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Trimestriel n42 Octobre 2014
Immobilier en France :
Lger mieux dans le neuf en 2015
Le march rsidentiel continue se corriger lentement. La baisse reste
modre, beaucoup plus que dans la plupart des autres pays
europens. Elle est toutefois plus prononce dans le neuf. Dans lancien,
le nombre de ventes reste lev, 732 000 units en aot (cumul douze
mois), en baisse de 9% seulement par rapport aux points hauts de 2006-
2007. Les prix sont en recul trs faible, -1,3% sur un an au deuxime
trimestre 2014. Depuis le dbut de la baisse de prix, fin 2011, la baisse
cumule nest que de -6%. En revanche, dans le neuf promoteurs, les
ventes sont en repli de 32% par rapport aux points hauts de 2007. La
construction est en repli assez net.
Comment peut-on expliquer ce mouvement de correction graduelle et ce
march deux vitesses ? Par la conjonction de facteurs conjoncturels
globalement ngatifs et de fondamentaux structurels positifs. Trois
facteurs ngatifs affaiblissent la demande en 2014 : la hausse du taux de
chmage, les mesures fiscales et le niveau trop lev des prix. Mais ces
lments ngatifs sont en partie compenss par des facteurs favorables,
la baisse des taux de crdit et les fondamentaux du march
(demande de logement et offre de crdit).
Le mouvement de correction devrait se poursuivre, un rythme lent, en
2015. On peut toutefois nuancer deux points.
Les taux de crdit habitat pourraient se stabiliser, voire remonter trs
lgrement. Les taux long terme devraient en effet remonter trs
graduellement courant 2015. Par ailleurs, les nouvelles mesures de
soutien au logement neuf devraient interrompre la baisse des ventes
dans le neuf (promoteurs) et permettre une lgre reprise en 2015. Ces
mesures nauront toutefois quun effet limit.
En 2014, les volumes de transactions seraient en lger
repli dans le neuf (promoteurs) par rapport 2013 et
stables dans lancien. Les prix de lancien baisseraient
de 2,5% en glissement annuel, aprs -1,9% fin 2013,
soit un repli cumul de 7% entre fin 2011 et fin 2014.
En 2015, les volumes seraient stables dans lancien et
en lger rebond (+5%) dans le neuf (promoteurs). Les
prix baisseraient de 2% dans lancien.
Olivier ELUERE
Sommaire

Tendances rcentes dans lancien .................................. 2
Bonne tenue des ventes en 2014 ................................... 2
Baisse des prix toujours trs modre ........................... 2
Tendances rcentes dans le neuf .................................... 3
Tendance baissire sur les ventes de neuf .................... 3
Niveau lev de lencours de logements ........................ 4
Points bas sur les mises en chantier et les permis ........ 4
Baisse des prix toujours trs mesure............................ 4
2014-2015 : baisse toujours graduelle du march ........ 5
La correction en douceur se poursuit en 2014 ............... 5
Facteurs ngatifs ............................................................. 6
Facteurs favorables ......................................................... 7
Ancien et neuf : tendances contrastes.......................... 7
2015 : la correction va se poursuivre, graduellement .... 8
Plan de relance du logement neuf ................................... 9
Principales mesures ........................................................ 9
Impact limit ..................................................................... 9
Correction des marchs immobiliers en Europe :
o en sommes-nous ? ..................................................... 10
Royaume-Uni ................................................................. 10
Espagne ......................................................................... 10
Irlande ............................................................................ 11
Pays-Bas ........................................................................ 11
Indicateurs des marchs immobiliers franais ............ 12

