REPUBLIQUE TUNISIENNE PREMIER MINISTERE ECOLE NATIONALE DADMINISTRATION

CONCOURS DENTREE AU CYCLE SUPERIEUR

Supports destins la prparation de lpreuve crite de spcialit par les titulaires du diplme national dingnieur

ECONOMIE ET GESTION Axe 5 : Monnaie et financement

MEHRI Njib Matre assistant ISG Tunis

nejib.mehri@gmail.com

Septembre 2007

SOMMAIRE 5.1. LES FONCTIONS DE LA MONNAIE ........................................................................... 4 5.1.1. La monnaie est un moyen de paiement : ................................................................. 5 5.1.1. 1. La notion de paiement :........................................................................................ 5 5.1.1. 2. La monnaie est le moyen de paiement universel : .............................................. 5 5.1.1. 3. Les formes de lintermdiaire des changes : ...................................................... 7 5.1.2. La monnaie en tant qu'unit de compte .................................................................. 8 5.1. 2.1. La notion d'unit de compte ................................................................................. 8 5.1. 2.1. Qu'est ce qu'on compte avec la monnaie? ............................................................ 8 5.1. 2.3. La monnaie en tant qu'unit de compte simplifie le systme des prix ................. 8 5.1. 2.4. En quoi consiste l'unit de compte? ................................................................... 10 5.1. 3. La monnaie en tant que rserve de valeur : .......................................................... 10 5.1. 3. 1. La monnaie est un lment du patrimoine des agents conomiques :............... 11 5.1. 3. 2. La monnaie est l'actif le plus liquide du patrimoine : ...................................... 11 5.1. 4. Complmentarit et importance des fonctions de la monnaie: ........................... 11 5.1. 5. Les limites de lapproche fonctionnelle de la monnaie: ...................................... 12 5.1. 5. 1. La dimension institutionnelle de la monnaie: ................................................... 13 5.1. 5. 2. Monnaie et confiance : ..................................................................................... 13 5.1. 5. 3. Monnaie et Etat : .............................................................................................. 13 5.1. 5. 4. La monnaie a les caractristiques dun bien public: ......................................... 14 5.1. 5. 5. Etat et unit de compte: ..................................................................................... 14 5.1. 5. 6. Etat et moyen de paiement: ............................................................................... 14 5.2. LOFFRE ET LA DEMANDE DE MONNAIE ........................................................... 16 5.2.1. La cration montaire et loffre de monnaie ......................................................... 16 5.2.1.1. La cration montaire des banques ..................................................................... 16 5.2.1.2. La cration montaire par la banque centrale: .................................................... 25 5.2.1.3 La cration montaire par le Trsor public. ......................................................... 25 5.2.2. La demande de monnaie .......................................................................................... 26 5.2.2. 1. La demande de monnaie dans la thorie classique............................................. 26 5.2.2. 2. La demande de monnaie dans la thorie keynsienne...................................... 27 5.2.3. Le modle de Baumol. .............................................................................................. 34 5.2.3. 1. La problmatique: .............................................................................................. 34 5.2.3. 2. Les variables et relations:................................................................................... 34 5.2.3. 3. Rsultats : ........................................................................................................... 37 5.2.3. 4. Comment voluent C*, T* et M* en fonction de b, r et S?................................ 38 5.3. LA MASSE MONETAIRE ET SES CONTREPARTIES........................................... 39 5.3.1. La masse montaire : ............................................................................................... 39 5.3.1.1. Dfinition : .......................................................................................................... 39 5.3.1.2. Les agrgats montaires : .................................................................................... 39 5.3.1.3. Reprage statistique: ........................................................................................... 39 5.3.1.4. Utilit et objet des agrgats montaires: ............................................................. 40

5.3.1.5. Dfinition et choix des agrgats montaires: ...................................................... 41 5.3.2. Les contreparties de la masse monetaire............................................................... 43 5.3.2.1. La contrepartie dorigine externe : ...................................................................... 43 5.3.2.2. La contrepartie dorigine interne (le crdit interne): ........................................... 44 5.4. LES TAUX DINTERET ................................................................................................ 46 5.4.1. Le concept de taux dintrt :.................................................................................. 46 5.4.2. Les diffrentes catgories de taux dintrt ........................................................... 46 5.4.2.1. Le mode dvaluation : rel ou nominal : ........................................................... 47 5.4.2.2. Le terme ou le dlai de remboursement (ou de placement) : .............................. 50 5.4.2.3. Le risque :............................................................................................................ 52 5.4.2.4. La liquidit : ........................................................................................................ 52 5.4.3. La dtermination du taux dintrt ........................................................................ 52 5.4.3.1. Les thories relles de lintrt : ......................................................................... 52 5.4.3.2. Les thories montaires de lintrt : .................................................................. 53 5.4.4. Le rle du taux dintrt dans lconomie ............................................................. 53 5.5. LA BALANCE DES PAIEMENTS ET LES MOUVEMENTS DE CAPITAUX ..... 54 5.5.1. Prsentation de la balance des capitaux :............................................................... 54 5.5.1.1. Dfinition ............................................................................................................ 54 5.5.1.2. Structure de la balance des capitaux ................................................................... 54 5.5.2. Analyse des mouvements de capitaux : .................................................................. 57 5.5.2.1. Les principaux soldes de la balance des paiements: ........................................... 57 5.5.2.2. Les oprations en capital :.................................................................................. 59 5.5.2.3. Les flux dinvestissements directs : ................................................................... 59 5.5.2.4. Les flux dinvestissements de portefeuille:........................................................ 60 5.5.2.5. Les capitaux demprunts moyen et long terme : .............................................. 60 5.5.2.6. Les avoirs de rserve:.......................................................................................... 61 5.5.3. Libralisation des mouvements de capitaux .......................................................... 61 5.5.3.1. Les justifications thoriques de la mobilit des capitaux.................................... 61 5.5.3.2. La globalisation financire .................................................................................. 62 5.5.3.3. La libralisation financire externe :.................................................................. 63 5.5.3.4. Les risques de libralisation financire externe : .............................................. 64 BIBLIOGRAPHIE ................................................................................................................. 65

5.1. LES FONCTIONS DE LA MONNAIE La monnaie fait partie de ces concepts qui tirent leur meilleure dfinition de leur usage; de leur utilit dans la vie conomique. On cherche donc, savoir ce qu'est la monnaie par ce qu'elle fait, c'est--dire ses fonctions La monnaie est considre comme un bien rare qui rpond un besoin des agents conomiques. La monnaie est un bien utile, et, donc, elle a une valeur dusage.

La monnaie = bien utile

valeur dusage.

Selon L. DUPRIEZ: La monnaie se reconnat aux fonctions quelle exerce au sein de lconomie. Ces fonctions dterminent la valeur dusage de la monnaie. Ainsi pour rpondre la question ce quest la monnaie, il suffit de dterminer ses fonctions dans lconomie. Qu'est- ce la monnaie? A quoi sert-elle?

Cette analyse dite " fonctionnelle" remonte au philosophe grec Aristote1. Depuis, l'accent est mis plus particulirement, selon les poques et les coles de penses, sur l'une d'entre elles. Ainsi Aristote, considre que la monnaie remplit 3 principales fonctions: 1) 2) 3) La monnaie sert d'instrument aux transactions; c'est un moyen d'change; un moyen de La monnaie joue le rle d'un talon de valeurs: c'est une unit de compte comme le mtre La monnaie constitue une rserve de valeur: elle permet de diffrer et, ventuellement, paiement, un intermdiaire des changes. par exemple qui est une mesure des distances ou le kilogramme une unit de poids. de conserver le pouvoir d'achat dans le temps et dans l'espace.

Aristote (384 - 322 av J.-C.)

Cependant, cette approche fonctionnelle ne permet pas de saisir toutes les dimensions de la monnaie. Un approche alternative, appele approche institutionnelle permet de complter cette approche fonctionnelle et dapporter des lments de rponse la question fondamentale pourquoi les agents conomiques ont utilis, utilisent et utiliseront la monnaie ?

Ne pourrait-on pas se passer de largent ? Il ne peut exister de communaut de rapports entre deux mdecins ; en revanche, la chose est possible entre un mdecin et un laboureur, et, d'une faon gnrale, entre gens diffrents et de situation dissemblable. Toutefois, il est indispensable, auparavant, de les rendre gaux. Aussi faut-il que toutes choses soient en quelque faon comparables, quand on veut les changer. C'est pourquoi on a recours la monnaie qui est, pour ainsi dire, un intermdiaire. Elle mesure tout, la valeur suprieure d'un objet et la valeur infrieure d'un autre, par exemple, combien il faut de chaussures pour quivaloir une maison ou l'alimentation d'une personne, faute de quoi, il n'y aura ni change ni communaut de rapports. Ce rapport ne serait pas ralis, s'il n'existait un moyen d'tablir l'galit entre des choses dissemblables. Il est donc ncessaire de se rfrer pour tout une mesure commune comme nous l'avons dit plus haut. Et cette mesure, c'est exactement le besoin que nous avons les uns des autres, lequel sauvegarde la vie sociale ; car, sans besoin, et sans besoins semblables, il n'y aurait pas d'changes ou les changes seraient diffrents. La monnaie est devenue, en vertu d'une convention, pour ainsi dire, un moyen d'change pour ce qui nous fait dfaut. C'est pourquoi on lui a donn le nom de nomisma parce qu'elle est d'institution, non pas naturelle, mais lgale (nomos : la loi), et qu'il est en notre pouvoir, soit de la changer, soit de dcrter qu'elle ne servira plus. En consquence, ces changes rciproques auront lieu, quand on aura rendu les objets gaux. ARISTOTE Ethique Nicomaque

5.1.1. La monnaie est un moyen de paiement : 5.1.1. 1. La notion de paiement : La monnaie sert payer. Lacte de paiement peut tre ralis par largent, le travail ou la cession dun bien. Le bien qui a pour vocation d'tre le moyen de paiement, c'est--dire remis lors de la compensation de la dette, va tre qualifi de monnaie.

5.1.1. 2. La monnaie est le moyen de paiement universel : La caractristique fondamentale de la monnaie est sa commodit dans les paiements. Elle rende lacte de paiement facile. Pourquoi ? Si on prend par exemple un billet de banque de 10 D :

La valeur de ce billet est indiscutable : En effet, la valeur faciale (affiche sur le billet) appele galement valeur nominale2, est fixe et ne peut pas faire lobjet de marchandage.

La disponibilit de la monnaie en quantit suffisante pour assurer les changes Le pouvoir libratoire du billet de banque, c'est--dire lobligation impose aux agents conomiques daccepter la monnaie dans les transactions. Cette obligation dcoule dun texte rglementaire (dcret) qui confre la monnaie mise par la banque centrale un pouvoir libratoire illimit.

Ainsi, en tant quintermdiaire des changes, la monnaie doit avoir pour qualit essentielle dtre changeable sans dlai ni cot contre nimporte quel bien ou service. Selon DUPRIEZ L. (1976)3 : La monnaie est un droit immdiat sur les biens, un pouvoir dachat indiffrenci. Ce rapport de la monnaie aux biens quelle permet dacheter est central dans lhistoire de la pense montaire. Ainsi : Pour A.SMITH (1776)4: La richesse ne consiste pas dans largent ou dans la quantit de mtaux prcieux, mais bien dans les choses quachte largent et dont il emprunte toute sa valeur, par la facult quil a de les acheter. Pour JB SAY (1803)5: La monnaie dans son rle dintermdiaire facilite les changes, et en circulant ellemme elle permet aux biens de mieux circuler.

