XVII El sector externo argentino

66. Problemas del sector externo argentino

66.1. Primer problema: la restriccin externa
En Argentina, los problemas del sector externo no son problemas sectoriales. Esto es porque el
sector externo argentino afecta a todos los sectores. En nuestro pas, esto es decisivo. Al menos
desde la Segunda Guerra Mundial y, por lo menos hasta 2003, lo tpico fue que el nivel y la tasa
de crecimiento de la actividad econmica interna estuvieron determinados por la evolucin del
sector externo.1
Hasta la dcada de los 80, las importaciones fueron bsicamente complementarias de la
produccin local (un 75% de bienes intermedios, un 20% de bienes de capital y slo un 5% de
bienes de consumo, bsicamente caf y bananas). De ah nace la famosa frase de De Pablo:
exagerando un poco las cosas, Argentina produce guantes izquierdos e importa guantes
derechos. Intentar incrementar la produccin industrial ms rpidamente generaba inmediatos
cuellos de botella en la balanza comercial. Esto implicaba que cuando se terminaban los stocks
de insumos importados, la cada de las importaciones provocaba una drstica disminucin del
nivel de produccin interna. Habiendo restricciones cambiarias, la prohibicin gubernamental a
las importaciones ocasiona daos a la produccin industrial.
Esto es exactamente al revs de lo que se esperara que ocurriese en pases en los que la
produccin local es sustitutiva de las importaciones. Un ejemplo sencillo aclarar la cuestin. Si
en Estados Unidos se prohibiera la importacin de chocolate suizo, aumentara la produccin
local de chocolate. En Argentina, si durante el perodo 1945-1979 se prohiba la importacin de
chocolate suizo, producamos todo el chocolate que consumamos, pero el mismo no poda ser
vendido porque escaseaba el papel del envase, que era importado.
Debido a esta complementariedad forzada, la importancia estratgica de las compras argentinas
en el exterior era muy superior al porcentaje que representaban dentro del producto. Por ese
motivo, nuestro pas sufri durante tres largas dcadas la llamada restriccin externa2. Esto
implic que prcticamente todos los programas de reactivacin econmica de esa poca se
detenan por culpa de una crisis de balanza de pagos, antes de poder utilizar totalmente la
dotacin de factores productivos.
66.2. Segundo problema: La enfermedad holandesa
Un fuerte aumento del valor de la exportacin de un producto o un conjunto de productos,
disminuye el tipo de cambio real, y perjudica a los productores del resto de los bienes
importables, y tambin a quienes tratan de sustituir bienes importables.
La literatura econmica denomina dutch disease (enfermedad holandesa) a este problema, a
raz de las implicancias que tuvo para Holanda el descubrimiento de gas natural en 1960, y el
efecto que esto tuvo sobre su balanza comercial. El trmino se utiliza por primera vez en The
Economist en 1977, en un artculo de Corden y Neary, cuyo modelo se refera a dos bienes
transables (gas y manufacturas) y a un bien no transable (servicios).
En Argentina tendramos un buen ejemplo con la soja, la carne vacuna y las peluqueras. Un
boom en el sector sojero hace que:
todos los recursos productivos se destinen a ese bien y abandonen o limiten a zonas
marginales la produccin de carne vacuna, generando un efecto de descapitalizacin en
el sector crnico (movilizacin de recursos).
se gaste ms en peluquera dentro del pas (sobre todo en las reas sojeras), elevando
los precios de los servicios en desmedro de los bienes industriales.
se vea afectado el resto de las manufacturas, lo que genera un efecto de
desindustrializacin indirecto (efecto gasto), adicionado a la prdida de competitividad
por la baja en el tipo de cambio real, fruto del aluvin de divisas originado en la
liquidacin de exportaciones de soja.
El efecto no es nuevo, y ha tenido efectos similares en otros pases: el petrleo en Arabia
Saudita, Canad, Mxico y Noruega; el oro en Australia; el cobre en Chile; el turismo en
Espaa, y lo est siendo la soja en Argentina. El fenmeno se agudiza cuando el ingreso de

1
2

Entre 1948 y 1970, Mallon y Sourrouille (1975) identifican al menos ocho crisis de balanza de pagos.
Cabe considerar un rebrote de la restriccin externa a partir de 2012.

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divisas que se produce por la exportacin del bien estrella es muy fuerte, lo que genera bajas
generalizadas en el tipo de cambio3.
Algunos piensan que debemos agradecer a Dios por habernos bendecido con tierras tan aptas
para la explotacin agropecuaria, las que habra que utilizar al mximo. La incgnita de esta
postura es qu sucedera con el resto de los sectores productivos y con la distribucin del
ingreso, de proceder a esa maximizacin.
Otros piensan que debera haberse prohibido, obstaculizado o desestimulado la exportacin de
soja va fuertes impuestos, como para que el fisco se apropiara del margen comercial,
utilizndolo para adquirir bienes importados (slo los que no se producen en el pas) y
destinando el resto a cancelar deuda pblica. En una palabra, para evitar la cada del tipo de
cambio real, evitar el aumento de oferta de divisas derivado de la sobreproduccin de soja, y
estimular el aumento de la demanda de divisas, las que no podran utilizarse en importaciones
de bienes que el pas fabrica4.
Entre estas dos posturas extremas, cabe elegir una posicin intermedia, que consistira en
aprovechar las importantes oportunidades productivas de la pampa hmeda y el cultivo sojero,
aplicando impuestos de suma fija a las explotaciones (en lugar de retenciones o impuestos
proporcionales a la exportacin), destinndolos a otorgar subsidios al capital y a los empleos
creados en la produccin de bienes industriales, siempre y cuando estos sean transables.
66.3. Tercer problema: Exportamos lo que comemos
En pases tales como Arabia Saudita, Venezuela, Chile, Bolivia, Australia, el aumento del
petrleo, el cobre, el estao o la lana es recibido con algaraba, dado que implicar una mejora
en el valor de las exportaciones y en la posicin de reservas del pas productor (siendo bienes
estratgicos, cabe esperar elasticidades-precio comparativamente bajas), siendo nicamente
materia de debate la distribucin de esa sper-renta entre la poblacin.
En la Argentina previa al boom sojero, la situacin era siempre ms complicada. Un aumento en
los precios internacionales del trigo, del maz o la carne vacuna mejoraba, claramente, la
performance exportadora del pas, pero planteaba un dilema de asignacin. A quin privilegiar,
al sector exportador que acerca divisas o a la poblacin que vota y come pan y carne?
Este dilema se presentaba porque el aumento en los precios externos de estos productos,
provocaba, va inflacin cambiaria, aumentos en el pan, la carne vacuna, la carne de pollo y
cerdo (va precio del maz). Estos aumentos generaban una disminucin en el ingreso real de los
asalariados (porque se trata de bienes-salario), y la caresta y escasez de estos productos en el
mercado interno provocaba conflictos polticos y sociales.
A estos conflictos se ha respondido en el tiempo de diferentes maneras, segn fuera la
orientacin del gobierno de turno. As, se inst a consumir pan de centeno a la poblacin
(Pern) para privilegiar las exportaciones; se instaur la veda de carne para ciertos das de la
semana (Ongana); o bien se asignaron cupos, o directamente se prohibi la exportacin de
trigo, maz y carne (Fernndez de Kirchner).
Este conflicto pareci destrabarse con la aparicin de la soja, que es un bien de exportacin
puro, pero cuyo consumo interno es insignificante con relacin a la produccin. Por primera vez
en la historia, no exportamos lo que comemos. Aun as, la apropiacin de la renta excedente
de esta produccin agrcola por parte del Gobierno es materia de discusin.
66.4. Cuarto problema: El endeudamiento externo
I - Los inicios del problema. En el ao 1821 las Provincias Unidas del Ro de la Plata haban
acumulado, por la guerra de la Independencia y el licenciamiento de los soldados que
participaron en ella, una deuda de 5.000.000 de pesos plata. Por esa razn, en 1822 la
Legislatura de Buenos Aires autoriz la contratacin de un emprstito del Banco Baring
Brothers de Londres por 1.000.000, con un inters anual del 6%. Los intermediarios cobraron
por sus servicios 100.000, y el banco descont por adelantado 2 aos de intereses, lo que
sumado a escandalosas comisiones de gestin se dedujo del prstamo, por lo que se recibieron
slo 560.000.

El Gobierno intent contrarrestar este proceso incrementando fuertemente la emisin monetaria para financiar la adquisicin de
divisas y as sostener el tipo de cambio, pero ello ocasion un proceso inflacionario.
4
Es de hacer notar que las fuertes retenciones a la exportacin de soja se inscriben en esta postura.

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Este monto no fue entregado en papel moneda de libre disponibilidad, sino en letras u
obligaciones que deban ser negociadas con los comerciantes ingleses locales. El prstamo
estaba originalmente destinado a obras portuarias y de inters pblico, pero cuando estall en
1826 la guerra contra Brasil por el territorio de la Banda Oriental, se us para financiar la
contienda, a instancias del Ministro de Hacienda Manuel Garca.
Posteriores intentos, desde 1833, de solucionar el tema del emprstito, desembocaron en
fracasos, hasta que el pas sufre un bloqueo ingls por los libramientos impagos (Vuelta de
Obligado).
En 1842, los banqueros ingleses negociaron con el Gobernador de Buenos Aires y conductor de
las relaciones exteriores del pas, Juan Manuel de Rosas, el pago de los intereses atrasados del
prstamo. Rosas autoriz al representante argentino en Londres a que propusiera cancelar la
deuda con la cesin de los derechos sobre las Islas Malvinas, que los ingleses haban ocupado
por la fuerza en 1833. El gobierno ingls rechaz la oferta, por considerar que las islas le
pertenecan por derecho, debido a haberlas ocupado previamente a la Revolucin de Mayo.
Hacia 1852 exista una gran acumulacin de servicios impagos, la que ms tarde se refinancia.
Pero en 1854 estalla una guerra civil que sumi al pas en el desorden financiero durante 10
aos ms. Durante todo ese perodo se interrumpieron los pagos externos.
Hacia 1865 se solicita el segundo emprstito, para financiar la Guerra de la Triple Alianza. Se
obtiene el 27 de mayo de ese ao, y los bonos son colocados a un 69.5% de su valor nominal.
En 1870 finaliza la Guerra, y el Congreso autoriza al Gobierno a contraer un nuevo emprstito,
para construir un ramal ferroviario, el puerto y los almacenes de la Aduana de Buenos Aires y
Rosario; el resto se destinara a cancelar la deuda de la Nacin con la Provincia de Buenos
Aires.
En 1876, en el contexto de una de las peridicas crisis financieras nacionales e internacionales,
Argentina estaba al borde de la cesacin de pagos externos (emprstitos internacionales) e
internos (bonos estatales). El presidente Sarmiento aument considerablemente la deuda
pblica para poder financiar los gastos incurridos por su antecesor en el cargo, Bartolom
Mitre, por la guerra contra el Paraguay.
El presidente Roca tom en 1885 un emprstito denominado Obras Pblicas. Domingo Faustino
Sarmiento se opuso al mismo en razn de su experiencia, sealando irnicamente que de seguir
por ese camino habra que reemplazar en el Himno Nacional las Provincias Unidas del Sud por
la Gran Deudora del Sud.
Hacia 1889, la deuda representaba el 82% de las exportaciones. El monto de la deuda
alcanzaba a 154 millones de pesos-oro. Desde 1890 se inicia una escalada en el precio del oro,
el que se duplica en 4 aos (1887-1890). Durante la crisis de 1890 se produce un descalabro
econmico y la cesacin de pagos externos, provocando la renuncia del presidente Jurez
Celman y la asuncin del vicepresidente Carlos Pellegrini.
De todas formas, la deuda contina creciendo hasta 1893, fecha en la que se procura un nuevo
acuerdo con los acreedores en Londres, pagando intereses hasta 1900 y amortizando el capital a
partir de 1901. Lamentablemente, en 1900 estalla un conflicto limtrofe con Chile, el que se
agrava hacia 1902 e impide una vez ms la cancelacin de la deuda, lo que se logra recin en
1904, a un valor de 435 millones de pesos oro.
Es de hacer notar que el default de nuestra deuda provoc una crisis financiera global que
repercuti en el mundo desarrollado5. Cuando la deuda del emprstito Baring y sus
refinanciaciones posteriores se termin de pagar en 1904, 82 aos despus de contrada, se
haba pagado unas 8 veces el valor del importe recibido a valores constantes.
Hacia 1931 la deuda externa ascenda a m$n 1.131 millones; en 1945 era de m$n 519 millones.
Al finalizar la Segunda Guerra Mundial, Argentina se convirti en acreedora del Reino Unido,
quien haba unilateralmente resuelto no remitir los pagos por la importacin de productos
argentinos durante la contienda, depositndolos en Londres. Hacia 1939 los servicios de la
deuda representaban slo el 20% de las exportaciones; haban alcanzado al 40% en 1919.
El presidente Pern cancel totalmente la deuda externa argentina en 1952, valuada en 12
millones de pesos de aquel ao. Al ser derrocado por la "Revolucin Libertadora" en 1955, Pern
haba acumulado U$S 1.500 millones de reservas. Esta situacin se daba porque, a pesar de
haber cancelado la deuda externa, por cuestiones polticas, el pas se hallaba aislado
financieramente y no ingresaban capitales.
5

Vase al respecto Antonio Marichal, Las Crisis Financieras Mundiales.

