TOMA D DECISIONES DE INVERSIONES DE CAPITAL (K)

o Inversin en CT: aumentara en los primeros aos del proyecto a

medida q s concreta la expansin. S supone q s recupera al final. La

1. Flujos de efectivo incrementales: la clave para la elaboracin d

presupuesto de K

totalidad del inventario s vende al final, el saldo d efectivo q s ha

mantenido como proteccin s liquida y todas las CxC s cobran.

Flujos de efectivo: no son un ingreso contable

Adems, estos incrementos llevan a financiarse con el efectivo

Descuente siempre los flujos de efectivo, no las utilidades, cuando realice un

generado en otras partes de la empresa.

clculo de presupuesto de K. Las utilidades no representan dinero real (no

Utilidades e Impuestos: el inters recae en el flujo de efectivo., mas

podemos hacer gastos, tampoco comerlas ni pagar dividendos).

no en la til, es necesario calcular las utilidades para determinar los

Cuando se calcula el VPN de un proyecto solo deben usarse los flujos de

impuestos. La depreciacin de activos en el sistema modificado de

efectivo incrementales (son los cambios en los flujos de efectivo q ocurren

recuperacin acelerada del costo MACRS (cada activo s l asigna una

como consecuencia directa d aceptar un proyecto).

vida til con un programa anexo d depreciacin).

Costos hundidos: Es aquel q ya ocurri, la decisin de aceptar o rechazar el

Valor de Rescate: Cuando s vende un activo hay q pagar impuestos

proyecto no los afecta. No son salidas de efectivo incrementales.

sobre la diferencia entre el P y su valor en Libros. Por consiguiente, es

Costos de oportunidad: son ingresos perdidos q s pueden visualizar

necesario estimar los impuestos si la venta del activo forma parte del

significativamente como los costos. Son eso porque cuando la empresa

proyecto d presupuesto de K. Por otra parte, si el VL > Valor de

acepta el proyecto, la empresa deja pasar otras oportunidades d usar los

Mercado, la diferencia s trata como perdida para efectos fiscales.

activos.

Flujo de efectivo: FE de operaciones es igual a las ventas menos los

Efectos secundarios: se clasifica en erosin (cuando un nuevo producto

reduce las ventas, as como los flujos de efectivo d los productos ya
existentes) o sinergia (cuando un producto aumenta los flujos de efectivo d
los proyectos ya existentes)

costos de operaciones y los impuestos. FE d las operaciones + FE total

d la inversin es = FE total del proyecto.
VPN: Si la tasa de descuento es superior a la tasa interna de
rendimiento del proyecto, no deber aceptarse xq el VPN es negativo.

Distribucin de Costos: distribuyen gastos entre diferentes proyectos xq

los beneficia cuando determinan la til. Para propsito de presupuesto de K,
este costo asignado o imputado debe considerarse una salida de efectivo
solo si es un coso incremental.

Qu conjuntos de Libros?
Libros fiscales: siguen las reglas de la IRS. Los intereses sobre los
bonos municipales se omiten. Se utiliza la depreciacin acelerada.
cifras de los libros fiscales son las que imxtan porque los FE solo s

2. Balwin Company: un ejemplo

pueden calcular despus d restar los Impuestos.

El K de trabajo neto es la diferencia entre el AC y PC. Para poder realizar el

Libros de los Accionistas: para informes anuales. Siguen las normas de

anlisis del proyecto: (1) invierte, lo que produce las salidas de efectivo, (2)

FASB, el rgano de gobierno en contabilidad. Los intereses sobre

ventas del producto generan entradas, (3) vende el IME al final, lo q produce

bonos s trata como ingresos. Se utiliza la depreciacin en lnea recta.

ms entradas.

Es importante para el anlisis financiero y contable, pero no para

Inversiones: constan de 3 partes:

o La maquinas: salida ao 0
o El costo de oportunidad de no vender el almacen: salida en ao 0,
pero entrada en el ao 5.

elaborar el presupuesto de K.
Las reglas permiten q los ingresos d los libros d los acc sean mas altos
q lis ingresos q s registran en los Libros fiscales.

