03. MACROECONOMIA 03.01. As Polticas Fiscal e Monetria: Qual delas Fundamental para a Demanda Agregada?

? A revoluo keynesiana das dcadas de 30 e 40 chamou a ateno para o controle da demanda agregada como um meio de evitar a repetio da Grande Depresso. Com isto, foi colocado de lado o paradigma clssico, segundo o qual uma economia de mercado contm mecanismos auto-reguladores capazes de manter estvel a situao de pleno-emprego, faire). A revoluo keynesiana trouxe luz, entretanto, um outro aspecto importante: a nfase posta por Keynes na poltica fiscal como um meio de controle da demanda agregada; em particular, o governo deveria aumentar seus gastos e reduzir a tributao durante urna depresso, de modo a recolocar a economia em Pleno-emprego.Em contraste com os economistas clssicos que viam no estoque monetrio o fator principal de variaes na demanda agregada, Keynes relegava a moeda a um papel secundrio - no se poderia contar com uma poltica monetria expansiva para livrar a economia de uma depresso. Na verdade, Keynes argumentara que, na situao de uma profunda recesso econmica, polticas de expanso monetria podem ser completamente inteis para estimular a demanda agregada - um aumento no estoque monetrio pode no ter nenhum efeito sobre o nvel de dispndio (gastos) na economia. Ao considerar conjunturas econmicas normais, Keynes era menos pessimista com relao poltica monetria, pois, na verdade, a importncia da moeda pode ser avaliada a partir dos ttulos de seus trabalhos anteriores: Monetary Reform (1924) e A Treatise on Money (1930).No obstante, Keynes nos legou uma forte convico em favor da se as autoridades governamentais seguirem, consistentemente, uma poltica de no-interveno na economia (Laissez-

poltica fiscal como sendo a principal ferramenta para o controle da demanda agregada. Em conseqncia, aqueles que seguem consistentemente a tradio keynesiana conferem poltica fiscal o papel central no controle da demanda agregada, deixando poltica monetria um papel secundrio de apoio. Assim, alguns economistas keynesianos vo aos extremos de Warren Smith, para quem a poltica monetria no passa de uma miragem e uma iluso descabida 1 . Os herdeiros da doutrina clssica, pelo contrrio, vem a moeda como sendo a chave para o controle da demanda agregada 2 , segundo Milton Friedman: A moeda extremamente importante para a determinao de magnitudes nominais, para a renda nominal, para o nvel da renda em dlares...3. Em adio, Friedman mostra-se ctico a respeito da eficcia da poltica fiscal como um instrumento para o controle da demanda agregada. O oramento do governo pode, naturalmente, determinar a alocao de recursos, pode ainda determinar a parcela da renda nacional que ser gasta pelo governo e a parcela a ser gasta pelo setor privado, mas Friedman no acredita que a poltica fiscal tenha algum efeito, em ltima instncia, no nvel da demanda agregada: Na minha opinio, o oramento por si mesmo no tem nenhum efeito significativo sobre a direo da renda nominal, sobre a inflao ou a deflao ou sobre as flutuaes cclicas 4 . A diferena de posies entre Warren Smith e Friedman muito grande, portanto no surpreendente que a grande maioria dos economistas se situe entre essas duas posies extremas. Para a maioria, ambas as polticas fiscal e monetria so importantes determinantes da demanda agregada nenhuma deve ser julgada ineficaz. Todavia, o intenso desacordo entre keynesianos radicais (como Smith) e monetaristas radicais (como Friedman) coloca vrias questes importantes: Quais so

as razes para o desacordo? Qual a importncia da moeda? Como ela afeta a demanda agregada? Se desejssemos estabilizar a trajetria da demanda agregada, deveramos manipular primeiro a poltica fiscal ou a poltica monetria? No Captulo 8, a verso keynesiana de como a poltica fiscal pode afetar a demanda agregada foi analisada com algum detalhe, assim, para estabelecer uma discusso exaustiva sobre as polticas fiscal e monetria, neste captulo devero ser analisados os seguintes pontos. 1. A proposta keynesiana de como a poltica monetria pode afetar a demanda agregada, e em que circunstncias aquele efeito pode ser fraco. 2. A viso clssica de como a poltica monetria pode afetar a demanda agregada, e por que aqueles que seguem a escola clssica acreditam que os efeitos da poltica monetria devero ser fortes e previsveis. 3. As razes pelas quais aqueles que seguem a escola clssica tm dvidas acerca da poltica fiscal; em particular, porque eles duvidam que a poltica fiscal tenha um impacto considervel e previsvel sobre a demanda agregada, conforme a posio keynesiana, descrita no Captulo 8. Ao final deste captulo, daremos explicaes sobre as vantagens de utilizar uma combinao de poltica fiscal e monetria, como parte de uma estratgia global para estabilizar a demanda agregada. A EFICCIA DA POLITICA MONETRIA: A Viso Keynesiana Keynes identificou um processo em trs etapas, segundo o qual uma mudana na poltica monetria poderia afetar a demanda agregada (Grfico 11 .1). 1. Uma operao de mercado aberto e uma variao no

estoque monetrio podem afetar a taxa de juros; por exemplo, uma operao de compra no mercado aberto tende a reduzir a taxa de juros.

Os economistas keynesianos situam o impacto o impacto da poltica monetria em trs etapas: 1.A poltica monetria pode alterar a taxa de juros. 2. Variaes na taxa de juros podem ter impacto sobre a demanda de investimentos. 3. Variaes na demanda de investimentos tm um efeito amplificado sobre a demanda agregada e o produto nacional
GRFICO 11.1 Impacto da poltica monetria Como apoltica monetria afeta a demanda agrada e o produto nacional: o enfoque keynesiano .

2.Uma mudana nas taxas de juros pode afetar a demanda de investimentos, pois, com uma taxa de juros menor, os empresrios so encorajados a tomar dinheiro emprestado para comprar novas mquinas ou construir novas fbricas. 3. Uma maior demanda de investimentos ter um efeito multiplicador sobre a demanda agregada e renda nacional. A primeira etapa no processo - como uma operao no mercado aberto pode afetar as taxas de juros - foi explicada sucintamente no Captulo 10 (maior nvel de detalhe no Grfico 11.1). A terceira etapa envolve o conhecido efeito multiplicador do Captulo 7; assim, preencheremos a lacuna, explicando a segunda etapa. A Demanda de Investimentos e a Taxa de Juros: A Eficincia Marginal do Investimento

Os empresrios tm interesse em adquirir equipamentos ou novas fbricas, em virtude do fluxo de renda que tais investimentos proporcionam. Consideremos o exemplo simples de um equipamento cujo preo de compra de Cr$ 1 milho, e cuja depreciao (desgaste e obsolescncia) negligvel; com o equipamento, o produtor espera produzir e vender Cr$ 500 mil a mais por ano. Se os salrios pagos aos trabalhadores que operaro o novo equipamento, mais os custos administrativos e de matria-prima perfazem um total de Cr$ 400 mil por ano, ento este equipamento proporcionar um retomo (receita lquida R), de Cr$ 100 mil por ano. Em outras palavras, o equipamento dar uma taxa de retomo (taxa de lucro - r), de 10 por cento ao ano sobre o investimento inicial de Cr$ 1 milho. Por outro lado, consideremos o caso de uma mquina completamente diferente que tambm custa Cr$ 1 milho, mas cuja vida til de apenas um ano. Mais ainda, suponhamos que esta mquina gere novas vendas, o suficiente para cobrir os custos de mo-de-obra, matriaprima e administrao e mais uma receita adicional de Cr$ 1.100 milho. Ento, esta mquina tambm proporciona uma taxa de retomo de 10 por cento, isto , ela gera uma receita suficiente para cobrir o preo de compra de Cr$ 1 milho, deixando 10 por cento de lucro. Ambos os exemplos so muito simples, mas ilustram como a taxa (percentual) de retomo pode ser calculada, levando em considerao os seguintes itens 5 : 1. o preo de compra e o perodo de vida til da mquina; 2. o montante de vendas adicionais como resultado da aquisio da mquina; 3. os custos de operao da nova mquina, tais como mo-deobra, matrias-primas etc. 6 . Ao fazer planos sobre investimentos de capital para o prximo

ano, a administrao da empresa escolher o equipamento ou planta que fornea a mais alta taxa de retorno esperada; para uma empresa dinmica, localizada numa indstria em expanso, esta taxa de retorno pode ser, em verdade, muito alta, 20, 30 por cento ao ano, ou at bem mais. Nestes casos, uma empresa que seja capaz de tomar emprstimos, obter um lucro adicional ao comprar o novo equipamento. Na verdade, os lucros crescero medida que a empresa continuar tomando emprstimos adicionais, desde que a taxa de retorno (r) do investimento exceda a taxa de furos (i) paga sobre os emprstimos contrados . Nestes casos, a nova planta ou equipamento proporcionar um fluxo de rendimentos (receitas) suficiente para cobrir o custo financeiro (juros mais amortizao), em adio a um certo montante de lucro; por outro lado, seria um erro investir em um novo projeto ou equipamento cuja taxa de retorno esperada fosse menor que a taxa de juros - o montante de juros seria maior que a receita adicional do novo projeto ou equipamento, e, em conseqncia, os lucros da empresa diminuiriam. Na verdade, mesmo que a empresa disponha de fundos provenientes de lucros retidos e no tenha, portanto, necessidade de tomar emprestado, seria um erro incorrer em investimentos com baixas taxas de retorno, a empresa poderia investir em ttulos financeiros e, com isso, ganhar uma receita na forma de juros. Assim, para determinar a viabilidade de um projeto de investimento, a administrao da empresa dever calcular se a taxa esperada do novo projeto ou equipamento maior que a taxa de juros: obviamente, a empresa est inserida em um mundo de incertezas e, por isso, no h certeza de que a estimativa da taxa de retomo provar ser correta. Portanto, o administrador prudente subestimar a taxa de retomo esperada, como compensao pelo risco, ao tomar suas decises de investimento.

Assim, se considerarmos que todas as empresas enfrentam decises similares, veremos que, para a economia como um todo, sero implementados aqueles projetos de investimento cujas taxas de retomo - r (incluindo o risco) excedam a taxa de juros, - i. Este processo de deciso ilustrado na Tabela 11.1 e no Grfico 11.2. Na Tabela 11.1, todos os projetos de investimento para o conjunto da economia so hierarquizados de acordo com suas respectivas taxas de retomo esperadas. Por exemplo, dos projetos em primeiro lugar (de Cr$ 65 bilhes) espera-se que proporcionem retornos de 12 por cento ou mais, e, assim, todos estes projetos seriam implementados se as empresas conseguissem emprstimos taxa de 12 por cento ou menos. TABELA 11.1 Retorno esperado do investimento
(1) Taxa de retorno esperada ( r ) (por cento ao ano) (2) Valor do investimento esperado Para dar, pelo menos, o retorno Em ( 1 ) (em Cr$ bilhes) 65 80 100 125

A B C D

12 10 8 6

Os prximos Cr$ 15 bilhes em projetos (para um total acumulado de Cr$ 80 bilhes = Cr$ 65 bilhes + Cr$ 15 bilhes) proporcionaro pelo menos um retorno de 10 por cento, e assim por diante. Esta relao comumente chamada de Eficincia Marginal do Investimento (EMI) vista no Grfico 11.2: esta relao mostra como o nvel de investimento aumenta medida que a taxa de juros cai. Por exemplo, se a taxa de juros de 8 por cento, ento um investimento no valor de Cr$ 100 bilhes ser efetivado - este montante proporciona uma taxa de retorno de, pelo menos, 8 por cento. Agora, se a taxa de juros cai

para 6 por cento, o nvel (GRFICO) de investimento aumentar para Cr$ 125 bilhes, ponto D do Grfico 11.2; portanto, uma reduo de 8 para 6 por cento na taxa de juros determina um incremento de Cr$ 25 bilhes no investimento agregado da economia. A Eficincia Marginal de Investimento a relao ou curva que indica os possveis projetos de investimento, hierarquizados de acordo com suas respectivas taxas esperadas de retorno. A relao indica quanto as empresas desejam investir em relao a um conjunto de taxas de juros alternativas. A vantagem das empresas ao efetuarem investimento adicional, quando a taxa de juros cai de 8 para 6 por cento, pode ser visualizada, mais precisamente, ao considerarmos um projeto especfico que se situe entre as categorias C e D; consideremos o exemplo do projeto x que se situa na categoria dos Cr$ 110 bilhes: a taxa de retomo (r) deste projeto um pouco mais de 7 por cento, como pode ser visto pela altura da curva EMI naquele ponto. Com uma taxa de juros ( i ) de somente 6 por cento, este projeto mais do que cobrir o custo financeiro; em conseqncia, os lucros sero aumentados sobremaneira. Da mesma forma, os outros projetos que tambm se situam entre C e D sero amplamente lucrativos, quando a taxa de juros cair de 8 para 6 por cento. A curva de Eficincia Marginal do Investimento a relao que preenche a segunda etapa do enfoque keynesiano acerca da poltica monetria, conforme a ilustrao do Grfico 113. Uma poltica de expanso monetria opera da seguinte forma:

Operao de compra no mercado aberto

Etapa 1 Cai a taxa de juros

Etapa 2 Aumenta o Investimento

Etapa 3 Aumenta o produto Nacional (multiplicador)

Com uma poltica de restrio monetria, ocorre o processo inverso:

Venda mercado Aberto no Etapa 1 aumenta a taxa de juros Etapa 2 cai o investimento Etapa 3 cai o produto nacional (multiplicador)

Problemas da Poltica Monetria Atravs deste processo, em trs etapas, as operaes de mercado aberto podem afetar a demanda agregada e o produto ou renda nacional. Por que, ento, h esse ceticismo keynesiano a respeito da possvel eficcia da poltica monetria? A resposta : no temos certeza se as respostas (ao estmulo) nas duas primeiras etapas sero suficientemente intensas. O prprio Keynes tinha convices no sentido de que a poltica monetria fosse ineficaz j na primeira etapa e, portanto, no poderia ser utilizada como um meio de retirar uma economia da profunda recesso existente na poca em que a Teoria Geral foi escrita. Todavia, a proposio pode ser sumariada facilmente: durante uma depresso prolongada, as taxas de juros podem estar a um nvel muito baixo - por exemplo, no intervalo de 2 a 3 por cento que prevaleceu na maior parte do tempo durante a Grande Depresso. Nestas circunstncias, a capacidade do Banco Central para (GRFICO) reduzir ainda mais as taxas de juros no muito grande. Certamente, as taxas de juros no podem ser reduzidas a zero, pois a este nvel ningum

se disporia a comprar ttulos (Letras do Tesouro Nacional, por exemplo). Na verdade, medida que as taxas de juros caem substancialmente, os detentores de ttulos passam a consider-los como um mau negcio, dado seu baixo retomo, e comeam a vend-los. Com isto, o Banco Central pode comprar um enorme volume de ttulos, sem reduzir significativamente as taxas de juros de seus nveis j substancialmente baixos; nessas circunstncias, uma poltica de expanso monetria falha na etapa 1. Em tempos normais, as operaes de mercado aberto podem afetar significativamente a taxa de juros, de modo que a segunda etapa se torna a principal fonte de preocupao quanto operao da poltica monetria. (GRFICO) O grau de resposta do Investimento a Variaes da Taxa de Juros No grfico 11.2, o investimento extremamente sensvel a variaes na taxa de juros S. Por exemplo, uma queda na taxa de juros de 8 para 6 por cento causar um incremento de 25 por centro na demanda de investimentos, de Cr$ 100 bilhes para Cr$ 125 bilhes. Uma possibilidade alternativa ilustrada pelo Grfico 11.5. (GRFICO) Neste caso, a curva de demanda de investimento (EMI) tem uma inclinao maior do que aquela do Grfico. 11.2. Assim, mesmo com uma queda substancial na taxa de juros de 8 para 6 cento, o investimento no aumenta muito. Em resposta a uma poltica de expanso monetria somente Cr$ 5 bilhes. A possibilidade de que o investimento seja muito insensvel a variaes nas taxas de juros no foi motivo de preocupao para os economistas nas dcadas de 40 e 50. Estudos posteriores sobre a curva

EMI sugeriam que, na verdade, ela poderia ser quase vertical. Assim em contraste com Keynes, que acreditava ser a poltica monetria possivelmente ineficaz em uma depresso dada a incapacidade do Banco Central pra reduzir as taxas de juros (Etapa l) alguns de seus seguidores foram ainda mais radicais com relao potncia da poltica monetria, pois, mesmo que as taxas de juros pudessem ser reduzidas, duvidava-se que o investimento fosse significativamente afetado (Etapa 2). Com isto, os seguidores de Keynes duvidavam que se pudesse confiar poltica monetria um papel maior do que o de simples suporte ao instrumento fundamental, isto , poltica fiscal. Durante as duas ltimas dcadas, tem havido um movimento de reconsiderao das propostas radicais: os temores de que a poltica monetria seja ineficaz tm-se dissipado de algum modo. A evidncia menos recente de que o investimento no responde significativamente a taxas de juros no proporcionou um caso conclusivo para que se rejeite a importncia da poltica monetria sobre o investimento, devido a duas razes fundamentais. 03.01.01. Problemas estatsticos na mensurao de resposta de demanda de investimentos a taxas de juros Em primeiro lugar, no claro que os estudos anteriores fossem corretos ao concluir que as taxas no afetam significativamente o investimento. surpreendentemente difcil identificar os efeitos das taxas de juros sobre o investimento, porque um grande nmero de variveis importantes est se alterando ao mesmo tempo. Assim, se o investimento no cai significativamente medida que a taxa de juros aumenta, ento h duas possveis explicaes:1) a taxa de juros tem pouco efeito sobre o investimento (conforme as concluses dos estudos anteriores); 2) o

investimento influenciado pela taxa de juros, mas h outras influncias atuando em sentido contrrio. Por exemplo, o investimento pode permanecer estvel ou at aumentar em um perodo em que as taxas de juros crescentes tendem a deprimi-la, porque simultaneamente o investimento est sendo estimulado pelo otimismo crescente dos empresrios. Portanto, o investimento pode ser muito sensvel tanto a mudanas na taxa de juros, quando a modificaes nas expectativas empresariais, mas no podemos verificar os efeitos de ambas as variveis se olharmos somente para as variaes do investimento. Trabalhos estatsticos mais recentes indicam que os estudos anteriores no lidaram adequadamente com esta complicao, e conseqentemente subestimaram a sensibilidade do investimentos taxa juros. Entretanto, vale notar que, perodo de acelerao inflacionria, as taxas de juros tendem a se manter elevadas, ainda que a economia esteja em recesso o e haja, por isso mesmo, pessimismo de parte dos empresrios com relao viabilidade de novos investimentos. Este fenmeno, que tem a ver com a existncia de expectivas dos indivduos sobre o curso dos preos, chamado de Efeito Fisher, em homenagem ao grande economista norte-americano Irving Fisher que analista com grande clareza essa correlao positiva entre preos altos e taxas de juros elevadas. O Efeito Fisher pode ser explicado ao fazermos a distino entre taxas reais e taxas nominais de juros. A taxa real a taxa de retorno do capital no compensada para as variaes esperadas dos nveis de preos; a taxa real, portanto, determinada pela demanda e oferta de fundos de emprstimo. Por outro lado, a taxa nominal de juros inclui, alm do retorno em si sobre o capital investido, a taxa esperada de inflao, pois se os emprestadores no levassem em conta suas expectativas de preos mais altos, no futuro, teriam perdas de capital caso suas expectativas

fossem confirmadas, isto , o emprestador tenta antecipar-se eroso de seu capital pela provvel inflao maior no futuro. Portanto, temos que i r + gp e onde, i a taxa nominal, r a taxa real de juros e gp e a taxa esperada de inflao. 03.01.02. Racionamento de crdito: a disponibilidade de fundos de emprstimo Em adio aos problemas de verificao estatstica, possvel que o investimento seja influenciado pela poltica monetria, ainda que a demanda de investimento se mostra invarivel a variaes na taxa de juros. Este caso ilustrado no Grfico 11.6 que repete a curva EMI (inelstica) do Grfico 11.5. Suponhamos que o equilbrio inicial seja no ponto A, com um investimento de Cr$ 100 bilhes. Ento, o Banco Central implementa uma poltica monetria restritiva: vendendo ttulos (Letras do Tesouro) no mercado aberto, ele fora as taxas de juros para cima, e reduz as reservas dos bancos comerciais. Se, inicialmente os bancos comerciais dispem de um montante pequeno de reservas voluntrias, eles sero forados a reduzir seus emprstimos e o estoque de outros ativos financeiros. Entretanto, estamos fazendo a hiptese do que, mesmo com taxas de juros mais altas digamos 10 por cento, ao invs do nvel inicial de 8 por cento -, as empresas esto ainda, insistentemente, tomando emprstimos para investir, isto , elas no recuariam pela taxa de juros mais alta (no Grfico 11.6 a demanda de investimento seria Cr$ 96 bilhes, quase tanto quanto em A ). Se este for o caso, os bancos, simplesmente, no sero capazes de emprestar s empresas o volume de recursos desejado, pois os bancos acabariam reduzindo suas reservas a um

nvel inferior ao requerido pelos seus encaixes compulsrios; para proteger sua posio de liquidez, os bancos comeam a limitar o volume de emprstimos. Em outras palavras, eles racionam seus fundos disponveis, emprestando menos do que seus clientes gostariam. (GRFICO)

O racionamento de crdito ocorre quando os bancos dispem de um volume pequeno de fundos de emprtismos. Eles, portanto, emprestam menos do que eles prprios e seus bons clientes desejariam (caso houvesse maiores fundos disponveis). Quando isto acontece, reduz-se o investimento, no porque as empresas no desejam investir, mas porque ela conseguem obter financiamento. Com isto, o nvel efetivo de investimento cai abaixo do nvel planejado pelos empresrios; o nvel de investimento em C menor que o nvel correspondente sobre a curva de Eficincia Marginal do Investimento (EMI)? A distncia CB significa o investimento que no efetivado devido ausncia de fundos de emprtismos. Assim, uma poltica monetria restritiva operativa no apenas pelo efeito desestimulante das taxas de juros mais altas sobre o investimento (visto pelo movimento de A para B no grfico), mas tambm porque as empresas no conseguem investir dado a escassez de fundos disponvel (o movimento de B para C no grfico). O Efeito Assimtrica da Poltica Monetria Uma variao na disponibilidade de emprstimos bancrios contribui para a eficcia da poltica monetria como um instrumento de controle da demanda agregada.

Todavia, este fato contribui para o conjunto de proposies segundo o qual a poltica monetria mais eficaz na restrio da demanda agregada em perodos inflacionrios de que em sua expanso durante uma recesso. Em particular, h trs razes pelas quais a poltica monetria restritiva pode ser mais eficaz do que uma poltica monetria de expanso. 1. O Banco Central pode ter mais confiana em sua capacidade de empurrar para cima as taxas de juros do que em reduzi-las, pois, se as taxas de juros j esto baixas, o Banco Central certamente ter dificuldades em reduzi-las mais ainda de qualquer modo, as taxas de juros no podem cair a zero. Por outro lado, no h um limite superior para as taxas de juros, pressionadas para cima devido a uma poltica de restrio monetria. 2. Compras efetuadas no mercado aberto pelo Banco Central aumentam as reservas bancrias, e, com isso, torna factvel um maior volume de emprstimos bancrios, e, em conseqncia, um possvel aumento dos meios de pagamento. Contudo, o Banco Central no pode forar os bancos a efetuarem emprstimos. Na verdade, devido a seu estado de pnico durante a Depresso de 30, os bancos mantiveram em seu poder um grande volume de reservas voluntrias. Por outro lado, os bancos devem comunicar ao Banco Central quando as vendes deste ltimo no mercado aberto reduzem suas reservas abaixo do encaixe compulsrio legal. Com isto, os bancos so forados a reduzir seus encaixes de ttulos e volume de emprstimos, reduzindo, com isto, o estoque monetrio da economia. 3. Uma poltica de contrao monetria pode ser eficaz ao causar um racionamento de crdito. As empresas no conseguem crdito para financiar seus investimentos, o que significa um movimento para esquerda, fora da curva EMI (Grfico 11.6), mas o oposto no verdadeiro. No importa quanto a poltica monetria seja expansionista,

as empresas no podero ser foradas a tomarem crdito em volume maior do que o desejado, isto , elas no podero ser foradas para ponto direita e fora da curva EMI. Em razo dessas assimetrias, a poltica monetria pode ser comparada ao controle da demanda de investimento com uma corda: se adotado uma poltica de restrio monetria, a corda puxada e o investimento mantido estvel, ou reduzido. Todavia, os efeitos de uma poltica de expanso monetria no so inteiramente previsveis, pois uma expanso monetria significa, em nosso exemplo figurado, uma folga na corda, tornado factvel um nvel maior de investimentos; se a demanda de investimentos for intensa, o investimento, de fato, aumentar, mantendo a corda esticada neste caso, a poltica monetria ter eficcia. Contudo, se os empresrios estiverem pessimistas, certamente eles no reagiro s condies monetrias de crdito abundante talvez, eles aumentem pouco seus emprstimos -, o instimentos permanecer estvel ao nvel inicial: a corda permanecer com folga, significando, com isto, que a poltica monetria, dirigida para o estmulo de demanda, ter tido um efeito quase nulo. A POLTICA MONETRIA: A Viso Clssica Em oposio a Keynes que analisou a demanda agregada a partir de seus componentes (consumo, investimento, compras governamentais de bens e servios e exportaes lquidas), os economistas clssicos partiam de um ponto diferente: suas anlises foram fundadas no exame de Equao Geral de Trocas: MV = PQ Onde M = quantidade de moeda em circulao. P = nvel geral de preos. Q = quantidade de produto (isto , produto nacional real, ou renda nacional real) 8 . (11.1)

Assim, PQ = renda nacional ou produto, medido em termos nominais (Cr$), V = velocidade-renda da moeda, isto nmero mdio de vezes que o estoque monetrio ( M ) utilizado nas compras (ou despesas) do produto final, no perodo de um ano. Em particular, V definido como quociente PQ/M. Suponhamos que o estoque monetrio de Cr$ 100 bilhes, e que, no perodo de um ano, os montantes mdios de papel-moeda e de depsitos vista so utilizados quatro vezes nas compras de bens e servios finais; e velocidade-renda ser igual a 4. Ento, Cr$ 100 bilhes vezes 4, ou Cr$ 400 bilhes, o dispndio total em produtos finais; do mesmo modo, a demanda agregada ( MV ) igual quantidade total de bens e servios ( Q ) vezes o preo mdio ( P ) a que eles foram vendidos. A questo como o mesmo cruzeiro pode ser utilizado mais de uma vez para comprar bens finais? A resposta e simples, pois quando compramos mercadorias no armazm, os Cr$ 1.000,00 pagos no desaparecem, ao contrrio, eles vo para a caixa registradora e da para o produtor de verduras, o frigorfico, ou para pagar o salrio do balconista. Por sua vez, o agricultor, ou o frigorfico, ou o balconista do armazm usar aquele dinheiro para comprar bens e servios uma vez mais, a mesma moeda utilizada na compra de bens finais; a mesma nota de papel-moeda pode circular transao aps transao, adicionado a demanda agregada cada vez que utilizada na compra de produtos finais. A Teoria Quantitativa da Moeda A Equao Geral de Trocas, por si mesmo no nos esclarece muito, porque uma tautogia ou trusmo isto , ela deve ser sempre verdadeira em razo do modo pelo qual seus termos so definidos: observemos que a velocidade definida como V = PQ/M;

portanto, por definio MV = PQ (basta multiplicar V = PQ/M por M). Todavia, de acordo com as preposies dos economistas clssicos, a Equao de Trocas significa mais do que uma tautologia, ela se transforma na base de uma teoria muito importante a Teoria Quantitativa da Moeda cuja proposio fundamental a de que a velocidade ( V ) aproximadamente estvel.

