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INTRODUO

O regime de metas de inflao gera debates entre teorias econmicas e a forma como a
politica monetria conduzida pelos bancos centrais nesse regime. Neste trabalho, sero
abordadas as divergncias entre as escolas Ps Keynesiana, contraria ao regime de metas, e os
Novos Clssicos, que so favorveis. Essas duas teorias tambm sero a base da discusso
sobre o conceito de bancos centrais independentes, o que pode apoiar o regime de metas de
inflao ou refut-lo a partir da perspectiva terica adotada.
Ser feito uma avaliao sobre o efeito da taxa de juros, principal instrumento monetrio
utilizado pelo banco central do Brasil para assegurar que a meta seja atingida, sobre algumas
variveis econmicas. Tendo como perodo delimitado o final do segundo mandato do
Governo Lula, em 2010. Devido ao fato de sofrerem forte impacto da taxa de juros as
variveis escolhidas so: investimento, consumo e dvida pblica federal.
O perodo de anlise se inicia com o controle da inflao no Governo Fernando Henrique
Cardoso, em 1994, cuja estabilizao exerceu um papel vital para que se pudesse estabelecer
essa nova ancoragem nominal da economia brasileira. discutida a importncia do cenrio
poltico-econmico interno e externo para implantao do Real, assim como suas trs fases
ajuste fiscal, criao da URV e a instituio da nova moeda, o Real. Essa analise ser feita
primeira seo deste trabalho.
Na segunda seo aprofundada a teoria e definio do regime de metas inflacionrias, onde
abordada a teoria dos Novos Clssicos, que a base terica do regime, e as criticas baseadas
na teoria Ps Keynesiana, principalmente, sobre o tema de independncia do banco central.
Tambm ser apresentada a estrutura do regime de metas inflacionrias no Brasil.
Na terceira seo so abordados os efeitos da taxa de juros sobre as variveis j citadas, no
perodo do segundo mandato do Governo Lula (2007-2010). Ser feito um analise do IPCA,
ndice oficial de inflao que utilizado no regime de metas de inflao, acerca da sua
composio e relao com os preos administrados ou monitorados.
Por fim, a concluso do trabalho apresenta as principais contribuies ao tema, assim como,
so sugeridas novas abordagens a serem consideradas, que nesse caso abrange a questo do
crescimento pautado no consumo para economias subdesenvolvidas, que so diretamente
influenciadas por fatores de politicas monetrias, como a elevao da taxa de juros. Essa
anlise sugerida por um estudo das teorias desenvolvimentistas.

1. ESTABILIZAO DA INFLAO: O PLANO REAL

O objetivo desta seo sintetizar a concepo inicial e implantao do Plano Real, no que
diz respeito sua importncia para estabilizao da inflao no Brasil.
O Brasil passou, nas dcadas de 80 e 90, por sete planos de estabilizao Cruzado I e II,
Bresser, Vero, Collor I e II e, por fim, o Plano Real.
Com exceo do Plano Real, todos os outros planos foram implantados com grandes
intervenes nos preos relativos, tais como: congelamento de preos e salrios. Porm,
nenhuma dessas medidas obteve o xito esperado. Nesse sentido, havia certa desconfiana da

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populao quanto aos planos de estabilizao, seja porque no acreditavam no tempo em que
as medidas iriam vigorar, seja porque no acreditavam na prpria eficcia das medidas.
J o Plano Real, como ser mostrado, diferencia-se dos planos anteriores, primeiro porque no
houve interveno direta nos preos relativos, segundo que no houve medidas que
ocasionassem surpresa aos agentes econmicos, pois o plano foi executado com transparncia
e, por fim, o plano de fato funcionou.
O Plano Real foi concebido com objetivo das seguintes metas: estabilidade econmica, com
combate inflao e estabilidade da moeda, buscando o crescimento econmico e o
aumento de empregos. (BARI, 1998)

1.1 Panorama Poltico-Econmico interno e externo

O inicio dos anos 90 marcado pela influencia do liberalismo econmico, manifestado em
quase toda Amrica Latina, que se constitui no Brasil, principalmente a partir do governo
Collor, no processo de abertura da economia e das privatizaes. (FIGUEIRAS, 2006)
Esse perodo os anos 90 no Brasil foi marcado pelo neoliberalismo, uma politica baseada
nas recomendaes formuladas por economistas de algumas instituies internacionais, tais
como, FMI (Fundo Monetrio Internacional), Banco Mundial, BIRD (Banco Internacional
para Reconstruo e Desenvolvimento), BID (Banco Interamericano de Desenvolvimento) e o
Departamento do Tesouro dos Estados Unidos. Essas recomendaes ficaram conhecidas,
pelo que o economista John Williamson do International Institute for Economy, chamou de
Consenso de Washington. (SILVEIRA, 2009)
Esse consenso pregava em linhas gerais dez recomendaes a serem aplicadas na Amrica
Latina, sendo: abertura comercial, privatizaes de estatais, reduo dos gastos pblicos,
disciplina fiscal, reforma tributria, desregulamentao econmica, estimulo aos
investimentos estrangeiros diretos, juros de mercado, cmbio de mercado e direito
propriedade intelectual. (SILVEIRA, 2009)
Algumas dessas medidas foram implantadas pelo governo Collor, porm como seu mandato
foi interrompido pelo Impeachment em 1992, essa politica neoliberal seguiu durante o breve
governo de Itamar Franco.
A abertura comercial tinha a inteno, principalmente, de modernizar a indstria brasileira e
garantir a competividade, alm de evitar prticas abusivas no mercado interno por empresas
monopolistas.
O presidente Itamar Franco inicia seu governo em maio de 1993, com uma inflao de 30%
ao ms e com uma fraca base de coalizo de centro-esquerda no congresso, formada para
apoia-lo nas reformas econmicas. (BACHA, 1998)
A equipe econmica foi formada pelo ento Ministro das Relaes Exteriores, Fernando
Henrique Cardoso, que se tornara Ministro da Fazenda do Governo Itamar Franco.
Tal equipe era formada por economistas que tinham experincia sobre o processo
inflacionrio e pessoas de competncia gerencial, eram eles: Gustavo Franco, Edmar Bacha,
Winston Fritsch, Roberto Mendona de Barros, Prsio Arida, Andr Lara Resende, Pedro
Malan, Murilo Portugal Filho, Clvis de Barros Carvalho, Jos Milton Dallari entre outros.
(CARDOSO, 1995)

