11 Economic value added (EVA)

El objetivo primordial de toda empresa hoy en da es satisfacer a sus stakeholders: accionistas, empleados, directivos, clientes, proveedores, aliados estratgicos. Por lo tanto, debe ser imperativo la creacin de valor en todas las organizaciones. Cundo una empresa crea valor? Cuando es capaz de llevar a cabo inversiones, cuya rentabilidad sea mayor al costo de oportunidad que exigen los que aportan el capital, por lo tanto el principal objetivo de toda gerencia basada en valor debe ser la maximizacin del valor. Maximizar el valor es la recompensa que esperan los accionistas por arriesgar su capital. Para los inversionistas es clave conocer si la empresa est creando valor o destruyndolo. Por qu los viejos indicadores de medicin no funcionan? Las utilidades no son iguales a flujo de caja y lo que interesa es el es el efectivo para poder seguir invirtiendo y creando valor, adicionalmente los registros contables, no reflejan el riesgo. Medidas de rentabilidad como el ROE (rentabilidad sobre el patrimonio), la UPA (utilidad por accin) y ROA (rentabilidad sobre los activos), no permiten cuantificar la creacin de valor, dado que solo reflejan el rendimiento de la empresa en un momento determinado, cuando en realidad lo que se busca conocer su capacidad para generar rendimientos acumulados en el largo plazo.

El valor econmico agregado (EVA)

El EVA (economic value added) se ha venido utilizando como un indicador que ayuda a mejorar la toma de decisiones. Ahora bien, para conocer si una decisin es mejor que otras, hay que medirla en funcin de lo que se busca maximizar. Si revisamos la literatura financiera, podemos apreciar que lo que se desea es maximizar el valor de la empresa y esto significa el valor presente de los flujos de fondos que la empresa es capaz de generar en el futuro. La herramienta financiera que se ha venido empleando con mayor frecuencia en la gestin financiera para definir si una estrategia es mejor que otra, es el valor actual neto (VAN), que se define como el valor actual de los flujos de fondos futuros menos la inversin inicial. Cuando el resultado del VAN es positivo, significa que el valor actual de la riqueza aumenta si implementamos una nueva estrategia, es decir, hay un beneficio en exceso de lo exigido a ese proyecto. Tambin se le conoce como utilidad econmica del proyecto.

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Fundamentos de finanzas. Manuel Chu Rubio

EVA es un indicador que pretende medir la creacin de valor durante un periodo especfico. Stern Stewart & Company desarroll este indicador para compensar a los gerentes que maximicen el valor de los accionistas. En 1989, el acrnimo de EVA fue usado para definir el valor econmico agregado y recin cuatro aos despus comenz a recibir mayor atencin, a raz de un artculo que apareci en la revista Fortune: Todays Hottest Financial Idea and Getting Hotter, de Tully (1993). En esta se proporcionaba una presentacin muy bsica del concepto de EVA y cmo se calculaba. En dicho artculo, se presentaba una entrevista realizada a Bennett Stewart, de la firma consultora Stern Stewart & Co., que, en ese momento, era la que lideraba la propuesta del uso de EVA y mostraba ejemplos de grandes corporaciones que eran exitosas al utilizar la metodologa de EVA como medida del desempeo corporativo. Lo anterior captur el inters de grandes corporaciones: CocaCola, Eli Lilly, Bausch & Lomb, Sony, Matsushita, Briggs & Straton, entre otras. EVA, segn Stern Stewart & Co., es un nombre registrado para definir la utilidad econmica, es decir, la utilidad que queda despus de deducir el costo del capital invertido para generar dichas utilidades. Como se aprecia, el EVA corresponde a la diferencia entre la utilidad creada por la empresa y el costo alternativo de los recursos empleados para lograr esa utilidad, esto es, si la utilidad supera al costo de oportunidad de la empresa, la teora y la evidencia apuntan a la misma conclusin fundamental: el incremento de EVA debe ser adoptado como un objetivo panormico de cualquier empresa que profesa estar preocupada por la maximizacin de la creacin de valor de sus accionistas, segn Stewart (1990). La consultora Stern Stewart & Co.1 , en su libro The Quest for Value. The EVA Management Guide, da la siguiente definicin: Economic value added (EVA) es una medida financiera que est ms cerca que cualquier otro indicador para capturar la verdadera utilidad econmica de una empresa. Incluso, es una medida del desempeo que est ms vinculada a la creacin de valor de los accionistas en el tiempo. El mejor indicador prctico para medir el desempeo peridico es el valor econmico agregado (EVA) (Stewart, 1991: 66). Olvdense de las utilidades por accin, ROE y ROA; EVA es el que impulsa el precio de las acciones (Stern Stewart, aviso publicitario en Harvard Business Review, noviembrediciembre de 1995: 20). EVA es una idea idntica al concepto de utilidad econmica o utilidad econmica residual2 (RI, de las iniciales en ingls de residual income), que fue sugerido por la literatura contable para mejorar al ndice de retorno sobre los activos netos (RONA). El concepto utilidad econmica no es nuevo. Alfred Marshall ya se refiri a l en 1890 en su obra Principles of Economics, dice Fernndez (2005).

