Thme du mois

Motifs et objectifs conomiques

dune rglementation du march financier
Le prsent article sintresse aux
principales questions que posent
la rglementation des marchs
financiers et qui sont dune im-

La mutation des marchs financiers

portance fondamentale au plan

Dans la plupart des pays, les marchs financiers font depuis longtemps partie des
secteurs conomiques les plus troitement
rglements par ltat. Lintrt que suscite
leur rglementation sest considrablement
accru ces deux dernires dcennies. Un peu
partout dans le monde, les avantages et les
inconvnients de ces dispositifs lgaux, sous
leurs diverses formes, suscitent aujourdhui
dintenses dbats et lon cherche les adapter aux conceptions nouvelles. On observe,
en mme temps, un rapide dveloppement des marchs financiers li une interpntration internationale croissante et
lapparition de nouveaux instruments et institutions novatrices. Ces changements proviennent en partie des nouveauts technologiques (en matire de traitement des donnes
et de tlcommunications, par exemple) ainsi
que de la suppression de certaines barrires
artificielles; ils reprsentent galement une
rponse des marchs un certains nombre
de rglementations et restrictions dpasses.
Ceux-ci ragissent en effet des prescriptions
et limitations introduites il y a des dcennies,
qui, avec le temps, se justifient de moins en
moins et doivent tre aujourdhui modifies.
Cest particulirement le cas de lpaisse rglementation bancaire qui stait mise en
place aux tats-Unis aprs la crise des annes
trente.
Historiquement, des raisons prcises
ont justifi chaque rglementation impose au march financier. Mais ces motifs,
jugs trs importants en leur temps, ne
jouent plus quun rle ngligeable lheure
actuelle.

conomique: pourquoi est-il

absolument ncessaire et justifi
de rglementer les marchs
financiers et ses acteurs? Dans
quelle mesure un systme financier non rglement donne-t-il
des rsultats sous-optimaux,
voire indsirables? Quelles sont
les formes de rglementation qui
permettent damliorer ces rsultats et qui, ds lors, se justifient
conomiquement, tant entendu
que pour valuer lensemble de
leurs consquences, il faut aussi
prendre en compte les cots
quelles occasionnent?

Pourquoi rglementer
les marchs financiers?
Traditionnellement, une rglementation
des marchs financiers obit principalement
aux soucis de protger la clientle et la stabilit
du systme. Lune et lautre apparaissent lies
la scurit des institutions et des produits
financiers. La volont de garantir la scurit
des socits financires obit deux raisons:
dune part,protger et scuriser la clientle des
tablissements financiers (par exemple les
dposants ou les assurs), dautre part, viter
les crises financires et les mouvements de panique, autrement dit leffondrement du systme,avec toutes ses consquences.Le premier
aspect, qui se rapporte aux tablissements individuels et leurs clients, peut se comparer
aux mesures de protection des consommateurs que connaissent dautres branches conomiques; il sapplique au secteur bancaire,
mais aussi aux assurances et probablement
dautres parties du secteur financier. Le
deuxime, qui porte sur la scurit, la stabilit
et le bon fonctionnement de lensemble du
systme, concerne en priorit les banques et
leur systme de paiement.
Historiquement, la scurit du march financier a toujours jou un rle important et
reste aujourdhui le principal motif de rglementation de ce march. Largument le plus
fort et le plus convaincant en faveur dune intervention de ltat dans ce domaine est assurment celui de la scurit et de la stabilit du systme. Ce souci peut aussi donner lieu des
rglementations allant au-del de ce qui se fait
et se justifier par la protection des consommateurs et de la clientle. Le fait que la densit
normative soit particulirement importante
dans le secteur bancaire nest donc pas d au
hasard.

