Tema 3.1 El Derecho del Mercado de Valores.

Organizacin y sujetos
RAFAEL MARIMN DUR

Mercados Financieros

Mercado de crdito

Mercado de Valores

Mercado de seguros

Intermediacin financiera indirecta

Intermediacin financiera directa

Cobertura de riesgos

Submercados
R. Marimn

Intermediacin financiera indirecta (mercado de crdito): Las entidades de crdito captan ahorro mediante las operaciones pasivas (depsitos) y lo prestan mediante las activas. Intermediacin financiera directa (mercado de valores): Las ESIs colocan los valores emitidos por las sociedades cotizadas entre el pblico inversor.
R. Marimn

Formas de canalizar el dinero

Mercado de crdito El ahorrador soporta el riesgo intermediario. Mayor importancia de la solvencia del intermediario y de la transparencia en la informacin sobre las operaciones.

Mercado de valores El inversor soporta el riesgo emisor. Mayor importancia de la solvencia sobre el emisor y de la transparencia en la informacin sobre el mercado.

El riesgo para el ahorrador

R. Marimn

Objeto de negociacin: no el dinero mismo, sino plasmado en valores negociables art. 1 LMV (acciones, obligaciones), representadas mediante anotaciones en cuenta que facilitan su transmisin. Caractersticas de los valores: Muchos ahorradores pueden financiar a un solo emisor. Distincin: mercado primario y mercado secundario: Conexin entre ambos: Un buen mercado secundario garantiza la liquidez y facilita la colocacin de los valores en el mercado primario. Rasgo diferencial con el mercado de crdito: El intermediario no asume el riesgo de la operacin.
Mercado primario o de emisin. Mercado secundario o de negociacin. Homogeneidad. Reducido precio por unidad.

Mercado de valores
R. Marimn

Organizacin del mercado de valores.

Autoridades

R. Marimn

El sistema de vigilancia y control administrativos del mercado de valores presenta cuatro facetas:
Concesin de autorizaciones o licencias para el desarrollo de la actividad. Vigilancia del cumplimiento de las normas prudenciales y de conducta. Establecimiento de mecanismos para hacer cumplir las normas o sancionar su inobservancia (rgimen disciplinario). Gestin de situaciones de crisis o de dificultad financiera de las entidades reguladas.

Funciones del sistema de supervisin

R. Marimn

Fuente: CALVO/PALOMO/GUTIERREZ, El panorama actual del sistema financiero espaol, modificado en parte por m.

Ministerio de Economa y Competitividad

S. de E. de Economa y Apoyo a la Empresa

Autoridades polticas

GOBIERNO

GENERALITAT vALENCIANA

Cons. de Eoon., Industria y Comercfio Direccin General de Economa

D. G. Tesoro y Poltica Financiera D. G. SEG. Y FONDOS DE PENSIONES SECTOR DE SEGUROS

BANCO DE ESPAA

C.N.M.V.

rganos de control y supervisin

Cajas de Ahorros

INSTITUTO VALENCIANO DE FINANZAS

MERCADO DE CRDITO

MERCADO DE VALORES

Cooperati vas de crdito

Estructura del sistema de supervisin

R. Marimn

Comisin Nacional del Mercado de Valores (CNMV): Entidad de Derecho pblico, dotada de personalidad jurdica pblica y privada, a la que el art. 13 Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores encomienda la supervisin e inspeccin de los mercados, con el objetivo de velar por:
La transparencia del mercado de valores. La correcta formacin de los precios. La proteccin de los inversores.

Comparte estas labores de supervisin con:

Autoridades.

Poder normativo: Lo ejerce a travs de Circulares, cuando se le habilita expresamente para ejercerlo (art. 15 LMV).

Ministerio de Economa y Competitividad. CCAA con competencias en la materia (tericamente en Valencia con el IVF). Las entidades rectoras de los mercados secundarios oficiales.

Comisin Nacional del Mercado de Valores

R. Marimn

Facultades de la CNMV (art. 85 LMV). Pueden agruparte en tres grandes categoras:

Facultades encaminadas a la obtencin de informacin:
Acceso a libros contables, mediante inspecciones in situ o solicitud de a los prestadores de servicios). La falta de colaboracin de los inspeccionados, la ocultacin de informacin o la obstruccin a la actividad inspectora constituye falta grave. Requermiento de cese de actividades ilegales. Remisin de asuntos para abrir procedimientos penales. Suspensin o exclusin de la negociacin de un instrumento financiero (art. 33 LMV).

Facultades encaminadas a exigir o acordar una determinada actuacin. Por ej.:

Autoridades.