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Hacia 1956, el gobierno de Aramburu (Revolucin Libertadora) dispone la incorporacin del pas
al Fondo Monetario Internacional. Durante la crisis de 1958, el gobierno de Arturo Frondizi
firma el primer acuerdo de ajuste con el FMI, el que no se da a publicidad, pero sus
consecuencias luego se hicieron pblicas: se congelaron salarios privados por dos aos, se
redujeron un 15% los salarios del sector pblico, se eliminaron ramales y personal ferroviario,
aumentaron las tarifas de servicios pblicos y se crearon de nuevos impuestos (a los beneficios
eventuales, y a la transmisin gratuita de bienes6, y otros).
Pese a lo antedicho, durante la dcada de los 50 y los 60, el endeudamiento externo del pas no
fue un problema digno de atencin. Hacia 1967 la deuda pblica externa absorba un 70% del
endeudamiento total, tasa que paulatinamente desciende hasta un mnimo del 50% en 1974,
para estabilizarse a partir de ah en un 60% aproximado del total7. Ya en ese momento se
comprobaba que la deuda privada era ms elstica que la deuda pblica. Esto significaba que
cuando la deuda total se reduca, el porcentaje de la deuda pblica respecto del total
aumentaba.
Hacia 1960 se constituye el Club de Pars, una reunin de estados desarrollados acreedores
que iniciaron acciones coordinadas para gestionar la cobranza de las deudas externas de los
pases deudores.
II - Los petrodlares. Entre 1973 y 1978, una accin concertada de los pases exportadores
de petrleo (principalmente rabes) llev a un aumento abrupto en el precio mundial del
petrleo, cuadruplicndolo. Como estos pases no podan gastar todos sus inesperados
beneficios en sus propios mercados, comenzaron a efectuar depsitos masivos de divisas en
bancos internacionales, mayoritariamente de capitales norteamericanos (petrodlares).
Estos bancos se encontraron as con importantsimas sumas de dinero disponible que les
permitieron ofrecer crditos a bajas tasas de inters al resto del mundo. La fuerte liquidez
internacional, las bajas tasas y la avidez de la banca internacional por colocar dinero inicia una
fuerte corriente de capitales hacia Amrica Latina.
As comenz un verdadero aluvin de crditos. Entre 1970 y 1980, Amrica latina increment
su deuda externa de 27.000 a 231.000 millones de dlares, lo que implicaba pagos anuales de
intereses por 18.000 millones de dlares.
Hacia 1974, el pas adeudaba aproximadamente dos aos de exportaciones, un 25% del PBI
anual, o algo as como el 10% del capital total del pas. La inflacin ayud, dado que en 1972 se
adeudaban tres aos de exportaciones8. Es de destacar que uno de los fundamentos del golpe
militar de 1976 era el insostenible peso de la deuda externa, por ese entonces de unos 7.800
millones de dlares9.
La dictadura militar recibe un rpido apoyo del FMI. Se otorgaron dos aos de espera, mientras
se aplicaban los nuevos planes econmicos, la reforma fiscal y la recuperacin de la confianza
interna y externa. El proceso se inicia bsicamente a travs de prstamos al sector privado. La
economa haba reducido sus niveles de proteccin arancelaria y necesitaba imperiosamente
tecnificarse para sobrellevar el proceso de apertura comercial iniciado por el Ministro Jos
Alfredo Martnez de Hoz junto a Guillermo Walter Klein. A ello se agrega la reforma financiera de
1977 (Ley 21.526), que delega en sector bancario privado muchas decisiones que hasta ese
momento estaban concentradas en el Gobierno.
El proyecto oficial era endeudarse para tecnificar el pas y para tapar agujeros de una mala
administracin anterior. Se deca que un pas que no se endeuda no puede progresar ni
crecer. Por lo que podra asumirse el perodo 1976-1983 como la gnesis del proceso de
endeudamiento argentino masivo.
III - La bicicleta financiera. El negocio del endeudamiento externo durante este proceso era
aprovechar el diferencial existente entre las tasas de inters internas e internacionales. Las
divisas ingresaban al pas, se convertan al tipo de cambio vigente en pesos y se colocaban en
bancos locales a altas tasas. Estas fuertes ganancias se volvan a convertir a dlares y luego se
remitan al exterior. Este infeliz proceso fue conocido como bicicleta financiera.
A diferencia de otros pases, en los cuales el endeudamiento se destin efectivamente a
profundizar procesos de industrializacin, en Argentina se destin a la acumulacin financiera,
6

Para eludir el pago de este tributo aparecen en forma explosiva las Sociedades en Comandita por Acciones (S.C.A.).
Vase el cuadro comparativo con los montos al final de esta seccin.
8
De Pablo (1974).
9
Vase la evolucin de la deuda externa argentina en apndice al final de este captulo.
7

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provocando desindustrializacin, centralizacin del capital y concentracin de la produccin y el

ingreso.
Para fines de la dcada del 70, era una operatoria casi excluyente del sector privado, dado que
el endeudamiento pblico estaba asociado a las recurrentes crisis de balanza de pagos
asociadas a las deficiencias del modelo sustitutivo de importaciones (ISI). Pero a inicios de los
80, el Estado tambin empieza a participar de la bicicleta, y empieza a asumir un inesperado
rol de garante del proceso.
Hay consenso en que recin a inicios de la dcada de los 80 la deuda externa argentina pasa a
ser un grave problema, constituyendo una grave restriccin que atenta contra los intereses del
pas de llevar a cabo polticas que superen las condiciones de desindustrializacin, desempleo y
pobreza estructurales. El problema no se resuelve durante dos dcadas, y puede reconocerse
como la gnesis de la crisis terminal del ao 2001.
Ante la magnitud que asuma el fenmeno, los bancos extranjeros empezaron a exigir a las
empresas privadas que se endeudaban la apertura de depsitos bancarios en el exterior que
hicieran las veces de garanta para el funcionamiento del circuito de la bicicleta. El alza
virulenta de las tasas de inters en 1981 pone fin drstico a la operatoria. La moneda se
devala en forma significativa y el sistema financiero se pone al borde del colapso. Es la poca
del ministro Lorenzo Sigaut, quien lanza su clebre frase quien apueste al dlar perder.
Frente a la nueva crisis internacional planteada, el gobierno de los Estados Unidos, los
banqueros privados y las autoridades del Fondo Monetario Internacional, impusieron duros
trminos en el rgimen de pago de las deudas a los pases de la regin: recortes presupuestarios
y suspensin de partidas econmicas destinadas a salud, educacin y accin social. Slo si los
gobiernos aceptaban estos ajustes, se haran acreedores a nuevos prstamos para poder pagar
las cuotas de los anteriores.
Estas reformas sugeridas por los banqueros y los organismos internacionales de crdito
incluan la apertura de la economa al mercado y a las inversiones extranjeras, y el fin del
Estado benefactor. Estas medidas significaron el abandono de las polticas de
industrializacin y un freno a la expansin del mercado interno en los pases latinoamericanos.
IV La estatizacin de la deuda privada. Durante 1982, luego de la crisis poltica desatada
por la Guerra de las Malvinas, y antes de entregar el poder a la democracia, Domingo Cavallo,
presidente del BCRA, decide solucionar el problema de la deuda privada de cientos de
empresas, que sumaba cerca de 14.000 millones de dlares.
Se hizo mediante un swap o seguro de cambio, que consista en asegurar al deudor privado el
valor del dlar al momento del pago de la deuda. Si exista alguna diferencia de cambio, la
misma sera soportada por el Estado argentino. En parte, se transfiri la deuda privada a toda
la sociedad argentina. Si bien este seguro de cambio inclua un inters, la inflacin y las
devaluaciones posteriores la fueron licuando y la transformaron, de hecho, en una estatizacin
de la deuda externa privada.
Fue una extraordinaria transferencia de recursos hacia sectores concentrados del capital,
soportados por toda la poblacin. Solo 28 grupos locales y 102 empresas transnacionales
concentraban casi dos tercios de la deuda externa privada10, y los deudores haban sido
obligados previamente a poner depsitos bancarios en el extranjero en garanta. El Estado
argentino, en lugar de exigir la ejecucin de esas garantas, termin asumiendo como propia una
deuda que no le perteneca y que no haba financiado proceso de desarrollo alguno.
La transferencia de capitales hacia el exterior fue contracara del crecimiento de la deuda. En
aquella poca se estimaba que por cada dlar de deuda externa, haba otro dlar de residentes
locales que haba fugado al exterior11.
Cavallo transfiere la deuda al Ministerio de Economa, quien a su vez, lo retransfiere al Citibank
para que administre la deuda argentina, junto a otros 7 bancos ms. Como el Banco Central no
tena registros de los endeudamientos sino slo estadsticas aproximadas, estos bancos fueron
los encargados de determinar el volumen de la deuda y su plazo de pago, as como los intereses
hasta esa fecha. Numerosas acciones judiciales posteriores intentaron impugnar o al menos
determinar la cuanta exacta de la deuda externa, sin xito.

10
11

Basualdo (1987).
Kulfas (2000). Estimaciones que an hoy mantienen relativa vigencia.

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V El primer default. Restaurada la democracia, el gobierno de Alfonsn (con su ministro

Bernardo Grinspun) inicia su perodo con una relacin distante con el FMI, iniciando gestiones
para configurar un club de deudores, pero esa postura inicial se va diluyendo con el correr de
los meses.
Machinea, presidente del Banco Central en 1985, durante la presidencia de Alfonsn, suscribe
los pagars de la deuda privada. Se denunci oportunamente que gran parte de esta deuda
estatizada estaba conformada por auto-prstamos, es decir, prstamos que la misma empresa
se otorgaba contra su dinero depositado en bancos del exterior (recordemos las garantas
exigidas por la banca extranjera previamente). Muchas empresas fueron descubiertas en esa
maniobra, tales como Fate, Sade, Dlmine Siderca, BGH, Sideco.
La investigacin se detuvo durante el gobierno de Alfonsn, merced a una resolucin de Daniel
Marx. Las siguientes empresas se beneficiaron con la estatizacin: Autopistas Urbanas,
Celulosa Argentina, Acindar, Bridas, Alpargatas, Siderca, Sevel (Fiat-Peugeot), IBM, MercedesBenz, Esso, Ford, Pirelli, Loma Negra, Banco de Italia y Ro de la Plata, Banco Ro, Banco
Francs, Banco de Londres y Amrica del Sud, Banco de Galicia y Buenos Aires y otros.
Un ao antes de entregar el poder, en 1988, Alfonsn debi suspender los pagos de la deuda,
generando atrasos por ms de 6.000 millones de dlares.
VI El Plan Brady. Hacia inicios de la dcada del 90, casi todos los pases latinoamericanos
entran en crisis de deuda externa y slo pueden abonar los intereses. Para tratar de una lograr
una renegociacin, el Secretario del Tesoro estadounidense Nicholas Brady, lanza en 1993 un
plan para toda Latinoamrica, que luego fue llamado el Plan Brady, ideado como solucin
final al tema de la deuda latinoamericana. Lejos de ello, fue el inicio de una nueva etapa de
endeudamiento, que hace eclosin en la crisis de 2001.
Se idea un canje de deuda en el que los bancos tenan bonos de cada pas como garanta de la
deuda contrada. Los mismos eran deuda de baja calidad, valan poco y podan ser recomprados
por el mismo pas deudor para achicar su deuda, tal como fue el caso de Brasil12.
A partir del Plan Brady, EE.UU. garantiza esos bonos a travs del Tesoro americano, por lo que
tomaron valor y pasaron a cotizar prcticamente a la par, de U$S 0,18 a U$S 1.-; es decir que
quintuplicaron su valor. Una vez que la cotizacin aument, estos bonos (bonos Brady) fueron
vendidos por los bancos tenedores a sus distintos clientes, con lo que los bancos cobraron sus
acreencias y los nuevos fondos tenedores pasaron a ser los nuevos acreedores de la deuda.
Mediante esos bonos, muchos fondos compran luego las empresas pblicas privatizadas
durante el gobierno de Menem13.
Esta colateralizacin de la deuda implicaba un reaseguro para el pago que en gran medida
garantizaba el rendimiento del bono Brady, lo que aumentaba su valor en el mercado
secundario. Esto inicia el proceso de atomizacin y anonimato que caracteriza el proceso de
deuda de los 90. Los bonos dejan de ser posedos por la gran banca y los gobiernos, y pasan a
ser posedos por infinidad de pequeos ahorristas y fondos de jubilados y pensionados de pases
desarrollados.
Las empresas pblicas se privatizaron a valores que probaron ser subvaluados, en lugar de
aspirar a un canje centralizado que habra permitido reducir la deuda en un 40%. De todas
formas, eso permiti que durante el perodo 1990-1993 la deuda no creciera a gran tasa. Otro
efecto fue el cambio en la composicin de la deuda, dado que se reduce fuertemente la deuda
con bancos comerciales (de 30.000 a 1.200 millones de dlares), pero aumenta fuertemente la
deuda en ttulos pblicos (de 11.000 a 40.000 millones de dlares).
A pesar de que el Congreso tiene la misin constitucional de arreglar el pago de la deuda, el
ingreso a este plan nunca fue tratado en el recinto, como as tampoco se trat cada pedido de
prstamos internacionales. Tal vez el gobierno podra haber adquirido los bonos Brady a bajo
precio antes de elevar su cotizacin y hoy la deuda sera de otros valores.
Tambin se denunci que muchos bancos pblicos, como el Nacin, el disuelto Banco Nacional
de Desarrollo y el Banco Ciudad avalaron crditos a importantes empresas privadas amigas.
Estos crditos nunca fueron pagados; y al caer el aval, los Bancos (en consecuencia, el Estado),
debieron hacerse cargo.
12

Este mecanismo (Bono de Consolidacin de Deuda) fue utilizado por la Provincia de Buenos Aires para deudas empresariales
con el Banco Provincia. Los deudores terminaron abonando alrededor de un 4.17% de la deuda total en promedio.
13
Existen completos anlisis sobre las caractersticas y resultados del Plan Brady en Broda (1991), Fanelli (1992), Melconin y
Santngelo (1996).