Information incomplte et
scurit du march financier

P r Ernst Baltensperger
Section de macroconomie, Institut dconomie
publique de luniversit
de Berne

5 La Vie conomique Revue de politique conomique 3-2005

De par leur nature, les marchs financiers

reposent en grande partie sur la confiance rciproque, ce qui les rend trs vulnrables. De
plus, ils dpendent en grande partie des expectatives et tendent exagrer les mouvements,tant loptimisme quau pessimisme.Il
parat donc lgitime de chercher instaurer
des conditions de travail autant que gnrales

Thme du mois

Allocation sous-optimale
des risques et effets de contagion

Les marchs financiers se sont rapidement

dvelopps ces dernires dcennies en raison
de leur interpntration internationale
croissante et de lapparition de nouveaux
instruments et institutions novateurs. Cest
la progression de cette interpntration qui
a fortement veill lintrt port la rglementation des marchs financiers.

Photo: Keystone

qui permettent autant que possible la stabilit

et la scurit du systme financier, sans trop
gner pour autant son efficacit. Cette question occupe depuis longtemps les conomistes aussi bien que les politiques et le pouvoir
lgislatif.
Les proccupations quinspirent la scurit
et la stabilit du systme financier sont habituellement lies des problmes dinformation.
Le principal argument exprim cet gard est
celui de lasymtrie de linformation entre
fournisseurs et preneurs de crdit. Il va de soi
que le crdit-preneur possde sur les projets
dinvestissement quil finance et sur son propre comportement (sa fiabilit et son honntet) des informations plus directes et plus crdibles que le crdit-bailleur, qui ne peut se les
procurer quindirectement et au prix defforts
et de frais parfois considrables. Une thorie
rpandue de lintermdiation financire voit
dans la matrise de ce type dinadquation la
fonction primordiale de lentreprise financire. Une banque, par exemple, assume la
surveillance du dbiteur ultime (investisseur)
pour le compte du crancier ultime. Un raisonnement analogue sapplique la relation
entre la banque et ses cranciers (les dposants). Les dposants ne sont pas tous en
mesure dvaluer correctement la qualit des
actifs et de la gestion de leur banque, et donc
de la scurit (probabilit de pertes) de cet
tablissement. Ils savent bien quil existe de
bonnes et de mauvaises banques, mais ils
sont le plus souvent incapables de les identifier
demble comme telles.

6 La Vie conomique Revue de politique conomique 3-2005

Les recherches sur la problmatique de linformation, menes ces dernires dcennies,

ont montr que lexistence de ces asymtries
peut aboutir des formes de dsquilibre inhabituelles et mme, dans les cas extrmes,
leffondrement du march. Dans le domaine
bancaire, lasymtrie de linformation pose un
problme particulier. Elle a pour effet que
le dposant se demande si une complication
bancaire observe en un point quelconque du
systme conomique a des raisons spcifiquement bancaires ou si la situation en termes
de risques encourus sest modifie (autrement
dit aggrave) pour le systme conomique et
financier dans son entier.
On est donc en prsence dune sorte dexternalit ngative: les bonnes banques sont
influences par lexistence des mauvaises.
Cela peut soit se traduire sur un plan gnral
par une allocation sous-optimale des ressources et des risques soit constituer un danger de
crise ou de panique bancaire, dans la mesure
o les difficults dune mauvaise banque
sont susceptibles de provoquer une perte de
confiance envers les bons tablissements en
incitant des dposants inquiets retirer leur
argent. Le systme financier risque ainsi de
seffondrer avec toutes les consquences conomiques et sociales que cela implique. Les
paniques bancaires peuvent aussi rsulter de
phobies inexpliques. Les banques sont particulirement sensibles de tels phnomnes,
parce quelles financent ordinairement des
actifs long terme (illiquides) avec des obligations court terme (liquides); les retraits
prmaturs peuvent donc les contraindre
une liquidation conomiquement dsastreuse
dinvestissements long terme. En tant quoprateurs du systme de paiement et en raison
de leurs liens avec les marchs interbancaires,
elles sont au surplus troitement connectes
les unes aux autres. Les assurances ainsi que
dautres secteurs conomiques directement
confronts au problme de linformation incomplte, sont moins exposs ce danger.
Leffet de contagion cest--dire les consquences que les difficults ou la faillite dun
tablissement isol peuvent avoir pour lensemble du systme est vraiment propre au
domaine bancaire. Cest cet aspect qui, traditionnellement, motive les formes de rglementation particulires lactivit bancaire,
autrement le risque dune faillite isole et des
pertes que subiraient dans un tel cas les dposants ne la distinguerait pas fondamentalement des assurances et des autres secteurs conomiques. Dans dautres entreprises, en effet,
le crancier ou lactionnaire court galement
ce genre de risque et cette situation peut justi-