1. Stern Stewart & Company es una empresa consultora cuya oficina principal se encuentra en Nueva York y que vende EVA Financial Management System, para medir el desempeo interno y externo, y compensacin de incentivos. 2. El beneficio econmico es el beneficio contable menos el valor contable de las acciones multiplicado por la rentabilidad exigida a las acciones.

Economic Value Added (EVA)

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RI = [Resultado operativo x (1 tasa de impuestos a las utilidades)] = (tasa de retorno requerida x Total de activos) RI = [Utilidad antes de depreciacin, amortizacin, intereses e impuestos (EBIT)3 Impuestos] (Tasa de retorno esperada x total de activos) RI = Resultado operativo neto4 (tasa de retorno esperada x total de activos) El concepto de EVA propone el uso de la utilidad operativa neta, para el tema de las utilidades y el costo promedio ponderado de los recursos (WACC)5 , para la tasa de retorno requerida por los recurso invertidos. Para calcular el EVA de un periodo determinado, se multiplica el valor econmico en libros de los recursos invertidos C (deuda y patrimonio) al inicio del ao por la diferencia entre el retorno de los recursos invertidos r y su coste de capital k. EVAt = (rt kt) Ct 1 Otra de las formas de interpretar es: EVA = (ROIC WACC) x recursos invertidos. ROIC6 = retorno sobre los recursos invertidos, es decir, el retorno por cada unidad monetaria invertida. WACC = costo promedio ponderado del capital invertido (ms adelante del presente estudio se tratar con mayor detalle este tema). ROIC = utilidad operativa neta capital invertido promedio Es decir, es el resultado operativo despus de impuestos (sin considerar el ahorro fiscal de los gastos financieros), pero antes de los gastos financieros e ingresos contables que no sea caja, excepto la depreciacin. Basado en los resultados que se obtengan, se podr observar si la empresa est creando o destruyendo valor. Especficamente, con este modelo se puede determinar si la empresa est creando o destruyendo valor en una de las siguientes formas:

3. Este concepto se define en ingls como EBIT (earnings before interest and taxes). 4. Este concepto se define en ingls como NOPAT (net operating profits after tax). 5. WACC surge de las iniciales en ingls de weighted average cost capital. Ms adelante se tratar con mayor detalle el concepto. 6. ROIC surge de las iniciales en ingls de return on investmented capital.