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A principal causa da inflao crnica no Brasil, segundo essa equipe econmica, eram os
desequilbrios das contas do setor pblico. Esse argumento baseava-se no que se chamava de
efeito Oliveira-Tanzi s avessas, pois os impostos seriam protegidos da inflao, atravs das
correes monetria, enquanto que as despesas eram determinadas no oramento em termos
nominais. (BACHA, 1998)
A concluso, para o controle da inflao, pressupunha que houvesse um equilbrio
oramentrio ex-ante, por parte do governo. Esse ajuste fiscal ex-ante foi a primeira fase do
Plano Real.
Porm, a equipe econmica estava atenta para o fato de que somente as metas fiscais de
controle do dficit operacional no seriam suficientes, pois o dficit operacional inclui juros
reais sobre a dvida pblica, ou seja, corrigidos pela inflao, enquanto que o dficit nominal
inclui o pagamento de juros nominais, portanto com uma inflao elevada o dficit nominal
ser muito elevado o que no ocorre com o dficit operacional. Bacha (1998, p.14),
exemplifica essa relao na citao a seguir, referente aos dados daquele perodo: Assim, em
1993, quando a inflao estava em 2490%, o oramento operacional apresentava um
supervit de 0,25% do PIB, enquanto nominalmente o dficit era de 58,4% do PIB.
Conclui-se que o oramento operacional poderia estar equilibrado, mas enquanto a inflao
mantivesse elevado o dficit nominal, a oferta monetria no seu sentido amplo (ativos
financeiros, monetrios e quase monetrios- incluindo o valor da divida pblica interna)
continuaria a se expandir, realimentando a taxa de inflao. Assim, conclui-se que o dficit
nominal seria um problema de politica monetria e no fiscal e medida que a inflao
acabasse o dficit nominal seria igual ao dficit operacional, deixando de ampliar a oferta
monetria ampla. (BACHA, 1998)
Alm da crise fiscal outro fator contribura para alta inflao no Brasil, a inrcia inflacionria,
cuja soluo se encontra na segunda fase do plano, que seria a coordenao prvia dos preos
relativos atravs da criao da URV. (BRESSER, 1994)
A inrcia inflacionria pode ser traduzida na divergncia dos reajustes de preos, que so
aumentados com defasagens.
Para melhor compreenso da inercia, devem-se explicar os fatores que mantm, aceleram e
sancionam tal processo. (BRESSER; NAKANO, 1984)
O fator acelerador parte do pressuposto de inflao igual a zero, ou seja, uma economia com
estabilidade de preos. O processo inflacionrio inicia-se quando h variaes nos preos
relativos, tais como, alterao no salrio mdio acima da produtividade, aumento de impostos,
aumento da margem de lucro das empresas, desvalorizaes reais da moeda e aumento dos
custos de bens importados considera-se uma economia aberta para os dois ltimos.
(BRESSER; NAKANO, 1984)
Iniciado o processo inflacionrio, h mecanismos na economia que mantem a inflao em um
patamar estvel, mesmo que qualquer um dos fatores aceleradores deixe de existir. Isso
ocorre, porque h uma assincronia entre os reajustes dos salrios e dos preos na economia.
Pode-se tomar como exemplo, um aumento de preos que levar a um aumento de salrios e
que novamente tender a uma elevao dos preos, ou seja, haver um continuo repasse de
custos entre trabalhadores e empresrios, ou da inflao passada para a inflao presente,
porm tal repasse, a principio, ser dentro da margem de lucro e dos salrios reais, por isso

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esse um fator mantenedor da inflao, havendo nesse processo uma rigidez para a queda da
inflao. (BRESSER; NAKANO, 1984)
O fator sancionador seria a moeda e o dficit pblico. Quanto moeda, a emisso tem de
aumentar, para que possa se acomodar a inflao, a fim de que a quantidade real de moeda
seja minimamente mantida e a recesso no se aprofunde desnecessariamente. (BRESSER,
2009)
A nfase no dficit pblico, como varivel importante para estabilidade de preos, tambm
pode ser atribudo presso que o dficit pblico exerceria sobre a oferta de meios de
pagamentos e conforme mostra a teoria quantitativa da moeda, sobre o nvel geral de preos.
(SAYAD, 1998)
Em sntese, a inflao inercial que fora identificada como uma das causa da inflao brasileira
naquele perodo era na verdade a realimentao pelo processo da indexao da economia, pois
a inflao passada era automaticamente refletida na inflao presente.
A estabilidade possvel a partir de 1994 dependeu, igualmente, da reverso da politica de
juros altos americanos, da securitizao dos emprstimos da divida externa e de uma
impressionante expanso da liquidez internacional, que acabou procurando ganhos
excepcionais nos mercados emergentes do mundo inteiro. (SAYAD, 1998)
Com o cenrio externo favorvel e uma politica monetria de juros elevados o Brasil
conseguir atrair um grande volume de recursos externos, cujas reservas somavam cerca de
US$ 40 bilhes no lanamento do Plano Real, sendo um fator determinante para a
estabilizao com ncora cambial. (MERCADANTE, 1998)

1.2 As Trs fases de implantao do Plano Real

A arquitetura do Plano Real foi feito em trs fases sucessivas: Ajuste Fiscal, criao da URV
e a instituio da nova moeda, o Real.
Para sanar a inflao gerada pelo dficit fiscal e ao mesmo tempo reorganizar esse desajuste
no oramento, a fim de que o governo pudesse operar sem a dependncia do imposto
inflacionrio, iniciou-se a primeira fase do plano, que foi o ajuste fiscal.
Nessa fase o Governo Itamar Franco preocupou-se em criar as condies fiscais mais
apropriadas, para posterior adoo da nova moeda. Uma desses programas foi o PAI
(Programa de Ao Imediata), que previa um conjunto de medidas para reorganizar o setor
publico, inclua-se: reduo e maior eficincia nos gastos, recuperao da receita tributaria,
fim da inadimplncia de estados e municpios com a Unio, controle dos bancos estaduais,
saneamento dos bancos federais, aperfeioamento e ampliao do programa de privatizao.
(FIGUEIRAS, 2006)
Com esse mesmo intuito o FSE (Fundo social de emergncia), permitiu o governo executar
cortes em seu oramento para o ano de 1994, alm de elevao das alquotas de impostos
federais em 5% recriao do IPMF, corte de 40% nas despesas correntes. (BACHA, 1998)
Antes de comentar a segunda fase, necessrio mencionar que em uma sociedade que tenha
uma inflao em patamares elevados, a moeda vai perdendo suas trs funes bsicas, sendo:
(1) Unidade de Conta, pois os agentes comeam a no mais celebrar contratos e outras
transaes com representao na moeda corrente e sim, em algum indexador ou em outra

