Sunteți pe pagina 1din 59

1.

CREDITUL OBLIGATAR
1.1.Generalitati 1.2.Etapele emisiunii de obligatiuni 1.2.1.O erta publi!a de "an#are 1.2.2.$lasamentul pri"at 1.%.Imprumutul obligatar pri"at 1.&.Imprumutul obligatar publi! 1.'.$artile !are inter"in in imprumutul obligatar 1.(.Tipologia obligatiunilor 1.).Cotarea si !ursul obligatiunilor 1.*.Imprumuturi obligatare ordinare 1.*.1.Cara!teristi!i inan!iare ale imprumuturilor obligatare 1.*.2.+odi i!area !ara!teristi!ilor inan!iare ale obligatiunilor 1.,.Randamentul obligatiunilor 1.1-.+odalitati de rambursare a imprumutului obligatar 1.11.Amorti#area imprumuturilro obligatare 1.11.1.Amorti#area prin anuitati !onstante 1.11.2.Amorti#area prin serii egale 1.11.%.Amorti#area in a#a uni!a 1.12.Imprumuturi obligatare !on"ertibile 1.1%..inantarea prin obligatiuni sau prin a!tiuni 1.1&.Costul imprumutului obligatar 1.1'.Emisiunea de obligatiuni ale so!ietatilor !omer!iale din Romania

2./TUDIU DE CA0 $RI1I2D E+ITEREA U2UI CREDIT OBLIGATAR LA /.C. 3CO2./TAR3 /.A. BAIA +ARE
2.1.$re#entarea so!ietatii /C 3CO2./TAR3 /.A.

2.1.1.Domeniul de a!ti"itate 2.1.2.Capitalul so!ial si stru!tura a!tionariatului 2.1.%.$otentialul uman si material al intreprinderii 2.1.&./trategia !on!urentiala a so!ietatii 2.2.$rogramul de de#"oltare al /C 3CO2./TAR3 /.A. pentru anul 2--' 2.%.Emiterea !reditului obligatar 2.&.Apre!ierea "iabilitatii proie!tului de in"estitie 2.'.Amorti#area !reditului obligatar emis 2.'.1.Amorti#area prin serii egale a !reditului obligatar emis 2.'.2.Amorti#area prin anuitati !onstante a !reditului obligatar emis 2.'.%.Amorti#area in a#a uni!a a !reditului obligatar emis

CO2CLU0II BIBLIOGRA.IE 1. CREDITUL OBLIGATAR 1.1. GE2ERALIT45I


Apelul la economiile publice sau mprumutul obligatar este un contract de credit ncheiat ntre o masa de creditori si un singur debitor, o modalitate de procurare de resurse financiare pe termen lung si ntr-un cuantum ridicat, necesare asigurarii cresterii economice si respectarii unor obligatii de plati asumate. Creditul obligatar se obtine prin emisiunea de titluri de credit, n principal de obligatiuni. Obligatiunea este un titlu de credit pe termen lung emis de catre o societate pe actiuni, o institutie guvernamentala sau municipala, a carei rambursare este, n mod obisnuit, garantata prin bunuri patrimoniale sau ipoteci. In timp ce pentru emitent obligatiunile reprezinta datorii care genereaza plati periodice sub forma de dobnzi, pentru subscriitori ele reprezinta drepturi de creanta. Obligatiunile semnifica un mprumut acordat de o masa de creditori unui anumit debitor. Fiecare creditor primeste un nscris care se numeste certificat de obligatiune sau mai simplu obligatiune, care are nscrisa valoarea nominala, fiecare obligatiune reprezentnd o fractiune a datoriei contractate de catre ntreprindere. Obligatiunile reprezinta valori mobiliare, emise n diferite sume si pot fi transmise liber de la un detinator la altul, prin negociere pe piata bursiera sau e trabursiera.

!mitenti ai obligatiunilor sunt n principal statul si colectivitatile locale, care recurg la mprumuturi publice pentru finantarea lucrarilor publice, a constructiilor si reconstructiilor edilitare costisitoare sau, pur si simplu, pentru acoperirea deficitelor bugetare. "atiunea de a apela la aceasta modalitate de finantare este aceea de a repartiza asupra mai multor generatii #beneficiare si ele ale lucrarilor publice$ efortul financiar al realizarii acestor obiective sociale. %ntreprinderile cu o buna reputatie financiara sunt admise de autoritatile bursiere ca emitenti de obligatiuni. Alaturi de mprumutul bancar traditional, acestea apeleaza complementar la mprumutul obligatar pentru asi realiza o anumita structura -&tinta& a capitalurilor lor, dar si pentru a disipa mprumutul asupra mai multor mprumutatori mici si a evita riscul ca o banca mprumutatoare sa devina un partener puternic si e igent '((). Investitorii institutionali #fondurile si societatile de investitii, casele de asigurari, cele de pensii etc.$, precum si cei privati #persoane fizice$ doresc sa-si plaseze economisirile n cumpararea de obligatiuni ca urmare a sigurantei superioare ce se asociaza acestui tip de plasament financiar. Obligatiunile au garantia #*tatului, a organismelor publice si a ntreprinderilor de renume$ ca vor fi remunerate cu dobnda specificata si ca vor fi rambursate integral. %mprumutul obligatar se distinge de cel clasic printr-o serie de caracteristici+ emisiunea de obligatiuni reuneste un numar mare de creditori, spre deosebire de mprumutul clasic, la care creditorul este unic #banca, intermediar financiar specializat$, recuperarea investitiei n cazul mprumutului obligatar se poate face nainte de scadenta, la pretul pietei, diferit de pretul platit initial pentru achizitionarea obligatiunilor.

%mprumutul obligatar are mai multe caracteristici care i definesc continutul si scopul, pentru a putea fi gestionat n conditii ct mai bune. Astfel, se deosebesc parametri distinctivi si parametri de randament care caracterizeaza un mprumut obligatar. %n prima categorie sunt cuprinse+ numele emitentului, suma totala a mprumutului, numarul de titluri, valoarea nominala, data subscrierii. %n cea de-a doua categorie sunt incluse+ pretul de emisiune, valoarea de rambursare, rata dobnzii, modul de calcul al remuneratiei, conditii de amortizare sau de rascumparare. -repturile ce nsotesc obligatiunile sunt urmatoarele+ dreptul la o dobnda #cupon$ - dobnda reprezinta un cstig fi , determinat prin ponderarea valorii nominale a obligatiunii cu rata nominala a dobnzii, dreptul de rambursare a mprumutului - la scadenta, obligatarilor li se restituie suma mprumutata sau nainte de scadenta, o valoare superioara celei nominale #diferenta reprezinta prima de rambursare$ prin care se ncearca compensarea dobnzilor aferente perioadei ramasa pna la scadenta, dreptul de participare la Adunarea .enerala a Obligatarilor - care se ntruneste doar la cererea a cel putin un sfert din obligatari, posesori de obligatiuni nerambursate.

*pre deosebire de actiuni, obligatiunile i priveaza pe posesorii acestora de dreptul de a participa la deciziile din cadrul firmei #obligatarii nu au drept de vot$. %n schimb, obligatarii nu sunt afectati de riscurile firmei+ chiar daca firma nregistreaza o situatie financiara nefavorabila, ea este obligata sa achite n continuare dobnzile datorate detinatorilor de obligatiuni. /ot n avanta0ul obligatarilor este si procedura de garantare a obligatiunilor cu anumite active. Obligatarii sunt astfel prote0ati de riscul neplatii #dobnzilor si1sau mprumutului$, deoarece se pot baza pe dreptul pe care l au asupra respectivului activ. ! ista nsa si obligatiuni negarantate. !misiunea acestora se bazeaza numai pe ncrederea de care se bucura firma emitenta. 2n alt avanta0 al obligatiunilor, comparativ cu actiunile, l reprezinta regimul fiscal mai avanta0os+ veniturile din dobnda sunt impozitate conform legislatiei romne n vigoare cu (3 din suma acestora, fata de veniturile din dividende care se impoziteaza cu 43, pentru actionari persoane fizice si cu (53 pentru actionari persoane 0uridice.

1.2. ETA$ELE E+I/IU2II DE OBLIGA5IU2I


6entru prezentarea emisiunii de obligatiuni pe piata de capital din "omnia se poate face, de asemenea, distinctia ntre piata primara si piata secundara. -aca piata primara a obligatiunilor emise de societatile comerciale este abia la nceput, piata secundara a acestor titluri de valoare este practic ine istenta. Cei mai dezavanta0ati sunt investitorii, care, n aceste conditii, nu au nici garantia recuperarii sumelor investite nainte de scadenta si nici obtinerea unui cstig prin vnzarea pe piata a obligatiunilor la un pret mai mare dect cel de emisiune. %n aceasta situatie, discutia se va concentra n principal pe prezentarea pietei primare a obligatiunilor. !misiunea de titluri de valoare #inclusiv obligatiuni$ ale societatilor comerciale presupune parcurgerea mai multor etape+ 16 Pregatirea emisiunii: *ocietatea emitenta trebuie sa ndeplineasca anumite conditii+ trebuie sa aiba cel putin un numar minim de ani de e istenta #7-8 ani$, sa prezinte ultimele bilanturi contabile aprobate de organele fiscale, sa ofere garantie #direct - patrimoniul sau, indirect - terti, banci etc.$. -ecizia de emisiune apartine Adunarii .enerale a Actionarilor, avnd o valabilitate de 4 ani, sau Consiliului de Administratie al societatii. -e obicei, societatea emitenta apeleaza la un intermediar #adesea o banca$ care urmareste plasarea #distribuirea$ obligatiunilor. 26 Lansarea titlurilor: *ocietatea emitenta are obligatia de a prezenta public o descriere 0uridica si financiara a societatii, o descriere a titlurilor care urmeaza sa fie emise si ultimul bilant contabil. %6 Plasarea titlurilor: *ocietatea intermediara ntre emitent si investitori #de obicei, banci$ se anga0eaza prin contracte ferme sa plaseze titlurile si sa verse emitentului fondurile obtinute.

9odalitatile prin care o societate comerciala sau un organ al administratiei publice plaseaza obligatiunile aferente unui mprumut sunt+ a6 oferta publica de vnzare, b6 plasamentul privat.

1.2.1. O.ERTA $UBLIC4 DE 1720ARE


Oferta publica de vnzare reprezinta acea oferta facuta de un emitent sau de un investitor pentru a vinde, cumpara, transforma, schimba sau transfera prin orice alt mod, valori mobiliare ori drepturi aferente acestora. *e disting mai multe etape+ 16 Pregatirea si planificarea ofertei, care presupune efectuarea de calcule de eficienta, studii pentru stabilirea oportunitatii ofertei, studii pentru stabilirea situatiei financiare a firmei. %n aceasta prima faza a ofertei publice de vnzare se stabileste momentul potrivit nceperii derularii acesteia, durata ei, membrii echipei care va ntocmi prospectul de emisiune. 26 ntocmirea prospectului de emisiune, care contine informatii referitoare la emitent si la activitatea acestuia# domeniul de activitate al societatii, conducerea, structura actionariatului, situatia financiara a emitentului etc.$ si referitoare la oferta publica# tipul titlurilor emise, valoarea nominala, numarul etc.$. !mitentul are posibilitatea de a apela la serviciile unui intermediar #o societate de valori mobiliare$. *e disting doua modalitati de intermediere+ negocierea #n cazul emisiunilor de obligatiuni ale societatilor comerciale$, licitatia #n cazul emisiunilor de obligatiuni ale administratiilor publice locale sau centrale$.

:egocierea mbraca mai multe forme+ plasament garantat, &cea mai buna e ecutie&, &totul sau nimic&, &stand b;&, plasament asigurat. -intre acestea, cea mai recomandata forma este cea a plasamentului asigurat, mai ales daca emitentul vrea sa obtina fonduri banesti ntr-un interval de timp relativ scurt si nu are timp suficient sa aleaga un sindicat de intermediere. %n cazul plasamentului asigurat, emitentul accepta oferta unei societati de valori mobiliare de ai cumpara o parte din emisiunea de obligatiuni la un pret ferm. Att pretul ct si numarul de obligatiuni sunt stabilite pe baza cererilor prealabile de la investitorii institutionali. <icitatia apare sub doua forme+ licitatie olandeza, respectiv licitatie competitiva. %n cazul obligatiunilor este preferata licitatia competitiva. *ocietatea de valori mobiliare care va cumpara ntreaga emisiune este aleasa prin licitatie. -intre *=9-urile participante la licitatie, emitentul va alege pe aceea care ofera cea mai mica dobnda #pentru ca aceasta este o cheltuiala pentru emitent$. %6 naintarea prospectului de emisiune Comisiei Nationale a Valorilor Mobiliare (CNVM) C:=9 verifica daca informatiile prezentate respecta forma standard prevazuta de regulamente si daca sunt n concordanta cu actele constitutive ale societatii comerciale.

Autorizatia C:=9 confirma doar faptul ca oferta respecta cerintele legii, dar nu certifica corectitudinea informatiilor prezentate. &6 Publicitatea 6ublicul este informat prin mass-media de oferta+ societatea emitenta publica prospectul de emisiune etc. '6 Subscrierea *e stabilesc toti investitorii care subscriu la emisiunea n curs. (6 Alocarea de titluri subscriitorilor )6 Raportarea la CNVM a re ultatelor ofertei, n termen de > zile lucratoare de la ncheierea ofertei Oferta publica de vnzare mbraca trei forme+ - initiala, corespunzatoare primelor valori mobiliare emise de o societate nchisa, care devine astfel deschisa, - primara, care se practica pe piata primara si consta n emiterea de noi titluri de valoare #obligatiuni$ de catre o societate, - secundara, care este practicata pe piata secundara si se refera la plasarea de titluri de valoare #obligatiuni$ emise anterior.

1.2.2. $LA/A+E2TUL $RI1AT


6lasamentul privat este a doua modalitate de emisiune de obligatiuni si consta n vnzarea ntregii emisiuni unui numar ma im de 84 investitori #rezidenti sau nerezidenti n "omnia$. :u este necesara ntocmirea unui prospect ca n cazul ofertei publice, deoarece investitorii au acces la toate informatiile de care au nevoie de la emitent. 6ot fi investitori banci comerciale, societati si fonduri de investitii, societati de asigurari, fonduri de pensii, societati financiare, alte societati pe care C:=9 le aproba. 6lasamentul privat presupune ndeplinirea unor conditii specifice. /itlurile de valoare emise sunt doar n forma dematerializata si evidentiate prin nscrieri n cont. *ocietatea emitenta trebuie sa aiba avizul C:=9 daca este o societate deschisa, n cazul societatilor nchise un astfel de aviz nu este necesar. Avizul C:=9 nu certifica corectitudinea datelor din documentul de oferta, ci doar faptul ca plasamentul respecta prevederile "egulamentului privind plasamentul privat de valori mobiliare. -ocumentele de oferta atesta obligatia emitentului de a permite investitorilor accesul la toate informatiile de care au nevoie despre societatea emitenta si despre titlurile emise prin plasamentul n curs. *ubscriitorii au obligatia de a nu revinde titlurile cumparate n termen de cel putin (7 luni din momentul achizitiei.

