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MODELO DE VALORACION DE UN PORTAFOLIO DE ACCIONES

Presentado por
KARYME BAQUERO OROZCO
DIANA PATRICIA DUEAS OROZCO
















UNIVERSIDAD DE LA SABANA
INSTITUTO DE POSTGRADOS
ESPECIALZACION EN FINANZAS Y MERCADO DE CAPITALES
CHIA CUNDINAMARCA
2006
2


MODELO DE VALORACION DE UN PORTAFOLIO DE ACCIONES







Presentado por
KARYME BAQUERO OROZCO
DIANA PATRICIA DUEAS OROZCO







Trabajo presentado para optar al titulo de Especialista en Finanzas y
Mercado de Capitales







Asesor:
DR. LUIS ANTONIO VALERO R.







UNIVERSIDAD DE LA SABANA
INSTITUTO DE POSTGRADOS
ESPECIALZACION EN FINANZAS Y MERCADO DE CAPITALES
CHIA CUNDINAMARCA
2006
3










Rector: Dr. Obdulio Velsquez Posada
Vicerrectora Acadmica: Dra. Laura Elvira Posada Nez
Vicerrector Administrativo: Dr. Mauricio Rojas
Directora de Registro Acadmico: Dra. Sonia Norea
Director General del Instituto: Dr. Salomn Frost Gonzlez
Director rea de Ciencias Sociales: Dr. Crisanto Quiroga Otalora
Asesor de Investigacin: Dr. Lus Antonio Valero R.


4
Nota de aceptacin:

_________________________________
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_________________________________
_________________________________
_________________________________
_________________________________








_________________________________
Firma del presidente del jurado




_________________________________
Firma del jurado




_________________________________
Firma del jurado












Cha, Cundinamarca, julio de 2006

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AGRADECIMIENTOS



Agradecemos a Dios y a la vida por la oportunidad que nos ha brindado de
conocer a tantas personas extraordinarias, durante estos catorce meses, a la
valiosa colaboracin que nos han brindado todos y cada uno de los profesores que
nos aportaron invaluables conocimientos y sobretodo que nos han aportado para
ser mejores personas cada da con sus enseanzas y valores; especialmente a
nuestro director de tesis Dr. Luis Valero y su colaboradora Dra. Odra Vanegas por
haber dedicado su tiempo y sus conocimientos para la exitosa culminacin de
nuestro trabajo, y ante todo por su incondicional apoyo.

Gracias a todos aquellos quienes durante el camino nos ayudaron a llegar hasta
este punto, la culminacin feliz de nuestra especializacin.


6







Dedicatoria

A nuestros padres.



















7


TABLA DE CONTENIDO


INTRODUCCIN.....................................................................................................8
CAPITULO 1
VALORACION Y NORMATIVIDAD........................................................................11
1.1. VALORACIN.............................................................................................11
1.2. CONCEPTOS..............................................................................................14
A continuacin se presentan algunas definiciones relacionadas con el concepto
de valoracin. .....................................................................................................14
1.3. NORMA.......................................................................................................17
CAPITULO 2
EL MERCADO DE ACCIONES..............................................................................31
2.1. MERCADO ACCIONARIO ..........................................................................31
2.2. MODELOS EXISTENTES DE VALORACIN............................................36
2.2.1. The Capital Assets Pricing Model (CAPM) ...........................................36
2.2.2. Modelo de Harry Markowitz sobre portafolios eficientes:......................40
2.2.3. Modelo de Simulacin histrica ............................................................43
2.2.4. Modelo Montecarlo ...............................................................................47
2.3. RIESGO ......................................................................................................48
Luego de contar con los Modelos que nos permiten realizar la valoracin del
portafolio, debemos entrar a mirar dos elementos fundamentales al momento
de tomar la decisin de inversin, y uno de ellos y tal vez el mas importante, es
el nivel de riesgo que esta dispuesto a asumir el inversionista. .........................48
CAPITULO 3
VALORACIN DE POTAFOLIO DE RENTA VARIABLE ......................................52
CAPITULO 4:
APLICACIN DEL MODELO DE VALORACIN DE UN PORTAFOLIO DE
RENTA VARIABLE................................................................................................58
CAPITULO 5
CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES.........................................................61
GLOSARIO............................................................................................................63
BIBLIOGRAFIA......................................................................................................71
8


MODELO DE VALORACION DE UN PORTAFOLIO DE ACCIONES




INTRODUCCIN


Los inversionistas potenciales son consumidores que andan de compras. Se ven
influenciados por la publicidad, por la imagen de la compaa y, principalmente,
por el precio. Los inversionistas no suelen llenar sus bolsas de compras con una
sola oportunidad de inversin y procuran hacer buenas compras cuando
seleccionan un portafolio de valores
1
.

Hoy en da, la labor profesional de los gestores de portafolios se desarrolla de
forma ms intuitiva que profesionalmente. Es un trabajo artesanal, donde los
mejores artesanos estn exclusivamente a disposicin de una minora, las
grandes fortunas.

La administracin de portafolios se realiza combinando activos seleccionados
segn la valoracin que realice el administrador sobre los mismos, de acuerdo con
su experiencia, conocimiento e intuicin, pero realmente pocas veces se
fundamentan en bases slidas que justifiquen determinado tipo de inversin.

Esta situacin ha desencadenado una falta de desarrollo formal en la gestin de
portafolios pues, muy pocas veces, existe un anlisis a profundidad acerca del
comportamiento de los activos en los cuales se desea invertir, prctica que no ha
permitido un verdadero desarrollo de los mercados de valores en economas
emergentes, lo cual ha llevado a muchos inversionistas a mantener portafolios
ineficientes, con rentabilidades menores a las que podran obtener en un
determinado nivel de riesgo.

El objetivo de este trabajo es demostrar las ventajas que genera la aplicacin de
modelos sobre Administracin de Portafolios de renta variable.

Partimos del supuesto de que los inversionistas desean mantener portafolios
eficientes, es decir, aquellos que para una rentabilidad esperada, tienen bajos
niveles de exposicin al riesgo y, de igual forma, para un determinado nivel de
riesgo se espera el mximo de rentabilidad.

1
VAN HORNE, James C Administracin Financiera Editado por Prentice Hall Hispanoamericano
S.A, pag. 51
9

Existen dos factores principales que pueden motivar a una persona a invertir su
dinero en un portafolio: La primera es que obtenga un alto rendimiento por la
inversin, y la segunda es la diversificacin del riesgo, es decir, repartir las
inversiones en diferentes activos, accin que reduce la posibilidad de una prdida
total del capital. Con el objeto de elegir los diferentes activos en los que se va a
invertir, cada persona debe tener en cuenta aspectos bsicos como el nivel de
riesgo que est dispuesto a asumir y los objetivos que busca alcanzar con su
inversin.
Proteger el dinero y hacerlo crecer se logra a travs de seleccin de opciones de
inversin adecuadas, por lo que se deber conformar un portafolio de inversin
segn la capacidad de riesgo que se est dispuesto a afrontar.
El conocimiento de los diferentes modelos y tcnicas de valoracin de portafolios
de inversin y, de igual forma, los diversos instrumentos que conforman el
mercado financiero, sus caractersticas y ciertos aspectos individuales que llevan a
elegir con mayor claridad la cartera ptima, son esenciales al momento de tomar
la decisin.

Para alcanzar este objetivo es necesario poner en prctica el concepto de
diversificacin y sealar que, de la combinacin de valores riesgosos, se puede
obtener una composicin Rentabilidad/Riesgo, que es considerablemente mejor
que realizar la inversin en cualquiera de los valores a nivel individual.

Un aspecto fundamental de la teora de portafolios es que el grado de riesgo
inherente de cualquier activo individual, que se mantenga dentro de una cartera,
es diferente del grado de riesgo de ese activo cuando se mantiene en forma
aislada.

El riesgo total (varianza) de cualquier cartera puede dividirse en dos partes: riesgo
sistemtico (puede eliminarse sin ningn costo, el mercado no ofrece prima de
riesgo para evitarlo) y riesgo no sistemtico (relevante para fijar el precio de los
activos ineficientes, riesgo relacionado con el mercado).

Fuentes de riesgo sistemtico y no sistemtico:

-Riesgo de mercado: consiste en las variaciones que pueden existir en el precio de
mercado de los activos, de acuerdo con la volatilidad del activo. Esta volatilidad se
puede medir por BETA, por lo que podemos deducir que el riesgo de mercado, es
un riesgo sistemtico. Dentro de los factores que pueden modificar los valores de
mercado se encuentran: la actividad de los negocios (un aumento o disminucin
de las utilidades de una empresa hace que el precio de mercado de sus acciones
aumente o disminuya), Inflacin (hace que los pasivos corrientes de las empresas
aumenten, generando una disminucin en la liquidez y en los dividendos) y la
10
psicologa del inversionista (diferentes motivos llevan a los inversionistas a poner
sus recursos en los instrumentos ms populares).

-Riesgo comercial: Posibilidad de quiebra de una empresa, por lo que se perdera
el valor de las acciones. Se puede dividir en: Insolvencia (la empresa quiebra
debido a problemas financieros externos), Medidas gubernamentales (algunos
productos y servicios de las empresas se encuentran regulados por el gobierno en
cuestiones de precios, entre otros).

-Riesgo en el poder adquisitivo: La inflacin reduce el poder adquisitivo de las
utilidades y el capital inicial, al cumplirse el plazo de maduracin. Este riesgo es
mayor en los activos de renta fija.

Llegando a este punto, es importante sealar que a medida que aumenta el
numero de valores dentro de la cartera, la desviacin estndar de los rendimientos
de la misma disminuye, pero a una tasa decreciente, pues las reducciones
adicionales de riesgo son relativamente ms pequeas despus de incluidos
aproximadamente diez (10) valores en la cartera.

En el caso de las acciones, la rentabilidad esperada es el promedio de las
rentabilidades del tiempo en que se conserva dicha accin; para obtener la
rentabilidad esperada de un portafolio de inversin, se debe realizar un promedio
ponderado de las rentabilidades de cada uno de los activos que conforman la
cartera.




11


CAPITULO 1
VALORACION Y NORMATIVIDAD


En este captulo se pretende dar una idea de lo que es un portafolio de inversin,
los elementos que lo componen, y as mismo, exponer la legislacin que ha regido
nuestro entorno antes y despus del proceso de globalizacin que han vivido los
pases y en especial, economas emergentes como la nuestra.
Por otra parte, con el fin de facilitar la comprensin de los conceptos que se van a
utilizar a lo largo del presente trabajo, se incluye la definicin de Valoracin, junto
con las de valor de mercado y valor de tasacin.

Teniendo en cuenta que para nuestro caso de estructuracin de un portafolio con
ttulos de renta variable, se necesita conocer muy bien la normatividad que rige
este tipo de operaciones en el mercado, se realiza la exposicin de los apartes de
la Circular nica de la Bolsa que hace referencia a los aspectos relacionados
con las operaciones y el manejo de las acciones.


1.1. VALORACIN

Para la valoracin de una cartera o portafolio de activos, es necesario definir el
concepto como un conjunto de activos financieros de una persona natural o
inversionista institucional, compuesto por bonos, acciones, commodities, bienes
races y equivalentes de caja, cuyo propsito es reducir el riesgo mediante la
diversificacin y as obtener la mejor rentabilidad con un nivel adecuado de riesgo.

Desde la teora de la formacin de portafolios, Markowitz ocupa un lugar muy
destacado. Dicho autor elabor un modelo para la obtencin de una cartera
ptima, recogiendo de forma explcita en su modelo, la conducta racional del
inversionista, que consiste en maximizar el rendimiento esperado y minimizar el
riesgo.

Para el desarrollo de nuestro estudio, vamos a reducir la estructuracin del
portafolio, a activos de renta variable: acciones o activos con riesgo, sin embargo,
es importante mencionar aspectos relacionados con la Resolucin 200 de 1.995,
la cul ha ayudado a disminuir las distorsiones que se venan presentando al
momento de realizar la valoracin del portafolio de inversiones del sector
12
financiero; pues la informacin que se generaba, estaba orientada a registrar los
valores contables o histricos de las inversiones financieras, sin tener en cuenta
su verdadero valor econmico de mercado.

Hoy en da, la valoracin a precios de mercado, ha obligado a que los
inversionistas tengan mayor cuidado con ciertos aspectos que anteriormente no
se cuestionaban, como los riesgos de mercado, de solvencia y de tasas de inters,
los cuales estn muy relacionados con el plazo de maduracin y con la duracin
del ttulo.

La metodologa de valoracin propuesta por la Resolucin 200 para la valoracin
de inversiones a precios de mercado, tiene como caracterstica especial su
flexibilidad, y as mismo, permite que las entidades cuenten con mecanismos para
la evaluacin permanente de los riesgos con respecto al emisor y al ttulo. Ello
implica una responsabilidad de las entidades en la determinacin diligente y
profesional de los mrgenes a utilizar en cada valoracin, para esto, se cuenta con
una herramienta que, desde nuestro punto de vista, es una gran ayuda y es la
informacin que a diario arroja INFOVAL, pues all se publican los mrgenes,
precios y tasas de cada titulo, segn los das que le faltan para su vencimiento; en
caso de que el ttulo haya marcado precio, su valoracin se realiza multiplicando el
precio, por el valor nominal del ttulo y se divide entre cien (100).

2
La valoracin de inversiones a precios de mercado consiste en acercar
contablemente el precio de los activos financieros a su precio de negociacin en el
mercado, pero teniendo en cuenta la clasificacin, valoracin, calificacin y
registro de las prdidas o utilidades surgidas de la exposicin a riesgos de
mercado, solvencia y jurdicos.

Haciendo un poco de memoria, la Ley 45 de 1990, conocida como la Reforma
Financiera, la cual tena dentro de sus objetivos principales, eliminar las
distorsiones sectoriales y las consecuentes ineficiencias en la actividad
econmica, se enmarc dentro de un proceso global de liberalizacin del mercado
financiero y de capitales.

De otro lado, con la Resolucin 2524 de 1990, se estableci una metodologa para
la valoracin de inversiones del sector financiero, orientada a registrar los valores
contables o histricos de las inversiones financieras, sin considerar su verdadero
valor econmico de mercado. En ese sentido, la informacin que se registraba en
los Estados Financieros era deficiente, con todas las limitaciones que ello
implicaba para evaluacin, control y vigilancia de las entidades financieras.


2
VALERO Lus Antonio, PINILLA Roberto, GUZMAN Alexander OPERACIONES DEL MERCADO
BURSATIL Cap. 5.
13
Los inversionistas ms sofisticados, con claro conocimiento del valor econmico
de las inversiones, podan explotar las imperfecciones contables en detrimento de
otros inversionistas menos calificados, ingresando y retirndose de los fondos en
los momentos oportunos. Estas maniobras generaban gran inestabilidad en las
captaciones de los fondos y consider que podra generarse una crisis de
confianza en ellos y en el sistema financiero en general, puesto que stos
constituyen una de las mejores alternativas para estimular el ahorro del pblico.

Con estas reglas de valoracin no se incentivaba la negociacin de los ttulos; es
decir, stos no se transaban activamente en el mercado. En el caso de los ttulos
de renta fija, los vendedores no estaban dispuestos a registrar considerables
prdidas contables si la venta se haca en perodos de tasa de inters al alza, a
pesar de que esta prdida econmica ya se haba dado en la realidad. Por otra
parte, los compradores de ttulos de renta variable no estaban dispuestos a
registrar prdidas contables: ese sistema obligaba a registrar las acciones a
valores inferiores al de mercado, pues deba tomarse el menor valor entre el
intrnseco y el precio en bolsa. Con este sesgo no es sorprendente la gran
popularidad de las inversiones en renta fija, en detrimento de las acciones
incrementando el volumen de transacciones.

Esta legislacin tiene como objetivo realizar la valoracin de los ttulos que se
encuentran en los portafolios de los emisores y/o inversionistas calificados, as
como de los no calificados, con el fin de proporcionar un mayor grado de eficiencia
a los mercados.

De tal forma que, a continuacin se determinan los objetivos de la valoracin a
precios de mercado:

1. Asignar la responsabilidad a cada entidad vigilada por la Superintendencia
Financiera la valoracin de los ttulos que tenga en su poder.

2. Motivar una adecuada cultura de manejo del riesgo en la administracin de
portafolios, que mejore las prcticas financieras y contables existentes y
permita a los administradores un control adecuado de los riesgos de
mercado, de solvencia y jurdicos.

3. Con la valoracin de inversiones a precios de mercado, se pretende elevar
los estndares de revelacin y nitidez de la informacin, lo cual redundar
en un mejor control de la gestin de las entidades financieras por parte de
sus administradores y propietarios, de las entidades de supervisin, de los
ahorradores y del pblico en general.

