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Lanalyse
fondamentale
Mai 2009
Lanalyse fondamentale
Lanalyse
fondamentale
SOMMAIRE
Les objectifs de lanalyse
fondamentale p. 4
Comment lire les comptes dune
socit cote ? p. 4
Comment obtenir
linformation p. 5
Comment calculer les soldes
intermdiaires de gestion p. 6
La marge commerciale
La production de lexercice
La valeur ajoute
Lexcdent brut dexploitation
(EBE)
Le rsultat dexploitation
Le rsultat courant avant impt
Le rsultat exceptionnel
Le rsultat net de lexercice
Le Goodwill p. 7
Lactif net p. 8
Le free cash-flow ou flux de
trsorerie disponible p. 8
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3.
Lanalyse fondamentale
A savoir
Au regard de la dbcle des marchs boursiers,
survenue lautomne 2008, et de leffondrement de la valeur dun grand nombre de titres,
certains investisseurs ont reproch lanalyse
fondamentale de ne pas avoir su prvoir cette
crise financire. Ils ont mis plutt en avant les
atouts de lanalyse technique, qui tudie les
mouvements du march, de faon prvoir la
tendance venir.
Nanmoins, la plupart des analystes reconnaissent que sur le moyen-long terme les avantages
de lanalyse fondamentale sont indniables.
Charges dexploitation
Produits dexploitation
Charges financires
Charges exceptionnelles
Impt sur les bnfices Produits financiers
Participation
Produits
exceptionnels
Bnfice
4.
5.
A savoir
Les difficults que rencontrent les banques
depuis le dbut de la crise financire sont, en
partie, lies ces nouvelles normes qui leur
imposent de comptabiliser leurs actifs leur
valeur de march du jour (fair value). Du fait de
fortes dprciations de leurs actifs, certains
tablissements ont d tre recapitaliss. Pour
faire face ces difficults, ces normes ont t
assouplies sur certains points depuis le
1er octobre 2008.
Lanalyse fondamentale
A savoir
La valeur ajoute revt un caractre particulier
dans la mesure o elle permet de rmunrer
tous les facteurs de production (travail et capital),
mais galement les prteurs, les actionnaires
et lEtat.
Il est intressant pour un investisseur de suivre
lvolution de la valeur ajoute dune socit. Elle
lui fournira une information prcieuse sur ses
rsultats futurs. En effet, plus elle sera importante et plus la marge de man?uvre de lentreprise sera grande pour crer de la richesse.
Cela dit, le niveau de valeur ajoute dpend,
bien videmment, des secteurs conomiques.
Elle est faible, par exemple, dans le secteur de
la distribution o lactivit consiste acheter
des biens pour les revendre un prix suprieur.
Dans ce cas, la valeur ajoute dpend trs largement de la marge sur le cot dachat.
En revanche, dans le secteur des services informatiques, la valeur ajoute est beaucoup plus
leve, dans la mesure o la richesse des
entreprises est produite par des prestations
humaines.
La mesure de la valeur ajoute dune entreprise
doit donc saccompagner dune comparaison
sectorielle.
Le rsultat dexploitation
Le rsultat dexploitation est gal lexcdent
brut dexploitation, augment des autres produits dexploitation et des reprises sur amortissements et provisions dexploitation, et diminu
des dotations et des autres charges de gestion
courante.
Rsultat dexploitation = Excdent brut dexploitation + Autres produits dexploitation +
Reprises Dotations aux amortissements et
provisions Autres charges
Le rsultat courant avant impt
Le rsultat courant avant impt est calcul par
addition du rsultat dexploitation, du rsultat
financier et de la quote-part des oprations ralises en commun avec dautres socits.
Rsultat courant avant impt = Rsultat dexploitation + Rsultat financier + Quote-part de
rsultat sur oprations ralises en commun
6.
7.
Le rsultat exceptionnel
Comme son nom lindique, le rsultat exceptionnel
est tout simplement la diffrence entre les produits
exceptionnels et les charges exceptionnelles.