"ezultatele plasamentului privat trebuie aduse la cunostinta C:=9 n termen de 8 zile lucratoare din momentul ncheierii plasamentului.

1.%. 8+$RU+UTUL OBLIGATAR $RI1AT


6entru a emite un mprumut obligatar, societatile pe actiuni trebuie sa aiba cel putin doi ani de e istenta si doua bilanturi legal aprobate de organele fiscale, sa ofere garantii obligatarilor, fie direct, prin patrimoniul propriu, fie indirect, prin mi0locirea unor terti precum banci, consortii bancare etc. -ecizia de emisiune de obligatiuni revine consiliului de administratie al societatii pe actiuni sau adunarii generale a actionarilor cu o ma0oritate de cel putin doua treimi. !ste cunoscut faptul ca pentru ntreprinderi, de multe ori, capitalul propriu este nesatisfacator, iar cresterea acestuia prezinta greutati, att sub aspectul conditiilor 0uridice, ct mai ales ca urmare a reticentei subscriitorilor determinata de e istenta riscului de pierdere si chiar a riscului de pierdere a controlului pentru conducatorii ntreprinderii sau pentru actionarii ma0oritari. 6e de alta parte, finantarea ntreprinderilor prin apelul la credite bancare se dovedeste adesea dificil de realizat ca urmare a costului ridicat si a conditiilor restrictive ale contractului de credit, cerute de banci. Acesti factori fac ca ntreprinderile sa recurga la mprumuturi obligatare care prezinta avanta0ul esential ca remuneratia #cupoanele$ se deduce din profitul impozabil, facndu-l mai accesibil. ! ista cauze multiple care influenteaza pozitiv dezvoltarea mprumuturilor obligatare n tarile cu economie de piata. Concurenta dintre emitentii de obligatiuni conduce la conditii de emisiune atragatoare pentru subscriitori. Aparitia unor organisme de plasament colectiv a valorilor mobiliare #obligatiuni$, institutii mari, importante dar care reprezinta si opereaza n contul unei multitudini de mici subscriitori, face posibila apelarea la mprumuturi obligatare si a ntreprinderilor mai mici. "educerea, n anumite perioade, a dobnzii la plasamentele pe termen scurt favorizeaza, de asemenea, orientarea subscriitorilor catre plasamente pe termen lung. %mprumuturile obligatare se pot emite fie individual, de catre societati comerciale puternice, fie grupat. Aceasta a doua varianta poate avea loc prin asocierea mai multor agenti economici care sa garanteze solidar mprumutul sau prin intermediul unor institutii sau organisme de plasament colectiv, constituite ca societati anonime, care repartizeaza fondurile receptionate sub forma de credite ntreprinderilor aderente cu nevoi de finantare . %mprumutul obligatar grupat prezinta avanta0ul pentru emitent ca suporta costuri administrative mai reduse, ntruct o parte a cheltuielilor este repartizata ntreprinderilor mprumutate. Chiar si ntreprinderile mari pot folosi mprumuturi obligatare grupate cnd au nevoi relativ reduse de finantare si nu doresc sa-si consume capitalul de ncredere fata de public prin mprumuturi obligatare individuale frecvente, pastrndu-si aceasta alternativa doar pentru mprumuturi mai consistente.

1.&. 8+$RU+UTUL OBLIGATAR $UBLIC


Alaturi de ndatorare pe termen scurt prin bonuri de tezaur, statul recurge la piata financiara si n scopul mprumuturilor pe termen lung. %n ultima instanta, n tarile cu economie de piata statul, sau diverse institutii ale sale, este principalul emitent de obligatiuni, urmarind obtinerea de resurse necesare finantarii unor lucrari publice, pentru acoperirea deficitului bugetar, dar si pentru restrngerea cantitatii de numerar e istente n circulatie prin colectarea lichiditatilor e istente pe piata.

Apelul la economiile publice poate fi lansat pe piata interna sau pe pietele financiare e terne. -urata de viata a unui mprumut obligatar a capatat, n ultimul timp, tendinta de reducere, determinata de marea fluctuatie a ratei dobnzii, dar si de aversiunea subscriitorilor fata de lichiditate.

1.'. $4R5ILE CARE I2TER1I2 82 8+$RU+UTUL OBLIGATAR


%n efectuarea unei emisiuni de obligatiuni pot interveni urmatoarele parti+ fiduciarul, curtierul, banca si comisia valorilor mobiliare. 16 !iduciarul" Cnd o societate comerciala intentioneaza sa procedeze la emisiunea unui mprumut obligatar, mai nti ea semneaza n favoarea unui fiduciar un act prin care-l autorizeaza sa actioneze n numele viitorilor subscriitori de obligatiuni #creditori$ n vederea apararii si respectarii drepturilor lor. Fiduciarul nlocuieste, deci, masa creditorilor n relatiile cu societatea emitenta, verifica ndeplinirea obligatiilor societatii de a pastra corespunzator bunurile n ipoteca, drept garantie a mprumutului, plata cu regularitate a cupoanelor, precum si amortizarea la timp a obligatiunilor. 6rezenta fiduciarului asigura supravegherea societatii comerciale emitente, n numele creditorilor care, dispersati fiind n teritoriu, n-ar putea-o face ei nsisi. 6e de alta parte nsa, prezenta fiduciarului usureaza foarte mult sarcinile societatii emitente a obligatiunilor, scutind-o sa trateze cu fiecare creditor n parte, ceea ce ar fi prea costisitor. 26 Curtierul" =nzarea obligatiunilor emise se realizeaza prin intermediul unui curtier sau al mai multor curtieri n valori mobiliare, care cunosc bine piata financiara, fiind cei mai pregatiti pentru a gasi fonduri de mprumut, respectiv sa plaseze obligatiunile. %n mod obisnuit curtierii subscriu prin forfait ntregul mprumut, adica achizitioneaza pe contul lor, nca de la nceput, toate obligatiunile emise pe care, ulterior, le vnd diversilor cumparatori, n felul acesta ei permit societatii emitente sa dobndeasca repede si dintr-o data ntreaga suma a mprumutului. "olul curtierului se face simtit si pe parcursul duratei mprumutului obligatar. !l este acela care poate cumpara obligatiunile oferite spre vnzare de diversi detinatori, urmnd sa le revnda altor cumparatori, actionnd astfel spre mentinerea stabilitatii cursului lor. Circulatia obligatiunilor #vnzarea-cumpararea$, dupa emisiune, nu modifica anga0amentele societatii comerciale luate cu prile0ul emiterii, referitor la plata cupoanelor si rambursarea datoriei. %6 #anca" /oate operatiunile de trezorerie aferente mprumutului obligatar se efectueaza prin intermediul ghiseelor bancare+ varsarea sumelor de cumparatorii obligatiunilor, plata periodica a cupoanelor, amortizarea la scadenta a obligatiunilor. 6e lnga operatiunile de trezorerie, proprii oricarui mprumut obligatar banca mai poate 0uca un rol important si pe linia operatiilor de consulting si de garantare a mprumutului. 6rin intermediul personalului de specialitate de care dispune, banca ofera, la cerere, consultatii calificate privitor la suma totala a mprumutului #n functie de posibilitatile de absorbtie ale pietei$, pretul de emisiune al obligatiunilor, astfel nct sa se poata vinde ntr-un termen rezonabil, durata totala a mprumutului nivelul dobnzii mprumutului etc.

-ar si mai importante se pot dovedi serviciile bancare de garantare a succesului operatiunii de plasare pe piata a obligatiunilor, ntr-un termen conform prospectului de emisiune, n acest sens. <a cererea ntreprinderii, banca se poate anga0a ca n cazul neplasarii integrale, n termenul legal, a obligatiunilor, sa cumpere ea cantitatea ramasa nevnduta, pentru ca mprumutul sa devina valabil din punct de vedere 0uridic. !vident ca banca nu-si propune sa pastreze obligatiunile, ntruct n acest mod va deveni ea nsasi creditoare, ci va pune n vnzare n continuare obligatiunile, n afara termenului legal de plasare a mprumutului. ?anca si asuma, desigur, niste riscuri acceptnd sa garanteze mprumutul obligatar, pentru care n mod ndreptatit pretinde un comision de garantare din partea emitentului mprumutului. &6 Comisia $alorilor mobiliare" /oti creditorii potentiali trebuie sa dispuna de informatii suficiente cu privire la situatia economico-financiara a emitentului pentru a se decide sa-si plaseze disponibilitatile n obligatiuni. Comisia valorilor imobiliare este un organism 0urisdictional care supravegheaza operatiunile cu valori mobiliare. /oate emisiunile de obligatiuni trebuie nregistrate la aceasta comisie, prin intermediul ei emitentul difuzeaza un prospect catre toti cei interesati sa achizitioneze obligatiuni, n care se detaliaza scopurile mprumutului, suma totala a acestuia, numarul si valoarea nominala a obligatiunilor, caracteristicile mprumutului, precum si situatia financiara a emitentului n momentul care precede mprumutul.

1.(. TI$OLOGIA OBLIGA5IU2ILOR


Ca urmare a variatiei cursului obligatiunilor la bursa si a ratei dobnzii pe piata financiara, rentabilitatea pentru investitori, respectiv costul pentru societatile emitente sunt aleatorii. Incertitudinea si riscurile pentru veniturile viitoare au determinat aparitia unei mari varietati a obligatiunilor, cu caracteristici diferite, tinznd spre reducerea, ct mai mult posibil, a riscurilor. 6entru nceput putem mparti obligatiunile n doua grupe mari+ obligatiuni ordinare, cu dobnda constanta sau cu dobnda variabila, si obligatiuni convertibile. Obligatiunile ordinare clasice, garantate cu ipoteci sau alte valori patrimoniale, rambursabile la scadente prestabilite, purtatoare de dobnzi platibile de 7 ori pe an, s-au dovedit nesatisfacatoare pentru varietatea optiunilor investitorilor. Au fost create obligatiuni care poseda si alte caracteristici n stare a le face sa patrunda n cele mai diverse segmente ale pietei capitalurilor+ obligatiuni negarantate, obligatiuni nmatriculate, obligatiuni nseriate, obligatiuni cu fond de amortizare, obligatiuni cu venit variabil, obligatiuni participative, obligatiuni asimilabile, obligatiuni cu cupon zero, obligatiuni perpetue, obligatiuni speciale cu cupon de reinvestire. %n ultima instanta, diversitatea tipurilor de obligatiuni a fost generata de necesitatea acoperirii celor 7 riscuri pe care le ncorporeaza+ riscul pretului de piata #curs bursier$ si riscul ratei dobnzii. Concurenta obliga ntreprinderile emitente sa propuna formule ct mai atractive, care sa asigure plasarea acestora. Obligatiunile pot fi grupate dupa mai multe criterii+ dupa modul de identificare a detinatorului obligatiunii, dupa natura veniturilor pe care le genereaza, dupa forma sub care sunt emise, dupa natura dreptului pe care l confera, dupa gradul de garantare, dupa natura emitentului,

dupa drepturile ce le sunt atasate.

16 Dupa modul de identi i!are a detinatorului , se disting trei tipuri de obligatiuni+ la purtator, nominative si nmatriculate. a6 %bligatiunile la purtator sunt titluri materializate, confectionate dupa norme stricte, avnd cupoane detasabile. -repturile conferite de acestea revin posesorului lor. b6 %bligatiunile nominati$e au nscrise numele posesorului lor n cazul n care sunt emise n forma materializata, n caz contrar, numele posesorului este nscris n cont. !6 %bligatiunile &nmatriculate, spre deosebire de cele la purtator, sunt nregistrate n evidenta fiduciarului pe numele detinatorului. Circulatia acestor titluri presupune renregistrarea lor pe numele noului detinator. 26 Dupa natura "eniturilor !are le generea#a , distingem+ obligatiuni cu dobnda si obligatiuni cu cupon zero si cu cupon unic. a6 %bligatiuni cu dob'nda, care sunt emise la valoarea nominala. Aceasta valoare se ramburseaza, de regula, la scadenta. Acest tip de obligatiuni asigura posesorului lor venituri sub forma de dobnda. b6 %bligatiuni cu cupon ero #cu discount$ si cu cupon unic" Obligatiunile cu cupon zero prezinta particularitatea de a nu oferi nici un fel de remuneratie periodica #cupon$. =enitul unor asemenea obligatiuni se acorda o singura data, la scadenta, ca diferenta ntre pretul de rambursare si pretul de emisiune, ceea ce corespunde capitalizarii dobnzii pe ntreaga perioada de viata a mprumutului obligatar. 6rincipiul este asemanator si pentru obligatiunile cu cupon unic+ dobnzile sunt varsate de emitent numai la scadenta finala a mprumutului. Ambele tipuri de obligatiuni sunt avanta0oase pentru emitent ntruct i usureaza sarcinile de trezorerie pe parcursul mprumutului. 6entru subscriitori avanta0ele sunt n primul rnd de ordin fiscal, pentru ca ramne impozabila numai plus-valoarea n capital realizata, impozitarea veniturilor din dobnzi nemaiavnd loc, n al doilea rnd, subscriitorii beneficiaza n cazul scaderii ratei dobnzii pe piata financiara pentru ca valoarea de rambursare este calculata in momentul emisiunii, n plus, subscriitorii nu mai trebuie sa se preocupe anual de reinvestirea cupoanelor. %6 Din pun!tul de "edere al ormei sub !are sunt emise , e ista obligatiuni materializate si nematerializate. a6 %bligatiunile materiali ate sunt emise pe suport hrtie. b6 %bligatiunile nemateriali ate sunt emise pe suport magnetic, prin nscriere n cont. :u au suport fizic, ele e ista doar n documentele contabile ale emitentului, posesorul primind doar confirmarea scrisa ce atesta posesia documentului, respectiv a contractului de mprumut. &6 Dupa natura dreptului pe !are 9l !on era , obligatiunile pot fi grupate n trei categorii+ obligatiuni ordinare, obligatiuni de rambursare si obligatiuni cu loturi. a6 %bligatiuni ordinare dau dreptul la restituirea mprumutului si a dobnzii.

b6 %bligatiuni de rambursare #cu prima de emisiune$, care atesta dreptul detinatorului lor de a ncasa la scadenta o suma egala cu valoarea nominala #care este mai mare dect pretul de cumparare$, diferenta reprezinta prima. !6 %bligatiuni cu loturi, a caror rambursare se face la o valoare mai mare dect cea nominala, la scadenta sau nainte de aceasta. '6 Dupa gradul de prote!tie a in"estitorilor !ontra ris!ului neplatii , obligatiunile pot fi garantate sau negarantate. a6 %bligatiunile negarantate se caracterizeaza prin faptul ca societatea comerciala emitenta nu le garanteaza cu nici un fel de bun sau ipoteca, investitorii se bazeaza pe solvabilitatea generala si bonitatea societatii si nicidecum pe posibilitatea recuperarii capitalului pe seama lichidarii bunurilor ga0ate de catre emitent. Astfel de obligatiuni pot emite numai marile societati pe actiuni si organismele administratiei publice, care nu ridica nici o problema cu privire la solvabilitate. "ata dobnzii este nsa mai mare la astfel de obligatiuni, dect la cele garantate. b6 %bligatiunile garantate cu anumite active se caracterizeaza prin faptul ca investitorii se pot baza pe dreptul asupra acestor bunuri n cazul neplatii dobnzii si1sau mprumutului. Acestea, la rndul lor, pot fi grupate, functie de activul folosit drept garantie, n+ obligatiuni imobiliare, garantate cu un imobil aflat n posesia emitentului. -iferenta dintre obligatiunile mobiliare nchise si cele deschise consta n faptul ca acestea din urma permit emitentului sa garanteze mai multe obligatiuni cu acelasi activ, obligatiuni garantate cu capital fi(, utilizate mai ales n situatia modernizarii. @4-A5 3 din suma necesara modernizarii cu material rulant este asigurata prin emiterea acestui tip de obligatiuni, garantia fiind reprezentata tocmai de mi0loacele achizitionate.