4. Permitir la dinamizacin del mercado de valores y el desarrollo de
indicadores de mercado, pues una de las causas del alto nivel de volatilidad
de las tasas de inters en Colombia es la baja calidad en la informacin del
14
mercado que, a su vez, se atribuye a la carencia de un mtodo de
valoracin adecuado para los ttulos.

Las entidades vigiladas por la Superintendencia Financiera que deben realizar
y reportar la valoracin de los ttulos que componen su portafolio son:

Establecimientos de Crdito
Sociedades de Capitalizacin
Sociedades Fiduciarias
Instituto de Seguros Sociales
Compaas de Seguros
Fondos Comunes de Inversin
Fondos de Pensiones y Cesantas
Otros vigilados
Bolsa de Valores
Sociedades Administradoras de Inversin
Depsitos Centralizados (DCV, DVL)
Sociedades Comisionistas
Sociedades Calificadoras de riesgos

Se debe valorar la totalidad de las inversiones de Renta Fija y Renta Variable,
incluidas las de cobertura, las inversiones realizadas con recursos propios como
CDT, TES, CDAT, Bonos, Aceptaciones, Ttulos de procesos de titularizacin,
Acciones, Cuotas sociales, inversiones de terceros: Fondos comunes, Fondos de
pensiones y de cesantas, Fideicomisos.

Como se puede observar, se incluy una breve exposicin de la norma respecto a
la valoracin de un portafolio de inversin a precios de mercado, con sus
respectivas caractersticas segn el tipo de persona jurdica que posea el
portafolio.


1.2. CONCEPTOS
A continuacin se presentan algunas definiciones relacionadas con el concepto de
valoracin.

Es el acto de dar precio a un bien.

El valor es la representacin de todos los beneficios futuros derivados la
titularidad, englobados en un nico pago. Por lo tanto, el valor cambia
continuamente segn aumenten o disminuyan los beneficios futuros con el paso
15
del tiempo, o con las distintas percepciones de cmo ser el porvenir. El valor no
existe en abstracto y debe examinarse en un contexto de tiempo, espacio, titulares
y usos posibles.

Valuar es determinar el valor econmico que tiene un bien o un conjunto de
bienes, en una fecha precisa, para un fin establecido.

En funcin de lo expresado, pueden enunciarse tres principios fundamentales:

- Principio de sustitucin.

El valor de un bien es equivalente al de otros activos de similares caractersticas
sustitutivos de aqul.

- Principio de temporalidad.

El valor de un bien est en funcin de la fecha de la tasacin y puede variar a lo
largo del tiempo.

- Principio de finalidad.

La finalidad de la valoracin condiciona el enfoque, el mtodo y las tcnicas por
seguir.


BASES DE VALORACIN. CONCEPTOS DE VALOR

Valor de mercado

Es el importe neto que razonablemente podra esperar recibir un vendedor por la
venta de un bien en la fecha de la valoracin, habindose verificado tcnicamente
las caractersticas del mismo, y suponiendo una comercializacin adecuada, que
existe al menos un comprador potencial y un vendedor correctamente informados,
y que ambos, comprador y vendedor, actan libremente por un inters econmico
y sin un condicionamiento particular en la operacin.

El valor de mercado de un bien est siempre determinado por la interseccin de
sus curvas de oferta y demanda. La curva de demanda est dada por su costo de
sustitucin para los potenciales compradores.

El valor de mercado puede ser obtenido:

16
Comparando sus caractersticas fsicas y tcnicas con las de bienes similares
cuyo valor se conoce, y ponderando luego la incidencia que puedan tener en su
valor de mercado las diferencias detectadas.

En funcin de los ingresos netos que l sera capaz de generar y de la tasa de
rdito que se obtiene en ese mercado con bienes similares.

Valor del Costo de reposicin (CR)

Bruto o a nuevo (CRB): Es la suma de las inversiones necesarias para
reemplazar, en la fecha de la valorizacin, un bien por otro nuevo de sus mismas
caractersticas.

Neto o depreciado (CRD): Es el resultado de deducir del CRB la depreciacin
fsica y/o funcional en la fecha de la valoracin.

En el caso de bienes inmuebles, deber sumarse el valor del terreno.

Valor de uso
Es el valor econmico que tiene un bien para su dueo en razn de la utilizacin
que de l hace. As entendido, se recomienda limitar su utilizacin slo para casos
solicitados por el comitente ya que el resultado no representa un valor objetivo.

VALOR DE TASACION

Ser el valor determinado en funcin de la finalidad de la tasacin:
- valuacin para expropiaciones (valor objetivo).
- valuacin tcnico-contable (para valuaciones patrimoniales).
- valuacin para la venta o adquisicin de bienes
- valuacin para locacin o concesin de uso.
- valuacin para garanta.
- valuacin para subasta
- valuacin para seguros.
- valuacin a efectos impositivos o de catastro.
- valuacin para servidumbres.

La finalidad de la tasacin determinar la pertinencia de un concepto de valor
(valor de mercado, costo a nuevo o depreciado, valor de uso), en funcin del cual
se adoptar la metodologa contemplada en la Norma correspondiente para la
determinacin del Valor de Tasacin solicitado.


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1.3. NORMA

CIRCULAR UNICA DE LA BOLSA DE VALORES DE COLOMBIA

HORARIOS Y CLAVES DE ACCESO AL SISTEMA DE NEGOCIACIN
DE ACCIONES

SECCIN I

HORARIOS

3.1.1.1. HORARIOS DE LOS SISTEMAS DE NEGOCIACIN.-

Los horarios de los sistemas electrnicos de negociacin, sern:

1. Sistema de Remate Electrnico Serializado:

Da hbil ordinario y da hbil fin de mes:
- Horario normal: Para operaciones desde T+0 hasta 365 das: De 8:00 a.m.
a las 3:40 p.m.
- Horario adicional: Para operaciones desde T+1 hasta 365 das: De
3:45p.m. a las 5:00 p.m.
- Horario para operaciones simultneas: De 8:00 a.m. a las 5:00 p.m.

2. Sistema de Transaccin de Deuda Pblica:

Da hbil ordinario y da hbil fin de mes: 14
- Horario normal: Para operaciones desde T+0 hasta 365 das: De 8:00 a.m.
a las 3:40 p.m.
- Horario adicional: Para operaciones desde T+1 hasta 365 das: De 3:45
p.m. a las 5:00 p.m.
- Horario para operaciones simultneas: De 8:00 a.m. a las 5:00 p.m.

3. Rueda electrnica de Acciones:

Da hbil burstil ordinario y da hbil burstil de fin de mes: de 9:00 a.m. a
1:00 p.m.

Cuando se encuentre en curso un remate, este podr exceder los trminos
de los horarios aqu establecidos para la especie correspondiente, hasta
que se realice la adjudicacin.

18
4. Sistema de Transaccin de Operaciones a Plazo de Cumplimiento
Financiero:

Da hbil burstil ordinario y da hbil burstil fin de mes: de 8:00 a.m. a
1:00 p.m.

5. Sistema de Registro de Operaciones:

Da hbil ordinario y da hbil fin de mes: de 8:00 a.m. a 4:00 p.m.

3.1.1.2 HORARIOS DE OPERACIONES EN RUEDA DE VIVA VOZ.-

1. Para ofertas pblicas de adquisicin y para ofertas pblicas de
adquisicin de intercambio: de las 8:00 a.m. a las 10:00 a.m. No
obstante, cuando la oferta pblica hubiere sido satisfecha en su totalidad
antes de las 10:00 a.m. el Presidente de Rueda proceder a cerrar
inmediatamente la rueda de viva voz.

Adicionalmente, cuando la oferta no haya sido satisfecha en el horario antes
indicado y en el transcurso de sta hayan sido presentadas aceptaciones a
la misma en forma continua, el Presidente podr extender la rueda por una
hora ms.

Para efectos de lo anterior, se entender por forma continua, que no haya
habido ms de 15 minutos continuos sin presentacin de aceptaciones a la
oferta.

Cuando se encuentre en curso una puja, el horario de cierre se extender
hasta que se realice la adjudicacin.

2. Para operaciones de martillo: La sesin de martillo iniciar las 3:30 p.m.
del da sealado para su realizacin y su hora de terminacin ser
definida en el instructivo operativo correspondiente.

Pargrafo: Los horarios para complementacin y cumplimiento sern
informados mediante los avisos o instructivos operativos correspondientes.

3. Rueda electrnica de Acciones:

- Ingreso de Ofertas: Desde el inicio del horario de negociacin hasta su
terminacin. No obstante, para el ingreso de ofertas cruzadas este ser
hasta un (1) minuto antes del cierre del mismo.

- Tiempo de exposicin: 20 segundos

19
- Tiempo de remate: 20 segundos. Este tiempo de extender por 20
segundos ms a partir de la ltima oferta que interfiera y as
sucesivamente.

- Tiempo exposicin y de remate de una oferta que ingresa como cruzada:
20 segundos y se extender por 20 segundos a partir de la ltima oferta que
interfiera y as sucesivamente.

2. Rueda electrnica de Acciones

a. Para da hbil burstil ordinario y da hbil burstil fin de mes:

- Para las operaciones celebradas entre las 9:00 a.m. y la 1:00 p.m.
debern ser complementadas hasta la 6:00 p.m.

b. La complementacin de las suspensiones sobre la cotizacin de una
accin se realizar dentro del horario antes establecido.

HORARIOS DE CUMPLIMIENTO.-

Los horarios de cumplimiento sern:

Rueda electrnica de Acciones:

Para da hbil burstil ordinario y da hbil burstil fin de mes:

Para las operaciones celebradas en das anteriores y entre las 9:00 a.m. y
la 1:00 p.m. debern ser cumplidas hasta las 3:00 p.m.

REGLAS APLICABLES A LAS METODOLGAS DE NEGOCIACIN

3.2.1. CANTIDADES QUE MARCAN PRECIO Y MLTIPLO.- (El punto 2
de este numeral fue modificado mediante la circular 003 del 10 de
febrero de 2004. Esta modificacin rige a partir del 16 de febrero de
2004)

1. De conformidad con lo dispuesto en el artculo 3.2.2.1 de la Resolucin
1200 de 1995 de la Superintendencia de Valores o la norma que la
sustituya o modifique, las cantidades de acciones que marcan precio
sern:




20
TABLA PARA LAS CANTIDADES QUE MARCAN PRECIO EN
ACCIONES

MAS DE HASTA CANTIDAD
$0 a $70 120.000
$70 a $240 35.000
$240 a $700 12.000
$700 a $2.400 3.500
$2.400 a $7.000 1.200
$7.000 a $17.000 500
$17.000 en adelante 300


Todo precio en acciones debe ingresar de acuerdo al mltiplo para cada
rango de precios segn la siguiente tabla:


Rango de Precio Mltiplo:

RANGO DE PRECIOS TICK
0,00 a 10,00 $ 0,01
10,01 a 50,00 $ 0,10
50,01 a 100,00 $ 0,50
100,01 a 1.000,00 $ 1,00
1.000,01 a 5.000,00 $ 5,00
5.000,01 a 10.000,00 $ 10,00
10.000,01 en adelante $ 20,00



DE LA SUSPENSIN DE LA NEGOCIACIN DE UNA ACCIN
DETERMINADA.

Los procedimientos a seguir para mantener la negociacin de una accin
cuyo precio ha sido liberado, la generacin de una suspensin para la
liberacin de precios de una accin sin sujecin a lmite alguno y cuando la
suspensin se genera como consecuencia de un error, se establecen a
continuacin:

1. De la negociacin de una accin cuyo precio ha sido liberado: La
negociacin de la accin cuyo precio ha sido liberado de conformidad con el
literal b) del artculo 3.2.2.5 de la Resolucin 1200 de 1995 de la
Superintendencia de Valores o aquellas que la sustituyan o modifiquen y se
encuentra dentro de los rangos de precio de menos el 40% ms el 200%
21
respecto del precio base, se mantendr mientras se transe en una misma
rueda una cantidad de acciones igual o superior al 0,05% de las acciones
en circulacin de la sociedad emisora, siempre y cuando haya al menos una
operacin que marque precio. De lo contrario, se entiende que finaliz la
liberacin de precios y los nuevos lmites de negociacin se fijarn de
acuerdo con lo establecido en el literal e), artculo 3.2.2.9 de la Resolucin
1200 de 1995 de la Superintendencia de Valores.

2. De la suspensin para liberacin de precios sin sujecin a lmite alguno:
De conformidad con la autorizacin impartida por la Superintendencia de
Valores en comunicacin identificada con el nmero de radicacin 9610268-
3 del 13 de Julio de 1996, la suspensin para liberacin de precios de una
accin sin sujecin a lmite alguno se causar nicamente cuando en la
rueda de negociacin la accin se encuentre con un rango de precios de
menos el 40% y ms el 200% respecto de su precio base, como
consecuencia de una suspensin para liberacin de precios, y se presente
al menos una oferta de compra o de venta por una cantidad de acciones
igual o superior a la cantidad mnima que marca precio para el emisor y por
un precio que represente un alza superior al 200% o una baja superior al
40% con respecto al precio base. La negociacin de la accin cuyo precio
ha sido liberado sin sujecin a lmite alguno se mantendr mientras se
transe en una misma rueda una cantidad de acciones igual o superior al
0,05% de las acciones en circulacin de la sociedad emisora, siempre y
cuando haya al menos una operacin que marque precio. En otro caso, se
entiende que finaliz la liberacin de precios y los nuevos lmites de
negociacin se fijarn de acuerdo con lo establecido en el literal e), artculo
3.2.2.9 de la Resolucin 1200 de 1995 de la Superintendencia de Valores.

3. Levantamiento de una suspensin generada por un error: Cuando se
genere una suspensin de la negociacin de una accin como
consecuencia de un error cometido por una sociedad comisionista, la Bolsa
proceder a levantar la suspensin cuando el error sea informado por parte
de la sociedad comisionista dentro de los cinco (5) minutos siguientes a
haber generado la suspensin. Para el efecto la Bolsa seguir el siguiente
procedimiento: Una vez informada la Bolsa del error proceder a anunciar al
mercado de acciones, mediante dos mensajes difundidos a toda la red, que
la suspensin se trat de un error y que proceder a levantarla en el
trmino de cinco (5) minutos. Este mensaje deber ser transmitido al menos
en dos oportunidades dentro de los cinco minutos, anunciado en ello la hora
en la cual levantar dicha suspensin. Levantada la suspensin, los lmites
de negociacin de la accin se establecern como se encontraban antes de
la suspensin, y la oferta de compra o venta que la gener, se mantendr
como una oferta permanente en los trminos del artculo 3.2.2.10 de la
Resolucin 1200 de 1995 de la Superintendencia de Valores, al precio
22
mximo o mnimo permitidos al momento de generarse la suspensin,
segn corresponda.

3.2.4. SUSPENSIN DE LA NEGOCIACIN PARA EMISORES CON UN
MXIMO DE UN MILLN DE ACCIONES EN CIRCULACIN.-

Para aquellos emisores que posean como mximo un milln (1.000.000) de
acciones en circulacin, y que por los rangos establecidos para marcar
precio, la cantidad de acciones de la oferta que se deba realizar para
suspender la negociacin de la accin sea igual o superior al porcentaje
requerido por la Superintendencia de Valores para realizar una Oferta
Pblica de Adquisicin - OPA (actualmente el 10% de las acciones en
circulacin del emisor), se podr efectuar la suspensin de la negociacin
con un nmero plural de acciones que represente el 0.5% del total de
acciones en circulacin de dicha compaa. En todo caso, la suspensin de
que trata el prrafo anterior, se entender como una suspensin hacia
liberacin parcial de precios.

Una vez levantada la suspensin, se seguir conservando la tabla
contenida en el numeral 3.2.1. de esta Circular para las cantidades que
marcan precio en acciones.

3.2.6. PRINCIPIO DE LEALTAD EN LA NEGOCIACIN DE ACCIONES.-

De conformidad con lo dispuesto en el artculo 1.1.1.2. de la Resolucin
1200 de 1995 expedida por la Superintendencia de Valores o aquellas que
la modifiquen o sustituyan, las sociedades comisionistas de bolsa deben
obrar, en todas sus actuaciones con lealtad, lo que supone, conforme a tal
disposicin, que las diferentes firmas deben conducirse de manera ntegra,
fiel y objetiva, con relacin a todas las personas que intervienen de
cualquier manera en el mercado y para efecto debern tener en cuenta:

1. Conforme se desprende de lo manifestado en el numeral anterior, debe
entenderse que la realizacin de cualquier conducta, al adquirir o vender
acciones, que tenga por objeto o como efecto desorganizar el mercado,
falsear la informacin o afectar a los dems intervinientes en el mismo
resulta contraria a las normas vigentes.