Una nota acerca del CT Neto: Esta inversin de CT neto representa salida
de efectivo xq el efectivo generado en otras partes d la empresa esta

4. Definiciones Alternativas del flujo de efectivo de Ope

inmovilizado en el proyecto. Se concreta siempre q:

Mtodo de Arriba Abajo: Empezamos en la parte superior del estado

Se compra inventario

de resultados y bajamos hasta el FE mediante la sustraccin de costos,

Mantiene efectivo en el proyecto como proteccin ante gastos

impuestos y otros gastos. FEO = Ventas Costos en efectivo

inesperados

Impuestos

Se realizan ventas a crdito, cuentas por cobrar en lugar efectivo.

Mtodo de abajo hacia arriba: aqu s empieza con los resultados (utl

Una nota acerca de la depreciacin: Existen 7 clases d bienes susceptibles

a depreciarse:

neta) y sumamos todas las deducciones q no son dinero (deprecacin).

FEO = (Ventas CV Depreciacin)(1 T) + Depreciacin

D 3 aos incluye ciertos bienes especializados d corta duracin como

los tractores y caballos de carrera.

Mtodo de proteccin fiscal: es una variante del arriba abajo. FEO =

(Ventas CV)(1 T) + Depreciacin x T. Compuesto x 2 partes: (1) FE

De 5 aos como: automviles y camiones; compus y equipos

perifricos; artculos pa investigacin

del proyecto si no hubiera gasto d deprecacin y (2) deduccin x

depreciacin multiplicada x la Tasa tributaria (o proteccin fiscal d la

De 7 aos como muebles de oficina, equipo, libros y estructura

deprecacin)

agrcola, tm puede ser genrico.

De 10 aos como barcos, remolcadores o transportes nuticos

5. Inversiones de Distinta Duracin: El mtodo del costo anual

De 15 aos son artculos especializados como plantas d distribucin d

lneas telefnicas

Sirve para ajustar en forma adecuada la diferencia de VU de dos maquinas.

De 20 aos como fincas agrcolas, tuberas de drenaje

Los

bienes

races

equivalente

susceptibles

depre

separaron

Este mtodo pone los costos sobre una base anual. Maquina A = pago de la
en

2:

anualidad (C que es la incgnita) x anualidad d un dlar al ao durante 3 aos

residencial (se recupera en 27 aos) y no residencial (se recupera en

(maquina A) descontada a una X tasa

39 aos).

Como regla general, convierta siempre los FE a trminos reales cuando

resuelva problemas asi.

3. Inflacin y presupuesto de K
Tasas de inters e Inflacin: el % q realmente se gana con la cuenta de
ahorro se le denomina tasa de inters real. Tasa de inters nominal no
toma en cuenta la tasa de inflacin.
Tasa de inters real: (1+tasa d inters nominal/1+tasa de inflacin) 1
Flujo de Efectivo e Inflacin:
FE Nominal: dlares q s recibirn (pagaran) en efectivo.
FE Real: poder adquisitivo del flujo de efectivo.
Descuentos Nominales o Reales: Es necesario mantener una congruencia
entre los FE y las tasas de descuento: los FE nominales se deben descontar a
la tasa nominal y los FE reales de debe descontar a la tasa real. Adems, el
VPN es el mismo en ambos casos. Siempre s tiene q usar el mas sencillo.

Se debe reemplazar la maquina si el costo anual d la nueva mquina es

inferior al costo anual d la maquina actual.

ANALISIS DE RIESGOS, OPCIONES REALES Y PRESUPUESTO DE

o Materia prima directa

CAPITAL

2. C fijos: Se miden como costos por unidad de tiempo

o Renta por mes

1. ANALISIS DE SENSIBILIDAD, ESCENARIOS Y PUNTO DE

o Salario por ao

EQUILIBRIO
o Analistas preparan escenarios para cada una
Anlisis VPN tcnica de elaboracin del presupuesto de capital.
-

Usa flujos de efectivo en lugar de utilidades y los descuenta

de las variables.
al

o Anlisis de sensibilidad estndar clculo de

presente.

VPN de las 3 posibilidades de una sola

Si VPN positivo la empresa debera aceptar el proyecto

variable junto con los pronsticos esperados

El modelo VPN (aunque es el mejor mtodo de presupuesto de

para todas las dems variables. (permite que

capital) ha sido criticado en la prctica porque comunica a los adm un

solo cambie una variable a la vez)

falso sentido de seguridad

o Ventajas

Mtodos para examinar la variabilidad de los pronsticos: responden a la

En forma de tabla: tomado como un todo, puede indicar si el

anlisis VPN es de confianza.

pregunta qu pasara si?