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VII El blindaje. Claramente, las privatizaciones y el Plan Brady no fueron la solucin

definitiva que se esperaba al problema. Desde 1993 hasta 1999 no slo no se reduce el peso de
la deuda, sino que se inicia una nueva etapa de endeudamiento explosivo, comparable a la
registrada durante la ltima etapa de la dictadura militar. Hacia fines del 2001, para abonar
toda la deuda se requeran 5 aos de exportaciones, o la totalidad del PBI de un ao, o 14 aos
de recaudacin de impuestos de ese ao14.
En diciembre de 1999 se produce el cambio de gobierno y asume De la Ra, con su ministro
Jos Luis Machinea. Asumen el gobierno en un contexto recesivo y con una carga de pago de
intereses de 12.000 millones de dlares anuales. Se intenta encarar un programa de ajuste
avalado por el FMI, con reducciones del gasto pblico e incrementos en el Impuesto a las
Ganancias (la tablita de Machinea). El programa, adems de ahogar la incipiente recuperacin
de la economa, prob ser insuficiente a poco de empezar.
El ndice de riesgo-pas empieza a ser noticia, reflejando la desconfianza de los calificadores de
riesgo respecto de las posibilidades del pas de hacer frente a sus compromisos externos. El
fantasma del default acecha al gobierno hasta su cada en 2001.
Durante el 2000, el financiamiento voluntario del sector privado se interrumpe, y fuerza al
Gobierno a una nueva negociacin con el FMI, que desemboca en el blindaje que se concreta
en diciembre de ese ao. El Fondo otorgara 40.000 millones de dlares a desembolsar en 20012002, provistos por bancos e instituciones, y otros 7.000 millones surgiran de nuevos canjes de
deuda.
A inicios del 2001 la economa an no lograba salir de la recesin y asume como ministro
Ricardo Lpez Murphy, que plantea un fuerte ajuste del gasto pblico, incluyendo una rebaja
del 13% en salarios del sector pblico y jubilaciones. Fuertemente resistido, se ve obligado a
renunciar a las dos semanas de designado, asumiendo en su lugar Domingo Cavallo con su
programa de dficit cero, menos explcito pero mucho ms drstico que el de Lpez Murphy.
Implicaba otorgar preferencia al pago de deuda y luego atender salarios del sector pblico. Este
programa trajo aparejada una profundizacin de la recesin y un grave conflicto social.
VIII El mega-canje. Hacia junio de 2001 se arma un nuevo canje voluntario de ttulos de
deuda para lograr aliviar el cronograma de pagos, por valor de 32.800 millones de dlares. Esto
redujo las necesidades de financiamiento hasta 2005, lo que fue usufructuado por el gobierno
posterior, pero a un costo de incrementar el stock de deuda y pagar comisiones por valor de 100
millones de dlares. Se lleg al absurdo de bancos que cobraron comisiones por ttulos que
estaban en su propia cartera.
Los tiempos se aceleraban. A dos meses de andar, el mega-canje prob tambin ser insuficiente,
y el dficit fiscal proyectado superaba las pautas acordadas con el Fondo. Para colmo de males,
el cambio de gobierno estadounidense (de demcratas a republicanos), su consecuente
renuencia a otorgar nuevas y costosas refinanciaciones, y el atentado a las Torres Gemelas de
septiembre de 2001, pusieron a la Argentina en un discretsimo segundo plano a la hora de
evaluar su situacin y recibir ayuda.
El establishment estadounidense argumentaba, con algo de razn, que las refinanciaciones eran
costosas, no ayudaban al deudor, los acreedores no ponan nada de s para ayudar al proceso, y
finalizaban con mayores rentabilidades que antes de iniciar la refinanciacin.
El severo ajuste fiscal generaba un crculo vicioso. No haba fuentes que reactivaran la demanda
agregada (todas las medidas aplicadas eran contractivas), la restriccin del gasto pblico
agudizaba la recesin, caa la recaudacin y con eso la posibilidad de pago, obligando a ms
ajustes, y ms refinanciaciones.
IX Los prstamos garantizados, el corralito y el segundo default. En noviembre de
2001 se hace un desesperado y ltimo intento con otro canje de deuda por prstamos
garantizados, ya en condiciones de default por imposibilidad de pago de los intereses de la
deuda. Se crea en la emergencia el impuesto al cheque (an vigente), mal llamado impuesto a
las transacciones financieras. El 14 de diciembre de 2001 finaliza el tramo nacional del canje
con casi 51.000 millones de dlares de bonos canjeados.
El tramo internacional nunca llega a realizarse por la precipitacin de los acontecimientos
polticos y sociales de 2001. En diciembre de 2001 se implementa el corralito, que implicaba el
congelamiento de los depsitos bancarios y fuertes restricciones al retiro de fondos. Fue el inicio

14

Kulfas-Schorr, La deuda externa Argentina, Fundacin OSDE (2002).

Macroeconoma I

del fin de la convertibilidad. Una oleada de fuga de divisas, y la paralizacin de la economa

condujeron al default.
Movilizaciones populares el 19 y 20 de diciembre de 2001 precipitan la cada del Gobierno. El
23 de diciembre, el presidente interino Adolfo Rodriguez Sa anuncia la interrupcin en el pago
de la deuda, pero 8 das despus, el Presidente Eduardo Duhalde anuncia que esta cesacin de
pagos se limitara slo a los bonos no canjeados. O sea que se continuara el pago de la deuda
con los organismos internacionales y el tramo local del canje, quedando en cesacin de pagos
slo el tramo internacional inconcluso.
X La devaluacin y la pesificacin asimtrica. De inmediato, el presidente Duhalde y su
ministro Jorge Remes Lenicov propician una moderada devaluacin del tipo de cambio,
llevndolo de $ 1.- a $ 1,40 por dlar. La situacin prontamente se desborda, y hacia abril de
2002 la cotizacin del dlar estadounidense alcanza los $ 4.- por unidad, para luego
estabilizarse en torno a los $ 3.- por dlar.
Las medidas de Duhalde, si bien lograron contener la difcil situacin social, produjeron
impactos profundos:
Se compens el descalce entre activos y pasivos financieros como motivo de la
pesificacin asimtrica dispuesta en febrero de 2002. Se instrument en mayo de 2002
mediante un bono.
Se emitieron bonos de deuda pblica para sanear el sistema financiero. Estas
emisiones, destinadas a los tenedores de depsitos reprogramados, aumentaron el stock
de deuda bruta, pero mantuvieron constante el stock de deuda neta, dado que los
bancos pusieron ttulos de la deuda de su propia cartera como garanta.
Se acumularon atrasos en el pago de intereses y capital de la deuda por valor de unos
5.000 millones de dlares.
Se pesificaron las deudas por prstamos garantizados, a paridad $ 1.- $ 1,40 por U$S,
segn el caso, lo que origin una fuerte reduccin del valor en dlares de las deudas, y
un aumento de su valor en moneda local.
Se propici la suspensin de ejecuciones hipotecarias, la pesificacin de estas deudas y
un rgimen de salvataje a deudores que implic una fuerte transferencia de riqueza del
sector financiero a la poblacin en general.
Las empresas que quedaron fuera de estos arreglos empezaron a presionar en 2002 por la
instauracin de un seguro de cambio, igual al de dos dcadas atrs con Cavallo, para poder
hacer frente a las deudas contradas en dlares. Las empresas de servicios pblicos, frente al
congelamiento y pesificacin de tarifas, iniciaron numerosas acciones judiciales en tribunales
internacionales (tales como el CIADI), que se fueron resolviendo por transacciones, acuerdos,
nuevos negocios o renuncias a juicios futuros. Otras empresas no aguantaron y anunciaron la
suspensin del pago de sus deudas, o bien se retiraron del pas.
El ministro Roberto Lavagna en 2002 informa que no se implementara seguro de cambio
alguno, pero que se acompaara a las empresas privadas a renegociar sus deudas. El listado
de empresas deudoras era impactante: Acindar, Aguas Argentinas, Clarn, Autopistas del Sol,
Cablevisin, Central Puerto, Fargo, Impsat, Loma Negra, Mastellone, Multicanal, Metrogs,
Telefnica, Telecom, TGN, ScotiaBank Quilmes, Transener, entre otras. El 16% de la deuda
privada estaba en estado de default.
XI - La salida: la Emergencia Econmica. Quien administra la salida de la Convertibilidad a
travs de la alternativa devaluatoria, inmediatamente despus del trabajo sucio de la
derogacin de la paridad convertible por el ministro Remes Lenicov y la consiguiente disparada
inflacionaria fue el Ministro Roberto Lavagna, que ejerci su cargo durante las administraciones
Duhalde y Kirchner.
El xito de su gestin fue haber logrado que la macro devaluacin del peso no se transformara
en hiperinflacin interna. Aunque se consigui con un alto costo financiero, econmico y social:
el Corraln de los Depsitos, el subsidio al sistema bancario a travs de Redescuentos del
Banco Central, una importante cada del salario real y las jubilaciones, con su secuela de
aumento de la pobreza y la indigencia. Se instauraron regmenes asistenciales masivos para
hacer frente a un nuevo estamento poblacional en la sociedad argentina, el de la pobreza
estructural, que lleg para quedarse.
Los resultados obtenidos en la Argentina fueron as comparativamente mejores y de mayor
magnitud que los producidos con los ajustes post-default de Mxico en 1994, Rusia en agosto
de 1998 y de Brasil en enero de 1999. Ambos antecedentes confirmaron ante los acreedores
externos que era posible proceder a una macro-devaluacin controlando los efectos
inflacionarios internos a travs de una poltica de gobierno que soportase la fortsima regresin
econmica y social derivada de la crisis de la deuda. La finalidad ltima era garantizar una

Macroeconoma I

estabilizacin a mediano plazo que permitiese retornar lo ms pronto posible al mercado de

capitales, lo que significaba volver a endeudarse.
La macrodevaluacin de comienzos del 2002, que elimin la alternativa de moneda paralela (el
Argentino, pensada bajo la gestin de Rodrguez Sa) reemplaz las cuasi-monedas surgidas
en los estados provinciales (Patacones, Lecop, entre otras) por ms deuda, y provoc la ms
grande redistribucin de ingresos de la historia argentina, en un contexto de importantes
cambios en las finanzas pblicas.
Bajo un rgimen de Emergencia Econmica que, con variaciones, contina hasta nuestros
das15, el Estado pas a tener una enorme masa de recursos extraordinarios, muchos de ellos
no coparticipables con las provincias, producto de varias fuentes principales:
Las Retenciones a las Exportaciones;
El Impuesto al Cheque;
El atraso de la actualizacin del Mnimo no Imponible en el Impuesto a las Ganancias;
El atraso del mnimo no imponible para el Impuesto a los Bienes Personales;
El IVA, que como Impuesto al Consumo en pocas de alta Inflacin, genera altos
ingresos al Estado.
Paralelamente, el retraso salarial frente a la inflacin derivado de la devaluacin provoc la
mayor cada en los ingresos reales de los asalariados y jubilados del que se tenga memoria16,
licuando las remuneraciones de la administracin pblica y del sistema previsional medidos en
dlares.
El desempleo y la pobreza generalizados fueron parcialmente mitigados con el aumento de los
planes asistenciales, que fueron y son financiados con deuda externa tomada con los
organismos multilaterales de crdito (Banco Mundial y Banco Interamericano de Desarrollo),
prstamos stos que no tienen capacidad de repago, porque significa tomar deuda en moneda
extranjera para financiar planes sociales que se abonan en pesos.
XII El mega-canje 2005. El proceso de normalizacin se afianz finalmente, luego del
desequilibrio inicial, con la estabilizacin del tipo de cambio a una nueva paridad fija17 de 3 a
1, sostenida de hecho por el BCRA, con la recuperacin de los niveles de reservas en divisas y,
por ltimo, con la vuelta al mercado de capitales, cuyo punto de nuevo arranque a nivel
internacional fue el mega-canje Kirchner de 2005: el nuevo Plan Brady de la Argentina.
Toda la deuda pblica estaba documentada, por lo que probar su ilegitimidad en tribunales
internacionales no pareca posible; comenzaban a conocerse fallos en contra del pas iniciados
por tenedores de bonos o fondos privados que pretendan cobrar. Por tal razn el gobierno
argentino estaba urgido a resolver el problema que la deuda en default, por la presin
internacional y de los organismos de crdito, sumado a la necesidad de obtener una
renegociacin de la deuda con organismos (FMI, Club de Pars) sobre la que nunca se determin
la cesacin de pagos.
La estrategia consisti en dividir la deuda en tres segmentos:
Deuda en default: contrada con acreedores privados hasta el 31 de diciembre de 2001,
momento en que Rodrguez Sa decret la cesacin de pagos. Esta deuda se la
denomin elegible y se formul propuesta de reestructuracin.
Deuda con Organismos Multilaterales de Crdito: FMI, Banco Mundial y BID.
Deuda con acreedores privados posterior al 31 de diciembre de 2001: no sufrira
modificaciones sobre el compromiso original, salvo reemplazo voluntario de bonos a su
vencimiento.
La propuesta de reestructuracin tuvo los siguientes elementos bsicos:
Tres aos de gracia.
Reduccin del 75% del stock nominal de la deuda elegible, con reemplazo de los bonos
por dos tipos de nuevos documentos: Bonos con reduccin de valor nominal, y bonos
sin reduccin pero con mayores plazos y menores intereses.
No pago de intereses desde el 31 de diciembre de 2001 hasta la fecha del acuerdo18.
Se conform un Sindicato de Bancos compuesto por Bancos Organizadores Regionales
(BOR) coordinadores en cada regin, y Bancos Colocadores (BC), que se ocuparan del
canje de bonos con los acreedores privados. La Repblica Argentina era el coordinador

