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TPICOS 4.1 Mensurando o retorno 4.2 Anlise de Sensibilidade 4.3 Desvio-Padro como medida de risco 4.4 Risco de uma carteira 4.5 Modelo de Formao de preos de ativo (CAPM) 4.6 Reviso de Risco e Retorno
TERMOS-CHAVE
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Sumrio
Introduo ............................................................................................................................... 3 4.1 Mensurando o retorno .............................................................................................. 4 4.2 Anlise de Sensibilidade .......................................................................................... 5 4.3 O Desvio-Padro como medida de risco .................................................................. 8 4.4 Risco de uma carteira ............................................................................................... 9 4.4.1 Retorno e desvio-padro da carteira ............................................................... 10 4.4.2 Correlao ....................................................................................................... 10 4.4.3 Princpio da Covarincia ................................................................................ 10 4.4.4 Risco Total...................................................................................................... 11 4.5 Modelo de Formao de preos de ativo de capital (CAPM) ................................ 11 4.5.1 SML (Linha do mercado de ttulos) ............................................................... 12 4.6 Reviso de Risco e Retorno ................................................................................... 14 4.6.1 Mensurao do Retorno .................................................................................. 14 4.6.2 Anlise de sensibilidade ................................................................................. 14 4.6.3 Distribuies das Probabilidades .................................................................... 14 4.6.4 Distribuio normal de probabilidade ............................................................ 16 4.6.5 Coeficiente de Variao.................................................................................. 16 4.6.6 Conceitos de Risco: Ativo Individual ............................................................. 16 4.6.7 Risco de uma Carteira..................................................................................... 17 4.6.8 Risco e Retorno: Modelo de Precificao de Ativos de Capital - CAPM ...... 19 4.7 Exerccios de fixao ............................................................................................. 21
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Termos-Chave
APT (Arbitrage Pricing Theory) - Teoria da Precificao pela Arbitragem. Mtodo opcional para determinar a taxa de retorno requerida de um ativo. Tal taxa uma funo de vrios fatores. O equilbrio de preo entre os ativos mantido pela arbitragem. Beta - Risco observado num ttulo, relativo ao risco da carteira do mercado (considerando o risco de mercado igual a 1, os ativos com Beta > 1 so mais arriscados que os de Beta < 1). Coeficiente de Variao - Razo estatstica que mede a volatilidade do retorno de um ativo em relao ao seu risco. Compensao entre risco e retorno - Relao entre o risco de um investimento e seu retorno esperado. Covarincia - Mtodo estatstico para calcular a maneira como os retornos se alteram uns em relao aos outros numa carteira de ativos. Desvio-Padro - Medida de disperso dos retornos (suas volatilidades) ao redor do retorno esperado. Mercado Eficiente - Teoria que sustenta que o mercado incorpora toda informao. Novas informaes alteram os preos das aes; em conseqncia, os preos das aes representam valores justos. Risco - Grau de volatilidade e incerteza envolvido em um projeto ou investimento. SML (Security Market Line) - Linha de Mercado de Ttulos que compara o risco do ttulo (Beta) sua taxa de retorno requerida. Volatilidade - Grau de variao de uma srie de cifras que ocorre em torno da mdia ou do valor esperado (quanto maior a volatilidade dos retornos, maior o risco).
Introduo
Os conceitos bsicos de risco podem ser analisados em relao a um ativo individual mantido isoladamente, ou a uma carteira ou portflio de ativos. Apesar de o conceito de risco de carteira provavelmente seja da maior importncia para o administrador financeiro, o conceito geral de risco pode ser compreendido mais facilmente em termos de um ativo individual. No sentido amplo, risco pode ser conceituado como possibilidade de perda. Os ativos de maiores possibilidades de perda so considerados como mais arriscados do que aqueles com menores possibilidades de perda. Os termos risco e incerteza so empregados indiferentemente com referncia variabilidade de retornos esperados. A diferena entre risco e incerteza, de acordo com os estatsticos, relaciona-se ao conhecimento das probabilidades ou chances de ocorrerem certos resultados. O risco existe quando quem toma decises pode estimar as probabilidades relativas a vrios resultados, baseando-se em dados histricos de retornos de outros ativos do mesmo tipo. A incerteza existe quando quem toma decises no tem nenhum dado histrico e precisa fazer estimativas aceitveis, a fim de formular uma distribuio probabilstica subjetiva. Volatilidade a quantidade de flutuaes que ocorrem com uma srie de nmeros ao se desviarem de uma mdia representativa. Por exemplo, a mdia da srie 1, 2, 3 2, e a mdia da srie 1, 3, 5 3. A segunda srie de nmeros considerada mais voltil que a primeira. Quanto maior a volatilidade, maior o nvel de risco. Outro fator que aumenta o risco o prazo. O dinheiro hoje vale mais para os investidores do que no futuro. Quando
Professor: Arnoldo Schmidt Neto Adm. Empresas e Negcios
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um investidor empresta dinheiro, sempre existe o risco ou a incerteza de que o emprstimo no ser pago. Os aplicadores devem ser recompensados adequadamente, para que assumam o risco de aplicar o dinheiro que tm em caixa.