Olivier ELUERE
olivier.eluere@credit-agricole-sa.fr


N42 Octobre 2014 2
Tendances rcentes dans lancien
Bonne tenue des ventes en 2014
Le march de limmobilier ancien reste relativement soutenu. Les
ventes de logements anciens qui avaient commenc se corriger
en 2012 (-12%) se sont un peu redresses en 2013, de 1,9%,
717 000 units. En 2014, le nombre de ventes continue
progresser, avec un cumul douze mois de 732 000 ventes en
aot.
Le nombre de transactions dans le logement ancien, trs lev en
2011, 802 000, stait repli de 12% en 2012, 704 000 transactions
(source : Conseil gnral de lenvironnement et du dveloppement
durable, daprs les bases fiscales et notariales). En 2013, il sest un
peu accr, 717 000 units, + 1,9% sur un an. La tendance haussire
se confirme en 2014, avec 732 000 ventes en aot, soit une hausse
de 8% sur un an. Limmobilier ancien rsiste donc bien, en dpit
notamment dune conjoncture mdiocre et des mesures de
resserrement fiscal (cf. chapitres suivants). Par rapport aux points
hauts du rcent cycle haussier, 810 000 ventes par an en 2006-2007,
le niveau actuel nest en repli que de -9%.
En Ile-de-France, les ventes de logements anciens qui staient
replies en 2011 et 2012 se sont galement un peu redresses en
2013. La hausse est de 4% pour les appartements anciens, 92 000
units. Au premier semestre 2014, le rebond atteint 5% sur un an.
Baisse des prix toujours trs modre
Les prix des logements anciens continuent reculer trs
lentement, des rythmes de -1 -2% par an, au niveau national.
Les prix taient encore en hausse en 2010 et 2011, respectivement
+5 et +6% en moyenne annuelle. En 2012, ils se sont replis
faiblement, -2,1% sur un an au quatrime trimestre, -0,5% en
moyenne annuelle. En 2013, la baisse est reste mesure, -2,1% en
moyenne annuelle, -1,9% sur un an au quatrime trimestre. Au
premier semestre 2014, le recul est du mme ordre, -1,9% sur un an
au premier trimestre, -1,3% au deuxime trimestre. La baisse
cumule des prix dans lancien depuis le dbut du mouvement
de correction (fin 2011) est donc trs faible, -6%, comparer avec
une hausse cumule des prix de 150% entre 1998 et 2011.
Les tendances sont assez comparables par grandes rgions. Au
deuxime trimestre 2014, le repli est de -0,8% a/a en province, -2%
a/a en Ile-de-France et -1,1% a/a Paris (source : INSEE, Notaires).
Au regard des donnes disponibles pour certaines rgions, les prix au
premier trimestre 2014 se sont replis de -1,4% a/a dans le Nord-Pas
de Calais, -0,4% en Rhne-Alpes et -2,3% en Provence-Alpes-Cte
dAzur. Par ville, les tendances sont plus contrastes : au premier
trimestre 2014, les baisses de prix des appartements anciens se
situent en gnral dans une fourchette de 0 -3% sur un an. Mais on
note un recul de 9% Rouen, de 7% Saint-Etienne, de 6%
Clermont-Ferrand. linverse, les prix ont progress de 12%
Bordeaux, 8% Metz, 6% Tours. Selon les notaires de Paris-Ile-de-
France, au regard des avant-contrats de vente, les prix Paris
seraient en lger recul sur les prochains mois.
Au deuxime trimestre 2014, le prix moyen du mtre carr des
appartements anciens slve 8 120 Paris, 4 340 en Petite
Couronne et 3 000 en Grande Couronne. Le prix des logements
anciens est estim 2 790 le m
2
en France.
50 000
100 000
150 000
200 000
250 000
04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
France : transactions de logements
anciens (par trimestre)
Nombre de transactions estimes
Source : CGEDD,
Notaires, CA SA
40
60
80
100
120
-10
-5
0
5
10
15
20
979899000102030405060708091011121314
indice
a/a
France : prix des logements anciens
Variation sur un an, %
indice base 100 T1 2010
Source : INSEE, Notaires,
Crdit Agricole S.A.
10 000
20 000
30 000
04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
a/a, %
Ventes appartements anciens
Ile-de-France
Nombre de transactions
Source : Chambre des notaires
Olivier ELUERE
olivier.eluere@credit-agricole-sa.fr


N42 Octobre 2014 3
Tendances rcentes dans le neuf
Tendance baissire sur les ventes de neuf
Les ventes de logements neufs se maintiennent des niveaux trs
bas. Les ventes promoteurs (filire promoteurs, programmes dau
moins cinq logements) staient corriges assez nettement en 2011 et
2012, de respectivement -8% et -15% sur un an. Elles se sont
stabilises en 2013, 89 300 units sur lanne, +0,3% par rapport
2012. Les ventes sont nouveau en baisse au premier semestre
2014, -8% sur un an. Le mouvement de correction des ventes de
logements neufs promoteurs engag depuis 2008 est
marqu, -32% en baisse cumule entre 2007 (point haut du cycle)
et dbut 2014. Il faut de plus mentionner une hausse des annulations
de rservations, proches de 9 000 sur les douze derniers mois, + 31%
sur un an (dsistements par rapport des rservations la vente
ralises sur des trimestres antrieurs).
Linflexion est plus prononce sur les ventes de maisons
individuelles hors promoteurs. Elles sont de lordre de 102 000
units (cumul douze mois) en aot 2014, soit un niveau
historiquement bas, -8% sur un an, et -44% par rapport au point haut
de 2007 (182 500 units).
En Ile-de-France, les ventes de neuf (promoteurs) staient stabilises
en 2012 (0,2% sur un an). Elles se sont nettement redresses en
2013, de 15,5%. Mais ceci a t compens par des annulations de
ventes. Les ventes sont en baisse de 1% a/a au premier semestre
2014.
Au regard de lenqute INSEE mene auprs des promoteurs, la
tendance sur la demande de logements neufs sest nouveau
dgrade en juillet dernier et se situe son plus bas niveau depuis
que la srie existe (1991). Les mises en chantier devraient continuer
se dtriorer sur les prochains mois.
La faiblesse de la demande dans le neuf promoteurs tient surtout au
segment investisseurs (mnages qui achtent un bien pour le
louer), qui a un poids lev dans le neuf promoteurs, proche en
gnral de 40 50% du march, contre 10 15% dans lancien. Ce
poids, qui tait mont 64% en 2009-2010, grce au dispositif
Scellier, sest rduit 57% en 2011 et 43% en 2012 (les ventes
investisseurs chutant de 48% en deux ans), en raison des mesures de
durcissement fiscal : rduction de lavantage fiscal du Scellier et forte
rduction de labattement sur les plus-values immobilires.
En 2013, les ventes investisseurs se sont nouveau replies,
denviron 6%, et leur poids a atteint 40%, du fait dune monte en
puissance assez lente du dispositif Duflot. La baisse dimpt est
attractive (18% de la valeur du bien) mais les contraintes sociales (sur
les loyers et les conditions de ressources des locataires) sont
renforces. Au premier semestre 2014, la part des ventes
investisseurs reste proche de 40%.
Au sein du neuf promoteurs, le segment accdants (mnages qui
achtent un bien pour y habiter) est plus rsistant. Sa part dans le
total des ventes tait monte 43% en 2011 et 57% en 2012, avec
une hausse des transactions de 6% puis 16%. Ce rebond est li la
chute des ventes investisseurs et au fait que le prt taux zro PTZ+
a t recentr sur le neuf (depuis dbut 2012). En 2013, les ventes
accdants ont mont de 3% et leur part est passe 60%. Au premier
semestre 2014, cette part reste proche de 60%.
Pour les perspectives 2014-2015, cf. page 5
10
18
25
33
41
49
91 94 97 00 03 06 09 12
milliers par
trim.
France : ventes de logements neufs
Mises en vente Ventes
Source : Ministre de l'Ecologie
3
7
11
15
19
23
30
50
70
90
110
130
91 94 97 00 03 06 09 12
mois milliers
France : encours de
logements neufs
Encours vendre
Encours en mois de vente (ch. dr.)
Source : Ministre
de l'Ecologie
25
50
75
95 97 99 01 03 05 07 09 11 13
%
Ventes de logements neufs
par type d'acheteurs
investisseurs accdants
Source : Ministre de l'Ecologie, FPI
Prissol
Besson
Robien-
Borloo
Scellier
Duflot
Olivier ELUERE
olivier.eluere@credit-agricole-sa.fr


