Bancos Centrales en Amrica Latina:

Una comparacin de instrumentos y objetivos para

Argentina, Brasil, Chile, Ecuador y Venezuela
Ana Valentina Fernndez
valentinafernandez_23@hotmail.com

Mara Victoria Mascar

Federico Ariel Wyss

mvictoriamascaro@hotmail.com

federicowyss@outlook.com

Junio de 2014
Resumen
En el ltimo tiempo se dieron ciertas bifurcaciones en las medidas de poltica monetaria de los
Bancos Centrales de Amrica Latina, definidas por las diferentes capacidades de superacin
de situaciones comunes vividas en los pases entre los ochenta y los noventa. Por tanto, es
posible distinguir diferentes niveles de logro de los objetivos entre los Bancos Centrales. Este
artculo analiza en tal sentido a Argentina, Brasil, Chile, Ecuador y Venezuela, mediante el uso
de la tcnica del benchmarking, tomando como objetivos comunes la custodia del valor de la
moneda nacional y, en segundo plano, la preservacin del tipo de cambio.
Palabras Clave: Banco Central, Amrica Latina, benchmarking, instrumentos, objetivos.
Clasificacin JEL: E58, E63, N26.

I. Introduccin
Durante la ltima dcada del siglo pasado y principios del actual, en un contexto
latinoamericano signado por el hartazgo social proveniente de la persistencia de las
altas tasas de inflacin y, sobre todo, de la hiperinflacin a finales de la dcada de los
ochenta, tuvieron lugar profundas reformas en los bancos centrales. Estos cambios se
apoyaron en nuevas leyes que dieron a estas instituciones renovados objetivos,
centrados en la estabilidad de la moneda o de los precios; les otorgaron
independencia poltica para elegir los regmenes de poltica y disear la poltica
monetaria; les confirieron autonoma operativa; y les obligaron a rendir cuentas al
parlamento y al pblico en general (Schmidt-Hebbel, 2011).
Ahora bien, dado que, por su misma esencia, los bancos centrales son monopolios
creados por ley para preservar la estabilidad monetaria y financiera de sus pases
(estando, por tanto, exentos de las presiones de mercado), no es factible evaluar su
desempeo en comparacin con bancos comerciales u otras instituciones financieras.
Dada esta restriccin, lo comn es realizar una comparacin internacional, entre
bancos centrales de pases diferentes.
En este caso, hemos decidido realizar una comparacin, durante el perodo 20002012, de una seleccin de cinco pases que constituyen una muestra formidablemente
diversificada de tipos de polticas monetarias, financieras y cambiarias. Esto hace que,
si bien existe en general una coincidencia respecto a la estabilidad de la moneda como
objetivo principal, las metodologas e instrumentos dedicados a su logro (y la eficacia
de los mismos) difieran sustancialmente de un caso a otro. As, en nuestra seleccin
tenemos a Argentina, con objetivos tradicionalmente sobre los agregados monetarios y
una serie de perturbaciones durante el perodo de anlisis que marcan una evolucin
negativa de su desempeo; Brasil y Chile, dos de los cinco pases de la regin que
han optado por implementar las metas de inflacin, con resultados y estrategias
dispares; Venezuela, pas signado por la inflacin e histricamente anclado al tipo de
cambio; y Ecuador, pas que el 9 de enero de 2000 decidi dolarizar completamente
su economa, resignando la tenencia de una moneda propia de curso legal.
Siguiendo a Alarco Tosoni (2013), utilizaremos una metodologa poco convencional en
este tipo de anlisis, dado que tiene un origen en las ciencias empresariales: el

-1-

benchmarking. Elaboraremos, pues, dos ndices de acuerdo a los objetivos

coincidentes entre los bancos centrales seleccionados para poder obtener algunas
conclusiones respecto a la eficacia en el logro de las mismas.
El trabajo se estructura como sigue: en la seccin II se realiza una breve resea
histrica de la evolucin de las discusiones acadmicas respecto a los instrumentos y
objetivos de los bancos centrales, y su contrapartida en los hechos. Luego, en la
seccin III, se analizan en destalle los instrumentos monetarios caractersticos de la
regin, en particular de cada uno de los pases seleccionados, y la descripcin de los
objetivos de los bancos centrales. La seccin IV presentar el anlisis de
benchmarking y los resultados obtenidos, cerrando luego con las conclusiones finales.
II. La Evolucin de los Bancos Centrales en la Regin: Teora y Prctica
La discusin sobre el papel, las funciones, objetivos e instrumentos de los bancos
centrales ha ido mutando a lo largo del tiempo. Luego de la Segunda Guerra Mundial,
se focaliz en las variables relacionadas al desarrollo econmico. En los aos setenta,
se centr en el crecimiento adecuado de las variables monetarias. En los ochenta, la
reduccin de la inflacin comenz a figurar en el debate, y es a partir de los noventa
que el nfasis se ha orientado a incrementar la independencia institucional de los
bancos centrales y al tema de los objetivos de inflacin (Bernanke et al., 1997).
Siguiendo esta trayectoria global, y tras dcadas de dficits pblicos financiados
mediante la creacin de dinero, episodios de elevada inflacin e hiperinflacin, y
recurrentes crisis bancarias y de balanza de pagos, los bancos centrales de Amrica
Latina se vieron reforzados en la dcada de los noventa mediante nuevas leyes de
autonoma, la adopcin de nuevos regmenes de poltica monetaria y la mayor
transparencia en la toma de decisiones, limitadas por la aplicacin de normas ex ante
y la obligacin de rendir cuentas a posteriori. Segn Schmidt-Hebbel (2011), los
golpes que recibi la regin por parte del Efecto Tequila (1994-95) y de la crisis
asitica (1997-98) desencadenaron una recesin en Amrica Latina1, situacin que
acab por constituirse como una oportunidad que la regin supo aprovechar bien y
que profundiz los mencionados cambios en los regmenes de poltica econmica.
Esta modernizacin de los bancos centrales fue respaldada por un significativo ajuste
fiscal y por el fortalecimiento del sector financiero mediante la mejora de la regulacin
y la supervisin; lo cual se reflej, en la primer dcada del siglo XXI, en tasas de
inflacin de un slo dgito en la mayora de los pases de la regin, y el logro de tasas
de crecimiento ms elevadas y estables que en el pasado (BE, 2011).
III. Instrumentos y Objetivos
Tradicionalmente, las autoridades monetarias de las economas de la regin han
solido utilizar instrumentos directos (no de mercado) para la instrumentacin de sus
polticas. Podemos nombrar, por ejemplo, a los controles sobre la tasa de inters, el
uso de pautas para la concesin de crdito, la imposicin de un nivel de reservas
obligatorias, o los prstamos va redescuento. El uso excesivo de este tipo de
instrumentos puede presentar ciertas desventajas (BIS, 2007). En primer lugar, puede
producir una asignacin ineficiente de recursos. Segundo, puede obstaculizar la
provisin de servicios financieros2. En tercer lugar, estos controles suelen evadirse a

