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La construccin del flujo de caja libre

La construccin del flujo de caja libre (FCL o si quiere sofisticarse "Free Cashflow") sigue cualquiera de estas tres metodologas:

Alternativa 1: Mtodo directo. Lo que implica armar el FCL lnea por lnea (ingresos, egresos operativos, impuestos, inversiones,
etc.)
Alternativa 2: Mtodo indirecto, tambin conocido como el mtodo del NOPAT, las siglas en ingls de utilidad operativa despus
de impuestos (Ut. Operativa * (1 - Tax)).
Alternativa 3: Mtodo del EBITDA (o menos elegantemente, en castellano: la utilidad operativa + la depreciacin y la
amortizacin de intangibles).

Los tres mtodos deben arrojar el mismo resultado final, siempre y cuando asumamos que las ventas y las compras se hacen al
contado- Sin embargo, sea cual sea el mtodo escogido, no pierda de vista que siempre debe proyectarse el estado de ganancias
y prdidas del proyecto. Un momento, no es que slo interesaba la caja y no la utilidad? S, efectivamente es as, pero en
cualquiera de los tres mtodos, necesitamos insumos que slo pueden ser proporcionados por este estado financiero. En el
mtodo directo nos proporciona el impuesto a la renta; en el mtodo del NOPAT nos brinda la utilidad operativa; y, en el mtodo
del EBITDA, nos entrega la utilidad operativa y la depreciacin y amortizacin de intangibles. No pierda de vista que, sea cual sea
la estructura de financiamiento del proyecto, el estado de ganancias y prdidas no debe incluir los gastos financieros (pago de
intereses a los bancos). No se rompa la cabeza, despus le digo como incluir los gastos financieros dentro del Flujo de Caja.
Una ltima atingencia, en la evaluacin de un proyecto se considera, por conveniencia, que cuando se recibe o se paga efectivo,
estos movimientos se producen en el ltimo da del perodo. Por ejemplo, si el efectivo recibido por las ventas del primer ao del
proyecto (perodo enero-diciembre) asciende a S/.100,000.00, entonces se asume que esa entrada en efectivo se recibe el ltimo
da del ao 1 (o en otras palabras, no se toma en cuenta el valor del dinero en el tiempo del efectivo que recibi durante el ao).
Un consejo?, siempre proyecte primero el FC de operacin, luego el FC de inversin y, por ltimo, el FC de liquidacin.
Hablemos ahora del FC de liquidacin. Si existe, es porque hay un perodo de liquidacin del proyecto. En teora, la liquidacin se
da en el ao n+1, es decir, un ao despus del ltimo ao de vida del proyecto. Sin embargo, en la prctica, muchos evaluadores
lo incluyen dentro del ltimo ao de vida (es decir en el perodo n).

Por qu se liquida un proyecto? Simple, se liquida porque luego de su vida til, los activos fijos ya no nos sirven y, por lo tanto,
debemos venderlos (casi siempre al valor en libros) y, de esta manera, tambin se recupera el total de capital de trabajo invertido
en el proyecto. La razn es bastante fcil de entender: dado que capital de trabajo son los recursos que tiene que mantener el
proyecto para poder seguir produciendo mientras cobra lo vendido para qu se necesitan esas inversiones si ya no se producir
ms?


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Luego de esta explicacin, resumamos esquemticamente las 3 metodologas descritas:
FCL - Mtodo Directo

FCL - Mtodo NOPAT


FCL - Mtodo EBITDA



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Mediante la proyeccin del FCL, llegaremos a determinar cunta caja arrojar el proyecto. Observe con atencin la ltima lnea de
la proyeccin (lo ver ms claro en el FCL elaborado por el mtodo directo). Si la generacin de caja es positiva, entonces quiere
decir que ese dinero est disponible, luego que el proyecto cubri sus costos operativos (es decir cumpli con los trabajadores y
proveedores), pag sus impuestos (cumpli con el estado) y realiz las inversiones en activos fijos y capital de trabajo, necesarias
para que el proyecto siga produciendo los bienes y servicios para los cuales fue creado. Acurdese que si el proyecto est
apalancado (tiene deuda), ese dinero debe ser repartido entre acreedores y accionistas (en ese orden), si no lo est, entonces,
esa plata se la lleva ntegramente el accionista. Si este no es el caso (es decir, si el proyecto tiene deuda dentro de su estructura
de financiamiento), entonces debemos hallar el FC del accionista. Esto es, la cantidad de dinero que le queda al accionista luego
de cubrir costos, pagar impuestos, realizar inversiones y PAGAR A LOS ACREEDORES.

El flujo de caja del accionista
El Flujo de Caja Libre (FCL) es lo que entrega el proyecto en efectivo a los que lo financiaron, no importando cmo estos se lo
repartan. Es como si el proyecto acudiera a bancos y accionistas y les dijese "inviertan en m S/.100 y yo les entregar S/. 20 en
efectivo durante x aos".
"La manera como se repartan esos S/.20", sigue diciendo el proyecto, "no es de mi incumbencia". Es por esto que el FCL no
considera la estructura financiera (porcentajes y costos de deuda y aporte) escogida para implementar el proyecto. En trminos
simples, no toma en cuenta el servicio de la deuda. Un aparte, aprovecho para corregir una definicin que, en algunos libros de
texto, se brinda sobre el FCL, puesto que este no es el flujo de caja del proyecto como si slo el accionista lo hubiese financiado.
Ahora toca exponer cmo llegamos a determinar cuanto le queda al accionista de lo que entrega el proyecto. Es decir, debemos
pasar del FCL (lo que entrega el proyecto) al Flujo de Caja del Accionista (FCA), tambin llamado Flujo de Caja Patrimonial, Flujo
de Caja Financiero o Flujo de Efectivo Apalancado.
Antes de explicar la metodologa para hallarlo, primero hay que definirlo. El FCA es lo que le deja el proyecto al accionista, luego
de cubrir sus costos pagar sus impuestos, ejecutar las inversiones necesarias para la marcha del negocio (hasta aqu es el FCL) y
pagar a los acreedores. Obviamente, lo que queda de efectivo, el accionista se lo puede meter al bolsillo sin ningn problema,
pues ya cumpli con todos: trabajadores y proveedores (costos), Estado (impuestos), proyecto (inversiones) y acreedores (pago
de deudas).
Si presto atencin, se dar cuenta que:
FCAt = FCLt (-) Servicio de la deudat
Fcil, no?, pero en realidad le falta algo a esa expresin. Recuerda que apalancado o no el proyecto (con o sin deuda), el
estado de ganancias y prdidas no debe incluir el pago de intereses (gastos financieros)? Al hacer esto, debemos ser conscientes
que no estamos considerando el menor pago de impuesto a la renta producto de la inclusin de los intereses; por lo que estamos
haciendo que el proyecto pague ms en tributos de lo que realmente debera, motivo por el que tenemos que compensar esto de
alguna manera.