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moeda; (2) Reserva de Valor, porque no faz sentido reter uma moeda que perde valor a cada
dia; (3) Meio de Pagamento, j que nessa fase a moeda corrente perdeu suas duas funes
anteriores, os agentes passam a transacionar em outra moeda, como foi o caso da Argentina
que dolarizou sua economia, aceitando, portanto, o dlar como meio de pagamento.
(FRANCO, 1995)
Explicado isso se pode entender a segunda fase do plano, que consistiu na criao da URV (
Unidade Real de Valor). A URV foi inspirada em trabalho de Prcio rida e Andr Lara
Resende de 1983 (proposta Larida, que propunha estabilizar a inflao brasileira atravs de
uma reforma monetria com indexao plena no perodo do Plano Cruzado).
(MERCADANTE, 1998)
A URV, em um primeiro instante, funcionou na economia como unidade de conta, para aps
funcionar como meio de pagamento, atravs do Real. A ideia era ter um novo indexador, sem
influencias de indexadores oficiais ou privados, porm havia um problema. Como estabelecer
um valor para as obrigaes j contradas em cruzeiro real em um valor que mantivesse o
mesmo saldo, ou seja, sem gerar algum tipo de conflito distributivo? A resposta foi unificar
todas as obrigaes em uma mesma unidade de conta sujeita a correo monetria diria,
assim a transio para a URV seria uma simples mudana de denominao, sem gerar os
conflitos distributivos. (FRANCO, 1995)
A variao de cruzeiros reais era definida a partir de uma banda formado por outros trs
ndices: IGP-M (FGV), IPCA (IBGE) e IPC (FIPE/USP). A justificativa da escolha desses
ndices era que a evoluo observada da mdia desses ndices se aproximava da evoluo
histrica do cambio, ou seja, o objetivo era amarrar a URV ao dlar. (FIGUEIRAS, 2006)
Os salrios foram convertidos pela mdia dos valores em cruzeiros reais dos ltimos quatro
meses em URV na data do pagamento.
Em sntese a URV cumpriria o papel de realinhar os preos relativos da economia, assim, com
a criao do Real, no haveria a contaminao pela inflao passada, associada velha
moeda, portanto seria eliminado o componente inercial da inflao.
A terceira fase consistiu na reforma monetria, ou seja, na transformao da URV em Real,
quando 1 URV equivalia a CR$ 2.750,00, cuja a converso foi feita na proporo de 1 URV =
1,00 R$.
A estabilizao foi baseada na ncora de cambio, sendo esta fixada pelo BC, em 1 US$ = 1,00
R$, porm na realidade ficou estabelecida uma banda assimtrica, ou seja, o BC interviria ,
vendendo dlar, toda vez que a paridade chegasse a R$ 1=US$ 1, que era o limite mximo,
porm o limite inferior era indefinido, mas que na pratica era em torno de US$ 0,83 por real.
(BACHA, 1998)
Com essas trs fases concludas, o Real surge como uma nova moeda que foi capaz de
controlar o processo inflacionrio que j percorria dcadas na histria brasileira.

2. REGIME DE METAS DE INFLAO E BANCOS CENTRAIS
INDEPENDENTES

Nesta seo ser abordada a concepo terica do regime de metas de inflao e as criticas
acerca desse regime, assim como o seu desenho institucional no Brasil. Tambm ser

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abordada a relao de independncia do banco central com a adoo do regime de metas
inflacionrias, sob a perspectiva dos Novos Clssicos e dos Ps Keynesianos.

2.1 Regime de Metas de Inflao: Perspectiva Terica dos Novos Clssicos

O regime de metas de inflao faz parte da conduo da politica monetria de alguns pases,
como um mecanismo transparente para o controle da inflao, ou seja, so estabelecidas e
publicadas as metas que devero ser alcanadas em determinado perodo, podendo ou no ter
as chamadas bandas, que so os limites superior e inferior em relao ao centro da meta
estabelecido pela autoridade monetria.
A definio dos intervalos de tolerncia da banda de inflao extremamente relevante para o
regime de metas, para acomodar choques no previstos ou com intensidades fora das
expectativas. (GIAMBIAGI; MATHIAS; VELHO, 2006)
Este regime deriva da teoria econmica do modelo dos novos-clssicos, tambm conhecido
como monetarismo tipo II, cuja base central um contraponto s ideias das expectativas
adaptativas (expectativas com base em acontecimentos passados) do modelo monetarista, dito
em outras palavras, a divergncia esta na regra de formao de expectativa dos agentes
econmicos. A principal oposio se deve ao fato dos novos- clssicos trabalharem com o
pressuposto das expectativas racionais, que em sntese, a utilizao de todas as informaes
possveis pelos agentes econmicos, a fim de antecipar as polticas adotadas pela autoridade
monetria. Embora, haja uma convergncia de ideias entre as escolas monetarista e dos
novos-clssicos, no que diz respeito hiptese de taxa natural de desemprego e a proposio
de que a inflao um fenmeno monetrio. (MODENESI, 2005)
Percebe-se que o regime de metas de inflao, sob a tica dos novos-clssicos, visa fornecer
aos agentes econmicos as informaes sobre as polticas monetrias utilizadas e de que
forma a autoridade monetria esta agindo, para que eles possam balizar suas decises
econmicas.
Decorre desta anlise, que uma politica monetria expansionista, no qual o objetivo o
crescimento real da economia, estaria sendo ineficaz medida que haja antecipao desta
politica pelos agentes econmicos, o que acabaria, apenas, culminando em inflao, ou seja, a
teoria dos novos-clssicos postula a neutralidade da moeda no curto e no longo prazo,
diferentemente dos monetaristas que pressupe a neutralidade da moeda apenas no longo
prazo e dos Keynesianos, que acreditam na no neutralidade da moeda seja no curto como no
longo prazo.
Do ponto de vista prtico a experincia do regime de metas de inflao comeou em 1990
atravs do Banco Central da nova Zelndia e acabou sendo adotado por mais de trinta pases,
inclusive pelo Brasil em 1999. Nesse regime de politica monetria a prpria meta acaba se
transformando em ncora nominal da economia, com isso a busca dessa meta acaba por fazer
com que os Bancos Centrais sejam mais autnomos e tentem manter sua credibilidade intacta,
para que a previsibilidade de suas politicas seja capaz de influenciar nas expectativas dos
agentes econmicos. (TOMBINI, 2011)



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2.2 Regime de Metas de Inflao no Brasil

