Corporate Finance

Finanas Corporativas I
Prof. Dr. Alexandre Assaf Neto

aula

05

1
Finanas Corporativas I

Dividendos
Aula 5

Ao final desta aula voc:

-Analisar a importncia e as principais
caractersticas dos dividendos no mercado
financeiro.
- Conhecer o ndice de Payout.
- Saber a relao entre os dividendos e o FCDA.
-Realizar clculos do FCDA.

2
Finanas Corporativas I

Introduo

Maior importncia dos dividendos no

Mercado Financeiro

3
Finanas Corporativas I

Grandes investimentos
Reduo de dividendos

Crescimento estvel
Recuperao do
volume de dividendos

Empresas
Priorizao de investimentos para crescer
Retribuem a reteno de lucros distribuindo maiores dividendos

4
Finanas Corporativas I

Principais teorias
Fundamentos
das decises de
investimentos

Poltica de
Dividendos

Desempenho no
mercado de capitais
brasileiros

Prtica no Brasil

Melhor entendimento da teoria e da prtica

5
Finanas Corporativas I

Decises de Dividendos

Parcela do resultado
lquido de uma empresa
paga a seus acionistas

Importante forma de
remunerao do capital
prprio investido na
empresa

Dividendo
Valor definido pelo
desempenho econmico
financeiro da empresa no
exerccio social e...

...pelas perspectivas futuras de

crescimentos e necessidades de
investimentos

6
Finanas Corporativas I

Estatuto Social de uma Empresa

Define os principais aspectos dos

dividendos, como a periodicidade de sua
distribuio, a base de clculo, etc.

7
Finanas Corporativas I

Dividendos
Maior importncia
para os acionistas
com estabilidade
da economia

mais atraente
para os
investidores e uma
deciso estratgica
da empresa

Conseqncia
das decises
de investimento
e financiamento

Pagamento
decidido se for
economicamente
atraente aos
acionistas

8
Finanas Corporativas I

Empresa no obtm
retorno

Distribui lucros

Reteno de lucros

Oportunidades de
investimento e crescimento

Maximizao do nvel de satisfao dos acionistas, elevando sua riqueza

9
Finanas Corporativas I

Medidas de Dividendos
Porcentagem do lucro
lquido de uma empresa
paga aos acionistas

Relao entre os
dividendos distribudos e
o lucro lquido

ndice de
Payout

Fases de maiores
aplicaes de capital, o
ndice mais baixo

Medida correlacionada
com o ciclo de vida da
empresa

Fases mais estveis,

o ndice se eleva

10
Finanas Corporativas I

Uma empresa pode financiar-se atravs de:

Recursos de terceiros

Aportes de novo capital prprio

Reteno de lucro

No tem custo explcito

11
Finanas Corporativas I

Relao
entre o
retorno
esperado e
o custo de
capital

Reteno
de Lucros

Deciso de
reter ou no
lucros
influencia
na criao
de valor
econmico

12
Finanas Corporativas I

1. Postergaro o
recebimento de
dividendos sempre
que as oportunidades
de investimento
prometerem um
retorno acima da
remunerao mnima
exigida

2. Esperam receber
seus dividendos
sempre que as
oportunidades de
investimentos fora da
empresa e de mesmo
nvel de risco se
apresentarem mais
atraentes

Acionistas
13
Finanas Corporativas I

Rendimentos das Aes

s
e

Oferecem dois potenciais ganhos aos investidores

Ganhos de capital
Formados pela
valorizao da ao no
perodo

Dividendos
Ganhos correntes que
podem produzir um fluxo
contnuo de rendimentos
de caixa

14
Finanas Corporativas I

A taxa de retorno esperada de uma ao

formada pelos dois rendimentos

Taxa de Retorno
dos Dividendos

DIVt
PINI

15
Finanas Corporativas I

Taxa de Retorno de Ganho de Capital

PFIN - PINI
PINI

Taxa de Retorno Total

DIVt + [PFIN PINI]
PINI

16
Finanas Corporativas I

Rendimentos das Aes Exemplo Ilustrativo

Preo da ao no incio de um determinado ano (2006) (PINI) = $3,20
Preo desta ao ao final do ano (PFIN) = $3,60
Taxa de retorno dos dividendos =

