Tema 3.3 El Derecho del Mercado de Valores.

Instrumentos financieros y contratacin

RAFAEL MARIMN DUR

Instrumentos financieros

Los contratos del mercado de valores.

R. Marimn

Objeto fundamental de regulacin: El valor negociable: cualquier derecho de contenido patrimonial, cualquiera que sea su denominacin, que por su configuracin propia y rgimen de transmisin, sea susceptible de trfico generalizado e impersonal en un mercado financiero (art. 2,1 LMV). Caractersticas bsicas:

La ley regula tambin otros instrumentos financieros (los derivados).

condicin de derechos de contenido patrimonial, negociabilidad (ser susceptibles de contratacin masiva e impersonal en un mercado secundario organizado); y agrupacin en emisiones homogneas. El tpico es la accin; no lo es, la participacin de una sociedad limitada.

Valor negociable:

Concepto y caractersticas
R. Marimn

Activos de renta fija: conjunto de valores negociables que emiten instituciones pblicas o empresas, que representan prstamos que stas entidades reciben de los inversores. Derechos que confieren al inversor:

Tipos:

Percepcin de intereses. Devolucin de la totalidad o parte del capital invertido en una fecha determinada. Deuda pblica (Estado, CCAA, otros entes pblicos) Renta fija privada.

Activos de Renta fija

R. Marimn

Deuda pblica:
Valores representados en anotaciones en cuenta. Se adjudican mediante subastas competitivas o no competitivas. Importe mnimo: 1000 . La rentabilidad obtenida tributa en el IRPF como rendimientos de capital mobiliario. Gestin: Central de Anotaciones y SLBE. Existe un mercado secundario.

Informacin: http://www.tesoro.es/SP/deuda/glosario.asp

Deuda pblica

Aspectos generales
R. Marimn

Letras del Tesoro:

Valores a corto plazo: 3, 6, 12 y 18 meses. Se emiten al descuento: el inversor recibe un rendimiento implcito

Bonos y Obligaciones:
Valores a medio (2, 3 y 5 aos) y a largo plazo (10, 15 y 30 aos). Rentabilidad explcita: cobro de intereses anuales (cupones) y valor superior de amortizacin (ltimo cupn).

Deuda pblica
Productos
R. Marimn

Pagars de empresa:

Vencimiento inferior a 18 meses. Rendimiento implcito. Tipos de emisin:

Bonos y obligaciones simples:

Emisiones por programa: se ponen en circulacin de forma seriada, por subasta peridica competitiva o por emisiones a medida para sociedades financieras que las colocan entre sus clientes. Emisiones no programadas a medida.

Vencimiento a medio y largo plazo. Aplicacin de los arts. 401 y ss LSC (lmites cuantitativos, constitucin del sindicato de obligacionistas, posibilidad de rescate por la sociedad, etc.) Modalidades de emisin:
Aseguramiento sindicado: un sindicato de bancos, dirigidos por un banco agente, se compromete a proveer de fondos por los valores no colocados. Subasta competitiva.

Renta Fija privada

Productos
R. Marimn

Obligaciones subordinadas:

Obligaciones convertibles:

Normalmente se emiten por entidades de crdito, porque computan como recursos propios a los efectos del coeficiente de solvencia. Problema de prelacin: en caso de concurso, se sitan detrs de los acreedores comunes en el orden de prelacin de crdito (crditos subordinados). Este inconveniente se suele compensar mediante una mayor rentabilidad. Se consideran como instrumentos hbridos por la Ley 9/2012. Por tanto, puede actuar sobre ellas el FROB. Obligaciones que permiten su conversin en acciones, en cualquier momento, salvo disposicin estatutaria distinta (art. 418 LSC). Procedencia de las acciones que se entregan: autocartera (canje) o aumento de capital (conversin: art. 302 LSC).

Renta Fija privada

Productos
R. Marimn

Cdulas hipotecarias:

Participaciones preferentes:

Activos financieros que se emiten con la garanta de la cartera de prstamos hipotecarios de la entidad de de crdito emisora. Tienen escasa liquidez, aunque en algunos casos las entidades emisoras proporcionan contrapartida de compra de estos ttulos. No estn cubiertas por el FOGADE. Valores emitidos por entidades de crdito no representativos de capital social. No son acciones ni confieren derechos de voto, pero tienen determinados rasgos similares a los del capital social:
Suelen ser de carcter perpetuo (no tienen vencimiento). Confieren una rentabilidad fija o variable condicionada a la obtencin de beneficios distribuibles por la sociedad.

