Riesgo:

Es la probabilidad asociada que tiene un evento real de diferir con el esperado. Un principio
elemental en finanzas es resolver la relacin riesgo rendimiento: el riesgo es un elemento
bsico en razn de que lo que se evala y el rendimiento es la utilidad o ganancia esperada de los
activos, en relacin a su costo de oportunidad; se determinan en funcin a los observados.

Las medidas del riesgo:

Media Aritmtica(con datos histricos)
La media aritmtica se calcula sumando los rendimientos de un activo y dividiendo esa suma por la
cantidad de observaciones. La frmula se puede definir de la siguiente manera:
_ n
R = ( Ri ) / n
i=1
Donde el rendimiento promedio R es igual a la suma de los retornos de los i rendimientos del activo
para cada perodo y n es igual a la cantidad de observaciones.

Riesgo de un Activo
Las medidas ms conocidas del riesgo de un activo son su Varianza y su Desvo Standard, las cuales
representan la desviacin de la media o dicho de otra manera, cunto es probable que se desven
los rendimientos esperados respecto del valor ms probable o medio esperado. Al riesgo que
corre un activo, en finanzas, se lo conoce como volatilidad, que debe entenderse como la
fluctuacin que puede sufrir un activo en el tiempo.

Varianza:
2
= (R - Ri)
2
/ n

Desvo Standard: =

Respecto de la desviacin estndar se debe tener presente lo siguiente:
a) A mayor desviacin estndar, mayor es la variabilidad(Volatilidad) de activo y por lo tanto
mayor es su riesgo.
b) Es una medida estadstica muy til siempre y cuando la distribucin de probabilidad del
rendimiento del activo siga una distribucin normal.

Rendimiento de un portafolio

El rendimiento esperado de un portafolio de activos puede ser calculado como el promedio
ponderado de los rendimientos esperados de los activos que componen ese portafolio. La
ponderacin de cada activo se realiza en funcin de su capitalizacin o valor de mercado respecto
del portafolio total.

La funcin puede expresarse de la siguiente forma:
Rp = Ra * wa + Rb * wb + Rc * wc + Rd * wd +....+ Rn * wn

En donde Ra, Rb, Rc, Rd....n representan los rendimientos de cada activo del portafolio. Y donde
wa, wb, wc, wd...n representa la participacin porcentual de cada activo dentro del portafolio en
trminos de su valor de mercado.

Varianza del portafolio
A partir de la exposicin anterior, se sabe que el rendimiento esperado de un portafolio que
contiene inversiones iguales en las acciones U y L es 22.5%.



Riesgo de un Portafolio

No slo influye el promedio ponderado de las desviaciones de cada activo, sino que tambin
influye la correlacin entre los mismos, que permite disminuir el riesgo total del portafolio,
mediante un proceso que se llama diversificacin.

Habr diversificacin cuando la correlacin sea menor a 1.

El efecto de la diversificacin se mide entonces, con las medidas de dispersin de la media. As la
varianza de un portafolio de 2 activos puede expresarse con la siguiente frmula:

2
p = w
2
1
*
2
1
+ w
2
2
*
2
2
+ 2 * w
1
* w
2
* 12

Es decir, la varianza del portafolio depende de las varianzas de cada activo, pero tambin depende
de la covarianza que existe entre ellos. w
2
i
representan la proporcin al cuadrado de cada activo y
donde
2
i
representan la varianzas de cada activo.

12
representa la covarianza entre los activos. La covarianza mide cmo se relacionan dos activos,
pero cada uno respecto de su media.
La ecuacin de la covarianza es la siguiente:

12
= *(R
1
- R
1
media
) * (R
2
R
2
media
)] / n


Frmula del SAM para la Covarianza:

Recesin: Prob. x (Ra - Ra
media
) x (Rb - Rb
media
) = a
Auge: Prob. x (Ra - Ra
media
) x (Rb - Rb
media
) = b

12
= a + b

La covarianza:
El problema que tiene la covarianza es que est expresado en unidades de la media, por lo que se
hace difcil hacer comparaciones entre covarianzas para ver si dos pares de activos estn muy o
poco relacionados. Para solucionar este problema se usa el coeficiente de correlacin, que en
realidad es la covarianza estandarizada:

12
=
12
/
1
*
2


Diversificacin

El principio de la diversificacin establece que repartir la inversin en muchos activos elimina
parte del riesgo.
La diversificacin reduce el riesgo, pero slo hasta cierto punto. Dicho de otra manera, una parte
del riesgo se diversifica(Riesgo Diversificable), la otra no(Riesgo No Diversificable).

