000362539

UNIVERSIDADE FEDERAL DO RIO GRANDE DO SUL
FACULDADE DE CINCIAS ECONMICAS

PROGRAMA DE PS-GRADUAO EM ECONOMIA

TEORIA DA DECISO SOB INCERTEZA E A HIPTESE DA UTILIDADE
ESPERADA: CONCEITOS ANALTICOS E PARADOXOS

RAFAEL TIECHER CUSINATO
Orientador: Prof. Sabino Porto Jnior

Dissertao apresentada ao curso de
Ps-Graduao em Economia da Faculdade
de Cincias Econmicas da UFRGS como
quesito parcial obteno do ttulo de Mestre
em Economia.

Porto Alegre, 2003.

AGRADECIMENTOS

Ao prof. Sabino Porto Jnior, por ter despertado meu interesse na rea e por ter arcado
com a conseqente orientao.

Ao prof. Gicomo Babinotto Neto, pelos artigos e indicaes que forneceram os pontos
de partida deste trabalho.

Aos colegas de mestrado, pelos bons momentos de convvio, estudo e descontrao.
Honra-me muito tr-los tido como colegas. Agradeo, em especial, ao colega Danilo Arajo
Fernandes, pelas nossas freqentes discusses cerca de filosofia e cincia em geral.

Toda a nossa cincia, comparada com a
realidade, primitiva e infantil e, no entanto,
a coisa mais preciosa que temos.
Albert Einstein

SUMRIO

INTRODUO ....................................................................................................................................... 10

1. TEORIA DA DECISO E OS PRIMRDIOS DA TEORIA DA UTILIDADE ESPERADA .... 15
1.1. TEORIA DA PROBABILIDADE E O PRINCPIO DA EXPECTNCIA MATEMTICA .................................. 16
1.2. BERNOULLI E A TEORIA DA UTILIDADE ESPERADA .......................................................................... 20
1.3. A UTILIDADE SEM INCERTEZA .......................................................................................................... 24

2. AXIOMATIZAO E PROPRIEDADES DA TEORIA DA UTILIDADE ESPERADA ............ 30
2.1. VON NEUMANN, MORGENSTERN E THEORY OF GAMES AND ECONOMIC BEHAVIOR............................. 32
2.2. REPRESENTAO DA INCERTEZA EM TERMOS DE LOTERIAS ............................................................ 34
2.3. AXIOMAS DE VON NEUMANN-MORGENSTERN .................................................................................. 39
2.4. CARDINALIDADE E UNICIDADE DA FUNO UTILIDADE V.N-M ........................................................ 48
2.5. REPRESENTAO GRFICA E PROPRIEDADES DA UTILIDADE ESPERADA ......................................... 56
2.5.1. Linearidade nas probabilidades ............................................................................................... 57
2.5.2. Separabilidade aditiva .............................................................................................................. 64
2.5.3. Propriedade da razo comum ................................................................................................... 65
2.5.4. Propriedade da conseqncia comum ...................................................................................... 70

3. COMPORTAMENTO FRENTE AO RISCO.................................................................................... 75
3.1. ATITUDES FRENTE AO RISCO ............................................................................................................ 77
3.1.1. Funo utilidade de Bernoulli e atitudes frente ao risco .......................................................... 79
3.1.2. Curvas de indiferena e atitudes frente ao risco ...................................................................... 82
3.2. MEDIDAS DE AVERSO AO RISCO ..................................................................................................... 89
3.2.1. Prmio de risco, equivalente-certeza e prmio de probabilidade ............................................ 90
3.2.2. Medida de averso ao risco absoluto de Arrow-Pratt ..............................................................97
3.2.3. Medida de averso ao risco relativo de Arrow-Pratt ............................................................. 113
3.3. DOMINNCIA ESTOCSTICA ........................................................................................................... 123

4. PARADOXOS DA TEORIA DA UTILIDADE ESPERADA ........................................................ 129
4.1. PARADOXO DE ALLAIS E O EFEITO DA CONSEQNCIA COMUM .................................................... 131
4.1.1. Paradoxo de Allais .................................................................................................................. 131
4.1.2. Efeito da conseqncia comum ............................................................................................... 136
4.2. PARADOXO DA RAZO COMUM ...................................................................................................... 142
4.3. FENMENO DA REVERSO DAS PREFERNCIAS .............................................................................. 146
4.4. FRAMING EFFECT ............................................................................................................................ 150
4.5. ALM DA UTILIDADE ESPERADA ..................................................................................................... 154
4.5.1. Teoria da utilidade esperada ordem-dependente ................................................................... 158
4.5.2. Prospect theory ....................................................................................................................... 162
4.6. UTILIDADE ESPERADA NO CONCLUSIVAMENTE REFUTADA.......................................................... 166

CONCLUSO ........................................................................................................................................ 169

APNDICE: TEORIA DA DECISO (OBJETIVA) - LINHA DO TEMPO (1670-1982)....................................175

REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS ................................................................................................. 176

LISTA DE FIGURAS E QUADROS

Figura 2.1 Tringulo de Marschak-Machina ...................................................................... 37
Figura 2.2 Representao de uma loteria composta ........................................................... 38
Figura 2.3 Representao de uma loteria reduzida ............................................................ 39
Figura 2.4 Problema de escolha dinmico ......................................................................... 44
Figura 2.5 Possveis caminhos no problema de escolha dinmico .................................... 45
Figura 2.6 Implicaes entre as propriedades .................................................................... 57
Figura 2.7 Curvas de indiferena ....................................................................................... 58
Figura 2.8 As curvas de indiferena so retas e paralelas .................................................. 59
Figura 2.9 Linhas de iso-p
2
................................................................................................ 60
Figura 2.10 Direo de aumento de p
2
................................................................................. 60
Figura 2.11 Curvas de indiferena e linhas de iso-p
2
........................................................... 61
Figura 2.12 Curvas de indiferena verticais ......................................................................... 63
Figura 2.13 Curvas de indiferena horizontais ..................................................................... 64
Figura 2.14 Leque de contrao de p
2
.................................................................................. 67
Figura 2.15 Propriedade da razo comum ............................................................................ 68
Figura 2.16 Grfico de um exemplo numrico da propriedade da razo comum ................ 69
Figura 3.1 Averso ao risco (estrita) .................................................................................. 79
Figura 3.2 Propenso ao risco (estrita) ............................................................................... 80
Figura 3.3 Neutralidade ao risco (estrita) ........................................................................... 81
Figura 3.4 Linhas de iso-valor esperado ............................................................................ 83
Figura 3.5 Averso ao risco (estrita) e curvas de indiferena ............................................ 84
Figura 3.6 Propenso ao risco (estrita) e curvas de indiferena ......................................... 86
Figura 3.7 Neutralidade ao risco e curvas de indiferena .................................................. 87
Figura 3.8 Equivalente-certeza e prmio de risco .............................................................. 94
Figura 3.9 Prmio de probabilidade ................................................................................... 96
Figura 3.10 Grfico da funo u (x) = -e
x
............................................................................. 98

Figura 3.11 Conjunto de aceitao ..................................................................................... 100
Figura 3.12 Comparao de averso ao risco atravs do conjunto de aceitao ................ 102

Figura 3.13 Dominncia estocstica em primeira ordem ................................................... 126

Figura 3.14 Exemplo em que no h FSD ......................................................................... 127
Figura 4.1 Problema de escolha que gera o Paradoxo de Allais....................................... 132
Figura 4.2 Curvas de indiferena EU e o Paradoxo de Allais........................................... 133
Figura 4.3 Fanning out e o Paradoxo de Allais ............................................................... 134
Figura 4.4 Axioma da independncia e a consistncia temporal ..................................... 140
Figura 4.5 Problema de escolha que gera o Paradoxo da razo comum .......................... 142
1
................................................................................ 144
Figura 4.7 Paradoxo da razo comum ............................................................................. 145
Figura 4.8 Fanning out e o Paradoxo da razo comum ................................................... 146
Figura 4.9 Problema de escolha que gera a reverso de preferncias .............................. 147
Figura 4.10 Framing effect e pontos de referncia............................................................. 152
Figura 4.11 Funo transformao em formato de S invertido ....................................... 160
Figura 4.12 Funo transformao cncava ..................................................................... 161
Figura 4.13 Funo utilidade u hipottica ......................................................................... 165
Figura 4.14 Problema de escolha e o efeito reflexo ......................................................... 165
Quadro 4.1 Paradoxo de Allais e o argumento de Savage ................................................ 135

RESUMO

A teoria da utilidade esperada (EU) a teoria da deciso mais influente j
desenvolvida. A EU o core da teoria econmica sob incerteza, presente na maior parte dos
modelos econmicos que modelam situaes de incerteza. Porm, nas ltimas trs dcadas, as
evidncias experimentais tm levantado srias dvidas quanto capacidade preditiva da EU
gerando grandes controvrsias e uma vasta literatura dedicada a analisar e testar suas
propriedades e implicaes. Alm disso, vrias teorias alternativas (teorias no-EU,
geralmente, generalizaes da EU) tm sido propostas.

O objetivo deste trabalho analisar e avaliar a teoria da utilidade esperada (objetiva)
atravs de uma reviso da literatura, incorporando os principais conceitos desenvolvidos ao
longo do tempo. Alm disso, este trabalho desenvolve algumas anlises originais sobre
representao grfica e propriedades da teoria da utilidade esperada.

O trabalho adota uma perspectiva histrica como fio condutor e utiliza uma
representao da incerteza em termos de loterias (distribuies de probabilidade discretas).
Em linhas gerais, o roteiro de anlise do trabalho o seguinte: princpio da expectncia
matemtica; Bernoulli e a origem da EU; teoria da utilidade sem incerteza; axiomatizao da
EU; representao grfica e propriedades da EU; comportamento frente ao risco; medidas de
averso ao risco; dominncia estocstica; paradoxos da EU e a reao dos especialistas frente
aos paradoxos.

A concluso que existem fortes evidncias experimentais de que a EU
sistematicamente violada. Porm, a existncia de violaes no foi ainda suficientemente
testada em experimentos que permitam o aprendizado (tal como pode ocorrer em situaes de
mercado), onde existe a possibilidade de que as preferncias evoluam e que haja uma
convergncia de comportamento para a EU (ainda que esta possibilidade no se aplique a
situaes singulares ou que ocorram com pouca freqncia). possvel que testes deste tipo
venham a confirmar, em maior ou menor grau, as violaes da EU. Mas mesmo que isto
ocorra, no significa que a EU no seja til ou que deva ser abandonada. Em primeiro lugar,
porque a EU representou um grande avano em relao ao princpio da expectncia
matemtica, seu antecessor. Em segundo lugar, porque a EU implica em uma srie de
propriedades analiticamente convenientes, gerando instrumentos de anlise bastante simples
(de fato, permitiu a explicao de numerosos fenmenos econmicos), contrastando com a
maior complexidade envolvida com o uso das teorias no-EU. Neste cenrio, faz mais sentido
pensar na EU sendo eventualmente complementada por teorias no-EU do que, sendo
abandonada.

ABSTRACT

The theory of expected utility (EU) is the most influent decision theory developed
until today. The EU is the core of the economic theory under uncertainty, and it is used in
most of the economic models that model uncertainty contexts. But, in the last three decades,
the experimental evidences have raised serious doubts towards the EU's ability to predict, thus
generating an enormous controversy and a vast literature, dedicated to analyze and to test its
properties and implications. Besides this, several alternative theories (non-EU theories,
normally, EU generalizations) are being proposed.
The objective of this work is to analyze and to evaluate the (objective) expected utility
theory through a review of the literature, incorporating the main concepts, that were
developed through the years. Besides this, this work develops some original analysis about
graphical representation and properties of expected utility theory.
The work adopts a historical perspective as a leading line and uses an uncertainty
representation in terms of lotteries (discrete probability distributions). In general terms, the
route of the work's analysis is the following: mathematical expectation principle; Bernoulli
and the origin of the EU; utility theory without uncertainty; EU axiomatization; graphical
representation and EU's properties; attitudes toward risk; measures of risk aversion; stochastic
dominance; EU's paradoxes and the specialists reactions toward them.
The conclusion is that there are strong experimental evidences that the EU is
systematically violated. But the existence of violation was not enough tested yet in
experiments that allow opportunity for learning (as it can occur in market contexts), where
there is the possibility that the preferences evolve and the convergence of behavior towards
the EU (although this possibility is not applicable to single situations or it doesn't happen very
often). It is possible that this kind of tests confirm, in a minor or major level, the violations of
the EU. But even though this can happen, it doesn't mean that the EU is not useful or that it
should be put away. First of all, because the EU represented a great advance in relation to the
mathematical expectation principle, its predecessor. Second, because the EU implies in a
sequence of analitycally convenient properties, generating very simple tools of analysis (in
fact, it allowed the explanation of many economical phenomena), contrasting with the bigger
complexity involved with the use of the non-EU theories. In this scenery, it makes more sense
to think about the EU as being contingently complemented by non-EU theories as for being
abandoned.

INTRODUO

Os maiores filsofos e pensadores reconheceram que o comportamento humano
pautado pela incerteza e pelo conhecimento limitado do mundo. Ainda que por vezes a certeza
possa ser uma noo conveniente, no h nada que possamos fazer sem estar deriva do
acaso seja porque nossa ignorncia nos cega frente certeza, seja porque a certeza no passa
de uma miragem, fabricada frente de nossos olhos por um universo incerto. Mas seria este
um motivo para algum se silenciar frente s vicissitudes da vida e contemplar o acaso como
um desgnio inacessvel dos deuses?

Talvez no. Uma alternativa seria tentar compreender o acaso. E como parte desta
compreenso, poderia-se desenvolver uma teoria da deciso capaz de guiar e descrever o
comportamento humano. Mas, contrariamente ao que se poderia esperar, no foi um estudioso
do comportamento humano que deu partida a esta empreitada intelectual. Precisou um
matemtico inventar a Teoria da Deciso para que o mundo se desse conta de um mundo
inexplorado ainda que nem fosse este seu objetivo. De fato, queria ele apenas convencer
alguns amigos de que deveriam tornar-se devotos de Deus, e acabou estabelecendo o primeiro
princpio matemtico capaz de lidar com a tomada de deciso sob incerteza. Se seus amigos
foram convencidos, a histria no tem resposta; mas que ele transformou o acaso, um
desgnio dos deuses, em uma matria mundana, ningum duvida.

Anos mais tarde, quando o primeiro princpio matemtico pareceu falhar, outro
matemtico entrou em cena e deu origem hiptese da utilidade esperada, concebendo a
teoria da deciso mais influente de todos os tempos: a teoria da utilidade esperada (EU).

11
Passados mais de duzentos anos, a hiptese da utilidade esperada encontra-se
difundida pelos departamentos de economia ao redor do mundo exercendo um papel crucial
na teoria econmica contempornea.

A EU amplamente utilizada para modelar o comportamento dos agentes
econmicos, podendo ser considerada o core da teoria econmica sob incerteza. A sua
aplicao vem obtendo sucessos tericos continuados em diversas reas da microeconomia,
como teoria dos jogos, economia da informao e finanas. A EU a engrenagem da
chamada revoluo da informao, que alterou de sobremodo os rumos da pesquisa
econmica contempornea, proporcionando importantes novos resultados. Alm disso, a EU
expandiu seus domnios macroeconomia, estando presente nos diversos modelos
microfundamentados sob condies de incerteza.

Mais do que isto, a hiptese da utilidade esperada conquistou adeptos nas mais
diversas reas do conhecimento, desde a matemtica, at a administrao, psicologia e
cincias polticas. Assim, ainda que o estudo da teoria da deciso tenha encontrado seu
habitat natural nos departamentos de economia, no h erro algum em afirmar que se trata
de uma rea multidisciplinar com seus avanos repercutindo em uma gama de agendas de
pesquisa.

Portanto, o fato de muitos pesquisadores atualmente preocuparem-se com o
desenvolvimento de um melhor entendimento das implicaes da EU e dos determinantes do
comportamento de escolha no deve ser motivo de surpresa. Muitas questes tm sido
levantadas. Ser a EU uma teoria plausvel para descrever o comportamento dos tomadores de
deciso? Quais so efetivamente as implicaes da teoria da utilidade esperada? Estas
questes so bastante relevantes, especialmente porque as evidncias experimentais
produzidas nas ltimas trs dcadas tm levantado srias dvidas quanto acuidade emprica
da EU sendo fonte de fortes controvrsias nos meios acadmicos. A dvida em relao
capacidade preditiva da EU levou ao desenvolvimento de dezenas de teorias alternativas
(teorias de utilidade no-esperada, geralmente, generalizaes da EU) para acomodar as
evidncias no-compatveis com a EU .

Desta forma, muito importante que os economistas (e outros acadmicos
interessados) analisem atentamente a teoria da utilidade esperada, buscando uma melhor

12
compreenso de seus axiomas, propriedades, implicaes e limitaes. Como conseqncia,
possibilitar-se-a uma avaliao mais madura e ponderada da EU.

Esta tarefa tem sido realmente colocada a cabo na literatura internacional, tanto atravs
de artigos em peridicos, como atravs de livros que revisam a literatura especfica.
Infelizmente, este tema no tem sido explorado no Brasil, constituindo-se em um espao em
branco na literatura econmica nacional. Desta forma, o presente trabalho toma sentido, em
parte, como uma tentativa de desenhar os primeiros traos neste espao, chamando a ateno
para a importncia do tema.

Neste ponto, cabe lembrar da existncia de confuses semnticas em relao palavra
incerteza. Neste trabalho, utilizaremos as palavras risco e incerteza como sinnimos. Ou seja,
consideraremos que uma situao envolve risco ou incerteza quando embora no saibamos o
resultado que ser obtido, conhecemos os possveis resultados e suas respectivas
probabilidades.
1

Procuraremos revisar os principais conceitos relacionados teoria da utilidade
esperada, dando nfase s interpretaes matemticas e analticas-intuitivas das suposies e
implicaes, dos instrumentais tericos e dos paradoxos. Neste sentido, estaremos avanando
em relao aos manuais de microeconomia, que, talvez pela sua prpria natureza, apresentam
a EU de maneira bastante concisa e sem um exame analtico detalhado.

Este trabalho apresenta duas novidades em relao aos demais da rea. A primeira
adotar uma perspectiva histrica como fio condutor. Ainda que uma breve restrospectiva seja
muito comum nas publicaes que revisam a literatura da EU, pelo que consta, nenhuma
ordena a apresentao dos conceitos pelo curso histrico, tampouco analisa as controvrsias
histricas que levaram a desenvolvimentos e interpretaes importantes na rea. Daremos
ateno especial a estas controvrsias atribuindo a elas, mais do que um valor histrico, j
que nos permitiro analisar e compreender aspectos relevantes da teoria.

1
Seguidamente, a palavra incerteza utilizada no sentido de incerteza knightiana. Para Frank Knight, a incerteza
corresponde a situaes onde no possvel efetuar uma mensurao objetiva de probabilidades, seja porque no
possvel obter as probabilidades para os diferentes eventos possveis ou seja porque no possvel listar todos
os possveis eventos. Entretanto, cabe ressaltar, que embora utilizaremos risco e incerteza como sinnimos, no
haver perda de inteligibilidade, j que a incerteza knightiana no assunto deste trabalho. Assim, estaremos
tratando unicamente da verso objetiva da teoria da utilidade esperada. A verso subjetiva da teoria da utilidade
esperada, que remete aos trabalhos de Savage (1954 [1972]), e a verso hbrida de Anscombe e Aumann, no
sero objetos de nossa anlise.
Para uma discusso sobre os diferentes formas de interpretar a incerteza no contexto da cincia econmica, ver
Lawson (1988), Leroy & Singell (1987), Carvalho (1988) e Dunn (2001).

13
A segunda novidade o desenvolvimento de algumas anlises originais sobre
representao grfica e propriedades da teoria da utilidade esperada. Introduziremos as curvas
de indiferena apresentadas com intercepto, as linhas de iso-valor esperado, as anlises-
limite das curvas de indiferena (curvas de indiferena verticais e horizontais), o leque de
contrao de p
2
, o caminho de contrao de p
2
, e uma representao grfica para a
propriedade da razo comum.

Como balizador de nossas anlises, utilizaremos a representao da incerteza em
termos de loterias (i.e., distribuies de probabilidade discretas). Esta escolha se explica pela
possibilidade de unificar a notao para todos os tpicos tratados neste trabalho: desde os
primeiros desenvolvimentos da teoria da deciso at os paradoxos, ambos originalmente
formulados em termos discretos.

Ainda que iremos fazer uma anlise generalista da EU, fornecendo elementos para que
ela possa ser avaliada, til especificar os principais pontos que iremos abordar. Assim, os
objetivos especficos deste trabalho so:

(1) Situar a teoria da utilidade esperada como um desenvolvimento que surgiu dentro
de um campo de estudo mais amplo, o campo da teoria da deciso. Discutir a interpretao de
um fundamento importante da teoria, o conceito de utilidade, que freqentemente motivo de
mal-entendidos.

(2) Interpretao analtica dos axiomas e propriedades da teoria da utilidade esperada.
Em especial, explorar a anlise grfica das curvas de indiferena no tringulo de Marschak-
Machina, geralmente deixado em segundo plano na literatura.

(3) Desenvolver algumas anlises originais referentes representao grfica e
propriedades da teoria da utilidade esperada: as curvas de indiferena apresentadas com
intercepto, as linhas de iso-valor esperado, as anlises-limite das curvas de indiferena
(curvas de indiferena verticais e horizontais), o leque de contrao de p
2
, o caminho de
contrao de p
2
, e a anlise grfica da propriedade da razo comum; todos representados sobre
o tringulo de Marschak-Machina.

(4) Anlise da EU como um instrumento para modelar diferentes comportamentos
frente ao risco.

(5) Anlise e interpretao dos paradoxos da EU.

14

Assim, no captulo 1, trataremos dos primeiros passos desenvolvidos em teoria da
deciso, que comearam com o princpio da expectncia matemtica e logo foram substitudos
pela hiptese da utilidade esperada. Veremos tambm que a teoria da deciso entrou no
escopo de estudo dos economistas, inicialmente, em uma verso sem incerteza, chamada de
teoria da utilidade. Veremos que esta entrada no se fez sem controvrsias o conceito de
utilidade foi motivo de fortes debates e desentendimentos.

No captulo 2, discutiremos a axiomatizao da teoria da utilidade esperada proposta
por John Von Neumann e Oskar Morgenstern, bem como a controvrsia que surgiu em
conseqncia do indexador cardinal implicado pelos seus axiomas. Trataremos, tambm, da
representao grfica e das propriedades da EU.

No captulo 3, nos ocuparemos com a anlise e representao grfica dos diferentes
comportamentos frente ao risco. Alm disso, nos aprofundaremos na suposio de
comportamento avesso ao risco, tratando de conceitos e medidas relacionados averso ao
risco. Na parte final do captulo, faremos uma breve introduo literatura de dominncia
estocstica.

Finalmente, no captulo 4, trataremos das evidncias que tm guiado boa parte da
discusso contempornea sobre a EU e que tm colocado a teoria em xeque. Veremos o
Paradoxo de Allais (como um caso particular do efeito da conseqncia comum), o Paradoxo
da razo comum, o fenmeno da reverso das preferncias e o framing effect.
Concluiremos o captulo com uma anlise das duas reaes distintas que os especialistas tm
oferecido em relao aos paradoxos.

1. TEORIA DA DECISO E OS PRIMRDIOS DA
TEORIA DA UTILIDADE ESPERADA

Os seres humanos sempre foram uns curiosos sobre si mesmos. Desde que se
desenvolveu a escrita, numerosas so as obras que procuram tratar ou entender o
comportamento humano. Inicialmente, vale dizer, o comportamento era compreendido em
termos puramente literrios, sem qualquer tipo de formalizao ou uso de equaes e modelos
matemticos. Os critrios utilizados eram distantes dos que hoje comumente empregamos na
cincia moderna. A matemtica estava ainda em seus primrdios e no estava claro em que
extenso era aplicvel ao mundo real. Mesmo em relao ao estudo do mundo fsico, muitos
acreditavam que a matemtica teria pouco ou nada a contribuir. Talvez, utilizar a matemtica
para compreeender o comportamento humano fosse algo inimaginvel.

A partir do renascimento no sculo XV, houve um despertar do interesse pelas artes e
pelo conhecimento. Com os avanos estabelecidos por Nicolau Coprnico (1473-1543),
Johannes Kepler (1571-1630) e Galileu Galilei (1564-1642), poucos continuaram a sustentar
que a matemtica teria pouco a contribuir para o entendimento do mundo material. Galileu
considerado o pai da fsica matemtica; enquanto muitos discutiam a aplicabilidade da
matemtica ao mundo, Galileu simplesmente aplicou e, talvez, tenha encerrado a
discusso.

Por outro lado, a aplicabilidade da matemtica ao estudo do comportamento humano
foi algo mais inusitado e novamente sujeito a controvrsias. Muitos argumentavam que o
comportamento humano era algo fundamentalmente diferente do mundo fsico. Embora este
pudesse ser tratado atravs de equaes matemticas, o mesmo no se daria com o

16

comportamento humano, que devido presena do elemento humano e natureza do
fenmeno psicolgico, seria irredutvel matemtica e sujeito ao livre arbtrio dos indivduos.

Controvrsia parte, o fato que os primeiros desenvolvimentos da teoria da
probabilidade nos sculo XVII pelos matemticos Blaise Pascal (1623-1662) e Pierre de
Fermat (1601-1665) permitiram o surgimento da primeira teoria matemtica que tratou do
comportamento humano. Foi o prprio Pascal que a formulou. Pascal tinha um problema nada
mundano a resolver queria estabelecer a correo de levar ou no uma vida devotada a
Deus. A incgnita quanto existncia divina foi a motivao responsvel pelo surgimento da
primeira teoria da deciso: o princpio da expectncia matemtica, que levou Pascal a
defender a f em Deus em termos pragmticos.

Assim, o princpio da expectncia matemtica ser o nosso assunto na seo 1.1. Na
seo 1.2, veremos que as limitaes deste princpio levaram o matemtico Daniel Bernoulli,
em 1738, a propor a teoria da utilidade esperada (EU), ainda que sem a fundamentao
axiomtica contempornea.

Conquanto importante, veremos na seo 1.3 que a contribuio de Bernoulli foi
esquecida por um longo perodo. Ainda no sculo XVIII, Jeremy Bentham redescobriu o
conceito de utilidade atravs de sua filosofia utilitarista. Na segunda metade do sculo XIX, o
utilitarismo de Bentham influenciou fortemente os economistas marginalistas, que
incorporaram a utilidade em suas teorias, modelando contextos sem incerteza. Porm, o
conceito de utilidade foi alvo de diversas crticas e contestaes que culminaram em grandes
debates nas primeiras dcadas do sculo XX, especialmente sobre a mensurabilidade e a
natureza da utilidade. Veremos que estas controvrsias conduziram a uma interpretao
operacionalista da teoria da utilidade, tal como interpretada hoje.

1.1 A teoria da probabilidade e o princpio da expectncia matemtica

A histria da probabilidade talvez tenha comeado com o monge franciscano Luca
Paccioli. Paccioli nasceu por volta de 1445 e, em 1494, publicou sua obra prima: Summa de
arithmetic, geometria et proportionalit. Nesta obra, ele formulou o famoso problema da
partilha:

17

A e B esto empenhados em um honesto jogo de balla. Eles concordam em
continuar at que um deles vena seis rodadas. O jogo realmente termina quando A
venceu cinco, e B, trs rodadas. Como devem ser divididas as apostas? (Paccioli
apud Bernstein, 1997, p.43).

A primeira tentativa de resoluo deste problema foi dada pelo prprio Paccioli, mas
fracassou. A soluo de Paccioli afirmava que as apostas deveriam ser divididas na
proporo de 5 para 3, ou seja, na proporo exata de partidas vencidas por cada jogador no
momento em que o jogo foi interrompido.
1

As prximas tentativas, que no lograram xito, foram as de Gerolamo Cardano em
1539 e de Tartaglia em 1556. O ltimo sugeriu uma complicada e incorreta soluo, mas era
ctico em relao existncia de uma soluo objetiva.
2

A soluo definitiva para este enigma foi proposta por Blaise Pascal e Pierre de
Fermat. Em 1654, o nobre Cavaleiro de Mr, atrado pelos jogos de azar, questionou Pascal
sobre o problema da partilha. Pascal correspondeu-se com Fermat e os dois propuseram
diferentes mtodos de resoluo. A soluo de Fermat baseou-se no clculo da probabilidade
de um evento e a de Pascal, no conceito de valor esperado. Apesar de diferentes, ambas eram
equivalentes, e marcaram o incio da teoria da probabilidade.
3

Pascal passou a vida dividido entre a carreira matemtica e a religiosa. Embora fosse
um grande matemtico, era um catlico devoto e suas convices religiosas seguidamente o
afastaram de sua produo intelectual. Foi famosa sua primeira converso que, em 1646,
levou-o a aderir ao jansenismo. Em 1650, Pascal retomou uma vida mundana, para mais
tarde, em 1654, ceder novamente as suas convices religiosas e fazer sua segunda
converso, abandonando, definitivamente, os prazeres profanos.

Se bem que sua obstinao religiosa pode ter atrapalhado sua obra matemtica, sua
religiosidade foi responsvel pela formulao da primeira teoria da deciso que se tem notcia.
Pascal queria responder a indagao sobre se deveramos ou no ser devotos a Deus. Talvez,
em uma situao como esta, muitos responderiam associando ao fato de Deus existir ou no.

1
Cf. Crusius (2001).
2
Cf. Crusius (2001).
3
Cf. Stewart (1991) e Bernstein (1997).

18

Porm, Pascal acreditava que a existncia ou no de Deus era algo que a razo no poderia
determinar.

Examinaremos, pois, esse ponto, e digamos: Deus existe ou no existe. Mas para
que lado ns nos inclinaremos? A razo nada pode determinar: h um caos infinito a
separar-nos. Na extremidade desta distncia infinita, joga-se um jogo no qual
resultar cara ou coroa. Em que apostareis vs? Pela razo, no o podeis fazer nem
em uma nem em outra; pela razo, no podeis descartar nenhuma das duas. (Pascal
apud Crusius, 2001, p.62).

Pascal afirmou que no era uma questo de acreditar ou no em Deus. Segundo ele,
no podemos decidir acreditar ou no em Deus a f no objeto de escolha racional. O que
podemos decidir conduzir a vida de acordo com os princpios cristos, como se Deus
existisse, ou conduzir a vida de acordo com a satisfao das paixes humanas, como se Deus
no existisse. A primeira, era a alternativa da vida pia; a segunda, a da vida mundana.
4

Segundo Pascal, apesar da razo no poder determinar a existncia ou no de Deus,
este, de fato, existe ou no, independente da nossa crena. Porm, a verdade somente nos seria
revelada na ocasio de nossa morte. O problema que precisaramos decidir por alguma
alternativa de vida antes de morrer. Para propor uma deciso, Pascal retomou o conceito de
valor esperado, que ele utilizou para solucionar o problema da partilha.

Para Pascal, o ganho de uma vida pia, caso Deus existisse, seria infinito; caso no
existisse, seria zero. Por outro lado, o ganho de uma vida mundana seria algum valor
constante, digamos, k, independentemente de Deus existir de fato ou no o Deus de Pascal
no era castigador.

Atribuindo uma probabilidade 0 para a existncia de Deus e 1- para a no
existncia de Deus, o valor esperado (ou esperana matemtica) de levar uma vida pia seria

E(vida pia) = + (1-) 0 = ,

enquanto que o valor esperado de uma vida mundana seria

E(vida mundana) = k + (1-) k = k.

4
Cf. Crusius (2001).

19

Portanto, E(vida pia)>E(vida mundana), qualquer que seja a probabilidade de Deus existir.
Assim, Pascal concluiu que viver como se Deus existisse, atravs da vida pia, seria a melhor
opo, pois a vida pia domina em valor esperado a vida mundana.

Ora, h, aqui, uma infinidade de vida infinitamente feliz a ganhar, um acaso de
ganho contra um nmero finito de acasos de perda, e o que vs jogais finito. Isso
no deixa escolha: sempre que seja o infinito e que no haja um nmero infinito de
acasos de perda contra apenas um ganho, no h lugar para a exitao, preciso dar
tudo. E assim, quando se forado a jogar, preciso renunciar razo para
conservar a vida, em lugar de arrisc-la pelo ganho infinito to prestes a ocorrer
quanto a perda do nada. (Pascal apud Crusius, 2001, p.63).

O objetivo de Pascal foi apontar uma racionalidade para a aposta na existncia de
Deus. Assim, argumentou que a deciso deveria ser baseada na comparao entre os valores
esperados. Esta comparao, que ficou conhecida como princpio da expectncia matemtica,
chamou ateno de outros matemticos e foi amplamente utilizada como mtodo de anlise
de decises durante as ltimas dcadas do sculo XVII.

Formalmente, se X= (x
1
,x
2
,...x
n
) o vetor de possveis resultados e L
k
= (p
1
k
,p
2
k
,...p
n
k
),
k=1,2,...,K, so os vetores de probabilidades das apostas disponveis, ento o princpio da
expectncia matemtica nos diz que a aposta L
e
, 1 e K deve ser a escolhida entre K apostas
de valor esperado diferentes se e somente se

n n
e k
i i i i
i=1 i=1
x p x p

para todo k=1,2,...,K. (1.1)

Uma propriedade interessante deste princpio que a varincia dos possveis retornos
no importa a nica medida importante para a tomada de decises o valor esperado.
Contemporaneamente, diramos que este princpio no leva em conta as possveis atitudes dos
indivduos frente ao risco. Apesar desta limitao, que hoje algo bastante clara e naquela
poca ainda no era o princpio da expectncia matemtica podia ser aplicado a vrios tipos
de problemas e constituiu-se no primeiro desenvolvimento intelectual capaz de lidar com
decises em condies de incerteza.

20

1.2 Bernoulli e a teoria da utilidade esperada

Apesar da praticidade do princpio da expectncia matemtica, suas limitaes no
tardaram muito a aparecer. Evidncias anmalas acumularam-se e Daniel Bernoulli foi o
principal porta-voz da insatisfao com este princpio. Se o princpio da expectncia
matemtica adequado, como justificar a existncia de seguros?

Em 1738, Bernoulli publicou um ensaio no Commentarii Academiae Scientiarum
Imperialis Petropolitanae
5
, apontando que um mercador prudente pode segurar seu navio
contra perdas no mar mesmo sabendo que estar aumentando a riqueza esperada da
companhia de seguros s custas da sua. Para algum que mantivesse o princpio da
expectncia matemtica em seus processos de deciso, seria to absurdo fazer um seguro
quanto jogar dinheiro fora. Como qualquer um concordaria que no insanidade fazer um
seguro, ento o comportamento do mercador seria uma violao flagrante do princpio da
expectncia matemtica.
6

Neste mesmo artigo, Bernoulli citou o hoje famoso Paradoxo de So Petersburgo,
para enfatizar que homens prudentes no obedecem invariavelmente ao princpio da
expectncia matemtica. O paradoxo foi publicado originalmente por Nicholas Bernoulli, seu
primo, em 1731. O paradoxo pode ser apresentado do seguinte modo: suponha que uma
moeda jogada repetidamente at que a primeira cara aparea. O jogo paga 2
n-1
dlares se a
primeira cara aparecer na ensima jogada. Qual o preo que um indivduo pagaria para entrar
neste jogo?

Se o indivduo se baseasse no princpio da expectncia matemtica, ele estaria
disposto a pagar, no mximo, o valor da esperana matemtica. Como o valor da esperana
matemtica

n
n-1
n=1
1
E(L) = 2
2
| |

|
\ .

5
Em portugus, Autos da Academia Imperial de Cincias de So Petersburgo.
6
Cf. Savage, 1954 [1972].

21

1 1 1 1 1 1
E(L) = 1+ 2 + 4 + ...+ = + + + ... = +
2 4 8 2 2 2
,

ele estaria disposto a pagar qualquer preo para entrar neste jogo. No importa o quo rico
fosse o indivduo, ele estaria disposto a entregar toda a sua riqueza para poder participar deste
jogo. O que certamente destoaria do comportamento observvel no mundo real, onde a
maioria das pessoas no estariam dispostas a pagar mais do que uns poucos dlares para
participar deste jogo.

A soluo que Bernoulli props para o Paradoxo de So Petersburgo considerada o
marco inicial da teoria da utilidade esperada (EU). Bernoulli argumentou que o valor que
uma pessoa atribui a sua riqueza no o prprio valor monetrio desta, mas sim seu valor
moral ou utilidade:

(...) a determinao do valor de um item no pode ser baseado em seu preo, mas
sim na utilidade que ele fornece. O preo de um item depende somente do prprio
item e igual para todo mundo; a utilidade, contudo, depende das circunstncias
particulares do indivduo que faz a estimativa. (Bernoulli,1738 [1954], p.24).

Bernoulli postulou o que mais tarde seria conhecido como a lei da utilidade marginal
decrescente, que implica que medida que a riqueza aumenta, decresce a utilidade adicional
devido ao aumento da riqueza. Em termos matemticos, esta lei diz que a utilidade em funo
do dinheiro ou da riqueza uma funo cncava.

Bernoulli foi alm e sups que a utilidade igual ao logaritmo (em qualquer base) do
resultado em termos monetrios. Ou seja, u(x) = log
B
x onde x o resultado e B uma base
qualquer (B>0 e B1). O clculo da utilidade esperada semelhante ao clculo do valor
esperado, mas com a utilidade servindo de peso. Assim, a utilidade esperada de uma loteria

i i
i
U(L) p u(x ) =
(1.2)

Bernoulli afirmou que os indivduos procuram maximizar a esperana moral ou,
equivalentemente, a utilidade esperada dos resultados. Formalmente, se X= (x
1
,x
2
,...x
n
) o
vetor de possveis resultados e L
k
= (p
1
k
,p
2
k
,...p
n
k
), k=1,2,...,K, so os vetores de probabilidades

22

das apostas disponveis, ento a teoria da utilidade esperada afirma que a aposta L
e
, 1 e K,
deve ser escolhida entre K apostas de utilidades esperada diferentes se e somente se

n n
e k
i i i i
i 1 i 1
p u(x ) p u(x )
= =

para todo k=1,2,...,K. (1.3)

Aplicando o conceito de utilidade esperada ao Paradoxo de So Petersburgo e supondo
que a utilidade de qualquer resultado igual ao logaritmo na base 10 do resultado, obtemos:

( )
n
n-1
10
n=1
1
U(L) = log 2 = 0, 30103 .
2
| |

|
\ .

Isto significa que, sendo X o preo mximo que o indivduo estaria disposto a pagar para
entrar no jogo, temos

10
U(X) = log X = 0, 30103 X = 2 ;

isto , o indivduo estaria disposto a pagar, no mximo, 2 dlares.

De fato, podemos mostrar que independentemente da base que utilizssemos para o
logaritmo, o indivduo estaria disposto a pagar apenas 2 dlares.
7
Assim, o paradoxo estaria
resolvido.
8

7
Suponha
( )
n
n=1
n-1
B
U(L) = log
1
2
2
| |
|
\ .
. Ento,
( )
n
B B
n=1
n-1
U(X) = log X = log
1
2
2
| |

|
\ .

( )
( )
( )
( )
1 1
8 4 n-1
B B B
B B B
n
1
1 1
(n-1)
2
8 4
B
n=1
n
B
n=1
n
B
1
1 1 1 log 1+log 2 +log 4 +...
2
log 1+ log 2+ log 4+...
2
2 4 8
2
1 log 1 2 4 ...
n-1
2
n=1
log
log
=
X = B X = B X = B
X = B X B X = X = 2 2
| |
|
\ .
| |
| | | | |
|
| |
\ .
\ . \ .
(
( | |
(
( |
| |
(
( |
|
(
\ . \ .

( ) n-1
n
2
n=1
n n
n=1 n=1
Como ento
n - 1 n - 1
X = 2 = 1 X = 2.
2 2

.

8
Na verdade, a soluo de Bernoulli para o Paradoxo de So Petersburgo no completamente satisfatria.
fcil fazer uma modificao no jogo de tal forma que o paradoxo reaparea. Adaptemos o jogo da seguinte
maneira: suponha que uma moeda jogada repetidamente at que a primeira cara aparea. O jogo paga
2
n-1
10 dlares se a cara aparecer na ensima jogada. Qual o preo que um indivduo pagaria para entrar
neste jogo?

23

Os crditos do desenvolvimento inicial da EU no devem ser atribudos unicamente a
Bernoulli. Em 1731, sete anos antes da publicao histrica de Bernoulli, Gabriel Cramer
forneceu uma soluo semelhante para o paradoxo atravs de uma carta enviada ao primo de
Daniel Bernoulli, Nicholas Bernoulli. Em um ps-escrito ao artigo de 1738, Daniel Bernoulli
reconheceu o trabalho de Cramer, citando vrias partes, entre elas:

Voc me pediu uma explicao da discrepncia entre o clculo matemtico e a
avaliao vulgar. Eu acredito que isto resulta do fato que, em suas teorias, os
matemticos avaliam o dinheiro em proporo a sua quantidade enquanto, na
prtica, as pessoas com senso comum avaliam dinheiro na proporo da utilidade
que elas podem obter dele. (Cramer apud Bernoulli, 1738 [1954], p.33).