Vous devrez tre particulirement attentif ce
rsultat compte tenu de sa nature. En effet, il incorpore les produits et charges rsultant dvnements qui nont pas vocation se rpter. Leur
impact sur le rsultat net (en positif comme en
ngatif) doit donc tre annul pour prsenter une
image correcte des performances de lentreprise.
Le rsultat net de lexercice
Il tient compte de tous les produits et de toutes les
charges, y compris limpt sur les bnfices et la
participation des salaris.
Rsultat net = Rsultat courant avant impt +
Rsultat exceptionnel Participation Impt
sur les bnfices
Maintenant que vous tes familiariss avec les
soldes intermdiaires de gestion, vous comprenez
certainement lintrt quils reprsentent dans
lanalyse dune entreprise.
Ainsi, en raffectant les charges et les produits
dune socit dans les formules de calcul des
soldes, il vous est alors possible de dcrypter
srieusement les rsultats des socits et den tirer
des enseignements sur lavenir de leur parcours
boursier.
Le Goodwill
Le Goodwill, galement appel survaleur ou cart
dacquisition, est la diffrence entre la valeur
comptable dune entreprise et le prix quune autre
socit est prte payer pour lacqurir.
Cet cart reprsente en fait la prime paye par la
socit mre en contrepartie des avantages quelle
retire de la prise de contrle de lentreprise quelle
achte (effets de synergie, accs un march
Lanalyse fondamentale
A savoir
Selon certains analystes, des groupes franais
ayant rcemment men des acquisitions lan
pass (tels que Danone ou PPR) pourraient afficher des rsultats en forte baisse en 2008 du
fait de lenregistrement dimportantes dprciations de survaleurs. Ces dprciations, en
rduisant la valeur des actifs de lentreprise,
psent galement sur ses fonds propres comptables.
Lactif net
Ltude de lactif net dune socit cote est souvent un point de dpart la rflexion des analystes
financiers.
Lactif net (on parle galement de situation nette
dune entreprise ou bien encore de ses fonds
propres) est avant tout une valeur comptable.
Lactif net est la diffrence entre ce quune socit
possde (usines, machines, stocks, locaux, trsorerie, etc.) et ce quelle doit (emprunts bancaires,
dettes fournisseurs, impt payer, etc.).
Lactif net dune entreprise est donc gal aux capitaux propres comptables de lentreprise, soit son
capital social augment de tous les bnfices quelle
a raliss et mis en rserve dans le pass.
Il est utilis par les analystes financiers pour comparer la valeur comptable dune socit (mesure ici par son actif net) par rapport sa valeur sur
le march boursier.
La notion dactif net revt dautant plus dimportance aux yeux des spcialistes de lanalyse financire quelle intervient dans le calcul de la rentabilit
des fonds propres dune entreprise (bnfice
net/actif net).
Il sagit l du fameux retour sur fonds propres, le
ROE (Return on Equity), si cher aux analystes et aux
prsidents de socits (voir page 12).
A savoir
En comptabilisant les actifs leur cot historique, lactif net comptable (ANC) ne donne la
plupart du temps que la valeur fige de lentreprise. Lactif net rvalu (ANR) prend, lui, en
compte la valeur de marchs des actifs. Terrains, constructions, stocks, ou participations
financires sont ainsi rvalus pour que leur
valeur relle soit prise en compte un moment
donn.
A savoir
Sur lanne 2008, la hausse du prix des
matires premires (agricoles et nergtiques)
a pes sur les rsultats dun grand nombre de
socits. Les performances de certains
groupes agroalimentaires et chimiques se sont
ainsi dgrades. On observe alors que lobservation de lactivit dune entreprise en amont
prend tout son sens.
Sur 2008 les rsultats des groupes aronautiques franais ont t malmens suite la
forte apprciation de leuro par rapport au dollar, qui les a rendus moins comptitifs que leurs
concurrents amricains. Cette fois cest une
analyse mene en aval qui permet davoir une
vision complte de lentreprise.
8.
9.
Lanalyse fondamentale
prunt. Dans ce cas, un niveau lev de gearing traduit une stratgie financire dynamique.