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Para demostrar lo anterior tome en cuenta este caso. La empresa A, tiene una utilidad operativa de S/.200 y una deuda de S/.500,
por la cual, los bancos le cobran 8% anual. Asumiremos una tasa de impuesto a la renta de 30%. El cuadro 2, es el estado de
ganancias y prdidas "normal", es decir, incluye los gastos financieros; en tanto que el cuadro 1, es el estado de resultados
"econmico" (sin intereses), el que dijimos, debamos elaborar:

Observe que el no incluir los gastos financieros, hace que la empresa pague ms impuesto a la renta de lo que debera (en vez de
pagar S/.48 est pagando S/.60, S/.12 ms). Cmo calcular lo que ahorrara en impuesto a la renta la inclusin de los intereses,
sin elaborar el estado de ganancias y prdidas con y sin gastos financieros? Fcil, halle para ese ao (perodo t) el Escudo Fiscal
de los Intereses (EFI):
EFIt = Inters pagadotx Tasa de impuesto a la rentat
Comprobemos esta ecuacin.
EFI = S/.40 x 30% = S/.12
Hemos hallado que el ahorro en impuesto a la renta por incluir los gastos financieros en el estado de ganancias y prdidas,
asciende a S/.12, sin tener que elaborar el estado de resultados con y sin intereses. Ojo, el EFI (como todo escudo fiscal, slo
aplica si existen utilidades).
Ahora s, podemos desarrollar la ecuacin del FCA para el perodo t en su totalidad:
FCAt = FCLt (-) Servicio de la deudat(+) EFIt
Bsicamente, con la inclusin del EFI lo que estamos haciendo es devolver al proyecto lo que se pago en exceso de impuesto a la
renta.
Esquemticamente,

Observe que en el ao 0, el ao de la decisin, al monto de la inversin (FCL) se le suma la deuda incurrida. Esto se hace porque,
para el accionista, la deuda es una entrada de efectivo con lo que, para ese ao, y, desde el punto de vista de este, lo relevante
es el monto de su aporte.


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Considere este pequeo caso: Un proyecto cuya inversin es de 100 soles y dura tres aos, ser financiado en un 50 por ciento
con un prstamo a una tasa del 10 por ciento anual y, cuyo principal, ser pagado en una cuota al final del ao 3.
La estructura de la inversin es 70% activos fijos y 30% capital de trabajo. Asumamos que la utilidad operativa del proyecto, sin
considerar depreciacin, es de S/.180 y esta asciende al 33.33% anual (es decir el activo fijo se deprecia hasta S/.0 en los tres
aos del proyecto). Al final de la vida til (cuando el proyecto se liquida), el activo fijo se vende en S/.10. Asimismo, la tasa de
impuesto a la renta est fijada en 30% y, por simplicidad, supondremos que no hay IGV. Con estos datos hallemos el FCL y el
FCA.
Antes de hacer las proyecciones, precisemos los puntos siguientes: uno. El proyecto es de una empresa nueva (en otras palabras
la empresa es el proyecto); segundo. Es un proyecto apalancado (los accionistas han decidido tomar deuda para financiar parte
de la inversin); tercero. El proyecto dura 4 aos (1 ao de inversin (ao 0) y tres aos de operacin (vida til). A efectos de
simplificar el caso, asumiremos que el proyecto se liquida en el ltimo ao de vida til (ao3). Tambin, podramos haber
considerado un ao 4, que sera el ao de liquidacin.
Armados con esos datos y precisiones, hallaremos el FCL por el mtodo del NOPAT (lo invito a hacer el flujo por los otros dos
mtodos discutidos antes: Directo y Ebitda). Debemos empezar proyectando el estado de ganancias y prdidas econmico (esto
es, sin considerar los intereses a pesar que el proyecto tiene deuda). Recuerde que lo necesitamos para poder determinar el
NOPAT, que es la base de la proyeccin por este mtodo.
La proyeccin arroja los resultados siguientes:

Ojo, que utilidad operativa del estado de ganancias y prdidas es igual a la utilidad operativa sin considerar la depreciacin
(S/.180) - la depreciacin (S/.23.3 o S/.70 x 33%).
No pierda de vista los comentarios insertos en el cuadro. Note que al ser un proyecto de una empresa nueva, no hay ningn
efecto tributario en el ao de inversin.
Con el NOPAT podemos proyectar el FCL.


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Interpretemos estos resultados a la luz de lo explicado. El proyecto recibe S/.100 y entrega, en efectivo, S/.133 cada ao durante
los dos primeros aos, y S/.170 en el tercero. Como dijimos en el caso anterior en el FCL, al proyecto no le importa quienes lo
financian. Recibe S/.100 y genera en efectivo, a lo largo de su vida til, un total de S/.436. Cmo se lo repartan los que lo
financiaron, no es de su incumbencia.
Para saber cmo se lo reparten los que aportaron estos S/.100, debemos hallar el FCA. En otras palabras, queremos saber
cunto reciben en efectivo los acreedores y los accionistas. La lnea final (FCA), muestra cunto le queda al accionista luego que
el proyecto paga la deuda contrada.

Obviamente, al FCL debemos quitarle lo que los acreedores se llevan y, luego, calcular el efecto fiscal (el menor monto del pago
en el impuesto) en el que se incurri, al no incluirse en el estado de ganancias y prdidas los intereses. Nuevamente, no deje de
prestar atencin a los comentarios insertos en la proyeccin.
Interpretemos los resultados. A los accionistas, el proyecto les pide S/.50 (S/.100 la inversin total - S/.50 que ponen los bancos) y
les entrega, en efectivo, S/.129.5 por dos aos y S/.116.5 en el tercero. Observe que en el ao 3, no slo se paga intereses (S/.5),
sino que tambin, se debe devolver el principal (S/.50) de la deuda contrada. Tambin, es valioso tener en cuenta que el EFI
aplica en todos los aos, porque hay utilidades en los tres aos de vida til del proyecto.
Ahora, debemos contestar la pregunta fundamental en las Finanzas. Este proyecto agrega valor a los accionistas? Para eso, es
necesario discutir primero el concepto de la tasa de descuento.