Com a teoria da utilidade esperada, a subjetividade foi definitivamente introduzida
teoria da deciso. Para efetuar clculos utilizando o princpio da expectncia matemtica, no
era necessrio fazer qualquer tipo de avaliao subjetiva, bastava multiplicar as
probabilidades pelos possveis resultados. Com a EU, a avaliao subjetiva dos tomadores de
deciso passou a ter um papel fundamental. Os possveis resultados e as probabilidades
passaram a no ser mais suficientes para determinar a deciso pois a utilidade... depende das
circunstncias especficas de quem faz a estimativa... No h razo para supor que os riscos
estimados por cada indivduo devam ser considerados de mesmo valor (Bernoulli apud
Bernstein, 1997, p.103).

( )
n-1
n n
2 n-1
10
n=1 n=1
1 1 1 1 1
U(L) = log 10 = 2 = + + + ... = +
2 2 2 2 2

| | | |
| |
\ . \ .

Como podemos perceber, o Paradoxo de So Petersburgo reaparece pois o indivduo estaria disposto,
novamente, a pagar qualquer quantia para entrar no jogo. De fato, sempre que as utilidades forem inversamente
proporcionais s probabilidades, a soluo de Bernoulli falha. Mais generalizadamente, sempre que as utilidades
crescerem a uma razo maior ou igual ao inverso da razo da progresso das probabilidades, o paradoxo
reaparece.

Desta forma, somente funes utilidades que sejam limitadas superiormente podem solucionar o paradoxo.
(Uma funo y=f (x) com domnio D limitada superiormente se existe um nmero k tal que f (x)k para
qualquer xD.) Para mais detalhes sobre o Paradoxo de So Petersburgo, ver Samuelson (1977).

24

1.3 A utilidade sem incerteza

De incio, no tinhamos nada. Ento Pascal e Fermat entraram em cena e
estabeleceram os primrdios da teoria da probabilidade. Vimos que, alguns anos mais tarde,
estes primrdios permitiram que Pascal desenvolvesse o princpio da expectncia matemtica,
que iluminou, pela primeira vez atravs da matemtica, aspectos da tomada de deciso sob
incerteza. As anomalias com o princpio no tardaram a aparecer e Bernoulli props o
princpio mais geral da maximizao da utilidade esperada.
9

Esperaramos que a seqncia da histria da teoria da deciso tivesse sido continuada
por adeptos da teoria de Bernoulli, j que a teoria representou o estabelecimento de mais um
passo intelectual importante na tentativa de modelar o comportamento humano. Mas no foi o
que de fato ocorreu. A teoria de Bernoulli foi esquecida e o conceito de utilidade foi
redescoberto vrias vezes durante os sculos XVIII e XIX. Alm disso, quando os
economistas comearam a utilizar a utilidade em suas anlises, j no sculo XIX, o uso do
conceito era restrito ao caso sem incerteza, salvo breves passagens, nas quais a incerteza foi
geralmente tratada de maneira informal.

A redescoberta mais influente da utilidade foi efetuada no final do sculo XVIII por
Jeremy Bentham (1748-1832), sob a gide de sua filosofia utilitarista. O utilitarismo se
fundamentava no hedonismo dos gregos antigos: os indivduos agem de maneira a buscar o
mximo possvel de felicidade. Sua principal obra foi The principles of morals and
legislation,
10
publicada em 1789. Segundo Bentham,

Por utilidade se entende aquela propriedade de qualquer objeto pela qual ele tende
a produzir benefcio, vantagem, prazer, bem ou felicidade (tudo isso, no caso
presente, vem dar na mesma coisa), ou (o que tambm o mesmo) evitar a
ocorrncia de dano, sofrimento, mal ou infelicidade para aquele cujo interesse est
em considerao. (Bentham apud Jevons, 1871 [1996]).

Bentham sintonizava-se com o mecanicismo e reivindicava que sua filosofia era
consoante com as relaes de causa e efeito.

9
Para uma linha do tempo sobre os principais pontos histricos da teoria da deciso sob incerteza, ver o
apndice.
10
Em portugus, Os princpios da moral e da legislao.

25

A natureza colocou a humanidade sob o governo de dois senhores soberanos, a dor
e o prazer. Compete somente a eles apontar o que devemos fazer, assim como
determinar o que realmente faremos. De um lado, o padro de certo ou errado, de
outro, a cadeia de causas e efeitos esto ligados a seus tronos. Eles nos governam em
tudo o que fazemos, tudo o que dizemos, tudo o que pensamos; cada esforo que
pudermos fazer para nos livrarmos desta sujeio servir apenas para demonstr-la e
confirm-la. Em outras palavras, um homem pode pretender abjurar seu imprio,
mas a realidade que permanecer sujeito a ele todo o tempo. O princpio de
utilidade reconhece esta sujeio e assume-a para base daquele sistema, cujo
objetivo orientar a fbrica de felicidade pelas mos da razo e da lei. (Bentham
apud Oser, 1983, p.116).

Em The philosophy of economic science,
11
Bentham redescobriu o conceito de
utilidade marginal decrescente. Segundo ele, apesar da riqueza ser uma medida da felicidade,
quanto maior o nvel de riqueza, menor a felicidade adicional proporcionada pelo seu
aumento.

A forma que Bentham concebeu a natureza humana influenciou fundamentalmente a
teoria econmica na segunda metade do sculo XIX, atravs dos chamados economistas
marginalistas.

Para os marginalistas, os consumidores escolheriam, individualmente, aqueles bens
que fornecessem a mxima utilidade possvel, dado suas restries oramentrias. A utilidade
era considerada uma medida cardinal da intensidade dos desejos, prazer ou felicidade. Ao
maximizar utilidade, os indivduos estariam maximizando o prazer ou a felicidade. Segundo
Stanley Jevons, um dos principais marginalistas, maximizar o prazer o problema da
economia (Jevons, 1871 [1996], p.69). O julgamento pessoal da utilidade era entendido
como a causa das preferncias.

Os marginalistas concebiam a funo utilidade U(x
1
, x
2
,..., x
n
) como uma mensurao
do bem-estar psicolgico dos indivduos, derivado do consumo das quantidades x
i
dos bens
i=1,2,...,n. Seguindo os ensinamentos de Bentham, os marginalistas consideravam que quanto
maior a quantidade de cada bem, maior o nvel de utilidade, apesar de que com taxas de
crescimento decrescentes. Assim, a utilidade marginal era positiva e decrescente.

11
Em portugus, A filosofia da cincia econmica.

26

Contrariamente a maioria de seus antecessores, os marginalistas confiaram
fundamentalmente na matemtica como um instrumento no desenvolvimento de teorias
econmicas. Os marginalistas eram entusiasmados com a aplicao de mtodos das cincias
naturais economia. Conceitos como equilbrio, momento, funo, j bem conhecidos das
cincias naturais, passaram a ser utilizados em economia. Atravs da matemtica, construram
uma teoria do valor baseada no conceito de utilidade, que se propunha superar a antiga teoria
do valor-trabalho dos economistas clssicos.
12

Francis Edgeworth foi alm e, inspirado no importante papel que as medies tm nas
cincias naturais, props o desenvolvimento de um hedonmetro, capaz de medir o nvel de
utilidade dos indivduos. Mais do que uma boa proposta, na verdade, o hedonmetro foi
motivo de embarao para os marginalistas e para teoria da utilidade.

As crticas teoria da utilidade no foram poucas. No somente o hedonmetro,
mas a prpria fundamentao da teoria, s vezes at considerada mstica, foram alvos
constantes de contestaes. Estas crticas geralmente eram direcionadas mensurabilidade da
utilidade e suposio hedonista da teoria. Abaixo, sintetizamos estas crticas:

(1) No est claro como a utilidade pode ser medida. No est claro se a utilidade
pode ser medida. Como se mede prazer, felicidade?

(2) A teoria da utilidade supe que os indivduos so maximizadores de prazer ou de
felicidade, sendo os melhores juzes de seus prprios atos. Se um indivduo se defronta com
duas opes, digamos, A e B, ento a teoria afirma que o indivduo escolher a opo que lhe
fornecer mais utilidade, ou seja, a opo que lhe fornecer maior prazer ou felicidade.
Porm, no h nenhuma lei ou evidncia que mostre que isto seja verdadeiro. Na realidade,
os indivduos no tm a capacidade de, dado qualquer situao, saber qual o caminho ou
opo que trar maior prazer ou felicidade. Digamos que, no nosso exemplo, o indivduo
tenha escolhido B. De fato, B foi escolhido, mas A poderia ter sido a melhor opo. Por outro
lado, B pode ter sido realmente a melhor escolha. Mas, na verdade, quem saberia dizer ao
certo?

12
Alguns anos mais tarde, Marshall (1890 [1996]) estabeleceu a teoria do valor neoclssica, quando sintetizou as
teorias do valor-trabalho e do valor-utilidade, atravs das curvas de oferta e de demanda.

27

Estas crticas ocuparam um espao importante na discusso dos fundamentos
econmicos no final do sculo XIX e incio do sculo XX. Em um primeiro momento, as
respostas oferecidas no foram satisfatrias e houve a difuso de um certo ceticismo em
relao teoria da utilidade. Estas crticas foram superadas apenas quando alguns
desenvolvimentos posteriores da teoria permitiram uma reinterpretao dos fundamentos da
utilidade, retirando o carter cardinal e hedonista.

A crtica (1) da teoria da utilidade foi abordada por Vilfredo Pareto. Pareto era, ele
prprio, um insatisfeito com a mensurabilidade da utilidade.

Temos admitido que esta coisa chamada prazer, valor de uso, utilidade econmica,
ofelimidade, era uma quantidade; mas a demonstrao no foi dada. Suponhamos
feita essa demonstrao, como se faria para medir esta quantidade? (Pareto, 1906
[1996], p.132).

Em 1906, Pareto, a partir das curvas de indiferena desenvolvidas por Edgeworth,
concebeu uma nova abordagem da teoria da utilidade em que era desnecessrio qualquer tipo
de medida cardinal de utilidade. As curvas de indiferena mostravam as possveis
combinaes de bens que mantinham o consumidor no mesmo nvel de bem-estar. Pareto
observou que no momento em que se quantificava o bem-estar associado a cada combinao
de bens, a funo utilidade atribua a elas um nmero cardinal, mas que, fundamentalmente,
ordenava as possveis combinaes de consumo. Pareto concluiu que esta ordenao era
suficiente para os propsitos da teoria e, portanto, a cardinalidade poderia ser abandonada.

Com a ordinalidade, tudo o que era necessrio era um indexador de ordenao que
designasse um nmero para cada cesta de commodities. Para a cesta que fornecesse o maior
nvel de bem-estar, designava-se o nmero mais alto, para a cesta que fornecesse o segundo
maior nvel de bem-estar, designava-se o segundo nmero mais alto, e assim por diante.
Portanto, se duas funes utilidades distintas fornecem o mesmo ordenamento, ento elas so
equivalentes sob o ponto de vista ordinalista.

Alm disso, pode-se demonstrar que qualquer transformao monotnica crescente de
uma funo utilidade no altera o ordenamento das commodities. Por outro lado, se duas
funes utilidade diferentes indicam o mesmo ordenamento, elas so transformaes

28

monotnicas crescentes entre si. Sumarizando as duas proposies, dizemos que uma funo
utilidade (utilizada como um indexador ordinal) nica sobre (ou, equivalentemente, exceto
por) transformaes monotnicas crescentes.

Como as diferenas de utilidade deixaram de ter qualquer significado, a abordagem
ordinalista abandonou a hiptese de utilidade marginal decrescente. Esta ficou sem sentido
uma funo utilidade que apresenta utilidade marginal decrescente pode sofrer uma
transformao monotnica crescente de tal forma que passe a apresentar utilidade marginal
crescente e, no entanto, a funo continuar sendo atribuvel ao mesmo indivduo.

Apesar da abordagem ordinal de Pareto teoria da utilidade ter sido concebida em
1906, a suposio de utilidade cardinal mensurvel dominou a economia neoclssica at a
dcada de 1930, quando a controvrsia da mensurabilidade conduziu ascenso da
abordagem ordinalista.

Na dcada de 1930, John Hicks e R.G.D Allen apresentaram uma abordagem
operacionalista da teoria da utilidade que, alm de incorporar a ordinalidade proposta por
Pareto, permitiu superar a crtica (2). Eles mostraram que a teoria da utilidade poderia ser
formulada sem recorrer a uma psicologia de sensao.
13
Hicks e Allen forneceram os
fundamentos da interpretao moderna da teoria da utilidade.

Segundo a interpretao moderna, a utilidade no a causa das preferncias, mas uma
descrio das preferncias. Os indivduos no escolhem baseando-se em uma funo
utilidade; eles simplesmente escolhem o que preferem. Sejam quais forem os processos
mentais que os indivduos utilizem para efetuar suas escolhas, a utilidade apenas uma
indexao matemtica para descrever o que eles preferem. No o indivduo que deve se
comportar segundo sua funo utilidade, mas a funo de utilidade que deve emular o
comportamento de escolhas do indivduo.
14
Prazer, felicidade, bem-estar e satisfao
tornaram-se irrelevantes para a abordagem moderna da teoria da utilidade.

13
Cf. Audi (1999).
14
Ver Lisboa (1997).

29

As idias de Hicks e Allen desempenharam um papel importante na histria da teoria
da utilidade trouxeram respeitabilidade para a teoria e permitiram uma maior aceitao e
difuso entre os tericos.

Todavia, apesar dos avanos e da ampla discusso da teoria da utilidade, o estudo da
tomada de deciso sob condies de incerteza continuou em segundo plano durantes as
primeiras dcadas do sculo XX. Aos olhares dos economistas da poca, a escolha sob
incerteza parecia s vezes algo um tanto enigmtico que no se adaptava adequadamente
teoria da utilidade. Esta situao somente se alterou quando, em 1944, John Von Neumann e
Oskar Morgenstern desenvolveram uma axiomatizao para a teoria da utilidade esperada,
revivendo o interesse pela teoria de Bernoulli e pela escolha sob incerteza.

Os axiomas de Von Neumann e Morgenstern, bem como as propriedades da teoria da
utilidade esperada, sero os assuntos do prximo captulo.

2. AXIOMATIZAO E PROPRIEDADES DA
TEORIA DA UTILIDADE ESPERADA

Na dcada de 1940, a teoria da utilidade esperada j era bicentenria. s vezes,
algum fazia referncia teoria de Bernoulli, sugerindo que a maximizao da utilidade
esperada seria um meio adequado de representar as preferncias dos indivduos em condies
de incerteza. Porm, a sugesto se encerrava em uma fraqueza: no havia razo para supor
que as escolhas dos indivduos seriam suportadas pela teoria da utilidade esperada. Por que
especificamente a utilidade esperada seria a medida relevante para representar a tomada de
decises? Por que no utilizar a varincia, a amplitude, a curtose ou outras caractersticas de
uma funo para determinar as preferncias?

John Von Neumann e Oskar Morgenstern, em sua obra seminal publicada em 1944,
Theory of games and economic behavior
1
, forneceram a resposta, elaborando as bases
axiomticas para a teoria da utilidade esperada. Eles mostraram que a maximizao da
utilidade esperada logicamente equivalente hiptese de que o comportamento de escolha
satisfaz algumas restries sob a forma de axiomas. Assim, se estes axiomas so satisfeitos,
ento possvel construir uma funo utilidade esperada que represente as preferncias de um
indivduo.
2
A relevncia deste resultado que se estes axiomas so plausveis, ento a
hiptese da utilidade esperada tambm . E, portanto, pode ser aplicada para modelar o
comportamento dos tomadores de deciso.

1
Em portugus, Teoria dos jogos e comportamento econmico.
2
A prova consta apenas a partir da segunda edio, publicada em 1947.

31

A obra de Von Neumann e Morgestern talvez tenha uma importncia incomensurvel.
Ela lanou as bases modernas para a teoria da utilidade esperada e estabeleceu a teoria dos
jogos, abrindo dois novos campos de pesquisa entre os economistas.

Assim, John Von Neumann, Oskar Morgenstern e Theory of games and economic
behavior sero o nosso assunto na seo 2.1. Veremos as idias que estavam subjacentes a sua
obra e a importncia que eles atribuam ao uso da matemtica na compreenso de problemas
econmicos e decisrios. Veremos tambm que Von Neumann era um grande conhecedor de
fsica e de cincias naturais em geral o que permitiu que as pginas de Theory of games and
economic behavior fossem prdigas em analogias e comparaes entre a economia e as
cincias naturais.

Na seo 2.2, nos ocuparemos com os elementos da representao da incerteza em
termos de loterias, que nos acompanharo pelo resto deste trabalho. Utilizaremos uma notao
unificada, que nos permitir acompanhar os diversos desenvolvimentos da teoria da utilidade
esperada sem nos preocupar em reproduzir as diferentes notaes utilizadas nas publicaes
originais.

Na seo 2.3, discutiremos os axiomas propostos por Von Neumann e Morgenstern,
bem como suas implicaes e significados. Tambm trataremos do resultado mais importante
da teoria da utilidade esperada o teorema que assegura a existncia de uma funo utilidade
esperada para os tomadores de deciso que satisfaam estes axiomas.

Analisaremos, na seo 2.4, uma implicao da teoria de Von Neumann e
Morgenstern: a representao de preferncias atravs de um indexador cardinal. Veremos que
muitos argumentaram que a cardinalidade assumida pela teoria significaria a volta da
psicologia de sensao e, assim, a controvrsia da mensurabilidade foi reaberta. Veremos,
tambm, que a controvrsia finalmente encerrou quando houve um consenso em torno da
idia de que a cardinalidade da EU poderia ser interpretada operacionalmente.

Na seo 2.5, trataremos da representao grfica e das propriedades da teoria da
utilidade esperada. Dentro da anlise grfica, conceberemos uma representao grfica
original para a propriedade da razo comum. O entendimento das propriedades ser
particularmente importante para o ltimo captulo, onde analisaremos os paradoxos da EU.

32

2.1 Von Neumann, Morgenstern e Theory of games and economic behavior

John Von Neumann era matemtico e sua contribuio teoria da utilidade esperada
representa apenas uma pequena parte de suas realizaes em diferentes reas do
conhecimento. Johnny, como era conhecido, escreveu uma importante obra de fsica
matemtica na rea da mecnica quntica; desempenhou um papel relevante no
desenvolvimento da primeira bomba atmica norte-americana; inventou o computador digital
e criou a teoria dos jogos; deu contribuies originais nas reas de lgica matemtica,
matemtica pura, biologia evolucionria, ciberntica, turbulncia, teoria da guerra e do
conflito, vida artificial e teoria da auto-reproduo.
3
Von Neumann era capaz de multiplicar,
de cabea, nmeros de oito dgitos por oito dgitos.
4
Certa vez, o fsico laureado com o prmio
nobel, Eugene Wigner, teria dito: existem dois tipos de pessoas no mundo: Johnny Von
Neumann e o resto de ns.
5
O fsico Hans Bethe foi mais longe ainda e imaginou se seu
crebro no indicaria uma espcie superior do homem.
6

Oskar Morgenstern era economista e, apesar de que seu treinamento matemtico no
fosse comparvel ao de Von Neumann, era um defensor da aplicao da matemtica
economia. Morgenstern persuadiu Von Neumann a colaborar com ele em um artigo e a
parceria se estendeu por anos, durante a segunda guerra mundial. O resultado foi Theory of
games and economic behavior (1944), obra clssica da economia, considerada o marco inicial
da teoria dos jogos.

No que se refere teoria da deciso, a grande contribuio de Theory of games and
economic behavior foi fornecer uma base axiomtica para a teoria da utilidade esperada. A
forma matemtica utilizada por Von Neumann e Morgenstern era exatamente a mesma que
Bernoulli utilizou no sculo XVIII, porm, eles apresentaram um conjunto de axiomas que
fundamentava esta forma matemtica.

Theory of games and economic behavior tambm um captulo importante na
introduo de mtodos matemticos na economia. Segundo Von Neumann e Morgenstern,

3
Cf. The history of economic thought website e Bernstein (1997).
4
Cf. Bernstein (1997).
5
Cf. Friedman (1990).
6
Cf. Simmons (2002).

33

no existe nenhuma razo fundamental para que a matemtica no deva ser utilizada em
economia (Von Neumann & Morgenstern, 1944 [1980], p.3). Para eles, os argumentos contra
o uso da matemtica na economia, geralmente baseados em fatores psicolgicos, no
elemento humano ou na no-mensurabilidade de fatores, seriam completamente
equivocados. Eles argumentaram que a fsica no sculo XVI, assim como a qumica e a
biologia no sculo XVIII, foram alvos de consideraes semelhantes e que, apesar disso, a
matemtica acabou se estabelecendo como um importante instrumento de anlise nestas reas.

Efetuando seguidas analogias com a fsica, eles defenderam a necessidade do
desenvolvimento de novos mtodos matemticos para lidar especialmente com os fenmenos
econmicos. A fase decisiva da aplicao da matemtica fsica a criao de Newton de
uma disciplina racional de mecnica ocasionou, e dificilmente pode ser separado do
descobrimento do clculo infinitesimal (Von Neumann & Morgenstern, 1944 [1980], p.5).
Eles argumentaram que seriam necessrias descobertas matemticas altura do clculo para
produzir sucessos decisivos na rea econmica. Porm, isto no impediria que mtodos de
sucesso na fsica e em outras cincias fossem aplicados economia as necessidades de
princpios diferentes seriam reveladas na medida em que a teoria econmica se desenvolvesse.

Von Neumann e Morgenstern foram bastante cautelosos ao discorrer sobre o alcance e
generalidade de sua teoria. Deixaram claro que era um primeiro passo na compreenso das
decises e que a idia era comear pelos problemas mais simples para, futuramente, abordar
questes mais complicadas. O grande progresso em cada cincia vem quando, no estudo dos
problemas que so modestos comparados aos objetivos finais, foram desenvolvidos mtodos
que podem ser estendidos mais e mais (Von Neumann & Morgenstern, 1944 [1980], p.6).

Von Neumann e Morgenstern no consideraram a utilidade uma medida sensitiva tal
como Bernoulli, Bentham e os marginalistas consideraram. Embora tenham utilizado uma
argumentao aparentemente ambgua, existe um certo consenso de que eles interpretaram
operacionalmente a utilidade, ainda que tenham reintroduzido a cardinalidade na teoria da
deciso.
7
Veremos mais adiante que a reintroduo da cardinalidade gerou polmica e reabriu
a controvrsia da mensurabilidade.

7
Para uma discusso sobre a interpretao da utilidade, subjacente aos axiomas de Von Neumann-Morgenstern,
ver Ellsberg (1954), Baumol (1958) e Alchian (1953 [1967]).

34

Para nossos propsitos, trataremos a axiomatizao da EU de Von Neumann e
Morgenstern, assim como as propriedades e outras questes referentes teoria, utilizando
uma notao contempornea da teoria da deciso, preparando os conceitos para as discusses
apresentadas ao longo deste e dos prximos captulos. Assim, antes de entrarmos
efetivamente nas contribuies de Theory of games and economic behavior, voltaremos nossa
ateno para alguns aspectos notacionais quanto representao da incerteza.

2.2 Representao da incerteza em termos de loterias

O primeiro passo da representao definir um conjunto de resultados possveis ou
conjunto de prmios de uma situao de escolha. Assim, chamaremos este conjunto de X e
definiremos X=[0,M] como um intervalo compacto onde M>0.
8
Cada elemento de X
pode ser considerado uma quantidade no-negativa de dinheiro at um valor limite M, que o
resultado mais alto possvel.
9

As medidas de probabilidade podem ser representadas por suas funes distribuies
acumuladas. Denotaremos por D(X) o conjunto de todas funes distribuies acumuladas
sobre X. Formalmente, este conjunto formado por todas funes contnuas direita e no-
decrescentes F: X tal que F(0)0 e F(M)=1.
10, 11
Cada funo F D(X) determina uma
nica medida de probabilidade P em X, atravs da equao

8
Chama-se de intervalo compacto todo o intervalo que seja limitado e fechado. Um intervalo X limitado se
existem dois nmeros k e K tal que kxK para todo xX; isto , um intervalo limitado se ele limitado
inferiormente e superiormente. Por outro lado, um intervalo fechado quando ele coincide com sua
aderncia; isto , quando ele contm todos os seus pontos de acumulao. Para mais detalhes, ver vila (1999) e
Lima (1997).
9
Cf. Puppe (1991).
10
Uma funo F dita contnua direita se contnua direita em cada ponto de seu domnio. Uma funo F
contnua direita em um ponto a de seu domnio se somente se as seguintes condies forem satisfeitas:
(i) F(a) existe; (ii)
x a
lim F(x)
+
existe; (iii)
x a
lim F(x)=F(a)
+
.
Dada a forma como a funo distribuio acumulada usualmente definida, ela necessariamente contnua
direita. Mesmo em pontos descontnuos de F, a propriedade de continuidade direita deve ser vlida.
Esta propriedade segue diretamente do axioma de Kolmogorov da aditividade contvel. Para mais detalhes, ver
Spanos (1986) e Spanos (1999).
11
Uma funo distribuio acumulada necessariamente no-decrescente. Isto , se x
1
,x
2
X tal que x
1
x
2
,
ento F(x
1
) F(x
2
). Para verificar isto, podemos definir os eventos X
1
={x X | Xx
1
} e X
2
={x X | Xx
2
} para
x
1
x
2
. Como x
1
x
2
, temos X
1
X
2
. Podemos decompor X
2
em dois eventos mutuamente excludentes:
2 1 2 1
X X (X X ) = . Como
2 1
P(X X ) 0 ento
2 1 2 1 1 1 2
P(X ) P(X ) P(X X ) P(X ) P(X ) P(X ) = + . Para
mais detalhes, ver Meyer (1983).

35

P([0,x]) = F(x) para todo x X.
12
(2.1)

Assim, se um indivduo se defronta com uma situao de risco representada pela funo
distribuio acumulada F, F(x) a probabilidade de receber uma quantia menor ou igual a x.

O conjunto de todos elementos de D(X) com imagem finita, que correspondem s
medidas de probabilidade com suporte finito, denotado por D
0
(X).
13
Se F tem imagem
finita, ento F tem um conjunto finito de pontos descontnuos {x
1
,x
2
,...x
n
} tal que
x
1
<x
2
<...<x
n
. Assumindo que F(x
o
)=0, denotaremos o salto de F em x
i
, i=1,...,n, por p
i
.
14

Portanto,
i
p
i
=1. Destes saltos, obtemos uma lista L=(p
1
,..., p
n
) com p
i
0 para todo i onde
p
i
a probabilidade do resultado (ou do prmio) i ocorrer.
15
Chamaremos esta lista de uma
distribuio de probabilidade simples ou, como mais usualmente denominada no contexto da
teoria da deciso, de uma loteria simples .
16

12
Cf. Puppe (1991).
13
O suporte de p, supp(p), deve ser entendido como um subconjunto de X tal que para cada x supp(p), temos
um nmero p(x)>0 com
x sup p( p)
p(x) 1
. (Cf. Kreps, 1990). Uma medida de probabilidade p tem suporte finito

se existe um conjunto finito WX com p(W)=1. (Cf. Schmidt, 1998).
14
Isto , assumindo que F(x
0
)=0, F e p esto relacionados da seguinte maneira: p
i
=F(x
i
)-F(x
i-1
), i=1,...,n.
15
Cf. Puppe (1991).
16
Vejamos um exemplo. Seja a funo distribuio acumulada F tal que
0 se x<0
0,2 se 0 x 200
F(x)
0,6 se 200 x 400
1 se x 400
<
=

<

Esta funo est representada no grfico abaixo. Note que embora esta funo no seja contnua, ela contnua
direita. Note tambm que ela possui imagem finita.

A partir de cada ponto descontnuo x
i
em F, obtemos uma probabilidade p
i
associada ao prmio x
i
tal que
p
i
=F(x
i
)-F(x
0
). No nosso exemplo, {x
1
,x
2
,x
3
}={0, 200, 400} e {p
1
,p
2
,p
3
}={0,2; 0,4; 0,4}. Portanto, a partir da
funo F dada, possvel obter uma loteria simples L=(0,2; 0,4; 0,4}, referente aos prmios 0, 200 e 400.

36

Para efetuar nossas anlises, iremos supor que as preferncias so monotnicas ou
seja, mais dinheiro prefervel a menos. Isto tambm chamado de monotonicidade das
preferncias. Assim, por exemplo, um tomador de deciso preferir uma loteria simples que
fornea $15 com probabilidade 1 outra que fornea $10 com probabilidade 1.

Quando uma loteria simples tem trs resultados possveis (n=3), podemos represent-
la em um tringulo de Marschak-Machina ou diagrama em tringulo (figura 2.1), ordenando
os trs resultados possveis x
1
, x
2
, x
3
de tal forma que x
3
>x
2
>x
1
. Dadas as respectivas
probabilidades p
1
, p
2
, p
3
, sabemos que p
1
+ p
2
+ p
3
=1. Portanto, definindo duas probabilidades,
a terceira j est completamente definida. No eixo das abscissas, representamos a
probabilidade do resultado mais baixo, p
1
, e no eixo das ordenadas, a probabilidade do
resultado mais alto, p
3
. A probabilidade do resultado mediano, dois, sempre p
2
= 1 - p
1
- p
3
.
17

Na figura 2.1, representamos a loteria L=(0,5;0,2;0,3). Se, por exemplo, {x
1
,x
2
,x
3
} for
igual a {0,50,200}, isto significa que esta loteria fornece um prmio de $0 com probabilidade
0,5; um prmio de $50 com probabilidade 0,2 e um prmio de $200 com probabilidade 0,3.
18

17
Cf. Machina (1982, 1987).
18
A representao de loterias atravs do tringulo de Marschak-Machina no a nica possibilidade disponvel
na literatura econmica. As loterias podem tambm ser representadas como um ponto no simplex dimensional
(n-1), ={p
+
n
: p
1
+...+p
n
=1}.

Quando os resultados possveis so trs, podemos utilizar um tringulo eqiltero para representar as loterias.
Os tringulos eqilteros apresentam uma propriedade muito til para efetuar a representao: a soma das
perpendiculares de qualquer ponto at os trs lados do tringulo igual a altura do tringulo. Assim,
estabelecendo um tringulo eqiltero com altura 1, temos a propriedade geomtrica de que a probabilidade p
n

do resultado n de uma loteria associada a algum ponto deste simplex igual ao comprimento desta
perpendicular, que inicia no ponto em questo e termina no lado oposto ao vrtice n. No tringulo eqiltero
abaixo, representamos a loteria L
1
=(0,5; 0,2; 0,3).

Assim, o comprimento da perpendicular que inicia no ponto L
1
e termina no lado oposto ao vrtice 1 a
probabilidade do resultado 1. Neste caso, como o comprimento 0,5, ele indica que a probabilidade do resultado
1 0,5. Da mesma forma, o comprimento das outras perpendiculares mostram que a probabilidade do resultado 2
0,3 e a probabilidade do resultado 3 0,2.

37

Alm da loteria simples, podemos definir a loteria composta. Dadas k loterias simples
L
k
=(p
1
k
,...,p
n
k
), k = 1,...,K e probabilidades
k
>0 com
k
k
= 1, a loteria composta
(L
1
,...,L
K
;
1
,...,
K
) a alternativa de risco que fornece a loteria simples L
k
com probabilidade
k
para k = 1,..., K.
19

Assim, uma loteria composta uma loteria em que os resultados no so prmios
monetrios mas, loterias simples. Vejamos um exemplo. Seja a loteria composta

L
C
= (L
1
, L
2
;0,5; 0,5),

referente s seguintes loterias simples:

L
1
= (0,5; 0,2; 0,3)
L
2
= (0,1; 0,1; 0,8).

Ento, a loteria composta L
C
tal que fornece a loteria simples L
1
com probabilidade 0,5 e a
loteria simples L
2
com probabilidade 0,5. A loteria composta L
C
est representada na
figura 2.2.

19
Cf. Mas-Colell (1995).
Figura 2.1 Tringulo de Marschak-Machina

38

Repare que a probabilidade de obtermos x
1
com esta loteria composta a probabilidade de x
1

acabar sendo sorteado por meio da loteria L
1
, 0,5 x 0,5 = 0,25, mais a probabilidade de x
1

acabar sendo sorteado por meio da loteria simples L
2
, 0,5 x 0,1 = 0,05, ou seja, 0,25+0,05, que
igual a 0,3. Da mesma maneira, a probabilidade de obtermos x
2
0,5 x 0,2 + 0,5 x 0,1 = 0,15
e a probabilidade de obtermos x
3
0,5 x 0,3 + 0,5 x 0,8 = 0,55.

Qualquer loteria composta (L
1
,...,L
K
;
1
,...,
K
) pode ser reduzida a uma loteria simples
L=(p
1
,..., p
n
) que gere a mesma distribuio sobre os resultados em X. Neste caso, esta loteria
simples chamada de loteria reduzida. O valor de cada p
i
da loteria reduzida obtido
multiplicando a probabilidade
k
de cada loteria L
k
pela probabilidade p
i
k
referente ao
resultado i da loteria L
k
e depois efetuando o somatrio sobre k. Isto ,

p
i
=
1
p
i
1
+ ... +
1
p
i
K

para i=1,...,n. Em notao vetorial, podemos escrever:

L =
1
L
1
+ ... +
K
L
K
.

Ou seja, podemos obter a loteria reduzida L de qualquer loteria composta (L
1
,...,L
K
;
1
,...,
K
)
pela adio dos vetores.
20

20
Figura 2.2 Representao de uma loteria composta

39

Na figura 2.3, representamos as loterias simples do exemplo anterior L
1
=(0,5; 0,2; 0,3)
e L
2
=(0,1; 0,1; 0,8). Representamos tambm, a loteria reduzida L = 0,5 L
1
+ 0,5 L
2
da loteria
composta (L
1
,L
2
; 0,5, 0,5), que fornece L
1
ou L
2
com probabilidade 0,5 cada. Esta loteria
reduzida fica no ponto mdio do segmento de linha que une L
1
e L
2
. Note que as
probabilidades sobre os resultados finais da loteria reduzida so idnticas s que encontramos
para a loteria composta. Ou seja, a probabilidade de obtermos determinado resultado com uma
loteria reduzida , por definio, idntica probabilidade de obtermos o mesmo resultado com
a loteria composta que lhe deu origem.

2.3 Axiomas de Von Neumann-Morgenstern

Von Neumann e Morgenstern perceberam que era necessrio um instrumental terico
capaz de lidar tanto com loterias simples como com loterias compostas. Porm, uma teoria
que lidasse diretamente com loterias compostas geraria uma srie de complicaes que seriam
mais difceis de tratar. Por outro lado, a loteria composta um conceito importante uma
parte significativa dos fenmenos econmicos do mundo real no correspondem a loterias
simples. A soluo que Von Neumann e Morgenstern apresentaram, bastante profcua, foi o
axioma do conseqencialismo.

Figura 2.3 Representao de uma loteria reduzida

40

Vimos que toda loteria composta pode ser reduzida a uma loteria simples. Porm, a
princpio, isto no significa que elas sejam intercambiveis; isto , que elas sejam
equivalentes para o tomador de deciso. O papel do axioma do conseqencialismo
exatamente impor a equivalncia entre a loteria composta e a sua reduzida. Formalmente,
temos:

Axioma do conseqencialismo. Se L a loteria reduzida da loteria composta (L
1
,...,L
K
;
1
,...,
K
), ento L ~(L
1
,...,L
K
;
1
,...,
K
).
21

O axioma do conseqencialismo afirma que somente a probabilidade sobre os
resultados finais de relevncia para o tomador de deciso. No importa se as loterias so
apresentadas em vrios estgios ou no (i.e., se so ou no loterias compostas), desde que as
probabilidades sobre os resultados finais sejam as mesmas, o tomador de deciso ser
indiferente entre elas.

Uma questo controversa em relao ao axioma do conseqencialismo que ele exclui
a possibilidade de algum obter utilidade com o processo de sorteio dos resultados, embora
muitos indivduos apreciem estes processos (corridas de cavalo, bingo, roleta, etc.). Assim,
ele s vezes chamado de axioma no fun in gambling.
22
Von Neumann e Morgenstern
deram-se conta deste ponto, mas consideraram que este axioma poderia ser considerado
plausvel e legtimo a no ser que fosse utilizado um sistema muito mais refinado de
psicologia do que o agora disponvel para os propsitos da economia (Von Neumann e
Morgenstern, 1944 [1980], p.28).

A virtude deste axioma que nos permite evitar a complicao de quantificar a
utilidade referente ao processo de sorteio. Por outro lado, facilita bastante a construo da
teoria, j que no precisamos nos preocupar diretamente com as loterias compostas. Como
toda loteria composta redutvel a uma loteria simples que, aos olhos do tomador de deciso,
so indiferentes entre si, ento podemos elaborar uma teoria que trate diretamente apenas das
loterias simples; qualquer loteria composta relevante pode ser includa em sua forma reduzida.

21
Veremos adiante que ~ uma relao de indiferena. Lemos L~(L
1
,...,L
K
;
1
,...,
K
) como L indiferente
(L
1
,...,L
K
;
1
,...,
K
). Ou seja, em uma situao em que o tomador de deciso pode escolher entre L e (L
1
,...,L
K
;
1
,...,
K
), ele indiferente entre as duas opes e poder escolher qualquer uma das duas.
22
Cf. Takayama (1994).

41

Portanto, seguindo o axioma conseqencialista, assumiremos que somente as loterias
reduzidas sobre os resultados finais so de relevncia para o tomador de deciso. Note que
toda loteria simples tambm a reduzida de si mesma. Assim, iremos definir o conjunto de
loterias simples e, posteriormente, os outros axiomas sero estabelecidos em relao a este
conjunto.

Conjunto de loterias simples (ou conjunto das distribuies de probabilidade simples).
Definimos o conjunto de alternativas, denotado por , como o conjunto de todas loterias
simples (ou distribuies de probabilidade simples) sobre o conjunto de resultados X.
23

A partir do conjunto de loterias simples, podemos definir uma relao de preferncia.
As preferncias do tomador de deciso sero formalizadas pela relao binria , subconjunto
do produto cartesiano x. A relao de preferncia chamada de relao de preferncia
fraca.
24
Se LL, ento lemos L fracamente prefervel a L . A partir de , definiremos
duas outras relaes:

(a) Relao de preferncia estrita , definida por

LL LL mas no LL.

(b) Relao de indiferena ~, definida por

L~L LL e LL.

23
24
Dados dois conjuntos A e B, o produto cartesiano de A por B, denotado por AxB, o conjunto dos pares
ordenados com primeiro elemento em A e segundo elemento em B. Em smbolos, AxB={(x,y) | xA e yB}.
(Cf. Castrucci, 1972). No nosso caso, o produto cartesiano x o conjunto de todos pares ordenados (L,L)
com ambas loterias em . Assim, em smbolos: x ={(L,L) | L e L}.
Chama-se relao binria de A em B, qualquer subconjunto do produto cartesiano AxB. No nosso caso,
o subconjunto do produto cartesiano x composto pelos pares ordenados (L,L) tais que L fracamente
prefervel a L.

42

Lemos LL como L estritamente prefervel a L ou simplesmente L prefervel a L
e lemos L~L como L indiferente a L . Note que apesar de termos definido e ~, a
relao bsica de preferncia . Assim, devemos considerar as relaes e ~ apenas como
uma representao conveniente; em termos da teoria, as preferncias do tomador de deciso
so consideradas de fato atravs de .

Para gerar instrumentos de anlise das escolhas dos indivduos, necessrio impor
algum tipo de consistncia sobre as suas preferncias, de forma que possibilite o tratamento
matemtico. Von Neumann e Morgenstern impuseram uma consistncia atravs da suposio
da racionalidade ou ordenabilidade das preferncias.

Relao de preferncias racional ou ordenvel. A relao de preferncias em
racional ou ordenvel se possui as seguintes propriedades:

(1) Completude: para todo L, L , temos L L ou L L.
25

(2) Transitividade: para todo L, L, L , se L L e L L, ento L L.

A completude implica que o tomador de deciso capaz de comparar qualquer par de
loterias. Implica tambm que a relao de preferncias reflexiva, isto , L L para todo
L .
26

A transitividade exclui a possibilidade de preferncias circulares entre seqncias de
pares de escolha, isto , exclui casos como L prefervel a L, L prefervel a L e L
prefervel a L. Em um caso como este, teramos dificuldade de descobrir qual alternativa seria
a escolhida. Para evitar este tipo de problema, necessrio assumir a transitividade.
27

25
Note que ou um conectivo que no implica exclusividade. Ou seja, se tanto L L como L L so
verdadeiros, ento a propriedade de completude se verifica. Neste caso, temos que L L e L L L~L.
26
Podemos verificar que toda preferncia completa reflexiva. Seja L, L e L=L, suponha que
completa. Se completa, ento L L ou L L. Como L= L, ento L L. Portanto, reflexiva.
27
Note que falamos em L L, L L e L L. Porm, em termos de nossa teoria, isto equivale
L L mas no L L (*)
L L mas no L L (**)
L L mas no L L (***).
Assumindo a transitividade, como L L L L, ento LL. Mas isto contradiz (***) e, portanto, o exemplo
no satisfaz a transitividade.

43

A representao das preferncias por uma funo real requer uma suposio de
continuidade. Von Neumann e Morgenstern utilizaram o axioma da continuidade
arquimediana.

Axioma da continuidade arquimediana. A relao de preferncias no espao das loterias
simples contnua se para qualquer L, L, L e L L L, existe , (0,1) tal que
L + (1- ) L L L + (1- ) L. A continuidade implica que pequenas mudanas marginais
nas probabilidades no alteram o ordenamento entre as loterias.