A savoir
Pour certaines entreprises, sous linfluence
dune structure de LBO (Leverage Buy Out), ces
indicateurs seront levs car, par nature, le LBO
suppose un endettement lourd, et donc des
frais financiers importants. En cette priode de
crise, les entreprises sous LBO souffrent
dailleurs beaucoup plus que les autres car,
de fortes charges financires, sajoute un ralentissement de leur activit.
sement de la dette
Dettes moyen et long terme / Marge brute
dautofinancement
La marge brute dautofinancement dune entreprise
est la somme de son rsultat net et de lensemble
de ses dotations aux amortissements et aux provisions caractre de rserve. Il sagit en fait du flux
rsiduel de trsorerie gnr par les oprations de
gestion dune entreprise. Cette notion se rapproche
de celle de capacit dautofinancement, la diffrence que la marge brute dautofinancement nexclut
pas limpact des cessions sur le rsultat.
En comparant les dettes moyen et long terme
dune socit sa marge brute dautofinancement,
vous pouvez dterminer au bout de combien
dexercices la socit sera en mesure de rembourser
sa dette grce aux flux de trsorerie quelle gnre.
Bien sr, il sagit dun calcul thorique, puisque la
marge brute dautofinancement dune entreprise
nest jamais exclusivement destine rembourser
les dettes contractes. En effet, la socit doit
continuer investir aujourdhui pour esprer dgager des profits demain.
Attention : ce ratio doit attirer votre attention sil
dpasse trois ans, car il signifie alors un niveau
dendettement trop lev compar la cration de
la richesse de lentreprise.
Quoi quil en soit, il vous faudra pousser plus loin
lanalyse du niveau dendettement dune entreprise en examinant le poids de ses frais financiers par
rapport son rsultat dexploitation.
Cela vous indiquera si lexcs dendettement ne
risque pas de grever la bonne marche de cette
entreprise en lui faisant supporter une charge de la
dette trop leve.
A savoir
Depuis septembre 2008, les entreprises, en
particulier les PME, doivent affronter une frilosit accrue des banques qui les pousse rduire
leurs engagements de crdit. Toute la problmatique est alors de se dvelopper dans un
contexte de restriction du crdit. Cest pourquoi
le nombre de dfaillances dentreprises sest
accru de plus de 10 % en 2008.
10.
11.
A savoir
Avec la crise, nombre dentreprises ont revu la
baisse leurs objectifs de rentabilit des capitaux
pour 2009. Dans un environnement conomique dgrad, la priorit pour la plupart des
acteurs est de consolider la gnration de cash,
de rduire leurs cots et dallger leur endettement. La rduction des cots, et les plans de
restructurations qui sont lis, visent restaurer
le ROE moyen-long terme.
Les programmes de rachat dactions, en annulant des titres en circulation, permettent galement aux groupes damliorer leur ROE.
Lanalyse fondamentale
entreprise
Pour apprcier rapidement la rentabilit de lactivit dune socit, vous pouvez calculer le ratio suivant, galement appel marge nette :
Rsultat net / Chiffre daffaires
Ce ratio va vous aider dtecter une anomalie dans
la structure de rpartition du chiffre daffaires gnr par une entreprise. Ainsi, lorsquune hausse du
chiffre daffaires ne se rpercute pas sur le rsultat,
on peut en dduire lexistence dun pincement
de la marge, qui peut tre d aussi bien une augmentation plus que proportionnelle du cot
dachat des marchandises vendues qu une augmentation sensible des frais financiers, ce qui, pour
un analyste financier, ne signifie pas la mme
chose pour le dveloppement de la socit.
L encore, il nexiste pas de norme quantifie en
matire de marge nette et elle peut galement
varier dun secteur lautre. Dans le secteur de la
distribution, par exemple, la marge nette est particulirement faible. Ainsi Carrefour, numro 2 mondial de la grande distribution, a enregistr fin 2007
une marge nette de seulement 3 %.
linverse, dans le secteur de la pharmacie, les
Le ratio suivant pourra vous fournir quelque indication sur le niveau de productivit dune socit :
Rsultat net / Frais de personnel
Vous pouvez galement analyser dautres ratios
comme chiffre daffaires/effectifs ou valeur
ajoute/effectifs, qui mettent eux aussi laccent
sur la productivit de lentreprise.