$ 0,10
= 3,13%
$ 3,20

Taxa de retornos de ganho de capital =

$ 3,60 - $ 3,20
$ 3,20

Taxa de retorno total =

$ 0,10 + [ $ 3,60 - $3,20]

$ 3,20

= 12,5%

= 15,63%

17
Finanas Corporativas I

Poltica de Dividendos
da
o
de
i
n
fi
a
De oltic ndos
P ide
Div

Definio da porcentagem do lucro a ser

distribuda aos acionistas

ndice de payout

Distribuio de Lucros

- Dinheiro
- Aes
- Recompra das prprias
aes da empresa

Periodicidade do Pagamento

- Anual
- Semestral
- Trimestral
- Mensal
18
Finanas Corporativas I

Distribuio: maximizar a
riqueza do acionista

Oportunidades de reter e
investir lucros oferecem
retornos mais altos que o
custo de capital

Pagar ou reter lucros

Taxa de retorno esperada e custo
de oportunidade dos acionistas

Lucro reinvestido e
dividendos postergados

Se a empresa incapaz de
remunerar a taxa de
atratividade de seus acionistas
Distribui os lucros

19
Finanas Corporativas I

s
ndo
e
d
i
e div a de
d
a
id
ti c
Pol tabelec tada s
Es a ajus
s de
ir
a
e
c
i
n
t
ma cters esa
cara a empr
cad

Empresas

Oportunidades
de investimentos
Alavancadas
Geradoras
de Caixa

20
Finanas Corporativas I

Incertezas associadas s
decises financeiras so
relevantes para a definio de
uma poltica de dividendos

Condies de incerteza
Pagar um dividendo
mais baixo aos acionistas

A poltica de dividendos varia

de uma empresa para outra

Dividendos devem sempre

respeitar as caractersticas
de cada empresa

21
Finanas Corporativas I

Teoria Residual de Dividendos

Deciso de
estrutura de
capital

Toda empresa define sua poltica de dividendos a

partir de duas decises

Deciso de
oramento de
capital

22
Finanas Corporativas I

Teoria Residual de Dividendos

Empresa distribui como dividendos ao investidores somente o montante que restar
aps ter atendido a todas oportunidades economicamente atraentes de investimento

O dividendo entendido
como um resduo
Se os recursos para
atender aos
investimentos aceitveis
superarem aos lucros
gerados no perodo...

...nada pago aos

acionistas, garantindo
fundos suficientes para
financiar as oportunidades
economicamente
atraentes

23
Finanas Corporativas I

Irrelevncia dos Dividendos

Aspecto controvertido na Teoria de Finanas
Os dividendos so relevantes ou irrelevantes para os acionistas?

Modigliani e Miller
Se uma empresa possui uma estrutura adequada de
investimentos, a poltica de dividendos no influi sobre a
riqueza de seus acionistas. O valor de uma empresa
determinado pela capacidade de gerao de benefcios
lquido de caixa no futuro independente da forma como
ela se encontra financiada
Os dividendos pagos aos acionistas so irrelevantes
24
Finanas Corporativas I

Empresa
Paga menos dividendos hoje

Distribui mais dividendos hoje

Mais recursos para

investimentos
Valorizao no preo de mercado
de suas aes
Investidor compensado por ganhos
de capital na mesma proporo dos
dividendos no pagos

Abre mo de recursos para

novos investimentos rentveis

Oferece ganho de capital

menor aos investidores

O investidor manter sua riqueza inalterada, porm em

propores diferentes de dividendos e ganhos de capital.
25
Finanas Corporativas I

Brasil

Muitas empresas se viabilizaram por incentivos de

subsdios presentes em seus financiamentos

Sofreram descontinuidade de suas operaes, inviabilizando-se

quando os ganhos dos subsdios desapareceram ou foram reduzidos

Toda empresa deve ser avaliada pela qualidade dos seus

Ativos e decises operacionais de dividendos, no pela
forma pela qual se encontra financiada
26
Finanas Corporativas I

Argumentos Favorveis Relevncia de

Dividendos
Investidores com
necessidade de
caixa procuram
priorizar o
pagamento de
dividendos