Muestra puntos donde se necesita ms informacin:Busca

ms de aquellos factores que impactan ms en los ingresos.

1.

Anlisis de Sensibilidad para aprovechar el potencial de la

o Desventajas

tcnica de VPN.

o Muestra al VPN de acuerdo con varios supuestos y da una mejor

Falso sentido de seguridad (cuando pronsticos negativos

dan VPN positivos) Cuando al estimar son muy optimistas

percepcin de los riesgos. Pero solo modifica una variable a la

(subjetivamente)

vez (en el mundo real pueden cambiar varias a la vez)

o Examina nivel de sensibilidad de un clculo

Trata a cada variable en forma aislada cuando en realidad

es probable que estn relacionadas.

del VPN a los cambios en los supuestos

fundamentales

Anlisis hipottico anlisis que pasara si

Anlisis bop best, optimistic, pesimistic(conservador)

2.

o Minimiza erroresexamina distintos escenarios probables, cada

uno de los cuales implica una confluencia de factores.

o Supuestos fundamentales de un proyecto respecto a:

Anlisis de escenarios (Variante al anlisis de sensibilidad)

o Sigue escenarios especficos como diversos cambios. pero no

Ingresos:

puede cubrir todas las fuentes de variabilidad.

1. Participacin de mercado esperada

2. Tamao del mercado del producto
3. Precio unitario

Costos :

3.

Anlisis del punto de equilibriodetermina las ventas necesarias

para alcanzar el punto de equilibrio. Complemento de anlisis de
sensibilidad. Hasta donde pueden disminuir las ventas antes que el

1. C variables: proporcionales en el nivel de produccin.

o Mano de obra directa

proyecto pierda dinero, ya sea en el sentido contable o en el del VPN.

Se calcula:

2.
1.

Utilidad contable (u neta) no toma impuestos

del modelo

Punto de equilibrio de la u contable= (Costos fijos +

Depreciacin) / (Precio de venta costos variables)
2.

PASO 2: Especificacin de una distribucin de cada variable

o

Se le asigna a cada variable probabilidades (estimacin)

Se hace una proyeccin a los aos siguientes.

Valor presente
Los VP tanto de ingresos como costos se calculan despus

3.

de impuestos

PASO 3: la computadora genera un resultado aleatorio

o

La computadora selecciona de manera aleatoria uno de los

Compaas que solo alcanzan punto de equilibrio contable

componentes de cada una variable (ingreso, participacin y

no recuperan el costo de oportunidad de la inversin

precio). Luego lo hace para cada ao futuro y esto genera un

inicial.

flujo de efectivo del proyecto en cada ao futuro.

o

En el punto de equilibrio contable: Se resta la depreciacin porque

La probabilidad total es el producto de las prob de cada

componente.

subestima los costos verdaderos de recuperar la inversin original.

4.
2. SIMULACIN DE MONTECARLO 5 pasos
-

PASO 4: repeticin del procedimiento (esta parte es la

esencia de la simulacin Montecarlo)

Sirve para modelar la incertidumbre es ms completo que los

anteriores porque las interacciones entre las variables se especifican

computadora (miles) es una distribucin del flujo de

explcitamente
-

efectivo en cada ao futuro.

Tiende a ser un modelo ms preciso da mayor comprensin del

proyecto.
-

El resultado de todas las repeticiones que hace la

En las simulaciones Monte Carlo, la serie de repeticiones de

todas las variables generan una distribucin estadstica.

Solo el 15% de las empresas lo usa en la actualidad debido a su

complejidad y a que no toma la intuicin econmica de los expertos.

5.

PASO 5: clculo del VPN

o

Con los datos obtenidos: flujo de efectivo para cada ao, se

calcula de VP del proyecto descontando los flujos de

1.

PASO 1: Especificacin del modelo bsico

o

efectivo esperados a una tasa.

Divisin del flujo de efectivo en 3 componentes:

ingresos anuales: # de unid vendidas en toda la

3. OPCIONES

industrial+ participacin de mercado del producto +

precio unit

REALES

alternativas

disponibles

para

los

administradores
-

El anlisis VPN omite los ajustes (opciones reales) que una empresa

costos anuales : c fijos de fabricacin + c variables de

puede hacer despus de que acepta llevar a cabo un proyecto.

fabricacin + c de mkt + c de ventas

Postura conservadora.

inversin inicial: c de la patente + c de las pruebas de

Un proyecto puede ser visualizado como una serie de opciones reales.

mercado + c de las instalaciones de produccin.