Matematicamente, os retornos esperados de uma ao usada como aproximao para a avaliao de um projeto podem ser obtidos da seguinte maneira: Retorno esperado = dividendo + valorizao do capital valor da ao no perodo (t - 1) Kt = Dt + (Pt - P( t - 1)) / P t - 1 em que: Kt = Retorno esperado Dt = Dividendos do ano corrente Pt = Preo da ao no ano corrente P t - 1 = Preo da ao no ano anterior t = perodo de tempo Usando a frmula para calcular os retornos esperados, podemos obter uma srie de retornos dos dividendos, o ganho de capital da ao. Vamos ver como esses retornos so calculados se considerarmos que o dividendo igual a $ 1, o preo da ao no ano anterior era $ 10, e o preo atual $ 11. Taxa de retorno = 1 + (11 - 10) / 10 = 2/ 10 = 20% Suponha que calculamos as taxas de retorno para vrios anos e encontramos que, em tempos de recesso econmica, a mdia seja 10%, em tempos normais, 20% e em tempos de crescimento, 30%. A probabilidade que esses retornos se situem entre 10% e 30%, porm a mdia real depender das condies econmicas. Se pudermos estabelecer a provvel situao econmica futura, poderemos obter um valor esperado. Aps perguntar a alguns economistas e especialistas em mercados financeiros, concluiu-se que h 30% de
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chances de ocorrer uma recesso, 40% para ser normal e 30% para crescimento da economia.. O retorno esperado dos trs retornos provveis desse exemplo de 0,20 e torna-se o ponto de referncia para clculos dos valores efetivos em relao ao valor esperado e, portanto, da determinao do risco do projeto.
Probabilidades (B)
RESUMO 1. Fundamentos de Risco e Retorno a) Risco: possibilidade de prejuzo financeiro ou volatilidade de retorno associada a um ativo b) Retorno: ganhos ou prejuzos dos proprietrios decorrentes de um investimento durante determinado perodo de tempo 1.2.1. Exemplo: no ano passado, um investimento teve um valor de mercado de R$ 20.000, gerando um fluxo de caixa durante esse ano de R$ 1.500.Considerando-se que o atual valor de mercado do investimento de R$ 21.000, qual a taxa de retorno do investimento? c) Preferncia com Relao ao Risco: indiferente, averso e tendente
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ambos tm as taxas de retorno mais provveis de 15%. Visto que a empresa exige retorno de 12% para ativos deste tipo, parece que qualquer dos dois seria igualmente aceito. Concentrando-se somente no nvel de retorno esperado, falha-se ao se deixar de levar em conta o risco. Para avaliar o risco destes ativos, a administrao fez estimativas pessimistas e otimistas dos retornos relativos a cada um. So apresentadas, no quadro abaixo, as trs estimativas de retorno, juntamente com suas faixas. Comparando estas faixas, observa-se que o que o ativo A parece menos arriscado do que o B, porque sua faixa de 4% (17% 13%) menor do que a faixa de 16% (23% - 7%) para o ativo B.