2. Teniendo en cuenta la excepcin prevista en el prrafo siguiente, se
presume contrario al principio de lealtad el ingreso a los sistemas de
negociacin de acciones de la bolsa de ofertas de compra por precios
superiores a los cuales se est ofreciendo vender en el mercado, o el
ingreso de ofertas de venta por precios inferiores a los cuales se est
ofreciendo comprar en el mercado, de manera que se calce la operacin a
23
favor de quien ha ingresado la oferta de compra o venta en los trminos
sealados, en desmedro de los dems oferentes o demandantes.

La anterior presuncin no se aplicar en aquellos eventos en los cuales el
ingreso de las ofertas de compra y de venta en los trminos antes
mencionados se realice durante el lapso de exposicin previo a la
adjudicacin entre ofertas de compra y de venta compatibles.

3. Cuando una sociedad comisionista no realice la conducta descrita en el
punto 2 anterior, pero preste su colaboracin para que esta se consume,
incurrir en una conducta contraria al principio de lealtad.

4. El Presidente de Rueda podr anular de oficio o a peticin de parte, las
operaciones adjudicadas resultantes de las conductas arriba descritas, sin
perjuicio de las sanciones disciplinarias a que haya lugar.

b. Estructura de nemotcnicos para las especies en el sistema de
renta variable acciones

La metodologa para la asignacin de los nemotcnicos en acciones es la
siguiente:

(i). Acciones ordinarias: Se utiliza el nombre abreviado de la compaa
inscrita o nombre con que el mercado la identifica fcilmente.
(ii). Acciones Preferenciales: En los dos primeros campos del inicio del
nemotcnico se utiliza el cdigo PF seguido del nombre abreviado o
nombre con que el mercado la identifica fcilmente.
(iii).Acciones Privilegiadas: En los dos primeros campos del inicio del
nemotcnico se utiliza el cdigo PV seguido del nombre abreviado de la
compaa inscrita o nombre con que el mercado la identifica fcilmente.
(iv).Acciones sin dividendo: Las acciones que, como producto de una
decisin del emisor de cancelar los dividendos en acciones, no causen
dividendos para el periodo en curso, sern identificadas en el sistema con el
cdigo SD seguido del nombre de la accin.
(v).Al momento de ingresar una oferta de venta deber indicarse el depsito
central de valores en el cual se encuentra el ttulo para el cumplimiento de
la operacin, en el campo destinado para dicho efecto. Los cdigos a
utilizar son:


Cdigo Depsito Indicador
DVL DECEVAL D
DCV Depsito Central de Valores del Banco de la
Repblica
R
24
EUR Euroclear Liquidacin en pesos $
EU$: Euroclear Liquidacin en dlares U
CED Cedel Liquidacin en dlares E
CE$: Cedel Liquidacin en pesos C
DTC Depository Trust Company Liquidacin en pesos T
DT$: Depository Trust Company Liquidacin en dlares X


Esta informacin ser difundida al mercado en el Remate Serializado en la
lnea de informacin de la oferta con el indicador y en Deuda Pblica en la
caja de valoracin de la oferta. Para acciones siempre se entender que los
ttulos objeto de la oferta se encuentran en DECEVAL.

3.3.6. CANTIDAD VISIBLE PARA EL INGRESO DE OFERTA EN LA
RUEDA ELECTRNICA DE ACCIONES.-

La cantidad visible o nmero de acciones o derechos que se muestran al
mercado de la cantidad total ofrecida, no podr ser inferior al 10% de la
cantidad total ofrecida.

3.3.7. OPERACIONES SOBRE ACCIONES Y BONOS
OBLIGATORIAMENTE CONVERTIBLES EN ACCIONES QUE NO SE
TENDRN EN CUENTA PARA LA COTIZACIN Y CLCULO DE
NDICES: (Este punto fue adicionado mediante la circular No.22 de 9
de enero de 2003.) (Adicin concordancia respecto del numeral 3.16.1
de este punto, del numeral 3.3.7. Esta modificacin se inform
mediante la circular 003 del 26 de marzo de 2003.) (Adicin del literal d)
al punto 10 de este numeral, se inform mediante la circular 011 del
31.10.03. Esta circular rige a partir del 4 de noviembre de 2003).
(Modificacin punto 6 de este numeral mediante la circular 010 del 13
de mayo de 2004, esta circular rige a partir del 17 de mayo de 2004).
(Este artculo fue modificado mediante la circular 012 del 16 de
septiembre de 2005. Rige a partir del 19 de septiembre 2005). (El
numeral 6 de este artculo fue modificado mediante la circular 014 del
28 de octubre de 2005. Rige a partir del 1 de noviembre de 2005).

Las operaciones sobre acciones o bonos obligatoriamente convertibles en
acciones, celebradas a partir de compromisos acordados previamente de
hacer postura por todos o parte de los valores ofrecidos o demandados, de
conformidad con lo previsto en el pargrafo 2 del artculo 4.1.1.1. de la
Resolucin 1200 de 1995 de la Superintendencia de Valores, se sujetarn a
las siguientes reglas:

25
1. Deber de informacin: Toda persona que pretenda celebrar una
operacin sobre acciones o bonos obligatoriamente convertibles en
acciones, sobre la cual exista un preacuerdo entre el vendedor y
comprador, o que proyecte celebrar una operacin entre un mismo
beneficiario real, deber informar a la Bolsa dicha situacin, dentro del
plazo establecido en la norma arriba citada, mediante comunicacin escrita,
dirigida al rea de Negociacin de la Gerencia de Administracin de
Mercados de la Bolsa, en la que se informe al menos lo siguiente:

- Nombre completo e identificacin del comprador y vendedor.
- Especie objeto de la operacin.
- Cantidad mxima de acciones objeto del acuerdo.
- Precio o su forma de establecerlo, de conformidad con el acuerdo
celebrado.

Esta informacin podr ser modificada por las partes que intervienen en la
operacin, por lo tanto cualquier modificacin, deber ser reportada a la
Bolsa por quien inform el acuerdo previo, mediante comunicacin escrita
dirigida al rea de Negociacin de la Gerencia de Administracin de
Mercados de la Bolsa, por lo menos con un (1) da hbil de antelacin a la
celebracin de la operacin.

- Fecha en la que se proyecta realizar la operacin.
- Condicin(es) para la ejecucin de la operacin, si existiere(n).

Los acuerdos previos podrn ser informados a la Bolsa por las partes que
intervienen en la operacin y/o por las sociedades comisionistas que los
representen, en forma conjunta o independiente.

Cuando el acuerdo previo es informado por las partes que intervienen en la
operacin, la(s) sociedad(es) comisionista(s) que acte(n) en su
representacin deber(n), antes de la ejecucin de la operacin, informar
mediante comunicacin escrita dirigida al rea de Negociacin de la
Gerencia de Administracin de Mercados de la Bolsa, que representarn a
las partes y el nmero de radicacin con el cual se identific el acuerdo
previo en la Bolsa.

7. Celebracin de la operacin en la Rueda Electrnica de Acciones: Para
efectos de la realizacin de una operacin en la Rueda Electrnica de
Acciones, entre las partes que hayan efectuado un acuerdo previo que
conformen o no un mismo beneficiario real, se deber tener en cuenta:

a. Para que pueda celebrarse una operacin excluida EXC, sta deber
generarse solamente a partir de ofertas de compra y venta, ingresadas por
una comisionista con radicacin, que hayan sido objeto de informacin
26
previa a la Bolsa, de conformidad con lo establecido en el punto 1 del
presente numeral.

b. Cuando la operacin haya sido informada por una sola sociedad
comisionista, la oferta y la demanda deber ingresarse por la caja de
ingreso de operacin cruzada OC, de lo contrario cada sociedad
comisionista con radicacin ingresar la compra y la venta por la caja de
ingreso correspondiente y en forma coordinada y simultnea.

c. Para el ingreso de la oferta (compra y/o venta) a la Rueda Electrnica de
Acciones, la(s) comisionista(s) con radicacin deber(n) registrar el cdigo
EXC en el campo utilizado para plazo, y el nmero de radicacin asignado
a la comunicacin citada en el punto 1 del presente numeral, en el campo
establecido para tal efecto en la caja de ingreso de la oferta. El
diligenciamiento de los dos campos ser obligatorio. En todo caso, si se
omitiere el registro del cdigo EXC, la operacin se tendr para todos los
efectos como una operacin normal y no sujeta a lo dispuesto en el
presente numeral 3.3.7.

d. Realizado el ingreso de la oferta, el sistema la difundir bajo el cdigo
EXC, lo cual generar una lnea especial de informacin en la pantalla de
mejores ofertas, en forma independiente a la misma especie respecto de
ofertas de contado o a plazo.

e. Sobre ofertas calzadas ingresadas por un comisionista(s) con
radicacin en proceso de remate y divulgadas bajo el cdigo EXC,
cualquier sociedad comisionista, distinta a aquella(s), podr ingresar una
oferta contraria (compra o venta) compatible a mejor precio con el propsito
de interferir en un remate. Igualmente, la(s) comisionistas con radicacin
podr(n) modificar su oferta en defensa de la interferencia.

f. Para el ingreso de una oferta para interferir un remate de una operacin
excluida EXC, de conformidad con el literal e) anterior, la sociedad
comisionista deber realizarlo utilizando el cdigo EXC.

g. El ingreso de ofertas y la participacin de una sociedad comisionista
distinta a comisionista con radicacin en operaciones excluidas, se limitar
al ingreso de interferencias sobre ofertas en remate identificadas y
divulgadas bajo el cdigo EXC.

h. Sin perjuicio de todo lo anterior, una operacin excluida podr resultar
adjudicada de la siguiente forma:

- En forma cruzada a la misma comisionista con radicacin.
- En forma convenida entre las dos comisionistas con radicacin.
27
- En forma convenida entre la comisionista con radicacin y una sociedad
comisionista distinta.
- En forma convenida entre sociedades comisionistas distintas a la
comisionista con radicacin.

i. El nmero de radicacin registrado por el comisionista con radicacin al
ingreso de la oferta que da origen a la operacin excluida, se conservar
en el Sistema como un dato asociado a la operacin.

8. No habr lugar a corregir operaciones celebradas, para efectos de
registrar en forma posterior a su adjudicacin la condicin de operacin
excluida, o eliminar dicha condicin.

MODIFICACIN O ANULACIN DE OFERTAS SOBRE ACCIONES
VIGENTES AL INICIO DE UN REMATE EN LA RUEDA ELECTRNICA
DE ACCIONES

(Este numeral fue adicionado. Dicha adicin se inform mediante la
circular no. 013 del 4.12.03. Dicha circular rige a partir del 5 de
diciembre de 2003)

Las ofertas de venta y compra sobre acciones vigentes en el Sistema, al
momento de un calce e inicio del remate, se sujetarn a las siguientes
reglas:

1. Estado de congelamiento parcial: Se denominar congelamiento parcial a
la imposibilidad de modificar las ofertas de compra y venta sobre una
misma accin, vigentes en el Sistema al momento de producirse un calce
entre la mejor oferta de compra y venta sobre la misma especie, a espera
de su adjudicacin o inicio del remate.

2. Modificacin de ofertas congeladas parcialmente: Las ofertas congeladas
parcialmente se podrn modificar solo para mejorar el precio, desde el
momento del calce y hasta la primera interferencia que se presente,
mediante la opcin de puja, permitindose, entonces, que solo una de las
ofertas vigentes en el mercado pueda se modificada. Sin perjuicio de lo
anterior, cuando se haya producido un calce el remate podr darse a partir
de la interferencia causada por el ingreso de una oferta nueva, que no
corresponda a la modificacin de una oferta vigente.

Estado de congelamiento total: Se denominar congelamiento total a la
imposibilidad de modificar las ofertas una vez se presente la primera
interferencia, que sean contrarias a sta, hasta tanto concluya el remate. En
consecuencia, si la interferencia se present por compra, las ofertas de
venta vigentes no podrn ser modificadas, ni eliminadas; y si la interferencia
28
se present por venta, las ofertas de compra vigentes no podrn ser
modificadas, ni eliminadas.

3. Puja excluyente: El Sistema solo permitir defensas e interferencias
sobre la punta que se realiz el ingreso de la primera interferencia sobre
ofertas calzadas, permitiendo entonces la modificacin de las ofertas
vigentes sobre dicha punta, mediante mejora en precio. En consecuencia, si
la primera interferencia se presenta por compra solo se permitir el ingreso
de interferencias o de defensas por compra, y si la primera interferencia se
presenta por venta solo se permitir el ingreso de interferencias o de
defensas por venta.

Sin perjuicio de lo anterior, durante el remate las interferencias podrn
darse a partir del ingreso de una oferta nueva, que no corresponda a la
modificacin de una oferta vigente.
De las suspensiones: En caso de presentarse un suspensin por efecto de
puja en el precio, el Sistema no realizar la adjudicacin, dejar vigente la
oferta que caus la suspensin y eliminar las dems ofertas del mercado,
dejando suspendida la accin por el tiempo que corresponda de acuerdo
con al tipo de suspensin.

3.5.4. COMPLEMENTACIN ESPECIAL PARA EL MERCADO DE
ACCIONES.-

Las sociedades comisionistas debern informar todos los datos
correspondientes a los comitentes relacionados con ofertas que hayan
generado suspensiones en la cotizacin de una accin, en el mismo
momento en que se realiza la suspensin, mediante el ingreso de los datos
al Sistema, en la utilidad destinada para tal efecto.

PROCEDIMIENTO PARA CUMPLIR OPERACIONES EN FORMA
CONVENIDA CON TTULOS INMOVILIZADOS O DESMATERIALIZADOS
EN DECEVAL.-

El cumplimiento de una operacin convenida con ttulos inmovilizados o
desmaterializados en DECEVAL deber realizarse conforme a las
condiciones que se indican a continuacin.

1. Cuenta en el DECEVAL: Para realizar el cumplimiento con ttulos
ubicados en el DECEVAL los comitentes comprador y vendedor debern
tener cuentas abiertas y activadas en dicho depsito. Adicionalmente, la
Bolsa dispondr de una cuenta de uso exclusivo para casos especiales de
cumplimiento y para las garantas especiales.

29
2. Creacin del cliente: En el Sistema Electrnico de Transacciones e
Informacin de la Bolsa el formulario para la creacin del cliente tendr
disponible un campo para informar el nmero de cuenta en el DECEVAL.

3. Complementacin financiera de la operacin: En la complementacin de
la operacin debern indicarse los nmeros de cuenta tanto del vendedor
como de el (los) comprador (es).

4. Identificacin de la especie en el DECEVAL: En el DECEVAL, cada titulo
es identificado mediante un ISIN y un FUNGIBLE. El ISIN es el cdigo
genrico con el cual se identifica la especie y el FUNGIBLE es el cdigo
que identifica las caractersticas financieras de la especie objeto de
negociacin en forma nica.

Esta informacin se obtendr del DECEVAL en su mdulo de informacin
bajo la cuenta de su cliente.

5. Complementacin para cumplimiento de la operacin: Una vez realizada
la complementacin financiera, la sociedad comisionista proceder a
identificar ante la Bolsa el ttulo segn la codificacin del DECEVAL. De
acuerdo al sistema de negociacin de donde provenga la operacin, los
datos de la codificacin a digitar sern los siguientes:

Rueda Electrnica de Acciones: Para efectos del cumplimiento, el Sistema
llevar automticamente de la hoja de la especie a la planilla electrnica de
venta el cdigo ISIN y el nmero del FUNGIBLE correspondiente al titulo
objeto del negocio, campos que no podrn ser modificados por la sociedad
comisionista. Los dems datos existentes en la planilla provienen de la
operacin y de la complementacin financiera.

CUMPLIMIENTO DE OPERACIONES SOBRE ACCIONES.-

En lo que respecta a los cumplimientos de operaciones de acciones
celebradas por conducto de la bolsa, las sociedades comisionistas debern
tener en cuenta las siguientes instrucciones:

a) Si durante el perodo exdividendo se realizan negociaciones sucesivas,
sobre las mismas acciones, los dividendos pendientes pertenecern al
vendedor de la primera venta realizada en dicho perodo, ya que los
siguientes compradores adquieren sin percibir el derecho a los dividendos
pendientes, que se hacen exigibles en el correspondiente perodo
exdividendo.

b) Cuando se requiera comprar o vender acciones para cumplir operaciones
derivadas de errores en la orden impartida por el cliente o en la ejecucin
30
de la misma, la operacin que se realice para corregir o subsanar errores se
deber realizar en las mismas condiciones de la que pretende subsanar. En
todo caso las sociedades comisionistas debern responder por los
dividendos para el comprador o vendedor, segn sea el caso, cuando
hubiere lugar a ello.


