Fluxos de Caixa

Tempo
0
1
2
3
4
5
6
7
VPL

FC Nom
-12,600
-1,484
2,947
6,323
10,534
9,985
5,757
3,269
3,802

Custo Op. Nom.

Inflao Esperada
Custo Op. Real

FC Real
-12,600
-1,349
2,436
4,751
7,195
6,200
3,250
1,678
3,802
20.00%
10.00%
9.09%

Custo de oportunidade:
North tinha planos de construir uma funerria
no terreno que ele alugava para a ferrovia. O
terreno estava avaliado em $45 mil. Um
investimento alternativo funerria teria sido
vender o terreno. Alugar tambm seria um
investimento alternativo, aparentemente com VPL
zero (aluguel quase igual ao IPTU). Portanto, os
$45 mil, ou o valor de alguma oferta recebida e
recusada, teriam que ser colocados como um
desenbolso no tempo zero.

A estimativa do investimento no capital de giro lquido

(CGL) surge porque no h sincronia entre as estimativas
contbeis e os fluxos de caixa. Nem todas as vendas so
vista, nem todos os pagamentos so vista etc. Portanto, o
investimento em CGL necessrio como um ajuste s
estimativas. Se pudssemos estimar cada recebimento e
despesa exatamente quando ocorresse, a estimativa do
investimento em CGL no seria necessria. Como isso no
muito prtico, ento estima-se um valor para o CGL. A
ausncia de estimativas para o CGL como um investimento
a razo de fracasso de muitos pequenos negcios.

Tx Desc.
IR
MACRS
Percentual

5%
35%
0
-

1
20%

2
32%

3
19.20%

4
11.52%

5
11.52%

6
5.76%

Opo 1: O custo de instalao do forno pode ser depreciado junto com o equipamento
FCx
VPL Tx Sh

-50,000
15,306

3,500

5,600

3,360

2,016

2,016

Opo 2: O custo de instalao do forno uma despesa dedutvel ao final do ano 1

Desp Inst.
Tx Sh Inst.
VP Tx Sh
A opo 2 melhor

-50,000
17,500
16,667

1,008

Taxa Desconto:
8% IR
35%
0
1
2
3
4
5
A:
-100
26
26
26
26
26
B:
FCc/IR -100
16.9
16.9
16.9
16.9
16.9
Dep %
20.0% 32.0%
19.2% 11.5% 11.5%
TShld
7.00 11.20
6.72
4.03
4.03
F. Cx. -100 23.90 28.10
23.62 20.93 20.93
TIRc/IR = TIRs/IR*(1-IR%)

IR% =

0.323

Conceito: VP(FC c/IR) = VP FC*(1-IR) + VP (Tax Shields)

6 VPL TIR
0 3.8 9.4%
0
5.8%
2.02
2.02

-4.1 6.4%

Parmetros
#
Descrio
Investimentos (sinal trocado)
1
Investimento de capital
2
Valor de venda de sucata de mercado
3
Nvel do investimento em cap. giro
4
Variao no CG (investimento)
5
Depreciao linear
6
Valor contbil residual arbitrrio
7
Fluxo de depreciao linear
Demonstrao de resultados e FCL
8
Vendas
9
CPV
10 Outros custos
11 IR c/ depreciao linear
12 FC Operacional depois de IR (linear)
13 FCL c/ depreciao linear
14 VPL c/ depreciao linear
Com depreciao acelerada:
5
Depreciao acelerada (7 anos)
6
Valor contbil residual
7
Fluxo de depreciao acelerada
11 IR c/ depreciao acelerada
12 FC Oper. depois de IR (acelerado)
13 FCL c/ depreciao acelerada
14 VPL c/ depreciao acelerada

C. Op.= 20%
0

Taxa de escala = 0%
2

IR =
4

10,000
550
1,289
3,261
4,890
3,583
550
739
1,972
1,629 -1,307
16.67% 16.67% 16.67% 16.67% 16.67%