El emisor se suele reservar un derecho de amortizacin (acciones rescatables?) En caso de concurso se sitan por delante de las acciones. Liquidez: normalmente a travs de mercados internos gestionados por las propias entidades emisoras. Se consideran como instrumentos hbridos por la Ley 9/2012. Por tanto, puede actuar sobre ellas el FROB.

Renta Fija privada

Productos
R. Marimn

Acciones: partes alcuotas del capital social de sociedades cotizadas, que confieren a sus propietarios derechos de carcter poltico y econmico. Dnde se negocian?
En las Bolsas de Valores: Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia. Actualmente, a travs del Sistema de Interconexin Burstil Espaol (SIBE) que conecta las cuatro bolsas espaolas en tiempo real.

Activos de Renta Variable

Productos y mercados
R. Marimn

Productos derivados: instrumentos financieros cuyo valor deriva de la evolucin de los precios de otros activos (activos subyacentes), como acciones valores de renta fija, tipos de inters, ndices burstiles o incluso materias primas. Diferencia fundamental con los valores negociables: se trata de contratos y no hay emisin. Tipos: contratos de opciones, futuros, permutas, acuerdos de tipo de inters a plazo

Otros instrumentos financieros.

Los derivados
R. Marimn

Tipos bsicos de contratos:

Opciones: previo pago de una prima, confieren el derecho a uno de los contratantes de realizar una determinada operacin en el futuro en las condiciones prefijadas (por ejemplo, comprar unas acciones a un determinado precio). Futuros: contratos que obligan a ejecutar en el futuro determinadas operaciones en unas condiciones prefijadas (compraventa de acciones, cambio de divisas, etc.).

Activo subyacente: puede ser un activo financiero (acciones, tipos de inters) o una mercanca (aceite de oliva, energa). Liquidacin: puede ser por entrega o por diferencia.

Otros instrumentos financieros.

Los derivados
R. Marimn

Subtipos ms conocidos:
FRAs: aseguran un tipo de inters fijo para el futuro. Empresario que necesitar un prstamo dentro de un tiempo y no quiere pagar ms que un 75 % contrata un FRA para el momento que pedir el prstamo. Caps, floors y collars. Semejantes a clusulas techo (cap), suelo (floor) o una combinacin de ambas (collar): Los caps bsicamente intentan proteger al prestatario de subidas excesivas de tipos de inters. Los floors protegen al inversor de bajadas excesivas. Collars:
cap.

Comprador de collar prestatario = compra un cap y vende un floor. Comprador de collar prestamista = compra un floor y vende un

Otros instrumentos financieros.

Los derivados
R. Marimn

Permutas financieras (swaps): intercambio de flujos monetarios con base en un capital nocional.

La contratacin en el mercado de valores.

Contratos bsicos

R. Marimn

Dada la necesidad de que las rdenes de venta o de compra se introduzcan en el mercado a travs de un intermediario que sea miembro de ste:
Cada orden viene precedida de un previo contrato que vincula al cliente (comprador o vendedor) con el intermediario. En general, se trata de un contratos de comisin, a los que resultan de aplicacin los arts. 244 y ss. CCom, con determinadas especialidades. Al contrato de comisin se pueden reconducir igualmente muchos de los servicios financieros, especialmente el contrato de gestin de carteras.

Contratacin en Mercado de Valores

La comisin burstil
R. Marimn

Especialidades respecto a la comisin general:

a) Se trata de un ontrato forzoso: La entidad miembro del mercado est obligada a aceptar y ejecutar por cuenta de sus clientes los encargos u rdenes recibidos (cfr. art. 248 CCom y art. 39 LMV). b) Se diferencia de la orden de mandar vender o mandar comprar. stas se producen cuando una entidad de crdito no opera directamente sino a travs de otro intermediario (alguna ESI filial). Las rdenes de mandar vender/mandar comprar constituyen comisiones ordinarias, aunque la LMV (art. 63,1,a) la considere como servicios de inversin (recepcin y transmisin de rdenes por cuenta de terceros...). La operacin que ejecuta el mandatario de la entidad de crdito es la autntica comisin burstil.

Contratacin en Mercado de Valores

La comisin burstil
R. Marimn

Especialidades respecto a la comisin general:

c) Instrucciones del comitente: la clasificacin clsica adquiere especial relevancia para modular la responsabilidad del comisionista. As encontramos:
Instrucciones imperativas (valores determinados/fecha determinada). Indicativas (valores determinados/a mejor cotizacin, por ej.); o Facultativas (cantidad de dinero determinada para invertir en valores elegidos por el intermediario).

d) Se trata de una comisin de garanta: (art. 272 CCom): los miembros del mercado secundario oficial garantizan a sus clientes la recepcin del valor o el pago del precio (art. 41 LMV).