La deuxime notion de valeur associe la monnaie est la valeur relle c'est--dire le pouvoir dachat de la monnaie qui reprsente la quantit de bien achete par une unit montaire. Cette valeur est variable en fonction de linflation. 3 L. DUPRIEZ : La monnaie dans lconomie. Cujas, 1976, p53 4 A.SMITH (1776) : Recherches sur la nature et les causes de la richesse des nations, Paris, Gallimard, 1976, p246-47 5 JB SAY (1803): Traits dconomie politique, paris, Calman-Lvy, 1972, p138

Pour mieux apprcier le rle de la monnaie dans lconomie, J.B. SAY utilise plusieurs concepts : La monnaie-lubrifiant: Les monnaies sont semblables lhuile qui adoucit les mouvements dune machine complique Il ne faut ni trop, ni trop peu , ou bien La monnaie-vhicule: la monnaie qui transporte les biens . Largent nest que la voiture des produits. 5.1.1. 3. Les formes de lintermdiaire des changes : Aprs avoir expos ce quest la monnaie en tant que moyen de paiement et expliqu pourquoi la monnaie est le moyen de paiement universel, il importe de didentifier les formes sous lesquelles se prsente, dans les socits contemporaines, lintermdiaire des change. La monnaie consiste en des avoirs susceptibles d'tre utiliss dans les paiements. Dans ce cadre il est possible de distinguer entre les moyens de paiements instantans et scripturaux. Les moyens de paiements instantans : Les paiements instantans prennent la forme dune remise de main en main de l'objet monnaie. On les appelle les moyens de paiements par tradition manuelle. Dans ce cadre, le moyen de paiement est sous forme de pices de monnaies (appele monnaie divisionnaire) et de billets de banque (sous entendu la banque centrale). On parle, dans ce cas, de monnaies physiques ou support matriel: le mtal pour les pices et le papier pour le billet de banque. Les moyens de paiements scripturaux : Ce sont des paiements raliss par jeu d'criture comptable. L'opration de paiement n'est plus instantane et met en jeux 2 lments: La monnaie elle-mme ; appele monnaie scripturale : Elle correspond aux avoirs ou au solde crditeur du compte courant bancaire ou postal de lagent conomique. Cette monnaie est qualifie de monnaie immatrielle (par opposition la monnaie matrielle : billets de banque et pices de monnaie) car elle existe, uniquement, sur les livres comptables des banques. Les 100 dinars que vous avez dans votre compte courant bancaire, par exemple, ne sont pas sous forme de billets de banques. Ils sont tout simplement inscrits dans votre compte courant. Cette monnaie (100 D) ne peut circuler delle-mme. Vous ne

pouvez pas lutiliser directement. La banque met disposition de sa clientle des instruments dutilisation de la monnaie scripturale. Do la deuxime composante de lopration de paiement base sur le paiement par jeu dcriture comptable ; L'instrument de mobilisation de la monnaie scripturale : il sagit du moyen qui permet de faire circuler cette monnaie : le chque, le virement, la lettre de change, la carte bancaire... Dans ce cas, la monnaie est sans apparence physique et le support n'est pas matriel. Ce qui est visible c'est uniquement l'instrument de mobilisation de cette monnaie. Dans les systmes mtalliques (monnaie mtallique), le support de la monnaie est le mtal prcieux (or; argent). La cration montaire est subordonne la quantit de mtal disponible (extrait des mines, commerce extrieur) .Cest un acte de puissance publique Dans les conomies contemporaines, ce sont les institutions financires (les banques) qui mettent la monnaie. Le support de cette monnaie est le crdit : La monnaie est cre partir des crdits et non pas partir dun bien physique. 5.1.2. La monnaie en tant qu'unit de compte 5.1. 2.1. La notion d'unit de compte Dans ce cadre, la monnaie sert compter. Pour saisir cette notion, il faut se situer un niveau abstrait, immatriel. La monnaie est un numraire c'est--dire ce qui sert compter. La monnaie est une unit du systme de compte. 5.1. 2.1. Qu'est ce qu'on compte avec la monnaie? La monnaie permet d'estimer la valeur, le prix, de tous les biens et services changs dans l'conomie. 5.1. 2.3. La monnaie en tant qu'unit de compte simplifie le systme des prix Pour apprcier cette fonction de la monnaie, on considre une conomie, fictive, 4 biens (bl, poisson, mouton et vtement).

LE SYSTEME DES PRIX DANS UNE ECONOMIE SANS MONNAIE A 4 BIENS:

Bl

Mouton 6 4

Poisson

3 Vtement

Les prix sont relatifs: 2 2 Dans cette conomie 4 biens, il y a 6 prix relatifs. Dans une conomie n biens, il y a n (n-1)/2 prix relatifs. SYSTEME DES PRIX DANS UNE ECONOMIE AVEC MONNAIE A 4 BIENS. Par convention (coutumes, Loi) : le Bl est choisi comme unit de compte. Passage d'un systme de prix relatifs (2 2) un systme de prix absolus. 1 Bl 2

3 Mouton Vtement Dans cette conomie 4 biens, il y a 3 prix absolus. Dans une conomie n biens il y a (n - 1) prix absolus Poisson

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5.1. 2.4. En quoi consiste l'unit de compte? L'unit de compte est le nom de la monnaie: Dinar, Euro, Les principales sources de dnomination : La dnomination matrielle: cest la plus ancienne. Elle voque un bien tangible matriel ou une unit de poids (exemple la livre) La dnomination politique: Evoque une institution sociale, politique, un peuple, un pays Exemple : * Le franc franais: le franc dsigne le nom d'une ethnie germanique qu'on appelle les francs. Le nom Franc entre dans le domaine montaire en 1360, date de la frappe dune pice reprsentant le roi de cette ethnie. * Euro: en rfrence lEurope La dnomination institutionnelle: Exemple: les droits de tirages spciaux du fonds montaire international (F.M.I.). Le DTS est une unit de compte du FMI . Il est sous forme dun panier de monnaie (Dollars, Euro, Yen...). 5.1. 3. La monnaie en tant que rserve de valeur : Dans ce cas, la monnaie dplace vers le futur le pouvoir dexercer un droit sur les biens. Selon J.M. KEYNES6 : Limportance de la monnaie dcoule essentiellement du fait quelle constitue un lien entre le prsent et le futur En tant que rserve de valeur, la monnaie permet lexercice des choix inter temporels. Historiquement, cette fonction a t lie au fait que la monnaie tait constitue par une marchandise recherche pour ses qualits intrinsques (ses qualits propres) comme l'or ou l'argent. Aujourd'hui, la monnaie est recherche comme lment du patrimoine; comme un actif dont la qualit est sa liquidit.
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J.M.KEYNES: Thorie gnrale de lemploi, de lintrt et de la monnaie, p295

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5.1. 3. 1. La monnaie est un lment du patrimoine des agents conomiques : Dune manire schmatique, le patrimoine d'un agent conomique est constitu par trois catgories dactifs: Les actifs montaires : billets de banque, pices de monnaie et monnaie scripturale. Les actifs financiers: actions, obligations, contrats dassurance, ... Les actifs rels: biens immobiliers, terrains, bijoux, ... 5.1. 3. 2. La monnaie est l'actif le plus liquide du patrimoine : Selon J.M. KEYNES : " La monnaie est un actif liquide liquidit parfaite et rendement nul". La liquidit d'un actif reprsente une qualit: La disponibilit pour le rglement (pour le paiement). La monnaie fait l'objet d'une demande spcifique pour sa liquidit au-del des besoins de paiement des agents conomiques pour l'change. La monnaie est demande pour elle mme et constitue de ce fait une rserve de valeur. 5.1. 4. Complmentarit et importance des fonctions de la monnaie: Y a-t-il une continuit ou une contradiction entre les fonctions de la monnaie? La monnaie permet dassurer une continuit de lchange dans lespace (en tant quintermdiaire des changes) et dans le temps (en tant que rserve de valeur). La contradiction peut se manifester entre la fonction de rserve de valeur et la fonction dintermdiaire des changes. Dun ct, la monnaie doit tre dpense, abandonne par son dtenteur contre les biens. Elle a de ce fait une vocation pour circuler, pour faciliter lchange. Plus la vitesse de circulation de la monnaie est leve plus elle remplit sa fonction dintermdiaire des changes convenablement, Dun autre ct, la monnaie doit tre conserve, retire de la circulation par son dtenteur. Selon Keynes, la prfrence pour la liquidit conditionne la circulation montaire : Cest ce calcul permanent entre garder la monnaie et sen dfaire qui fait le jeu de la circulation montaire.

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QUELLE EST LA FONCTION LA PLUS IMPORTANTE POUR CARACTERISER LA MONNAIE? La fonction de rserve de valeur est considre comme la moins indispensable. Certains auteurs mettent au premier plan la fonction dunit de compte. Lconomiste franais J. DENIZET, considre que : La monnaie est linstrument de calcul conomique li lchange avant dtre le bien intermdiaire des changes. Pour dautres auteurs, cest la fonction dintermdiaire des changes qui singularise la monnaie. Lessence de la monnaie est de circuler. Elle permet de ce fait de caractriser lconomie montaire par opposition lconomie de troc. 5.1. 5. Les limites de lapproche fonctionnelle de la monnaie: Lassimilation de la monnaie un bien conomique parmi dautres et son analyse en termes de demande, doffre et de prix, ne permettent pas de saisir la totalit du phnomne de la monnaie. Il y a lieu de prendre en compte sa dimension collective et psychosociologique dans la socit (confiance) ainsi que le rle de lEtat dans la dfinition du fait montaire. Lapproche fonctionnelle ne permet pas de rpondre la question fondamentale sur lorigine de la monnaie dans la socit : Pourquoi les agents conomiques ont utilis la monnaie (moyen de paiement, unit de compte et rserve de valeur)? Une approche complmentaire appele approche institutionnelle tente dapporter des lments de rponse cette question fondamentale. Dans ce cadre, M. De Mourgues 7relve que La monnaie est un phnomne social, car elle repose sur la confiance des agents dans le systme qui la produit Affirmer que la monnaie est un phnomne social cest: Considrer la monnaie comme partie intgrante des variables relles (rejet de lanalyse dichotomique) Souligner laspect conventionnel de la monnaie: la valeur de la monnaie nest autre que ce que la socit dcide dy voir. Cest la convention et non la rfrence telle ou telle substance (mtal ou autre) qui dfinit lacceptabilit, cest dire la valeur sociale, de la monnaie. Interprter la monnaie comme une institution.

M. De Mourgues: La monnaie, systme financier et thorie montaire

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5.1. 5. 1. La dimension institutionnelle de la monnaie: Lcole autrichienne considre que la monnaie fait partie des institutions sociales qui servent le bien public : Au mme titre que les lois ou le code moral, la monnaie contribue la libert des individus, puisque, en son absence, lallocation des ressources se ferait dune faon arbitraire. Pour les conomistes franais, comme M.Aglietta et A.Orlan : La monnaie joue un rle fondateur de la cohsion sociale, elle est la premire de ces institutions sans lesquelles aucune conomie ne peut exister. 5.1. 5. 2. Monnaie et confiance : Il est dans la nature de la monnaie dinspirer confiance; dfaut, les individus la rejettent. Seule la confiance que les individus lui portent permet de comprendre pourquoi la monnaie est universellement accepte. Cependant dfinir ce quest la confiance nest pas chose facile. Selon le philosophe G.Simmel : La confiance est en dernier ressort improuvable. Cest un mlange de connaissance et de croyance. Chacun accepte la monnaie parce quil sattend ce que nimporte quel autre laccepte et lacceptera dans un futur indtermin. La rfrence la confiance vient lencontre de lide selon laquelle la valeur de la monnaie repose sur les seuls objets, matriaux ou simples signes, qui en sont les supports concrets (thse matrialiste). Dans lantiquit, dans les socits primitives, la monnaie tire sa lgitimit de symboles qui sont puiss dans lordre sacr. Cest parce que le boeuf faisait lobjet de sacrifices, quil a t choisi comme unit de compte (pecus, pcunia: tte de btail) Dans les socits modernes, celles o la souverainet mane de la volont collective des membres de la socit, la monnaie doit sa lgitimit la puissance publique, lEtat. 5.1. 5. 3. Monnaie et Etat : A partir du moment o la monnaie est pense comme une institution, comme un principe dorganisation de la socit (comparable au systme juridique, par exemple), se pose la question de son rapport avec la puissance publique. Au cours de lhistoire, le privilge

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dmission apparat comme un attribut de la souverainet: la monnaie tait considre comme le fait du prince . La monnaie tire-t-elle sa substance du fait que lEtat intervient dans les conditions de son mission? 5.1. 5. 4. La monnaie a les caractristiques dun bien public: Un bien public a deux caractristiques : Lindivisible: Son utilisation par un agent ne restreint pas lutilisation que les autres peuvent en faire. Linappropriabilit : Son usage nest pas restreint un seul individu: (les lois, le langage) La monnaie remplit les deux caractristiques et de ce fait, elle appartient au domaine public. Do la lgitimit de lintervention de lEtat dans le domaine montaire. 5.1. 5. 5. Etat et unit de compte: La forme la plus ancienne et la moins conteste de lintervention de lEtat porte sur lunit de compte. Il y a unanimit sur lintervention de lEtat au niveau de cette fonction : pour un pays (ou une rgion intgre) lunit de compte, ltalon de valeurs, doit tre unique. Plus les agents conomiques sont nombreux adopter un talon, plus la comparabilit des mesures renforce son usage. Lintervention de lEtat vise normaliser lunit de compte pour en faire une institution par limposition du cours lgal (Cours lgal: obligation faite aux agents daccepter les billets et pices en paiement pour leur valeur nominale). Par exemple, dans notre pays lunit de compte est le dinar alors quelle tait au temps du protectorat franais le franc et au temps des beys la piastre. La communaut conomique europenne a pour unit de compte commune lEuro. 5.1. 5. 6. Etat et moyen de paiement: Le contrle public exerc sur la fonction dintermdiaire des changes ne fait pas lunanimit des thoriciens. Deux conceptions sopposent sur cette question :

