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Ingeniera Industrial
LA EVALUACIN DE PROYECTOS
Bruno Romani Carlos Llorente
2010
La Evaluacin de Proyectos
UNIVERSIDAD TECNOLGICA NACIONAL FACULTAD REGIONAL SAN RAFAEL IDENTIFICACION, FORMULACION Y EVALUACION DE PROYECTOS
LA EVALUACION DE PROYECTOS
Evaluar un proyecto significa proveer de los elementos necesarios para tomar una decisin, aceptar o rechazar un proyecto El proceso de evaluacin est caracterizado por los siguientes aspectos Identificacin de los flujos del proyecto Valoracin de los flujos del proyecto Reduccin a un resultado nico Un aspecto fundamental en la evaluacin de proyectos, es la adecuada identificacin de los ingresos y egresos, de modo que exista certeza que se han incluido todos aquellos elementos relevantes para la toma de decisin. Estos, una vez valorizados (monetariamente), determinan los flujos netos de caja, necesarios para poder dar una opinin acertada de la conveniencia o no del mismo, a travs de un resultado nico que pueda brindar algn criterio de evaluacin. Si bien la identificacin y valorizacin de ingresos y egresos se han considerado aqu en el proceso de evaluacin, estos, son el resultado de la etapa de formulacin del proyecto, por lo que nos abocaremos a analizar los flujos de caja del mismo y los criterios de evaluacin ms usados en la prctica.
REPASO DE MATEMTICA FINANCIERA Los conceptos mencionados a continuacin estn desarrollados en el apunte Elementos de Matemtica Financiera entregado anteriormente, cuando se abord este tema. El valor tiempo del dinero. o Riesgo
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o Inmediatez o Oportunidad de inversin La diferencia entre un peso en el bolsillo y prestar un peso a devolver maana. La tasa de inters y la tasa de descuento. El riesgo intrnseco de una inversin. La homogeneizacin de unidades monetarias.
Operaciones Financieras Las variables: VP(valor inicial), VF(valor final), c (cuota), i (tasa libre de riesgo), n (plazo), Co (Capital inicial), Cf. La capitalizacin: VF = VP (1+i)n La actualizacin: VP = VF 1/(1+i)n La equivalencia entre tasas (simple y compuesto, nominal y equivalente) Rentas ciertas (adelantadas y vencidas). Sistema de amortizacin de deudas (Francs, Alemn, Directo)
Hay varias formas de construir un flujo de caja, dependiendo de la finalidad que se persiga con el: 1. Para calcular la rentabilidad de una inversin o del proyecto puro 2. Para determinar la rentabilidad del inversionista o del capital propio 3. Para una empresa en funcionamiento 4. Para medir la capacidad de pago de un proyecto Para evaluar un proyecto se utiliza el flujo de caja proyectado, el cual necesita de la siguiente informacin bsica para su construccin:
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Estudio de mercado ( ingresos) Ingeniera del proyecto ( Inversiones y costos de operacin) Anlisis organizacional (costos)
Informacin adicional: Depreciaciones (activos tangibles) Amortizaciones (activos intangibles) Efectos tributarios. Valor residual.
El flujo de caja lo componen varios momentos, que representan la ocurrencia en el tiempo de un ingreso o egreso. Cada momento refleja los movimientos ocurridos en un ao, los que se anotan como la suma simple de ellos Si el proyecto se evala en un horizonte de tiempo, por ejemplo de diez aos, debiera construirse un flujo de caja de once columnas, uno para cada ao y otro para reflejar las inversiones previas a la puesta en marcha (momento cero). Otro factor de mucha relevancia, es la determinacin del horizonte de evaluacin, que, en una situacin ideal debiera ser igual a la vida til real del proyecto. Pero, si la empresa que se creara con el proyecto pretende mantenerse en el tiempo, hay una convencin no escrita que determina que la mayora de los evaluadores usen un perodo de evaluacin de diez aos (dependiendo esto de las caractersticas de cada proyecto). En general se pueden mencionar los siguientes elementos que intervienen en un flujo de caja: Egresos iniciales de fondos. Inversin inicial (activo fijo, capital de trabajo, puesta en marcha)
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percibido, la minimizacin de diferencias). Momento de ocurrencia de ingresos y egresos (el momento cero; la compra y venta de
activos; el horizonte). Valor de salvamento o de deshecho, o residual. Impuesto a las utilidades (depreciaciones, amortizaciones, valores de libro).