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El proyecto genera valor?
El ejemplo siguiente, ayudar a que comprenda mejor. Usted quiere evaluar un proyecto que tiene dos aos de vida (uno de
inversin y uno de operacin). El total de la inversin es S/.150 y ser financiada en un 60% por acreedores (prstamos
bancarios) y 40% por accionistas (equity). La tasa de inters que el banco cobra es 10%, el COK (la rentabilidad mnima que los
accionistas exigen) es 15% y la tasa de impuesto a la renta es de 30%.
Desde el punto de vista del FCL, cul es el costo de los recursos que se utilizaron en financiar el proyecto? No olvide que el
monto total de inversin fue S/.150 y, que de esa cantidad, 60% lo pusieron los bancos y 40% los accionistas. As tenemos que:
INVERSIN = EQUITY + DEUDA,
S/.150 = (S/.150 x 40%) + (S/.150 x 60%) = S/.60 + S/.90
Listo, ya tenemos lo que se llama en finanzas, la estructura de financiamiento del proyecto. Es decir, el % de deuda y equity que
se utilizarn para financiar la inversin.
Ahora, toca calcular el costo de esa estructura de financiamiento. Recordemos que la tasa de inters despus de impuestos es
7% (10% x (1- 30%)) y el COK es 15%. Por lo tanto, el costo de las fuentes utilizadas para financiar la inversin es:
(S/.60/S/.150) x 15% + (S/.90/S/.150) x 10% x (1 - 30%),
40% x 15% + 60% x 10% x (1 - 30%) = 10.20%
Qu es 10.20%?, bueno, es evidente que, es el costo ponderado de las fuentes de financiamiento que se utilizaron en el
proyecto. Eso quiere decir que, en promedio, el costo de la deuda y el equity asciende a 10.20%. O en otras palabras, es el Costo
Promedio Ponderado del Capital (efectivamente!, es el famoso WACC) Si bien esto es cierto, no le aclara mucho el panorama,
no? Voy a darle una segunda definicin de lo que significa este 10.20%. Preste atencin; esta tasa es lo que el proyecto tiene
que rendir, para que los accionistas y acreedores, vean cumplidas sus expectativas de rentabilidad. El 10.20% es la valla que el
proyecto tiene que superar para crear valor para los accionistas. Ms de 10.20% crea valor, menos destruye valor.
Mrelo as. Imaginemos que nuestro proyecto puede tener estos tres resultados a nivel del FCL:

En el escenario 1, la rentabilidad que arroja el proyecto es de 10.20%, tasa que es exactamente igual al costo de las fuentes
(equity y deuda) utilizadas. Calculemos, cunto tendra que ganar el proyecto, en soles, para igualar el costo ponderado de las
fuentes de financiamiento: debera ser S/.15.30 (o sea S/.150 x 10.20%). con eso alcanza para pagar el rendimiento que piden los
acreedores: 60% x S/.150 x 7% = S/.6.30 (s, 7%, y no 10%; pues, acurdese que lo que importa, es la tasa de inters despus de
impuestos, dado que de cada S/.10 que paga el proyecto a los bancos en intereses, S/.3 lo paga, indirectamente el estado, al
permitir que el proyecto cancele esa cantidad de menos en el impuesto a la renta) y, tambin, es suficiente para pagar la tasa que
los accionistas requieren: 40% x S/.150 x 15% = S/.9.00. En resumen, la rentabilidad que arroj el proyecto fue repartida as:
S/.15.30 = S/.6.30 (va para los bancos) + S/.9.00 (va para los accionistas)


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Observe que, sacando 10.20% de rendimiento, el proyecto le paga a los que pusieron sus fondos, exactamente, lo que queran
obtener.
Por su parte, si el proyecto obtiene una rentabilidad de 20%, esta se reparte as:
S/.30.00 = S/.6.30 (bancos) + S/.23.70 (accionistas)
Se acuerda cunto era lo mnimo que queran los accionistas? 15% era el COK, no? Lo que equivala a un rendimiento de
S/.9.00 por los S/.60 que pusieron. Con S/. 23.70 que han ganado, ahora obtuvieron lo mnimo que queran (S/.9.00) y, encima, se
han hecho ms ricos en S/.14.70. O, lo que es lo mismo, se ha creado valor por esa cantidad. Para su libro, no importa cunto
gane el proyecto, los bancos siempre se llevan lo mismo. Todo lo dems, se lo lleva el accionista.
Y qu pasa si el proyecto slo arroja S/.7.50? (Ojo, esto es equivalente a que rinda slo 5%). Respuesta: se ha destruido valor,
pues los bancos, que son los que cobran primero, se han llevado sus S/.6.30 que requeran y, el saldo (S/.1.20), los accionistas.
O, lo que es lo mismo, este proyecto, en vez de darles S/.9.00, les ha dado slo S/.1.20.
El WACC, es el acrnimo de Weighted Average Cost of Capital, en castellano Costo Promedio Ponderado del Capital.
Ha visto alguna vez una competencia de salto alto? Es claro que el atleta participante lo ha hecho bien si super la vara y, por el
contrario, ha fracasado si no alcanza la altura suficiente para pasarla. Pues bien, la mejor manera de comprender si un proyecto
genera valor, es asemejndolo con el atleta del ejemplo.
El proyecto genera valor si logra superar la vara y, lo destruye, si no puede superarla. La vara en este ejemplo es el WACC, en el
caso se mida la rentabilidad por el FCL; y el COK, si sta se hace con el FCA.
Por qu el WACC y el COK son las varas contra las que debemos medir el valor generado?, pues es simple de entender, pero
antes, es conveniente recordar un par de aspectos conceptuales
El FCL es lo que el proyecto entrega en efectivo, no importando quin lo financi; por lo que, no incluye el pago de la deuda a los
acreedores. Lo que el proyecto genera en dinero a lo largo de su vida til, debe ser comparado con el total de la inversin que el
proyecto necesit para implementarse. Ese monto fue financiado por acreedores (Deuda) y accionistas (Equity), los cuales en el
momento de entregar sus fondos anunciaron, tambin, sus expectativas de rentabilidad. En el caso de los bancos (asumiendo que
la deuda sea ntegramente bancaria), esa expectativa est representada por la tasa de inters que cobran por su dinero (ojo! No
olvidemos que para el proyecto la tasa de inters relevante, es la tasa despus de impuestos (i x (1 - Tax)). En el caso de los
accionistas, lo mnimo que queran obtener es el famoso COK, o sea, la rentabilidad que estn dejando de ganar en una
alternativa de similar riesgo. Ahora bien, cunto deber el proyecto rendir como mnimo?, fcil, deber ganar, por lo menos, el
promedio ponderado de las rentabilidades que exigen los inversores por colocar sus fondos o, lo que es lo mismo, desde el punto
de vista del proyecto, el costo promedio ponderado de los recursos utilizados para ejecutarlo (el famoso WACC en ingls).
Un aparte, la tasa de inters que un banco cobra, en teora, debera ser menor que el COK de los accionistas. Dos razones
fundamentan esta aseveracin: uno. Los accionistas son acreedores residuales. Esto es, cobran despus que los bancos (en
verdad, cobran despus de cualquier acreedor); por lo que, los accionistas al percibir un mayor riesgo que los bancos, ajustan sus
expectativas de rentabilidad en consecuencia (hacia arriba); y dos. Los bancos tienen un portafolio de inversiones mucho ms
diversificado que los accionistas de un proyecto; por lo que aceptar un proyecto ms a su portafolio, le trae en promedio, menos
riesgo que la misma accin por parte del accionista.
Regresemos a nuestra explicacin. En caso de evaluar el proyecto con el FCA, hay que tener presente que este, es lo que le
queda al accionista luego de pagar a los acreedores. Ese efectivo que el proyecto le genera al accionista, hay que compararlo
contra lo que le pide. Cul es la expectativa de ganancia del accionista por los fondos que invierte ah?, el COK no?, por lo que
es fcil entender, que si el proyecto rinde ms que el COK, entonces se ha generado valor y, si no lo hizo entonces, lo ha
destruido. Y si rindi una rentabilidad igual al COK?, pues le ha dado exactamente lo que ha pedido, pero no se ha generado
valor.