Investimento Inicial Taxa de retorno anual Pessimista Mais provvel Otimista Faixa Ativo A $10.000 13% 15% 17% 4% Ativo B $10.000 7% 15% 23% 16%
O quadro acima ilustra que a anlise da sensibilidade poder fornecer algumas informaes teis sobre ativos que parecem ser igualmente aceitveis, com base nas estimativas mais provveis de seus retornos. Obviamente, o ativo A oferece menos risco do que o ativo B, comparando-se a faixa de retorno anual (A, 4% e B, 16%) mas dependendo da atitude em relao ao risco de quem toma decises, ele poder escolher qualquer dos dois. Se ele for cauteloso escolher o ativo A, eliminando a possibilidade de perda (obtendo 7% quando o retorno exigido 12%). Se preferir correr o risco, poder escolher o ativo B, devido possibilidade de receber um retorno muito elevado (23%). Embora a anlise de sensibilidade e a faixa sejam pouco aprofundadas, elas fornecem a quem toma decises mais de uma forma de estimar o retorno, o que pode ser utilizado para avaliar de uma forma aproximada o risco do negcio. As probabilidades so utilizadas para se determinar mais acuradamente o risco envolvido em um ativo. Uma probabilidade de um evento pode ser considerada a chance percentual de ocorrer um certo resultado. Em outras palavras, se um resultado tem uma probabilidade de ocorrncia de 80%, espera-se que este ocorrer oito em dez vezes. Se um resultado tiver uma probabilidade de 100%, ele ocorrer com certeza; resultados com uma probabilidade zero jamais ocorrero. Atribuindo-se probabilidades aos resultados de um investimento, possvel estimar o valor esperado de seu retorno. O valor esperado de uma ativo um retorno mdio ponderado, em que os pesos usados so as probabilidades dos vrios resultados. Embora o valor esperado possa no ser recebido, ele um indicador do retorno provvel se o investimento for repetido muitas vezes. O aspecto mais difcil na determinao de valores esperados a estimativa das probabilidades de que vrios resultados possam ocorrer. Independente de essas probabilidades serem estimadas objetiva ou subjetivamente, o valor esperado calculado da mesma maneira.
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O clculo do valor esperado pode ser ilustrado, utilizando-se os retornos dos ativos A e B, que foram apresentados no quadro anterior.
Possveis resultados Ativo A Pessimista Mais provvel Otimista Ativo B Pessimista Mais provvel Otimista Probabilidade (1) 0,25 0,50 0,25 1,00 0,25 0,50 0,25 1,00 Retorno (%) (2) 13 15 17 Retorno Esperado 7 15 23 Retorno Esperado Valor ponderado (%) [(1) x (2)] = (3) 3,25 7,50 4,25 15,00 1,75 7,50 5,75 15,00
Uma avaliao das estimativas pessimistas, mais provveis e otimistas dos resultados passados para a Companhia Alfred indica que 25 de 100 vezes (ou 25%) ocorreu o resultado pessimista; em 50 de 100 vezes (ou 50%) ocorreu o resultado mais provvel; e em 25 de 100 vezes (ou 25%) ocorreu a estimativa otimista. Assim, as probabilidades de ocorrerem os resultados pessimistas, mais provveis e otimistas desta vez so 25%, 50% e 25%, respectivamente. A soma dessas probabilidades precisa igualar-se a 100%, ou seja, elas devem basear-se em todas as alternativas consideradas. O quadro a seguir apresenta os clculos necessrios para se achar os valores esperados dos retornos para os ativos A e B. Do quadro acima, deve-se destacar: primeiro que o total das probabilidades em cada caso um (1,00), o que precisa acontecer ao se calcular valores esperados; segundo que visto os possveis resultados serem idnticos para os ativos A e B, as probabilidades relacionadas coincidem em cada caso. Finalmente, os retornos esperados so equivalentes em cada caso estimativa mais provvel, o que no ocorre quando os retornos esperados so calculados. Nas comparaes de ativos com diferentes valores esperados, o uso do desvio-padro poder ser facilmente aperfeioado, convertendo-se o desvio-padro num coeficiente de variao. O coeficiente de variao, CV, calculado dividindo-se o desvio-padro, , de um ativo pelo seu valor esperado: CV = valor esperado. Os coeficientes de variao para os ativos A e B, considerando um desvio-padro para o Ativo A de 1,41% e para o ativo B de 5,66%, so: 0,094 (1,41% 15%) e 0,377 (5,66% 15%). Quanto maior for o coeficiente de variao, maior ser o risco do ativo; por este motivo, o ativo B oferece maior risco do que o ativo A. Exemplo: Uma empresa est tentando selecionar o menos arriscado de dois ativos mutuamente excludentes: X e Y. O valor esperado, desvio-padro e coeficiente de variao para cada um destes retornos de ativos so apresentados no quadro abaixo:
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Dados estatsticos referentes aos retornos (1) Valor esperado (2) Desvio-padro (3) Coeficiente de variao [(2) (1)]
Se a empresa tivesse de comparar os ativos, tomando por base somente seus desvios-padro, preferiria o ativo X, j que este tem um desvio-padro menor que Y (9% versus 10%). A comparao dos coeficientes de variao dos ativos mostra que a administrao estaria cometendo um erro srio se aceitasse o ativo X em detrimento do ativo Y, j que a disperso relativa ou risco dos ativos conforme apresentada no coeficiente de variao menor para o ativo Y do que para o ativo X (0,50 versus 0,75). O exemplo acima deixa claro que, como regra geral, o uso do coeficiente de variao, para comparar risco de ativo melhor, j que leva em considerao a grandeza relativa ou valores esperados dos ativos.