O regime de metas de inflao foi institudo no Brasil em 1999, passando a ser a nova
ancoragem nominal da economia, aps o fim da ncora cambial, que vigorava at ento, desde
a implantao do Plano Real.
O que motivou o fim da ncora cambial foi a prpria incapacidade na manuteno deste
regime pelo banco central, uma vez que para manter o equilbrio no balano de pagamentos,
com dficit crescente, e do cmbio, o banco central era obrigado a praticar altas taxa de juros
para atrair capitais externos para assegurar o equilbrio do BP e a manuteno das reservas,
alm da interveno no mercado cambial, atravs da compra e venda de dlares. Porm, isso
acarretava em um forte desequilbrio fiscal, j que grande parte da divida pblica interna
estava atrelada a Selic e, tambm, exausto das reservas. Agentes econmicos, internamente e
externamente, percebendo que o banco central do Brasil no conseguiria manter esse regime
cambial dentro da banda por ele definida, especularam fortemente contra o Real. Com vistas a
preservar o pequeno volume de reservas internacionais, j que cedo ou tarde as mesmas iriam
se esgotar, o banco central, atravs do comunicado n. 6.563, de 1999 deixa de intervir no
mercado cambial e passa a adotar o regime de cmbio flexvel, abandonando o regime de
metas cambiais. (MODENESI, 2005)
O regime de metas de inflao no Brasil funciona, basicamente, com o seguinte desenho
institucional: CMN (Conselho Monetrio Nacional) estabelece a meta de inflao; Banco
Central do Brasil o responsvel por seu cumprimento; COMPOM (Comit de Politica
Monetria) fixa a taxa de juros de curto prazo (SELIC). (BANCO CENTRAL DO BRASIL -
Sistema de Metas para a Inflao, 2013)
O decreto que instituiu oficialmente o regime de metas de inflao no Brasil foi o de
N
o
3.088, de 21 de junho de 1999. Onde estabelece que ao banco central do Brasil compete
executar as polticas necessrias para cumprimento das metas fixadas, metas essas
estabelecidas pelo CMN (Conselho Monetrio Nacional) , com o respectivo intervalo de
tolerncia. Esse decreto ainda estabelece que caso a meta no tenha sido alcanada, o
presidente do banco central do Brasil divulgar publicamente as razes do descumprimento,
por meio de carta aberta ao Ministro de Estado da Fazenda, que dever conter: I - descrio
detalhada das causas do descumprimento; II providncias para assegurar o retorno da inflao
aos limites estabelecidos; e III - o prazo no qual se espera que as providncias produzam
efeito. (BANCO CENTRAL DO BRASIL, decreto N. 3.088 1999)
O ndice de preos ao consumidor amplo (IPCA), calculado pelo IBGE, e a taxa Selic foram
escolhidos para serem, respectivamente, indicador e instrumento, de referncia no regime de
metas de inflao brasileiro. O primeiro foi escolhido para medida de referncia para as
metas, por absorver fatores sazonais e choques temporrios e a segunda por ser a um ndice
pelo qual as taxas de juros cobradas pelo mercado se balizam. (PEREIRA; SILVA, 2009)
Desde a adoo do regime de metas at a data delimitada de pesquisa deste trabalho (2010), a
inflao efetiva ultrapassou o intervalo de tolerncia em 2001, 2002 e 2003. Em 2004, 2005,
2008, o IPCA ficou acima do centro da meta, mas dentro do limite superior do intervalo de
tolerncia, tendo ficado abaixo do centro da meta em 2006, 2007, 2009 e 2010, conforme
demonstrado na tabela 1.



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Tabela 1 - Histrico de Metas para Inflao no Brasil 1999 2010
Ano Norma Meta (%) Banda (p.p)
Limite Inferior
e Superior (%)
Inflao
Efetiva (IPCA
% a.a)
1999 - 8 2 6 - 10 8,94
2000 Resoluo 2.615 6 2 4 - 8 5,97
2001 - 4 2 2 - 6 7,67
2002 Resoluo 2.744 3,5 2 1,5 - 5,5 12,53
2003 Resoluo 2.973 4 2,5 1,5 - 6,5 9,3
2004 Resoluo 3.109 5,5 2,5 3 - 8 7,6
2005 Resoluo 3.108 4,5 2,5 2 - 7 5,69
2006 Resoluo 3.210 4,5 2 2,5-6,5 3,14
2007 Resoluo 3.291 4,5 2 2,5-6,5 4,46
2008 Resoluo 3.378 4,5 2 2,5-6,5 5,9
2009 Resoluo 3.463 4,5 2 2,5-6,5 4,31
2010 Resoluo 3.584 4,5 2 2,5-6,5 5,91
Fonte: Banco Central do Brasil. Elaborao: Autor.

O no cumprimento da meta em 2001 foi justificado pelo presidente do banco central, em
carta aberta direcionada ao Ministro da Fazenda, devido aos choques externos, como a
desacelerao da economia mundial, crise Argentina e os ataques terroristas nos Estados
Unidos, que provocaram forte presso de depreciao do real, pressionando os preos
internos. No mbito interno, a justificativa foi o crescimento acentuado dos preos
administrados por contrato, principalmente das tarifas de energia eltrica. (BANCO
CENTRAL DO BRASIL, Carta Aberta: Presi-2002/159 )
J em 2002, o no cumprimento foi justificado por uma conjugao entre a crise de confiana
na evoluo da economia brasileira e um forte aumento da averso ao risco nos mercados
internacionais. Esses fatores se refletiram em turbulncias no mercado financeiro domstico,
em dificuldades na administrao da dvida pblica e em quedas bruscas no financiamento
externo do pas, com consequncias negativas sobre a inflao e o nvel de atividade na
economia. Neste sentido, o no cumprimento da meta em 2002 foi atribudo a trs fatores: i)
forte depreciao cambial; ii) evoluo dos preos administrados por contrato e monitorados;
e iii) deteriorao das expectativas para a inflao. (BANCO CENTRAL DO BRASIL, Carta
Aberta: Presi-2003/0177)
Por fim, em 2003 a causa do no cumprimento da meta foi justificada em razo de 5
componentes inflacionrios: i) a depreciao cambial; ii) a inrcia associada parcela da
inflao que excedeu a meta em 2002; iii) expectativas de inflao acima da meta; iv) inflao
dos preos livres e v) inflao dos preos administrados. (BANCO CENTRAL DO BRASIL,
Carta Aberta: Presi-2004/264)
Verifica-se ainda que no ano de 2003 houve uma mudana da banda, que passou de 2 para 2,5
pontos percentuais (Resoluo 2.972) e retornando para 2 em 2006 ( Resoluo 3.210). O
centro da meta central ficou estabilizado em 4,5% a partir de 2005 at o ano de 2010.



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2.3 Independncia do Banco Central

O estabelecimento de uma ncora na economia, seja ela cambial, monetria ou inflacionria,
faz com que a politica monetria tenha de seguir um compromisso com aquele sistema que foi
escolhido como estratgia de ancoragem da economia. Tal estratgia tem duas funes: a
primeira coordenao das expectativas inflacionrias e a segunda o balizamento da
formao de preos por partes dos agentes econmicos, por isso que a ncora acaba por ser
um componente importante para estabilizao inflacionria, diminuindo o risco do vis
inflacionrio. (MODENESI, 2005)
H uma discusso acerca da flexibilidade ou no dos instrumentos de politica monetria
utilizado pelos bancos centrais em regimes de metas cambiais, monetria e de inflao. Tal
discusso diz respeito sobre de que modo dever ser a atuao do Banco Central, se
discricionria (ativismo monetrio), conduzindo a politica monetria de acordo com o cenrio
econmico vigente, sem objetivos pr-estabelecidos, ou normativa, cuja caracterstica a
inversa da primeira, sendo que o banco central utiliza a politica monetria de acordo com
objetivos preestabelecidos, sem levar em conta o cenrio econmico vigente.
A dicotomia, mencionada acima, envolve a questo de independncia dos bancos centrais, que
se apoia nos pressupostos da teoria dos novos-clssicos: neutralidade da moeda (alteraes
monetrias no afeta variveis reais nem no curto e nem no longo prazo), taxa natural de
desemprego (desemprego voluntrio e friccional), expectativas racionais, equilbrio continuo
de mercados (os preos so flexveis, portanto se ajustam instantaneamente as alteraes entre
oferta e demanda) e a curva de Phillips vertical tanto no curto quanto no longo prazo, pois os
agentes tem pleno conhecimento do funcionamento da economia, s podem ser iludidos por
um curtssimo perodo de tempo.( BULIO; RAIMUNDO, 2008)
Partindo desta anlise, conclui-se que a politica monetria no altera as variveis reais e,
portanto, seu nico objetivo deve ser a busca da estabilidade de preos, conforme, tambm,
preconiza a escola monetarista.
A tese de independncia do Banco Central parte de dois fundamentos: o primeiro refere-se
aceitao da existncia do vis inflacionrio na conduo da politica monetria; o segundo
refere-se evidncia emprica da relao negativa entre Banco Central Independente e
inflao, verificada, principalmente, nos pases mais industrializados. (MODENESI, 2005)
Quanto questo do vis inflacionrio, os apoiadores do regime de metas de inflao,
abordam a tese de que governantes e empresrios possuem uma alta propenso a gerar
inflao, pois tais agentes reivindicam redues nas taxas de juros e politicas de crdito-fcil,
ou ainda algum bnus politico-eleitoral de curto prazo no caso, especificamente, dos
governantes, por isso um Banco Central independente faria jus a tais crenas. (SICS, 2002)
J o segundo argumento, a respeito da correlao negativa entre Banco Central Independente
e inflao, baseia-se nos trabalhos de Cukierman, Neyapti, e Webb (1992), que elaboraram
diferentes critrios para abordagem do tema em 72 pases, sendo 21 pases industrializados e
51 em desenvolvimento, inclusive o Brasil, levando-se em conta: as regras estatutrias
(independncia legal); frequncia de substituio dos presidentes dos Bancos Centrais (grau
de rotatividade) e um questionrio respondido por funcionrios de vrios Bancos Centrais
especialistas em politica monetria. Em sntese, a respeito deste trabalho, constatou-se
evidencias favorveis tese de independncia dos Bancos centrais. (MODENESI, 2005)