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En resumen, entonces:

Le qued ms claro ahora?
Ya estamos listos para discutir cmo sabemos si el proyecto supero la vara. En otras palabras, es momento de desarrollar los
criterios del Valor Presente Neto (VPN) y la Tasa Interna de Retorno (TIR)
VAN (VPN), el indicador de rentabilidad por excelencia
Acurdese que, con el flujo de caja, hemos proyectado cunto efectivo dejar la inversin, en tanto que, con la tasa de descuento,
determinamos la valla que el proyecto debe superar para crear valor. Juntar estos elementos y dar la respuesta sobre el valor que
entrega la inversin, es funcin de los indicadores de rentabilidad.
Los principales son: el Valor Presente Neto, conocido como VPN y la Tasa Interna de Retorno o, ms fcilmente identificable,
como TIR. Por cierto, al VPN tambin se le conoce como Valor Actual Neto (VAN).
Aplicar y comprender estos indicadores, es clave en la administracin financiera de un negocio. Para entender mejor, recurramos
a los ejemplos que hemos desarrollado. Para ese proyecto, elaboramos el FCL por el mtodo del NOPAT:

Es fcil ver que el proyecto pidi $100 (ao 0) y, entreg en efectivo, $133 por cada uno de los dos aos siguientes; y $170, en el
ltimo.


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Ahora, le pregunto si aceptara este proyecto. Una respuesta intuitiva, podra ser que lo aprobara siempre y cuando, este le
entregue ms de lo que le ha pedido. En el ejemplo sera comparar $100, el desembolso, frente a $133 + $133 + $170; es decir,
$436 que fue el efectivo que gener el proyecto. Ms an, usted en vez de comparar, podra simplemente, efectuar esta
operacin: -$100 + $436 = $336 y observara que, desde que el proyecto le exigi $100 y le dio $436, entonces le ha generado
$336 por encima de la inversin. En conclusin, estara tentado a aceptarlo.
Si bien el razonamiento es correcto, est dejando de lado un concepto clave de las finanzas: el valor del dinero en el tiempo.
Simplemente no es igual gastar $1 en el ao 0 que ganar $1 en el ao 4. En pocas palabras, un dlar de hoy vale ms que uno de
maana. Por qu?, simple, el dlar recibido hoy puede ser invertido y obtener rentabilidad.
Entonces, qu hacer para superar este problema? Pues, debemos poner todos los dlares en la misma unidad de tiempo. Esto
equivale, a llevarlo todo a valores del ao 3 (valor futuro), o traer todo al ao 0 (valor presente). No es difcil de entender, que se
preferir este ltimo, dado que la decisin de inversin, se toma en el presente (esto es el momento 0 del flujo).
Esquemticamente, tendremos que hacer como muestra la figura:

Hay que llevar $133 del ao 1 a valores del ao 0; $133 del ao 2 a valores del ao 0; y, por ltimo, 170 del ao 3 a valores del
ao 0. La parte matemtica del asunto no es difcil de entender. Se acuerda de la formula de inters compuesto?
VFn = VP x (1 + i)n
Donde el valor futuro (VF) depende del valor presente, o valor actual multiplicado por el factor de capitalizacin (1 + i), elevado a la
n perodos.
Ahora, simplemente despeje el valor presente en esa ecuacin. Qu le sale?

Es decir, el VP, el valor de ese efectivo en trminos del ao 0, es igual a dividir, el VF del ao n entre el factor de capitalizacin
elevado a la n.
Un aparte, a la i, ahora la llamaremos, tasa de descuento.


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Retomemos nuestro caso. Ahora, sabiendo que para poder comparar lo invertido, versus lo recibido, debemos poner todos los
flujos en trminos del ao 0, entonces la ecuacin resultante, sera la siguiente:

Si lo quiere ver ms formalmente, la formula del VPN se expresa as:

Donde I0 es la inversin realizada en el ao 0, FC1 es el efectivo que se genera en el ao 1 y as sucesivamente.
El resultado es el VPN del proyecto. Por qu se llama as?, pues porque se ha trado al presente los flujos futuros y, se los
actualizado, restndoles la inversin. Si el resultado es positivo, entonces debemos aceptar el proyecto (nos ha dado ms de lo
que nos ha pedido); por el contrario, se rechaza si el resultado es negativo (nos ha pedido ms de lo que nos ha dado). Y si el
VPN es cero? Paciencia, que ms tarde se lo contesto.
Fjese que, tal como dijimos al comienzo, es funcin de los indicadores de rentabilidad juntar el FC con la tasa de descuento (d).
Dado que este es un FCL, entonces es claro, que la valla contra la cual se debe comparar el proyecto, es el WACC (si fuese el
FCA, entonces sera el COK); y, por lo tanto, esa es la tasa de descuento que debemos utilizar. Para hallarla, asumamos que el
COK es 12%. Es decir, los accionistas quieren ganar como mnimo 12% por invertir sus fondos ah. Por su parte, el banco pide
una tasa de inters de 10% anual.
El WACC se halla resolviendo la expresin siguiente:
(S/.50/S/.100) x 12% + (S/.50/S/.100) x 10% x (1 - 30%),
50% x 12% + 50% x 10% x (1 - 30%) = 9.50%
Lo mnimo que debe rendir el proyecto, es 9.50% promedio anual, para que, tanto los accionistas como los proveedores,
satisfagan sus requerimientos de rentabilidad. Luego, 9.50%, es la tasa de descuento que debemos utilizar para hallar el VPN del
proyecto. Reemplazando entonces:

$121.46 son $133 del ao 1, expresados en valores del ao 0 y as sucesivamente.
Quiere verlo de otra manera? Si usted quiere ganar $133 en al ao 1, debe invertir $121.46 en el ao 0, al 9.50%.
El VPN es $261.87. Es decir, el proyecto gan los 9.50% que se requera como mnimo y entreg $261.87 ms. Si lo quiere decir
de otra manera, entonces este proyecto ha creado valor a los accionistas por $261.87. Debemos aceptarlo?, s, sin duda alguna.
Qu pasa cuando el VPN es igual a cero?, se debe aceptar el proyecto, ya que est dando lo mnimo que se le exiga.