Opciones reales se basan en el modelo rbol de decisiones

a)

La opcin de expandirse: existen 2 escenarios (en uno VPN

positivo, en otro negativo); pero el promedio de ambos da VPN
negativo, pero si el modelo el piloto es existo y se expande, logra
que el VPN final, tras la expansin sea positiva.

b) La opcin de abandono: ahorra a las compaas mucho dinero

incrementa el valor de un proyecto potencial. Muy comunes en el
mundo real: se realiza el proyecto y se va revisando si los flujos
se comportan o como en el escenario positivo (se qeda) o como en
el negativo (ah abandona a tiempo, osea antes de tener prdida).
c)

La opcin de temporalidad:

es una opcin de aplazamiento a

realizar un proyecto cuando las condiciones (por ejemplo el

contexto) mejoren.
Por ejemplo el tener un terreno baldo. Aunque existen costos de
mantenimiento, el valor de un edificio de oficinas despus del
aumento de las rentas compensa estos costos.

4. ARBOLES DE DECISION
o

Mtodo para la valuacin de proyectos basndose en opciones

ocultas o reales.

Responden preguntas (primero, si seguir realizando las

pruebas de mercado para un

proyecto y luego, si los

resultados justifican la produccin) en orden inverso se

responde la segunda pregunta antes de responder la primera.

RIESGO Y RENDIMIENTO

Certificados del tesoro de EEUU: se basa en certificados del

tesoro con vencimiento a 1 mes.

1.

Rendimientos:

Rendimientos en dlares.

3.

Estadsticas de rendimientos:

El rendimiento que gana sobre una inversin en acciones, al igual que el

Histograma de los rendimientos anuales del mercado de valores. En la grfica

que se obtiene sobre bonos o en cualquier otra inversin, se presenta en

se describe la distribucin de frecuencia de los nmeros.

dos formas. La primera de ellas es cuando una empresa distribuye

utilidades entre los accionistas y por ellas se recibir un efectivo que se

4.

denomina dividendo. La otra es la ganancia de capital o si es negativa la

Rendimientos promedio de las acciones y rendimientos libres de

riesgo:

prdida de capital sobre la inversin.

La diferencia entre los rendimientos riesgosos y los rendimientos libres de

El rendimiento total de una inversin es igual a la suma del ingreso por

riesgo se conoce a menudo como rendimiento excedente del activo riesgoso el

dividendos y de la ganancia o la perdida de capital (ganancia de capital

cual puede ser positivo o negativo.

negativa).

El rendimiento excedente promedio de las acciones comunes se llama prima

Suponga que en vez de vender sus acciones ud. las mantiene, debe

de riesgo de las acciones porque es el rendimiento adicional que se paga por

considerar todava la ganancia de capital como parte de su rendimiento?

soportar el riesgo.

SI la ganancia de capital es una parte de su rendimiento tanto como el

Hay muchos aos en los que una inversin en certificados del tesoro logra

dividendo.

rendimientos ms altos que una inversin en acciones comunes de compaas

Rendimientos porcentuales.

grandes.

Es ms conveniente resumir la informacin acerca de rendimientos en

trminos porcentuales que en dlares porque los porcentajes se aplican a

5.

Estadsticas del riesgo:

cualquier monto que se invierta.

La dispersin o diseminacin de una distribucin es la media de cuanto puede

La ganancia o prdida de capital es el cambio del precio de la accin

desviarse un rendimiento especfico del rendimiento promedio. Si la

dividido entre el precio inicial.

distribucin es muy dispersa, los rendimientos que se obtengan sern muy

inciertos. Por el contrario, una distribucin es concentrada cuando todos sus

2.

Rendimientos del periodo de retencin:

rendimientos se agrupan en un intervalo de algunos puntos porcentuales y los

Acciones comunes de empresas grandes: el portafolio de

rendimientos son menos inciertos. Las medidas del riesgo que estudiaremos

acciones comunes se basa en el ndice compuesto de Standard &

son la varianza y la desviacin estndar.

Poors. Este incluye 500 de las acciones ms grandes de EEUU.

La desviacin estndar es la medida estadstica comn de la dispersin de una

Acciones comunes de campaas pequeas: este portafolio

muestra y ser la medida que se usara la mayor parte del tiempo.

contiene la quinta parte inferior de las acciones que se negocian

en la bolsa de valores de nueva york.

