SOSTENIBILIDAD DE LA DEUDA PBLICA COLOMBIANA

Alberto CARDONA LPEZ

Resumen
El presente estudio propende por un criterio integral de
largo plazo para reestructurar los ingresos y gastos
pblicos y fijar una estrategia predefinida de
sostenibilidad de la deuda para lo cual formula
definiciones sencillas de los conceptos bsicos y recurre a
un modelo reducido y a otro ampliado, adaptado de los
modelos de sostenibilidad de Blanchard y MartnerTromben.
Gracias a la evidencia emprica proporcionada por la
estimacin de los modelos se construyen tres escenarios.
Uno bsico que propone un criterio rector para el manejo
integral de las finanzas pblicas. Un escenario aleatorio
que identifica eventos no previstos, aunque posibles y
aquel escenario que indica ex ante los efectos de las
medidas de poltica fiscal.
El documento concluye con afirmaciones aplicables al
diseo de medidas de sostenibilidad de la deuda pblica
en el largo plazo y hace recomendaciones respaldadas por
la teora y en la prctica.
Cdigos JEL: H3, H5, H6 y E6.

Palabras clave: Deuda pblica, sostenibilidad, balance

primario, efecto Ponzi.
2

1. Introduccin
La preocupacin por la sostenibilidad de la deuda pblica de Colombia se
exacerb en el bienio 2002-2003 cuando la deuda total del gobierno nacional
central (GNC) represent ms del 50% del producto interno bruto, estructurada
por partes iguales entre deuda interna y externa.

Era entendible esa preocupacin por el desbocado crecimiento de la deuda,

pues de constituir un 15% del PIB en 1990, se duplic al 30% en 1999 y en solo
tres aos casi se duplica de nuevo al sobrepasar el 50% del PIB en el ao 2002.
A partir del ejercicio de 2004, la deuda pblica como proporcin del PIB
registr un paulatino descenso hasta situarse en 33% en 2008, ao en que estall
la crisis financiera internacional. En 2009 la deuda reinici, despus de cinco
aos, su avance como porcentaje del PIB al situarse en 35.5%.(Ver Cuadro 1)

CUADRO 1
DEUDA TOTAL GOBIERNO NACIONAL CENTRAL (GNC)
(miles de millones de pesos)
aos
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009

DEUDA TOTAL

PIB

DEUDA TOTAL COMO

PROPORCION DEL PIB

D
3.547.101
4.367.338
5.954.906
7.603.569
8.548.556
11.731.622
14.530.354
21.616.576
31.059.630
44.741.680
64.543.186
83.264.237
102.379.721
115.913.564
119.678.382
132.880.409
143.992.137
141.991.232
159.660.305
176.684.100

D
24.030.173
31.130.592
39.730.752
52.271.688
67.532.862
84.439.109
100.711.389
121.707.501
140.483.322
151.565.005
174.896.258
188.558.786
203.451.414
228.516.603
257.746.373
285.312.864
320.341.939
357.421.666
478.359.984
497.696.551

dt
0,147610
0,140291
0,149882
0,145462
0,126584
0,138936
0,144277
0,177611
0,221091
0,295198
0,369037
0,441582
0,503215
0,507244
0,464326
0,465736
0,449495
0,397265
0,333766
0,355004

A consecuencia de la crisis global se desplom el PIB que disminuy su ritmo

de crecimiento de 7.5% en 2007 a solo 2.4% en 2008, se deterior de forma grave
la cuenta corriente de la balanza de pagos al elevar su dficit de 1.8% a 2.8% del
PIB en 2008 y se alter el moderado proceso de saneamiento de las finanzas
pblicas, renovando el inters y los anlisis por la sostenibilidad de la deuda
del GNC.

Planteamiento, pertinencia y contenido

En vista del choque externo que han sufrido las finanzas del gobierno, el
presente trabajo se enfoca en examinar la deuda con el propsito de
comprender los efectos de la crisis financiera internacional, definir y medir la
sostenibilidad, con miras a establecer un criterio de largo plazo que oriente a la
poltica fiscal para emprender una reestructuracin preventiva encaminada a la
construccin de un escenario bsico para la sostenibilidad.

Tratar el tema en el segundo trimestre de 2010 es pertinente por varias razones.