En particular, las crisis internas de Brasil (1998-99) y Argentina (2001-02) reforzaron los efectos en estos
pases.
2 Por ejemplo, respecto a las reservas obligatorias, si stas son elevadas, actuarn como un impuesto
(implcito) sobre el sistema bancario en su conjunto. Para el caso de las pautas para el crdito, podran
darse situaciones de racionamiento en que se niegue financiacin a determinados sectores (ej. pequeas
y medianas empresas), impactando as, probablemente, sobre el producto y el empleo del pas.

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travs del sector financiero informal o extraterritorial, que opera en paralelo a la

economa interna formal3, dificultando con ello la gestin monetaria.
Si bien este tipo de instrumentos sigue presente en algunos bancos centrales
latinoamericanos, los cambios estructurales que fueron dndose a partir de los 90
contribuyeron a una evolucin gradual hacia un mayor uso de instrumentos indirectos
que procuran influir en las condiciones monetarias y crediticias a travs de la oferta y
demanda de liquidez (BIS, 2007). El uso de los instrumentos monetarios que utilizan
actualmente los pases de nuestra muestra se exhibe en la Tabla I.
Tabla I. Uso de instrumentos monetarios en los pases seleccionados.
Argentina Brasil Chile Ecuador Venezuela
Controles sobre el crdito y las tasas de inters
No
Si
Si
No
No
Coeficientes de activos lquidos
Si
Si
Si
Si
Si
Reservas obligatorias
Si
Si
Si
Si
Si
Facilidades permanentes/abiertas
Si
Si
Si
No
Si
Herramientas discrecionales / de mercado
Si
Si
Si
SI
Si
Fuente: Elaboracin propia en base a los Bancos Centrales de cada pas.

La conveniencia de los instrumentos de mercado por sobre los directos queda de

manifiesto por lo expuesto previamente. Sin embargo, es importante aclarar que la
aplicacin de stos requiere sistemas financieros desarrollados que ofrezcan a las
autoridades monetarias una gama de mercados en los que operar y que garanticen
que la actuacin en un mercado repercutir efectivamente en el resto. En muchos
pases de la regin, los mercados financieros an se encuentran en una etapa
temprana de desarrollo y suelen ser incompletos o estar segmentados. En ciertos
pases, adems, factores como la ausencia de estabilidad macroeconmica y de
polticas fiscales slidas, junto con la escasa autonoma del banco central, limitan el
xito de las operaciones en el mercado monetario como instrumento de poltica
monetaria.
Otra realidad de los pases de la regin es que, en general, la operativa de los bancos
centrales ha seguido muy de cerca la evolucin de los regmenes cambiarios
existentes. En los noventa, numerosos bancos centrales se fijaron como objetivo el
tipo de cambio, abandonando as su capacidad para conducir la poltica monetaria. Sin
embargo, las sucesivas crisis y la consiguiente adopcin de tasas de cambio variables
animaron a algunos bancos centrales de la regin (entre ellos, Brasil y Chile) a adoptar
esquemas de metas de inflacin (MI), que adems implicaron la adopcin de marcos
alternativos para la poltica monetaria. Las MI admiten el uso de una tasa de inters a
corto plazo como instrumento principal de poltica monetaria y la adopcin de normas
transparentes de poltica que den pistas a los mercados sobre la orientacin de la
poltica monetaria. Aquellos bancos centrales que han adoptado MI utilizan ahora las
tasas de inters a un da, en vez de variables cuantitativas, como indicadores operativos o de poltica4. Al adoptar como objetivo operativo las tasas a corto plazo del
mercado monetario, los bancos centrales intentan influir en el comportamiento de las
tasas a largo plazo y de la tasa de cambio. A su vez, esta influencia se transmite a la
oferta y demanda agregadas.
Por otra parte, en otros tantos pases de la regin, la poltica monetaria todava utiliza
en su operativa las reservas bancarias o la base monetaria en sentido amplio, muchas
veces debido a la dificultad para instaurar con xito un mecanismo de MI fiable o la
presencia de objetivos dobles (por ejemplo, la inflacin y la tasa de cambio, como es el
3