Podemos interpretar este axioma da seguinte forma: se L prefervel a L e dado
um L ainda mais prefervel, ento, por mais que L seja prefervel a L, o axioma da
continuidade (arquimediana) afirma que podemos designar uma chance para L to prxima
de 1 quanto necessria para que a combinao de L e L seja prefervel a L. Analogamente,
podemos designar uma chance para L to pequena quanto necessria para que L seja
prefervel combinao de L e L.

Alm da racionalidade e da continuidade, a axiomatizao de Von Neumann e
Morgenstern inclui o axioma da independncia, que desempenha um papel central na teoria da
utilidade esperada. Curiosamente, Von Neumann e Morgenstern assumiram apenas
implicitamente este axioma, sem fazer referncia direta a ele.

Axioma da independncia. A relao de preferncias no espao de loterias simples
satisfaz o axioma da independncia se para todo L, L, L e (0,1), temos

L L L + (1-) L L + (1-) L.

O axioma da independncia afirma que se um indivduo considera a loteria L
prefervel a L, ento uma loteria composta que fornea L com probabilidade e L com
probabilidade (1-) prefervel a uma loteria composta que fornea L com probabilidade e
L com probabilidade (1-). Em outras palavras, se misturarmos a loteria L com uma loteria
L e a loteria L com a loteria L, L entrando sempre com a mesma probabilidade, ento o
ordenamento das duas misturas no depende ( independente) da loteria L. O ordenamento
das duas misturas depende apenas do ordenamento entre L e L. Se L fracamente prefervel a
L, ento a mistura de L com L fracamente prefervel mistura de L com L.

44

Quando se trabalha com teoria da deciso sem incerteza, o axioma da independncia
no comumente assumido. Isto se explica porque, neste caso, seria uma condio
inequivocamente forte, pois poderiam existir relaes de complementariedade e
substitutibilidade entre dois bens consumidos simultaneamente, que importariam para o
ordenamento das preferncias.

No caso com incerteza, porm, o axioma da independncia tem um apelo normativo, j
que os indivduos nunca tero as loterias L e L ao mesmo tempo ou L e L ao mesmo
tempo. Assim, no haveria motivo para que a presena de L afetasse as preferncias entre L
e L. Portanto, o axioma da independncia pode ser interpretado como uma restrio natural
que qualquer indivduo razovel satisfaria.

Uma segunda forma de interpretar o apelo normativo do axioma da independncia
utilizando problemas de escolhas dinmicos atemporais. Vejamos o problema de
escolha representado na figura 2.4. (Note que o problema de escolha da figura 2.4 foi
desmembrado em dois caminhos na figura 2.5.) Digamos que o tomador de deciso
expresse L + (1-) L L + (1-) L. Note que a loteria composta L + (1-) L representa
o caminho B da figura 2.5. Assim, o caminho B prefervel ao caminho A. Em termos da
figura 2.4, isto significa que o tomador de deciso originalmente planeja escolher L, caso
atinja o ndulo de escolha.
28

28
Como o usual, o quadrado na rvore de escolha representa uma deciso e o crculo descreve a ocorrncia de
um evento aleatrio.
Figura 2.4 Problema de escolha dinmico

45

Porm, digamos que quando o tomador de deciso realmente atinja o ndulo de
escolha, ele expresse L L e, assim, acabe se desviando para o caminho A. Neste caso, a
opo escolhida foi diferente da opo planejada. Alm disso, podemos perceber que o
axioma da independncia foi violado, pois L + (1-) L L + (1-) L L L e, no entanto,
ao atingir o ndulo de escolha, o indivduo expressou L L.

Esta divergncia de escolha entre o comportamento planejado e o realmente efetuado
geralmente chamada de inconsistncia dinmica.
29
Portanto, segundo esta interpretao, uma
escolha que viole o axioma da independncia no dinamicamente consistente e, portanto,
no justificvel em termos normativos.

As duas interpretaes dadas sobre o axioma da independncia so equivalentes, desde
que o princpio do conseqencialismo seja satisfeito, isto , se a deciso no ndulo de escolha
independente da histria do processo de deciso (que o que ocorre quando as incertezas j
resolvidas so irrelevantes). Se, por acaso, o princpio do conseqencialismo no satisfeito,
ento a segunda interpretao no pode ser utilizada para defender o axioma da
independncia.

29
Cf. Schmidt (1998).
Figura 2.5 Possveis caminhos no problema de escolha dinmico
(a) Caminho A (b) Caminho B

46

Apesar do apelo intuitivo do axioma da independncia, veremos no ltimo captulo que
ele bastante controverso experimentos controlados tm freqentemente apontado
violaes deste axioma.

Experimentos parte, com o estabelecimento do axioma da independncia,
completamos a lista dos axiomas necessrios e suficientes para a existncia de uma
representao de preferncias atravs de uma funo utilidade com a forma de utilidade
esperada. Esta forma, como vimos, foi pioneiramente proposta por Bernoulli no sculo XVIII.
Abaixo, temos a definio formal de forma de utilidade esperada.

Forma de utilidade esperada. Uma funo utilidade U: tem a forma de utilidade
esperada
i i
i
U(L) = p u(x )
se e somente se linear nas probabilidades; isto , se e somente se

satisfaz a propriedade

K K
k k k k
k=1 k=1
U L = U(L )
| |
|
\ .

(2.2)

para qualquer K loterias L
k
, k = 1, ..., K e probabilidades (
1
,...,
K
) 0,
k
k
=1. Uma
funo utilidade U: com a forma de utilidade esperada chamada de funo utilidade
esperada de Von Neumann-Morgenstern (funo utilidade v.N-M). A funo utilidade u
(sobre as conseqncias) chamada de funo utilidade de Bernoulli.
30,

31

Veremos agora, o resultado mais importante da teoria da deciso sob incerteza, o
chamado teorema da utilidade esperada ou teorema de Von Neumann-Morgenstern. Este
teorema afirma que se as preferncias so racionais, contnuas e satisfazem o axioma da
independncia, ento elas so representveis por uma funo utilidade com a forma de
utilidade esperada.

30
31
Anteriormente, fizemos a suposio de que as preferncias so monotnicas. Isto equivale a supor que u
estritamente crescente.

47

Teorema da utilidade esperada (Teorema de Von Neumann-Morgenstern). Se a relao
de preferncias racional e satisfaz os axiomas da continuidade e da independncia, ento
existe uma funo utilidade com a forma de utilidade esperada que representa , uma funo
U: tal que

L L
n n
i i i i
i=1 i=1
p u(x p u(x

) ) (2.3)

para qualquer L= (p
1
,..., p
n
) e L = (p
1
,..., p
n
) tal que L, L .
32
Em outras palavras,
possui uma representao de utilidade esperada. Cada resultado possvel tem um nvel de
utilidade correspondente e o valor de cada loteria simples (ou distribuio de probabilidade
simples) medido pela utilidade esperada que designada a cada uma.

O teorema da utilidade esperada foi provado por Von Neumann e Morgenstern na
segunda edio (1947) de Theory of games and economic behavior. Mais tarde, Herstein e
Milnor (1953) simplificaram a prova original. Vrias variantes do teorema da utilidade
esperada foram posteriormente provadas.
33

32
33
Abaixo, apresentamos uma prova do teorema da utilidade esperada, baseada em Gollier (2001):
Digamos que L
1
e L
2
so, respectivamente, a loteria menos preferida e a loteria mais preferida em , obtidas
pela resoluo do problema de minimizao e maximizao de U(L) em . Assim, para qualquer L, temos
L
2
LL
1
. Pelo axioma da continuidade arquimediana, existem escalares
a
,
b
[0,1] tais que
a
L ~
a a
2 1
L (1 )L + e
b
L ~
b b
2 1
L (1 )L + . Suponha que
a

b
. Note que L
a
L
b
a

b
. Seja
a b
b
( )
1

=
tal que [0,1], ento

a a
2 1
L (1 )L + ~
b b
2 2 1
L (1 ) L (1 )L + + (

b b
2 1
L (1 )L + + (

b b
2 1
(1 ) L (1 )L + (

~
b b
2 1
L (1 )L +

Assim, U(L) = , onde tal que L ~
2 1
L (1 )L + . Logo,
a a
U(L ) = e
b b
U(L ) = . Assim,
a b a
U(L ) U(L ) L
b
L .

Falta ainda provar que
a b a b
U L (1 )L (1 ) + = + (

ou, equivalentemente, que

a b
L (1 )L + ~
a b a b
2 1
(1 ) L (1 ) (1 )(1 ) L + + + ( (

.

Utilizando o axioma da independncia duas vezes, temos:
a b
L (1 )L + ~
a a b
2 1
L (1 )L (1 )L + + (

~
a a b b
2 1 2 1
L (1 )L (1 ) L (1 )L + + + ( (

~
a b a a
2 1
(1 ) L (1 ) (1 )(1 ) L + + + ( (

Assim, conclumos a prova.

48

2.4 Cardinalidade e unicidade da funo utilidade v.N-M.

Um aspecto que gerou muita polmica cerca da teoria de Von Neumann-
Morgenstern que ela implica em uma representao de preferncias atravs de um indexador
cardinal. Esta cardinalidade foi motivo de descontentamento por parte de muitos economistas,
que entenderam que significaria a volta da utilidade sensitiva, j anteriormente banida pelo
surgimento da abordagem ordinal-operacionalista. Assim, a controvrsia da
mensurabilidade foi reaberta; de um lado, estavam aqueles que sustentavam a possibilidade
de uma interpretao operacional da cardinalidade; de outro, aqueles que acreditavam que a
aceitao do indexador de Von Neumann-Morgenstern requereria fundamentalmente a volta
da psicologia de sensao.

Para compreendermos o carter cardinal da funo utilidade v.N-M, bem como a
origem da controvrsia, recorreremos a um exemplo.
34
Suponha trs resultados possveis
A,B,C tais que u(A)>u(B)>u(C). Digamos que o problema do tomador de deciso seja
escolher entre uma loteria L
1
que fornea B com certeza e uma loteria L
2
que fornea A com
probabilidade e C com probabilidade 1- , sendo (0,1). Neste caso, ele preferir a loteria
L
2
se e somente se U(L
2
)>U(L
1
).

Como U(L
2
)= u(A) + (1- )u(C) e U(L
1
)= u(B), temos que

L
2
L
1
u(A) + (1- )u(C) > u(B) (2.4)

Reescrevendo u(B) como u(B) + (1- )u(B) e rearranjando os termos:

L
2
L
1
[u(A)-u(B)] - (1- )[ u(B)-u(C)] > 0 (2.5)

Assim, observando (2.5), podemos verificar que L
2
ser prefervel a L
1
se e somente se o
excesso de utilidade de A sobre B for superior ao excesso de utilidade de B sobre C,
ambos ponderados pelas probabilidades. Assim, a utilidade dita mensurvel e o indexador

34
Este exemplo adaptado de Ellsberg (1954).

49

das preferncias, a funo utilidade com forma de utilidade esperada, dito um indexador
cardinal, pois as diferenas de utilidade tm significado.

Este foi fundamentalmente o ponto que reabriu a controvrsia da mensurabilidade.
Aqueles que acreditavam que a utilidade sensitiva tinha retornado, afirmavam que esta
medida de excesso de utilidade assumia implicitamente um carter semelhante utilidade
cardinal dos marginalistas.

Porm, o debate cerca da mensurabilidade acabou por demonstrar que a
cardinalidade da funo utilidade v.N-M poderia ser interpretada em termos puramente
operacionais. A cardinalidade da funo utilidade v.N-M teria a finalidade ltima apenas de
ordenar as preferncias sobre as loterias.

Baumol (1958) forneceu um exemplo elucidativo. Suponha que queiramos comprar
dois pedaos de tecido que sejam compridos o suficiente para cobrir completamente uma
mesa de nossa casa. Gostaramos de predizer quais dois pedaos de tecidos cobriro nossa
mesa sem precisar test-los sobre a mesa e, caso seja necessrio, voltar loja para troc-los.
Neste caso, um indexador pode nos ajudar. Se a nossa mesa tem 3 jardas de comprimento,
ento podemos comprar dois pedaos de tecidos com 1,5 e 2,25 jardas de comprimento, que
cobriro com facilidade a nossa mesa. Como a combinao de tecidos indexada por
1,5+2,25=3,75, um nmero maior do que 3, ento seu comprimento maior do que da mesa e,
portanto, pode ser utilizada para cobr-la por completo. O indexador de comprimento foi
elaborado de forma que possibilite que as combinaes de objetos possam ser ordenadas pela
simples soma dos comprimentos individuais dos objetos, sem a necessidade de medir
diretamente as combinaes. Este indexador cardinal pois no serve apenas para ordenar os
comprimentos de objetos, mas tambm para ordenar o comprimento das combinaes de
objetos.

Este mesmo raciocnio pode ser aplicado funo utilidade v.N-M. Queremos atribuir
nmeros para os possveis resultados (atravs da funo utilidade de Bernoulli) de maneira
que quando combinados atravs da funo utilidade v.N-M, possamos predizer o
comportamento de escolha dos indivduos sem a necessidade de conhecer toda sua ordenao
de preferncias em relao s loterias. E, para atribuir nmeros, no necessrio a utilizao
de nenhum tipo de psicologia de sensao.

50

O que se poderia questionar se efetivamente possvel atribuir nmeros para os
possveis resultados de forma que a teoria da utilidade esperada nos permita efetuar a predio
do comportamento de um indivduo. Mas isto ns j estabelecemos se as tomadas de
deciso de um indivduo forem compatveis com os axiomas da EU, ento podemos fazer esta
atribuio. Neste caso, basta observar algumas decises de escolha do indivduo em relao a
loterias, derivar a funo utilidade de Bernoulli destas observaes e utilizar a funo
utilidade v.N-M para predizer qualquer escolha do indivduo em relao a qualquer loteria.

Portanto, a indexao cardinal oferecida pela funo utilidade v.N-M compatvel
com uma interpretao operacional da utilidade, como no caso sem incerteza. A diferena
que no caso sem incerteza, a funo utilidade era um indexador ordinal. Assim, a funo
utilidade era nica sobre transformaes monotnicas crescentes. No caso com incerteza, isto
no verdade, transformaes monotnicas crescentes podem no preservar a forma de
utilidade esperada da funo utilidade. Isto acontece porque a forma de utilidade esperada
uma propriedade cardinal de uma funo utilidade. Assim, a preservao somente garantida
atravs de transformaes lineares crescentes, uma classe particular das transformaes
monotnicas crescentes.
35

35
Abaixo, distingiremos entre trs tipos de indexadores, indicando o tipo de transformao que mantm a
indexao inalterada.

Indexador simples. Este o tipo mais fraco de indexador, o que expressa menos informao. Ele serve
somente para associar elementos de dois conjuntos diferentes. Por exemplo, suponha que temos uma lista de
nomes, uma pilha de fotos 3x4 e que nossa tarefa associar cada foto 3x4 a um nome da lista. Podemos fazer
isto designando um nmero qualquer para cada foto, anotando-o no verso da foto e ao lado do nome
correspondente. Os nmeros atribudos podem ser completamente arbitrrios, exceto pelo fato que duas fotos
diferentes no podem ter nmeros iguais. Podemos transformar estes nmeros de qualquer maneira que
queiramos, desde que observemos esta regra.

Indexador ordinal. Um indexador ordinal expressa mais informao e para ser capaz de transmiti-la deve ser
mais circunscrito. Suponha novamente a nossa lista de nomes e a pilha de fotos. Digamos que agora precisamos
associar as fotos aos nomes de maneira que as fotos sejam ordenadas em relao ao peso dos indivduos. Assim,
poderamos atribuir 1 para a foto do indivduo mais leve, 2 para a foto do segundo indivduo mais leve e assim
por diante. A mesma informao pode ser expressa por qualquer outro conjunto de nmeros que, dado duas
fotos, a foto referente ao indivduo de maior peso seja indexada por um nmero maior do que a foto referente ao
indivduo de menor peso. De fato, o conjunto de nmeros utilizado como indexador pode ser transformado por
qualquer transformao monotnica crescente, que preservar a ordenao das fotos. Assim, dizemos que um
indexador ordinal nico sobre transformaes monotnicas crescentes.

Indexador cardinal. A mensurao cardinal expressa ainda mais informao. Se conhecermos as
caractersticas de dois itens isolados, o indexador cardinal nos permite predizer o resultado da combinao entre
eles. As medidas de peso comumente utilidadas so indexadores cardinais. No nosso exemplo, poderamos
indexar cada foto ao peso (em quilogramas, por exemplo) do indivduo correspondente. Assim, no apenas
estaramos ordenando as fotos em relao ao peso, como tambm poderamos obter o peso conjunto de
indivduos de duas ou mais fotos, bastando somar os pesos. Esta soma poderia ser comparada ao peso dos outros
indivduos, de forma a orden-los. Dizemos que um indexador cardinal, em geral, nico sobre transformaes
lineares crescentes. Quando o zero bem definido, perdemos a liberdade de arbitrar a constante e dizemos que o
indexador nico sobre transformaes proporcionais. No caso especfico do peso, o zero bem definido e,
portanto, um indexador de peso nico sobre transformaes proporcionais - p.ex., podemos transformar um
indexador de peso de forma que Peso (g)= 1000 Peso (kg). No caso da utilidade, o zero no bem definido e,
portanto, dizemos que o indexador de utilidade nico sobre transformaes lineares crescentes.

Sobre indexadores no mbito da EU, ver Alchian (1953 [1967]), Ellsberg (1954) e Baumol (1958).

51

Podemos, ento, afirmar a seguinte proposio cerca da unicidade da funo
utilidade esperada.

Transformaes lineares crescentes e unicidade da funo utilidade esperada. Suponha
que U: uma funo utilidade esperada v.N-M para a relao de preferncias em
. Ento V: outra funo utilidade esperada v.N-M para se e somente se existem
escalares a e b>0 tal que V(L) = a + bU(L) para todo L . Uma funo utilidade esperada
v.N-M nica sobre (exceto por) transformaes lineares crescentes (positivas).
36

Ou seja, se efetuarmos uma transformao linear crescente em uma funo utilidade
v.N-M, ela continuar sendo uma funo com forma de utilidade esperada, representando as
mesmas preferncias. Alm disso, se duas funes utilidade v.N-M representam as mesmas
preferncias, ento elas so transformaes lineares crescentes entre si. Sumarizando,
podemos afirmar que uma funo utilidade esperada v.N-M nica sobre transformaes
lineares crescentes.

Existem duas propriedades particulares das transformaes lineares que tm grande
importncia para a teoria da utilidade esperada:
37

(a) Se o incremento de uma funo utilidade sempre positivo, ele ser sempre
positivo tambm para todas transformaes lineares positivas desta funo.

(b) Se o incremento de uma funo utilidade decresce (cresce) com o aumento dos
prmios, ento o incremento das transformaes lineares positivas desta funo tambm ser
decrescente (crescente).

36
Rigorosamente, em termos matemticos, o que estamos dizendo que uma funo v.N-M nica sobre
transformaes afins positivas. Na literatura sobre teoria da deciso, o termo transformao linear
seguidamente utilizado como sinnimo de transformao afim. Como o termo transformao linear o mais
utilizado, optamos por ele. (Rigorosamente falando, em termos matemticos, as transformaes lineares so um
caso particular das transformaes afins.)
37
Cf. Alchian (1953 [1967]).

52

A propriedade (a) afirma, em termos matemticos, que o sinal da primeira derivada
invariante a transformaes lineares positivas. A propriedade (b) nos diz, em termos
matemticos, que o sinal da segunda derivada invariante a transformaes lineares positivas.
A propriedade (a) compartilhada com a classe mais abrangente das transformaes
monotnicas crescentes. Porm, a propriedade (b), em geral, no verdadeira para
transformaes monotnicas crescentes (exceto para o caso particular de transformaes
lineares crescentes). Verifiquemos matematicamente estas propriedades. Seja U uma funo
utilidade v.N-M, V uma transformao linear crescente de U e u uma funo utilidade de
Bernoulli. Ento,

como
i i
i
U(L)= p u(x )
, temos
i
i
i i
U(L) du(x )
p
x dx
(2.6)

Por outro lado, V(L)=a+bU(L) implica
i
i i i
V(L) U(L) du(x )
b
x u(x ) dx

=

.

Assim,
i
i
i i
V(L) du(x )
bp
x dx
(2.7)

Substituindo o lado esquerdo de (2.6) em (2.7), temos

i i
V(L) U(L)
b
x x

=

(2.8)
Diferenciando novamente,
2 2
2 2
i i
V(L) U(L)
b
x x

=

(2.9)

Como b>0 ento, por (2.8), o sinal da primeira derivada de V em relao ao prmio x
i
igual
ao sinal da primeira derivada de U em relao ao prmio x
i
. De (2.9), podemos observar que o
sinal da derivada segunda tambm invariante.

A invarincia do sinal da derivada primeira tem um papel evidente, que assegurar
que a transformao no altere a ordenao das loterias.

53

A importncia da invarincia do sinal da segunda derivada est relacionada com os
conceitos de utilidade marginal crescente e decrescente, que, como veremos, desempenham
um papel fundamental na teoria da utilidade esperada.
38
Se o sinal da segunda derivada
invariante determinada transformao, ento a utilidade marginal crescente ou decrescente
preservada.

Vimos at aqui que quando uma funo utilidade v.N-M submetida a uma
transformao linear crescente, o resultado outra funo utilidade v.N-M que representa as
mesmas preferncias. Porm, e se a transformao linear crescente for efetuada na funo
utilidade de Bernoulli, a forma de utilidade esperada da funo utilidade v.N-M ser
preservada? E esta continuar representando as mesmas preferncias?

Vamos verificar nossas indagaes. Seja U a funo utilidade v.N-M referente
funo utilidade de Bernoulli u e V referente funo utilidade de Bernoulli v, onde v uma
transformao linear crescente de u. Portanto,

temos
i i
i
U(L)= p u(x )
(2.10)

Como
i i
v(x ) a bu(x ) = + (2.11)

ento | |
i i i i i
i i i
V(L)= p a bu(x ) p a p bu(x ) + = +

.

Assim,
i i
i
V(L)=a b p u(x ) +

(2.12)

Substituindo (2.10) em (2.12), temos V(L)=a bU(L) + (2.13)

Portanto, a nova funo utilidade V uma transformao linear crescente de U. Assim,
efetuar uma transformao linear crescente sobre a funo utilidade de Bernoulli equivale a
efetuar uma transformao linear crescente sobre a funo utilidade v.N-M. O contrrio
tambm verdadeiro, basta inverter o desenvolvimento acima, partindo de (2.13) e chegando
em (2.11). Assim, transformaes lineares crescentes sobre a funo utilidade v.N-M ou sobre
a funo utilidade de Bernoulli so fundamentalmente equivalentes.

38
Vimos que o conceito de utilidade marginal decrescente foi abandonado pela abordagem ordinal da teoria da
utilidade, quando se discutia apenas contextos sem incerteza. A axiomatizao de Von Neumann-Morgenstern
trouxe de volta este conceito, mas para o caso com incerteza. Evidentemente, interpretando-se a teoria da
utilidade esperada em termos operacionais, as utilidades marginais crescente e decrescente passam a ter um
significado apenas operacional.

54

H ainda um aspecto importante que deve ser observado. Dado uma funo utilidade
com a forma de utilidade esperada (v.N-M) U, vimos que somente transformaes lineares
crescentes de U podem gerar funes utilidade v.N-M que representem as mesmas
preferncias. Porm, isto no significa que uma funo obtida por uma transformao
monotnica crescente qualquer de U, digamos, V, no represente as mesmas preferncias que
U. Mesmo que a transformao monotnica no seja linear, V representa as mesmas
preferncias que U. O que acontece que no caso de uma transformao monotnica
crescente no-linear, apesar da ordenao das loterias no ser alterada, a forma de utilidade
esperada no preservada. Vejamos um exemplo. Sejam x
1
,x
2
os resultados possveis, U uma
funo utilidade v.N-M e u uma funo utilidade de Bernoulli, temos

1 1 2 2
U(L) p u(x ) p u(x ) = + .

Efetuando uma transformao monotnica crescente no-linear sobre U, digamos,
V(L) = e
U(L)
, temos:

1 1 2 2
p u(x ) p u(x )
V(L) = e
(

+

Note que V no v.N-M, isto , no tem a forma de utilidade esperada. Porm, V representa
as mesmas preferncias que U, pois, dadas duas loterias L
1
, L
2
, temos

L
1
L
2
U(L
1
)U(L
2
)
1 2
U(L ) U(L )
e e V(L
1
) V(L
2
)

Assim, como no caso sem incerteza, uma transformao monotnica crescente qualquer no
altera o ordenamento das preferncias sobre as loterias. Portanto, os mesmos axiomas que
fornecem a base para o uso da funo U, tambm fornecem base para o uso da funo V.

O ponto que devemos notar que se uma relao de preferncia racional e satisfaz
os axiomas da continuidade e da independncia, o teorema da utilidade esperada no exclui a
possibilidade da existncia de uma funo utilidade no-v.N-M (isto , sem a forma de
utilidade esperada) que represente . O teorema somente assegura a existncia de uma funo

55

utilidade com a forma de utilidade esperada que represente . Na verdade, sempre que estes
axiomas forem satisfeitos, as preferncias sero tambm representveis por funes utilidade
no-v.N-M. Para obter uma, basta fazer uma transformao monotnica crescente no-linear
de uma funo utilidade v.N-M que represente .
39

Isto nos leva diretamente a uma questo. Porque deveramos preservar a forma de
utilidade esperada de uma funo utilidade? Poderamos simplesmente efetuar uma
transformao monotnica crescente da funo utilidade v.N-M e continuar predizendo as
escolhas do indivduo com a mesma eficcia. Mas por que geralmente no fazemos isto?

No fazemos isto por praticidade, j que uma funo utilidade com forma de utilidade
esperada nos disponibiliza uma propriedade conveniente, a propriedade (2.2), que repetimos
aqui:

K K
k k k k
k=1 k=1
U L = U(L )
| |
|
\ .

para qualquer K loterias L
k
, k = 1, ..., K e probabilidades (
1
,...,
K
) 0,
k
k
=1.

Com esta propriedade, podemos ordenar rapidamente as loterias compostas, j que a
utilidade de uma loteria composta lado esquerdo de (2.2) pode ser calculada pela soma das
utilidades das loterias simples que a compem, ponderada pela probabilidade de sorteio de
cada loteria simples lado direito de (2.2).
40
Caso no pudssemos utilizar a propriedade
(2.2), teramos primeiro que reduzir cada loteria composta para depois calcular a utilidade, o
que certamente daria mais trabalho. Portanto, preservar a forma de utilidade esperada uma
medida conveniente.

39
Devemos observar, contudo, que uma transformao monotnica crescente no-linear sobre uma funo
utilidade de Bernoulli no preserva o ordenamento das loterias.
40
Na verdade, o clculo se refere utilidade da loteria reduzida referente loteria composta; porm, como
estamos assumindo o axioma do conseqencialismo, este clculo tambm aplicvel prpria loteria composta.
Portanto, a propriedade (2.2) implica fundamentalmente que a utilidade da loteria reduzida de uma loteria
composta pode ser obtida pela soma das utilidades das loterias simples que compem a loteria composta,
ponderada pelas probabilidades de cada loteria simples ser sorteada.

56

2.5 Representao grfica e propriedades da utilidade esperada

Na seo 2.3, vimos os axiomas que sustentam a teoria da utilidade esperada. Veremos
agora, que estes axiomas implicam em algumas propriedades para a funo utilidade v.N.M
que, evidentemente, tm uma contrapartida no comportamento do tomador de deciso que
queremos emular. Se os axiomas da EU so satisfeitos pelo tomador de deciso, seu
comportamento de escolha dever ser particularmente compatvel com estas propriedades.
Assim, uma discusso cerca destas propriedades til tanto para uma melhor compreenso
terica-matemtica dos postulados, bem como para perceber alguns desdobramentos do
comportamento dos tomadores de deciso demandado pela teoria.
41

Discutiremos aqui, quatro importantes propriedades, utilizando a representao grfica
da EU atravs do tringulo de Marschak-Machina (a representao grfica ser igualmente
til no ltimo captulo, para a anlise dos paradoxos). Tradicionalmente, a representao
grfica da EU circunscrita s curvas de indiferena e s linhas de iso-valor esperado. Aqui,
expandiremos um pouco a anlise grfica, utilizando curvas adicionais.

As quatro propriedades que discutiremos so as seguintes:

(a) Linearidade nas probabilidades
(b) Separabilidade aditiva
(c) Propriedade da razo comum
(d) Propriedade da conseqncia comum

Estas propriedades so tais que a linearidade nas probabilidades (a) implica a separabilidade
aditiva (b), que por sua vez implica a propriedade da razo comum (c) e a propriedade da
conseqncia comum (d), conforme mostra o esquema da figura 2.6.

41
As principais referncias para esta seo so Machina (1987), Schimidt (1998) e Mas-Colell (1995). Porm,
estaremos expandindo consideravelmente as anlises. Isto , aproveitaremos as idias apresentadas nestas
referncias para desenvolv-las e obter implicaes subjacentes. Assim, estaremos apresentando algumas
novidades nesta seo, tais como as curvas de indiferena apresentadas com intercepto (figura 2.7), as linhas de
iso-valor esperado (figura 2.9), as anlises-limite das curvas de indiferena (curvas de indiferena veriticais e
horizontais figuras 2.12 e 2.13), o leque de contrao de p
2
(figura 2.14), e a anlise grfica da propriedade da
razo comum (figuras 2.15 e 2.16).

57

2.5.1 Linearidade nas probabilidades

A linearidade nas probabilidades decorrncia direta do axioma da independncia.
Suponha trs possveis resultados x
1
,x
2
,x
3
tais que x
3
>x
2
>x
1
com probabilidades p
1
,p
2
,p
3
.
42

Como vimos, definindo p
2
=1-p
1
-p
3
, podemos representar todas as loterias simples no plano
(p
1
,p
3
). Considerando um nvel fixo de utilidade esperada , podemos isolar p
3
na funo
utilidade v.N.M. Assim, obtemos a equao da curva de indiferena referente ao nvel de
utilidade esperada .

= p
1
u(x
1
) + p
2
u(x
2
) + p
3
u(x
3
)

Como p
2
=1-p
1
-p
3
, ento

= p
1
u(x
1
) + (1-p
1
-p
3
)u(x
2
) + p
3
u(x
3
)
= p
1
u(x
1
) + u(x
2
) - p
1
u(x
2
) -

p
3
u(x
2
) + p
3
u(x
3
)

Resolvendo para p
3
, temos:

| |
_
3 2 3 3 1 2 1 2
p u(x ) p u(x ) u(x ) u(x ) p u(x ) U = +
_
1 2 2
3 1
2 3 2 3
u(x ) u(x ) u(x ) U
p p
u(x ) u(x ) u(x ) u(x )
(
= +
(

_
2 1 2
3 1
3 2 3 2
u(x ) u(x ) U u(x )
p p
u(x ) u(x ) u(x ) u(x )
(
= +
(

(2.14)

Como todas utilidades so constantes, a equao (2.14) linear. A curva de indiferena
tanto mais inclinada quanto maior for o excesso de utilidade que o prmio x
2
fornece em
relao ao prmio x
1
e quanto menor for o excesso de utilidade que o prmio x
3
oferece em

42
Note que, pela monotonicidade, x
3
>x
2
>x
1
implica x
3
x
2
x
1
u(x
3
)>u(x
2
)>u(x
1
).
Figura 2.6 Implicaes entre propriedades

58

relao a x
2
. Seja e
21
o excesso de utilidade de x
2
em relao a x
1
, e
32
o excesso de
utilidade de x
3
em relao x
2
e o intercepto da curva de indiferena, temos:

21
3 1
32
e
p p
e
= + (2.15)

Fazendo

21
32
e
e
=

temos

3 1
p p = + (2.16)

Na figura 2.7, as curvas de indiferena so representadas em um tringulo de
Marschak-Machina. Cada curva de indiferena referente a um nvel fixo de utilidade
esperada. No ponto A, tanto p
1
com p
3
so iguais a zero e, portanto, p
2
=1. Deste modo, U =
p
1
u(x
1
) + p
2
u(x
2
) + p
3
u(x
3
) implica
0
=u(x
2
). As curvas de indiferena referentes a nveis de
utilidade esperada abaixo de
0
tm interceptos negativos, mas estes interceptos so
virtuais, j que que esto fora do tringulo que demarca a rea relevante de anlise (as
probabilidades atribudas a p
3
so menores do que zero).

Figura 2.7 Curvas de indiferena

59

Note que as curvas de indiferena so linhas retas, devido linearidade nas
probabilidades. A inclinao das curvas de indiferena positiva e independente do nvel de
utilidade . De fato, todas as curvas de indiferena so paralelas, apresentando o mesmo
coeficiente de inclinao .

O fato das curvas de indiferena serem retas e paralelas uma implicao do axioma
da independncia. Pelo axioma, seja L,L,L e (0,1), ento L LL + (1-) L
L + (1-) L. Isto implica que:

[L L e L L L + (1-) L L + (1-) L e L + (1-) L L + (1-) L]
(2.17)
[L~L L + (1-) L~ L + (1-) L]

Assim, se L~L, temos, por exemplo, L + L~ L + L. Na figura 2.8, podemos ver que,
para satisfazer (2.17), as curvas de indiferena devem ser retas e paralelas. Se permitssemos
qualquer outro formato de curvas de indiferena, teramos uma violao de (2.17).

Uma limitao da representao atravs do diagrama em tringulo que ele no
permite a visualizao direta da probabilidade do resultado 2. Porm, um modo prtico de
Figura 2.8 As curvas de indiferena so retas e paralelas

60

trabalhar com esta limitao utilizar o que chamaremos de linhas de iso-p
2
(figura 2.9). Sob
uma linha de iso-p
2
, a probabilidade do prmio 2 se mantm constante. A linha de iso-p
2
o
lugar geomtrico de todas as combinaes possveis de p
1
e p
3
para um dado p
2
fixo.

Podemos observar na figura 2.9 que a linha de iso-p
2
referente a p
2
=0 coincide com a
hipotenusa do tringulo. Qualquer loteria sobre esta linha fornece o resultado 2 com
probabilidade zero. Note que as linhas de iso-p
2
so combinaes convexas entre p
1
e p
3
.
Assim, por exemplo, sobre a linha referente a p
2
=0,2, sempre temos p
1
+p
3
=0,8. Na medida em
que se deslocamos para a esquerda ou para baixo no espao cartesiano (p
1
,p
3
), a probabilidade
de p
2
aumenta, como mostra a figura 2.10.

Figura 2.9 Linhas de iso-p
2
Figura 2.10 Direo de aumento de p
2

61

Na figura 2.11, transpomos as curvas de indiferena e as curvas de iso-p
2
para o
mesmo tringulo. Esta figura til para entendermos por que a preferncia aumenta em
deslocamentos para a esquerda ou para cima, sintetizados pela flecha que aponta noroeste.
Em qualquer deslocamento vertical superior, p
1
fica constante e p
3
aumenta na mesma
magnitude que p
2
diminui. Por exemplo, em um deslocamento do ponto B para o C, a
probabilidade p
1
fica constante, a probabilidade p
3
aumenta de 0 para 0,3 e, como mostram as
linhas de iso-p
2,
a probabilidade p
2
diminui de 0,5 para 0,2. Como x
3
prefervel a x
2
, ento o
aumento da probabilidade p
3
s expensas de p
1
eleva o nvel de utilidade esperada.

Por outro lado, em qualquer movimento horizontal para a esquerda, p
3
permanece
constante e p
2
aumenta s expensas de p
1
. Na figura 2.11, este tipo de movimento pode ser
exemplificado por um deslocamento do ponto B para o A. Neste caso, p
3
no alterado, p
1

diminui de 0,5 para 0,3 e p
2
aumenta de 0,5 para 0,7. Como x
2
>x
1
, ento o deslocamento
horizontal esquerda conduz a um aumento do nvel de utilidade esperada.

Por ltimo, em qualquer movimento noroeste sobre uma linha de iso-p
2
, p
2

permanece constante e p
3
aumenta na mesma medida em que p
1
diminui. Na figura 2.11,
podemos utilizar o deslocamento do ponto C para o D como exemplo deste tipo de
movimento. Neste caso, p
2
permanece 0,2 enquanto p
3
aumenta na mesma magnitude que p
1

diminui. Como x
3
>x
1
, ento este deslocamento eleva o nvel de utilidade esperada.
Figura 2.11 Curvas de indiferena e linhas de iso-p
2

62

Podemos utilizar a figura 2.11 tambm para fornecer uma intuio da inclinao
positiva das curvas de indiferena. Suponha que, a princpio, estamos de posse de uma loteria
representada pelo ponto A. Esta loteria nos fornece o nvel de utilidade esperada
2
. Digamos
que queiramos aumentar a probabilidade do resultado 1 sem diminuir o nvel de utilidade
esperada. Suponha um aumento de p
1
, por exemplo, de 0,3 para 0,5. Se no modificssemos
p
3
, isto faria com que a nossa loteria fosse representada pelo ponto B. Como o aumento de
probabilidade do resultado 1 seria totalmente s expensas da diminuio da probabilidade do
resultado 2, passaramos da linha de iso-p
2
0,7 para a linha de iso-p
2
0,5. Porm, o nvel de
utilidade cairia. Isto ocorreria porque o resultado x
2
prefervel ao x
1
.

Portanto, se quisermos nos manter no nvel de utilidade esperada anterior, devemos
compensar este aumento na probabilidade de x
1
com um aumento na probabilidade de x
3
, j
que x
3
x
2
x
1
. Este aumento de p
3
dever ser efetuado completamente s custas de p
2
, pois j
estabelecemos p
1
=0,5. Com esta compensao, a nossa loteria passa a ser representada pelo
ponto C, onde retornamos ao nvel de utilidade esperada
2
. De B para C, a probabilidade de
x
3
aumentou de 0 para 0,3 e a probabilidade de x
2
reduziu de 0,5 para 0,2, como indicam as
linhas de iso-p
2
.

A compensao de um aumento de p
1
com um aumento de p
3
dever ser tanto maior
quanto maior o excesso de utilidade e
21
=u(x
2
)-u(x
1
) em relao ao excesso de utilidade
e
32
=u(x
3
)-u(x
2
), conforme as equaes (2.14) e (2.15).

Assim, se, por acaso, aumentarmos o prmio 3 ou o prmio 1 (satisfazendo x
2
>x
1
), a
curva de indiferena se tornar menos inclinada pois ser necessrio um menor aumento da
probabilidade p
3
para compensar um aumento de p
1
. Por outro lado, se reduzirmos o prmio 3
(satisfazendo x
3
>x
2
) ou o prmio 1, a curva de indiferena se tornar mais inclinada. E se
alterarmos o prmio 2, qual ser o efeito sobre as curvas de indiferena?

Na medida em que variamos o prmio 2 de maneira que x
2
x
3
, temos u(x
2
) u(x
3
)
e
32
0 . No limite, se enfraquecermos nossa condio x
3
>x
2
>x
1
para x
3
x
2
>x
1
,
temos x
2
=x
3
; e, portanto, u(x
2
)=u(x
3
) x
3
~x
2
, com curvas de indiferena verticais, como na
figura 2.12. Neste caso, qualquer aumento de p
1
s expensas de p
2
conduz a uma reduo no

63

nvel de utilidade esperada que no pode ser compensado, pois u(x
3
)=u(x
2
). Qualquer
tentativa de compensao com o aumento de p
3
s expensas de p
2
, nos manter sob o mesmo
nvel mais baixo de utilidade esperada. Neste caso, a nica maneira de aumentar a utilidade
esperada diminuindo p
1
, ou seja, efetuando um deslocamento para a esquerda, como mostra
a flecha de aumento da preferncia.

Por outro lado, na medida em que modificamos o prmio 2 de maneira que x
2
x
1
,
temos u(x
2
) u(x
1
) e
21
0 0. Se enfraquecermos nossa condio x
3
>x
2
>x
1
para
x
3
>x
2
x
1
, temos, no limite, u(x
2
)=u(x
1
) e x
2
~x
1
. Neste caso, temos curvas de indiferena
horizontais, como na figura 2.12. Assim, como x
2
~x
1
, qualquer aumento de p
1
s expensas de
p
2
no altera o nvel de utilidade esperada. Para aumentar o nvel de utilidade esperada,
necessrio aumentar p
3
. Portanto, deslocamentos para cima conduzem ao aumento da
preferncia, como mostra a figura 2.13.

Note que, devido linearidade nas probabilidades, as curvas de indiferena das figuras
2.12 e 2.13 so retas e paralelas.

Figura 2.12 Curvas de indiferena verticais

64

2.5.2 Separabilidade aditiva

A propriedade da separabilidade aditiva implica que a contribuio de um prmio e
de sua probabilidade para a utilidade esperada da loteria independente dos outros
componentes da loteria. Se um tomador de deciso, por exemplo, se defrontar com a loteria
L=(0,1; 0,2; 0,7) referente aos prmios {x
1
,x
2
,x
3
}={1,50,200}, ento a contribuio do prmio
de $1 com probabilidade 0,1 para a utilidade esperada da loteria L no depende dos prmios
x
2
e x
3
, nem de suas respectivas probabilidades. Esta propriedade exclui a possibilidade de
desapontamento antecipado.