6.

Ms cerca de los rendimientos promedio:

Bonos corporativos a largo plazo: Es un portafolio de bonos de

El rendimiento promedio geomtrico responde a la pregunta de Cul fue el

alta calidad con vencimiento a 20 aos.

rendimiento compuesto promedio por ao durante un periodo en particular?

Bonos del gobierno de EEUU a largo plazo: portafolio se basa

El rendimiento promedio aritmtico responde a la pregunta cul fue el

en bonos del gobierno de EEUU con vencimiento a 20 aos.

rendimiento en un ao promedio durante un periodo en particular?

El rendimiento promedio geomtrico es casi igual al rendimiento promedio

aritmtico menos la mitad de la varianza.
El promedio geomtrico indica lo que realmente se gan en un ao en
promedio anualmente compuesto.
El promedio aritmtico indica lo que usted gano en un ao tpico y es una
estimacin no sesgada del verdadero significado de la distribucin. El
promedio geomtrico es muy til para describir la experiencia histrica real
de la inversin. El promedio aritmtico es til para hacer estimaciones del
futuro.
7.

Prima de riesgo de las acciones en EEUU: perspectiva histrica e

internacional.

En cualquier momento que usemos el pasado para predecir el futuro existe el

peligro de que el periodo precedente no sea representativo de lo que nos
depara el futuro.
La prima promedio de riesgo en todo el mundo es de 7.1%
La conclusin es que toda estimacin de la prima futura del riesgo de las
acciones tiene que partir de supuestos sobre el entorno de riesgo en el
futuro y el grado de aversin al riesgo de los inversionistas futuros.
8.

2008: un ao de crisis financiera.

Segn el ndice S&P 500 indico que ese ao fue tan malo que segn el
seguimiento al mercado total de 500 de las corporaciones estadounidenses
ms grandes, se redujeron en un 37% en el ao.
La cada en los precios de las acciones fue un fenmeno global en donde
muchos de los mercados del mundo sufrieron cadas.
Solo los valores de bonos aumentaron, en particular, los bonos del tesoro de
EEUU, tanto lo de largo como corto plazo.
La leccin a aprender de la crisis del 2008 es que las acciones presentan
riesgo considerable.
Un portafolio diversificado de acciones y bonos sufri prdidas menores que
las de un portafolio conformado solo por acciones.
Debido a la creciente volatilidad y aversin intensificada al riesgo, muchos
han argumentado que en el futuro la prima de riesgo de las acciones ser tal
vez un poco ms alta de lo que ha sido histricamente.

Rendimiento y riesgo

La relacin entre el rendimiento esperado de valores individuales y el

rendimiento esperado de un portafolio formado de estos valores.

El modelo de valuacin de activos de capital (CAPM)

La relacin entre las desviaciones estndar de valores individuales, la

correlacin entre estos valores y la desviacin estndar de un

11.1 Valores individuales

portafolio formada por estos valores.

Rendimiento esperado: es el rendimiento que un individuo espera que

gane una accin a lo largo del siguiente periodo. Puede ser

RENDIMIENTO ESPERADO DE UN PORTAFOLIO = promedio ponderado de

simplemente el rendimiento promedio por periodo que haya ganado en

los rendimientos esperados de los valores individuales.

el pasado.

La varianza de un portafolio depende tanto de las varianzas de los valores

Varianza y desviacin estndar: formas de evaluar la volatilidad de

individuales como de la covarianza entre los dos valores. La varianza de un

los rendimientos de un valor. Varianza: medida de los cuadrados de

valor mide la variabilidad del rendimiento de un valor individual. La covarianza

las desviaciones del rendimiento de un valor con respecto a su

mide la relacin entre los dos valores. Una relacin o covarianza negativa

rendimiento esperado. Desviacin estndar: raz cuadrada de la

entre los dos valores disminuye la varianza de la totalidad del portafolio. Si

varianza.

uno de sus valores tiende a aumentar cuando el otro disminuye, o viceversa,

Covarianza y correlacin: covarianza: medicin estadsticas de la

se puede decir que los dos valores se compensan. ; as se obtiene cobertura,

interrelacin entre dos valores. Tambin se puede expresar en

y el riesgo de la totalidad del portafolio ser bajo. ; no obstante si los dos

trminos de la correlacin entre los dos valores.

valores aumentan o disminuyen en forma conjunta, el riesgo del portafolio

ser ms alto.