(6 Din pun!tul de "edere al naturii emitentului , e ista obligatiuni emise de catre agentii economici si obligatiuni emise de catre stat si unitatile administrativ-teritoriale. a6 %bligatiuni emise de catre agenti economici" Obligatiunile sunt emise fie individual, de catre societati comerciale puternice, fie grupat, de catre asociatii de mai multi agenti economici care garanteaza solidar mprumutul sau prin intermediul unor institutii de plasament colectiv care repartizeaza fondurile sub forma de credite ntreprinderilor care au apelat la emisiunea de obligatiuni. b6 %bligatiuni emise de catre stat si unitati administrati$e ale statului" Obligatiunile de stat sunt emise de /rezorerie, au o scadenta ntre (5 si 85 de ani si sunt purtatoare de dobnda. Aceste obligatiuni sunt emise cu scopul obtinerii de finantare pentru obiective ma0ore de interes public. Obligatiunile municipale #denumite n acest fel indiferent de nivelul organizarii administrativ - teritoriale la care se apeleaza la acest instrument$ nu au garantia e presa a statului, ci se bazeaza pe prestigiul acestuia. )6 Din pun!tul de "edere al drepturilor atasate, se disting mai multe tipuri de obligatiuni.

a6 %bligatiuni simple sau clasice) se caracterizeaza prin numar, durata, rata dobnzii, valoare nominala, pretul de emisiune si conditiile de amortizare. -obnda se plateste anual pe baza unui cupon care se detaseaza de la obligatiune. 6retul de emisiune fiind inferior valorii nominale, diferenta sporeste dobnda reala deoarece aceasta se calculeaza asupra valorii nominale si nu asupra pretului de emisiune. "ambursarea obligatiunilor are loc la termene stabilite n momentul lansarii mprumutului potrivit unui tabel de amortizare. b6 %bligatiuni rascumparabile" !misiunile de obligatiuni ale societatilor comerciale pot avea si o clauza de rascumparare la care societatea emitenta poate recurge oricnd. 6retul de rascumparare este fi at deasupra valorii nominale a obligatiunii, diferenta constituindu-se ntr-o prima acordata detinatorilor de obligatiuni. Cu ct este mai aproape termenul de scadenta, cu att mai mica este prima. !6 %bligatiuni cu fond de amorti are" %n vederea suportarii efortului financiar ocazionat de scadentele mprumutului, societatea emitenta de obligatiuni creeaza treptat un fond de amortizare, varsnd periodic fiduciarului sume ce vor fi nscrise pe numele societatii. Crend acest fond de amortizare obligatarii capata certitudinea ca la scadenta obligatiunile lor vor fi rambursate. *umele varsate n acest fond nu mai pot fi utilizate sau retrase de societate. Fiduciarul gestioneaza fondul creat, plasndu-l pe termen scurt sau alte termene n vederea valorificarii lichiditatilor. /otalul sumelor obtinute din varsamintele societatii si din remuneratiile obtinute din plasamente servesc pentru rambursarea mprumutului obligatar la scadenta. -aca sumele acumulate nu acopera rambursarea obligatiunilor scadente, societatea trebuie sa completeze diferenta. d6 %bligatiuni cu fond de rascumparare" Acest tip de obligatiuni este asemanator obligatiunilor cu fond de amortizare, diferenta consta n faptul ca prin fondul de rascumparare se amortizeaza o parte mai mica din volumul emisiunii dect prin fondul de amortizare, deoarece clauza de fond de rascumparare are mai putine dispozitii obligatorii. e6 %bligatiuni con$ertibile &n actiuni" -reptul special conferit detinatorilor consta n posibilitatea de a le putea schimba contra actiunilor societatilor emitente. *unt obligatiuni clasice, care comporta doua tipuri de rate ale dobnzii+ rata variabila, pe perioada de timp nceputa din momentul emiterii obligatiunilor si pna la data cnd posesorul si poate manifesta dreptul la convertire #rata este mai mica dect rata pietei$, rata egala cu dobnda pietei, pentru obligatiunile care nu sunt convertite n perioada de optiune.

Obligatiunile convertibile au o serie de avanta0e+ o o din punctul de vedere al emitentului+ aceste obligatiuni impun o cheltuiala de emisiune mai mica #pretul este inferior celui de pe piata$, din punctul de vedere al actionarilor+ aceste obligatiuni constituie o sursa de finantare. -aca titlurile sunt convertite, dilutia capitalului este progresiva si de mai mica amploare dect n cazul maririi de capital, din punctul de vedere al investitorilor+ obligatiunile asigura calitatea de actionari potentiali.

6 %bligatiuni rambursabile &n actiuni # O"A$. Asa dupa cum ne indica numele lor, aceste titluri sunt, n mod obligatoriu, rambursate n actiuni. -in acest moment, ele reprezinta pentru obligatori un risc mai ridicat dect obligatiunile convertibile. -e aceea rata lor de dobnda este mai avanta0oasa. O"A sunt considerate ca fiind cvasi-fonduri proprii.

g6 %bligatiuni cu $enit $ariabil se mai numesc si obligatiuni inde ate. Aceste obligatiuni permit subscriitorilor de a se apara contra efectelor cresterii preturilor prin mentinerea puterii de cumparare a obligatiunilor, ntruct se prevede ca valoarea lor si uneori dobnda si prima de rambursare vor varia n functie de un indice monetar sau nemonetar si n limitele unui plafon. !mitentul si asuma obligatia de a actualiza valoarea obligatiunilor si uneori dobnzile acestora, utiliznd un indice stabilit de comun acord cu investitorul. Corespunzator, emitentul si asuma riscul unei cresteri de preturi, compensatia fiind suportata de catre ntreprindere, adica de actionari. :6 %bligatiunile participati$e reprezinta o varianta a obligatiunilor inde ate, o mbinare ntre actiuni si obligatiuni clasice. Astfel de titluri comporta o dobnda fi a, care se ma0oreaza cu o dobnda suplimentara n functie de rezultatele financiare ale ntreprinderii si o prima de rambursare minima. 6entru emitent avanta0ul acestui tip de obligatiuni consta n faptul ca remuneratia acordata nu creste dect n masura n care rezultatele financiare i permit. i6 %bligatiuni cu rata $ariabila a dob'n ii" Acest tip de obligatiune reduce riscul de rata pentru detinatorii si pentru emitentii de titluri de mprumut pe termen lung deoarece dobnda la acest tip de obligatiuni se modifica concomitent cu fluctuatia ratei generale a dobnzii. Astfel, marimea cuponului se a0usteaza odata cu modificarile de pe piata monetara. Cnd rata dobnzii creste, dobnda #cuponul$ platita se modifica #creste$ corespunzator, cnd scade rata dobnzii, scade si dobnda. ;6 %bligatiuni cu bon de subscriere" Acestea sunt obligatiuni cu dobnda fi a #obligatiuni clasice$, nsotite de un bon de subscriere. ?onul de subscriere este un instrument financiar ce da dreptul detinatorului sau sa cumpere actiuni la un pret si un moment predeterminate si ntr-o anumita proportie. -obnda acestor obligatiuni este inferioara celei de pe piata financiara, tocmai pentru ca asigura si dreptul suplimentar de subscriere. ?onurile de subscriere pot avea o circulatie libera, separata de obligatiunea mpreuna cu care au fost emise, ele fiind cotate separat la bursa. -urata de viata a unui bon este, n general, de 8-B ani. Avanta0ul oferit de acest tip de obligatiune poate fi privit din doua puncte de vedere+ o o din punctul de vedere al detinatorului, avanta0ul consta n posibilitatea de a subscrie n viitor la emisiunile de actiuni n conditii mai bune #n cazul reducerii ratei dobnzii pe piata financiara$, din punctul de vedere al emitentului, avanta0ul reprezinta posibilitatea de a beneficia de un mprumut cu dobnda mai mica, n viitor.

<6 %bligatiuni speciale cu cupon ce poate fi rein$estit - O*CA". Aceste obligatiuni asigura posesorului lor posibilitatea de a opta pentru a primi fie un cupon n numerar, fie obligatiuni identice cu cele initiale. 6osibilitatea reinvestirii este privita ca o favoare sau o rasplata pentru vechii obligatari, care vad n societatea respectiva un foarte bun plasament. l6 %bligatiunile asimilabile sunt emise de stat sau organisme guvernamentale si se caracterizeaza prin faptul ca n termenul legal al mprumutului se pot emite alte obligatiuni, cu aceleasi caracteristici ca si cele precedente. :oile obligatiuni sunt asimilate cu primele, numai ca termenul de scadenta este prelungit. m6 %bligatiuni cu scadenta prorogabila*&ncasabile anticipat Obligatiunile cu scadenta prorogabila sunt titluri emise pe termen scurt #4 ani, de regula$ care pot fi schimbate cu un volum echivalent de titluri pe termen lung #(5 ani$ la acelasi nivel al dobnzii sau usor mai mare.

Obligatiunile ncasabile anticipat sunt opusul primelor si constau n schimbarea scadentei titlurilor din &pe termen lung& n &pe termen scurt&. Ambele tipuri de obligatiuni confera emitentului posibilitatea de a vinde astfel de titluri cu o dobnda mai mica dect la emisiunile clasice. %n cazul emisiunilor de obligatiuni cu scadenta prorogabila sau ncasabile anticipat, detinatorul lor trebuie sa-si manifeste intentia de a folosi privilegiile acordate ntr-o anumita perioada de timp, numita perioada de optiune. Aceasta este, de obicei, de sase luni pna la un an nainte de scadenta cea mai apropiata. -aca detinatorul nu-si e ercita privilegiul, obligatiunile a0ung automat la scadenta fie la data cea mai apropiata #n cazul obligatiunilor cu scadenta prorogabila$, fie la termenul cel mai ndepartat #n cazul obligatiunilor ncasabile anticipat$. .ruparea tuturor acestor obligatiuni dupa diferite criterii este necesara si importanta, deoarece stabilirea valorii unor astfel de titluri se face diferit fata de obligatiunile clasice. Astfel, valoarea obligatiunilor inde ate depinde de valoarea indicelui luat n considerare si de previziunile investitorului cu privire la evolutia acestuia. %n cazul obligatiunilor cu rata variabila a dobnzii, valoarea se stabileste pe baza urmatoarelor etape+ se anticipeaza valoarea cupoanelor viitoare pe baza valorii ultimului cupon, se actualizeaza flu urile viitoare pe baza unei rate pe termen lung egala cu rata dobnzii fara risc si o rata de risc generata de incertitudinea flu urilor viitoare.

Aceasta rata de actualizare poate fi analizata din mai multe puncte de vedere+ poate fi o rata a dobnzii pe termen scurt #pe piata monetara$ sau pe termen lung, poate fi predeterminata #fi ata la nceputul perioadei cuponului$ sau postdeterminata #fi ata n momentul platii cuponului, cu referinta la o valoare determinata la sfrsitul perioadei cuponului$, poate fi instantanee sau o medie a unei perioade de referinta.

%n situatia unor mprumuturi internationale se emit asa numitele euro-obligatiuni. <a asemenea titluri apeleaza societatile comerciale multinationale, !uro-obligatiunile nu sunt legate de o anumita piata, particularitate ce le confera un circuit international.

1.). COTAREA sI CUR/UL OBLIGA5IU2ILOR


Obligatiunile sunt negociabile la bursa dar numai daca societatea comerciala emitenta solicita sa fie cotate. Cererea de cotatie apartine ntreprinderii, iar cotatia consta ntr-o analiza a situatiei generale a ntreprinderii, pe baza datelor financiare, organizatorice, a climatului social din ntreprindere, perspectivelor de crestere economica, precum si a calitatii gestionarii. ! ista agentii independente, specializate n astfel de operatiuni, care, pe baza datelor furnizate de ntreprindere, evalueaza gradul de lichiditate al emitentului de obligatiuni, n principal capacitatea de rambursare. "ezultatul se transmite ntreprinderii printr-o scrisoare.

Cotatia aduce un plus de securitate plasamentelor n obligatiuni, putndu-se obtine conditii mai bune de dobnda pentru emitent. Cotarea obligatiunilor se face procentual, indiferent de valoarea nominala a acestora. -aca, spre e emplu, o obligatiune are valoarea nominala de >555, poate fi cotata cu (5C3, ceea ce nseamna ca valoreaza . Cotarea se efectueaza si asupra cuponului cuvenit, e primndu-se tot procentual si se adauga la cursul obligatiunii.

1.*. 8+$RU+UTURI OBLIGATARE ORDI2ARE


%mprumutul obligatar cu emisiune de obligatiuni ordinare se poate realiza numai de societati comerciale cotate la bursa, cu conditia sa aiba cel putin 7 ani vechime si 7 bilanturi legal aprobate. Capitalul societatii trebuie sa fie n ntregime liber, adica sa nu fie grevat de alte mprumuturi. Adunarea generala a actionarilor este cea care decide asupra efectuarii mprumutului, iar realizarea practica revine consiliului de administratie, care trebuie sa-l finalizeze n decursul unei perioade determinate anticipat. 6lasarea titlurilor este ncredintata unui sindicat bancar care, de regula, garanteaza asupra reusitei plasamentelor, contra unui comision consistent, eventual obligndu-se sa cumpere titlurile ramase nevndute. Obligatarii sunt organizati ntr-o colectivitate cu personalitate civila, fiind reprezentati n interesele lor fata de societatea comerciala de catre un mandatar #fiduciarul$ remunerat de emitentul obligatiunilor.