5 Sociedades Comisionistas de
Bolsa y todos los portafolios
administrados por stas, distintos a
los Fondos de Valores
31 de agosto 4 de
septiembre
6 Establecimientos Bancarios. 30 de septiembre de
2006
3 de octubre
de 2006
7 Otros establecimientos de crdito,
Banco de la Repblica e
Instituciones Oficiales Especiales
31 de octubre de
2006
3 de
noviembre
de 2006
8

Entidades Aseguradoras,
Administradoras de Riesgos
Profesionales y Cooperativas de
Seguros
30 de noviembre de
2006
4 de
diciembre de
2006
9

Almacenes generales de depsito,
Sociedades Capitalizadoras,
Casas de Cambio y Fondos
Ganaderos
31 de diciembre de
2006
3 de enero
de 2007


El plan de pruebas para cada una de las entidades vigiladas se encuentra
descrito en el anexo de pruebas de esta circular.

Con el objeto de atender adecuadamente las inquietudes que surjan en
desarrollo de esta circular, la Superintendencia Financiera de Colombia


Podemos observar, la norma nos da una gua a cerca de la forma en la cul se
deben negociar las acciones, as como los parmetros bajo los cuales se debe
realizar la complementacin y posterior cumplimiento de las mismas, luego de
negociadas.
31


CAPITULO 2
EL MERCADO DE ACCIONES

Como ya se presentaron las definiciones de los diferentes conceptos relacionados
con la valoracin de un portafolio de acciones y su respectiva reglamentacin al
momento de entrar a negociar este tipo de valores, a continuacin vamos a
presentar de forma general lo que ha sido la historia del mercado accionario en
Colombia, sus caractersticas y los tipos de inversin existentes.

Posteriormente, se hace referencia a los principales Modelos de Valoracin
existentes como el de CAPM, Markowitz, Simulacin Histrica y de Montecarlo.

De otro lado, se incorpora un aparte que incluye los aspectos relacionados con el
riesgo y la rentabilidad esperada de un portafolio, los diferentes tipos de riesgo, y
los Betas como un parmetro que mide la variabilidad de la rentabilidad
accionaria.


2.1. MERCADO ACCIONARIO

La historia del mercado accionario en Colombia nos seala que, durante la
primera mitad de la dcada de los 90s, las empresas colombianas experimentaron
importantes valorizaciones que se reflejaron en los incrementos de los ndices
accionarios del pas, posiblemente motivadas por los cambios estructurales y
reformas bajo el esquema aperturista(cambios en rgimen cambiario, reforma
laboral, reforma financiera, cambio en la Constitucin y la firma de los Acuerdos de
Cartagena para inversin extranjera y del G3 con Mxico y Venezuela) que
pretendan abaratar los costos de capital, flexibilizar el mercado laboral y,
reconvertir la base industrial y agrcola del pas.

En la segunda mitad de la misma dcada, el mercado accionario tuvo fuertes
cadas en sus precios al evidenciarse que la constitucin del 91, si bien era
polticamente correcta, era econmica y fiscalmente costosa. Lo anterior se
incorporo al hecho de que los sectores agrcola e industrial no estaban
debidamente preparados para enfrentar toda la competencia externa. Los factores
productivos no tuvieron una estrategia pblica integral para recapacitar la fuerza
laboral hacia sectores econmicos de mayor valor agregado, y el pas se encontr
32
con problemas serios de infraestructura y rigidez estructural. Todo ello se sum a
crecientes desequilibrios fiscales que incrementaban los costos del capital, lo que
implic sucesivamente mayores impuestos y deprimi la capacidad de consumo y
el ingreso disponible de los hogares. Por tanto, se present un paulatino deterioro
del ahorro y de la demanda interna.

El capitulo de esta dcada termina con la mayor crisis econmica en 70 aos para
Colombia y el primer crecimiento negativo en igual periodo. Coincide de manera
lgica con una importante cada del numero de empresas cotizando en bolsa
que llevo a la unificacin de 3 bolsas regionales en una nacional - en medio de
una fuerte crisis de confianza y seguridad en la viabilidad del pas, sumada a una
ascendente debilidad del orden publico y de la capacidad militar frente a los
grupos subversivos.

En el 2001 hubo una estabilidad macroeconmica y recuperacin fiscal. Hacia
finales del ao 1999, se inicio un ciclo de descendentes tasas de inters, repunte
de las exportaciones y mejora de la actividad industrial, mientras que empezaron a
estabilizarse el desempleo y dficit fiscal del pas, este ltimo como proporcin del
PIB. Sin embargo, variables criticas como el consumo, la inversin y la confianza
en el orden pblico se mantuvieron como lunares del ciclo econmico ante una
eventual recuperacin sostenida de la demanda agregada.

Las fuertes condiciones adversas hasta el ao 2000 llevaron a las empresas que
sobrevivieron a racionalizar su estructura financiera, mejorar sus procesos de
informacin y toma de decisiones, as como mejorar operativamente la calidad de
sus procesos y diversificar sus mercados. Es en este nuevo contexto de
transformacin interna de las empresas, junto con la recuperacin de la confianza
en la inversin y el orden publico en el gobierno de la seguridad democrtica, que
la Bolsa de Valores de Colombia a travs del ndice General de la Bolsa de
Colombia(IGBC) present sucesivas valorizaciones, al punto de ser desde su
nacimiento hasta finales del 2005 el mercado accionario de mejor desempeo en
Latinoamrica y ocupar el puesto 13 en el mundo con un crecimiento de 385.35%
en el periodo y registrar una rentabilidad anual promedio de 49.5%.
3


CARACTERISTICAS DEL MERCADO ACCIONARIO

La Bolsa, en esencia, es un punto de convergencia entre empresas y
ahorradores, ambas, figuras fundamentales en las economas modernas; en el
mismo sentido, constituyen un mercado y como tal se negocian productos
ms variados cada vez, entre compradores y vendedores canalizando el ahorro
hacia la inversin productiva. Las empresas que precisan fondos para alcanzar

3
Tomado de Corfinsura articulo de La Fusin y el contexto del mercado accionario
33
sus objetivos, exhiben diferentes formas de captarlos; una de las ms usadas
es acudir a la Bolsa y vender activos financieros que hayan emitido con
anterioridad.

Por otra parte, los ahorradores que desean obtener la mayor rentabilidad de
sus excedentes, entre las variadas alternativas de inversin que existen, pueden
decidir la compra en Bolsa de los productos emitidos por las empresas en
cada momento coyuntural (compra de acciones). ltimamente, la gama de
productos financieros que las entidades emisoras han puesto a disposicin de los
inversionistas se ha ampliado de forma extraordinaria; sincronizado con ello
estn los hbitos financieros de los ciudadanos que han variado sustancialmente
y las empresas que han ampliado su capacidad productiva saliendo a los
mercados extranjeros, diversificando valores, productos derivados, opciones,
futuros, entre otros. Los productos financieros susceptibles de inversin, emitidos
tanto por empresas privadas como por el Estado, u otros Organismos, se pueden
clasificar en dos tipos de inversin: Renta Fija (RF) y Renta Variable (RV).

LA RENTA VARIABLE (RV) se identifica principalmente en las acciones su
producto ms acreditado, y el ms conocido por los inversionistas en los
mercados financieros. Las empresas tienen dividido el capital constitutivo en
partes; si cotizan en Bolsa, sus acciones pueden negociarse en el mercado, por lo
que compradores y vendedores fijan el mercado de las acciones.

La valoracin del precio de las acciones de una empresa, es la determinacin
que hace el mercado sobre las expectativas a futuro de las empresas que
cotizan en Bolsa. Por esto, estas entidades son consideradas como barmetros
econmicos de los pases, y los accionistas como propietarios proporcionales
de empresas tienen una serie de derechos dependiendo del tipo de accin que
posean:

- derecho al dividendo
- derecho de precedencia
- derecho preferente de suscripcin
- derecho a voz y voto

Las acciones al alza, a la baja, o estables configuran el devenir social de las
empresas, y todas ellas, la economa de los pases, pero que a su vez
dependen de una amplia gama de factores endgenos y exgenos.

El objetivo fundamental de una empresa y consecuentemente de un accionista
o inversionista es maximizar el beneficio (rentabilidad) y, minimizar el riesgo.

Las denominaciones que reciben los rendimientos dependen siempre del activo
que las generan:
- intereses de los depsitos bancarios
34
- cupones de los bonos y obligaciones
- dividendo de las acciones: apreciacin o depreciacin

El Mercado Accionario en Colombia se ha constituido en una alternativa
complementaria para todo portafolio de inversiones. La inversin directa o
indirecta en acciones de empresas colombianas ha sido, en muchos casos y en
varios perodos de tiempo, ms rentable que otras alternativas de inversin en
valores.

Las decisiones se toman teniendo en cuenta que la inversin esta directamente
relacionada con los movimientos y volatilidad propia del mercado.

Los beneficios de Invertir en el Mercado Accionario son los siguientes:

- Participar en la propiedad de empresas, con la posibilidad de obtener
utilidades que le sern entregadas por medio del pago de dividendos, los
cuales no constituyen rentas gravables.

- Obtener ganancias de la inversin a travs de la valorizacin de las
acciones. La ganancia ocasionada en la venta de acciones tiene
exenciones parciales en aspectos impositivos.

La renta variable en Colombia tiene estas principales caractersticas

- Capitales voltiles
- El apetito por la renta variable depende de la aversin al riesgo
- En materia de emisores, nuestro mercado tiene una caracterstica propia
frente al resto de los mercados accionarios de otros pases y es la fuerte
concentracin, es decir, varias de las acciones que se negocian son de un
mismo grupo empresarial.
- De esta forma, un movimiento adverso en el precio de alguno de estos
papeles altera de forma significativa los precios de los dems y por ende
del mercado accionario en general. Esto hace a nuestro mercado ms
voltil y menos eficiente en la formacin de precios.

La evolucin reciente del mercado, nos muestra que el mercado accionario
local se mantuvo rezagado de los dems mercados accionarios de Amrica
Latina durante muchos aos. Esto explica el acelerado incremento que ha
presentado la bolsa en los ltimos aos.

En materia de participantes, de acuerdo con la informacin disponible al primer
semestre del 2006, los ms importantes han sido:

Personas naturales que representan cerca del 42 por ciento
35
Sector real con 17.7 por ciento
Fondos de pensiones con 14.9 por ciento
Sociedades comisionistas de bolsa con 14.5 puntos porcentuales del
mercado.

Es importante mencionar que, los fondos extranjeros tienen una participacin
inferior a uno por ciento (1%) en el mercado local a pesar de la fuerte
expansin que estos mostraron durante el 2005.

La composicin de los participantes hace a nuestro mercado mucho ms voltil
que el resto, de tal forma que, en momentos de incrementos generalizados de la
renta variable a nivel global, la bolsa colombiana sube ms que el promedio y en
momento de la cada sta cae en mayor medida.

En efecto, la fuerte participacin de las personas naturales le agrega un gran
componente de volatilidad, ya que el horizonte de inversin de estas es de menor
plazo que el de los inversionistas institucionales.

De esta forma, las personas naturales tienden a reaccionar de manera ms
agresiva que los inversionistas institucionales ante cualquier movimiento del
mercado. Por tal razn, durante en el 2005, las personas naturales impulsaron en
gran medida la fuerte valorizacin del mercado y en la correccin de las ltimas
semanas stas tambin contribuyeron a acentuar el ritmo de desvalorizacin.

Otro aspecto que imprime volatilidad a nuestro mercado es el grado de
apalancamiento de los participantes, particularmente de las firmas Comisionistas
de bolsa.

Durante el periodo comprendido entre enero de 2005 y comienzos de 2006, la
fuerte liquidez del mercado y las menores tasas de inters impulsaron a los
agentes a endeudarse en mayor medida para adquirir activos de renta variable.
Esto, a su vez, promovi el proceso de valorizacin del mercado accionario.

No obstante, en las ltimas semanas, ante las disminucin de los precios de las
acciones, el valor de las garantas de los agentes que estaban apalancados en
este mercado se redujeron, por lo que estos se vieron obligados a poner recursos
adicionales para cubrir la garanta o simplemente debieron liquidar sus posiciones,
acelerando el proceso de desvalorizacin del mercado.


36
2.2. MODELOS EXISTENTES DE VALORACIN
A continuacin se presentan los Modelos que a travs de la historia han
demostrado ser muy acertados al momento de realizar valoraciones de los
portafolios:
2.2.1. The Capital Assets Pricing Model (CAPM)

El Capital Asset Pricing Model, o CAPM (traducido literalmente: Modelo de
Valuacin de Activos de Capital) es un modelo frecuentemente utilizado en la
economa financiera. Sugiere que, cuanto mayor es el riesgo de invertir en un
activo, tanto mayor debe ser el retorno de dicho activo para compensar este
aumento en el riesgo. El modelo fue desarrollado, entre otros, por William Sharpe,
Premio Nbel en Economa.

El exceso de rentabilidad de un activo incierto puede expresarse en funcin de la
rentabilidad de una cartera referente la cartera de mercado, por ejemplo, los
ndices burstiles ms representativos, ajustado por un ndice de riesgo beta,
que indica cun relacionado est el riesgo del activo individual con el riesgo de
mercado.

La relacin de equilibrio que describe el CAPM es:



En equilibrio, el precio de los activos financieros se ajustar de manera tal que el
inversionista, si aplica la Teora para obtener los beneficios de la diversificacin,
ser capaz de ubicarse en cualquier punto a lo largo de la Lnea de Mercado de
Capitales.
37


El inversionista podr obtener un mayor retorno esperado slo si se expone a un
riesgo adicional. El mercado le impone dos precios: el precio del tiempo y el precio
del riesgo. El primero es el inters que se obtiene por inmovilizar los fondos, el
segundo es el mayor rendimiento que se obtiene por exponer nuestros fondos al
riesgo [Sharpe, 1964:425].

El precio del tiempo sera, en este grfico, el intercepto entre la Lnea de Mercado
de Capitales y el eje vertical: la Tasa Libre de Riesgo. El precio del riesgo sera el
retorno adicional que se obtiene en la medida que el inversionista se desplaza
hacia la derecha, incurriendo cada vez, en un mayor grado de exposicin al riesgo.
El Riesgo puede ser representado por la variabilidad (varianza o desviacin
estndar) de los rendimientos obtenidos.

A pesar de su importancia terica, el modelo CAPM est sujeto a una serie de
supuestos (entre otros, sobre las preferencias de los individuos) que dificultan su
validez emprica. Es por esta razn que debe verificarse, mediante el uso de
pruebas economtricas, si el modelo CAPM es vlido para cada caso en
particular.