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Este ltimo argumento, no deve ser tratado como sendo conclusivo para comprovao
emprica da correlao negativa entre Independncia dos Bancos Centrais e inflao, pois o
prprio Cukierman admite insatisfao em relao qualidade das medidas empregadas: os
ndices existentes so indicadores incompletos e cheios de rudos [...] o seu uso dever ser
suplementado pela critica no contexto do problema em considerao (CUKIERMAN,
1996:394 apud MODENESI, 2005 p.186).

2.4 Independncia do Banco Central: Uma Anlise Crtica

A principal corrente que contrape os argumentos dos novos-clssicos, a respeito da
independncia do banco central, a Ps-Keynesiana. Essa divergncia se encontra na
oposio de alguns pressupostos teoria dos Novos-Clssicos.
A primeira divergncia se d na questo da neutralidade da moeda. Para os Ps-Keynesianos a
moeda no neutra nem no curto nem no longo prazo, sendo capaz de atuar sobre a produo
e o emprego, portanto a politica monetria repercute sobre o lado real da economia. Essa
relao se d por conta da formao das expectativas, pois a escola Ps-keynesiana trabalha
sob a hiptese de expectativas sob incertezas no probabilsticas, diferentemente das
expectativas racionais dos Novos-Clssicos.
Nesse sentido, a moeda por seu atributo de liquidez absoluta, pode se configurar dentro dos
portflios dos agentes, em suas motivaes e decises sob cenrios econmicos incertos,
podendo esses agentes reter moeda em vez de us-las para consumo, portanto aferindo-se
desta forma a no neutralidade da moeda. (PAULA, 2009)
Dessa pressuposio decorre que reduzir a politica monetria ao papel exclusivo de
estabilidade de preos em detrimento do crescimento econmico no faz sentido, embora no
significa dizer que deva haver lenincia do banco central em relao inflao. Cabe assim
dizer que a politica monetria no deve ser tomada, como no caso de um banco central
Independente, como exclusiva de outras politicas econmicas para alcanar os objetivos
macroeconmicos reais, sob pena de custos sociais elevados, em funo da divergncia entre
banco central e Governo. (FREITAS,2006)
Em sntese, para os Ps-Keynesianos, a poltica econmica deve-se pautar em garantir a
estabilidade macroeconmica e no somente a estabilidade de preos. Essa politica deve agir
no sentido de coordenao fiscal, monetria, cambial e salarial, estimulando a demanda
agregada, reduzindo incertezas e gerando incentivos a novos investimentos na economia. Ao
ter somente um compromisso institucional sem flexibilidade de coordenao, como no caso
de um banco central independente, com primazia da politica monetria sob as demais,
utilizando-se da taxa de juros como principal instrumental dessa politica, acabar por gerar
uma elevao da dvida pblica, afetando a poltica fiscal, um aumento da inadimplncia nas
operaes de crdito e o desincentivo a novos investimentos, alm de outros problemas
decorrentes desses efeitos. (PAULA, 2009)
Outra divergncia refere-se ao fato de no haver ponto de equilbrio contnuo e estvel com
autorregulao do sistema econmico para os Ps-Keynesianos, o que faz com que a poltica
monetria tenha efeitos reais na economia, mesmo que tais politicas sejam identificadas pelos
agentes. (BULIO; RAIMUNDO, 2008)

11





O prprio Milton Friedman tambm se coloca contra a ideia de bancos centrais
independentes, pois ele acredita que um poder muito grande para ficar a cargo de poucos
homens, sem que seja exercido nenhum controle efetivo pelo corpo poltico ou social.
(MENDONA, 2000)
Mendona (2003) menciona ainda quatro desvantagens a serem destacadas, em relao tese
de Independncia do banco central, so elas: (1) a politica monetria no pode ser usado de
maneira anticclica; (2) base terica no est consistentemente slida; (3) no uma estrutura
democrtica, pois perde qualquer tipo de controle social; (4) no impede o aumento do dficit
fiscal via reduo da taxa de juros.

3. ANLISE DO REGIME DE METAS DE INFLAO NO SEGUNDO MANDATO
DO GOVERNO LULA, 2007-2010

Nesta seo ser abordado a analise do IPCA e sua relao com os preos administrados; e os
impactos da elevao da taxa de juros, principal instrumento monetrio utilizado pelo banco
central do Brasil, para manuteno do regime de metas de inflao, sobre a economia
brasileira, no perodo de segundo mandato do Presidente Lula, embora por vezes haja uma
avaliao do comportamento e evoluo dos dois mandatos, j que h uma continuidade da
politica econmica implantada a partir de 2003. Esse impacto da taxa de juros ser analisado
sobre as variveis econmicas: investimento, consumo e dvida pblica federal.