1.*.1. CARACTERI/TICI .I2A2CIARE ALE 8+$RU+UTURILOR OBLIGATARE


2n mprumut obligatar prezinta multiple caracteristici pentru a-i defini complet continutul si scopul, pentru a putea fi gestionat n conditii ct mai bune, precum si pentru a putea fi cunoscut apreciat si acceptat de aducatorii de capital. %n afara unor parametri distinctivi, ca numele emitentului, suma totala a mprumutului, numarul de titluri, valoarea nominala si data subscrierii, e ista si parametri de randament precum pretul de emisiune, valoarea de rambursare, rata dobnzii, modul de calcul al remuneratiei, conditii de amortizare sau de rascumparare. 16 /uma 9mprumutului nu este limitata 0uridic, societatea comerciala stabilind-o n functie de nevoile de fonduri si de capacitatea de rambursare. %n practica, suma mprumutului obligatar este conditionata nsa de situatia pe piata financiara, adica de posibilitatile de absorbtie ale acesteia. 26 Durata 9mprumutului #durata de viata a obligatiunii$ reprezinta intervalul de timp dintre momentul subscrierii si cel al rascumpararii. 6e parcursul duratei de viata a unei obligatiuni se disting trei momente importante+ - data de emisiune+ data vnzarii obligatiunii, - data platii+ momentul la care emitentul plateste dobnda, - data maturitatii #scadenta$+ odata cu restituirea mprumutului se stinge si obligatia debitorilor fata de creditori. -urata mprumutului se stabileste functie de nevoile de acoperit si de conditiile pietei. Astfel, se prefera mprumuturi pe termen lung atunci cnd rata dobnzii de pe piata este scazuta, respectiv mprumuturi pe termene mai reduse, atunci cnd rata dobnzii are valori ridicate.

%6 Rata dob=n#ii se stabileste de catre societatea comerciala mpreuna cu fiduciarul, n functie de randamentul cerut de investitori, de rata dobnzii pe piata financiara, de riscul estimat n activitatea societatii comerciale si dupa durata mprumutului. -upa estimare, rata dobnzii se nscrie pe fata obligatiunii, servind drept baza de calcul pentru remuneratie. :ivelul dobnzii trebuie bine fundamentat pentru ca obligatiunile sa se vnda ntr-un termen rezonabil. &6 Cuponul #dobnda$ reprezinta suma varsata de emitent n favoarea detinatorului obligatiunii. Cuponul se plateste la date fi e, anual sau la perioade de timp mai mici de un an. '6 1aloarea nominala >126 #faciala$ a obligatiunilor este cea nscrisa pe titlu si la care se calculeaza dobnda, anual sau semestrial, sub forma de cupoane. (6 $retul de emisiune >$E6 #valoarea de subscriere$ reprezinta suma platita efectiv de cel ce cumpara o obligatiune. 6entru societatea comerciala suma mprumutului obligatar este egala cu pretul de emisiune nmultit cu numarul obligatiunilor puse n vnzare. 6retul de emisiune include costul operatiunilor de emitere a titlurilor si de plasare a lor. 6retul de emisiune poate fi mai mare, egal sau mai mic dect valoarea nominala a obligatiunilor. Altfel spus, emisiunea de obligatiuni se poate face la valoarea nominala sau la alta valoare. -e regula, valoarea de subscriere este mai mica dect valoarea nominala, asigurndu-se astfel atractivitatea investitiei #avanta0ul cumparatorului este dat de faptul ca drepturile care i revin se determina n raport cu valoarea nominala mai mare$. -iferenta reprezinta prima de emisiune. -aca pretul de emisiune este egal cu valoarea nominala, este vorba despre o &emisiune la paritate&. -aca emisiunea se realizeaza la un pret de emisiune inferior valorii nominale, este vorba de o emisiune cu discount #emisiune la scont$. -aca emisiunea se realizeaza la un pret de emisiune superior valorii nominale, este vorba despre o emisiune cu prima #emisiune la prima$. !misiunea unei transe de obligatiuni cu =:D(55.555 lei se poale face pentru suma de A@.555 lei sau pentru (57.555 lei, adica la scont sau la prima. %n primul caz folosind procenta0ele, se spune ca mprumutul s-a emis la A@, iar n celalalt la (57. 6rin urmare, la emisiune se folosesc diverse cote, peste valoarea mprumutului sau sub aceasta. -aca ntre momentul stabilirii ratei dobnzii mprumutului si nscrierea ei pe certificatele de obligatiuni si momentul vnzarii efective a obligatiunilor se produce o crestere a ratei dobnzii pe piata financiara, cumparatorii potentiali nu se vor grabi sa achizitioneze astfel de obligatiuni, n aceste mpre0urari societatea emitenta va scadea pretul obligatiunilor la A@, adica va vinde la scont, pentru a compensa remuneratia pietei, evitnd astfel reimprimarea certificatelor de obligatiuni cu noua rata a dobnzii, ceea ce ar provoca cheltuieli suplimentare de emisiune si prelungirea termenului de intrare n posesie a sumei mprumutului. -aca ntre momentul deciziei asupra ratei dobnzii si a imprimarii ei pe certificatele de obligatiuni si vnzarea efectiva a acestora se produce o scadere a ratei dobnzii pe piata financiara, toti posibilii cumparatori se vor grabi sa achizitioneze asemenea obligatiuni, pentru a compensa nsa diferenta de dobnda, societatea comerciala emitenta va vinde obligatiunile Ia prima, adica la (57.

)6 $retul de rambursare >$R6 sau valoarea de rambursare este suma pe care o plateste emitentul detinatorului de obligatiuni la scadenta mprumutului. 6retul de rambursare poate fi egal sau mai mare dect valoarea nominala a obligatiunilor+ 6" =:

"ambursarea obligatiunilor la un pret mai mare dect valoarea lor nominala aduce un beneficiu detinatorului, care se numeste prima de rambursare. !ste posibil ca societatea emitenta de obligatiuni sa acorde o dubla prima, de emisiune si de rambursare, desi aceasta situatie se ntlneste mai rar. %n ultimul timp emitentii de obligatiuni tind catre dubla egalitate 6! D =: D 6". *6 $retul de piata poate fi determinat n doua modalitati+ procentual si n marime absoluta. ,6 Cursul reprezinta raportul procentual ntre pretul de piata si valoarea nominala a acesteia.

1-6 1aloarea reala este influentata de modul de rambursare a mprumutului, deoarece flu urile determinate de rambursare stau la baza determinarii valorii reale. 116 Dob=nda reala reprezinta raportul procentual dintre masa dobnzii sau venitul real ncasat si pretul platit pentru cumpararea obligatiunilor. Aceasta dobnda e prima rentabilitatea investirii n obligatiuni. 126 Dob=nda !urenta #potentiala$ reprezinta dobnda calculata de investitor functie de pretul zilei, pret la care s-ar putea comercializa obligatiunea. 1%6 Dob=nda neta este dobnda reala a0ustata cu coeficientul de impunere a veniturilor din dobnzi, reprezinta ceea ce ramne la dispozitia investitorului dupa achitarea impozitului pe venitul realizat. 1&6 Dob=nda a!umulata apare n cazul n care tranzactiile de obligatiuni au loc la o data diferita de data scadenta a dobnzii. 1'6 +odalitatile de rambursare a 9mprumutului obligatar sunt+ rambursarea la scadenta, care presupune ca ntregul mprumut sa fie rambursat n ultima zi a duratei de viata, rambursarea prin rate anuale constante, care presupune rambursarea anuala a unei rate constante din mprumutul obligatar, dobnda calculndu-se la suma ramasa nerambursata, anuitatile sunt descrescatoare n timp, rambursare prin anuitati constante, care presupune rambursarea anuala a unei sume constante, rambursare prin cupon unic, care presupune ca dobnzile nu sunt varsate anual, ci capitalizate si platite odata cu rambursarea mprumutului la scadenta. 1(6 Rata randamentului anual se calculeaza conform formulei+

unde+ "ra D rata randamentului anual,

=n D valoarea nominala, 6e D pretul de emisiune, 6r D pretul de rambursare, =a D venitul anual, :r.ani D numarul de ani pentru care se lanseaza mprumutul #durata de viata a mprumutului$. 1)6 1enitul anual reprezinta valoarea dobnzii anuale adusa subscriitorului de cuponul obligatiunii. 6rin contractul de emisiune se pot stabili si alte termene pentru plata dobnzii care recompenseaza titlul obligatar. =a D =n unde+ d D rata dobnzii anuale stabilita prin contractul de emisiune. %n functie de valorile pe care le pot lua valoarea nominala, pretul de emisiune si pretul de rambursare al obligatiunilor pot e ista urmatoarele situatii+ A6 =n D 6e D 6r d

77777d8(@E 77777d8(@E

22222d%1*? unde+ pe D prima de emisiune, pr D prima de rambursare B6 =n F 6e, =n D 6r

22222d%1*?

22222d%1*?

C6 =n D 6e, =n G 6r

D6 =n F 6e, =n F 6r

E6 =n G 6e, =n D 6r

.6 =n G 6e, =n G 6r

77777d8(@E 77777d8(@E 77777d8(@E 77777d8(@E 77777d8(@E

1.*.2. +ODI.ICAREA CARACTERI/TICILOR .I2A2CIARE ALE OBLIGA5IU2ILOR


6e piata financiara cele mai frecvente titluri obligatare, ca numar si ca valoare, sunt obligatiunile cu rata dobnzii fi a, dar care incumba un risc ridicat n cazul n care rambursarea titlurilor se va face ntr-o moneda depreciata. %n vederea acordarii unei protectii mpotriva acestui risc, se pot modifica caracteristicile obligatiunilor cu rata dobnzii fi a prin urmatoarele metode+ 16 Redu!erea s!adentei obligatiunilor - se diminueaza astfel incertitudinea subscriitorilor si a emitentilor cu privire la stabilitatea ratei dobnzii pe piata. Emisiunea de obligatiuni retra!tabile ofera posibilitatea emitentului sa devanseze scadentele de amortizare a obligatiunilor. In acest caz rata randamentului anual va nregistra o crestere+

unde+

"ra D rata randamentului anual, =n D valoarea nominala, 6e D pretul de emisiune, 6r D pretul de rambursare, =a D venitul anual, :r.ani D numarul de ani pentru care se lanseaza mprumutul #durata de viata a mprumutului$, t D perioada #n luni$ cu care se reduce durata de viata a obligatiunilor. 26 Cresterea duratei de "iata a 9mprumutului prin emisiunea de obligatiuni e@tensibile. Acestea ofera posibilitatea ca durata de viata a obligatiunilor sa fie prelungita n aceleasi conditii de rata a dobnzii. %n acest caz rata randamentului anual va nregistra o scadere+

unde+ t D perioada #n luni$ cu care se prelungeste durata de viata a obligatiunilor. %6 !mitentul trebuie sa garanteze prin contractul de emisiune modificarea acestor caracteristici tehnice. Alta posibilitate este de a proceda la o emisiune de obligatiuni !u rata dob=n#ii "ariabila care au un cupon inde at n functie de evolutia ratei dobnzii de referinta, &6 +odi i!area simultana a ratei dob=n#ii si a s!adentei obligatiunilor da posibilitatea obtinerii unui venit constant pe o perioada lunga de timp, atunci cnd pe piata financiara se produce o scadere a ratei dobnzii.

1.,. RA2DA+E2TUL OBLIGA5IU2ILOR


*ubscriitorii de obligatiuni sunt dispusi sa-si plaseze lichiditatile n asemenea titluri, daca obtin rentabilitatea scontata. !lementele care conduc la rentabilitatea obligalarului sunt rata dobnzii mprumutului #-$, prima de emisiune #6! G =:$ si, eventual, prima de rambursare #6" F =:$. -ar randamentul obligatiunilor nu este egal n toti anii de rambursare, el este mai mare daca obligatiunile se amortizeaza n primii ani, prin tragere la sorti, si va fi mai mic daca amortizarea are loc catre sfrsitul de viata al mprumutului. *ub acest aspect, nu este lipsita de importanta determinarea randamentului obligatiunilor, ntr-un an sau altul, precum si determinarea randamentului mediu.

1.1-. +ODALIT45I DE RA+BUR/ARE A 8+$RU+UTULUI OBLIGATAR


%n general, rambursarea mprumutului obligatar #a principalului$ se face la paritatea valorii nominale, dar n mai multe modalitati+ la scadenta, n transe #prin tragere la sorti$, anticipat #la cererea emitentului D clauza CA<< sau la cererea investitorului D clauza 62/$ sau nu se face niciodata #renta perpetua$.

16 Rambursarea la "aloarea a!iala >la paritate6 si la s!adenta >la maturitate6 este forma clasica de rambursare &n fine& a principalului unui mprumut obligatar. =aloarea de rambursat este egala cu valoarea de emisiune si la paritate cu valoarea nominala #faciala$ a mprumutului obligatar. *ingura forma de remunerare a investitiei ntr-o astfel de investitie de capital este seria de cupoane #dobnzi$ de ncasat periodic pe durata maturitatii mprumutului. 26 Rambursarea esalonata >9n transe6 se face, de asemenea, la paritatea valorii faciale, dar esalonat n transe. 6entru a trata egal toti cumparatorii #divizibili$ de obligatiuni rambursarea esalonata se face prin tragerea la sorti a transei de numere de obligatiuni ce urmeaza sa fie rambursata nainte de scadenta. !vident ca obligatiunile trase la sorti sunt nsotite de riscul #pentru investitori$ al rambursarii anticipate si deci al nerealizarii ntregii rentabilitati scontate din aceasta investitie de capital. -isiparea &n mod egal& a acestui risc asupra mprumutatorilor se face deci prin apelarea la &hazard&, respectiv prin tragere la sorti. -e aici rezulta ca pretul de vnzare #emisiune$ al obligatiunilor cu rambursare prin tragere la sorti este mai mic dect pretul de punere n circulatie a obligatiunilor cu rambursare &n fine&, la maturitate. %6 Rambursarea anti!ipata la !ererea emitentului >!allableA n sau obligatiune !u !lau#a CALL de denuntare a datei de rambursare care da dreptul emitentului sa ramburseze integral nainte de scadenta. 6rospectul de emisiune al unor astfel de obligatiuni trebuie sa precizeze ferm+ a6 data de la care emitentul poate e ercita clauza de rambursare anticipata #prin tragere Ia sorti$, b6 momentele ulterioare la care se poate face rambursarea, !6 pretul la care se poate face rambursarea anticipata. Acest drept de optiune n favoarea emitentului este nsotit de fi area unui pret de emisiune al obligatiunii cu clauza CA<< mai mic dect cel al unei obligatiuni clasice. Aceasta clauza opereaza atunci cnd se estimeaza ca rata dobnzii de piata va scadea si deci valoarea mprumutului obligatar urmeaza sa creasca. !mitentul va e ercita dreptul de rambursare anticipata pentru a evita efortul ridicat de rambursare la scadenta a unui mprumut din ce n ce mai costisitor. Clauza CA<< este echivalenta cu acompanierea obligatiunii emise cu o optiune de cumparare CA<<, a carei prima de procurare este egala cu sacrificiul de pret #de emisiune al obligatiunii$ mai redus. &6 Rambursarea anti!ipata la !ererea in"estitorului #putable, n engleza$ sau obligatiunea !u !lau#a $UT de solicitare a rambursarii integrale a principalului nainte de scadenta. -e asemenea, prospectul de emisiune trebuie sa precizeze n mod clar+ a6 b6 !6 data de la care mprumutatorul poate cere rambursarea anticipata a mprumutului, momentele ulterioare la care rambursarea poate fi operationala, pretul #preturile$ la care se poate face rambursarea.