Existen dos tipos de proyectos que pueden ser evaluados como proyecto puro, los que se estudian como un emprendimiento nuevo y los que se evalan dentro de una empresa u organizacin en marcha. Este sirve para medir la rentabilidad de la inversin en su totalidad.
EJEMPLO + Ingresos afectos a impuestos: - Egresos afectos a impuestos: - Costos no desembolsables: = Utilidad antes de impuestos: - Impuesto a las utilidades: Ingresos por ventas de productos o de activos. Costos de funcionamiento. Depreciaciones, amortizaciones, valores de libro. Utilidad imponible. Impuesto a las ganancias.
= Utilidad despus de impuestos: + Ajuste por costos no desembolsables: Depreciaciones, amortizaciones, - Egresos no afectos a impuestos: + Ingresos no afectos a impuestos: = Flujo de caja del proyecto:
Inversiones en el ao (cambios de activos). Valor de desecho y recuperacin de capital de trabajo (con excepciones). Proyecto en s o puro.
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4.
PROPIO
Este flujo permite incorporar el efecto del financiamiento en la evaluacin y determinar cul es la rentabilidad que obtiene el inversionista por los recursos propios aportados. En primer lugar se debe incorporar el prstamo, como un ingreso en el flujo de caja en el momento cero, lo que hace que se reduzca la inversin total considerndose la inversin propia para la evaluacin. En segundo lugar, al recurrir a un prstamo, se deber asumir el costo financiero correspondiente, que tiene un efecto negativo sobre las utilidades pero a su vez, es deducible de impuestos (reduce las utilidades sobre las cuales se calcula el impuesto). Posteriormente se restar las amortizaciones del crdito de cada perodo, las cuales corresponden a un egreso no afecto a impuestos Estructura del flujo de caja del inversionista.
EJEMPLO + = = + + + = Ingresos afectos a impuestos: Egresos afectos a impuestos: Intereses del prstamo Costos no desembolsables: Utilidad antes de impuestos: Impuesto a las utilidades: Utilidad despus de impuestos: Ajuste por costos no desembolsables: Depreciaciones, amortizaciones, Egresos no afectos a impuestos: Ingresos no afectos a impuestos: Prstamo Amortizacin de la deuda Flujo de caja del proyecto: Inversionista o capital propio. Inversiones en el ao. VD y Cap. de Trabajo (con excepciones). Depreciac., amortiz., valores de libro. Utilidad imponible. Impuesto a las ganancias. Ingresos por ventas de productos o de activos. Costos de funcionamiento.
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Aunque la estructura general es la misma, cuando el proyecto se evala para una empresa en funcionamiento, pueden presentarse situaciones distintas, entre las cuales podemos mencionar: La diferencia radica en la irrelevancia de algunos costos. Interesan slo los ingresos y egresos que aparecen como consecuencia de la
implementacin del proyecto. Los valores de desecho del proyecto, pueden no considerarse e incluirlos como ingreso
abandono. Procedimientos para la evaluacin: Construccin de flujo de caja de situacin s/proyecto vs situacin c/proyecto. Proyeccin del flujo de caja incremental entre ambas situaciones.
6. FLUJO DE CAJA PARA MEDIR LA CAPACIDAD DE PAGO DEL PROYECTO Si el proyecto es evaluado desde la perspectiva de la institucin que lo financia a travs de un prstamo, es necesario considerar si el proyecto es capaz de devolver el capital prestado y los intereses correspondientes. El flujo de caja se confeccionar de diferente forma, dependiendo de la capacidad de pago de cada proyecto, dando como resultado en que condiciones se negociar el prstamo, como ser: perodo de gracia, plazo de devolucin, costo financiero.
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ELEMENTOS DEL FLUJO DE CAJA QUE NECESITAN SER CALCULADOS POR ALGN MTODO.
1. Inversin en Capital de trabajo Es aquella parte de la inversin que debe servir para financiar los desfases que normalmente se producirn entre la generacin de los ingresos y la ocurrencia de los egresos que se deben realizar en la operacin del proyecto. Para determinar el nivel de inversin en capital de trabajo, se han desarrollado tres mtodos opcionales, que proporcionan tres soluciones distintas para un mismo problema.