A Teoria Quantitativa da Moeda a proposio de que a velocidade ( V ) aproximadamente estvel. Portanto, uma variao na quantidade de moeda ( M ) causa uma variao no produto nacional nominal ( PQ ) da mesma magnitude aproximadamente.

Se, por exemplo, o estoque monetrio ( M) aumenta de 20 pro cento, ento os economistas clssicos diriam que velocidade, em conseqncia, o produto nacional em termos nominais ( PQ ), aumentaria cerca de 20 por cento. Em outras palavras, a proposio bsica dos economistas clssicos seguinte: 1. Uma variao na quantidade de moeda ( M ) a causa fundamental de variaes na demanda agregada: uma variao em M causar uma variao proporcional (aproximadamente equivalente) no produto nacional em termos nominais ( PQ ). Os seguidores da escola clssica tambm argumentam que: 2. No longo prazo em um perodo de anos e dcadas -, o produto real Q tende para o nvel para o nvel de pleno-emprego e plena capacidade. Portanto, o efeito de longo prazo de uma variao em M sobre P , no sobre Q. Em particular, um aumento rpido na quantidade de moeda causa uma alta inflacionria.

3. No curto prazo em um perodo de meses ou trimestre -, uma variao em M pode ter um efeito substancial tanto sobre P quanto sobre Q . Por exemplo, uma diminuio na quantidade de moeda pode causar uma queda do produto ( Q ) e deflagrar uma recesso. E, uma rpida expanso do estoque monetrio, M, pode mover uma economia estagnada para o nvel de pleno-emprego, com Q crescendo. 4. Perturbaes monetrias tendem a ser causas fundamentais de instabilidade da demanda agregada e de flutuaes econmicas; se o estoque monetrio for mantido estvel em uma economia de mercado, esta tender estabilidade. 5. Assim, a tarefa principal do governo a de proporcionar uma oferta de moeda estvel. Em particular, a oferta de moeda deveria ser suficiente para financiar o produto do pleno-emprego da economia em um contexto de preos estveis. Dado que a capacidade instalada produto potencial da economia cresce a uma taxa em torno de 4 por cento ao ano, os economistas que aderem escola clssica argumentam que as autoridades deveriam seguir um regra monetria fixa, aumentando o estoque monetrio a um taxa constante de, aproximadamente,4 por cento ao ano. Em razo de sua nfase no papel da moeda, os economistas contemporneos que seguem a escola clssica so comumente chamados de monetaristas. Dentre estes economistas, o ganhador do prmio Nobel de economia, Milton Friedman, o mais famoso. Alguns dos pontos mais importantes de discordncia entre Keynes-

QUADRO 11.1 KEYNESIANOS E MONETARISTAS : Algumas Diferenas Fundamentais Em uma controvrsia complexa com muitos participantes, torna-se difcil sumariar todos os pontos em disputa; contudo, listamos aqui trs desses pontos (com referncias aos captulos onde eles so discutidos com mais de detalhe). Tpicos do Debate Viso Keynesiana Viso Monetarista 1. A chave para o Poltica fiscal(Cap. 8). Poltica monetria controle de demanda ( a ) Uma economia de agregada. ( a ) Uma economia de mercado pode atingir mercado tende a ser uma situao de 2. Desempenho da razoavelmente estvel equilbrio de longo economia de mercado. no pleno-emprego se o prazo, com altos nveis crescimentos do de desemprego (Cap. 7) estoque monetrio for estvel (Cap.13). ( b ) Uma economia de mercado de mercado tende a ser instvel (Cap. 13). ( b ) Uma economia de mercado tende a ser razoalmente estvel no crescimento do estoque monetrio for estvel (Cap.13). As autoridades devem aderir a uma regra fixa de controle monetrio aumentando M e uma taxa constante e igual taxa de crescimento de capacidade produtiva.

3. Concluses poltica econmica

O governo tem a de da responsabilidade ativamente controlar a demanda agregada (principalmente por meio da poltica fiscal) de modo a: (a) recolocar a economia no nvel de pleno-emprego e, ento, ( b ) contrabalanar de movimentos de instabilidade nos setores privados da economia, de maneira a manter a economia em uma trajetria temporal estvel de crescimento econmico (Cap.17).

sianos e monetaristas so sumarizados so sumarizados no Quadro 11.1, embora seja importante frisar que a maioria dos economistas de hoje se situa em uma posio de centro com relao aos monetaristas e Keynesianos radicais. Por Que a Velocidade da Moeda Deveria Ser Estvel? A Demanda de Moeda Podemos encontrar formulaes da Teoria Quantitativa de mais de dois sculos, e, pelo menos, com bastante clareza nos escritos do filsofo ingls David Hume sobre moeda e balana comercial, no incio do Sculo XVIII. Os tericos quantitativistas da poca atribuam ao influxo de ouro e prato do Novo Mundo a causa da inflao do seu tempo. Aqueles tericos no possuam uma noo clara acerca do mecanismo pelo qual az moeda influenciava a demanda agregada e os preos. Eles acreditavam ser evidente por si mesmos, que se os indivduos dispem de maior quantidade de moeda, eles gastam mais. Ao faze-lo, devido a um maior estoque monetrio e uma quantidade relativamente fixa de bens, os preos sobem. Mais ressentimentos e, em particular, como resposta ofensiva keynesiana os economistas clssicos tm sido mais explcitos a respeito de sua teoria: a velocidade estvel, segundo eles, porque a demanda por moeda estvel. Em particular, as pessoas mantm moeda em seu poder porque elas desejam comprar bens e servios nos prximos dias ou semanas. A moeda retida, temporariamente, pelos indivduos de modo a superar o intervalo de tempo entre os recebimentos de renda e os pagamentos efetuados das contas e compras de bens e servios. Assim, quanto maior for a renda dos indivduos, mais moedas eles desejaro ter em seu poder para saldarem suas despesas; do mesmo modo, a quantidade de moeda que

uma empresa requer para pagar seus empregados e fornecedores depender da escala de suas operaes. Portanto, a demanda de moeda (agregada) depender do tamanho do produto nacional. Naturalmente, o produto nacional a preos correntes (isto PQ ao invs de simplesmente Q ) que ser importante para a determinao da demanda de moeda, pois se os preos forem altos, os indivduos devero ter uma maior quantidade de moeda para pagarem os bens e servios ento mais caros. A demanda de moeda vista no Grfico 11.7 ilustra essa relao: quanto maior for o produto nacional a preos correntes, ou produto nacional nominal (medido no eixo vertical), maior ser a quantidade de moeda demandada (medida no eixo horizontal). Suponhamos que o estoque corrente de moeda na economia , inicialmente, igual a A 1, e o produto nacional nominal B 1 , ento, a demanda e a oferta de moeda estaro em equilbrio no ponto E 1 . A quantidade demandada de moeda, medida pela distncia B1 E 1 , ser igual ao estoque de moeda existente ( A 1 ). Agora, suponhamos que implementada uma poltica de expanso monetria, com a oferta de moeda (meios de pagamento) se expandindo para A 2. Com isso, dado o produto nacional existente ( B 1 ) o estoque de moeda que os indivduos tm em seu poder (B 1 C ), maior do que o estoque que eles desejariam ter ( B 1 E 1 ); h, portanto, um excesso temporrio de moeda equivalente a E 1 C. Por isso, dada uma quantidade maior de moeda do que aquela desejada, os indivduos tentaro se desfazer de moeda, gastando-a na aquisio de mais bens e servios demanda agregada aumentar. Se a economia encontra-se inicialmente, em uma situao de depresso, com muita capacidade ociosa, o aumento do estoque monetrio determinar uma expanso vigorosa da produo ( Q ). Entretanto, se a economia j estiver prxima ou no pleno-emprego, o efeito de um

aumento da demanda agregada ser uma elevao do nvel geral de preos ( P ). Em quaisquer dos casos o produto nominal ( PQ ) crescer, determinando que os indivduos se tornem a preos correntes de eleve para B 2 . (GRFICO) Uma variao na quantidade de moeda causar, em princpio, uma variao proporcional no produto nacional. Portanto, a Teoria Quantitativa da Moeda baseada no pressuposto de uma demanda de moeda estvel, similar quela vista no Grfico. 11.7. Esta a base terica da proposio de que velocidade ( V ) uma magnitude estvel no contexto da equao MV = PQ 9 . O Ceticismo da Escola Clssica sobre a Poltica Fiscal: Crowding Out Os economistas clssicos enfatizaram a importncia da moeda em relao determinao da demanda agregada. Entretanto, suas posies acerca de eficcia da poltica fiscal foram menos unnimes. Assim, durante a Grande Depresso de 30, alguns deles recomendavam um aumento substancial no dispndio do governo, como uma forma de estimular a demanda, o produto e o emprego 10 . Por outro lado, outros economistas eram cticos quanto eficcia da poltica fiscal. Por exemplo, o pessoal do Tesouro Ingls se opunha a dispndios governamentais adicionais sob o fundamento de que isto no melhoraria a economia, pois o dispndio governamental simplesmente bloquearia ou deslocaria ( crowding out ) a demanda privada de investimento; um dos principais objetivos de Keynes ao escrever a Teoria Geral foi o de combater esta viso do Tesouro Ingls. Mais recentemente, uma posio similar foi tomada pelo Treasury Secretary dos Estados Unidos, William Simon, na presidncia de dispostos a manter mais moeda em seu poder. Este processo continuar at que o produto nacional

Gerald Ford. William Simon se ops reduo temporria de impostos, porque ele acreditava que um investimentos. Um deslocamento do investimento privado ( crowding out ) ocorre quando uma poltica fiscal expansionista (significando um aumento do dispndio governamental ou uma reduo de impostos) resulta em uma queda da demanda privada de investimento. Uma poltica fiscal expansionista pode reduzir a demanda de investimento da seguinte maneira; se o governo aumenta sue dispndio ou reduz impostos, o seu dficit aumenta. Portanto, ele se socorre dos mercados financeiros para obter crdito, de modo a cobrir seus dficits. Estes emprstimos ao governo tendem a elevar as taxas de juros; por sua vez, taxas de juros mais altas causam um movimento ao longo da curva de Eficincia Marginal do Investimento (EMI) a demanda de investimento declina (Grfico 11.8). (GRFICO) H pouca dvida sobre a ocorrncia desse efeito de deslocamento do investimentos privado, ainda que parcial; a questo sobre a intensidade desse fenmeno. Os economistas keynesianos argumentam que a demanda de investimento relativamente insensvel a taxas de juros (Grficos 11.5), havendo, portanto, pouco lugar para esse efeito. Em conseqncia, a poltica fiscal seria um poderoso instrumento para controlar a demanda agregada (a poltica monetria seria pouco eficaz). Por outro lado, os monetaristas em geral acreditam que a curva EMI relativamente pouco inclinada (conforme o Grfico 11.8), e que, portanto, o dispndio deficitrio do governo tenderia a bloquear um volume relativamente grande de investimento privado. Ao lanarem dvidas sobre a eficcia da poltica fiscal, os monetaristas fazem uma importante qualificao: se o dficit fiscal for

financiado pela emisso de moeda, a poltica fiscal ter um poderoso efeito sobre a demanda agregada. Todavia, os monetaristas atribuem este efeito variao dos meios de pagamento, e no ao dispndio governamental por si mesmo. Eles vem a poltica fiscal pura como tendo pouco efeito sobre a demanda agregada. Uma poltica fiscal pura significa uma variao do dispndio governamental ou de impostos, desacompanhada por qualquer variao na taxa de crescimento do estoque monetrio. A Ambgua Lio da Histria Recente A dificuldade de decidir qual teoria est correta tem aumentado em razo das lies conflitantes que podem ser inferidas da histria recente. Do ponto de vista de seus seguidores, os estudos monetaristas aparecem no tempo certo, pois os acontecimentos do final dos anos 60, nos Estado Unidos, tenderam a confirmar a Teoria Quantitativa, levantado dvidas sobre a Teoria keynesiana. No primeiro semestre de 1968, o Congresso norte-americano imps uma sobretaxa no imposto de renda, e colocou uma limitao sobre os gastos do governo federal com o fim de desaquecer a inflao gerada pela guerra do Vietn. Os economistas, seguindo um enfoque keynesiano, esperavam um forte impacto restritivo sobre a demanda agregada. Na verdade, havia temores de que o Congresso norte-americano tivesse se engajado em um excesso fiscal, e que seria causada uma recesso, devido mudana brusca para a restrio fiscal. Para suavizar a recesso esperada, a Reserva Federal abrandou a poltica monetria, permitindo um crescimento rpido dos meios de pagamento M 1 cresceu a uma taxa anual de quase 8 por cento no segundo trimestre d e1968. Assim, a poltica monetria era expansionista, enquanto a poltica fiscal era restritiva. O que aconteceu, ento? A economia norte-

americana seguiu a trajetria permitida pela poltica monetria e continuou a expandir-se durante o segundo semestre de 1968. Na verdade, a expanso continuou alm mesmo da mudana da poltica monetria que se tornou fortemente restritiva no incio de 1969. A convico monetarista parecia ratificada, enquanto os keynesianos viam as sua posies minadas. De fato, segundo as palavras dos Profs. Alan Blinder e Roberto Solow os acontecimentos de 1968 e 1969 ameaavam mandar os assessores econmicos keynesianos em veloz fuga para as suas universidades com seus rabos doutrinais [ sic ] entre as pernas 11 . Todavia, o triunfo monetarista durou pouco. No incio d e1970, a economia j no estava se comportando da maneira prescrita pela Teoria Quantitativa, e, em 1975, houve uma forte expanso do PNB, a despeito do vagaroso crescimento dos meios de pagamento. De acordo com a Teoria Quantitativa, essa vigorosa expanso no devia ter ocorrido em conjunto com um crescimento to pequeno da quantidade de moeda o caso da moeda em lugar incerto e no sabido, conforme as palavra de Stephen Goldfeld da Universidade de Princeton 12 . Em verdade, a histria recente no tem sido camarada com os economistas preselitistas, no importa se keynesiano ou monetaristas. A UTILIO DAS POLTICAS FISCAL E MONETRIA EM CONJUNTO A evidncia emprica propicia pouco conforto para os keynesianos extremados que focalizam sua ateno na poltica fiscal e classificam a poltica monetria como uma miragem e iluso sem sentido. Por outro lado, aquela tambm no beneficia os monetaristas rgidos que vem a Teoria Quantitativa tendo o papel predominante na determinao da demanda agregada, no importa o que esteja ocorrendo poltica fiscal.

Em virtude de que no podemos depender com certeza da poltica fiscal ou da poltica monetria isoladas, h fortes razes para utiliza-las em conjunto; uma estratgia combinada de expanso fiscal e monetria para combater recesses, e uma de restrio fiscal e monetria para combater a inflao. Sem colocar todos os ovos na mesma cesta, poderemos reduzir a incerteza que enfrentaramos caso confissemos, exclusivamente, ou na poltica fiscal ou na poltica monetria
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Alm do mais, h outras razes que favorecem a adoo de uma estratgia fiscal-monetria combinada. Durante uma expanso excessiva da demanda agregada, h a necessidade de medidas restritivas, mas estas so sempre dolorosas, pois um corte nos gastos governamentais reduz programas que beneficiam vrios grupos na economia; por seu turno, um aumento de impostos sempre intragvel. Por outro lado, uma poltica monetria restritiva, acompanhada de taxas de juros mais altos e fundos de emprstimos menor, pode ocasionar uma violenta presso sobre a construo civil e sobre outros tipos de investimento. Ao ser utilizada uma combinao de poltica poder-se- reduzir os impactos indesejveis e mant-los difusos. Com isto, poderemos evitar que recaia que recaia uma sobrecarga economia. Do mesmo modo, uma estratgia combinada apropriada quando uma expanso econmica necessria. O problema de apoiar-se exclusivamente na poltica monetria, como um instrumento de expanso da economia, j foi analisado anteriormente, pois se os empresrios esto profundamente pessimistas na situao de uma prolongada recesso , a poltica de expanso monetria pode significar no mais do que empurrar uma corda. As polticas de cunho monetrio tornam factvel o investimento adicional, mas estas polticas no so garantia de que ele demasiadamente pesada sobre segmentos restritos da

ser efetivado ao permitir-se um afrouxamento fiscal, as chances de recuperao econmica aumentam. Entretanto, no desejvel confiar na poltica fiscal exclusivamente. Em particular indesejvel fazer do aumento no gastos pblicos o fulcro da poltica de expanso da demanda agregada. Nesse sentido, os programas econmicos efetuados no presente, para e expandir a demanda agregada, criaro um grupo de beneficirios que, amanh resistiro vigorosamente aos cortes nos gastos pblicos portanto, estes programas hoje implementados tendero a continuar no futuro, quando o estmulo poder no ser mais necessrio em virtude de o excesso de demanda agregada e a alta inflacionria terem-se tornado os problemas macroeconmicos principais. Uma Complicao: A Combinao de Poltica Fiscal-Monetria e o Crescimento Econmico Entretanto, mesmo que a proposio em favor de uma estratgia combinada fiscal-monetria tenha amplo respaldo, o modo pelo qual as duas polticas so conjugadas pode criar efeitos adversos; especificamente, a taxa de crescimento pode ter deprimida. Este perigo ocorre tanto em razo da estrutura institucional de uma repblica, como pelo legado da controvrsia entre keynesianos e monetaristas. A poltica fiscal est sob o controle do Congresso Nacional e do Presidente da Repblica polticos que, em geral, dependem do pblico para sua reeleio. No desenvolvimento dos regimes democrticos, o controle de oramento pro parte dos representantes do povo representou, nos paises desenvolvimento co histrico da maior importncia. Por outro lado, a poltica monetria est sob o controle do Sistema da Reserva Federal nos Estados Unidos*. e, embora os membros do Federal reserve Board sejam escolhidos pelo presidente e confirmados

pelo Congresso, naquele pas eles tambm esto sob controle do pblico. Este arranjo, nos Estados, no foi feito de modo casual, pois a histria das inflaes desenfreadas, em diversos pases ilustra o perigo de se ter a emisso de moeda sob controle direto do Poder Executivo. O controle direto do governo sobre as mquinas impressoras pode criar uma forte tentao para gastos governamentais irresponsveis. Por isso, o sistema da Reserva Federal, naquele pas, possui quase irrestrita independncia a fim de manter sua capacidade no combate inflao a e na manuteno do valor do dlar. Assim, em razo da poltica fiscal estar sob controle de polticos que enfrentam constantes presses de seus eleitores, em favor de novos programas econmicos e impostos mais baixos, a poltica tende a ser expansionista*. Com isto, o Banco Central tende a ser a fora principal de moderao, tomando para si a tarefa da cruzada antiinflacionria. Esta diviso entre as polticas fiscal e monetria reforada pela controvrsia j histrica entre keynesianos e economistas clssicos. Keynes argumentava que a demanda agregada, em uma economia de mercado, obviamente cairia abaixo do nvel compatvel com o plenoemprego, e que uma poltica fiscal expansionista era a maneira correta de resolver o problema. Em regra gera, os economistas que se especializam em poltica fiscal so fortemente influenciados pela teoria keynesiana, e, portanto, colocam uma nfase maior sobre a meta do pleno-emprego, do que sobre a estabilidade de preos em dvida, eles se inclinam por polticas de expanso da economia. Por outro lado, os economistas monetaristas tendem a ser mais influenciados pela Economia Clssica e Teoria Quantitativa, com sua nfase em polticas de longo prazo e a crena de que o principal efeito do longo prazo de polticas de expanso da demanda agregada sobre o nvel de preos ( P ), em vez do produto real ( Q ).

Contudo, qual ser a conseqncia de uma combinao de poltica econmica que implique uma expanso fiscal (dficits governamentais) e restrio monetria (baixo crescimento dos meios de pagamento)? Dado que o governo dever financiar seu dficit no mercado financeiro, ao mesmo tempo em que o Banco Central mantenha rdeas curtas sobre o estoque monetrio, as taxas de juros so mantidas a nvel elevado; como resultado, o investimento (privado) desencorajado. Explicando de modo diferente, uma parte da poupana privada passa a ser utilizada para cobrir o dispndio deficitrio do governo, ao invs de ser utilizada para financiar o investimento privado; a taxa de crescimento da economia deprimida. No muito claro o que poderia ser feito para evitar este problema. Certamente, uma maneira de evita-lo seria atravs de contatos constantes entre o Poder Executivo, o Congresso, e o Banco Central, de modo a ser implementado um pacote de polticas fiscal e monetria consistente com o crescimentos econmico. 03.02. OFERTA AGREGADA: DE QUE MANEIRA PODEM