N42 Octobre 2014 4
Niveau lev de lencours de logements
Les mises en vente restaient assez leves en 2012, 119 000
units, -4% sur un an. En 2013, elles ont t assez nettement
rduites, de 13% sur un an, pour atteindre 103 000 units. De plus,
certains programmes ont t annuls. Au premier semestre 2014, la
baisse samplifie, -24% sur un an.
Les promoteurs rduisent leur offre en raison de la baisse des ventes
et du niveau assez lev de lencours de logements neufs proposs
la vente. Celui-ci a ainsi diminu, mais faiblement, passant de
105 000 units en septembre 2013 103 700 en juin 2014. Ce niveau
reste lev. Le ratio encours/ventes, qui mesure le dlai moyen
dcoulement de lencours, atteint 15 mois de vente, aprs 14 mois fin
2013 et 12,5 mois fin 2012. Il est significativement suprieur au
niveau moyen de 1995-2011, 8,3 mois. Les stocks proprement dits
(encours de logements proposs la vente qui sont achevs ou en
cours de construction) sont toutefois beaucoup plus faibles, 40 000
units : 6% des encours sont achevs, 37% en cours de construction,
et 57% sont en projet.
En Ile-de-France, lencours de logements neufs continue remonter
peu peu. En mois de vente, il atteint 11,1 mois de vente au
deuxime trimestre 2014, aprs 11,4 mois fin 2013 et 9,6 mois fin
2012.
Points bas sur les mises en chantier et les permis
La construction de logements, encore soutenue en 2011 (421 000
mises en chantier), stait nettement inflchie en 2012 (-18% sur un
an). Les permis de construire staient replis de 7%. Ceci tait li
la baisse des ventes et la remonte de lencours. En 2013, la baisse
sest poursuivie, -4,2% sur un an pour les les mises en chantier,
et -12,6% pour les permis.
Le recul samplifie en 2014. Les mises en chantier restent en recul
assez net : en aot, le cumul douze mois baisse de 12% sur un an et
atteint 303 000 units. Le repli des permis de construire est plus
marqu, -14% pour le cumul douze mois, 394 000 units. Sur les
trois derniers mois, les permis saccroissent un peu par rapport aux
trois mois prcdents, mais cette inflexion reste fragile. La baisse
des mises en chantier est trs forte depuis le pic de 2007
(466 000) : -35%.
Baisse des prix toujours trs mesure
Les prix des logements neufs ragissent peu la baisse des ventes et
au niveau lev des encours de logements vendre. Les prix des
appartements sont en faible repli au deuxime trimestre 2014, -0,8%
a/a aprs 1,3% au quatrime trimestre 2013. Les prix des maisons
saccroissent de 2,8% a/a au deuxime trimestre, aprs 5,9% au
quatrime trimestre. En moyenne annuelle, les prix des appartements
ont t stables en 2013 et ceux des maisons en baisse de 0,9%. En
Ile-de-France, le recul a t un peu plus prononc. Les prix des
appartements se sont replis de 3,1% sur un an en moyenne annuelle
et ceux des maisons de 2,7%.
La baisse des prix reste modeste en raison notamment de la
ncessit damortir les hausses de cots de production, avec en
particulier le prix du foncier et le poids des normes : consommation
dnergie ( btiment basse consommation ), parkings, normes
handicaps, etc. Il sagit des prix la rservation .
0
5
10
15
20
25
30
5
8
11
14
17
20
23
91 94 97 00 03 06 09 12
mois milliers
Encours de logements
neufs (Ile-de-France)
Encours vendre
Encours en mois de vente (ch. dr.)
Source : Ministre
de l'Ecologie
200
300
400
500
600
98 00 02 04 06 08 10 12 14
milliers,
cumul 12m
France : permis de construire et
mises en chantier de logements
mises en chantier
permis de construire
Source : Ministre de l'Ecologie
-10
-5
0
5
10
15
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
var. an-
nuelle, %
France : prix des logements
appartements neufs logements anciens
Source : Ministre de l'Ecologie, Insee-Notaires
Olivier ELUERE
olivier.eluere@credit-agricole-sa.fr