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Tasa Interna de Retorno
Significado de la TIR, es la tasa de descuento que haca el VPN igual a 0.
En realidad, dejando de lado el aspecto matemtico del tema, la TIR no es nada ms ni nada menos, que la tasa de rentabilidad
promedio anual que el proyecto paga a los inversionistas por invertir sus fondos all. Esa tasa de rentabilidad, se debe comparar
contra lo que se deseaba ganar como mnimo: el WACC si se utiliza el FCL, o el COK si es el FCA.
Volvamos al ejemplo anterior, el FCL de nuestro proyecto era:

Lo cual me dice, que el proyecto ha pedido $100 (al ser un FCL no importa a quin) y ha entregado, en efectivo, $133 por cada
uno de los siguientes dos aos y $170 en el tercer y ltimo ao del mismo.
Por otro lado, tambin determinamos que el WACC de este proyecto era de 9.50%; lo que significaba, que esta era la valla
mnima que el proyecto deba superar. Ms de eso, crea valor (para quin?, para el accionista, no se olvide), menos de eso
destruye valor (tambin para el accionista). Y si rinde el WACC?, pues ha brindado lo mnimo requerido.
Ya tenemos los dos elementos necesarios para hallar la TIR, es decir, el FC y la tasa de descuento, la misma que servir como
elemento de comparacin (la valla de rentabilidad que el proyecto debe superar). Desde que estamos trabajando con un FCL la
tasa relevante, entonces, es el WACC.
Sabemos que la TIR, desde el punto de vista matemtico, es la tasa que hace el VPN igual a 0. Aplicando esto en nuestro caso
Cul es la frmula del VPN? Simple, la desarrollamos :

Ahora, para hallar la TIR, lo nico que tenemos que hacer, es sustituir el 9.50% que era el WACC, por la incgnita TIR, luego
igualar esa expresin a 0 y resolver.
Lo anterior hace que tengamos esta expresin:

Resolviendo esta ecuacin, encontraremos que la TIR es igual a 125%.


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OK., terminamos con las matemticas vamos a las Finanzas. Qu significa ese 125%?, pues como ya dijimos, es la tasa de
rentabilidad anual promedio, que el proyecto te entrega por invertir all. Quiere verlo de otra manera?, pues imagnese que el
proyecto es un banco que le dice "por poner $100 en un depsito a tres aos, nosotros te pagaremos, anualmente, $133 en cada
uno de los dos primeros aos; y $170, en el tercero". En ese contexto, la TIR sera la tasa de inters promedio anual que el banco
le paga por depositar su dinero all, o sea, 125% por ao.
Debemos aceptar o rechazar este proyecto desde el punto de vista de la TIR?, es fcil de saber. Los inversionistas de este
proyecto, necesitan como mnimo, que rinda 9.50% anual y encuentran que este entrega una rentabilidad de 125%. Obviamente,
deben aceptarlo. Por otro lado, si la TIR fuese menor que el 9.50%, entonces los inversionistas deberan rechazarlo, pues no
cumple con sus expectativas de rentabilidad mnimas. En caso que este arrojase exactamente 9.50%, entonces, tambin, debera
aceptarse, pues les est dando exactamente lo que ellos esperaban.
Formalicemos los criterios de aceptacin y rechazo del VPN y la TIR:

No olvidemos que el VPN est expresado en unidades monetarias. Mientras que la TIR est en porcentaje
El VPN de este proyecto, es $261.87 y, la TIR, 125%. En ambos casos, la decisin es unnime: Debe aceptarse este proyecto,
pues genera valor.
Pongmonos a pensar un momento, cul es el indicador de rentabilidad que es ms simple de entender, el VPN o la TIR.
Antes de contestar, imagine que usted me pide que haga un anlisis de rentabilidad de este proyecto y le respondo: "El VPN es de
$261.87; lo que significa, que el proyecto te pag lo mnimo que requeras (9.50%) y, encima, te ha hecho rico en esa cantidad.
Por otro lado, la TIR es de 125% anual; lo que significa que, anualmente, en promedio, te est rindiendo esa rentabilidad cuando
esperabas como mnimo 9.50%."
Indudablemente, el concepto de la TIR, es ms amigable y, es por esto, que muchas personas la utilizan en sus anlisis de
rentabilidad, inclusive por encima del VPN. Sin embargo, este indicador presenta serios problemas.



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El ciclo productivo y el capital de trabajo
Definimos al Capital de Trabajo (CT), como las inversiones en activos corrientes, que deba realizar una empresa para financiar un
ciclo productivo. Dijimos, tambin, que los activos corrientes, para efectos del CT, estaban constituidos por la sumatoria de caja,
cuentas por cobrar e inventarios.
Ahora, toca explicar el concepto de Ciclo Productivo (CP) para tener una cabal comprensin de lo que significa el CT, para luego
proceder a explicar cmo se puede estimar. Un aparte, al CP tambin se le conoce en algunos textos como Ciclo Operativo.
El CP, es el nmero de das que va desde el momento que se compra insumos, hasta el momento que se recibe el pago por la
venta del producto que se elabor con estos insumos. Si usted fabrica bicicletas, por ejemplo, el CP es el nmero de das que
toma desde que compra los insumos para manufacturar una bicicleta, hasta que le pagan la venta de la misma.
A su vez, el CP est compuesto por la suma del Ciclo de Produccin (CProd), ms el Ciclo de Cobranza (CC). Segundo aparte, al
CC tambin se le conoce como Ciclo de Venta. El CProd, es el nmero de das que toma producir, siguiendo con el ejemplo
anterior, la bicicleta y venderla en tanto, que el CC, comprende los das que toma, desde el momento que la vende hasta el da
que le pagan esa venta. Grficamente, podemos ver al CP de esta manera:

Ahora, s tenemos la definicin completa y en trminos simples del CT:Son las inversiones que, en forma de caja, cuentas por
cobrar e inventarios, tiene que realizar una empresa para financiar el nmero de das, que van desde que compra insumos, hasta
que recibe la venta de sus productos.
Aprovechemos esta definicin, para aclarar un error comn en cuanto al manejo de CT. Se dice que una empresa que vende al
contado, no necesita CT. Esta afirmacin es falsa. Veamos el grfico de arriba para entenderlo mejor: si una firma vende al
contado, no tiene CC; pero s CProd. Es decir, de todas maneras, necesitar financiar el nmero de das que le toma comprar los
insumos y vender el producto. Otro punto que es til resaltar: si su empresa est considerando otorgar un mayor nmero de das
de crdito a sus clientes, entonces es fcil ver que su CP, se incrementar al aumentar el CC, ergo su empresa requerir ms CT.
No es difcil de entender, que las necesidades de CT y el CP, estn directamente relacionadas (a mayor CP, entonces mayor
necesidad de CT).
Regresemos al ejemplo anterior, si su empresa demora 15 das en fabricar y vender una bicicleta y, 30 das ms para cobrar esa
venta, entonces, es claro que el CP de su negocio es 45 das. Siguiendo con la definicin de CT, podramos entonces concluir que
necesita financiar caja, cuentas por cobrar e inventarios por ese nmero de das, no?. Efectivamente es as; salvo, que no
estamos incluyendo un elemento que nos ayuda a disminuir esos 45 das. Aja!, no nos olvidemos de los proveedores. Estos, al
darle crdito, reducen la necesidad de financiar los 45 das que tarda en producir, vender y cobrar su producto. Mrelo as,
supongamos que ha conseguido que sus proveedores le otorguen un plazo de pago que, en promedio, suma 30 das. Cambia en
algo su percepcin de los das que debe financiar? As es, pues ahora, slo necesita recursos para slo 15 das, los otros 30, se
los financiaron los proveedores. En trminos de la ecuacin del CP:


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Lo ve ms claro ahora?.
Nunca se olvide que tiene que financiar; esto es, conseguir recursos de bancos o accionistas que cuestan, o de proveedores que
no cuestan, caja, cuentas por cobrar e inventarios, que le permitir seguir produciendo y vendiendo, mientras cobra a sus clientes.
Con todo lo desarrollado, usted convendr, que seguir estos cinco consejos, har su poltica de administracin del CT de su
negocio ms eficiente, pues apuntan a reducir la cuanta de la inversin que debe realizar:
1. Otorgue crdito slo a los buenos clientes.
2. Acelere las cobranzas. No dude, si la situacin lo amerita, en dar descuentos por pronto pago.
3. Mantenga sus inventarios al mnimo. Cambie stocks de mercadera "por si acaso me la pidan" a aquella de alta rotacin.
4. Tome crdito de proveedores al plazo ms largo posible, siempre y cuando no le genere costos financieros. Pero; por
favor, no abuse! acurdese que, as como usted puede imponer condiciones a sus proveedores, sus clientes tambin lo
pueden hacer con usted.
5. Pero sobretodo, cuide que el plazo de los crditos que otorga a sus clientes, sea menor que el de los crditos que tome
de los proveedores.

Mtodos para estimar el capital de trabajo (Parte 1)
Toca ahora explicar cmo estimar el capital de trabajo de la empresa. Si bien el caso desarrollado tiene que ver con un proyecto,
las metodologas utilizadas pueden aplicarse sin inconvenientes a una empresa en marcha.
Antes de empezar quiero enfatizar la importancia de la planificacin financiera. Lo anterior implica, para el caso del capital de
trabajo, determinar los lineamientos bsicos de las polticas de cuentas por cobrar, inventarios, proveedores y la caja mnima que
se desea mantener. Si no se tienen claros estos puntos, el entorno manejar el negocio.
Dicho lo anterior pasemos a discutir los tres mtodos que se utilizan para determinar las necesidades de capital de trabajo de la
firma, a saber, el contable, el del ciclo de conversin en efectivo y el de porcentaje de cambio en las ventas.
Para mejorar la comprensin de estos mtodos, vamos a suponer que estamos evaluando un proyecto de inversin y toca saber
ahora cul ser la inversin de capital de trabajo que se necesitar efectuar a lo largo de sus cuatro aos (uno de inversin y tres
de operacin)
Para efectos del clculo se han planificado las polticas financieras siguientes:



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Acurdese, usted debe controlar las principales variables de su negocio. As, por ejemplo, se ha previsto que en promedio se
mantendr caja por el equivalente a dos das de venta (esto es la caja mnima), de igual manera, se espera que el plazo promedio
de pago del crdito otorgado a los clientes sea de 30 das, en tanto que a los proveedores se espera pagarles en 35 das y como
mantener inventarios por 45 das. No olvide: siempre debe pedir ms plazo a los proveedores que el que se otorga a los clientes.
Por otro lado, se han proyectado las ventas y los costos y gastos del proyecto de la manera siguiente:

Por si acaso, el costo de ventas no incluye la depreciacin.
Con todo lo anterior, estamos listos para estimar el capital de trabajo del proyecto.
Por el mtodo contable:
Como dijimos, el CTN es igual al Activo Corriente menos el Pasivo Corriente o visto ms detalladamente:

Ahora toca estimar los componentes de esta ecuacin: Caja:
Para el ao 1, la caja mnima viene dada por esta expresin:

Reemplazando con las cifras proyectadas:

La estimacin se hace de manera similar para los aos siguientes, para el ao 2 se necesitar S/. 5 y para el ao tres la caja
ascender a S/.6.39.
Cuentas por Cobrar:
Para estimar las CxC debemos recurrir al ratio de rotacin de cuentas por cobrar, cuya frmula es la siguiente:

Un aparte, este ratio nos indica el promedio de das en que pagan los clientes de la empresa. Para nuestro caso, se ha supuesto
que tardan 30 das en cancelar. No debe dejar de notar que este ratio equivale al ciclo de cobranza del ciclo productivo.