(K K )
t =1
Pt
em que:
N = nmero de observaes t = perodos de tempo K = retornos esperados Pi = probabilidade dos retornos K = retornos reais
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Projeto A
I K
K
K- K
1 2 3
Pi K- K2 (K - K 2) Pi -220 48.400 0,20 9.680 +13 169 0,60 101 +180 32.400 0,20 6.480 Varincia 16.261 Desvio-Padro 128
K- K
K- K2
Pi
(K - K 2) Pi
1 2 3 Varincia Desvio-Padro O que tudo isso significa? Primeiro, devemos considerar que a distribuio de probabilidades seja normal. Isso implica que a metade dos valores abaixo da mdia, na distribuio, encontra-se do lado esquerdo, e a outra metade, acima da mdia, do lado direito. Quanto mais prxima da mdia for a distribuio, mais provvel que os resultados verdadeiros estejam prximos da mdia ou do valor esperado. Numa distribuio estreita, as chances de que os resultados estejam prximos do valor esperado so maiores que numa distribuio mais ampla. O desvio-padro do projeto B 185. Nesse caso, a disperso de mais ou menos um desviopadro produz um intervalo de 135 a 505, mais ampla que o projeto A. Dados esses parmetros, o Projeto A tem um menor risco que o Projeto B, por ter menor disperso.
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O objetivo do administrador financeiro criar uma carteira eficiente. Para tanto, o conceito estatstico de correlao a base do processo de diversificao que usado para desenvolver uma carteira eficiente de ativos.
w
j =1
*kj
Evidentemente significa que 100% dos ativos da carteira devem estar includos neste clculo. O desvio-padro dos retornos de uma carteira encontrado aplicando-se a frmula usada anteriormente para encontrar o desvio-padro de um nico ativo.
4.4.2 Correlao
Correlao uma medida estatstica da relao, se houver, entre sries de nmeros que representam qualquer tipo de dados, desde retornos at resultados de testes. Se duas sries se movimentam na mesma direo, so positivamente correlacionadas; se elas se movimentam em direes opostas, so negativamente correlacionadas. O grau de correlao medido pelo coeficiente de correlao, o qual est na faixa que vai desde +1 para correlao positiva perfeita de sries a -1 para correlao negativa perfeita de sries. As sries de correlao positiva perfeita movimentam-se juntas, enquanto que as sries com correlao negativa perfeita se movimentam em direo opostas.
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Beta da ao: 18,50/ 28,78 = 0,64 Beta do CDB: 5,90/ 28,78 = 0,21
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O coeficiente beta considerado para o mercado igual a 1,0; todos os outros betas podem ser vistos em relao a este valor. Os betas de ativos podem assumir valores tanto positivos como negativos, mas betas positivos so o usual. A maioria de coeficientes betas situa-se entre 0,5 e 2,0. Os betas esto correlacionados aos retornos de mercado e, portanto, quanto menor o beta, menor ser o risco, sendo que o beta negativo ter correlao negativa e quanto mais negativo o beta maior ser o comportamento contrrio ao retorno de mercado.
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RRRs: taxa de retorno requerida de um ttulo Rf: Taxa livre de risco Rm: Retorno mdio do mercado B: Beta ou risco no-diversificvel
Exemplo: O investidor gostaria de saber o atrativo da ao Petrleo Catarina, cuja beta histrico de 0,64 e, para tanto, usou a equao de SML, sabendo-se que a taxa livre de risco (poupana) de 7,44%, retorno efetivo do mercado de 18,50 % e a taxa de retorno mdio do mercado so de 28,78%.