En la muestra de pases que nos respecta, el caso de Ecuador sobresale en este sentido, dado que los
controles oficiales se evadan a travs de instituciones financieras extraterritoriales. Esta situacin fue una
de las causas que motiv la dolarizacin explcita de la economa, como veremos ms adelante en este
documento.
4 Esta medida les facilita mucho su tarea, ya que estas tasas son, en principio, ms fciles de controlar.
Para mantener las tasas de inters interbancarias, los bancos centrales llevan a cabo operaciones
directas en el mercado abierto o bien utilizan repos o repos a la inversa. No obstante, la volatilidad de
estas tasas hace que la mayora de los bancos centrales opten por aplicar un esquema de MI con una
banda de tasas de inters para reducir la volatilidad.

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caso de Argentina en el perodo que abarca nuestra muestra). Una razn para recurrir
a este tipo de objetivos es que las reservas bancarias pueden influir de forma fiable y
predecible en los agregados monetarios ms amplios. Otra es que la informacin que
proporcionan los precios es menos fiable en el caso de mercados financieros ilquidos
y voltiles.
Tabla II. Principales objetivos monetarios en los pases seleccionados.
Funcin Principal*
Funciones Secundarias*
Marco de PM

Pas
Argentina

Preservar el valor de la
moneda** (Art. 3)

Regular la cantidad de dinero y

Agregado Monetario
crdito; dictar normas monetarias, Ancla al Tipo de
financieras y bancarias (Art. 3)
Cambio Nominal

Brasil

Formulacin, ejecucin,
seguimiento y control de la
poltica monetaria, de divisas y
de crdito (Art. 2)

Relaciones econmicas con el

exterior, disciplina, organizacin y
supervisin del sistema financiero
nacional y del sistema de pagos
(Art. 2)

Meta de Inflacin

Chile

Estabilidad de la moneda y el
funcionamiento de pagos
externos e internos (Art. 3)

Regular la cantidad de dinero y

crdito; dictado de normas
monetarias, crediticias,
financieras y de cambio (Art. 3)

Meta de Inflacin

Instrumentar, ejecutar, controlar y

aplicar las poltica monetaria,
financiera, crediticia y cambiaria
(Art. 2)
Formula y ejecuta la poltica
Estabilidad de precios, preservar monetaria, participa en el diseo y
Venezuela el valor interno y externo de la
ejecucin de la poltica cambiaria,
unidad monetaria (Art. 5)
regula el crdito y la tasa de
inters (Art. 7)
Ecuador

Velar por la estabilidad de la

moneda (Art. 1)

Dolarizacin

Agregado Monetario
Ancla al Tipo de
Cambio

* Los artculos a los que se hace referencia son artculos de la Ley Orgnica de los bancos de cada pas.
** En 2012, la nueva Carta Orgnica del BCRA define una multiplicidad de nuevos objetivos: promover, en la medida
de sus facultades y en el marco de las polticas establecidas por el gobierno nacional, la estabilidad monetaria, la
estabilidad financiera, el empleo y el desarrollo econmico con equidad social.
Fuente: elaboracin propia con base en el marco regulatorio de cada pas.

La Tabla II resume los principales objetivos y marcas de poltica de los pases

seleccionados, los cuales analizamos en detalle a continuacin.
Argentina
El Banco Central de la Repblica Argentina (BCRA) tiene por objetivo, segn su carta
orgnica, preservar el valor de la moneda y velar por la estabilidad del sistema
financiero. Es, adems, el encargado de garantizar el buen funcionamiento del sistema
de pagos, de aplicar la Poltica Monetaria y de administrar las Reservas
Internacionales.
En 1990 los objetivos urgentes fueron dar un cese a la hiperinflacin y disminuir la
persistencia inflacionaria que haba caracterizado al pas desde mediados del siglo XX.
Surge, entonces, la denominada Ley de Convertibilidad, que, estableciendo una
paridad uno a uno entre el nuevo peso y el dlar estadounidense (con un respaldo en
oro y divisas del 100% en reservas), buscaba frenar las expectativas inflacionarias y
conseguir la reduccin en la inflacin a travs de la utilizacin del tipo de cambio como
ancla nominal. Sin embargo, la inestabilidad inherente a estos sistemas llev a su
cada y la consiguiente crisis argentina durante 2001-2002.
El ao 2002 trajo aparejados diversos desafos para el BCRA: el abandono
desordenado de la convertibilidad empeor la recesin en que se encontraba la
economa y estuvo signado por el regreso de la inflacin. En este contexto el BCRA
deba ocuparse de dos aspectos: restaurar el sistema financiero y la cadena de pagos,
y contener las expectativas inflacionarias. La Ley 25.562/02 devuelve al BCRA la
capacidad de implementar una poltica monetaria independiente. Los instrumentos de
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control monetario con que contaba el BCRA fueron principalmente la poltica de