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Reemplazando las cifras y despejando en esta ecuacin para el ao 1:

Se determina que se requieren S/.66.67 para ese ao. Operando de la misma manera para los aos 2 y 3 encontraremos que se
necesitan S/.75 y S/.95.83 respectivamente.
Inventarios:
Para encontrar el monto de inventarios necesario, debemos utilizar el ratio de rotacin de inventarios. La frmula se detalla a
continuacin:

Un segundo aparte, este ratio indica el nmero de das que en promedio toma pasar de materias primas a productos terminados.
Si se fija bien es equivalente al ciclo de produccin.
Utilizando esa ecuacin, reemplazando las cifras correspondientes y despejando se obtiene que el inventario requerido es de
S/.65, S/.73.13 y S/.93.44 para los aos 1, 2 y 3 respectivamente.
Un tercer aparte, el costo de ventas utilizado como denominador en la ecuacin no incluye la depreciacin. Razones? Slo una y
muy simple: la depreciacin, por su naturaleza, no necesita ser financiada por lo que si la incluyramos estaramos incrementando
innecesariamente las necesidades de CT del negocio.
Proveedores:
Para estimar el importe que se adeudar a los proveedores se debe utilizar el ratio derotacin de cuentas por pagar, cuya frmula
es la siguiente:

Un cuarto aparte, este ratio nos indica el promedio de das en que se paga a los proveedores de la empresa. Para nuestro
proyecto, se ha supuesto que tardaremos 35 das en cancelarles.
Reemplazando las cifras y despejando en esta ecuacin para el ao 1:

Se proyecta que se requieren S/.50.56 para ese ao. Operando de la misma manera para los aos 2 y 3 encontraremos que se
necesitan S/.56.88 y S/.72.67 respectivamente.
Aqu tampoco se ha considerado la depreciacin dentro del costo de ventas.


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Listo!, ya tenemos el CTN para cada uno de los tres aos del proyecto. Para que lo visualice mejor se lo presento en el formato
del Balance General:

Para el ao 1 se requerir S/.85.86 en CTN. Cmo lo financiar? Usted sabe que con recursos de terceros (o sea deuda
bancaria) o aporte de los accionistas.
El CTN para el ao 2, por su parte, ascender a S/.96.25, de los cuales ya se financiaron S/.85.56 por lo que slo se necesitar
adicionar S/.10.69 (es decir el CTN incremental). No pierda de vista que para el ao 1 se necesitar financiar la totalidad del CTN
pues recin est empezando el proyecto.




En el ao 3, el CTN necesario ser S/.122.99, de los cuales ya se financiaron S/.96.25 (S/.85.86 el ao 1 y S/.10.69 el ao 2). Por
lo que slo se requerir S/.26.74 de financiamiento. Esa cifra es el CTN incremental para ese ao.
La siguiente pregunta que debemos contestar es para cundo se necesitan esos recursos en el proyecto. Cuando se proyecta el
flujo de caja (FC) se asume automticamente que los ingresos y gastos se realizan en el ltimo da del perodo de proyeccin (si
este es de un ao entonces las cifras consignadas se asumen que se produjeron el 31 de diciembre) De ah que es fcil entender
que si el CTN incremental se necesita en el ao 1 entonces este deber estar disponible en el ao 0 y as sucesivamente. Para
entenderlo mejor le presento este cuadro:


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Una ltima atingencia, cuando se evala un proyecto en el FC debe incluirse slo las necesidades incrementales. Esto es la
primera lnea del cuadro anterior. Ojo!, no se incluye el stock de capital de trabajo. Si lo hiciera entonces estara contabilizando
doble. Para el ao 2, por ejemplo, de consignarse S/.96.25 como las necesidades de CT estaramos perdiendo de vista que de
esa cantidad ya se invirtieron S/.85.56 en el ao 0 y que solamente se requieren S/.10.69.


El valor anual equivalente
Expliqu una de las dos metodologas que se emplea para evaluar proyectos con vidas tiles diferentes, la Uniformizacin de
Vidas Utiles (UVU), busca repetir tantas veces los proyectos, hasta hacer que sus finales coincidan. Toca ahora, desarrollar la
tcnica del Valor Anual Equivalente (VAE).
Primero, ensear cmo se aplica y, luego, explicar cmo entender los resultados obtenidos. Sigamos con nuestro ejemplo, se
acuerda?, tenamos dos proyectos; el proyecto A, tena un ao de vida til y, el B, dos aos.

Ya sabemos que no podemos calcular directamente el VPN a estos flujos de caja. La UVU
Ahora utilizaremos el VAE.
Ponga atencin, que se lo pondr como una receta de slo tres pasos:
Paso 1: Obtenga el VPN de los proyectos originales.

Paso 2: Desarrolle la ecuacin siguiente para cada uno de los proyectos:

Observe que en el lado izquierdo de la ecuacin, est el VPN de los proyectos originales y, en el lado derecho, est el valor
presente de tantos trminos del VAE, como aos de vida til tengan los proyectos (uno para el proyecto A y dos para el B).


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Paso 3: Resuelva la ecuacin (despeje el VAE de cada uno) y elija aquel proyecto que tenga el mayor VAE.

De acuerdo al criterio de seleccin antes planteado, deberamos escoger el proyecto A. Recuerda que proyecto escogimos por el
UVU?, Aja!, tambin el A. Lo que implica, que ambos mtodos nos deben arrojar el mismo resultado.
De la misma manera que en el primer mtodo, el VAE es relativamente fcil de obtener; pero tambin, puede ser trabajoso.
Imaginemos que un proyecto tiene 10 aos de vida til y el segundo 11 aos. Si queremos aplicar la metodologa que estamos
explicando, deberamos tener en el lado derecho de la ecuacin 10 y 11 trminos, respectivamente; lo que hace un poco tedioso
despejar el VAE de cada proyecto.
Afortunadamente, podemos hacernos la vida ms fcil si tenemos en cuenta que el VAE es lo que se conoce en matemticas
financieras como anualidad, es decir, el pago peridico que trado a valor presente, es igual al monto del ao 0. Complicado?,
para nada, imagine que se ha prestado $147.11 (el VPN del proyecto B en su forma original) a un plazo de dos aos (equivalente
a su vida til) y a una tasa de 10% (equivalente al costo de oportunidad), pues bien, la cuota anual que debe pagar para cancelar
ese prstamo ($84.76) es el VAE.
Para hallarlo puede utilizar la Funcin Pago del Excel:

Ahora, expliquemos el significado VAE. Lo importante, no es slo saber obtenerlo, sino tambin entender lo que significa.