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Pour la thorie tatique, lmetteur du moyen de paiement doit tre uniquement lETAT. Alors que la thorie ultra-liberale, le moyen de paiement doit tre mis par les banques. LEtat ne doit intervenir ce niveau. Dans les faits, on trouve une juxtaposition de deux types de moyen de paiement : la monnaie de la banque centrale : le billet de banque et les pices de monnaie. La banque centrale a le monopole de lmission de cette forme de moyen de paiement. La monnaie des banques : la monnaie scripturale qui provient, essentiellement, des crdits bancaires

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5.2. LOFFRE ET LA DEMANDE DE MONNAIE Comme pour tous les biens et services dune conomie, la monnaie fait lobjet dune offre et dune demande. Loffre de monnaie est ralise par les institutions montaires et la demande de monnaie est le fait des agents non financiers. Dans la plupart des conomies, la monnaie joue un rle essentiel dans la dtermination du niveau de la production et du revenu, du niveau des prix et de lemploi. Dune faon gnrale, la monnaie peut tre dfinie comme : la somme des engagements vue ou court terme des institutions montaires vis--vis du public Ces engagements correspondent la montisation des crances sur ltranger, sur ltat, et sur le secteur priv. 5.2.1. La cration montaire et loffre de monnaie La cration montaire est le fait de mettre en circulation de nouveaux signes montaires par rapport la quantit de monnaie existante. Ainsi, la cration montaire entrane un accroissement de la masse montaire. La cration montaire est ralise par les institutions montaires savoir la BCT, le Trsor et les banques8. Chaque institution cre une forme spcifique de monnaie. Ainsi: 1- la BCT cre des billets de banque et des pices 2- le Trsor et les banques crent la monnaie scripturale

5.2.1.1. La cration montaire des banques La fonction essentielle des banques est de financer lactivit conomique. Elles anticipent la production future en accordant des crdits. La forme montaire cre est la monnaie scripturale appele aussi monnaie bancaire. La monnaie peut tre dfinie comme une crance sur le systme bancaire, comme la dette des banques qui circule.
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Banques de dpts ou banques commerciales.

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La monnaie apparat comme un lment du passif du bilan d'une banque qui est accepte comme moyen de paiement.
Quelques principes fondamentaux de la cration montaire des banques: 1) Les dpts en monnaie fiduciaire (MF) des agents non financiers (ANF) nont aucun effet sur le montant de la masse montaire mais modifient sa structure: 2) Lorsque les paiements en monnaie scripturale (MS) se font entre clients dune mme banque, ces oprations nont aucun effet sur le bilan de la banque: changement du propritaire du dpt vue (DAV). 3) Le crdit (C) est lorigine de la cration montaire: La banque cre de la monnaie en montisant des crances et non en contrepartie de ses encaisses (DAV> 0 et C > 0) 4) Une banque peut accorder des crdits lorsquelle: - dtient des rserves excdentaires en monnaie centrale, ou - est assure que la banque centrale la refinancera 5) Ce pouvoir de cration montaire est limit par des fuites : - la prfrence des ANF utiliser la MF: b =B / D (au niveau global b = B/M1) - la rserve obligatoire (RO) impose par la BC: RO = g DAV (g en %)

5.2.1.1. 1. La thorie de loffre exogne de monnaie Loffre de monnaie est considre comme exogne lorsquelle peut tre contrle par la banque centrale. Cette conception met laccent sur la liaison entre la monnaie centrale9 et la masse montaire. Cette relation est fonde sur le mcanisme du multiplicateur. Le multiplicateur du crdit : La thorie du multiplicateur repose sur trois hypothses : H1: La passivit des banques: Ds quelles reoivent de la monnaie centrale, elles la prtent. H2: La prsence dune demande illimite de crdit de la part des emprunteurs. H3: Lexistence de deux types de fuites en monnaie centrale: les billets et les rserves obligatoires.

La base montaire ou monnaie centrale se compose des billets de banques et des rserves des banques commerciales auprs de la BCT .

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1er cas: Cration montaire dans un systme hirarchis sans RO RESERVES CREDITS EXCEDENTAIRES ACCORDES FUITE BILLETS (b =10%) C 100 90 81 73 NOUVEAUX DEPOTS (1 - b) C 900 810 729 656

ETAPE 1 ETAPE 2 ETAPE 3 ETAPE 4

RE 1000 900 810 729

C 1000 900 810 729

* Total des Crdits : TC = k x RE , k : multiplicateur du crdit TC = 1000 + 900 + 810 + 729 + 656,1 + ... TC = RE + (1-b)RE + (1-b)2 RE + (1-b)2RE + .... Dans ce cas : k = 1/b TC = [1/b] RE

*Total des dpts : TD = k (1-b) RE *Total des fuites : TF = k b RE

2me cas: Cration montaire dans un systme hirarchis avec RO RESERVES CREDITS EXCEDENTAIRES ACCORDES RE C 1000 1000 810 810 656 656 531 531 FUITES BILLETS b=10%C 100 81 66 53 NOUVEAUX RO DEPOTS (1-b)C g=10%D 900 90 729 73 590 59 478 48

ETAPE 1 ETAPE 2 ETAPE 3 ETAPE 4

*Total des Crdits: TC = k x RE TC = 1000 + Dans ce cas : 810 + 656,1 + 531,44 + ... k = 1/g+b-gb TC = [1/b+g-gb] RE TC = QT = RE + (1-g) (1-b) RE + (1-g) 2 (1-b)2RE + (1-g)3(1-b)3RE +...

*Total des dpts : TD = k (1-b) RE *Total des fuites : TF = k b RE * Total des RO : TRO = g D = g k (1-b) RE

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La relation entre monnaie centrale et masse montaire comme suit : ENONCE: Le volume de la masse montaire est proportionnel au volume de la monnaie centrale. La banque centrale peut contrler la masse montaire en contrlant la base montaire. Loffre de monnaie est exogne DEMONSTRATION: Le multiplicateur simple de la base Dans sa version la plus simple, le multiplicateur de la base montaire peut tre illustr

* Les relations comptables: (1) H = B + R, H : base montaire, B: billets de banques, R: rserves des banques la BCT (2) M = B + D, M: masse montaire au sens de M1, D: des dpts bancaires du public. (3) B = b x M, b: coefficient de prfrence pour les billets des agents conomiques (4) R = g x D, g: coefficient des rserves obligatoires * La relation de causalit - Dune part : et, or, D'o, M=B+D R=gxD B=bxM ===> D = M - B ===> R = g (M - B) ===> R = g (M - bM)

R = g (1-b) x M

- D'autre part, H =B + R ==> H= bM + g(1-b)M ==> H= [b + g(1-b)]M ==>H= (b + g - gb)M 1 H b + g gb M = m H avec m = 1 / g + b- gb INTERPRETATION:

RESULTAT: ou bien:

M=

*La masse montaire (au sens de M1) est un multiple de la base montaire. *Le volume de la base montaire explique le montant de la masse montaire *Si on admet que m est stable (pour g et b donns), il existe une relation proportionnelle entre M1 et H M = m H *Remarque: m est appel multiplicateur montaire ou multiplicateur simple de la base.

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Le multiplicateur largi de la base montaire

La base montaire est dfinie comme tant lensemble des avoirs du public en monnaie centrale et des rserves des banques auprs de la banque centrale. Ces dernires sont supposes constitues des rserves obligatoires sur les dpts vue (Rd), de celles sur les dpts terme (Rt), et des rserves excdentaires (Re). La base montaire H sera : H = Billets en circulation + rserves des banques auprs de la banque centrale H = B + Rd + Rt + Re Si lon suppose que : - les billets, les rserves sur dpts vue et les rserves excdentaires sont des fractions constantes des dpts vue (DAV) ; cest--dire : (1)

Les rserves obligatoires sur les dpts terme (Rt) sont une proportion constante (rt) des dpts terme (DAT) on aura : rt = Rt / DAT - les dpts terme sont un multiple (b) des dpts vue (DAV) : (5)

La substitution des relations (2), (3) et (7) dans la relation (1) donne :

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Or, la masse montaire au sens de M1 = Billets + dpts vue = B + DAV

m1 est appel multiplicateur de la base montaire par rapport M1 De mme, nous pouvons dfinir un multiplicateur m 2 par rapport la masse montaire au sens de M2 : on suppose M2 = M1 + dpts terme = B + DAV + DAT

m2 est appel multiplicateur de la base montaire par rapport M2 La masse montaire en circulation dans une conomie est ainsi un multiple m de la monnaie mise par la banque centrale

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Les limites de la thorie du multiplicateur : La stabilit des coefficients : Le taux de rserve obligatoire (g) est contrl par la banque centrale mais le taux de prfrence pour la liquidit (b) peut varier en fonction de la prfrence des agents conomiques pour la liquidit et de leurs pratiques de paiements. Par exemple, si la banque centrale rduit H en vue de ralentir M. Cette politique peut perdre son efficacit si paralllement b diminue Le comportement des demandeurs de crdits : Le multiplicateur de crdit repose sur lhypothse dune demande systmatique de crdit. Cependant si la demande est absente, la cration de la monnaie centrale (H) ne peut avoir aucun effet sur la masse montaire (M) Le comportement des banques : Les banques sont considres comme passives. Le montant total de crdit accord est un multiple des rserves excdentaires. Le sens de la causalit :
Si

M = m H

H M : loffre de monnaie est exogne et la banque centrale joue le rle de

prteur en dernier ressort non contraint. Les RE sont fondamentales pour les banques.
Si

M H : Loffre de monnaie est endogne et la banque centrale joue le rle

de prteur en dernier ressort contraint. Les banques sont assures dobtenir un refinancement auprs de la banque centrale 5.2.1.1.2. La thorie de loffre endogne 5.2.1.1.2.1. Le diviseur du crdit Selon cette thorie, ce sont les banques qui ont linitiative de la cration montaire. La banque centrale ne fait que suivre et la cration de monnaie centrale simpose elle. Elle est contrainte de refinancer automatiquement les banques et donc doit leur fournir toute la monnaie centrale dont elles ont besoin.

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Le schma du multiplicateur peut tre invers en supposant un secteur bancaire illiquide (ne disposant pas de rserves excdentaires) mais capable de crer de la monnaie en se refinancant auprs de la banque centrale. 5.2.1.1.2.2. Un modle simple de comportement des banques : Les modles10 de comportement de la firme bancaire permettent de dterminer les conditions optimales de lactivit bancaire. Le volume des crdits distribus dpend du comportement de profit des banques Si on admet que les banques fonctionnent dans un environnement concurrentiel o le taux dintrt simpose chacune delles, le problme pour une banque est de maximiser le profit sous la contrainte dquilibre de son bilan. On tablit les bilans simplifis des banques (B) et de la banque centrale (BC) :

Banques Actif R C REF D Passif

Banque Centrale Actif Passif CNEX R CNETAT B REF

R: rserves, Crdits : C, Refinancement: REF, Dpts: D, Billets:B, Crances nettes sur lextrieur:CNEX, crances nettes sur lEtat:CNETAT Hypothses: 1- Concurrence pure et parfaite entre les banques de dpts 2- Rserves = Rserves obligatoires sur les dpts 3. Le crdit est factur son cot marginal Relations fondamentales: 1-quilibre du bilan des banques R+C = REF+D C +gD = D+REFC-(1-g) REF=0 et quilibre du bilan de la BC CNEX+CNETAT+REF = R +B 2- Base montaire H = R+B, B = b M et R = g D 3- Masse montaire: M = B + D = CNEX + CNETAT + Crdits (contreparties)
10

SANTOMERO, A.M: Modeling the banking firm . journal of money, credit and banking. Novembre 1984

24

4-Cd = B - A id, A et B >0, id= taux dintrt dbiteur (peru par la banque sur les C) 5- REF = R + C - D = g(1-b) M + C - (1-b) M REF = C+ g(1-b) (CNEX+CNETAT+C) - (1-b) (CNEX+CNETAT+C) 6- PROFIT: =RECETTES - COUTS = id C - (ic D + if REF) ic: taux dintrt crditeur (pay par la banque sur D), if: taux dintrt du refinancement Ainsi: le programme doptimisation de la banque est: Max = id C - ( id D + if REF) sous la contrainte de lquilibre du bilan qui est C - (1-g)D -REF = 0 Condition de facturation du crdit son cot marginal:d/dC = 0 = id C - ic [(1-b) (CNEX+CNETAT+C)] if [C+g(1-b) (CNEX+CNETAT+C) -(1-b) (CNEX+CNETAT+C)] d/dC = id - ic (1-b) -if [1 + g(1-b) - (1-b) ] = 0 id = ic (1-b) + if [ b + g (1-b) ] A LOPTIMUM En utilisation le lagrangien L = (id C)- (ic D) - (if RF) - ( C- D (1-g) - RF) (L / C) = 0, (L / D) = 0, (L / RF) = 0 On obtient : 1) id = if 2) ic = if (1-g) RESULTATS: 1) la banque offre des crdits jusqu ce que sa recette marginale (mesure ici par la recette moyenne (id)), soit gale au cot marginal (if) 2) La banque collecte des dpts, jusquau niveau o le cot des dpts (ic) est quivalent pour elle de payer le prix de refinancement (if) dduction faite du cot de ses rserves obligatoires (g).