INFLAO E DESEMPREGO COEXISTIR? A revoluo keynesiana deu incio moderna macroeconomia, espalhando as boas novas de que a depresso e o desemprego em grande escala podem ser evitados. Keynes argumentou que, atravs da administrao correta da demanda agregada, pode-se sustentar um alto nvel de emprego. Keynes tornou desacredita da a viso marxista de que as guerras e as ameaas de guerras so necessrias para a prosperidade econmica de uma economia capitalista. No apenas os gastos governamentais com armamentos, mas quaisquer gastos governamentais estimularo a demanda. Os gastos pblicos com construes, ou com qualquer outro conjunto projeto teis na rea da educao, dos

transportes, do saneamento, auxiliaro tanto na prosperidade econmica quanto na excelncia da sociedade. O comportamento da economia, porm, depende tanto da oferta quanto da demanda. Em captulos anteriores, concentramos nossa ateno quase que exclusivamente no estudo da demanda agregada. Neste captulo. Analisaremos a oferta agregada. Atravs do Grfico 12.1 repetimos a funo oferta agregada apresentada no Capitulo 7. O ponto A do grfico mostra uma alta taxa de desemprego; um aumento da demanda agregada, a partir da, levar a economia at o ponto. B. No intervalo AB, um aumento na demanda agregada se refletir inteiramente num incremento da produo, os preos permanecero estveis se a demanda agregada, porm, aumentar mais que o suficiente para manter o pleno-emprego, os preos subiro; a economia se comportar como o descrito no intervalo vertical BC da curva de oferta agregada. Em outras palavras, a economia poderia sofrer do mal do desemprego ou do da inflao, mas no dos dois simultaneamente. Esta idia tem-se mostrado cada vez menos correta quando analisamos o mundo atual. Vrios pases apresentaram, nos anos de 1974 e 1975, a maior taxa de desemprego das ltimas dcadas, ao mesmo tempo em que os preos passaram a crescer de forma espiral. H, portanto, um claro conflito entre a teoria keynesiana da oferta agregada e os fatos reais. Para analisar esses fatos, os economistas modificaram o diagrama keynesiano simples, dando nova denominao aos eixos para representar os dois problemas macroeconmicos centrais, inflao e desemprego. A idia subjacente ao Grfico 12.1 passa, assim, a ser expressa pela nova forma do /grfico 12.2, onde o ponto inicial de desemprego em grande escola ( A ) est situado bem direita. medida que a demanda agregada e o produto aumentam, a taxa de desemprego

diminui, trazendo a economia para o ponto B. No mundo keynesiano simplificado que estamos discutindo, os preos se mantm estveis durante todo o intervalo em que a economia se encaminha para o plenoemprego: tanto A quanto B esto no eixo horizontal, indicando que os preos so estveis, ou seja, que a taxa de inflao nula. Se, no entanto, a demanda agregada continua a crescer depois que o ponto B (plenoemprego) alcanado, os preos comeam a subir e a economia se orienta para o ponto C. Pleno-emprego no est definido como o ponto a partir do qual a taxa de desemprego nula; B e C no esto sobre o eixo vertical do Grfico 12.2. Mesmo durante os perodos de expanso, h trabalhadores desempregados por diversas razes: alguns entraram recentemente na fora de trabalho e esto procura de empregos adequados; outros abandonaram seus empregos e esto busca de melhores colocaes; outros, ainda, encontram-se no setor agrcola esperando a poca do plantio (ou da colheita). Este tipo de desemprego, chamado de fricativo (ou friccional ), no causado por insuficincia de demanda. Tambm o desemprego estrutural , (GRFICO) que resulta de variaes na composio da produo, ou no padro de localio das indstrias, no causado por insuficincia de demanda. Por exemplo, quando parte da produo qumica se desloca do Nordeste para So Paulo, os trabalhadores nordestinos especializadas na indstria qumica perdem seus empregos e tm dificuldade de encontrar outras colocaes novas e adequadas. O desemprego estrutural perdura por mais tempo e traz conseqncias negativas maiores que o desemprego fricativo, pois requer ou a instalao de novas indstrias na rea que ficou vazia, ou a emigrao das pessoas para lugares onde possam encontrar colocao. Para cada pas que possua estatsticas pertinentes, a taxa de desemprego

fricativo e estrutural pode ser estimada. No Brasil, esta categorias de estatsticas so, ainda, incipientes (ver o Quadro 12.1), enquanto em pases como os Estados Unidos e a Inglaterra nos quais existe o instituto do salrio-desemprego as sries histricas de desemprego esto disponveis h vrias dcadas. Tomando como exemplo o caso norteamericano, para o qual se estima que 4 por cento do total da fora de trabalho estava desempregada nos anos 60 devido a fatores fricativos e estruturais, o nvel de pleno-emprego para esta poca se situava no ponto onde 96 por cento da fora de trabalho estava empregada. De qualquer forma, se as hipteses da funo oferta agregada simples da teoria keynesiana estivessem corretas, as sries histricas deveriam se mostrar bem-comportadas, ou seja, quando as taxas de desemprego e de inflao fossem colocadas em pares anuais num grfico, os pontos assim formados deveriam se situar numa funo em forma de L, como a do Grfico 12.2. OS FATOS Ao realizar este experimento, conforme demonstra o Grfico 12.3, o bom-comportamento no se confirma para a economia brasileira. Cada ponto do grfico mostra o par, taxa de desemprego-taxa de inflao a cada ano, no perodo de 1963-1979. primeira vista no parece haver nenhuma relao sistemtica entre esse duas taxas. No se comprova, aparentemente, uma relao em forma de L e, em vrios anos, coexistiram taxas elevadas de inflao e de desemprego. O problema apresentado extremamente importante. Se o economia no responde de maneira previsvel a variaes na demanda agregada, a base das polticas econmicas discutidas nos captulos anteriores cai por terra. Como podemos (GRFICO)

estar seguros de que, durante uma recesso, as polticas fiscais e monetrias expansionistas no iro resultar em maior inflao, no lugar da pretendida maior produo?E que, se aplicamos polticas restritiva durante um surto inflacionrio, conseguiremos reduzir a inflao? E se o resultado for apenas uma reduo na produo? A administrao da demanda atravs da poltica econmica requer, em outras palavras, o conhecimento conjunto de. a) como as polticas monetrias e fiscais afetam a demanda agregada; b) como a economia responde a variaes da demanda agregada. A resoluo desse quebra-cabeas apresentado no Grfico 12.3 se constitui na verdade, numa das maiores tarefas dos tericos econmicos. A Compreenso dos Fatos O primeiro passo que podemos dar para compreender os fatos expressos pelo Grfico 12.3. unir cronologicamente os pontos, como no Grfico 12.4. Essa seqncia cronolgica faz desaparecer parte da desordem e ressalta dois pontos principais: 1. Durante uma dcada (1967-1976), os dados formam um curva razoavelmente suave, semelhante que conhecida como curva e Philips, nome do economista ingls (A .w. Philips) que ajustou uma curva similar para os dados ingleses para o perodo de 1861 a 1957 2 . As sries histricas mostram, quando se coloca num eixo a taxa de inflao (ou a taxa de variao dos salrios monetrios) 3 e no outro eixo uma estimativa da taxa de desemprego (ou a percentagem de capacidade ociosa da economia ou outra estimativa aceitvel), uma curva suave que se inclina para a esquerda (como, por exemplo, a curva construda a partir

dos dados brasileiros para os anos 70). Tal curva conhecida como curva de Philips. 2. As observaes para o primeiro perodo (1963-1966) situamse acima e direita da curva de Phillips gerada pelos dados dos anos 1967-1976. O ponto B do Grfico 12.2, considerado como o paraso macroeconmico inflao zero (GRFICO) com a menor taxa de desemprego possvel -, tem ficado cada vez mais distante para as economias ocidentais, as quais vm se orientando para a direo nordestes, onde habitam altas taxas de inflao e de desemprego. O termo utilizado para expressar essa doena no soa muito bem, j faz parte da linguagem quotidiana dos economistas: estagflao. Estagflao a combinao de uma alta taxa de desemprego (estagnao) com uma alta taxa de inflao. Temos, ento, duas questes a resolver: qual a natureza da curva observada durante os anos 70? E por que nos anos 60 os fatos se apresentaram piores, com maiores taxas de desemprego e de inflao? A anlise em nosso tema at o final do presente captulo. A CURVA DE PHILLIPS: Por que ela se inclina? De acordo com a teoria keynesiana representada nos Grficos 12.1 e 12.2, um aumento na demanda agregada levar a um aumento na produo real e a uma queda no desemprego at que o pleno-emprego seja atingido. Depois disto, um aumento na demanda agregada causar inflao. A curva de Phillips traada a partir dos dados britnicos, porm, sugere que o mundo real no se comporta assim. No h um ponto de pleno-emprego bem definido a partir do qual uma demanda agregada crescente deixa de causar um aumento na produo e passa a causar

preos mais altos. Na verdade, qualquer incremento na demanda agregada afeta parcialmente tanto a produo quanto o emprego, e parcialmente os preos. A economia se movimenta na direo ascendente e esquerda da curva de Phillips. Tambm, medida que a economia vai se movimentando cada vez mais para a esquerda, a curva vai se tornando cada vez mais inclinada. Em outras palavras, um aumento na demanda agregada vai se refletindo cada vez mais no incremento dos preos e cada vez menos na queda da taxa de desemprego. Analisemos o porqu desse comportamento. Considere, em primeiro lugar, o que acontece com as empresas. Quando h desemprego em grande escala, os equipamentos e as plantas das empresas tambm devem estar sendo utilizados aqum de sua capacidade. Nestas circunstncias, a primeira resposta dos empresrios a um aumento da demanda agregada aumentar a produo mas no os presos. Tal ao permitir uma utilizao mais intensiva de capital, e, como resultado, um aumento nos lucros. Alm disso, possvel que os empresrios no se julguem capazes de impor aumentos rpidos de preos: se elevarem muito rapidamente seus preos, seus concorrentes, que tambm esto trabalhando com excesso de capacidade, podero se apropriar de uma proporo maior do mercado em que atuam vendendo a preo menos elevados os mesmos produtos. medida que a expanso continua, plantas e equipamentos vo sendo utilizados cada vez mais intensivamente, passando as empresas a responder de maneira diferente ao aumento na demanda. O excesso de capacidade ociosa passa a ser relativamente menor, e o incremento na demanda no mais propicia um aumento de lucros a partir de incrementos na produo. Os empresrios, porm, passam a ter gradativamente maior capacidade de impor aumentos de preos: preos mais altos no os levaro a perder participao de mercado para seus concorrentes, j que estes

tambm esto atingindo a plena capacidade e no podem expandir rapidamente a produo para conseguir vendas adicionais. Outro elemento a ser considerado que, a medida que cai a taxas de desemprego, fica mais difcil para as empresas encontrar e manter trabalhadores; o mercado de trabalho se estreita e elas se tornam mais agressivas quando buscam trabalhadores, oferecendo salrios mais altos. O aumento das taxas de salrios traz, em decorrncia, um aumento nos custos de produo e, como resultado, um aumento nos preos dos produtos fabricados por essas mesmas empresas. Os trabalhadores, por sua vez, tambm respondem diferentemente a incrementos na demanda agregada medida que a economia vai se aproximando do pleno-emprego. Quando h desemprego em grande escala eles tentam, em primeiro lugar, se manter em seus empregos. Se esto procurando trabalho, geralmente aceitam o que lhes oferecido sem reivindicar salrios altos. medida que a expanso econmica se processa, a situao muda gradativamente: os trabalhadores se preocupam menos em manter seus empregos, e se tornam mais agressivos em suas reivindicaes por maiores salrios. Essas condies de comportamento que afetam tanto as empresas que quando o fator trabalho no acontecem subitamente, a partir de um ponto bem definido de pleno-emprego. Pelo contrrio, elas vo mudando gradualmente, fazendo com que a economia responda a um aumento de demanda de forma contnua e suave. A curva de Phillips, portanto, fornece uma representao mais realstica do comportamento econmico do que a funo keynesiana em forma de L. O Dilema de Poltica Econmica dos anos 60: A Escolha ( o trade-off ) entre Inflao e Desemprego

Os responsveis pela poltica econmica em pases que contam com as informaes necessrias para relacionar inflao e desemprego, e que acreditam estar a economia situada sobre uma curva de Phillips bem definida, defrontam-se com um dilema de poltica econmica. Atravs do controle da demanda agregada, eles poderiam fazer a economia se mover ao longo da curva de Phillips, mas qual o ponto que deveriam tentar alcanar? Um ponto como o ponto G , do Grfico 12.5, com uma taxa de inflao baixa e uma taxa elevada de desemprego? Ou como o ponto H, que representa uma taxa elevada de inflao e uma taxa de desemprego? Ou algum ponto entre estes? O dilema consiste em escolher (ou trocar) estabilidade de preos ou desemprego, e requer que se estabelea a importncia relativa desses dois objetivos para a economia. AS POLTICAS ECONMICAS DOS ANOS 60: As Tentativas de Resoluo do Dilema Atuar sobre a curva de Phillips no uma tarefa agradvel para os responsveis pela poltica econmica. Em 1961, depois de um perodo de acelerada expanso do produto, motivada principalmente pelas polticas de substituies de importaes (propiciando o nascimento, inclusive, da indstria automobilstica no Brasil) e da construo da nova capital federal, Braslia, a economia brasileira enfrentou problemas de ordem poltica (renncia do ento Presidente Jnio Quadros) que trouxeram tona elementos de estagnao e de tenso inflacionria que levariam a economia do ponto H (Grfico 12.5) para um ponto como o de 1964 (Grfico (GRFICO) 12.4). Em 1964. Foram registradas taxas de inflao sem precedentes na histria do pas at ento (taxas prximas de 100 por cento ao ano). Registrava-se, ao mesmo tempo, uma taxa crescente de e grande agitao

social no pas. A Revoluo Militar de 1964 escolher ento, para administrar a economia no perodo 1964-1966, uma equipe de tcnicos que optaram pela poltica restritiva, com o objetivo principal de reduzir a taxa de inflao rapidamente o chamado tratamento de choque da economia. Como conseqncia, houve reduo no ritmo da produo, a mais grave desde a I Guerra; as taxas de inflao, no entanto, permaneceram ainda muitos elevados, devido a problemas com a agricultura, bem como ao componente reprimido da inflao o governo substancialmente as tarifas dos servios pblicos (gua, energia eltrica, bem como reestruturou e elevou substancialmente os impostos, a todos os nveis). Os preos dos servios pblicos, que estiveram praticamente congelados nos perodos prvios, juntamente com as taxas de juros, foram colocados em valores mais realistas, impulsionando os demais preos na economia. Chama-se de inflao reprimida ao controle artificial da elevao nos preos durante um determinado perodo. O objetivo da administrao seguinte (administrao Mdici) foi o de trazer a economia para o ponto B do Grfico 12.5. Para isto era necessrio utilizar instrumentos de poltica econmica especiais para evitar que, medida que a demanda agregada fosse sendo estimulada e a economia se expandindo, se evitasse a inflao prematura. Trs tipos de instrumentos forma utilizados para atingir esse objetivo: 1) Restries aplicadas diretamente sobre salrios e preos, para refrear a inflao; 2) em contraste com o perodo imediatamente anterior, polticas monetrias e fiscais expansionistas, polticas essas que atuavam no momento sobre um mercado financeiro modernizado e sobre um dficit oramentrio financiado atravs de instrumentos no-inflacionrios; e 3)

polticas de incentivos setoriais e regionais, para diminuir as disparidades na alocao de recursos e, assim, orientando a oferta de emprego no mercado de trabalho (exemplo: os incentivos para a construo civil, atravs do Banco Nacional da Habitao). Ocorre a inflao prematura quando os preos aumentam antes que a economia atinja o pleno-emprego. Os principais programas utilizados para orientar o crescimento econmico e, assim, a diminuio da taxa de desemprego registrada nos ltimos anos foi, como suplemento s polticas e fiscais expansionistas: l. Programas de desenvolvimento regional, com o objetivo de atrair indstrias para regies menos desenvolvidas, auxiliando, assim, na diminuio do desemprego estrutural. O principal instrumento de poltica econmica utilizado para a realizao desses programas foi o incentivos fiscais, qual sejam, um tipo de subsdio dado pelo governo federal e empresas que fossem se instalar no Norte o Nordeste do pas (tais empresas ficariam do pagamento de um conjunto de imposto, por um determinado perodo de tempo). 2. Programas de incentivos s exportaes, tambm atravs dos instrumentos criados de incentivos fiscais e credittios 4 (financiamento total produo e comercializaes da taxas de juros favorecidas), bem como pela implementao das minidesvalorizao da taxa de cmbio (para que o valor em cruzeiros das exportaes fosse sendo gradativamente trazido a nveis mais realistas, depois de longo perodo de taxa de cmbio fixa e sobrevalorizada), e pela melhoria dos meios de transporte e de armazenamento. 3. Programas de saneamento das distores geradas pelo processo inflacionrio (desincentivo de investir em bens e em papis que

rendiam apenas juros; distores alocativas; queda do poder aquisitivo dos consumidores-assalariados etc.) atravs da instituio da correo monetria, que passaria a ser aplicada gradativamente a setores cada vez mais amplos da economia, tornando-a fortemente amarrada aos valores da inflao passada. A princpio, os coeficientes (ou ndiTABELA 12.1 Taxas de crescimento do PIB real e dos preos no Brasil 1956-1974. (Valores percentuais) Ano
1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974

Taxa de variao do ndice de Preos*

24,4 7,0 24,3 39,5 30,5 47,7 51,3 81,3 91,9 34,5 38,3 25,0 25,4 20,2 19,3 19,5 15,5 15,1 35,4

do Produto Real
3,2 8,1 7,7 5,6 9,7 10,3 5,3 1,5 2,9 2,7 5,1 4,8 9,3 9,0 9,5 11,3 10,4 11,4 9,4

Fonte: Conjuntura Econmica, Fundao Getlio Vargas. * As taxas de evoluo dos preos se referem ao ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna, oficialmente o ndice utilizado para denominar inflao; uma composio ponderada de trs outros ndices (ndice de preos por atacado, com peso 0,6, ndice de custo de vida, com peso 0,3, e ndice da construo civil, com peso 0,1) calculados, tambm, pela Fundao Getlio Vargas para a cidade do Rio de Janeiro. ces ) de correo monetrio (que so exatamente o inverso do ndice de preos analisado no Captulo 6, e, em especial, atravs da Tabela 6.2)

foram aplicados aos dbitos fiscais, aos ttulos do governo (Obrigaes Reajustveis e Letras do Tesouro Nacional) e a outros ttulos transacionados no mercado de capitais, aos ativos fixos das empresas, aos salrios (de uma foram muito particular, como veremos adiante) e aos financiamentos de mdio e longo prazos (construo civil, investimentos de longa maturao). A indexao (via correo monetria), sendo estendida a setores cada vez mais amplos, trouxe consigo duas conseqncias principais 5 : um comportamento de convivncia dos agentes econmicos com a inflao assegurando-lhes a manuteno dos valores aplicados, e um novo componente inflacionrio, qual seja, o de realimentao o qual discutiremos com mais detalhes em outras sees deste captulo. O instituto da correo monetria, de toda a maneira, permitiu que o ritmo de atividade durante o perodo em anlise no fosse prejudicado pelas conseqncias da inflao sobre os valores monetrios e mesmo, segundo alguns especialistas, permitiu a acelerao dessa mesma inflao. Os participao resultados do da aplicao na desse conjunto nacional, de poltica ser econmicas, que vieram acompanhadas de grande fortalecimento e governo economia podem quantitativamente avaliados atravs dos dados da Tabela 12.1, onde esto discriminadas as taxas de crescimento do PIB e dos preos para o perodo de 1956-1976, segundo clculos da Fundao Getlio Vargas. Os controles sobre os preos forma feitos, principalmente, atravs de: a )controles diretos, sob o comando da Comisso Nacional de Estabilizao de Preos (CONEP) e da Comisso Interministerial de Preos (CIP), a partir de 1967; b ) controle sobre os salrios, atravs da promulgao da Lei Salarial, pela qual os salrios seriam anualmente corrigidos pelos ndices

de correo monetria dos ltimos 6 meses, acrescidos da correo prevista para os prximos 6 meses, e de uma parcela representativa do aumento de produtividade do trabalhador sendo que todos esses ndices passaram a ser os oficiais, ou seja, aqueles calculados por instituies especializadas do governo federal 6 . c ) controle da taxa de juros, atravs do tabelamento e de outras exigncias do Banco Central. Produtividade do trabalho o montante mdio produzido por trabalhador, calcula-se dividindo o produto real pelo nmero de trabalhadores empregados. As duas principais metas das administraes 1964-1966 e 19671973 foram as de controle da inflao a uma taxa de 15 por cento anual e um crescimento do PIB de 10 por cento ao ano. Teoricamente, essas duas metas so metas so consistentes, desde que exista possibilidade de o produto fsico crescer a essa taxa, e desde que os fatores de produo (como o trabalho) tenham a evoluo de suas remuneraes de acordo com a da produtividade. Desde que haja um aumento na produtividade do trabalho, os empregadores podem sustentar salrios mais altos e manter, em mdia, os preos constantes. O trabalhador pode receber uma remunerao maior porque produz mais; e deve ser ressarcido da inflao. De acordo com essas metas, o incremento nos salrios reais deveria ser igual aos digamos, 3 por cento de incremento anual da produtividade de economia, como um todo, e no igual ao incremento da produtividade numa indstria especfica. claro que em algumas indstrias a produtividade cresce mais do que em outras. Na indstria eletrnica, por exemplo, o produto por trabalhador cresceu em bem mais do que 3 por cento ao ano, graas aos avanos tecnolgicos absorvidos pelo setor. Porm, no economicamente desejvel (e nem justo) que o

trabalho, nesta indstria, consiga incrementos de salrios em linha com os incrementos de produtividade; a indstria de eletrnicos pode obter todo o trabalho que desejar sem ter de pagar aumentos de salrios de 15 por cento como cresceu a produtividade. Em decorrncia, a maior parte dos aumentos de produtividade nas indstrias de tecnologia mais avanada (como a eletrnica, que citamos, e especificamente exemplificando com os minicomputadores, o caso mais recente) deveria se refletir em decrscimos de preos. Da mesma forma apropriado, para as indstrias que tenham tido um aumento de produtividade pequeno ou nulo, pagar os aumentos de salrios no mesmo ritmo da economia como um todo. Se no aumentarem nesse ritmo, tornar-se-o incapazes de manter os atuais empregados, ou de empregar novos trabalhadores. Com a produtividade constante e os salrios crescentes, essas indstrias tero de aumentar seus preos. A regra salarial assim estabelecida (aumentos salariais iguais ao aumento da produtividade da economia como um todo) baseia-se na esperana de que alguns preos aumentem (nas indstrias com pequenos aumentos de produtividade) enquanto outros diminuam (naquelas com alta tecnologia). Com isso os preos, em mdia , e abstraindo-se outros elementos inflacionrios que no o crescimentos dos salrios, deveriam se manter constantes. As recomendaes do governo permitiriam, que, nas industrias de rpido crescimento, um aumento superior produtividade mdia calculada, mais reposio pela inflao, deveria ser dado para atrair trabalhadores para essas indstrias se estivesse havendo problema para atrair o trabalho necessrio. importante salientar que essas metas gerais expressas nos planos do governo para esse perodo de 1964-1973, no continham nenhuma fora legal, dependendo o seu cumprimento da capacidade de o

governo incentivar e impor seus propsitos. Alm disso, em cada caso de aumento de salrios e de preos, surgem questes tcnicas complexas e discutveis: qual foi a taxa de incremento de produtividade nesta indstria? Seriam esses salrios ou esse lucros, no perodo base, excepcionalmente baixo? A implantao de metas quantitativas para salrios e preos atravessa, normalmente, fases crticas, quais sejam: a ) a insatisfao dos trabalhadores de indstria de alta tecnologia, os quais, buscam, quando da assinatura de novos contratos de produtos de trabalho, auferir um aumento de salrio real igual taxa de incremento da produtividade. Nos casos em que h suficiente poder de barganha de classe de trabalhadores o problema das greves pode surgir; b ) medida que os preos sobem, fica claro que a lgica das metas de estabilidade de preos estabelecidas para a ser crescentemente indeterminada. Nesse caso, a inflao prevista para o prximo semestre, incorporada antecipadamente aos novos nveis salariais, atravs da correo monetria, mostra-se sempre menor que a inflao, que efetivamente se realizada nesse mesmo perodo. Dificilmente o trabalhador aceitaria com tranqilidade um aumento salarial de 3 por cento, mais a reposio da inflao sempre a menor em mais de 3 por cento do que a realidade. Se o fizesse, o seu salrio real permanentemente decresceria; o aumento dos salrios nem ao menos compensaria o crescimentos nos preos. Como o perodo analisado no foi um perodo normal (greves no eram permitidas), a manuteno dessas metas significou que os ganhos de produtividade foram apropriados pelos lucros e por outras formas de rendas que no os salrios, achatando estes ltimos e concentrando de forma crescente a renda. O salrio real medido pela quantidade de bens e servios que o salrio pode comprar. Seu clculo feito pelo ajustamento do salrio monetrio

inflao. Por exemplo, se o salrio monetrio cresce 15 por cento, enquanto os preos crescem 20 por cento em um ano, o salrio real fica diminudo de 5 por cento Metas Salrios-Preos: Questes Controversas A desejabilidade das metas salrios-preos (ou maiores controles legais sobre os salrios e os preos) tem sido tema de debate contnuo pases ocidentais. As trs principais questes que o tema ressalta so discutidas a seguir: 1. Viabilidade. As experincias efetuadas na maior parte dos pases ocidentais so decepcionantes. O argumento contra a utilizao de polticas de rendas como as analisadas e que, uma vez anunciadas as metas pelo governo, elas funcionam como o piso a partir do qual se iniciam as barganhas salariais. Alm deste aspecto, as metas podem tambm ser contraproducentes do lado dos preos, e no apenas dos salrios; assim, temendo que tais metas sejam apenas o incio de controles mais rgidos, os empresrios decidem aumentar seus preos agora, adiantando-se a uma poca quando poderiam faze-lo com menos liberdade ou mesmo sem qualquer liberdade (no caso, por exemplo, de ser imposto o congelamento de seus preos). Uma poltica de renda uma poltica dirigida para o controle de inflao, atravs da utilizao de metas ou de outras restries sobre os salrios monetrios e os preos. (Restries sobre os salrios afetam a renda do trabalho. Restries sobre os preos afetam outras rendas, tais como lucros e aluguis). A execuo das metas tende a ser errnea e ineficiente quando o governo, nas fases crticas de aplicao, reage atravs de ameaas e de admoestaes. Quando as leis de controle so muito rgidas, possvel o

surgimento de outro problema na execuo das metas: o surgimento de mercados de mercados negros que canalizaram a demanda de bens muito requisitados nos mercados onde os preos esto acima dos limites legais. Na verdade, os preos, nesses mercados, tendem a se fixar a nveis ainda mais altos que os que prevaleceriam se o mercado fosse livre, uma vez que os vendedores buscam compensar tambm o risco de estarem atuando as leis. Se lembrarmos que essas polticas so usadas normalmente com polticas de expanso de demanda, podemos ver que as polticas de rendas fracassaro sob presses internas de excesso de demanda, pois os preos crescero rapidamente. O argumento a favor das polticas de rendas, por outro lado, foi habilmente sumarizado por John Kenneth Galbraith: Qualquer idiota pode argumentar contra controles em teoria. O caso que simplesmente no h alternativas. H apenas uma maneira de brecar a inflao, quando a ao direta sobre salrios e preos no utilizada: restringir a demanda agregada e permitir uma taxa de desemprego dolorosamente elevada. 2. Eficincia alocativa. Os opositores s metas e aos controles afirmam que estes interferem na funo que tem o sistema de preos de alocar a produo. Como vimos no Captulo 4, os preos fornecem informao e incentivos para os produtores. Quando os bens escasseiam, os preos sobem, encorajando os produtores a fabricar mais. Eles no mais realizam essa funo quando so controlados. Os controles e as metas podem ser executadas erroneamente, fazendo surgir um problema particular. Em resposta a presses polticas, o governo pode executar restries sobre preos mais vigorosas para bens que so considerados essenciais. Os emprstimos dessas indstrias, como resultado dos preos relativamente baixos, transferiro e produo para outros bens lucrativos. Assim os controles sobre os preos terminaro por

reduzir a produo dos bens que a sociedade considera particularmente importantes. Os defensores das polticas de rendas reconhecem esse perigo, embora acreditem que ele possa ser controlado. As excees permitidas s metas salrios-preos dos anos ps-67 objetivaram exatamente proteger a funo alocativa. Os proponentes dos controles geralmente sugerem, tambm, que se d a alguma instituio governamental a autoridade de ajustar os preos ao que legalmente permissvel. 3. Liberdade econmica. Essa ltima questo tida como muito grave pelos oponentes das polticas de rendas, devido ao poder econmico que se concentra nas mos dos funcionrios do governo. Atravs do controle de preos, eles teriam poder de forar a falncia de algumas empresas, restringindo a liberdade das empresas e dos trabalhadores. Proponentes dos controles tendem a diminuir a importncia desses perigos e argumentam que se nenhum controle for aplicado sobre salrios e preos para combater a inflao, o controle desta acarretar altas taxas de desemprego. O desemprego utilizado como munio de guerra contra a inflao a liberdade das empresas e dos lderes sindicais precisa ser contrabalanada com o direito que tem os trabalhadores de encontrar emprego. OS AGITADOS ANOS 70: Mais Inflao e Maior Desemprego nos Pases do Mundo Ocidental A histria das duas ltimas dcadas, para o mundo ocidental, desconcertante. Os anos 60 comearam com o otimismo e a esperana de que o dilema da curva de Phillips poderia ser solucionado com metas salrios-preos. Ao invs disto, aconteceu o oposto. Em lugar de a economia ser encaminhada para um ponto de elevado emprego e baixa inflao, conseguiu-se o pior para os dois nos anos 70, em vrios pases. Esta mais uma razo para que o perodo 1968-1973 tenha sido chamado,

no crculo internacional dos economistas, de milagre brasileiro, j que se realizava justamente no perodo em que parceiros do hemisfrio ocidental enfrentavam dificuldades. Porm, nestes pases, o que acontece de errado? Como justificar altas taxas de inflao e de desemprego? Duas explicaes esto disponveis, e so colocadas a seguir. Inflao de Custos A era da economia keynesiana passou; revoluo macroeconmica da administrao fiscal e monetria, que devemos a Keynes, se contraps a revoluo microeconmica do poder do sindicato operrio e do poder das grandes corporaes. John Kenneth Galbraith A primeira explicao tem a ver com a distino entre inflao de demanda e inflao de custos.
Ocorre inflao de demanda quando a demanda est elevada e crescendo. Os compradores disputam ansiosamente os bens e servios. Puxando os preos para cima. Ocorre a inflao de custos quando salrios e outros custos crescem e esses custos so repassados para os consumidores na forma de preos mais altos. Os preos so empurrados para cima por custos crescentes. A inflao de custos tambm denominada inflao do poder de mercado.