4,000
-1,400
-2,600
-12,600
3,520

-1,400
-2,600
-12,600
3,566

1,583

1,583

1,583

1,583

1,583

523
837
2,200
-1,434
-1,080
-1,630

12,887
7,729
1,210
828
3,120
2,381

32,610
19,552
1,331
3,550
8,177
6,205

48,901
29,345
1,464
5,778
12,314
10,685

35,834
21,492
1,611
3,902
8,829
10,136

14.29% 24.49% 17.49% 12.49%

8.93%

1,429
-1,380
-1,134
-1,684

2,449
525
3,423
2,684

1,749
3,492
8,235
6,263

1,249
5,895
12,197
10,568

893
4,143
8,588
9,895

35%
6

-1,949
2,002
0
-1,581 -2,002
16.67%
500
1,583
19,717
11,830
1,772
1,586
4,529
6,110

507
3,444

8.92%
1,339
892
1,828
4,287
5,868

214
3,738

Parmetros:

Quantidade
IR
Custo Op. Capital
Custo se Comprar
Custo se Fabricar
Custo da Mquina
Inv. Cap. Giro
Vida Mquina

Depr Tax Shield:

1
2
3
4
5
6
7
8
VP

Compra

200,000
35%
15%
2.00
1.50
150,000
30,000
10
%

14.29%
24.49%
17.49%
12.49%
8.93%
8.93%
8.93%
4.45%
62.70%

PV Custo
PV Tax Shield Custo
PV Tax Shield Depr
Inv. Inicial (Mq+CG)
PV Rec. Cap. Giro
VPL

Fabrica

-2,007,507 -1,505,631
702,628
526,971
0
32,916
0
-180,000
0
7,416
-1,304,880 -1,118,328

A empresa deve fabricar os widgets

1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12

Custo Op. Do Capital 15%

Dados Originais
2003
Investimento de capital
-10400
P&D
-2000
Capital de giro
-4000
Receita
Custos operacionais
Despesas administrativas
Depreciao
Juros
Lucro antes de IR
-2000
IR
0
FCL
-16400
VPL
23037

2004

8000
-4000
-800
-1040
-2160
0
0
0

2005 2006-13

16000
-8000
-1600
-1040
-2160
3200
-420
2780

40000
-20000
-4000
-1040
-2160
12800
-4480
8320

1.Problemas: Metade da expanso s deveria ser alocada ao

projeto se for usada no futuro ou no for usada por outro projeto. O
valor do terreno e do prdio deveria ser alocado como custo de
oportunidade do projeto. Faltou incluir um valor residual para o
equipamento ao final do projeto. Premissas adicionais: Suponha
um valor de mercado para o imvel de $5 milhes. Suponha um
valor de sucata de $3 milhes em termos correntes cujo valor em 10
anos com 10% de inflao, j descontado de 35% de IR de $5058.
Suponha que toda a expanso ser usada eventualmente.

2. Problemas: Custo afundado, no deve ser considerado.

3. Problemas: O nvel de investimento em CG pode variar com o
tempo, subindo ou descendo, dependendo da variao de estoques,
recebveis e a pagar. Pode haver um desinvestimento final em CG.
Premissas adicionais: estoques so 9,1% da receita do ano
seguinte e recebveis menos pagveis 5% da receita de cada ano.
Como a receita est em termos reais, o CG tambm estar.
4. Problemas: A Reliable tem 2 anos de vantagem competitiva. O
preo unitrio dever cair em 2006, quando a concorrncia entra e o
VPL dos projetos devem passar a ser zero. Premissas adicionais:
suponha que o preo unitrio seja de $2.850 a partir de 2006,
quando o VPL zero para os concorrentes.
5. Problemas: custo da mo de obra pode cair com o volume, com
aumentos de produtividade, o que pode compensar o aumento dos
salrios com a inflao. Premissas adicionais: digamos que estes
custos sejam mais altos no incio, $2500 por unidade em 2004,
caindo para $2250 em 2005, e a estabilizando em $2000 por
unidade em termos reais.
6. Problemas: sempre fique atento para que o overhead seja
sempre incremental, acrscimo devido somente ao projeto.
Premissas adicionais: Deixe como est. 10% da receita em termos
reais ou nominais.
7. Problemas: no h problema com a depreciao linear. Poderia
ter usado a acelerada (nos EUA somente). Um problema que a
depreciao e os tax shields so fluxos nominais e todos os demais
so reais. Portanto, ou se projetam todos os fluxos em termos
nominais ou se calculam os tax shields em termos reais. Premissas
adicionais: a fbrica poder usar os tax shields sempre. O prdio

