Problema del portafolio de Merton

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1. Problema del portafolio de Merton
Captulo X de este libro se reere a las aplicaciones de la teora de control estocstico para
nanzas. l lo ms temprano posible dicha solicitud fue el problema de la optimizacin de la
cartera clsica de Merton [Mer1]. Esto est formulado como sigue. Un inversionista tiene un
portafolio que consta de dos activos, uno sin riesgosy el otro con riesgo. El precio p(s) por
accin de los activos libres de riesgo cambia de acuerdo con dp = prds mientras que el precio
S(s) de los activos riesgosos cambia de acuerdo a dS = S(ds + dw(s)). Donde r, , son
constantes con r < , > 0 y w(s) es un movimiento browniano. Sea x(s) el cual denota el
capital del inversor al tiempo s, (s) la fraccin de la riqueza en el activo riesgoso y c(s) la
tasa de consumo. No se impone ninguna restriccin a (s), pero es requerido que x(s) > 0,
c(s) > 0. Entonces x(s) cambia de acuerdo a la ecuacin diferencial estocstica
dx = (1 (s))x(s)ds +(s)x(s)(ds +dw(s)) c(s)ds. (1)
Detenemos el proceso si el capital x(s) llega a 0 (bancarrota). As O = (0, ). Si es-
cribimos u
1
(s) = (s), u
2
(s) = c(s), entonces el control es el vector de dos dimensiones
u(s) = (u
1
(s), u
2
(s)), sujeto a la restriccin u
2
(s) 0. As U = (, ) [0, ). El costo
de funcionamiento es
L(x, v
2
) = (v
2
) (2)
Donde (c) es la utilidad de la tasa de consumo con c > 0. Asumimos que (0) = 0,

(0
+
) = +,

(c) > 0,

(c) < 0 para c > 0. El problema es maximizar la utilidad esperada

total, la tasa de descuento > 0:
J(x; u
1
, u
2
) = E
x

0
e
s
(c(s))ds (3)
Donde c(s) = u
2
(s) es la tasa de consumo y cualquiera de los dos = + o es el
momento de quiebra.
Para v = (v
1
, v
2
) U,
G
v
W(x) =

2
v
2
1
x
2
2
W
xx
+ ( r)v
1
xW
x
+rxW
x
v
2
W
x
.
La ecuacin de programacin dinmica (5.8) se puede poner en la forma:
W = max
v
1

2
v
2
1
x
2
2
W
xx
+ ( r)v
1
xW
x

+rxW
x
+ max
v
2
0
[(v
2
) v
2
W
x
]. (4)
Mas precisamente, si es remplazada por , entonces el problema es de minimizar J.
Por lo tanto W debe satisfacer la ecuacin correspondiente a (4), con minimizar el lugar
de maximizar y remplazado por Este tiene la forma (5.8). La funcin de valor V debe
2
ser creciente en [0, ). Ms an, este ejemplo tiene una estructura lineal cncava que implica
que V es cncava. Vase el Ejemplo 10.1 a continuacin. De acuerdo con ello, buscamos una
solucin de (4) para x > 0 con W
x
> 0, W
xx
< 0 y
0 = lm
x0
+
W(x).
Por un clculo elemental, obtenemos los siguientes candidatos para las polticas de consumo
e inversin ptimas:
u

1
(x) =
( r)W
x
(s)

2
xW
xx
(s)
, u

2
(x) = (

)
1
(W
x
(x)). (5)
Supongamos ahora que
(c) =
1

, 0 < < 1. (6)

Tal es llamado tipo de aversin al riesgo absoluto hiperblico (ARAH) en ingles (HARA,
hyperbolic absolute risk aversion). Como una solucin a (4), se intenta
W(x) = Kx

(7)
Entonces (5.22) se convierte
u

1
(x) =
r
(1 )
2
, u

2
(x) = (K)
1
1
x. (8)
Tenga en cuenta que u

1
no, de hecho, depende de x y u

(x) es lineal en x. Queda por

determinar K. Mediante la sustitucin de (7) y (8) en (4) obtenemos una ecuacin no lineal
para K, que tiene una solucin positiva proporcionada
>
( r)
2

2
2
(1 )
+r. (9)
Vamos a vericar que u

1
, u

2
son polticas optimas y que W(x) es la mxima utilidad
descontada esperada. Desde W(x) 0, la condicin (5.11) se satisface automticamente por
W (recordar que los signos cambian para un problema de mximo en lugar de un mnimo).
Por lo tanto, por el teorema 5.1 (a) por W(x) J(x; u
1
, u
2
) para todos los admisibles u
1
(),
u
2
(). En lugar de vericar (5.13), comprobemos directamente que, para todo x > 0,
W(x) = J(x; u

1
, u

2
). (10)
Desde que u

1
es constante y u

2
es lineal en x, x

(s) satisface la ecuacin diferencial es-

tocstica con coeciente constante lineal (1) que puede ser resuelto de forma explcita. De este
3
modo, nos encontramos con que x

(s) > 0 para todo s 0. (De hecho, aplicando la regla

diferencial de Ito a log x

(s), nos encontramos con que log x

(s) es un movimiento browniano

con deriva). As

= +. Al igual que en la demostracin del Teorema 5.1

W(x) = E
x

t
1
0
e
s
[u

2
(x

(s))]

ds +e
t
1
W(x

(t
1
))

Para cualquier t
1
> 0. Desde que W(x

(t
1
)) 0 esto implica por (8)
E
x

0
e
s
[x

(s)]

ds < . (11)
Como W(x

(t
1
)) = K[x

(t
1
)]

, obtenemos (10) haciendo t

1
a travs de una sucesin
de tal manera que e
t
1
E
x
[x

(t
1
)]

tienda a 0.
Observacin 5.1 En este modelo es imposible crear riqueza o consumir una vez que se
produce la quiebra. El problema que hemos formulado es equivalente a un estado con una
restriccin (x(s) > 0 y = + en (3)).
Observacin 5.2 Fue demostrado por Karatzas - Lehoczky - Sethi - Shreve [KLSS] que el
problema de Merton tiene una solucin relativamente explcita incluso si (c) no tiene la forma
especial HARA de(6). Ellos muestran que mediante la introduccin de una nuevavariable
independient la ecuacin de programacin dinmica para W(x) se convierte en una ecuacin
diferencial de segundo orden lineal, no homognea. Esto se discutir en la Seccin X. 4.
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