N42 Octobre 2014 5
2014-2015 : baisse toujours graduelle du march
La correction en douceur se poursuit en 2014
Le march rsidentiel, aprs un cycle haussier marqu entre 2000 et
2007, est en phase de correction depuis 2008, comme dans la plupart
des autres pays europens. Mais cette phase de correction est lente
et mesure, alors quelle a t rapide et marque dans certains pays,
notamment lEspagne et lIrlande ; et elle nest pas linaire. La baisse
a t assez forte en 2008-2009, sous leffet de la crise conomique et
financire, un rebond a ensuite t observ en 2010-2011 et une
correction graduelle est en place depuis 2012.
Comme on la vu dans les pages prcdentes, les tendances sont
diffrentes entre le neuf et lancien. Dans lancien, le nombre de
ventes a atteint 717 000 units en 2013, +1,9% sur un an. Il monte
encore dbut 2014, 732 000 units en aot (sur douze mois). Ce
niveau est lev, en baisse de 9% seulement par rapport aux points
hauts de 2006-2007. Le march reste donc assez dynamique. Les
prix sont en recul trs faible, -1,3% sur un an au deuxime trimestre
2014 aprs -1,9% fin 2014. Depuis le dbut de la baisse de prix, fin
2011, la baisse cumule nest que de -6%. Il y a videmment des
tendances contrastes par villes ou par rgions, mais en moyenne en
France, le repli est modr.
En revanche, dans le neuf, la correction est forte. Les ventes ont
recul assez nettement en 2011 et 2012 dans le neuf promoteurs. En
juin 2014, le cumul douze mois atteint 86 000 units, en repli de 32%
par rapport aux points hauts de 2007. Les ventes de maisons
individuelles (hors promoteurs) sont en recul de 44% sur cette mme
priode. Ceci se traduit logiquement par un repli sensible des mises
en chantier, -35% en aot 2014 (cumul douze mois) par rapport
2007.
Compte tenu du poids de lancien, trs marqu, dans le total des
ventes, le march est globalement en baisse modre. ce titre, la
France reste un cas particulier en Europe, o dans la plupart des pays
(Espagne, Irlande, Italie, Pays-Bas, Danemark, Grce), la correction
est significative en termes de ventes et de prix depuis 2007. De plus,
en France, la production de crdit habitat reste leve du fait
notamment du poids des rachats de crdits externes. Mais ceci ne
doit pas masquer quune correction assez marque est luvre
dans le logement neuf.
Comment peut-on expliquer ce mouvement de correction graduelle et
ce march deux vitesses ? Par la conjonction de facteurs
conjoncturels globalement ngatifs et de fondamentaux structurels
plutt positifs.
Trois facteurs ngatifs affaiblissent la demande en 2013 et 2014 : la
hausse du taux de chmage, les mesures fiscales et le niveau trop
lev des prix. Mais ces lments ngatifs sont en partie compenss
par des facteurs favorables, la baisse des taux de crdit et les
fondamentaux du march (demande de logement et offre de
crdit).

-20
-10
0
10
20
30
91 94 97 00 03 06 09 12
var. an., %
Prix des appartements neufs
France Ile-de-France Source : Ministre de l'Ecologie
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
4 000
8 000
12 000
89 92 95 98 01 04 07 10 13
a/a, %
Appartements anciens vendus
libres Paris
Nombre de ventes par trim.
Hausse des prix au m (ch. dr.)
Source : Chambre
des notaires
6
8
10
12 -10
-5
0
5
10
15
20
87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13
%
France : prix des logements anciens
et taux de chmage
hausse des prix sur un an
taux de chmage (ch.dr. inv.)
Source : Notaires,
Insee
Olivier ELUERE
olivier.eluere@credit-agricole-sa.fr


N42 Octobre 2014 6
Facteurs ngatifs
Croissance faible et chmage en hausse
La croissance du PIB a t quasi-stagnante en 2013 (0,4% en
volume comme en 2012). Elle est du mme ordre en 2014, 0,5%
attendu, et se redressera modrment en 2015, 1%. Le taux de
chmage se maintient un niveau lev, 9,7% au premier
semestre 2014. Il devrait saccrotre encore et atteindre 9,8% en
moyenne en 2014 et 9,9% en 2015. Une partie des acheteurs
potentiels, notamment primo-accdants, doivent renoncer
acheter.
Mesures fiscales
Plusieurs mesures de resserrement fiscal ont t mises en place
en 2012-2013, notamment sur les plus-values immobilires et sur
le PTZ. Le dispositif Duflot a un succs trs mitig, malgr la
baisse dimpt quil permet, et du fait des contraintes assez fortes
sur les plafonds de loyers et les conditions de ressources des
locataires. De nouvelles mesures ont toutefois t annonces en
juin 2014, notamment un largissement de laccs au prt taux
zro, un assouplissement de certaines contraintes du Duflot et une
simplification des normes. Fin aot, dautres mesures ont t
prsentes : nouvel assouplissement du Duflot, avec une formule
six ans de location en plus de la formule classique neuf ans, et
abattement de 30% sur les plus-values de cessions de terrains
jusqu fin 2015 (ces mesures sont dtailles page 9).
Prix de vente survalus
Les prix ont, pour linstant, peu baiss et restent assez survalus,
la hausse des prix de lancien de 150% entre 1998 et 2011 nayant
t que partiellement compense par la baisse des taux de crdit,
lallongement de la dure des prts et les hausses de revenu.
Cette survaluation est estime 15% en 2013 dans lancien, au
regard des taux deffort thoriques
1
, 33% en 2013, contre 30% en
2004 (cf. graphique). La survaluation est toutefois moindre quen
2008 (25%), grce au lger recul des prix et la baisse des taux
de crdit. Lapproche par les primes de risque
2
donne un rsultat
du mme ordre. Les cots dacquisition restent donc levs et ont
de plus t accrus pour de nombreux primo-accdants par la
suppression en 2012 du PTZ+ dans lancien.