!ste evident ca acest drept de optiune n favoarea investitorului de capital va fi platit printr-un pret de emisiune al obligatiunii cu clauza 62/ mai mare dect al emisiunii unei obligatiuni clasice. Anticiparea unei cresteri a ratei dobnzii de piata peste rata cuponului nominal va motiva investitorii sa e erseze clauza 62/, &de vnzare& catre emitent, n conditiile a$, b$ si c$ prestabilite, pentru a putea beneficia de conditiile mai bune de plasament financiar #pe care piata financiara pare sa le ofere n perspectiva$. *imilar obligatiunii anterioare si obligatiunea pa;able este echivalenta cumpararii, odata cu aceasta obligatiune, a unei optiuni 62/, de vnzare #rambursare anticipata$ a obligatiunii detinute.

'6 8mprumutul obligatar nerambursabil sau obligatiunea !u 3renta perpetua3 presupune remunerarea investitiei de capital numai sub forma cupoanelor #-ob t$ pentru o perioada nedeterminata #infinita$. Obligatiunea cu renta perpetua este opusul unei obligatiuni cu cupon zero. =aloarea unei astfel de obligatiuni se calculeaza simplu prin formula rentei perpetue+

unde "d D rata nominala a dobnzii anuale aplicabile la valoarea faciala a obligatiunii #n general, egala cu (553$.

1.11. A+ORTI0AREA 8+$RU+UTURILOR OBLIGATARE


Amortizarea obligatiunilor este operatiunea de rambursare a mprumutului obligatar n conformitate cu scadentele nscrise n contract. Aceasta operatiune se poate realiza n trei feluri+ prin anuitati constante, prin serii egale, prin amortizare unica la sfrsitul duratei mprumutului.

1.11.1. A+ORTI0AREA $RI2 A2UIT45I CO2/TA2TE


%n cazul amortizarii prin anuitati constante societatea comerciala varsa n flecare an o suma constanta, reprezentnd amortismente plus dobnzi, n vederea stingerii treptate a datoriei. 6rin urmare, n totalul varsamintelor anuale partea reprezentnd capitalul rambursat creste n fiecare an, iar partea reprezentnd dobnda scade. Anuitatea se determina conform formulei+

sau :otam+ A a H Hr : :r =: D anuitati, adica amortismentul anual plus dobnda, D amortismentul anual, D capitalul sau suma mprumutului obligatar, D mprumutul nerambursat, D numarul de obligatiuni emise, D numarul de obligatiuni rambursate anual, D valoarea nominala a obligatiunilor emise,

6! 6" 6r -e It,/

D pretul de emisiune al obligatiunilor, D pretul de rambursare al obligatiunilor, D prima de rambursare pentru o obligatiune #6" - =:$, D rata dobnzii mprumutului #dobnda nominala$, D rata efectiva a dobnzii #influentata de prima de rambursare$, D suma anuala a dobnzii, D durata n ani a mprumutului obligatar.

Amortizarea prin anuitati constante este reprezentata schematic n figura nr.C.

*e observa urmatoarele+ -( F -7 F . F -i F -n, a( G a7 G . G ai G an, A( D A7 D . D Ai D An, ai D Ai - -i. Amortizarea sau rambursarea prin anuitati constante se poate face la valoarea nominala #6" D =:$ sau la prima de rambursare #6" F =:$. 16 Amorti#area la "aloarea nominala prin anuitati !onstante" %n acest scop se folosesc urmatoarele formule+

sau

-upa determinarea lui A, se determina ct din A este dobnda si ct amortizari la capital. dobnda , ,

se determina capitalul restituit+

se determina apoi numarul obligatiunilor restituite n fiecare an+

-eci numarul obligatiunilor rambursate creste anual. =aloarea de amortizat este variabila, astfel+ &n primul an de amortizare, valoarea amortizata se calculeaza ca diferenta ntre anuitate si dobnda. =aloarea mprumutului ramas de amortizat se obtine ca diferenta ntre valoarea initiala a mprumutului si suma amortizata. &n urmatorii aniA valoarea dobnzii este influentata de valoarea mprumutului ramas de amortizat. =aloarea amortizata constituie diferenta dintre anuitatea constanta si valoarea dobnzii aferenta anului respectiv. &n ultimul an de amortizare, valoarea amortizata este egala cu suma mprumutului de amortizat.

26 Amorti#area la prima de rambursare prin anuitati !onstante. Anuitatile se calculeaza dupa aceeasi formula ca si n cazul rambursarii la valoarea nominala, tabloul de amortizare se ntocmeste la fel, numai ca se adauga o coloana reprezentnd prima de rambursare pentru fiecare scadenta, n functie de numarul obligatiunilor ce se ramburseaza si de prima de rambursare #6" - =:$.

1.11.2. A+ORTI0AREA $RI2 /ERII EGALE


Amortizarea prin serii egale presupune rambursarea unui numar egal de obligatiuni n fiecare an. -e asta-data capitalul rambursat este egal n fiecare an, iar suma dobnzii scade de la un an la altul, anuitatile fiind variabile. 6rin urmare, cheltuielile financiare sunt mai mari la nceputul anilor de rambursare si descresc treptat catre sfrsitul duratei mprumutului #figura nr.>$.

v 77777d8(@E *e observa urmatoarele+ I-( F I-7 F . F I-i F . F I-n, a( D a7 D . D ai D . D an, H D a( J a7 J . J ai J . J an, Ai D ai J I-i. <a fiecare scadenta societatea comerciala ramburseaza acelasi numar de obligatiuni. -aca scadenta este anuala, atunci .

"ambursarea anuala se poate face n doua moduri+

- la valoarea nominala+

la pret de rambursare+

*uma anuala a dobnzii #I-$ se calculeaza totdeauna asupra capitalului nerambursat.

unde+ n D numarul de obligatiuni ramase de rambursat,

:r D numarul de obligatiuni rambursate anual, Hr D mprumutul ramas nerambursat. Anuitatile+

- la valoarea nominala+

- la pret de rambursare+

"ambursarea se face prin tragerea la sorti a obligatiunilor. %n scopul respectarii egalitatii dintre detinatorii de titluri sunt concepute sisteme de repartitie proportionala a obligatiunilor trase la sorti '(().

1.11.%. A+ORTI0AREA 82 .A04 U2IC4


Amortizarea unica, la capatul duratei mprumutului, se realizeaza n conditiile platii anuale a dobnzilor. <a sfrsitul fiecarui an se platesc dobnzi asupra volumului total al mprumutului.

Caracteristici+ - ntregul mprumut se ramburseaza la sfrsitul duratei de viata prevazut n contractul de emisiune, - pna n ultimul an anuitatea este egala cu valoarea dobnzii perioadei, - n ultimul an anuitatea este egala cu suma dobnzii perioadei si valoarea mprumutului amortizat. "ambursarea finala se poate face n doua moduri+ - la valoarea nominala+ - la pret de rambursare+ Amortizarea la sfrsitul duratei de viata a mprumutului se poate reprezenta grafic n figura nr.@. ,

Aceasta metoda de amortizare este dublata, de regula, de constituirea treptata a unui fond de rambursare #sinKing found$ care se plaseaza de catre societatea comerciala, anual, pentru a aduce remuneratie, fiind folosit n final pentru achitarea mprumutului. "ambursarea integrala a mprumutului n ultima zi a duratei acestuia #in fine$ devine tot mai utilizata din motive de simplificare a gestiunii financiare. 6entru ntreprinderea mprumutata prezinta avanta0ul dispunerii de capital mprumutat pe toata durata de acordare a acestuia, trezoreria nefiind afectata dect de plata dobnzilor. %n momentul rambursarii, e ista nsa un inconvenient, acela de a afecta trezoreria cu ntreaga suma mprumutata ce trebuie rambursata dintr-o data. Costul procurarii acestui mprumut este cel mai ridicat, ntruct dobnda se calculeaza de fiecare data la suma totala a capitalului mprumutat #tabelul nr.B.$. /rebuie retinut nsa ca ntreprinderea capitalizeaza de B ori #n cei B ani$ acumularea bruta anuala realizata din e ploatarea investitiei, ceea ce este de natura sa reduca din dezavanta0ul costului ridicat. Amortizarea, prin anuitati, constante si prin serii egale se poate realiza, cel putin partial, prin rascumparari la bursa, daca cursul este avanta0os comparativ cu valoarea de rambursat sau daca e ista n contract clauze de rascumparare cu anticipatie. Altfel, amortizarea are loc la valoarea de rambursare, prin trageri la sorti. "ambursarea anticipata se poate efectua numai daca clauza aceasta este prevazuta n contractul de mprumut. Linnd cont de evolutia ratei dobnzii pe piata financiara, o societate comerciala poate avea interesul de a rambursa anticipat obligatiunile emise si plasate, daca valoarea actuariala a acestora este inferioara valorii contabile din bilant. "ambursarea anticipata se poate obtine prin rascumparari la bursa, dar este o operatiune de lunga durata pentru ca nu toti detinatorii sunt dispusi sa-si vnda obligatiunile. -aca se nregistreaza un proces de rascumparari masive, aceasta duce la cresterea cursului obligatiunilor ceea ce, la un moment dat, poate face rascumpararea neconvenabila. -aca, dimpotriva, la bursa se contureaza un proces sustinut de vnzari de obligatiuni, cursul lor scade, facnd ca rascumpararea sa fie rentabila. -aca rascumpararea se face n afara bursei, ca urmare a clauzei de rascumparare din contract de care uzeaza ntreprinderea, aceasta va trebui sa acorde o compensatie detinatorului, n sensul ca pretul de rascumparare sa fie mai mare dect valoarea nominala a obligatiunii. -aca rascumpararea se face la bursa, detinatorul nu mai primeste nici un fel de compensatie, indiferent de raportul dintre valoarea nominala si cursul bursier al obligatiunii. %n toate cazurile rascumpararea nainte de scadenta a obligatiunilor din initiativa societatii comerciale are loc cnd aceasta poate obtine fonduri mai ieftine din alte surse.

1.12. 8+$RU+UTURI OBLIGATARE CO21ERTIBILE


Adunarea generala e traordinara a societatii comerciale poate decide emiterea unor obligatiuni care sa poata fi schimbate n actiuni ale aceleiasi societati, ntr-o perioada sau la o data prestabilita. Conversiunea poate constitui un drept al societatii. Conditiile conversiunii variaza de la o emisiune la alta. Cnd societatea efectueaza o emisiune de obligatiuni convertibile n actiuni, aceasta clauza trebuie nscrisa si n actul fiduciar, unde se va mentiona raportul de schimb obligatiune 1 actiune, categoria de actiuni avuta n vedere, perioada sau data cnd urmeaza a se realiza conversiunea. !misiunea acestui tip de obligatiuni poate interesa n mod deosebit pe subscriitori caci, n afara de dobnda pe care o primesc, au posibilitatea de a primi n viitor venituri mai mari sub forma dividendelor - daca ntreprinderea merge bine - sau pot obtine cstig de capital daca n momentul conversiunii cursul actiunilor este mai mare dect cel al obligatiunilor. Asadar, dreptul de conversiune se foloseste de obligatari n cazul unei evolutii favorabile a cursului actiunilor sau a dinamicii dividendelor. %n decizia de conversiune intervin mai multi parametri+ rata dobnzii, data sau perioada conversiunii, baza conversiunii, prima de conversiune. Rata dob'n ii la obligatiunile convertibilei este mai scazuta dect la obligatiunile ordinare, tocmai ca urmare a perspectivelor financiare favorabile obligatarului ca urmare a conversiunii. Perioada de con$ersiune se prestabileste, fiind de regula mai mica dect durata obligatiunilor. *pre e emplu, pentru un mprumut obligatar pe (4 ani, durata conversiunii poate fi stabilita ntre : J 8 si : J (8, astfel nct conversiunea sa poata fi eficienta '(7). #a a economica a con$ersiunii e prima numarul de actiuni primite n schimbul unei obligatiuni, ceea ce permite de a evalua pretul conversiunii, plecnd de la cursul actiunilor la un moment dat. *pre e emplu, pentru o baza de conversiune de 7 #doua actiuni pentru o obligatiune$ si pentru un curs al actiunii de B55, pretul de conversiune va fi de @55. Prima de con$ersiune reprezinta diferenta calculata la un moment dat ntre cursul obligatiunii si pretul de conversiune. *pre e emplu, daca o obligatiune are pretul de conversiune (555 si este cotata la bursa cu l 755, prima de conversiune este de (755 - (555 D 755 care adesea se e prima procentual+ .

-aca cursul actiunilor este scazut, nu este oportun sa fie utilizat dreptul de conversiune, n consecinta prima de conversiune va fi mai ridicata, cresterea cursului actiunilor poate conduce la cresterea pretului de conversiune, diminund corespunzator prima de conversiune. -eci, conversiunea se produce daca pretul de conversiune este mai mare dect pretul de rambursare. *ocietatea comerciala poate forta conversiunea - lund decizia de amortizare a mprumutului cu anticipatie - daca pretul de conversiune F pretul #valoarea$ de rambursare. A$anta+e ale con$ersiunii pentru societatea comerciala" Conversiunea permite ntreprinzatorului sa se ndatoreze la un pret #rata dobnzii$ mai scazut dect n cazul obligatiunilor ordinare. *e creeaza posibilitatea unei cresteri de capital prin conversiunea datoriilor, atunci cnd nu este posibila o crestere prin aport de numerar sau prin ncorporarea rezervelor.

Clauza de convertibilitate permite rezolvarea eventualelor conflicte ntre obligatari si actionari. -aca riscul proiectelor finantate prin mprumut obligatar este mai ridicat dect cel avut n vedere n momentul emisiunii, optiunea de conversie permite detinatorilor de obligatiuni sa se asocieze profiturilor rezultate din activitatea ntreprinderii, dnd curs clauzei de conversiune.