Vejamos um exemplo em que poderia haver desapontamento antecipado.
43
Seja
{x
1
,x
2
,x
3
}= {no fazer nada, ler um livro sobre limosines, ganhar uma limosine}, suponha
que o tomador de deciso seja um entusiasta por limosines, de maneira que suas preferncias
sejam x
3
x
2
x
1
.
44
Ele pode escolher entre duas loterias referentes aos prmios x
1
,x
2
,x
3
. A
primeira loteria L
1
=(0; 0,01; 0,99) e a segunda, L
2
=(0,01; 0; 0,99). Ou seja, a primeira
loteria fornece ler um livro sobre limosines com probabilidade 0,01 e ganhar uma
limosine com probabilidade 0,99; a segunda, fornece no fazer nada com probabilidade
0,01 e ganhar uma limosine com probabilidade 0,99. Neste caso, o axioma da
independncia implica que a loteria L
1
deve ser escolhida. Por qu?

43
Este exemplo tambm conhecido como Paradoxo de Machina (Cf. Mas-Colell, 1995).
44
Note que anteriormente definimos o conjunto de resultados X como um intervalo em termos de quantidades
monetrias. Excepcionalmente, neste caso, estamos definindo X={no fazer nada, ler um livro sobre limosines,
ganhar uma limosine}. Ou seja, neste exemplo, o nosso conjunto de resultados no definido sobre quantidades
monetrias, mas sim sobre conseqncias gerais.
Figura 2.13 Curvas de indiferena horizontais

65

Seja L
A
=(0;1;0) e L
B
=(1;0;0), temos L
A
L
B
pois x
2
x
1
.
Seja L
C
=(0;0;1), L
A
L
B
implica,
pelo axioma da independncia, 0,01L
A
+0,99L
C
0,01L
B
+0,99L
C
.
Como L
1
=0,01L
A
+0,99L
C
e L
2
=0,01L
B
+0,99L
C
, ento L
1
L
2
.

O problema surge devido possibilidade de o tomador de deciso no ganhar a
limosine. Caso isto realmente acontecesse, ele poderia ficar desapontadado afinal de contas,
havia 99% de probabilidade de ganh-la, e no ganhou. Ler um livro sobre limosines aps o
desapontamento com a perda da limosine, que estava praticamente certa, talvez seja algo
bastante indesejvel, que trouxesse repetida frustrao com a perda. Assim, o tomador de
deciso pode antecipar este possvel desapontamento e escolher L
2
, evitando os possveis
aborrecimentos com a leitura do livro, mesmo que, a princpio, ele preferisse ler o livro a no
fazer nada.

2.5.3 Propriedade da razo comum

A propriedade da razo comum implica que a preferncia entre duas loterias no
afetada se todas as probabilidades em ambas as loterias forem multiplicadas por uma
constante t (0,1) e a probabilidade remanescente (1-t) for designada para uma conseqncia
comum.
45

Suponha, por exemplo, que temos L
1
=(0,2; 0; 0,8) e L
2
=(0,6; 0; 0,4) referentes a
x
1
,x
2
,x
3
quaisquer, de maneira que x
3
>x
2
>x
1
e L
1
L
2
. A princpio, estas loterias sorteiam
apenas entre x
1
e x
3
, pois a probabilidade de x
2
zero. Se as probabilidades forem
multiplicadas por t=0,5 e se a probabilidade remanescente (1-0,5)=0,5 for realocada para a
conseqncia comum x
2
, ento teremos L
t1
=(0,1; 0,5; 0,4) e L
t2
=(0,3; 0,5; 0,2). Neste caso, a
propriedade da razo comum implica L
t1
L
t2
. Por qu?

45
Note que, de fato, multiplicando todas as probabilidades por uma constante t (0,1), haver uma
probabilidade remanescente de (1-t) para satisfazer a condio de que a soma das probabilidades seja 1.
Isto facilmente verificvel efetuando a multiplicao por t, a probabilidade remanescente
pr = (p
1
-tp
1
)+(p
2
-tp
2
)+...+(p
n
-tp
n
). Isto implica que pr=p
1
(1-t)+p
2
(1-t)+...+p
n
(1-t) pr = (1-t)(p
1
+p
2
+...+p
n
).
Sabemos que (p
1
+p
2
+...+p
n
)=1. Assim, pr=(1-t).

66

Seja L
1
=(0,2; 0; 0,8), L
2
=(0,6; 0; 0,4), L
B
=(0;1;0) e L
1
L
2
,
ento, pelo axioma da independncia, temos 0,5L
1
+0,5L
B
0,5L
2
+0,5L
B
.
Como L
t1
=0,5L
1
+0,5L
B
e L
t2
=0,5L
2
+0,5L
B
, (2.18)
ento L
t1
L
t2
. (2.19)

Vamos agora generalizar a justificativa para a propriedade da razo comum. Seja:

L
1
= (p
1
,p
2
,...,p
n
)
L
2
= (q
1
,q
2
,...,q
n
)
B = (b
1
,b
2
,...,b
n
)

Digamos que L
1
e L
2
sejam duas loterias quaisquer (com n resultados possveis) tais que
L
1
L
2
. Assim, multiplicaremos todas as probabilidades de ambas as loterias por t (0,1) e
designaremos a probabilidade remanescente para um prmio j {1, 2, ..., n}. Suponha que B
seja uma loteria degenerada tal que, para i=1,...,n; b
i
=0 se ij, e b
i
=1 se i=j. Pelo axioma da
independncia, temos:

L
1
L
2
tL
1
+(1-t)B tL
2
+(1-t)B
1 2 n 1 2 n
t(p , p ,..., p ) (1 t)(b , b ,..., b ) +
1 2 n 1 2 n
t(q , q ,..., q ) (1 t)(b , b ,..., b ) +
( )
1 1 2 2 n n
tp (1 t)b , tp (1 t)b ,..., tp (1 t)b + + + ( )
1 1 2 2 n n
tq (1 t)b , tq (1 t)b ,..., tq (1 t)b + + + (2.20)

Note que (2.20) exatamente a propriedade da razo comum. No lado direito da
equao, podemos perceber que todas probabilidades so multiplicadas por t. Alm disso,
toda probabilidade remanecente designada para uma nica conseqncia comum, pois b
i
=0
para todo ij e b
i
=1 apenas para i=j. Assim, para todo ij, o termo (1-t)b
i
acaba
desaparecendo.

Usualmente, a literatura trata a propriedade da razo comum apenas atravs de
exemplos numricos. Aqui, introduziremos um tratamento grfico. Para montar a
representao grfica, utilizaremos o leque de contrao de p
2
(figura 2.14). O leque de
contrao de p
2
o conjunto de todas as retas que partem da origem e terminam na hipotenusa
do tringulo (ou na linha de iso-p
2
=0). Chamaremos cada reta do leque de contrao de

67

caminho de contrao de p
2
. Cada caminho de contrao de p
2
referente a uma razo
p
3
/p
1
=k, sendo k [0, ). Sobre um caminho de contrao de p
2
, na medida em que nos
afastarmos da origem, a probabilidade de p
2
diminui, mas a razo p
3
/p
1
permanece constante.

Algebricamente, temos:

p
3
/p
1
=k p
3
=k p
1
(2.21)

Assim,

p
1=
p
3
/k.

Como p
2
=1-p
1
-p
3
, temos:

p
2
=1-(p
3
/k)-p
3
2 3
1
p 1 p 1
k
| |
=
|
\ .

2 3
1 k
p 1 p
k
| |
=
|
\ .
(2.22)

A equao (2.21) descreve a trajetria de p
3
em relao a p
1
. Para cada k estabelecido,
temos uma trajetria diferente. A equao (2.22) mostra que na medida em que p
3
aumenta
2

68

sobre o caminho de contrao de p
2
, a probabilidade de p
2
diminui. Note que sempre que
multiplicarmos todas as probabilidades de uma loteria por uma constante t (0,1) e
designarmos a probabilidade remanescente (1-t) para o resultado 2, ela permanecer sob o
mesmo caminho de contrao de p
2
, pois se p
3
/p
1
=k, ento tp
3
/tp
1
tambm igual a k.

Direcionemos nossa ateno para a figura 2.15. Suponha que L
1
e L
3
esto sobre um
mesmo caminho de contrao k
1
[0, ). Portanto, a loteria L
3
pode ser obtida a partir de L
1
,
multiplicando todas as probabilidades de L
1
por uma constante t (0,1) e realocando a
probabilidade remanescente (1-t) para o resultado 2. Suponha tambm que L
2
e L
4
esto sobre
um mesmo caminho de contrao k
2
[0, ),

de modo que k
2
k
1
. Portanto, igualmente neste
caso, a loteria L
4
pode ser obtida a partir de L
2
, multiplicando todas as probabilidades de L
2

por uma constante f (0,1) e realocando a probabilidade remanescente (1-f) para o
resultado 2.

Digamos que L
1
L
2
. Assim, sabemos, pela propriedade da razo comum, que L
3
L
4
.
A contrapartida grfica da propriedade da razo comum que se os segmentos L
1
L
2
e L
3
L
4

so paralelos, ento, quaisquer que sejam L
3
e L
4
, a ordenao destes ser igual a ordenao
Figura 2.15 Propriedade da razo comum

69

das loterias que lhe deram origem; isto , como L
1
L
2
ento L
3
L
4
. Note que L
1
L
2
e L
3
L
4

serem paralelos implica t = f (1-t) = (1-f); isto , o aumento da probabilidade do resultado 2
da loteria L
3
em relao a L
1
idntico ao aumento da probabilidade do resultado 2 da loteria
L
4
em relao a L
2
.
46

Na figura 2.16, representamos o nosso exemplo numrico anteriormente abordado.
Inicialmente temos L
1
=(0,2; 0; 0,8) e L
2
=(0,6; 0; 0,4) tais que L
1
L
2
. L
1
est sobre o caminho
de contrao de p
2
referente a k=4 e L
2
est sobre o caminho referente a k=2/3. Veja que
desenhamos as curvas de indiferena de maneira que L
1
L
2
. A inclinao destas curvas
poderia ser outra, desde que satisfazesse as condies estabelecidas pelo problema (x
3
>x
2
>x
1

e L
1
L
2
).

Assim, podemos ver na figura 2.16 que L
t1
e L
1
esto sobre o mesmo caminho de
contrao de p
2
, referente a k=4. Da mesma forma, podemos ver que L
t2
e L
2
esto sobre o
mesmo caminho, referente a k=2/3. Alternativamente, poderamos obter L
t1
pela combinao
convexa de L
1
e L
B
e obter L
t2
pela combinao convexa de L
2
e L
B
, como fizemos em (2.18)
.

46
Veja que a probabilidade p
2
varia proporcionalmente ao longo de um caminho de contrao de p
2
. (Assim, por
exemplo, na metade de um caminho de contrao de p
2
, a probabilidade p
2
0,5.) O fato de L
1
L
2
e L
3
L
4
serem
paralelas revela que o comprimento de L
1
L
3
dividido pelo comprimento do caminho de contrao k
1
igual ao
comprimento de L
2
L
4
dividido pelo comprimento do caminho de contrao k
2
. Portanto, o aumento da
probabilidade p
2
da loteria L
3
em relao a L
1
igual ao aumento da probabilidade do resultado 2 da loteria L
4

em relao a L
2
.
Figura 2.16 Grfico de um exemplo numrico da propriedade da razo comum

70

Sabemos, pela propriedade da razo comum, que L
t1
L
t2
. Mas qual a contrapartida
grfica da propriedade neste exemplo?

Como podemos observar na figura 2.16, a retas L
1
L
2
e L
t1
L
t2
so paralelas e, portanto,
L
t1
L
t2
. Isto equivale ao resultado (2.19). Obtivemos L
t1
e L
t2
pela multiplicao de L
1
e L
2

por t=0,5. Porm, qualquer que fosse t (0,1), a ordenao seria a mesma. Na medida que
fizssemos t0, teramos U(L
t2
)U(L
t1
), mas nunca realmente tornariam-se iguais, a menos
que permitssemos que t atingisse o zero. Neste caso, quando t fosse igual a zero, teramos
L
t1
~L
t2
, o que bvio, j que toda probabilidade teria sido realocada em ambas as loterias
para uma consequncia comum e, portanto, teramos L
t1
=L
t2
.

2.5.4 Propriedade da conseqncia comum

A propriedade da conseqncia comum afirma que, dadas duas loterias com uma
conseqncia comum de mesma probabilidade, a substituio desta conseqncia por outra
conseqncia comum de mesma probabilidade no influencia a preferncia entre as loterias.

Assim, suponha, por exemplo, que temos duas loterias L
1
=(4/10, 2/10, 4/10, 0) e
L
2
=(6/10, 2/10, 2/10, 0) referentes a {x
1
,x
2
,x
3
,x
4
}={1,50,200,70} tal que L
1
L
2
. Ento, se
substituirmos x
2
por x
4,
de maneira que as loterias fiquem L
01
=(4/10, 0, 4/10, 2/10) e
L
02
=(6/10, 0, 2/10, 2/10), L
01
deve ser prefervel a L
02
. Por qu?

Seja ( )
A 1B 2B
5 5 15 5
L 0,1, 0, 0 , L , 0, , 0 , L , 0, , 0 ,
10 10 20 20
| | | |
= = =
| |
\ . \ .

Como
1 A 1B 2 A 2B
2 8 2 8
L L L , L L L
10 10 10 10
= + = + (2.23)
e L
1
L
2
,
ento
A 1B
2 8
L L
10 10
+
A 2B
2 8
L L
10 10
+ . (2.24)
Pelo axioma da independncia, L
1B
L
2B
. (2.25)
Seja L
C
=(0,0,0,1), pelo axioma da independncia,

71

C 1B
2 8
L L
10 10
+
C 2B
2 8
L L
10 10
+ (2.26)
Como
C 1B 01 C 2B 02,
2 8 2 8
L L L , L L L
10 10 10 10
+ = + = (2.27)
ento L
01
L
02
. (2.28)

Mostrado um exemplo, cabe agora elaborar uma justificativa geral de que a
propriedade da conseqncia comum uma implicao do axioma da independncia.

Seja duas loterias L
1
e L
2
com n resultados possveis:

n 1 1 2
L (p , p ,..., p ) =
n 2 1 2
L (q , q ,..., q ) =

Digamos que:

{ }
j j
p q , j 1, 2,..., n = (2.29)

{ }
k k
, k 1, 2,..., n e k j p q 0 = = (2.30)

Atravs de algumas operaes algbricas, realocaremos a probabilidade do resultado j para o
resultado k em ambas as loterias. Assim, definiremos as seguintes loterias:

n 1 2
B (b , b ,..., b ) = onde
i
1 se i=j
b
0 se i j
(2.31)

1B nB 1B 2B
L (p , p ,..., p ) = onde
i
j
iB
1
p
1-p
se i j
p
0 se i j
| |

|
=
\ .
(2.32)

2B nB 1B 2B
L (q , q ,..., q ) = onde
i
j
iB
1
q
1-p
se i j
q
0 se i j
| |

|
=
\ .
(2.33)

Ento,

1 j 1B j
L (1 p )L p B + (2.34)

72

2 j 2B j
L (1 p )L p B + (2.35)

Note que a finalidade de (2.31) (2.35) desmembrar cada loteria L
1
e L
2
em duas loterias
convenientes, para mais adiante, em (2.37), aplicarmos o axioma da independncia.
47

Portanto,

L
1
L
2

j 1B j
(1-p )L p B +
j 2B j
(1-p )L p B + (2.36)

Pelo axioma da independncia,

j 1B j
(1-p )L p B +
j 2B j
(1-p )L p B + L
1B
L
2B
(2.37)

Seja uma loteria

n 1 2
C (c , c ,..., c ) = onde
i
1 se i=k
c
0 se i k
(2.38)

Digamos que

1C j 1B j
L (1 p )L p C = + (2.39)
2C j 2B j
L (1 p )L p C = + (2.40)

47
Para entendermos por que (2.34) de fato uma identidade, digamos que j=3 e n=4 de forma que
1 1 2 3 4
L (p , p , p , p ) = . Assim,

1 j 1B j
L (1 p )L p B = + ( )
1 2 3 4 j 1 2 3 j
j j j
1 1 1
p , p , p , p (1 p ) p , p , 0, p p (0, 0,1, 0)
1 p 1 p 1 p
= +

| | | | | | (
| | |
(
\ . \ . \ .

1 2 4 j
(p , p , 0, p ) (0, 0, p , 0) = +

1 2 4 j
(p , p , p , p ) =

1 2 4 3
(p , p , p , p ) = , j que j=3.

Raciocnio anlogo pode ser utilizado para a igualdade (2.35).

73

Ento, pelo axioma da independncia,

L
1B
L
2B

j 1B j
(1-p )L p C +
j 2B j
(1-p )L p C + L
1C
L
2C
. (2.41)

De (2.36), (2.37) e (2.41), temos

L
1
L
2
L
1C
L
2C
(2.42)

Note que (2.42) a aplicao da propriedade da consequncia comum, pois L
1C
a
loteria L
1
com a probabilidade do resultado j realocada para o resultado k e, de maneira
anloga, L
2C
a loteria L
2
com a probabilidade do resultado j realocada para o resultado k.
Para visualizar este ponto mais facilmente, podemos fazer algumas operaes adicionais:

Seja

1C 1C 2C nC
L (p , p ,..., p ) =
2C 1C 2C nC
L (q , q ,..., q ) =

Assim, por (2.39),

1C, 2C nC j 1B 2B nB j 1 2 n
, ..., (p p ,..., p ) (1 p )(p , p p ) p (c , c ,..., c ) = + (2.43)

( ) ( )
j 1B j 2B j nB j 1 j 2 j n
, ..., (1 p )p , (1 p )p (1 p )p p c , p c ,..., p c = + (2.44)

( )
j 1 j 1B j 2B j 2 j nB j n
p c , ..., (1 p )p , (1 p )p p c (1 p )p p c + + + = (2.45)

Portanto,

{ }
iC j iB j i
p (1 p )p p c para todo i 1, 2,..., n = + (2.46)

De (2.32), sabemos que
i
j
iB
1
p
1-p
se i j
p
0 se i j
| |
|
\ .
=
=

74

De (2.38), sabemos que
i
1 se i=k
c
0 se i k

Portanto,

iC j
i
0 se i=j
p p se i=k
p se i j,k
(2.47)

A equao (2.47) a aplicao da substituio de uma conseqncia comum por outra.
Digamos que temos uma loteria
3 4 1 1 2
L (p , p , p , p ) = e que j=2 e k=4. Por (2.30), p
k
=0. Assim,
3 1 1 2
0 L (p , p , p , ) = . Aplicando a transformao indicada por (2.47), obtemos uma loteria
3 1C 1 j
, L (p , 0, p p ) = . Como j=2, temos
3 1C 1 2
, L (p , 0, p p ) = . O mesmo raciocnio vale para as
loterias L
2
e L
2c
. Desta forma, fica caracterizada a propriedade da conseqncia comum.

Assim, encerramos a anlise das propriedades da teoria da utilidade esperada. Neste
captulo, apesar de termos tratado de questes centrais subjacentes teoria da utilidade
esperada, no nos preocupamos ainda com as implicaes da EU no mbito especfico das
atitudes frente ao risco. Esta ser a nossa principal tarefa no prximo captulo verificar e
analisar os recursos disponibilizados pela EU para trabalhar com as diferentes atitudes frente
ao risco; em especial, com a averso ao risco. Alm disso, faremos uma breve incurso na
literatura de dominncia estocstica, que busca examinar casos em que determinadas loterias
possam ser ordenadas sem o conhecimento da funo utilidade de Bernoulli u (ainda que
efetuando algumas restries sobre u).

3. COMPORTAMENTO FRENTE AO RISCO

Usualmente, quando tratamos de teorias que envolvam decises sob o contexto de
incerteza, classificamos os tomadores de deciso em trs tipos bsicos: avessos ao risco,
neutros ao risco e propensos ao risco.

Um fato estilizado em relao tomada de decises que a maioria dos indivduos so
avessos ao risco, isto , quando se defrontam com duas loterias de mesmo valor esperado, eles
tendem a preferir a loteria menos arriscada. Alis, pela existncia de indivduos avessos ao
risco que existe o mercado de seguros. Como os tomadores de deciso avessos ao risco se
dispem a pagar um determinado valor para reduzir ou se livrar de riscos, uma companhia
pode aproveitar este fato e oferecer aplices de seguro no mercado.

Vimos no captulo 1 que a existncia de aplices de seguro consistia em uma anomalia
para o princpio da expectncia matemtica, pois este princpio no previa a possibilidade de
que um tomador de deciso fosse avesso ao risco. A teoria da utilidade esperada, por outro
lado, foi primariamente formulada em termos de averso ao risco.

Neste aspecto, a EU tem um grande atrativo ela consegue lidar com o conceito de
averso ao risco de uma maneira gil e bastante simples, associando-o concavidade da
funo utilidade de Bernoulli. Bernoulli, em seu artigo de 1738, prontamente sups uma
funo logartimica cncava, capaz de suavizar a progresso dos payoffs estabelecidos pelo
Paradoxo de So Petersburgo.

76
Posteriormente, a EU foi estendida de forma a permitir a representao de uma classe
mais ampla de preferncias que, alm da averso ao risco, inclusse a neutralidade e a
propenso ao risco.

Assim, neste captulo, analisaremos o instrumental disponibilizado pela EU para tratar
da questo do comportamento frente ao risco. Cabe enfatizar que priorizaremos a anlise da
averso ao risco, j que comumente considerada a atitude mais usual entre os tomadores de
deciso.

Na seo 3.1, iniciaremos com uma conceituao geral das atitudes frente ao risco,
que no depende da teoria particular em que est sendo utilizada. Posteriormente,
especificaremos as noes de atitudes frente ao risco para o caso da teoria da utilidade
esperada. Verificaremos que diferentes atitudes equivalem a diferentes formatos da funo
utilidade de Bernoulli e a diferentes representaes grficas no tringulo de Marschak-
Machina. Veremos tambm que sob a suposio de neutralidade ao risco, a EU se reduz ao
princpio da expectncia matemtica (e que, por isto, a teoria da utilidade esperada uma
generalizao do princpio da expectncia matemtica).

Na seo 3.2, partindo da suposio que os indivduos so avessos ao risco,
analisaremos algumas medidas de averso ao risco. Este um ponto bastante relevante, j que
a averso ao risco pode se dar em diferentes graus. E este grau de averso ao risco pode variar
tanto entre diferentes indivduos, quanto entre diferentes nveis de riqueza de um mesmo
indivduo. Assim, responderemos algumas questes do tipo: quando podemos afirmar de
forma no-ambgua que um tomador de deciso mais avesso ao risco do que outro? Quais
so as caracterizaes de um tomador de deciso que apresenta averso ao risco decrescente
(em relao a variaes positivas na riqueza)?

Na seo 3.3, faremos uma introduo literatura de dominncia estocstica,
buscando responder a seguinte questo: supondo que as preferncias so monotnicas, quando
uma loteria pode ser considerada, de forma inequvoca, fracamente prefervel outra,
independentemente das funes utilidade dos indivduos? Esta questo ser respondida
atravs do conceito de dominncia estocstica em primeira ordem, que, como veremos,
considerado um princpio fundamental de racionalidade.

77
3.1 Atitudes frente ao risco

Antes de analisarmos as definies de atitudes frente ao risco no contexto da teoria da
utilidade esperada, veremos as definies em um contexto geral, que no presumem uma
representao de preferncias atravs da EU.
1
Nestas definies, consideraremos E
L
uma
loteria degenerada que fornece o valor esperado da loteria L com certeza.
2

Averso ao risco. Um tomador de deciso avesso ao risco (ou exibe averso ao risco) se
para qualquer L , E
L
L. Ou seja, um tomador de deciso avesso ao risco se, para
qualquer loteria L, a loteria degenerada E
L
que fornece o mesmo valor esperado que L
fracamente prefervel a L. Alm disso, dizemos que um tomador de deciso estritamente
avesso ao risco se para qualquer L no-degenerada, temos E
L
L. Isto , um indivduo
estritamente avesso ao risco se, para qualquer loteria L no-degenerada, a loteria degenerada
E
L
que fornece o mesmo valor esperado que L estritamente prefervel a L.

Neutralidade ao risco. Um tomador de deciso neutro ao risco (ou exibe neutralidade ao
risco) se para qualquer L , E
L
~L. Ou seja, um tomador de deciso neutro ao risco se,
para qualquer loteria L, a loteria degenerada E
L
que fornece o mesmo valor esperado que L
indiferente a L.

Propenso ao risco. Um tomador de deciso propenso ao risco (ou exibe propenso ao
risco) se para qualquer L , LE
L
. Ou seja, um tomador de deciso propenso ao risco se
qualquer loteria L fracamente prefervel a uma loteria degenerada E
L
que fornece o mesmo
valor esperado que L. Alm disso, dizemos que um tomador de deciso estritamente
propenso ao risco se para qualquer L no-degenerada, temos LE
L
. Isto , um indivduo
estritamente propenso ao risco se qualquer loteria L no-degenerada estritamente
prefervel loteria degenerada E
L
que fornece o mesmo valor esperado que L.

1
Na seo 3.1 (incluindo os itens 3.1.1 e 3.1.2), trabalharemos com conceitos e anlises usualmente tratados em
manuais de microeconomia como Mas-Colell (1995) e Varian (1992), e em referncias especficas de teoria da
deciso como Machina (1987). Porm, especialmente no item 3.1.2, aproveitaremos as idias contidas nestas
publicaes para abrirmos as anlises com mais detalhes.
2
Uma loteria degenerada quando atribui probabilidade 1 para algum prmio e 0 para os outros. Por exemplo, a
loteria D=(0,1,0,0) uma loteria degenerada.

78
Note que todo tomador de deciso estritamente avesso ao risco tambm avesso ao
risco e que todo tomador de deciso estritamente propenso ao risco tambm propenso ao
risco. Alm disso, observe que todo indivduo neutro ao risco tambm, ao mesmo tempo,
avesso e propenso ao risco. Ou seja,

Averso ao risco estrita Averso ao risco (3.1)
Propenso ao risco estrita Propenso ao risco (3.2)
Neutralidade ao risco Averso ao risco e propenso ao risco (3.3)

Porm, note que o contrrio de (3.1) e de (3.2) no necessariamente verdadeiro. Quando um
indivduo neutro ao risco, apesar de ser tambm avesso e propenso ao risco, ele no
estritamente avesso ou estritamente propenso ao risco.

Vejamos um exemplo para aplicar as definies de atitudes frente ao risco. Suponha
que um tomador de deciso se defronte com as seguintes loterias, referentes a
{x
1
,x
2
,x
3
}={0,40,100}:

L
1
= (0,6; 0; 0,4) E(L
1
) = 40
E
L1
= (0; 1; 0) E(E
L1
) = 40

Note que L
1
uma loteria no-degenerada e que E
L1
uma loteria degenerada que fornece
com certeza o valor esperado de L
1
. Assim, ambas loterias apresentam o mesmo valor
esperado, mas L
1
mais arriscada. Neste caso, conhecendo apenas a atitude do indivduo
frente ao risco, j podemos obter a sua ordenao. Assim, se o tomador de deciso :

Estritamente avesso ao risco E
L1
L
1
(3.4)
Avesso ao risco E
L1
L
1
(3.5)
Neutro ao risco E
L1
~ L
1
(3.6)
Propenso ao risco L
1
E
L1
(3.7)
Estritamente propenso ao risco L
1
E
L1
(3.8)

Sabemos que se o indivduo for neutro ao risco, ele tambm avesso e propenso ao risco.
Como E
L1
~L
1
(E
L1
L
1
e L
1
E
L1
), ento (3.5), (3.6) e (3.7) so compatveis com (3.3). Se
o indivduo for estritamente avesso ao risco, ele tambm avesso ao risco. Como E
L1
L
1

E
L1
L
1
mas no L
1
E
L1
, ento (3.4) e (3.5) so compatveis com (3.1). Utilizando raciocnio
anlogo, podemos concluir que (3.7) e (3.8) so compatveis com (3.2).

79
3.1.1 Funo utilidade de Bernoulli e atitudes frente ao risco

No contexto da teoria da utilidade esperada, a averso ao risco uma propriedade
estabelecida a partir da funo utilidade de Bernoulli. Segue direto da definio de averso ao
risco que um tomador de deciso avesso ao risco se e somente se

| | | |
E u(x) u E(x) % % (3.9)

A desigualdade (3.9) chamada de desigualdade de Jensen.
3,4
Ela nos informa que se o
tomador de deciso avesso ao risco, ento a utilidade esperada de uma loteria menor ou
igual utilidade do valor esperado da loteria.

Se a desigualdade de Jensen satisfeita, ento, pela prpria definio de concavidade,
a funo utilidade de Bernoulli cncava. Portanto, sob a teoria da utilidade esperada, a
averso ao risco equivale concavidade da funo utilidade de Bernoulli. Na figura 3.1,
representamos uma funo utilidade (estritamente) cncava, referente a um indivduo
(estritamente) avesso ao risco.

3
A partir de agora, toda varivel com um til em cima, tal como x% , uma varivel aleatria. Podemos pensar
x% como uma varivel aleatria distribuida de acordo com alguma loteria simples L.
4
Note que | | E u(x) % equivale funo utilidade esperada de von Neumann-Morgenstern.
Figura 3.1 Averso ao risco (estrita)

80
Se este indivduo se defrontar com a loteria L= (0,5; 0,5) referente a x
1
,x
2
quaisquer,
ento a utilidade do valor esperado, u[E(L)] ou u[E(x)] % , superior a utilidade esperada da
loteria U(L)=0,5u(x
1
)+0,5u(x
2
) ou E[u(x)] % .

Em termos intuitivos, o elemento crucial na EU que d origem ao comportamento de
averso ao risco a utilidade marginal decrescente. Se a funo utilidade tal que os
acrscimos de utilidade caem sistematicamente medida que x aumenta, ento ela representa
as preferncias de um tomador de deciso (estritamente) avesso ao risco.

Por outro lado, a propenso ao risco equivale convexidade da funo utilidade de
Bernoulli. Na figura 3.2, temos uma funo utilidade (estritamente) convexa que representa as
preferncias de um tomador de deciso (estritamente) propenso ao risco.

Neste caso, a utilidade do valor esperado da loteria inferior a utilidade esperada da loteria.
Portanto, quando um indivduo descrito pela figura 3.2 se defronta com duas loterias de
mesmo valor esperado, ele prefere a loteria mais arriscada.

Digamos que L= (0,5; 0,5), x
1
= 0 e x
2
= 4.000.000, de maneira que E(x) 2.000.000 = % .
Por que algum abriria mo de ganhar $2.000.000 para participar de uma loteria em que h a
possibilidade de ganhar $4.000.000 com probabilidade 0,5 e de no ganhar nada com
probabilidade $0?
Figura 3.2 Propenso ao risco (estrita)

81
Uma possvel explicao que algum poderia valorizar tanto os $4.000.000 em
relao aos $2.000.000, que se disporia a incorrer no risco para tentar os $4.000.000. Porm,
na verdade, no precisamos estabelecer este tipo de justificao. Podemos interpretar o fato de
maneira puramente operacional seja qual for a razo que leve o indivduo a incorrer no
risco, o que importa que ele prefere incorrer no risco e, portanto, precisamos de uma funo
utilidade capaz de representar esta sua propenso a incorrer no risco. A caracterstica
requerida exatamente a convexidade estrita. Assim, neste caso, a utilidade marginal
crescente.

Finalmente, se um indivduo for neutro ao risco, a sua funo utilidade de Bernoulli
tanto convexa quanto cncava e, portanto, linear, como mostra a figura 3.3. Neste caso, o
indivduo indiferente entre a loteria L=(0,5;0,5) referente a x
1
,x
2
e a loteria que fornece o
valor esperado de L com certeza. Podemos ver na figura 3.3, que o nvel de utilidade da
loteria L=(0,5; 0,5) igual ao nvel de utilidade do valor esperado E(x) % .

Assim, podemos sumarizar a relao entre as atitudes frente ao risco e o formato das
funes utilidade de Bernoulli do seguinte modo:

Averso ao risco u(x) 0 x (utilidade marginal decrescente) Funo u convexa
Neutralidade ao risco u(x) =0 x (utilidade marginal constante) Funo u linear
Propenso ao risco u(x) 0 x (utilidade marginal crescente) Funo u cncava
Figura 3.3 Neutralidade ao risco

82

Quando u(x) < 0 para todo x, o indivduo estritamente avesso ao risco. Porm,
devemos enfatizar que averso estrita ao risco no implica necessariamente u(x) < 0 para todo
x. Isto ocorre porque a averso estrita ao risco implica em uma funo u estritamente cncava
e uma funo estritamente cncava pode apresentar u(x) =0 em algum x.

Quando u(x) > 0 para todo x, o indivduo estritamente propenso ao risco. Porm, de
maneira similar ao caso anterior, a averso estrita ao risco no implica necessariamente
u(x)>0 para todo x. A propenso estrita ao risco implica em uma funo utilidade de
Bernoulli estritamente convexa que, por sua vez, pode apresentar u(x) =0 em algum x.

3.1.2 Curvas de indiferena e atitudes frente ao risco

Uma forma bastante til de representar as atitudes frente ao risco atravs das curvas
de indiferena. Para efetuar esta representao, definiremos as linhas de iso-valor esperado.
Depois, analisaremos as atitudes frente ao risco no tringulo de Marschak-Machina atravs da
comparao entre as linhas de iso-valor esperado e as curvas de indiferena.

Uma linha de iso-valor esperado um lugar geomtrico de todos os pontos referentes a
um determinado nvel de valor esperado. Ou seja, todos os pontos sobre uma mesma linha de
iso-valor esperado apresentam a mesmo valor esperado. Algebricamente, temos:

1 1 2 2 3 3
E(L) = p x + p x + p x

1 1 1 3 2 3 3
= p x (1 p p )x p x + +
2 1 1 2 3 3 2
= x p (x x ) p (x x ) + +
2 1 2 1 3 3 2
= x p (x x ) p (x x ) +

Fixando o valor esperado em um nvel especfico, isto , E(L) = , temos:

_
2 1 2 1 3 3 2
E x p (x x ) p (x x ) = +

83
_
2 1 2
3 1
3 2 3 2
x x E x
p p
x x x x
(
= +
(

(3.10)

A equao (3.10) descreve as linhas de iso-valor esperado. Para cada factvel, temos
uma linha de iso-valor esperado diferente. Como no caso das curvas de indiferena, todas as
linhas de iso-valor esperado apresentam inclinao igual e constante. Note que a inclinao
positiva conseqncia de nossa ordenao x
3
>x
2
>x
1
.

Intuitivamente, a inclinao positiva
porque, para que uma loteria continue com o mesmo valor esperado, um aumento na
probabilidade do prmio mais baixo x
1
deve ser compensado com um aumento na
probabilidade do prmio mais alto x
3
. As linhas de iso-valor esperado so to mais inclinadas
quanto maior for o prmio x
2
em relao a x
1
e quanto menor for o prmio x
3
em relao a x
2
.

Chamando a inclinao de e o intercepto de ; isto , fazendo =(x
2
-x
1
) / (x
3
-x
2
) e
=(-x
2
) / (x
3
-x
2
), temos:

p
3
= p
1
+ (3.11)

Na figura 3.4, representamos as linhas de iso-valor esperado. Note que, j que a
inclinao das linhas de iso-valor esperado sempre a mesma, alm de retas, elas so
paralelas.

Figura 3.4 Linhas de iso-valor esperado

84
Na figura 3.5, as linhas de iso-valor esperado (as linhas mais finas) so sobrepostas s
curvas de indiferena de um tomador de deciso (estritamente) avesso ao risco. O que
caracteriza a averso ao risco estrita em um tringulo de Marschak-Machina o fato das
curvas de indiferena serem mais inclinadas do que as linhas de iso-valor esperado.

Para compreender o porqu, tomemos a origem do grfico como o ponto de partida.
Na origem, p
2
=1 e p
1
=p
3
=0 e, portanto, no h incerteza. Como E(L)=p
1
x
1
+p
2
x
2
+p
3
x
3
, ento a
origem representa uma loteria com valor esperado igual a x
2
. Assim, a linha de iso-valor
esperado que parte da origem o locus de todos os pontos onde o valor esperado igual a x
2
.

Suponha agora que nos desloquemos de maneira a manter o valor esperado constante,
mas reduzindo a probabilidade p
2
do prmio intermedirio. Isto equivale a um movimento
sobre a linha de iso-valor esperado x
2
em direo hipotenusa do tringulo. Ao efetuarmos
este deslocamento, apesar do valor esperado estar sendo mantido constante, o risco da loteria
est aumentando (o valor esperado est sendo mantido s custas de um aumento nas
probabilidades do maior e do menor prmio). natural, portanto, que a averso ao risco
implique que este movimento reduza o nvel de utilidade. De fato, na medida em que nos
deslocamos sobre a linha de iso-valor esperado x
2
, atingimos curvas de indiferena referentes
a nveis de utilidade cada vez mais baixos.
Figura 3.5 Averso ao risco (estrita) e curvas de indiferena

85
Portanto, quando reduzimos a probabilidade de x
2
, se quisermos nos manter com o
mesmo nvel de utilidade, necessrio elevar a probabilidade do prmio x
3
em uma
magnitude capaz de aumentar o valor esperado da loteria, compensando o aumento do risco.
Assim, as curvas de indiferena devem ser mais inclinadas do que as linhas de iso-valor
esperado.

Vamos exemplificar retomando o exemplo da seo 3.1, que apresenta as loterias
L
1
= (0,6; 0; 0,4) e E
L1
= (0; 1; 0), referentes aos resultados {x
1
,x
2
,x
3
}={0,40,100}. Estas loterias
esto representadas na figura 3.5. Como E(L
1
) = E(E
L1
)=40, ambas esto sobre a mesma linha
de iso-valor esperado. Porm, E
L1
est sobre uma curva de indiferena mais alta do que L
1
.
Isto conseqncia da averso ao risco estrita, uma vez que L
1
mais arriscada.

Formalmente, podemos definir a averso ao risco em um diagrama em tringulo da
seguinte maneira:

Averso ao risco estrita > (3.12)

Ou seja,

Averso ao risco estrita
2 1 2 1
3 2 3 2
u(x ) u(x ) x x
u(x ) u(x ) x x
( (
>
( (

(3.13)

Averso ao risco estrita
3 2 2 1
3 2 2 1
u(x ) u(x ) u(x ) u(x )
x x x x
( (
<
( (

(3.14)

A desigualdade em (3.14) afirma que a utilidade marginal entre os prmios x
2
e x
3
deve ser
menor do que a utilidade marginal entre os prmios x
1
e x
2
; isto , como x
3
>x
2
>x
1
, a
desigualdade afirma que utilidade marginal deve ser decrescente.

Quando o tomador de deciso estritamente propenso ao risco, as curvas de
indiferena so menos inclinadas do que as linhas de iso-valor esperado, como mostra a figura
3.6. Neste caso, ao efetuamos um movimento sobre a linha de iso-valor esperado em direo
hipotenusa, o nvel de utilidade aumenta com o aumento do risco. Deste modo, ao efetuar o
deslocamento, atingimos curvas de utilidade referentes a nveis de utilidade cada vez mais
altos.

86

Assim, um indivduo propenso ao risco se dispe a diminuir certa quantia do valor
esperado de uma loteria em troca de um aumento da probabilidade do prmio mais elevado
x
3
. Evidentemente, esta reduo no valor esperado deve ser decorrente de um aumento na
probabilidade do prmio menor x
1
. O efeito do aumento de p
1
deve, ento, mais do que
contrabalanar o efeito do aumento de p
3
sobre o valor esperado.

Retomando o exemplo da seo 3.1, a figura 3.6 mostra que a loteria mais arriscada L
1

est sobre uma curva de indiferena mais alta do que E
L1
, conseqncia direta da propenso
ao risco estrita.

Formalmente, temos:

Propenso ao risco estrita <
2 1 2 1
3 2 3 2
u(x ) u(x ) x x
u(x ) u(x ) x x
( (
<
( (

(3.15)

Propenso ao risco estrita
3 2 2 1
3 2 2 1
u(x ) u(x ) u(x ) u(x )
x x x x
( (
>
( (

(3.16)

Figura 3.6 Propenso ao risco (estrita) e curvas de indiferena

87

A desigualdade (3.16) mostra que a utilidade marginal entre os prmios x
3
e x
2
deve ser maior
do que a utilidade marginal entre os prmios x
2
e x
3
e, portanto, a utilidade marginal deve ser
crescente.

Na figura 3.7, representamos as curvas de indiferena de um tomador de deciso
neutro ao risco. Note que as curvas de indiferena coincidem com as linhas de iso-valor
esperado, j que a inclinao de ambas igual. Sabemos que um indivduo neutro ao risco
indiferente entre loterias de mesmo valor esperado, independentemente do risco que elas
apresentam. Assim, o indivduo neutro ao risco indiferente entre todas as loterias que esto
sobre uma mesma linha de valor esperado. Portanto, intuitivo que as curvas de indiferena
coincidam com as linhas de iso-valor esperado.

Assim, a representao das preferncias de um tomador de deciso neutro ao risco,
atravs da maximizao da utilidade esperada, equivale representao atravs da
maximizao do valor esperado (ou da esperana matemtica). Este um resultado
interessante porque mostra que um indivduo neutro ao risco um maximizador de valor
Figura 3.7 Neutralidade ao risco e curvas de indiferena

88
esperado,
5
ou seja, um indivduo que segue o princpio da expectncia matemtica,
elaborado por Pascal no sculo XVII. Assim, o princpio da expectncia da matemtica um
caso particular da teoria da utilidade esperada. Por isto, dizemos que a teoria da utilidade
esperada uma generalizao do princpio da expectncia matemtica.

Retomando o exemplo da seo 3.1, podemos ver na figura 3.7 que as loterias L
1
e E
L1

esto sobre a mesma linha de iso-valor esperado e, conseqentemente, sobre a mesma curva
de indiferena. Portanto, L
1
~E
L1
. Assim, qualquer indivduo neutro ao risco ou maximizador
de valor esperado indiferente entre as loterias L
1
e E
L1
.


