Modelarea deciziei financiare i

monetare
Teoria portofoliului
Alexandru Leonte
Departamentul de Moned i Bnci
ACADEMIA DE STUDII ECONOMICE DIN BUCURETI
FACULTATEA DE FINANE, ASIGURRI, BNCI I BURSE DE VALORI
Structura capitolului
1. Noiuni introductive

2. Ecuaiile portofoliului

3. Portofolii eficiente frontiera Markowitz

4. Portofolii eficiente dreapta CML










1. Noiuni introductive
De citit Altr (2002): pag. 1-42; 50-69; Bodie, Kane i Marcus (2011) facultativ

n acest capitol vom juca rolul unui investitor pe bursa de valori
Acesta deine o avere iniial i are la dispoziie n active (aciuni) care coteaz pe
pia

ntrebare: ce sum s investeasc n fiecare activ? sau formulat echivalent
ce pondere din averea sa s investeasc n fiecare activ?

Fiecare activ este caracterizat de randamentul su (rentabilitatea sa) calculat(-)
ntre dou momente de timp:






n i
P
D
P
P P
P
D P P
R
i
,..., 1 ,
0
1
0
0 1
0
1 0 1
= +

=
+
=
randamentul capitalului randamentul dividendului









La momentul actual (0), se cunoate preul curent, ns nu se cunoate preul
viitor i nici valoarea dividentului. Vom spune c rentabilitatea activului i este o
variabil aleatoare

Vom lucra n ipoteza existenei riscului. Nu cunoatem cu certitudine valoarea
viitoare a rentabilitii, ns i presupunem cunoscut distribuia de probabilitate
i primele dou momente: sperana matematic (media) i variana




De asemenea, se presupune cunoscut covariana dintre rentabilitile oricror
dou active i i j



Mai putem scrie:
( )
( )
)
`

=
2
i i
i
R Var
R E
o
cunoscute
( ) ( ) ( ) ( ) ( ) | | ( )
ji i j ij j j i i j i
R R R E R R E R E R R o o = = = = , ov c , ov c
( )
j i ij ij j i
R R o o o = = , cov
coeficient de corelaie
( )

i
i
R E
o
rentabilitatea ateptat a activului i
riscul activului i

Vom grupa aceste elemente n form matriceal












Pentru calcule ulterioare, este util s definim vectorul coloan de dimensiune n,
n care toate elementele sunt 1


( )
( )
( )
|
|
|
|
|
.
|

\
|
=
n
R E
R E
R E
...
2
1
vectorul rentabilitilor ateptate
( )
|
|
|
|
|
.
|

\
|
= = O
=
2
1
2
2 12
1 12
2
1
.. 1 ,
... ...
... ... ... ...
... ...
...
n n
n
n j i
ij
o o
o o
o o o
o
matricea de varian-covarian

|
|
|
|
|
.
|

\
|
=
1
...
1
1
e
de n ori

Portofoliul unui investitor cuprinde activele n care a investit acesta

Structura portofoliului: vector de dimensiune n x 1, ale crui elemente reprezint
ponderile investiiilor realizate n fiecare activ
2. Ecuaiile portofoliului
|
|
|
.
|

\
|
=
n
P
x
x
x ...
1
vectorul de structur al portofoliului P

= =
n
k
k k
i i
i
P N
P N
total Inv
i activ n Inv
x
1
_
_ _ _
i
i
P
N
numrul de uniti de activ i cumprate
preul activului i










Suma componentelor unui vector de structur va fi 100% (=1), ntruct
componentele reprezint ponderi calculate n investiia total




Matriceal, relaia se scrie:






Dac pe pia sunt permise operaiunile de vnzare pe descoperit (short selling),
unele componente ale vectorului de structur pot s ia valori negative sau
supraunitare

=
= = + + +
n
k
k n
x x x x
1
2 1
1 1 ...
( ) ) 1 ( 1 ' 1 ... 1 ... 1
1
= =
|
|
|
.
|

\
|

P
n
x e
x
x










Noi cunoatem rentabilitile ateptate, varianele i covarianele tuturor celor n
active de pe pia

Ne punem ntrebarea care este rentabilitatea ateptat i variana unui portofoliu
a crui structur o cunoatem

Mai nti, observm c rentabilitatea portofoliului P este:



Aplicnd n relaia (*) operatorul de speran matematic, vom obine:



Aplicnd operatorul varian, vom obine:



(1), (2) i (3) poart denumirea de ecuaiile portofoliului
=
P
R
(*) ...
2 2 1 1 n n P
R x R x R x R + + + =
( ) ( ) ( ) ( ) ) 2 ( ' ...
2 2 1 1
= + + + =
P n n P
x R E x R E x R E x R E
( ) ( ) ) 3 ( ' ...
1 ,
1 1
=
O = = + + =
n
j i
P P ij j i n n P
x x x x R x R x Var R Var o