Mtodo contable: Este mtodo proyecta los niveles promedios de activos corrientes o circulantes (recursos mantenidos en caja, cuentas por cobrar a clientes e inventarios) y de pasivos corrientes (crditos bancarios de corto plazo, deudas con proveedores y otras cuentas por pagar a corto plazo) y calcula la inversin en capital de trabajo como la diferencia entre ambos. Como es difcil estimar una proyeccin confiable de cada uno de estos elementos es recomendable utilizar este mtodo solo en aquellos casos en que sea posible obtener informacin del resto de la industria, que se considere representativa para el proyecto.
El mtodo del perodo de desfase Este busca determinar la cuanta de los egresos que deben financiarse desde el momento en que se inicia el desembolso, hasta que se recuperan. Para ello, toma el costo promedio diario y lo multiplica por el nmero de das estimado de desfase:
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Ca1 = costo anual proyectado para el primer ao N = el nmero de das de defase, entre los egresos e ingresos. Se aplica generalmente en nivel de prefactibilidad, por cuanto no logra superar la deficiencia de que al trabajar con un promedio de los tems involucrados, no se puede incorporar el efecto de las estacionalidades.
El mtodo del dficit acumulado mximo: Es el ms exacto de los tres, ya que busca incorporar para su clculo, los efectos de las posibles estacionalidades. Para ello trabaja con flujos de caja proyectado mensualmente, tratando de determinar por diferencia entre ingresos y egresos, las necesidades mensuales de financiamiento de la operacin Al acumular los dficit mensuales que debern ser financiados para asegurar la operacin normal de la empresa, incorpora el efecto de los posibles cambios estacionales que pudieran producirse dentro del ao.
2. El Valor de desecho
Un beneficio que no constituye necesariamente un ingreso pero que debe ser incluido en el flujo de caja del proyecto, es el valor de desecho. Existen tres mtodos para calcular el valor del mismo, dos de ellos, valorando los activos y el tercero valorando el proyecto por la capacidad de generar flujos positivos a futuro.
Mtodo contable Es un modelo aportado por la contabilidad y me proporciona el valor contable o valor libro de un proyecto, que a pesar de las limitaciones propias de la informacin, es bastante aceptado, tanto por el fcil acceso a la informacin, como por brindar un resultado de caractersticas conservadoras
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Este valor debe calcularse mediante la suma de los valores contables que tengan todos los activos a final del periodo de evaluacin y que corresponde al valor de adquisicin de cada activo, menos la depreciacin que tenga acumulada a la fecha de su clculo.
Mtodo comercial Este mtodo parte de la base de que los valores contables no reflejan el verdadero valor que podran tener los activos al trmino de la vida til del proyecto Si el activo tuviese un valor comercial tal que al venderlo le generase a la empresa una utilidad contable, deber descontarse de dicho valor el monto del impuesto que deber pagarse por obtener dicha utilidad.
Mtodo econmico Este mtodo se basa en la capacidad o potencialidad futura que tenga el proyecto para generar ingresos. Es decir el valor estar determinado por el valor actual de los flujos futuros que un proyecto en funcionamiento pudiera generar.
LA TASA LIBRE DE RIESGO, LA TASA DE DESCUENTO Existe la necesidad de homogeneizar las cantidades dinerarias que se encuentran en distintos momentos del tiempo, para ello se recurre a la tasa de inters. Esta puede presentarse de dos formas: La tasa de inters (i), libre de riesgo y que es utilizada en una operacin financiera (la fija el banco) Y la tasa de descuento pertinente (r) que la fija el inversionista o un tomador de decisiones, para evaluar econmicamente un proyecto
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El riesgo (i vs r). Como se dijo la tasa libre de riesgo se indica con i La tasa de descuento est dada por: r=i+
En donde beta es el adicional por el riesgo. Este coeficiente esta en funcin del tiempo, del sector donde se invierte, del inversor.
Este es uno de los mtodos que es ms utilizado y mejor aceptado, para determinar la rentabilidad de un proyecto de inversin. El procedimiento de clculo de este indicador consiste en actualizar, al momento cero, todo los flujos netos de caja, generados por el proyecto. Matemticamente se puede expresar : VAN = (J = O; J = n) ((Ij Ej) / (1 + r) j)
VAN = -Io + (J = O; J = n) (BNj / (1 + r) j) Donde Ij = ingresos Ej = egresos BNj = beneficios netos r = tasa de descuento
Ing. Bruno Romani Ing. Carlos LLorente
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La regla de decisin es que si el resultado es mayor que cero, VAN >0, muestra cuanto ganar con el proyecto, despus de recuperar la inversin, por sobre la tasa r que se exiga al proyecto. Este es aceptado. Si el resultado es igual a cero , VAN = 0, el proyecto reporta exactamente la tasa r que se le exiga al proyecto. Es indiferente realizarlo. Si el resultado es negativo, VAN < 0, muestra el monto que falta para tener la rentabilidad que se le exige al proyecto. Este es rechazado.