Neutralidade ao risco =
2 1 2 1
3 2 3 2
u(x ) u(x ) x x
u(x ) u(x ) x x
( (
=
( (

(3.17)

Neutralidade ao risco
3 2 2 1
3 2 2 1
u(x ) u(x ) u(x ) u(x )
x x x x
( (
=
( (

(3.18)

A igualdade (3.18) nos informa que a utilidade marginal entre o prmio x
3
e x
2
igual a
utilidade marginal entre o prmio x
2
e x
1
. Portanto, a utilidade marginal constante.

Dado a simplicidade de se operar com a maximizao do valor esperado, muitos
modelos utilizados em economia assumem agentes neutros ao risco, especialmente em casos
onde a eventual suposio de averso ao risco no modifica fundamentalmente os resultados.
6

Portanto, em um certo sentido, a teoria econmica utiliza at hoje o princpio da expectncia
matemtica, ainda que desapercebida como um caso particular da teoria da utilidade esperada.

Sumarizando os resultados algbricos e incluindo a averso e a propenso ao risco,
temos:

5
Devemos ter cuidado com a interpretao desta afirmao. A frase um indivduo maximizador de valor
esperado deve ser interpretada como se referindo a um indivduo cujas preferncias so representveis pela
maximizao do valor esperado. No significa que o indivduo faa de fato comparaes entre valores esperados
para formular suas decises.
6
Neste caso, podemos considerar a suposio de neutralidade ao risco como uma aplicao da Navalha de
Occam, j que diminui a complexidade do modelo sem comprometer os resultados.

89
Averso ao risco estrita >
Averso ao risco
Neutralidade ao risco =
Propenso ao risco
Propenso ao risco estrita <

Note que estes resultados so compatveis com os resultados (3.1), (3.2) e (3.3).

3.2 Medidas de averso ao risco

Na prtica, sabemos que a maior parte dos indivduos so avessos ao risco. Mas isto
no significa que haja homogeneidade entre os tomadores de deciso, pois o grau de averso
ao risco apresentado por diferentes agentes tende a ser bastante varivel.

Assim, uma questo importante que surge como medir o grau de averso ao risco de
diferentes tomadores de deciso. Esta questo foi fundamentalmente tratada em Pratt (1964).
Nesse artigo, o autor introduziu algumas medidas de averso ao risco que, mais tarde, ficaram
conhecidas como os coeficientes de averso ao risco de Arrow-Pratt.

Os coeficientes levaram o nome tambm de Kennett Arrow porque quando John Pratt
publicou seu artigo, Arrow j tinha esboado algumas anlises sobre a funo que Pratt
tomou como medida de averso ao risco. Em seu artigo, Pratt reconheceu a contribuio de
Arrow:

A importncia da funo r(x) [coeficiente de averso ao risco de Arrow-Pratt] foi
descoberta independentemente por Kenneth J. Arrow e por Robert Schlaifer,
em diferentes contextos. O trabalho apresentado aqui foi, infelizmente,
essencialmente completado antes de eu conhecer o trabalho relacionado de Arrow.
(Pratt, 1964, p.123).

O artigo de Pratt, Risk aversion in the small and in the large, foi publicado na edio
de janeiro-abril de 1964 da Econometrica e deu muitas contribuies importantes para a teoria
da utilidade esperada alm das medidas, introduziu teoremas e anlises sobre a averso ao
risco. Apesar do tempo passado desde a sua publicao, o artigo continua uma referncia
importante no campo de medidas de averso ao risco e a maior parte das questes tratadas
nesta seo (3.2) so originrias do artigo de Pratt.
7

7
As medidas de averso ao risco so tambm comumente tratadas em manuais de microeconomia e finanas
como Varian (1992), Mas-Colell (1995) e Gollier (2001).

90

Antes de entrarmos efetivamente nas medidas de averso ao risco de Arrow-Pratt,
necessrio discutir alguns conceitos importantes, como prmio de risco, equivalente-certeza e
prmio de probabilidade. Assim, na prxima seo, trataremos destes conceitos.

3.2.1 Prmio de risco, equivalente-certeza e prmio de probabilidade

Como vimos, um tomador de deciso avesso ao risco se dispe a reduzir em certa
quantia o valor esperado de uma loteria em troca de uma reduo no risco. Assim, poderamos
fazer a seguinte pergunta: quanto um indivduo avesso ao risco estaria disposto a pagar pela
eliminao completa de um risco? Esta questo nos remete ao conceito de prmio de risco.

O prmio de risco ( ) definido como a quantia mxima que um indivduo est
disposto a pagar para evitar determinado risco, digamos, g% . O prmio de risco de um
indivduo tal que deixa o indivduo indiferente entre receber um risco g% e receber uma
quantia certa E( g% )- . Assim, o prmio de risco pode ser calculado atravs da seguinte
equao:

( ) | |
Eu x +g = u x +E(g) - (x, u, g) % % % (3.19)

onde x so os ativos ou a riqueza do indivduo.

A equao (3.19) afirma que a utilidade esperada da riqueza mais o risco g% deve ser
igual a utilidade da soma: [riqueza do indivduo] + [valor esperado do risco g% ] [prmio de
risco para se livrar de g% ]. Assim, o prmio de risco uma funo dos parmetros que
aparecem na equao acima: = (x,u, g% ).

Daremos ateno especial para riscos puros, isto , riscos atuarialmente neutros
(com valor esperado zero). Seja z% um risco puro, com E( z%)=0, ento
( ) | |
Eu x + z = u x +E(z) - (x, u, z) % % % se reduz a:

( ) | |
Eu x + z = u x - (x, u, z) % % (3.20)

91

Mostraremos agora que qualquer risco g% pode ser reduzido a um risco puro z%.
8
Isto
nos facultar trabalhar apenas com riscos puros quando for conveniente. Segue de (3.19) que,
para qualquer valor constante , temos:

(x,u, g% ) = (x+ , u , g% -) (3.21)

j que

| | | |
Eu (x + ) +(g - ) = u (x + ) E(g ) (x + , u, g - ) + % % %
= (3.22)
( ) | |
Eu x +g = u x +E(g) - (x, u, g) % % %

Fazendo =E(g) % , podemos passar a considerar o risco g % , que puro; isto ,
E( g % )=0. Alm disso, se fizermos z g = % % , a reduo estar pronta e poderemos ento voltar
a nossa ateno para a equao (3.20). Depois da reduo, o prmio de risco continuar o
mesmo, como mostra a equao (3.21). No caso particular de um risco puro, o prmio de risco
pode ser entendido como a quantia que um indivduo avesso ao risco est disposto a pagar
para evitar um risco puro.

Para o prmio de risco ser um indicador adequado de averso ao risco, o prmio de
risco deve aumentar com o aumento da averso ao risco. Assim, um tomador de deciso mais
avesso ao risco deve estar disposto a pagar mais para evitar um risco dado.

Vamos supor dois indivduos com funes utilidade de Bernoulli u
1
e u
2
, e prmios de
risco
1
e
2
. Digamos que u
2
mais avesso ao risco do que u
1
. Assim, se
2 1
, temos:

1 1 1 2 2 1
Eu (x z) u (x ) Eu (x z) u (x ) + = + % % (3.23)

para todo x, z% e .

8
Daqui para frente, sempre que utilizarmos z% para representar uma varivel aleatria, estar implcito que
E( z% )=0.

92
O lado esquerdo de (3.23) mostra que
1
o prmio de risco que o indivduo 1 est
disposto a pagar para evitar o risco z%. Assim, o indivduo 1 indiferente entre assumir o risco
z% ou pagar a quantia
1
para no enfrentar o risco. Por outro lado, o lado direito de (3.23)
mostra que, em geral, o indivduo 2 est disposto a pagar um prmio de risco
2
maior do que
o prmio de risco do indivduo 1, j que a utilidade do indivduo 2, pagando o prmio de
risco
1
, maior ou igual a utilidade de assumir o risco z%.

Fazendo
0 1
x = x- temos:

0 1
x x = + (3.24)

Seja
1
y z = + % % , (3.25)

substituindo (3.24) e (3.25) em (3.23):

1 0 1 1 0 1 1 2 0 1 2 0 1 1
Eu (x z) u (x ) Eu (x z) u (x ) + + = + + + + % %
1 0 1 0 2 0 2 0
Eu (x y) u (x ) Eu (x y) u (x ) + = + % % (3.26)

A condio (3.26) implica que o indivduo 2 prefere fracamente no aceitar qualquer risco y%
para o qual o indivduo 1 indiferente. Assim, temos as seguintes proposies:

Proposio 1: O tomador de deciso 2 mais avesso ao risco do que o tomador de deciso 1
se e somente se o tomador de deciso 2 est sempre disposto a pagar um valor igual ou maior
do que o indivduo 1 para evitar determinado risco; isto , se e somente se
2 1
(x, u , z) (x, u , z) % % para quaisquer x e z%.

se e somente se o tomador de deciso 2 prefere fracamente no aceitar qualquer risco g% para o
qual o indivduo 1 indiferente; isto , o tomador de deciso 2 mais avesso ao risco do que
o tomador de deciso 1 se e somente se
1 1
Eu (x g) u (x) + = %
2 2
Eu (x g) u (x) + % para
quaisquer x e g% .

93

Um conceito importante relacionado ao prmio de risco o equivalente-certeza. O
equivalente-certeza ou equivalente-certo C(x,u, g% ) quantia em dinheiro que deixa o
indivduo indiferente entre a loteria representada pela varivel aleatria g z =+ % % com E( z%)=0 e
a quantia C(x,u, g% ). Isto ,

( ) ( ) u x C(x, u, g) u x g + = + % % (3.27)

Pode-se mostrar que se a funo utilidade u contnua, ento cada loteria tem pelo
menos um equivalente-certeza.
9
Alm disso, se u estritamente crescente, cada loteria tem no
mximo um equivalente-certeza.

Alternativamente, o equivalente-certeza de uma loteria representada pela varivel
aleatria g% igual ao valor esperado da loteria menos o prmio de risco.

C(x, u, g) E(g) (x, u, g) = % % %
ou (3.28)
C(x, u, g) (x, u, g) = % %

9
Se a funo utilidade u contnua, pelo teorema do valor intermedirio, temos que para qualquer L tal que
L=(p
1
,...,p
n
), existe algum valor C*

tal que u(x+C*

)=
i
p
i
u(x+x
i
). Mas qual a restrio sobre as preferncias
que devemos impor para garantir que u seja contnua? Pode-se mostrar que a concavidade de u implica que u
contnua no interior do intervalo X (lembre-se que X=[0,M] o conjunto de resultados possveis), embora
no assegure que u seja contnua nos pontos finais do intervalo. Porm, isto no suficiente queremos garantir
que u seja contnua tambm nos pontos finais e que u seja contnua mesmo que u no represente preferncias
avessas ao risco. Pode-se mostrar que a funo utilidade u contnua se e somente se a relao de preferncia
contnua na topologia fraca, relativa ao espao das loterias simples. (Kreps, 1988).

A relao de preferncia preferncia contnua na topologia fraca se os conjuntos {L | L L} e {L |
L L} para todo L so fechados na topologia da convergncia fraca.

A continuidade na topologia fraca uma condio mais forte do que a continuidade arquimediana. Assim,

Continuidade na topologia fraca Continuidade arquimediana
mas
Continuidade arquimediana Continuidade na topologia fraca.

Assim, sempre que quisermos assegurar que a funo utilidade u contnua, devemos substituir o axioma da
continuidade arquimediana pelo axioma da continuidade na topologia fraca.

94
Portanto, como um aumento na averso ao risco faz com que o prmio de risco
aumente, podemos verificar, por (3.28), que um aumento na averso ao risco reduz o
equivalente-certeza. Assim, podemos escrever a proposio 3.

se e somente se
1 2
C(x, u , g) C(x, u , g) % % para quaisquer x e g% .

Na figura 3.8, representamos os conceitos de equivalente-certeza e prmio de risco. A
figura mostra o grfico da funo utilidade de Bernoulli de um indivduo estritamente avesso
ao risco que se defronta com uma loteria L (ou um risco g% ) que fornece x
1
com probabilidade
0,5 e x
2
com probabilidade 0,5. O valor esperado desta loteria E( g% ). Mas como o indivduo
estritamente avesso ao risco, ele est disposto a pagar um prmio de risco para no
incorrer no risco.

Note que a utilidade esperada do indivduo com a loteria igual a utilidade referente
ao ponto mdio B da combinao convexa dos pontos A e C. Assim, o nosso problema
achar a quantia certa em dinheiro que fornece a mesma utilidade esperada que este ponto
mdio. Este um problema simples a quantia certa em dinheiro que fornece a utilidade
esperada Eu(x g) + % exatamente x C(x, u, g) + % , valor que pode ser obtido atravs da funo
utilidade de Bernoulli, utilizando (3.27).

Figura 3.8 Equivalente-certeza e prmio de risco

95
Portanto, como E(x+E( g% ))>E( x C(x, u, g) + % ), o indivduo representado no grfico est
disposto a abrir mo de parte do valor esperado de sua riqueza para se livrar do risco. Para
qualquer riqueza certa acima de x C(x, u, g) + % , o indivduo prefere a riqueza certa. Por outro
lado, para qualquer riqueza certa abaixo de x C(x, u, g) + % , o indivduo prefere que sua riqueza
seja modificada pela loteria L. Portanto, o indivduo est disposto a abrir mo de at
( ) x, u, g% = x+E( g% )-[x+C(x, u, g) % ] = E( g% )- C(x, u, g) % para se livrar do risco. (Assim, o
prmio de risco, o valor mximo que o indivduo est disposto a pagar para se livrar do risco.)

Outro conceito importante relacionado atitude frente ao risco o prmio de
probabilidade. Este conceito surge no caso especial onde z h = % um risco puro tal que h>0.
Ou seja, surge no caso em que o risco ganhar ou perder uma quantia fixa h>0 com a mesma
probabilidade. (Para aplicar o conceito a um risco do tipo g z = + % % onde z h = % e h>0,
devemos primeiro reduzir o risco para um risco puro.)

Assim, suponha que temos uma loteria L representada pela varivel aleatria z% com
valor esperado zero e com dois resultados possveis +h e h com h>0. Portanto, a
probabilidade de ocorrer cada resultado 0,5; isto , a aposta justa. O prmio de
probabilidade p(x,u,h) o aumento da probabilidade do melhor resultado +h que
necessrio para que o indivduo seja indiferente entre a riqueza certa x e a riqueza sujeita
variao proporcionada pela loteria L. (Ou seja, o aumento de probabilidade do melhor
resultado para que o indivduo fique indiferente entre a riqueza certa x e a aposta entre as
riquezas x+h e x-h.)
10
Assim,

10
Pratt (1964), definiu o prmio de probabilidade de maneira ligeiramente diferente. Segundo a definio de
Pratt (1964), o prmio de probabilidade a diferena de probabilidade entre o resultado melhor +h e o resultado
pior h, que faz o indivduo indiferente entre aceitar ou no a loteria. Isto ,

| | | |
1 1
u(x) 1 p(x, u, h) u(x h) 1 p(x, u, h) u(x h)
2 2
= + + + .

Assim, suponha que em uma dada loteria L com dois resultados possveis +h e h com h>0, o indivduo
requeira uma probabilidade de 0,7 para o resultado melhor +h, a fim de ficar indiferente entre aceitar ou no a
loteria L. Logo, a probabilidade do pior resultado h deve ser 0,3. Pela nossa definio de prmio de
probabilidade, p(x,u,h)=0,7-0,5=0,2, j que a probabilidade do melhor resultado aumentou em 0,2. Pela definio
utilizada por Pratt, p(x,u,h)=0,7-0,3=0,4, j que a diferena entre probabilidade do melhor resultado e a do pior
passou a ser 0,4. Observando a equao acima e a equao (3.29), fcil perceber que o prmio de probabilidade
tal como Pratt definiu sempre o dobro do prmio de probabilidade tal como ns definimos.

96
1 1
u(x) p(x, u, h) u(x h) p(x, u, h) u(x h)
2 2
( (
= + + +
( (

(3.29)

Na figura 3.9, temos a representao grfica do prmio de probabilidade para um
tomador de deciso estritamente avesso ao risco. A figura mostra um tomador de deciso que
se defronta com a loteria L, onde ele pode atingir a riqueza x+h ou x-h com probabilidade 0,5
cada. A riqueza esperada do indivduo x. Evidentemente, como o indivduo estritamente
avesso ao risco, ele prefere a riqueza certa x do que a riqueza sujeita loteria L.

A pergunta que devemos fazer agora qual o aumento de probabilidade de receber +h
na loteria L que necessrio para que o indivduo fique indiferente entre aceitar ou no a
loteria. Este aumento de probabilidade , como vimos, o prmio de probabilidade e pode ser
calculado atravs da equao (3.29). Com a loteria modificada pelo prmio de probabilidade,
o valor esperado da riqueza vai aumentar de x para x+2hp(x,u,h), como mostra a figura 3.9.

de se esperar que quanto maior a averso ao risco do tomador de deciso, maior seja
o prmio de probabilidade requerido; isto , na medida em que um tomador de deciso mais
avesso ao risco, ele vai ter que ser recompensado com um prmio de probabilidade maior
para aceitar a loteria L. Assim, temos a seguinte proposio.

Figura 3.9 Prmio de probabilidade

97
se e somente se p(x,u
2
,h) p(x,u
1
,h) para quaisquer x,h.

Com a definio do prmio de probabilidade, conclumos os conceitos necessrios
para avanarmos s medidas de averso ao risco de Arrow-Pratt.

3.2.2 Medida de averso ao risco absoluto de Arrow-Pratt

A nossa questo agora desenvolver uma maneira de medir o grau de averso ao risco
de um tomador de deciso. Em um primeiro momento, poderia parecer adequado medir a
curvatura de u atravs de sua segunda derivada u, j que, quanto mais cncava for a funo
utilidade de Bernoulli, mais avesso ao risco o tomador de deciso.

Porm, a segunda derivada da funo utilidade de Bernoulli no uma medida
apropriada, pois no invariante a transformaes lineares positivas da funo utilidade.
Quando fazemos uma transformao linear positiva em uma funo utilidade, ela continua
representando as mesmas preferncias. Assim, uma medida apropriada de averso ao risco
no deve ser sensvel a transformaes lineares positivas.
11

Alm disso, tomemos um exemplo dado por Pratt (1964). Imagine um indivduo
maximizador de utilidade esperada com funo utilidade de Bernoulli
x
u(x) e
= . Na figura
3.10, temos o grfico desta funo. Na medida em que x , tanto u (x) 0 ' como
u (x) 0 ' ' . Assim, enquanto x vai crescendo, esta funo vai se aproximando cada vez mais
da assntota u=0, parecendo graficamente cada vez menos cncava.

11
Digamos que u seja a derivada segunda da funo utilidade de Bernoulli u, referente relao de preferncias
. Suponha que v uma transformao linear positiva de u tal que v(x)=a+bu(x) com b>0. Portanto, v tambm
se refere relao de preferncias . Mas,

v(x) a bu(x) v (x) bu (x) v (x) bu (x) = + = = ' ' '' " .

Portanto, a despeito da transformao linear positiva no alterar a representao de preferncias, a derivada
segunda se alterou. Se, por exemplo, b>1, o valor absoluto da derivada segunda aumentou sem que houvesse
uma mudana no comportamento representado pela funo utilidade. (Isto , sem que houvesse um efetivo
aumento na averso ao risco.) Portanto, a derivada segunda no uma medida adequada de averso ao risco.

98
Porm, o comportamento frente ao risco representado por u o mesmo para todo o x,
j que
k x k x
u(k x) e u(k x) e ( e )

+ = + = (3.30)

Fazendo
k
b e
= , temos:

x
u(k x) b( e )
+ = (3.31)

Como
x
u(x) e
= , temos:

u(k x) bu(x) + = (3.32)

Portanto, u(k+x) uma transformao linear positiva de u(x). Assim, qualquer que seja k, no
haver mudana do comportamento frente ao risco o prmio de risco (x, u, z) % para
qualquer risco z% e o prmio de probabilidade p(x,u,h) para qualquer h no se alteraro.

Deste modo, apesar da aparncia do grfico, a funo
x
u(x) e
= est to longe de
implicar comportamento neutro ao risco em x = quanto em x= 0.

Figura 3.10 Grfico da funo u(x)=-e
-x

99
Este exemplo corrobora com o fato de u no ser uma medida apropriada de averso
ao risco mesmo quando u (x) 0 ' ' , a funo utilidade no implicou comportamento de
averso ao risco decrescente. No entanto, devemos frisar que u fornece uma informao
importante sobre a atitude frente ao risco. Ns j vimos que:

u(x) 0 Averso ao risco em x.
u(x) =0 Neutralidade ao risco em x.
u(x) 0 Propenso ao risco em x.

Assim, uma caracterstica de u(x) que tem significado em relao atitude frente ao risco o
seu sinal. Um sinal negativo significa averso ao risco e um sinal positivo significa propenso
ao risco.

Porm, a magnitude absoluta de u(x) no tem qualquer significado para a teoria da
utilidade esperada. Apesar disso, podemos obter uma medida de averso ao risco,
normalizando u(x), dividindo pela derivada primeira u(x). Assim, obtemos a medida
conhecida por coeficiente de averso ao risco (absoluto) de Arrow-Pratt.

Coeficiente de averso ao risco absoluto de Arrow-Pratt. Dado uma funo utilidade u
(duas vezes continuamente diferencivel,
12
cncava e estritamente crescente),

u (x)
u (x)
r(x)

= (3.33)

o coeficiente de averso ao risco (absoluto) de Arrow-Pratt.

Note que a medida de averso ao risco absoluto de Arrow-Pratt caracteriza
completamente o comportamento do tomador de deciso. A funo r(x) apresenta toda
informao necessria para prever o comportamento de escolha do tomador de deciso.
Observe que a funo utilidade de Bernoulli u pode ser recuperada de r(x), integrando duas
vezes. As constantes de integrao so irrelevantes, j que transformaes lineares positivas
no alteram a representao de preferncias.

12
Uma funo utilidade de Bernoulli u:X continuamente diferencivel ou C
1
se e somente se (du/dx)(x)
existe e contnua para todo xX. Se, alm disso, u(x) tem uma derivada u(x) contnua para todo xX,
dizemos que u duas vezes continuamente diferencivel ou C
2
. Para mais detalhes, ver Simon & Blume (1994).

100
Mas qual a justificativa para o uso da funo r (x) como uma medida de averso ao
risco? Para justificar a medida de Arrow-Pratt, tomemos uma aposta com dois resultados
possveis x
1
, x
2
com probabilidades p
1
e p
2
.
13

Para efetuar a anlise, utilizaremos o conceito de conjunto de aceitao. O conjunto de
aceitao de um tomador de deciso o conjunto de todas as apostas ou loterias que o
tomador de deciso aceitaria em um nvel de riqueza x. Na figura 3.11, representamos o
conjunto de aceitao. Note que no ponto de origem do grfico, a riqueza do indivduo
permanece inalterada, j que, neste caso, x
1
=0 e x
2
=0 e, portanto, x+x
1
ou x+x
2
so iguais a x.

A fronteira deste conjunto a curva mais escura o conjunto (ou curva) de loterias
indiferentes e pode ser dado pela funo implcita x
2
(x
1
), como mostra a figura 3.11.
14
Se o
tomador de deciso for avesso ao risco, ento o conjunto de aceitao ser um conjunto
convexo.
15

13
Esta justificativa baseada em Varian (1992).
14
No devemos confundir a curva de loterias indiferentes da figura 3.11 com as curvas de indiferena do
tringulo de Marschak-Machina. No caso da figura 3.11, a anlise efetuada sobre probabilidades constantes
as variveis so os possveis resultados x
1
e x
2
. No caso das curvas de indiferena do tringulo de Marschak-
Machina, as probabilidades que so variveis os possveis resultados so constantes.
15
Pode-se observar que o conjunto de aceitao nada mais do que o conjunto de contornos superiores da curva
de loterias indiferentes. Isto , seja L uma loteria que pertence curva de loterias indiferentes, o conjunto de
aceitao S um conjunto tal que {LS | LL}.
Figura 3.11 Conjunto de aceitao

101

Se u contnua e estritamente crescente, ento x
2
(x
1
) deve satisfazer a seguinte
identidade:

1 1 2 2 1
u(x) p u(x x ) p u(x x (x )) + + + (3.34)

A identidade (3.34) a curva de loterias indiferentes para uma dada riqueza inicial x. Note
que a identidade requer que x
2
(x
1
) seja o valor que mantenha o nvel de utilidade esperada
constante na medida em que x
1
varia. Isto , x
2
(x
1
) deve ser tal que mantenha o nvel de
utilidade u(x) referente riqueza inicial x.

Podemos ento, diferenciar a identidade (3.34) com respeito a x
1
e avali-la em x
1
=0.
Assim, obteremos a inclinao da fronteira do conjunto de aceitao em x
1
=0:

1 2 1 1 1 2 2
( )) p u (x x ) p u (x x x x (x ) 0 + + + = (3.35)
1 2 2
p u (x) p u (x)x (0) 0 + =
1
2
2
p
x (0)
p
= (3.36)

Agora, vamos supor dois tomadores de deciso com probabilidades idnticas para os
dois resultados possveis. natural afirmar que o tomador de deciso 1 mais avesso ao risco
do que o tomador de deciso 2, ao nvel de riqueza x, se o conjunto de aceitao do tomador
de deciso 1 est contido no conjunto de aceitao do tomador de deciso 2. Observe a figura
3.12 qualquer loteria que faz parte do conjunto de aceitao do tomador de deciso 1
tambm faz parte do conjunto de aceitao do tomador de deciso 2. Assim, o tomador de
deciso 2 aceitar qualquer aposta que o tomador de deciso 1 aceita. Se nos limitarmos s
apostas pequenas (apostas com resultados tendendo a zero), podemos efetuar uma anlise
mais til ainda.

Podemos afirmar que o indivduo 1 localmente mais avesso ao risco do que o
indivduo 2 se o conjunto de aceitao do indivduo 1 est contido no conjunto de aceitao
do indivduo 2 em uma vizinhana do ponto (0,0). Isto quer dizer que o indivduo 2 aceitar
qualquer pequena aposta que o indivduo 1 aceita.

102

Podemos perceber que o indivduo 1 localmente mais avesso ao risco do que o
indivduo 2 se o conjunto de aceitao do indivduo 1 mais curvado do que o conjunto de
aceitao do indivduo 2, na vizinhana do ponto (0,0). De fato, podemos observar que quanto
mais curvado for o conjunto de aceitao de um indivduo, maior ser o valor que o
indivduo requerer para o resultado positivo (note que da forma como o problema foi
montado, sempre haver um possvel resultado negativo e outro positivo) para contrabalanar
o risco de ocorrer o resultado negativo.

Assim, podemos obter a curvatura do conjunto de aceitao na vizinhana de (0,0)
diferenciando (3.35) com respeito a x
1
e avaliando a derivao resultante em x
1
=0. Note que
x
2
(x
1
) = 0 quando x
1
= 0.

2
1 1 2 2 1 2 1 2 2 1 2 1
p u (x x ) p u (x x (x ))x (x ) p u (x x (x ))x (x ) 0 + + + + + =
2
1 2 2 2 2
p u (x) p u (x)x (0) p u (x)x (0) 0 + + = (3.37)

Substituindo (3.36) em (3.37):

Figura 3.12 Comparao de averso ao risco atravs do conjunto de aceitao

103
2
1
1 2 2 2 2
2
p
p u (x) p u (x) p u (x)x (0) 0
p
| |
+ + =
|
\ .

2
1
2 2 2 1 2
2
p
p u (x)x (0) p u (x) p u (x)
p
| |
=
|
\ .

2
2
1
2 2
p
p u (x)x (0) u (x) p
p
+
| |
=
|
\ .

Como p
2
=(1-p
1
), temos:

| |
2 2
1 1 1
2
2 2
p p p
p
p u (x)x (0) u (x)
+ | |
=
|
\ .

1
2 2
2
p
u (x)
x (0)
u (x) p

(
=
(

(3.38)

A partir de (3.38), podemos perceber que a curvatura do conjunto de aceitao
proporcional medida de averso ao risco absoluto de Arrow-Pratt. Assim, substituindo
(3.33) em (3.38), temos:

1
2 2
2
p
x (0) r(x)
p
| |
=
|
\ .
(3.39)

Fazendo
2
1 2
A (p / p ) = , temos que A uma constante pois p
1
e p
2
so constantes:

2
x (0) Ar(x) = (3.40)

Portanto, a curvatura da fronteira do conjunto de aceitao em (0,0) diretamente
proporcional ao coeficiente de averso ao risco absoluto de Arrow-Pratt. Assim, podemos
fazer a seguinte esquematizao:

O indivduo 1 localmente mais avesso ao risco do que o indivduo 2 O conjunto de
aceitao do indivduo 1 mais curvado do que o conjunto de aceitao do indivduo 2 na
vizinhana de (0,0)
1 2
r (x) r (x)

104

onde:

r
1
(x)=coeficiente de averso ao risco absoluto de Arrow-Pratt do indivduo 1
r
2
(x)=coeficiente de averso ao risco absoluto de Arrow-Pratt do indivduo 2

Assim, o indivduo 2 aceitar mais pequenas apostas do que o indivduo 1 se e
somente se o indivduo 1 tem um maior coeficiente de averso ao risco absoluto de Arrow-
Pratt. Portanto, a medida de Arrow-Pratt est justificada.

Agora que j justificamos a funo r(x), podemos partir para a sua interpretao.
Faremos isto atravs da aproximao de Arrow-Pratt.
16
Considere um risco puro y kz = % % .
(Note que E(y) E(z) 0 = = % % ). Digamos que g (k) denote o prmio de risco (x, u, kz) %
associado a y% ; isto ,

Eu(x kz) u(x g(k)) + = % (3.41)

Diferenciando (3.41) em relao a k:

Ezu (x kz) g (k)u (x g(k)) + = % % (3.42)

Fazendo k=0 (note que g(0)=0, pois quando k=0, o risco y kz = % % desaparece e, portanto, o
prmio de risco torna-se zero):

Ezu (x) g (0)u (x) = %
Ez g (0) = %

Como E(z) 0 = % , temos

g (0) 0 = (3.43)

Diferenciando (3.42), novamente com respeito a k:

2 2
Ez u (x kz) [g (k)] u (x g(k)) g (k)u (x g(k)) + = % %

16
A derivao da aproximao de Arrow-Pratt que segue baseada em Gollier (2001).

105

Fazendo k=0 e observando de (3.43) que g(0)=0, temos:

2 2
Ez u (x) [g (0)] u (x) g (0)u (x) = %
2
Ez u (x) g (0)u (x) = %
2
u (x)
g (0) Ez
u (x)
% (3.44)

Finalmente, fazendo uma expanso de Taylor de g ao redor de k=0, temos:

2
1
2
(x, u, kz) g(k) (x, u, kz) g(0) kg (0) k g (0) = + + % %
2
1
2
(x, u, kz) k g (0) % (3.45)

Substituindo (3.44) em (3.45):

2 2
1
2
u (x)
(x, u, kz) k Ez
u (x)
(
(

% %

2 2
1
r(x)
2
k Ez %

2 2
1
r(x)
2
Ek z % (3.46)

2
1
y )r(x)
2
(x, u, y) E( % % (3.47)

Os resultados (3.46) e (3.47) so chamados de aproximao de Arrow-Pratt. A
aproximao nos diz que na medida que k0, o prmio de risco se aproxima de zero com k
2
.
Alm disso, nos mostra que o prmio de risco para um risco infinitesimal aproximadamente
igual metade da varincia do risco, multiplicada pelo coeficiente de averso ao risco
absoluto de Arrow-Pratt.
17

17
Note que a varincia de y% ,
2 2
E(y ) [E(y)] % % se reduz a
2
E(y ) % , j que E(y) 0 = % .

106
Rearranjando (3.47):

r(x)
y)
2 (x, u, y)
var(
%
%
(3.48)

Assim, a medida de averso ao risco absoluto de Arrow-Pratt para um risco puro y%
infinitesimal aproximadamente o dobro do prmio de risco por unidade de varincia de y% .
Alternativamente, r(x) mede a quantidade mxima que um indivduo com riqueza x e funo
utilidade de Bernoulli u est disposto a pagar para se livrar de um risco puro infinitesimal com
varincia 2.

Com a medida de Arrow-Pratt j estabelecida, podemos sumarizar uma coleo de
caracterizaes de averso ao risco, que so equivalentes.

Proposio. Suponha um indivduo com uma relao de preferncias , representadas pela
maximizao da utilidade esperada, com uma funo utilidade de Bernoulli u. Ento, as
seguintes proposies so equivalentes:

(a) O tomador de deciso avesso ao risco.
(b) A funo utilidade de Bernoulli u cncava.
(c) (x, u, ) 0 g % para quaisquer x e g% .
(d) C(x, u, g) E(g) % % para quaisquer x e g% .
(e) p(x, u, h) 0 para quaisquer x e h.
(f) r(x) 0 para todo x.
18

18
Abaixo, demonstramos a equivalncia destas proposies:
(a)(b)
Seja E
L
uma loteria degenerada que fornece o valor esperado da loteria L com certeza. Por definio, um
tomador de deciso avesso ao risco se para qualquer L, E
L
L. Digamos que a varivel aleatria g%
distribuda de acordo com L. Ento, E(E
L
)=E( g% ). Temos que E
L
LE[u( g% )]u[E(E
L
)]
E[u( g% )]E[u(E(E
L
))] E[u( g% )]E[u(E( g% ))]E[u( g% )]u[E( g% )]. A ltima desigualdade a desigualdade de
Jensen, que, por definio, caracteriza a concavidade de u.
(b)(d)
Se u cncava, ento, pela definio, E[u( g% )]u[E( g% )]. Como E[u( g% )]=u[C(x,u, g% )], ento
E[u( g% )]u[E( g% )]u[C(x,u, g% )]u[E( g% )]. Como u estritamente crescente, ento u[C(x,u, g% )]u[E( g% )]
C(x,u, g% )E( g% ).

107

Veja que r(x
0
), por exemplo, uma medida de averso ao risco local, j que efetuada
apenas para o nvel de riqueza x
0
. Ento, se r(x
0
)0 dizemos que o coeficiente de Arrow-Pratt
est indicando uma averso ao risco local em x
0
. Por outro lado, se r(x)0 para todo x, ento o
coeficiente est indicando uma averso ao risco local em qualquer x. Assim, dizemos que o
tomador de deciso em questo globalmente avesso ao risco, j que ele localmente avesso
ao risco para qualquer nvel de riqueza. Note que as proposies (a)-(f) so todas
caracterizaes globais de averso ao risco esto afirmando algo sobre o comportamento do
indivduo que diz respeito a todos os nveis de riqueza.

Podemos tambm utilizar estas caracterizaes de averso ao risco global para
comparar o grau de averso ao risco entre indivduos. Na verdade, j fizemos isto vrias vezes
as proposies 1 a 4 da seo (3.2.1) so comparaes de averso ao risco entre indivduos.
Abaixo, sumarizamos estas proposies e acrescentamos algumas novas.

Proposies equivalentes sobre comparao de averso ao risco entre indivduos. Seja u
1

e u
2
as funes utilidade de Bernoulli dos tomadores de deciso 1 e 2, respectivamente. Seja
1 1 1
r (x) u (x) / u (x) = e
2 2 2
r (x) u (x) / u (x) = , digamos que o tomador de deciso 2 mais

(d)(c)
Sabemos que C(x, u, g) E(g) (x, u, g) = % % % . Portanto, (x, u, g) E(g) C(x, u, g) = % % % . Assim,
C(x,u, g% )E( g% ) (x, u, g) 0 % .
(b)(f)
Como > r(x) u (x) / u (x) e u (x) 0 = , ento r(x) 0 u (x) 0 .
(b)(e) [A demonstrao que segue uma adaptao de Hara, Segal & Tadelis (1997)]
Suponha que u cncava. Seja xX e h>0. Seja L a loteria que atribui probabilidade 0,5 para x-h e
0,5 para x+h. Seja L
h
a loteria que atribui probabilidade 0,5-p(x,u,h) para x-h e probabilidade 0,5+p(x,u,h)
para x+h. Como u cncava,
h
U(L) u[E(L)] U(L ) = . Mas U(L) 0, 5u(x h) 0, 5u(x h) = + + e
h
U(L ) = [0, 5 p(x, u, h)]u(x h) [0, 5 p(x, u, h)]u(x h) + + + . Assim,
h
U(L ) 0, 5u(x h) 0, 5u(x h) p(x, u, h)[u(x h) u(x h)] = + + + +
h
U(L ) [0, 5u(x h) 0, 5u(x h)]
p(x, u, h)
[u(x h) u(x h)]
+ +
=
+

h
U(L ) U(L)
p(x, u, h)
[u(x h) u(x h)]
=
+
.
Como
h
U(L ) U(L) e > u(x+h)-u(x-h) 0 ento p(x, u, h) 0 .
Suponha p(x, u, h) 0 . Seja > y, z X e y z . Defina x (y z) / 2 e h=(y-z)/2 = + . Assim, y x h = + ,
z=x-h e u(x)=[0,5+p(x,u,h)]u(y)+[0,5-p(x,u,h)]u(z) . Ento, u(x) 0, 5u(y) 0, 5u(z) p(x, u, h)[u(y) u(z)] = + + .
Como p(x, u, h) 0 e, pela monotonicidade das preferncias, u(y) u(z) , ento 0, 5u(y) 0, 5u(z) u(x) +
u(0, 5y 0, 5z) = + . Da definio de concavidade, a ltima desigualdade implica que u cncava.