Un ejemplo de este modelo es el siguiente

38
Fecha
Bancolombia
(O)
Variacion Diaria Ri -E( Ri) (Ri -E( Ri))
2
IGBC
Variacion
Diaria
Rm -E( Rm) (Rm -E( Rm))
2
(Ri -E( Ri)) * (Rm -
E ( Rm))
Ri ESTIMADO
ACCIONES
BANCOL
Residuos (Ri -
Ri^)
SRC*
01/06/2006 15.800,00 9.061,17
02/06/2006 15.820,00 0,12658 0,69 0,48 9.122,08 0,67221 1,37 1,88 0,949733837 -0,53282 0,65941 0,43481532
05/06/2006 15.780,00 -0,25284 0,31 0,10 9.100,82 -0,23306 0,47 0,22 0,146000627 0,53873 -0,79157 0,62658324
06/06/2006 15.360,00 -2,66160 -2,10 4,39 8.821,35 -3,07082 -2,37 5,62 4,969479046 3,89772 -6,55932 43,0246785
07/06/2006 15.360,00 0,00000 0,57 0,32 8.214,19 -6,88285 -6,18 38,23 -3,497029442 8,40993 -8,40993 70,7270064
08/06/2006 13.500,00 -12,10938 -11,54 133,26 7.435,60 -9,47860 -8,78 77,07 101,3394573 11,48247 -23,59184 556,57513
09/06/2006 13.700,00 1,48148 2,05 4,19 7.538,50 1,38388 2,08 4,34 4,265642743 -1,37522 2,85670 8,16072182
12/06/2006 11.180,00 -18,39416 -17,83 317,86 6.749,73 -10,46322 -9,76 95,32 174,066181 12,64795 -31,04211 963,612556
13/06/2006 10.360,00 -7,33453 -6,77 45,82 6.160,25 -8,73339 -8,03 64,54 54,37818498 10,60038 -17,93491 321,660822
14/06/2006 11.400,00 10,03861 10,60 112,45 6.562,28 6,52620 7,23 52,22 76,6269108 -7,46206 17,50067 306,273539
15/06/2006 13.800,00 21,05263 21,62 467,35 7.600,54 15,82164 16,52 272,96 357,1660923 -18,46487 39,51751 1561,63332
16/06/2006 13.420,00 -2,75362 -2,19 4,79 7.665,76 0,85810 1,56 2,43 -3,40893064 -0,75285 -2,00077 4,0030751
20/06/2006 13.300,00 -0,89419 -0,33 0,11 7.362,31 -3,95851 -3,26 10,62 1,070768128 4,94846 -5,84265 34,1365566
21/06/2006 13.500,00 1,50376 2,07 4,28 7.525,69 2,21914 2,92 8,52 6,04050629 -2,36389 3,86765 14,9587328
22/06/2006 13.700,00 1,48148 2,05 4,19 7.501,39 -0,32289 0,38 0,14 0,771744878 0,64506 0,83642 0,69960235
23/06/2006 13.500,00 -1,45985 -0,89 0,80 7.381,93 -1,59250 -0,89 0,80 0,798228759 2,14787 -3,60772 13,0156753
27/06/2006 12.880,00 -4,59259 -4,03 16,22 7.116,12 -3,60082 -2,90 8,42 11,68203363 4,52507 -9,11766 83,1317694
28/06/2006 12.780,00 -0,77640 -0,21 0,04 7.070,79 -0,63700 0,06 0,00 -0,01325727 1,01686 -1,79326 3,21579031
29/06/2006 13.000,00 1,72144 2,29 5,23 7.332,74 3,70468 4,40 19,40 10,07339408 -4,12229 5,84373 34,1491974
30/06/2006 13.400,00 3,07692 3,64 13,27 7.661,97 4,48986 5,19 26,93 18,90376602 -5,05170 8,12862 66,0744929
Sumatoria -10,74625 -13,29797
Promedio 13.460,00 -0,56559 7.574,95 -0,69989
1,183678625
0,262856427 Interseccion eje
Beta


Sumatoria de Residuos al Cuadrado:
SRC = 4.086,1141
= SRC/ T - (P+1)
Donde: T: Nmero de Observaciones = 19
P: Nmero de Interceptos o o = 1
SRC = (Ri-Ri^)
= 4086,1141/ (19-(1+1))
= 240,35965
14. RIESGO TOTAL: Varianza del Modelo
Partimos de la siguiente ecuacin
=
i
* Rm +
i
El riesgo total es de 240,35965%
Para encontrar la varianza del modelo o riesgo
total se hace uso de la siguiente frmula
Reemplazando:



39
i= - (i * Rm)
i= 240,35965 - ((1,18368)^2 * (-0,6999)^2)
i= 239,6733
(i * Rm) = - i
(i * Rm) 240,35965 - 239,6733
(i * Rm) 0,68632688
14.1 Riesgo esperado del emisor i, el cual
se obtiene despejando la formula as:
= (
i
* Rm) +
i, Despejamos i
El riesgo esperado del emisor es de
239,6733%, riesgo diversificable.
14.2 Riesgo del mercado o no sistemtico
(i *Rm), despejando :
El riesgo del mercado, o riesgo no sistemtico es
de 0,686332%


CAPM = 10.045% - 1.18(0.686332%)
CAPM = 10.85%

-40,00
-30,00
-20,00
-10,00
0,00
10,00
20,00
30,00
40,00
50,00
-
0
,
5
3
2
8
2
0
,
5
3
8
7
3
3
,
8
9
7
7
2
8
,
4
0
9
9
3
1
1
,
4
8
2
4
7
-
1
,
3
7
5
2
2
1
2
,
6
4
7
9
5
1
0
,
6
0
0
3
8
-
7
,
4
6
2
0
6
-
1
8
,
4
6
4
8
7
-
0
,
7
5
2
8
5
4
,
9
4
8
4
6
-
2
,
3
6
3
8
9
0
,
6
4
5
0
6
2
,
1
4
7
8
7
4
,
5
2
5
0
7
1
,
0
1
6
8
6
-
4
,
1
2
2
2
9
-
5
,
0
5
1
7
0
Rm: IGBC
Ri^: Rentabilidad
estimada de las
acciones de BANCOL
Ri
Ri ^ = 0,26286 - 1,18368 *Rm

40
2.2.2. Modelo de Harry Markowitz sobre portafolios eficientes:

Markowitz centr su atencin en la prctica habitual de la diversificacin de
portafolios y mostr cmo un inversionista puede reducir la desviacin tpica de las
rentabilidades de una cartera eligiendo acciones cuyas oscilaciones no sean
paralelas. Markowitz continu con el desarrollo de los principios bsicos de la
formacin de portafolios. Estos principios son el fundamento de todo aquello que
pueda decirse acerca de la relacin entre riesgo y rentabilidad.

Cuando se miden en intervalos muy pequeos, las tasas de rentabilidad histricas
de casi todas las acciones se ajustan mucho a una distribucin normal.

Una caracterstica importante de la distribucin normal es que puede definirse
completamente con tan slo dos parmetros. Uno es la media o rentabilidad
esperada; el otro es la varianza o la desviacin tpica.

Harry Markowitz busc recoger en forma explcita en su modelo, los rasgos
fundamentales de lo que podramos considerar como conducta racional del
inversionista, consistente en buscar aquella composicin del portafolio que permita
maximizar la rentabilidad ante un determinado nivel de riesgo, o bien, minimizar el
riesgo para una rentabilidad dada.

Hiptesis del modelo de Markowitz:

El modelo de Markowitz parte de las siguientes hiptesis:

1- La rentabilidad de cualquier ttulo o portafolio, es una variable aleatoria cuya
distribucin de probabilidad para el periodo de referencia es conocida por el
inversionista. Se acepta como medida de rentabilidad de la inversin la media o
esperanza matemtica de dicha variable aleatoria.

2- Se acepta como medida del riesgo la dispersin, medida por la varianza o la
desviacin estndar de la variable aleatoria que describe la rentabilidad, ya sea de
un valor individual o de un portafolio.

3- El inversionista elegir aquellos portafolios con una mayor rentabilidad y menor
riesgo. El inversionista se encuentra presionado por dos fuerzas de sentido
opuesto:
a- Deseo de obtener ganancias
b- Aversin al riesgo

La seleccin de una determinada combinacin de "Ganancia - Riesgo", depender
de la mayor o menor aversin al riesgo del inversionista.

41
a. Rentabilidad esperada de un portafolio:

La rentabilidad esperada, como sealamos anteriormente, puede medirse a travs
de una medida estadstica: media o esperanza matemtica. La rentabilidad media
de una cartera o portafolio es igual a un promedio ponderado de los rendimientos
esperados para los valores que comprenden la cartera. Entonces:

R
c
= W
1
* R
1
+ W
2
* R
2
+ .......... + W
n-1
* R
n-1
+ W
n
* R
n

=
=
m
i
Ri Wi Rc
1
) * (

Donde:

R
c
: Rentabilidad del portafolio de inversin
R
i
: Rentabilidad del activo i
W
i
: Porcentaje del fondo invertido en el activo i

1.3 Efectos de la diversificacin: Reduccin del riesgo de una cartera.

Markowitz centr su atencin en la diversificacin de portafolios y mostr cmo un
inversionista puede reducir el riesgo de una cartera eligiendo valores cuyas
oscilaciones no sean paralelas, es decir, valores que tengan poca relacin, de
manera que unos aumenten su valor, mientras otros experimenten bajas en sus
precios. Esto puede deberse a sensibilidades opuestas ante determinados
factores macroeconmicos.

As deducimos, que el riesgo de un portafolio no es la suma de los riegos de los
valores que lo componen, sino que existe otra variable vinculada al riesgo total y
es la covarianza de los rendimientos. Esta es una medida del grado al que se
espera van a variar juntas, en lugar de independientes una de la otra.


Entonces la Desviacin Estndar de un portafolio es igual a:


= =
=
n
j
n
i
Rj Ri Wj Wi p
1 1
) * ( * *


Donde
N: total de valores en el portafolio
W
i
y W
j
: proporciones del total de fondos invertidos en los valores i y j

(Ri, Rj)
:covarianza de los rendimientos posibles para los valores i y j
42

Las dos sumatorias significan que podemos considerar las covarianzas para todas
las combinaciones posibles en pares de valores en el portafolio.

Donde la varianza quedara:

V
p
= V
1
W
1
+ V
2
W
2
+V
3
W
3
+ 2 W
1
W
2
Cov
1.2
+ 2 W
1
W
3
Cov
1.3
+ 2 W
2
W
3
Cov
2.3


Donde:

Cov
1.2
=
1.2
*
1
*
2
; Cov
1.3
=
1.3
*
1
*
3
y as sucesivamente

jk
= correlacin entre los valores, es decir, el grado en el que los rendimientos de
los valores van juntos.



El valor de los coeficientes de correlacin siempre se encuentra entre los lmites
de -1 y +1.

Segn sea el coeficiente de correlacin, as ser la forma de la curva, tal como se
expresa en el siguiente grfico:
43


Un coeficiente de correlacin de +1, indica que un aumento en el rendimiento de
un valor siempre est acompaado por un aumento proporcional en el rendimiento
de otro valor y, en forma similar para las reducciones.

Un coeficiente de correlacin de 1, indica que un incremento en el rendimiento de
un valor siempre esta asociado con una reduccin proporcional en el rendimiento
del otro valor y un coeficiente de correlacin cero, indica ausencia de correlacin,
de manera que los rendimientos de cada valor varan en forma independiente uno
del otro.

2.2.3. Modelo de Simulacin histrica

Este modelo parte de unos datos histricos tomados de fuente original por los das
hbiles excluyendo los festivos y fines de semana porque de lo contrario desfasa y
sesga la informacin. Seguidamente establece la variacin diaria de los precios,
es decir, mide la rentabilidad diaria de los mismos: Ln (Precio
Hoy
/ Precio
Ayer
),
luego estandariza los precios ajustando el ltimo precio con la variacin de cada
da para no distorsionar.

Analizando todo el contexto del modelo tiene validez en la medida que determina
un riesgo con evolucin histrica, rentabilidad diaria y nivel de confianza
44
representativo en un 95%, sin embargo adolece de otros referentes como
medicin de fluctuaciones ms exactas y correlaciones entre variables.

Consiste en generar escenarios de los factores de riesgo (tasa de inters, tipo de
cambio, precio de las acciones, etc.) a partir de la informacin observada en un
determinado nmero de das.

A continuacin exponemos un ejemplo de este modelo:
Este modelo parte de unos datos histricos tomados de fuente original por
los das hbiles. Para el ejemplo tomamos el precio de cierre de 3 acciones desde
el 1 de junio al 30 de junio de 2006.

Fecha Acerias Bancolombia(O) Cemargos
1/6/2006 42.40 15,800.00 8,180.00
2/6/2006 42.60 15,820.00 8,300.00
5/6/2006 43.50 15,780.00 8,200.00
6/6/2006 41.20 15,360.00 8,200.00
7/6/2006 37.80 15,360.00 7,190.00
8/6/2006 32.50 13,500.00 6,040.00
9/6/2006 34.50 13,700.00 6,510.00
12/6/2006 30.40 11,180.00 5,800.00
13/6/2006 25.00 10,360.00 5,370.00
14/6/2006 28.00 11,400.00 6,360.00
15/6/2006 32.00 13,800.00 7,410.00
16/6/2006 31.20 13,420.00 7,550.00
20/6/2006 28.20 13,300.00 7,400.00
21/6/2006 29.80 13,500.00 7,500.00
22/6/2006 28.60 13,700.00 7,300.00
23/6/2006 27.90 13,500.00 7,200.00
27/6/2006 26.80 12,880.00 6,690.00
28/6/2006 26.60 12,780.00 6,630.00
29/6/2006 30.00 13,000.00 7,190.00
30/6/2006 33.90 13,400.00 7,720.00


Posteriormente se establece la variacin diaria de los precios.

45
Fecha Acerias Variacion Bancolombia(O) Variacion Cemargos Variacion
1/6/2006 42,40 15.800,00 8.180,00
2/6/2006 42,60 0,00471 15.820,00 0,00127 8.300,00 0,01456
5/6/2006 43,50 0,02091 15.780,00 -0,00253 8.200,00 -0,01212
6/6/2006 41,20 -0,05432 15.360,00 -0,02698 8.200,00 0,00000
7/6/2006 37,80 -0,08613 15.360,00 0,00000 7.190,00 -0,13144
8/6/2006 32,50 -0,15107 13.500,00 -0,12908 6.040,00 -0,17429
9/6/2006 34,50 0,05972 13.700,00 0,01471 6.510,00 0,07494
12/6/2006 30,40 -0,12652 11.180,00 -0,20327 5.800,00 -0,11548
13/6/2006 25,00 -0,19557 10.360,00 -0,07617 5.370,00 -0,07703
14/6/2006 28,00 0,11333 11.400,00 0,09566 6.360,00 0,16920
15/6/2006 32,00 0,13353 13.800,00 0,19106 7.410,00 0,15280
16/6/2006 31,20 -0,02532 13.420,00 -0,02792 7.550,00 0,01872
20/6/2006 28,20 -0,10110 13.300,00 -0,00898 7.400,00 -0,02007
21/6/2006 29,80 0,05519 13.500,00 0,01493 7.500,00 0,01342
22/6/2006 28,60 -0,04110 13.700,00 0,01471 7.300,00 -0,02703
23/6/2006 27,90 -0,02478 13.500,00 -0,01471 7.200,00 -0,01379
27/6/2006 26,80 -0,04022 12.880,00 -0,04701 6.690,00 -0,07347
28/6/2006 26,60 -0,00749 12.780,00 -0,00779 6.630,00 -0,00901
29/6/2006 30,00 0,12029 13.000,00 0,01707 7.190,00 0,08109
30/6/2006 33,90 13.400,00 7.720,00
Promedio -0,01922 -0,01084 -0,00717



Luego se estandarizan los precios

Fecha Acerias Variacion Estandarizacion Bancolombia(O) Variacion Estandarizacion Cemargos Variacion Estandarizacion
1/6/2006 42,40 15.800,00 8.180,00
2/6/2006 42,60 0,00471 34,06 15.820,00 0,00127 13.416,96 8.300,00 0,01456 7.833,25
5/6/2006 43,50 0,02091 34,62 15.780,00 -0,00253 13.366,12 8.200,00 -0,01212 7.626,99
6/6/2006 41,20 -0,05432 32,11 15.360,00 -0,02698 13.043,35 8.200,00 0,00000 7.720,00
7/6/2006 37,80 -0,08613 31,10 15.360,00 0,00000 13.400,00 7.190,00 -0,13144 6.769,12
8/6/2006 32,50 -0,15107 29,15 13.500,00 -0,12908 11.777,34 6.040,00 -0,17429 6.485,23
9/6/2006 34,50 0,05972 35,99 13.700,00 0,01471 13.598,52 6.510,00 0,07494 8.320,73
12/6/2006 30,40 -0,12652 29,87 11.180,00 -0,20327 10.935,18 5.800,00 -0,11548 6.878,03
13/6/2006 25,00 -0,19557 27,88 10.360,00 -0,07617 12.417,17 5.370,00 -0,07703 7.147,66
14/6/2006 28,00 0,11333 37,97 11.400,00 0,09566 14.745,17 6.360,00 0,16920 9.143,24
15/6/2006 32,00 0,13353 38,74 13.800,00 0,19106 16.221,05 7.410,00 0,15280 8.994,53
16/6/2006 31,20 -0,02532 33,05 13.420,00 -0,02792 13.031,01 7.550,00 0,01872 7.865,86
20/6/2006 28,20 -0,10110 30,64 13.300,00 -0,00898 13.280,18 7.400,00 -0,02007 7.566,62
21/6/2006 29,80 0,05519 35,82 13.500,00 0,01493 13.601,50 7.500,00 0,01342 7.824,32
22/6/2006 28,60 -0,04110 32,53 13.700,00 0,01471 13.598,52 7.300,00 -0,02703 7.514,13
23/6/2006 27,90 -0,02478 33,07 13.500,00 -0,01471 13.204,38 7.200,00 -0,01379 7.614,25
27/6/2006 26,80 -0,04022 32,56 12.880,00 -0,04701 12.784,59 6.690,00 -0,07347 7.173,17
28/6/2006 26,60 -0,00749 33,65 12.780,00 -0,00779 13.295,96 6.630,00 -0,00901 7.650,76
29/6/2006 30,00 0,12029 38,23 13.000,00 0,01707 13.630,67 7.190,00 0,08109 8.372,07
30/6/2006 33,90 13.400,00 7.720,00
Promedio -0,01922 -0,01084 -0,00717


De forma tal que el precio de Acerias Paz del Ro de la fecha 2 de junio de
2006 ajustado no es de $42,60 sino de $34,06 y as sucesivamente se va
ajustando hasta la ltima fecha de referencia por $38,23. Estas fluctuaciones
dan una pauta, para saber entre que rangos puede variar la inversin en el
transcurso del tiempo, suponiendo que la tendencia del mercado se va a
comportar con la misma tendencia histrica.