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a. Incremento de la tasa de retorno, que se obtiene con base al capital invertido, es decir, generando ms utilidad operativa. b. Inversin de recursos en proyectos cuyo retorno sea mayor al costo de los nuevos recursos obtenidos. c. Liquidacin de los recursos o, por lo menos, disminucin de la inversin futura en operaciones en donde el retorno no es adecuado para el negocio. Stern Stewart realiza varios ajustes contables al momento de calcular el EVA, como el caso de los gastos en investigacin y desarrollo, publicidad que los resta de los utilidad operativa neta y los capitaliza. EVA es una medida del desempeo de una empresa para un periodo simple. El market value added (MVA) va ms all. El MVA es el valor que resulta de restar a los recursos invertidos de la empresa, la suma del patrimonio y del valor de la deuda en libros: MVAt =Vt Ct La utilidad de EVA ha sido ampliamente debatida en la literatura acadmica de finanzas. Walbert (1995), en una investigacin desarrollada tomando como base de datos The 1994 Stern Stewart Performance 1000, afirma: La correlacin entre EVA y MVA es alta. Por lo tanto, cuando se manejan las unidades del negocio hacia EVA, se est realmente manejando en correlacin con el valor de mercado. The American Management Association Council ha respaldado a EVA como una medida del desempeo de una empresa o unidad de negocios, dice Bennett (1995). Abate, Grant y Stewart III (2004) muestran que EVA puede ser una herramienta valiosa para identificar empresas cuyas acciones son buenas. Garvey y Milbourn (2000) encuentran una simple correlacin entre EVA y retornos de acciones. Ellos sugieren que EVA es razonablemente una gua para determinar el valor de una empresa. Asimismo, hay numerosos crticos de EVA, como los que manifiestan que es demasiado complejo su clculo. Ven a la empresa en una visin de corto plazo y que no da una mejor explicacin de los retornos a los accionistas que otras metodologas contables menos complicadas. Bill (1994) manifestaba que se pueden obtener resultados diferentes de la metodologa del flujo de caja descontado (FFD) versus el anlisis de EVA, dado que utilizan los datos contables, no los flujos de caja. El presidente ejecutivo de GATX, James Glasser, es convincente cuando afirma que EVA puede penalizar a la empresa que invierte en activos con retornos a largo plazo, segn Kramer y Pushner (1997). Hay muchas evidencias empricas con respecto a la fortaleza de EVA, pero es limitado como una medida de desempeo. Los mismos estudios efectuados por Stern Stewart hallaron un valor R2 (representa el porcentaje de la varianza en los precios actuales de las

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acciones que es explicado por los precios vaticinados) de 60% entre EVA y MVA, pero esa relacin es calculada del nivel de promedio de esa variable entre veinte grupos de firmas. Kramer y Pushner (1997) realizaron un estudio emprico para evaluar la habilidad de EVA para reflejar el valor del mercado agregado (MVA), utilizando la base de datos de Stern Stewart. Los resultados no tuvieron un fuerte sustento frente a los argumentos de los proponentes de EVA, que afirman que es el mejor indicador interno para medir el xito de la creacin de valor a las inversiones de los accionistas. Por el contrario, el mercado al parecer est ms enfocado a los beneficios que al EVA. Dado que la forma de medir dicho valor depende del valor del capital en libros, el cual est sujeto a influencias de la inflacin, este podra ser un mejor ndice de mercado actual y futuro, si el clculo fuera representado al restar a los recursos invertidos el valor presente de los flujos de fondos esperados de dichos recursos, segn Kramer y Pushner (1997). Cuando los inversores utilizan EVA, este se convierte en una herramienta de uso externo. En este caso, el objetivo implcito de EVA es indicar cul es el precio apropiado de las acciones de una empresa que cotiza en bolsa. EVA ha dado alguna atencin sobre lo anterior en los medios de prensa, as como en fuentes acadmicas y reconocidos profesionales y especialistas financieros. Por ejemplo, una publicacin de Fortune reportaba que EVA no es nicamente un cambio de la forma como los gerentes estn operando las empresas, sino tambin como Wall Street est valorizando las acciones, segn Tully (1998). La justificacin terica de la escasa utilizacin de EVA se debe a la metodologa tradicional del modelo del valor descontado. El modelo del valor descontado es definido como el valor presente de los futuros flujos de caja (dividendos) a recibir, segn Gordon y Shapiro (1956)7. Un modelo similar para un horizonte finito de aos, descrito por Gordon y
7. La frmula de Gordon y Shapiro es:

Si los dividendos crecen a una tasa anual g, se tiene: D2 = D1(1+g); Dn=D1 (1+g)n1 , sustituyendo en la frmula anterior

Multiplicando ambos lados por

Restando las dos ltimas expresiones:

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Gordon (1977), asume que una empresa puede invertir en proyectos con valores presentes netos positivos y el exceso de valor presente debe ser entregado como dividendos. Gordon y Gordon utilizan el modelo de crecimiento finito para estimar el crecimiento esperado del retorno de las acciones a travs de un anlisis al modelo de capital asset pricing model (CAPM) en el que se encontr evidencia que soporta al modelo. Por otro lado, un estudio buscaba comprobar las afirmaciones que EVA estaba altamente asociado con el retorno de las acciones y con el valor de la empresa ms que con la acumulacin de las utilidades. La informacin relativa, contenida en dicha investigacin, encontr que las utilidades estn ms asociados con los retornos y el valor de la empresa que EVA, utilidad econmica o flujo de caja operativo; incluso, sostiene que la metodologa de las utilidades supera a EVA, segn Biddle, Bowen y Wallace (1997). Chen y Dodd (2001) realizaron un estudio en que examinaron la relevancia de tres medidas de rentabilidad: utilidad operativa, utilidad econmica y EVA. En este encuentran que las tres medidas de rentabilidad tienen informacin significativa en trminos de valor relevante; sin embargo, contrario a lo que reclaman los seguidores de EVA, basado en una muestra de mil empresas de la base de datos de Stern Stewart (la base de datos contena los resultados del EVA por empresa, mas no el detalle de los ajustes contables que se hicieron), durante un periodo de diez aos; la informacin con que se trabaj no soportaba la afirmacin de que EVA es la mejor medida para evaluar la creacin de valor. Segn Keys, Azamhuzjaev y Mackey (2001), EVA tiene varias debilidades principalmente dos inconsistencias en el clculo de los recursos invertidos y otras en el clculo de la utilidad operativa neta. Segn Stewart, recursos es la suma de todo el efectivo que ha sido invertido en los activos netos de la empresa a lo largo de su vida, sin importar la forma como fuera financiado, el nombre con que fue contabilizado o el propsito del negocio, tanto como si la empresa fuera una cuenta de ahorros, dice Stewart (1991: 86). Las inconsistencias son que los clculos de EVA no incluyen los pasivos corrientes que no generan intereses, como cuentas por pagar. La explicacin es que, segn Stewart, los costes financieros asociados a las cuentas por pagar y otros pasivos acumulados son incorporados en el costo de productos vendidos; sin embargo, esa explicacin es aplicable nicamente al clculo de la utilidad operativa neta y no se justifica que se excluyan del capital, porque esos pasivos son tambin recursos de caja invertido en la empresa. Por otro lado, Adsera y Vinolas (2003) sugieren que el valor econmico agregado financiero (FEVA), que integra EVA, el flujo de caja descontado y el modelo de Miller y Modigliani son preferibles a EVA en forma separada. Griffin (2004) concluye en su investigacin que EVA no es una medida til para medir el desempeo, no considera al valor de EVA como un buen indicador de creacin de valor. En una muestra de empresas, que an no haban adoptado a EVA como una medida de

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desempeo, se observaba un bajo desempeo. Despus de la implementacin de EVA, como un sistema de compensacin, las empresas continuaron mostrando un significativo bajo desempeo. Otras de las limitaciones que se le atribuye al uso de EVA que podran mencionarse son: los gerentes tienen pocas elecciones para financiar sus operaciones y normalmente el coste del patrimonio es mayor que pedir prestado. EVA crecer, por lo tanto, cuando el ratio deuda/ patrimonio se incremente. Esto podra llevar a un financiamiento desproporcionado y, por lo tanto, a un alto apalancamiento en su estructura de capital. En segundo lugar, proyectos riesgosos pueden ser aceptados y proyectos de riesgos moderados pueden ser rechazados. La utilizacin de costes altos del capital puede atraer proyectos con un alto potencial de retorno; en consecuencia, inversiones riesgosas pueden ser aceptadas. Una de esas alternativas puede ser inconsistente con las metas de las empresas. Proyectos que incremente el EVA pueden ser aceptados, pero son riesgosos para algunas empresas. Similarmente, algunos proyectos pueden ser rechazados por los resultados de EVA y pueden ser aceptados por otros. Cuando los gerentes son juzgados sobre la base de EVA, estn siendo medidos tomando en cuenta a los activos existentes. Por lo tanto, los gerentes pueden negociar un EVA de hoy por un EVA futuro de alto crecimiento, producido por los activos existentes. Mecanismos de compensacin basados en EVA muchas veces son diseados para castigar a gerentes que prefieren un futuro crecimiento en vez de un crecimiento actual, segn Damodaran (2001). EVA no toma en cuenta los flujos de caja futuros proyectados ni mide el valor presente. EVA depende del nivel corriente de las utilidades. Esto, por lo tanto, puede premiar a gerentes que invierten en proyectos con periodos de retornos rpidos (payback8) y penalizar aquellos que invierten en proyectos con periodos de larga gestacin, dicen Brealey y Myers (2003). Ferguson, Rentzeler y Yu (2005) concluyen en su investigacin que hay muy pocas evidencias que indiquen que el bajo precio de las acciones conduce a adoptar EVA o que al adoptarlo mejorarn el valor de las acciones. Los problemas de EVA, con la utilidad econmica, comienzan cuando se quiere dar a estos parmetros un significado (el de creacin de valor) que no lo tienen: el valor depende siempre de expectativas; y la creacin de valor depende de mejoras en las expectativas.
8. Payback o periodo de recuperacin es uno de los criterios para evaluar nuevas inversiones. Es criticado porque solo toma el menor tiempo en el cual se puede recuperar las inversiones y no el costo de oportunidad, ni los futuros flujos de caja a recibir. Payback se obtiene contando el nmero de periodos que toma igualar los flujos de caja acumulados con la inversin inicial.