1.1%. .I2A25AREA $RI2 OBLIGA5IU2I /AU $RI2 AC5IU2IB


Finantarea pe termen lung se poate realiza fie prin emisiune de actiuni ca o finantare prin fonduri proprii, fie prin anga0amente la termen si deci si prin mprumuturi obligatare. *e prefera adesea mprumutul si, n principal, mprumutul obligatar, pentru avanta0ele pe care le confera. %mprumutul obligatar este mai putin costisitor dect o emisiune de actiuni, n ciuda faptului ca rata dobnzii asupra obligatiunilor este, n mod obisnuit, mai ridicata dect dividendul. %n plus, intervine si incidenta fiscala n sensul ca dobnzile platite micsoreaza baza impozabila, ceea ce nu este cazul dividendelor. -aca finantarea prin obligatiuni creeaza incontestabil avanta0e consistente, trebuie spus, n acelasi timp, ca obligatiunile comporta un risc mai mare pentru ntreprindere dect finantarea prin emisiune de actiuni. %n cazul mprumutului obligatar societatea trebuie sa plateasca dobnzi periodic, cu caracter obligatoriu, n timp ce plata dividendelor, chiar n cazul actiunilor cu privilegiul de dividend, nu este obligatorie n fiecare an. Apoi, societatea este obligata sa ramburseze mprumuturile obligatare, ceea ce conduce la micsorarea lichiditatilor, n timp ce finantarea prin actiuni nu trebuie restituita, n sfrsit, n caz de recesiune economica societatea finantata prin obligatiuni va avea greutati mai mari pentru efectuarea platilor #principal plus dobnda$ dect n cazul finantarii prin emisiune de actiuni.

1.1&. CO/TUL 8+$RU+UTULUI OBLIGATAR


6entru un credit clasic, fara comisioane diverse, fara prima de emisiune sau de rambursare, costul actuarial este egal cu dobnda nominala. 6entru mprumutul obligatar, n volumul costurilor figureaza, alaturi de dobnda stabilita la nivelul ratei dobnzii de pe piata financiara si de numarul de ani pentru care se emit obligatiunile, si alte cheltuieli+ de emisiune, de publicitate, comisioane bancare, cheltuieli cu imprimarea certificatelor de obligatiuni, prime de emisiune, prime de rambursare etc. /oate aceste cheltuieli se stabilesc de la nceput n cota procentuala, urmnd sa se deduca din suma totala a mprumutului. "ata dobnzii nominale #faciale$ este cea care permite calcularea remuneratiei #cuponului$ pe baza valorii nominale a obligatiunii si se stabileste n momentul emisiunii mprumutului. "ata dobnzii poate sa fie fi a, cnd cuponul ramne nemodificat ca volum pe toata durata mprumutului, si variabila, cnd valoarea cupoanelor se modifica n functie de diversi factori si n primul rnd de oscilatia dobnzii pe piata financiara. "ata dobnzii nominale nu trebuie confundata cu rata actuariala a investirii n obligatiuni, care tine cont att de rata dobnzii nominale, ct si de primele de emisiune, primele de rambursare, comisioane si cheltuieli diverse de emisiune. "ata actuariala pentru subscriitor este randamentul anual al unui mprumut care se determina actualiznd suma flu urilor pozitive primite n timpul duratei de viata a mprumutului #cupoane, valoarea de rambursare$, n timp ce pentru emitentul obligatiunilor, rata actuariala reprezinta costul brut al mprumutului. "ata actuariala #costul actuarial$ a mprumutului obligalar reprezinta rata efectiva platita de debitor si ncasata de creditori, determinata nu numai de rata nominala a dobnzii, dar si de alti factori+ emisiunea la scont, emisiune la prima si pretul de rambursare. :otam cu+

ra D rata actuariala sau costul actuarial, rn D rata nominala #faciala$ a dobnzii, 6! D pretul de emisiune al obligatiunilor, 6" D pretul de rambursare al obligatiunilor, =: D valoarea nominala a obligatiunilor. ra D rn daca 6! D 6" D =:, ra F rn daca 6! G =: si 6" F =:. "ata actuariala bruta, fara incidenta fiscala, este rata care egalizeaza pretul de emisiune cu valoarea actuariala a flu urilor viitoare pozitive generate de obligatiune #cupoane, pret de emisiune, pret de rambursare$. Cumparatorul de obligatiuni varsa un pret si n fiecare an primeste un cupon, iar la scadenta valoarea obligatiunii la pretul de rambursare.

1.1'. E+I/IU2EA DE OBLIGA5IU2I ALE /OCIET45ILOR CO+ERCIALE DI2 RO+72IA


%n "omnia, emisiunea de obligatiuni ale societatilor comerciale este nca incipienta. %n conditiile unei rate a inflatiei ridicate, pe piata primara a obligatiunilor se practica rate ale dobnzii ridicate, sporind astfel costurile emitentului aferente unui mprumut obligatar. 6rocurarea de capital de mprumut prin aceasta modalitate devine astfel neatractiva. 6rima oferta publica de obligatiuni din "omnia a fost cea realizata de *iderca Calarasi *A, la 85.(5.(AAC, cu scadenta pe 8(.5(.7555. 6e parcursul derularii acestei operatiuni, firma a ntmpinat nsa dificultati, nereusind sa-si acopere datoriile fata de toti investitorii. 2lterior, s-au nregistrat noi emisiuni de obligatiuni, dintre care amintim+ mprumutul obligatar contractat de societatea Compan /rgoviste la data de 7(.54.(AA>, cu scadenta la ( an, rata dobnzii fiind de (553, emisiunea de obligatiuni a societatii /ricodava din data de @.54.(AA@, cu scadenta la C luni, rata dobnzii fiind de 453. Aceasta emisiune a fost prelungita cu nca C luni din cauza dificultatilor emitentului de a-si achita obligatiile contractuale. o alta emisiune de obligatiuni #sub forma de oferta publica pentru vnzare$ a fost realizata de societatea comerciala ?achus ?uzau *.A. n perioada 5B.5A.7555 - (5.(5.7555. !misiunea nsa nu sa ncheiat cu succes, deoarece nu s-a subscris minimul de C53 din titlurile emise. Au fost subscrise doar A4 de obligatiuni #5,5C3 din emisiune$, de aceea oferta a fost anulata, si societatea a fost nevoita sa restituie banii investitorilor.

6rima oferta publica de obligatiuni convertibile a unei societati private n "omnia s-a realizat la nceputul lui iunie 7555. *ocietatea International <easing a contractat un mprumut obligatar n valoare totala de 7,7 miliarde lei. *cadenta a fost stabilita la data de 85 noiembrie 755(.

*indicatul de intermediere a distributiei obligatiunilor a cuprins societatea de valori mobiliare /ransilvania Capital Invest, =almob Intermedia si Intercapital Invest, n calitate de manager. "iscul de neplata a fost garantat de grupul romn de asigurari .rupA*. Fondurile obtinute prin aceasta emisiune au fost utilizate pentru dezvoltarea activitatii societatii, prin largirea bazei de clienti si diversificarea ofertelor de leasing, potrivit prospectului ofertei publice. !misiunile de obligatiuni se pot realiza si pe alte piete de capital dect cea nationala, obligatiunile astfel emise numindu-se obligatiuni e terne. %n "omnia, fosta regie de electricitate "!:!< a lansat n (AA>, prin intermediul bancii de investitii 9arrill <;nch, doua emisiuni de obligatiuni pe piata e terna+ emisiune de obligatiuni e primate n Meni 0aponezi n valoare de (4 milioane 2*- cu scadenta la (> februarie 7555, o emisiune n dolari americani n valoare de (84 milioane 2*- cu scadenta n 7557.

2. /TUDIU DE CA0 $RI1I2D E+ITEREA U2UI CREDIT OBLIGATAR LA /.C. 3CO2./TAR3 /.A. BAIA +ARE 2.1. $RE0E2TAREA /OCIET45II /.C. 3CO2./TAR3 /.A. 2.1.1. DO+E2IUL DE ACTI1ITATE
*ocietatea Comerciala &CO:F*/A"& *.A. cu sediul n ?aia 9are, b-dul "epublicii nr. 7 a luat fiinta n (A.5(.(A>C. *.C. &CO:F*/A"& a fost construita n anul (A>4 ca un atelier, apoi ca sectie a ntreprinderii de confectii 9ondiala *atu 9are. 2lterior, datorita cererii de confectii are loc o dezvoltare a capacitatii de productie e istente, prin realizarea n (A@5 a sectiei de productie din *ighetu 9armatiei, iar n (A@4 prin preluarea sectiei de confectii din somcuta 9are. 9ai trziu realizndu-se o sectie de finisa0 si un nou sector de productie n incinta din ?aia 9are. %n paralel cu realizarea investitiilor a nceput o imensa munca de pregatire a fortei de munca prin cursuri de calificare, recrutarea unor muncitori calificati de la alte ntreprinderi similare, pregatirea viitorilor muncitori si conducatori ai locurilor de munca prin scoli de maistrii la *atu 9are si ?ucuresti. Astfel n prima etapa au fost calificati circa 455 muncitori, activitate ce a fost coordonata de circa (5 ncadrati, fapt ce a permis demararea activitatii productive la nceputul anului (A>C. -atorita unui sistem de organizare bine pus la punct, precum si a modernizarii continue a procesului de productie, ntreprinderea a reusit sa se impuna att pe piata interna, ct si pe cea e terna. Astfel, de-a lungul anilor ntreprinderea a ncheiat contracte cu o serie de firme e terne din tari, cum ar fi+ Anglia, .ermania, Italia, *uedia si ?elgia. %n prezent firma colaboreaza cu firma Nabite International din ?elgia, o firma cu renume n domeniul confectiilor te tile si care asigura acoperirea integrala a capacitatii de productie. *.C. &CO:F*/A"& *.A. lucreaza n sistem lohn, adica firma Nabite International asigura materiile prime si materialele necesare confectionarii produselor de mbracaminte prevazute n contractul C> ncheiat n 5@.54.(AAC si rennoit n anul 7555. %n acelasi timp asigura documentatia tehnica si asistenta tehnica necesara.

6roductia n sistem lohn are avanta0ul ca scuteste unitatea de problemele legate de aprovizionare si desfacere, toata productia avnd baza materiala necesara asigurata si o piata de desfacere. *.C. &CO:F*/A"& *.A. ?aia 9are s-a constituit prin preluarea partiala a patrimoniului fostei %ntreprinderi de Confectii, ca urmare a Notarrii .uvernului numarul (77B din 78 noiembrie (AA5. *ocietatea are personalitate 0uridica, fiind nregistrata la Camera de Comert si Industrie 9aramures sub numarul O7B18A1(AA( si avnd codul fiscal "775C5B5. Fiind unitate cu personalitate 0uridica, depune bilant si are cont deschis la ?.C."., *ucursala ?aia 9are, numarul 85.7B.5B.58 si cont n valuta. Obiectul principal de activitate al *.C. &CO:F*/A"& *.A. l constituie producerea si comercializarea de confectii te tile pentru femei, barbati si copii, ntr-o structura variata+ compleuri, impermeabile, 0achete, fuste, pantaloni, sacouri, etc. *ocietatea comerciala si desfasoara activitatea n concordanta cu obiectul de activitate n urmatoarele domenii+ 6roducerea si comercializarea de confectii te tile pentru femei, barbati si copii, 6roducerea si comercializarea de confectii unicate si de serie mica, 6roducerea si comercializarea unor piese de schimb specifice domeniului de activitate, Crearea unor modele noi pentru sondarea pietei interne si e terne.

%n cadrul domeniului de activitate enuntat, firma realizeaza o structura sortimentala variata, adaptata cerintelor modei si celor doua sezoane principale, toamna - iarna si primavara - vara. 6iata mondiala a confectiilor te tile careia trebuie sa-i faca fata *.C. &CO:F*/A"& *.A. este caracterizata prin competitivitate, pozitie, accentuarea concurentei. 6roductia destinata pietei interne se distribuie n tara prin societati comerciale cu capital de stat si privat si o mica parte din productie este prezentata si distribuita printr-un punct de desfacere propriu situat n incinta societatii. Avnd n vedere volumul scazut de produse destinate pietei interne, societatea si desface si comercializeaza cea mai mare parte din produse pe pietele din ?elgia si .ermania. %n prezent *.C. &CO:F*/A"& *.A. colaboreaza cu firma Nabite International din ?elgia, o firma cu renume n domeniul confectiilor te tile. -esfacerea produselor pentru firma Nabite din ?elgia se asigura prin contract de colaborare ncheiat n anul (AA8, cu termeni negociabili pentru fiecare sezon. -in analiza datelor privind colaborarea cu firma Nabite , se constata o evolutie ascendenta, att n privinta volumului de productie, ct si a pretului mediu obtinut la e port. Aceasta demonstreaza ncrederea reciproca ntre parteneri, ncredere ce a fost cstigata pe parcursul colaborarii prin seriozitatea agentului economic n derularea contractului, prin respectarea termenelor de livrare a produselor si prin realizarea unor produse de buna calitate, ct si a solidaritatii financiare a partenerului de afaceri prin achitarea facturilor la termenele prevazute.

6rodusele realizate de societate sunt distribuite la termenele stabilite n contract, utilizndu-se mi0loacele de transport apartinnd partenerului de afaceri.

2.1.2. CA$ITALUL /OCIAL sI /TRUCTURA AC5IO2ARIATULUI


*.C. &CO:F*/A"& *.A. este o societate comerciala cu capital integral privat, dispunnd de un capital social de 7.7>4.(>4.555 lei. %n anul (AA4, n urma semnarii contractului >(178 martie (AA4 cu Fondul 6roprietatii de *tat ?ucuresti si cu Fondul 6roprietatii 6rivate 9oldova, prin contractul numarul 7C178 martie (AA4, societatea a fost privatizata, prelund att de la F6* ct si de la F66 ntreg pachetul de actiuni. *ocietatea a fost privatizata prin metoda 9!?O, prin negociere directa cu F6* si F66, actionarii, n numar de @B4, fiind salariati si fosti salariati ai societatii. %n urma semnarii contractului cu F6* ?ucuresti, Asociatia 6A* CO:F!CLIA a cumparat >53 din capitalul social cu valoare de (.4@5.574.555 lei, respectiv C8.75( actiuni cu valoare nominala de 74.555 lei. 6rivatizarea societatii a avut rezultate benefice asupra situatiei economico-financiare a unitatii prin faptul ca a crescut interesul oamenilor muncii n utilizarea cu ma ima eficienta a ntregului potential uman si material. .estionarea capitalului se face de catre Adunarea .enerala a Actionarilor careia i revine misiunea de a continua procesul investitional pentru a face fata noilor cerinte ale pietei si concurentei acerbe din acest domeniu. Capitalul social al societatii este de 7.7>4.(>4.555 lei. *tructura capitalului social este prezentat n tabelul nr.C. Tabelul nr.(. /tru!tura !apitalului so!ial 2r. !rt. A!tionari Capital >mii lei6 1aloarea uneia!tiuni 2umar dea!tiuni $ro!ent din total!apital (. F6* (.4@5.574

74.555 C8.75( >53 7. F66 C>>.(45 74.555 7>.5@C 853 8. Alti actionari-total 7.74>.(>4 74.555 A5.7@> (553 -in caresalariati 7.74>.(>4 74.555 A5.7@> (553

2.1.%. $OTE25IALUL U+A2 sI +ATERIAL AL 82TRE$RI2DERII


*tructura personalului pe meserii si pe functii corespunde specificului de productie din subramura industriei de confectii te tile. !volutia numarului mediu scriptic de salariati n decursul perioadei 7555 - 755B se prezinta n tabelul nr.>. Tabelul nr.).