1
Le taux deffort est la charge de remboursement annuelle dun crdit habitat
(capital et intrts) rapporte au revenu annuel du mnage acqureur. Le taux
deffort thorique est calcul aux conditions du march (prix, taux, dure des
crdits), mais en prenant un acheteur revenu moyen qui achte toujours au
cours du temps le mme bien moyen (en termes de surface et de standing).
2
La prime de risque est gale la diffrence entre le taux de rendement interne
dun investissement immobilier locatif et le taux obligataire. En 2010-2013, on
prend un taux obligataire liss, compte tenu des niveaux historiquement bas
atteints sur cette priode.
24
26
28
30
32
34
36
38
86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14
%
Taux d'effort thorique en France
annuit de crdit habitat/revenu
Source : BdF, Notaires,
calculs CA
0
4
8
12
16
20
24
10
15
20
25
30
35
40
45
91 94 97 00 03 06 09 12
mois de
vente
ventes
'000
Ventes et stocks de
logements neufs
Ventes Stocks en mois de vente
Source : Ministre de l'Ecologie
-2
0
2
4
6
1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011
%
Prime de risque sur l'investissement
immobilier en France
Prime de risque sur un investissement immobilier
Source : Insee, BdF, CA
Olivier ELUERE
olivier.eluere@credit-agricole-sa.fr


N42 Octobre 2014 7
Facteurs favorables
Ces lments ngatifs sont en partie compenss par des facteurs
favorables, les taux de crdit et les fondamentaux du march.
Taux de crdit habitat des plus bas historiques.
Ils ont baiss en 2013 (3,2% en moyenne annuelle, contre 3,8% en
2012), ont amorc une lgre remonte fin 2013 et baissent
nouveau sur les mois rcents : en avril (3,17%), mai (3,11%), juin
(3,05%), juillet (2,96%), aot (2,90%). Cette baisse du cot du
crdit est permise par le repli continu des taux des OAT. Elle est
videmment favorable pour les acheteurs en amliorant un peu la
solvabilit des acheteurs et en compensant le fait que les prix
baissent trs peu. Rappelons quune baisse de 100 pdb du taux de
crdit habitat quivaut peu prs une baisse des prix
immobiliers de 8%.
Demande de logements structurellement forte.
Elle est anime par des moteurs solides et durables : dsir
daccession la proprit (le taux de proprit en France nest que
de 63% en 2011, contre 71% en moyenne dans lUE),
dmographie plutt dynamique, phnomnes de dcohabitation,
prparation de la retraite, saturation du march locatif, effet
valeur refuge . Face un environnement conomique mdiocre
et des marchs financiers incertains et volatils, les mnages
franais continuent privilgier limmobilier, jug moins risqu et
plus rassurant. De plus, limmobilier a t moins touch que la
plupart des placements financiers par les mesures de
durcissement fiscal.
Offre de crdit prudente.
Sur lensemble du cycle haussier et critres doctroi assez stricts. Il
na donc pas t ncessaire doprer un net resserrement du crdit
( la diffrence dautres pays). Les critres doctroi de crdit
habitat nont t que trs lgrement resserrs en 2013. Les ratios
dencours de crances douteuses restent bas et assez stables,
3,48% au premier trimestre 2014 pour les crdits aux mnages,
1,45% en 2013 pour les crdits habitat. Loctroi dun crdit habitat
est fond essentiellement sur la capacit de remboursement de
lemprunteur. Le taux deffort ne doit pas dpasser un tiers du
revenu. Les prts sont essentiellement taux fixe et les maturits
restent raisonnables. Ce modle de crdit habitat trs prudent
explique pour une bonne part que le mouvement de correction soit
plus graduel et plus modr que dans dautres pays europens (cf.
page 10).
Ancien et neuf : tendances contrastes
Dans lancien, la demande est soutenue par les fondamentaux,
notamment leffet valeur refuge, et par le trs bas niveau des taux de
crdit. Le segment qui rsiste le mieux est celui des secondo-
accdants (acheteurs-vendeurs de rsidence principale), pour qui le
facteur retraite est prgnant, tandis que le niveau lev des prix
est moins pnalisant. Ce segment est de plus en plus important, 50%
de la production de crdits fin 2013 contre 40% dbut 2012.
linverse, le poids des primo-accdants se rduit, de 32% dbut
2012 18% fin 2013. Le niveau lev du chmage, la survaluation
des prix et larrt du prt taux zro dans lancien psent sur cette
catgorie, notamment sur les jeunes mnages revenu modr.
Le march sest donc dplac vers les secondo-accdants et un
moindre degr vers les investisseurs. Les prix baissent faiblement du
fait du niveau relativement lev des ventes.
20
40
60
80 % nbre
mnages
Taux de propritaires
occupants en Europe
Source : anne 2011, Eurostat
0
100
200
300
400
500
75
100
125
150
175
200
225
250
275
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14
Sries
dflates
100=T1 88
Immobilier et Bourse
prix de l'ancien en France
prix de l'ancien Paris
CAC 40 (ch.dte)
Source : Notaires,
Datastream
1
5
9
13
17
-11
-7
-3
1
5
9
13
87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13
mois
%
France : prix des logements anciens
et stocks de logements neufs
hausse des prix sur un an
stocks neuf en mois de vente (ch.dr. inv.)
Source :
Notaires, BdF
Olivier ELUERE
olivier.eluere@credit-agricole-sa.fr