Quando a economia entra num perodo de inflao de demanda, onde muito dinheiro anda procura de poucos bens, os produtores descobrem que no podem atender a todas as encomendas aos preos antigos, e os preos so aumentados. Durante esse perodo, a produo est elevada, o desemprego est baixo e os preos crescem. Esta a explicao tradicional e a mais simples de inflao e est representada pela seo vertical da funo simples de oferta agregada keynesiana (Grfico 12.1) e pela seo crescentemente inclinada da curva de Phillips,

 medida que a economia se dirige para a esquerda quando a demanda aumenta. Suponha, agora, que os grandes sindicatos operrios e as corporaes monopolsticas tenham poder considervel para estabelecer preos. Um sindicato forte tem a capacidade de, mesmo quando a demanda por trabalho est baixa e a taxa de desemprego elevada, ameaar com a deflagrao de uma greve na negociao pela elevao de salrios. Da mesma forma, as empresas que enfrentam poucos concorrentes podem elevar seus preos, mesmo quando a demanda est lenta, empresas que apresentam custos mais elevados de trabalho e de insumos, como essas, podem repassa-los para os consumidores na forma de preos mais altos. As fora impulsionadoras de demanda e de custos podem atuar juntas, e a inflao ser o resultado de ambas. Suponha, porm, para nossa anlise, que a demanda agregada (medida em unidades monetrias) esteja estvel e que as presses inflacionrias causadas pelo lado dos custos permaneam. Os preos, ento, continuam a subir. Com preos mais elevados, a demanda agregada compra menos bens e, como resultado, pessoas so despedidas de seus empregos. Em outras palavras, preos crescentes so acompanhados por uma queda na produo e por um aumento na taxa de desemprego. Uma combinao de preos crescentes e desemprego crescente parece paradoxal se nos concentrarmos apenas nas foras impulsionadoras de demanda, porm, no se torna mesmo quebra-cabeas se olharmos para as presses de custos. No surpreende, assim que a explicao da inflao pelo lado dos custos tenha se notabilizado no final da dcada de 50, quando inflao e desemprego passaram a crescer simultaneamente nos pases industrializados. (GRFICO)

A diferena entre as presses de custo e de demanda est sumarizada no Grfico 12.6. As autoridades podem, atravs de polticas monetrias e fiscais expansionistas, causar um movimento ao longo da curva de Phillips original ( CP 1 ). Com a impulso da demanda, haver mais inflao e menos desemprego. Por outro lado, com a presso dos custos, toda a curva de Phillips muda para cima ( CP 2 ). As autoridades enfrentam, agora, uma escolha desagradvel. A partir do ponto B, se elas mantiverem a demanda agregada estvel em temos monetrios, menos bens sero comprados a preos mais elevados e o desemprego aumentar (movimento de B para C ). Se incrementarem a demanda agregada para manter o desemprego baixo, o resultado ser uma inflao ainda maior (ponto D ). O debate acerca da inflao de custos se acirrou ao final da dcada de 60, transformando-se, particularmente, em argumentos busca de culpados pela inflao. O grande e mais recente culpado pela inflao de custos na atualidade a Organizao de Pases Exportadores de Petrleo (OPEP), que no breve perodo de 1973 a 1974 dobrou e, em seguida, quadruplicou os preos que os importadores tinham de pagar pelo petrleo cru, impondo aumentos menores de preos a partir de ento 8 . O aumento do preo do petrleo, devido sua importncia como fonte de energia, de calor, e como matria-prima industrial bsica, tem um efeito poderoso nos pases importadores. Essas economias ficaram sujeitas a presses agudas de custos e apresentaram acelerao na taxa de inflao (no caso dos pases como os Estados Unidos e os da Europa Ocidental, como uma taxa histrica de inflao bastante reduzida, 1974 foi o ano de rompimento de taxa inflacionria de um dgito para a de dois dgitos, ou seja, superior a 10 por cento; no caso brasileiro, ano de 1980 trouxe o rompimento da barreira dos trs dgitos, ou seja, uma

taxa inflacionria acima dos 100 pro cento, estando o petrleo sendo responsabilizado como a principal presso de custos). Nos Estados Unidos, Inglaterra e outros pases da Europa Ocidental, a aguada elevao da curva de Phillips depois da crise do petrleo fez com que as administraes da poca optassem pro polticas contracionistas, numa tentativa de diminuir a acelerao da inflao; o resultado foi a elevao da taxa de desemprego, concomitante com as altas taxas de inflao j conhecidas. Para resumir, esta primeira explicao para o estagflao depende de perturbaes a partir dos custos: a curva de Phillips pode ser temporariamente deslocada pro aes agressivas para aumento de salrios e preos provenientes dos sindicatos e das empresas ou de choques externos, tais como o incremento no preo do petrleo importado. EXPECTATIVAS DE PREOS E A ESPIRAL SALRIO-PREO: O Argumento Aceleracionista A segunda explicao para a evoluo de altas taxas de inflao e de desemprego simultaneamente coloca em questo o prprio conceito de permanncia de uma curva como a descoberta por Phillips. De acordo com esse argumento, a curva de Phillips estvel somente no curo prazo, mudando sempre que as expectativas de inflao das pessoas mudam. A curva de Phillips se desloca para cima medida que a inflao ganha impulso. Se o objetivo das polticas monetrias e fiscais chegar a uma baixa taxa de desemprego, a inflao acelerar-se- atravs de taxas cada vez mais altas. Este argumento , por isso, conhecido como argumento aceleracionista. A maneira mais simples de explicar o argumento supor, de incio, que, durante um longo perodo de tempo, os preos tm-se mantido estvel. Com base nessa experincia, espera-se que eles permaneam

estveis por um perodo indefinido. A economia repousa no ponto G da curva de Phillips inicial (Grfico 12.7), onde a taxa de inflao nula. Suponha, agora, que o governo passe a considerar inaceitvel a taxa de desemprego de G, e coloque em ao polticas monetrias e fiscais para incrementar a demanda agregada e trazer a taxa de desemprego para o nvel U T . A partir de ento, os produtores, para atender demanda aumentada, necessitam de mais trabalhadores; aqueles que esto procura de trabalho encontram colocao fcil e rapidamente. A produo aumenta e o desemprego diminui. medida que a demanda continua a crescer, os produtores comeam gradualmente a aumentar os preos; nos primeiros estgios de inflao, entretanto, as variaes nos salrios monetrios so pequenas, j que costume alterar os salrios apenas periodicamente digamos, de ano em ano. A reao inicial ao incremento da demanda um incremento relativamente grande na produo, um aumento apenas moderado nos preos e um aumento ainda menor nos salrios. A economia se desloca ao longo da curva de Phillips em direo ao ponto H (Grfico 12.7). O ponto H, porm, no estvel. A curva inicial de Phillips ( CP 1 ) reflete uma situao na qual os contratos salariais eram negociados na hiptese de preos estveis. Mas na nova situao os preos no so estveis, e medida que as negociaes para novos contratos comeam, os trabalhadores, tendo conscincia que seu salrio real o montante de bens e servios que os seus salrios podem comprar foi desgastado pela inflao, desejam superar o custo de vida. Enquanto a demanda agregada aumentar rapidamente, mantendo a economia em pleno funcionamento, os sindicatos estaro numa posio favorvel para reivindicar; os empresrios, para os quais os mercados esto em franca expanso, capitularo ante a ameaa de greves. Como a demanda est elevada e

crescente, as empresas podem facilmente repassar os salrios mais elevados. A taxa de inflao se acelera, e a economia se dirige ao ponto J, acima da curva original de Phillips. (GRFICO) Com uma taxa maior de inflao, os empregados se acham mais uma vez burlados pela inflao; o seu salrio real , mais uma vez, menor do que eles esperava. Numa nova etapa de negociaes salariais, demandam uma recomposio ainda maior em relao ao custo de vida. Como j foram prejudicados por duas vezes, podem agora antecipar a inflao, e demandar algo mais para cobrir a futura inflao. A espiral salrio-preo ganha impulso. Enquanto a demanda for utilizada para manter o desemprego baixa denominada de U T , a inflao continuar a se acelerar. A curva de Phillips nos d, como mostra o raciocnio desenvolvido acima, uma impresso errnea. Ela cria a iluso de que h uma troca nica entre inflao e desemprego; em outras palavras, que uma baixa taxa de desemprego pode ser comprada por uma taxa de inflao firme e moderada. O custo, na realidade, bastante maior: uma taxa de inflao se acelerando permanentemente. Salrios e preos sobem em espiral, com preos maiores levando a demandas por salrios cada vez maiores, e salrios maiores sendo repassados para os consumidores na forma de preos cada vez maiores. O Limite Taxa de Inflao Uma taxa de inflao em permanente acelerao intolervel. Cedo ou tarde todo o sistema monetrio se desestruturar e a economia retornar ao ineficiente sistema de trocas (ou de escambo). (A taxa requerida para uma desestruturao completa , na verdade, muito alta centenas de pro cento ao ano. Rupturas severas, no entanto, podem ser

causadas por taxas de inflao bem mais baixas, tais como 40 por cento nos pases de histria de inflao muito baixa, por exemplo). Ao mesmo tempo, os responsveis pela poltica econmica se recusaro a incrementar a demanda agregada sem limites. Ilustrando essa argumentao bastante simples, suponha que a linha-limite das polticas monetrias e fiscais estabelecida (mais cedo do que tarde). Assim que a economia atinge o ponto H, o governo reconhece o perigo de uma inflao permanentemente em acelerao e reverte as polticas de demanda agregada. Em lugar de incrementar a demanda agregada pelo montante necessrio manuteno de uma meta de baixa de desemprego, as autoridades limitam a demanda agregada ao montante que necessrio para prevenir que a inflao ultrapasse os 2 por cento alcanados em H . Em outras palavras, as autoridades mudam a sua meta de poltica econmica. Seu objetivo principal no mais manter o desemprego no nvel baixo U T , porm manter a inflao de maneira que ela no ultrapasse o nvel planejado de 2 por cento, I T (Grfico 12.8) 9 . Neste caso, os trabalhadores ainda buscam salrios maiores, pois 2 por cento de inflao ainda afetam o sue poder de compra. Os empregadores, porm, esto tolhidos, pois no conseguem mais repassar facilmente os salrios aumentados por que existe restrio na demanda agregada. D-se o conflito, que pode resultar em grave. Ademais, devido demanda restringida, a produo comea a diminuir e o desemprego aumenta. A economia se dirige para a direita, para um ponto como L. A CURVA DE PHILLIPS DE LONGO PRAZO: As Duas Formas de Analisar A pergunta que surge, ao supor que a demanda continua a se restringir, at onde a economia se movimenta para a direita. Suponha, tambm, que a demanda est controlada de maneira a manter a inflao

permanentemente a uma taxa de 2 por cento. Onde estar situado o ltimo ponto de equilbrio? (GRFICO) Duas escolas de pensamento econmico analisem esta questo. Uma, que inclui os Profs. Edmund Phelps (Universidade de Colmbia, EUA) e Milton Friedman (Universidade de Chigago, EUA), argumenta que a economia se deslocar at o ponto N, o ponto diretamente sobre o equilbrio original G (Grfico 12.8). Com isto, a situao real entre salrios e preos no se alterar os empregadores pagam 2 por cento a mais pelo trabalho, mas so compensados pelos 2 por cento de incremento nos preos dos bens que produzem. Como N est diretamente sobre G, a taxa de desemprego a mesma nas duas situaes, e a curva de Phillips de longo prazo uma vertical. Isto acontece porque a taxa de inflao, no longo prazo, irrelevante no estudo do funcionamento da economia, uma vez que a taxa de inflao precisamente conhecido por todos os agentes contratantes. Em outras palavras, as pessoas no sofrem de iluso monetria. As pessoas sofrem de iluso monetria quando seu comportamento muda sob o evento de uma mudana proporcional nos preos e nos rendas monetrias Os economistas de outra escola, representados principalmente por Otto Eckstein e Roger Brinner (EUA), argumentam que a alterao na taxa de inflao levar a um novo ponto de equilbrio mais esquerda de N (Grfico 12.8), por exemplo, para o ponto M. Os pontos da curva gerada por esse tipo de reao, ou seja, a curva de Phillips de longo prazo, no ser inteiramente vertical. Com isto, os autores defendem que h uma troca entre inflao e desemprego no longo prazo. A curva de Phillips de longo prazo a curva (ou a reta) traada pro todos os possveis pontos de equilbrio de longo prazo, ou seja, pelos pontos nos

quais as pessoas j se ajustaram completamente taxa prevalecente de inflao. A taxa natural de desemprego a taxa de equilbrio que resulta de terem as pessoas se ajustado completamente taxa de inflao prevalecente. PERPECTIVAS A explicao do que nos leva a entrar neste problema no nos leva explicao de como sair dele. Podemos, entretanto, identificar trs importantes questes de poltica econmica: 1) Quais as implicaes, em termos de administrao da demanda agregada, que os acontecimentos dessas duas ltimas dcadas trazem? 2) Pode-se fazer alguma coisa para facilitar a transio para taxas inflacionrias mais baixas? 3) O que pode ser feito para reduzir a taxa natural de desemprego (ou a taxa de desemprego de equilbrio) da economia? Ou seja, o que pode ser feito para trazer a curva de Phillips de longo prazo para a esquerda? QUADRO 12.1 OS DIVERSOS TIPOS DE DESEMPREGO A taxa de desemprego a que se refere a curva de Phillips a percentagem da fora de trabalho que est procurando emprego, ou seja, os que esto desempregados contra a vontade. Esse tipo de desemprego, o desemprego involuntrio aumenta quando trabalhadores so despedidos, o que, de acordo com a relao de Phillips, acontece quando o nvel de produo nacional diminui. O desemprego naturalcomporta, tambm, a parcela da fora de trabalho que est se deslocando de uma ocupao para outra. O desemprego temporrio assim definido tem o nome de desemprego fricativo. H, porm, outros tipos de desemprego, particularmente importantes em economias subdesenvolvidas. So eles o desemprego disfarado, ou subemprego, e o desemprego estrutural.

O desemprego disfarado pode ser medido pelo nmero de pessoas que deixando se trabalhar, no trazem qualquer diminuio de produo nacional: os trabalhadores remanescentes trabalham mais e mais produtivamente. O desemprego estrutural. Por sua vez, pode ser medido pela parcela da fora de trabalho que no encontraria colocao mesmo se o produto estivesse sendo feito com toda a sua potencialidade: a produo (oferta) est estruturada de modo a no demandar toda a fora de trabalho disponvel no pas. O desemprego aberto representava, em 1969, 3,6 por cento da forca de trabalho total brasileira, enquanto o desemprego disfarado (medido pelo nmero de pessoas ocupadas que recebem menos do que um salrio mnimo, mais as pessoas que trabalham em tempo parcial e desejariam trabalhar em tempo integral) representava, mesma poca, 10,3 por cento da fora de trabalho total. A maior parte dos trabalhadores brasileiros considerados desempregados, portanto, est ocupada em atividades improdutivas e de baixa remunerao, o que faz com que os salrios monetrios mdios para toda a economia se fixem em nveis baixos. Segundo o pressuposto de Phillips, vlido para as economias desenvolvidas, os salrios so a espinha dorsal dos preos e evoluem de acordo com a evoluo da produo em direo ao pleno-emprego. H fortes indcios de que isto no acontece nas economias onde predomina o desemprego disfarado. O dilema entre inflao e desemprego, neste caso, no pode ser solucionado a partir das metas salrios-preos apontadas pela anlise de Phillips, sem uma qualificao adequada para o caso das regies menos desenvolvidas.

Propostas para Facilitar a Transio para uma Taxa de Inflao Menor

Altas taxas de inflao e de desemprego coexistem porque as expectativas inflacionrias tm sido incorporadas aos contratos. Frear estas expectativas inflacionrias atravs de polticas restritivas de demanda agregada um processo doloroso. apenas atravs do sofrimento do desemprego que o mercado induz os indivduos e as instituies a diminuir as respectivas demandas. Para reduzir os incrementos nos salrios e nos preos, de uma maneira menos sofrida, entretanto, duas propostas tm sido apresentadas. 1. Polticas de rendas. Uma proposta a utilizao de polticas de rendas, atravs da interveno do governo nos preos e nos salrios, de maneira a reduzir mais rapidamente a inflao. Tais experimentos apresentam, entretanto, aspectos bastante controversos em termos de eficcia; o argumento mais importante e o de que tais controles apenas postergam (ou reprimem) a inflao, que entrar em nova espiral assim que os controles forem ou mesmo a partir de exigncias da prpria economia a tendncia inflacionria, de longo prazo, no afetada por tais controles. 2. Indexao dos salrios A inflao uma maneira de frustra as expectativas.
Joseph Kraft

Uma segunda maneira possvel de facilitar a transio para taxas de inflao menores trabalhar sobre as expectativas que so incorporadas aos contratos de salrios. Por exemplo, com uma taxa de inflao de 6 por cento, os trabalhadores podero demandar aumentos salariais da ordem de 9 por cento, para compensa-los da inflao ocorrida, e para aumentar em 3 por cento o seu poder aquisitivo, como objetivam. Os contratos assim estabelecidos mostram, que a inflao persistir mesmo diante de polticas restritivas de demanda e taxas elevadas de desemprego, formando um crculo vicioso: existe inflao porque as pessoas esperam inflao, e as pessoas a esperam porque ela existe. Por

que no romper esse crculo protegendo os trabalhadores contra a inflao? Seguindo nosso exemplo, isto poderia ser feito se se assegurasse um incremento bsico de 3 por cento dos salrios, com a clusula de que os trabalhadores sero compensados por quaisquer alteraes de custo de vida ocorridas durante a vigncia de seus contratos. Os trabalhadores ficariam satisfeitos com esta clusula de indexao, ou de escala mvel, pois, por ela, seus salrios estariam protegidos no apenas contra a inflao corrente, mas tambm contra uma inflao futura que pode ser maior que a presente. Contratos desse tipo facilitariam a ajustamento a taxas menores de inflao, tornando possvel uma desacelerao mais rpida da inflao - embora no estejamos verdade, o problema mais grave ainda. Os contratos de salrios so indexados quando incluem uma clusula de correo monetrio, ou de escala mvel que permite salrios monetrios adicionais para compensar os incrementos no ndice de preos ao consumidor. convictos de que solucionariam o problema do impulso inflacionrio. Poderiam tornar, na

A razo a seguinte: se todos os salrios forem indexados, as negociaes salariais centrar-se-o nas rendas reais. Suponha que, nas vrias negociaes que esto se realizando num dado momento, os trabalhadores estejam demandando aumentos dos salrios e ordenados reais 4 por cento, em mdia. Suponha, tambm, que a produtividade do trabalho esteja crescendo apenas 2 apenas 2 por cento o que torna os contratos inconsistentes com o que a economia pode realmente produzir 12 Como esses contratos inconsistentes so feitos em termos nominais, a inconsistncia seria resolvidapela inflao: os preos aumentariam at as pessoas ficarem com menos poder de compra real do que esperavam, quando negociaram seus salrios nominais. Quando os salrios so

indexados, porm, esta soluo simples no se realiza; os salrios crescem cada vez mais rapidamente e, pode resultar do processo uma espiral inflacionria. Para poder se adotar um esquema de indexao amplo, essencial criar mecanismos para prevenir que sua ligao com o produto nacional total exceda o que a economia pode produzir. de instrumento de cura desta. O que Fazer para Reduzir a Taxa Natural de Desemprego? Mesmo se consegussemos uma transio suave para uma taxa inflacionria mais baixa, no teramos conseguido resolver nossos problemas macroeconmicos. Haveria, ainda, um montante significativo de desemprego, devido a causas estruturais e fricativas. As estimativas dessa taxa natural de desemprego, abaixo da qual a inflao comea a se acelerar, tem mostrado um aumento nas ltimas dcadas. H duas razes pelas quais isto quais isto pode ter sido causado. A primeira baseada na variao da composio da fora de trabalho. A fora de trabalho da ltima dcada, principalmente em pases jovens(ou relativamente seja, com uma taxa de crescimento populacional por uma elevada pro vrias dcadas), formada
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A indexao, se

isto no for feito, poder se tornar mais uma causa da inflao, ao invs

porcentagem maior de pessoas com menos de 20 anos, e que apresentam uma taxa de desemprego maior que os adultos. medida que se tornam uma frao maior da fora de trabalho, a taxa de desemprego global tende a crescer. Alguns economistas argumentam que a participao crescente das mulheres na fora de trabalho tambm tem alimentado a tendncia para o aumento da taxa de desemprego natural porm, este , ainda, um argumento controverso. A segunda razo que, com o desenvolvimento mundial, fortemente baseado no setor industrial e nas variaes tecnolgicas, tem

havido um crescimento mais lento das indstrias que utilizam maior quantidade de mo-de-obra, com menor especializao, e menor quantidade de mquinas e equipamentos (capital). Com isto, uma proporo crescente da fora de trabalho passa a encontrar dificuldade em se empregar- aquela parte da fora de trabalho sem qualificao para operar o capital crescentemente complexo e poupador de mo-de-obra. A taxa natural de desemprego, devido a este fator estrutural, tem aumentado nos pases menos desenvolvidos. (J em pases como a Alemanha, p exemplo, a composio da fora de trabalho, com especializaes a nvel superior, tambm deixa de encontrar ocupaes adequadas devido estrutura altamente poupadora de mo-de-obra das indstrias. No fato raro encontrar-se pessoas formadas em engenharia, por exemplo, empregadas como motoristas ou caixas de restaurantes.) A terceira razo que, com o desenvolvimento de novos programas de previdncia social, h uma tendncia de se manter a renda das pessoas temporariamente desempregadas (fundo de garantia, no caso brasileiro; seguro-desemprego na Inglaterra). Com isto, em algum grau, as pessoas tornam-se menos pressionadas para buscar novos empregos, quando desempregadas, ou so induzidas a deixar o emprego que possuem para sacar o fundo de garantia. Neste caso, fica difcil afirmar o que poderia vir a ser feito: o objetivo de reduzir desemprego entra em conflito com o objetivo social de reduzir as dificuldades dos que se encontram desempregados. Mas o que pode ser feito para reduzir a taxa de desemprego natural? De acordo com as razes apresentadas, primeiro, reduzir a grande disparidade de qualificao da fora de trabalho, cuja educao tem estado grandemente dissociada dos requisitos de mercado; isto pode ser feito atravs de programas de treinamento e de educao em sentido amplo, de maneira que as pessoas, ou seja, a fora de trabalho composta

por indivduos com qualificao desde nula at a mais completa especializao, encontra empregos com menos dificuldade; segundo, adaptar gradativamente a estrutura produtiva (composio dos bens produzidos e tecnologias de produo) estrutura da fora de trabalho e estrutura de demanda (composio dos bens desejados e capacidade de compra expressa pela distribuio da renda); com isto, uma grande fonte de desemprego estrutural estaria controlada
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; terceiro, reformular a

legislao do trabalho para reduzir a rotatividade (desemprego fricativo) e discriminao que encontram mulheres e outras minorias (deficientes, negros e menores) quando buscam colocao; quarto, numa abordagem muito mais ambiciosa, que o governo haja como empregador de ltima instncia, ou seja, que esteja pronto para empregar os que querem trabalhar e no encontram colocao no setor privado. O lado positivo desta proposta colocar pessoas em ocupaes teis, tal como feito na conservao de estradas e de parques. Do lado negativo, pode-se apontar o desestmulo que isto representa para que as pessoas busquem um emprego no setor privado (onde provavelmente trabalharia muito mais, e em muitos casos, receberia menos); a carga que tais gastos representam para o contribuinte e, em decorrncia, suas conseqncias na taxa de inflao; e, finalmente, a possibilidade de tais programas serem usados para fins polticos por pessoas ou grupos.