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Fundamentos de finanzas. Manuel Chu Rubio

Los problemas con el EVA, con el BE o con el CVA comienzan cuando se quiere dar a estos parmetros un significado (el de creacin de valor) que no tienen: el valor depende siempre de expectativas; y la creacin de valor depende de mejoras en las expectativas, dice Fernndez (2005: 428). Como se observa, no hay una clara evidencia que sostenga que EVA es el mejor indicador interno de medicin que seale que los resultados de las operaciones de las empresas agregan valor a los accionistas; por el contrario, al parecer el mercado est ms centrado en los beneficios que en EVA. EVA y la utilidad neta operativa son indicadores de un simple periodo y los valores negativos pueden estar representando una alta inversin de recursos para el futuro. Por ejemplo, cuando se consideran las inversiones de investigaciones y el desarrollo en el clculo del retorno sobre los recursos invertidos (ROIC), se generar que este ltimo disminuya; no obstante, los gastos en investigacin y desarrollo son realizados hoy con la finalidad de crear oportunidades de rentabilidades futuras. En resumen, podemos decir que EVA tiene algunos problemas, como son los contables, dado que emplea el valor contable de los activos que es muy inferior al valor de mercado. EVA cuenta con una mejor interpretacin cuando los valores utilizados para calcular los recursos invertidos se acercan a los valores del mercado, incluyen los activos intangibles (knowhow, gestin gerencial y participacin del mercado, entre otros). En efecto, cualquier inversor con acciones en una empresa, las vendera estas al valor que en ese momento fije el mercado y este valor estar determinado por los futuros flujos de fondos esperados descontados al valor presente. Lo mismo sucede cuando se usa el EVA como un nico indicador para medir la gestin de los gerentes, con la finalidad de incentivar la creacin de valor por parte de estos, se profundiza el tema de las manipulaciones contables, al hacerse algunos ajustes en las partidas contables. Otro de los problemas que presenta es el conflicto que se origine entre los accionistas y los gerentes, que muchas veces no estn alineados cuando se trata de programas de incentivos. En muchos programas de incentivos que se basan en indicadores financieros, los gerentes tendern a realizar acciones que optimicen el valor del indicador. Cuando en un pas emergente, como el Per, existen constantemente cambios de variables polticas, econmicas y, sobre todo, sociales, las tasas de retornos exigidas por los inversores tendern a ser altas por el riesgo que se presenta y, por lo tanto, la probabilidad de que el EVA de las empresas de un determinado sector sea negativo. Lo anterior genera cierta falta de motivacin entre los gerentes, como el caso de un ejecutivo que consigue una buena participacin del mercado, pero obtiene un EVA negativo (menos malo que sus pares), ser mal evaluado.

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Una de las dificultades que se presenta para la medicin de la creacin de valor a travs de la aplicacin de la metodologa del EVA en el Per, es la alta volatilidad de la Bolsa de Valores de Lima, en algunos periodos baja frecuencia de negociacin de las acciones, que no permite obtener promedios del precio de las acciones a valor de mercado, para calcular el WACC con mayor precisin. EVA = [ ROIC WACC ] x Capital Invertido promedio ROIC = Retorno sobre capital invertido promedio WACC = Costo de capital invertido (retorno mnimo exigido por la empresa) Condicin (ROIC WACC) > 0 Interpretacin Creacin de valor

(1) t = impuesto a la renta. (2) Capital total promedio utilizado en la empresa (pasivo no corriente + capital de trabajo + patrimonio neto).