RRRs = 0,07 + [0,64 (0,29 - 0,07)] = 0,07 + [0,64 * 0,22] = 0,07 + 0,14 = 0,21 = 21% Esta ao est superavaliada, portanto no atrativa.
SML 35 30 25
Retorno
28,78 21 18,5
7,44
0,8
1,2
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K=
Dt + (Pt Pt 1 ) Pt 1
Exemplo: A empresa Petrleo Catarina, fez uma distribuio de dividendos de R$ 2,20 p/ ao. O valor da ao desta empresa no final do exerccio anterior era de R$ 22,00. Neste ano a valorizao, conforme os analistas de mercado, ser de R$ 2,60, sendo o valor esperado da ao para o final do exerccio corrente de R$ 24,60. Qual o retorno esperado desta ao? K = 2,20 + 2,60 / 22,00 = 21,82 %
Verificando as faixas, apesar da empresa Petrleo Catarina ter um maior retorno, tem uma faixa maior e, por isto, tem maior risco. Caso queira investir em CDB ter averso ao risco, investindo no ativo (a) ter tendncia ao risco.
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Exemplo: O investidor ainda no totalmente satisfeito para decidir resolveu verificar as probabilidades dos cenrios da economia e consultou vrios economistas chegando-se as seguintes probabilidades para os cenrios da economia: Recesso, 0,30; Mais provvel, 0,50; Otimista, 0,20. Comparando-se os dois ativos chegou-se aos seguintes retornos esperados demonstrados no quadro abaixo. Ao Petrleo Catarina Cenrios da economia Probabilidades (P) Retornos (K) Retornos Ponderados (P) * (K) Pessimista 0,30 0,13 0,04 Mais provvel 0,50 0,22 0,11 Otimista 0,20 0,23 0,05 Retorno esperado 0,20 = 20,00%
CBD
Cenrios da economia Pessimista Mais provvel Otimista Retorno esperado Probabilidades (P) 0,30 0,50 0,20 Retornos (K) 0,14 0,17 0,21 Retornos Ponderados (P) * (K) 0,04 0,09 0,04 0,17 = 17,00%
O maior retorno esperado comprovadamente da Ao Petrleo, mas devido a pequena diferena dos retornos o investidor resolveu verificar o grau de disperso, utilizando-se para tanto, o indicador estatstico Desvio-Padro, o qual mede a disperso em torno do valor esperado de um retorno.
Exemplo: O investidor fez um quadro comparativo para achar a varincia e, com isso, o desvio-padro dos dois ativos.
Ao Petrleo Catarina
Cenrios da economia Pessimista Mais provvel Otimista K 13 22 23 K 20 20 20 (K - K) -7 2 3 (K - K)2 49 4 9 Probabilidades (P) 0,30 0,50 0,20 Varincia Desvio-Padro (K - K)2 (P) 14,70 2,00 1,80 18,50% 4,30
CDB
Cenrios da economia Pessimista Mais provvel Otimista K 14 17 21 K 17 17 17 (K - K) -3 0 4 (K - K)2 9 0 16 Probabilidades (P) 0,30 0,50 0,20 Varincia Desvio-Padro (K - K)2 (P) 2,70 0,00 3,2 5,90% 2,43
Ficou evidente que apesar do maior retorno da ao em relao ao CDB, ela tem maior risco devido ao seu maior grau de disperso, e comprovadamente com maior risco.
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Anlise de sensibilidade: abordagem comportamental, utiliza vrias estimativas de retorno para obter uma percepo da variabilidade entre os resultados Exemplo: A Cia. Natal est considerando duas alternativas de investimento, para as quais fez as estimativas abaixo: Ativo A Ativo B Investimento Inicial $ 10.000 $ 10.000 Taxa de Retorno Pessimista 13% 7% Mais provvel 15% 15% Otimista 17% 23% Determine a faixa de taxas de retorno para cada ativo. Qual o mais arriscado? Por que?