Consideram um
fluxo regular de
dividendos mais
relevante que
ganhos de capital

Atende suas
necessidades
de caixa

No havendo
impostos sobre
dividendos, o
pagamento de
lucros mais
interessante

27
Finanas Corporativas I

Reteno de Lucros para

Reinvestimentos

Deciso de Pagar Dividendos

Expectativa futura de desempenho

Certeza imediata

Pagamento compensador de
dividendos

Acionistas costumam distribuir

diferentes graus de risco

Diferentes taxas de risco envolvem diferentes

preos de mercado para as aes

28
Finanas Corporativas I

Eliminar risco
da incerteza

Estabilidade na
distribuio de
dividendos

Acionistas

Decidem receber
dividendos correntes
em substituio aos
ganhos de capital

Reduo da
incerteza associada
ao comportamento
futuro da ao
Aumento do valor
em negociao
29
Finanas Corporativas I

Transmitem informaes
sobre o desempenho
futuro da empresa

Podem definir uma

preferncia sobre o tipo de
rendimento

Dividendos

Atuam sobre os preos

de mercado das aes

Assim como os ganhos de

capital, so tributados de
forma diferente

30
Finanas Corporativas I

Tributao
sobre ganhos
de capital

>

Dividendos

Prioridade sobre seu pagamento pode exercer um efeito

positivo sobre o desempenho do preo da ao no mercado

31
Finanas Corporativas I

Efeito Clientela
Certos grupos de acionistas demonstram preferncias por
diferentes polticas de dividendos

Pessoas com renda mais alta

Pessoas com renda mais baixa

Menor necessidade de caixa

Maior necessidade de caixa

Preferncia por empresas que

priorizam ganhos de valorizao
de suas aes pelo maior
reinvestimento de seus lucros

Preferncia por aes que

oferecem um fluxo de
dividendo mais elevado
32
Finanas Corporativas I

Pesquisas comprovaram
Aumento nos Dividendos

Decrscimo nos Dividendos

Valorizao das Aes

Diminuio em seus
preos de mercado

33
Finanas Corporativas I

Resumo das Teorias dos Dividendos

Valor de mercado de uma
empresa: qualidade da deciso
risco-retorno de suas decises
operacionais de investimentos

Teoria de Relevncia e
Irrelevncia dos Dividendos

Contedo informacional:
Transmite aos investidores
de mercado as projees de
lucros das empresas

Efeito clientela:
seguir poltica de
dividendos desejada
por seus acionistas

34
Finanas Corporativas I

Quanto Distribuir de Dividendos

Clculo Importante na Poltica de Dividendos

Montante que as empresas podem distribuir dos

seus lucros aos acionistas

35
Finanas Corporativas I

Fluxo de Caixa Disponvel do Acionista (FCDA)

Reflete quanto
sobra de caixa
ao final de um
exerccio

Expressa o
dinheiro em
excesso
disponvel no
caixa da
empresa

Sabe se a
empresa est ou
no pagando
dividendos aos
seus acionistas
em excesso

Empresas devem devolver dinheiro aos seus acionistas toda vez que
apresentarem um fluxo de caixa disponvel do acionista maior do que zero

36
Finanas Corporativas I

Montante dos Dividendos

Dividendos

FCDA

Distribui excesso de caixa e devolve aos investidores tudo o que pode

Dividendos

>

FCDA

Devolve montante maior que sua capacidade de caixa

Dividendos

<

FCDA

Recursos em excesso em seus ativos

37
Finanas Corporativas I

Dividendos < FCDA...

Aproveita as
oportunidades
de aplicao no
mercado
financeiro
Eleva a margem de
segurana atravs de
um maior reforo de
suas disponibilidades

...empresa assume custo de

oportunidade adicional
pelos recursos retidos e
pode usar os fundos para
diversas finalidades

Preocupa se em
manter um volume
maior de liquidez

38
Finanas Corporativas I

Como Calcular o FCDA

de
a
c
i
s CDA
b
a
F
tur do
u
tr
lo
Es lcu
c

LUCRO LQUIDO
( + ) DEPRECIAO
( = ) FLUXO DE CAIXA DAS OPERAES
( - ) INVESTIMENTO DE CAPITAL FIXO
( - ) VARIAO DO INVESTIMENTO EM GIRO
( - ) PAGAMENTO PRINCIPAL DE DVIDAS
( + ) NOVAS DVIDAS
( = ) FLUXO DE CAIXA DISPONVEL DO
ACIONISTAS - FCDA