adicionais: a fbrica poder usar os tax shields sempre. O prdio

no vinha sendo depreciado anteriormente. Use acelerado 5 anos.
8. Problemas: inicialmente o projeto deve sempre ser avaliado
como se fora totalmente financiado por capital prprio. Os impactos
do financiamento do capital de terceiros devem ser considerados a
parte. No considere neste exerccio.
9. Problemas: no considere P&D e juros.
10. Problemas: se a empresa tem lucros em outros projetos, a
perda no pode ser diferida. Considere-a em 2003. Esta a
premissa adicional.

11. Problemas: tem que ser recalculado, depreciao no pode ser

considerada.
12. Problemas: sem problemas. Premissas adicionais: inflao
projetada de 10%.

Taxa de inflao 10%

Tabela corrigida (projetada em termos nominais)
V. Real
0
1
Fator Inflao
1.000
1.100
1 Investimento de capital
Mquinas e obra
-10400
Valor terreno e prdio
-5000
Valor de sucata mquina
3000
4 Receita
Preo unitrio t=1 e 2
4000
4000
Preo unitrio t>2
2850
Preo unitrio nominal
4400
Quantidade (mil)
2
Receita nominal
8800
3 Mudana no cap. Giro
Estoques 9,1% ano t+1
-801
-1762
Mudanas estoques
-961
CaR-CaP 5% ano t
0
-440
Mudana CaR-CaP
-440
5 Custos operacionais
Custo unitrio t=1
2500
Custo unitrio t=2
2250
Custo unitrio t>2
2000
Custos oper. nominais
-5500
6 Despesas administrativas
-880
7 Depreciao
% depreciao 5 anos
20.00%
Despesa depreciao
-2080
Valor do tax shield
728
10 IR
-119

2
1.210

3
1.331

4
1.464

5
1.611

4000

2850

2850

2850

4840
4
19360

3793
10
37934

4173
10
41727

4590
10
45900

-3452
-1690
-968
-528

-3797
-345
-1897
-929

-4177
-380
-2086
-190

-4595
-418
-2295
-209

-10890
-1936

-26620
-3793

-29282
-4173

-32210
-4590

32.00% 19.20% 11.52% 11.52%

-3328
-1997
-1198
-1198
1165
699
419
419
-1122.1
-1933
-2476
-2765

11 FCL
12 VPL

-15400
11952

900

3194

4313

5227

5708

6
1.772

7
1.949

8
2.144

9
2.358

10
2.594

11
2.853

5058
2850

2850

2850

2850

2850

5049
10
50489

5554
10
55538

6109
10
61092

6720
10
67202

7392
10
73922

-5054
-459
-2524
-229

-5559
-505
-2777
-252

-6115
-556
-3055
-278

-6727
-612
-3360
-305

0
6727
-3696
-336

-35431 -38974 -42872 -47159 -51875

-5049 -5554 -6109 -6720 -7392
5.76%
-599.04
0
0
0
0
210
0
0
0
0
-3293.6 -3853.6 -4238.9 -4662.8 -5129.1

0
3696

6027

6399

7039

7743

20974

3696

Invest.
VP Economia
VP Transporte
VPL
Parmetros:
Taxa nominal
Inflao esperada
Taxa real desc.