15

Aun en 2010 la Jefatura de Gabinete goza de facultades presupuestarias extraordinarias, amparada en la Emergencia Econmica.
Un salario mensual promedio de un empleado de comercio cay en 2002 a un piso de 110 dlares mensuales.
17
El sistema instaurado en realidad fue una flotacin administrada.
18
Una suspensin del pago de intereses que asemeja el acuerdo a una convocatoria de acreedores.
16

Macroeconoma I

10

global, en la cima de la estructura del Sindicato de Bancos, en una segunda lnea

seguidos por los BOR y por ltimo los BC.
Antes de presentar esta propuesta el gobierno argentino debi primero alcanzar un acuerdo con
el FMI, condicin exigida por los acreedores. Esto implic resolver un problema sustancial
relacionado con la deuda externa: los vencimientos de intereses y capital de los prstamos
otorgados por organismos multilaterales de crdito que operan en el ao 2004 y un acuerdo
proyectado para los vencimientos de capital e intereses para los aos 2005 y 2006. Tngase en
cuenta que para Argentina era imprescindible obtener una gracia (refinanciamiento) del pago de
estos vencimientos, al menos por tres aos.
XIII El maquillaje post mega-canje. La Economa Argentina post-Megacanje qued signada
por tres agujeros negros financieros de muy difcil resolucin fiscal:
El aumento inercial de la deuda pblica en ttulos indexados por Inflacin, unos 5.500
millones de U$S anuales;
La existencia de tasas de inters crecientes y la toma de nueva deuda a tasas ms
caras;
La capitalizacin de gran parte de los intereses, aproximadamente la mitad de los 8.000
millones de U$S devengados por ao.
Por eso, la deuda pblica creci inercialmente al ritmo de unos 10.000 millones de dlares
anuales. A esto debe sumarse la incertidumbre de los cupones ligados al Crecimiento (UL PBI),
que se estimaron en 30.000 millones de U$S a valores constantes, y los compromisos de
recompra anticipada de deuda, por el equivalente a otro 5 % sobre la diferencia entre las tasas
de crecimiento econmico reales y presupuestadas.
Frente a esa perspectiva, el Estado opt por manipular las estadsticas de precios y crecimiento,
para atemperar los vencimientos en concepto de intereses y cupones de crecimiento (los que se
abonaban para tasas de crecimiento del PBI superiores al 3.22% anual).
XIV La renegociacin Perspectivas. La nueva tasa de inters promedio ponderada por la
deuda contrada no baja del 5 % anual, y el piso de los intereses devengados por ao es de unos
8.000 millones de U$S, los que equivalen al 30 % del gasto pblico presupuestado). A esto hay
que sumar que la nueva deuda en pesos, que configura actualmente ms de la tercera parte del
total, se indexa por inflacin (se actualiza por CER), de modo que aumenta continuamente,
potenciando la base de clculo de tales intereses.
Las nicas excepciones a esta prctica son el pago de amortizaciones parciales que se producen
con BODEN, y sobre todo, las cancelaciones con los organismos multilaterales de crdito
(fundamentalmente con el Fondo Monetario Internacional) correspondientes a capital, e
intereses.
Esta poltica de pago privilegiado al FMI, en trmino y sin descuentos, es parte de una
imposicin al pas hecha por el organismo y el Grupo de los 7, con el objetivo de bajar la
exposicin del Fondo con los pases altamente endeudados, como el nuestro.
As, en las ltimas emisiones de Ttulos Pblicos caso de los BODEN 2014 en Pesos, colocados
despus del Megacanje Kirchner el Estado Argentino est tomando nueva deuda a una tasa de
Inters implcita (tasa ms indexacin por inflacin) del 15 % anual, lo cual significa un costo
financiero adicional altsimo para el pas.
Y lo que no se paga al FMI compensndolo luego con la emisin de nuevos bonos de deuda en el
Mercado, se abona con Reservas Internacionales, que se compran en el mercado tambin contra
emisin de nueva deuda por parte del Banco Central (BCRA) o letras del Tesoro.
Hacia 2013, la nueva conduccin econmica a cargo de Axel Kicillof, propici contactos para
refinanciar la deuda con el Club de Pars, indispensable para la apertura a nuevo
financiamiento externo, y reinici contactos con el FMI para restablecer las condiciones de ese
financiamiento.
Una condicin para la reapertura de mercados financieros fue la correccin de las estadsticas
de precios realizadas por el INDEC, cadas en el descrdito por la manipulacin realizada desde
2008.
En el Apndice se presenta un cuadro que muestra, con informacin compilada y obtenida de
diversas fuentes, la evolucin de la deuda externa total argentina (privada y pblica):
66.5. Quinto problema. Las crisis recurrentes de balanza de pagos

Macroeconoma I

11

En nuestro pas, las estimaciones de la balanza de pagos fueron efectuadas por el Banco
Central hasta 1991, y a partir de 1992 son realizadas por el INDEC. Existen estimaciones desde
1913. El nivel de desagregacin y los conceptos, por haber sido un perodo tan largo, no han
sido los mismos a lo largo del mismo.
Los trabajos de compilacin ms meritorios han sido los de Balboa (1972) que ha compilado el
perodo 1913-1950, y luego el de Garca, referido al perodo 1951-1972. En el Anexo Estadstico
pueden observarse algunas de estas cifras.
El momento preciso en el que ocurre una crisis de balanza de pagos, es cuando el Banco
Central agota sus reservas y se ye obligado a desistir de la paridad fija del tipo de cambio. Como
se plantea anteriormente, el punto de partida es un dficit fiscal subyacente, con un tipo de
cambio fijo que consume lentamente las reservas en poder del banco central.
Debido a que la cantidad de reservas es finita, es obvio que la autoridad ser incapaz de
mantener fijo el tipo de cambio en forma permanente. Adems, el pblico empieza a pronosticar
el colapso y a tomar acciones que de hecho contribuyen a evaporar las reservas internacionales.
Por ejemplo, el pblico puede correr en masa a tratar de convertir su moneda local en moneda
extranjera, aunque sea pocos minutos antes de que se declare la crisis cambiaria.
Veamos lo que sucede con la demanda de saldos monetarios reales durante la transicin de una
situacin de baja inflacin con tipo de cambio fijo a una de alta inflacin con tipo de cambio
flotante. Mientras permanece fijo el tipo de cambio, la inflacin es nula. Pero, cuando el tipo de
cambio es flotante, la inflacin es positiva.
De acuerdo con las teoras generales sobre la velocidad del dinero, se espera que la velocidad
sea mayor durante la fase inflacionaria, puesto que tanto individuos como empresas intentarn
utilizar menos dinero con el fin de minimizar las prdidas en el valor real de sus saldos
monetarios que son ocasionadas por la inflacin.
En concreto, se supone que la velocidad es V0 cuando la inflacin es igual a cero, y V1 durante
el periodo inflacionario, lgicamente con V1 > V0. Mientras se mantenga fijo el tipo de cambio,
los saldos monetarios reales sern (M/P)0 = Q/V0. Una vez que se derrumba el sistema de tipo
de cambio fijo (debido al agotamiento de las reservas internacionales del banco central) los
saldos monetarios reales sern iguales a (M/P)1 = Q/V1. Claramente, (M/P)1 < (M/P)0.
La demanda de saldos monetarios reales cae durante la transicin de un sistema de tipo de
cambio fijo a uno flotante. Mientras tanto, el pblico podra saber lo suficiente acerca del
funcionamiento de la economa como para pronosticar que el tipo de cambio est a punto de
derrumbarse. Este supuesto se aplica muy bien en Argentina, cuyo sistema de tipo de cambio
fijo se ha desplomado una y otra vez, en las dcadas de 1970, 1980 y 1990.
La gente tambin tiene claro que no quiere que la crisis cambiaria la sorprenda con muchos
saldos monetarios reales en su poder ya que la inflacin se disparar. Por lo tanto, convertir su
exceso de dinero en activos extranjeros durante la vspera del colapso del sistema cambiario. Si
la gente esperara a que ocurriera el colapso cambiario para, de manera repentina, intentar
convertir su moneda local en activos del exterior, el banco central no estar dispuesto ni en
condiciones de realizar la operacin. Ms aun, el tipo de cambio se depreciar bruscamente
cuando los individuos intenten frenticamente deshacerse de su moneda local y aquellos que
todava tengan saldos excesivos de moneda local al momento de la crisis sufrirn una prdida
de capital, lo cual puede ser evitado si convierten su dinero a tiempo.
En situaciones como la mencionada se observa un patrn interesante de perdida de reservas a
lo largo del tiempo. Si el banco central parte con un gran acervo de reservas internacionales, las
reservas disminuyen gradualmente y la prdida de reservas es equivalente al dficit fiscal. Pero,
cuando las reservas bajan hasta niveles en los que el pblico es capaz de pronosticar un
colapso del sistema cambiario, la gente de manera repentina se lanza a convertir grandes
montos de dinero local en activos del exterior, porque prev un alza brusca en la inflacin.
Esta sbita conversin de moneda local en moneda extranjera reduce la oferta monetaria real
del publico desde un nivel de (M/P)0 a (M/P)1. Cuando el pblico se apresura a reducir sus
reservas de moneda local, la prdida de capital se convierte en una avalancha. De hecho, la
estampida del sector privado para cambiar su dinero por activos extranjeros, lo que se llama un
ataque especulativo contra las reservas del banco central, termina de evaporar las pocas
reservas que quedan y lleva al banco central a abandonar el sistema de tipo de cambio fijo para
entrar en un esquema de tipo de cambio flotante y de alta inflacin. El proceso que lleva al
colapso del sistema de tipo de cambio fijo se conoce como crisis de balanza de pagos. Este
proceso ha sido analizado con mucha claridad por Paul Krugman, del Instituto Tecnolgico de
Massachusetts (MIT).

Macroeconoma I

12
R*

R0*

Agotamiento parcial

R1*
Ataque especulativo
0

Tiempo
Tipo de cambio fijo

Tipo de cambio flotante

Cuadro 17.1 Colapso de un rgimen de tipo de cambio fijo

El grfico 17.1. ilustra la dinmica de una crisis de balanza de pagos. Con un tipo de cambio
fijo, el banco central comienza con un nivel de reservas internacionales R0* en el momento 0. Al
pasar el tiempo, el dficit fiscal provoca una disminucin de las reservas oficiales de moneda
extranjera. Cuando el nivel de reservas llega a R1*, en el momento 1, se presenta un ataque
especulativo en contra de la moneda, el cual agota las reservas. A partir de entonces, el banco
central no puede seguir interviniendo en el mercado cambiario, y la economa pasa a un
rgimen de tipo de cambio flotante.
En el caso de un pas chico como Argentina, para el que la tasa de inters internacional es un
dato, al ser dependiente de la situacin internacional, sta afecta al mercado interno a travs de
shocks devaluatorios. El circuito se completa de la siguiente manera: Devaluacin, baja en el
salario real (aumento de la relacin e/w), aumento de las exportaciones, y precios que
reaccionan lentamente.
La importancia de los factores histricos y estructurales, un rasgo distintivo de la escuela
denominada estructuralismo, coincidi con el reconocimiento de la relevancia de los factores
externos como condicionantes del desarrollo argentino19.
66.6 Sexto Problema. El Stop Go
Aldo Ferrer (1969) sostiene que el desarrollo industrial argentino fue impulsado en principio por
la restriccin a las importaciones debida a la Gran Depresin, luego por la Segunda Guerra
Mundial, y en la posguerra, por los desequilibrios del balance de pagos.
El estrangulamiento externo mostraba la debilidad de la estrategia de industrializacin por
sustitucin de importaciones. Las crisis de balanza de pagos se tornaron crnicas y constituan
la dinmica tpica del ciclo argentino. En los veinte aos siguientes a la posguerra, cada
perodo de expansin se vio afectado por una crisis de pagos externa20.
El proceso de sustitucin no logr nunca disminuir la dependencia externa, sino que slo logr
cambiar el tipo de la misma, de bienes terminados a maquinarias y equipo. El crecimiento
econmico estaba determinado a largo plazo por la capacidad del pas para importar insumos y
bienes de capital.
Para que una industrializacin sustitutiva de importaciones fuese eficaz, se necesitaba que el
pas bajara su coeficiente global de importaciones. Al principio pareca posible, pero a medida
que avanzaba el proceso, la produccin local de los bienes requera una mayor intensidad de
importaciones (por ejemplo, la produccin local de muebles reemplazaba al mueble importado,
pero requera de importacin de mquinas, e insumos importados para la fabricacin de
barnices, tornos, etc.). As, los cambios en la composicin de la demanda originaban un
aumento en la demanda de importaciones mayor a la reduccin obtenida inicialmente por la
sustitucin.
19

Ral Prebisch (1964), el chileno Anbal Pinto (1965) y el brasileo Celso Furtado (1966), profundizaron estas lneas de
investigacin.
20
Javier Villanueva (1969).