108
avesso ao risco do que o tomador de deciso 1. Ento as seguintes proposies so
equivalentes:

(a) r
2
(x) r
1
(x) para todo x.
(b)
1 1
Eu (x g) u (x) + = %
2 2
Eu (x g) u (x) + % para quaisquer x e g% .
(c)
2 1
(x, u , g) (x, u , g) % % para quaisquer x e g% .
(d) Existe uma funo cncava crescente
tal que u
2
(x) =
(u
1
(x)) para todo x; isto , se u
2

uma transformao cncava de u
1
.
(e)
1 2
(f) p(x,u
2
,h) p(x,u
1
,h) para quaisquer x e h.
19

19
Demonstrao da equivalncia destas proposies:
(a)(d) [Cf. Mas-Colell (1995)]
(*) Note que sempre temos
2 1
u (x) [u (x)] = para alguma funo crescente . Isto ocorre porque, em termos ordinais,
u
1
e u
2
so idnticos (mais dinheiro prefervel a menos). Diferenciando duas vezes a igualdade acima em relao a x,
obtemos:
2 1 1
u (x) [u (x)]u (x)

=
2 1 1 1 1
2
u (x) [u (x)]u (x) [u (x)][u (x)]

= + . Dividindo ambos os lados da segunda
expresso por
2
u (x)
e substituindo a primeira expresso na segunda: (Lembre-se que

2
u (x)
> 0 para todo x)

2 1 1 1
1
2 2 2
2
u (x) u (x) [u (x)][u (x)]
[u (x)]
u (x) u (x) u (x)

= +
1 1 1 1
1 1 1 1
2
2
[u (x)]u (x) [u (x)][u (x)]
[u (x)]u (x) [u (x)]u (x)
r (x)

= +

1
1
1
2 1
[u (x)]
u (x)
[u (x)]
r (x) r (x)

= . Assim,
2 1
r (x) r (x) para todo x se e somente se
1
(u ) 0 para todo u
1
na imagem de u
1
.
(d)(e) [Adaptado de Hara, Segal & Tadelis (1997)]
Seja g% uma varivel aleatria distribuda segundo uma loteria simples qualquer. Suponha que existe uma funo
cncava crescente tal que
2 1
u (x) [u (x)] = . Ento,
1 2 2 2 2
[u (C(x, u ))] u C(x, u )] E[u , g [ , g (g)] = = % % % . Como
cncava, ento
1 1 2
E[u (u ( )] [ (u ( ))] (g)] E[ g E g = % % % . Assim,
1 1 2
[u [ (u ( ))] (C(x, u , g))] E g % % . Como estritamente
crescente, ento
1 1 2
u u ( )] [C(x, u , g)] E[ g % % . Como
1 1 1
] u E[u (g) [C(x, u , g)] = % % , ento
2 1 1 1
u u [C(x, u , g)] [C(x, u , g)] % % . Como
u
1
estritamente crescente, obtemos
2 1
C(x, u , g) C(x, u , g) % % .
Suponha que
1 2
C(x, u , g) C(x, u , g) % % para quaisquer x e g% . Seja x, y X, [0,1] e g% uma varivel aleatria
distribuda segundo uma loteria simples que atribui probabilidade ao resultado x e probabilidade 1 ao resultado y.
Ento,
1 1 1 1
u (x) (1 )u (y) u [C(x, u , g)] + = % . Assim,
1 1 2 1
[ u (x) (1 )u (y)] u [C(x, u , g)] + = % . Por outro lado, pela
definio,
1 1 2 2 2 2
[u (x)] (1 ) [u (y)] u (x) (1 )u (y) u [C(x, u , g)] + = + = % . Como
1 2
C(x, u , g) C(x, u , g) % % e u
2

estritamente crescente, ento
2 1 2 2
u u [C(x, u , g)] [C(x, u , g)] % % . Assim,
1 1
[ u (x) (1 )u (y)] +
1 1
[u (x)] (1 ) [u (y)] + .
Portanto, cncava. (Lembre-se que, por (*), sempre existe uma funo crescente.)
(e)(b)
Suponha que
1 2
C(x, u , g) C(x, u , g) % % para quaisquer x e g% . Se
1 1
Eu (x g) u (x) + = % , ento
1
C(x, u , g) x = % . Assim,
2
C(x, u , g) x % . Como u
2
2 2 2
u [C(x, u , g)] u (x) % . Como
2 2 2
u [C(x, u , g)] Eu (x g) = + % % , ento
2 2
Eu (x g) u (x) + % para quaisquer x e g% .
Suponha que
1 1 2 2
Eu (x g) u (x) Eu (x g) u (x) + = + % % para quaisquer x e g% . Se
1 1
Eu (x g) u (x) + = % ento
1
C(x, u , g) x = % . Sabemos que
2 2 2
u [C(x, u , g)] Eu (x g) = + % % . Como u
2
2 1 2
u [C(x, u , g)] u (x) = %
2 2 2
Eu (x g) u [C(x, u , g)] + = % %
1 2

109
Um aspecto importante da caracterizao de averso ao risco a forma com que o grau
de averso ao risco varia medida que a riqueza aumenta. Quando a averso ao risco
(absoluto) do tomador de deciso diminui medida que sua riqueza aumenta, dizemos que ele
apresenta averso ao risco decrescente; se a sua averso ao risco se mantm constante,
dizemos que ele apresenta averso ao risco constante; e, finalmente, se sua averso ao risco
aumenta, dizemos que ele apresenta averso ao risco crescente.
20
Formalmente, temos:

Averso ao risco decrescente r(x) 0 para todo x (3.49)
Averso ao risco crescente r(x) 0 para todo x (3.50)
Averso ao risco constante r(x) = 0 para todo x (3.51)

Qual destas hipteses estaria mais prxima do comportamento real dos agentes
econmicos? A literatura econmica considera, em geral, a hiptese da averso ao risco
decrescente e, eventualmente, a averso ao risco constante, como a mais adequada para ser
incorporada em modelos econmicos. Muitas vezes, a averso ao risco decrescente
considerada uma suposio natural, j que, quanto mais rico for um indivduo, menos a sua
riqueza afetada por um determinado risco fixo. Desta forma, menor deveria ser a

(e)(f) [Adaptado de Hara, Segal & Tadelis (1997)]
Suponha que
1 2
C(x, u , g) C(x, u , g) % % para quaisquer x e g% . Seja h 0 > e [x h, x h] X + . Digamos que g% uma
varivel aleatria distribuda segundo uma loteria simples que atribui probabilidade
2
0,5 p(x, u , h) ao resultado x-h e
probabilidade
2
0,5 p(x, u , h) + ao resultado x+h. Ento
2
C(x, u , g) E(g) x = = % % . Como
1 2
C(x, u , g) C(x, u , g) % % , ento
1
C(x, u , g) x % . Assim,
1 1 1
u [C(x, u , g)] u (x) % . Temos que
1 1 2 1
u [C(x, u , g)] [0,5 p(x, u , h)]u (x h) = %
2 1
[0,5 p(x, u , h)]u (x h) + + +
1 1 1 1 2 1 1
u [C(x, u , g)] 0, 5u (x h) 0, 5u (x h) p(x, u , h)[u (x h) u (x h)] = + + + + % . Alm disso,
1 1 1
u (x) [0, 5 p(x, u , h)]u (x h) = +
1 1
0, 5 [ p(x, u , h)]u (x h) + +
1 1 1 1 1
0, 5 0, 5 u (x) u (x h) u (x h) p(x, u , h)[u (x h) = + + + +
1
u (x h)] . Como
1 1 1
( ) ( ) u [C x, u , g ] u x % ento
2 1
p(x, u , h) p(x, u , h) para quaisquer x e h.
(f)(a) [Adaptado de Hara, Segal & Tadelis (1997)]
Suponha que
2 1
p(x, u , h) p(x, u , h) para quaisquer x e h. Como
1 2
p(x, u , 0) p(x, u , 0) 0 = = , ento
2 1
p(x, u , 0) p(x, u , 0)
h h

(**). Diferenciando 0, 5 u(x) [0,5 p(x, u, h)]u(x h) [ p(x, u, h)]u(x h) = + + + duas vezes com
respeito a h e avaliando em h=0, temos 4p (x, u, 0)u (x) u (x) 0 + = r(x) 4p (x, u, 0) = . Assim,
1
1
4 p(x, u , 0)
r (x)
h
e
2
2
4 p(x, u , 0)
r (x)
h
. Portanto, segue de (**), que

2 1
r (x) r (x) para todo x.
(e)(c)
Suponha que
1 2
C(x, u , g) C(x, u , g) % % para quaisquer x e g% . Como C(x, u, g) E(g) (x, u, g) = % % % , ento
(x, u, g) E(g) C(x, u, g) = % % % . Assim,
2 1 2 1
E(g) C(x, u , g) E(g) C(x, u , g) (x, u , g) (x, u , g) % % % % % % . Logo,
1
C(x, u , g) %
2 2 1
C(x, u , g) (x, u , g) (x, u , g) % % % .

20
Utilizamos aqui averso ao risco decrescente como sinnimo de averso ao risco no-crescente. Igualmente,
consideraremos averso ao risco crescente como sinnimo de averso ao risco no-decrescente. Assim, uma funo utilidade
apresenta averso ao risco constante se e somente se apresenta, simultaneamente, averso ao risco decrescente e averso ao
risco crescente. Utilizando esta forma de definir, pode-se falar, quando necessrio, em averso ao risco estritamente
decrescente e averso ao risco estritamente crescente.

110
preocupao do indivduo em incorrer em um dado risco. Se, por exemplo, o indivduo
possusse um nvel de riqueza $1000, ele deveria se mostrar mais avesso a aceitar uma loteria
justa com dois resultados possveis {x
1
, x
2
}={-500,500} do que se sua riqueza fosse $1
milho. (Que diferena faria $500 para quem tem $1 milho?)

Assim, analisaremos mais cuidadosamente a averso ao risco decrescente e a averso
ao risco constante. Por ser analiticamente mais simples, comearemos pela averso ao risco
constante.

Averso ao risco constante

A condio (3.51) nos informa que uma funo utilidade de Bernoulli apresenta
averso ao risco constante se e somente se a derivada do coeficiente de Arrow-Pratt igual a
zero para todo x. Integrando r(x)=0, obtemos o coeficiente de Arrow-Pratt r(x)=c, onde c
uma constante que pode ser zero ou um nmero positivo, j que, por suposio, estamos
trabalhando com funes utilidade de Bernoulli cncavas e estritamente crescentes.
21

Integrando duas vezes o coeficiente de Arrow-Pratt, obtemos as possveis funes
utilidade de Bernoulli que apresentam averso ao risco constante:

u(x) a bx se r(x)=c=0 = + (3.52)
cx
u(x) a be se r(x)=c>0
= (3.53)

onde b>0.

Podemos verificar que se a averso ao risco localmente constante, ento tambm
globalmente constante. De fato, para qualquer k, u(k+x) representa as mesmas preferncias
que u(x).
22
Assim, medida que o indivduo fica mais rico, o seu grau de averso ao risco no
se altera. Portanto, podemos falar em averso ao risco constante sem a especificao local
ou global.

21
Se a funo utilidade de Bernoulli estritamente crescente, ento u(x)>0. Se cncava, ento u(x) 0. Como
r(x)= - u(x)/ u(x), ento r (x)0.
22
De (3.52), u(x) a bx se r(x)=c=0 = + . Portanto, u(k+x)=a+b(k+x) u(k+x)=bk+(a+bx) u(k+x)=bk+u(x).
Portanto, u(k+x) uma transformao linear positiva de u(x).
De (3.53),
cx
u(x) a be se r(x)=c>0
= . Portanto,
c( k x)
u(k x) a be
+
+ =
ck cx
u(k x) a be e

+ =
ck ck cx ck
u(k x) a ae be e ae

+ = +
ck ck cx
u(k x) a(1 e ) e (a be )

+ = +
ck ck
u(k x) a(1 e ) e u(x)

+ = + .
Assim, u(k+x) uma transformao linear positiva de u(x).

111

Averso ao risco decrescente

A condio (3.49) mostra que uma funo utilidade apresenta averso ao risco
decrescente se e somente se o coeficiente de Arrow-Pratt for menor ou igual a zero para todo
x. Podemos verificar que isto equivale a dizer que as preferncias exibem averso ao risco
decrescente se e somente se o prmio de risco associado a qualquer risco z% uma funo
decrescente da riqueza; isto , se e somente se
23

(x, u, z)
0
x
%
para quaisquer x e z% . (3.54)

A desigualdade (3.54) nos informa que quanto maior a riqueza de um indivduo,
menos ele est disposto a pagar para se livrar de um dado risco. Assim, o equivalente-certeza
para um dado risco tanto maior quanto mais rico for o indivduo.
24

Mas o que queremos demonstrar que:

r(x) 0 para todo x
(x, u, z)
0
x
%
para todo x e z% (3.55)

Da aproximao de Arrow-Pratt, sabemos que (3.55) verdade para riscos
infinitesimais, pois
2
1/ 2) z ) (x, u, z) ( E( r(x) = % % implica que (x, u, z) 0 r (x) 0 % . Mas
podemos ir mais adiante e verificar que a condio (3.55) verdadeira para qualquer risco z% ,
independentemente do seu tamanho. Para verificar isto, vamos retomar a equao (3.20),
diferenciando-a com respeito a x.

( ) | |
Eu x + z = u x - (x, u, z) % %
Eu (x z) [1 (x, u, z)]u [x (x, u, z)] + = % % %

23
A anlise que segue baseada em Gollier (2001).
24
Como C(x, u, z) E(z) (x, u, z) (x, u, z) = = % % % % , ento C (x, u, z) (x, u, z) = % % . Assim, (x, u, z) 0 %
C (x, u, z) 0 % .

112
(x, u, z)
Eu (x z) u [x (x, u, z)] u [x (x, u, z)]
x
+ =
%
% % %
(x, u, z)
u [x (x, u, z)] u [x (x, u, z)] Eu (x z)
x
= +
%
% % %
(x, u, z) u [x (x, u, z)] Eu (x z)
x u [x (x, u, z)]
+
=

% % %
%
(3.56)

Como u>0, o lado esquerdo da equao (3.56) menor ou igual a zero se e somente se
Eu (x z) u [x (x, u, z)] + % % . Assim, podemos afirmar que o prmio de risco decrescente na
riqueza se e somente se a seguinte propriedade vlida:

( ) | |
Eu x + z = u x - (x, u, z) Eu (x z) u [x (x, u, z)] + % % % % para todo x, , z% . (3.57)

Fazendo u
1
= u e u
2
= -u, a propriedade (3.57) semelhante condio (3.23). Sabemos que a
condio necessria e suficiente para (3.23) que a funo utilidade u
1
seja mais avessa ao
risco do que u
2
. Assim, (3.57) vlida se e somente se -u mais cncava do que u. Como
estamos medindo o grau de concavidade de u pelo coeficiente de Arrow-Pratt, a concavidade
de -u :
25

u (x)
g(x)
u (x)
(3.58)

Portanto, a funo -u mais cncava do que a funo u se e somente se o grau de
concavidade de -u sempre maior ou igual do que o grau de concavidade de u; isto ,

-u mais cncava do que u g(x) r(x) para todo x (3.59)

25
Algum poderia se indagar sobre o porqu do sinal negativo do lado direito da equao (3.58), j que estamos
medindo a concavidade de u e no de u. No caso do coeficiente de Arrow-Pratt da funo utilidade u,
r(x) u (x) / u (x)

= , tnhamos u(x)>0, ou seja, o denominador era positivo. Alm disso, como o tomador de
deciso, por suposio, avesso ao risco, tnhamos u(x)0. Assim, o sinal de menos do lado direito da
igualdade que define o coeficiente de Arrow-Pratt nos garantia que quanto maior fosse o grau de concavidade de
u, maior seria o coeficiente. No caso da equao (3.58), temos igualmente u(x) 0, mas isto agora significa que
o denominador negativo. Portanto, para verificar o grau de concavidade de u, devemos utilizar o sinal
invertido (+) no lado direito da igualdade. Mas como queremos saber o grau de concavidade de u, devemos
reinverter o sinal do lado direito, retornando ao sinal inicial (-).

113
Temos que,

r(x) g(x) r(x) g(x) 0 (3.60)

Diferenciando r em relao a x:

2
2
u (x)u (x) [u (x)]
r (x)
[u (x)]
+
=

2
u (x) u (x)
u (x) u (x)
(
= +
(

2
u (x) u (x) u (x)
u (x) u (x) u (x)
(
= +
(

2
g(x)[ r(x)] [r(x)] = +
r (x) r(x)[r(x) g(x)] = (3.61)

Sabemos que r (x) 0 e que r (x)-g (x) 0. Portanto, (3.61) implica que r(x) 0. Assim,
g(x) r(x) r (x) 0 . Portanto, a demonstrao de (3.55) est completa. Podemos sintetizar
os resultados obtidos nesta seo pelas proposies que seguem.

Proposies equivalentes sobre averso ao risco decrescente:

(a) O coeficiente de averso ao risco absoluto de Arrow-Pratt r(x) decrescente em x.
(b) O prmio de risco (x, u, z) % decrescente em x.
(c) O equivalente-certeza C(x, u, z) % uma funo crescente de x.
(d) -u uma transformao cncava de u; isto , u (x) / u (x) u (x) / u (x) para todo x.

3.2.3 Medida de averso ao risco relativo de Arrow-Pratt

Nas sees 3.2.1 e 3.2.2, tratamos de conceitos relacionados averso ao risco
absoluto; ou seja, trabalhamos com conceitos desenvolvidos para lidar com loterias que
apresentam resultados que so ganhos ou perdas absolutas em relao ao nvel corrente de
riqueza.

114

Assim, por exemplo, se o indivduo tivesse uma riqueza inicial x e enfrentasse um
risco de ganhar ou perder $100, o resultado desta loteria seria simplesmente somado ao nvel
de riqueza inicial (independentemente de quanto fosse a riqueza inicial). Se o indivduo
tivesse $1000, ele poderia terminar com $1100 ou $900. Se o indivduo tivesse $3000, ele
poderia terminar com $3100 ou $2900. Ou seja, as possveis variaes na riqueza eram
valores absolutos (neste caso, +100 e 100) que no dependiam do nvel de riqueza inicial.

Agora, iremos tratar de loterias cujos ganhos ou perdas so valores percentuais
(relativos) em relao ao nvel corrente de riqueza. Por exemplo, digamos que um indivduo
com riqueza inicial x enfrente um risco de ganhar ou perder 20% de sua riqueza. Portanto,
neste caso, o valor em termos absolutos que o indivduo ir ganhar ou perder, depender de
seu nvel de riqueza inicial, j que a aposta feita em termos relativos sua riqueza inicial. Se
o indivduo possuir $1000, ele poder ganhar ou perder $200, terminando com $1200 ou
$800. Se o indivduo possuir $3000, ele poder ganhar ou perder $600, ficando com $3600 ou
$2400.

Generalizando, podemos afirmar que a riqueza final x
f
de um indivduo que enfrenta
um risco relativo m%
f
x x(1 m) = + % , onde a varivel aleatria m% distribuda de acordo
com alguma loteria simples. Assim, definiremos o prmio de risco relativo (x, u, m) % como a
proporo mxima da riqueza que um indivduo estaria disposto a pagar para se livrar de um
risco relativo; ou seja, seria o valor que deixaria o indivduo indiferente entre enfrentar um
risco relativo w% e receber uma quantia no-aleatria
| |
E x(1 m) x (x, u, m) + % % . Formalmente,
definimos o prmio de risco relativo da seguinte maneira:

( ) | |
u x 1 E(m) (x, u, m) Eu (1 m)x + = + (

% % % (3.62)

De maneira anloga ao caso de um risco absoluto, mostraremos que qualquer risco
relativo m% pode ser reduzido a um risco puro relativo w% .
26
Segue de (3.62) que para qualquer
constante , temos:

26
A partir de agora, sempre que utilizarmos a varivel aleatria w% , estaremos nos referindo a um risco puro
relativo.

115
| |
(x, u, m) x(1 ), u, m = + % % (3.63)

Isto porque

( ) ( )
Eu x (1 ) (m ) u x (1 ) E(m ) (x(1 ), u, m ) + + = + + + ( (

% % %
= (3.64)
| | ( )
Eu x(1 m) u x 1 E(m) (x, u, m) + = + (

% % %

Como u estritamente crescente, ento ( )
x (1 ) E(m ) x(1 ), u, m + + + (

% % =
| |
x 1 E(m) (x, u, m) + % %
| |
(x, u, m) x(1 ), u, m = + % % .

Fazendo E(m) = % , podemos passar a analisar o risco relativo m % , que puro, ou
seja, E(m ) 0 = % . Para finalizar a reduo, fazemos w m = % % . O prmio de risco relativo
de w% igual ao prmio de risco relativo de m% , como mostra a equao (3.63). Como no caso
dos riscos absolutos, esta reduo nos facultar trabalhar apenas com riscos puros relativos.

Assim, se E(w) 0 = % , ento, a definio de prmio de risco relativo,
( ) | |
u x 1 E(w) (x, u, w) Eu (1 w)x + = + (

% % % se reduz a:

( ) | |
u x 1 (x, u, w) Eu (1 w)x = + (

% % (3.65)

Podemos verificar facilmente que h uma relao entre o prmio de risco relativo
(x, u, w) % e o prmio de risco (absoluto) (x, u, xw) % . Rearranjando a igualdade (3.65),
podemos obter:

| | ( )
u x x (x, u, w) Eu x xw = + % % (3.66)

O lado direito da igualdade (3.66) pode ser interpretado em termos de um risco absoluto.
Portanto, podemos obter o prmio de risco (absoluto) para o risco representado no lado direito
da igualdade. Assim,

| | ( ) u x (x, u, xw) Eu x xw = + % % (3.67)

116

De (3.66) e (3.67), temos

| | | |
u x x (x, u, w) u x (x, u, xw) = % %

Como u estritamente crescente, ento

x x (x, u, w) x (x, u, xw) = % %
(x, u, xw)
(x, u, w)
x
=
%
% (3.68)
ou
(x, u, xw) x (x, u, w) = % % (3.69)

As equaes (3.68) e (3.69) indicam a relao existente entre o prmio de risco
relativo e o prmio de risco. Note que este resultado bastante intuitivo. Ambos (x, u, w) % e
(x, u, xw) % so referentes a mesma loteria. Portanto, o valor que o indivduo se dispe a
pagar para se livrar do risco, em termos absoluto, deve ser o mesmo, seja calculado atravs
de (x, u, xw) % , seja calculado atravs de x (x, u, w) % . Veja que (x, u, xw) % um valor
absoluto em termos monetrios. Por outro lado, (x, u, w) % uma proporo relativa do nvel
de riqueza. Assim, multiplicando (x, u, w) % pela riqueza x, obtemos o valor absoluto em
termos monetrios que o indivduo se dispe a pagar, que exatamente (x, u, xw) % .

Podemos definir tambm o equivalente-certeza relativo, que medido em termos de
proporo da riqueza do indivduo. O equivalente-certeza relativo
C(x, u, w) % e tal que deixa

o indivduo indiferente entre aceitar a quantia certa
xC(x, u, w) % e aceitar enfrentar o risco

relativo w% . Assim,

( )
| |
u x 1 C(x, u, w) Eu x(1 w)
(
+ = +

% % (3.70)

Como no caso do prmio de risco, o equivalente-certeza relativo est relacionado com
o equivalente-certeza (absoluto). Rearranjando (3.70), podemos obter:

117

( )
u x xC(x, u, w) Eu x xw
(
+ = +

% % (3.71)

O lado direito da igualdade (3.71) pode ser interpretada em termos de um risco absoluto xw% .
Portanto, podemos calcular o equivalente-certeza referente ao risco xw% :

| | ( ) u x C(x, u, xw) Eu x xw + = + % % (3.72)

De (3.71) e (3.72), obtemos:

| |
u x xC(x, u, w) u x C(x, u, xw)

(
+ = +

% %

Como u estritamente crescente, temos

x xC(x, u, w) x C(x, u, xw) + = + % %

C(x, u, xw)
C(x, u, w)
x
=
%
% (3.73)
ou

C(x, u, xw) xC(x, u, w) = % % (3.74)

A partir de (3.73) e (3.74), podemos perceber que a relao entre os equivalentes-certeza
relativo e absoluto anloga relao entre os prmios de risco relativo e absoluto. O
equivalente-certeza (absoluto) referente ao risco absoluto xw% igual ao equivalente-certeza
relativo, referente ao risco w% , multiplicado pela riqueza x.

Alm do prmio de risco relativo e do equivalente-certeza relativo, podemos utilizar
uma medida especfica de averso ao risco para riscos relativos da mesma maneira que
utilizamos a funo r(x) como uma medida de averso ao risco para riscos absolutos. Abaixo,
definimos a medida.

118
Coeficiente de averso ao risco relativo de Arrow-Pratt. Dado uma funo utilidade u
(duas vezes continuamente diferencivel, cncava e estritamente crescente),

u (x)
u (x)
r(x) x

= (3.75)

o coeficiente de averso ao risco relativo de Arrow-Pratt.

Para interpretar r(x) , utilizaremos novamente a aproximao de Arrow-Pratt, agora
para o caso do risco relativo. Seja w ky = % % , onde E(y) 0 = % . De (3.65), obtemos:

| | ( )
Eu (1 ky)x u x 1 (x, u, ky) + = (

% % (3.76)

Fazendo g(k) (x, u, ky) = % , ento g(0) 0 = e

| | | |
Eu (1 ky)x u (1 g(k))x + = %

Diferenciando os dois lados da equao em relao a k:

| | ( ) Eyxu (1 ky)x g (k) xu 1 g(k) x + = (

% % (3.77)

Como E(y) 0 = % , a igualdade (3.77) implica que g (0) 0 = . Diferenciando (3.77), novamente
em relao a k:

| | ( ) ( )
2 2 2 2
Ey x u (1 ky)x [g (k)] x u 1 g(k) x g (k) xu 1 g(k) x + = ( (

% %

Fazendo k=0:

2 2
x Ey u (x) g (0) xu (x) = %

2
u (x)
g (0) Ey x
u (x)
% (3.78)

119
Fazendo uma expanso de Taylor em g ao redor de k, obtemos:

2
1
(x, u, ky) g(k) g(0) kg (0) k g (0)
2
= + + % (3.79)

Se valendo do fato que g(0) g (0) 0 = = e substituindo (3.78) em (3.79), obtemos:

2 2
1 u (x)
(x, u, ky) Ek y x
2 u (x)
% %

2
1 u (x)
(x, u, ky) Ew x
2 u (x)
% % (3.80)

Assim,

2
1
(x, u, w) Ew r (x)
2
% % (3.81)

O resultado (3.81) a aproximao de Arrow-Pratt. A aproximao indica que o
prmio de risco relativo para um risco relativo infinitesimal aproximadamente igual
metade da varincia do risco relativo, multiplicada pelo coeficiente de averso ao risco
relativo de Arrow-Pratt.

Rearranjando (3.81), obtemos:

2 (x, u, w)
r (x)
var(w)
%
%
(3.82)

Portanto, o coeficiente de averso ao risco relativo de Arrow-Pratt para um risco w%
aproximadamente duas vezes o prmio de risco relativo por unidade de varincia de w% .
Alternativamente, r(x) mede a proporo mxima da riqueza que um indivduo est disposto a
pagar para se livrar de um risco puro relativo infinitesimal com varincia 2.

120
Note que, diferentemente do coeficiente de averso ao risco absoluto, o coeficiente de
averso ao risco relativo independente da unidade monetria utilizada para a riqueza. Alm
disso, comparando (3.75) e (3.33), podemos perceber que:

r (x) x r (x) = (3.83)

Isto , a medida de Arrow-Pratt de averso ao risco relativo igual medida de Arrow-Pratt
de averso ao risco absoluto, multiplicada pelo nvel de riqueza.

Sob o ponto de vista da anlise da averso ao risco relativo em relao ao nvel de
riqueza, a averso ao risco relativo pode ser decrescente, constante ou crescente medida que
a riqueza aumenta. Assim, uma funo utilidade de Bernoulli u exibe:

Averso ao risco relativo decrescente r (x) 0 para todo x (3.84)
Averso ao risco relativo constante r (x) 0 = para todo x (3.85)
Averso ao risco relativo crescente r (x) 0 para todo x (3.86)

Quais, destas suposies, so mais razoveis para a modelagem da tomada de deciso?
Esta questo controvertida e as evidncias empricas no so conclusivas. Quando se faz
alguma suposio em relao ao risco relativo dos agentes econmicos, geralmente se opta
por (3.84) ou (3.85). Assim, analisaremos, em separado, cada uma destas duas possibilidades.

Averso ao risco relativo constante

Quando o coeficiente de averso ao risco relativo constante, digamos, r (x) c = ,
temos, por (3.83), que r (x) c / x = . Ou seja, neste caso, a averso ao risco decrescente para
c 0 .
27
Por outro lado, como assumimos que os indivduos so avessos ao risco,
automaticamente eliminamos a possibilidade de c 0 < .

As funes utilidade de Bernoulli que exibem averso ao risco relativo constante
podem assumir trs formas funcionais, obtidas com a dupla integrao de r (x) c = :

27
Mais detalhadamente, a averso ao risco constante para c=0 e estritamente decrescente para c>0.

121
1 c
u(x) x

= se 0 c 1 < (3.87)
u(x) log x = se c 1 = (3.88)
1 c
u(x) x

= se c 1 > (3.89)

Se a averso ao risco relativo localmente constante, como em (3.87), (3.88) e (3.89),
ento tambm globalmente constante, j que u(kx) uma transformao linear positiva de
u(x) em cada um destes casos acima.
28

Averso ao risco relativo decrescente

Como indica (3.84), uma funo utilidade de Bernoulli apresenta averso ao risco
relativa decrescente se e somente se a derivada do coeficiente de averso ao risco relativo for
menor ou igual a zero para todo x. Note que:

Averso ao risco relativo decrescente Averso ao risco decrescente (3.90)
mas
Averso ao risco decrescente Averso ao risco relativo decrescente. (3.91)

Ou seja, a averso ao risco relativo decrescente uma suposio mais forte do que a
averso ao risco decrescente. Para verificarmos isto, suponha inicialmente que o coeficiente
de averso ao risco relativo decrescente; isto , r (x) 0 para todo x. Rearranjando a
igualdade (3.83),

r (x)
r (x) x r(x) r (x)
x
= =

Diferenciando em relao a x:

2
xr (x) r (x)
r (x)
x

=

28
De (3.87),
1 c 1-c 1-c 1 c 1-c
u(kx)=(kx) u(kx)=k u(kx)=k u(x) x u(x) x

= .
De (3.88), u(x) log x u(kx) log kx u(kx) log k+log x u(kx) log k +u(x) = = = = .
De (3.89),
1 1-c 1-c 1 c 1-c c
u(kx)= (kx) u(kx)=( k u(kx)=( k u(x) x )( x ) )u(x)

= .

122
Como r (x) 0 para todo x, ento r (x) 0 para todo x. Assim, (3.90) est demonstrado.

Agora suponha que o coeficiente de averso ao risco absoluto decrescente; isto ,
r (x) 0 para todo x. Diferenciando (3.83) em relao a x, obtemos:

r (x) xr (x) r(x) = +

Como r (x) 0 , ento

r (x) 0 se xr (x) r(x)
r (x) 0 > se xr (x) r(x) <

Portanto, demonstramos (3.91); isto , averso ao risco decrescente no implica
necessariamente em averso ao risco relativo decrescente.

Por outro lado, existem diversos modos de caracterizar a averso ao risco relativo
decrescente. Abaixo, listamos algumas caracterizaes equivalentes.

Proposies equivalentes sobre averso ao risco relativo decrescente. Seja um tomador de
deciso com uma funo utilidade de Bernoulli u, pode-se demonstrar que as seguintes
proposies so equivalentes:

(a) O coeficiente de averso ao risco relativo de Arrow-Pratt decrescente em x.
(b) O prmio de risco relativo (x, u, w) % decrescente em x.
(c) O equivalente-certeza relativo
C(x, u, w) % crescente em x.

Com as proposies equivalentes sobre averso ao risco relativo decrescente,
finalizamos as nossas anlises referentes a medidas de averso ao risco. Cabe ainda destacar
que as medidas de averso ao risco de Arrow-Pratt desempenharam um importante papel na
histria da utilidade esperada e mostraram-se instrumentos analiticamente convenientes para o
desenvolvimento de teorias econmicas.

123
Evidentemente, isto no impediu que, ao longo do tempo, surgissem novas medidas de
averso ao risco, como, por exemplo, o coeficiente de averso ao risco parcial.
29
Porm, as
medidas de Arrow-Pratt so as de uso mais difundido na literatura econmica.

Antes de encerrarmos este captulo, faremos uma breve introduo a um importante
conceito relacionado com a teoria da deciso a dominncia estocstica; mais
especificamente, a dominncia estocstica em primeira ordem, considerada o princpio mais
fundamental de racionalidade no contexto da deciso sob incerteza.

3.3 Dominncia estocstica

A literatura em dominncia estocstica iniciou da seguinte forma: suponha que
a funo utilidade de Bernoulli u de um indivduo crescente.
30
Porm, digamos que
no sabemos a forma exata da funo utilidade. Dadas duas loterias L
1
e L
2
, ser que existe
algum critrio para podermos afirmar inequivocamente que uma loteria L
1
fracamente
prefervel a L
2
?

Em geral, no possvel estabelecer o ordenamento de um indivduo com to pouca
informao. Contudo, h casos em que podemos afirmar de forma no-ambgua que uma
loteria fornece maiores retornos do que outra, independentemente da avaliao subjetiva do
agente quanto ao risco. Assim, desde que L
1
e L
2
satisfaam certa condio, podemos de fato
verificar que L
1
L
2
. Se essa condio for satisfeita, ento todos os agentes que apresentam
preferncias monotnicas devem considerar L
1
fracamente prefervel a L
2
.

29
O coeficiente de averso ao risco parcial definido da seguinte forma:

p 0
u (x)
r (x x )
u (x)

onde x
0
um nvel base escolhido. O coeficiente de averso ao risco parcial mede a disposio em aceitar riscos
expressos como uma proporo de x-x
0
. (Cf. Quiggin, 1993).
30
O primeiro artigo que ofereceu um tratamento sistemtico dominncia estocstica no mbito da teoria da
deciso foi Rules for ordering uncertain prospects de Hadar & Russel (1969), que alm de tratar da
dominncia estocstica em primeira ordem (j analisada por James Quirk e Ruben Saposnik em 1962),
introduziu o conceito de dominncia estocstica em segunda ordem.

124

Tal condio conhecida como condio de dominncia estocstica em primeira
ordem (FSD fist-order stochastic dominance). Desde que u seja crescente, sempre que
uma loteria L dominar estocasticamente outra em primeira ordem, o indivduo considerar a
loteria L fracamente prefervel outra. Vejamos abaixo, a definio formal de dominncia
estocstica em primeira ordem.

Dominncia estocstica em primeira ordem. Seja L
1
, L
2
tal que
1 1 n
L (p ,..., p ) = e
2 1 n
L (q ,..., q ) = , ento L
1
domina estocasticamente L
2
em primeira ordem se

n n
i i i i
i 1 i 1
p u(x ) q u(x )
= =

(3.92)

para toda funo u : X crescente. Neste caso, escrevemos L
1

SD
L
2
.

Ou seja, a condio (3.92) afirma que a loteria L
1
2
em
primeira ordem se a loteria L
1
2
para todas as funes utilidade de
Bernoulli crescentes. Assim, podemos enunciar o seguinte princpio.

Princpio da dominncia estocstica em primeira ordem. Quando L
1
dominar
estocasticamente L
2
em primeira ordem, L
1
2
; isto ,

L
1

SD
L
2
L
1
L
2
(3.93)

Sempre que as preferncias forem monotnicas, o princpio da dominncia estocstica
em primeira ordem satisfeito. De fato, possvel demonstrar que a suposio de
monotonicidade equivale ao princpio da dominncia estocstica em primeira ordem.

Abaixo, temos uma proposio que nos permitir identificar quando uma loteria
domina (em termos de FSD) outra.

125
Proposio. Digamos que F
1
(x) e F
2
(x) sejam, respectivamente, as funes de distribuio
acumulada de L
1
e L
2
. possvel demonstrar que L
1
domina estocasticamente em primeira
ordem L
2
se e somente se F
1
(x) F
2
(x) para todo x. Isto ,

L
1

SD
L
2
F
1
(x) F
2
(x) para todo x (3.94)

Assim, L
1
domina estocasticamente em primeira ordem L
2
sempre que, para cada
resultado possvel x, a probabilidade de ganhar at x na loteria L
1
menor ou igual
probabilidade de ganhar at x na loteria L
2
. Podemos perceber que a dominncia estocstica
expressa um forte senso de racionalidade. Para observar isto mais claramente, conveniente
interpretarmos a condio (3.94) sobre outra tica, rearranjando-a:

L
1

SD
L
2
1-F
1
(x) 1-F
2
(x) para todo x (3.95)

Ou seja, a loteria L
1
2
em primeira ordem se e somente se, para
cada resultado possvel x, a probabilidade de ganhar mais do que x na loteria L
1
sempre
maior ou igual do que na loteria L
2
. Como parece bastante razovel que um indivduo prefira
probabilidades maiores para os prmios maiores, h um forte carter normativo no princpio
da dominncia estocstica em primeira ordem. difcil imaginar um indivduo que no queira
se comportar segundo o princpio da FSD.

Vejamos um exemplo de FSD. Digamos que
1 2 3
{x , x , x } {50, 200, 500} = ,
L
1
= (0; 0,4; 0,6) e L
2
= (0,6; 0,2; 0,2). Sejam F
1
(x) e F
2
(x) as funes distribuio acumuladas
de L
1
e L
2
, respectivamente. Ento podemos traar o grfico da figura 3.13.

A figura mostra que o grfico de F
1
(x) nunca est acima do grfico de F
2
(x). Isto
equivale a F
1
(x) F
2
(x) para todo x. Portanto, em termos grficos, L
1

SD
L
2
se e somente se o
grfico da funo distribuio acumulada de L
1
nunca estiver acima do grfico da funo
distribuio acumulada de L
2
. Podemos perceber que, para qualquer x, a probabilidade de um
resultado superior a x maior na loteria L
1
. Testemos, por exemplo, para x = 200. A
probabilidade de que o resultado seja maior do que 200 0,6 na loteria 1 e 0,4 na loteria 2. Se
testssemos todas possibilidades, verificaramos que a probabilidade de resultados maiores (e,
portanto, preferveis) seriam sempre maiores na loteria L
1
.

126

Um ponto importante a observar que a FSD no implica que todo resultado possvel
de uma loteria seja maior do que todo resultado possvel da outra. De fato, no nosso exemplo,
apesar de L
1

SD
L
2
, o conjunto de resultados possveis era o mesmo para as duas loterias.

Outro aspecto relevante que se L
1
domina estocasticamente em primeira ordem L
2
,
ento o valor esperado de L
1
,
n
1 i i
i 1
E(L ) p x
=
=
, maior ou igual ao valor esperado de L

2
,
n
2 i i
i 1
E(L ) q x
=
=
. Porm, o contrrio no verdadeiro; isto ,

1 2
E(L ) E(L ) no implica
necessariamente L
1

SD
L
2
. Verifiquemos estas afirmaes.

Sabemos que L
1

SD
L
2
se

n n
i i i i
i 1 i 1
p u(x ) q u(x )
= =

Se a desigualdade acima for vlida para toda funo u : X crescente, ento vlida para
o caso particular u (x) x = . Assim,

L
1

SD
L
2

n n
i i i i
i 1 i 1
p x q x
= =

(3.96)
Figura 3.13 Dominncia estocstica em primeira ordem

127

O resultado (3.96) indica que o valor esperado de L
1
maior ou igual ao valor esperado de L
2
,
que foi a primeira afirmao que fizemos.

Para demonstrar a segunda afirmao, de que o contrrio no verdadeiro,
podemos utilizar um contra-exemplo. Suponha que
1 2 3
{x , x , x } {0, 50,100} = , L
1
= (0,4; 0; 0,6)
e L
2
= (0,1; 0,8; 0,1). Assim, temos
1
E(L ) 60 = e
2
E(L ) 50 = . Porm, L
1
no domina
estocasticamente L
2
em primeira ordem. A probabilidade da loteria L
1
gerar um resultado
maior do que zero 0,6; enquanto que a probabilidade da loteria L
2
gerar um resultado maior
do que zero 0,9. Est claro, portanto, que L
1
no domina L
2
em termos de FSD. A figura
3.14 mostra os grficos deste exemplo. Note que F
1
(x) est ora acima e ora abaixo de F
2
(x),
implicando que no h relao de FSD entre estas duas loterias.

Embora o conceito de FSD seja central na rea de dominncia estocstica, vrios
outros conceitos de dominncia estocstica foram propostos na literatura econmica. A
maioria deles pode ser interpretado em termos de um requerimento para que todos os
tomadores de deciso, com funes utilidades em uma dada classe, sempre considerem
determinada loteria fracamente prefervel outra.

Figura 3.14 Exemplo em que no h FSD

128
De certa forma, podemos dizer que o objeto de estudo da teoria da dominncia
estocstica determinar sob quais condies sobre as funes de distribuio acumulada,
referentes a dois riscos quaisquer
1
g% e
2
g% , a desigualdade
1 2
Eu(g ) Eu(g ) % % vlida para
qualquer funo utilidade de Bernoulli em um conjunto de funes . Assim, por exemplo,
sob o conceito de dominncia estocstica em segunda-ordem

(SSD), o conjunto de todas
funes u cncavas crescentes.
31
(No caso da FSD, o conjunto de todas funes u
crescentes.)

Assim, encerramos a anlise de instrumentos para tratamento de risco sob a teoria da
utilidade esperada. Certamente, no esgotamos todas as possibilidades, mas a amostra
suficiente para percebermos que a EU uma teoria bastante flexvel que disponibiliza um
instrumental analtico bastante gil.

Apesar disso, como veremos, os resultados experimentais obtidos nas ltimas dcadas
no tm sido muito favorveis com a EU, gerando diversas evidncias anmalas. Assim, no
prximo captulo, trataremos dos paradoxos da teoria da utilidade esperada.

31
Sobre SSD, ver Hadar & Russel (1969).

4. PARADOXOS DA TEORIA DA UTILIDADE ESPERADA

Os axiomas de Von Neumann e Morgenstern tornaram-se populares entre os
economistas. Somados interpretao operacionalista da utilidade, que conferiu EU um
carter mais consoante com os preceitos cientficos, permitiram que a incerteza fosse
modelada a partir de uma teoria que, apesar de relativamente simples, fosse apoiada em
slidos fundamentos axiomticos.

Porm, algumas dificuldades comearam a surgir. Em 1953, Maurice Allais formulou
um problema de escolha envolvendo dois pares de loterias, que mais tarde ficou conhecido
como Paradoxo de Allais. Allais pediu a Leonard J. Savage, terico fortemente defensor da
teoria da utilidade esperada, que fizesse suas escolhas. Savage fez suas escolhas e Allais
prontamente apontou que ele havia violado o axioma da independncia.

No decorrer dos anos, outros paradoxos apareceram e, a partir do surgimento do
paradigma experimental, as evidncias de violao da EU acumularam-se. Estas evidncias
sugerem que os indivduos no seguem usualmente o axioma da independncia, embora seu
apelo normativo.

Mas as violaes no se encerram no axioma da independncia. Vrios psiclogos,
como Daniel Kahneman, Amos Tversky, Sarah Lichtenstein e Paul Slovic, descobriram
fenmenos que desafiam o bom-senso e, tambm, a teoria da utilidade esperada. Parece que

130
as escolhas esto sujeitas falta de invarincia.
1
Pea para que algum escolha entre duas
loterias. Depois, pea para que este mesmo indivduo atribua um valor para cada uma delas.
Mas no espere que o maior valor seja atribudo para a loteria escolhida. Alm disso, aplique
um mesmo problema de escolha, alterando apenas a sua roupagem, e no se surpreenda se
os indivduos alterarem completamente suas decises.

Para tentar compreender estes fenmenos, analisaremos alguns dos principais
paradoxos conhecidos da EU. Assim, na seo 4.1, trataremos do Paradoxo de Allais, que ,
na verdade, um caso particular de um fenmeno mais amplo, conhecido como efeito da
conseqncia comum. Veremos que o efeito da conseqncia comum deriva da no-
observncia da propriedade da conseqncia comum.

Na seo 4.2, analisaremos o Paradoxo da razo comum, tambm derivado de um
exemplo concebido por Maurice Allais. Veremos que este paradoxo viola o axioma da
independncia a partir da no-observncia da propriedade da razo comum.

Na seo 4.3, discutiremos o fenmeno da reverso das preferncias. Veremos que
este fenmeno incompatvel com a invarincia de procedimento, suposio implcita da EU.

Na seo 4.4, nos ocuparemos com o framing effect. Veremos que o framing effect
uma violao da invarincia de descrio, outra suposio implcita da EU.

Nas ltimas sees, veremos as duas posies distintas que os tericos da deciso tm
tomado em relao aos paradoxos da EU. Na seo 4.5, trataremos da posio dos tericos
que defendem o desenvolvimento e a utilizao de novas teorias. Veremos alguns fatos
estilizados que eles levantaram em relao escolha sob incerteza e faremos uma rpida
introduo s duas principais teorias desenvolvidas para acomodar as violaes da EU.