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Probabilidade: possibilidade de ocorrncia de um dado resultado Exemplo: no caso da Cia. Natal, as probabilidades de ocorrncia dos resultados pessimista, mais provvel e otimista so de 25%, 50% e 25% c) Distribuio de probabilidades: modelo que relaciona os probabilidades e seus respectivos resultados Grfico de barras: mostra nmero limitado de resultados e suas respectivas probabilidades Distribuio de probabilidade contnua: apresenta todos os possveis resultados e suas probabilidades associadas d) Valor esperado do retorno ( K ): o retorno mais provvel de um determinado ativo K = K Pr sendo que para resultados conhecidos e probabilidades iguais, Ki K= n Exemplo: calcular o retorno esperado dos ativos A e B da Cia. Natal.
b)
i i
e)
Desvio padro (k): mede a disperso em torno do valor esperado. o indicador mais comum de risco
2
= ( Ki K ) x Pr i
2
( Ki K ) n 1 a) Exemplo: calcular o desvio padro dos retornos esperados dos ativos A e B da Cia. Natal. Qual o de maior risco? f) Distribuio normal de probabilidade g) Coeficiente de Variao (CV): medida de disperso relativa usada na comparao de risco de ativos que diferem no retorno esperado K Exemplo: considere os dados abaixo e indique qual ativo dever ser selecionado: Ativo X Ativo Y Retorno Esperado 12% 15% Desvio Padro 9% 10%
h)
CV =
Risco e tempo: a variabilidade dos retornos e o risco relativo do ativo aumentam com o passar do tempo
Carteira eficiente: maximiza o retorno para um dado nvel de risco ou minimiza o risco para um dado nvel de retorno Retorno de uma carteira ( k p ): mdia ponderada de retornos dos ativos individuais que a compem k p = wj k j
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c)
d)
Valor esperado dos retornos da carteira ( K ) em n perodos: mdia aritmtica dos retornos da carteira observados em n perodos, com probabilidades iguais k p Kp = n Desvio Padro da carteira ( k p ): apurado da mesma forma indicada no item 2.5. para resultados conhecidos e probabilidades iguais
p
( Kj Kp ) n 1 Na realidade, o desvio padro da carteira de investimentos formada por dois ttulos a seguinte, o que dificulta o seu clculo, particularmente quando o nmero de ttulos se eleva:
2
kp =
k = w + w
2 2 2 2
2 2
+ 2( w w )
1 2 1, 2 1 2
e)
f) g)
Correlao (): mede a relao, se houver, entre srie de nmeros que representam qualquer tipo de dados Coeficiente de correlao: medida do grau de correlao entre duas sries de dados. Pode variar de +1 (correlao positiva perfeita) a -1 (correlao negativa perfeita) Diversificao e seus efeitos: para reduzir o risco total, deve-se adicionar carteira ativos que tenham correlao negativa ou positiva baixa Exemplo: os retornos esperados de trs ativos durante cinco anos so fornecidos abaixo: ANO RETORNOS DOS ATIVOS - % X Y Z 1 8 16 8 2 10 14 10 3 12 12 12 4 14 10 14 5 16 8 16 i. Calcule o valor esperado do retorno para cada ativo no perodo (ver 2.4.) ii. Calcule o desvio padro para cada ativo no perodo (ver 2.5.) iii. Calcule os retornos das carteiras formadas em partes iguais pelos ativos X & Y e X & Z para cada um dos cinco anos (ver 3.2.) iv. Calcule o valor esperado dos retornos das carteiras durante o perodo (ver 3.3) v. Calcule o desvio padro de cada uma das carteiras formadas pelos ativos X & Y e X & Z durante o perodo (ver 3.4.) vi. Quais concluses podem ser tiradas dos resultados acima calculados?