Comisin Nacional del Mercado de Valores

R. Marimn

Facultades de la CNMV:
Facultades encaminadas a solicitar el auxilio de terceros: Solicitar el embargo o la congelacin de activos. Autorizar a auditores o expertos para llevar a cabo labores de verificacin o investigacin contable.

Deber de coordinacin, especialmente con el Banco de Espaa:

Si hay entidades de crdito involucradas, la actuacin promovida por la CNMV ha de notificarse previamente al BDE. Divisin de competencias: La tutela del funcionamiento de los mercados corresponde a la CNMV. El control de solvencia corresponde a la institucin que mantenga en registro donde est inscrita la entidad.

Autoridades.

Comisin Nacional del Mercado de Valores

R. Marimn

Problema de la globalizacin: la interconexin de los mercados en el plano europeo y el arbitraje regulatorio pone de manifiesto las carencias y debilidades del modelo de supervisin nacional. Supervisin Europea. En el futuro muchas de las competencias de supervisin de la CNMV pasarn a ser asumidas por la Autoridad Europea de Valores y Mercados:

Autoridades.

Creada por el Reglamento UE 1095/2010. Forma parte, junto con la Autoridad Europea Bancaria y otras instituciones, del Sistema Europeo de Supervisin Financiera (SESF). Sus potestades prevalecern sobre las atribuidas a las autoridades nacionales.

Autoridad Europea de Valores y Mercados

R. Marimn

Organizacin del mercado de valores.

Estructura y funcionamiento

R. Marimn

Mercado primario: colocacin o salida al mercado de acciones de una sociedad. El hecho que activa del Derecho del mercado es la oferta pblica de los valores. Tipos de ofertas concertadas con motivo de la admisin a cotizacin de los valores de una sociedad:

Mercados

Actualmente se han unificado en un mismo concepto contenido en el art. 30bis LMV.

Oferta pblica de suscripcin: ampliacin de capital social con exclusin del derecho de preferencia (art. 308 LSC) o renuncia a su ejercicio por parte de los antiguos accionistas. Oferta pblica de venta: uno o varios accionistas ofrecen sus acciones al pblico en general. Por tanto se trata de una adquisicin derivativa.

Mercado primario
R. Marimn

Requisitos de admisin a cotizacin:

Verificacin de la idoneidad e informacin de los valores por la CNMV, conforme a los criterios establecidos en el art. 6 RD 1310/2005. Bsicamente:

Mecanismos de publicidad: el folleto informativo.

Autorizacin por el organismo rector correspondiente.

Entidad vlidamente constituida. Valores anotados en cuenta. Libertad de transmisin. Importe mnimo (acciones 6 millones ) y distribucin suficiente.

Mercados

Folleto informativo. Ha de contener toda aquella informacin que sea necesaria para que los inversores puedan hacer una evaluacin de la situacin financiera, as como las perspectivas del emisor y los derechos inherentes a los valores (art. 27 LMV y art. 26 RD 1310/2005). El folleto se acompaa con un resumen con las caractersticas esenciales y los riesgos asociados con la inversin (art. 27.3 LMV): informacin fundamental.

Mercado primario
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Requiere la aprobacin de la CNMV, sin que la misma suponga un juicio sobre la calidad del emisor o sobre los propios valores. Existen distintos mecanismos para dar publicidad al folleto, pero suele utilizarse la pgina web del emisor, del mercado o de la CNMV. (En CNMV = http://www.cnmv.es/portal/ Consultas/Busqueda.aspx?id=20). Responsabilidad por el folleto::

Adems: Informacin financiera peridica (art. 35 LMV).

Arts. 28 LMV y 36 RD 1310/2005: sistema de responsabilidad por el contenido del folleto frente a las personas que han adquirido los valores de buena fe, confiando en los datos incluidos en el folleto. Reclamacin: daos y perjuicios como consecuencia de la informacin falsa contenida en el folleto o por la omisin de datos relevantes. Responsable: entre otros, el emisor, el oferente y sus administradores, con algunas causas de exoneracin de responsabilidad cuando se demuestra el cumplimiento de la diligencia debida (arts. 33 y 37 RD 1310/2005).

Mercados

Mercado primario
R. Marimn

Mercado secundario: aquel en que los valores ya emitidos y vendidos en el mercado primario se intercambian entre los inversores, normalmente mediante compraventa (transmisiones derivativas). Repercusin para los emisores:

No reciben nueva financiacin. Proporciona liquidez a sus ttulos, lo que puede beneficiar la colocacin de nuevas emisiones. Proporciona informacin sobre cmo percibe el mercado la actividad empresarial del emisor. Permite fijar un valor de cotizacin de sus ttulos.