Thme du mois

fier lattribution dune tche gnrale de surveillance et de contrle une autorit charge
entre autres de protger consommateurs et
clients. En revanche, seul leffet potentiel
dune faillite individuelle sur la scurit et la
stabilit de lensemble du systme de crdit,
de paiement et de financement peut susciter
des proccupations telles quelles se traduisent
par lapplication de rglementations spciales
au systme bancaire.

Quelle rglementation
pour le march financier?
La question fondamentale consiste donc
dterminer les mesures les plus aptes empcher les perturbations du march financier
voques plus haut. Celles-ci sont souvent
rparties en rgles prventives et curatives:
les premires sont des mesures destines
limiter les risques, plus prcisment restreindre en amont la probabilit de situations critiques;
les secondes visent limiter les dgts et servent, une fois les problmes survenus, en
attnuer les consquences pour les clients
individuels comme pour lensemble du systme.
Sous sa forme extrme, une rglementation prventive peut consister interdire des
oprations financires risques, autrement dit
contraindre le secteur financier observer
un comportement exempt de risque. Cest
ainsi que certains ont, en leur temps, propos
dobliger les banques mettre largent de leurs
dposants exclusivement dans des placement
sans risque (100% de rserves). Des propositions extrmes de ce genre sont, toutefois, trs
discutables, car le risque est inhrent aux affaires des marchs financiers et en le supprimant
coup dinterdits, on supprime aussi leurs
effets bnfiques en termes defficacit et de
prosprit. Sous une forme attnue, des rglementations prventives peuvent toutefois
contribuer liminer les risques et garantir la stabilit. Les prescriptions propres au
capital propre et aux liquidits, qui comptent aujourdhui parmi les principales formes
de rglementation du march financier, tombent dans cette catgorie,tout comme dautres
formes de restrictions au niveau des portefeuilles.
linverse, lapproche curative consiste
laborer un ensemble de mesures de scurit
capables dempcher les dangers dcrits cidessus daffecter dune manire gnrale dautres institutions ou lensemble du systme.
Cette fonction modratrice est principalement
dvolue aux systmes de garantie de dpts
introduits par de nombreux pays pour protger le systme et les avoirs de la clientle

7 La Vie conomique Revue de politique conomique 3-2005

ainsi qu dautres garanties officielles dorganismes dtat, incarnes entre autres par la
fonction de prteur en dernier ressort quexercent les banques centrales.
La rglementation peut aussi bien tre le
fait des organismes dtat que des institutions
prives spcialement cres cette fin (autorgulation). Il est, au demeurant, important de
savoir si les rgulateurs doivent obir certains
automatismes dans leurs dcisions (rglementation impose) ou sils disposent dune certaine marge de manuvre (rglementation
discrtionnaire).
Si les interactions exposes plus haut peuvent, jusqu un certain point, expliquer la ncessit de rglementer le systme financier, la
forme daction optimale nest, toutefois, pas
fixe et des prcisions supplmentaires dtailles simposent dans les cas concrets. En les
apportant,il convient de tenir compte de la nature comme des diverses catgories du secteur
financier et de ses acteurs (banques, assureurs,
grants de fortune, etc.). De plus, si positifs
que soient les effets escompts dune nouvelle
rglementation, ses cots doivent toujours
tre pris en considration. Enfin, il faut garder
lesprit que la rglementation du march
financier est principalement motive par des
dficits dinformation. Une politique de transparence qui se donne pour but de publier le
plus possible dinformations rduit donc limportance du problme et par l le besoin de
rglementer.