Macroeconoma I

13

El economista radical Mario Brodersohn (1970) explicit que si la actividad industrial quera
seguir creciendo orientada al mercado interno, resultar poco menos que imposible lograr un
acelerado desarrollo econmico compatible con el Balance de Pagos.
Villanueva (1970) apunta que lo que comenz al principio como un problema en la cuenta
corriente, debido al estancamiento de las exportaciones y a la creciente dependencia externa va
insumos importados de capital, se ha ido convirtiendo en un problema profundo en la cuenta
capital, provocado por la carga que representa el servicio de la deuda externa.
El ciclo econmico caracterstico del modelo sustitutivo estaba caracterizado por el
estancamiento de la produccin agrcola exportable, y por la dependencia de la estructura
industrial respecto de las importaciones de insumos, capital fsico y tecnologa.
Hacia comienzos de la dcada del `60 era ya evidente una caracterstica central (y preocupante)
del esquema econmico argentino que, junto al problema inflacionario, concitaba la atencin de
quienes estaban a cargo del diseo de la poltica econmica: la economa estaba atrapada en un
proceso cclico de tendencia nula que, desde finales de la Segunda Guerra, no le permita seguir
el rumbo de crecimiento alcanzado por los pases del resto del mundo.
Estas oscilaciones recibieron el nombre de proceso de marchas y contramarchas, pare-siga, o
stop and go, ya que mostraban a una economa que recurrentemente insinuaba crecimiento y
se detena.
Claramente, su origen o causa debe buscarse en lo que suceda con las relaciones entre el pas
y el resto del mundo, lo cual a su vez descansaba en la estructura productiva sectorial interna:
las exportaciones, asociadas directamente al sector agropecuario, estaban estancadas desde
haca aos alrededor de los 1.000 millones de dlares y no haban habido intentos claros de
hacerlas crecer.
El sector agropecuario haba sido dejado de lado en las prioridades de poltica econmica desde
1946 y slo haba sido tenido en cuenta cuando la restriccin externa (vase 66.1) haba
alcanzado magnitudes crticas, lo cual se reflejaba normalmente en valores de reservas
internacionales excesivamente bajos.
Estas marchas y contramarchas obedecen a circunstancias distintas a las que ocurrieron
durante los 50 en el Reino Unido, o en los 60 en Estados Unidos. En el caso de pas grande, tal
como Estados Unidos, que define la tasa de inters y con sta regula el proceso de inversiones,
si sube la misma se restringe la actividad, y se evita que se sobrecalienten los precios.
Dos causas tpicas del patrn cclico argentino, la rigidez en la oferta de bienes exportables y la
dependencia de la industria respecto de las importaciones, fueron el insumo tpico de nuestros
modelos estructuralistas, que imitan el modelo de ciclos stop and go, formulado por Oscar
Braun y Leonard Joy en 1968.
El modelo contemplaba dos sectores:
Un sector industrial que produce nicamente para el mercado interno, y requiere
insumos y bienes de capital importados;
Un sector agropecuario que produce bienes-salario, destinados tanto al mercado interno
como a la exportacin, siendo sta la nica fuente de divisas.
Durante la fase expansiva, crece la demanda de importaciones para abastecer de insumos y
bienes de capital a la industria. Estos egresos de divisas son superiores a los ingresos obtenidos
por los saldos exportables, los que se manifiestan en cada, debido al ascenso de los salarios
propios de la fase.
Se gestan as las condiciones propicias para una devaluacin de la moneda local, lo que va
aumento de precios internos, desencadena un ajuste y el inicio de la fase recesiva. El alza del
tipo de cambio se traslada a los precios, el salario se deprime y cae el consumo. La contraccin
de la demanda interna incrementa los saldos exportables y reduce las importaciones, lo que
mejora la balanza comercial. Esto permite cerrar la brecha del balance de pagos y recrea las
condiciones para una nueva fase expansiva.
Dems est decir que las fases expansivas se asocian a gobiernos democrticos, con aumentos
en la participacin de los asalariados en la renta nacional, hasta la crisis de balanza de pagos;
las fases recesivas sobrevinientes involucran ajustes estructurales, devaluaciones y disminucin
de la participacin de los asalariados en la renta nacional, que caracteriza los perodos de
gobiernos de facto. Con lo que los cambios de fase son tambin cambios de gobierno y/o

Macroeconoma I

14

rupturas institucionales de fuerte signo poltico. Basta considerar los perodos de ajuste o fase
recesiva: 1930, 1943, 1955, 1966, 1976, 1989 y 2001, hasta el momento.
En la explicacin de estas crisis peridicas de balanza de pagos ha resaltado la intrigante
combinacin de dos fenmenos atpicos, caracterizados por el estructuralismo latinoamericano:
la devaluacin contractiva, (es decir, que no estimula el producto va mejora de la balanza
comercial), y la teora de la inflacin estructural.
Como en la fbula del escorpin y la rana, el Stop-Go parece inscripto en la naturaleza de la
economa argentina. Los procesos de crecimiento se ven interrumpidos por un parate que
destruye parte de los avances logrados en la etapa previa. Segn Marcelo Capello, del IEERAL
(Fundacin Mediterrnea), desde mediados del siglo pasado la economa argentina se encuentra
sujeta a la restriccin externa.
El Stop-Go implica la imposibilidad de un proceso de crecimiento sostenido sin generar un
problema de financiamiento de sus transacciones con el exterior. Se lo describe como un ciclo
continuo de:
Expansin de la demanda agregada bsicamente a travs del consumo, ms que a
travs de las inversiones o las exportaciones.
Incremento del gasto pblico para apoyar la expansin de demanda global.
Incremento del endeudamiento pblico para apoyar el incremento del gasto.
Incremento de las importaciones debidas al aumento del ingreso de la poblacin.
Crecimiento de la necesidad de dlares para pagar deuda y financiar las importaciones
crecientes.
Estancamiento de las exportaciones por atraso del tipo de cambio y escasez de divisas.
Devaluacin del tipo de cambio
Prdida de poder adquisitivo de los salarios.
Adquisicin de competitividad externa artificial y atraso de la demanda agregada.
Reinicio del proceso anterior, con expansin de la demanda agregada a travs del
consumo en lugar de las exportaciones.
Un trabajo de Jos Mara Fanelli para el PNUD identifica nueve paradas en el ciclo de la
economa argentina entre 1880 y 2001. Con matices, las mismas se producen por ciclos
bastante regulares:
1880. El crecimiento de las exportaciones impuls la inversin de capitales ingleses, con
la apreciacin del tipo de cambio y dficit comercial.
1890. El emprstito Baring provoca el default y la depreciacin del peso argentino.
1916. La primera Guerra Mundial pone en jaque las exportaciones argentinas y dificulta
las importaciones para el abastecimiento local.
1930. La gran Depresin mundial se cierne sobre Argentina y propicia el primer golpe
de estado.
1943. La cada del rgimen de la Dcada Infame propicia la aparicin de un nuevo
rgimen econmico.
1955. Un nuevo golpe de estado quiebra la institucionalidad en un contexto de
inflacin, escasez de divisas y recesin.
1966. Una nueva ruptura institucional y nuevo cambio en las reglas del juego.
1976. Como consecuencia del Rodrigazo, la hiperinflacin y la devaluacin del 150%
junto a un aumento tarifario del 200% propiciaron la cada del gobierno y el ltimo
golpe de estado.
1989. El fracaso del plan econmico alfonsinista y la escalada de precios precipitan el
final del gobierno y la hiperinflacin.
2001. Colapsa la convertibilidad menemista bajo el gobierno de De la Ra. La pobreza
supera el 50%.
2014. El Gobierno deja caer el peso y se produce una vez ms una devaluacin con
impacto sobre la produccin industrial.
Una caracterstica del proceso es la volatilidad de la macroeconoma, que en los ltimos 50 aos
ha triplicado el promedio de los pases desarrollados, y supera en un 50% el promedio de
Amrica Latina. Siguiendo a Capello, el ltimo perodo de expansin fue ms largo que el
promedio porque la cada en 2001 fue ms profunda, y hubo factores externos que ayudaron a
demorar el proceso. Este efecto, segn Marina Dal Poggetto (Estudio Bein) se debi al notable
crecimiento de la produccin y exportaciones agropecuarias, con precios tres veces ms altos
que los vigentes hacia los 90. Esto permiti financiar el dficit industrial, las importaciones y el
gasto gubernamental durante un perodo ms largo.
Para lograr salir del proceso de stop y lograr una nueva etapa de go, se necesita financiar la
expansin de los sectores que son generadores de divisas. La clave no es slo obtener

Macroeconoma I

15

financiamiento, sino utilizarlo para mejorar la estructura, en lugar de financiar otro ciclo de
expansin del consumo.
Los dirigentes argentinos no aprenden de la experiencia, sentencia Orlando Ferreres. Los
ciclos de stop-go, segn l, se generan por atraso del tipo de cambio que paraliza las
exportaciones mientras se incrementan las importaciones; faltan divisas, surge la devaluacin,
el ajuste del gasto, la recesin y el aumento de la pobreza, porque se ignoran los lmites de la
expansin del gasto fiscal.
Se confunden recursos extraordinarios (el super-precio de la soja) con recursos permanentes.
Los extraordinarios deben dedicarse a la inversin. Si esto hubiera ocurrido los ltimos diez
aos, no habramos cado nuevamente en este proceso. Una falencia importante fue el aumento
exponencial del gasto pblico, de 28.000 a 260.000 millones de dlares anuales. La
imposibilidad de financiarlo todo origin el impuesto inflacionario.
Chile fue el primer pas que logr romper el esquema de stop-go. Hoy tiene tasas de crecimiento aceptables,
con una senda de crecimiento de las exportaciones que evita desequilibrios externos de largo plazo. Tambin
lo est logrando Per y prximamente se estima que lo har Colombia. El rasgo en comn es que son pases
que miran al Pacfico.
Incluso Bolivia y Ecuador, aun con un posicionamiento internacional ms cercano a Venezuela, han sido
cuidadosos en el manejo de sus economas y han logrado una tasa de crecimiento econmico aceptable que
supera en promedio a las tasas de crecimiento de Argentina y Venezuela.
Por su parte, Brasil no ha logrado an liberarse del todo del stop-go. Aun presenta problemas de
competitividad importantes en la industria. En cuanto a Uruguay, presenta una poltica que se acerca ms
a los pases de la rbita del Pacfico, as como Paraguay.

APNDICES
Apndice I Hacia el fin de los ciclos de Stop-Go?
Autores contemporneos como Pablo Gerchunoff predicen el final de este ciclo de
inestabilidades. Pablo Gerchunoff describe la situacion "estructural" promisoria en la que se
encuentra la economa argentina, basada en las siguientes consideraciones21:
Proceso sostenido de crecimiento de las exportaciones. Las cantidades exportadas entre
1975 (punto coyunturalmente bajo en la serie) y 2005, han crecido a un 7,9% acumulativo. Si
se tiene en cuenta que en el mismo perodo, el crecimiento del producto total se ubic en
aproximadamente 1.3%/1.4%, la performance exportadora del pas se vuelve un dato
destacable.

Cuadro 17.2 Mejora en las exportaciones

Observado en perspectiva, el cuadro siguiente da una idea de la evolucin de las exportaciones

argentinas:

21

Requiem para el Stop-Go Requiem para el Stop-Go?, Pablo Gerchunoff, UTDT.

Macroeconoma I

16

Cuadro 17.3 Evolucin de las exportaciones argentinas 1962-2006

Mejora en los trminos de intercambio. El grfico 17.2.anterior exhibe, en su ltima

columna, la evolucin de los trminos de intercambio para distintos periodos. De un anlisis del
mismo, surgen los siguientes perodos:
1880-1914:
1914-1930:
1930-1945:
1945-1975:
1975-1990:
1990-2005:

-0.7%
-1.9%
-0.6%
0.0%
-0.2%
1.6%

No constituye an una tendencia de largo plazo, ni se pueden establecer conjeturas acerca de la

sustentabilidad del cambio que se aprecia. Pero, de la mano del aumento en precios de la soja y
otros commodities, no puede descartarse la posibilidad de un cambio permanente.
Apertura comercial y puja distributiva. Una de las principales caractersticas del modelo
Stop-Go era la puja distributiva implcita en la canasta exportable. Tal como se explicit en este
captulo, la Argentina exportaba lo que sus trabajadores coman.