-35,000
39,563
9,536
14,099

9.00%
3.00%
5.83%

Calculo da economia incremental:

Situao Atual:
Aluguel
200
Gorjeta
40
Custo/milha
1
Custo Var Tot
90
Custo Anual
8580
Economia
6327

Melhor comprar o transporte do que

alugar

Milhas mdias
# Quinzenas/Ano

Comprando Transporte
Custo/milha
Custo Var Tot
Seguro/ano
Custo Anual
Vida til
Revenda Transp.

(Assumi que ela vai dirigir o transporte prprio, no h motorista nem gorjeta)

90
26

0.45
40.5
1200
2253
8
15000

Parmetros:
Armazm
Alug t=1
100 ano
Cresce com inflao
Inflao
4% ano
Invest.
1200
Depr. Lin.
10 anos
Vida Proj
8 anos
Sucata
400 t=8
CG Ini
350 t=0
CG 10% vendas t=1 a 7
Vend t=1 4200
Cresc
5% ano
CPV
90% vendas
IR
35%
Ccap
12%

0
Investimento:
Inicial
-1,200
Alug-IR
Sucata-IR
Depreciao:
Depr.
Val Cont
Tx Shield
Receita
CPV
IR
Capital de giro:
Invest.
-350
Var. CG
-350
FCL
-1,550
VPL
86

-65

-68

-70

-73

-76

-79

-120
1,080
42
4,200
-3,780
-105

-120
960
42
4,410
-3,969
-112

-120
840
42
4,631
-4,167
-120

-120
720
42
4,862
-4,376
-128

-120
600
42
5,105
-4,595
-137

-120
480
42
5,360
-4,824
-146

-420
-70
180

-441
-21
240

-463
-22
251

-486
-23
262

-511
-24
273

-536
-26
286

Note que os tax shields so calculados separadamente para explicitar o desconto. Eles so fluxos nominais que
devem ser descontados sempre taxa nominal. Note o tax shield gerado pelo valor contbil residual do ativo no

-82

-86
260

-120
360
42
5,628
-5,066
-155

-120
240
126
5,910
-5,319
-81

-563
-27
299

0
563
1,247

conto. Eles so fluxos nominais que

o valor contbil residual do ativo no

(Fonte: tab. 6.6 texto)

C.Op.
20%
Tempo
IR
Crdito
0
-1,400
1,400
1
-1,580
2,980
2
262
2,718
3
3,432
0
4
5,929
0
5
4,053
0
6
1,939
0
7
682
0
VP
4,779

IR
0
0
0
714
5,929
4,053
1,939
682
5,741

Melhor usar o crdito imediatamente

0
Investimentos (sinal trocado)
1 Investimento
83.5
2 Depr. acumulada
3 Valor contbil
83.5
4 Capital de giro
2.3
5 Valor contbil total
85.8
Demonstrativo de resultados
6 Vendas
7 CPV
8 Outros custos
9 Depreciao
10 LAIR(6-7-8-9)
11 IR
12 Luliq(10-11)
Fluxo de caixa
13 Investimento
-83.5
14 Invest Ad. CG
-2.3
15 FC Oper (12+9)
16 FCL (13+14+15)
-85.8
17 VPL
20.0
Parmetros:
IR
34.40%
C. Op. Cap. Nominal
11%