03.03. POR QUE A ECONOMIA INSTVEL? uma seu vizinho estar desempregado. Uma depresso voc estar desempregado. Embora todos ns desejamos um crescimento uniforme e estvel para a economia, no o conseguimos. As condies da atividade

econmica raramente permanecem uniformes e estveis. Expanses moderadas freqentemente levam a surtos inflacionrios, e surtos inflacionrios levam a recesses. Neste captulo desenvolveremos as questes por qu? Por que a Economia tem-se mostrado instvel? Quais os distrbios que esto em ao dentro da economia, e quais os choques que vm de fora dela? Por que os instrumentos de gerncia monetria e fiscal tm-se mostrado inadequados para a eliminao da instabilidade econmica? Por que, pelo contrrio, as atividades desenvolvidas pelo governo federal e pelo Banco Central tornam, repetidas vezes, piores as flutuaes econmicas? FLUTUAES NA ATIVIDADE ECONMICA A contabilizao do produto nacional uma inveno relativamente moderna, e a obteno regular de dados necessrios para essa contabilizao vem sendo feita, principalmente, a partir da dcada dos 30, nos pases mais desenvolvidos, e a partir da dcada dos 40, no Brasil. interessante estudar as sries histrias estimadas para os Estados Unidos, a partir de estatsticas de produo e financeiras, as quais permitem traar os movimentos ascendentes e descendentes da atividade comercial norte-americana desde o incio de seu repblica, conforme mostra o Grfico 13.1. No Grfico 13.2. esto representados os movimentos da atividade econmica brasileira, num perodo que abrange desde o incio dos registros estatsticos, a partir das estimativas de produo e financeiras elaboradas por Haddad e Contador 1 (perodo de 1860 a 1970). Os grficos permitem visualizar que a economia no se movimenta como um pndulo, ou seja, com regularidade em intervalos especficos. A anlise das flutuaes econmicas, se o movimento fosse o de um pndulo, estaria muito simplificada: esse movimento facilmente

previsvel. Permitem, finalmente, que se avalie de maneira preliminar a dependncia que as flutuaes na economia brasileira guardam com a de outras economias mais desenvolvidas no caso, a norte-americana. (GRFICO) flutuaes na economia brasileiras guardam com a de outras economias mais desenvolvidas no caso, a norte-americana. As Quatro Fases do Ciclo Econmico , talvez surpreendente que as flutuaes econmicas (ou dos negcios) sejam chamadas de ciclo, uma vez que so to irregulares. Elas apresentam, porm, as mesmas quatro fases de um ciclo (Grfico 13.3). (GRFICO) A chave para identificar um ciclo econmico identificar uma recesso o perodo no qual a atividade econmica est declinando, o que traz imediatamente um problema de definio: at quando a atividade econmica precisa declinar para que se declare estar a economia numa recesso? Na resposta h um significado tanto poltico quanto econmico: nenhuma administrao deseja ser acusada de ter criado uma recesso. Nos Estados Unidos, uma organizao privada de pesquisa o National Bureau of Economic Research (NBER) a guardi das chaves; ela declara o que e o que no uma recesso. Seu teste maior histrico: seria um movimento descensional atual to longo e severo quanto movimentos idnticos acontecidos no passado, e que foram classificados como recesses? Existe um teste mais simples, felizmente: Ocorre uma recesso quando o produto nacional bruto real diminui por dois ou mais trimestre consecutivos 2 . (Os dados trimestrais utilizados neste teste devem ser ajustados de molde a eliminar a sazonalidade.)

Todos os movimentos descensionais registrados no passado, e que o NBER identificou como recesso, obedeceram a esta simples definio. medida que a produo diminui durante uma recesso, os lucros das empresas se reduzem e o desemprego aumenta. O incremento no desempenho geralmente se d com uma defasagem em relao variao na produo; a maior parte das empresas reluta em despedir empregados. A recesso termina com o piso, ou seja, o ms no qual a atividade econmica est no seu mnimo. Este ponto seguido pela fase de expanso. O produto aumenta, e geralmente lucros, emprego, salrios, preos e taxas de juros aumentam. Historicamente, o pico, ou ponto crtico superior, tem se associado a um pnico financeiro como o pnico de 1907, ou a Quarta-feira Negra- outubro de 1929, quando o mercado de ttulos faliu. Picos recentes nos Estados Unidos tm sido menos dramticos com uma notvel exceo: o ltimo pico econmico de 1973 coincidiu com a guerra do Oriente Mdio, com o embargo do petrleo e com a quadruplicaro dos preos do petrleo. As Fontes de Instabilidade Existe realmente instabilidade. Mas, por qu? Um caminho bvio para se analisar esta questo o estudo de cada um dos maiores componentes da demanda agregada: investimento, consumo, exportaes (GRFICO)

lquidas e compras de bens e servios por parte do governo. Consideraremos os mais importantes desses componentes separadamente, para ver como podem flutuar de ms a ms, ou de ano a ano. Em seguida, voltaremos nossa ateno para a possibilidade desconcertante de que o governo, atravs das polticas econmicas. De todos os componentes da demanda agregada, o investimento tem se mostrado o mais instvel, ou seja, o investimento flutua numa percentagem maior do que o PNB (Grfico 13.4). DEMANDA POR INVESTIMENTO: O Acelerador A demanda por investimento depende de diversas variveis. Uma delas, a taxa de juros, foi estudada no Captulo 11, quando analisamos de que maneira a poltica monetria pode afetar a taxa de juros e, em decorrncia, a demanda por investimento. As variaes nas taxas de juros no se constituem na explicao mais importante da demanda por investimento, embora possam trazer importantes contribuies para a anlise do funcionamento do poltica monetria. O investimento tem, historicamente, crescido quando as taxas de juros esto subindo (em outras palavras, o investimento tem aumentado apesar das crescentes taxas de juros), e tem diminudo quando as taxas de juros passam a escorregar para baixo. A pea mais importante que dirige o investimento no a taxa de juros, e sim alguma coisa mais. Suponha que, para resolver essa questo, coloquemo-nos na pele de um empresrio. Por que deveramos desejar investir? Por que desejaramos, por exemplo, adquirir mais mquinas? A resposta mais simples que os empresrios desejam mais mquinas porque desejam produzir mais bens. Considere a ilustrao

numrica da Tabela 13.1 e o Grfico 13.5. Suponha, inicialmente, que um fabricante de bicicletas vende, anualmente, 200 mil unidades, e que necessrio uma mquina para cada 10 mil bicicletas produzidas. Assuma, tambm, que o fabricante possui inicialmente as 20 mquinas necessrias produo das 200 mil bicicletas. Enquanto a demanda permanecer estvel (como est representado na Tabela 13.1, Fase I, anos 1 e 2) no haver necessidade de nenhuma mquina adicional. No h investimento lquido. Tal fato no significa, entretanto, que a produo de mquinas seja zero. Suponha que uma mquina dure 10 anos; logo, 2 mquinas originais se desgastam a cada ano. Assim, enquanto a demanda por bicicletas permanecer constante (200 mil unidades ao ano), o investimento bruto continuar a ser de 2 mquinas por ano (ou seja, 2 mquinas devero ser compradas para repor as 2 mquinas que se desgastam a cada ano).

TABELA 13.1 O princpio da acelerao

(1) Vendas anuais de Tempo bicicletas (em milhares) Fase I: Vendas estveis 1.ano 2 ano Fase II: Vendas crescentes 3. ano 4. ano Fase III: Um nivelamento (alto) 5. ano 6. ano Fase IV: Vendas decrescentes 7. ano 8.ano Fase V: Um nivelamento (mais baixo) 9. ano 10.ano (2) Nmeros de mquinas desejado (coluna 2 10 milhares) 200 200 20 20 0 0 (3) Investimento da coluna 2) (4) Investimento reposio de 2 mquinas)

lquido (variao bruto (coluna 3 +

2 2

220 240

22 24

2 2

4 4

250 250

25 25

1 0

3 2

230 210

23 21

-2 -2

0 0

200 200

20 20

-1 0

1 2

O investimento flutua muito mais que o consumo. O investimento lquido depende da variao no consumo.

Suponha, agora, que a demanda por bicicletas comece a crescer na Fase II. No terceiro ano, as vendas aumentam em 10 por cento, de 200 mil para 220 mil unidades. O fabricante, conseqentemente, necessita de 22 mquinas; necessrio adquirir duas mquinas adicionais. O investimento bruto aumenta para 4 mquinas 2 para reposio mais 2 de adio lquida. Um aumento de 10 por cento nas vendas causou um efeito

acelerado no investimento: o investimento bruto aumentou de 2 para 4 mquinas, ou de no menos do que 100 pro cento. (Este efeito ampliado no investimento fornece uma pista importante para explicar por que o investimento flutua to mais do que o PNB, conforme mestra o Grfico 13.4). No quarto ano, ento, com o crescimento das vendas permanecendo constante ao nvel de 20 mil unidades, o investimento bruto tambm permanece constante e iguala 4 mquinas por ano. Examine, em seguida, o que acontece na Fase III. A demanda, no quinto ano, comea a se nivelar. Quando o crescimento diminui para 10 mil bicicletas, apenas uma mquinas adicional se torna necessria. Tanto o investimento bruto quanto o investimento lquido declinam como um resultado do crescimento mais vagaroso das vendas de bicicletas. Vamos enfatizar: no necessrio uma diminuio efetiva nas vendas para gerar uma diminuio nos investimentos. (As vendas no diminuem no quinto ano; elas, simplesmente, crescem mais vagarosamente que no quarto ano.)Assim, quando a demanda pro bicicletas se estabiliza no sexto ano, no h mais a necessidade de mquinas adicionais; o investimento lquido cai a zero e o investimento bruto retrocede para 2. Quando a venda de bicicletas comea a diminuir, como na Fase IV (stimo ano), o nmero de mquinas que o fabricante necessita tambm diminui; as mquinas que esto se desgastando totalmente naquele ano no sero respostas. O investimento lquido se torna negativo e o investimento bruto cai a zero. Este exemplo do princpio da acelerao ilustra pontos importantes: 1.O investimento (em mquinas) flutua numa percentagem muito maior que o consumo (de bicicletas). (GRFICO) 2.O investimento lquido depende da variao no consumo.

3.Para que o investimento permanea constante necessrio que o consumo, uma vez que comece a crescer, continue a crescer constantemente. Uma reduo no crescimento do consumo causar uma diminuio no investimento (ano 5.). Taxas muito rpidas de crescimento das vendas, entretanto, podero ser insustentveis. Conseqentemente, uma expanso econmica muito rpida contm em si as sementes de sua prpria destruio. medida que a taxa de crescimento do consumo torna-se mais lenta, o investimento tender a diminuir. 4. possvel que o investimento bruto caia a zero, mesmo quando haja apenas um ligeiro declnio nas vendas (ano7.). 5. Para que o investimento se recupere no necessrio que as vendas voltem a se expandir. Uma reduo na taxa de diminuio das vendas suficiente (ano 9. ). Assim, uma diminuio na atividade econmica contm em seu bojo as sementes da recuperao. Embora bastante simplificada, esta ilustrao permite que mostremos a validade de seus principais pontos atravs de alguns exemplos. Quando os negcios se tornam mais lentos e menos bens so embarcados, o montante de servios de transportes diminui. A demanda pro novos caminhes, conseqentemente, diminui rapidamente; em face de um declnio mesmo suave nos transportes totais, no haver necessidade de repor os caminhes que esto se desgastando. Como outro exemplo, considere o que acontece quando a taxa de natalidade diminui. A construo de novas escolas fica paralisada. (Escolas novas so fundamentalmente necessrias para acomodar um incremento na populao estudantil.) O acelerador se aplica a outras formas de investimento (tais como construo de prdios escolares, treinamento de professores e fbricas) alm do investimento em mquinas. O acelerador tambm se aplica a investimento em estoques, e isto pode aumentar a instabilidade de economia. Os comerciantes podem

desejar manter seus estoques numa proporo fixa com as vendas. Nesse caso, quando as vendas aumentam, as encomendas para as fbricas podem vir a ser aumentadas ainda mais do que as vendas, para que os comerciantes alcancem o desejado de estoques. Da mesma forma, quando as vendas caem, as encomendas para as fbricas podem ser diminudas ainda mais do que as vendas, para reduzir os estoques. As oscilaes no investimento em estoques tm representado um papel importante nas modernas recesses mundiais, tornando-se, ento, negativas. O investimento em estoque, entretanto, no age como uma fora desestabilizadora, pois no h necessidade, para os varejistas de manter uma relao rgida entre vendas e estoques. Na verdade, os efeitos de rpidos e temporrias expanses nas vendas podem ser abrandadas pela existncia de estoques: os comerciantes podem atender demanda aumentada atravs de uma reduo de seus estoques. DEMANDA DE CONSUMO Em termos percentuais, o consumo flutua muito menos do que o investimento, conforme demonstrou o Grfico 13.4, durante um ciclo econmico. Na verdade, o consumo geralmente flutua pro uma percentagem menor que a do PNB total, uma vez que este a soma das compras em bens de capital (investimento), bens intermedirios e bens de consumo, todos discriminados no grfico. Apesar disso, variaes nos gastos em consumo, particularmente dos bens durveis de consumo, podem vir a afetar a severidade das flutuaes econmicas. Os bens de consumo durveis, tais como carros ou mquinas de lavar, tm algumas das caractersticas da maquinaria utilizada pela indstria. Eles tm vida til de 5, 10, 15 anos, ou at mais. Os consumidores, uma vez que os durveis no se desgastam subitamente, usam de considervel moderao para repor esses itens. Quando os

consumidores enfrentam dificuldades financeiras, ou quando esto pessimistas a respeito do futuro, preferem diferir a compra de carros novos ou de outros bens durveis. As compras de bens de consumo durveis, conseqentemente, flutuam mais do que as compras de outros bens tais como os de alimentao ou de vesturio. As compras de durveis podem, assim, aumentar o movimento descensional da atividade econmica. Por exemplo, expectativa pessimistas a respeito da disponibilidade e do custo da gasolina contriburam para que, no segundo trimestre de 1980, a venda de carros tenha apresentado, no Brasil uma queda relativamente acentuada tal queda no tem sido mais drstica pelo otimismo, em contraposio disponibilidade de lcool em substituio gasolina. Neste sentido, um otimismo crescente dos consumidores pode vir a aumentar o impulso para a recuperao, como foi o caso das vendas de durveis no perodo 1969-1971, quando a taxa de crescimento das vendas de tais bens foi significativamente superior ao crescimento mdio da economia. Assim, a compra de bens durveis de consumo, como o investimento, traz consigo as sementes do retorno. Depois de um perodo de vendas baixas ou decrescentes, os durveis existentes comea a desgastar-se e o consumidor se torna cada vez mais disposto a rep-los. Alternativamente, depois de vrios anos de expanso na venda de carros a lcool, uma diminuio pode ser o resultado natural; com tantos carros relativamente novos em sua posse, o consumidor se ausenta temporariamente do mercado. A Atuao do Consumidor Como Uma Influncia Estabilizadora Durante o movimento ascendente do ciclo econmico, o consumo aumenta, aumentando, ento, a intensidade da expanso. Se os

consumidores no tivessem despendido mais, no teria havido o reforo de realimentao entre consumo e investimento. Num outro sentido, porm, o comportamento do consumidor aumenta a estabilidade da economia. Embora seja verdadeiro que o consumo aumente durante as expanses, ele aumenta proporcionalmente menos do que a renda disponvel; o que sobra da renda poupado. O vazamento, na forma de poupana, na corrente de gastos, fornece um elemento importante de estabilidade. Assim como os vazamentos na forma de impostos, os vazamentos na forma de poupana agem como um estabilizador automtico. Da mesma maneira, o comportamento do consumidor contribui para a estabilidade durante uma retrao econmica. O consumo cai, mas menos do que a renda. Ademais, durante uma retrao particularmente aguda, um grande nmero de consumidores gasta mais do que suas rendas eles despolpam, ou atravs de utilizao de poupanas feitas no passado, ou atravs de emprstimos. EXPORTAES LQUIDAS As exportaes lquidas (ou seja, exportaes, menos importaes) podem ser uma fora disturbadora, ou podem agir como um estabilizador, reduzindo a amplitude das flutuaes que se originarem em outros setores da economia. A relao entre o comrcio internacional e a economia nacional ser considerada em detalhe no Captulo 14; por enquanto, vamos tocar nos pontos mais importantes. O comrcio internacional pode ser uma fonte de instabilidade por duas razes. Primeiro, as maiores variaes podem ocorrer no mercado para bens trocados internacionalmente. O fato mais evidente na atualidade a quadruplicao dos preos do petrleo pela Organizao dos Pases Exportadores de Petrleo (OPEP) em 1973 e

1974,

que

agiu

como

um

choque

nas

choque

nas

economias

industrializadas importadoras do bem. Segundo, os ciclos econmicos em um pas tm a tendncia de se espalhar para os outros. Uma expanso na Europa na Ocidental, por exemplo, estimular a economia brasileira: mediada que os europeus ocidentais compram mais de um conjunto completo de produtos, passam a comprar tambm mais dos bens fabricados aqui no Brasil, incrementando, desta maneira, as exportaes deste pas. E um aumento das exportaes lquidas pe em funcionamento o processo do multiplicador, assim como o faz um aumento na demanda pro investimento. (No faz diferena se uma compra de Cr$ 100 milhes em mquinas brasileiras feita por empresrios ou europeus. Em ambos os casos, ser gerada renda na indstria manufatureira brasileira e essa renda ser gasta e novamente gasta no processo do multiplicador, descrito no Captulo 7.) Enquanto as exportaes tm um efeito multiplicador sobre o produto nacional, a existncia das importaes reduzem a magnitude das flutuaes. As importaes, assim como a poupana e os impostos, representam um vazamento estabilizador que flui do fluxo de gastos nacional. Quanto mais alta for a propenso marginal a importar , menor ser o multiplicador. E mais estvel tender a ser o produto nacional. Por exemplo, quando a renda nacional do Brasil aumenta, os brasileiros passam a comprar mais usque inclusive escocs. Se o usque estrangeiro no estivesse disponvel, os brasileiros consumidores de usque comprariam os produtos fabricados pelas empresas paulistas. A renda em So Paulo Cresceria ainda mais rapidamente; a expanso interna seria ainda mais forte. Similarmente, as importaes moderam uma recesso. Quando a renda diminui, as importaes de usque e de outros produtos diminuem tambm. Parte das perdas em vendas se do na

Inglaterra e na Esccia, em vez de em So Paulo, moderando o movimento descensional brasileiro. Define-se propenso marginal a importar como a variao nas importaes dividida pela variao no produto nacional. O comrcio internacional tem efeitos contrastantes sobre dois parceiros comerciais durante uma expanso cclica, uma vez que as importaes de um pas representam exportaes de outro pas. Uma expanso originria dos Estados Unidos leva a um incremento das importaes norte-americanas. Uma vez que essas importaes crescentes so exportaes de outro pas (calados brasileiros, pro exemplo), a expanso passa a ocorrer neste outro pas tambm. Para os Estados Unidos, entretanto, as importaes representam um vazamento, que torna mais lenta a expanso interna. POLTICAS MONETRIAS E FISCAIS: O Registro Ambguo Os economistas e tcnicos do governo tem dado desde a Grande Depresso dos anos 30 muita nfase ao uso de polticas monetrias e fiscais para estabilizar a economia: A teoria apresentada na Parte 2 deste livro segure que no caso de uma recesso, polticas monetrias e fiscais expansionistas podem manter a demanda agregada e fazer com que o movimento descensional se torne mais brando. Polticas monetrias e fiscais restritivas, da mesma forma, podem restringir os excessos de demanda inflacionrios. Mas quando olharmos para o registro dos anos recentes como o faremos logo a seguir no fica claro se as polticas monetrias e fiscais tm preenchido as esperanas que sobre elas foram colocadas. Variaes nessas polticas parecem estar atuando a favor dos ciclos, to freqentemente quanto tem atuado contra os mesmos. Ou, em outras

palavras, que essas polticas tm sido to freqentemente pr-cclicas quantocclicas. Mesmo o ambguo recorde dos anos recentes, num sentido, no de todo mau particularmente se o compararmos com o que aconteceu no perodo entre as duas guerras mundiais, quando grandes erros de poltica econmica nos Estados Unidos contriburam para a Grande Depresso. Por exemplo, um grande incremento de taxas foi imposto em 1932, com o objetivo de equilibrar o oramento; o resultado foi aprofundamento da Depresso. Em ataque a esse erro, e para alertar para a armadilha de poltica econmica em que as autoridades cairiam se tentassem equilibrar anualmente o oramento, Keynes escreveu a sua Teoria Geral . Grandes erros tambm foram cometidos pelo lado monetrio. A poltica monetria foi restritiva em 1931, contribuindo para uma diminuio de cerca de 25 por cento na quantidade de moeda entre 1929 e 1933, aumentando a intensidade da Depresso. Em 1936 e 1937, para atacar a inflao, a taxa de encaixe compulsrio que os bancos deveriam manter em reserva junto ao Sistema Federal foi duplicada; esta modificao empurrou a economia, que estava em recuperao, de volta para a recesso. Em dcadas recentes, erros dessa magnitude tm sido evitados em todo o mundo e, neste sentido, a recente utilizao de polticas econmicas tem sido um sucesso. Olhando mais detalhadamente para esse recorde, entretanto, no fica muito clara a maneira pela qual tais polticas tm contribudo para a estabilidade da economia. Uma poltica monetria ou fiscal constracclica (ou anticclica) quando reduz a amplitude dos ciclos econmicos. Uma poltica monetria ou fiscal pr-cclica quando incrementa a amplitude das flutuaes cclicas (Pr-cclica se refere aos resultados e no s intenes. As autoridades podem estar tentando estabilizar a economia, porm podem estar errando.)

Para ilustrar o debate acerca das polticas monetrias e fiscais utilizadas na estabilizao da economia, vamos analisar o Grfico 13.6. Este grfico inclui medidas de polticas monetrias e fiscais adotadas no Brasil desde 1867, conjuntamente com dados de evoluo dos preos, do desemprego e do crescimento do produto. A medida mais comum de moeda, M 1 (moeda em poder do pblico mais depsitos vistas nos bancos comerciais), considerada como o indicador de poltica monetria. Pelas razes explicitadas no Captulo 8, a medida de poltica fiscal a ser considerada deveria ser o oramento de pleno-emprego, as estatsticas brasileiras, no caso, ainda se apresentam deficientes quanto a esse dado. O oramento federal, via de regra, previa equilbrio ou pequeno dficit anualmente enquanto se realizava com vultosos dficits. Tal situao passa a se alterar aps 1967, quando novas tcnicas oramentrias foram implementadas, e a coordenao da poltica econmica passou a se fazer mais eficientemente at que passa a se registrar supervit do Tesouro Nacional, a partir de 1973. Assim, a medida de poltica fiscal utilizada nesta ilustrao o oramento realizado a partir de 1969 (uma vez que a anlise se referir aos anos mais recentes). (GRFICO) A estimativa do desemprego utilizada a do hiato do PIB, ou seja, a diferena entre a taxa de variao do PIB potencial e a do PIB efetivo. O hiato do PIB fornece uma estimativa da capacidade ociosa da economia, e em decorrncia, uma estimativa da evoluo do desemprego 3 . As sries histricas de evoluo do produto so as mesmas utilizadas no Grfico. 13.2 Vamos citar dois casos em que as polticas monetrias e fiscais e fiscais aplicadas economia brasileira auxiliaram a estabilidade do sistema:

1. Um registro histrico, na poca em que a revoluo keynesiana ainda no havia surgido, o da Grande Depresso dos anos 30, que no chegou a ofertar o Brasil com a mesma intensidade registrada nos pases da Europa e nos Estados Unidos. A principal fonte de renda no pas era a exportao do caf; com a grande queda na atividade comercial mundial devido Depresso, a poltica cafeeira adotada (compra os excedentes de caf atravs de emisses, em vez de atravs de impostos) gerou dficits volumosos. Como analisa Celso Furtado: a poltica de defesa do setor cafeeiro nos anos da Grande Depresso concretiza-se nem verdadeiro programa de fomento da renda nacional. Praticou-se, no Brasil, inconscientemente, um poltica anticclica de maior amplitude que a que se tenha sequer preconizado em qualquer dos pases industrializados... 4 . 2. Um caso bem mais recente de polticas econmicas aplicadas que auxiliaram na estabilidade o que se convenciona chamar de perodo do milagre brasileiro. Tal perodo, abrangendo os anos de 1968 a 1973, se caracterizou por elevadssimas taxas de crescimento do PIB real (mdia de 10 por cento ao ano), acompanhadas de reduo substancial do ritmo inflacionrio (de um ndice de inflao de 90 por cento, em 1964, para 15 por cento em 1972). A administrao das polticas monetrias e fiscais foi de carter expansionista, e levada de molde a aproveitar toda a potencialidade de crescimento da economia em setores que apresentavam capacidade ociosa (ou seja, sem presses de custo que adicionassem presses inflacionrias ao sistema). Por outro lado, pode-se argumentar que muitas das polticas econmicas adotadas nas ltimas dcadas causaram mais danos que benefcios. Mesmo as polticas fiscais e monetrias do perodo do milagre brasileiro podem ser questionadas; pode-se sustentar que a recuperao da economia brasileira teria vindo sem elas, e que, uma vez

implementadas, tenham acumulado presses inflacionrias que afloraram no perodo imediatamente posterior. Tais presses, somadas elevao do preo do petrleo a partir de 1973, teriam intensificado o crescimento dos preos internos at s taxas que hoje se apresentam. De acordo com essa linha de argumento, a instabilidade econmica pode ser parcialmente atribuda a enganos na aplicao de polticas monetrias e fiscais. Dvidas acerca dos resultados das polticas de demanda agregada no esto confinadas apenas ao caso brasileiro. Num recente estudo feito para pases europeus e para os Estados Unidos, por exemplo, Bent Hansen concluiu que variaes de poltica fiscal discricionria provavelmente contribuem tanto para desestabilizar quanto para estabilizar a economia. Tais resultados esto sintetizados na Tabele 13.2. Os resultados indicam que os estabilizadores automticos funcionam; por exemplo, a diminuio no recolhimento de impostos durante as recesses tendem a manter a renda disponvel e o consumo. o efeito das variaes em polticas discricionrias, mostradas atravs da primeira coluna da tabela, que importa para o debate acerca das polticas. O resultado desconcertante, no caso, talvez seja o da Inglaterra, a terra de John Maynard Keynes. O medocre desempenho das polticas monetrias e fiscais apresentado pela Tabela 13.2 pode ser analisado atravs de trs principais razes: 1.Defasagens na execuo das polticas e incerteza acerca da rapidez com que as polticas surtiro efeitos, o que difcil estabilizar a economia. 2.As autoridades tm outros objetivos alm da estabilidade econmica. A busca desses outros objetivos pode vir a desestabilizar a economia.