11.2 Rendimiento esperado, varianza y covarianza

En tanto como p<1, la desviacin estndar de un portafolio de dos valores es

Rendimiento esperado y varianza

inferior al promedio ponderado de las desviaciones estndar de los valores

4 estados que sucedan igual de probables en la economa: depresin,

individuales

recesin, normal y auge.

Covarianza y correlacin

11.4 Conjunto eficiente de dos activos

La varianza y la desviacin estndar miden la variabilidad de cada una

En la grafica existe una lnea en forma de curva que representa el conjunto

de las acciones.

de oportunidad o conjunto factible. Lo que se debe elegir es: conjunto

La covarianza y correlacin miden la manera en la que se relaciona

dos variables aleatorias; Si los movimientos estn

eficiente o frontera eficiente.

entre ms bajas sea la correlacin, ms inclinada ser la curva.

positivamente relacionados entre si, tendrn una

covarianza Positiva y si estn negativamente

11.5 Conjunto eficiente de muchos valores

relacionados la covarianza ser negativa. Si no estn

Conjunto de oportunidad o conjunto factible: representa todas las

relacionados la covarianza debe ser 0.

combinaciones posibles de rendimientos esperados y desviaciones estndar

de un portafolio.

11.3 Rendimiento y riesgo de portafolios

La varianza del rendimiento de un portafolio con muchos valores depende ms

Eleccin d portafolios con alto rendimiento esperado y una desviacin

de la covarianza entre cada uno de los valores que de las varianzas de ellos.

estndar baja del rendimiento. Vale considerar:

11.6 Diversificacin:

Definicin del riesgo cuando los inversionistas mantienen el portafolio de

la varianza de un portafolio disminuye a medida que se aaden mas valores

mercado:

al portafolio. Sin embargo, no disminuye hasta cero. En lugar de ello, cov

la mejor medida del riesgo de un valor de un portafolio de gran tamao es la

sirve como un limite mnimo.

BETA de ese valor.

Riesgo total del valor

riesgo de portafolio

riesgo no

sistemtico o riesgo
Individual (var)

BETA: mide la respuesta (sensibilidad) de un valor a los movimientos en el

portafolio del mercado.

(cov)

Beta= cov / varianza (o2)

diversificable (var-cov)
Var: si se mantiene un solo valor.

11.9 RELACION ENTRE EL RIESGO Y RENDIMIENTO ESPERADO

El riesgo de portafolio (riesgo sistemtico o de mercado) es el riesgo que se

(CAPM)

corre despus de logra una diversificacin.

Rendimiento esperado del mercado = la suma de la tasa libre de riesgo ms

El riesgo diversificable o riesgo no sistemtico es el riesgo que puede ser

alguna compensacin por el riesgo inherente al portafolio de mercado

diversificado en un portafolio de gran tamao.

MODELO DE VALUACION DE LOS ACTIVOS DE CAPITAL: (CAPM) = el

todos los valores que se encuentran dentro de conjunto eficiente son

rendimiento esperado de un valor esta linealmente relacionado con su beta.

riesgosos.

Aspectos acerca del CAPM:

1.

Linealidad

11.7 Otorgamiento y obtencin de prstamos sin riesgo

2.

Portafolios tanto como valores

El portafolio optimo:

3.

Confusin potencial

La decisin de inversin del inversionista consiste en dos pasos separados:

1.

Despues de estimar los rendimientos esperados y las varianzas de los

valores individuales y las covarianzas entre los partes de valores. El
inversionista calcula el conjunto eficiente de activos riesgosos,
representado por la curva.

2.

Luego, el inversionista debe determinar la manera en la que

combinara el punto A, su portafolio de activos riesgosos, con el
acitvo libre de riesgo. Aqu si es determinante la aversin al riesgo.

11 .8 Equilibrio de mercado
Expectativas homogneas: todos los inversionistas poseen las mismas
estimaciones de los rendimientos esperados, de las varianzas y de las
covarianzas.
Portafolio de mercado: portafolio ponderado por el valor de mercado que
incluye todos los valores existentes.