2. LA TASA INTERNA DE RETORNO O DE RENTABILIDAD (TIR) Este es un ndice de rentabilidad ampliamente aceptado. Es intrnseco del Proyecto Por definicin la TIR es la tasa de descuento que reduce a cero el VAN de un determinado flujo de caja. Es decir, la TIR de un proyecto es aquella tasa de descuento que satisface la siguiente ecuacin : VPN = (J = O; J = n) ((BNj) / (1 + TIR) j) = 0
La inversin ser conveniente si la tasa interna de retorno es mayor que la tasa de descuento pertinente TIR > r Conceptualmente se puede decir que la TIR es la tasa de inters ganado sobre el saldo no recuperado de la inversin, es decir rentabilidad sobre el capital invertido, mientras est invertido, tras permitir el reembolso parcial de la inversin inicial, de manera que al final de la vida til del proyecto el saldo no recuperado es igual a cero . Por lo expresado anteriormente no se debe cometer el error de considerar que la TIR es la rentabilidad sobre el desembolso inicial, que se aplica para llevar adelante un proyecto.
Ing. Bruno Romani Ing. Carlos LLorente
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La TIR tiene problemas de aplicacin cuando hay cambios de signos en el flujo de caja, por lo que pueden encontrarse tantas tasas internas de retorno como cambios de signos se observen en el flujo de caja, (races mltiples).
3. RELACIN VAN R TIR La tasa de descuento juega un rol determinante en el clculo del VAN de un proyecto y por lo tanto de su viabilidad.
VAN
0 TIR
Si se observa el grfico se ve a medida que crece la tasa de descuento disminuye el Valor presente neto, por lo tanto, resulta evidente que la eleccin de la tasa de descuento constituye un elemento crucial para la toma de decisiones de inversin
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4. OTROS CRITERIOS
4.1. Relacin beneficio-costo: La relacin beneficio costo es un indicador que se obtiene como el cociente entre el valor actual de los ingresos y el valor actual de los costos B/C = VPI / VPE > 1
4.2 Perodo de recupero de la inversin: El periodo de recupero de la inversin mide el lapso necesario para que el capital invertido en el proyecto sea recuperado, a travs de los flujos de caja que genera el proyecto.
(J = O; J = j) ((BNj) / (1 + r) j) = Io
4.3. Costo anual equivalente (CAE) Este criterio considera iguales ingresos en el horizonte de evaluacin del proyecto, por lo que consiste en convertir un flujo de costos en una anualidad. Por el contrario si se
consideraran los ingresos por no ser iguales en todos los periodos debe llamarse VAE, (Valor actual equivalente)
Este mtodo es una variante del mtodo del Valor Presente y tiene una amplia aplicacin para la seleccin de alternativas de diferente vida til.
Si se recuerda la frmula para el clculo de la cuota que se vi en matemtica financiera se tiene: CAE = VPC x i / (1 (1+i)-n).
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4.4.
I/VPN
Es un idicador que es utilizado para proyectos gubernamentales, y consiste en el cociente entre la inversin y el valor actual neto.
SELECCIN DE ALTERNATIVAS Por ejemplo si se quiere hacer una eleccin entre dos proyectos (A y B), utilizando el VAN y la TIR, partiendo de la base de que los dos proyectos son aceptables, ya que para los dos se cumple que:
Utilizando el criterio del VAN para elegir cual proyecto es ms conveniente, se ve que es el A, en cambio si se usa el criterio de la TIR el ms conveniente sera el B. Entonces cual de los dos es ms conveniente en definitiva?. AO 0 Proyecto A Proyecto B Proyecto A- B -100 -50 -50 r = 0,10 AO 1 47,5 25,6 21,9 AO 2 47,5 25,6 21,9 AO 3 47,5 25,6 21,9 VAN 18,13 13,66 4,46 TIR 20,04% 24,96% 15,00%
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Si se procede ha realizar el proyecto incremental (A B), se tiene que este posee un valor actual positivo y una tasa de retorno mayor que la tasa de descuento, lo que demuestra que el proyecto A es mas conveniente que el B. el VAN es el criterio ms confiable a la hora de decidir entre alternativas.