TABELA 13.2 Poltica fiscal em pases selecionados, 1955-1965. (Percentagem Eliminada dos Ciclos Econmicos) (1) Eliminada por Poltica Discricionria 5 -35 14 -17 5 -10 17 (2) Eliminada por Polticas Automticas 16 48 12 32 n.d. -3 32 (3) Percentagem Total Eliminada 21 13 26 15 n.d. -13 49

Pas Blgica Frana Alemanha* Itlia** Sucia Inglaterra Estados Unidos

Para os sete pases estudados, Hansen concluiu que polticas fiscais discricionrias (coluna 1) contriburam significativamente para estabilidade apenas na Alemanha e nos Estados Unidos. Na Frana, Itlia e Inglaterra, a poltica fiscal foi desestabilizaste (como mostram os nmeros com sinais negativos na coluna 1). * 1958-1965 **1956-1965 n.d.- no disponvel Fonte: Bent Hansen, Fiscal Policy in Seven Countries, 1955-1965, Paris, Organizao para Cooperao e Desenvolvimento Econmico, OCDE, 1969.

3. Assim como os responsveis pela poltica fiscal se defrontam com armadilhas (se tentam equilibrar anualmente o oramento), tambm os responsveis pela poltica monetria tm de enfrentar armadilhas no seu campo. Analisemos cada uma dessas razes individualmente. DEFASAGENS NA ATUAO DAS POLTICAS: O Dilema do Comandante As polticas monetrias e fiscais podem desestabilizar a economia por serem dependentes do tempo. Elas podem ser apropriadas para atacar os males do ano passado, e inapropriadas para lidar como os problemas do presente e, o que mais importante, com os do futuro. Existem trs defasagens que podem dificultar a atuao das polticas econmicas no tempo de forma correta. Suponha, como ilustrao, que a economia esteja iniciando o caminho de uma recesso. Este fato pode no ser reconhecido instantaneamente, ou mesmo por algum perodo de tempo. A elaborao de estatsticas acerca do que est acontecendo hoje na economia demanda tempo. Os sinais de fraqueza do sistema econmica podem estar disfarados por perturbaes temporrias; no todo o movimento de atividade econmica que cresce at se tornar uma expanso ou uma recesso. A primeira defasagem , assim, a defasagem de reconhecimento , a qual ocorre no perodo de tempo entre o acontecimento do fato econmico (no caso de recesso, do enfraquecimento da atividade econmica) e o momento em que o mesmo reconhecido. Ademais, mesmo depois de reconhecer o declnio de atividade, as autoridades levam algum tempo antes de agir; este a defasagem de ao . Por exemplo, os programas de dispndio pblico precisam ser projetados antes que possam ser implementados. Finalmente,

depois de estabelecer a ao, leva algum tempo para que seus maiores impactos sobre a economia possam vir a ser sentidos. Por exemplo, quando o governo finalmente realiza sues gastos nos programas novos, leva algum tempo para que o processo do multiplicador, atravs das vrias etapas de gastos dos consumidores, se realize. Para a poltica monetria, h uma defasagem entre a compra no mercado aberto, que empurra para baixo as taxas de juros, e o investimento realizado, que estimulado por essa baixa na taxa de juros. Esses so, ento, os tipos de defasagem: a defasagem de reconhecimento, a defasagem de ao e a defasagem de impacto. Vamos analisar como a existncia dessas defasagens pode levar a polticas incorretas e aumentar a instabilidade da economia. Suponha, por exemplo, que a trajetria ideal da demanda agregada seja a linha slida mostrada no Grfico 13.7. A demanda real, entretanto, segue a curva descontnua do mesmo grfico. A partir do ponto A , a demanda agregada comea a cair abaixo do nvel desejado; a economia comea a se movimentar na direo de uma recesso. O problema, entretanto, no reconhecido durante algum perodo de tempo at o ponto B. Mesmo depois de reconhecido, os impostos no sofrem cortes instantaneamente; a ao no se realiza seno no ponto. C. Nesse instante, porm, pode ser muito tarde. H uma defasagem adicional antes que a ao afete a demanda agregada (entre os pontos D e E ), quando ento a economia j se recuperou. Mais combustvel est sendo adicionado ao motor da inflao. Quando, ento, a severidade da inflao reconhecida, as polticas so mudadas em direo da restrio. Mas uma vez, h defasagens; as polticas podem vir muito tarde, tornando o movimento recessivo ainda pior.

A morosidade da economia em responder, e a intensidade que ela pode acumular na contrao ou na expanso, podem ser comparadas com as de um comandante de um navio transocenico. O comandante pode girar o leme, mas um grande navio no responde ao comando imediatamente. Suponha que o navio tenha zarpado do Rio de Janeiro em direo a Npoli atravs do Canal de Gilbraltar. O comandante, percebendo que seu navio est se desviando para o oeste, pode corrigir o rumo virando o leme para estibordo. (GRFICO) O seu problema : quanto? Se o leme for girado muito suavemente, o navio continuar seu curso por algum tempo; ele no responde rapidamente. Se o comandante estiver ansioso, poder girar o leme mais rapidamente. claro que quanto mais vigorosamente o leme for girado, mais rapidamente o navio retornar para seu curso desejado. Se o leme for movimentado fortemente para a direita, um novo problema surgir: uma vez que o navio aponte para o rumo desejado, a alterao no leme dever ser tambm rapidamente corrida. O navio, porm, devido ao impulso que ganhou com a primeira alterao de curso, exige que o leme seja alterado no mais para o centro, e sim para a esquerda, para que o impulso seja anulado. Se o comandante gira o leme vigorosamente para retornar a seu curso com rapidez, estar sobrecorrigindo o curso. Podemos imaginar a viagem do marinheiro ansioso ziguezagueando pelo Oceano Atlntico. claro que os navios no ziguezagueiam pelos oceanos. Com um pouco de prtica o comandante aprende quanto deve girar o leme. E aprende a mover o leme de volta para o centro antes que o navio retorne a seu curso desejado: o impulso do navio completar o movimento.

A administrao da poltica econmica envolve os mesmos problemas figurados atravs do comando de um navio e alguns problemas adicionais para entretenimentos extraordinrios. Uma das complicaes adicionais que o leme e o timoneiro do navio econmico esto ligados por fitas elsticas. Ao contrrio do mecanismo que liga leme a timoneiro num navio transocenico, o mecanismo que liga as polticas monetrias e fiscais demanda agregada no trabalha de maneira precisa e altamente previsvel. Alm disso, o administrador da poltica econmica pode ter de traar o curso do navio pro mares turbulentos e tormentosos. Durante a dcada dos 70, por exemplo, a presso formidvel, advinda do balana de pagamentos (devido crise internacional gerada pela elevao dos preos do petrleo), somada presso interna trazida pela elevao das taxas inflacionrias, a nveis jamais alcanados pelo pas, tm exigido guinadas de poltica econmica constantes e fortes. Tambm em 1964, quando presses inflacionrias se somavam estagnao do crescimento do PIB e desordem interna do sistema, as Autoridades Econmicos se defrontavam com mares turbulentos, e no se deram ao luxo de girar suavemente o leme resultando, com as medidas adotadas, dois anos de crescimento zero do produto, com ndices de desemprego bastante elevados, e ndices de inflao tambm bastante elevados. Este , ento, o dilema do comandante: com que fora deve ser girado o leme, e com que rapidez se deve fazer para que seja trazido de volta para o centro? AES DESESTABILIZANTES DO GOVERNO: O Problema de Objetivos Conflitantes O governo pode realizar aes que desestabilizam a economia por estar sob a presso de outros objetivos que no a estabilizao. De forma mais notveis no mundo moderno, os gastos governamentais

voltados para a guerra tm sido responsabilizados pela altas taxas inflacionrias em perodo bastante bem demarcados. H um Ciclo Poltico dos Negcios Um outro objetivo dos responsveis pela poltica econmica qual seja, o desejo de serem reeleitos para seus cargos pode tambm contribuir para a instabilidade econmica. A prosperidade econmica contribui para a probabilidade de reeleio. H uma tentao que move os responsveis pela poltica automtica em direo ao estmulo da economia em anos de eleio. Os efeitos sobre a produo e sobre o emprego que essas polticas trazem tendem a se realizar mais rapidamente que os efeitos sobre a inflao; estes, com alguma sorte, podem vir a surgir apenas depois das eleies. Especula-se bastante sobre a existncia de um ciclo econmico poltico, porm, os fatos no so to claros assim. A economia, realmente, foi por diversas vezes estimulada em anos eleitorais, porm difcil saber quanto desse estmulo esteve associado a preocupaes comas eleies, e quanto estaria sendo devido a problemas conjunturais enfrentados pela economia. Por exemplo, h relutncia em se afirmar que a demora com que o governo Geisel respondeu crise do petrleo, com polticas de austeridade que se impunham, seja devido ao fato de que os anos de 1974 a 1976 forma anos em que se realizaram eleies a diversos nveis no Brasil. Polticas como o aumento no preo dos derivados do petrleo (que intensificariam o ritmo inflacionrio) e restries de crdito no sistema (que, por sua vez, induziram queda do ritmo de crescimento de PIB) forma postergadas, segundo a opinio de grande parte dos economistas, na poca em que os efeitos sobre o balano de pagamentos chegaram a nveis insuportveis. A relutncia em se afirmar que essa demora na tomada de decises impopulares tenha sido devida

preocupaes quanto ao resultado das eleies, entretanto, se fundamento no fato de que este perodo (1974-1978) foi imediatamente posterior ao dos anos de auge da economia brasileira (perodo do milagre- 19681973), colhendo as tenses inflacionrias devido ao acelerado ritmo de crescimento anterior (e que se materializaram em taxas crescentes de inflao) e o movimento descensional do acelerador (reveja a Tabela 13.1). Somando-se a este fato um ciclo internacional de tendncia fortemente recessiva, intensificado pela crise do petrleo, pode-se argumentar que as polticas econmicas corretas de serem adotadas no perodo 1974-1976 seriam as de sustentao do ritmo de atividade interna, ou seja, expansionistas, para que a crive no se tornasse to grave quanto poderia ser no caso da opo pro polticas de austeridade. luz da evidncia, inclusive quanto ao estmulo em anos eleitorais, a ateno de estudiosos do ciclo poltico internacional dos negcios tem se centrado no ano de 1972, por duas razes. Primeiro, houve uma coincidncia no usual de eleies nos Estados Unidos, Canad, Alemanha, Itlia e Japo nesse ano, e na Frana em 1973. Essa coincidncia pode ter contribudo para a forte sincronizao internacional do ciclo entre 1971 e 1975 5 . Segundo, que as eleies nos Estados Unidos (que fornece os dlares para os mercados internacionais, em ltima instncia) foram interessantes sobremaneira, uma vez que os eventos que as precederam e as sucederam vieram a fora a sada do Presidente Nixon quais sejam, os do escndalo de Watergate. Em 1972, tanto a poltica monetria quanto a fiscal foram utilizadas, nos Estados Unidos, para estimular a economia, e os rumores insistentes eram de que o Presidente estava pressionando as autoridades monetrias a manter condies de facilidades de crdito antes das eleies, entretanto, motivaes polticas parte, havia poca explicao alternativa adequada para explicar as atitudes expansionistas das autoridades em 1972: taxa de desemprego

bastante mais elevada que a normal, concomitante com uma subestimao do estoque de moeda em circulao. POLTICAS MONETRIAS: A Armadilha do Objetivo Taxa de Juros Os objetivos ltimos das autoridades monetrias so o plenoemprego e a estabilidade de preos. bvio, entretanto, que elas no controlam o nvel de emprego e os preos diretamente. Em vez disso, ajustam seus instrumentos de polticas monetria aos objetivos operaes de mercado aberto, taxa de desconto e encaixes compulsrios. apenas influenciando a quantidade de dinheiro e as taxas de juros que as autoridades monetrias afetam emprego e preos. Na formulao de sua poltica, o Conselho Monetrio Nacional tem de tomar uma deciso: dar instrues para que se atinja uma determinada taxa de juros ou concentrar sua ateno para a quantidade de moeda ou uma combinao dos dois. A controvrsia acerca dessa deciso tem nos acompanhado h dcadas; nessa questo esto envolvidos muitos aspectos. Um dos aspectos da controvrsia diretamente relevante para este captulo acerca da instabilidade: quando as autoridades monetrias se preocupam com a manuteno de uma taxa de juros especifica, podem desestabilizar a economia. Para entender o porqu, suponha que o Conselho Monetrio Nacional (via Banco Central) fixa um objetivo para a taxa de juros. Digamos, por exemplo, que ele deseja manter a taxa de juros dos ttulos em 36 por cento ao ano. Suponha, agora, que se d uma expanso nas atividades econmicas; os empresrios se tornam mais otimistas e resolvem realizar mais investimentos. Para financiar as plantas e os equipamentos desejados, tomam emprstimos. Como um resultado da

demanda adicional por recursos financeiros, as taxas de juros aumentam e os preos dos ttulos caem. Se o Conselho Monetrio Nacional, atravs do Banco Central, desejar estabilizar as taxas de juros e os preos dos ttulos dever comprar obrigaes no mercado aberto. Essas compras, porm, incrementam as reservas bancrias e levam a um aumento na oferta monetria. Como conseqncia dos juros estveis e do aumento na quantidade de moeda, h um incremento adicional na demanda agregada. E, medida que a demanda agregada aumenta, os empresrios se sentem encorajado a revisar seus planos de investimentos uma vez mais; a expanso ganha impulso. H um movimento ascendente cumulativo, com a demanda mais elevada causando um incremento no estoque de moeda, e este causando um incremento adicional de demanda. Da mesma maneira, pode haver um movimento descendente cumulativo quando o Banco Central tenta estabilizar a taxa de juros para enfrentar uma demanda por investimento declinante: o Banco Central vender ttulos para evitar uma diminuio da taxa de juros, e as vendas de mercado aberto aumentaro o movimento ascendente. Um movimento substancial num sentido, para a economia, no necessariamente mau. Na verdade, se a economia estiver apresentando taxas muito elevadas de desemprego, torna-se desejvel um movimento ascendente forte. Neste caso, a deciso do Banco Central de evitar um aumento dos juros pode contribuir para uma recuperao. Uma poltica de estabilizao de taxa de juros, porm, pode tambm fazer com que uma expanso saudvel se transforme num surto inflacionrio, ou que um declnio suave se transforme numa recesso mais forte. Algumas Ilustraes A idia de que as flutuaes dos negcios podem estar associadas a flutuaes na oferta de moeda no nova. Na verdade, antes

mesmo da revoluo keynesiana tericos do ciclo econmico apontaram as perturbaes monetrias e financeiras como as principais causas das flutuaes econmicas. Muito do que foi escrito quela poca se centrou na vulnerabilidade dos bancos sob um sistema de reserva fracionado, na ameaa de pnicos financeiros e falncias de bancos, como j foi explicado nos Captulos 9 e 10. A idia de que tentativas para estabilizar as taxas de juros podem resultar em desestabilizao da demanda agregada se remete, no mnimo, ao incio deste sculo, a partir dos escritos do economista sueco Knut Wicksell 6 . Ilustraes mais recentes, entretanto, podem ser apontadas para o problema. As polticas de estabilizao adotadas durante o perodo de 1974-1978 no Brasil incluram controles de salrios e de preos, j implementados no perodo anterior. O grande problema relativo a controle de preos. Entretanto, que eles deveriam ser aplicados a todos os preos incluindo a taxa de juros. Neste perodo, ento, deveriam ter sido efetuadas compras no mercado aberto de ttulos para manter a taxa de juros a um nvel fixado; em parte, isto foi feito. O que sucedeu, ento? As taxas de juros foram mantidas a nveis prximos aos desejados, o estoque de moeda cresceu rapidamente e a demanda agregada se viu incentivada, anulando parte dos efeitos sobre a inflao que os controles salriosprecos almejavam 7 . Esta ilustrao traz luz um problema muito importante, que precisa ser solucionando antes que os controles salrios-precos sejam abrandados causando taxas ainda mais altas de inflao. Faz-se necessrio responder s seguintes questes, como teste para sabermos se os controles salrios-precos estipulados so realmente eficientes: So esses controles politicamente aceitveis se no inclurem um teto para a taxa de juros? Se h um teto fixado para a taxa de juros, no ir o estoque de moeda se

expandir to rapidamente a ponto de incrementar a demanda agregada e anular os controles num surto de inflao de demanda?

QUADRO 13.1 DUAS LINHAS DE POLTICA ECONMICA O medocre desempenho da economia durante os primeiros anos da dcada dos 60 revitalizou um debate antigo, o qual existe desde os primeiros dias da controvrsia keynesiana dos anos 30. De um lado esto aqueles pertencentes tradio keynesiana ativista, que argumentam que as polticas monetrias e fiscais devem ser utilizadas para auxiliar na obteno das metas de alto nvel de emprego e preos razoavelmente estveis. medida que a economia se encaminhar para a recesso, polticas expansionistas devero ver adotadas; medida que a economia se encaminhar em direo a um surto inflacionrio, restries devero ser aplicadas. Do outro lado esto os seguidores monetaristas da tradio clssica, que argumentam que as polticas ativistas, discricionrias, monetrias e fiscais, provavelmente produzem mais danos que benefcios, no importa quo bem-intencionados possam ser os responsveis pela poltica econmica. Argumentam, conseqentemente, que polticas discricionrias deveriam ser evitadas; em contraposio, que metas fixas, permanentes, de poltica monetria e fiscal deveriam ser escolhidas e mantidas, desconsiderando as flutuaes de curto prazo na atividade

econmica. Em outras palavras, deveriam ser seguidas determinadas regras de poltica econmica. certamente importante que as regras sejam cuidadosamente escolhidas e, particularmente, que sejam consistentes com a estabilidade econmica. Assim, seria um erro seguir a regra de estabilidade da taxa de juros porque, como vimos no Captulo 13, ao fazer isto estar-se-ia desestabilizando a demanda agregada. Da mesma forma, o antigo padro-ouro envolvia um conjunto pobre de regras. Uma vez que os bancos, sob esse sistema, mantinham uma frao de suas reservas na forma de ouro, uma grande superestrutura de dinheiro poderia ser construda a partir de uma base relativamente pequena de reservas em ouro, uma prtica que tornou o sistema bancrio vulnervel a grandes retiradas. Similarmente, seria um engano estabelecer uma regra que requeresse um oramento equilibrado a cada, ano, tal regra criaria uma armadilha fiscal descrita pelos keynesianos. Entretanto, h regras de poltica econmica que evitam tais armadilhas. Especialmente: 1. O governo, atravs do Banco Central, pode buscar um incremento consistente na oferta monetria, em termos reais, prximo de 6 ou 7 por cento ao ano. Este incremento forneceria a moeda necessria para trocar o produto nacional em expanso a preos estveis. 2. O governo pode equilibrar o oramento de pleno-emprego a cada ano. Esta regra colocaria em ao os estabilizadores automticos, enquanto evitaria as aes discricionrias de poltica monetria e fiscal anticclicas. Uma vez que os defensores de regras fixas so geralmente seguidores da tradio clssica ou monetarista, eles enfatizam a primeira regra, envolvendo um crescimento estvel de oferta monetria.

Entretanto o grande contraste entre keynesianos e monetaristas pode ser encontrado comparando as afirmaes de administradores da poltica econmica, como as que seguem: A nica regra boa que o oramento no deveria nunca estar em equilbrio exceto no instante em que o supervit para combater a inflao est se alterando para um dficit para combater a recesso 8 . A poltica fiscal tem sido sobrevalorizada? A poltica monetria tem sido sobrevalorizada? Minha resposta sim para ambas as questes. A poltica fiscal tem sido sobrevalorizada. A poltica monetria tem sido sobrevalorizada. sobrevalorizada 9 . Os monetaristas geralmente propem regras fixas que permitem demanda agregada crescer no mais rapidamente que a capacidade produtiva da economia. Isto seria a base de uma economia estvel, incluindo preos estveis. O debate como os keynesianos envolve tanto a estabilidade quanto a tendncia da demanda os crticos das regras monetrias temem que os monetaristas possam a tendncia da demanda agregada muito baixa, criando desemprego a uma taxa muito elevada. Os monetaristas acreditam que seus crticos no so capazes de frear a inflao, pois eles no tm desejo de faze-lo. O Paradoxo do Gradualismo: Poltica Econmica Recente Nenhum governo pode se dar ao luxo de seguir regras fixas de poltica econmica sem considerar as circunst ncias, as conseqncias. Os governos se mantm utilizando o seu melhor julgamento. Para retornar nossa analogia anterior, nenhum comandante deixar o leme de seu navio permanentemente na mesma posio, desconsiderando para onde o seu navio pode estar indo. Embora a distino entre polticas de A poltica de ajustamento contnuo tem sido

ajustamento contnuo descricionrias) e polticas de regras fixas desaparea sob uma anlise mais detalhada, uma importante questo de poltica econmica permanece: deveriam os responsveis tentar sintonizara economia, ajustando as metas de poltica monetria e fiscal com freqncia, objetivando (objetivo ambicioso)a manuteno de alto nvel de emprego e uma economia estvel? Ou deveriam fazer ajustamentos no to freqentes, dando nfase ao desempenho de longo prazo da economia? Resumindo, o debate que importa no aquele entre ajustamento contnuo e regras fixas. Ao invs desse, entre o ajustamento contnuo e mudanas graduais, menos freqentes, da poltica econmica. O debate acerca do gradualismo, no Brasil, se manteve acesso durante os primeiros governos posteriores e 1964 10 . Durante os anos precedentes, o crescimento do PIB teve sua taxa bastante reduzida, e a inflao atingiu taxas sem precedentes. Presses por parte de vrios setores da economia se tornaram fortes e houve, ento, uma transformao abrupta, uma nova poltica econmica foi instalada. Principalmente a partir de dezembro de 1964. Salrio e preos foram congelados; os preos dos servios pblicos, em contraposio, cresceram significativamente, foram tomadas medidas de carter fiscal e monetrio para conte a demanda agregada. Esse conjunto de medidas, as quais resultaram rapidamente econmica, encontrou crticos que advogavam uma transformao menos rpida, sem causar choques no sistema econmico advogavam, assim, uma poltica gradualista de combate inflao. O exemplo do insucesso de se fixar regras de polticas monetria aconteceu exatamente neste primeiro perodo ps-64: o governo havia fixado, atravs do Plano de Ao Econmica do Governo (PAEG), para 1964, um aumento de M 1 da ordem de 30 por cento quando, apesar de todas as restries aplicadas sobre a economia, o aumento realizado de M 1 foi da ordem de 74,8 por cento, ao final de 1964 11 . Esses insucessos se repetiram

at 1967, quando o governo decidiu alterar a linha de poltica adotada at ento aplicada. No enfoque da nova administrao, os objetivos a serem perseguidos eram o crescimento rpido e a diminuio da inflao, dentro de uma estratgia gradualista; a inflao passou a ser considerada como impulsionada pelos custos, e no mais pela demanda agregada. Como instrumentos bsicos do controle gradual dos custos foram implementadas das minidesvalorizaes do cruzeiro, as metas de diminuio gradual do dficit federal e o ajustamento da liquidez ( M 1 ) de acordo com as necessidades da economia. Outro exemplo, de mudana de orientao na poltica econmica, este mais recente, se refere s presses que aumentaram quando a taxa de inflao se acelerou a partir de 1978. Estas presses foram feitas no sentido de uma poltica mais bem definida, ou seja, uma poltica de ajustamentos menos freqentes, e novamente voltada diminuio do ritmo inflacionrio e da soluo para o problema do balano de pagamento. Um dos setores a exercer presses sobre a mudana de orientao da poltica de ajustamentos foi o setor financeiro internacional, responsvel pelos emprstimos que permitem o fechamento do balano de pagamentos brasileiro 12 . A orientao sugerida pelo setor segue, basicamente, as regras do Fundo Monetrio Internacional entre as quais se destacam o estabelecimento de uma regra fixa de crescimento do estoque monetrio e um maior liberdade para a formao dos preos (retirada de controles sobre os preos, de subsdios, de regras de reajustamento automtico de salrios). A grande importncia dos emprstimos em moedas fortes para o balano de pagamento fez com que a administrao Figueiredo optasse, em 1979, por uma mudana de orientao da poltica econmica seguida at ento. Dentre as mudanas introduzidas em dezembro de 1979 e, depois, em dezembro de 1980, destacam-se 1)estabelecimento de meta fsica de aumento dos meios de

pagamento; 2) diminuio gradual dos subsdios dados a produtos como o trigo, leite , combustveis, que historicamente contaram com essa tipo de transferncia; 3) liberao da maior parte dos preos at ento sob o controle do Conselho Interministerial de Preos (CIP); 4) maxidesvalorizao do cruzeiro, que estava cotado a nveis irrealistas em relao ao dlar; 5) eliminao de grande parte dos incentivos fiscais e creditcios concedidos durante o perodo 1968-1978. Um dos resultados desse novo rumo da poltica econmica foi a acelerao de inflao a taxas superiores a 100 por cento ao ano em 1980 e 1981, resultante das presses de custo e da adaptao das expectativas a essas alteraes.

03.04. TAXAS DE CMBIO FIXAS E FLEXVEIS A eficincia econmica requer especializao. Assim, eficiente cultivar trigo e milho na regio Sul, e algodo no Nordeste. Porm, o escopo para a especializao vai muito alm das fronteiras de um nico pas; ento, mesmo um pas grande, como o Brasil, pode beneficiar-se com a especializao internacional. Para se ter uma idia, o Brasil exporta cerca de 12 por centro de seu produto nacional produtos tais com soja, avies e automveis. Em troca, importa computadores, mquinas fotogrficas e petrleo. O que acontece se os indivduos de um pas gastam mais no exterior do que os estrangeiros gastam em bens e servios nacionais? Que complicaes so introduzidas pelas transaes internacionais na implementao de polticas fiscal e monetria de uma economia? O que pode ser feito para minimizar impactos externos sobre a atividade econmica interna?