Contratacin en Mercado de Valores

La comisin burstil
R. Marimn

Especialidades respecto a la comisin general:

e) La prohibicin de autoentrada del comisionista (art. 267 CCom) aparece bastante matizada:
Si se dan determinadas circunstancias (bsicamente la introduccin infructuosa de la orden en el mercado) se permite La aplicacin burstil (art. 2 RD 1416/1991). La operacin con contrapartida por cuenta propia autoentrada- (art. 3 RD 1416/1991).

Ha de recordarse, en relacin con esto, que las agencias no pueden operar por cuenta propia.

Contratacin en Mercado de Valores

La comisin burstil
R. Marimn

Compraventa: transmisin de valores cotizados en un mercado secundario oficial a cambio de un precio, con la intervencin de al menos un miembro del mercado. Tipos:
a) Contratos al contado: Son aquellos en los que, obtenida la perfeccin por la concurrencia de la oferta y la aceptacin, su ejecucin debe consumarse de manera inmediata. Constituyen operaciones de inversin, no de especulacin. b) Operaciones a crdito: operaciones al contado financiadas (OM 25-III-1991), lo cual les permite adquirir un matiz especulativo:

1) En la compra a crdito el comprador recibe un crdito por una ESI o por una entidad de crdito para la compra de valores, esperando un alza en el mercado del valor en cuestin. 2) En la venta a crdito el vendedor recibe en prstamo los valores que vende, debiendo devolver igual cantidad de valores a fecha de vencimiento. Se lucrar si los valores bajan de precio en el mercado en ese intervalo.

Contratacin en Mercado de Valores

La compraventa burstil
R. Marimn

Tipos:

b) Contratos a plazo: las partes convienen expresamente que sus respectivas obligaciones recprocas (transmisin de los valores y pago del precio) se cumplirn el da en que se agota un plazo determinado a un determinado precio, liquidndose entonces la operacin. Por tanto, en el momento de la conclusin quedan fijados el precio y el trmino. Pueden revestir dos modalidades:
1) Operaciones en firme: las condiciones del contrato son inalterables, por lo que las obligaciones han de cumplirse de la forma estipulada en el contrato (aunque a veces se pacta la posibilidad de liquidar por diferencias). 2) Operaciones condicionales: las partes se reservan la posibilidad de evitar la ejecucin pagando una indemnizacin.

Contratacin en Mercado de Valores

La compraventa burstil
R. Marimn

Tipos:

c) Contrato de doble: aquellas en las que se contratan al mismo tiempo dos contratos de compraventa en sentido contrario, realizadas con valores de idnticas caractersticas y por el mismo valor nominal, pero con distinta fecha de ejecucin. Funcin:

d) Repos (repurchase agreements): se trata de operaciones con pacto de recompra, que cumplen una funcin similar al contrato de doble, pero se diferencian de ste en que no existe una segunda compraventa en firme, sino slo el compromiso de efectuarla.

el vendedor necesita dinero que obtiene del comprador de los valores, pero no quiere desprenderse de ellos definitivamente; el comprador necesita los valores temporalmente.

Contratacin en Mercado de Valores

La compraventa burstil
R. Marimn

Ofertas Pblicas de Adquisicin de Valores

R. Marimn

Concepto: Proposicin de contratar formulada pblicamente y dirigida a una pluralidad de sujetos indeterminados pero definidos por su condicin comn de titulares de los valores de una determinada sociedad cotizada, para que stos vendan sus acciones al oferente en los trminos de la oferta. Regulacin actual:

OPAs

Art. 60 LMV, profundamente reformado por la Ley 6/2007, de 12 de abril, que incorpora la Directiva 2004/25/CE. Desarrollo reglamentario R.D. 1066/2007, de 27 de julio.

Caracterizacin
R. Marimn

Funciones:
Tcnica destinada a de garantizar el principio de igualdad de trato de todos los accionistas en caso de adquisicin por un tercero de una participacin significativa de una sociedad cotizada en bolsa. Su exigencia ha de permitir la participacin de los accionistas minoritarios en las ventajas que supone la toma de control de una sociedad. Por eso se impone su realizacin especialmente en situaciones de toma de control.

OPAs

Caracterizacin
R. Marimn

En funcin de si la oferta se lanza con la anuencia de los administradores de la sociedad afectada o en contra de su voluntad:
OPAs amistosas. OPAs hostiles. No es infrecuente la presencia en los estatutos de las sociedades de clusulas anti-OPA que hacen menos apeticible la toma de control de la sociedad por terceros. OPAs voluntarias. OPAs obligatorias: OPA obligatoria previa a la adquisicin de una participacin significativa, para que todos los accionistas puedan beneficiarse (sistema espaol anterior). OPA obligatoria a posteriori. Sistema actual.