3.1 Relao entre IPCA e os Preos Administrados

O ndice de preo oficial utilizado como referencia pelo Conselho Monetrio Nacional para a
inflao no Brasil, ou seja, o IPCA, tambm apresenta algumas controvrsias entre os
economistas, por ser um ndice sensvel aos preos administrados.
O IPCA (ndice de Preo ao Consumidor Amplo) mede a variao de preos consumidos por
famlias, cuja renda esta entre 1 a 40 salrios mnimos e abrange 11 regies metropolitanas,
so elas: Rio de Janeiro, Porto Alegre, Belo Horizonte, Recife, So Paulo, Braslia, Belm,
Fortaleza, Salvador, Curitiba e Goinia. O ndice composto pelos grupos: Alimentao e
Bebidas, Habitao, Artigos de Residncia, Vesturio, transportes, Sade e Cuidados
Pessoais, Despesas Pessoais, Educao e Comunicao. O clculo feito atravs da variao
dos preos de bens e servios entre dois perodos, sendo o preo vigente em relao ao
perodo base. (IBGE - ndices, Preos e Custos, 2013)
Por sua vez, os preos administrados referem-se aos preos que no atendem a lgica de
mercado, ou seja, as regras de oferta e demanda, pois so estabelecidos por contrato ou por
rgo pblico. A participao destes preos representa em torno de 28% no IPCA, sendo que
a maior participao relativa se d em 6 subgrupos: Derivados de petrleo (5%), Transporte (
5%), Servios Telefnicos (4,5%), Plano de Sade (3,5%), Energia Eltrica Residencial (
3,1%) e Produtos Farmacuticos (2,7%), juntos esses itens representam mais de 80% dos
preos administrados.( BANCO CENTRAL PMF, 2012)
Os preos administrados sofrem influncia significativa da taxa de cmbio, principalmente, no
que se refere energia eltrica, pois uma grande quantidade utilizada no Brasil gerada por

12





Itaipu, que precificada em dlares e esse custo considerado na frmula de reajuste anual
de tarifas praticadas pelas distribuidoras de energia. J o preo dos derivados de petrleo
definido pela Petrobrs, que os ajusta periodicamente, procurando manter a equivalncia em
relao aos preos internacionais em reais. Os servios telefnicos so reajustados por uma
combinao de outros ndices dentre eles: IPCA, INPC, IGP-DI e IGP-M. (FIGUEIREDO;
FERREIRA, 2002)
A influncia da inflao passada sobre os preos administrados e sua inelasticidade a
demanda e a oferta assim descrita por Mendona (2007):

Deve-se ressaltar que cada varivel que compe os preos administrados tem
diferentes polticas de reajustes, o que, por conseguinte, influencia outros preos
livres ou administrados. Um atributo dos itens que compem os preos
administrados que eles possuem baixa sensibilidade oferta e demanda, como,
por exemplo, tarifas de energia e telefone fixo. Ademais, h a presena de um
carter inercial nos preos administrados, uma vez que os reajustes so feitos a partir
de contratos atrelados variao passada dos ndices de preos. (MENDONA,
2007, p. 437)

A figura 1 mostra que houve uma maior elevao dos preos livres em relao aos
administrados a partir de 2007 e se manteve assim at 2010. Esse fato se deve a prpria
caracterstica dos preos administrados que so mais insensveis demanda do que os preos
livres, por exemplo, em 2009 com impactos mais fortes da crise internacional no pas, os
preos livres praticamente se igualaram aos preos monitorados, j em 2010, quando houve
um forte crescimento da economia brasileira, houve um descolamento dos preos livres, j os
administrados, praticamente, permaneceram estabilizados.



Figura 1- IPCA: Preos Administrados e Livres
Fonte: Banco Central do Brasil

A inflao dos preos administrados apresenta maior grau de persistncia do que a inflao
dos preos livres, aumentando a inrcia inflacionria geral. Alm disso, a elasticidade dos

13





preos administrados em relao s mudanas na poltica monetria acaba sendo muito
menor.

3.2 Impactos da Elevao da Taxa de Juros Sobre o Investimento

Inicialmente, ser analisado qual o patamar das taxa de juros do Brasil no perodo de 2007 a
2010. Na figura 2 verifica-se que o patamar mdio ficou em torno de 11 %, relativamente alta
se comparada com os pases desenvolvidos, que oscilaram com uma taxa de juros prxima a
zero.
Percebe-se, ainda na figura 2, que h certa rigidez de queda da taxa de juros no Brasil, apesar
de 2009 ter havido uma reduo, que se deve, fortemente, a fatores externos em decorrncia
do agravamento da crise mundial de 2008 e no modificao da estrutura econmica interna.
Segundo Mendona (2007), h duas razes que explica essa rigidez para baixo da taxa de
juros: (i) elevao do risco de insolvncia do Governo, medida que os investidores podem
migrar para outros mercados e por consequncia, gera a desvalorizao da moeda local e,
assim, pressionando a inflao; e (ii) necessidade de aumentar a carga tributria, para que a
divida pblica no fique fora de controle.
As duas causas apontadas por Medona (2007) para rigidez de queda da taxa de juros, talvez,
se deva ao nus politico em relao elevao da inflao e ao aumento da carga tributria ou
a criao de uma nova contribuio para financiar a dvida pblica, ou seja, so medidas, que
assim como outras necessrias para um maior desenvolvimento estratgico a mdio e longo
prazo do Brasil, tem um freio institucional muito forte, devido estrutura montada no
cenrio poltico-econmico, cujo interesse de certos grupos exerce grande presso politica nas
decises e projetos do governo.


Figura 2 - Histrico das taxas de juros fixadas pelo Copom e evoluo da taxa Selic 2007-2010
Fonte: Banco Central do Brasil. Elaborao: Autor.

10.75
8.75
13.75
11.25
10.66
8.65
13.66
11.18
8
9
10
11
12
13
14
15
2010 2009 2008 2007
Meta SELIC % a.a Taxa SELIC % a.a

14





Para que a economia brasileira possa crescer a uma taxa de 5% a.a, durante certo perodo de
tempo, sem gerar presses inflacionrias, e assim evitar o chamado stop-and-go na economia,
a taxa de investimento deveria ser pelo menos 25% do PIB. Isso no ocorre, em razo,
principalmente, da elevada taxa de juros reais do Brasil, que uma das maiores do mundo, o
que torna elevado o custo de capital, uma vez que os empresrios ao avaliarem os projetos de
investimentos levam em conta o custo mdio ponderado do capital, que a mdia entre o
custo de oportunidade de capital prprio e de terceiros. (OUREIRO et al., 2012)
O custo de oportunidade do capital prprio a soma entre a taxa de retorno dos investimentos
livres de riscos, como as LFT (Letras Financeiras do Tesouro), que so ttulos pblicos ps-
fixados, indexadas a taxa SELIC, e o prmio de risco que os empresrios exigem para
investirem na empresa. Tomando por base o perodo de anlise deste trabalho (2007-2010), a
taxa SELIC ficou em 11 % na mdia do perodo, o que significa dizer que o prmio de risco
de se investir em uma determinada empresa teria de ser maior, ou no mnimo igual a 11%, que
foi taxa mdia deste perodo, trata-se de um valor muito razovel, que desincentiva o
investimento produtivo e favorece a investimento financeiro.
J o custo de capital de terceiros pode ser obtido de duas maneiras: (i) venda de ttulos no
mercado de capitais; e (ii) emprstimos junto ao sistema bancrio. No primeiro caso, devido
ao incipiente mercado de capitais, torna-se pouco relevante. O segundo a principal fonte de
capital de terceiros das empresas brasileiras, porm como possui um elevado spread cobrado
pelos bancos brasileiros, torna o custo de emprstimos bancrio alto e, consequentemente, um
elevado custo de capital para as empresas. (OUREIRO et al., 2012)
Na figura 3, observa-se que a relao taxa de juros e taxa de investimento, segue certa
normalidade a partir de 2007 at 2010, ou seja, quando a taxa de juros aumenta (diminui) a
taxa de investimento diminui ( aumenta). Apesar de 2003 no seguir esta normalidade, essa
figura importante para verificar que outros fatores que no somente a taxa de juros
influencia na deciso do empresrio de investir, por exemplo, as expectativas do cenrio
econmico futuro, pois visto que a maior taxa de investimento, no ano de 2010, aconteceu
justamente no ano em que o PIB alcanou seu maior crescimento - 7,5%, cuja taxa
investimento foi de 19,5% do PIB, ou seja, se analisar o crescimento econmico a nvel
sustentado, tomando por base os 25% da taxa de investimento sobre o PIB, o Brasil esteve
distante de alcanar esse resultado no perodo.