N42 Octobre 2014 8

Dans le neuf promoteur, le segment investisseurs est nettement
en retrait, du fait des mesures fiscales : contraintes pesant sur le
dispositif Duflot, mesures sur les plus-values, incertitudes sur les
mesures venir. Ceci rend les investisseurs trs hsitants. Le
segment accdants rsiste mieux, mais est affect par le niveau
lev du chmage, les contraintes sur le PTZ+, le niveau trs lev
des prix et le poids des normes (nergie, environnement,
handicaps). Ces facteurs ngatifs jouent encore plus fortement
dans le segment maisons individuelles hors promoteurs . Les prix
sont stables dans le neuf promoteur, mais il sagit de prix la
rservation, qui ne refltent pas parfaitement le cot dacquisition final
pour lacheteur.
2015 : la correction va se poursuivre, graduellement
Le mouvement de correction devrait se poursuivre, un rythme lent,
fin 2014 et en 2015. Les mmes facteurs positifs et ngatifs vont
continuer jouer.
On peut toutefois nuancer deux points.
Les taux de crdit habitat pourraient se stabiliser, voire remonter
trs lgrement. Les taux long terme devraient en effet remonter
trs graduellement courant 2015, en liaison avec une remonte
prvue des taux longs amricains. Mais le mouvement devrait tre
plus mesur en zone euro et les taux longs installs des niveaux
trs faibles. Toutefois, le fait mme que les taux de crdit ne baissent
plus risque de conduire un repli des ventes et/ou des baisses de
prix un peu plus marques.
Les nouvelles mesures de soutien au logement devraient
interrompre la baisse des ventes dans le neuf (promoteurs) et
permettre une lgre reprise en 2015. Ces mesures nauront toutefois
quun effet limit (cf. page 9).
En 2014, les volumes de transactions seraient en lger repli dans
le neuf (promoteur) par rapport 2013 et stables dans lancien.
Les prix de lancien baisseraient de 2,5% en glissement annuel,
aprs -1,9% fin 2013, soit un repli cumul de 7% entre fin 2011 et
fin 2014. En 2015, les volumes seraient stables dans lancien et
en lger rebond (+5%) dans le neuf (promoteur). Les prix
baisseraient modrment dans lancien, de 2%.
Par rapport ce scnario central, la principale incertitude concerne
lvolution des taux de rendement obligataire, qui dtermine celle des
taux de crdit. Le scnario le plus probable nous semble celui dune
remonte trs lente et mesure.
Toutefois, on ne peut pas exclure un scnario de remonte plus
rapide des taux longs franais, li par exemple un accs de
dfiance des investisseurs vis--vis du risque souverain franais,
mme si ce scnario semble peu probable. Dans un tel cas, la
remonte des taux de crdit qui sensuivrait devrait entraner une
correction plus marque des ventes et des prix immobiliers.
1
3
5
7
9
96 98 00 02 04 06 08 10 12 14
moy. trim.,
%
France : taux de crdit habitat
taux moyen d'un crdit habitat taux fixe (TEG)
taux OAT 10 ans
Source : BdF, CA
1
3
5
7
9
88 91 94 97 00 03 06 09 12
Commercialisation de logements
neufs (Ile-de-France)
Mises en vente Ventes
milliers
Source : Ministre
de l'Ecologie
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
300
400
500
600
700
800
900
92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14
France : ventes et prix de
logements anciens
Ventes variations de prix sur un an (ch. dr.)
%
Source : CGEDD, Notaires, CA
milliers
prv
Olivier ELUERE
olivier.eluere@credit-agricole-sa.fr