Proceso similar se hace con las otras acciones.

46
Se define el nmero de acciones de cada una de las empresas que van a
componer el portafolio, asi: Acerias Paz del Rio: 5000, Bancolombia: 800 y
Cemargos: 200 Acciones

Fecha Acerias Variacion Estandarizacion 5.000 Bancolombia(O) Variacion Estandarizacion 800
1/6/2006 42,40 15.800,00
2/6/2006 42,60 0,00471 34,06 170.299,53 15.820,00 0,00127 13.416,96 10.733.569,62
5/6/2006 43,50 0,02091 34,62 173.080,99 15.780,00 -0,00253 13.366,12 10.692.895,07
6/6/2006 41,20 -0,05432 32,11 160.537,93 15.360,00 -0,02698 13.043,35 10.434.676,81
7/6/2006 37,80 -0,08613 31,10 155.512,14 15.360,00 0,00000 13.400,00 10.720.000,00
8/6/2006 32,50 -0,15107 29,15 145.734,13 13.500,00 -0,12908 11.777,34 9.421.875,00
9/6/2006 34,50 0,05972 35,99 179.930,77 13.700,00 0,01471 13.598,52 10.878.814,81
12/6/2006 30,40 -0,12652 29,87 149.356,52 11.180,00 -0,20327 10.935,18 8.748.145,99
13/6/2006 25,00 -0,19557 27,88 139.391,45 10.360,00 -0,07617 12.417,17 9.933.738,82
14/6/2006 28,00 0,11333 37,97 189.840,00 11.400,00 0,09566 14.745,17 11.796.139,00
15/6/2006 32,00 0,13353 38,74 193.714,29 13.800,00 0,19106 16.221,05 12.976.842,11
16/6/2006 31,20 -0,02532 33,05 165.262,50 13.420,00 -0,02792 13.031,01 10.424.811,59
20/6/2006 28,20 -0,10110 30,64 153.201,92 13.300,00 -0,00898 13.280,18 10.624.143,07
21/6/2006 29,80 0,05519 35,82 179.117,02 13.500,00 0,01493 13.601,50 10.881.203,01
22/6/2006 28,60 -0,04110 32,53 162.674,50 13.700,00 0,01471 13.598,52 10.878.814,81
23/6/2006 27,90 -0,02478 33,07 165.351,40 13.500,00 -0,01471 13.204,38 10.563.503,65
27/6/2006 26,80 -0,04022 32,56 162.817,20 12.880,00 -0,04701 12.784,59 10.227.674,07
28/6/2006 26,60 -0,00749 33,65 168.235,07 12.780,00 -0,00779 13.295,96 10.636.770,19
29/6/2006 30,00 0,12029 38,23 191.165,41 13.000,00 0,01707 13.630,67 10.904.538,34
30/6/2006 33,90 169.500,00 13.400,00 10.720.000,00
Promedio -0,01922 -0,01084


Fecha Cemargos Variacion Estandarizacion 200
1/6/2006 8.180,00
2/6/2006 8.300,00 0,01456 7.833,25 1.566.650,37
5/6/2006 8.200,00 -0,01212 7.626,99 1.525.397,59
6/6/2006 8.200,00 0,00000 7.720,00 1.544.000,00
7/6/2006 7.190,00 -0,13144 6.769,12 1.353.824,39
8/6/2006 6.040,00 -0,17429 6.485,23 1.297.045,90
9/6/2006 6.510,00 0,07494 8.320,73 1.664.145,70
12/6/2006 5.800,00 -0,11548 6.878,03 1.375.606,76
13/6/2006 5.370,00 -0,07703 7.147,66 1.429.531,03
14/6/2006 6.360,00 0,16920 9.143,24 1.828.648,04
15/6/2006 7.410,00 0,15280 8.994,53 1.798.905,66
16/6/2006 7.550,00 0,01872 7.865,86 1.573.171,39
20/6/2006 7.400,00 -0,02007 7.566,62 1.513.324,50
21/6/2006 7.500,00 0,01342 7.824,32 1.564.864,86
22/6/2006 7.300,00 -0,02703 7.514,13 1.502.826,67
23/6/2006 7.200,00 -0,01379 7.614,25 1.522.849,32
27/6/2006 6.690,00 -0,07347 7.173,17 1.434.633,33
28/6/2006 6.630,00 -0,00901 7.650,76 1.530.152,47
29/6/2006 7.190,00 0,08109 8.372,07 1.674.413,27
30/6/2006 7.720,00 1.544.000,00
Promedio -0,00717



Posteriormente se elabora un P y G y se ordenan los datos del menor al
mayor, con un margen del riesgo del 5% y un nivel de confianza del 95%,
que se explica diciendo que de los 20 datos el 95% es confiable 19 datos y
se rechaza un 5% es decir 1 dato. En trminos financieros se lee: la mxima
prdida que soporta este portafolio valorado en $12.4 millones es de $930 mil,
equivalente al 0.07% del riesgo total.

47
FECHA Acerias Bancolombia Cemargos
TOTAL
PERDIDAS O
GANANCIAS
Acerias Bancolombia Cemargos
TOTAL
PERDIDAS O
GANANCIAS
1/6/2006
2/6/2006 799,53 13.569,62 22.650,37 37.019,52 799,53 13.569,62 22.650,37 37.019,52
5/6/2006 3.580,99 -27.104,93 -18.602,41 42.126,35 - -30.108,55 -786.261,18 -114.468,97 930.838,70 -
6/6/2006 -8.962,07 -285.323,19 - 294.285,26 - -23.765,87 -1.298.125,00 -246.954,10 1.568.844,98 -
7/6/2006 -13.987,86 - -190.175,61 204.163,47 - -20.143,48 -1.971.854,01 -168.393,24 2.160.390,73 -
8/6/2006 -23.765,87 -1.298.125,00 -246.954,10 1.568.844,98 - -16.298,08 -95.856,93 -30.675,50 142.830,50 -
9/6/2006 10.430,77 158.814,81 120.145,70 289.391,28 -13.987,86 - -190.175,61 204.163,47 -
12/6/2006 -20.143,48 -1.971.854,01 -168.393,24 2.160.390,73 - -8.962,07 -285.323,19 - 294.285,26 -
13/6/2006 -30.108,55 -786.261,18 -114.468,97 930.838,70 - -6.825,50 158.814,81 -41.173,33 110.815,98
14/6/2006 20.340,00 1.076.139,00 284.648,04 1.381.127,04 -6.682,80 -492.325,93 -109.366,67 -608.375,39
15/6/2006 24.214,29 2.256.842,11 254.905,66 2.535.962,05 -4.237,50 -295.188,41 29.171,39 270.254,52 -
16/6/2006 -4.237,50 -295.188,41 29.171,39 270.254,52 - -4.148,60 -156.496,35 -21.150,68 -181.795,64
20/6/2006 -16.298,08 -95.856,93 -30.675,50 142.830,50 - -1.264,93 -83.229,81 -13.847,53 -98.342,27
21/6/2006 9.617,02 161.203,01 20.864,86 191.684,89 3.580,99 -27.104,93 -18.602,41 42.126,35 -
22/6/2006 -6.825,50 158.814,81 -41.173,33 110.815,98 9.617,02 161.203,01 20.864,86 191.684,89
23/6/2006 -4.148,60 -156.496,35 -21.150,68 181.795,64 - 10.430,77 158.814,81 120.145,70 289.391,28
27/6/2006 -6.682,80 -492.325,93 -109.366,67 608.375,39 - 20.340,00 1.076.139,00 284.648,04 1.381.127,04
28/6/2006 -1.264,93 -83.229,81 -13.847,53 98.342,27 - 21.665,41 184.538,34 130.413,27 336.617,03
29/6/2006 21.665,41 184.538,34 130.413,27 336.617,03 24.214,29 2.256.842,11 254.905,66 2.535.962,05
30/6/2006 - - - -
PERDIDAS O GANANCIAS PERDIDAS O GANANCIAS ORDENADO


Riesgo Acerias 0,178 %
Riesgo Bancolombia 0,073 %
Riesgo Cemargos 0,074 %
Riesgo del Portafolio 0,075 %


2.2.4. Modelo Montecarlo

Los mtodos de Montecarlo utilizan secuencias de nmeros seudoaleatorios, que
se obtienen mediante una frmula. Estos nmeros imitan el comportamiento de
determinadas variables aleatorias. La definicin de lo que se entiende por una
secuencia de nmeros aleatorios no es sencilla, por lo que se suelen utilizar
definiciones prcticas basadas en el cumplimiento de determinadas propiedades
tpicas de una variable aleatoria que se contrastan mediante determinados test.

La estructura de las aplicaciones financieras de los mtodos de Montecarlo es
relativamente sencilla. Mediante la generacin de las variables aleatorias
adecuadas a cada problema, se obtienen numricamente las sendas temporales
de los precios de los activos. Repitiendo muchas veces este proceso se dispone
de la informacin muestral que permite estimar el estadstico deseado
4



4
VILARINO SAENZ, Angel. Turbulencias Financieras y Riesgos de Mercado. 1 edicin Prentice
Hall 2001. Pg. 242
48
En el anlisis de sensibilidad se cambian las variables una por una, de manera
sucesiva: cuando se analizan escenarios, se examina un nmero limitado de
combinaciones alternativas de las variables. Para llegar hasta el fondo y
considerar el total de las posibles combinaciones de variables, probablemente se
necesitar utilizar la simulacin de Montecarlo para hacer frente a la complejidad.



2.3. RIESGO
Luego de contar con los Modelos que nos permiten realizar la valoracin del
portafolio, debemos entrar a mirar dos elementos fundamentales al momento de
tomar la decisin de inversin, y uno de ellos y tal vez el mas importante, es el
nivel de riesgo que esta dispuesto a asumir el inversionista.
Lo que hace que una inversin en el mercado de capitales sea arriesgada, es que
haya un abanico de resultados posibles. La medida usual de este abanico de
posibilidades es la desviacin tpica o la varianza. El riesgo de una accin puede
descomponerse en dos partes. Hay un riesgo nico o propio, que es especfico
para cada accin, y hay un riesgo de mercado que procede de las variaciones del
conjunto del mercado. Los inversionistas pueden eliminar el riesgo nico
manteniendo una cartera bien diversificada, pero no pueden eliminar el riesgo de
mercado. Todo el riesgo de una cartera completamente diversificada es el riesgo
de mercado.

La contribucin de una accin al riesgo de una cartera completamente
diversificada depende de su sensibilidad a las variaciones del mercado. Esta
sensibilidad es conocida habitualmente como beta. Un titulo con una beta de 1
tiene el riesgo medio del mercado (una cartera bien diversificada sobre la base de
tales ttulos tiene la misma desviacin tpica que el ndice de mercado). Un titulo
con una beta de 0.5 tiene un riesgo de mercado por debajo de la media (una
cartera bien diversificada formada con estos ttulos tiende a oscilar la mitad de lo
que lo hace el mercado y su desviacin tpica es la mitad que la de este ltimo).

El riesgo es la probabilidad de que se obtenga un resultado distinto al que se
plane inicialmente. Por tanto, el hecho de desconocer cual va a ser el
rendimiento proporcionado por una inversin, es el que permite determinar que
sta es arriesgada y, cuanto ms sea la incertidumbre mayor ser el riesgo de la
inversin y viceversa. Por esta razn, los inversionistas, las empresas y por
supuesto las entidades financieras son adversas al riesgo, esto quiere decir que
prefieren una inversin con un menor riesgo asociado, pero por supuesto, el
menor riesgo implica un menor rendimiento, es decir, los relacin entre
rendimiento y riesgo es directa. Para mitigar este hecho, se cuenta con una
49
herramienta financiera denominada diversificacin, la cul popularmente indica
que no se deben poner los huevos en la misma canasta, es decir, se deben
invertir los recursos disponibles en diferentes activos que no estn relacionados
entre s.

En general, los entes econmicos estn expuestos a diversos tipos de riesgo,
entre los que se encuentran:

Riesgo de Mercado:
Este tipo de riesgo hace referencia a los cambios en las tasas de inters. Este tipo
de riesgo afecta directamente el valor de los ttulos, porque en la medida que la
tasa de inters del mercado (tasa de descuento) incremente, el valor de los ttulos
del portafolio disminuye y viceversa.

Riego Cambiario:
Hace referencia a las variaciones en el tipo de cambio de las inversiones en
moneda extranjera que posee una entidad, variaciones que la entidad financiera
deber asumir y cubrir a travs de diversos mtodos financieros (forward).

Riesgo de Solvencia:
Hace referencia a la cantidad de dinero circulante en la economa. Este tipo de
riesgo afecta a las entidades financieras puesto que en la medida que existe una
menor cantidad de dinero circulante, el tipo de inters (costo del dinero) ser
mayor. Este riesgo puede ser mitigado llevando a cabo una adecuada planeacin
de los requerimientos de efectivo para el corto, mediano y largo plazo.

Riesgo operacional
El riesgo operacional se refiere a perdidas potenciales que puede presentar una
entidad resultado de fallas administrativas, controles inadecuados o inexistentes,
retrasos en el desarrollo de las actividades lo cual implica un incremento en
costos, fraudes y tambin al riesgo tecnolgico (proteccin de la informacin)

Riesgo legal
El riesgo legal tambin incluye el riesgo regulatorio, el cual hace referencia a
actividades que podran quebrantar la Ley, tales como la manipulacin del
mercado, la operacin con informacin privilegiada, entre otros. La comprensin
imperfecta de la Ley puede conducir a sanciones por parte del ente regulador.

Betas

Al momento de estimar la prima por riesgo a exigir sobre una inversin
determinada, se hace necesario estimar una medida de riesgo.

50
El beta surge como un parmetro que mide la variabilidad de la rentabilidad
accionara de la compaa ante fluctuaciones en el retorno del portafolio de
mercado, representado ste ltimo por un ndice burstil.

El beta es el aspecto ms importante del riesgo de las acciones comunes, ya que
ste determina el riesgo sistemtico, el cual es el principal riesgo de inversin en
un portafolio diversificado. Suponiendo adems que el inversionista es marginal y
est destinando una parte no significativa de su riqueza en la accin en estudio.

El riesgo de mercado es el riesgo asociado al hecho de que la rentabilidad del
activo vara ante las fluctuaciones del mercado. Dicho riesgo no es posible de
eliminar a travs de un proceso de diversificacin, ya que es el riesgo inherente a
la actividad operacional y financiera de la empresa en estudio.

El riesgo absoluto del que no son inmunes los valores, aparece bajo distintos
niveles, se suele abordar bajo dos enfoques complementarios: la clase de activos
de la cartera y las condiciones de liquidez de cada accin.

El riesgo determinado por la clase de activos en cuestin no es susceptible de
eliminacin total, salvo cuando se evita la inversin en esos activos, claro que si
no se invierte no existir tampoco rentabilidad.

Este tipo de riesgo es el sistemtico o del sistema, que no es diversificable y el
denominado mercado eficiente (ME) remunera a mediano o largo plazo al que
asume ese riesgo.

Otra clase de factores que influyen en la determinacin del riesgo es el inherente a
cada ttulo, por lo que un solo valor con escasa liquidez se negocia en el mercado
con ms problemas, por lo que la oscilacin de sus precios ser ms radical que la
de otro activo mejor colocado en los mercados financieros. Existen adems
riesgos asociados a cada ttulo que estn en funcin del tipo de negocios a que se
dedique la empresa emisora de la accin y de su eficacia en la gestin. Si esta
Compaa pasa por dificultades, o sus resultados son difciles de anticipar, es
normal esperar que sus precios de acciones flucten ms que los de otra empresa
ms estable, lder en el sector o, con resultados anticipables.

Este riesgo, s es diverisificable y el (ME) no remunera a los titulares que lo
asumen.

El riesgo sistemtico es al que se ven sometidas todas las acciones de forma
general, debido a la dinmica de determinados factores que afectan a la Bolsa:
tipos de inters, inflacin, crecimiento econmico, poltica del pas, etc. El riesgo
eliminado es el especfico, al que se ve sometido cada empresa procedente de
factores que afectan solamente a ella: xitos o errores en su produccin,
comercializacin, nuevos competidores, precios.
51


En este captulo se pudieron establecer los tipos de riesgo a los cuales se enfrenta
un inversionista, desde el momento en el cul toma la decisin de invertir, as
como las posibilidades que se tienen para mitigarlo a travs de la diversificacin.

Se debe resaltar que los Modelos de Valoracin de Portafolio son una herramienta
muy til en la determinacin de diferentes factores, indispensables al momento de
realizar la seleccin de los activos que componen el portafolio.



52


CAPITULO 3:
VALORACION DE POTAFOLIO DE RENTA VARIABLE

La parte difcil de la toma de decisiones bajo incertidumbre es decidir la cantidad
de rendimiento adicional que se necesita para aceptar determinado nivel de
riesgo.