FINDING THE COURAGE TO SHRINK

performance will improve at both the parent company and the spun-off
business once each has the freedom to change its strategies, people and

CEOs often fear that investor will view asset divestitures (venta) as

organization.

admissions of failed strategy. Many worry that shedding (derramamiento)

Academic study: concluded that spin-offs improve the allocation of capital,

assets will cost a company the benefits of scale, cut into the advantages of

because

analyst coverage (cobertura), or even damage employee morale. Spin-offs

businesses. Higher-profit businesses tended to increase their investment

draw scrutiny because they shrink the size of the parent company but, unlike

spending, while lower-profit ones tended to cut it.

sales, dont generate cash to reinvest.

This ability to change strategic direction is the biggest source (fuente) of

A fundamental principle of corporate finance holds that a business creates

performance improvements (mejorar el rendimiento.

the most value for shareholders and the economy as a whole when it is owned

Another source of improvement is eliminating conflicts and potential

by the best owner.

conflicts between the parent and the spun-off company.

Being part of a large company come at a cost, many spun-off companies can

Spun-off companies may also attract more desirable management talent.

make substantial cuts in overhead costs once they are independent.

In a health care company with a clearly defined strategy, employees and

According to Bloomberg, 174 companies had announced spin-offs of all sizes-

prospective employees could see themselves advancing professionally while

The trick to executing a spin-off strategy is to understand where the value

remaining in health care and playing a significant role in the business.

is created.

Sell or Spin?

Spin-offs: A brief history

When executives decide to dispose of a business unit because their company

Company breakups through spin-offs date back at least a hundred years.

is no longer a better owner of it, their first inclination is usually to sell it

Many were mandated by courts to split up monopolies (Standard Oil into 34

outright. Yet spinning off these units may have tax advantages over selling

companies and AT&T into 8).

them.

Spin-offs became a more common way for companies to change their

Tax benefits can make a spin-off preferable even if a potential buyer is

strategic direction.

willing to pay a sizable premium. In the United States, a company must pay

Understanding the benefits

income tax of 35% on any gain from a business but a spin-off can be

One common misperception about spin-offs is that they are quick fixes for

structured as a tax-free transaction.

low valuations. Markets have to spin-off announcement as confirmation that

Three factors determine the breakeven point: the tax rate, the premium

a spin-off itself mechanically illuminates value that investors previously

from the sale and the tax book value of the business relative to the sale

overlooked. But that belief is misleading.

price.

Such assumptions rest errantly (descanzan erroneamente) on a sum of the

The ratio of the tax book value to the selling price is a good proxy for how

parts calculation. If they find that the sum of the parts is greater than the

profitable a business is. A highly profitable business may have a tax basis

market value of the company as currently traded, they assume the market

that is only 10% of the selling price. To break (equilibrio) even between

hasnt valued the business properly.

selling and spinning off, the company would need to receive a 46% premium

These analyses often are flawed (defectuoso), usually because the selected

on the sale. On the other hand, a low-profit business with a tax book value of

peers (compaeros) are not actually comparable in industry.

80% of the selling price would need to receive only an 8% premium to break

The real reason spin-offs are so valuable is tied (atado) to expected

even.

performance: increased valuations reflect the markets expectation that

researches

observed

changes

in

strategy

among

spun-off

MEASURING LONG-TERM PERFORMANCE

Performance: Value Delivered

A falling share price may not be a sign of poor performance.

Metrics are subjective.

Theres nothing wrong with good accounting results and rising share prices,

Metrics such as ROIC, economic profit and growth that can be linked

but they dont necessarily indicate whether a company is fundamentally

directly to value creation are more meaningful than traditional accounting

healthy.

metrics like EPS. Although growing companies that earn an ROIC greater

A company can construct a comprehensive performance assessment that

than their cost of capital generate attractive EPS growth: EPS growth can

measures the value it has created and estimates its ability (su capacidad) to

come from heavy investment or changes in financial structure that dont

create more.

create value. In fact, companies can easily manipulate EPS-by repurchasing

shares or undertaking acquisitions.

Testing for fitness

The true drives of value- growth and ROIC- are better to star measuring

Since only a companys historical growth and returns on capital can be

the performance of a company.

measured directly, the potential for future growth and returns must be

Disadvantage of ROIC and growth: neither incorporates the magnitude of

inferred (inferido).

the value created. We use economic profit to convert ROIC into a dollar

A companys cash flow and its market value stem from its long- term growth

metric so that we can incorporate the size of the value created into

in revenues and profits and from its returns on invested capital (ROIC). A

comparisons with other companies.

discounted-cash-flow (DFC) analysis, based on projected performance, can

By adjusting for size, economic profit provides a better assessment of value

be linked to key performance and health indicators.

creation that do metrics based on ROIC and growth.