2umarul mediu s!ripti! de salariati 77777d8(@E 77777d8(@E 77777d8(@E 77777d8(@E 77777d8(@E 77777d8(@E - salariati An 7555 755( 7557 7558 755B :umar mediu de salariati (C4@ (4C4 (CC5 (C74 (4(A

*.C. &CO:F*/A"& *.A. are o situatie foarte buna n privinta gradului de pregatire profesionala att la categoria muncitori #A4,43 - calificati$, ct si la personalul de conducere, administrativ si tehnic #7(,B3 cu studii superioare$. 6unctele tari ale resurselor umane sunt+ 6onderea mare a personalului ncadrat n segmentul optim de vrsta, :ivelul de calificare foarte bun al ntregului personal, probat de calitatea produselor realizate si prin viteza cu care s-a impus n rndul producatorilor de confectii, 6ersonal dinamic, fle ibil si bine format, ?una motivare a personalului comparativ cu restul populatiei ocupate pe plan local.

Ct priveste potentialul material al societatii, nivelul tehnic al procedeelor si echipamentelor este scazut. -otarea tehnica este formata dintr-o diversitate de utila0e din care o parte si-au ndeplinit durata normala de utilizare.

Apro imativ 753 din totalul utila0elor prezinta un grad avansat de uzura morala, multe din ele sunt scoase din programul de fabricatie al firmelor de circa 7-8 ani. 6rocesele tehnologice sunt si ele nvechite, fiind determinate de nivelul tehnic al echipamentelor. Constructiile si instalatiile sunt n stare buna si au fost realizate n anii PA5 -PAB.

2.1.&. /TRATEGIA CO2CURE25IAL4 A /OCIET45II


*ocietatea este anga0ata ntr-o lupta concurentiala, att pe piata interna ct si pe cea e terna. 6entru a face fata concurentei, n conditiile recesiunii economice e istente pe piata confectiilor, societatea comerciala are sanse de viabilitate printr-o preocupare sporita privind cucerirea de noi piete, de cresterea competitivitatii si calitatii produselor realizate. Aceste cerinte pot fi satisfacute prin+ Actiuni promotionale, publicitate si marKeting propriu, Continuarea actiunii de retehnologizare si modernizare a proceselor de productie, Cresterea motivatiei echipei manageriale si schimbarea mentalitatii ntregului personal fata de performantele firmei.

*tructura pietei potentiale a *.C. &CO:F*/A"& *.A. este urmatoarea+ NA?I/!Q .ermania 6iata interna - A43, 77777d8(@E - 43.

6e piata interna, societatea concureaza cu apro imativ 8C societati comerciale producatoare de confectii te tile. 6rintre concurentii cei mai importanti pe acest segment de piata mentionam+ *.C. &9O:-IA<A& *.A. &*atu 9are&, *.C. &9O:-!QI9& *.A. Craiova, *.C. &9O-A& *.A. Arad, *.C. &A"/A& 9O-!I *.A. ?ucuresti, *.C. &F<ACR"A& *.A. Clu0 :apoca. 6e piata e terna concurentii sunt din China, Coreea de *ud, /aiEan, /urcia, *2A, India, Austria, etc. *trategia concurentiala a societatii se bazeaza pe o politica de preturi avanta0oasa ambelor parti si pe un nivel calitativ ridicat al produselor realizate. 6entru marirea volumului de desfacere pe piata e terna, societatea urmareste pastrarea segmentului de piata ocupat, obtinerea unor contracte avanta0oase din profitul carora sa se efectueze modernizarea productiei, precum si evitarea oricaror factori care ar genera goluri de productie. 6e viitor societatea si propune pastrarea actualului client, care este un client serios.

2.2. $ROGRA+UL DE DE01OLTARE AL /.C. 3CO2./TAR3 /.A. $E2TRU A2UL 2--'

Industria te tila si n special sectorul de confectii te tile este un sector important n cadrul economiei nationale, care aducea importante cantitati de valuta n tara si care a cunoscut o dezvoltare n continua crestere dupa anul (AA5. Acest lucru a fost posibil datorita activitatii specifice de producere a confectiilor n sistem lohn, precum si datorita investitiilor mari care s-au realizat n acest domeniu. *e constata nsa ca n aceasta perioada piata mondiala a confectiilor este caracterizata printr-o puternica competitivitate, cu nclinatii de deplasare spre Asia, respectiv spre China Acest lucru, mpreuna cu scaderea puterii de cumparare a produselor pe piata europeana, duc la necesitatea realizarii de produse cu grad mare de prelucrare #multe tighele, cusaturi ornament, aplicatii$, precum si o cerinta de calitate ireprosabila n conditiile diversificarii structurii sortimentale si a materiilor prime prelucrate, cu implicatii directe asupra productivitatilor fizice n sensul scaderii acestora. 6e de alta parte, evolutia actuala a costurilor n continua crestere, precum si scaderea accentuata a cursului de schimb leu1euro impun o necesitate impetuoasa de crestere a productivitatilor fizice. %n acest conte t, Consiliul de Administratie, precum si conducerea e ecutiva a societatii a nteles necesitatea canalizarii tuturor factorilor n directia mentinerii costurilor de productie la un nivel ct mai scazut si de crestere a productivitatilor fizice si a eficientei financiare. Acest lucru este posibil prin mecanizarea si automatizarea proceselor tehnologice din sectoarele de productie, prin utilizarea la ma imum a fondului de timp precum si printr-o organizare mai performanta a productiei. %n acest conte t Consiliul de Administratie ntelege ca si pe mai departe eforturile sa fie canalizate pentru dezvoltarea si mentinerea societatii n limite eficiente, prin+ - pastrarea n continuare a activitatii de baza a societatii si anume producerea si comercializarea confectiilor te tile, n conditii de eficienta si calitate ma ima, realizarea de produse competitive din punct de vedere a preturilor si a rentabilitatii acestora,

- utilizarea mai buna a fondului de timp ma im disponibil n vederea cresterii productivitatilor fizice si a ndeplinirilor de norma, prin urmarirea mai stricta a personalului, cresterea volumului comertului cu produse te tile pe piata interna cu produse proprii si de la terti,

- cresterea randamentului personalului prin asigurarea unor conditii mai bune cum ar fi amena0area locurilor de luat masa si a grupurilor sociale, - continuarea strategiei de mecanizare si automatizare a proceselor tehnologice prin completarea parcului de masini speciale la nivelul necesarului cerut de tendintele actuale ale modei si anume+ masini cu 7 ace, masini de cusut si surfilat, masini de e ecutat butoniere si cheite si chiar masini de e ecutat A9F. 6entru realizarea acestor obiective, Consiliul de Administratie a propus Adunarii .enerale sa aprobe pentru anul 7554 realizarea unui volum de investitii de apro imativ 755.555 !2"O reprezentnd mai putin dect (17 din productia unei luni. %n felul acesta societatea va reusi sa realizeze produse eficiente, calitative, cu costuri reduse si care sa asigure mentinerea societatii n conditii de eficienta si profit.

2.%. E+ITEREA CREDITULUI OBLIGATAR

6lanul de dezvoltare pe anul 7554 presupune realizarea unui volum de investitii n valoare de 755.555 !2"O. Aceasta suma se poate obtine fie prin contractarea unui credit bancar, fie prin emisiunea de obligatiuni sau prin recurgerea la un mprumut obligatar. -aca se ia n considerare faptul ca dobnda la obligatiunile emise de firme sau de primarii este de (5-((3, mult mai mica dect dobnda perceputa de banci la creditele bancare #753$, si ca finantarea prin obligatiuni creeaza avanta0e mai mari dect emiterea de actiuni n acest scop, atunci se propune obtinerea surselor de finantare necesare dezvoltarii ntreprinderii prin intermediul unui credit obligatar. *.C. &CO:F*/A"& *.A. ndeplineste toate conditiile necesare emisiunii unui credit obligatar. Adica este o societate de capitaluri, are mai mult de doi ani de e istenta, are varsat n totalitate capitalul sau. Contul de profit si pierdere al societatii pe ultimii ani prezinta o evolutie crescatoare a principalilor indicatori de rezultate. Acest fapt se poate observa n ane a nr.(. %n virtutea e plicatiilor de mai sus *.C. &CO:F*/A"& *.A. va emite un credit obligatar cu urmatoarele caracteristici+ *uma mprumutului obligatar+ C D ).%--.---.--- lei #755.555 !2"O S 8C.455 lei 1 !2"O$, =aloarea nominala a unei obligatiuni+ 12 D 1--.--- lei, :umarul de obligatiuni emise+ 2 D )%.--- obligatiuni, -urata mprumutului obligatar+ t D ' ani, "ata dobnzii mprumutului+ D D 12 EF 6retul de emisiune al obligatiunilor este egal cu valoarea nominala a obligatiunilor+ $E D 12F 6entru a face mai atractiv creditul obligatar, obligatiunile se emit cu prima de rambursare # 6" F =:$. 6retul de rambursare al obligatiunilor este+ $R D 1--.'-- lei, atunci prima de rambursare va fi+ $r D 1--.'-- G 1--.--- D '-- lei.

2.&. A$RECIEREA 1IABILIT45II $ROIECTULUI DE I21E/TI5IE

*uma obtinuta prin creditul obligatar se propune a fi utilizata pentru realizarea unei investitii de achizitionare de masini si utila0e necesare realizarii n conditii de eficienta ma ima a activitatii ntreprinderii. =iabilitatea financiara a proiectului de investitie poate fi apreciata prin calculul+ =aloarea actuala neta #=A:$, "atei interne de rentabilitate financiara #"I"$.

1. 1aloarea a!tuala neta >1A26A indicator numit si "enit net total a!tuali#at reflecta masa efectelor financiare nete totale actualizate,n raport cu un anumit moment de referinta, aferente proiectului de investitii. Acest indicator surprinde efortul si efectele procesului investitional n functie de ntreaga durata de e ecutare si e ploatare a obiectivului, impunnd actualizarea lor n raport cu un anumit moment de referinta conform procedeului de actualizare prin compunere sau discontare. =aloarea actuala neta este, n fapt, diferenta ntre valoarea actuala a e cedentelor nete ale e ploatarii asteptate si cea a capitalului investit. =aloarea actuala neta poate fi pozitiva, poate fi negativa sau nula. 6entru a avea o semnificatie corespunzatoare este important a se stabili, n prealabil, rata de actualizare. :ivelul cifric al acesteia nu este indiferent pentru investitor, ea constituind pragul minim de rentabilitate impus investitiei. -e regula rata de actualizare recomandabila pentru calculul acestui indicator este costul capitalului sau costul finantarii ntreprinderii. Considernd investitia I, durata de viata a obiectivului n, flu ul net de trezorerie #cash-floE$ anual din e ploatare F1, F2,...,Fn si rata de actualizare r, egala cu costul capitalului, atunci valoarea actuala neta va putea fi e primata prin relatia+

-aca =A: F 5, proiectul este eficient si are o eficienta mai mare dect rata de actualizare. Calculul =A: pentru anii 7554 - 755A este redat n tabelul nr.@. Tabelulnr.*. Cal!ulul 1A2 - mil. lei Anul Cas:G lo? .a!tor de a!tuali#are >r D -A126 Cas:G lo? a!tuali#at

Investitia >.855 7554 (.CBB 5,@A7A (.BC> 755C 7.84> 5,>A>7 (.@>A 755> 8.(A7 5,>((@ 7.7>7 755@ B.(C@ 5,C844 7.CBA 755A 4.858 5,4C>B 8.55A T D ((.7>> 1A2 %.,)(

=A: D ((.7>> - >.855 D 8.A>C mil. lei Cum =A: D 8.A>C F 5, rezulta ca proiectul investitional propus este eficient si are o eficienta mai mare de (73. 2. Rata interna de rentabilitate reflecta pragul eficientei proiectului de investitii, gradul minim de fructificare posibil, dat de egalitatea dintre veniturile si costurile actualizate n raport cu un anumit moment de referinta. %ntr-o alta formulare, rata interna de eficienta economica este acea rata de actualizare la care raportul dintre venituri si costuri actualizate este egal cu (, iar =aloarea actuala neta este egala cu zero. -eci, constituie pragul de fructificare la care efortul implicat n realizarea proiectului a fost egalat prin efecte, actualizate. "ata interna de rentabilitate #"I"$ este deci acea rata de actualizare #r$ pentru care valoarea actuala neta #=A:$ a unui proiect este egala cu valoarea capitalului investit #I$, respectiv valoarea investitiei, conform relatiei+

6entru aprecierea eficientei proiectului de investitii cu a0utorul acestui indicator se impune comparatia cu costul capitalului sau cu rata normata. *e apreciaza favorabil varianta care indica+ "I" U "n sau "I" U "Cc. "elatia de calcul prin interpolare a ratei interne de rentabilitate se prezinta astfel+

n care+ R, reprezinta rata de actualizare, minima #Rmin$, ma ima #Rmax$, interna #RIR$, VAN - =aloarea actuala neta. !lementele necesare pentru calculul ratei interne de rentabilitate sunt prezentate n tabelul nr.A. Tabelnr.,. Cal!ulul ratei interne de rentabilitate Anul Cas:G lo? >mil. lei6 .a!torul de a!tuali#are r D 7@3

r D 853 Investitia >.855 7554 (CBB 5,>@(8 5,>CA7 755C 784> 5,C(5B 5,4A(> 755> 8(A7 5,B>C@ 5,B447 755@ B(C@ 5,8>74 5,845( 755A 4858 5,7A( 5,7CA8 12A >mil. lei6 B5,B4> -855,@@

RIR >E6 2*A2&E

=aloarea "I" este mai mare dect dobnda creditului obligatar #"I" D 7@,7B F (73$, prin urmare proiectul investitional propus se poate realiza cu succes.

2.'. A+ORTI0AREA CREDITULUI OBLIGATAR E+I/


*e va analiza amortizarea creditului obligatar prin cele trei metode cunoscute si se va alege metoda cea mai buna din punct de vedere financiar. :otam+ A a H Hr : :r =: 6! 6" 6r It D anuitati, adica amortismentul anual plus dobnda, D amortismentul anual, D capitalul sau suma mprumutului obligatar, D mprumutul nerambursat, D numarul de obligatiuni emise, D numarul de obligatiuni rambursate anual, D valoarea nominala a obligatiunilor emise, D pretul de emisiune al obligatiunilor, D pretul de rambursare al obligatiunilor, D prima de rambursare pentru o obligatiune #6" - =:$, D rata dobnzii mprumutului #dobnda nominala$, D suma anuala a dobnzii, D durata n ani a mprumutului obligatar.