En primer lugar, porque el ms grave problema econmico del pas es el
desempleo que segn el DANE se ubic en 13% en los primeros tres meses de
2010, el mayor de la historia del pas, el ms alto de Amrica Latina y, a la luz
de The Economist, el ms elevado de los pases ms representativos del mundo
con excepcin de Espaa y Sudfrica. Semejante reto que plantea el desempleo
constituye presin social y poltica para aumento sustancial del gasto pblico
con fines contra cclicos.

En segundo lugar, los mercados de deuda pblica (deuda soberana) estn con
expectativas muy pesimistas a causa de la crisis que han desatado Grecia,
Espaa, Irlanda e Italia, as como por el hecho de que han entrado a revisin de
sus finanzas pblicas 24 pases integrantes de la Unin Europea que preocupan
a la denominada Comisin Europea con sede en Bruselas, ya que sus dficits
gubernamentales superan con mucho el 3% del PIB que es el porcentaje mximo
determinado por la regla fiscal para los pases miembros.

En tercer lugar, los inevitables ajustes fiscales debilitaran a los pases europeos
lo que repercutir desfavorablemente sobre la economa de Estados Unidos el
principal socio comercial de Colombia, retrasando la recuperacin de la
economa mundial y bajando el optimismo de las expectativas creadas
alrededor de la firma del tratado comercial de Colombia con Europa, continente
mirado en estos das como sustituto para las exportaciones que se han dejado
de hacer a Venezuela.

En cuarto lugar, las mejores expectativas del sector externo colombiano

provienen de los precios y de la inversin extranjera del sector minero
energtico que genera poco empleo y ha mostrado inquietantes debilidades a
raz de la crisis global.

Por ltimo, la dimensin ambiental y la frecuencia e intensificacin de las

complicaciones generadas por la naturaleza que surgen como nuevos e
importantes impulsadores del gasto pblico.

Adems del planteamiento anterior, este documento contiene las siguientes

secciones: Segunda, una revisin bibliogrfica acerca de la sostenibilidad de la
deuda.

Tercera, una sntesis metodolgica. Cuarta, ofrece unas sencillas

definiciones acerca de los conceptos ms relevantes de la literatura sobre

sostenibilidad fiscal con la intencin de precisar el anlisis. Quinta, presenta
comparaciones de la deuda de Colombia con otros pases. Sexta, explica el
modelo reducido y las fecundas visiones que se derivan de l.

Sptima,

muestra los resultados obtenidos al estimar el modelo reducido para los veinte
aos que van de 1990 a 2009.

Octava, ensea el modelo ampliado para

examinar la sostenibilidad de la deuda con relacin a la dinmica de la cuenta

corriente de la balanza de pagos.

Novena, las estimaciones resultantes de

aplicar el modelo ampliado a datos del perodo 1990-2009. Dcima, define los

escenarios de sostenibilidad y proporciona el principio para el escenario bsico.

Undcima, conclusiones y duodcima, recomendaciones.

2. Revisin bibliogrfica
Los documentos revisados sobre la sostenibilidad de la deuda pblica tienen
alcances geogrficos diferentes.. Se trata de visiones y propuestas de abordaje
diversas, coincidiendo todas ellas en la importancia que tiene este asunto para
la estabilidad fiscal.

Blzquez-Lidoy y Taft (2003) se ocupan de la sostenibilidad de la deuda externa en

economas emergentes. Los autores desarrollan un indicador de sostenibilidad de la
deuda externa tomando como muestra 37 pases emergentes, entre los cuales
incluyen a Colombia, a travs de un modelo terico cuyos resultados establecen
como variable clave para garantizar la sostenibilidad el tipo de cambio.

Para estos autores la deuda externa es sostenible cuando se dispone de un flujo de

divisas tal que permita servir esa deuda a lo largo del tiempo. A tal flujo convergen
tres fuentes: las exportaciones de bienes y servicios (netas de importaciones), las
inversiones extranjeras en el pas y la deuda externa. Si la deuda externa crece y con
ella el tipo de inters nominal que la remunera, la respuesta debe ser el incremento
de las exportaciones al cual coadyuvan, para sostener la deuda, y una mayor
inflacin internacional.