Dautres motifs de rglementer

Parmi les autres motifs de rglementation,
cest la lutte contre la criminalit conomique
qui joue aujourdhui le rle le plus important.
En principe, personne ne conteste la ncessit
de pratiquer une certaine forme de surveillance. Toutefois, comme pour tous les contrles et interventions officiels, il ne faut pas perdre de vue leurs cots.
Au regard de la comptition internationale
que se livrent les places financires, il nest pas
rare aujourdhui dinclure la comptitivit du
secteur financier intrieur dans les tches
de surveillance et de rgulation des marchs
financiers. Le recours cet argument exige,
toutefois, quelque prudence. Par principe, la
politique conomique et la lgislation ne sauraient avoir pour tche de protger plus spcialement tel ou tel secteur conomique puisque, par dfinition, cela se ferait au dtriment
des autres. Il faut au contraire veiller offrir
des conditions optimales lensemble de lconomie. Il est, nanmoins, juste que les responsables de lactivit normative tiennent compte
de son cot ainsi que de ses effets sur la comptitivit des entreprises rglementes et quils
les intgrent dans leurs dcisions. De mme,

Thme du mois

Linterpntration grandissante des marchs

financiers exige des adaptations dans le droit
qui rgit la protection du consommateur et la
stabilit du systme. Les difficults dune
mauvaise banque sont galement susceptibles de provoquer une perte de confiance envers les bons tablissements en incitant
des dposants inquiets retirer leur argent.
Cest le rle de la rglementation de prvenir
ces menaces.

Photo: Keystone

par souci de neutralit lgard de la concurrence, il est indispensable quils traitent autant
que possible toutes les entreprises concernes
sur un pied dgalit.
Aux tats-Unis tout particulirement, les
considrations de politique concurrentielle ont
longtemps constitu la motivation essentielle
de la rglementation du march financier.
Celle-ci tait une protection face la progression des rendements dchelle et contre les
tendances aux concentrations, la monopolisation et aux dficits de concurrence qui en
rsultent. Ces considrations ont longtemps
jou un rle dterminant dans la rglementation tasunienne du secteur bancaire. Elles
ont, en particulier, justifi les restrictions imposes outre-Atlantique la cration de succursales (branch banking restriction) ainsi
que la stricte sparation entre banques dinvestissement et commerciale. Aujourdhui, devant la concurrence exacerbe que se livrent les
marchs financiers et qui rsulte de lvolution
technologique et de leur intgration internationale de plus en plus pousse, cette question
est largement passe au second plan, mme
aux tats-Unis. En Europe, elle na, de toute
faon, jamais revtu une trs grande importance.
La politique montaire reprsente un autre
lment frquemment avanc pour justifier la
rglementation du march financier. On pensait volontiers, autrefois, quil est impossible
de contrler et de limiter loffre dargent et le
niveau des prix sans rglementer lactivit

8 La Vie conomique Revue de politique conomique 3-2005

bancaire. Plus souvent encore mais avec davantage de modration dans les arguments,on
voquait les fluctuations excessives et le manque de stabilit qui caractrisent les conditions du march montaire et le niveau des
prix, avec leurs consquences en termes de
cots pour lconomie nationale. cet gard,
daucuns craignaient que sans rgulation, il
nexiste plus aucune restriction capable dempcher les banques et dautres institutions
financires de crer de la monnaie sous forme
de dpts vue ou laide dinstruments analogues. La deuxime crainte repose sur lide
voisine, encore que moins pousse, qui veut
que le systme bancaire tant partie prenante
au processus de distribution de largent,il peut
tre une cause srieuse dinstabilit du systme montaire (par exemple en raison des
variations imprvues du comportement des
banques en matire de rserves), ce qui oblige
le rglementer.
La principale forme de rgulation propose
cet gard est lobligation pour les banques de
constituer des rserves minimales. Dans leurs
variantes extrmes, de telles considrations
se sont, toutefois, rvles sans fondement et
sont aujourdhui relgues au second plan,
mme sous des formes plus modres. Au
besoin, elles devront figurer dans larsenal
lgislatif dune banque centrale (en particulier
sous la forme de prescriptions relatives aux rserves minimales). Mais daprs ce quon peut
observer aujourdhui, les instituts dmission
ont suffisamment dinstruments leur disposition, indpendamment de celui des rserves
minimales, pour pouvoir contrler efficacement les processus montaires et le niveau des

prix.