encajes y redescuentos, la intervencin cambiaria y las operaciones de mercado
abierto implementadas a travs de un nuevo instrumento financiero: las LEBACS5.
Este instrumento fue clave para manejar la oferta monetaria sin restringir la asistencia
que necesitaban los bancos, estabilizar el tipo de cambio y recomponer las reservas
internacionales. Para frenar la inflacin se adopt un rgimen de objetivos de
agregados monetarios que se mantiene hasta la actualidad.
A partir de 2005 se produjo la recuperacin econmica y financiera, lo cual implic que
el BCRA deba concentrar sus operaciones en el control de la inflacin. La prioridad
era la reconstruccin de los canales de transmisin de la poltica monetaria y proveer
profundidad y robustez al sistema financiero, en este caso M2 fue considerado el
agregado monetario adecuado como meta. Los instrumentos de control por excelencia
continuaron siendo las LEBACS (a las cuales se le agregan las NOBACS6 y las
operaciones de pases), que permitieron absorber liquidez del sistema para frenar el
crecimiento de los agregados monetarios y con ello limitar la inflacin.
Brasil
La Ley Orgnica del Banco central de Brasil (BCB) establece como objetivo primordial
de esta institucin la formulacin, ejecucin, seguimiento y control de la poltica
monetaria, de divisas y de crdito. Si bien no hubo reformas de la misma en el ltimo
tiempo y, por tanto, no hace mencin del mandato de velar por la estabilidad de la
moneda nacional, lo cierto es que Brasil, en 1999, se convirti en el tercer pas (luego
de Chile y Per) de la regin en implementar metas de inflacin como marco de su
poltica monetaria, preservndolo hasta la actualidad.
Puesto que las MI permiten cierto margen de discrecin, los anuncios se convierten en
una importante herramienta del BCB para explicar sus decisiones (Bernanke y
Mishkin, 1997). En este sentido, las actas de las reuniones del Comit de Poltica
Monetaria actan como una herramienta relevante para guiar las expectativas con
relacin a las tasas de inters, reduciendo la incertidumbre al respecto.
Desde el fin del proceso hiperinflacionario brasilero en 1994, la fijacin de la tasa
bsica de inters SELIC (tasa de inters del Sistema Especial de Liquidacin y
Custodia) por el BCB ha tenido un carcter dual, dependiendo de las condiciones
relativas a los flujos de capital. Cuando los mercados internacionales se encontraban
tranquilos, la tasa de inters se mantena a un nivel ms alto que el requerido por la
condicin de cubrir la paridad de la tasa de inters ms el riesgo pas, intentando as
mantener la inflacin baja. Sin embargo, esto influenciaba la entrada de flujos
crecientes de capitales (en moneda extranjera), lo cual presionaba la revaluacin de la
moneda7.
Desde 1999, con la implementacin de MI, se inici tambin la flotacin del tipo de
cambio. Persisti la dualidad de la poltica monetaria: los aumentos de las tasas de
inters durante la crisis de 2002 pretendan mitigar las salidas de capital que estaban
provocando una devaluacin exagerada del tipo de cambio.
Ahora bien, es necesario destacar que la influencia de la poltica fiscal en las polticas
monetaria y cambiaria es crtica: dado que el gasto primario en Brasil es muy alto
(exceptuando a la inversin pblica) y es inmune a la poltica monetaria, la inflacin
muestra un comportamiento muy persistente, resistiendo la alta tasa de inters
establecida por el BCB.

Las Letras del Banco Central (LEBACS) son instrumentos de deuda propios, de corto plazo, a partir de
los cuales, adems, se busc influir sobre las tasas de inters de referencia.
6 Las Notas del Banco Central (NOBACS) son ttulos de deuda a un plazo mayor que las LEBACS.
7 Para evitar esto (el tipo de cambio era administrado), el BCB realizaba intervenciones de esterilizacin,
al mismo tiempo que impona controles a la entrada de capitales con el propsito de detener los
(excesivos) flujos de entrada de carteras de capital de corto plazo.

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Chile
El Banco Central de Chile (BCC) tuvo cinco reformas en su Carta Orgnica. La ltima,
en 1989, es la que rige en la actualidad, con algunas modificaciones, estableciendo los
objetivos de la institucin; estos son, velar por la estabilidad de la moneda y el normal
funcionamiento de los pagos internos (en general, circulante y depsitos a la vista) y
externos (pagos externos, el conjunto de transacciones que los residentes de un pas
realizan con no residentes, las que a su vez se registran en la balanza de pagos). El
primero de los objetivos se refiere al compromiso del BCC de luchar contra la inflacin,
el cual se ha intensificado con la adopcin de Metas de Inflacin en 1991. Para estos
efectos, las atribuciones del BCC se relacionan con la regulacin de la cantidad de
dinero y de crdito en circulacin y la promulgacin de normas en materia monetaria.
Como hemos visto, la experiencia de los pases en desarrollo, Chile incluido, sugiere
que una de las causas fundamentales de la inflacin es el financiamiento del gasto
pblico por parte del Banco Central. Por esto la Constitucin Poltica lo prohbe
expresamente. Asimismo, la ley orgnica constitucional del BCC establece que de
manera alguna podr el instituto emisor dar su garanta ni adquirir documentos
emitidos por el Estado, sus organismos o empresas.
En cuanto a los objetivos de velar por el normal funcionamiento de los medios de
pago, en particular sobre los externos, implica evitar crisis de balanza de pagos que
interrumpa dichas transacciones, las cuales son de vital importancia para una
economa como la chilena, abierta al comercio internacional de bienes, servicios y
activos, adems de la gran vinculacin financiera. Con este objetivo, la ley faculta al
BCC para determinar la poltica cambiaria del pas, donde actualmente el mercado
determina el tipo de cambio de referencia, en un contexto de flotacin cambiaria libre
desde el 2000. El Banco Central tiene facultades para intervenir en circunstancias
excepcionales en el mercado cambiario, las cuales justifica e informa pblicamente.
Al tener un BC plenamente independiente con una carta orgnica que explicita la
estabilidad de precios, la imposibilidad de prestar al Estado y una poltica fiscal
responsable y centralizada se genera as una credibilidad institucional en cuanto a
que el BC no podr usar sorpresas inflacionarias para objetivos ajenos a su mandato
institucional, el cual es mantener la inflacin baja.
Ecuador
Ecuador ha optado por dolarizar su economa, luego de haber sufrido una gran crisis
econmica a finales de la dcada de los 90, que llev a una fuerte devaluacin de su
anterior moneda, por la falta de confianza de la poblacin en las polticas econmicas
del gobierno. Mediante esta medida, como es lgico, se ha perdido la capacidad de
ejercer libremente poltica monetaria y cambiaria.
Con la adopcin de la dolarizacin en el ao 2000 se dictan reformas a la ley de
Rgimen Monetario y a los estatutos para adecuar las funciones del BCE al nuevo
esquema monetario cambiario. En dicho estatuto se definieron los nuevos objetivos del
BCE: procurar la estabilidad macroeconmica, participar en la elaboracin del
programa macroeconmico y efectuar su seguimiento, definir los objetivos de
crecimiento y desarrollo econmico de largo plazo del pas, administrar la Reserva
Monetaria de Libre Disponibilidad8, promover el buen funcionamiento del sistema de
8