Organize

performance

measurement

according

to

three

different

perspectives. The economic value can be explored though its financial

Health: Scope to create additional value

statements. This set of metrics gauges (medidores) what we call a companys

Health metrics supplement those for historical performance by providing a

performance. Metrics can also gauge a companys ability to create economic

glimpse (vislumbrar) into the future.

value in the future and the risks. These metrics asses what we call the

Assessing the risks a company faces and the procedures (procedimientos) =

companys health.

are all efforts to measure health.

The third set of metrics assesses the capital market performance of the

To identify a companys key health metrics, we star with a value creation

company, including the expectations factored into its share price and way

tree illustrating the connections between a companys intrinsic value and the

they have changed.

generic categories of health metrics: the short, medium and long term,

It is important to understand the impact of factors outside managements

factors that determine a companys long-term growth and ROIC $. This

control. To use any metric, you must strip out the impact such factors.

approach shares some elements with the balanced scoredcard.

Financial performance is only one aspect of total performance.
Kaplan and Norton pointed to three equally important perspectives: customer
satisfaction, internal business processes and learning and growth.
Companies should develop their own metrics tailored to their particular
industries and strategies. These metrics should be based on rigorous
analytics and linked to the creation of intrinsic value: product innovation,
cost controls and customer service.

$ 8 generic health metrics can ensure that it systematically explores all the

*in assessing a companys long term strategic health, specific metrics can be

important ones.

hard to identify, so more qualitative milestones are needed.

Short-term metrics

Organizational health

Explore the factors that underlie historical performance and help indicate

Metrics are also needed to determine whether a company has the people, the

whether growth and ROIC can be sustained at a given level or will probably

skills and the culture to sustain and improve its performance.

rise or fall. Include costs per unit or same-store sales growth.

Measure the skills and capabilities of a company, its ability to retain its

-Sales productivity metrics: explore recent sales growth. (Retail: market

employees and keep them satisfied, its culture and value.

share and store opening)

-Operating-cost productivity metrics: explore unit costs, such as the cost of

Stock market performance

building a car or delivering package.

The final step in assessing a companys is examining its stock price

-Capital productivity metrics: show how well a company uses its working

performance.

capital and its property, plant and equipment.

The most common approach (enfoque) to measuring the stock market

performance is to calculate its total returns to shareholders (TRS), defined

Medium-term metrics

as share price plus dividend yield. This approach has severe limitations, short

Indicate whether a company can maintain and improve its growth and ROIC

periods

over the next one to five years.

performance. Companies that consistently meet high performance standards

-Commercial-health metrics: indicating whether a company can sustain

can thus find it hard to deliver high TRS.

(mantener) or improve its current revenue (ingresos Corrientes) growth,

As the companys performance improves, the expectations treadmill turns

include the metrics for its product pipeline (cartera de productos), brand

more quickly,

strength, regularly risk and customer satisfaction. Metrics vary widely by

The better these managers perform, the more the market expects form

industry.

them. Extraordinary managers may deliver ordinary short-term TRS,

-Cost structure health metrics: gauge a companys ability, as compared with

managers of companies with low performance expectations might find it easy

that of its competitors, to manage its cost over three to five years. These

to earn high TRS. This difference between a good company and a good

metrics include assessments of programs like six sigma.

investment: in the short term, good companies may not be good investments

-Asset health metrics: show how well a company maintains and develops its

and viceversa.

assets. (Time between remodeling).

One way of overcoming the limitations of TRS is to employ complementary

Long-term strategic health

measures of stock market performance. One of them is market value added

Show the ability of an enterprise to sustain its current operating activities

(MVA): the difference between the market value of a companys debt and

and to identify and exploit new areas of growth. A company must periodically

equity and the amount of capital invested.

assess and measure the threats (including new technologies, changes in

TRS measures it against the financial markets expectations and changes in

public opinion and preferences) that could make business less attractive.

them. Market-value-to-capital ratios and MVA.

Besides

Historical performance isnt enough, the assessment must also address the

guarding

(proteccion)

against

threats

continually watch for new growth opportunities.

(amenaza),

companies

TRS

embodies

changes

in

expectations

companys health and its share price performance.

about

the

future