Cuadro 17.4 Composicin de las exportaciones argentinas 1962-2006

En el grfico antedicho, que exhibe la composicin de las exportaciones argentinas desde 1962
hasta 2006, puede apreciarse que el rea azul (food and live animals) cae en proporcin, y las
reas correspondientes a petrleo y aceites vegetales crece hasta alcanzar casi la misma rea en
conjunto. De todas formas, este acpite puede ser subdividido en varios argumentos:
a)

Menor exportacin de bienes consumibles y cambio en la composicin de canasta de

consumo. El Grfico 17.5. es sumamente representativo dado que muestra que cae la
proporcin de "comida" exportada, y tambin muestra que cambia la composicin de la
canasta de consumo, con menor peso de la comida.

Macroeconoma I

17

Cuadro 17.5 Bienes-salario en el total exportado

b)

Menor poder sindical. Este argumento planteado por Gerchunoff se basa en la

diferencia entre la percepcin de poder sindical entre 2005 y 1975. Resulta discutible la
evidencia relativa a este argumento a partir de 2007.

c)

La industria ya no es el principal generador de empleo, y ahora no consume, sino que

genera divisas. Al existir una industria que goza de proteccin comercial, el poder
sindical y los patrones industriales disponen de un territorio ms amplio. Cuando la
economa se abre y cesa la proteccin, el techo establecido por el lmite internacional a
los precios de los bienes industriales es ms bajo y eso atempera la puja sectorial.
Tambin resulta discutible la evidencia con respecto a este argumento posterior a 2007,
excepto para el sector automotriz.

Aumento del Ahorro pblico y privado. Cabe subdividir este argumento en dos partes:
a)

Poltica fiscal. El primer factor que menciona Gerchunoff es el impacto de la

reestructuracin de la deuda en las cuentas pblicas, que si bien no resuelve, al menos
alivia el problema del stock de deuda.

Cuadro 17.6 Resultado fiscal consolidado

Por otro lado, las cuentas pblicas presentaban resultados fiscales inditos, tanto por su
magnitud sino por su duracin, tal como se muestra en el grfico 17.6.

Macroeconoma I
b)

18

Ahorro Domstico. Fue histricamente ms elevado que en otros perodos previos a

crisis de balanza de pagos. Su mayor mrito mas grande no es solamente la posibilidad
de desendeudamiento sino de poder sostener y financiar un proceso de crecimiento.

Lamentablemente, los argumentos vertidos resultaron desbaratados por los hechos posteriores
a 2007, y todo indica que el pas se encamina hacia 2014 a un nuevo ciclo.
Apndice II Deuda externa por pas
El siguiente cuadro exhibe todos los pases del mundo y un informe actualizado de su
endeudamiento externo:
N

Pas Entidad

1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
35
36
37
38
39
40
41
42
43
44
45
46
47
48
49

Estados Unidos
Reino Unido
Alemania
Francia
Espaa
Luxemburgo
Irlanda
Japn
Suiza
Blgica
Italia
Canad
Australia
Austria
Suecia
Hong Kong
Grecia
Turqua
Dinamarca
Pases Bajos
Noruega
Portugal
China
Rusia
Finlandia
India
Corea del Sur
Brasil
Argentina
Mxico
Polonia
Indonesia
Hungra
Islandia
Irak
Taiwn
Kazajistn
Israel
Repblica Checa
Rumania
Ucrania
Venezuela
Filipinas
Colombia
Emiratos rabes Unidos
Tailandia
Nueva Zelanda
Arabia Saudita
Chile

Deuda
externa
(millones
U$S)
14.392.451
9.191.104
5.208.000
5.021.000
2.478.000
1.994.000
1.841.000
1.492.000
1.340.000
1.313.000
1.060.000
962.632
826.400
752.500
598.200
588.000
535.920
502.000
492.600
490.000
469.100
461.200
406.000
356.500
271.200
227.700
220.100
216.100
202.555
177.000
169.800
140.000
125.900
116.053
100.900
97.850
96.360
86.080
74.700
74.540
69.040
68.888
61.780
61.777
61.680
59.520
59.080
58.600
57.600

Fecha de la
informacin
30/6/2009
22/12/2009
30/6/2009
30/6/2009
30/9/2008
30/6/2009
30/6/2007
30/6/2007
30/6/2007
30/6/2007
2008
12/1/2010
31/12/2007
30/6/2007
30/6/2006
2007
31/9/2009
31/12/2009
30/6/2007
16/2/2010
30/6/2007
31/12/2007
31/12/2010
12/31/2007
30/6/2007
30/6/2009
31/12/2007
31/12/2009
31/12/2010
31/12/2009
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
30/6/2009
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2008
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2010
31/12/2007
31/12/2010
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2008
31/12/2007
31/12/2007

Deuda
externa
per capita
(U$S)
43.646
150.673
63.350
76.718
49.619
3.970.514
448.032
4.528
174.520
126.202
18.235
23.325
38.798
90.289
65.048
84.445
47.401
7.106
89.853
47.471
98.530
43.196
271
2.500
51.073
130
1.234
1.125
2.024
1.591
4.927
146
12.200
362.942
2.878
6.089
12.006
3.953
1.411
1.354
709
982
5.947
1.062
930
2.107
2.963
1.942
2.138

Fecha de la
poblacin
30/7/2010
30/11/2009
30/6/2007
1/1/2010
30/6/2007
2010
30/6/2008
30/6/2007
30/6/2007
30/6/2007
30/6/2008
1/7/2009
30/6/2007
30/6/2007
30/6/2006
2007
30/9/2009
30/6/2007
30/6/2007
2009
30/6/2007
30/6/2007
31/12/2010
30/06/2007
30/6/2007
30/6/2007
30/9/2007
31/12/2009
31/10/2010
30/7/2009
30/6/2007
30/6/2007
30/6/2007
2008
31/12/2007
31/12/2007
30/9/2007
30/6/2007
30/6/2007
31/12/2007
30/6/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/7/2010
31/12/2007
30/6/2007
31/12/2008
31/12/2007
30/6/2007

Ratio Deuda
externa/PBI
95,00%
365,44%
185,20%
175,00%
180,65%
4.973,68%
960,86%
34,93%
441,95%
348,74%
58,21%
59,69%
106,91%
233,70%
176,72%
200,48%
153,00%
83,90%
242,30%
62,30%
190,23%
188,63%
4,11%
17,00%
143,95%
18,30%
18,25%
10,68%
65.32%
11,94%
27,25%
16,59%
65,68%
998,64%
98,54%
14,01%
57,29%
42,50%
29,76%
30,17%
21,26%
12,96%
22,59%
21,54%
37,52%
11,41%
45,77%
10,73%
24,74%

Macroeconoma I
50
51
52
53
54
55
56
57
58
59
60
61
62
63
64
65
66
67
68
69
70
71
72
73
74
75
76
77
78
79
80
81
82
83
84
85
86
87
88
89
90
91
92
93
94
95
96
97
98
99
100
101
102
103
104
105
106
107
108
109
110
111
112

Malasia
Pakistn
Croacia
Eslovenia
Sudfrica
Eslovaquia
Bulgaria
Kuwait
Letonia
Qatar
Per
Lbano
Sudn
Egipto
Lituania
Chipre
Serbia
Singapur
Estonia
Vietnam
Bangladesh
Irn
Marruecos
Tnez
Mnaco
Ecuador
Cuba
Costa de Marfil
Corea del Norte
Sri Lanka
Uruguay
Panam
Repblica Dominicana
Rep. Democrtica del Congo
Jamaica
El Salvador
Angola
Jordania
Nigeria
Afganistn
Bahrein
Costa Rica
Bielorrusia
Birmania
Bosnia y Herzegovina
Kenia
Siria
Yemen
Guatemala
Omn
Zimbabwe
Repblica del Congo
Gabn
Ghana
Libia
Madagascar
Georgia
Bolivia
Tanzania
Mozambique
Macedonia
Argelia
Uzbekistn

19
53.090
52.200
46.300
40.420
39.780
36.630
34.880
33.620
33.530
33.090
32.830
31.600
29.420
29.200
27.190
26.970
26.240
25.590
24.820
21.830
21.230
20.680
19.910
19.270
18.000
17.120
16.790
13.790
12.500
12.200
11.420
10.450
10.210
10.000
9.657
9.574
8.357
8.133
8.007
8.000
7.858
7.416
7.347
7.022
6.734
6.713
6.633
6.044
5.908
5.297
5.155
5.000
4.895
4.891
4.837
4.600
4.500
4.495
4.382
4.189
3.967
3.957
3.927

31/12/2007
2/3/2010
30/6/2007
30/6/2007
31/12/2007
31/12/2007
30/6/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
30/6/2007
31/12/2007
31/12/2007
2007
31/12/2007
30/6/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
1/12/2007
2000
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
2001
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
2006
31/12/2007
1/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
2004
31/12/2007
30/6/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
2000
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
2002
2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007

11.725
321
10.300
9.477
19.953
6.788
8.458
11.789
36.944
396
1.251
7.680
3.834
1.048
2.662
30.550
3.561
279
6.744
128
153
290
545
1.316
540.000
1.490
194
701
525
3.593
566
3.159
1.147
954
906
519
295
206
10.119
1.263
1.603
2.630
1.793
142
318
273
39
416
794
197
454
80
123
785
234
1.024
200
276
545
399
49
661
593

30/6/2007
2010
30/6/2007
30/6/2007
30/9/2007
30/6/2007
30/6/2007
31/12/2007
30/6/2007
31/12/2007
30/9/2008
31/12/2007
31/12/2007
30/6/2007
30/6/2007
31/12/2007
2007
31/12/2007
30/6/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
2000
31/10/2007
31/12/2007
31/12/2007
2001
31/12/2007
30/9/2007
31/12/2007
31/12/2007
2006
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
2004
31/12/2007
30/6/2007
30/6/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
2000
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
2002
2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/12/2007
31/5/2008
31/12/2007

14,70%
27,00%
66,53%
71,93%
8,50%
33,24%
40,23%
24,01%
83,72%
46,33%
14,95%
78,14%
36,33%
7,20%
45,33%
126,03%
33,95%
11,27%
86,51%
9,87%
10,19%
2,71%
15,93%
25,33%
1.843,70%
17,34%
13,38%
41,98%
31,25%
14,87%
30,45%
30,02%
16,56%
52,55%
47,15%
23,00%
8,75%
28,59%
2,70%
22,86%
32,73%
16,20%
7,10%
7,71%
24,31%
10,97%
7,34%
10,75%
9,12%
8,70%
220,11%
38,88%
23,95%
15,71%
6,47%
24,95%
21,84%
11,31%
8,58%
23,75%
22,86%
1,78%
6,10%

Macroeconoma I
113
114
115
116
117
118
119
120
121
122
123
124
125
126
127
128
129
130
131
132
133
134
135
136
137
138
139
140
141
142
143
144
145
146
147
148
149
150
151
152
153
154
155
156
157
158
159
160
161
162
163
164
165
166
167
168
169
170
171
172
173
174
175

Camboya
Paraguay
Honduras
Guinea
Nicaragua
Moldavia
Liberia
Laos
Nepal
Somalia
Kirguistn
Trinidad y Tobago
Mal
Antillas Holandesas
Etiopa
Zambia
Camern
Azerbaiyn
Senegal
Mauricio
Nger
Togo
Papa Nueva Guinea
Sierra Leona
Chad
Tadjikistn
Albania
Uganda
Hait
Mongolia
Turkmenistn
Ruanda
Armenia
Burkina Faso
Guyana
Burundi
Benn
Belice
Repblica Centroafricana
Seychelles
Namibia
Guinea-Bissau
Malawi
Bhutan
Lesotho
Barbados
Montenegro
Gambia
Swazilandia
Surinam
Maldivas
Aruba
Djibouti
Botswana
Antigua y Barbuda
Granada
Bahamas
Guinea Ecuatorial
Cabo Verde
Santo Tom y Prncipe
San Cristbal y Nieves
Eritrea
Santa Luca

20
3.890
3.492
3.411
3.351
3.341
3.300
3.200
3.179
3.070
3.000
2.966
2.869
2.800
2.680
2.621
2.596
2.554
2.439
2.190
2.149
2.100
2.000
1.646
1.610
1.600
1.560
1.550
1.498
1.475
1.438
1.400
1.400
1.372
1.330
1.200
1.200
1.200
1.200
1.153
1.059
1.003
942
894
713
689
668
650
629
524
504
482
479
428
408
360
347
343
338
325
318
314
311
257

31/12/2007
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31/12/2007
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2007
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1/6/2005
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2000
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2006
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2005
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6/1/2006
2004
2004
31/12/2007
2002
2002
2004
2000
2004

2.689
1.342
144
352
853
543
9.717
109
345
558
227
235
731
1.353
13.958
2.047
800
132
148
239
162
304
287
274
148
486
547
689
144
282
45
457
90
194
1.626
141
4.167
130
133
265
11.000
555
345
2.272
1.087
368
45
99
901
472
273
1.101
1.575
4.602
514
4.233
3.274
1.035
613
10.258
6.280
64
568

31/12/2007
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31/12/2007
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2003
2007
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30/06/2006
2004
2004
31/12/2007
2002
2002
2004
2000
2004