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h)
Correlao, diversificao, risco e retorno na combinao de dois ativos Coefic. de Correlao Faixa de Retorno Faixa de Risco +1 (positiva perfeita) Entre retornos de dois ativos Entre os riscos de dois ativos mantidos isoladamente mantidos isoladamente 0 (ausncia de Entre retornos de dois ativos Entre o risco do ativo mais correlao mantidos isoladamente arriscado e um valor menor que o risco do ativo menos arriscado, porm maior que zero -1 (negativa perfeita) Entre retornos de dois ativos Entre o risco do ativo mais mantidos isoladamente arriscado e zero
bp = wj b j
Equao do CAPM k j = R F + [b j (k m R F )] onde kj = retorno exigido sobre o ativo j RF = taxa de retorno livre de risco bj = coeficiente beta do ativo j km = retorno da carteira de ativos do mercado a) Exemplo: considerando uma taxa livre de risco de 4% e um retorno sobre a carteira de ativos do mercado de 8%, calcule as taxas de retorno exigidas para os ativos com beta igual a 2,0; 1,5; 1,0 e 0,5
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c)
Representao Grfica do CAPM: a Linha de Mercado de Ativos (SML) a) Essa linha reflete para cada nvel de risco no diversificvel (beta), o retorno exigido sobre o ativo de mercado b) Para o exemplo dado no item anterior, a SML seria a seguinte
Linha do Mercado de Ativos (SML)
14,00% 12,00% 10,00% Retorno 8,00% 6,00% 4,00% 2,00% 0,00% 0 0,5 1 Beta 1,5 2 2,5
Alteraes na SML Mudanas nas expectativas inflacionrias: deslocam a posio da SML paralelamente para cima ou para baixo como reflexo da mudana na taxa livre de risco, que afetada pelas expectativas inflacionrias Mudanas na averso ao risco: so refletidas na inclinao da SML, indicando a exigncia de um prmio maior ou menor, conforme a averso ao risco tenha aumentado ou diminudo e) Consideraes Gerias sobre o CAPM a) Utiliza dados histricos para estimar os retornos exigidos b) Dificuldades de aplicao para empresas cujos ativos no sejam negociados em bolsa c) Baseado em suposies que simplificam a realidade, como a hiptese do mercado eficiente d) Em todo caso, teoria amplamente aceita e utilizada
d)
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b. Determine as faixas de taxas de retorno para cada um dos dois projetos. c. Qual o projeto menos arriscado? Justifique.
2. As decises financeiras devem ser tomadas em funo dos retornos e dos riscos esperados, e do respectivo impacto dos mesmos sobre o preo do ativo avaliado. O risco de um ativo individual, uma ao, por exemplo, pode ser devidamente avaliado atravs da variabilidade dos retornos esperados. Portanto, a comparao das distribuies probabilsticas dos retornos, relativas a cada ativo individual, possibilita a quem toma decises perceber os diferentes graus de risco. Analise, abaixo, os dados estatsticos relativos aos retornos de 5 ativos.
Dados estatsticos referentes aos retornos Valor esperado Desvio-padro Coeficiente de variao Ativo A 15,0% 6,0% 0,40 Ativo B 12,0% 6,6% 0,55 Ativo C 5,0% 2,5% 0,50 Ativo D 10,0% 3,0% 0,30 Ativo E 4,0% 2,6% 0,65
O ativo MENOS arriscado o: (Provo MEC 1997). a. A b. B c. C d. D e. E 3. Para tomar uma deciso os dirigentes da Construtora Naval da Guanabara fizeram uma avaliao das alternativas X e Y, a qual indicou que as probabilidades de ocorrncia de resultados pessimistas, mais provveis e otimistas so, respectivamente, de 20%, 50% e 30%, conforme apresentado no quadro abaixo.
POSSVEIS RESULTADOS 4.7.1.1.1.1 ALTERNATIVAS 4.7.1.1.1.2 RETORNO ESPERADO 4.7.1.1.1.3 X y 6% 8% 12% 12% 14% 16%
A empresa deseja comparar as alternativas somente na base de seus retornos esperados (mdia ponderada dos retornos por suas probabilidades de ocorrncia). Os retornos esperados calculados so, respectivamente: (Provo MEC 2000). a. E(x) = 11,4%, E(Y) = 12,0%
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b. c. d. e.
E(x) = 11,4%, E(Y) = 12,4% E(x) = 12,0%, E(Y) = 12,0% E(x) = 12,0%, E(Y) = 12,4% E(x) = 12,4%, E(Y) = 11,4%
4. A Santa Maria Material Esportivo Ltda. selecionou cinco projetos objetivando atender s suas necessidades de aumento da capacidade de produo. Os dados resumidos, relativos a cada um desses projetos, esto na seguinte tabela: PROJETO RETORNO DESVIO-PADRO DO ESPERADO (%) RETORNO (%) V 20,0 6,0 X 10,0 4,0 W 20,0 7,0 Y 16,0 5,0 Z 30,0 11,0 Considerando o risco relativo (Risco/Retorno Esperado), o mais recomendvel o projeto (Provo MEC 2001). a. V b. X c. W d. Y e. Z 5. A Salinas Potiguar Ltda. deseja avaliar o risco, pela medida estatstica da amplitude de cada um dos cinco projetos que est analisando. Os administradores da empresa fizeram estimativas pessimistas, mais provveis e otimistas dos retornos anuais, como apresentado a seguir: ESTIMATIVAS TAXAS ANUAIS DE RETORNO (%) Projeto A Projeto B Projeto C Projeto D Projeto E Pessimista 14 6 10 11 12 Mais Provvel 16 16 16 16 16 Otimista 18 22 25 19 22 Com base nas informaes anteriores, o projeto de maior risco o (Provo MEC 2002). a. A b. B c. C d. D e. E 6. Douglas Keel, um analista financeiro, deseja estimar a taxa de retorno para dois investimentos de risco similares - X e Y. A pesquisa de Keel indica que os retornos imediatamente anteriores atuaro como estimativa razovel dos retornos futuros. No ano anterior, o investimento X teve um valor d mercado de R$ 20.000 e o investimento Y, de R$ 55.000. Durante o ano, o investimento X gerou um fluxo de caixa de R$ 1.500 e o investimento Y gerou um fluxo de caixa de R$ 6.800. Os valores atuais de mercado dos investimentos X e Y so de R$ 21.000 e R$ 55.000, respectivamente. a) Calcule a taxa de retorno esperada para os investimentos X e Y.