Si planteamos un proyecto C, como el que sigue, se ve que la TIR es igual que la del proyecto A, pero que el VAN es mucho mayor, por lo que a pesar de tener igual tasa interna de retorno el proyecto C es ms conveniente, lo que sigue demostrando que el criterio del VAN es ms aceptable a la hora de decidir entre dos alternativas, ya que este dice en cuanto aumenta la riqueza por decidir realizar el proyecto y en cambio la TIR, proporciona la velocidad de recupero de la inversin
VAN (0,10) =
33,47
TIR =
20,04%
Si ahora variamos la tasa de descuento que se utiliz para los dos proyectos, se observa la importancia que tiene la buena eleccin de esta, ya que para diferentes tasas de descuento la conveniencia de elegir uno u otro proyecto cambian.
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r 0,0010 0,0100 0,0250 0,0500 0,0750 0,1000 0,1250 0,1500 0,1750 0,2000 0,2250 0,2500 0,2750 0,3000 0,3250 0,3500 0,3750
VAN A 60,47 57,31 52,26 44,42 37,24 30,63 24,54 18,92 13,71 8,88 4,39 0,21 -3,69 -7,33 -10,75 -13,94 -16,95
VAN B 40,50 38,66 35,71 31,15 26,98 23,15 19,63 16,39 13,39 10,62 8,04 5,65 3,42 1,34 -0,60 -2,42 -4,12
VAN PROYECTOS
70.00 60.00
VAN A
50.00
VAN B
40.00
N A 30.00 V
20.00 10.00 0.00 (10 .00) (20 .00)
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Para realizar una seleccin de proyectos, primeramente se deben determinar que tipos de proyectos estn siendo evaluados Por ejemplo Para proyectos excluyentes, se elige el de mayor VPN, por ejemplo, comprar una mquina u otra Para proyectos independientes se debe tener en cuenta primeramente las restricciones presupuestarias. Si hay, debe realizarse la combinacin de proyectos para seleccionar aquella que la sumatoria de los VPN sea mxima. De no haber restriccin presupuestaria se realizan todos aquellos que tengan VAN positivo.
TAMAO OPTIMO DE UNA INVERSIN El mtodo del valor actual neto se sustenta en que la riqueza de la empresa aumenta con cada proyecto aceptado que tenga un VAN positivo, sin embargo un VAN mayor que cero no es condicin suficiente para recomendar la aprobacin de la inversin, por cuanto podra existir en el mismo proyecto otras oportunidades que posibilitaran maximizar la rentabilidad. La condicin de optimizacin del tamao de un proyecto es cuando el Ingreso marginal es igual al costo marginal Img = Cmg Para saber cual es el tamao ptimo se incrementa la inversin y se calcula el VAN, posteriormente se compara el VAN1 vs VAN2 , hasta que la variacin entre ambos sea cero VAN2 - VAN1 = 0 => VPN = 0
Para esa situacin la TIRmg es igual a la tasa de descuento del proyecto. TIRmag = r
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MOMENTO PTIMO DE REALIZAR UNA INVERSIN Este tema conceptualmente se aborda de la misma manera que el tamao ptimo, por lo que se debe cumplir con la siguiente condicin VPN = 0
Existe un caso particular y es cuando el costo es constante en el tiempo y los beneficios son funcin del tiempo calendario (ejemplo: una carretera), Aqu se determina el momento ptimo de realizar la inversin, cuando los beneficios se igualan al costo del capital invertido.
Entonces el momento ptimo de realizar una inversin es aquel ao en el que la rentabilidad de postergar la inversin es igual a la tasa de descuento pertinente En otro apunte se desarrollan estos dos ltimos temas con mayor profundidad.
Bibliografa
Evaluacin de proyectos de inversin en la empresa Nassir Sapag Chaing Evaluacin social de proyectos Ernesto Fontaine
ILPES Gua para la presentacin de proyectos Fundamentos de financiacin empresarial Brealey y Myers Fundamentos de administracin financiera Van Horne Preparacin y Evaluacin de Propyectos Nassir Sapag Chaing
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