Mercados

Mercado secundario
R. Marimn

Mercados organizados y no organizados: los primeros son mercados de funcionamiento regular, reconocido y abierto y en que los precios son objeto de difusin pblica. Mercados organizados oficiales y otros mercados.

Mercados secundarios oficiales:

Otros mercados (mercados no oficiales):

Bolsas de Valores. Mercado de deuda pblica en anotaciones. Mercados de opciones y futuros financieros regulados por el RD 1814/1991. AIAF renta fija (pagars de empresa). Sistemas multilaterales de negociacin (art. 118 y ss. LMV). Internalizacin sistemtica (art. 128 y ss. LMV).

Mercados

Mercado secundario. Organizacin.

R. Marimn

Objeto de negociacin:

Organizacin:

Acciones y obligaciones. Valores que otorguen derecho a la adquisicin o suscripcin de acciones y obligaciones. Cuatro Bolsas: Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia, cada una de las cuales est administrada por una Sociedad rectora, propiedad de los miembros de una determinada Bolsa (entidades de crdito y ESIs). Sistema de Interconexin Burstil o mercado continuo (art. 49 LMV), gestionado por la Sociedad de Bolsas (art. 50 LMV, cuya propiedad est dividida en partes iguales por las sociedades rectoras de cada bolsa. Nuevo mercado: creado en 1999 para la negociacin de valores de empresas de alta tecnologa (mayor volatilidad).

Rgimen mercados secundarios

Bolsas de Valores
R. Marimn

Miembros:

En la actualidad. Pueden ser miembros:

Antes de 1998 slo podan operar en los mercados secundarios oficiales, si participaban en el capital social de las sociedades rectoras las Sociedades de Valores y las Agencias de Valores. Tras la reforma de la LMV de 1998: tambin pueden ser miembros las entidades de crdito. Pueden operar directamente en dichos mercado, con lo cual ya no tienen que operar necesariamente a travs de filiales. Entidades de crdito y ESIs espaolas. Entidades de crdito y ESIs de otros pases, especialmente de la UE (de terceros pases con limitaciones) Administracin General del Estado.

No es necesario ya ser accionista de la sociedad rectora de la bolsa en cuestin.

Rgimen mercados secundarios

Bolsas de Valores
R. Marimn

Dos fases: negociacin (contrato) y liquidacin (ejecucin del contrato). Sistema de liquidacin. Evolucin:

Antes liquidacin se llevaba a cabo por Servicio de Compensacin y Liquidacin de Valores. Tena encomendada la liquidacin de valores y efectivo y la llevanza del registro de anotaciones de los valores cotizados. La Ley 44/2002 crea la Sociedad de Gestin de Sistemas de Registro, Compensacin y Liquidacin de Valores (Iberclear) Sociedad de Sistemas, fusiona el SCLV y el CADE (Central de Anotaciones de Deuda Pblica Espaola), para simplificar la gestin de la liquidacin. Finalmente, la Ley 32/2011 introduce las entidades de contrapartida central, que se interponen entre el comprador y el vendedor para eliminar el riesgo de la contraparte (algo parecido pero no igual a lo que ocurre con los mercados de futuros y opciones, que son creadores de mercado: aseguran la existencia de contraparte).

Rgimen mercados secundarios

Sistemas de Liquidacin
R. Marimn

Objeto de negociacin:
Valores de renta fija representados mediante anotaciones en cuenta. Emisores de carcter pblico: Estado, ICO, CCAA, Bancos Centrales de otros Estados miembros, etc. (art. 55 LMV). Organismo rector: el Banco de Espaa. Las CCAA con competencias en la materia pueden organizar su mercado autonmico de deuda (art. 55 LMV). La CADE llevaba a cabo la funcin de liquidacin, hasta su fusin con el SCLV en la Sociedad de Sistemas.

Organizacin:

Rgimen mercados secundarios

Mercado de Deuda Publica Anotada
R. Marimn

Productos financieros derivados: aquellos instrumentos que permiten negocios jurdicos independientes, que utilizando como referencia el valor de mercado de otros instrumentos, persiguen cubrirse de los riesgos producidos por las variaciones de los mismos o de sus precios, instrumentando bien la compra o venta del denominado activo subyacente, bien un acuerdo de pago de la diferencia entre dos precios el precio pactado en el contrato y el precio de liquidacin a vencimiento (A. CUENCA GARCA). Caracterizacin:
No son valores sino contratos a plazo sobre activos subyacentes:
Financieros (acciones, renta fija). No financieros (ctricos, aceite de oliva, energa).