N42 Octobre 2014 9
Plan de relance du logement neuf
Un plan de relance du logement a t annonc fin aot par le Premier ministre. Il
concerne essentiellement le logement neuf et vise enrayer la baisse des ventes et de la
construction observes ces dernires annes et dtailles dans les chapitres prcdents.
Lenjeu est de rendre les incitations fiscales (pour linvestissement locatif, mais aussi
laccession) plus attractives et de faire baisser les prix, dont le niveau trs lev est un
des principaux freins lachat de logements neufs. La plupart de ces mesures sont
prsentes dans le projet de loi de finances 2015.
Principales mesures
Amnagement du dispositif Duflot (rebaptis Pinel) pour linvestissement locatif.
Dans le dispositif initial, linvestisseur sengage pour neuf ans, avec une rduction dimpt
qui atteint au total 18% de la valeur du bien. il sera possible de sengager pour six ans
seulement, avec une rduction dimpt de 12%, et pour douze ans, avec une rduction
de 21%. Il sera galement possible de louer ses ascendants et descendants. En juin
dernier avait galement t annonce une rvision de la carte des zones tendues/non
tendues. Le dispositif Duflot devient donc plus liquide, avec des contraintes sociales
allges.
Libration des terrains. Le cot du foncier, trs marqu, renchrit nettement les cots
de construction, pse sur les marges des constructeurs et conduit des prix de vente
trop levs. Pour faire baisser le cot du foncier, il faut accrotre loffre de terrains. La
fiscalit des plus-values sur les cessions de terrains va ainsi tre aligne sur celle des
immeubles btis, avec une exonration totale au titre de limpt sur le revenu au bout de
vingt-deux ans. De plus, un abattement exceptionnel de 30% sur les plus-values sera mis
en place jusqu fin 2015.
Simplification des normes. Les normes de construction, trs complexes, renchrissent
galement les cots de construction et entranent des contraintes sur la typologie des
logements (par exemple : la taille des pices lie aux normes handicap, le type de
facades li lisolation, le nombre de parkings, etc.). La simplification des normes de
construction, annonce en juin, va ainsi tre amplifie, et cinquante premires mesures
seraient mises en place dici la fin de lanne (par exemple : un et non pas deux parkings
par logement, assouplissement de la norme handicap, etc). Les dlais dobtention des
permis de construire seront raccourcis et la validit des permis porte de deux trois
ans.
Amlioration du prt taux zro (PTZ). La priode pendant laquelle le remboursement
du PTZ est diffr sera allonge. Il est galement prvu un assouplissement du PTZ, une
plus grande accessibilit en zone de faible tension locative et un largissement lancien
rhabiliter en milieu rural (si les travaux reprsentent a priori 25% du cot du
logement).
Limitation de lencadrement des loyers. La mesure initiale, conjugue aux mesures de
resserrement fiscal de 2012-2013, tendait rendre les investisseurs trs hsitants,
notamment dans lancien. Lencadrement des loyers ne sera appliqu que dans certaines
mtropoles (Paris, Lille) et titre exprimental.
Impact limit
Ces mesures vont dans le bon sens. Il semble essentiel dencourager la baisse des prix
du neuf et les deux principaux leviers permettant dy parvenir sont le foncier et les
normes. Les mesures concernant ces deux lments sont donc trs opportunes.
Il nous semble toutefois que lampleur des mesures reste mesure. Une baisse
significative du foncier ncessiterait une libration massive de terrains construire, avec
des incitations donnes aux municipalits. De mme, une simplification encore plus
pousse des normes pourrait tre envisage, ainsi quune baisse de la TVA.
Ainsi, le segment investisseurs (dans le neuf promoteurs) pourrait un peu remonter grce
aux amnagements du dispositif Duflot. Mais la baisse des prix du neuf permise par ce
plan de relance devrait tre assez modre, et les ventes du segment accdants (dans le
neuf) ne devraient donc gure samliorer court terme.
Olivier ELUERE
olivier.eluere@credit-agricole-sa.fr


N42 Octobre 2014 10
Correction des marchs immobiliers en Europe : o en sommes-nous ?
Le march rsidentiel franais est en phase de correction lente et
relativement modre. ce titre, la France reste un cas particulier en
Europe, o dans la plupart des pays (Royaume-Uni, Espagne, Irlande,
Italie, Pays-Bas, Danemark, Grce), lemballement du march a t
en gnral fort en 2000-2007 et suivi partir de 2008 dune correction
marque en termes de ventes et de prix. Les pays europens o ces
mouvements cycliques ont t les plus prononcs sont le le
Royaume-Uni, l'Espagne, l'Irlande et les Pays-Bas. Une distribution du
crdit plus accommodante et des prises de risque plus leves quen
France expliquent largement ces diffrences dans les profils
cycliques. O en sommes-nous dans le processus de correction et
quattendre dans ces pays en 2015 ?
Royaume-Uni
3

Le march britannique sest ajust rapidement partir de mi-2007
sous leffet de la rcession et dun resserrement du crdit. Loffre de
crdit avait t trs accommodante et les prises de risque leves. Au
regard des excs cumuls, de la rcession et des difficults du
systme bancaire, les banques ont opr partir de 2008 un
resserrement du crdit et demeurent depuis plus prudentes et
slectives en matire doctroi de crdit. Do un recul des prix de
20% de mi-2007 mi-2009 et une chute du nombre de
transactions et de prts. Le nombre de transactions de logements
sest fortement rduit, 884 000 en 2011, contre 1 668 000 en
2006, -47%. Il se redresse un peu depuis. Aprs une lgre remonte
en 2010, les prix ont baiss nouveau en 2011-2012. La baisse
cumule des prix entre mi-2007 et mi-2012 a atteint -19%. Depuis fin
2012, les prix sont remonts fortement (29% Londres et 12% dans
le reste du pays fin aot 2014). Ceci est en partie li au bas niveau
des taux de crdit, aux mesures de relance du crdit de la Banque
dAngleterre, lamlioration de la conjoncture et des mesures
gouvernementales daide laccs la proprit. Au troisime
trimestre 2014, les prix sont en hausse de prs de 10% sur un an,
mais des signes de ralentissement apparaissent sous leffet dune
rglementation plus stricte. Le march nest pas encore pleinement
assaini (fragilit des banques, prix trop levs), le niveau des ventes
reste relativement bas, le taux dendettement hypothcaire demeure
encore trs lev, 117% des revenus. Le march immobilier devrait
continuer se redresser mais des rythmes plus modrs. Les
risques de bulle (prix survalus, endettement lev) restent
prsents.
Toutefois, il ny a pas de stocks de logements excessifs. De plus, les
ratios de CDL habitat restent relativement modrs. Le taux darrirs
sur le stock de prts hypothcaires (titriss ou non), qui recense les
retards de paiements de plus de 90 jours, est pass de 2,06% au
premier trimestre 2007 3,64% au premier trimestre 2009, avant de
revenir 2% dbut 2014. Notons que, tout en conservant les
spcificits du march immobilier britannique et de son financement,
les autorits de rgulation britanniques semblent vouloir se
rapprocher des politiques plus prudentes doffre de crdit observes
dans plusieurs pays de la zone euro.
Espagne
Aprs la phase de boom, un ajustement brutal et de longue dure a
t observ, suite la crise financire et la brutale dgradation de la