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5.2.1.2. La cration montaire par la banque centrale: La banque centrale cre de la monnaie fiduciaire loccasion de trois oprations : les oprations sur or et devises , les concours au Trsor public et le refinancement des banques . 5.2.1.2.1. Les oprations sur or et devises : Les crances extrieures nettes, si elles sont positives, sont gnratrices de cration de monnaie. Les oprations dachats et de ventes de devises de la banque centrale sur le march des changes peuvent avoir un effet sur la masse montaire si la banque centrale ne les compense pas par des oprations inverses sur le march montaire (oprations de strilisation). 5.2.1.2.2. Les concours au Trsor public: La banque centrale gre le compte courant du Trsor public qui peut tre dbiteur. Les crances nettes de la banque centrale sur le Trsor, si elles sont positives sont gnratrices de cration de monnaie centrale. 5.2.1.2.3. Le refinancement des banques: Le refinancement des banques sur le march montaire dans le cadre dappels doffres, de prises de pension ou doprations ponctuelles dinjection, est gnrateur de cration de monnaie centrale. 5.2.1.3 La cration montaire par le Trsor public. Le Trsor public cre de la monnaie scripturale (la monnaie postale) loccasion du paiement de ses dpenses en utilisant le rseau des CCP. Cette cration montaire du Trsor est limite car : Les dpenses engages doivent tre autorises par la Loi de Finances. Le circuit de la monnaie scripturale du Trsor est limit: le Trsor subit des fuites sous

la forme dune conversion de la monnaie postale : - en billets (retraits au guichet des CCP): recours la BCT pour approvisionner ses caisses

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- en monnaie bancaire (virement dans un compte bancaire) : la BCT, sur ses livres, dbite le compte du Trsor et crdite le compte de la banque du bnficiaire du virement. La banque, son tour sur ses livres, dbitera le compte de la BCT et crditera le compte de son client 5.2.2. La demande de monnaie S'il y a cration de monnaie par le systme bancaire c'est parce qu'il y a une demande de monnaie. Analyser la demande de monnaie, cest examiner les raisons pour lesquelles les agents conomiques, entreprises et mnages, dtiennent la monnaie. Ainsi, la demande de monnaie est au centre des controverses thoriques sur les liens entre la politique montaire et lconomie. Les autorits montaires ont besoin de comprendre les fluctuations de la demande de monnaie court, moyen et long terme ainsi que ses liens avec les fluctuations de lconomie dans le but dentreprendre les moyens daction adquats. La fonction de demande de monnaie est une expression analytique de la demande de monnaie compte tenu des motifs qui expliquent les prfrences des agents conomiques pour la monnaie.

5.2.2. 1. La demande de monnaie dans la thorie classique 5.2.2. 1.1. Enonc de la thorie : Soient: k : la proportion du revenu que les agents dsirent avoir en espces montaires. k est un coefficient de comportement , appel : le coefficient dutilisation de la monnaie, le dsir de liquidit (coefficient Marshallien). Ce coefficient est suppos donn par les habitudes de paiement et la structure du systme bancaire. k est constant et infrieur 1. M : besoin dencaisses des agents conomiques kPy = montant des dpenses des agents conomiques: L'quation de Cambridge:

M = k Py

27

5.2.2. 1.2. Formulation Cette quation suppose que les agents conomiques dterminent rationnellement le rapport de leurs encaisses leur niveau de dpenses. Cette condition dquilibre nest vraie que pour une valeur de P qui est la variable dajustement. M = encaisse nominale M/P = encaisse relle Leffet dencaisse relle: si M augmente les encaisses > aux besoins des agents (M > kPY). Comme le rapport entre dpenses et encaisses est dtermin rationnellement ; pour conserver cette adquation, les dpenses vont augmenter augmentation de la demande de biens et services les prix augmentent jusqu ce que les agents conomiques retrouvent la proportion dsire (k) entre leurs encaisses relles (M/P) et leur revenu rel (y)

5.2.2. 1.3. Interprtation Les agents conomiques expriment une demande de monnaie (sous forme dencaisse dsire) proportionnelle leur niveau de dpense qui est lui mme fonction de leur revenu. Le besoin dencaisses des agents conomiques est gal au montant de leurs dpenses 5.2.2. 2. La demande de monnaie dans la thorie keynsienne. Keynes retient trois motifs qui poussent les agents conomiques dtenir de la monnaie. - Les motifs de transaction - Les motifs de prcaution - Les motifs de spculation.

5.2.2. 2.1. La demande de monnaie pour les motifs de transaction: 5.2.2. 2.1.1. Les motifs de transaction : La monnaie est un intermdiaire des changes c--d elle sert pour lachat et la vente des biens et services. Le motif de transaction qui pousse les agents conomiques dtenir de la monnaie provient du fait que les paiements effectus et les versements reus ne sont pas parfaitement synchrones dans le temps.

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Le motif de transaction est appel par Keynes : - motif de revenu pour le mnage : la monnaie sert combler lintervalle entre lencaissement et le dcaissement du revenu. - et motif professionnel pour le entreprises : qui exprime le souhait de combler lintervalle entre lpoque o lon assume des frais professionnels et celle o on encaisse le produit de la vente

Exemple : Un agent conomique reoit son salaire au dbut du mois (200 D) et ses dpenses seront effectues au cours du mois c--d chelonnes sur tout le mois. Il va donc, dtenir de la monnaie (billets et/ou monnaie scripturale) pour ses besoins de transaction : constituer une encaisse de transaction.

La non synchronisation des recettes et des dpenses qui justifie le motif de transaction, trouve son origine dans les rgles institutionnelles et les pratiques conventionnelles : perception du salaire la fin de chaque mois, paiement des transactions quotidiennes en monnaie et non par crdit, etc 5.2.2. 2.1.2. La demande de monnaie de transaction: (MdT ) : Au niveau national, la demande nationale de monnaie de transaction (MdT) est une fonction directe du revenu national ou du produit national. Elle varie dans le mme sens que le revenu national. Soit: Y = Revenu National

MdT = L1 (Y+)
Exemple: MdT = 0,5 Y, si Y = 1000 um MdT = 500 um

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5.2.2. 2.2. La demande de monnaie pour les motifs de prcaution: 5.2.2. 2.2.1. Les motifs de prcaution En plus des motifs de transaction, lagent conomique dcide de dtenir de la monnaie pour faire face a des vnements imprvus (maladie, dpenses exceptionnelles, etc..) Dans ce cas, la monnaie est demande galement pour des motifs de prcaution. Keynes justifie cette encaisse par le souci de parer aux ventualits dune dpense soudaine, lespoir de profiter doccasions non prvues dachats avantageux, et enfin le dsir de garder un avoir de valeur nominale immuable pour faire face une obligation future stipule en monnaie. 5.2.2. 2.2.2. La demande de monnaie de prcaution: (MdP ) Les dterminants de l'encaisse de prcaution ne sont pas explicits par Keynes. Il se contente de fondre les encaisses de transaction et de prcaution dans une mme fonction de liquidit L1 (Y)11 :

MdP = MdT = L1 (Y+)

Ainsi, si la monnaie est demande pour sa liquidit c--d sa disponibilit dans les paiements (et non pour sa fonction de rserve de valeur), la demande de monnaie rpond alors aux seuls motifs de transaction et de prcaution. Les encaisses constitues par un agent conomique des fins de prcaution et de transaction varient en fonction de son revenu.

5.2.2. 2.3. La demande de monnaie pour les motifs de spculations: 5.2.2. 2.3.1. Les motifs de spculations : La prise en compte des prfrences des agents conomiques pour la monnaie comme forme de richesse constitue le principal apport de Keynes la demande de monnaie. Avec ce motif, Keynes prend en compte la fonction de rserve de valeur de la monnaie en plus de sa fonction de moyen de paiement.

11

A LAVIGNE ET J.P. POLLIN: Les thories montaires, p.29

30

La constitution dencaisses de spculation est justifie par Keynes du fait de lincertitude quant lavenir du taux dintrt . Dans ce cas, les agents conomiques constituent des encaisses de spculation dans une perspective darbitrage entre monnaie et titres dans un environnement prvisible. 5.2.2. 2.3.2. La demande de monnaie de spculation: (MdS): La demande de monnaie pour des motifs de spculation (MdS) traduit le comportement des agents conomiques constituer une encaisse montaire afin de profiter des fluctuations du cours des titres boursiers. Elle traduit la prfrence pour la liquidit des agents conomiques: (PPL) La demande de monnaie de spculation (MdS) est une fonction continue et inverse du taux dintrt:

(MdS) = L2 ( i -)
Exemple: MdS = 2500 - 10 000 i Comment se fixe le prix d'un titre? Comment prvoir l'volution future du prix des titres? Prenons lexemple dune obligation caractrise par - une valeur nominale ou un prix l'mission: P - un taux d'intrt facial: i - un coupon peru (Revenu): C = i x P Pour un revenu constant ou coupon zro, il y a une relation inverse entre le prix du titre et le taux dintrt

i = C/P P = C/ i , Si C = 1D P = 1 / i
1er Cas : i < 0 Si le taux dintrt baisse, le cours des obligations augmente. Le spculateur, vend les titres pour raliser un profit contre de la monnaie. L'encaisse de monnaie de spculation augmente en consquence.

31

===> cours des obligations ===> Vente de titres contre monnaie ===> Mds

2me Cas : i > 0 Inversement, si le taux dintrt augmente, le cours des titres a revenu fixe baisse, le spculateur va acheter des titres contre de la monnaie dtenue pour ce motif de spculation en prvision d'une hausse future des cours. Ainsi l'encaisse pour des motifs de spculation (Mds) diminue. i ===> cours des obligations ===> Achat de titres contre monnaie ====> Mds

5.2.2. 2.4. La demande de monnaie globale: Pour Keynes, la demande totale de monnaie (Md) est la somme de la demande de monnaie des fins de transaction et de prcaution et la demande de monnaie pour des motifs de spculation

Md = MdT + MdS Md = L1 ( Y+) + L2 ( i -)

Ainsi, si le taux dintrt diminue, la demande de monnaie augmente. Keynes a dmontr qu'il existe un taux dintrt minimum a partir duquel la demande de monnaie pour des motifs de spculation prsente une lasticit infinie c-a-d qu'elle augmente indfiniment (Mds---> + ). Cette situation rend compte de lexistence d'une "trappe de liquidit". Si tous les agents conomiques adoptent le mme comportement, personne ne veut plus acheter de titres: la demande de monnaie est infinie. Cette trappe de liquidit s'explique par le fait que le taux dintrt atteint un seuil minimum au-dessous duquel les spculateurs anticipent une hausse de taux. La demande de monnaie Mds absorbe toute lpargne disponible.