Beneficios de la diversificacin: riesgo sistemtico y no sistemtico

El riesgo de mercado o sistemtico: se puede pensar como las variables de la economa que
afectan a casi todos los activos por igual, por lo tanto, ninguno escapa a su influencia; entre ellas
cabe destacar los efectos de la devaluacin de una moneda, la suba de las tasas de inters de
mercado, entre otras.

El riesgo nico o no sistemtico: puede verse como el riesgo propio de cada empresa, por
ejemplo, una accin farmacutica puede subir si descubri una nueva droga, otra puede bajar si se
muere su qumico fundador.

El riesgo no sistemtico se elimina en forma considerable por la diversificacin, as que un
portafolio con muchas acciones casi no tiene riesgos no sistemticos.

El rendimiento esperado de un activo depende slo del riesgo sistemtico de ese activo.


Como Medir el Riesgo Sistemtico

El procedimiento especfico que se usar se llama coeficiente beta, que se designa con la letra
griega . Un coeficiente beta, o beta a secas, indica la magnitud del riesgo sistemtico de un
activo en relacin con un activo promedio. Por definicin, un activo promedio tiene un beta de 1.0
en relacin consigo mismo. Por lo tanto, un activo con un beta de .50 tiene la mitad de riesgo
sistemtico que el activo promedio; un activo con un beta de 2.0 tiene el doble.

Es importante recordar que el rendimiento esperado y, por lo tanto, la prima de riesgo de un
activo, depende slo de su riesgo sistemtico. Como los activos con betas grandes tienen mayores
riesgos sistemticos, su rendimiento esperado es tambin mayor.

Beta de Portafolio

En general, si se tienen muchos activos en un portafolio, se multiplica la beta de cada uno por su
peso en el portafolio y se suma el resultado para obtener la beta del portafolio.

Modelo de fijacin de precios de activos de capital
Para terminar, si E(R
i
) y
i
son el rendimiento esperado y el coeficiente beta, en cada caso, de un
activo en el mercado, entonces se sabe que el activo debe encontrarse en la LMC (Lnea del
Mercado de Capitales). En consecuencia, su razn entre recompensa y riesgo es la misma que la
del mercado en conjunto:

E(Ri) Rf = E(RM) Rf

i



El modelo CAPM puede enunciarse del siguiente modo:

ri- rf= (rm- rf) * bi

Donde:
ri: Rendimiento esperado del activo i.
rf: Rendimiento del activo libre de riesgo
rm: Rendimiento del portafolio de mercado
bi: Es la cantidad de riesgo sistemtico que tiene asociado el activo i (beta)

El CAPM

Muestra que el retorno requerido por los inversores en un mundo de portafolios diversificados, no
depende del riesgo total del activo sino slo de una fraccin del mismo que no puede ser
eliminada por el proceso de diversificacin del portafolio. Esta porcin es usualmente definida
como: el riesgo sistemtico.

El efecto que produce el riesgo sistemtico sobre los activos es medido por el parmetro o
coeficiente beta.

La expresin ms conocida es:

Re = rf + bi ( rm r f )

Por cierto, el CAPM funciona con portafolios de activos as como con activos individuales. En una
seccin anterior se present cmo calcular el coeficiente de un portafolio. Para hallar el
rendimiento esperado de un portafolio, tan slo se utiliza esta en la ecuacin del CAPM.