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Imaginemos una situacin hipottica en donde usted tiene dos proyectos. Para facilitar la explicacin, supongamos que son los
dos que ya hemos estado trabajando. Ojo! no pierda de vista que son proyectos (usted slo tiene un estudio, no ha puesto un
solo sol de inversin todava). Ahora, suponga que por alguna razn usted quiere venderlos, a cunto debera estar dispuesto a
venderlos como mnimo? La respuesta es...al VPN que cada uno le entregue. La razn? Simple, asumamos que vende el
proyecto B. Tal como mencionamos, lo vender a $147.11 (su VPN). Imagine que, la persona que lo adquiere, lo ejecuta,
obteniendo a valor presente $147.11, por encima de lo que pidi como mnimo (10%). Descontando lo que le pag, el VPN de ese
proyecto para esa persona, ser 0 y, por lo tanto, l ha ganado exactamente lo que quera y as se sentir satisfecho por la
transaccin realizada.
Entendido lo anterior, pasemos a preguntarnos qu proyecto le conviene vender a usted, el A o B. Acurdese, que no puede
utilizar como criterio de decisin el VPN, pues ambos tienen diferente vida til; usted sabe que esa cantidad es la que debe cobrar
por venderlos; pero no puede utilizarlos para decidir cul es el mejor. Para salvar este inconveniente, supongamos que la persona
que los quiere comprar le dice que en el caso del proyecto A, el precio acordado (el VPN), se lo pagar en una cuota anual, en
tanto que de adquirir el B, el precio se lo pagar en dos cuotas anuales. Note que en los dos casos, usted cobrar un inters de
10% (el COK) y el plazo de pago, es exactamente igual a la vida til de cada uno de los proyectos. Mirando slo por el monto de
cada cuota anual, cul proyecto le resulta ms atractivo de vender?, lgicamente, el que le significa un mayor ingreso anual,
no?, y este es el proyecto A, por el cual recibir una cuota anual de $140 (frente a la cuota anual de la venta del proyecto B,
$84.76).

El costo anual equivalente (CAE)
Suponga que est enfrentando una situacin que involucra decidir entre dos mquinas. La mquina A, tiene una vida til de 4
aos; mientras la de la mquina B es 3 aos y su COK, asciende a 13%. Usted dir, dado que son proyectos con vidas tiles
diferentes, el criterio de seleccin, debe basarse en el Valor Anual Equivalente (VAE). Hasta aqu, su razonamiento es impecable
Sigamos con el caso. Ambas mquinas producirn, anualmente, el mismo producto al mismo precio (digamos $25 000); pero, los
costos y la inversin en cada uno de los casos ser diferente. Con la mquina A, el costo por ao ascender a $10 000, en tanto
que la mquina B, le costar operarla $9 000. La inversin, por su parte, tal como mencionamos anteriormente ser diferente, por
la mquina A deber pagar $25 000, mientras que la B, le costar $29 000. Para facilitar la comprensin dejaremos de lado los
impuestos.
Con todos estos datos, sigue pensando que el criterio correcto sigue siendo el VAE?, antes que se adelante con la respuesta,
observe que, dado que ambas mquinas le significarn tener el mismo ingreso anual ($25 000), este dato deviene en irrelevante
para integrarlo a la solucin del problema que enfrenta. Eliminados los ingresos (es decir, las entradas de caja), slo le quedan
como insumos para la decisin en ambos caos, el monto de la inversin y los costos (las cuales constituyen una salida de
efectivo). Cuando se configure este tipo de situaciones, tome nota, por favor, el criterio que debe utilizar es el del Costo Anual
Equivalente (CAE).
El CAE es lo mismo que el VAE (si quiere recordar que es el VAE, y se halla de la misma forma; en lo nico que se diferencian, es
en el criterio de decisin: Mientras que en este ltimo primaba aquel proyecto que tuviese el valor ms alto de VAE, en el caso del
primero, se escoge el proyecto que tenga el menor CAE en valor absoluto. El por qu, se lo explico ms adelante.
Los pasos para obtener el CAE, siguen la misma secuencia que cuando queremos encontrar el VAE:


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Los VPN de los proyectos originales son:

Obviamente, son negativos. Digo obviamente, puesto que para el clculo, hemos empleado slo egresos (inversin y costos).
Siendo el CAE una anualidad, se puede calcular a travs de la funcin pago del Excel. Donde el equivalente al prstamo, sera el
VPN de los proyectos originales (para el proyecto A $54 744.71 y para el B $ 50 250.37), el plazo de las vidas tiles (4 y 3 aos,
respectivamente) y la tasa de inters sera el COK (13%).
Haciendo los clculos, obtenemos lo siguiente:

Aplicando el criterio de seleccin, el proyecto A es el escogido, puesto que tiene el menor CAE en valor absoluto.
El por qu de este criterio es simple de entender. Si la seleccin est basada slo en costos. Dgame qu preferira costos altos
o bajos?, sin duda alguna, usted seleccionar aquel que le represente los costos ms bajos posibles, o lo que es lo mismo, aquel
que tenga la menor cifra en valor absoluto.
Por ltimo, si el VAE representa el equivalente a un pago peridico por la venta de un proyecto, el CAE es similar a la cuota de
alquiler de una mquina. Usted prefiere pagar una cuota alta o una baja? Evidente, no? Y esa es otra manera de ver la razn,
por la que, se elige aquel proyecto con menor CAE en valor absoluto.
Si no quiere complicarse la vida, entonces emplee esta regla cuando evale proyectos con vidas tiles diferentes:
SI VPN > 0, ENTONCES UTILICE VAE
SI VPN < 0, ENTONCES UTILICE CAE
Sin embargo, no hay que perder de vista que todos los mtodos que hemos venido discutiendo UVU, VAE y CAE son vlidos, s y
slo s, los proyectos que estamos analizando, pueden repetirse aunque sea tericamente. Lo anterior; obviamente, no aplica a
proyectos tales como explotacin de minas o yacimientos petrolferos, en donde una vez agotado el mineral o terminado el
petrleo, se acaba el proyecto.
Lo que se hace en estos casos, es simple. Se lo explicar a travs del desarrollo de un pequeo caso.
Usted est estudiando dos proyectos. Ambos requieren una inversin inicial de $80,000, 100% destinada a la compra de activos
fijos. El proyecto A, durar 6 aos y tiene flujos de caja futuros netos de $40,222 anuales. El proyecto B, durar 5 aos y tiene
flujos de caja futuros netos de $44,967 anuales. El COK de estos proyectos, es del 12%. El proyecto B no se puede repetir. Cul
escoger?
Para fines didcticos, asumamos que los activos se deprecian en 6 y 5 aos, respectivamente.


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Siendo proyectos con vidas tiles diferentes que no se pueden repetir, es imposible utilizar el UVU, el VAE o CAE. Lo que
debemos hacer es lo siguiente:

Ahora ambos proyectos tienen la misma vida til (5 aos).
Pero; hay que reformular el proyecto A:

Ambos proyectos son comparables ahora, pues uno. Tienen la misma duracin y dos. Al proyecto A se le ha compensado -va un
mayor valor de liquidacin- la prdida de los perodos adicionales a la vida til del proyecto B. Los dos estn listos para ser
evaluados:


Se escoge, como es debido, el proyecto con mayor VPN, que en este caso, es el proyecto B.