Antes de la vigencia de la dolarizacin en Ecuador, una de las funciones del BCE era el control del tipo
de cambio. Para poder realizar esta funcin, el BCE dispona de un monto de divisas llamadas Reserva
Monetaria Internacional (RMI). Sin embargo, a partir de la dolarizacin, el concepto de RMI ha sido
reemplazado por el de Reserva Internacional de Libre Disponibilidad (RILD), el cual, si bien es en esencia
la misma RMI, ahora acta como respaldo del total de las especies monetarias (monedas) emitidas por el
BCE, as como de los depsitos que el sistema financiero pblico y privado mantienen en dicho Banco y
son los recursos, de los que puede disponer inmediata y libremente el Banco Central para cumplir con sus
funciones. Actualmente la RILD es uno de los indicadores ms importantes de la estabilidad de la
economa ecuatoriana y de la dolarizacin, puesto que muestra la liquidez y capacidad de afrontar
distintos shocks.

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pagos, actuar como depositario oficial y agente financiero del Estado. As, el rol que
juega el BCE dentro de la economa ecuatoriana es tan solo de la entidad de ejecucin
de las polticas monetarias, crediticias y financieras.
La dolarizacin le ha dado una ventaja al Ecuador: por un lado, el tener una moneda
internacional, pero eso no ha logrado detener el aumento del costo de vida y la
dificultad para la inversin y la productividad; en contraparte, la estabilidad econmica
relativa est fortalecida por las remesas de los emigrantes ecuatorianos y por el alto
precio del petrleo en los ltimos aos.
Venezuela
Desde sus inicios, el objeto del Banco Central de Venezuela (BCV) como organismo
encargado de la poltica monetaria ha sido crear y mantener las condiciones
monetarias, crediticias y cambiarias favorables a la estabilidad de la moneda, al
equilibrio econmico y al desarrollo ordenado de la economa, as como asegurar los
pagos internacionales. En concreto, la Ley del BCV establece que el objeto es lograr la
estabilidad de precios y preservar el valor externo e interno de la moneda.
Una limitacin al impacto y efectividad de la poltica monetaria en Venezuela a lo largo
de los 90 ha sido la presencia de regmenes cambiarios con distintos grados de
predeterminacin9, limitacin que ha persistido en el perodo de anlisis de este
trabajo, resultando una poltica monetaria fundamentada en una programacin
financiera orientada hacia el control de agregados monetarios, y condicionada por la
poltica cambiaria y la poltica fiscal.
La inflacin Venezolana, de las ms altas de la regin y del mundo, ha sido un gran
motivo de preocupacin del BCV, al punto de que a principios de los 2000 hubo
acadmicos que propusieron el uso del esquema de Metas de Inflacin en el pas. Se
realizaron algunas incursiones prcticas, intentando fijar algn objetivo inflacionario,
sin buenos resultados10.
Una de las medidas al respecto fue el proceso de reconversin monetaria hacia el
Bolvar Fuerte, en 2007. La nueva escala monetaria venezolana tuvo la intencin de
reducir estticamente la inflacin y facilitar el sistema de pagos nacionales
adecundose a los estndares internacionales respecto a las cifras y el nmero de
billetes que debera portar cada persona.
Una de las causas principales de la elevadsima inflacin en el pas, segn muchos
acadmicos (y en lnea con los postulados monetaristas), es la poltica del Estado de
imprimir mucho ms dinero en la economa del que correspondera segn la
produccin del pas.
IV. Anlisis de eficacia mediante benchmarking
Como bien vimos en la Tabla II y en lo sucesivo, los objetivos bsicos de los bancos
centrales y de la poltica monetaria de cada pas en general, se encuentran
normalmente sealados en la constitucin nacional respectiva y sobretodo en las leyes
orgnicas de las mismas instituciones, las cuales suelen ser resultado del acuerdo
acadmico, la experiencia histrica y, en muchos casos, las presiones internacionales.
Estas leyes rigen el accionar de los bancos centrales, a la vez que definen su
funcionamiento y organizacin.
9

Los regmenes cambiarios fueron variando junto con las perturbaciones polticas y econmicas del pas,
pasando por un tipo de cambio flexible en reaccin a la hiperinflacin de fine de los 80, cambiando luego
a un rgimen fijo que mut a uno de flotacin, pues entonces la sostenibilidad del tipo de cambio volva a
ocupar un lugar central en los objetivos del BCV (cerca del 2000, la compra y venta de divisas pas a ser
un instrumento monetario de gran importancia para este banco central). A principios de 2003 se estableci
un control de cambio, dando origen a un mercado negro cambiario, no contemplado en los ndices
posteriores de este informe.
10 En el 2007, la inflacin super con creces la meta gubernamental de 11%. Ver Tabla III.