TAXAS DE CMBIO
De certo modo, o comrcio internacional pouco difere do comrcio regional ou interno; ambos tendem a aumentar a eficincia

econmica, devido existncia de vantagens comparativas e economias de escala. Entretanto, h duas complicaes bsicas que determinam diferenas entre transaes internacionais e transaes internas ou domsticas: 1. O comrcio domstico envolve apenas uma unidade monetria em suas transaes. Por exemplo, quando um gacho compra laranjas de So Paulo, tanto o consumidor quanto o produtor das laranjas utilizam a moeda, no caso o cruzeiro. Porm, consideremos agora o caso de uma importao de trigo americano; o trigo importado revendido para os moinhos brasileiros que pagam em cruzeiros. Por isso, o importador tem cruzeiros com os quais pretende pagar o trigo, (GRFICO) mas o exportador americano deseja o seu pagamento em dlares. Por esta razo, o importador brasileiro ter de ir ao mercado de cmbio e efetuar a seguinte operao: vender cruzeiros e comprar os dlares necessrios para pagar o trigo, conforme a ilustrao do Grfico 14.1.(os mercados de cmbio mais importantes geralmente se localizam nos centros financeiros internacionais mais expressivos, como Londres e Nova Iorque).

O mercado de cmbio um mercado no qual uma moeda nacional (por exemplo, dlar) trocada por uma outra moeda nacional (por exemplo, cruzeiro).

Taxa de cmbio o preo de uma moeda nacional com relao a outra moeda nacional. Por exemplo, o preo US$ 1 = Cr$ 150 a taxa de cmbio entre dlares e cruzeiros; do mesmo modo. US$ 1 = 250 yen.

2. O comrcio internacional dificultado por barreiras que inexistem no comrcio entre estados, provncias ou cidades de um mesmo pas. Mais precisamente, governos nacionais impem tarifas (alfandegrias) sobre grande parte das importaes. A funo das tarifas a de proteger os produtos domsticos, dando-lhes vantagens sobre concorrentes estrangeiros. Os consumidores, contudo, no so beneficiados, pois o preo de um bem importado aumenta com a imposio de uma tarifa. Com isto, os produtores internos se sentem inclinados a elevar seus preos, j que no h a concorrncia de bens importados mais baratos. Tarifa um imposto sobre bens importados, e pode ser aplicada sob a forma de uma tarifa especfica ou de uma tarifa ad valorem.

Evidentemente, h outras barreiras ao comercio internacional; por exemplo, o governo do Brasil impe uma quota sobre a quantidade de carne que pode ser importada, de modo a proteger os produtores domsticos desse produto.

Quota uma restrio na quantidade de um produto que pode se importado.

O MERCADO DE CMBIO Devido existncia de mais de uma centena de pases no mundo, os mercados de cmbio envolvem muitas moedas nacionais em transaes, s vezes, muito complicadas. Para facilitar a discusso, vamos nos concentrar nas transaes entre dois pases apenas, pro exemplo, Estados Unidos e Brasil. Como o mercado de trigo ou laranjas, o mercado de cmbio pode ser estudado atravs do modelo de oferta e demanda. A demanda por

cruzeiros, por aqueles que possuem dlares, origina-se trs tipos de transaes: 1. Importaes americanas de mercadorias brasileiras por exemplo, uma demanda por cruzeiros criada quando um consumidor americano compra caf brasileiro (o comprador deseja pagar em dlares, mas o produtor somente recebe o pagamento em cruzeiros). 2. Importaes americanas de servios brasileiros por exemplo, um turista americano pode hospedar-se num hotel e fazer suas refeies em restaurantes brasileiros. Para as contas de hotel e restaurante, o americano deve primeiro trocar seus dlares pro cruzeiros, em outras palavras, o turista cria uma demanda por cruzeiros, oferecendo dlares em troca. Ento, qual a diferena entre a importao de uma mercadoria e a importao de um servio? A mercadoria entra fisicamente nos Estados Unidos; o caf desembarcado em um porto americano. No caso de um servio, no h transferncia fsica de bens entre pases, obviamente, no exemplo acima, o quarto de hotel e o restaurante no podem sair do Rio de Janeiro. De qualquer modo, uma demanda por cruzeiros criada. 3. Aquisies americanas de ativos brasileiros por exemplo, uma companhia americana deseja investir no Brasil, construindo uma nova fbrica em nosso pas. A companhia norte-americana necessitar de cruzeiros para pagar a construtora da fbrica. A demanda por cruzeiros, tal como a demanda por trigo, depende do preo. Suponha que, em vez de valer 1/120 dlares, o cruzeiro tivesse um preo maior, equivalente a 1/100 dlares. O que significa? Na verdade, mercadorias e servios brasileiros seriam bem mais caros para os norte-americanos.

Se o preo de um cruzeiro fosse de 1/120 dlares, um quarto de hotel no Brasil valendo 6 mil cruzeiros custaria 50 dlares a um norteamericano; entretanto, se o preo do cruzeiro fosse de 1/100 dlares o mesmo quarto custaria 60 dlares. (GRFICO) Como conseqncia, os turistas nortes-americanos se sentiriam menos inclinados a vir para o Brasil, e os consumidores norte-americanos provavelmente comprariam menos caf brasileiro. Assim, quando um cruzeiro custa 1/100 dlares, a quantidade demandada de cruzeiros ser menor do que no caso de um cruzeiro valer 1/120 dlares, conforme foi demonstrado pela curva de demanda ( D ) no Grfico 14.2. Agora, consideremos o outro lado do mercado, isto , a oferta de cruzeiros em troca de dlares. Quando os indivduos no Brasil desejam comprar algo dos Estados Unidos, eles devem oferecer cruzeiros a fim de obter dlares; desse modo, uma oferta de cruzeiros criada. Assim, verificamos que a oferta de cruzeiros depende de: 1. importaes brasileiras de mercadorias norte-americanos, 2. importaes brasileiras de servios norte-americanos, 3. aquisies brasileiras de ativos norte-americanos - o nosso investimento nos Estados Unidos DESEQUILBRIO NO MERCADO DE CMBIO possvel que a demanda e a oferta de cruzeiros sejam iguais taxa de cmbio corrente. possvel que, por exemplo, taxa de cmbio vigente de 1 dlar = 100 cruzeiros, as curvas de demanda e oferta se interceptem, como podemos ver no ponto inicial de equilbrio, E, do Grfico 14.3. Contudo, vivemos em um mundo em constante mutao, de forma que, mesmo havendo o equilbrio inicial determinado pela posio

de demanda e oferta, uma curvas (ou ambas) pode mudar de posio ao longo do tempo. Vamos supor que a demanda por cruzeiros diminua de D 1 para D 2 . Isto poderia acontecer por vrias razes, pois qualquer coisa que determine uma diminuio na demanda norte-americana por produtos brasileiros causar um movimento para a esquerda da demanda por cruzeiros. Por exemplo, os colombianos podem se tornar nossos fortes concorrentes aos exportarem caf e, com isto, reduzir as nossas vendas no mercado norte-americano. Como resultado da variao da curva de demanda, o preo inicial de 100 cruzeiros por dlar deixa de ser um preo de equibilbrio. Em face desta circunstncia, o governo brasileiro pode seguir uma (ou uma combinao) das opes abaixo. 1.A taxa de cmbio pode ser mantida ao preo de 100 cruzeiros por dlar atravs de interveno no mercado de cmbio. Com a finalidade de estabilizar as taxas de cmbio, os governos mantm reservas em moedas estrangeiras (reservas cambiais). No exemplo ainda, o governo brasileiro pode manter o preo do cruzeiro em 1/100 dlares ao vender parte de suas reservas em dlares norte-americanos, em troca do excesso de cruzeiros ofertados, GE. (GRFICO) Reservas cambiais so depsitos em moedas estrangeiras de posse do governo ou Banco Central Pode ocorrer que o desequilbrio inicial seja somente temporrio. Em razo da queda nas vendas de exportao pode ser que os fabricantes brasileiros respondam vigorosamente, atravs do lanamento de novos produtos e, com isto, recapturando sua participao no mercado norteamericano. Nesta circunstncia, a interveno oficial no mercado de cmbio servir ao propsito de corrigir o desajuste temporrio. Contudo, nem todas das variaes de demanda e oferta so temporrias, pois os

colombianos podem mostrar-se difceis concorrentes e os nossos fabricantes pouco inovadores; dessa forma, o movimento de D 1 para D 2 pode significar uma mudana permanente. Neste caso, o governo brasileiro no poder manter indefinidamente a taxa de cmbio em seu valor inicial de 100 cruzeiros = 1 dlar, atravs de compra de cruzeiros em troca de dlares. Por qu? Porque suas reservas de dlares so limitares e mais cedo ou mais tarde elas se esgotaro. Assim, em conseqncia da reduo permanente na demanda de cruzeiros, o governo brasileiro ter de escolher uma entre as opes remanescentes: 2. O governo permitir que a taxa de cmbio se ajuste ao novo valor de equilbrio, F. 3. De modo a manter o preo de 100 cruzeiros = 1 dlar, o governo o brasileiro poder reduzir a oferta de cruzeiros para S 2 , atravs de uma ao direta nas transaes internacionais. Por exemplo, o governo restringir a quantidade de ativos norte-americano que os brasileiros podero, legalmente, adquirir. Poder, igualmente, limitar as nossas importaes de mercadorias atravs da imposio de tarifas ou quotas adicionais, ou finalmente, os gastos em servios norte-americanos podem ser reduzidos, atravs de restries sobre a quantia que os turistas brasileiros podero gastar nos Estadas Unidos. 4. O nosso governo pode reduzir a oferta de cruzeiros de maneira indireta, via adoo de polticas restritivas de natureza fiscal ou monetria. Tais polticas reduziro as nossas importaes e, conseqentemente, a oferta de cruzeiros no mercado de cmbio por duas razes: polticas restritivas reduziro a atividade econmica brasileira e, com isto, a renda; portanto, o consumo, incluindo os bens de consumo importados, cair. Em segundo lugar, as polticas restritivas tendero a reduzir nossa inflao; assim, medida que os nossos produtos se

tornarem mais baratos, os consumidores brasileiros ficaro propensos e comprar produtos internos brasileiros, em vez de importados. Do mesmo modo, uma menor inflao em nosso pas afetar positivamente as exportaes e, como conseqncia, os nossos produtos, agora mais competitivos, tero uma participao maior no mercado dos Estados Unidos; medida que os americanos compram mais produtos brasileiros, aumentar a demanda por cruzeiros, contribuindo para eliminar o hiato entre demanda e oferta de cruzeiros taxa de cmbio de 100 cruzeiros = l dlar. Desde o final da II Guerra Mundial, em 1945, o debate central em finanas internacionais tem sido acerca de qual dessas quatro opes de poltica econmica deveria ser utilizada para restabelecer o equilbrio no mercado cambial. No incio do ps-guerra, alguns pases europeus estavam mais propensos adoo da terceira alternativa (restries diretas). Este instrumento, contudo, sofre de um grave defeito: ele reduz a eficincia da economia mundial ao interferir nas transaes internacionais. Assim, em dcadas mais recentes, o debate tem se concentrado nas outras trs opes interveno oficial nos mercados de cmbio, mudana nas taxas de cmbio e alteraes na poltica econmica interna. Obviamente, no necessrio que faamos uma distino muito rgida entre estas opes, j que se pode obter arranjos intermedirios a partir de combinaes das trs estratgias bsicas. Examinaremos preliminarmente o sistema antigo do padroouro, no qual a quarta opo foi a mais utilizadas: as taxas de cmbio eram mantidas estveis, enquanto o equilbrio internacional resultava de variaes na demanda agregada das respectivas naes.

PADRO-OURO CLSSICO
Antes da I Guerra Mundial e posteriormente no interregno entre as duas guerras mundiais a maioria dos pases, com participao no comrcio internacional, aderiu ao padro-ouro internacional. Para a participao desse sistema, um determinado pas deveria preencher as condies abaixo: 1. Sua unidade monetria deveria ser definida em termos de uma quantidade especfica de ouro; por exemplo, antes da Grande Depresso, o governo dos Estados Unidos especificou que uma ona de ouro era equivalente a 20,67 dlares. As autoridades monetrias deveriam estar sempre prontas a transacionar ouro em troca de papel-moeda, ou papelmoeda em troca de ouro, ao preo oficial. 2. O governo deveria permitir a livre importao ou exportao de ouro. Estas duas condies so suficientes para manter estveis as taxas de cmbio, pois suponha que o Estados Unidos fixe o preo oficial do ouro em 20 dlares por ona, e o Brasil fixe o preo em 2.000 cruzeiros por ona; estes preos do ouro implicam uma taxa de cmbio (paridadeouro) de 100 cruzeiros = 1 dlar. As transferncias (fluxos) internacionais de ouro mantero a taxa de cmbio de mercado ao redor desse valor. A paridade-ouro a taxa de cmbio que pode ser calculada a partir dos preos oficiais do ouro em dois pases no regime do padro-ouro. Para entendermos melhor, vamos supro que as foras de mercado elevem o preo cruzeiro para 90 cruzeiros = 1 dlar. Agora, a taxa de cmbio seria inconsistente com os preos oficiais do ouro nos dois pases; portanto, haveira uma oportunidade de lucro para um agente de cmbio que efetuasse as seguintes operaes: 1. Com 10.000 cruzeiros, o agente compraria cento e onze dlares no mercado de cmbio, guardando onze dlares.

2. O agente utilizaria os 100 dlares na compra de 5 onas de ouro nos Estados Unidos ao preo oficial de 20 dlares a ona. 3. Exportao das 5 onas de ouro para o Brasil. 4. Venda do ouro ao Tesouro brasileiro, ou para o Banco Central, ao preo oficial, obtendo dez mil cruzeiros. 5. Com os dez mil cruzeiros, o agente de cmbio poderia repetir as operaes. Esta arbitragem de mercado determina um lucro de 11 dlares a quantia posta de lado na operao inicial - menos as dedues de despesas com transporte, seguros etc. Arbitragem de mercado qualquer conjunto de transaes com o fim de obter lucro devido existncia de preos inconsistentes. No nosso exemplo, a taxa de cmbio de 90 cruzeiros = 1 dlar era inconsistente com os preos oficiais do ouro nos Estados Unidos e Brasil. Observemos que a arbitragem de mercado tende a eliminar a inconsistncia entre a taxa de cmbio e os preos oficiais do outro nos dois pases. No primeiro passo da operao, o especulador fora o preo do cruzeiro para baixo 93,95 cruzeiros e at menos ainda contudo, o preo no cair abruptamente at a paridade-ouro de 100 cruzeiros = 1 dlar. A arbitragem de mercado ter fim quando a discrepncia entre a taxa de cmbio e a paridade-ouro for apenas suficiente para cobrir os custos de transporte e demais custos de transao. A taxa de cmbio, a qual os especuladores mal conseguem cobrir os custos para remeter o ouro dos Estados Unidos, chamada de ponto de exportao do ouro (gold export point); com um pequeno custo de transporte, esta poderia ser dada por 92 cruzeiros = 1 dlar. H, igualmente, outro fluxo do ouro (genericamente), ao qual seria pouco atrativo remeter ouro do Brasil para os Estados Unidos o ponto de importao do ouro com relao a este ltimo pas (no exemplo acima, seria algo como 98 cruzeiros = 1 dlar).

No regime do padro-ouro, a arbitragem de mercado tende a manter a taxa de cmbio nos limites dessa faixa estreita, determinada pelos dois pontos de fluxo do ouro; contudo, a taxa de cmbio flutua livremente, enquanto circunscrita faixa em resposta a variaes de demanda e oferta. Ponto de fluxo de ouro uma taxa de cmbio a qual um especulador mal cobre os custos de seguro e transporte do ouro entre dois pases. Observe que o ponto de fluxo do ouro uma taxa de cmbio e no um simples preo para o ouro, como poderia parecer. A condio para que o padro-ouro seja um sistema eficiente de ajustamento internacional isto , que no haja fuga contnua de ouro de um pais para o outro implica que os diferentes pases devem adotar a chamada Regra Fundamental do Padro-Ouro que, em conjuno com as outras duas vistas anteriormente, significa a pedra basilar do sistema internacional do padro-ouro: Cada pas deve permitir que sua oferta de moeda se ajuste no mesmo sentido variao experimentada por ser estoque de ouro, isto , se o estoque de ouro de um pas cresce, este deve permitir que haja uma expanso de sua oferta monetria, e vice-versa. Na verdade, esta terceira condio ser automaticamente preenchida se as autoridades monetrias de um pas seguirem uma poltica passiva, sem ajustamentos internacionais. Isto se verifica porque, no regime do padro-ouro, tanto os bancos comerciais como os bancos centrais utilizam ouro parcela de suas reservas. Assim, se o ouro flusse para dentro de um pas, certamente este ouro chegaria at os bancos comerciais, aumentando suas reservas e, com isto, tornando possvel uma expanso da oferta monetria. Por outro lado, ouro poderia ser adquirido pelo Banco Central, mas, como j estudamos no Grfico 14.1, a aquisio de ouro pelo Banco Central como a compor de qualquer ativo resulta em um aumento das reservas dos bancos comerciais. Com reservas livres, o sistema bancrio

poderia, ento, determinar uma expanso da oferta monetria; do mesmo modo que um influxo de ouro resultaria em uma expanso automtica da oferta de moeda, uma sada de ouro determinaria uma contrao na oferta monetria do pas. O Mecanismo de Ajustamento do Padro-Ouro A questo, ento, saber como o padro-ouro clssico operava impedindo que houvesse um fluxo contnuo de um pas para outro. Os economistas, em geral, concebiam uma seqncia de eventos, como veremos a seguir. Vamos supro que o Brasil comea a importar muito mais do que exporta. O ouro, ento, flura do Brasil para os Estados Unidos como pagamento do excesso de nossas importaes. A oferta monetria dos Estados Unidos automaticamente se expandir, enquanto a oferta monetria brasileira se contrair, tambm, de maneira automtica. Com isto, a demanda agregada aumentar e os preos se elevaro nos Estados Unidos; em contrapartida, a demanda agregada e os preos cairo em nosso pas. medida que as mercadorias brasileiras se tornam mais baratas em comparao com aquelas dos Estados Unidos, as nossas exportaes aumentam, enquanto as importaes decrescem. Desse modo, a perda brasileira de ouro para os Estados Unidos cessar. Um mecanismo de ajustamento internacional um conjunto de foras atuando para reduzir supervits ou dficits nos pagamentos internacionais. Um pas incorre em dficits quando seus gastos seus gastos externos excedem suas receitas externas. Existem um supervit se suas receitas externas excedem seus gastos externos.

TABELA 14.1
Impacto inicial de influxo de ouro sobre o estoque monetrio (em milhes de cruzeiros) ATIVO BANCO CENTRAL
Ouro Total + 100 Reservas - Reserva Compulsria 80 - Reserva Voluntria 20 Total +100 Reservas dos Bancos Comerciais + 100 Total + 100

PASSIVO

BANCO COMERCIAL
+ 100 Depsito vista do especulador + 100 ____ + 100 ____ + 100

Total

Esta tabela os efeitos de uma importao de ouro por um especulador que o vende para o Banco Central e depois e receita da venda no banco comercial A. Veja a semelhana com a Tabela 10.1, que ilustra uma operao de mercado aberto. Em ambos os casos os bancos comerciais obtm reservas voluntrias permitindo uma expanso adicional dos meios de pagamento.

Problemas com o Padro-Ouro

O padro-ouro internacional garantiu estabilidade das taxas de cmbio na maior parte do sculo dezenove, quando o comrcio e investimento internacionais cresceram rapidamente. Contudo, o padroouro sofria de vrios defeitos: 1. O processo de ajustamento pode ser extremamente difcil, por exemplo, o ouro pode sair de um pas que sofre uma depresso. Nesse caso, o padro-ouro causa uma reduo na oferta monetria, a qual deprime mais ainda a demanda agregada e aumenta o desemprego. Em outras palavras, pode ser ocorra um conflito entre as polticas expansivas

necessrias prosperidade interna e as polticas restritivas requeridas para uma reduo na sada do ouro. O regime do padro-ouro pode agravar a situao interna do pas que recebe o ouro. O aumento automtico da oferta monetria pode contribuir para maiores presses inflacionrias do que aquelas j existentes. 2. Um pais, ao receber ouro, pode tomar medidas para reduzir o impacto inflacionrio daquele influxo. Estas medidas podem ser na forma de uma quebra da regra bsica do jogo (que requer variaes da oferta monetria em compasso com variaes no estoque de ouro). Atravs de vendas de vendas no Mercado Aberto, o Banco Central pode diminuir a quantidade de moeda na mesma proporo que o incremento de moeda causado pelo influxo de ouro. Por meio do que denominado esterilizao ouro, o Banco Central pode combater a inflao. Na prtica, muitos pases violaram as regras do jogo do antigo padro-ouro. Um fluxo de ouro esterilizado quando o Banco Central toma medidas para anular o efeito automtico que aquele fluxo exerce sobre a oferta monetria. Contudo, ao engajar-se neste tipo de prtica, o pas superavitrio estar interferindo no mecanismo de ajustamento. Na medida em que este pas obtenha sucesso no controle da inflao, ele impor uma carga adicional ao pas deficitrio que est perdendo suas reservas de ouro -, pois este pas ter menos condies de concorrncia (via preos) nos mercados externos, condio para que cessem suas remessas (lquidas) de ouro. Conseqentemente, o pas deficitrio dever restringir ainda mais a expanso de sua oferta monetria e, portanto, de sua demanda agregada. Assim, no regime do padro-ouro, os encargos do processo de ajustamento podem ser divididos de modo desigual. Os pases superavitrios podem sentir-se encorajados esterilizao de influxos de

ouro. O fato de que isto implique um atraso do processo de ajustamento com a continuao da entrada de ouro pode no ser motivo de grande preocupao para eles, porm, os pases deficitrios no gozam de tais privilgios. Eles devem tomar medidas deflacionrias sob pena de perder todas as suas reservas de ouro. Por esse razo, o padro-ouro tem um tendncia deflao, j que h uma motivao maior pro parte dos pases deficitrios para reduzir a demanda agregada do que pro parte dos pases superavitrios para aumenta-la. 3. O regime do padro-ouro pode conduzir instabilidade monetria, pois sob um sistema bancrio de reserva fraciona, uma grande quantidade de moeda est fundada sobre uma pequena base de ouro. O sistema monetrio , portanto, vulnervel a uma crise de confiana, com um possvel saque em massa (corrida bancria) do estoque de ouro disponvel. Sumarizando: 1) o processo de ajustamento internacional sob o padro-ouro poderia implicar variaes na oferta monetria de um pas, agravando seus problemas de inflao ou desemprego; 2) os efeitos indesejveis do ajustamento poderiam recair com maior intensidade sobre os pases deficitrios do que sobre os superavitrios, imprimindo ao sistema uma tendncia deflacionria; 3) os sistemas monetrios nacionais, com base nas reservas de ouro, poderiam ser objeto de pnico e corridas bancrias, o que faria aumentar a instabilidade econmica. O REGIME DE TAXAS DE CMBIO AJUSTVEIS: O Sistema do Fundo Monetrio Internacional Em 1944, ao final da II Guerra Mundial, representantes do alto escalo financeiros dos pases aliados encontraram-se em Bretton Woods, em New Hampshire. Neste encontro foi criado um sistema de Taxas de Cmbio Ajustveis (The Adjustable Peg) para o perodo do ps-guerra, ao

tempo que se estabeleceu uma nova organizao com o fim de operacionalizar aquele sistema - o Fundo Monetrio Internacional (FMI). O Sistema de Bretton Woods foi criado para proporcionar a estabilidade cambial do velho padro-ouro, enquanto evitava alguns de seus maiores defeitos. Em particular, no sistema de Bretton Woods, as taxas de cmbio deveriam ser estabilizadas, dentro de uma faixa estrita ( 1 por cento) de variao, com referncia paridade oficial declarada. Por exemplo, na maior parte do perodo ps-1945(especificamente de 1949 a 1967), a libra foi mantida ao preo oficial, ou Valor do Par, de 1 libra = 2,80 dlares. A cotao (ou Valor do Par ) de uma moeda (no sistema do FMI, antes de 1971) era o preo o oficial da moeda, especificado em termos do dlar norte-americano ou ouro. Os fundadores do Fundo Monetrio Internacional reconheciam que alguma providncia deveria ser tomada com relao ao ajustamento internacional no caso da existncia de dficits ou supervits. Recordemos a discusso no inicio deste captulo (e Grfico 14.3), visto que havia somente quatro maneira bsicas para o Brasil, no exemplo, lidar com um desajuste no mercado de cmbio. Assim, aquele pas poderia: 1. Alterar tarifas e outras restries sobre importaes ou outras transaes externas. 2. Manter estvel o valor do cruzeiro atravs da compra dos cruzeiros em excesso, troca de dlares (ou venda de cruzeiros no caso de escassez). 3. Alterar as polticas de controle da demanda agregada de modo a mudar as curvas de demanda e oferta de cruzeiros em termos de dlares. 4. Varia a taxa de cmbio. O sistema do FMI representou um compromisso em termos dessas alternativas. Aumentos de tarifas ou de outras restries sobre