32

Le taux dintrt maximum est tel que personne nanticipe alors de hausse de i. Tout le monde anticipe une baisse de i et donc une hausse du prix des titres et par consquent dtient des titres: la demande de monnaie ( Mds )est nulle. Si on pose que l'offre de monnaie Mo est exogne, il est possible de dterminer, selon la conception Keynsienne, le taux dintrt pour lequel le march de la monnaie est quilibr. Ainsi, a lquilibre, on a: Mo = Md Pour Y = Y1 (puisque Y est constant a court terme), on a: Mo = L1(Y1) + L2(i) i* En cas de variation de l'offre de monnaie lquilibre sur le march de la monnaie varie. Ainsi, si l'offre de monnaie augmente M1 > Mo, le taux dintrt diminue, pour une demande de monnaie stable. Cette baisse du taux dintrt se poursuit au fur et mesure que l'offre de monnaie augmente jusqu un certain taux minimum partir duquel lconomie se situe dans la zone de trappe de liquidit. Tout accroissement de l'offre de monnaie n'a plus d'effet sur le taux dintrt qui se stabilise ce niveau minimum. La demande de monnaie tablie par Keynes est une demande de monnaie de transactions et de prcaution et une demande de monnaie de spculation:

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REPRESENTATIONS GRAPHIQUES:

LA DEMANDE DE MONNAIE DE KEYNES: MdT = L1 ( Y+)

i imax imin MdT MdS imax imin Md

MdS = L2 ( i -)

Md = L1 ( Y+) + L2 ( i -)

L'EQUILIBRE MONETAIRE KEYNESIEN: EQUILIBRE/ MM Mo = Md

Mo

Mo > 0 et Md = 0 POLITIQUE MONETAIRE EXPANSIVE

imax i*1 M1o M2o M3o

i* Md

i*2 imin TRAPPE DE LIQUIDITE Mo, Md Mo, Md

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5.2.3. Le modle de Baumol. Le modle de Baumol reprsente un prolongement de la demande de monnaie pour des motifs de transaction de Keynes en y intgrant, en plus du revenu, le taux d'intrt comme variable explicative. On considre un individu qui peroit un revenu montaire selon une priodicit rgulire: au dbut de chaque mois. Il dpense ce revenu au cours du mois de manire rgulire et exhaustive. Il dgage une pargne quotidienne positive correspondant la fraction non consomme de son revenu montaire. Il a le choix de rpartir son revenu montaire entre monnaie (billet ou monnaie scripturale: actif liquide non rmunr) et titres (obligations ou pargne bancaire: actifs rmunrs non risqus, peu liquides mais facilement transformables en monnaie) S'il garde son revenu sous forme de monnaie, il supporte un cot d'opportunit c'est dire un manque gagner en termes d'intrt reus S'il transforme tout son revenu en titres, il subit un cot de courtage sous forme de commissions payes aux institutions financires pour convertir les titres en monnaie ainsi que d'autres frais (frais de dplacement, temps perdu) 5.2.3. 1. La problmatique: Comment dterminer le partage optimal entre monnaie et titres? Quelle est lencaisse montaire moyenne optimale que l'individu doit dtenir mensuellement? La rsolution de ce problme a t tablie par M ALLAIS en 1947, puis dveloppe par W. BAUMOL en 1952 et complte par J. TOBIN en 1956. Soit un individu qui reoit son salaire mensuel(S) sous forme liquide (billets ou monnaie scripturale) le premier jour de chaque mois. On suppose quil consomme ce salaire sur tout le mois de telle sorte qu la fin du mois il devient nul. On nglige laugmentation de son revenu du fait des intrts perus de ses placements. 5.2.3. 2. Les variables et relations: Soient les variables suivantes: r = le taux dintrt crditeur : r = 0, pour les dpts vue et les billets de banques (la monnaie) r = r1>0, pour les placements (en quasi-monnaie ou en titres)

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b = le cot unitaire des transactions. Par exemple, les frais de conversion pays par lindividu chaque fois quil convertit son placement en monnaie (cots de transport, frais de courtages, etc...)

T = le nombre des transactions c--d le nombre de fois que les frais de conversion sont engags. C = Le montant moyen des transactions c--d le montant moyen de monnaie retir chaque transactions (retrait de monnaie de son livret dpargne, vente de titres...) C=S/T

M = Lencaisse montaire moyenne c--d la moyenne des encaisses liquides dtenues au cours du mois M = 1/2 (S/T) = 1/2 C

Ip = Le montant des intrts perdus du fait de la dtention du salaire sous forme de monnaie Ip = r1 M = r1 C/2 = r1 S/2T

CT = Le cot total support par lindividu sous forme de frais de transactions et dintrts perdus CT = frais de transactions + Ip CT = bT + r1 C/2 CT = b S/C + r1 C/2

Lindividu doit grer son salaire, totalement destin la consommation au cours du mois, en arbitrant entre la monnaie et le placement. Plus il garde son salaire sous forme montaire plus il aura supporter un cot important.

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Application Supposons que: S = 900 D r1 = 10% b = 0,500 D 1er cas: Lindividu retire en une seule fois son salaire de la banque: T = 1 S = 900 D C = S/T = 900 D M = C/2 = 450 D Ip = r1 M = 45 D CT = bT + r1M CT = 0,5 x1 + 45 = 45,500 D S

2me Cas: T = 2 On suppose que lindividu fait 2 retraits le 1 et le 15 du mois Ainsi, il garde la moiti de son avoir sous forme montaire pour la consommer au cours de la premire quinzaine et place lautre moiti pour 15 jours quil consomme au cours de la deuxime quinzaine. S = 900 D C = S/2 = 450 D M = C/2 = 225 D IP = 0.1 225 = 22,500 D CT = 0,5 x 2 + 22,5 = 23,500 D S S/2 T 1 15 30

3me CAS: T = 3. On suppose que lindividu fait 3 retraits (un retrait chaque dizaine de jours) 900 S = 900 D C = S/T = 300 D M = C/2 = 150 D Ip = 0.1 150 = 15 D CT = 0,5 x 3 + 15 = 16,500 D 600 T1 300 T2 1 10 20 30

Ainsi, plus lencaisse pour des motifs de transactions (M) diminue, plus le cot support par lindividu est faible

37

5.2.3. 3. Rsultats : Le problme pour lindividu consiste, alors dterminer le montant optimal des transactions, le nombre optimal des transactions et lencaisse montaire optimale. 1er Rsultat : Le montant optimal des transactions (des retraits) C*: CT = bT + r1 c/2 = b S/C + r1 C/2 Il sagit pour lindividu de minimiser ce cot total Or: Min CT <====> dCT/dC = 0 Do : -b S/C2 + r1 /2 = 0 bS/C2 = r1/2 C2 = 2 bS/ r1

C* = 2bS/ r1

2me Rsultat : Le nombre optimal des transactions (T*): T = S/C =====> T2 = S2 / C2 ===> T2 = r1 S2 /2bS T* = r1 S/ 2b

3me Rsultat : Lencaisse montaire optimale (M*): M = C/2 ===> M2 = C2 / 4 ===> M2 = 2bS/ 4 r1 M2 = bS/ 2 r1 M* = bS/2 r1

Application numrique:

38 S = 900 D r1 = 10% b = 0,500 D C* = 95 D T* = 9 D M* = 47 D CT = ( x 9) +( 0,1 x 47) = 9,250 D

5.2.3. 4. Comment voluent C*, T* et M* en fonction de b, r et S? C = (2bS/r1)1/2 b>0 (S=r=0) r > 0 (b=S=0) S > 0 (b=r=0) T* = (r1S/2b)1/2 M* = (bS/2r1)1/2

+ +

+ +

+ +

Soit Md/P = la demande de monnaie relle

M* = Md/P = bS/2 r1
Si on se place au niveau macro-conomique : S= Y (revenu national)

Md/P = bY/2 r1
Md = f( r- ,Y+ ) CONCLUSION : La demande relle dencaisse de transactions est proportionnelle la racine carre du volume des transactions (S) et inversement proportionnelle la racine carre du taux dintrt. Il y a une relation entre la monnaie et le taux dintrt en labsence dune encaisse de spculation.

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5.3. LA MASSE MONETAIRE ET SES CONTREPARTIES 5.3.1. La masse montaire : 5.3.1.1. Dfinition : La monnaie peut tre dtenue par plusieurs agents conomiques: Les particuliers (mnages), lEtat et les entreprises: les agents non financiers (ANF) Les institutions financires (banques): Agents financiers.

L'ensemble des moyens de paiement dtenus par les agents non financiers, constitue le stock montaire d'un pays c--d la masse du pouvoir d'achat disponible et susceptible de se porter sur les marchs. Ce stock de moyens de paiement est appel masse montaire. 5.3.1.2. Les agrgats montaires : Un agrgat montaire est une mesure comptable de la monnaie en circulation. Son calcul prsente plusieurs intrts dan lanalyse montaire dune conomie. 5.3.1.3. Reprage statistique: La masse montaire est mise la disposition des agents non financiers. Elle sert assurer lensemble de leurs transactions. La monnaie est un lment du patrimoine dun agent non financier, elle se trouve lactif de son bilan. Pour les intermdiaires financiers, la monnaie est une dette vis--vis de sa clientle. Elle se trouve au passif du bilan. Nous pouvons donc mesurer la masse montaire de deux faons : par la somme des actifs montaires dtenus par les ANF. Ils sont inscrits lactif de leur bilan. par la somme des actifs montaires mis par les intermdiaires financiers. Ils sont inscrits au passif de leur bilan. La monnaie dtenue par les institutions financires nest pas en circulation dans lconomie. Elle nest pas comptabilise dans la masse montaire.

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5.3.1.4. Utilit et objet des agrgats montaires: Le calcul et lobservation dun agrgat montaire prsente plusieurs intrts : Analyse des comportements financiers des agents conomiques : lvolution de la structure de la masse montaire au cours du temps reflte les changements de comportement des agents conomiques face aux actifs montaires. Lanalyse des agrgats indique les mouvements de substitution entre les divers lments de la masse montaire. Les agrgats sont des cibles de politique montaire : les autorits montaires tentent Calcul de la vitesse de circulation de la monnaie: V de contrler les agrgats montaires en dterminant des normes de croissance. Dfinition: nombre de transactions que finance un stock donn de monnaie au cours dune priode. Mesure: PIB / M = vitesse-revenu. Le calcul de la vitesse de circulation de la monnaie a un double intrt : en tant quindice conjoncturel puisque la croissance conomique est souvent associe une augmentation de V. en tant quindice structurel puisque lvolution tendancielle de V reflte les changements profonds dans les habitudes de paiement des ANF. Calcul du taux de liquidit de l'conomie: C'est le rapport dun indicateur de la masse montaire sur le PIB. Taux de liquidit : TL = MM / PIB = M3/PIB = quantit de monnaie pour une unit de production TL = 60,7% en 2005 c a d il faut 0,6 unit de monnaie au sens de M3 pour une unit de production. Plus le taux de liquidit augmente, plus les agents conomiques manifestent une prfrence pour les actifs liquides. La mesure du taux de liquidit est importante. En effet, lorsquune conomie est trs liquide, les mnages et les entreprises dtiennent un volume important de monnaie qui peut alimenter une forte demande de consommation et provoquer des tensions inflationnistes. Par contre, lorsque lconomie manque de liquidits, il sensuit un manque de financement pour les entreprises ; ce qui entrane un frein la production et la croissance conomique.

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5.3.1.5. Dfinition et choix des agrgats montaires: La dfinition et le choix des agrgats montaires pose un double problme : Problme de frontire entre actif montaire (AM) et actif non montaire (ANM). : Comment distinguer entre ces deux types dactifs? Problme de composition de la masse montaire : Comment classer les diffrentes formes dactifs montaires? Les innovations financires, la drglementation et la mondialisation des conomies, ont rendu de plus en plus difficile la sparation entre actifs montaires et actifs non montaires. La masse montaire est dsormais constitue des moyens de paiements immdiats ou diffrs et dactifs financiers que les agents conomiques considrent comme pouvant tre utiliss en rglement des transactions aprs conversion facile et rapide en moyens de paiement sans risque important de perte en capital. La gestion et/ou lmission dactifs montaires ne sont plus limites aux seules institutions financires. Les titres mis par les entreprises (les billets de trsorerie) et lEtat (les bons du trsor), sont assimils par leurs dtenteurs aux actifs mis ou grs par les tablissements bancaires.

Exemple: distinction entre actifs montaires et valeurs mobilires Les valeurs mobilires (les actions et les obligations): 1) ne deviennent liquides quaprs ngociation sur un march secondaire, ce qui implique un risque de perte en capital et suppose, dans la plupart des cas, un prlvement sur les encaisses de lacqureur des titres. 2) La cession de valeurs mobilires, seffectuait entre agents non financiers : les banques intervenaient peu sur le march financier, et ne donnait lieu qu un transfert dencaisses: Elle consquences sur la masse montaire. Les Valeurs Mobilires sont EXCLUES DE LA MASSE MONETAIRE tait sans

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5.3.1.5.1. Lagrgat M1 : les disponibilits montaires: M1= billets de banque + pices de monnaie + monnaie scripturale Monnaie divisionnaire= pices de monnaie Monnaie fiduciaire (MF) = monnaie divisionnaire+ billets de banque Monnaie scripturale (MS) = ensemble des avoirs vue transfrables auprs des banques de dpts et du CCP. 5.3.1.5.2. Lagrgat M2: M2= M1 + QM QM= quasi-monnaie : pargne liquide QM est constitues par : - dpts terme (comptes terme + bons de caisse) - certificats de dpts - comptes spciaux dpargne - autres produits dpargne - avoirs en devises ou en dinars convertibles - autres sommes dues la clientle

5.3.1.5.3. Lagrgat M3: M3=M2+E.A. EA : Epargne affecte (M3-M2) = dpts d'pargne logement (EL) + dpts d'pargne projet et investissement (EPI) + emprunts obligataires + dun an (EO)

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5.3.1.5.4. Lagrgat M4: M4= M3+ATCN Ou bien M4 = MF +MS+QM+ EA + ATCN ATCN: autres titres de crance ngociables = Titres mis par l'Etat + Billets de trsorerie La BCT calcule la MM partir du bilan consolid du ;

- systme montaire (SM) : BCT + B12 + CCP - systme financier rsident (SFR): SM +EL13 + CEP14 - systme financier global (SFG): SFR + Banques off-shore 5.3.2. Les contreparties de la masse montaire Elles reprsentent les sources de cration montaire ralise par le systme financier. La mesure des contreparties est effectue partir du bilan consolid du systme financier: Le passif est constitu des dettes du systme financier envers les agents conomiques dont le total constitue la masse montaire et les autres ressources stables (ressources spciales, fonds propres et divers) Lactif est compos des crances sur ces mmes agents conomiques qui constituent les contreparties des ressources du systme financier dont le total est gal aux contreparties de la masse montaire et les autres postes dactif. Il est possible de dgager deux principales contreparties de la masse montaire savoir respectivement la cration montaire dorigine externe et celle qui est dorigine interne. 5.3.2.1. La contrepartie dorigine externe : Elle reprsente lincidence des relations avec ltranger sur les encaisses des rsidents Elle est compose des avoirs extrieurs nets grs par la BCT et le solde des engagements et des crances des autres tablissements du systme financier vis vis de lextrieur.
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B : banques telles que dfinies par la loi 2001 sur les tablissements de crdit. EL : tablissements de leasing. 14 CEP : centre dpargne postale.