Na seo 4.6, trataremos da posio dos tericos que consideram que a EU a teoria
mais adequada. Veremos que o principal argumento que sustenta este ponto de vista o
argumento evolucionista.

1
As escolhas esto sujeitas falta de invarincia quando mudanas na forma de apresentar o problema (sem
modificar as conseqncias finais) e a maneira de eliciar as preferncias afetam o ordenamento das preferncias.

131

4.1 Paradoxo de Allais e o efeito da conseqncia comum

No captulo 2, vimos que o axioma da independncia tem um forte apelo normativo.
Assim, no surpreendente que nos primeiros anos que se seguiram publicao de Theory
of games and economic behavior, o axioma da independncia tenha passado inclume, s
vezes at, sendo considerado o mais natural e auto-evidente dos axiomas da EU.

... o axioma [da independncia] parece indubitavelmente o mais plausvel de todos.
Afinal de contas, todos os axiomas so necessrios para o resultado final, e este
axioma particular quase inexpugnvel (mesmo indivduos que no o seguem na
prtica, provavelmente admitiriam, sob reflexo, que deveriam segui-lo), ao passo
que outros so contraditos por muito da experincia diria. (Ellsberg, 1954, p.544).

Ellsberg certamente no esperava o que estava por vir. Em 1953, Maurice Allais j
havia lanado um desafio, publicando um problema de escolha em que este acreditava que a
maior parte dos indivduos escolheriam violando o axioma da independncia.
2

Posteriormente, repetidas evidncias experimentais confirmaram a sua suspeita. O problema
que Allais concebeu ficou conhecido como Paradoxo de Allais e gerou uma vasta quantidade
de artigos milhares deles mas o impacto e o significado do Paradoxo de Allais para a EU
no ainda ponto de acordo entre os especialistas. O que certo, porm, que o axioma da
independncia hoje o axioma mais polmico da teoria da utilidade esperada.

4.1.1 Paradoxo de Allais

O problema de escolha proposto por Allais envolve dois pares de loterias. Na figura
4.1, representamos estas loterias. A loteria L
1
, por exemplo, fornece $1 milho com certeza, e
a loteria L
2
fornece $5 milhes com probabilidade 0,10, $1 milho com probabilidade 0,89 e
$0 com probabilidade 0,01.
3
Em cada par, o tomador de deciso deve escolher uma loteria.
Assim, no primeiro par, o tomador de deciso dever escolher entre as loterias L
1
e L
2
, e no
segundo, deve escolher entre as loterias L
3
e L
4
.

2
Ver Allais (1953).
3
O problema de escolha aqui apresentado est ligeiramente diferente do original apresentado por Allais (1953).
Os prmios apresentados originalmente em seu artigo foram $500 milhes, $100 milhes e $0, de francos. Na
nossa apresentao, estamos pensando em termos de dlares.

132

Em experimentos realizados, a maioria dos indivduos preferiu L
1
no primeiro par e L
3

no segundo par. Porm, estas escolhas no so compatveis com a teoria da utilidade esperada.
Vejamos por qu.

Se L
1
L
2
, ento

u (1mi) 0,10u (5mi) 0, 89u (1mi) 0, 01u(0) > + +

Se a relao de preferncias do tomador de deciso satisfaz o axioma da independncia, ento,
adicionando 0, 89u (0) 0, 89u (1mi) em ambos os lados, temos que:

0, 89u (0) 0,11u (1mi) 0,10u (5mi) 0, 90u (0) + > + L
4
L
3
(4.1)

O resultado (4.1) indica que a EU prediz que o tomador de deciso que escolhe L
1
no
primeiro par, escolhe L
4
no segundo par. Esta predio, como vimos, no confirmada pelas
evidncias experimentais. Definindo {x
1
,x
2
,x
3
}={$0, $1 milho, $5 milhes}, as loterias da
figura 4.1 podem ser vistas formando um paralelograma na figura 4.2. Nesta figura,
representamos curvas de indiferena que so compatveis com a EU e que geram a escolha da
loteria L
1
no primeiro par. Podemos observar que a loteria L
4
est em uma curva de
indiferena mais elevada do que L
3
, implicando que L
4
prefervel a L
3
.

Figura 4.1 Problema de escolha que gera o Paradoxo de Allais

133

Mas, em termos intuitivos, por que ocorre o Paradoxo de Allais? Existem vrias
explicaes possveis para este fenmeno, no necessariamente mutuamente excludentes.
Abaixo, listamos algumas.

(1) Na loteria L
1
, o indivduo ganha uma fortuna grande com certeza ($1 milho).
Na loteria L
2
, existe tambm a possibilidade de o indivduo ganhar uma fortuna muito
grande ($5 milhes), assim como de no ganhar nada. Muitos preferem a loteria L
1
loteria
L
2
porque acreditam que o risco de no ganhar nada na loteria L
2
no suficientemente
contrabalanado pela possibilidade de ganhar os $5 milhes. Alm disso, muitos dos mesmos
indivduos preferem L
3
a L
4
porque a chance de ganhar o melhor prmio aproximadamente a
mesma em ambas as loterias, sendo que o prmio da loteria L
3
bem maior.

(2) Os indivduos, em seus processos de deciso, tendem a substituir as probabilidades
por pesos de deciso; ou seja, os indivduos tendem a distorcer as probabilidades. Quando
a probabilidade de no ganhar nada baixa, qualquer aumento na chance de no ganhar nada
pode causar uma grande desutilidade. o que se observa na escolha L
1
L
2
no primeiro par.
Mas quando a probabilidade de no ganhar nada alta, ocorre o fenmeno oposto. Neste caso,
um pequeno aumento na chance de no ganhar nada pode no fazer muita diferena. Assim, o
aumento do prmio de $1 milho para $5 milhes pode mais do que contrabalanar o aumento
na chance de no ganhar nada. o que se observa na escolha L
3
L
4
no segundo par.
Figura 4.2 Curvas de indiferena EU e o Paradoxo de Allais

134

(3) Um indivduo pode atribuir certo prmio a uma loteria que fornece um resultado
com probabilidade 1. Ou, como Kahneman & Tversky (1979 [2000]) colocaram, os
indivduos tendem a colocar mais peso no que certo em comparao a eventos bastante
provveis. Eles chamaram este fenmeno de efeito certeza. Assim, a escolha de L
1
no
primeiro par estaria relacionada existncia do efeito certeza, fato que no ocorreria no
segundo par.

Como as curvas de indiferena geradas pela EU no so compatveis com o Paradoxo
de Allais, Machina (1982, 1987) postulou que, na prtica, as curvas de indiferena
apresentariam fanning out ; isto , abririam-se em leque. Na figura 4.3, podemos observar
que as curvas de indiferena com fanning out so de fato compatveis com o Paradoxo de
Allais. Sob fanning out, na medida em que nos deslocamos no tringulo em direo a
noroeste, as curvas de indiferena tornam-se mais inclinadas; ou seja, o tomador de deciso
torna-se mais avesso ao risco. Em outras palavras, na medida em que as loterias tornam-se
melhores, o tomador de deciso torna-se mais avesso ao risco.

Leonard J. Savage, um eminente estatstico e terico da deciso, participou de um teste
organizado por Maurice Allais, no qual os participantes eram submetidos ao problema de
Figura 4.3 Fanning out e o Paradoxo de Allais

135
escolha da figura 4.1. Savage foi um dos indivduos que violaram o axioma da independncia,
escolhendo L
1
no primeiro par e L
3
no segundo. Porm, depois de perceber que suas escolhas
no eram compatveis com a teoria da utilidade esperada, ele quis revis-las. Savage afirmou
que cometeu um equvoco e que uma leitura mais cautelosa do problema teria sido suficiente
para evit-lo.

O argumento utilizado por Savage (1954 [1972]) para sustentar sua mudana de
opinio foi o seguinte. Digamos que uma urna contenha cem tickets numerados de 1 a 100.
Procede-se sorteando um ticket da urna. O nmero deste ticket determina o prmio recebido,
de acordo com a loteria escolhida, como mostra o quadro 4.1.
4
Assim, por exemplo, se o
indivduo escolher a loteria L
2
no primeiro par, ele ganha $0 se o ticket 1 for sorteado, ganha
$5 milhes se um dos tickets com nmeros de 2 a 11 for sorteado, e ganha $1 milho se um
dos tickets com nmeros de 12 a 100 for sorteado. Note que o problema apresentado no
quadro 4.1 o mesmo problema de escolha da figura 4.1, apenas reescrito.

Quadro 4.1 Paradoxo de Allais e o argumento de Savage
Nmero do ticket
1 2-11 12-100
L
1
$1 milho $1 milho $1 milho
Primeiro par
L
2
$0 $5 milhes $1 milho
L
3
$0 $5 milhes $0
Segundo par
L
4
$1 milho $1 milho $0

Savage observou ento que se um dos tickets numerados de 12 a 100 sorteado, no
importa quais sejam as loterias escolhidas os prmios sero os mesmos ($1 milho no
primeiro par e $0 no segundo). Isto permitiria que nos focssemos apenas na possibilidade de
que um dos tickets numerados de 1 a 11 fosse ser sorteado. Abstraindo a possibilidade dos
tickets 12 a 100, os dois pares de escolha tornam-se iguais. A deciso subsidiria passa a ser
escolher a loteria que fornece $1 milho com certeza e a loteria que fornece $5 milhes com
probabilidade 10/11. Portanto, se o indivduo escolher L
1
no primeiro par, no haveria razo
para que ele escolhesse L
3
no segundo par. De maneira similar, no faria sentido escolher L
2

4
Os prmios utilizados na anlise original de Savage (1954 [1972]) foram $2,5 milhes, $500 mil e $0.

136
no primeiro par e L
4
no segundo. Assim, consultando seu gosto pessoal, Savage concluiu que
ele preferiria a loteria L
1
no primeiro par e, contrariamente a sua reao inicial, que ele
preferiria a loteria L
3
no segundo par. Desta forma, no estaria violando a hiptese da
utilidade esperada.

Podemos perceber que a argumentao de Savage uma aplicao direta da
propriedade da separabilidade aditiva (que uma conseqncia do axioma da independncia).
Lembremos que a propriedade da separabilidade aditiva afirma que a contribuio de um
prmio e de sua probabilidade para a utilidade esperada de uma loteria independente dos
outros componentes da loteria. Assim, Savage separou os efeitos dos tickets de 1 a 11 dos
efeitos dos tickets de 12 a 100.

Embora Savage tenha argumentado a favor da EU revisando suas escolhas, a
hiptese de que os indivduos invariavelmente reagiriam desta maneira no foi sustentada em
testes experimentais. Em experimentos onde os indivduos foram perguntados sobre
problemas do tipo Allais e foram apresentados a argumentaes contra e a favor da EU, no
ocorreram trocas lquidas predominantes em direo a escolhas compatveis com a EU.
5
Por
outro lado, as evidncias experimentais revelaram que o Paradoxo de Allais na verdade um
caso especial de um padro emprico mais geral chamado de efeito da conseqncia comum.

4.1.2 Efeito da conseqncia comum

O efeito da conseqncia comum gerado por dois pares de loterias obtidas da
seguinte forma:

**
1 x
M (1 )P = + versus
**
2
M P (1 )P = +
*
3 x
M (1 )P = + versus
*
4
M P (1 )P = +

onde

x
= loteria degenerada que fornece x com certeza;
P uma loteria que fornece tanto resultados maiores como menores do que x;
P
**

uma loteria que domina estocasticamente em primeira ordem a loteria P
*
.

5
Cf. Machina (1987).
(4.2)

137

Assim, o problema do tomador de deciso escolher entre M
1
e M
2
no primeiro par, e
escolher entre M
3
e M
4
no segundo.
6
Podemos observar que:

Se
x
P, ento, pelo axioma da independncia, M
1
M
2
e M
3
M
4
.
Se P
x
, ento, pelo axioma da independncia, M
2
M
1
e M
4
M
3
.

Apesar disto, nos experimentos empricos, a moda costuma ser a escolha de M
1
no
primeiro par e de M
4
no segundo. Este fenmeno chamado de efeito da conseqncia
comum. O nome deriva do fato deste fenmeno surgir quando substitumos a conseqncia
comum P
**
das duas loterias do primeiro par pela conseqncia comum P
*
. Como vimos no
captulo 2, esta alterao no deveria modificar o ordenamento das loterias. Esta modificao
do ordenamento no satisfaz a propriedade da conseqncia comum. Segundo a propriedade
da conseqncia comum, dadas duas loterias com uma conseqncia comum de mesma
probabilidade, a substituio desta conseqncia por outra conseqncia comum de mesma
probabilidade no deveria influenciar na preferncia entre as loterias.

Uma possvel explicao para este fenmeno (alm das trs j descritas para o
Paradoxo de Allais na seo anterior), pode ser dada da seguinte maneira. Digamos que uma
moeda ir ser lanada e, de acordo com o resultado, um indivduo ganhar mais ou menos

6
Podemos perceber que o Paradoxo de Allais um caso particular do efeito da conseqncia comum. Seja
{x
1
,x
2
,x
3
}={$0, $1 milho, $5 milhes}. No Paradoxo de Allais,

M
1
, M
2
, M
3
e M
4
correspondem a L
1
, L
2
, L
4
e L
3

0,11 =
x = $1 milho

1 10
P , 0,
11 11
| |
=
|
\ .

P
*

uma chance certa de $0
P
**
uma chance certa de $1 milho

Assim,

**
1 x 1 1 1
M (1 )P M (0; 0,11 0, 89; 0) M (0, 1, 0) L = + = + = =

**
2 2 2 2
0,11 1,1
M P (1 )P M ; 0 0, 89; M (0, 01; 0, 89; 0,1) L
11 11
| |
= + = + = =
|
\ .

*
3 x 3 4
M (1 )P M (0; 0,11; 0) L = + = =

*
4 4 4 3
0,11 1,1
M P (1 )P M 0, 89; 0; M (0, 9; 0; 0,1) L
11 11
| |
= + = + = =
|
\ .

138
dinheiro. Segundo a propriedade da separabilidade aditiva, as preferncias sobre o que pode
ocorrer no resultado cara no deve depender do que pode ocorrer no evento coroa.
Contudo, como David Bell argumentou: ganhar $10000 como o prmio mais alto de uma
loteria pode deixar algum muito mais feliz do que receber $10000 como o prmio mais
baixo (Bell apud Machina, 1987, p. 129).

Assim, o efeito da conseqncia comum afirma que quanto mais rico o indivduo
ficasse no evento coroa (no sentido de dominncia estocstica), mais avesso ao risco ele se
tornaria sobre o que ele receberia no evento cara.
7
Em outras palavras, se a loteria P
**

fornecer resultados muito altos, o indivduo pode preferir no incorrer em risco adicional no
evento de no receb-los, e preferir a loteria degenerada
x
loteria P (isto , o indivduo
pode preferir escolher M
1
no primeiro par). Por outro lado, se P
*
fornecer resultados muito
baixos, o indivduo pode ficar mais disposto a enfrentar o risco no evento (desejvel) de no
receb-los, e preferir a loteria P loteria degenerada
x
(isto , o indivduo pode preferir
escolher M
4
no segundo par).
8

Alternativamente, este argumento pode ser colocado em analogia suposio de
averso ao risco absoluto decrescente. Esta suposio implica que os indivduos apresentam
maior averso ao risco ao evento de perda do que ao evento de ganho. No caso do efeito da
conseqncia comum, os indivduos exibem maior averso ao risco ao evento de uma
oportunidade de perda do que ao evento de uma oportunidade de ganho.
9

Porm, apesar das evidncias experimentais mostrarem violaes sistemticas da EU,
existem fortes argumentos normativos a favor do axioma da independncia. J vimos alguns
no captulo 2.

Agora, analisaremos o mais famoso e, talvez, o mais polmico. Suponha que trs
loterias L
1
, L
2
e L
3
so oferecidas a um indivduo. Digamos que este ordene L
1
L
2
e L
1
L
3
.
Porm, digamos que o indivduo revele que L
4
= 0,5L
2
+0,5L
3
prefervel a L
1
, violando o
axioma da independncia. Podemos pensar L
4
como uma loteria composta na qual uma moeda
justa lanada para sortear qual loteria simples, L
2
ou L
3
, ser jogada.

7
Cf. Machina (1987).
8
Cf. Machina (1987).
9
Este argumento foi estabelecido por Kenneth Arrow em uma conversao com Mark J. Machina (Ver Machina,
1987).

139

Ao escolher entre L
1
, L
2
e L
3
, o indivduo optou por L
1
. Mas como L
4
L
1
, sabemos
que ele se dispe a pagar uma taxa para trocar L
1
por L
4
. Assim, o indivduo paga uma taxa e
fica com a loteria L
4
. Porm, no momento em que a moeda justa lanada, fornecendo L
2
ou
L
3
, o indivduo se dispe novamente a pagar uma taxa para trocar a loteria sorteada por L
1
.
Neste ponto, o indivduo j pagou duas taxas e est de volta a sua posio inicial, pronto para
pagar novas taxas. Assim, os indivduos que no respeitam o axioma da independncia,
estariam sujeitos aos chamados resultados Dutch book, tal como ocorreu no exemplo aqui
apresentado.

Um resultado Dutch book dinamicamente inconsistente. Porm, Machina (1989)
argumentou que existe uma suposio implcita que gera este resultado: o princpio do
conseqencialismo. Segundo Machina, as escolhas de um tomador de deciso que no segue o
axioma da independncia poderiam ser dinamicamente consistentes se abandonssemos o
princpio conseqencialista. Machina tambm argumentou que no adequado supor o
princpio do conseqencialismo para indivduos que rejeitam o axioma da independncia.
10

A relao entre o axioma da independncia e a consistncia temporal uma questo
chave no debate contemporneo sobre a EU. Faremos uma sntese desta relao, utilizando
um problema de escolha similar ao Paradoxo de Allais.
11

Na figura 4.4, comparando o problema (a) com o problema (e), obtemos uma verso
simplificada do Paradoxo de Allais. Os indivduos costumam escolher baixo em (a) isto ,
$1 milho com certeza, e alto em (e); isto , $5 milhes com probabilidade 0,10 e $0 com
probabilidade 0,90.

Estas escolhas no so compatveis com a teoria da utilidade esperada elas violam o
axioma da independncia. Mas examinemos esta violao com ateno, efetuando uma srie
de comparaes.

10
Machina argumentou que, dependendo da situao, riscos enfrentados no passado podem ser relevantes para as
decises correntes. Para detalhes sobre este argumento, ver Machina (1989).
11
A anlise que segue baseada em Wakker apud Gollier (2001).

140

Comparao entre (a) e (b). Digamos que determinado indivduo requisitado a escolher
alto ou baixo no problema (a). Porm, antes do indivduo escolher, ele informado de
que foi selecionado aleatoriamente com dez outros indivduos de um grupo de 100 pessoas
para participar deste jogo. Assim, o problema de escolha da figura (a) na verdade uma sub-
rvore do problema da figura (b). A questo : o indivduo deve modificar sua escolha com
base neste evento passado? Se eventos passados so irrelevantes para a escolha corrente,
Figura 4.4 Axioma da independncia e a consistncia temporal

141
ento ele no deve modificar sua escolha. Este raciocnio chamado de princpio do
conseqencialismo. O princpio do conseqencialismo afirma que um indivduo deve tomar a
mesma deciso no problema (a) e no problema (b).

Comparao entre (b) e (c). Digamos agora que os onze indivduos que participaro do jogo
ainda no foram selecionados. O indivduo sob exame no sabe se ele estar entre os onze
selecionados. Porm, requisita-se que ele se comprometa com uma opo, que ele dever
seguir no jogo, caso seja selecionado. Este problema est descrito na figura (c). Haveria
alguma razo, por exemplo, para que algum se comprometa com a estratgia baixo
enquanto considera tima a estratgia alto? Se o indivduo temporalmente consistente,
ento ele pode se comprometer antecipadamente a fazer o que ser timo depois. Assim, o
princpio da consistncia temporal afirma que um indivduo deve escolher a mesma opo
nos problemas (b) e (c).

Comparao entre (c) e (d). Em um certo sentido, o problema (d) o problema (c) reescrito.
Se o indivduo se compromete com a escolha alto, ele se defronta com o risco da seleo e,
talvez, com o risco de ganhar ou no $5 milhes. Se o indivduo se compromete com a
escolha baixo, ele se defronta somente com o risco da seleo caso seja selecionado,
recebe $1 milho. Agora, esqueamos da histria de selecionar onze pessoas de um grupo de
100. Neste caso, o problema (d) um problema de escolha entre duas loterias compostas. Isto
significa que houve uma mudana do contexto do problema, mas no das probabilidades de
obter cada resultado. A questo : o contexto no qual a incerteza processada importa para o
tomador de deciso? Se o contexto no importa, ento o indivduo deve seguir o princpio da
independncia de contexto, que afirma que o indivduo deve escolher a mesma opo nos
problemas (c) e (d).

Comparao entre (d) e (e). Como vimos no captulo 2, loterias compostas podem ser
reduzidas para loterias simples. Assim, se o indivduo escolher alto no problema (d), existe
uma probabilidade 0,89+ (0,11(1/11)) = 0,9 de ele obter $0. Assim, sob o efeito do axioma do
conseqencialismo, os problemas (d) e (e) so o mesmo. O princpio da reduo afirma que
os tomadores de deciso devem seguir o axioma do conseqencialismo e, portanto, o
indivduo deve fazer a mesma escolha nos problemas (d) e (e).

142
Atravs da figura 4.4, analisamos uma seqncia de princpios que ligam os problemas
(a) a (e): princpio do conseqencialismo, princpio da consistncia temporal, princpio da
independncia do contexto e princpio da reduo. Se estes princpios so aceitos como
vlidos, ento o indivduo que escolher alto ou baixo no problema (a), deve fazer a
mesma opo em todos os outros problemas e, em particular, no problema (e). Assim, a
violao do axioma da independncia possvel somente se pelo menos um destes princpios
elementares tambm for violado.

4.2 Paradoxo da razo comum

A partir de outro exemplo elaborado por Allais (1953), foi derivado um segundo
padro de violao sistemtica do axioma da independncia. Este padro de violao
conhecido como Paradoxo da razo comum ou efeito da razo comum. Na figura 4.5,
representamos este fenmeno.

De maneira anloga ao Paradoxo de Allais, as loterias L
1
e L
2
formam um par de
escolha e as loterias L
3
e L
4
formam outro par. Assim, o teste experimental consiste em
requerer que um indivduo escolha entre L
1
e L
2
no primeiro par e que escolha entre L
3
e L
4

no segundo. Seja {x
1
,x
2
,x
3
} = {0,X,Y}, em termos da notao convencional, temos:

Figura 4.5 Problema de escolha que gera o Paradoxo da razo comum

143

1 2
versus L (1 p, p, 0) L (1 q, 0, q) = =
3 4
versus L (1 tp, tp, 0) L (1 tq, 0, tq) = =

Mostraremos agora que as loterias L
3
e L
4
podem ser obtidas a partir de L
1
e L
2
,
respectivamente, atravs de algumas operaes algbricas. Nosso primeiro passo multiplicar
todas as probabilidades das loterias L
1
e L
2
por t (0,1) . Assim, obtemos:

tL
1
= ( )
1
L t tp, tp, 0
=
tL
2
= ( )
2
L t tq, 0, tq
=

Em segundo lugar, realocaremos a probabilidade remanescente (1-t) para a conseqncia
comum x
1
:

( ) ( )
1 1 3
L L t tp (1 t), tp, 0 1 tp, tp, 0 L

= + = =
( ) ( )
2 2 4
L L t tq (1 t), 0, tq 1 tq, 0, tq L

= + = =

Sintetizando, as loterias L
3
e L
4
podem ser obtidas a partir de L
1
e L
2
, respectivamente,
multiplicando todas as probabilidades de L
1
e L
2
por t (0,1) e realocando a probabilidade
remanescente (1-t) de cada loteria para a conseqncia comum x
1
. Isto nos permitir que,
conhecendo a ordenao entre L
1
e L
2
, apliquemos a propriedade da razo comum para obter
a ordenao entre L
3
e L
4
.

Lembremos que a propriedade da razo comum afirma que ordenamento entre duas
loterias no afetada quando todas as probabilidades em ambas loterias forem multiplicadas
por uma constante t (0,1) e a probabilidade remanescente (1-t) for designada para uma
conseqncia comum.

No captulo 2, construmos uma representao grfica para a propriedade da razo
comum no tringulo de Marschak-Machina, atravs do leque de contrao de p
2
. Utilizaremos
(4.3)

144
novamente esta representao, agora para analisar o Paradoxo da razo comum. Porm, na
ocasio anterior, estvamos analisando a propriedade da razo comum atravs de um
realocamento da probabilidade remanescente para a conseqncia comum x
2
. Agora, estamos
realocando a probabilidade remanescente para a conseqncia comum x
1
. Assim, devemos
utilizar um conceito anlogo o leque de contrao de p
1
.

O leque de contrao de p
1
o conjunto de todas as retas que partem do vrtice (1,0)
do tringulo e terminam no cateto horizontal. Chamaremos cada reta do leque de contrao de
1
. Cada caminho de contrao de p
1
referente a uma razo
p
3
/p
2
=k, sendo k [0,). Sobre um caminho de contrao de p
1
, na medida em que nos
afastamos de (0,1), a probabilidade de p
1
diminui, mas a razo p
3
/p
2
permanece constante.
12

Na figura 4.6, representamos o leque de contrao de p
1
.

12
3
3 2
2
p
k p kp
p
= = . Como
2 1 3
p 1 p p = , ento ( )
3 1 3
p k 1 p p =
3 1
(1 k)p k(1 p ) + =
( )
3 1 3 1 1 3
k k k 1 k
p 1 p p p p 1 p
1 k 1 k 1 k k
+ | | | | | | | |
= = =
| | | |
+ + +
\ . \ . \ . \ .
. As duas ltimas equaes indicam que o
1
intercepta o eixo das ordenadas emk /(1 k) + . Alm disso, mostram que medida
que p
3
aumenta, p
1
diminui e vice-versa.
1

145
O problema que gera o Paradoxo da razo comum est representado graficamente na
figura 4.7. Podemos perceber que as loteria L
1
e L
3
esto sobre o mesmo caminho de
contrao k=0, e que L
2
e L
4
esto sobre o mesmo caminho de contrao k=. Como os
segmentos L
1
L
2
e L
3
L
4
so paralelos, ento, segundo a propriedade da razo comum (que
implicada pelo axioma da independncia), a ordenao entre L
3
e L
4
dever ser a mesma do
que entre L
1
e L
2
.

Portanto, se um tomador de deciso escolher L
1
no primeiro par, ento a propriedade
da razo comum implica que ele deve escolher L
3
no segundo par. Alternativamente, se ele
escolher L
2
no primeiro par, a propriedade da razo comum implica que ele deve escolher L
4

no segundo par. Contudo, muitos estudos revelaram que os indivduos tendem a escolher L
1

no primeiro par e L
4
no segundo.
13
O Paradoxo da razo comum constitui, portanto, uma
violao do axioma da independncia por via da no-satisfao da propriedade da razo
comum.

Note que, como no caso do Paradoxo de Allais, a suposio de curvas de indiferena
com fanning out so compatveis com o Paradoxo da razo comum (figura 4.8).

13
Cf. Starmer (2000).
Figura 4.7 Paradoxo da razo comum

146

At agora, analisamos paradoxos da EU obtidos atravs da violao do axioma da
independncia. Porm, existem evidncias de que as falhas de previsibilidade da EU so mais
profundas do que apenas violaes do axioma da independncia. Estas falhas esto
relacionadas a algumas suposies implcitas da teoria da utilidade esperada. Na prxima
seo, analisaremos o fenmeno da reverso de preferncias, que viola a suposio implcita
da invarincia de procedimento. Na seo 4.4, analisaremos o framing effect, que viola a
suposio implcita da invarincia de descrio.

4.3 Fenmeno da reverso das preferncias

O achado emprico conhecido como fenmeno da reverso das preferncias foi
inicialmente reportado pelos psiclogos Sarah Lichtenstein e Paul Slovic em 1971. O
experimento clssico da reverso de preferncias solicita que os indivduos realizem duas
tarefas diferentes (geralmente separadas por outras tarefas interpostas).

Na primeira tarefa, os indivduos so apresentados a um par de loterias (conforme a
figura 4.9). Neste par, h uma loteria chamada de aposta-P, que oferece uma grande chance
de ganhar um prmio pequeno, e uma loteria chamada de aposta-$, que oferece uma pequena
chance de ganhar um prmio maior. Pede-se ento que os indivduos escolham uma loteria do
par.
Figura 4.8 Fanning out e o Paradoxo da razo comum

147

Na segunda tarefa, os indivduos devem atribuir valores monetrios geralmente
preos mnimos de venda (equivalentes-certeza) C(P) e C($) para as duas loterias.
14

Diversos estudos mostraram uma tendncia dos indivduos escolherem a aposta-P (isto ,
P$) e atribuirem um equivalente-certeza mais alto para a aposta-$ (isto , C($)>C(P)).
Porm, segundo a teoria da utilidade esperada, deveramos ter P$C(P)>C($). Assim, estes
resultados no so compatveis com a EU. O nome fenmeno da reverso de preferncias
vem exatamente do fato que deveramos ter P$ e C(P)>C($), mas se observa P$ e
C($)>C(P), como se o ordenamento das preferncias revertesse.

Este fenmeno especialmente problemtico, pois existe uma suposio implcita na
EU, a invarincia de procedimento, que implica que as preferncias sobre as loterias so
independentes dos mtodos utilizados para elici-los. Assim, visto da perspectiva da EU, as
duas tarefas consistem em maneiras diferentes de perguntar essencialmente a mesma questo:
qual o ordenamento destas loterias? No entanto, em experimentos realizados em
conformidade com a figura 4.9, os ordenamentos revelados pelos indivduos dependeram do
procedimento de eliciao; isto , dependeram de se o ordenamento foi realizado atravs de
escolha direta ou atravs de equivalentes-certeza. Portanto, ocorreram violaes da
invarincia de procedimento.

14
Algumas vezes, utilizado o procedimento de eliciao de Becker, DeGroot e Marschak. Neste mtodo, aps
cada indivduo valorar a loteria, o experimentador sorteia aleatoriamente um preo. Se o preo sorteado for
maior do que a valorao do indivduo, ento o indivduo necessariamente vende a loteria e recebe o preo. Se o
preo sorteado for inferior a valorao, ento o indivduo necessariamente fica com a loteria. Neste mtodo, os
indivduos realmente recebem os valores monetrios resultantes dos experimentos. Pode-se verificar que, sob
este esquema, ser de interesse do indivduo revelar a sua verdadeira valorao. (Cf. Machina, 1987).
Figura 4.9 Problema de escolha que gera a reverso de preferncias

148
Inicialmente, os resultados destes experimentos foram recebidos ceticamente pelos
economistas. Em 1979, em uma tentativa de desacreditar estes resultados, os economistas
David M. Grether e Charles R. Plott planejaram uma srie de experimentos controlados por
vrias variveis adicionais s utilizadas em experimentos anteriores. No primeiro pargrafo de
seu artigo, eles afirmaram: Este artigo reporta os resultados de uma srie de experimentos
desenhados para desacreditar o trabalho dos psiclogos como aplicvel economia (Grether
& Plott, 1979, p.623). E no final concluram:

desnecessrio dizer que os resultados que ns obtivemos no foram os esperados
quando iniciamos este estudo. O nosso projeto foi controlado para todas explicaes
tericas-econmicas que pudssemos encontrar. O fenmeno da reverso das
preferncias, que inconsistente com a construo tradicional da teoria da
preferncia, permaneceu. (Grether & Plott, 1979, p. 634).

Porm, Pommerehne, Schneider & Zweifel (1982) fizeram algumas objees aos
experimentos de Grether e Plott, das quais, citamos duas:

(a) Os prmios associados aos experimentos foram muito baixos. Assim, no houve
estmulo suficiente para que os indivduos efetuassem as suas decises com cautela.

(b) Os experimentos realizados consistiram em experimentos de uma rodada, o que
pode levar a concluses que no sejam completamente vlidas. Em situaes novas, como as
apresentadas por Grether e Plott, os indivduos podem aprender com a experincia. Ou seja,
os indivduos podem aprender sobre as caractersticas das loterias no curso da resoluo de
problemas.

Assim, em seus experimentos, para corrigir estes fatores, Pommerehne, Schneider &
Zweifel (1982) utilizaram prmios cem vezes maiores do que os utilizados por Grether &
Plott (1979) e incluram uma segunda rodada. Duas de suas hipteses eram:

(1) A ocorrncia de reverso de preferncias em seus experimentos ser menos
freqente do que nos experimentos de Grether e Plott.

(2) A ocorrncia de reverso de preferncias ser menos freqente na segunda rodada
dos experimentos do que na primeira.

149
A primeira hiptese foi de fato confirmada. Porm, a reduo das reverses de
preferncias, apesar de significativa, foi de apenas 22% at 50% das escolhas continuaram
inconsistentes. Mesmo quando os indivduos so expostos a fortes incentivos para tomar
decises motivadas e racionais, o fenmeno da reverso de preferncias no desaparece.
(Pommerehne, Schneider & Zweifel, 1982, p.573).

A segunda hiptese no foi confirmada pelos experimentos. Houve um aprendizado no
sentido de um deslocamento das escolhas dos indivduos em direo a loterias mais lucrativas,
mas no houve uma diminuio da ocorrncia de reverses de preferncias.

Posteriormente, numerosos estudos replicaram em maior ou menor grau o fenmeno
da reverso de preferncias. Dado a sua aparente robustez, surge a questo de como
interpretar este fenmeno. Basicamente, existem duas interpretaes para a reverso de
preferncias.

A primeira, fundamentada na psicologia, afirma que as tarefas de escolha e de
valorao de loterias invocam processos cognitivos diferentes. Assim, ainda que os
economistas tendam a considerar que estas tarefas sejam equivalentes, escolher e valorar so
na verdade atividades com implicaes distintas. Portanto, diferentes formas de eliciar as
preferncias podem gerar diferentes ordenamentos entre as loterias. Como no h um
mecanismo subjacente comum gerando escolhas e valoraes, os ordenamentos observados
no podem ser explicados com referncia a um nico indexador de preferncia.
15

Uma segunda forma de interpretar o fenmeno, mais consoante com os preceitos
econmicos tradicionais, explica a reverso de preferncias como uma violao da
transitividade. No problema de escolha da figura 4.9, os indivduos tendem a preferir a
aposta-P aposta-$. Portanto, tendem a revelar que P$. Por outro lado, tendem a atribuir
um valor maior aposta-$ do que aposta-P; isto , revelam que C($)>C(P). Assumindo que
as preferncias so monotnicas, temos C($)C(P). Como geralmente subentendemos que h
uma relao de indiferena entre cada loteria e o seu equivalente-certeza, ento:

P$ ~ C($) C(P) ~ P (4.4)

15
Cf. Starmer (2000) e Machina (1987).

150
Podemos perceber que o ordenamento (4.4) no satisfaz a transitividade.

As duas interpretaes no so mutuamente excludentes, possvel que tanto a
existncia de diferentes processos cognitivos como falhas na transitividade contribuam para o
fenmeno da reverso de preferncias. De fato, existem evidncias que sugerem isto.
16

4.4 Framing Effect

Complexidades adicionais tomada de deciso se originam do contexto ou da forma
como os problemas de escolha so apresentados. Em acrscimo ao fenmeno da reverso das
preferncias, os psiclogos descobriram outro fenmeno incompatvel com a EU: o framing
effect. O framing effect implica que mudanas na apresentao dos problemas (sem
modific-los em essncia) podem ter fortes conseqncias sobre as escolhas dos indivduos.

Em 1969, Paul Slovic reportou um achado emprico interessante: em um experimento,
a maior parte dos indivduos considerou um ganho contigente ocorrncia de quatro eventos
independentes, com probabilidade p cada um, mais atrativo do que o mesmo ganho contigente
ocorrncia de um evento com probabilidade p
4
. Por outro lado, a maioria considerou que se,
ao invs de um ganho, a ocorrncia dos eventos gerasse uma perda, a perda associada
ocorrncia de um evento nico com probabilidade p
4
seria prefervel perda associada
ocorrncia dos quatro eventos independentes com probabilidade p cada um.

Dezenas de estudos encontraram diferentes tipos de framing effects. Consideremos,
por exemplo, o seguinte problema de escolha apresentado por Schoemaker (1982).

16
Cf. Starmer (2000).

151

Note que a formulao em aposta a a formulao em seguro so apresentaes
diferentes para o mesmo problema de escolha (mesmo problema no sentido de que as
conseqncias so idnticas). Contudo, parece que em termos psicolgicos, estas duas
situaes de escolha no so equivalentes. Dos 42 indivduos que participaram deste
experimento, 56% preferiram a perda certa na formulao em aposta e 81% preferiram a
perda certa (pagar o prmio de seguro) na formulao em seguro.

A ocorrncia de um framing effect viola uma suposio implcita da EU: a invarincia
de descrio ou independncia de contexto. A invarincia de descrio implica que o
ordenamento sobre as loterias unicamente uma funo das distribuies de probabilidade
das conseqncias implicadas pelas loterias, e no dependem da forma como estas
distribuies so descritas.

Uma explicao possvel para o framing effect que os indivduos invocam diferentes
conjuntos psicolgicos para tomar as suas decises. Na formulao em seguro, normas
societais sobre comportamento prudente podem influenciar suas decises (influncia que
poderia estar ausente na formulao em aposta). Alternativamente, pontos de referncia
diferentes podem ter sido utilizados, dando a impresso que alguma coisa ganha na
formulao em seguro.
17

Kahneman & Tversky (1979 [2000]) realizaram um experimento com dois problemas
de escolha, apresentados a dois grupos de indivduos.

Problema 1. Em acrscimo a tudo que voc tem, voc recebe $1000. Voc agora solicitado a
escolher entre: (a) 50% de chance de ganhar $1000 e 50% de chance de ganhar $0; e
(b) ganhar $500 com certeza.

Problema 2. Em acrscimo a tudo que voc tem, voc recebe $2000. Voc agora solicitado a
escolher entre: (a) 50% de chance de perder $1000 e 50% de chance de perder $0; e
(b) perder $500 com certeza.

17
Cf. Schoemaker (1982).

152
Estes dois problemas de escolha esto representados na figura 4.10. Podemos observar
que, em termos de conseqncias finais, os dois problemas so iguais. Porm, 84% dos
indivduos do estudo preferiram (b) no primeiro problema e 69% preferiram (a) no segundo.

Uma explicao para este resultado que os indivduos tendem a tomar decises em
termos de desvios de um ponto de referncia. Este ponto de referncia pode ser estabelecido
de acordo com a apresentao do problema. No problema 1, o indivduo toma $1000 como
ponto de referncia. Assim, o indivduo j dono de $1000 e tem a chance de ficar com
mais. No problema 2, o indivduo toma $2000 como ponto de referncia. Assim, ele se
considera dono de $2000 e ter que enfrentar eventos adversos. Diversos experimentos tm
mostrado que os indivduos tendem a exibir averso perda. Quando um indivduo tem
$1000, ganhar $500 com certeza parece um bom negcio. (Para que arriscar a ganhar mais
$1000, se eu posso ganhar mais $500 com certeza?) Mas quando ele j tem $2000, perder
$500 pode ser considerado intolervel, de maneira que o indivduo se arrisca a tentar ficar
com os $2000, mesmo que ele possa vir a perder $1000. (Perder $1000 para quem j iria
perder $500 no to mal assim. Iria perder de qualquer jeito!)
18

Talvez o exemplo mais clssico de framing effect seja o exemplo da doena asitica,
fornecido pelos psiclogos Amos Tversky e Daniel Kahneman.

Problema da doena asitica. Imagine que o pas est se preparando para o surto de uma
doena asitica rara, que dever matar 600 pessoas. Dois programas alternativos esto
disponveis para combater a ameaa.

18
A averso perda gera um fenmeno interessante: o efeito dotao os indivduos tendem a demandar um
preo maior para vender um bem do que pagariam para compr-lo. (Cf. Camerer & Kunreuther, 1989).
Figura 4.10 Framing effect e pontos de referncia

153

Estes programas alternativos so apresentados em duas formulaes:

Formulao 1: Se o programa (A) adotado, 200 pessoas sero salvas.
Se o programa (B) adotado, h uma probabilidade de 1/3 de que 600 pessoas
sero salvas e h uma probabilidade de 2/3 de que nenhuma pessoa ser salva.

Formulao 2: Se o programa (C) adotado, 400 pessoas morrero.
Se o programa (D) adotado, h uma probabilidade de 1/3 de que ningum
morrer e h uma probabilidade de 2/3 de que 600 pessoas morrero.

Emboras as conseqncias dos programas (A) e (C) sejam as mesmas assim como
dos programas (B) e (D) 72% dos indivduos que foram apresentados formulao 1
escolheram o programa (A), enquanto 78% dos indivduos que foram apresentados
formulao 2 escolheram o programa (D).
19

Novamente, podemos explicar o fenmeno atravs dos pontos de referncia. Na
primeira formulao, os programas so apresentados em termos de vidas salvas. Assim, a
questo apresentada de forma que desafortunadamente 600 pessoas esto mortas, e os
programas podero traz-las de volta vida. Neste caso, os indivduos tendem a achar
melhor no arriscar, e acabam preferindo salvar algumas pessoas com certeza. Na segunda
formulao, os programas so apresentados em termos de mortes. Isto pode gerar uma
mudana no ponto de referncia dos indivduos do experimento, de forma que as 600 pessoas
continuam entre ns, e a deciso dos indivduos pode levar alguns morte. Assim, os
indivduos exibem averso perda e preferem tentar no matar ningum.