Utilidad neta operativa (Nopat) (1) Utilidad operativa despus de impuestos (miles de soles)
Ingresos por ventas () Costos de ventas Utilidad bruta () Gastos operativos EBITDA (utilidades antes de interses e impuestos depreciacin y amortizacin) () Depreciacin Utilidad operativa (EBIT)(2) () Impuesto a la renta

Nopat (1) Net operating profit after taxes. (2) Earning before interest and taxes.

S/. 1.000 600 400 100 300 60 240 72 168

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Fundamentos de finanzas. Manuel Chu Rubio

Asumamos que el capital invertido promedio de la empresa es 1200 millones y el WACC de la empresa 12%, en este caso el ROIC de la empresa sera: ROIC = 168 = 0,14 14% 1200 y el EVA tal como sigue: EVA = ( 0,14 0,12 ) 1200 = 24 millones La interpretacin sera: la empresa creo valor en 24 millones Veamos ahora el caso de las empresas Alfa y Beta, que muestran que el crecimiento no siempre es bueno, es decir no crea valor. La compaa Beta destruye valor a pesar del crecimiento de sus utilidades operativas netas en 50%, dado que tienen una fuerte inversin en capital. Estado de ganancias y prdidas Compaa Alfa

Ingresos Utilidad operativa neta Margen de utilidad operativa neta Capital invertido promedio ROIC

2007 2.000.000
1.000.000 50% 10.000.000

2008 2.500.000 1.250.000

50%

WACC EVA Crecimiento capital invertido Crecimiento utilidades netas

11.000.000 10% 11% 10% 10% 0 150.000 10%

25%

Economic Value Added (EVA)

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Estado de ganancias y prdidas Compaa Beta

2007 2.000.000
1.000.000 50%

Ingresos Utilidad operativa neta Margen de utilidad operativa neta Capital invertido promedio ROI

2008 3,000.000 1.500.000

50%

10.000.000 20.000.000

WACC EVA Crecimiento capital invertido Crecimiento utilidades netas

10% 10% 0
50%

8% 10% 500.000 100%

Caso: Grupo Gloria

Gloria S. A. A. Clculo del Nopat (en miles de soles)
Concepto 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001

Ventas netas 2.047.739 1.810.418 1.511.449 1.308.974 1.154.283 1.039.440 886.664 867.026 Costo de productos 1.573.771 1.370.182 1.157.022 1.029.677 879.383 777.207 648.696 658.624 vendidos Utilidad bruta 473.968 440.236 354.427 279.297 274.900 262.233 237.968 208.402 Gastos operacionales Gastos de ventas 166.517 155.333 128.663 114.487 100.478 96.344 66.529 74.074 Gastos de administracin 82.212 71.189 60.771 45.242 43.883 47.332 43.124 40.470 Utilidad operativa 225.239 213.714 164.993 119.568 130.539 118.557 128.315 93.858 (EBIT) Impuestos a las utilidades(1) 74.460 66.308 52.524 35.897 43.517 34.478 31.796 27.086 Nopat 150.779 147.406 112.469 83.671 87.022 84.079 96.519 66.772
(1) Impuestos sin escudo tributario

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Fundamentos de finanzas. Manuel Chu Rubio

Gloria S. A. A. Calculo del capital invertido (en miles de soles)

Capital Invertido Activos corrientes () Pasivos corrientes no sujetos a intereses financieros (1) Capital de trabajo Total activos no corrientes Inversiones financieras Cuentas por cobrar partes relaciondas Inmuebles, maquinarias y equipos Activos intangibles Otras cuentas por cobrar largo plazo Otros activos () Pastivos no corrientes que no generan intereses financieros Cuentas por pagar comerciales Impuesto a la renta y participaciones corrientes Otras cuentas por pagar Capital invertido en la operacin 2008 955.911 2007 704.378 2006 534.964 2005 421.925 2004 395.704 2003 344.547 2002 310.979 2001 308.059 2000 301.039