15






Figura 3- Evoluo da Taxa de investimento, Taxa SELIC e PIB (%) - 2003-2010
Fonte: IBGE e BANCO CENTRAL. Elaborao: Autor.

Portanto, a diminuio da taxa de juros condio suficiente para o crescimento da taxa de
investimento, mas no necessrio para que isso ocorra.

3.3 Impactos da Elevao da Taxa de Juros Sobre o Consumo

Quando o Conselho Monetrio Nacional eleva a taxa de juros, seu principal foco
desaquecer o consumo, entendida como principal responsvel pela presso inflacionria.
Porm, essa varivel que detm maior participao no PIB pelo lado da demanda, o que
significa dizer, que em grande medida, ela foi a responsvel pelo crescimento do PIB (sob a
tica da demanda) no segundo mandato do presidente Lula. Esse crescimento foi
acompanhado por uma alta expanso do crdito e um aumento da renda.
Em relao ao crescimento do consumo induzido pela renda, pode-se destacar a caractersticas
de gasto autnomo, decorrente da melhoria da sua distribuio, principalmente referente ao
gasto pblico, s transferncias (Benefcios de Prestao Continuada) e ao incremento real do
salrio mnimo. Porm, esse padro de crescimento perde o seu crescente dinamismo em
razo da estabilizao do multiplicador da renda, que foi ampliado consideravelmente no
perodo do governo Lula, por conta da melhoria na sua distribuio. (CARNEIRO, 2010)
No caso da contribuio do crdito, para assegurar o patamar de consumo, foi gerada por um
maior endividamento das famlias, j que o crdito passou de 24% em 2003 para 45% , como
participao total no PIB, porm esse crescimento no foi acompanhado por reformas
estruturais que possibilitassem um aumento generalizado de produtividade da economia
brasileira. J o nvel de consumo se manteve estvel no perodo, na mdia de 60% do PIB,
conforme demonstrado na figura 4.



16







Figura 4 Evoluo do Consumo das Famlias e Crdito Total % do PIB, 2003-2010
Fonte: Banco Central do Brasil. Elaborao: Autor.

A principal limitao para a expanso do crdito decorre da taxa de juros, pois como o crdito
ao consumo constitui uma antecipao de renda futura, taxas de juros elevada significam
descontar a renda futura a essas taxas, o que reduz o poder de compra antecipado e seu
impacto no consumo. Com relao oferta desses crditos, principalmente os bancos
comerciais, o rpido aumento da participao do crdito s pessoas fsicas em seus portflios,
concedido a altas taxas de juros, implica em aumento de risco do emprstimo bancrio -
Inadimplncia, cujo reflexo se d na moderao do crescimento de crdito a pessoas fsicas.
(CARNEIRO, 2010)
Em outras palavras, significa dizer que, quando o crescimento econmico puxado pelo
consumo, logo este ser desestimulado pelo aumento da taxa de juros e no fim o que ir
aumentar de fato ser o nvel de endividamento das famlias, com reduo, ou na melhor das
hipteses com a estabilizao, da taxa de investimento, ou seja, ser um crescimento que
alguns economistas chamam de stop-and-go, j que a oferta interna no curto prazo no
atender esta demanda, visto o baixo nvel da taxa de investimento, que ainda mais
desestimulado com taxa de juros elevada. Nesse cenrio, esse tipo de crescimento acaba
pressionando a balana comercial, visto que parte deste consumo do mercado interno ter de
ser suprida pelas importaes.
Segundo Neto e Cruz (2008) h dois motivos que podem esgotar o efeito do consumo no ciclo
de crescimento brasileiro: (i) o prprio comportamento dos consumidores, pois eles no iro
se endividar indefinidamente, j que em algum momento tero de reduzir seu consumo para o
pagamento de suas dividas; e (ii) inverso das contas externas, devido ao aumento das
importaes e somados ao aumento do dficits em servios e rendas, tendem a diminuir o
consumo, tanto pela desvalorizao do cmbio, quanto pela desacelerao da economia
mundial, advindo da crise de 2008.

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Um dos principais desafios do pas coordenar as condies macroeconmicas de curto e
mdio prazo, para que permita nos prximos anos a varivel investimento tenha uma maior
participao no PIB, para que possa atender a demanda do mercado interno, haja visto que
durante o governo Lula foi incorporada uma significativa parcela da populao no mercado de
consumo, a chamada nova classe mdia.

3.4 Impactos da Elevao da Taxa de Juros Sobre a Dvida Pblica Federal

A relevncia da taxa de juros em relao a divida pblica brasileira se d em razo da
correlao positiva entre essas variveis, pois medida que a taxa de juros se eleva a dvida
pblica aumenta.
No Brasil, em relao aos anos de 2003 a 2010, a participao da DPFi ( Dvida Pblica
Federal interna) cresceu mais do que a DPFe (Divida Pblica Federal externa), uma vez que
esta apresentou taxas negativas de crescimento no perodo, com exceo feita ao ano de 2009,
ano que refletiu as consequncias da crise de 2008.Essa trajetria vista na figura 5, onde
mostrado a evoluo anual mdia do endividamento pblico federal externo, interno e total,
com a trajetria mdia da taxa Selic.


Figura 5 Evoluo mdia anual, em relao ao ano anterior, da Divida Pblica Federal, Interna e
Externa; Taxa Selic % 2003-2010
Fonte: Banco Central do Brasil e Tesouro Nacional. Elaborao: Autor.