Os psiclogos chamam o estudo dos pontos de referncia, e dos framings que estes
induzem, de contabilidade mental (mental accounting). A contabilidade mental um
conjunto de regras utilizadas pelos indivduos para tomar pontos de referncia e escolher
categorias mentais para ordenar possveis ganhos ou perdas. As regras da contabilidade
mental no tm um compromisso estrito com as regras da contabilidade financeira. Por
exemplo, uma restituio do imposto de renda de $5000 e um bnus salarial de $5000 so

19
Cf. Machina (1987).

154
idnticos em termos da contabilidade financeira, mas os indivduos parecem coloc-los em
contas mentais distintas, reservadas para propsitos diferentes. Eles podem considerar uma
restituio do imposto de renda como um golpe de sorte e gast-la em luxrias que no
comprariam com um bnus salarial.
20

Alm das violaes da EU que vimos neste captulo, h inmeros outros exemplos e
tipos na literatura econmica e psicolgica que desafiam a teoria da utilidade esperada. Como
estas evidncias levantam srias dvidas quanto acuidade da EU, cabe discutir como os
especialistas tm reagido a estes achados empricos.

Assim, na seo 4.5, veremos a posio dos tericos da deciso que esto descontentes
com a capacidade preditiva da EU. Na seo 4.6, veremos a argumentao dos especialistas
que, apesar dos paradoxos, defendem a acuidade emprica da EU.

4.5 Alm da utilidade esperada

Para muitos tericos da deciso, as evidncias empricas acumuladas nas ltimas
dcadas so inequvocas: sendo direto, a teoria convencional [EU] no se ajusta aos fatos
(Starmer, 2000, p.332). Evidentemente, apenas apontar para os problemas da teoria no
suficiente. Se ela realmente no adequada, pode-se argumentar a favor da necessidade do
desenvolvimento de teorias alternativas, que busquem superar as limitaes da EU.

De fato, dezenas de modelos alternativos EU foram desenvolvidos nas ltimas
dcadas. Estes modelos so geralmente chamados de modelos de utilidade no-esperada
(teorias no-EU) ou, alternativamente, de teorias de utilidade esperada generalizada (GEU),
j que a maior parte destes modelos so generalizaes da EU.
21
Alm disso, cabe acrescentar
que existe uma literatura considervel analisando as propriedades tericas e o desempenho
emprico destas teorias.

20
Cf. Camerer & Kunreuther (1989).
21
Como nem todos modelos so realmente generalizaes da EU, o termo modelos de utilidade no-esperada
parece mais adequado para os nossos propsitos. Por isto, optaremos por este.

155
A anlise da utilidade no-esperada est surgindo como uma nova e ativa rea de
pesquisa em economia, com uma grande comunidade de acadmicos engajados.
22
Alm de
um peridico especializado na rea, The Journal of Risk and Uncertainty, h uma conferncia
bienal, The Foundations of Utility Research Conference. Os tericos da deciso que
argumentam favoravelmente ao uso de teorias no-EU so geralmente chamados de
proponentes no-EU.

Nos ltimos anos, muitas evidncias empricas tm sido levantadas, e elas tm sido
muito importantes para os proponentes no-EU avaliar os diferentes modelos existentes,
refinar o seu entendimento sobre as limitaes da EU, e formular novas teorias. Destas novas
evidncias empricas, obtiveram alguns fatos estilizados, que vm a complementar o
conhecimento obtido atravs das experimentaes clssicas, que resultaram nos paradoxos
apresentados neste captulo. Assim, sumarizaremos aqui, alguns destes fatos estilizados.
23

Fato estilizado #1: A hiptese de fanning out violada.

Embora a hiptese de fanning out (generalizado) de Machina (1982), que visava
explicar as violaes do axioma da independncia, fosse compatvel com as evidncias
empricas obtidas at aquele momento, experimentos mais recentes tm mostrado um padro
de comportamento mais complicando do que simplesmente um fanning out generalizado.
Curvas de indiferena com fanning out so uma boa caracterizao do comportamento que se
observa nas primeiras reas pesquisadas do tringulo de Marschak-Machina (especialmente
no canto direito), mas, em estudos de novas reas, esta hiptese foi seguidamente violada. Foi
observada uma tendncia das curvas de indiferena apresentarem fanning in no canto
esquerdo do tringulo; ou seja, uma tendncia dos indivduos tornarem-se menos avessos ao
risco medida que atingem curvas de indiferena mais altas.

Fato estilizado #2: A EU menos violada em problemas de escolha envolvendo loterias que
se situam fora das bordas do tringulo de Marschak-Machina.

A maior parte das violaes do axioma da independncia ocorre quando os indivduos
escolhem entre uma loteria sobre a borda do tringulo e uma loteria interna. Os experimentos

22
Contudo, esta ltima afirmao no se aplica ao Brasil, onde raramente pesquisa-se nesta rea.
23
Esta sumarizao baseada em Camerer (1992) e Starmer (2000).

156
mostram que quando os problemas de escolha so formulados somente com loterias internas,
as violaes da EU reduzem-se drasticamente. Porm, apesar da reduo, as violaes dentro
do tringulo ainda so muito altas para serem consideradas erros aleatrios.

O aumento das violaes da EU nas bordas do tringulo s vezes chamado de
border effect e pode ser interpretado como uma forte sensitividade dos indivduos a
mudanas envolvendo probabilidades extremas; isto , os indivduos so especialmente
sensitivos a movimentos para fora da borda do tringulo, que ocorrem quando introduzido
um evento de baixa probabilidade.
24

Fato estilizado #3: A atitude frente ao risco refletida ao redor de um ponto de referncia.

A atitude frente ao risco dos indivduos parecem se refletir ao redor de um ponto de
referncia. Muitos indivduos apresentam averso ao risco para ganhos e propenso ao risco
para perdas, ainda que outros apresentem somente uma reduo da averso ao risco para o
caso de perdas. Portanto, como as curvas de indiferena so tanto mais inclinadas quanto
maior a averso ao risco, a reflexo implica que as curvas de indiferena sero mais
inclinadas nos tringulos que representam problemas de ganhos do que nos tringulos que
representam problemas de perdas.

Porm, uma qualificao deve ser feita: problemas de escolha que envolvem loterias
com prmios de baixa probabilidade seguidamente mostram uma reflexo oposta propenso
ao risco para ganhos e averso ao risco para perdas (alguns exemplos so apostas em jogos e
seguros contra eventos improvveis). Alm disso, seguidamente os indivduos so propensos
ao risco em problemas de escolha envolvendo prmios estritamente positivos. Por exemplo,
em um experimento realizado por Battalio, Kagel e Komain em 1990, 80% dos indivduos
preferiram uma loteria que pagava $10 com probabilidade 0,7 e $30 com probabilidade 0,3, a
um valor certo de $16. Como ambas as opes apresentam o mesmo valor esperado, este
experimento revelou uma propenso ao risco de seus participantes.

24
Note que, nas bordas do tringulo, h probabilidades positivas apenas para dois resultados, e, em qualquer
ponto interno, h probabilidades positivas para os trs resultados.

157
Fato estilizado #4: O grau de violao da EU depende da magnitude dos resultados.

As evidncias empricas tm sugerido que quanto maior a magnitude dos prmios,
mais a EU violada. Este aumento nas violaes se verifica tanto em loterias com prmios
positivos quanto em loterias com prmios negativos.

Encerrados os fatos estilizados, podemos afirmar que embora eles possam ajudar na
avaliao de desempenho das diferentes teorias propostas para superar as dificuldades da EU,
at o presente momento, no existe uma teoria nica que d conta de todos os achados
empricos. Assim, a avaliao das teorias necessariamente tem um certo grau de
subjetividade, j que os avaliadores podem divergir quanto s violaes que consideram
menos aceitveis. Por outro lado, h tambm a questo da parcimnia teorias muito
complicadas, mesmo que eventualmente acomodem todas as evidnicias acumuladas, podem
se revelar pouco teis, j que podem no ser maleveis o suficiente para a utilizao em
aplicaes especficas.

Na tentativa de superar as limitaes da EU, as teorias no-EU seguem duas
estratgias distintas: a estratgia convencional e a estratgia no-convencional.
25

A maior parte das teorias segue a estratgia convencional, que busca sistematizar as
escolhas atravs de preferncias bem-comportadas. Ainda que, nesta estratgia, o axioma da
independncia seja abandonado, algumas caractersticas da EU so mantidas:

(i) As preferncias so representadas unicamente por uma funo utilidade U, anloga
funo utilidade v.N-M.

(ii) As preferncias satisfazem os axiomas da racionalidade e da continuidade.

(iii) O princpio da dominncia estocstica (monotonicidade das preferncias)
mantido.

As teorias que seguem esta estratgia podem ser chamadas de teorias convencionais. A teoria
convencional que mais tem se destacado a teoria da utilidade esperada ordem-dependente.

25
Esta diviso foi sugerida por Starmer (2000).

158
Por outro lado, as teorias que seguem a estratgia no-convencional, adotam um
caminho mais divergente. Em contraposio s teorias convencionais, elas seguidamente
rompem com as suposies implcitas da invarincia de procedimento e da invarincia de
descrio. Isto proporciona uma maior flexibilidade para que elas se ajustem s evidncias.
Mas trs tambm um custo: abre espao para a existncia de algum grau de indeterminao e
torna as teorias menos maleveis para aplicaes econmicas especficas.

As teorias que rompem com a estratgia convencional podem ser chamadas de teorias
no-convencionais. Entre estas, se destacam as teorias processuais. Uma caracterstica
comum das teorias processuais assumir que os indivduos utilizam heursticas de deciso
(regras prticas) para efetuar suas escolhas. Assim, o problema geralmente inicia com a
identificao das heursticas que o tomador de deciso pode se valer e com a especificao
das condies em que cada heurstica particular utilizada. O modelo processual mais
amplamente discutido a prospect theory.

Nas sees 4.5.1 e 4.5.2, faremos, respectivamente, uma breve introduo teoria da
utilidade esperada ordem-dependente e prospect theory. O objetivo no ser analisar
detalhadamente estes modelos, mas apenas fazer um esboo destas alternativas EU.

4.5.1 Teoria da utilidade esperada ordem-dependente

A teoria da utilidade esperada ordem-dependente (RDEU rank-dependent expected
utility) foi originalmente desenvolvida por John Quiggin (1982). A RDEU uma
generalizao da EU que abandona a linearidade nas probabilidades. Embora a RDEU no
tenha sido a primeira tentativa de modelar a incerteza com probabilidades que entrem de
forma no-linear em uma funo U (anloga v.N-M), foi a primeira tentativa de sucesso.

Machina (1994) descreveu a RDEU como a alternativa EU que, provavelmente,
tenha obtido o maior sucesso. Alm disso, considerou a RDEU como a modificao mais
natural e til da frmula da utilidade esperava clssica (Machina, 1994, p. 1237). E, como
um testamento disto, ele [RDEU] tem certamente provado ser o mais popular entre os
economistas. (Starmer, 2000, p.347).

159
A RDEU baseada em um conjunto de axiomas mais fracos do que aqueles da teoria
da utilidade esperada. Os resultados possveis x
i
so ordenados do pior ao melhor. Isto ,
temos (x
1
, ..., x
n
) tal que x
n
x
n-1
... x
1
e p = (p
1
, ..., p
n
) onde p
i
a probabilidade do
resultado x
i
. Assumindo que as preferncias so monotnicas, temos x
n
x
n-1
... x
1
.

Na RDEU, as probabilidades so transformadas antes da utilidade esperada ser
calculada. Ao contrrio de tentativas anteriores de incorporar pesos de deciso aos modelos,
na RDEU, a distoro de cada probabilidade p
i
no depende apenas de p
i
, mas de um
conjunto de probabilidades e do ordenamento dos resultados. Assim, mesmo probabilidades
iguais p
i
= p
k
, associadas a resultados diferentes, sero, em geral, distorcidas em magnitudes
diferentes. Intuitivamente, a idia que se permita atribuir pesos maiores (ou menores) a
prmios extremos de baixa probabilidade.

A forma funcional da funo que representa as preferncias

( )
n i i 1
i j j
i 1 j 1 j 1
U L u(x ) q p q p
= = =
( | | | |
=
( | |
(
\ . \ .

(4.5)
Seja

i i 1
i j j
j 1 j 1
h (p) q p q p
= =
( | | | |
=
( | |
(
\ . \ .

(4.6)

chamaremos h
i
(p) de pesos de deciso e
i
j
j 1
q p
=
| |
|
\ .
,
i 1
j
j 1
q p
=
| |
|
\ .
de pesos de probabilidade.

O modelo RDEU utiliza uma funo ponderadora ou funo transformao de
probabilidade q:[0,1][0,1], que transforma as probabilidades em pesos de probabilidade. A
funo transformao pode ser interpretada como uma captao da psicofsica do risco
subjacente; isto , da maneira como os indivduos distorcem as probabilidades.
26
Os pesos de
probabilidade determinam, ento, os pesos de deciso que entram na funo U.

26
Cf. Gonzelez & Wu apud Starmer (2000).

160
Contudo, a funo transformao no aplicada s probabilidades dos eventos
individuais, mas, funo distribuio acumulada. Note que
i
j i
j 1
p F(x )
=
=
e que
i 1
j i 1
j 1
p F(x )
=
=
. Assim, podemos reescrever (4.5) como:

( ) ( ) ( ) ( ) ( )
n
i i i 1
i 1
U L u(x ) q F x q F x

=
( =

(4.7)

Da mesma forma que na EU, geralmente supe-se que a funo utilidade de Bernoulli
u cncava ou linear. Por outro lado, no h um consenso em relao ao formato mais
apropriado para a funo transformao de probabilidade q.
27
Porm, as opes mais naturais
para lidar com as violaes da EU parecem ser o formato de s invertido e q cncava.

Em uma funo transformao em formato de s invertido, temos q(p) = p para apenas
um valor p = p
*
. Para p < p
*
, a funo cncava e as probabilidades so sobreponderadas
(isto , q (p) > p) e, para p> p
*
, a funo convexa e as probabilidades so subponderadas
(isto , q (p) < p), conforme mostra a figura 4.11.
28

27
Cf. Quiggin (1993).
28
Cf. Starmer (2000).
Figura 4.11 Funo transformao em formato de S invertido

161
Em uma funo transformao cncava, dados dois resultados quaisquer de mesma
probabilidade, o resultado pior recebe um peso maior do que o melhor (figura 4.12). Esta
propriedade relaciona-se com a noo de averso ao risco e pode-se mostrar que fornece uma
extenso natural ao conceito de averso ao risco da EU.

O formato da funo transformao pode ser interpretado como refletindo otimismo
ou pessimismo do tomador de deciso com respeito s probabilidades. Digamos, por
exemplo, uma loteria que fornea $10 com probabilidade 0,5 e $200 com probabilidade 0,5.
Com uma funo q cncava, o peso de deciso atribudo ao prmio $10 ser mais alto do que
o peso atribudo ao prmio $200. Isto caracteriza um tomador de deciso pessimista, pois
ele atribui pesos maiores para os piores resultados. Note que se trata de uma noo
alternativa de averso ao risco que se soma com a averso ao risco caracterizada pela funo
utilidade de Bernoulli. Esta noo depende somente da existncia do risco (e no do espao
dos resultados). Assim, o pessimismo tem uma forte relao com a averso ao risco:
29
um
tomador de deciso pessimista e com funo utilidade de Bernoulli cncava ser
universalmente avesso ao risco. Por outro lado, um tomador de deciso com u convexa pode
ser avesso ao risco se ele for suficientemente pessimista.
30

29
Lembre que a concavidade de u como caracterizao da averso ao risco uma aplicao do conceito de
averso risco (como vimos no captulo 3) ao contexto particular da teoria da utilidade esperada. Na RDEU, a
averso ao risco depende no somente da funo u, mas tambm da funo q.
30
Cf. Starmer (2000).
Figura 4.12 Funo transformao cncava

162

Em 1994, Peter Wakker, Ido Erev e Elke Weber demonstraram que uma diferena
fundamental entre a EU e a RDEU que a ltima depende de uma verso enfraquecida do
axioma da independncia, chamada de independncia co-monotnica. Enquanto o axioma da
independncia implica que as preferncias entre as loterias no so afetadas por substituies
de conseqncias comuns de mesma probabilidade (propriedade da conseqncia comum), a
independncia co-monotnica afirma que as preferncias entre as loterias no so afetadas por
substituies de conseqncias comuns de mesma probabilidade, desde que estas
substituies no tenham efeito sobre o ordenamento dos resultados.
31

No modelo RDEU, as curvas de indiferena no so linhas retas, a menos que a funo
transformao seja q(p) = p. Neste caso, a RDEU se reduz EU. Portanto, da mesma forma
que o princpio da expectncia matemtica um caso particular da EU, a EU um caso
particular da RDEU. Por outro lado, a RDEU no implica em curvas de indiferena com
fanning out generalizado e, portanto, no incompatvel com o fato estilizado #1.

Alm disso, a RDEU consistente com o border effect do fato estilizado #2; mas no
consistente com o fato estilizado #4, pois as ponderaes de probabilidade da RDEU so
independentes da magnitude dos resultados. Por outro lado, ainda que a verso original da
RDEU no seja compatvel com o fato estilizado #3, alguns refinamentos adicionais permitem
a compatibilizao.

4.5.2 Prospect theory

A prospect theory (PT) foi originalmente desenvolvida por Daniel Kahneman e Amos
Tversky (1979 [2000]). A PT compatvel com muitas violaes da EU e no uma
generalizao matemtica da EU. Nesta teoria, a deciso modelada em um processo de duas
fases. Na primeira fase, as loterias so editadas a partir de algumas heursticas de deciso.
Na segunda fase, a escolha entre as loterias editadas determinada por uma funo de
preferncia anloga funo v.N-M.

31
Cf. Starmer (2000).

163

A primeira fase consiste em uma edio das loterias que visa tornar a avaliao mais
simplificada. As heursticas utilizadas dependem de cada caso, e devem ser especificadas pela
modelagem.

Uma das principais heursticas refere-se codificao dos resultados como ganhos e
perdas, relativamente a um ponto de referncia. Freqentemente, o ponto de referncia
especificado como a posio corrente dos ativos (ou riqueza corrente). Mas no
necessariamente deve ser assim pode-se permitir que o ponto de referncia seja afetado pela
apresentao das loterias disponveis e pelas expectativas dos tomadores de deciso. Assim,
como a deciso depender da forma como as loterias so apresentadas, esta heurstica permite
explicar vrios tipos de framing effect. Segundo Starmer (2000, p.353),

embora alguns economistas podem ser tentados a pensar que questes referentes
maneira como os pontos de referncia so determinados parecem mais uma questo
psicolgica do que econmica, a pesquisa recente tem mostrado que o entendimento
do papel dos pontos de referncia pode ser um passo importante para explicar o
comportamento real.

Outra importante heurstica de deciso tem o papel de eliminar as loterias
estocasticamente dominadas em primeira ordem. Contudo, a incluso desta heurstica na
modelagem no remove todas as possibilidades de violao de dominncia. Geralmente,
assume-se que os indivduos so capazes de detectar as loterias que so claramente
dominadas, mas no aquelas que a deteco requer mais esforo e ateno. Como a funo de
preferncia pode no ser monotnica, uma loteria dominada pode acabar sendo escolhida na
segunda fase.

Na segunda fase, utiliza-se uma funo preferncia para avaliar as loterias, que pode
ter o seguinte formato:

i i
U(L) (p )u(x ) = (4.8)

onde a funo ponderadora ou funo transformao de probabilidade.

164

Note que a funo , em um certo sentido, anloga funo q da RDEU. Porm, na
prospect theory, diferentemente do que acontece na RDEU, a distoro de cada probabilidade
depende apenas da prpria probabilidade em questo. A funo geralmente uma funo
no-linear especificada para sobreponderar as baixas probabilidades e subponderar as outras.

Na PT, os prmios entram na funo (4.8) em termos de mudanas (ganhos ou perdas)
em relao ao ponto de referncia estabelecido na fase de edio. Assim, diferentemente da
EU, a funo utilidade u fornece uma medida de utilidade referente a mudanas em relao a
um ponto de referncia.
32
Kahneman & Tversky (1979 [2000]) sugeriram uma funo em
formato de S, como mostra a figura 4.13. O ponto de referncia a origem do grfico. A
funo u cncava acima do ponto de referncia e convexa abaixo. Ou seja, u cncava para
ganhos e convexa para perdas. Alm disso, a funo mais inclinada no domnio das perdas.
Estas caractersticas da funo utilidade geram duas propriedades interessantes: a
sensibilidade decrescente e a averso perda.

A sensibilidade decrescente afirma que a utilidade marginal decrescente para ganhos
e que a desutilidade marginal decrescente para perdas. Ou seja,

u (x) 0 para x 0
u (x) 0 para x 0

Assim, a sensibilidade decrescente implica que a sensibilidade a uma mudana marginal na
riqueza diminui medida que nos distanciamos do ponto de referncia. Assim, a diferena de
utilidade entre um ganho, por exemplo, de $20 e um de $40 ser maior do que a diferena de
utilidade entre os ganhos de $200 e $220. Por outro lado, a diferena de desutilidade entre,
por exemplo, uma perda de $10 e uma de $20 ser maior do que a diferena de desutilidade
entre as perdas de $140 e $150.

32
Kahneman & Tversky (1979 [2000]) chamaram a funo u (ou, na notao original, funo v) de funo valor.
Como a funo valor no difere fundamentalmente de uma funo utilidade, optamos pelo termo tradicional.

165

Por outro lado, a averso perda afirma que os indivduos so mais sensveis a perdas
do que a ganhos. Ou seja, desutilidade de perder uma soma de dinheiro maior do que a
utilidade de ganhar a mesma soma. Assim, u(x)<u (-x) para todo x. O fato de que a funo
utilidade cncava para ganhos e convexa para perdas, gera o efeito reflexo. O tomador de
deciso avesso ao risco para ganhos e propenso ao risco para perdas. Em um experimento,
Kahneman e Tversky solicitaram que os participantes escolhessem entre as duas loterias da
figura 4.14.

Figura 4.14 Problema de escolha e o efeito reflexo
Figura 4.13 Funo utilidade u hipottica

166

Quando o problema foi especificado tal que y>x>0, a maioria dos participantes preferiu a
loteria L
1
. Porm, quando especificaram x e y tais que y<x<0, a maioria preferiu a loteria L
2
.
Assim, os participantes tipicamente exibiram averso ao risco para ganhos e propenso ao
risco para perdas.

Assim, a prospect theory compatvel com a reflexo da atitude frente ao risco ao
redor de um ponto de referncia (fato estilizado #3). Alm disso, compatvel com o border
effect do fato estilizado #2, mas no compatvel com o fato estilizado #4 (como no caso da
RDEU, as ponderaes de probabilidade na prospect theory so independentes da magnitude
dos resultados). Por outro lado, uma especificao convexa de compatvel com o fato
estilizado #1.

4.6 Utilidade esperada no conclusivamente refutada

Vimos que existe um grande conjunto de evidncias empricas que so desfavorveis
EU. Algumas exibem violaes diretas de axiomas e outras, violaes da invarincia de
descrio e da invarincia de procedimento. Poderia-se acreditar, ento, que haveria
unanimidade a respeito da necessidade do uso de novos desenvolvimentos tericos para
acomodar as violaes da EU. Mas no o que de fato ocorre.

Vrios especialistas colocam em dvida a validade da generalizao dos resultados
dos experimentos para a realidade econmica. Muitos argumentam que as anomalias
observadas em laboratrio estariam mais relacionadas a falhas do mtodo experimental do
que propriamente a falhas da EU como um instrumento de modelagem econmica. (Os
especialistas que consideram a EU a teoria da deciso mais adequada so geralmente
chamados de proponentes EU.)

Na verdade, a validade dos experimentos no completamente contestada, mas sim a
sua generalizao para contextos econmicos. Ainda que estes experimentos tivessem
implicaes importantes para a psicologia, o mesmo no se daria para a economia.

167

Na maioria dos experimentos, foi realizada apenas uma rodada de escolhas, o que
contrasta fortemente com as mltiplas rodadas encontradas em fenmenos econmicos do
mundo real. Como, em geral, os experimentos realizados no permitiram o aprendizado dos
participantes, no seria adequado generalizar o comportamento observado em laboratrio para
contextos de mercado. No mercado, medida que os indivduos interagissem e recebessem
feedback das suas escolhas, haveria uma reviso das decises, de forma a torn-las mais
racionais.

A racionalidade, neste contexto, deve ser entendida como efetuar escolhas compatveis
com a teoria da utilidade esperada, j que esta seria um padro em termos normativos.
Indivduos cujas escolhas no satisfizessem, por exemplo, o axioma da independncia,
estariam sujeitos aos resultados Dutch book. Assim, existiriam duas possibilidades: ou o
aprendizado levaria estes indivduos a comportarem-se de maneira compatvel com o axioma
da independncia, ou a competio os foraria a sair do mercado.

Por outro lado, fenmenos observados em experimentos de laboratrio, como a
reverso de preferncias e o framing effect, seriam resultados da inexperincia (os
participantes geralmente so apresentados a problemas no-familiares, que no fazem parte de
suas experincias anteriores) e da falta de motivao dos participantes. Com a experincia
adquirida no contexto de mercado, estes fenmenos sumiriam.

Portanto, a interao de mercado faria com que as preferncias dos agentes
econmicos evolussem. E o estgio final desta evoluo apresentaria preferncias
compatveis com a utilidade esperada. Assim, de um modo geral, o comportamento dos
agentes econmicos convergiriam para a EU. Este argumento s vezes chamado de
argumento evolucionista. Na presena de incentivos suficientemente fortes e com a
introduo de vrias rodadas, as anomalias de laboratrio tambm tenderiam a desaparecer.

O comportamento parece se dar atravs de estgios de racionalidade, que comeam
com um tipo de miopia quando os indivduos enfrentam tarefas no-familiares. Com
incentivo e prtica, que toma a forma de decises repetitivas no trabalho
experimental, a miopia d lugar ao que parece ser um estgio de escolhas mais
pensadas, que refletem atitudes ou preferncias estveis. (Plott apud Starmer, 2000).

168
Plott chamou este argumento de hiptese da preferncia descoberta. As evidncias
empricas sobre este argumento so poucas e difusas. Nos poucos experimentos em que se
permitiu a reviso de escolhas dos indivduos (no necessariamente para testar a hiptese da
preferncia descoberta), os resultados permitem concluses contraditrias alguns apiam
fortemente a hiptese da preferncia descoberta e outros so fortemente contrrios. Estes
experimentos utilizaram metodologias bastante diferentes, o que pode explicar, pelo menos
em parte, a grande discrepncia.

Por outro lado, muitos economistas argumentam que as teorias no-EU so muito mais
complicadas e menos maleveis do que a EU para serem aplicadas em modelos econmicos
especficos. Neste sentido, seria menos um argumento de apologia capacidade preditiva da
EU, do que uma questo pragmtica. Evidentemente, este argumento no exclui o argumento
evolucionista. Na prtica, seguidamente so combinados.

CONCLUSO

Ter sido o desenvolvimento da teoria da utilidade esperada uma jornada til do
conhecimento humano? Antes de abordar diretamente esta questo, apropriado que faamos
algumas consideraes.

Quando nos indagamos sobre o quo til uma teoria, parece mais adequado
relativizar a resposta luz dos conhecimentos previamente estabelecidos. Para exemplificar
este ponto de vista, tomemos emprestado um exemplo das cincias naturais. Com o
surgimento da mecnica quntica na primeira metade do sculo XX, percebeu-se que o
modelo atmico de Rutherford-Bohr (o modelo planetrio) no era completamente
adequado para descrever o mundo microscpico. Assim, foi substitudo pelo modelo atmico
dos orbitais, tambm conhecido como o modelo das nuvens eletrnicas. Ainda que o
modelo de Rutherford-Bohr tenha se mostrado falso luz da mecnica quntica, no
podemos concluir que ele tenha sido intil. De fato, este modelo representou um grande
avano em relao ao modelo atmico de Thomson (o modelo do pudim com passas), seu
antecessor. O modelo de Rutherford-Bohr clareou uma srie de aspectos em relao aos
fenmenos fsico-qumicos que passaram desapercebidos no modelo de Thomson.

Alm disso, quando uma teoria declarada falsa segundo evidncias e teorias mais
modernas, no necessariamente deve ser abandonada. O desenvolvimento da teoria da
relatividade no incio do sculo XX, por exemplo, foi motivada pelo crescente acmulo de
observaes que desafiavam a mecnica newtoniana. Porm, ainda que a mecnica
newtoniana tenha sido considerada falsa luz da teoria da relatividade, ela continua at hoje
soberana nas aplicaes em problemas prticos do cotidiano. Isto se explica porque, sob as

170
condies que estes problemas geralmente se apresentam, a mecnica newtoniana produz
resultados bastante prximos aos da teoria da relatividade, com a vantagem de ser muito mais
simples de ser aplicada.

Tendo em mente estas duas consideraes, voltemos nossas atenes novamente para
a teoria da deciso. Quando Bernoulli deu origem teoria da utilidade esperada, ele estava
motivado pelas evidncias anmalas geradas sob o princpio da expectncia matemtica.
Como vimos, este princpio baseava-se unicamente no valor esperado das apostas e no
reconhecia a possibilidade dos indivduos serem avessos ao risco. Assim, no era capaz de
explicar, entre outras coisas, por que os indivduos compram aplices de seguro. Bernoulli
procurou ento explicar este fenmeno, postulando a lei da utilidade marginal decrescente e
afirmando que a instncia relevante de escolha no seria o valor esperado, mas sim a utilidade
esperada. Desta forma, podemos dizer que o princpio da expectncia matemtica foi
declarado falso luz da EU.

Dadas estas colocaes, poderia ser tentador qualificar o princpio da expectncia
matemtica como uma teoria ruim. Mas antes de fazer tal qualificao, parece mais adequado
nos perguntarmos sobre qual era o conhecimento anteriormente disponvel sobre o tema.
Evidentemente, no havia teoria alguma. Neste sentido, o princpio desenvolvido por Pascal
foi um avano notvel. Alm disso, devemos lembrar que a teoria da utilidade esperada foi
uma generalizao do princpio da expectncia matemtica e que este continua presente na
EU, sob o caso particular da neutralidade ao risco. Ou seja, continua sendo aplicado em todos
os modelos que supem agentes econmicos neutros ao risco, mostrando que til ainda
hoje.
1

E, para sermos eqitativos, devemos avaliar a teoria da utilidade esperada nos mesmos
termos em que avaliamos o princpio da expectncia matemtica. Est claro que a EU foi um
grande avano em relao ao princpio da expectncia matemtica. A introduo da EU
permitiu explicar uma srie de comportamentos que a teoria antecessora no conseguia; e
ainda que tenha uma estrutura terica mais complexa, esta desvantagem foi mais do que
compensada pela amplitude de comportamentos observveis que a teoria permitiu que fossem
modelados. Alm disso, vale lembrar que alguns inconvenientes importantes, inicialmente
presentes na EU, foram superados.

1
Para citar um exemplo famoso de modelo que supe neutralidade ao risco, temos o modelo de Akerlof,
desenvolvido em Akerlof (1970), The market for lemons: quality uncertainty and the market mechanism,
artigo seminal na literatura de seleo adversa.

171

Quando Bernoulli desenvolveu a hiptese da utilidade esperada, ele concebeu a
utilidade como uma medida psicolgica de intensidade. Vimos que esta noo de utilidade
particularmente problemtica. Mas esta noo foi superada com a interpretao
operacionalista da teoria da utilidade, posteriormente estendida para a teoria da utilidade
esperada. Em termos da interpretao operacionalista, o conceito de utilidade no est
relacionado com bem-estar, felicidade ou qualquer outra varivel mental.

Evidentemente que, ao especificarmos um problema de maximizao com
determinada funo utilidade, faz-se necessrio justificar tal escolha. Antes da axiomatizao
da EU, esta questo era um grande inconveniente no havia justificativa para que a
hiptese da utilidade esperada fosse utilizada. Isto certamente contribuiu para que a EU no
tenha atrado a ateno dos economistas no perodo anterior contribuio pioneira de John
Von Neumann e Oskar Morgenstern. Quando estes forneceram uma justificativa, provando o
teorema da utilidade esperada, o interesse do meio acadmico foi despertado. Tempos depois,
resolvida a controvrsia da mensurabilidade, a teoria da utilidade esperada foi
definitivamente incorporada ao arcabouo terico da economia, e novos avanos comearam
a surgir.

Vimos que a EU possui propriedades atraentes em termos normativos, e que ela
capaz de lidar com o comportamento de averso ao risco de maneira bastante gil e simples.
Estas qualidades constituiram-se em grandes atrativos da teoria para modelar os fenmenos
econmicos. Com o desenvolvimento das medidas de averso ao risco de Arrow-Pratt e as
anlises de dominncia estocstica, ampliou-se ainda mais o escopo das aplicaes da teoria
da utilidade esperada.

Contudo, ainda que a aplicao da EU nas diversas reas da economia tenha
apresentado sucessos tericos continuados, permitindo o entendimento de novos e numerosos
fenmenos econmicos, comearam a surgir evidncias experimentais inconsistentes com a
EU. Estas evidncias, obtidas atravs do recente paradigma experimental, comearam a
colocar em dvida a capacidade preditiva da teoria da utilidade esperada, gerando, grosso
modo, duas linhas de pensamento distintas.

172
H aqueles que consideram que as evidncias acumuladas so fortemente indicativas
de que a EU no uma teoria confivel e que, por isto, novas teorias que se ajustem s
evidncias devam ser desenvolvidas. De fato, nas ltimas duas dcadas, dezenas de novas
teorias foram desenvolvidas com este esprito.

No entanto, h outros que discordam de que a EU deva ser substituda. O principal
argumento em defesa da EU que a maior parte das evidncias contra a EU foram obtidas
atravs de experimentos de apenas uma rodada, no dando oportunidade para que os
indivduos aprendam e revisem suas escolhas. Assim, se fosse permitido o aprendizado, as
preferncias evoluiriam e o comportamento convergiria para a teoria da utilidade esperada
que o que supostamente aconteceria no mercado, onde as transaes ocorrem com mltiplas
rodadas.

Podemos ir mais adiante e requalificar estas duas linhas de pensamento em quatro
posies distintas, a saber:

(1) A teoria da utilidade esperada a teoria correta.
(2) A EU at pode falhar, mas as teorias de utilidade no-esperada so muito
complicadas para serem aplicadas em questes especficas.
(3) A EU limitada e deve ser complementada por uma ou mais teorias no-EU.
(4) A EU deve ser abandonada em prol de uma ou mais teorias no-EU.

As posies extremas (1) e (4) so mais difceis de serem defendidas. Contra a posio
(1), podemos argumentar que as evidncias obtidas pela economia e psicologia experimentais
parecem fortes demais para serem ignoradas. Alm disso, nem sempre o argumento
evolucionista pode ser evocado para defender a EU existem escolhas que so nicas ou que
acontecem com pouca freqncia, limitando a relevncia do aprendizado. Por outro lado,
existe ampla evidncia proveniente da psicologia experimental de que os indivduos tendem a
avaliar viesadamente informaes ambguas.
2
Portanto, quando as relaes de causa e efeito
sobre determinado aspecto do mercado no so ntidas, possvel que os indivduos
confirmem suas crenas apriorsticas atravs de uma avaliao viesada da informao
disponvel, caracterizando um contraponto, pelo menos parcial, ao argumento evolucionista.

2
Ver Gilovich (1991).

173

Contra a posio (4), podemos recordar do exemplo proveniente da fsica: as
evidncias mostraram que a mecnica newtoniana era falsa e, no entanto, mesmo com o
desenvolvimento da teoria da relatividade, ela no foi abandonada. De igual modo, mesmo
que fique claro que a EU apresente limitaes importantes, no parece razovel que a EU
venha a ser abandonada, pois, inegavelmente, as teorias no-EU so mais complicadas de
serem aplicadas.

Alm disso, possvel que uma parcela considervel dos resultados obtidos na
modelagem de questes econmicas especficas atravs da EU no dependam realmente do
axioma da independncia. Ou seja, mesmo que o axioma da independncia seja abandonado
em prol de algum axioma mais fraco, possvel que os resultados centrais de vrios modelos
continuem os mesmos. Nos casos em que isto ocorresse, uma pronta aplicao da Navalha de
Occam manteria a EU como a teoria-base. O mesmo argumento pode ser estendido em maior
ou menor grau para outros tipos de suposies ou axiomas comumente violados.

Outra questo que conta contra a posio (4) que as teorias no-EU deixam alguns
problemas tericos em aberto. Por exemplo, sob preferncias no-EU, um equilbrio de Nash
pode no existir e as escolhas podem ser dinamicamente inconsistentes. Se bem que estes
problemas possam vir a ser contornados, no h nenhuma garantia de que de fato isto venha a
ocorrer.

Portanto, ao que parece, as posies (2) e (3) so mais crveis. Vimos que a EU uma
teoria extremamente gil, que disponibiliza uma srie de instrumentos tericos sem se tornar
complicada. Uma condio para que seja possvel uma complementao da EU por teorias
no-EU que estas se mostrem suficientemente maleveis para aplicaes especficas. (Do
que adianta uma teoria que se adeque s evidncias experimentais, mas que disponibilize
poucos recursos analticos?)

evidente que o grau de necessidade de complementao da EU contingente ao fato
das preferncias evolurem ou no (em situaes de mercado) para preferncias representveis
pela EU. Infelizmente, as evidncias a respeito do argumento evolucionista so poucas e
difusas. Na medida em que forem realizados experimentos para testar a convergncia das
escolhas para a EU, teremos uma idia mais aproximada sobre se isto de fato ocorre.

174
possvel que acabe se descobrindo que, em determinados tipos de situaes, o comportamento
tenda a convergir para a EU; e que, em outros, isto no ocorra. Assim, abriria espao para que
teorias no-EU fossem utilizadas em situaes nas quais o comportamento de escolha no
convirja para a EU.

Portanto, ainda que a teoria da deciso e, em particular, a teoria da utilidade esperada,
tenham se desenvolvido muito nas ltimas dcadas, h muitas questes no resolvidas.
Conseqentemente, existem muitas oportunidades de pesquisa. Experimentos para testar o
argumento evolucionista apenas uma delas. Outra reunir as evidncias destes experimentos
e elaborar uma teoria da evoluo das preferncias, mostrando como o aprendizado interage
com as preferncias.

No mbito das teorias no-EU, abre-se um leque amplo de possibilidades. Uma delas
buscar refinamentos para que estas teorias tornem-se mais maleveis. Outra tentar aplicar
estas teorias a antigos problemas (j tratados via EU), gerando, quem sabe, novos insights
econmicos e demonstrando que, como no caso da teoria da utilidade esperada, o
desenvolvimento de teorias no-EU tambm foi til, no sentido de proporcionar novos
entendimentos sobre os fenmenos econmicos.

APNDICE

TEORIA DA DECISO (OBJETIVA) - LINHA DO TEMPO (1670-1982)

Publicao pstuma
de Pensamentos de
Blaise Pascal, dando
origem ao princpio da
expectncia
matemtica.
Daniel Bernoulli publica
um artigo em
Commentarii Academiae
Scientiarum Imperalis
Petropolitanae, dando
origem teoria da
utilidade esperada (EU).
Jeremy Bentham
redescobre o conceito
de utilidade em The
Principles of Morals
and Legislation.
Marginalistas
introduzem o conceito
de utilidade na teoria
econmica,
modelando contextos
sem incerteza.
Vilfredo Pareto
introduz a abordagem
ordinal da teoria da
utilidade.
John Hicks e R.G.D.
Allen apresentam a
abordagem
operacionalista da
teoria da utilidade.
Em 1944, John Von Neumann
e Oskar Morgenstern publicam
Theory of Games and Economic
Behavior, onde apresentam uma
axiomatizao para a EU. Na
segunda edio, em 1947,
provam o teorema da
utilidade esperada.
Maurice Allais formula
o problema que seria
conhecido como
Paradoxo de Allais e
o exemplo que daria
origem ao Paradoxo
da razo comum.
Publicao de Risk aversion
in the small and in the large,
de John Pratt, na
Econometrica, dando origem
s medidas de averso ao
risco de Arrow-Pratt.
Daniel Kahneman e Amos
Tversky do origem
Prospect theory no artigo
intitulado Prospect theory:
an analysis of decision
under risk, na
Econometrica.
John Quiggin introduz a
teoria da utilidade ordem-
dependente (RDEU) em A
theory of anticipated utility,
publicado no Journal of
Economic Behaviour and
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UNIVERSIDADE FEDERAL DO RIO GRANDE DO SUL

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. (Cf. Kreps, 1990). Uma medida de probabilidade p tem suporte finito

se e somente se linear nas probabilidades; isto , se e somente se

tal que [0,1], ento

e substituindo a primeira expresso na segunda: (Lembre-se que

> 0 para todo x)

. Portanto, segue de (**), que

C(x, u, w) % e tal que deixa

xC(x, u, w) % e aceitar enfrentar o risco

u x xC(x, u, w) u x C(x, u, xw)

x xC(x, u, w) x C(x, u, xw) + = + % %

C(x, u, xw) xC(x, u, w) = % % (3.74)

, maior ou igual ao valor esperado de L

. Porm, o contrrio no verdadeiro; isto ,

. Assim, podemos reescrever (4.5) como:

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