283.099 272.201 236.261 172.586 259.986 233.813 225.946 185.225 137.993 672.812 432.177 298.703 249.339 135.718 966.126 560.959 110.734 937.561 564.220 85.033 871.551 533.461 122.834 815.574 394.225 163.046

760.702 1.120,446 1.070,099 1.064,104 88.628 123.178 546.638 2258 0 0 26.833 2828 9449 14.556 529.451 1400 0 0 28.525 3612 10.357 14.556 0 1825 18.807 6360 12.447 0 0 2206 19.033 6084 12.949 0 507.314 500.938 589.595 560.960 560.960

402.142 0 0 3025 83.896 71.449 12.447 0

366.500 0 0 6841 61.301 49.865 11.436 0 986.994

332.341 0 291 5458 37.149 29.549 7600 0 919.435

401.440 0 622 19.287 18.195 0 18.195 0 920.213

1.406.681 1.524.098 1.349.995 1.294.410 1.017.948

Economic Value Added (EVA)

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Gloria S. A. A. Clculo del ROI

Utilidad Operativa Neta (Nopat) Capital invertido Capital invertido promedio ROI 2008
150.779 1.406.681 1.465.390 10,29%

2007
147.406 1.524.098 1.437.047 10,26%

2006
112.469 1.349.995 1.322.203 8,51%

2005
83.671 1.294.410 1.156.179 7,24%

2004
87.022 1.017.948 1.002.471 8,68%

2003
84.079 986.994 953.215 8,82%

2002
96.519 919.435 919.824 10,49%

2001
66.772 920.213 460.107 14,51%

GLORIA S. A. A. Fondos obtenidos (en miles de soles)

Fondos obtenidos Patrimonio neto Importe total deudas que devengan intereses financieros Total fondos obtenidos Concepto Obligaciones que generan intereses Sobregiros bancarios Obligaciones financieras corto plazo Obligaciones financieras largo plazo Cuentas por pagar a partes relacionadas largo plazo (vinculadas) Total deuda Patrimonio Neto Capital Invertido 2008
942.292 464.389

2007
1.019,183 504.915

2006
945.495 404.500

2005
851.101 443.309

2004
786.452 231.496

2003
739.542 247.452

2002
650.054 269.381

2001
574.242 345.971

1.406.681

1.524.098 1.349.995

1.294.410

1.017.948

986.994

919.435

920.213

2007
Importe 939 207.305 W Importe 354 185.851

2006
W Importe 0 204.435 W

2005
Importe 3.406 174.433 W

2004
Importe 5.020 82.708

2003
W Importe 0 79.078 W

256.145

303.464

147.822

214.139

143.768

168.374

15.246

52.243

51.331

464.389 0,33

504.915 0,33

404.500 0,30 945.495 0,70

443.309 0,34 851.101 0,66

231.496 0,23 786.452 0,77

247.452 0,25 739.542 0,75 986.994 1,00

942.292 0,67 1.019.183 0,67

1.406.681 1,00 1.524.098 1,00 1.349.995 1,00

1.294.410 1,00 1.017.948 1,00

652

Fundamentos de finanzas. Manuel Chu Rubio

Clculo costo financiero

Concepto Gastos financieros (a) Obligaciones que generan Intereses (b) Deuda promedio Costo financiero (a/b) ROI 33.407 464.389 484.652 7,19% 10,29% 2007 35.278 504.915 454.708 6,99% 10,26% 2006 32.573 2005 39.392 2004 25.614 2003 30.687 247.452 258.417 12,40% 10,49%

404.500 443.309 231.496 423.905 337.403 239.474 8,05% 8,89% 11,06% 8,51% 7,24% 8,82%

Benchmark food procesing CAPM Promedio beta 60 ltimos meses Promedio Rendimiento S&P 500 Promedio de TBond Riesgo Pais Ks = CAPM + Riesgo pas

8,26% 9,04% 0,87 9,39% 6,71% 3,90% 12,94%

Beta food diary Apalancado Desapalancado 0,89 0,87

WACC = WS KS + WD + [KD (1 t)] WACC = 0,67 (12,94) + 0,33 [7,19% (1 0,30)] WACC = 10,2745% EVA = (ROIC WACC) x Capital Invertido Promedio EVA = (10,2893% 10,2745%) x 1.465,390 EVA = 217,71