A DPFi foi responsvel por 88% da divida pblica federal (DPFi + DPFe) mdia do perodo.
O ttulo pblico da DPFi com maior participao, em termos de gastos com pagamento, a
LFT (Letras Financeiras do Tesouro), que um ttulo ps-fixado atrelado taxa Selic. Esse
ttulo teve participao mdia no perodo de 2003 a 2010 em relao ao total da DPFi de
23
16
9
14
12 13
9
10
13.55
10.96
11.73
9.02
10.94
3.38
7.27
11.05
17.69
17.00
20.29 15.21 14.62
5.11
7.41
13.33
3.68
(5.41)
(16.92)
(21.02)
(15.09)
(13.09)
5.73
(15.72)
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Evoluo Dvida Pblica
Federal Externa - mdia
anual %
Evoluo Dvida Pblica
Federal Interna - mdia
anual %
Evoluo da Dvida Pblica
Federal- mdia anual %
Taxa Selic - Mdia anual %

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45%, ou seja, representa quase a metade do que o governo gastou em relao ao
endividamento interno. J a DPFe foi responsvel por 12% da dvida pblica federal mdia do
perodo, sendo a maior participao da divida mobiliria, que representa 77% do total da
DPFe. (TESOURO NACIONAL, 2013)
Dado que a DPFi a grande responsvel pelo endividamento total, e que em sua composio
o titulo de maior participao indexado a taxa Selic, com um peso relativo nos gastos de
45%, fica claro que o regime de metas de inflao, utilizando como principal instrumento a
taxa de juros, a tendncia foi e ser o continuo crescimento do endividamento pblico,
conforme demonstrado na figura 5.
O que fica claro nesta anlise a correspondncia da perda de qualidade do endividamento
brasileiro, pois ao trocar a divida externa (DPFe), cujo juro menor e o prazo maior, por
divida interna (DPFi), que possui prazos menores e juros mais elevados, tem-se uma piora da
dvida publica federal total, seja no montante a ser pago, seja no prazo menos dilatado, o que
pressiona ainda mais a poltica fiscal do governo.(FILGUEIRAS; GONALVES, 2007)
Na tabela 2 so mostrados os valores correspondentes ao total da DPFi e os juros incorridos
no perodo. Os juros corresponderam a mais de R$ 700 bilhes de reais nos 8 anos analisados,
o que certamente teria impactos mais positivos na economia e para a sociedade, se aplicados
em outras reas, j que esse gasto do governo no gera emprego, renda e, tampouco,
benefcios para a populao como um todo. Pelo contrrio, tais gastos reforam ainda mais as
desigualdades no pas ao concentrar, ainda mais, a renda nas mos de quem j detm grande
parte dela.

Tabela 2 - Execuo da Despesa Total da DPFi e de Juros , 2003- 2010
PERODO
Total Principal da
DPFi em R$
Total de Juros da
DPFi em R$
2003 439.936.682.465,58 46.998.627.275,88
2004 408.108.495.599,07 56.512.782.475,15
2005 529.735.023.321,28 73.442.247.703,03
2006 456.001.240.329,79 134.632.541.458,37
2007 451.008.080.803,47 126.104.142.724,90
2008 441.076.328.123,78 99.942.200.464,74
2009 507.384.705.601,02 114.088.698.005,46
2010 501.768.181.585,43 112.479.748.911,39
Total 3.735.018.737.829,42 764.200.989.018,92
Fonte: Tesouro Nacional. Elaborao: Autor.

O esforo do governo para o pagamento desses juros advm do chamado supervit fiscal
primrio, que a diferena entre a arrecadao do governo e seus gastos correntes e de
investimento, excluindo-se as despensas financeiras. Por sua vez, o dficit fiscal nominal
inclui todas as despesas, inclusive as financeiras. Ento, quanto maior o supervit primrio,
menor poder ser o dficit nominal e, portanto, maior o volume de recursos pblicos
utilizados para o pagamento de juros.

19





Segundo Sics (2003), o efeito negativo do endividamento do governo na economia se d em
funo de um trip ortodoxo-liberal, a saber: (i) cmbio flutuante com mobilidade de capitais
(isto , liberalizao financeira externa); (ii) regime de metas de inflao com um banco
central autnomo; e (iii) regime de metas para os supervits fiscais primrios, cujo principal
objetivo fazer com que um governo ganhe credibilidade para acumular uma grande
reputao perante os mercados financeiro domstico e internacional. Porm, essa
credibilidade retira do governo grande parte da sua capacidade de intervir na economia
atravs do uso das polticas monetria, cambial e fiscal.
Portanto, o instrumental monetrio da taxa de juros no regime de metas de inflao, afetou
diretamente a dvida pblica federal no governo Lula, alm de influenciar nas questes de
politicas fiscais, como no caso do supervit primrio, que reprime os investimentos em outras
reas mais carentes de recursos e com peso estratgico para o desenvolvimento do pas como
o caso da educao, sade, infraestrutura, entre outros.

CONCLUSO

O presente trabalho elencou algumas das principais discusses sobre o regime de metas de
inflao, assim como, as abordagens tericas que visam dar suporte ou negar esse regime.
Nesse contexto, foram elaborados temas importantes para uma anlise e reflexo, sobre
comportamento dos bancos centrais e instrumentos monetrios utilizados para conduo da
estabilidade econmica.
Os dados mostram que apesar da elevao da taxa de juros assegurar certa estabilidade de
preos, h efeitos negativos sobre outras variveis econmicas importantes para o
desenvolvimento do pas. Tais efeitos acabam sendo indutores da prpria dependncia da
manuteno dos preos atravs da taxa de juros, ou seja, dado que a oferta no tem estrutura
para atender uma demanda interna, que se elevou bastante no governo Lula, as politicas
monetrias no curto prazo acabam por inibir consumo e ao mesmo tempo investimentos, alm
de aumentar a dvida pblica federal.
Neste sentido, este trabalho contribui para ampliar o debate acerca de uma melhor conduo
monetria e de poltica estratgica de longo prazo para que o Brasil possa de fato ter taxas de
crescimento constantes e sustentveis, garantido por um equilbrio entre oferta e demanda,
para que no ocorra o chamado stop-and-go, derivado de um crescimento pautado no
consumo, e, consequentemente, pressionando o banco central a elevar taxa de juros, para
manuteno do regime de metas de inflao, dado a insuficincia dos fatores de oferta.
Uma abordagem sobre fatores advindos do crescimento pautado no consumo, tema
mencionado, mas no analisado com profundidade neste trabalho, pode ser estudado em uma
perspectiva de crescimento na teoria desenvolvimentista encontrado em Rostow W.W . Uma
vez que aparentemente vivemos uma falsa quinta fase de desenvolvimento elaborada por
Rostow W. W., chamada de era do consumo em massa, essa no pode ser considerada
verdadeira para o caso brasileiro, pois as fases anteriores so pr-condies para as fases
posteriores, como a terceira fase decolagem, ocorre quando os setores industrializados
passam a crescer mais que outros setores e vemos que no perodo analisado isso no ocorreu,
devido as baixa taxas de investimentos, no possvel partir para quarta fase a marcha para
maturidade, onde h domnio da tecnologia de ponta e a possibilidade de produo de

20





qualquer bem industrial torna-se uma realidade, sendo assim a era do consumo em massa,
cuja caracterstica de um alto nvel de vida e o consumo de bens durveis representam maior
parte do consumo, no consistente para evoluo do desenvolvimento econmica do Brasil,
pelo contrrio o consumo se d atravs de uma necessidade social, que leva a sociedade a um
estgio em que h uma precarizao do trabalho, onde as pessoas trabalham cada vez mais,
com o propsito do consumo e, quando o saldo salarial advindo do trabalho no suficiente
para o consumo desses bens durveis, h uma elevao do crdito, conforme mostrado no
trabalho. (SOUZA, 2005)

BIBLIOGRAFIA

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