11.9
71.6
4.4
76.0

23.9
59.6
7.6
67.2

35.8
47.7
6.9
54.6

47.7
35.8
5.3
41.1

59.6
23.9
3.2
27.1

71.6
11.9
2.5
14.4

83.5
0.0
0.0
0.0

27.0
9.2
15.5
11.9
-9.6
-3.3
-6.3

51.3
17.4
15.5
11.9
6.5
2.2
4.2

89.1
30.3
5.2
11.9
41.7
14.3
27.3

81.0
27.5
5.2
11.9
36.4
12.5
23.9

62.1
21.1
5.2
11.9
23.9
8.2
15.7

37.8
12.9
5.2
11.9
7.8
2.7
5.1

29.7
10.1
5.2
11.9
2.5
0.9
1.6

-2.1
5.6
3.5

-3.2
16.2
13.0

0.7
39.3
40.0

1.6
35.8
37.4

2.1
27.6
29.7

0.7
17.0
17.7

2.5
13.5
16.0

8
-12
Neste exerccio usase outro mtodo de
calcular o fluxo de
caixa, mais
inspirado na
contabilidade. A
depreciao
somada ao lucro
lquido ao final. Este
4.1 mtodo s deve ser
empregado se os
7.9
fluxos so todos
nominais.
7.9

7.9

Estimativas em termos reais

C. Op. Cap. real
12% IR

35%

Empresa quer vender agora uma das mquinas abaixo (a nova

ou a antiga), que fazem a mesma coisa. No h tax shield
devido depreciao. Qual deve ser vendida hoje?

Mquina nova:
Val. Revenda t=0
Custo Anual t 5
Reforma em t=5
Custo Anual t>5
Val. revenda t=10
Vida
VP Custos
VP Vda t=10 - IR
VP Vda t=0 - IR
VP TS Custos
VPL
CAEq

50
-20
-20
-30
5
10
-144.81
1.05
-32.50
50.68
-125.58
-22.23

Mquina antiga:
Val. Revenda t=0
Custo Anual
Reforma hoje
Val. revenda t=5
Vida
VP Custos
VP Vda t=5 - IR
VP Vda t=0 - IR
VP TS Custos
VPL
CAEq

25
-30
-20
5
5
-108.14
1.84
-16.25
37.85
-84.70
-23.50

H a premissa
de que as
mquinas so
substitudas por
similares no
clculo do CAEq.
O valor dos tax
shields gerados
pelas despesas
de operao
foram
considerados. A
mquina de
menor custo a
nova. Venda a
antiga.

C. Op. real

7%

Copiadoras existentes:
Man t=1,2
2
Man t>2
8
Val Res t=0
8
Val Res t=2
3.5
Val Res t=6
0
Val Original
20

IR

35%

Novas copiadoras:
Invest t=0
25
Manut anual
1
Vida
8
VP Tax Sh
6.91
VP Manut
-3.88
C+Inv-TS
-21.97

Alt. 1: fica com as mq. existentes

VP Tax Sh
1.88
VP Manut
-17.73
VPL
-15.86
CAEq
-3.33
Alt. 2: compra mq novas agora
Lucro d/IR vda mq t=0
7.39
VPL
-14.58
CAEq 8 anos
-2.44
Alt. 3: compra mquinas novas t=2
VP lucro vda mq t=2
2.81
VP custo
-2.35
VP TS mq exist
1.13
VP custo mq nova
-19.19
VPL
-17.60
CAEq 10 anos
-2.51
Alt. 4: compra mquinas novas t=6
VP lucro vda mq t=6
0
VP custo mq exist
-15.86
VP custo mq nova
-14.64
VPL
-30.49
CAEq 14 anos
-3.49

Depr Tax Shield:

1
2
3
4
5
6
7
8
VP

14.29%
24.49%
17.49%
12.49%
8.93%
8.93%
8.93%
4.45%
79.02%

Neste problema h uma

simplificao. A inflao
assumida como igual a zero.
Os fluxos de depreciao so
todos nominais mas os
demais so reais. Como a
taxa fornecida real, os
fluxos nominais deveriam ser
descontados pela taxa
nominal que, neste caso,
igual real.

A alternativa de
menor CAEq a 2.