39
Finanas Corporativas I

Estrutura do FCDA
Determinao do FCDA
Fluxo de Caixa das Operaes

Lucro Lquido

+
Despesas No Desembolsveis
Depreciao

Amortizao

Exausto

A empresa geralmente necessita de parte desses recursos

para financiar seus investimentos fixos e de giro
40
Finanas Corporativas I

de
e
m
to
Volu stimen
ve
n
i
rio
e
s
R
s
e
Nec

Mercado
Setor de atuao da empresa
Competitividade
Agregao Tecnolgica
Sistema de Distribuio
dos Produtos
Oportunidades de Crescimento
Estgio do Ciclo de Vida

41
Finanas Corporativas I

a
es
r
p
Em

ro
Gi

Crescimento

Crescimento

Volume de Capital
para Investimento

Caixa mais
elevado

Variao Positiva

Variao Negativa

Reduz Fluxo de Caixa

dos Acionistas

Aumentam disponibilidade
para investimentos

Investimento total de uma empresa = Investimentos Fixos + Investimentos necessrios em Giro

Investimento Lquido = Investimento total Depreciao
42
Finanas Corporativas I

Estrutura do FCDA

Pagamento do Principal da Dvida

Usado para expressar modificaes na estrutura

de capital da empresa

43
Finanas Corporativas I

Empresas com
endividamento
muito alto

Empresas
altamente
capitalizadas

Devem resgatar parte

de suas dvidas

Elevada participao de
recursos prprios

Utilizam de parte dos

resultados lquidos
auferidos para reter e
elevar sua capitalizao

Podem ajustar sua

estrutura de financiamento
atravs da contratao de
novas dvidas

44
Finanas Corporativas I

Nvel desejado de
endividamento

Necessidades
lquidas de
investimento
previstas

Item de entrada
decorrente de
novas dvidas

Relao referncia
de todas as decises
de investimento

Manter proporo
de passivo e
patrimnio lquido

Determinado pelo
ndice de
endividamento e o total
do investimento lquido

45
Finanas Corporativas I

Fluxo de caixa gerado

por suas operaes

Averso da empresa ao risco

Montante de
Dividendos que
uma Empresa
pode Pagar

Oportunidades de
Crescimento e Polticas
de Investimentos

Estrutura de Capital e
Fontes de Financiamento
Disponveis

46
Finanas Corporativas I

Clculo das Novas Dvidas

Clculo da entrada das novas dvidas
Total dos investimentos em bens fixos e giros = $100
Depreciao = $40
Estrutura de capital ideal = 40% dos investimentos e
60% financiados por recursos prprios
Investimento lquido de capital = $ 60
Endividamento a ser mantido = 40%

Do investimento lquido de $60, 40% dele

deve ser financiado por novas dvidas

Entrada de novas dvidas = $ 24

47
Finanas Corporativas I

Comparao FCDA X Dividendos

( $ MILHES)
ANO

LUCRO
LQUIDO

DEPREC.

INVEST
FIXO

INVEST
GIRO

NOVAS
DVIDAS

FCDA

DIVID

02

23,1

5,1

40,3

1,3

37,9

24,5

1,8

03

34,7

7,5

85,8

2,2

49,7

3,9

2,5

04

50,4

10,9

86,9

9,8

(0,4)

(35,8)

5,1

05

76,8

14,8

95,4

20,7

170,2

145,7

7,5

06

90,5

18,0

170,0

30,3

(0,5)

(92,3)

9,9

MDIA

55,1

11,3

95,7

12,9

51,4

9,2

5,4

48
Finanas Corporativas I

Na mdia, a empresa reteve lucros em excesso e no distribuiu aos seus acionistas

O resultado em excesso de caixa retido na

empresa tem um custo de oportunidade que
deve onerar o retorno dos investimentos

49
Finanas Corporativas I

Aplicao Prtica
EXERCCIO ATUAL

PROJETADO

EBITDA

$ 26.400

$29.000

DEPRECIAO

$ 4.400

$ 5.500

(=) RES OPERAC BRUTO

$ 22.000

$ 23.500

DESPESAS COM JUROS

$ 4.000

$ 5.200

(=) LUCRO ANTES IR

$ 18.000

$ 18.300

IR (34%)