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Para nuestra muestra (y en general es as para todos los pases), los distintos bancos
centrales definen sus objetivos con el denominador comn de proteger la estabilidad
de la moneda. Sin embargo, es inmediata la existencia de otros objetivos que se
muestran como complementarios a este fin, an incluso si no estn abiertamente
declarados en las normativas de las instituciones.
Este artculo pretende analizar el desempeo de los bancos centrales seleccionados
mediante el uso de la tcnica del benchmarking, evaluando el grado de eficacia en el
cumplimiento tanto de la funcin principal (que establecemos como la persecucin de
una baja inflacin) como as tambin de un objetivo que podremos denominar
secundario y que de alguna manera, explcita o implcita, sea comn a los cinco
pases seleccionados: tomaremos la estabilidad del tipo de cambio real. Esta
evaluacin implica la realizacin y evaluacin de indicadores especficos que
pretenden analizar el grado de desempeo de la autoridad monetaria en el
cumplimiento de estos objetivos11 12.
Comenzando el anlisis, abordaremos primero el tpico de la inflacin. Mantener bajo
su nivel es un objetivo en las cartas orgnicas de todos los bancos centrales de la
muestra, a excepcin de Brasil. Sera, sin embargo, absurdo excluir a este pas de la
elaboracin de este indicador, dado que ha quedado en evidencia en las exposiciones
previas el grado de compromiso de este pas con su meta de inflacin (compromiso tal
que puede justificar el abandono de otros objetivos menores para su logro). Por tanto,
su inclusin en este ndice queda totalmente legitimada.
Siguiendo a Alarco Tosoni (2013), se trabaj con los ndices de precios promedio
respecto a la informacin diciembre/diciembre, obteniendo de all la tasa de inflacin
anual promedio para el periodo bajo anlisis. Podemos ver estos valores en la Tabla
III, de la cual se desprende que las tan profesadas ventajas de las metas de inflacin,
en cuanto a disciplina y transparencia, se dan en los hechos para estos pases: son los
de menor inflacin en promedio en todo el perodo en general. El tercer lugar lo ocupa
Ecuador, luego de abandonar la moneda propia y dolarizarse, hecho que hace que su
inflacin est sujeta a las fluctuaciones estadounidenses, en particular en lo que
respecta a la crisis financiera de 2008-09. En ltimo lugar, se ubican Argentina y
Venezuela (en ese orden). Es interesante el caso argentino, que comienza con
deflacin en los dos aos previos a la crisis de 2001-02 (hecho que nuestro ndice
muestra como ptimo, en una clara falencia), luego explota en 2002 y
posteriormente se recupera, pero va perdiendo su ventajosa posicin respecto a los
otros pases, hasta finalmente casi equipararse a Venezuela en el ltimo tiempo (pas
que fue siempre el de mayor inflacin en todo el lapso)13.
A partir de aqu, podemos construir el ndice relativo a este tema, el cual nos servir
para llevar a cabo la comparacin del desempeo inflacionario de las cinco economas
seleccionadas. Dicho ndice variar entre cero (valor que indica que el pas ha tenido
la menor inflacin promedio anual con respecto a los otros pases considerados) y uno
(la mayor inflacin, esto es, el peor caso). Las mejoras relativas de un pas pueden
ser resultado tanto de las acciones promovidas en el mismo, como del deterioro de los
otros con los que se compara. Asimismo, una posicin negativa puede ser producto de
inadecuadas polticas y circunstancias externas en el pas especfico y de la mejora de
11

Para ver en detalle las frmulas utilizadas para la elaboracin de los ndices, ver Alarco Tosoni (2013),
pginas 84 a 91, adems de poder encontrarse all una definicin exhaustiva de la tcnica de
benchmarking.
12 Es necesario aclarar que el ejercicio de anlisis de benchmarking central propuesto tiene previsibles
limitaciones: Se trata de una aproximacin a la medicin de eficacia (entindase por tal el cumplimiento de
objetivos, no nos detendremos en anlisis de eficiencia) suponiendo criterios comunes para todos los
pases, lo cual evidentemente no es cierto. Los criterios utilizados para la evaluacin estn acotados a la
informacin estndar disponible y procurando evitar frmulas complejas a partir de las polticas
especficas de cada pas, dadas las diferencias en los marcos de poltica.
13 Esto se acenta an ms siendo que nuestros indicadores se elaboran en base a datos oficiales,
provenientes del INDEC en el caso de Argentina, los cuales fueron altamente cuestionados por diferentes
instituciones y acadmicos en general a partir de 2007, alegando que el IPC oficial subestimaba la
verdadera inflacin, con diferencias de hasta casi 20 puntos porcentuales respecto a mediciones privadas.