COSTO DE CAPITAL

La tasa de descuento apropiada de un nuevo proyecto es la mnima tasa del rendimiento esperado
que debe ofrecer una inversin para ser atractiva. Este rendimiento requerido mnimo se llama
costo de capital de la inversin. Se le llama as porque el rendimiento requerido es lo que la
empresa debe ganar de su inversin de capital en un proyecto para alcanzar su punto de
equilibrio.
Por lo tanto, puede interpretarse como el costo de oportunidad relacionado con la inversin de
capital de la empresa.
Observe que cuando se dice que una inversin es atractiva si su rendimiento esperado excede lo
que ofrecen los mercados financieros por inversiones del mismo riesgo.

Podemos dar tres razones fundamentales del por qu debemos dedicarle especial atencin a este
tema:
1. Las decisiones de presupuesto de capital dependen en gran medida de la estimacin que se
haga del costo de capital.
2. La estructura financiera de la empresa puede afectar el nivel de riesgo de la empresa as como
sus corrientes futuras de ingresos y por ende, su valor de mercado.
3. Permite decidir entre variadas alternativas tales como arrendamiento o compra, precio de
mercado de las acciones comunes, reembolso (recompra) de bonos, poltica de capital de trabajo
(aumento o disminucin), entre otras.

CONCEPTO
Entendemos como costo de capital la tasa de rendimiento que debe ganarse para que el valor de
la empresa y el precio de mercado de las acciones comunes no disminuya.
Podemos visualizar al costo de capital como un promedio ponderado de los costos de las
distintas fuentes de financiamiento utilizadas por la empresa. Recordemos que el rendimiento de
un activo (o empresa) depende de cul sea su estructura financiera (leverage), su nivel de riesgo
(medido por su beta) y si hay o no impuestos.
Principalmente, el tema de la estructura de financiamiento toma relevancia en un mundo con
impuestos, pues de esta manera podemos hacer uso del beneficio fiscal que ste trae aparejado,
ya que los pagos de intereses pueden deducirse de impuestos y de esta forma aumentar la
corriente de ingresos futuros de la compaa. Por lo tanto, debemos considerar este punto al
momento de determinar el costo de capital de la compaa.
Adems, el nivel de riesgo que posea una empresa (riesgo sistemtico) afectar el rendimiento
marginal de sta, producto de que, como ya se ha expuesto, los inversionistas estarn dispuestos a
tomar una mayor cantidad de riesgo slo si se les ofrece una compensacin por hacerlo.
Por esta razn, es lgico suponer que a medida que el riesgo sistemtico de una empresa
aumenta, la tasa de rentabilidad que exigir el mercado tambin ser mayor.

CLCULO DEL COSTO DE CAPITAL
Existe ms de una alternativa para calcular el costo de capital para una empresa.
Por estimacin del costo de los componentes Ke costo de capital propio Ki costo de la deuda y
Ko rendimiento de los activos.
Conforme el rendimiento observado en los mercados.
Conforme Modelo propuesto por Mondigliani y Miller


Mtodo del Modelo de Crecimiento de los Dividendos (Estimacin del costo de
capital propio Ke)
La forma ms fcil de calcular el costo del capital accionario es seguir el modelo de crecimiento de
dividendos que se estudia en el captulo 8. Tngase presente que, segn la suposicin de que los
dividendos de una empresa crecern a una tasa constante g, el precio por accin, P
0
, puede
formularse de la siguiente manera:
P0 =D0 (1 + g) = D1
RE g RE g

donde D
0
es el dividendo que se acaba de pagar y D
1
es el dividendo proyectado para el periodo
siguiente. Advirtase que se utiliza el smbolo R
E
(el subndice representa el capital accionario)para
representar el rendimiento requerido de la accin.
Como se explica en el captulo 8, es posible reordenar y despejar R
E
as:
R
E
= D
1
/P
0
+ g

Como R
E
es el rendimiento que requieren los accionistas, es posible interpretarlo como el costo del
capital accionario de la empresa.