Para este caso, la media y la varianza son medidas del riesgo y del rendimiento de
un activo de tipo riesgoso. Se pueden identificar tres posibles actitudes hacia el
riesgo: deseo por el riesgo, aversin hacia el riesgo e indiferencia hacia el riesgo.

Las medidas del riesgo, incluyen la probabilidad de que un rendimiento llegue a
encontrarse por encima o por debajo de lo esperado. As, una persona que tenga
una utilidad marginal constante, valorar cada peso de rendimiento adicional, de
una manera tan alta como la de un peso de utilidad perdido y ser indiferente ante
el riesgo. De otro lado, alguien que tenga una utilidad marginal decreciente sufre
un mayor sacrificio por cada peso perdido, que placer por un peso ganado. Debido
a la utilidad decreciente, el individuo del segundo caso, tendr una fuerte aversin
al riesgo y requerir un rendimiento muy alto sobre cualquier inversin que se
encuentre sujeta a una gran incertidumbre.

Como se observa, una utilidad marginal decreciente, conduce de manera directa
hacia la aversin al riesgo, lo cul se refleja en la tasa de capitalizacin que piden
los inversionistas cuando determinan por ejemplo el valor de una empresa para
saber si invierten o no all.

Teniendo en cuenta que, la medicin del riesgo se realiza por medio de la varianza
del rendimiento (raz cuadrada de la varianza o desviacin estndar), se pueden
representar las combinaciones de la media y de la desviacin estndar que
proporcionan a un inversionista de perfil conservador, la misma utilidad total.

Los conjuntos de las curvas de indiferencia de media-varianza son literalmente
una teora de la eleccin. Los nicos supuestos a tener en cuenta al dibujar las
curvas de indiferencia de los inversionistas aversos al riesgo son:

-Que los individuos prefieren incrementar su patrimonio.
-Que tienen una utilidad marginal decreciente.




53
La media y la varianza en un portafolio de activos:

La teora de portafolios, investiga las formas para realizar una ptima eleccin de
activos; es decir aquellas combinaciones de activos que proporcionen el
rendimiento posible ms alto a cualquier grado especfico de riesgo, o el riesgo
posible ms bajo a una tasa de rendimiento especfica.

La tasa de rendimiento del portafolio es el promedio ponderado de los
rendimientos de los valores individuales que lo integran.

El rendimiento de una cartera de dos activos, puede expresarse as:

Tasa de rendimiento esperada = peso % de la inversin total* (tasa rendim)+ peso % de inversin total *(tasa rendim)

Por ejemplo, se hace una combinacin de inversiones en acciones de dos
empresas, una de acero y la otra una constructora.

El 50% del capital, se invierte en las acciones de la empresa de Aceros con una
tasa de rendimiento esperado de 5%, y el otro 50% se invierte en acciones de la
empresa constructora, cuya tasa de rendimiento esperada es de 14%.

De tal forma que la tasa de rendimiento esperada para el portafolio es la siguiente.

E(Rp) = w E(r) + (1-w)E(r)
= w(5%) + (1-w)(14%)
=0.5(5%)+0.5(14%) = 9.5%

En este caso, E(Rp) es el rendimiento esperado del portafolio. Si el portafolio
contiene un poco de cada activo, su rendimiento esperado ser igual a la
combinacin lineal de los rendimientos esperados de los dos valores.

Por tanto, dados los rendimientos esperados sobre activos individuales, el
rendimiento esperado sobre la cartera, depende del monto de los fondos invertidos
en cada valor.

Un aspecto fundamental de la teora de portafolios es la idea de que el grado de
riesgo inherente de cualquier activo individual que se mantenga dentro de un
portafolio, es indiferente del grado de riesgo de ese activo cuando se mantiene en
forma aislada.

Es posible que un activo determinado sea completamente riesgoso cuando se
mantiene en forma aislada, pero no ser muy riesgoso si se mantiene dentro de un
portafolio.

54
Los portafolios ofrecen la ventaja de reducir el riesgo mediante la diversificacin,
pues la desviacin estndar de los rendimientos de un portafolio de activos, puede
ser inferior a la suma de las desviaciones estndar de los rendimientos
provenientes de los activos individuales.

Al llegar a este punto, es importante conocer que un estudio realizado por Warner
y Law en 1.971 para demostrar los efectos de la diversificacin, dividieron una
muestra de 200 acciones de la NYSE (New York Stock Exchange) en seis
subgrupos con base en las evaluaciones de calidad de Standard & Poors del mes
de junio de 1.960. Posteriormente, construyeron portafolios a partir de cada uno de
los subgrupos, empleando de 1 a 20 valores aleatoriamente seleccionados, y
mediante la atribucin de pesos iguales a cada valor. A medida que aumenta el
nmero de valores dentro del portafolio, la desviacin estndar de los
rendimientos del mismo disminuye, pero a una tasa decreciente, ya que las
reducciones de riesgo adicionales sern relativamente ms pequeas despus de
que se incluyan aproximadamente 10 valores en el portafolio.

Sin embargo, es importante reconocer que an los portafolios bien diversificados
poseen algn nivel de riesgo que no puede ser diversificado.

El riesgo que puede reducirse mediante la diversificacin, es definido como riesgo
no sistemtico, mientras que el que no puede eliminarse, se define como riesgo
sistemtico o riesgo relacionado con el mercado.

El anlisis de riesgo que hemos realizado, se puede resumir as:

1. El riesgo de un portafolio puede medirse a travs de la desviacin estndar
de su tasa de rendimiento.
2. El riesgo de un activo individual, es igual a su contribucin al riesgo del
portafolio, especficamente su covarianza con el portafolio.
3. La desviacin estndar de una accin, refleja el riesgo no sistemtico que
puede eliminarse mediante la diversificacin, y el riesgo sistemtico o
relacionado con el mercado; tan slo el componente sistemtico del riesgo
de un activo es relevante para un inversionista bien diversificado, y por
tanto, tan slo este elemento es valorado por el mercado.
4. El riesgo sistemtico de una accin se mide por medio de la covarianza
entre sus rendimientos y el mercado general.


Con este Modelo buscamos construir diferentes Portafolios de Inversin que
muestren al usuario final, diferentes opciones para alcanzar el mximo nivel de
rentabilidad, asumiendo el mnimo riesgo al momento de realizar su inversin en
renta variable.


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El primero paso es realizar un diagnstico del nivel de aversin al riesgo del
cliente, a travs del siguiente test:

TEST PERFIL FINANCIERO

Edad 20 A 35 (10) 36 A 50 (5) 50 + aos
Qu porcentaje de
su patrimonio est
dispuesto A
invertir?
25% < (15) 25%<50% (10) 50% - 75% (5) > 75% (0)
Ingreso anual: 0 a
25 mill (0)
26 a 50 mill (1) 51 a 100 mill (5) 101 250 mill (50) +250 mill (15)
Horizonte: (Definido como el mnimo perodo de inversin)
- 1 ao (0) 1 a 3 aos (1) 4 a 5 aos (5) 6 a 10 aos (10) +10 aos (15)
Objetivo principal de la inversin:
Especulacin: (Compra y venta de acciones exclusivamente, en un plazo corto) (15)
Crecimiento largo plazo: (que crezca la inversin en trminos reales, as sea con baja rentabilidad) (15)
Crecimiento e Ingreso: (Se asume un poco ms de riesgo porque no se va a vivir de la inversin) (10)
Ingreso: (Se invierte en activos ms seguros porque busca una rentabilidad mensual) (5)
Preservacin de capital: (Preservar capital y poder de compra) (2)
Cero riesgo: (No se acepta ninguna prdida) (0)
Tiempo diario disponible para seguir las inversiones:
0 a 1 hora (0) 2 a 3 aos (1) 4 a 5 horas (5) + de 5 horas (15)
Como describe su experiencia en inversiones
Acciones alta (3) Media (2) baja (1) Fondos Mutuos alta (3) Media (2) baja (1)
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Bonos alta (3) Media (2) baja (1) Depsitos a trmino alta (3) Media (2) baja (1)

Relacin riesgo/rendimiento: (Cul escenario de rentabilidad preferira en 5 aos)
Escenario 1 (1) Escenario 2 (5) Escenario 3 (10) Escenario 4 (15)
Ao 1 9,5 % 15,5 % 9,5 % 40,0 %
Ao 2 7,0 % 8,5 % 19,5 % -2,0 %
Ao 3 3,0 % -1,0 % -12,0 % -17,0 %
Ao 4 4,0 % 7,0 10,5 % 30,0 %
Ao 5 6,5 % 10,0 % 22,5 % 19,0 %
Promedio 6,0 % 8,0 10,0 % 14,4 %
Para contabilizar su puntaje, sume los nmeros entre parntesis y lea su perfil en la parte de abajo:
Entre 0 20 Cero Riesgo Entre 40 - 60 Moderado Entre 80 100 Agresivo
Entre 20 -40 Conservador Entre 60 80 Moderado-Agresivo
Fuente: Profesionales de Bolsa

Teniendo en cuenta el resultado de la encuesta, se procede a seleccionar cinco
(5) acciones en las cuales se podra realizar la inversin, a las cuales previamente
se les ha realizado el anlisis tcnico y el fundamental.

Paso seguido, se buscan 244 datos histricos de precios de cierre de las acciones
seleccionadas. Con estos datos obtendremos la variacin porcentual diaria de los
precios de cada una de las acciones y su respectiva varianza y desviacin.

Como insumos para este Modelo, es necesario digitar el nombre de las acciones
en las cuales se desea invertir, as como los 245 datos histricos de cierre (las
celdas de los datos a introducir, se encuentran en la hoja 2).

Luego se procede a formular la matriz de excedentes de rentabilidad, que es igual
a la variacin porcentual en precio de las acciones, menos el promedio de las
mismas haciendo una maximizacin con el Solver de las participaciones de cada
una de las acciones dentro del portafolio.

Posteriormente, se realiza la Matriz transpuesta de los excedentes de rentabilidad,
de la cul resulta la Matriz de Covarianzas, que a su vez permite obtener el vector
de participacin de las acciones dentro del portafolio.

En Visual Basic, internamente se ha programado que las participaciones sean
iguales a 100%, se han ingresado todas las formulas que se necesitan para una
ejecucin adecuada de la macro.

Para llegar a crear este Modelo, nos hemos basado en las bases de los Modelos
Histrico, Montecarlo y Markowitz, y como base, tenemos los siguientes
supuestos:

1- La rentabilidad de los portafolios, es una variable aleatoria que viene de la
media de los precios histricos de cierre.

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2- El riesgo es la varianza o la desviacin estndar de la rentabilidad,
constituyndose de este modo tambin en aleatoria.

3 El inversionista elegir aquellos portafolios con una mayor rentabilidad y menor
riesgo.

Cuatro principios bsicos para la seleccin de portafolios:

1. Los inversionistas prefieren una rentabilidad esperada alta y una desviacin
tpica baja. Los portafolios de acciones ordinarias que ofrecen la rentabilidad
esperada ms alta para una desviacin tpica dada son conocidos como
portafolios eficientes.

2. Si se quiere conocer el impacto marginal de una accin sobre el riesgo de una
cartera, no se debe evaluar el riesgo de la accin de forma aislada, sino su
contribucin al riesgo de la cartera. Esta contribucin depende de la sensibilidad
de las acciones a las variaciones en el valor de la cartera.

3- La sensibilidad de una cartera a las variaciones en el valor de la cartera de
mercado es conocida como beta. Beta, por tanto, mide la contribucin marginal de
una accin al riesgo de la cartera de mercado.

4, Si los inversionistas pueden endeudarse y prestar al tipo de inters libre de
riesgo, beberan mantener siempre una combinacin de la inversin libre de riesgo
y de una cartera determinada de acciones ordinarias. La composicin de esta
cartera de acciones depende nicamente de las expectativas de los inversionistas
respecto a las perspectivas de cada accin y no de su actitud ante el riesgo. Si no
existiese informacin confidencial, todos los inversionistas deberan tener la
misma cartera de acciones, es decir, deberan tener la misma cartera de mercado.
Las primas por riesgo siempre reflejan la contribucin al riesgo del portafolio.

Si una accin tiene un efecto marginal sobre el riesgo del portafolio mayor que
otra, tendr que tener tambin una rentabilidad esperada proporcionalmente
mayor.

A manera de conclusin: si un portafolio es eficiente, debe existir una relacin
lineal entre la rentabilidad esperada de cada accin y su contribucin marginal al
riesgo de la cartera. De igual forma, si no existe una relacin lineal, el portafolio no
es eficiente.

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CAPITULO 4:
APLICACIN DEL MODELO DE VALORACIN DE UN PORTAFOLIO DE
RENTA VARIABLE

Este modelo nos permite establecer entre varias combinaciones de 5 acciones
cual seria el portafolio ideal para cada tipo de cliente. Permitiendo de esta manera,
mostrar cual es el rendimiento que obtendra y su respectivo riesgo.

Para acceder al modelo, haga doble clic en el siguiente icono:

E:\Tesis\Docs finales\
Modelo version final.x


La primera pantalla es una presentacin que contiene los principales aspectos de
la macro (men) y nos da la hora y la fecha actual.


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La segunda hoja, es donde se introducen los precios de cierre de las acciones
escogidas, despus de haber analizado el cliente, es decir, segn su aversin al
riesgo.




La tercera hoja es donde se ejecutan la cantidad de portafolios que se desean; al
presionar el boton ejecutar portafolios, nos aparece la siguiente pantalla:





Despus se ve la siguiente pantalla al ingresar el nmero de portafolios deseado
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Despus hay una opcin para graficar los portafolios.


61


CAPITULO 5
CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES


Con este trabajo buscamos desarrollar un modelo que reuniera los principios de
los Modelos de Markowitz, Histrico y de Montecarlo para as poder brindar al
usuario final un instrumento de fcil manejo y entendimiento al momento de
construir su portafolio en activos de renta variable.

Hemos visto la viabilidad de las teoras que se han expuesto en este trabajo; sin
embargo, de la misma manera se comprob, que para obtener resultados
satisfactorios el mercado en el cul se opera, debe encontrarse en un perodo de
crecimiento. Esto es as porque las teoras en las cuales nos basamos, tienen por
objeto seguir el mercado, excluyendo los factores que afectan individualmente a
las empresas que negocian sus ttulos, de manera de evitar riesgos innecesarios
eliminados a travs de la diversificacin. Una respuesta a esta condicin sera
mantener portafolios diversificadas globalmente ya que los ciclos econmicos de
diferentes pases no estn completamente sincronizados. Una economa dbil en
un pas puede ser contrarrestada por una fuerte economa en otro.

Es conveniente de combinar valores de diferentes empresas para evitar el riesgo
que amenaza individualmente a las mismas.

A travs de teoras con fundamentos matemticos, como las de los acadmicos
Harry Markowitz, Williams F.Sharpe, y James Tobin entre otros, quienes se
ocuparon de desarrollar modelos que permiten al inversionista obtener la cartera
que estn buscando, dentro de las posibilidades del mercado, pudimos optimizar
los resultados de nuestro trabajo.

Sin embargo, las ineficiencias, traducidas en el lento desarrollo del mercado de
capitales colombiano, estn muy relacionadas con la insatisfaccin de las
necesidades de la oferta y la demanda, razn por la cual, muchas personas e
instituciones, por fuerza mayor deben recurrir a otros mercados para satisfacerlas.

En el caso de las acciones, se puede decir que su reducida participacin se debe
al cmulo de costos explcitos e implcitos que frenan los incentivos de la oferta.

En la actualidad los instrumentos de financiamiento ms desarrollados por el
mercado de capitales son a corto plazo y esto es reflejo, en cierta medida, de la
desconfianza e inestabilidad de la economa en general.

62
El gobierno debe fomentar la participacin en el mercado de capitales, con el fin
de lograr la profundidad adecuada para alcanzar la transparencia y eficiencia en el
mercado entre oferentes y demandantes.

Finalmente, es importante resaltar que las medidas que ha tomado el gobierno en
cuanto a la legislacin del mercado de valores en nuestro pas, ha permitido que el
mercado accionario recupere sus niveles de volatilidad y liquidez.








63

GLOSARIO

Accin: Las acciones son ttulos nominativos de carcter negociable que
representan un porcentaje de participacin en la propiedad emisora del ttulo. Solo
pueden ser negociadas las emitidas por sociedades annimas como es el caso de
ETB. La rentabilidad de la inversin est ligada a las utilidades obtenidas por la
empresa en la que invirti a travs del pago de dividendos, as como la
valorizacin del precio de la accin

Accin ordinaria: Accin que tiene la caracterstica de conceder a su titular
derechos econmicos y no econmicos provenientes de la participacin en el
capital de la entidad emisora. Los econmicos estn relacionados con la
posibilidad de percibir dividendos y los no econmicos con el derecho a voto en la
asamblea.