Parmetros
Invest
C.Op.Real

Vida
IR

Depr Tax Shield:

400
7%
25
39%

Fluxo:
Invest
VP TSh
Inv Lq
CAEq d/IR

-400.0
114.6
-285.4
24.5

CAEq a/IR

40.2

1
2
3
4
5

10.00%
18.00%
14.40%
11.52%
9.22%

6
7
8
9
10
11
VP TSh

7.37%
6.55%
6.55%
6.56%
6.55%
3.29%
0.2864

O problema trata de um
investimento em nova tecnologia. O
CAEq o custo anual equivalente
do investimento considerando os
tax shields gerados por sua
depreciao. Para que este CAEq
depois de IR seja pago pelo
consumidor, a receita, em forma de
CAEq antes de IR, teria que ser
CAEq/(1-IR). Este o valor a mais,
na forma de CAEq, que o
consumidor teria que pagar devido
ao novo processo.

Crescim Preo e Terra

Custo Op. Capital
Ano
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14

4%
9%

Crecim % Vol/Acre Preo Vol

1000.0
40.00
16%
1160.0
41.60
16%
1345.6
43.26
16%
1560.9
44.99
16%
1810.6
46.79
11%
2009.8
48.67
11%
2230.9
50.61
11%
2476.3
52.64
11%
2748.7
54.74
4%
2858.6
56.93
4%
2973.0
59.21
4%
3091.9
61.58
4%
3215.6
64.04
4%
3344.2
66.60
1%
3377.6
69.27

Terra
50,000
52,000
54,080
56,243
58,493
60,833
63,266
65,797
68,428
71,166
74,012
76,973
80,052
83,254
86,584

VP
90,000
91,978
94,517
97,662
101,461
103,107
105,049
107,296
109,858
107,701
105,620
103,613
101,676
99,806
95,921

A partir do ano 9 o crescimento das rvores (4%) composto com o

crescimento do preo (4%) menor que o custo do capital (9%).
Portanto, o mximo est no ano 8.

C.Op.Cap. Real
6% Reduo Custo
10%
Duas opes de mquinas para comprar.
Todos os fluxos so custos reais . Ignore IR.
Escolha uma.
Situao original:
Com reduo custos:
Ano

0
1
2
3
4
VPL
C.A.Eq.

40
10
10
10

50
8
8
8
8
66.73 77.72
24.96 22.43

Ano

0
1
2
3
4
VPL
C.A.Eq.

40.00 50.00
9.00 7.20
8.10 6.48
7.29 5.832
5.249
61.82 71.61
23.13 20.67

b) A empresa compraria B.
c) Ao alugar com inflao de 8% a.a., o
aluguel de cada ano seria o anterior vezes
1,08, com o primeiro sendo o CAEq calculado.
PQ 17) Aqui h a suposio de que o avano
tecnolgico beneficia a mquina existente e
que a empresa no pode adiar a compra da
mquina, para que o problema possa ter
soluo. Novamente a empresa compraria a
mquina B.

"Aluguel" (CAEq) do jato pela sua vida til de 6 anos:

Custo
1,100,000
O Custo Anual Equivalente
Vida
6
o "aluguel" do jato para
cada ano de vida til.
Taxa
8%
CAEq
237,947
"Aluguel" (CAEq) do jato por uma vida til de 4,5 anos:
Vida
4.5 =(3/4)=(x/6)
CAEq
300,631

Fluxo Incremental:
1

S/Comp (A)
-237,947 -237,947 -237,947 -237,947
Compartilhando (B):
CAEq
-300,631 -300,631 -300,631
Economia
80,000
80,000
80,000
B-A
17,315
17,315
17,315 237,947
VPL
219,522 (Compartilhar melhor)

De fato, no h
necessidade de se
calcular o fluxo
incremental para os
perodos 2, 3 e 4. Basta
ver se o fluxo
incremental B-A maior
do que zero para optar
pelo compartilhamento.
A premissa que o
avio ser sempre
substitudo em
condies similares.