14,85%
13,08%
10,57%
30,57%
20,66%
33,83%
209,84%
24,84%
10,48%
55,69%
28,11%
10,71%
20,54%
95,71%
4,68%
16,12%
6,35%
3,77%
10,42%
15,06%
23,70%
39,67%
13,66%
40,34%
10,48%
13,04%
7,43%
5,14%
12,96%
16,83%
5,20%
17,38%
7,99%
7,64%
42,57%
41,28%
10,00%
49,10%
38,34%
76,85%
9,38%
113,93%
8,44%
21,24%
22,49%
12,58%
10,98%
30,51%
9,77%
13,11%
30,35%
21,20%
24,63%
1,57%
23,58%
31,32%
4,01%
2,18%
20,27%
124,22%
43,55%
8,59%
14,33%

Macroeconoma I
176
177
178
179
180
181
182
183
184
185
186
187
188
189
190
191
192
193
194
195
196
197
198
199
200
201
202
203
204
205

21

Comores
San Vicente y las Granadinas
Dominica
Malta
Samoa
Islas Salomn
Bermudas
Islas Cook
Fidji
Islas Marshall
Vanuatu
Tonga
Nueva Caledonia
Islas Caimn
Islas Feroe
Micronesia
Islas Vrgenes Britnicas
Nauru
Groenlandia
Kiribati
Montserrat
Anguila
Wallis y Futuna
Niwe
Brunei
Liechtenstein
Macao
Palaos
Mauritania
Timor Oriental

232
223
213
189
177
166
160
141
127
87
81
81
79
70
64
61
36
33
25
10
9
9
4
0
0
0
0
0
s/d
s/d

2000
2004
2004
2005
2004
2004
1999/2000
1996
2004
1999/2000
2004
2004
1998
1996
1999
2005
1997
2002
1999
1999
1997
1998
2004
2002
2005
2001
2006
1999/2000
s/d
s/d

1.558
340
1.858
3.179
464
939
335
2.462
37
153
1.466
359
807
329
1.489
1.320
548
1.570
3.330
431
105
1.508
677
8
0
0
0
261
s/d
s/d

2000
2004
2004
2005
2004
2004
1999/2000
1996
2004
1999/2000
2004
2004
1998
1996
1999
2005
1997
2002
1999
1999
1997
1998
2004
2002
2005
2001
2006
1999/2000
s/d
s/d

Cuadro 17.7 Deuda externa por pas

Apndice III Quin posee la deuda de Estados Unidos

Who owns America? Hint: It's not China

By Tom Mucha, Global Post

(Extractado de CNN, 16/09/2011)

Editor's Note: The following piece comes from Global Post, which provides excellent coverage of
world news -important, moving and odd.
Truth is elusive. But it's a good thing we have math. Our friends at Business Insider know this,
and put those two principles to work today in this excellent and highly informative little
slideshow, made even more timely by the ongoing talks in Washington, D.C. aimed at staving off
a U.S. debt default.
Here's the big idea: Many people politicians and pundits alike prattle on that China and, to
a lesser extent Japan, own most of America's $14.3 trillion in government debt. But there's one
little problem with that conventional wisdom: it's just not true. While the Chinese, Japanese
and plenty of other foreigners own substantial amounts, it's really Americans who hold most of
America's debt.
Here's a quick and fascinating breakdown by total amount held and percentage of total U.S.
debt, according to Business Insider:
Hong Kong: $121.9 billion (0.9 %)
Caribbean banking centers: $148.3 (1.0 %))
Taiwan: $153.4 billion (1.1 %)
Brazil: $211.4 billion (1.5 %)
Oil exporting countries: $229.8 billion (1.6 %)
Mutual funds: $300.5 billion (2 %)
Commercial banks: $301.8 billion (2.1 %)
State, local and federal retirement funds: $320.9 billion (2.2 %)
Money market mutual funds: $337.7 billion (2.4 %)
United Kingdom: $346.5 billion (2.4 %)
Private pension funds: $504.7 billion (3.5 %)

18,38%
21,40%
32,87%
2,01%
17,20%
17,51%
3,56%
76,97%
2,50%
75,22%
9,05%
15,34%
2,50%
3,61%
6,40%
21,95%
4,23%
55,50%
2,27%
2,87%
30,69%
8,08%
6,12%
5,50%
0.00%
0.00%
0.00%
0.00%
s/d
s/d

Macroeconoma I

22

State and local governments: $506.1 billion (3.5%)

Japan: $912.4 billion (6.4%)
U.S. households: $959.4 billion (6.6%)
China: $1.16 trillion (8.0 %)
The U.S. Treasury: $1.63 trillion (11.3 %)
Social Security trust fund: $2.67 trillion (19.0 %)

So America owes foreigners about $4.5 trillion in debt. But America owes America $9.8
trillion.
For a smart take on how President Obama and House Republicans should end gridlock over
debt and deficits, see our new GlobalPost series The Negotiator, which features Wharton's
negotiation guru Stuart Diamond.
And to bone up on China's debt another potentially big global economic headache check
out this interview with brainy-yet-coherent Northwestern University economist Victor Shih, who
spoke with GlobalPost's David Case.

Macroeconoma I

24

Apndice IV - Mapa coloreado de pases clasificados por el volumen de su endeudamiento externo

Esta es una lista de pases por el total bruto de la deuda externa y de deuda externa per cpita.
La deuda externa de un pas se define como la "deuda pblica y privada total adeudada a no residentes, reembolsable en moneda extranjera, bienes o servicios", donde
la deuda pblica es el dinero o crdito adeudado por cualquier nivel de gobierno, de central al local, y la deuda privada el dinero o crdito adeudada por hogares
particulares o empresas privadas con sede en el pas en cuestin.
La deuda per cpita en un pas se define como la deuda total de ese pas dividido por su poblacin.
La lista se basa en el The World Factbook. Para fines informativos varias entidades no soberanas tambin se incluyen en esta lista.

Cuadro 17.8 Mapa mundial de la deuda externa

Macroeconoma I

25

Apndice V Balanza de Pagos de la Repblica Argentina 1992-2010 (en millones de U$S)

BALANZA DE PAGOS ARGENTINA
A. Cuenta corriente (I+II+III+IV)
I. Mercancas
Exportaciones FOB
Importaciones FOB
II. Servicios
Exportaciones de servicios
Importaciones de servicios
III. Rentas
Renta de la inversin
Intereses
Cobrados
Pagados
Utilidades y Dividendos
Cobrados
Pagados
Otras Rentas
IV. Transferencias corrientes
B. Cuenta capital y financiera (V+VI)
V. Cuenta capital
Activos no financieros no producidos
VI. Cuenta financiera
Sector Bancario
BCRA
Otras entidades financieras
Sector Pblico no Financiero
Gobierno Nacional
Gobiernos Locales
Empresas y otros
Sector Privado No Financiero
C. Errores y Omisiones netos
D. Variacin de reservas internacionales
(A+B+C)
Reservas BCRA
Ajuste por tipo de pase
Informacin adicional
Importaciones CIF

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2002

2003

2004

2005

2007

2008

2009

2010

-5558
-1396
12399
13795
-2557
2984
5542
-2394
-2405
-1480
2014
3494
-924
335
1259
11
789
9169
16
16
9153

-8209
-2364
13269
15633
-3326
3071
6396
-3072
-3083
-1581
2027
3609
-1501
489
1990
11
552
14196
16
16
14180

-10981
-4139
16023
20162
-3779
3364
7143
-3561
-3571
-1772
3002
4774
-1799
460
2259
11
497
13781
18
18
13764

-5104
2357
21162
18804
-3436
3826
7262
-4622
-4635
-2541
3834
6375
-2094
525
2619
12
597
7701
14
14
7687

-6755
1760
24043
22283
-3547
4405
7952
-5450
-5460
-3380
3973
7353
-2080
461
2541
10
482
12249
51
51
12198

-12116
-2123
26431
28554
-4385
4599
8984
-6123
-6119
-4199
4627
8826
-1920
857
2777
-4
515
17709
66
66
17643

-14465
-3097
26434
29531
-4444
4854
9298
-7387
-7383
-5090
5257
10347
-2293
869
3162
-5
464
18354
73
73
18281

-11910
-795
23309
24103
-4111
4719
8830
-7457
-7468
-5852
5477
11329
-1616
598
2213
11
453
13772
149
149
13623

-8955
2452
26341
23889
-4284
4936
9219
-7522
-7530
-5921
6431
12352
-1609
978
2588
8
399
8732
106
106
8626

2001
-3780
7385
26543
19158
-3863
4627
8490
-7727
-7731
-7473
4689
12162
-258
635
893
4
424
-5442
157
157
-5598

8767
17178
25651
8473
-1460
3495
4956
-7491
-7466
-7696
2653
10349
230
350
120
-25
540
-11404
406
406
-11810

8140
16805
29939
13134
-1193
4500
5693
-7975
-7950
-7317
2615
9932
-633
451
1084
-26
504
-3173
70
70
-3243

3212
13265
34576
21311
-1331
5288
6619
-9283
-9244
-6956
2818
9774
-2287
861
3149
-39
561
1574
196
196
1378

5274
13087
40387
27300
-992
6634
7626
-7305
-7254
-3359
3238
6598
-3895
1023
4917
-51
484
3472
89
89
3383

7768
13958
46546
32588
-501
8023
8523
-6150
-6090
-1151
3993
5143
-4939
1638
6577
-60
459
-5401
97
97
-5498

7354
13456
55980
42525
-513
10363
10876
-5942
-5870
-629
5072
5701
-5241
1487
6728
-72
353
5680
121
121
5559

6755
15423
70019
54596
-1284
12156
13440
-7553
-7495
-1401
4204
5605
-6094
1324
7418
-58
170
-8075
181
181
-8256

11062
18526
55672
37146
-1157
11058
12214
-9011
-8943
-2315
2140
4455
-6627
1292
7919
-68
2704
-9300
74
74
-9374

3081
14266
68134
53868
-852
13214
14066
-9973
-9911
-2751
1685
4436
-7160
940
8100
-63
-360
2722
67
67
2655

1305
288
1017
796
1352
43
-599
7053
-337

-1695
-3064
1369
7014
6376
879
-241
8861
-1737

1999
444
1555
3994
4367
190
-563
7771
-2118

4692
1922
2770
5855
6325
394
-864
-2860
-2699

-197
1003
-1200
9024
8755
733
-464
3371
-1611

-909
-586
-323
8163
6806
1733
-376
10389
-2321

3505
-512
4017
9361
9525
149
-313
5414
-451

1330
-1033
2363
10886
10108
1364
-586
1407
-662

67
762
-695
8253
7409
1276
-433
305
-216

11588
10743
845
-3388
-2926
-59
-404
-13798
-2861

-2573
-1808
-765
3618
3683
237
-302
-12856
-1878

-3001
-868
-2133
4641
4739
167
-265
-4882
-1387

-3097
-1990
-1107
4974
5043
191
-260
-499
533

-4356
-2922
-1434
3428
3344
334
-251
4311
111

-10508
-10400
-108
3437
2957
809
-329
1573
1163

1583
1493
90
2404
2158
448
-202
1572
63

1733
1823
-90
-517
-298
-102
-117
-9472
1329

-986
-1404
417
-702
-602
-65
-35
-7685
-416

-2566
-2910
344
2240
545
1754
-59
2981
-1646

3274
3105
-169

4250
4480
230

682
561
-121

-102
-69
33

3882
3782
-100

3273
3062
-211

3438
3442
4

1201
1093
-108

-439
-424
15

-12083
-12005
79

-4516
-4437
79

3581
3643
62

5319
5527
208

8857
8431
-426

3530
3960
430

13098
14139
1041

9
210
201

1346
1582
235

4157
4222
65

14982

16872

21675

20200

23855

30450

31377

25508

25281

20320

8990

13851

22445

28687

34154

44708

57463

38786

56502

Cuadro 17.9 Balanza de Pagos Argentina. Fuente: INDEC

2006

Cuadro 17.10 Cuenta Corriente y Cuenta Capital

Cuadro 17.11 Exportaciones e Importaciones

Cuadro 17.12 Saldo de la Balanza de Pagos

Macroeconoma I

Apndice VI Evolucin de la Deuda Externa Argentina

Monto deuda
(mill. U$S)

% aumento
anual equiv.

1958 Frondizi/Guido

1.000

s/d

1963

3.391

1964 Illia

2.916

1965

2.650

1966

2.663

Ao

Presidencia

1967

- 7.8%

Observaciones

Unica ocasin en la que un gobierno reduce su deuda externa

al finalizar su mandato, con excepcin del pago total de deuda
realizado por Pern en 1952.

3.240
Ongana

1968

3.395

1969

3.970

1970 Levingston

4.765

1971

4.800

+ 12.1%

Lanusse
1972

5.907

1973 Cmpora/Pern

6.366

1974

7.574

+ 9.7%

En 1975 la deuda por habitante era de U$S 320.- Hasta este

momento, el 60% de la deuda era contrada por el sector
pblico. La mitad de ella era por compra financiada de bienes.
El resto, refinanciamientos.

+ 24.1%

El mundo vive en la era de los petrodlares, los bancos

internacionales ofrecen crditos fciles a tasas bajas. Desde
1976 las empresas son alentadas a endeudarse, y comienza
el gran endeudamiento del Estado, pero desde 1980 el crdito
internacional se vuelve escaso y caro.
Los desequilibrios fiscales y comerciales empujan al
crecimiento de la deuda. A fin de 1983 cada habitante deba
al exterior U$S 1.500. Se supone que el incremento de deuda
en 1982 se destin a la compra de armas. En 1982 se
estatiza deuda privada (Celulosa, AUSA, Prez Companc,
Techint, Acindar, Bancos, Fiat, Ford, Alpargatas y otras), unos
U$S 14.000.- millones.