El mtodo de la LMV (Modelo de Riesgo Retorno. Capital Propio Ke)
En el captulo 13 se estudia la lnea del mercado de valores (LMV). La principal conclusin es que el
rendimiento requerido o esperado de una inversin riesgosa depende de tres puntos:
1. La tasa libre de riesgo, R f.
2. La prima de riesgo del mercado E(RM) R f.
3. El riesgo sistemtico del activo en relacin con el promedio, que se denomina coeficiente
beta, .
Con la LMV se puede escribir el rendimiento esperado del capital accionario, E(RE), as:
E(RE) = Rf + E [E(RM) Rf]
donde E es la beta estimada. Para que el mtodo de la LMV coincida con el modelo de crecimiento de
dividendos, se suprimen las E que denotan valores esperados y se escribe el rendimiento requerido a partir de
la LMV, RE , como:
RE = Rf + E (RM Rf)

Estimacin del costo de Capital de terceros (Ki)

Es importante considerar que slo se incluye la deuda de largo plazo.
En este caso la TIR de la emisin ser el Ki o costo de la deuda.
El costo de la deuda es simplemente la tasa de inters que la empresa debe pagar por nuevos
prstamos y es posible consultar las tasas de inters de los mercados financieros. Por ejemplo, si la
empresa ya tiene bonos en circulacin, el rendimiento al vencimiento de esos bonos es la tasa
requerida en el mercado sobre la deuda de la empresa.

Pesos de la estructura del capital
El smbolo E (por la voz inglesa equity, capital contable) se utiliza como representacin del valor en
el mercado del capital accionario de una empresa. Para calcularlo se toma el nmero de acciones
en circulacin y se multiplica por el precio por accin. De la misma manera, el smbolo D
representar el valor en el mercado de la deuda de una empresa. Las deudas a largo plazo se
calculan al multiplicar el precio en el mercado de un solo bono por el nmero de bonos en
circulacin.

Por ltimo, se usar el smbolo V para representar el valor en el mercado de la deuda y el capital
contable combinados:
V = E + D

Clculo del costo promedio ponderado de Capital
Es la tasa que se usa para proyectos de riesgo y financiamiento similar.

CPPC = WACC = Ke E + D Ki (1-ti)
V V

Ke = Costo de Capital Propio
E = Valor del capital o PN a precios de Mercado
Ki o Kd = Costo de la deuda a largo plazo.
D = Valor de la deuda a precios de Mercado
ti = Tasa de impuestos


MONDIGLIANI & MILLER
Sin impuestos: El costo de capital Re es:
Re = Ra + (Ra Rd) x D/E
Donde Ra es el CPPC, Rd es el costo de la deuda y D/E es la razn deuda / capital.

Proposicin I de M y M: el tamao del pastel no depende de cmo se corte. (El valor de los activos
de la empresa es el mismo sin importar como se financien.)

El costo del capital accionario y el apalancamiento financiero: la Proposicin II de M y M
Aun cuando el cambio de la estructura de capital de la empresa no altera su valor total, s propicia
cambios importantes en la deuda y el capital accionario de la empresa.

Implicaciones de la Proposicin II:

1) El costo de capital Re aumenta en la medida en que la empresa aumenta su uso de
financiamiento mediante deuda.

2) El riesgo de capital depende de dos factores: el nivel de riesgo de las operaciones es de la
empresa (riesgo operativo) y el nivel de
apalancamiento financiero (riesgo financiero).

Con impuestos: El costo de capital Re, es:

Re = Ru + (Ru Rd) x D/E x (1-Tc)

Donde Ru es el costo de capital sin apalancamiento y D es la cantidad de deuda.

Implicaciones de la Proposicin II:
1) El financiamiento mediante deuda es muy ventajoso y, en el caso extremo, la estructura ptima
de capital de una empresa es el 100% de duda.
2) El costo promedio ponderado de capital de una empresa (CPPC) disminuye conforme la
empresa se apoya ms en el financiamiento
mediante deuda.

Video M y M: https://www.youtube.com/watch?v=i5f1LZmGClE
M y M explicado corto y claro: http://www.enciclopediafinanciera.com/finanzas-
corporativas/teorema-de-Modigliani-Miller.htm
Captulos 13 y 16 (pag. 519 a 525) del libro.