L encore, il convient de ne pas en tirer de conclusions htives. En effet, le niveau dintgration de la
force de production varie dune socit lautre, en
fonction, notamment, de limportance du recours
la sous-traitance souhaite par le management.
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Lanalyse fondamentale
Astuce
Pour savoir si lvolution du PER dune socit
est lie lvolution du march boursier dans
son ensemble, il vous suffit de calculer son PER
relatif en divisant le PER de laction par le PER
du march.
Si le PER relatif ainsi obtenu est identique au
PER relatif prcdemment constat, cela signifie que la variation du PER de la valeur a t
entrane par lvolution du march.
Le PEG
Il correspond au pourcentage du bnfice de lexercice distribu aux actionnaires sous forme de dividendes. Il sagit donc du rapport entre le montant
des dividendes nets et le bnfice net, au titre du
mme exercice. Au-del de 100 %, une entreprise
distribue plus que son bnfice, ce qui signifie quelle puise dans ses rserves.
Si, au contraire, ce taux est trs faible et proche de
0%, cela suppose que lentreprise rinvestit ses profits pour assurer son dveloppement futur. Mais ce
qui est un atout pour lentreprise peut ne pas tre
trs intressant pour lactionnaire. En effet, le rendement dune action dpend non seulement du cours
de Bourse mais aussi des dividendes verss par la
socit. On comprendra que linvestisseur acceptera
cette politique pour une priode dtermine.
Les entreprises en forte croissance distribuent
gnralement trs peu voire pas de dividendes. Il
sagit de valeurs de croissance. Les socits qui arrivent maturit reversent leurs actionnaires une
fraction croissante de leurs bnfices, devenant
ainsi des valeurs de rendement.
cours et de manire lisser les perspectives de rsultats, il est prfrable de calculer un PER en tenant
compte des 2 ou 3 annes venir.
Des analystes nutilisent pas le PER pour calculer la
prime de risque. Ils utilisent plutt les prvisions de
bnfice par action (BPA) sur les quelques prochaines annes. Ces donnes sont ensuite actualises. Puis un taux de distribution prvisionnel des
bnfices est tabli pour chaque anne. La prime de
risque est obtenue par comparaison avec lOAT
(Obligation assimilable du Trsor) 10 ans.
La prime de risque
Le Price/Cash-Flow
dune entreprise
Vous devez faire le calcul suivant :
Valeur dentreprise / Ebitda
Rappelons-le, lEbitda (Earnings before interest
taxes depreciation and amortization) mesure lexcdent brut dexploitation dune entreprise.
La valeur dune entreprise est la somme de sa capitalisation boursire et de ses dettes financires.
Elle mesure la somme relle quun repreneur aurait
dbourser pour prendre le contrle de cette
socit et en rembourser les dettes.
En tablissant ce ratio, vous calculez le nombre
dannes ncessaires la couverture du prix rel
de lacquisition par les flux de rsultats issus de
lexploitation.
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A savoir
De part la structure mme du ratio (avec le
cours son dnominateur), la chute des cours
des actions provoque mcaniquement une
hausse des rendements. Cest le rsultat de la
crise financire actuelle. Ainsi les valeurs composant lindice CAC 40 ont affich un rendement de plus de 5 % en 2008 contre un peu
moins de 3 % en 2007 (en se basant sur les
cours de Bourse de fin danne).
Cette mthode est particulirement adapte aux holdings et socits immobilires. Si le cours est suprieur lactif net alors on parlera de surcote et de dcote dans le cas contraire.
Encore faut-il prendre soin de calculer lactif net rvalu qui tient compte des ventuelles plus-values
latentes sur les immobilisations, inscrites au bilan au
cours dacquisition. Une socit, dont le cours de Bourse prsentera une dcote trop importante par rapport
ses fonds propres et dont le capital nest pas contrl, fera tt ou tard lobjet dune OPA.
En ces temps de crise, il est primordial de slectionner
les valeurs qui paraissent les plus solides et qui pourront faire face un environnement trs dgrad. Lexamen de tous les indicateurs mentionns dans ce guide
devrait vous permettre davoir une vision trs claire et
de faire des choix clairs.