$ 6.120

$ 6.222

LUCRO LQUIDO

$ 11.880

$ 12.078

INVEST CAPITAL FIXO

$ 10.500

$ 10.200

INVESTIMENTO EM GIRO

$ 1.500

$ 1.500

A empresa possui 1.800 aes emitidas e pagou no atual

exerccio $ 2,10 / ao de dividendos e mantm 40% de dvidas
e 60% de recursos prprios financiando seus ativos
50
Finanas Corporativas I

Aplicao Prtica - Soluo

Clculo do Payout atual
Relao entre o dividendo pago e o lucro lquido
DIV = 1.800 x $2,10
LL = $10.500

= 36%

A empresa pagou 36% do seu lucro aos acionistas e reteve

64% dos lucros para reinvestimento em seu prprios negcios

51
Finanas Corporativas I

Aplicao Prtica - Soluo

Clculo do FCDA do Exerccio Atual

Lucro Lquido

$ 11.880

Depreciao

$ 4.400

Fluxo de Caixa das Operaes

$ 16.280

( - ) Investimento em Capital Fixo

$ 10.500

( - ) Variaes no Giro

$ 1.500

Novas Dvidas

$ 3.040

Fluxo de Caixa Disponvel

do Acionista - FCDA

$ 7.320

52
Finanas Corporativas I

Aplicao Prtica - Soluo

Proporo do FCDA distribudo

DIV = 1.800 x $2,10

FCDA = $7.320

= 51,6%

Empresa distribuiu somente 51,6% de sua efetiva

capacidade de caixa em pagar os lucros

53
Finanas Corporativas I

FCDA PROJETADO
Lucro Lquido
Depreciao
Fluxo de Caixa Das Operaes
( - ) Investimento em Capital Fixo
( - ) Variaes em Giro
Novas Dvidas
Fluxo de Caixa Disponvel dos
Acionistas - FCDA

$ 12.078
$ 5.500
$ 17.578
$ 10.200
$ 1.500
$ 2.480
$ 8.358

54
Finanas Corporativas I

Indicadores de Dividendos no Brasil

Realidade dos dividendos e anlise do
desempenho dos principais indicadores
Composio acionria das companhias brasileiras abertas em 2006
1 ACIONISTA
2 ACIONISTAS
3 ACIONISTAS

IBOVESPA
36,2%
47,0%
51,9%

Alta concentrao de
capital votante e modelo
de governana corporativa

BOVESPA
53,2%
64,3%
68,9%

DOW JONES
6,3%
10,9%
14,5%

Baixa proteo dos

acionistas minoritrios

Dificuldade do mercado de capitais brasileiros atingir seu

objetivo de alocao mais eficiente de seus recursos
55
Finanas Corporativas I

Dividendos Totais no Brasil

Dividendos por ao pagos no Brasil

Mostra uma grande volatilidade dos indicadores

[Valores Anuais R$/Ao]

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

MDIA

3,19

0,77

4,34

0,60

1,43

1,07

1,33

SD (%)

58,36

5,22

64,54

6,05

20,70

7,56

13,15

Fonte: Economtica. Maro./07

56
Finanas Corporativas I

Distribuio de Dividendos no Brasil

(R$/Ao)
ANO

ORDIN

PREF

2000

3,62

2,87

2001

0,86

0,71

2002

6,21

2,93

2003

0,67

0,58

2004

1,72

1,21

2005

1,16

0,99

2006

1,51

1,18

Dividendos por aes ordinrias e preferenciais pagos

pelas companhias abertas brasileiras anualmente
57
Finanas Corporativas I

Payout no Brasil

Mdia do payout pago por aes listadas na Bovespa

(Em %)
2000
MDIA
SD

51,07
273,25

2001

2002

51,66
114,59
151,60 1.203,26

2003

2004

2005

2006

42,44
93,06

70,89
570,29

74,17
368,64

52,74
35,29

58
Finanas Corporativas I

Payout por Ao
PAYOUT POR CLASSE DE AES (Em %)
ANO

ORDIN

PREF

2000

54,28

48,47

2001

52,37

51,08

2002

158,54

78,04

2003

41,13

43,55

2004

73,56

68,53

2005

80,47

68,40

2006

51,77

53,48

Fonte: ECONOMTICA, MAR./2007

59
Finanas Corporativas I