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los otros pases. De esta forma, si se est en una posicin adecuada es necesario ir al
ritmo de los otros miembros del grupo de comparacin para no perder dicho lugar.
Por ltimo, vale notar que, si bien nuestro ndice no considera el cumplimiento o no de
una meta inflacionaria (pues esta caracterstica no es comn a todos los pases, sino
slo a aquellos con MI y, quizs, a Venezuela en algn momento, con fallidos
resultados), el hecho de que el cumplimiento de sta en Brasil y Chile ha sido
exitosa14, claramente contribuye a mejorar su evaluacin respecto a su desempeo en
el control inflacionario en trmino absolutos y relativos.
Tabla III. Inflacin Anual Promedio (2000-2012)
Pas
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Argentina
-0,94 -1,07 25,87 13,44 4,42 9,64 10,90 8,83 8,59 6,27 10,46 9,78 10,04
Brasil
7,04 6,84 8,45 14,71 6,60 6,87 4,18 3,64 5,68 4,89 5,04 6,64 5,40
Chile
3,84 3,57 2,49 2,81 1,06 3,05 3,39 4,41 8,72 1,48 1,41 3,34 3,01
Ecuador
96,10 37,70 12,60 7,93 2,79 2,12 3,30 2,28 8,40 5,16 3,55 4,48 5,10
Venezuela
16,21 12,53 22,43 31,09 21,75 15,96 13,65 18,70 30,37 27,08 28,19 26,09 21,07
Fuente: World Economic Outlook, FMI
Tabla IV. ndice Relativo de Inflacin Anual Promedio (2000-2012)
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Pas
0,00 0,00 1,00 0,38 0,16 0,54 0,73 0,40 0,12 0,19 0,34
Argentina
0,08 0,20 0,25 0,42 0,27 0,34 0,09 0,08 0,00 0,13 0,14
Brasil
0,05 0,12 0,00 0,00 0,00 0,07 0,01 0,13 0,12 0,00 0,00
Chile
1,00 1,00 0,43 0,18 0,08 0,00 0,00 0,00 0,11 0,14 0,08
Ecuador
0,18 0,35 0,85 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00
Venezuela
Fuente: Elaboracin propia en base a World Economic Outlook, FMI

2011
0,28
0,14
0,00
0,05
1,00

2012
0,39
0,13
0,00
0,12
1,00

El otro indicador es la estabilidad del tipo de cambio real. Es un objetivo comn a los
bancos centrales en estudio, ya sea que ste aparezca explcita o implcitamente
como tal, salvo, claro, para Ecuador, que desde su dolarizacin no tiene poneda cuya
paridad vigilar.
La propuesta de Alarco Tosoni (2013) es considerar que la autoridad monetaria
procura mantener el tipo de cambio estable a lo largo del tiempo, sin alzas ni bajas. El
tipo de cambio real bilateral calculado es funcin del tipo de cambio promedio efectivo
anual, la inflacin externa de Estados Unidos y la inflacin interna: si la inflacin
interna es mayor que la externa, suponiendo una paridad monetaria constante, la
moneda nacional se aprecia, promoviendo una balanza comercial negativa y una
menor competitividad nacional. Por otra parte, la inflacin interna podra neutralizar
una depreciacin nominal en la moneda nacional. Cuantificamos esto en la Tabla V.
Luego, se determina el ndice relativo de las desviaciones porcentuales del tipo de tipo
de cambio real, donde el menor valor es el ideal, mientras que el mximo corresponde
a la economa con mayores desviaciones porcentuales del tipo de cambio real. Vemos
los resultados en la Tabla VI.
De acuerdo con el ndice relativo, podemos contrastar los pases que han logrado
mantener su tipo de cambio real y los que, por el contrario, lo han variado en mayor
medida. Si bien en este tpico los resultados son menos precisos, en general, los dos
pases con metas de inflacin son los que mejor logran la estabilidad del tipo de
cambio. Sin embargo, vale notar que, al comienzo del perodo, en concurrencia con
una marcada preocupacin del BCV sobre la sostenibilidad del tipo de cambio, se da
un excelente posicionamiento de Venezuela, que se pierde luego de 2003, cuando el
mercado bancario domstico es intervenido. La situacin de Argentina es oscilante,
14

Para el caso de Chile, cuya banda inflacionaria fue de entre el 2 y el 4% durante

prcticamente todo el perodo, slo se incumpli la meta en 2007 y 2008. Brasil, en tanto, pudo
cumplir con sus compromisos durante la crisis internacional, pero mostr falencias lgicas en
los albores de esta poltica, los cuales coincidieron con tiempos de inestabilidad cambiara y
crisis interna en el pas; esto, de hecho, explica el mal posicionamiento brasilero en los ambos
ndices en los primeros aos analizados.

-9-

pero tendiente a los ltimos puestos (vale recordar los cuestionamientos al IPC desde
2007).
Tabla V. Tipo de Cambio Real (2000-2012)
Pas
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Argentina
1,03 1,04 2,58 2,59 2,92 2,74 2,86 2,96 2,99 3,59 3,60 3,87 4,27
Brasil
1,75 2,27 2,74 2,68 2,85 2,35 2,16 1,94 1,79 1,95 1,70 1,61 1,91
Chile
530,3 632,3 683,2 670,4 626,2 558,8 529,4 517,2 493,5 564,1 511,2 481,2 488,2
Ecuador
13007,1
Venezuela
0,60 0,66 0,96 1,22 1,61 1,87 1,95 1,87 1,69 1,73 3,41 3,51 3,67
Fuente: Banco Interamericano de Desarrollo
Tabla VI. ndice Relativo de Desvo del Tipo de Cambio Real (2000-2012)
Pas
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Argentina
0,08 0,04 1,91 2,64 -0,69 0,00 1,74 1,00 1,00 1,00 0,10
Brasil
0,80 1,12 1,00 1,00 1,00 1,00 1,37 0,00 0,00 -0,04 0,00
Chile
1,00 1,00 1,31 1,59 -0,20 -0,56 0,00 0,21 0,37 -0,50 -0,19
Ecuador
1,09
Venezuela
0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 -0,34 1,00 1,48 0,44 0,00 1,00
Fuente: Elaboracin propia en base a Banco Interamericano de Desarrollo