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Cette contrepartie est mesure par : LES CREANCES NETTES SUR LEXTERIEUR : 1- de la Banque Centrale de Tunisie 2- des autres tablissements du systme financier

5.3.2.2. La contrepartie dorigine interne (le crdit interne): Le crdit interne regroupe les crances nettes sur lEtat et les concours lconomie. 5.3.2.2.1. Les crances nettes sur lEtat: Cette contrepartie reprsente la cration montaire lie au financement des oprations de lEtat soit sous forme de crdits accords lEtat, soit sous forme de bons du Trsor ngociables dtenus par les tablissements financiers et les agents non financiers. Les crances nettes sur lEtat sont mesures par : les crances nettes sur lEtat de la BCT les crances sur lEtat du CEP les crances sur lEtat des banques et des tablissements de leasing la contrepartie des dpts des entreprises et des particuliers au CCP les titres de lEtat auprs du public.

5.3.2.2.2. Les concours lconomie: Il sagit de lensemble des financements consentis par le systme financier lconomie sous forme de crdits et de portefeuille-titres. Les crdits lconomie sont composs par : - les crdits de la BCT - les crdits des banques et des tablissements de leasing - les billets de trsorerie. Le portefeuille-titres : prises de participation dans le capital des entreprises.

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STRUCTURE DES RESSOURCES DU SYSTEME FINANCIER ET DE SES CONTREPARTIES (y compris les instruments du march) RESSOURCES AGREGAT M4 MASSE MONETAIRE M3 MASSE MONETAIRE M2 MONNAIE M1 Monnaie fiduciaire Billets & monnaie en circulation Moins:Encaisse des banques Encaisse du Trsor Monnaie scripturale Dpts des entreprises & particuliers la BCT Dpts montaires aux banques Dpts des entreprises & particuliers au CCP3 C/C ordinaires des banques non-rsidentes Crances des autres tablissements financiers QUASI-MONNAIE Entreprises et particuliers Dpts terme Certificats de dpts Comptes spciaux d'pargne Autres produits d'pargne Avoirs en devises ou en dinars convertibles Autres sommes dues la clientle Dpts la CEP4 M3-M2 Obligations & emprunts plus d'un an Epargne-Logement Epargne-Projets Epargne-investissements M4-M3 Titres de l'Etat auprs du public Billets de trsorerie RESSOURCES SPECIALES FONDS PROPRES BCT Banques de dpts Banques de dveloppement & AEC2 AUTRES RESSOURCES Allocation de DTS Autres ressources BCT Autres ressources Banques dpts Autres ressources BDEV1 & AEC2 Banques de dpts Banques de dveloppement & AEC2 CEP4 CONTREPARTIES I- CREANCES NETTES SUR L'EXTERIEUR I.1- Avoirs extrieurs I.1.1- Avoirs extrieurs de la BCT I.1.1.1- Rserves internationales I.1.1.2- Rescomptes/tranger (dinars+devises) I.1.1.3- Titres de placement en devises I.1.2- Banques de dpts I.1.3- Banques de dveloppement & AEC2 I.2- Moins: Engagements extrieurs II- CREANCES NETTES SUR L'ETAT II.1- Crances nettes BCT/Etat II.1.1- Crances BCT/Etat II.1.2- Moins:Crances Etat/BCT II.2- Crances Banques dpts/Etat II.3- Crances nettes BDEV1& AEC2/Etat II.4- Contreparties des dpts des Entreprises et particliers au CCP3 II.5- Crances du CEP4/Etat II.6- Titres de l'Etat auprs du public III- CONCOURS A L'ECONOMIE III.1- Crdits l'conomie III.1.1- Crdits de la BCT III.1.1.1- Rescompte sur la Tunisie III.1.1.2- Autres concours de la BCT III.1.1.3- Interventions BCT/March Montaire III.1.1.4- Avance spciale III.1.1.5- Crances achetes ferme III.1.2- Crdits des banques dpts III.1.3- Crdits des Banques de Dveloppement & AEC2 III.1.4- Billets de Trsorerie III.2- Portefeuille-titres III.2.1- Banques de dpts III.2.2- Banques de Dveloppement & AEC2

Source: www.bct.gov.tn (1) BDEV: Banques de Dveloppement. (2) AEC: Autres tablissements de crdit. (3) CCP: Centre des Chques Postaux. (4) CEP: Caisse d'Epargne Nationale de Tunisie.

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5.4. LES TAUX DINTERET Lanalyse du phnomne de lintrt implique, aprs prsentation dune dfinition, une mise en vidence des procdures de dtermination, ainsi quune rflexion sur le rle jou par cette variable dans la dynamique conomique. 5.4.1. Le concept de taux dintrt : Lconomiste Paul Samuelson dfinit lintrt et le taux dintrt en ces termes : Lintrt est le versement effectu pour lusage de la monnaie. Le taux dintrt est le montant de lintrt vers par unit de temps. En dautres termes, les gens doivent payer la possibilit demprunter de largent. Le taux dintrt est le cot de lemprunt de largent. 15 Ainsi, lintrt est le prix pay pour lutilisation dans le temps de la monnaie. Il est exprim, en gnral, sous forme dun taux prlev ou gagn par priode, do lexpression de taux dintrt. Le taux dintrt reprsente le prix de largent, mais aussi le prix du temps puisquil compense le sacrifice de la liquidit consenti par le crancier. Ce sacrifice permet lemprunteur (tat, particulier, entreprise...) de bnficier de liquidits immdiates, et il fait lobjet dun ddommagement : le crancier (par exemple, la banque), avant de rcuprer lchance le capital, percevra les intrts sur ce capital. Le taux dintrt est la rmunration du capital prt, vers par lemprunteur au prteur. Il a une forte importance conomique dans la mesure o il permet aux entreprises et aux mnages dinvestir, daccder la consommation et aussi de placer des liquidits. 5.4.2. Les diffrentes catgories de taux dintrt Dans une conomie donne, on observe toute une gamme de taux dintrt qui rpond des anticipations et des risques diffrents

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SAMUELSON P.A, NORDHAUS W.D. : Macroconomie . p703

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5.4.2.1. Le mode dvaluation : rel ou nominal : Le taux dintrt nominal est une variable en valeur qui soppose au taux dintrt rel qui prend en compte la hausse des prix. Selon lconomiste Irving FISHER, le taux dintrt nominal est la somme du taux dintrt rel et du taux dinflation anticip. Cette relation est appele lquation ou leffet de FISHER : i = r + (P/P)a (1) Avec : i : taux dintrt nominal R : taux dintrt rel (P/P)a = taux dinflation anticip Ainsi, en priode danticipations inflationnistes, le taux dintrt a tendance tre lev quand le niveau des prix est en hausse et bas quand le niveau des prix est en baisse . De plus, dans un processus inflationniste, les ajustements ne se font pas immdiatement, il en rsulte que lapparition de taux levs est dcale par rapport linflation actuelle. Fisher ajoute le taux dintrt a nettement tendance tre lev quand le niveau des prix est lev et bas dans le cas inverse . A partir de lquation (1), le taux dintrt rel est gal au taux dintrt nominal corrig de laugmentation des prix : r = i - (P/P)a (2) Le taux dintrt rel reflte des facteurs de longue dure, telles que la productivit du capital et les habitudes dpargne des agents conomiques. Trois cas sont possibles :

Cas N1 : r = i, lorsque les agents conomiques prdisent une stabilit des prix ((P/P)a = 0) Cas N2 : r < 0, lorsque le taux dinflation anticipe est suprieur au taux dintrt nominal. Cette phase correspond une situation qualifie de rpression financire .

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Cas N3 : r > 0, lorsque le taux dinflation est faible et infrieur au taux dintrt nominal.

Un taux dintrt ngatif favorise les emprunteurs au dtriment des cranciers. En effet, laugmentation continue des prix diminue le pouvoir dachat futur des mnages mais allge en mme temps le poids de la dette Un taux dintrt rel lev peut ne pas tre un obstacle linvestissement, par exemple dans la mesure o linflation est forte. Leffet Fisher est la thorie selon laquelle le taux dintrt nominal slve proportionnellement au taux dinflation anticip, tandis que le taux dintrt rel est bas et relativement constant. Les principales consquences de la thorie de FISHER : 1) La relation de Fisher est au centre de la thorie montaire noclassique selon laquelle, il existe un taux dintrt rel naturel tabli par les forces du march. 2) La banque centrale ne peut influencer directement le niveau des taux dintrt nominaux que si elle russit, en mme temps, modifier les anticipations des agents conomiques concernant linflation. Ainsi une baisse, par exemple, du taux dintrt nominal par laccroissement de liquidits montaires sera suivie par deux effets qui agissent en sens contraires : un effet revenu sur la demande dencaisses montaires qui engendre une pression la hausse sur le taux dintrt : la baisse du taux dintrt est de nature stimuler le revenu national (ou le produit intrieur brut) un effet Fisher long terme qui entrane un ajustement la hausse du taux dintrt nominal puisque le taux dintrt rel est, suppos, relativement stable : Les agents conomiques, surtout les prteurs, prvoient que la monnaie supplmentaire injecte par la banque centrale crera, en dfinitive, de linflation. Pour se prmunir, ils exigeront une prime dinflation pour leurs prts. Dans ces circonstances, le taux dintrt nominal atteindra un niveau suprieur au taux dintrt initial en intgrant le taux dinflation anticipe. 3) Leffet de DARBY : Lconomiste amricain M.R. DARBY a modifi lquation de FISHER de faon tenir compte de leffet des impts sur le taux dintrt nominal.

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En effet, les taux dintrt nominaux, mme ajusts en fonction de linflation anticipe, ne reprsente pas le rendement rel pour les prteurs ni le cot rel pour les emprunteurs : il faut mesurer le taux dintrt rel aprs impts. Pour un investisseur ou un emprunteur, il est important dajuster le taux dintrt nominal en fonction du taux dimposition et du taux dinflation anticipe. Ainsi lquation simple de FISHER (2) devient : r = i - (P/P)a rat = iat - (P/P)a (3) Avec: rat = taux dintrt rel aprs impts iat = taux dintrt nominal aprs impts Si on considre t comme le taux dimposition moyen, la relation entre le taux dintrt nominal aprs impts (iat) et le taux dintrt du march (i) est de la forme suivante : iat = (1-t) i La relation (3) devient : rat = (1-t) i - (P/P)a

Do lquation de Fisher avec impt : i = (rat + (P/P)a ) / (1-t) (4) Le taux dintrt nominal doit slever dun pourcentage suprieur au taux dinflation anticip pour que le taux dintrt rel aprs impts demeure constant. Lquation de FISHER avec impt scrit galement comme suit : Effet de Fisher i Avec r = rat /(1-t) Le terme (t / (1-t)) (P/P)a reprsente la hausse additionnelle du taux dintrt nominal afin de compenser les pertes que les impts font subir aux investisseurs. Ainsi, le taux dintrt nominal comprend trois lments : le taux dintrt rel avants impts, le taux dinflation et le taux dimposition Effet de Darby

= r (P/P)a + (t / (1-t)) (P/P)a (5)

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5.4.2.2. Le terme ou le dlai de remboursement (ou de placement) : On distingue les taux court terme (taux courts) des taux long terme (taux longs). Les taux courts, reprsents par les niveaux des taux dintrt au jour le jour (jusqu une semaine) et court terme (jusqu un an), sont dtermins sur le march montaire. Par contre les taux longs, sous forme de taux dintrt des emprunts de lEtat (bons du Trsor) ou des emprunts obligataires des entreprises, sont dtermins sur le march financier. Gnralement les taux longs sont suprieurs aux taux courts : les agents conomiques sont disposs renoncer la disponibilit immdiate de leurs fonds (liquidit) que sils peuvent accrotre leur rendement. La structure des taux dintrt cest dire de la relation entre le taux dintrt et la maturit. Lallure de la structure des taux peut tre : dintrt : 1) La thorie de la prfrence pour la liquidit : selon laquelle, les investisseurs donnent une prime la liquidit cest dire la possibilit de convertir rapidement et sans perte un actif en monnaie. Comme les titres court terme sont relativement plus liquides que les titres long terme, ils auront un prix plus lev et par consquent un rendement plus faible que les titres long terme. Linconvnient de cette explication est de considrer tous les investisseurs prfrant un mme horizon de temps. Or, tous les investisseurs ne cherchent pas, ncessairement, investir court terme. 2) La thorie de la segmentation : Cette thorie se fonde sur le fait quil existe des investisseurs prfrant le long terme (caisses de retraite, les assurances, ) et dautres qui prfrent le court terme (fonds de placement, les banques, ). Il existe, ainsi, des marchs spars pour les titres revenu fixe dchances courtes et longues et que loffre et la demande dterminent sur chaque march les rendements respectifs des titres court terme et long terme. Linconvnient majeur de cette thorie est labsence de mobilit des capitaux entre des titres dchance diffrente. Mme sil nexiste pas une substituabilit parfaite entre titres de dures diffrentes, les investisseurs ou les metteurs de titres peuvent changer la structure des chances des titres de leurs portefeuilles. Ascendante, lorsque les taux courts sont infrieurs aux taux longs. Descendante, lorsque les taux courts sont suprieurs aux taux longs. Plate, lorsque les taux sont identiques pour toutes les chances.