Professor: Arnoldo Schmidt Neto Adm. Empresas e Negcios
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b) Supondo que os dois investimentos sejam igualmente arriscados, qual deles Keel deveria recomendar? Por que? 7. A Micro Polo est considerando a compra de uma de duas cmaras de microfilme - R ou S. Ambas fornecem benefcios durante um perodo de dez anos e cada uma requer um investimento inicial de R$ 4.000. A administrao construiu a seguinte tabela de estimativa de probabilidades e taxas de retornos para resultados pessimistas, mais provveis e otimistas: Cmara R Cmara S Montante Probabilid Montante Probabilid Investimento Inicial 4.000 1,0 4.000 1,0 Taxa de retorno anual Pessimista 20% 0,25 15% 0,20 Mais provvel 25% 0,50 25% 0,55 Otimista 30% 0,25 35% 0,25 a) Determine a faixa para a taxa de retorno de cada uma das duas cmaras. b) Determine a taxa de retorno esperada para cada cmara. c) Qual cmara mais arriscada? Por que?
8. Jaime Vieira est considerando estruturar uma carteira contendo dois ativos, L e M. O ativo L representar 40% do valor em unidades monetrias da carteira e o ativo M corresponder aos outros 60%.Osretornos esperados durante os prximos seis anos, para cada um desses ativos, est resumido na seguinte tabela: Ano Retorno Esperado - % Ativo L Ativo M 2003 14 20 2004 14 18 2005 16 16 2006 17 14 2007 17 12 2008 19 10 a) Calcule o retorno esperado da carteira, kp, para cada um dos seis anos. b) Calcule o valor dos retornos esperados da carteira, K ,durante o perodo de 6 anos. c) Calcule o desvio padro dos retornos esperados da carteira, k p , durante o perodo de 6 anos d) Como voc caracterizaria a correlao dos retornos dos dois ativos L e M? e) Discuta quaisquer benefcios de diversificao obtidos atravs da criao da carteira
p
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9. Rosa Dantas est tentando avaliar duas possveis carteiras - ambas compostas dos mesmos cinco ativos, mas mantidos em diferentes propores. Ela est particularmente interessada em usar o beta para comparar o risco das carteiras e nisso considerar os seguintes dados coletados: Ativo Beta do Peso da Carteira - % Ativo Carteira A Carteira B 1 1,30 10 30 2 0,70 30 10 3 1,25 10 20 4 1,10 10 20 5 0,90 40 20 Total 100 100 a) Calcule o beta para as carteira A e B. b) Compare o risco de cada carteira com relao ao mercado bem como com relao a outra carteira. Qual careira mais arriscada? 9.1. Use a equao bsica para o modelo de formao de preo de ativo de capital (CAPM) para elaborar cada um dos seguintes: a) encontre o retorno exigido para um ativo com um beta de 0,90 quando a taxa livre de risco e o retorno do mercado so 8% e 12%, respectivamente; b) encontre a taxa livre de risco para uma empresa com um retorno exigido de 15% e um beta de 1,25 quando o retorno de mercado de 14%; c) encontre o retorno de mercado para um ativo com retorno exigido de 16% e um beta de 1,10, quando a taxa livre de risco de 9%; d) encontre o beta para um ativo com um retorno exigido de 15% quando a taxa livre de risco e o retorno de mercado so 10% e 12,5%, respectivamente.