En funcin de la necesidad de plantearlas:

OPAs

Tipologa
R. Marimn

OPA necesaria por toma de control: Cuando una persona o grupo concertado:

Otros supuestos de OPA necesaria:

alcanza, directa o indirectamente, un porcentaje de derechos de voto igual o superior al 30%; o ha designado en los ltimos dos aos a un nmero de consejeros que, unidos a los que ya tena, constituyan ms de la mitad del Consejo. Cuando una sociedad acuerde la exclusin de negociacin de sus acciones en los mercados secundarios oficiales (art. 34 LMV). Cuando se acuerde una reduccin del capital de una sociedad cotizada mediante la compra por sta de sus propias acciones para amortizacin (art. 12 RD 1066/2007).

OPAs

Supuestos de OPA obligatoria

R. Marimn

Tomas de control. Consecuencias:

Ha de presentarse una oferta por la totalidad de los valores de la sociedad afectada, a un precio equitativo, en plazo mximo de un mes desde que se alcance el control, por el procedimiento descrito en el RD. Precio equitativo: como mnimo sea igual al precio ms elevado que haya pagado el obligado a formular la oferta durante los doce meses previos al anuncio de la oferta. Puede sealarse un nmero mnimo de valores: si no se alcanza se frustra la operacin. Si la OPA puede implicar la existencia de una operacin de concentracin econmica, se ha de comunicar a las autoridades de defensa de la competencia para obtener autorizacin (art. 26 RD) (OPA condicionada). En caso de incumplimiento: Prohibicin de ejercer los derechos polticos de las acciones que correspondan al obligado. Imposicin de sanciones administrativas de la LMV.

OPAs

Rgimen bsico
R. Marimn

Presentacin de ofertas competidoras:

Otras circunstancias que permiten retirar la OPA (art. 33 RD 1066/2007):

Son aconsejables, para mejorar las condiciones de adquisicin y beneficiar a los accionistas (entre 2005 y 2007, la sucesin de OPAs sobre ENDESA Gas Natural, E.ON, Acciona y Enel, hizo subir el precio ofertado de 21,5 a 41,3 ). Presentada una oferta competidora que mejore las condiciones de compra, la oferta inicial puede ser retirada, cuando venza el plazo. Los oferentes de la primera tambin pueden mejorar su oferta. No haber recibido la correspondiente autorizacin de Defensa de la Competencia. Inviabilidad de la OPA, por circunstancias excepcionales, ajenas a la voluntad del oferente.

OPAs

Rgimen bsico
R. Marimn

Actuacin de la sociedad afectada durante la oferta (art. 28 RD 1066/2007): desde el anuncio de la oferta de adquisicin pesa sobre los administradores de la sociedad afectada la obligacin de recabar la autorizacin previa de la Junta (con quorums y mayoras del 194 y 201.2 TRLSC) para:
Emprender cualquier actuacin que pueda impedir el xito de la oferta (emisin de valores, venta de activos, repartos extraordinarios de dividendos). Excepcin: bsqueda de otras ofertas alternativas.

OPAs

La regla de pasividad.

R. Marimn

Principio de neutralizacin (arts. 60 ter LMV y 29 RD 1066/2007): se puede acordar, por la misma mayora, la neutralizacin de las medidas de defensa que pueden decidir las sociedades afectadas:

Condiciones:

Restricciones a la libre transmisibilidad en pactos parasociales. Limitaciones de los derechos de voto previstas en estatutos. Han de preverse medidas de compensacin para los titulares de acciones afectados (art. 60 ter.4 LMV. Ha de darse especial publicidad al acuerdo (comunicacin a la CNMV, publicacin como informacin relevante del art. 82 LMV, etc.)

Art. 527 LSC: levanta directamente las medidas antiOPA cuando sta alcance el 70%, salvo supuestos en que el oferente no soporte medidas de neutralizacin equivalentes (reciprocidad).

OPAs

Rneutralizacin de medidas anti-OPA

R. Marimn

Si, como resultado de la OPA el oferente se convierte en titular de al menos el 90% de la sociedad y se dan otras condiciones prevista en el art. 60 quater LMV:
El oferente puede exigir del resto de los titulares de acciones que no concurrieron a la oferta, la venta forzosa de sus acciones a un precio equitativo. A la inversa, cualquiera de los titulares de dichos valores podr exigir al oferente que le compre la totalidad de sus valores al precio equitativo.

OPAs

Compras forzosas (art. 60 quater LMV)

R. Marimn