Tienen por finalidad cubrir el riesgo de que se modifique el precio de dicho activo en el futuro. Es posible que el activo no acabe transmitindose (liquidacin por diferencias).

Rgimen mercados secundarios

Mercados de futuros y opciones
R. Marimn

Organizacin: estn regidos por una sociedad rectora con forma de SA que se ocupa de:

Mercados oficiales de derivados:

Organiza, supervisa y dirige el funcionamiento del mercado. Lleva el registro contable correspondiente a los activos negociados. Acta como entidad de contrapartida central y confiere liquidez dentro de un rango de precios, asegurando la existencia de contraparte (creador de mercado). Activos subyacentes financieros: MEFF Renta Variable (Madrid). MEFF Renta Fija (Barcelona). Activos subyacentes no financieros: FC&M Futuros y opciones sobre ctricos (Valencia). MFAO Futuros sobre aceite de oliva (Jan).

Rgimen mercados secundarios

Mercados de futuros y opciones
R. Marimn

Sujetos del Mercado de Valores y mbito operativo

R. Marimn

Antes de 1998 slo podan operar en los mercados secundarios oficiales:

Las Sociedades de Valores (solucin para los antiguos Agentes de cambio y bolsa); y Las Agencias de Valores (casi siempre filiales de entidades de crdito). Las entidades de crdito pasaron a ser miembros del mercado, pudiendo operar directamente en dicho mercado. ya no tienen que operar necesariamente a travs de filiales.

Reforma de la LMV de 1998:

Actualmente, se ha ampliado el nmero de Empresas de Servicios de Inversin, que operan conjuntamente con las entidades de crdito (art. 63 LMV).

Sujetos del Mercado de Valores. Intermediarios

R. Marimn

Empresas de Servicios de Inversin (ESIs): son aquellas cuya actividad principal consiste en prestar servicios de inversin con carcter profesional a terceros sobre los instrumentos financieros sealados en el art. 2 LMV, a los que nos referiremos despus. Regulacin: arts. 62 y ss. LMV y RD 217/2008, de 15 de febrero.

Empresas de Servicios de Inversoin Caracterizacin.

R. Marimn

Recepcin y transmisin de rdenes de clientes en relacin con uno o ms instrumentos financieros. Ejecucin de dichas rdenes por cuenta de clientes. Negociacin por cuenta propia. Gestin discrecional e individualizada de carteras de inversin. Colocacin de instrumentos financieros. Aseguramiento de una emisin o colocacin. Asesoramiento en materia de inversin. Gestin de sistemas multilaterales de negociacin.

Servicios de inversin

Enumeracin: art. 63.1 LMV

R. Marimn

Custodia y administracin de valores (antiguo depsito administrado de valores). Operaciones de crdito para la adquisicin de valores, operada por la empresa financiadora. Asesoramiento a empresas sobre estructura del capital, fusiones y adquisiciones de empresas. Servicios relacionados con el aseguramiento de emisiones. Informes, anlisis y recomendaciones generales relativas a operaciones sobre instrumentos financieros. Cambios de divisas relacionados con servicios de inversin. Servicios de inversin o auxiliares sobre subyacentes no financieros de derivados.

Servicios auxiliares

Enumeracin: art. 63.2 LMV

R. Marimn

Sociedades de valores:
Pueden actuar tanto por cuenta propia como por cuenta ajena (dealers). Pueden realizar todos los servicios de inversin y servicios auxiliares sin restriccin.

Agencias de valores:

Tienen limitada su actuacin: slo pueden actuar por cuenta ajena (brokers). Servicios: no pueden asegurar emisiones o colocaciones de instrumentos financieros. Servicios auxiliares: no pueden conceder prstamos al inversor (operaciones a crdito).

Empresas de Servicios de Inversin Tipos. Sociedades y agencias

R. Marimn

Sociedades gestoras de carteras: Su actuacin se circunscribe exclusivamente a desarrollar:

La actividad de gestin discrecional e individualizada de carteras de inversin. El asesoramiento en materia de inversin, as como determinadas actividades auxiliares, relacionadas con ste: Asesoramiento de empresas sobre estructura de capital, estrategia, fusiones y adquisiciones. Elaboracin de informes de inversin, anlisis financieros y otras formas de recomendacin general sobre instrumentos financieros.

Empresas de asesoramiento financiero: exclusivamente pueden prestar el servicio de asesoramiento financiero y actividades auxiliares.