2.'.1. A+ORTI0AREA $RI2 /ERII EGALE A CREDITULUI OBLIGATAR E+I/


Amortizarea prin serii egale presupune rambursarea unui numar egal de obligatiuni n fiecare an.

:umarul de obligatiuni ce se va rambursa n fiecare an este+

obligatiuni. Amortismentul anual va fi+ lei. 6rim de rambursare ce se va plati n fiecare an va fi+ lei. Anul (+ *uma dobnzii aferenta anului ( este+ lei, Anuitatea pentru anul ( va fi+ lei.

...
Anul 4+ %mprumutul nerambursat aferent anului 4 va fi+ lei. *uma dobnzii aferenta anului 4 va fi+ lei, Anuitatea pentru anul 4 va fi+ lei. =aloarea totala a dobnzii platita pentru creditul obligatar este+ I- D 7.C7@.555.555 lei. =aloarea primelor de rambursare platite pentru creditul obligatar este+ 6r D 8C.455.555 lei. /abloul de amortizare al creditului obligatar prin serii egale este prezentat n tabelul nr.(5.

Tabelul nr.1-. Tabloul de amorti#are al 9mprumutului obligatar prin serii egale - mii lei Anul (,r) 8mprumut nerambursat (-.) /uma anuala a dob=n#ii (a) Capitalul rambursat anual >amortisment6 (A) Anuitati (Nr) 2umarul oblig. ramburs. (Pr) $rima de rambursare 7554 >.855.555 @>C.555 (.BC5.555 7.88C.555 (B.C55 >.855 755C 4.@B5.555

>55.@55 (.BC5.555 7.(C5.@55 (B.C55 >.855 755> B.8@5.555 474.C55 (.BC5.555 (.A@4.C55 (B.C55 >.855 755@ 7.A75.555 845.B55 (.BC5.555 (.@(5.B55 (B.C55 >.855 755A (.BC5.555 (>4.755 (.BC5.555 (.C84.755 (B.C55 >.855

Total 2.(2*.--).%--.--,.,2*.--)%.--%(.'--

*ocietatea va plati in fiecare an dobnzi proportional mai mici n functie de mprumutul ramas nerambursat. !volutia sumelor platite anual drept dobnda este prezentata n figura nr.A.

2.'.2. A+ORTI0AREA $RI2 A2UIT45I CO2/TA2TE A CREDITULUI OBLIGATAR E+I/


Anuitatea #A$ se calculeaza cu a0utorul formulei+

atunci , Anul (+ *uma dobnzii aferenta anului ( este+ lei, Fractiunea de capital #a($ cuprinsa n anuitate este de+ lei.

lei.

lei, :umarul obligatiunilor rambursate este+

obligatiuni, 6rima de rambursare platita n anul ( va fi+

lei.

.
Anul 4+ lei, lei, lei,

obligatiuni, lei. =aloarea totala a dobnzii platita pentru creditul obligatar este+ I- D 7.@74.B44.7(4 lei. =aloarea primelor de rambursare platite pentru creditul obligatar este+ 6r D 8C.455.555 lei. /abloul de amortizare al creditului obligatar prin anuitati constante este prezentat n tabelul nr.((. Tabel nr.11. Tabloul de amorti#are al 9mprumutului obligatar !u rambursare la prima prin anuitati !onstante - mii lei Anul (,r) 8mprumut nerambursat (-.) /uma anuala a dob=n#ii (a) Capitalul rambursat anual >amortisment6

(A) Anuitati (Nr) 2umarul oblig. ramburs. (Pr) $rima de rambursare 7554 >.855.555 @>C.555 (.(BA.5A( 7.574.5A( ((.BA( 4.>B4 755C C.(45.A5@ >8@.(5A (.7@C.A@( 7.574.5A( (7.@>5 C.B84 755> B.@C8.A7C 4@8.C>( (.BB(.B(A 7.574.5A( (B.B(B

>.75> 755@ 8.B77.45> B(5.>55 (.C(B.8A5 7.574.5A( (C.(BB @.5>7 755A (.@5@.((> 7(C.A>B (.@5@.((> 7.574.5A( (@.5@( A.5B( Total 2.*2'.&'' ).%--.--1-.12'.&'' )%.--%(.'--

*e constata un cost #dobnzi totale$ mai ridicat al mprumutului rambursat n anuitati constante, ntruct amortizarile mai mari sunt catre sfrsitul duratei de rambursare. !volutia sumelor platite anual drept dobnda este prezentata n figura nr.(5.

2.'.%. A+ORTI0AREA 82 .A04 U2IC4

A CREDITULUI OBLIGATAR E+I/


%ntregul mprumut se ramburseaza la sfrsitul duratei de viata prevazut n contractul de emisiune, 6na n ultimul an anuitatea este egala cu valoarea dobnzii perioadei+ I-( D I-7 D I-8 D I-B D I-4 D lei.

n ultimul an anuitatea este egala cu suma dobnzii perioadei si valoarea mprumutului amortizat+ lei.

=aloarea totala a dobnzii platita pentru creditul obligatar este+ I- D B.8@5.555.555 lei. =aloarea primelor de rambursare platite pentru creditul obligatar este+ 6r D 8C.455.555 lei. /abloul de amortizare al creditului obligatar n faza unica este prezentat n tabelul nr.(7. Tabelnr.12. Tabloul de amorti#are al 9mprumutului obligatar 9n a#a uni!a - mii lei Anul (,r) 8mprumut nerambursat (-.) /uma anuala a dob=n#ii (a) Capitalul rambursat anual >amortisment6 (A) Anuitati (Nr) 2umarul oblig. ramburs.

(Pr) $rima de rambursare 7554 >.855.555 @>C.555 5 @>C.555 5 5 755C >.855.555 @>C.555 5 @>C.555 5 5 755> >.855.555 @>C.555 5 @>C.555 5 5 755@ >.855.555 @>C.555

5 @>C.555 5 5 755A >.855.555 @>C.555 >.855.555 @.(>C.555 >8.555 8C.455 Total &.%*-.--).%--.--11.(*-.--)%.--%(.'--

Amortizarea n faza unica presupune cel mai ridicat cost #dobnzi totale$ al mprumutului, ntruct dobnda se calculeaza de fiecare data la suma totala a capitalului mprumutat. !volutia sumelor platite anual ca dobnda este prezentata n figura nr.((.

.ig. ,.Dob=nda platita anual 9n!a#ul amorti#arii prin serii egale.

.ig. 1-. Dob=nda platita anual 9n !a#ul amorti#arii prinanuitati !onstante.

.ig. 11. Dob=nda platita anual 9n !a#ul amorti#arii 9n a#a uni!a.

CO2CLU0II
Asigurarea la timp a resurselor pentru acoperirea financiara a investitiilor este o conditie esentiala pentru functionarea eficienta a ntreprinderilor, mai ales daca acestea si desfasoara activitatea ntr-un mediu concurential acerb. Investitiile presupun o imobilizare nsemnata de capital, ceea ce impune necesitatea procurarii sau asigurarii acestora astfel nct sa se evite aparitia unor investitii ncepute si neterminate din lipsa de resurse. Obligatiunile sunt adesea preferate de investitori n defavoarea la celelalte valori mobiliare deoarece confera o serie de avanta0e detinatorilor lor+ A. /ub aspe!tul e e!telor generateH -in punctul de vedere al societatii emitente, mprumutul obligatar nu afecteaza structura actionariatului si nici nu confera detinatorului lor nici un drept n luarea deciziilor. -in punctul de vedere al obligatarilor #posesorilor de obligatiuni$, obligatiunile asigura dobnzi constante, platite de catre emitent pe toata durata de viata a obligatiunii, indiferent de situatia sa financiara, spre deosebire de dividendele asigurate de actiuni, care depind direct proportional de cstigurile emitentului. B. /ub aspe!tul regimului is!alH -in punctul de vedere al obligatarilor+ n Ordonanta .uvernului nr. >817> august (AAA privind impozitele pe venituri, n articolul 8C se mentioneaza ca veniturile sub forma de dividende distribuite se impoziteaza cu o cota de 43 din suma acestora. -e asemenea, se precizeaza ca veniturile sub forma de dobnzi

#&venituri obtinute din titluri de creanta de orice natura si orice fel de sume cuvenite pentru folosirea banilor mprumutati&, aici incluzndu-se deci si veniturile din dobnzile aferente obligatiunilor societatilor comerciale$ se impun cu o cota de (3. -in punctul de vedere al societatii emitente, obligatiunile sunt mai avanta0oase dect actiunile n ceea ce priveste incidenta fiscala a acestora, n sensul ca dobnzile platite micsoreaza baza impozabila, ceea ce nu se ntmpla n cazul dividendelor. C. /ub aspe!tul ris!urilor asumate de 9mprumutatorii obligatariH 6osesorii de obligatiuni sunt supusi unui grad de risc mai redus dect posesorii de actiuni. =eniturile acestora din urma pot fi influentate de evolutia nefavorabila a afacerilor emitentilor, ducnd la reducerea sau chiar neplata dividendelor, n timp ce obligatiunile asigura un venit fi sub forma de dobnzi. %n cazul lichidarii firmei emitente e ista riscul pierderii fondurilor investite. Obligatarii nu sunt nsa afectati n aceeasi masura ca asociatii, avnd dreptul la rambursarea mprumutului la valoarea nominala. Actionarii primesc doar diferenta ramasa dupa plata tuturor creantelor care ndeplinesc conditiile prevazute de lege pentru a fi onorate. D. /ub aspe!tul garantiilor o eriteH Obligatiunile sunt uneori garantate fie de catre stat sau colectivitati publice, fie de catre emitent #prin ipoteci asupra imobilelor, ga0uri asupra fondului de comert, garantii formate de alte societati n favoarea celei emitente etc.$ -in e emplul prezentat n subcapitolul 7.(4. rezulta ca finantarea prin obligatiuni genereaza surse pentru reinvestire superioare finantarii prin fonduri proprii pe calea emisiunii de actiuni. Acest lucru poate fi vizualizat n figura nr.(7.

.ig. 12. Compararea bene i!iilor disponibile pentru rein"estire

6osibilitatea asigurarii surselor de finantare de catre *.C. &CO:F*/A"& *.A. prin recurgerea la un mprumut obligatar este o noutate att pentru firma ct si pe plan local. =aloarea actuala neta a investitiei propuse este pozitiva #=A: D 8.A>C F 5$, rezulta ca proiectul investitional propus este eficient. -e asemenea si din punct de vedere al ratei interne de rentabilitate #"I" D 7@,7B3$ investitia se poate realiza si va avea o eficienta mai mare dect dobnda creditului obligatar #"I" F (73$. 9etodele de amortizare analizate presupun o anumita valoare a dobnzii si a primei de rambursare aferente fiecareia. 6rima de rambursare este aceeasi indiferent de metoda de amortizare aleasa, doar dobnzile totale difera de la o metoda la alta. O comparatie a dobnzilor totale n functie de metoda de amortizare a creditului obligatar este prezentata n tabelul nr.(8. si n figura nr.(8. 22222d%1*? 22222d%1*? 22222d%1*? 22222d%1*? Tabel nr.1%. /ituatie !omparati"a a dob=n#ilor totale 77777d8(@E 77777d8(@E 77777d8(@E 77777d8(@E 9etoda de amortizare - mii lei Amortizarea prin anuitati constante Amortizarea n faza unica Amortizarea n serii egale 77777d8(@E 22222d%1*?

Dob=nda totala

2.(2*.---

2.*2'.&''

&.%*-.---

.ig. 1%. /ituatie !omparati"a a dob=n#ilor totale

-in cele prezentate mai sus rezulta ca dobnzile totale #costul$ cele mai ridicate ale mprumutului obligatar se obtin atunci cnd se utilizeaza metoda de amortizare n faza unica. Aceasta se datoreaza faptului ca dobnda se calculeaza de fiecare data la suma totala a capitalului mprumutat. %n momentul rambursarii, e ista un inconvenient, acela de a afecta trezoreria cu ntreaga suma mprumutata ce trebuie rambursata dintr-o data. /rebuie retinut nsa ca ntreprinderea poate capitalizeaza de 4 ori #n cei 4 ani$ acumularea bruta anuala realizata din e ploatarea investitiei, ceea ce este de natura sa reduca din dezavanta0ul costului ridicat. Amortizarile prin serii egale si prin anuitati constante implica valori ale dobnzilor totale mai mici dect amortizarea n faza unica deoarece societatea va plati in fiecare an dobnzi proportional mai mici n functie de mprumutul ramas nerambursat. Costul cel mai mic al procurarii mprumutului obligatar se obtine n cazul amortizarii acestuia prin serii egale. Iar lund n considerare evolutia economica stabila a *.C. &CO:F*/A"& *.A. se propune amortizarea creditului obligatar prin serii egale.

BIBLIOGRA.IE
1. ?ran, 6. - Finantele ntreprinderii. .estionarea fenomenului microfinanciar. !ditura !conomica, ?ucuresti, (AA>.

2. ?rezeanu, 6. - .estiunea financiara a ntreprinderii. !ditura Covallioti, ?ucuresti, 7557.

%. Corduneanu, C., ?arna, F. - 6iete financiare+ Caiet de studii si evaluare. !ditura 9irton, /imisoara, 755(. &. Cristea, N., stefanescu, :. - Finantele ntreprinderii. !ditura C!CCA", ?ucuresti, 7558. '. Cucosel, C. - Finantele ntreprinderii. !ditura "isoprint, Clu0-:apoca, 755B. (. Nada, /. - Finantele agentilor economici din "omnia. !ditura Intelcredo, -eva, (AAA. ). Ilie, =. - .estiunea financiara a ntreprinderii. !ditura 9eteora 6ress, ?ucuresti, 7557. *. :istor, I. - Finantele ntreprinderii. !ditura 6resa 2niversitara Clu0eana, Clu0-:apoca, 7557. ,. "obinson, *. - 9anagement financiar. !ditura /eora, ?ucuresti, (AA>. 1-. "omnu, I., =asilescu, I. - 9anagementul investitiilor. !ditura 9argaritar, ?ucuresti, (AA>. 11. *tancu, I. - Finante , editia a treia. !ditura !conomica, ?ucuresti, 7558. 12. /oma, 9., Ale andru, F. - Finante si gestiune financiara de ntreprindere, editia a doua. !ditura !conomica, ?ucuresti, 7558. 1%. /oma, 9., Ale andru, F. - .estiune financiara de ntreprindere. Aplicatii practice si teste grila. !ditura !conomica, ?ucuresti, 7558.

1&. QQQ - EEE.finantare.ro