Accin preferencial: Accin que da a su poseedor prioridad en el pago de
dividendos y en caso de disolucin de la empresa, el reembolso del capital. Tiene
prerrogativas de carcter econmico que pueden ser acumulativas, segn los
estatutos. No da derecho a voto en las Asambleas de los accionistas, excepto
cuando se especifica este derecho o cuando ocurren eventos especiales como la
no declaracin de dividendos preferenciales.

Accin Privilegiada: Esta clase de acciones puede otorgar a su titular, adems
de los derechos consagrados para las acciones ordinarias, los siguientes
privilegios:

1. Un derecho preferencial para su reembolso en caso de liquidacin hasta la
concurrencia de su valor nominal.

2. Un derecho a que de las utilidades se les destine, en primer trmino, una cuota
determinable, que pueden ser acumulables o no segn los estatutos. La
acumulacin no podr extenderse a un periodo superior a 5 aos, y cualquier otra
prerrogativa de carcter exclusivamente econmico.

3. En ningn caso podrn otorgarse privilegios que consistan en voto mltiple, o
que priven de sus derechos de modo permanente a los propietarios de acciones
comunes.

Bolsa de Valores de Colombia: La Bolsa es una entidad privada que se encarga
de congregar a compradores y vendedores de valores, a travs de sus sociedades
comisionistas. Vela por que los ttulos que se transan se negocien en un mercado
64
abierto, organizado y vigilado, ofreciendo igualdad de condiciones para todos y
garantizando transparencia en las operaciones realizadas. La Bolsa de Valores de
Colombia es una entidad vigilada por el Gobierno Nacional a travs de la
Superintendencia de Valores.

Bonos: Ttulo representativo de deuda, emitido por una entidad privada o pblica,
con el objetivo de captar recursos, pagar intereses y devolver dichos recursos a
los inversionistas al final de la madurez del bono, la que es de varios aos.

Bonos de garanta general: Aquellos que generalmente se encuentran
respaldados por las hipotecas y dems rubros mobiliarios de la entidad emisora.

Bonos obligatoriamente convertibles en acciones "BOCAS": Ttulos valores
emitidos por sociedades annimas abiertas que en un perodo determinado (al
vencimiento), deben convertirse obligatoriamente en acciones de la compaa.

Bonos ordinarios: Son aquellos que confieren a sus tenedores los mismos
derechos, de acuerdo con el respectivo contrato de emisin y estn garantizados
con todos los bienes de la entidad emisora, sean presentes o futuros.

Bursatilidad: I.B.A. ndice de Bursatilidad Accionario, mide la dinmica de una
accin, basada en el grado de facilidad para comprarla o venderla en el mercado
secundario. Este ndice es divulgado mensualmente por la Superintendencia
Financiera de Valores. El clculo del ndice de Bursatilidad Accionara tiene en
cuenta la frecuencia de cotizacin, monto transado promedio por rueda burstil,
grado de rotacin de las acciones y nmero de operaciones realizadas en
promedio por rueda.

Calificacin de riesgo: Es la operacin profesional sobre el grado de riesgo que
tiene un ttulo valor que se negocia en el mercado de valores. Esta opinin
especializada e imparcial constituye un importante y necesario elemento de juicio
para la toma de decisiones de inversin.

Dividendo: La asamblea de accionistas decide repartir las utilidades generadas
durante un periodo o aquellas de periodos anteriores que se mantengan en
reserva, se decreta lo que se conoce como dividendos; estos se otorgan en
proporcin a la cantidad de acciones posedas.

Clases de dividendos:

Dividendos Causados: La causacin de dividendos tiene lugar, a partir del
momento en el cual la asamblea general de accionistas decide decretar y ordenar
su correspondiente pago, siendo justamente a partir de dicho instante en que
surge la obligacin para la sociedad y el derecho de los accionistas, a percibir los
dividendos en la forma (dinero o acciones) y fecha que se disponga para el efecto.
65

Dividendos Exigibles: Son aquellos que el accionista puede exigir de forma
inmediata, ya sea porque la asamblea general no dispuso plazo para su
exigibilidad o porque habindose dispuesto, ste ha culminado o expirado.

Dividendos Pendientes: Son aquellos que habiendo sido causados se encuentran
sujetos a un plazo suspensivo y por lo tanto no se han hecho exigibles.

Dividendos Preferenciales: Son aquellos dividendos a los cuales tiene derecho el
poseedor de acciones preferenciales o accionista preferencial.

Dividendos Privilegiados: Son aquellos dividendos a los cuales tiene derecho el
poseedor de acciones privilegiadas o accionista privilegiado.

Quin tiene derecho a los dividendos?

Todo aquel que aparezca como titular de las acciones de ETB antes del periodo
exdividendo, siempre y cuando no se encuentre en mora en el pago de las
acciones (tres o ms cuotas atrasadas).

ndice General de la Bolsa de Valores de Colombia: El ndice de la Bolsa de
Valores de Colombia es el IGBC, el cual corresponde al indicador burstil del
mercado de la Bolsa de Valores de Colombia, refleja el comportamiento promedio
de los precios de las acciones en el mercado, ocasionado por la interaccin de las
fluctuaciones que por efecto de oferta y demanda sufren los precios de las
acciones. Es el instrumento ms representativo, gil y oportuno para evaluar la
evolucin y tendencia del mercado accionario. Cualquier variacin de su nivel es el
fiel sinnimo del comportamiento de este segmento del mercado, explicando con
su aumento las tendencias alcistas en los precios de las acciones y, en forma
contraria, con su reduccin, la tendencia hacia la baja de los mismos

Nemotcnico: Es el nombre con que se identifican las acciones en la Bolsa de
Valores de Colombia. Para las acciones ordinarias se utiliza el nombre abreviado
de la compaa inscrita, o un nombre con que el mercado lo identifica fcilmente.
Para las acciones preferenciales, en los dos primeros campos del nemotcnico, se
utiliza la abreviatura PF seguido del nombre abreviado, o nombre con que el
mercado identifica fcilmente a la compaa inscrita. Para las acciones
privilegiadas se utiliza la abreviatura PV seguido del nombre abreviado, o nombre
con que el mercado identifica la compaa en nuestro caso ETB. El nemotcnico
de las acciones privilegiadas de ETB es PVETB

Papeles comerciales: Ttulos representativos de deuda, emitidos con el fin de
captar recursos para financiar capital de trabajo. Son papeles con bajos niveles de
riesgo y con madurez a corto plazo, generalmente menor de un ao.

66
Papeles con descuento: Ttulos valores representativos de deuda, que no
generan inters. Su rendimiento se obtiene de la diferencia entre su valor de
adquisicin y su valor nominal.

Papeles de renta fija: Ttulo representativo de una deuda que da a quien la posea
el derecho de percibir una utilidad.

Papeles de renta variable: Ttulos valores que por sus caractersticas solo
permiten conocer la rentabilidad de la inversin en el momento de su redencin,
dependiendo del desempeo de la entidad emisora entre otras. Ejemplo Acciones.

Patrimonio: Es el valor lquido del total de los bienes de una persona o de una
empresa. Contablemente es la diferencia entre los activos de una persona natural
o jurdica y los pasivos contrados con terceros.

Periodo exdividendo: Es el periodo comprendido entre el da de pago de los
dividendos de las respectivas acciones y los diez das hbiles burstiles
inmediatamente anteriores a la fecha del pago de dividendos. En ese periodo de
tiempo el que compra las acciones no tiene derecho a recibir dividendo.


Plazo de colocacin: Trmino estipulado por el emisor para dar cumplimiento a
las gestiones de colocacin.

Plazo de maduracin :Trmino establecido por el emisor para la redencin de un
ttulo valor en el cual se retorna el monto total invertido ms el valor
correspondiente a los rendimientos obtenidos por la inversin a lo largo del
perodo.

Plazo del emprstito: Trmino sealado para la redencin de un ttulo de deuda.

Portafolio de inversin: Es una combinacin de activos financieros posedos por
una misma persona natural o jurdica. Es diversificado cuando en el conjunto de
activos se combinan especies con rentabilidades, emisores, modalidades de pago
de intereses y riesgos diferentes.

Posicin propia: Corresponde al portafolio de inversin que posee un
intermediario en un mercado. En el caso de los Comisionistas de Bolsa
corresponde al conjunto de ttulos-valores adquiridos con recursos propios.

Precio de mercado: Precio al cual se cotiza una accin en las bolsas de valores.
Est determinado por la oferta y la demanda de la accin y depende de la manera
como el mercado evale el desempeo del emisor y del entorno.

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Precio de suscripcin: Es el precio al cual puede comprarse una accin de una
emisin haciendo uso de los derechos de suscripcin.

Precio promedio: Es el resultado de dividir el volumen transado en un perodo
dado sobre la cantidad de ttulos de la misma clase negociados en el mismo
perodo.

Pregonero: Persona encargada de trasmitir las ofertas y demandas de ttulos en
alta voz durante la hora de Rueda de Bolsa.

Prima: Es el precio que se paga por la cesin de un derecho. En operaciones con
opciones es el precio que se paga sobre la posibilidad de adquirir acciones en un
futuro previsto a un precio dado.

Privatizacin: Proceso mediante el cual se vierte o se revierte a manos privadas
empresas de propiedad estatal.

Q-Tobin: Relaciona el precio de mercado de la accin con su valor patrimonial.
Indica si la accin est subvalorada o sobrevalorada respecto a su valor en libros.

Registro de valores e intermediarios: El registro donde se inscriben los valores
que una empresa puede ofrecer pblicamente. Es manejado por la
Superintendencia de Valores de acuerdo con las normas vigentes sobre el mismo.

Rendimiento: Ganancia en dinero o apreciables en dinero que un inversionista
obtiene de actividades profesionales o de transacciones mercantiles o civiles.

Renta Variable: El mercado de renta variable es aquel en donde la rentabilidad de
la inversin, esta ligada a las utilidades obtenidas por la empresa en la cual se
invirti (dividendos) y por las ganancias de capital obtenidas por la diferencia entre
el precio de compra y venta. Este mercado esta compuesto por acciones, en esta
categora se encuentra sus Acciones privilegiadas de ETB donde la rentabilidad no
esta asociada a una tasa de inters especfica.

Rentabilidad: Es la relacin entre la utilidad proporcionada por un ttulo y el
capital invertido en su adquisicin.

Repos: Acuerdo para recomprar un ttulo valor al nuevo precio en que fue
vendido. Es un vehculo para un crdito a corto plazo en el cual la propiedad del
ttulo es temporalmente trasladada a quien recibe el crdito.

Representante legal de los tenedores de ttulos: Compete a este intermediario
financiero velar por los derechos de los inversionistas inherentes a la adquisicin
de ttulos valores.

68
Riesgo: Es el grado de variabilidad o contingencia del retorno de una inversin.

Rueda: Reunin celebrada en el recinto de la Bolsa durante la cual los
Comisionistas de sta, presididos por su Presidente o su delegado, efectan
operaciones de compraventa en los horarios que determine el Consejo Directivo
del Bolsa con la aprobacin de la Superintendencia de Valores.

Sistema de Negociacin de acciones: El sistema electrnico de negociacin se
basa en la generacin de operaciones a travs de "pujas" de ofertas compatibles
de compra y venta.

Se calzaran las ofertas compatibles siempre y cuando no exista una mejor oferta,
sea por compra o venta, despus de transcurrido el tiempo de asimilacin (20
segundos para operaciones de compra o venta y 1 min. para operaciones
cruzadas). El horario de la rueda de acciones es: Para las compras y ventas a
contado y plazo: 9:30 a.m. - 12:00 p.m. Hora local, ltimo da hbil del mes: 9:30
a.m. 11:30 a.m. Hora local.

Sociedad annima: Forma de organizacin empresarial cuyo capital se divide en
acciones y la responsabilidad de los socios o activistas est limitada hasta el valor
de las acciones que posea.

Sociedad en comandita por acciones : Forma de organizacin empresarial cuyo
capital se divide en acciones y donde algunos socios (comanditarios) responden
slo con el valor de las acciones suscritas mientras que los dems (gestores),
responden ilimitadamente por las obligaciones que la empresa tuviera que asumir.

Sociedad de economa mixta: Se denomina as a las empresas comerciales e
industriales del Estado que tienen aportes del capital privado.

Sociedades Comisionistas: Son entidades que cuentan con profesionales
especializados en brindar informacin y asesora para ayudarle a invertir
adecuadamente su dinero.

Las sociedades comisionistas de la Bolsa de Valores de Colombia son vigiladas
por la Superintendencia de Valores y reguladas por la Bolsa de Valores,
garantizando seguridad, transparencia y cumplimiento en las inversiones.

Las Sociedades Comisionistas estn facultadas para actuar y efectuar las
operaciones por cuenta de sus clientes.

Tasa representativa del mercado: Promedio aritmtico simple de las tasas de las
operaciones de compra y venta de divisas y certificados de cambio por bancos
comerciales y corporaciones financieras.

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TCC: Tasa de Captacin de Corporaciones Financieras. Tasa promedio de
captacin para CDT de 90 das pagada por las Corporaciones.

Titularizacin: Operaciones de carcter financiero con el fin de convertir activos
financieros (Cartera, Inmuebles, Bienes de Capital, etc.) en ttulos valores.

Ttulo-valor: Documento negociables que acredita los derechos de su tenedor
legtimo y las obligaciones del emisor del mismo. Pueden ser de contenido
crediticio, corporativo o de participacin y de tradicin o representativos de
mercancas.

Ttulos a la orden: Son documentos expedidos necesariamente a nombre de una
persona determinada, quien solamente puede negociarlos o trasferirlos mediante
endoso y entrega, que debe constar por escrito y es especial en estos ttulos.

Ttulos al portador: Se emiten sin especificar el nombre del beneficiario o con la
clusula "al portador", son libremente negociables por la simple entrega o
transmisin directa de los mismos.

Ttulos con descuento: Ttulos representativos de deuda, no devengan intereses
y su rendimiento se genera por la diferencia entre el valor nominal del mismo y el
valor de su adquisicin.

Ttulos de ahorro nacional (TAN): Ttulos-valores emitidos por el Gobierno
Nacional con el objeto de captar recursos destinados a programas de inversin
pblica, se emiten a la orden y con plazos de 90, 180, 270 y 360 das.

Ttulos de apoyo cafetero: Ttulo-valor emitido por la Federacin Nacional de
Cafeteros a nombre del Fondo Nacional del Caf como pago parcial de las
cosechas.

Ttulos de devolucin de impuestos (TIDIS): Ttulo-valor emitido por el Banco
de la Repblica cuya finalidad es la de servir como instrumento de pago para la
devolucin de impuestos, cuya cuanta sea superior a $1.000.000.

Ttulos de participacin: Ttulo-valor emitido por el Banco de la Repblica con el
objeto de regular el mercado monetario, interviniendo en el mercado abierto. Son
emitidos a la orden y se negocian con la modalidad de descuento.

Ttulos de participacin en fondos de valores: Emitidos por fondos de valores
cerrados, administrados por Sociedades Comisionistas de Bolsa. Representan
unidades patrimoniales o de participacin.

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Ttulos de renta fija: Ttulo valor representativo de una deuda que da a quien lo
posee el derecho de adquirir un inters fijo durante un plazo preestablecido.
Ejemplo Bonos.

Ttulos de renta variable: Son los ttulos en los cuales la rentabilidad depende del
desempeo econmico de la empresa emisora. Ejemplo acciones.

Ttulos de tesorera: Ttulos de deuda pblica interna emitidos por el Gobierno
Nacional.

Ttulos financieros agroindustriales: Ttulos de deuda pblica creados con el
propsito de financiar actividades agroindustriales.

Ttulos nominativos: Acciones y ttulos valores emitidos a nombre de una
persona natural o jurdica, transferibles por endoso y con la entrega. Adems se
exige la inscripcin del tenedor en el Libro de Registro que lleva el emisor del
ttulo.

Underwriting: Proceso mediante el cual una firma representativa de la banca de
inversin se compromete con el emisor a colocar una porcin o el total de la
emisin de un grupo de ttulos valores que posteriormente han de ser
renegociados en el mercado de valores.

Underwriters: Sociedades Comisionistas u organizaciones especializadas en las
operaciones de colocacin de una emisin o parte de ella en el Mercado Primario.

Valor de la emisin: Constituido por el nmero de ttulos autorizados para ser
ofrecidos en el mercado multiplicado por el precio de suscripcin de la emisin.

Valor nominal: Representacin monetaria de un ttulo al momento de la emisin.

Valor patrimonial: Es el valor en libros intrnseco de la accin. Resultante de
dividir el patrimonio de la empresa entre el nmero de acciones.
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