2011
0,19
0,00
-0,17
1,00

2012
0,46
-0,03
0,00
1,00

V. Conclusiones
El anlisis previo, si bien sencillo en extremo, permite darnos una idea de la eficacia
de los bancos centrales seleccionados en los dos aspectos tratados: el combate de la
inflacin y la bsqueda de la estabilidad cambiaria15. En el primer caso, si bien no se
ha tenido en cuenta el logro de un objetivo inflacionario, puesto que slo dos de los
cinco pases analizados poseen un rgimen de MI, ha quedado de manifiesto que la
adopcin de este tipo de polticas garantizan una inflacin ms baja en trminos
relativos tanto en Chile y Brasil, lderes del ranking consecuente de la realizacin de
los ndices (de hecho, en lo que respecta al rgimen de MI, la disciplina de estos
pases es notable, vindose comprometidos sus objetivos solo en casos particulares
de crisis). Esto avala la tendencia de recuperacin de estos pases respecto de la
situacin latinoamericana entre los 80 y principios de los 90, acompaado tambin
por el resultado del otro ndice. Por otro lado, puede decirse que Argentina y
Venezuela han cado en una situacin de estancamiento respecto del escenario inicial,
y claramente sesgada a las peores posiciones del ranking, constituyndose ambos en
casos paradigmticos de alta inflacin tanto en Amrica Latina como en el mundo
(esto es as para Venezuela desde los 90, y particularmente en Argentina desde los
ltimos aos, en coincidencia con la alteracin en los datos oficiales del IPC, con lo
cual esto queda exento de las posibilidades de nuestros ndices).
Ecuador ha sido un caso particular en la regin, debido a la eliminacin de su moneda
nacional y la consecuente anulacin de las potestades tradicionales de poltica
monetaria, quedando esta economa ligada en la mayora de sus aspectos a la
situacin del dlar en el tiempo. Sin embargo, ha asumido una posicin media
respecto a los otros cuatro pases.
En suma, de los cinco pases tratados, hemos podido identificar tres grupos en cuanto
a desempeos, clasificacin armnica con la distincin que puede hacerse en cuanto
al marco de poltica monetaria de estos pases. Lejos de ser este trabajo concluyente,
podemos aproximar que nuestras conclusiones abogan en favor de la aplicacin de MI
por sobre los agregados como gua de poltica, de entre todos los grandes cambios
15

De hecho, esta metodologa permite un anlisis un tanto ms avanzado, incluyendo el clculo de otros
indicadores considerados de relevancia (tales como el grado de acceso al crdito del sector privado, de
intermediacin financiera, de reservas internacionales, etc.; omitidas en este trabajo por cuestiones de
espacio) y la conformacin, incluso, de funciones objetivo abarcativas de estos aspectos que permiten
una comparacin integral y homognea, tal como se hace en el trabajo de Alarco Tosoni (2013).

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que han adoptado los pases de la regin en las ltimas dos dcadas, con diferentes
capacidades de abordaje de problemticas comunes, y otras que no lo eran tanto.
VI. Referencias
Alarco Tosoni, G. (2013) Benchmarking de la banca central en Amrica Latina, 19902010. Investigacin Econmica, vol. LXXII (285): pp. 75-113, Facultad de Economa,
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Banco Central de Ecuador, www.bce.fin.ec
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inflacin. Banco Central de Chile.
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BIS (2007). Evolucin de los sistemas bancarios en Amrica latina y el Caribe: retos e
implicaciones para la poltica monetaria y la estabilidad financiera, BIS papers, Bank
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Caldas, G. (2012) Brasil: Cmo reaccionan los mercados financieros ante los
anuncios de poltica monetaria del banco central en un esquema de metas de
inflacin?, revista CEPAL, N 107.
Chuecos, A. (2008) La meta de inflacin como esquema monetario, Revista de
Ciencias Sociales, vol. XIV: pp. 479-495, Venezuela.
Cugat, G.; Escudero M. (2010) En busca del objetivo perdido: una relectura moderna
de la historia del BCRA, Premio 75 Aniversario de Investigacin Econmica Dr. Ral
Prebisch, Banco Central de la Repblica Argentina.
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Garca, M. (2007) El rgimen de metas de inflacin en Brasil: Evaluacin y lecciones
de poltica para los pases latinoamericanos, Economa UNAM, Vol. 4, N 11, pp. 4763, facultad de Economa, DF, Mxico.
Marshall, E. (2013) Poltica Monetaria en Chile: Objetivo e instrumentos, BCC.
Ochoa, M.; Schmidt-Hebbel, K. (2006) El Banco Central de Chile en comparacin con
los bancos centrales del mundo. Documento de trabajo N 367, BCC.
Rosero, L. (2010) Los cambios institucionales en el Banco Central de Ecuador,
Ecuador Debate, N 79, pp.19-30, Quito, Ecuador.
Schmidt-Hebbel, K. (2011) Los bancos centrales en Amrica Latina: Cambios, logros
y desafos. Documentos Ocasionales del Banco de Espaa, Banco de Escaa.

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