Martnez de Pern
1975

7.875

1976

8.280

1977

9.679

1978 Videla

12.496

1979

19.034

1980

27.072

1981 Viola

35.700

1982 Galtieri

43.600

1983 Bignone

45.100

1984

46.200

1985

49.300

1986

52.500
Alfonsn

+ 6.3%

1987

58.500

1988

58.700

1989

65.300

1990

62.200

1991

61.337

1992

62.972

1993

72.425

1994

+ 8.4%

En 1992, el ministro Domingo Cavallo renegocia la deuda

externa y logra postergar fechas de pagos y algunas
deducciones de montos. Sin embargo, el endeudamiento
sigue aumentando, y absorbiendo lo que se obtuvo por las
privatizaciones de empresas del Estado.
Durante 1993, la deuda se estanca y no crece, bsicamente
debido al canje de Bonos Brady por activos de empresas del
estado que se privatizan. Pero el aumento de la deuda en
1993 se debe exclusivamente al costo financiero del Plan
Brady.

- 1.2%

A fin del 2000 cada habitante debe al exterior U$S 3.800. Es

la poca del blindaje y el primer megacanje.

+ 6.6%

Default post-convertibilidad

+ 6.5%

Las cifras estn en observacin ya que hay problemas

respecto de la confiabilidad de los mismos. Hay que tener en
cuenta el Megacanje Kirchner-Lavagna 2005 y el pago al FMI.
Pero el problema es que no est claro si ese pago es de
deuda pura o por cambio de letras contra reservas del Banco
Central (cambiar deuda de un lado por deuda de otro).

85.908
Menem

1995

99.147

1996

110.613

1997

125.052

1998

141.929

1999

145.289

2000 De la Ra

146.338

2001 De la Ra

154.951

2002 Duhalde

171.198

2003

178.793

2005

191.296
Kirchner

2006

160.887

2007

181.000

Macroeconoma I

2008

185.000

Cristina Fernndez de
2009
Kirchner

192.000

2010

202.555

+ 3.4%

Cuadro 17.13 Evolucin de la deuda externa argentina

Apndice VII La convertibilidad de 1991

Hoy se habla de la Convertibilidad como si hubiese sido la causa de todos los males de la
Argentina de los 90; sin embargo, las crticas no tienen en cuenta que sta fue solo una regla
monetaria, que, como tal, no poda modificar la legislacin laboral, el gasto pblico, ni la
poltica impositiva.
Como regla monetaria, la convertibilidad funcionaba en forma parecida a la Caja de
Conversin que tuvo Argentina entre fines del siglo XIX y principios del XX. En esa poca la
conversin era a oro. En la convertibilidad la conversin era al dlar. Es decir, si en 1890 el
respaldo de los pesos en circulacin era el oro, en 1990 era el dlar estadounidense.
La convertibilidad de 1890 estableca que la Caja de Conversin entregara tanto oro a cambio
de una determinada cantidad de pesos en circulacin, si as alguien lo deseaba. La
convertibilidad de 1991 estableca que el Banco Central entregara tantos dlares a cambio de
una determinada cantidad de pesos en circulacin, si as alguien lo deseaba.
Aqu viene la principal crtica que le haca a la convertibilidad en esos aos. Cuando se decidi
entrar en la convertibilidad, se entr a una paridad en que se sobrevaloraba el peso. Es decir,
se entr con un dlar barato. Casi al mismo nivel que tuvo el tipo de cambio al final de la
tablita cambiaria de Martnez de Hoz que finaliz en febrero de 1981.
Para que tengamos una idea, si traemos el tipo de cambio real a febrero de 2011, nos da que el
dlar de enero de 1981 era de $ 2,42 actuales y en abril de 1991 era de $ 2,91 actuales. En los
ltimos 40 aos (desde 1970 a la fecha), hay tres puntos mnimos de tipo de cambio real:
a) el fin de la tablita cambiaria en enero de 1981;
b) la convertibilidad de 1991, y
c) el tipo de cambio actual de 2011.
Cuando un pas ingresa a un sistema de convertibilidad, pierde control sobre la poltica
monetaria activa; sabe que no va a poder emitir moneda para financiar al tesoro o al sistema
financiero. La Caja de Conversin o Banco Central se limita a entregar pesos o dlares dentro
del tipo de cambio cuasifijo en que se establece la conversin.
El problema que tiene todo ingreso a una convertibilidad es definir el tipo de cambio al que se
ingresa. Y ese fue uno de los grandes errores de ese momento. As como Inglaterra volvi a la
convertibilidad luego de la Primera Guerra Mundial con una libra sobrevaluada,
sobrevaluacin que luego le trajo problemas en la crisis de 1929, en 1991 se opt por entrar
con un tipo de cambio muy bajo a la convertibilidad. De ah en ms, por definicin Argentina
iba a ser cara en dlares.
El segundo gran error de esos aos fue tener convertibilidad con dficit fiscal. En 1994,
cuando Menem buscaba la reeleccin, increment el gasto pblico y entr en dficit fiscal.
Como el Banco Central no poda emitir moneda para financiar el gasto por la Ley de
Convertibilidad 23091, el endeudamiento comenz a crecer velozmente. De esta forma el
Estado tomaba crdito en dlares en el exterior, los colocaba en las reservas del Central y
contra esas reservas emita pesos. O si se prefiere, el gobierno tomaba deuda, le venda los
dlares al Central y este le entregaba pesos que estaban respaldados por las reservas que le
entregaba el tesoro.
Al utilizar este mecanismo de financiamiento del dficit tambin creca el gasto y aumentaba el
dficit porque al aumentar el stock de deuda, automticamente creca el gasto pblico por
mayores intereses a pagar y, por lo tanto, el dficit se agrandaba. Esa fiesta poda seguir
mientras el ahorrista japons, alemn, italiano, americano, nos financiara con sus ahorros el
aumento del gasto pblico (tal como se ha visto en el modelo de las tres brechas). Cuando se
acab el crdito, estall el sistema porque no haba forma de financiar al tesoro.
Pero nuevamente, la convertibilidad, como regla monetaria, no fue la culpable del
endeudamiento creciente; la responsabilidad fue del constante incremento del gasto pblico.
La convertibilidad fue una simple regla que tuvo dos errores de implementacin: a) la eleccin

Macroeconoma I

en que se entr a la convertibilidad y b) la combinacin de la misma con gasto pblico en alza

y dficit fiscal creciente.
Tipo de cambio excesivamente bajo. Entrar con un dlar barato a la convertibilidad tuvo
como efecto inevitable un dficit de balanza comercial (exportaciones menores a las
importaciones). Al mismo tiempo, al crecer la deuda pblica, suba el monto de los intereses
en dlares a pagar y el dficit de cuenta corriente aumentaba constantemente. Por eso en esos
aos se hablaba de los dficits gemelos. Haba dficit fiscal y dficit de cuenta corriente, que
haba que financiar con deuda externa, la que se torn impagable hacia fines del 2001,
cuando desde el exterior se nos dijo que no habra un dlar ms para financiar la fiesta.
Hacia enero de 1991, Cavallo intent hacer una especie de convertibilidad mvil, donde fijaba
un tipo de cambio ms alto que surga de dividir la base monetaria por las reservas en dlares
que en ese momento tena el BCRA y otro tipo de cambio ms bajo que surga de dividir la
base monetaria por las reservas en dlares ms las reservas en oro. A su vez, esa banda
cambiaria se mova hacia arriba en el tiempo como una especie de devaluacin pautada, en la
que se fijaba la tasa de expansin monetaria contra las reservas del Central.
Esta especie de convertibilidad mvil no gener confianza, y a mediados de marzo de 1991 (19
de marzo) hubo una fuerte corrida cambiaria. La gente quera dlares y no los australes que
emita el BCRA. El dato relevante es que la convertibilidad mostr que la gente no crea en la
moneda que emita el Banco Central, y quera el dlar como moneda. Fue entonces que se
decidi entrar en la convertibilidad que, curiosamente, tuvo un impacto muy fuerte en las
expectativas de la gente.
Hacia 1989 habamos tenido hiperinflacin, en diciembre de ese ao se hizo el plan Bonex que
confisc parte de los depsitos bancarios y a principios de 1991 la tasa de inflacin estaba en
el orden del 30% mensual. Una vez establecida la convertibilidad, la tasa de inflacin baj
rpidamente, si bien en el primer ao sigui siendo inconsistente con el tipo de cambio fijo de
la convertibilidad, lo cual sum un problema adicional al tipo de cambio real bajo en el que se
entr a la convertibilidad.
Hay que reconocer que la convertibilidad, como regla monetaria, soport sin problemas la
crisis del tequila en 1995, la crisis del Baht tailands de 1997, la rusa de 1998 y la
devaluacin del real brasileo en enero de 1999. Si hoy afrontramos esa seguidilla de crisis
internacionales con nuestro sistema monetario actual, la economa no habra soportado tantos
impactos sin estallar.
Dficit fiscal creciente. Pero el problema estaba en el nivel de gasto pblico y en el dficit
fiscal. Muchos queran devaluar, para licuar el gasto pblico y otros buscaban otros
mecanismos para evitar la devaluacin. En la campaa electoral de 1999 Duhalde propona
abandonar la convertibilidad, y De la Ra no. El miedo a una devaluacin, con la gente
endeudada en dlares, fue un factor importante para que Duhalde perdiera las elecciones de
ese ao.
Era inevitable la devaluacin? El problema fue el pecado original de elegir un tipo de
cambio muy bajo para entrar en la convertibilidad, pero tal vez se podra haber salido de ella
en un contexto poltico diferente y con plan econmico que generara confianza. Si junto con la
salida de la convertibilidad hubiese bajado el gasto pblico y mejorado su calidad, flexibilizado
el mercado laboral y reducido la carga tributaria, la salida hubiese sido menos traumtica.
Algo de eso intent hacer Ricardo Lpez Murphy para evitar la devaluacin, en su breve paso
por el ministerio de Economa. Cuando lo reemplaz a Machinea propuso una rebaja del gasto
en trminos nominales de unos U$S 3000 millones. La mayora de los polticos y de los medios
lo atacaron ferozmente y debi retirarse.
Cuando lleg Cavallo al Ministerio nuevamente, propuso una salida de la convertibilidad
incluyendo otras monedas de respaldo al peso, que llam factor de convergencia. Esa
propuesta no gener confianza y al no corregirse el problema del gasto la situacin se agrav.
Un ltimo intento fue el anunci del dficit cero, cuando finalmente hubo que bajar las
jubilaciones, los sueldos de los empleados pblicos y algn otro rubro. Pero ya la confianza en
el gobierno estaba rota, al punto que el Congreso sancion una ley de intangibilidad de los
depsitos, que obviamente no se cumpli. Era la mejor forma de avisarle a la gente que los
depsitos iban a ser confiscados.
Luego lleg el corralito, tal vez otro error; hubiese sido menos costoso permitir que los bancos
arreglaran con sus depositantes la forma, plazos y cotizacin para devolucin de los dlares
depositados, antes que impedir el retiro de los mismos de los bancos. Ello desemboc en la
suspensin del pago de la deuda, la devaluacin y el corraln.

Macroeconoma I

La convertibilidad no la impuso tanto Cavallo, sino el mismo mercado al elegir el dlar como
moneda. Cavallo se limit a seguir los mandatos del mercado, o ms bien la gente que se
agolpaba en las casas de cambio. La convertibilidad fue solo una regla monetaria que fren la
inflacin, pero no poda corregir por s misma las ineficiencias del resto del sistema econmico.
Pensando hacia adelante, estamos obligados a elaborar algn sistema monetario hacia el
futuro. Sera impensable volver a una convertibilidad para controlar la inflacin que el
gobierno disimula, dado que nadie creera en que el Estado cumplira con su palabra. As
como la convertibilidad sobrevivi varios aos gracias al endeudamiento, el sistema monetario
actual sobrevive gracias a los dlares excedentes de las exportaciones de soja.
Sin una moneda confiable, el sistema econmico no puede funcionar adecuadamente. No
puede haber crdito de largo plazo a tasas pagables, se hace imposible el clculo econmico y
la lucha por la distribucin del ingreso se vuelve salvaje.
A veinte aos de la convertibilidad, sta nos deja dos enseanzas: a) el gobierno no puede fijar
arbitrariamente el tipo de cambio, sin consecuencias sobre el sector real de la economa y b) si
el gasto pblico se dispara, hay dficit fiscal; con tipo de cambio fijo o casi fijo, se requerirn
fuentes de financiacin externas, sean stas deuda externa o retenciones a las exportaciones,
pero no tendr buen final.

Bibliografa especfica
Schvarzer, Jorge; Tavonanska, Andrs, Modelos Macroeconmicos en Argentina: Del Stop
and go al Go and Crush CESPA, Marzo de 2008, Universidad de Buenos Aires.
Gerchunoff, Pablo, Requiem para el Stop & Go Requiem para el Stop & Go? Universidad
Torcuato Di Tella, 2006.