importaes (opo 1) eram, geralmente, considerados indesejveis, ainda que permitidos em situaes emergenciais (como no perodo de extrema desorganizao logo aps a II Guerra Mundial). Contudo, a maior preferncia recaa sobre as outras trs opes. Desajustes da taxa de cmbio poderiam ser temporrios, refletindo fatos como greves, o mau tempo que afeta as colheitas outros fenmenos transitrios. Nessas circunstncias, variaes nas taxas de cmbio deveriam ser evitadas, pois a queda no preo de uma moeda seria revertida no futuro - ao fim dos eventos transitrios - e tais oscilaes das taxas de cmbio cumpriam uma funo til. Em vez de alterar de cmbio, os pases deveriam compensar os dficits temporrios, atravs do uso de reservas cambiais, intervindo no mercado de cmbio (opo 2); por exemplo, o nosso governo poderia utilizar sua reserva em dlares para comprar cruzeiros e, com isto, impedir a queda no preo destes. Entretanto, devido ao fato de que as oscilaes temporrias poderiam ser de grande magnitude, o FMI tinha poderes para emprestar moeda estrangeira aos pases deficitrios de modo a estabilizarem suas respectivas moedas nos mercados de cmbio. O FMI obtinha os fundos de emprstimos para os pases deficitrios das contribuies dos pases membros; vemos que a palavra fundo corresponde a uma funo de fato, explcita no prprio nome desta instituio. Todavia, nenhum pas dispe de reservas cambiais ilimitadas e h limites no volume de recursos que o FMI se dispe a emprestar. Por esta razo, um pas poderia intervir no mercado de cmbio para manter o preo de sua moeda apenas como medidas temporrias, visando o controle de desajustes de curto prazo. Portanto, a venda de divisas no a soluo permanente para dficits contnuos. Alguns distrbios no mercado de cmbio no tm, entretanto, carter transitrio; flutuaes das curvas de demanda e oferta de divisas

podem ser permanentes, sem reverso futura. Em tais casos urge implementar medidas mais fundamentais do que a interveno no mercado de cmbio, como variaes da demanda agregada domstica (opo 3). Por exemplo, se um pas segue uma poltica de expanso excessiva de demanda agregada, a inflao resultante pode tomar os bens domsticos muito caros nos mercados externos, e com isto, provocar um dficit nas suas contas externas. Nestes casos, apropriado uma poltica mais restritiva de controle da demanda agregada, a fim de melhorar sua posio nos pagamentos internacionais, restabelecendo a estabilidade domstica. O FMI pode exigir de um pas que requeira um emprstimo que implemente polticas fiscal e monetria mais restritivas. Entretanto, ajustamentos na demanda domstica podem no ser a melhor maneira de resolver problemas nas contas externas. Como vimos na discusso do padro-ouro, um pas deficitrio, nesta condio, poderia j estar padecendo de uma recesso domstica; polticas restritivas de controle de demanda agregada fariam justamente piorar a situao de recesso. Nestas circunstncias, dado que as trs primeiras opes forma descartadas ou provaram ser inadequadas, o pas seria considerado em Desequilbrio Fundamental, e neste caso o Sistema de Bretton Woods aprovaria a utilizao da opo remanescente: variao da taxa de cmbio. Um pas desvaloriza quando ele reduz o valor do par (o preo oficial) de sua moeda; um pas valoriza quando ele aumenta o valor do par de sua moeda. Em resumo, o sistema do FMI envolvia um enfoque combinado. Nos casos extremos, restries diretas sobre importaes ou outros pagamentos internacionais poderia ser utilizados para a supresso de dficits; dficits temporrios poderiam ser combatidos a partir da venda de moedas estrangeiras (divisas) no mercado de cmbio, mantendo, assim,

o preo da moeda nacional (um pas com supervit temporrio poderia, do mesmo modo, comprar moedas estrangeiras para impedir a elevao no preo de sua moeda). Por outro lado, a poltica de controle de demanda agregada poderia ser modificada, pois a mudana de poltica era considerada particularmente importante se contribusse para minimizar os problemas internos de inflao ou desemprego. Finalmente, se houvesse um desequilbrio fundamental, o valor do par da moeda poderia ser mudado; assim, as taxas de cmbio eram fixadas, porm ajustveis. O SISTEMA DO FMI: O Problema do Ajustamento Durante vrias dcadas, o sistema do FMI funcionou razoavelmente bem - o bastante para fornecer um suporte financeiro para a recuperao da II Guerra Mundial e permitir e permitir uma rpida expanso do comrcio internacional. Mas, o sistema tinha falhas bsicas que determinaram um desacerto no comeo dos anos 70. Na prtica, havia defeitos na poltica de mudanas das paridades para fazer frente aos desequilbrios fundamentais, pois, quando um pas comea a experimentar um dficit ou supervit, incerto se este dficit ou supervit ser transitrio (neste caso, ele pode ser coberto com a venda ou compra de divisas) ou se aquele representa um desequilbrio fundamental (o que requereria uma mudana no valor do par). O acordo do FMI no tinha nenhuma clusula a esse respeito, j que de forma alguma era definido o que seria um desequilbrio fundamental. Considerando que um desequilbrio fundamental envolve supervits ou dficits que persistiro, o teste mais simples consiste em esperar para comprovar se de fato eles persistem, mas esta espera pode traduzir-se numa experincia angustiante. Especificamente, dficits envolvem a perda de reservas cambiais, e medida que a perda de reservas aumenta, os especuladores amplificam o problema, pois to logo os especuladores se

convenam de que o dficit persistir - e que os brasileiros (no nosso exemplo) sero forados a desvalorizar no final - tero um incentivo para vender cruzeiros. Por exemplo, se um especulador compra dlares ao preo corrente de 100 cruzeiros = 1 dlar e o nosso governo desvaloriza o cruzeiro para, digamos, 120 cruzeiros por dlar, o especulador poder recomprar os cruzeiros nova quotao, lucrando 20 por cento em cada dlar. Desse modo, os especuladores podem colocar venda uma quantia desmesurada de cruzeiros no mercado de cmbio. Para evitar que a nossa moeda caia de quotao, as autoridades monetrias devem comprar os cruzeiros em excesso, utilizando-se de suas reservas em dlar para tanto. Assim, a entrada de especuladores no mercado apressa a nossa perda de reservas cambiais e aumenta a presso sobre as autoridades para desvalorizar. Isto pode tornar-se um caso de expectativas auto-realizveis ( self-fulfilling expectations ): a expectativa dos especuladores de que o cruzeiro ser desvalorizado leva-os a tomar uma deciso (vende-los), tornando mais provvel ainda uma desvalorizao do cruzeiro. Especulador qualquer indivduo que compra ou vende moeda estrangeira (ou qualquer outro ativo) com o intuito de obter um lucro pela variao de preo dessa moeda (ou ativo). Verificamos que, com a desvalorizao, os especuladores obtm um ganho de capital (de 20 por cento em cada dlar, no nosso exemplo). Contudo, isto justamente uma transferncia advinda do governo brasileiro que perde exatamente esta quantia na tentativa de neutralizar os especuladores - pois, quando os especuladores compravam, as autoridades monetrias vendiam os mesmos dlares a 100 cruzeiros; depois da desvalorizao, as autoridades recompram dos especuladores a 120 cruzeiros por dlar, perdendo 20 por cento. Em ltima instncia, o contribuinte brasileiro que arcar com o prejuzo. Por que, ento, as autoridades no combatem a especulao medida que ela aumenta? A

razo que as autoridades monetrias relutam em aceitar a desvalorizao como uma medida inevitvel, e esperam pr fim especulao, restaurando a confiana de que a moeda no ser desvalorizada. Se os especuladores em potencial se convencerem de que no haver desvalorizao, eles no tero incentivos algum para comprar dlares. Para restabelecer a confiana, as autoridades monetrias enfatizam sua determinao de defender o cruzeiro, mas, uma vez que os lderes governamentais tenham arriscado suas reputaes nesse propsito, tornase muito difcil para eles mudarem a cotao da moeda. Por isso, na prtica, as desvalorizaes tendem a ser infrequentes e a chegar com atraso no sistema do FMI. Por outro lado, uma vez efetivadas, as desvalorizaes eram, em geral, de magnitude aprecivel, pois deste modo o governo no teria de passar por esta dolorosa experincia no futuro imediato; portanto, o sistema de taxas de cmbio ajustveis no funcionou to bem como era esperado. De fato, por longos perodos, o sistema poderia ser caracterizado por taxas de cmbio rgidas ( rigid pegs ), em razo do compromisso das autoridades em manterem as taxas de cmbio em vigor. Ento, quando as presses se tornavam intolerveis e mudanas tinham de ser feitas, ento, quando as presses se tornavam intolerveis e mudanas tinham de ser feitas, drsticos ajustamentos eram efetuados, resultando no que se poderia chamar de ajustamento descontnuo das taxas de cmbio (jumping pegs). Por outro lado, os pases superavitrios se mostravam ainda mais relutantes para aumentar o valor de troca de suas moedas. Como a revalorizao de uma moeda implica o aumento de preos dos bens domsticos no mercado externo, essa medida encontrava oposio do setor exportador. Alm do mais, os pases superavitrios desfrutam de uma posio relativamente boa para no tomarem iniciativa, pois enquanto os pases deficitrios dispem de reservas limitadas que podem

perder, no h nenhuma restrio sobre o excesso de reservas que os pases superavitrios podem acumular. Assim, quando um pas revaloriza sua moeda, devido, certamente, a outras razes menos evidentes. Como ilustrao, consideremos o que acontece se a Alemanha incorre em supervit nas suas transaes internacionais: a demanda por marcos torna-se maior que sua oferta. De modo a evitar que o marco aumente, a Alemanha vender marcos em troca de dlares americanos; contudo, as autoridades alems devem obter os marcos para a venda de algum modo, e h duas fontes para isso. O governo pode obt-los ao incorrer em um supervit oramentrio, isto , aumentando impostos ou reduzindo seus gastos. Todavia, esta opo tem pouca aceitao, j que o pblico abomina aumento de imposto e cortes oramentrios. A alternativa, ento, o Banco Central, que fornece os marcos para a compra de dlares. Com isto, as reservas dos bancos comerciais alemes aumentaro, porque a compra de dlares pelo Bundes-bank (o Banco Central Alemo) ter o mesmo sobre as reservas bancrias na Alemanha que uma compra de ouro, ou uma compra de ttulos governamentais no mercado aberto. Assim, um supervit no balano de pagamento contribui, em geral, para a inflao. Em conseqncia, o receio de inflao pode forar um pas a reavaliar sua moeda, de modo a reduzir ou eliminar aquele supervit. Em particular, este tem sido o caso da Alemanha, onde h uma forte averso inflao, em conseqncia da marcante lembrana da hiperinflao que se segui I Guerra Mundial. Como forma de neutralizar os efeitos inflacionrios de supervit nas contas externas, a Alemanha aumentou do marco em 1961, e outra vez em 1969. Contudo, a maioria dos pases superavitrios se mostraram extremamente relutantes para aumentar a cotao de suas moedas. Neste caso, o Japo foi o exemplo perfeito de um pas que se recusou

revalorizao

de

sua

moeda,

no

obstante

existirem

supervits

considerveis nos anos 60. Sugestes para a Melhoria do Processo de Ajustamento Ao fim dos anos 60, os governos consideravam propostas, com vistas a modificaes no sistema do FMI, com o objetivo de se obter maior flexibilidade nas taxas cambiais. A proposta mais notvel foi no sentido de adotar-se um regime de taxa cambiais. A proposta mais notvel foi no sentido de adotar-se um regime de taxa cambial mvel (crawling peg). De acordo com este arranjo, os pases no teriam de esperar at que se efetivassem tremendas presses sobre suas taxas de cmbio. Desse modo, assim que ocorressem dficits ou supervits, mesmo moderados, os pases fariam pequenos ajustamentos nas suas cotaes ainda que freqentemente. Vejamos um exemplo: no caso de um supervit, a Alemanha elevaria a cotao do marco de 0,25 por cento ao ms - um total de 3 por cento ao ano - at que o supervit fosse reduzido ou eliminado, sendo que esta variao de pequena magnitude no traria incentivo maior aos especuladores; na verdade, se as taxas de juros na Alemanha fossem mantidas em 3 por cento abaixo das taxas de juros nos Estados Unidos, os especuladores no obteriam nenhum ganho com a compra de marcos: o ganho realizado pela elevao do marco seria cancelado devido ao menor rendimento auferido de ativos financeiros na Alemanha. Uma segunda proposta era a de permitir uma faixa de flutuao para as taxas de cambio maior do que 1 por cento para mais ou para menos da cotao corrente, conforme as regras do FMI - durante os anos 50 e 60, os pases geralmente seguiam uma regra mais estrita do que a recomendao do FMI, intervindo para manter as taxas cambiais ao redor de 0,75 por cento da cotao oficial. Como veremos adiante, a faixa maior foi

realmente foi realmente utilizada no perodo entre o final de 1971 e o colapso do Sistema de Taxas Cambiais Ajustveis, no incio de 1973. O DLAR NORTE-AMERICANO E O SISTEMA DE TAXAS CAMBIAS AJUSTVEL: Os Problemas de Liquides e Confiana No antigo sistema do FMI, os pases mantinham suas taxas de cmbio fixadas, e isto trazia um problema, j que h um nmero menor de taxas de cmbio no redundantes do que de pases. Suponha que haja somente dois pases, digamos os Estados Unidos e a Inglaterra; haver somente uma taxa de cmbio - naturalmente, esta taxa pode ser cotada nos dois sentidos, por exemplo: 1 dlar = 0,50 libra equivalente cotao de 1 libra = 2 dlares. Em gera. Em um mundo de n pases, h somente n - 1 taxas de cmbio no redundantes ou independentes 1 . Este fato fundamental em Finanas Internacionais colocava duas questes interrelacionadas para os construtores do sistema do FMI: 1.Se o taxa de cmbio, libra inglesa por dlar norte-americano, flutua at o limite da faixa permitida, deve a Inglaterra ou os Estados Unidos arcar com a responsabilidade de intervir no mercado cambial para estabiliza-la? 2.No caso de um desequilbrio fundamental, a paridade cambial deveria ser alterada. Neste caso, cabe aos Estados Unidos ou Inglaterra tomar a deciso de alterar a paridade? E, qual o pas que escolhe o novo valor da paridade? A soluo do FMI para a primeira questo consistia no seguinte: os outros pases fixavam a paridade de suas moedas em relao ao dlar norte-americano, e os Estados Unidos, por sua vez, tomavam previdncias para manter o dlar conversvel em ouro 2 , isto permitia a determinao total do conjunto de taxas de cmbio entre pases (Grfico 14.4). Com relao a taxas de cmbio, os Estados Unidos eram a parte beneficiada,

pois todos os outros pases eram responsveis por uma taxa de cmbio, mas, como ensimo pas, os Estados Unidos no tinham tal responsabilidade. A resposta para a segunda questo resulta da resposta primeira delas. Mas, embora todas as moedas fossem desse modo fixadas em relao ao ouro, direita ou indiretamente, este sistema estava muito distante do padro-ouro clssico, porque o governo dos Estados Unidos no se comprometia a vender outro para o pblico; na verdade, no perodo entre a Grande Depresso e 1975, os cidados norte-americanos estavam proibidos por lei de ter outro em seu poder. Mais ainda, as paridades eram ajustveis, e no estritamente fixas como no padro-ouro. J que o Inglaterra era responsvel pela manuteno da cotao da libra em termos do dlar, cabia a ela decidir pela mudana da paridade contudo, havia espao para consultas internacionais no FMI com relao nova paridade a ser escolhida. Desse modo, os Estados Unidos desfrutavam de uma posio mpar no sistema do FMI, j que o dlar estava em uma posio central, estando as outras moedas fixadas em relao a ele. Os outros pases mantinham taxas de cmbio ajustveis e eles tomavam a iniciativa de escolher as novas paridades, quando as taxas de cmbio eram ajustadas. Os Estados Unidos, por sua vez, eram colocados no centro de um dos mais espinhosos problemas do sistema do FMI: qual deveria ser o grau de Liquidez Internacional, e como a liquidez adicional deveria ser criada? Liquidez Internacional o volume total de reservas em poder dos vrios pases. (GRFICO) A Liquidez Internacional

No sistema de taxas de cmbio ajustveis, um pas mantinha suas reservas internacionais em: 1. Ouro 2. Reservas cambiais, especialmente dlares. 3. A posio do pas em termos de reservas junto ao FMI, isto , a contribuio que o pas havia feito ao Fundo, e que possua o direito incondicional de saca-la. Para os Estados Unidos - responsveis pela manuteno de conversibilidade do dlar em ouro -, o ouro consistia na sua reserva primria. O s outros pases responsabilizavam-se pela estabilizao de suas moedas relativamente ao dlar, e eles, por isso, mantinham grande quantidade de dlares a serem usados quando necessrio para intervir nos mercados de cmbio. Alguns pases, em particular a Frana, tambm mantinham uma parte considervel de suas reservas em ouro. O Prof. Robert Trifin, da Universidade de Yale, argumentava que haveria um problema fundamental com relao a reservas no sistema do FMI 3 : medida que o comrcio internacional se expandia, os diversos paises requeiram um volume maior de reserva; mas como as reservas poderiam ser aumentas? Havia somente duas alternativas: extraindo mais ouro das minas ou aumentando a reserva em dlares dos pases, exceto dos Estados Unidos. A perspectiva de um grande incremento na oferta de ouro no se mostrava promissora. Alm do mais, seria um despropsito extrair o ouro de um buraco no solo (nas minas da frica do Sul, da Unio Sovitica, ou do Canad) para enterra-lo noutro buraco (em Fort Knox, ou na caixaforte do Banco da Reserva Federal em Nova Iorque). Mas, como um pas ganha dlares norte-americanos, seno experimentando um supervit em relao aos Estados Unidos? Em outras palavras, os Estados Unidos deveriam forosamente incorrer em dficits nas contas externas. Contudo,

 medida que os dficits norte-americanos persistiam e os encaixes externos em dlar tornavam-se progressivamente maiores passou-se a questionar a capacidade de Estados Unidos manterem a convertibilidade do dlar em ouro. Inevitavelmente surgiu uma crise de confiana, acompanhada de uma corrida ao ouro norte-americano por parte dos governos estrangeiros e, com isto, adveio o colapso do sistema do FMI. Direitos Especiais de Saque J ao final da dcada de 60, desenvolveu-se um consenso internacional de que algo deveria ser feito com relao ao problema indicado por Triffin. Deveria ser criada outra forma de reserva em alternativa do dlar, de modo que os Estados Unidos no necessitassem incorrer em dficit para gerar reservas ao resto do mundo. Aps uma srie de difceis negociaes, foi delegado poderes ao FMI para criar os Diretos Especiais de Saque (DES), os quais poderiam ser utilizados pelos pases para cobrir seus dficits. Os DES consistem em depsitos escriturais que os pases mantm junto ao FMI, e so similares aos depsitos que os indivduos possuem em bancos comerciais. Mas o mecanismo de criao dos DES muito mais simples de o que as operaes de mercado aberto, pelas quais o Banco Central cria moeda em uma economia nacional. O FMI cria os DES, que so diretamente adicionados s contas dos pases junto ao FMI, sem contrapartida. Os DES so alocados ou distribudos em proporo s contas dos pases - membros do FMI, isto , em proporo contribuio de cada pas para aquele Fundo. Um pas pode utilizar seus DES para cobrir sues dficits de vrias maneiras, mas a mais simples delas a seguinte: vamos supor que a Itlia desfruta de uma posio difcil nas contas externas. Ela poderia apelar diretamente para outros pases, digamos, os Estados Unidos e Alemanha; esses pases podem concordar em fornecer dlares e marcos para a Itlia

em troca de uma transferncia de DES da conta italiana no FMI para as respectivas contas daqueles pases. O COLAPSO DO SISTEM DE TAXAS CAMBIAIS AJUSTVEIS, 1971-1973 Em 1971, o velho sistema de taxas cambias ajustveis comeou a desmoronar. No comeo daquele ano, os Estados Unidos se recuperavam de uma recesso, mas a recuperao processava-se dolosamente devagar, em parte devido larga drenagem da demanda interna de importao (lembre-se de que gastos em importaes aumentam a produo e o emprego nos outros pases e no internamente). Embora a importao de mercadorias no segundo trimestre de 1971 fosse somente 5 por conte do PNB, aproximadamente 20 por cento do incremento na demanda agregada eram gastas em importaes. H um receio crescente em Washington de que as importaes aumentassem com rapidez porque o valor do dlar estava excessivamente alto; os bens norte-americanos estavam demasiadamente caros no mercado mundial. Contudo, sendo o ensimo pas, os Estados Unidos detinham quase nenhum controle sobre sua situao, dado que o valor do dlar era determinado pelos outros pases ao manterem a cotao de suas moedas em termos do dlar (conforme vimos no Grfico 14.4). A despeito de dficits substanciais dos Estados Unidos nos anos 60 - com reclamaes dos outros pases sobre a situao -, de fato eles tinham, em mdia, desvalorizado suas moedas em relao ao dlar, isto , o valor de troca de dlar tinha aumentado, em vez de diminuir. Assim, esta ao tornara a posio dos Estados Unidos nos pagamentos internacionais ainda mais difcil. Mais ainda, medida que os dficits norte-americanos se multiplicavam no incio de 1971, nasciam dvidas acerca da capacidade de os Estados Unidos manterem a convertibilidade do dlar em ouro.

Em agosto de 1971, aquele pas introduziu um novo programa econmico, envolvendo uma rejeio definitiva do passado. Em termos domsticos, foram estabelecidos controles de preos e salrios para suprimir a inflao na recuperao econmica; em termos internacionais, os Estados Unidos suspenderam a convertibilidade do dlar em ouro e imps sobre taxas tarifrias para forar os outros pases a elevarem o preo de suas moedas (e, dessa forma, reduzindo o valor do dlar. No perodo de incerteza que se seguiu, alguns pases abandonaram o sistema de taxas cambiais fixas e permitiram que suas moedas flutuassem nos mercados de cmbio. Uma taxa cambial flexvel ou flutuante aquela que livre para variar em resposta mudana nas condies de demanda e oferta. Se os governos e bancos centrais deixam de interferir completamente nos mercados cambiais, a flutuao da taxa de cmbio dita livre. Ao contrrio, a flutuao dita manipulada ( dirty foat quando os governos ou bancos centrais intervm nos mercados de cmbio, comprando ou vendendo moeda estrangeira, a fim de afetarem as taxas de cmbio. Em dezembro de 1971, foi feita uma tentativa para alterar o sistema de taxas de cmbio fixas na conferncia do Smithsonian Institution em Washington. As novas taxas fixas, escolhidas pela maioria dos participantes, geralmente significavam preos maiores de suas respectivas moedas, assim, os Estados Unidos atingiram seu propsito de uma desvalorizao do dlar (esse pas tambm reduzir o preo do dlar em termos de ouro - o nico preo sob seu controle direto). Igualmente permitiu-se faixas maiores ao redor das novas taxas de cmbio fixadas, com a finalidade de promover uma flexibilidade maior do que o sistema anterior; a taxa de cmbio poderia variar 2,25 por cento para cima e para

baixo da paridade escolhida, antes que os pases fossem obrigados a intervis a fim de impedir flutuaes ainda maiores da taxa de cmbio. Todavia, a mudana Smithsoniana no durou muito, e em 1972 os ingleses permitiram que a libra flutuassem (livremente). medida que aumentaram as presses sobre o novo sistema cambial em 1973, outros pases abandonaram as cotaes fixas do Acordo Smithsoniano, resultando em um sistema generalizado de taxas cambiais flutuantes. TAXAS CAMBIAIS FLEXVEIS: Vantagens e Desvantagens A maior vantagem das taxas cambiais flexveis a de que so evitados os problemas das taxas cambiais ajustveis (ou do padro-ouro), posto que as variaes cambiais contribuem para o ajustamento internacional; os pases no necessitam ajustar suas polticas econmicas domsticas aos azares do balano de pagamentos, e os ajustamentos cambiais podem efetuar-se gradualmente, sem a ocorrncia de crises de confidncia considervel e movimentos de capitais especulativos. Entretanto, as taxas cambiais flexveis tm sido criticadas com relao a alguns pontos: 1. As flutuaes nas taxas cambiais podem perturbar o comrcio e o investimento internacional ( uma questo aberta ser esta perturbao for maior do que no sistema do FMI). 2. Os crticos apontam para o movimento oscilante das taxas de cmbio desde 1973 (Grfico 14.5), argumentando que essas flutuaes no servem a nenhum propsito til. Por outro lado, os defensores das taxas flexveis respondem que o perodo aps 1973 tem sido singular em termos da magnitude desses distrbios, em particular, os aumentos no preo internacional do petrleo tm determinado considerveis mudanas nos pagamentos internacionais. Na verdade, seria duvidoso que o sistema do FMI sobrevivesse a tais choques.

3. Os movimentos da taxa de cmbio podem agravar os problemas internos da economia. Por exemplo, se um pas tem um fraco desempenho nas contas externas, a sua moeda se desvalorizar. Na verdade, isto contribui para o ajustamento externo, porque medida que a cotao da moeda nacional cai, as exportaes se (GRFICO) tornam mais baratas para os estrangeiros que, em conseqncia, compram mais, enquanto as importaes se tornam mais caras internamente e, portanto, diminuem. Mas, precisamente este incremento no preo das importaes que causa um problema: surge uma presso adicional para mais inflao interna. No Estados Unidos, a queda da cotao do dlar aumentou as presses inflacionrias em 1973 e 1978. Uma moeda com cotao flutuante se desvalorizou quando seu preo cai em termos de outras moedas (em termos estritamente tcnicos, uma taxa fixa desvalorizada, mas uma taxa flutuante se deprecia, ou se desvaloriza). Uma moeda com cotao flutuante (ou flexvel) se revaloriza quando seu preo aumenta em termos de outras moedas. 4. Quando se permite a flutuao das taxas cambiais, perde-se um importante fator de controle sobre as polticas montarias e fiscal, j que, no sistema de taxas cambiais ajustveis do FMI, o receio de dficits no balana de pagamentos e conseqente perda de reservas impunha uma restrio sobre polticas inflacionrias. A evoluo do sistema monetrio internacional na ltima metade de sculo tem refletido atitudes e objetivos em mudana. medida que o padro-ouro cedeu lugar ao sistema de taxas cambiais ajustveis, e deste para um sistema de taxas cambiais flexveis, coloca-se uma nfase menor em estabilidade cambial como um modo de proporcional um suporte estvel para o comrcio e o investimento internacionais. Agora, a nfase

maior colocada na variabilidade das taxas de cmbio como parte integrante do processo de ajustamento internacional, e na consecuo de polticas de controle da demanda agregada com o fim de estabilizar a economia, em vez das taxas de cmbio.