Les conomistes ont avanc trois hypothses pour expliquer la configuration des taux

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3) La thorie des anticipations : Les anticipations des investisseurs sur les futurs taux court terme dterminent la relation entre les rendements court terme et long terme. Selon cette hypothse, placer de largent sur une priode de 2 ans doit tre quivalent placer de largent pendant un an puis de placer la somme reue au terme de la premire anne nouveau pendant un an.
EXEMPLE Soient : r1 : taux dintrt court terme (spot) un an r2 : taux dintrt spot deux ans f2 : taux dintrt terme (forward) dans un an un an Le taux dintrt court terme deux ans est donn par la formule est la suivante : ( 1 + r1 ) x ( 1 + f2 ) = ( 1 + r2)

Placement sur un an A.N.: r1 = 4%, f2 = 5% r2 = (1,04 x 1,05) - 1

puis lanne suivante

placement pendant deux ans

r2 = 4,5%

Lhypothse de base de cette thorie est loppos de la thorie de la segmentation du march : tous les titres, quelle que soit leur chance, sont des substituts parfaits. Ce qui nest pas toujours le cas. La principale critique adresse cette thorie est lhypothse selon laquelle les investisseurs peuvent prvoir avec prcision les taux dintrt court terme futurs, cest dire que lon vit dans un monde certain. Or dans la ralit, on observe que les taux terme ne sont pas de bons estimateurs des taux court terme futurs. Dans ltat actuel des connaissances, la thorie des anticipations est la plus proche pour expliquer le mieux la structure des taux dintrt et par voie de consquence, la diversit des

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formes des courbes de rendement. Il faut, cependant, tenir compte de lattitude des investisseurs face au risque ainsi que de leurs prfrences en matire dchance.

5.4.2.3. Le risque : Certains prts (ou placements) sont sans risque tandis que dautres sont risque lev. Les pargnants exigent le versement dune prime de risque lorsquils investissent dans des placements risqus. Les bons du Trsor, qui sont des titres demprunt de lEtat, constituent le placement le plus sr pour les pargnants : lintrt sur la dette est vers avec une quasicertitude. Par contre les emprunts des entreprises prsentent un risque de non paiement d leur possible faillite. 5.4.2.4. La liquidit : Un actif est liquide sil peut rapidement, et avec peu de perte de valeur, tre converti en monnaie. En raison du risque plus grand et de la difficult de convertir lactif en monnaie, les titres ou les prts illiquides exigent des taux dintrt nettement plus levs que ceux qui sont liquides et sans risque. 5.4.3. La dtermination du taux dintrt Deux grandes thories tentent dlucider les dterminants des taux dintrt : les thories relles et les thories montaires. 5.4.3.1. Les thories relles de lintrt : Les thories relles de lintrt sont des thories long terme dans lesquelles le taux dintrt rel est la rmunration de labstinence relle et le rendement du capital rel. Ainsi le taux dintrt rel est dtermin par la confrontation de loffre et de la demande de fonds prtables. Lacte de lpargne est considr comme une renonciation la consommation prsente. Ainsi des ressources sont libres pour tre investies pour amliorer la production. Il existe dans lconomie une offre de fonds prtables (pargne) et une demande de fonds prtables (investissement). Le taux dintrt est la rmunration de lacte de lpargne et de la fourniture de capital rel.

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5.4.3.2. Les thories montaires de lintrt : Les thories montaires de lintrt sont des thories court terme o le taux dintrt nominal est le cot de largent emprunt (ou prt) et de la vente (ou achat) des titres. Ainsi, le taux dintrt montaire est dtermin par loffre et la demande de monnaie (ou de titres). La thorie de lintrt fonde sur la prfrence pour la liquidit et formule par lconomiste J.M. Keynes est fortement centre sur les taux dintrt court terme. Comme nous lavons vu dans le chapitre relatif la demande de monnaie, Keynes soutient que la prfrence pour la liquidit (demande de monnaie) varie tout moment en sens inverse des taux dintrt. Le taux dintrt est dtermin par la confrontation de loffre et de la demande de monnaie sur le march montaire. 5.4.4. Le rle du taux dintrt dans lconomie Le taux d'intrt a des fonctions conomiques fondamentales dans les conomies modernes. Comme tous les prix, il oriente les dcisions des offreurs et des demandeurs : s'il est bas, les demandeurs vont tre nombreux, s'il est haut, les offreurs vont tre nombreux, du moins en principe. Mais la marchandise dont le prix s'appelle "taux d'intrt" est une marchandise un peu particulire, c'est l'argent ou les capitaux. Et avec des capitaux, on peut investir, par exemple, ce qui ne sera pas sans consquence sur la croissance. Le niveau du taux d'intrt, le prix de l'argent, a donc une grande importance au niveau macro-conomique et au niveau micro-conomique, plus que le prix des fraises, par exemple ! Comme le niveau des taux d'intrt a de l'importance pour la croissance conomique, on comprend que les pouvoirs publics s'en soient servis pour essayer d'influencer les dcisions de ceux qui avaient des capitaux prter ou qui souhaitaient en emprunter pour investir. Dans le cadre de sa politique montaire, l'Etat utilise donc le taux d'intrt comme un instrument de politique conomique. Dans le cadre de l'Union europenne, les pays ne disposent plus de cet instrument : c'est la Banque Centrale Europenne, indpendante des Etats nationaux, qui mne la politique montaire europenne et qui donc, ventuellement, utilise le taux d'intrt comme instrument pour obtenir tel ou tel effet.

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5.5. LA BALANCE DES PAIEMENTS ET LES MOUVEMENTS DE CAPITAUX La balance des paiements dun pays est ltat statistique qui rcapitule de faon systmatique les transactions conomiques et financires entre les rsidents du pays considr et les nonrsidents au cours dune priode dtermine. Les diffrents types doprations enregistres dans la balance des paiements sont regroups sous trois comptes : le compte des transactions courantes, le compte de capital et le compte financier. Lobjet de ce chapitre est didentifier, dexpliquer et danalyser les mouvements de capitaux dun pays avec le reste du monde. 5.5.1. Prsentation de la balance des capitaux :

5.5.1.1. Dfinition La balance des capitaux regroupe lensemble des mouvements de capitaux enregistrs dans la balance des paiements 5.5.1.2. Structure de la balance des capitaux Les avoirs (ou actifs) sont des crances sur les non-rsidents et les engagements (ou passifs) des dettes envers les non-rsidents. La balance des capitaux regroupe les oprations des comptes de capital et financier 5.5.1.2.1. Le compte de capital Ce compte regroupe les transferts en capital et les acquisitions/cessions dactifs non financiers non produits.

5.5.1.2.1.1. Les transferts en capital Les transferts en capital sont constitus par les remises ou annulations de dettes, ventiles en fonction du secteur rsident qui en bnficie ou qui en est lorigine, et par les autres transferts, rassemblant les dons et les aides linvestissement reues de ltranger ou

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verses des pays trangers dans le cadre de laide au dveloppement, ainsi que les transferts des biens mobiliers et immobiliers des migrants, lors du changement de leur statut de rsidence.

5.5.1.2.1.2. Les acquisitions et cessions d'actifs non financiers non produits Les acquisitions et cessions d'actifs non financiers non produits se rapportent gnralement aux avoirs incorporels tels que les brevets, les contrats de location et autres contrats transfrables, la marque, etc. Ce poste ne recouvre pas les proprits non bties situes sur le territoire d'une conomie donne mais peut inclure l'achat (ou la vente) de terrains par une ambassade trangre 5.5.1.2.2. Le compte financier Le compte financier comprend cinq postes : les investissements directs, les investissements de portefeuille, les autres investissements et les avoirs de rserve La classification primaire du compte d'oprations financires les regroupe par catgories fonctionnelles

5.5.1.2.2.1. Les investissements directs Les investissements directs sont constitus des oprations effectues par des investisseurs afin dacqurir, daccrotre (ou de liquider) un intrt durable dans une entreprise et de dtenir (ou de liquider) une influence dans sa gestion. Les oprations dinvestissements directs sont ventiles en fonction de leur nature en trois catgories : les oprations en capital social, qui comprennent les crations, acquisitions ou extensions dentreprises, ralises sous forme dacquisitions de titres ou dactifs productifs, les subventions dquilibre, les consolidations de prts, prts subordonns et prts participatifs du secteur bancaire, les investissements immobiliers ; les bnfices rinvestis, qui correspondent aux rsultats nets des entreprises investies au cours dun exercice comptable diminus des dividendes verss la maison mre au cours du mme exercice (mais relatifs lexercice antrieur) ;

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les autres oprations, recouvrent les oprations de prt, avances, dpts, court et long terme, entre socits affilies.

5.5.1.2.2.2. Les investissements de portefeuille Les investissements de portefeuille comprennent toutes les oprations fermes sur les titres de participation et les titres de crance : actions, obligations et autres titres d'emprunt, instruments du march montaire et produits financiers drivs (tels que les options), lorsque ces instruments drivs donnent naissance des crances et des engagements financiers. En revanche, ils ne comprennent pas les oprations temporaires telles que les prises et mises en pension livre, autres pensions, prts et emprunts de titres, enregistres au sein des autres investissements .

5.5.1.2.2.3. Les autres investissements Les autres investissements comprennent toutes les oprations financires qui ne sont pas enregistres sous une autre rubrique du compte financier : les crdits commerciaux et les prts court et long terme (y compris l'utilisation des crdits et des prts du FMI, ainsi que les prts/emprunts au titre de la location-vente; la monnaie fiduciaire et les dpts (transfrables et autres, tels que les dpts d'pargne et les dpts terme, les parts des associations d'pargne et de prt, des associations de crdit mutuel, etc.); et d'autres comptes payer et recevoir. Cette catgorie rsiduelle comprend de nombreux types d'investissements diffrents. Il est pratiquement impossible d'tablir entre eux une distinction d'ordre fonctionnel, parce que les facteurs susceptibles d'en expliquer les flux sont trop nombreux et varis. 5.5.1.2.3. Les avoirs de rserve Les transactions portant sur les avoirs dont les autorits montaires d'une conomie considrent qu'elles rpondent aux besoins de financement de la balance des paiements ou de gestion du taux de change de la monnaie. Les avoirs de rserve sont constitus par l'or montaire, les droits de tirages spciaux du FMI (DTS)16, la position de rserve au FMI, les avoirs en devises et les autres crances.
Les DTS sont des avoirs de rserve internationaux que le Fonds montaire international a crs pour accrotre les autres avoirs de rserve des dtenteurs officiels et qu'il alloue priodiquement ses pays membres, proportionnellement leur quote-part.
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5.5.2. Analyse des mouvements de capitaux : Les mouvements de capitaux, reprsents par les variations du montant des lments financiers dtenus par une conomie, ont de multiples motifs. Il peut s'agir de remdier aux dsquilibres actuels ou futurs; d'influencer les mouvements du taux de change ou d'y ragir; de raliser des plus-values (ou d'viter des moins-values) sur des rvaluations passes ou venir, y compris celles qui rsultent de variations du taux de change; de tirer parti des carts de taux d'intrt; de crer, acqurir ou dvelopper des entreprises, de mobiliser ou fournir des ressources relles supplmentaires en vue d'activits commerciales et financires et de diversifier les investissements.