3
Pour plus dinformation sur limmobilier au Royaume-Uni, consultez : ECO Focus du
24 octobre 2014 - Royaume-Uni : le modle de crdit habitat est-il risqu ?
0
200 000
400 000
600 000
800 000
1 000 000
1 200 000
1 400 000
1 600 000
1 800 000
05 06 07 08 09 10 11 12 13
Nombre de transactions
de logements
Espagne Royaume-Uni France
Source : HMRC, INE, Notaires
100
200
300
98 00 02 04 06 08 10 12 14
Indice
base
100=T1 97
Prix de l'immobilier rsidentiel
R-U Espagne France Irlande
Source : Halifax, Ministerio de Fomento, Insee, DS
0,0
0,2
0,4
0,6
0,8
1,0
1,2
1,4
1,6
1,8
2,0
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
%
France : credit habitat
ratio encours douteux/encours total
Source : ACPR
Olivier ELUERE
olivier.eluere@credit-agricole-sa.fr


N42 Octobre 2014 11
conjoncture. LEspagne, soumise un triple ajustement du secteur
bancaire, de la construction et des finances publiques, est reste de
faon quasi-continue en rcession de 2009 2013. Le niveau trs
lev du taux de chmage et le poids du secteur BTP (12% du PIB
pendant le boom, contre 6,5% dans la zone euro) ont aliment un
cercle vicieux : baisse de la construction - chmage - monte des
dfauts de crdit - credit squeeze - baisse de limmobilier. La
construction qui tait surabondante sest effondre (-96% entre 2007
et 2014) et les stocks de logements neufs invendus restent
considrables (570 000 environ en 2013, aprs 650 000 en 2009).
Leur absorption pourrait prendre encore quatre cinq ans. Les
volumes de ventes se sont replis trs fortement sur les dernires
annes, 328 000 ventes en 2013, contre 948 000 en 2005, -65%. Les
prix ont baiss de 35% depuis la fin 2007. Ils sont dsormais
probablement proches de leur fair value. Ils continuent baisser
dbut 2014, mais moins fortement, -2,9% sur un an au premier
trimestre. Les dfauts de crdit se sont sensiblement accrus, le taux
de CDL atteint 6,3% dbut 2014 pour les crdits habitat et
sensiblement plus pour les crdits aux promoteurs. La correction du
march nest pas acheve, compte tenu de la faiblesse de la
demande, de la surabondance de loffre et des difficults du systme
bancaire, mme si la demande des investisseurs trangers semble
redmarrer graduellement, notamment dans le Sud de lEspagne. Les
actifs saisis par les banques et conservs leur bilan, puis en bonne
partie transfrs la SAREB ( bad bank ) ont commenc tre
remis sur le march, mais trs graduellement, pour viter un
effondrement du march.
Irlande
Le march sest ajust fortement sous leffet de la rcession et du
credit crunch, compte tenu de lemballement des prix et du crdit
pendant le boom : recul des prix de 51% de 2007 dbut 2013,
chute du nombre de transactions et de prts. Les prix ont
probablement retrouv un niveau proche de leur fair value (niveau
dquilibre) et se redressent en 2013-2014. Ils progressent de 7,8%
sur un an au premier trimestre 2014, aprs 6,4% au quatrime
trimestre 2013. Le ratio de CDL habitat (arrears for more than
90 days), proche de 4% en 2009 atteint le niveau record de 19,6% fin
2013. Une reprise soutenue du march semble peu probable, compte
tenu des problmes du secteur bancaire.
Pays-Bas
La hausse cumule des prix avait atteint 140% pendant le boom.
Depuis 2008, la baisse des prix a atteint 20%. Le recul du march
est li la faiblesse de la conjoncture et aux mesures daustrit. Le
taux dendettement habitat reste toutefois massif. Il tait le plus lev
de la zone euro en 2007, 145%. Depuis lors, alors quil sest rduit
dans les pays dcrits ci-dessus (processus de deleveraging), il a
encore progress, jusqu 170% dbut 2014. Ceci sexplique par des
prix dacquisition trs levs et les spcificits du crdit habitat,
notamment la dductibilit des intrts demprunt, un loan to value
souvent suprieur 100%, le poids significatif des interest-only
mortgages et le recours lextraction hypothcaire. Les trs faibles
hausses de revenus expliquent aussi la hausse de ce ratio. Lencours
de crdit habitat est en hausse quasi nulle en 2013 et dbut 2014 et le
march devrait continuer sajuster lentement. La demande dachat
de logements restera faible, mme si elle pourrait bnficier dune
rcente mesure de plafonnement des ressources pour la location en
logement social. Les prix ont cess de baisser au premier trimestre
2014 (+1,2% sur un an), mais il serait prmatur dy voir une inflexion
de tendance.
0
200
400
600
800
98 00 02 04 06 08 10 12 14
Espagne : permis de construire et
mises en chantier de logements
mises en chantier permis de construire
Milliers,
cum. 12m
Source : Ministerio de Fomento
0
30
60
90
120
150
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
%
Taux d'endettement habitat
(encours de crdit habitat/revenus des mnages)
France Espagne Royaume-Uni
Source : Banques Centrales
Olivier ELUERE
olivier.eluere@credit-agricole-sa.fr


N42 Octobre 2014 12
Indicateurs des marchs immobiliers franais

Rsidentiel Non rsidentiel
Ancien Neuf

Ventes

Demande

Prix

Offre

Construction

Taux de vacance



Valeur locative

Achev de rdiger le 27 octobre 2014

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