Empresas de Servicios de Inversin Tipos. Gestores y asesores

R. Marimn

Contrato de gestin de carteras:

Configuracin jurdica:

Contrato por el cual una entidad autorizada (ESI, entidad de crdito) presta un servicio retribuido de gestin individualizada , profesional y extraordinario de un conjunto de instrumentos financieros (valores negociables) por cuanta y encargo de su propietario, el cual se obliga a remunerar aquella gestin, establecindose entre ambos sujetos una relacin duradera y basada en a recproca confianza (A. J. TAPIA HERMIDA). Contrato atpico. No obstante, la Circular CNMV 7/2011, establece normas sobre el folleto informativo y el contenido de contratos tipo para clientes minoristas. Contrato de gestin de negocios ajenos: mandato o comisin mercantil (art. 244 CCom). Sujecin del gestor a las instrucciones del comitente, en funcin de la modalidad que se contrate.

Servicios de inversin
Gestin de carteras
R. Marimn

Modalidades clsicas (SAP Tarragona 267-2006):

Administracin asesorada: el gestor se limita a proponer al inversor una serie de operaciones, siendo este ltimo quien decidir acerca de su efectiva realizacin. Administracin discrecional: el gestor tiene un amplsimo margen de libertad de actuacin. Podr realizar todas aquellas operaciones que tenga por convenientes sin previo aviso ni consulta al titular de la cartera.

Servicios de inversin
Gestin de carteras
R. Marimn

Administracin dinmica, con facultad de disposicin:

Prohibicin de autoentrada (art. 267 CCom), atenuada actualmente por la laxa regulacin de los conflictos de intereses (art. 70 quter LMV). Observancia de las instrucciones del inversor, con las limitaciones que se establezcan en el contrato (arts. 254-256 CCom). Informacin al inversor (arts. 260 CCom) y secreto sobre lo conocido como consecuencia de la gestin. Rendicin de cuentas de la gestin (art. 263 CCom).

Implica cambios en la composicin de la cartera, no meramente conservativa. Adems se trata de una administracin individualizada fondos de inversin. Constituye una obligacin de medios, no de resultado (aleatoriedad incontrolable para el banco inherente a las operaciones burstiles), salvo lo que se dir depus.

Servicios de inversin

Gestin de carteras. Oblig. del gestor

R. Marimn

Para determinar a eventual responsabilidad debemos partir de la distincin:

Factores controlables por el gestor: aspectos burocrticos (obligacin de resultado: art. 259 CCom). Factores no controlables: fluctuaciones en el mercado burstil (obligacin de medios). Sera exigible una capacidad de reaccin del gestor profesional: prudencia y conformidad con lo usual, cuidando del negocio como propio (art. 255 II CCom; art. 79 LMV).

Ms fcil de determinar la responsabilidad ser el caso en que el banco:

Servicios de inversin

Se haya apartado de las instrucciones impartidas por su cliente (art. 256 CCom). No haya respetado las obligaciones de informacin o secreto.

Gestin de carteras. Responsabilidad

R. Marimn

Remuneracin directa:

Remuneracin indirecta:

Sistema esttico: comisin por volumen de cartera gestionado. Sistema dinmico: comisin variable segn los resultados obtenidos. Sistema mixto. Obtencin de votos en juntas generales. Manejo de dinero procedente del cobro de dividendos.

Otras obligaciones: habilitar los medios precisos para que el gestor pueda desempear su funcin (poderes).

Servicios de inversin

Gestin de carteras. Oblig. del cliente

R. Marimn

Caracterizacin del asesoramiento:

Criterios de delimitacin en la Gua de la CNMV sobre prestacin de asesoramiento:

Criterio positivo: Prestacin de recomendaciones personalizadas a un cliente, sea a peticin de ste o por iniciativa de la ESI, con respecto a una o ms operaciones relativas a instrumentos financieros. Criterio negativo: no lo son las recomendaciones de carcter genrico y no personalizadas que se puedan realizar en el mbito de la comercializacin de valores e instrumentos financieros (en todo caso, son servicios auxiliares ex art. 63.2.e LMV). Debe producirse una recomendacin, no una mera informacin. Ha de versar sobre instrumentos financieros concretos, no sobre tipos de instrumentos financieros. Ha de ser personalizado o individualizado (basada en las circunstancias personales del destinatario). No debe prestarse exclusivamente a travs de canales de distribucin dirigidos al pblico en general comunicaciones comerciales.

Servicios de inversin

Asesoramiento en materia de inversin

R. Marimn