5.5.2.1. Les principaux soldes de la balance des paiements:

Tab N1 : EVOLUTION DES PRINCIPAUX SOLDES DE LA BALANCE DES PAIEMENTS (En MDT sauf indication contraire) 2001 2002 2003 2004 Dsignation -1209 -1060 -941 -691 A - Paiements courants Dficit courant/PIB (en %) 4,2 3,5 2,9 2 - Marchandises (FOB) -3408 -3019 -2924 -3032 - Services 2138 1750 1707 2048 - Revenus de facteurs -49 105 182 151 - Transferts courants 110 104 94 142 B - Compte de capital et doprations 1618 1307 1477 1952 financires - Oprations en capital 76 108 76 134 - Participations 629 1133 713 767 - Prts-emprunts moyen et long terme 1270 1089 1061 1179 - Capitaux court termes (prts-emprunts) -357 -1022 -372 -129 -32 -47 -40 -48 C - Oprations dajustement (flux nets) 377 200 496 1213 Solde gnral Source : Banque centrale de Tunisie. Balance des paiements 2004

Ce tableau prsente sous une forme synthtique les principaux soldes de la balance des paiements de lconomie nationale sur la priode 2001-2004 : La premire partie de la balance des paiements est constitue par les paiements courants constitus par la balance commerciale (Exportations Importations de marchandises), la balance des services, les transferts nets de revenus et les transferts courants.

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La deuxime composante de la balance des paiements est reprsente par le compte de capital et doprations financires qui rendent compte des mouvements de capitaux entre le pays et le reste du monde. On y regroupe, les oprations en capital (dons, aides), les participations sous forme dinvestissements directs et de portefeuille, les prts- emprunts moyen et long terme et les capitaux court terme. La troisime composante de la balance des paiements est constitue par le solde gnral qui reprsente les avoirs de rserve ou les rserves de change. Le poste oprations dajustements permet de tenir compte des corrections comptables introduites. Ainsi, la relation entre les soldes partiels de la balance des paiements est la suivante:

SC + SBC +Aj= SG
Avec : SC : solde courant (paiements courants) SBC : solde de la balance des capitaux (mouvements de capitaux) Aj : ajustements nets SG : solde gnral Ce qui nous intresse ce niveau cest larticulation de la balance des capitaux avec les autres soldes de la balance des paiements. Une des caractristiques de la balance des paiements nationale est le dficit chronique de la balance courante. Ce dficit rapport au PIB reprsente une part de moins en moins importante : il ne reprsente que 2% en 2004 contre 4,2% en 2001. Ce dficit courant est largement couvert par les entres nettes de capitaux extrieurs Les mouvements de capitaux, reprsents par les donnes du compte de capital et doprations financires, permettent au pays dhonorer ses engagements courants et damliorer ses rserves de change (solde gnral). Dune manire gnrale, un solde positif de la balance des capitaux suprieur au dficit de la balance courante permet au pays daugmenter ses rserves de change (solde gnral positif). Par contre si lexcdent de la balance des capitaux ne permet pas de couvrir le dficit de la balance courante, il y a ponction dans les rserves de change (solde gnral ngatif).

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Ainsi, en 2004, lexcdent de la balance des capitaux (1952 MD) permettait de couvrir le dficit courant (691 MD) et damliorer les rserves de change de 1213 MD.

5.5.2.2. Les oprations en capital : Les transferts de capital constituent la principale composante des oprations en capital.
Tab N2 : Les oprations en capital Dsignation Recettes Dpenses Solde 2000 12 8 4 2001 80 4 76 (En MDT) 2002 118 10 108 2003 85 9 76 2004 141 7 134

Source : Banque centrale de Tunisie. Balance des paiements 2004

Les recettes en capital sont constitues, essentiellement, par les aides est dons reus de lextrieur. Ainsi en 2004, les dons accords par lUnion europenne dans le cadre du financement des rformes caractres conomique et social engages en Tunisie se sont levs 121 MD. Les dpenses en capital sont, essentiellement, sous forme de transferts effectus pour la liquidation de biens immobiliers appartenant des trangers ayant quitt dfinitivement la Tunisie. 5.5.2.3. Les flux dinvestissements directs : Pour un pays donn, les flux dinvestissements directs sont souvent considrs comme un indicateur dintgration lconomie rgionale ou mondiale, un indicateur de concentration conomique et financire, mais surtout comme un rvlateur de lattrait exerc par un territoire auprs des entreprises nationales et trangres.
Tab N3 : Les flux dinvestissements directs (En MDT) Dsignation Recettes Dpenses Solde 2001 2002 2003 2004 700 1170 757 799 50 46 62 62 650 1124 695 737 Source : Banque centrale de Tunisie. Balance des paiements 2004

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Outre leur impact positif sur le financement de lconomie, ces investissements prsentent lavantage de favoriser lapport technologique et la cration de nouveaux postes demploi, notamment, pour les diplms. 5.5.2.4. Les flux dinvestissements de portefeuille: Les investissements internationaux sous forme de titres de participation et de titres de crance sont importants du point de vue tant quantitatif qu'analytique. Cette rubrique est trs importante compte tenu en particulier de la circulation de plus en plus libre des capitaux dans le monde et de l'accroissement du nombre des instruments financiers et des participants au march.
Tab4 : BALANCE DES INVESTISSEMENTS DE PORTEFEUILLE (En MDT) 2000 2001 2002 2003 2004 Dsignation Recettes 70 18 24 37 63 Dpenses 97 39 15 19 33 -27 -21 9 18 30 Solde Source : Banque centrale de Tunisie. Balance des paiements 2004

5.5.2.5. Les capitaux demprunts moyen et long terme :

Les capitaux demprunts moyen et long terme sont constitus par les tirages sur capitaux demprunt moyen et long terme (recettes) et lamortissement de la dette moyen et long terme (dpenses)

Tab5 : BALANCE DES CAPITAUX DEMPRUNT A MOYEN ET LONG TERME (En MDT) 2001 2002 2003 2004 Dsignation Recettes 2650 2664 2437 3035 Dpenses 1380 1575 1376 1856 1270 1089 1061 1179 Solde Source : Banque centrale de Tunisie. Balance des paiements 2004

Les emprunts de capitaux externes sont raliss dans le cadre de la coopration bilatrale, de la coopration multilatrale et sur les marchs financiers. La structure de ces emprunts pour lanne 2004, est la suivante : Emprunts sur les marchs financiers internationaux : 43,5% des tirages sur capitaux demprunt moyen et long terme. Coopration multilatrale : 36,7% Coopration bilatrale : 22,8%

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5.5.2.6. Les avoirs de rserve: Les avoirs de rserve, quatrime grande catgorie fonctionnelle du compte d'oprations financires, sont une composante importante des statistiques de balance des paiements et un lment essentiel l'analyse des mouvements de capitaux. Ces avoirs de rserve comprennent l'or montaire, les DTS, la position de rserve au FMI, les avoirs en devises et les autres crances.
Tab6 : Avoirs de rserve (En MDT)
Rubrique

2001 377,3

2002 199,6

2003 495,7

2004 1212,9

TOTAL GENERAL

Source : Banque centrale de Tunisie. Balance des paiements 2004

Les fluctuations des avoirs de rserve traduisent les effets de diffrents facteurs ou mesures, tels que des dsquilibres des paiements ou la raction ces dsquilibres, l'intervention des autorits montaires sur le march des changes en vue d'agir sur le taux de change, ou encore d'autres activits ou influences. Ce sont les avoirs extrieurs qui sont la disposition immdiate et sous le contrle des autorits montaires et qui leur permettent de financer directement les dsquilibres des paiements, de rgulariser indirectement l'ampleur de ces dsquilibres au moyen d'interventions sur le march des changes - pour influer sur le taux de change de la monnaie nationale - et de parer d'autres besoins. Lutilisation ou l'acquisition d'avoirs de rserve ne reflte donc pas ncessairement l'ampleur du dsquilibre des paiements auquel doivent faire face les autorits. Celles-ci peuvent aussi dtenir des rserves pour d'autres raisons, notamment pour prserver la confiance dans la monnaie et l'conomie, remplir les obligations que leur imposent les lois de leur pays ou assurer une base leurs emprunts extrieurs. 5.5.3. Libralisation des mouvements de capitaux 5.5.3.1. Les justifications thoriques de la mobilit des capitaux Les mouvements de capitaux entre les pays o ils sont abondants et les pays o ils sont rares engendrent un surcrot de prosprit tant chez les prteurs que chez les emprunteurs, en

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supposant que le produit marginal du capital est plus lev chez les derniers que chez les premiers. La drglementation des mouvements de capitaux permet une affectation globalement plus efficace de lpargne et des ressources directes aux utilisations les plus productives. De plus, par analogie avec le libre-change des biens, la drglementation des mouvements de capitaux permet lconomie mondiale de tirer parti des gains defficacit procurs par la spcialisation efficace de la production des services financiers. Certains pays jugent plus efficace dimporter les services financiers plutt que de les produire, et dexporter en retour dautres biens et services. La drglementation des mouvements de capitaux peut galement promouvoir lefficacit dynamique du secteur financier. Laccroissement de la concurrence internationale dans la prestation de services financiers peut obliger les producteurs intrieurs une plus grande efficacit, stimuler linnovation et amliorer la productivit.

5.5.3.2. La globalisation financire La globalisation financire est le nom donn des transformations qui ont affect les principes de fonctionnement de la finance. Ce sont des transformations trs profondes qui associent troitement la libralisation des systmes financiers nationaux et l'intgration internationale. La globalisation financire signifie la cration dun march unique de largent au niveau plantaire. Le processus de la globalisation financire est fond sur ce que D. PLIHON appelle la rgle des trois D : 1- La dsintermdiation financire qui signifie le recours direct des oprateurs internationaux aux marchs financiers. La prdominance de la finance directe par rapport la finance indirecte dans le financement des agents conomiques.
2- Le dcloisonnement des marchs de capitaux : il sagit de labolition des frontires

tablies par la rglementation entre les diffrentes composantes du march des capitaux. Le dcloisonnement signifie : Louverture lextrieur des marchs financiers nationaux Lintgration au niveau national des diffrentes composantes du march des capitaux : march montaire, march financier, march de change pour en faire un seul march de capitaux

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Lintgration des activits des diffrentes institutions financires rsidentes et non rsidentes
3- La

drglementation financire qui consiste en labolition ou du moins

lassouplissement du contrle de change permettant une meilleure circulation internationale des flux des capitaux

5.5.3.3. La libralisation financire externe : La libralisation financire comporte deux dimensions complmentaires : interne et externe. La libralisation financire interne a pour objet dinstaurer la discipline du march dans le fonctionnement du march financier national. Par contre la libralisation financire externe a pour objet dlever le degr dintgration de lconomie nationale dans lconomie mondiale. La libralisation financire externe passe par un ensemble de mesures rglementaires visant faciliter lacquisition par les rsidents dactifs libells en devises, dune part, et laccs des non rsidents aux marchs de capitaux nationaux, dautre part. Ainsi : Les rsidents sont autoriss emprunter librement sur les marchs financiers internationaux, transfrer des capitaux ltranger et conserver des devises dans leurs comptes bancaires. Les non rsidents peuvent librement investir sur le march financier national, emprunter et rapatrier librement leurs capitaux.

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La convertibilit partielle du dinar tunisien La convertibilit d'une monnaie peut tre dfinie comme le droit de convertir librement une monnaie en devises. En d'autres termes l'absence de restriction rglementaires Le FMI dans l'article VIII de ses statuts distingue entre la convertibilit courante et la convertibilit totale d'une monnaie La convertibilit courante signifie l'absence de restrictions sur les oprations courantes. Si en plus il y a abolition des restrictions sur les mouvements de capitaux, alors la convertibilit est dite totale. A partir 1993 (dcembre 1992), linstauration de la convertibilit courante du dinar concerne toutes les oprations courantes et une partie des oprations de capital. Par cette mesure, les entreprises sont libres de rgler par l'intermdiaire de leurs banques tous les services ncessaires leurs activits. Dans le cadre d'une libralisation financire externe de plus en plus grande, il a t dcid en 1994, la cration d'un march des changes au comptant (circulaire BCT N94-01 du 1er fvrier 1994). Avant cette date, les oprations de change des devises contre le dinar s'effectuaient exclusivement avec la Banque centrale et des cours fixs quotidiennement pour les oprations en compte et hebdomadairement pour le change manuel. L'instauration d'un march des changes permet une cotation continue du dinar tunisien en devises compte tenu de l'volution des cours des devises considres sur le march international et du niveau des liquidits changes pour chaque monnaie.

5.5.3.4. Les risques de la libralisation financire externe : La libralisation des mouvements de capitaux, mme si elle tablie avec parcimonie, prsente des risques pour lconomie nationale. Les flux de capitaux sous forme dinvestissement de portefeuille sont trs volatiles. Les dcisions dinvestir sont prises par des spculateurs la recherche de gains trs court terme. Les sorties massives de capitaux peuvent gnrer des crises financires et conomiques.

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3me dition,