Aplicado a los pases permite su clasificacin en tres grupos. Los primeros son
aquellos cuya deuda es sostenible a la luz del indicador. Del segundo grupo son los
que potencialmente podran tener problemas de sostenibilidad (entre ellos
Colombia) pero que pudieran prevenirlos bsicamente haciendo ms competitivas
sus exportaciones controlando el tipo de cambio, y en el ltimo grupo aquellos con
deuda insostenible y que no tienen ms remedio que reestructurar.

Con los datos procesados hacen un anlisis de sensibilidad que evidencia la

dependencia de muchas de esas economas con respecto a los flujos de inversin
extranjera. Para ilustrarlo baste citar el caso colombiano que en condiciones de
ausencia de la inversin extranjera directa pasara de estar en el segundo grupo al
tercero es decir su deuda se tornara insostenible

Clavijo (2002 y 2004) aporta una panormica de la problemtica que si bien

apunta a Colombia, servir como base para alinderar el tema y definir su
abordaje. Su examen a la dinmica de la deuda pblica colombiana distingue
entre la deuda cierta (correspondiente al Sector Pblico No Financiero-SPNF) y
la deuda contingente (pensiones y garantas estatales), observa que los ejercicios
de sostenibilidad de la deuda se han ocupado de la deuda cierta, subestimando
el impacto de la deuda contingente sobre la sostenibilidad.

Segn Clavijo (2004) resulta problemtico para la administracin fiscal que sus
recaudos tributarios en la prctica quedan comprometidos casi en su totalidad
en tres rubros (transferencias territoriales, gasto militar e intereses de la deuda)
equivalentes al 14% del PIB, quedando por cubrir los gastos operativos, los de
seguridad social y los de inversin. Efectos de lo descrito son los llamados
bola de nieve y esquemas Ponzi que surgen en circunstancias tales que
deben recurrirse a la emisin de nueva deuda para servir la deuda pendiente.

Para Ramrez (2004) su dinmica afecta la distribucin de los ingresos puesto

que la elevacin de la deuda obliga a que se generen a futuro supervit y esto
afecta los ingresos de las generaciones futuras mientras que las presentes se
benefician en el corto plazo con los dficits actuales. Un nivel de deuda actual
positivo implica mayores impuestos y menor gasto. Una deuda elevada est asociada al
aumento en las tasas de inters por lo cual mejora la remuneracin al capital en
detrimento de la del trabajo siendo los pobres, ignorantes de tal efecto, quienes ms
presionan por ampliar el gasto va generacin de ms dficit pblico.

La pregunta clave segn este autor es por el balance primario necesario para
sostener el actual nivel de deuda como proporcin del PIB. Su anlisis no
contempla la deuda contingente. La racionalidad que subyace a la prohibicin de
esquemas Ponzi radica en que bajo mercados eficientes un solo agente (el gobierno) no
puede ser deudor neto de manera permanente contrariando adems la optimizacin de la
utilidad de los dems agentes econmicos.

En su informe sobre la deuda el Contralor General de la Repblica (CGR 2003)

aporta elementos adicionales para analizar y comprender su sostenibilidad. En
primer lugar advierte sobre que lo avanzado en reduccin del dficit fiscal no
garantiza la sostenibilidad de la deuda y sobre la necesidad de ajustes
estructurales de ingresos y gastos. Aade en segunda instancia que el manejo
de los pasivos en un horizonte de largo plazo debe garantizar el cumplimiento a
los acreedores.

Es decir que adems de estabilizar la deuda, la economa debe generar las condiciones
para saldar en algn momento estos pasivos, esta es la condicin de solvencia.
Merced a esta (juego No-Ponzi) se busca asegurar que no se contraiga deuda
para servirla, evitando as que al final la deuda se pague con deuda o que su
saldo nunca pueda cubrirse. En un marco as los costos del financiamiento son
crecientes, incrementndose con l tanto el saldo como los intereses.

Para

aproximarse a esta solvencia propone evaluar la relacin entre el crecimiento de

la deuda y su costo en el largo plazo.

Como resultado obtiene que, en

equilibrio, cada punto porcentual que aumenta la tasa de inters (implcita en la

deuda) induzca a un incremento de 0.95 como % del PIB en la variacin en la
deuda pblica de largo plazo.

La estrecha relacin entre ambas variables

compromete la capacidad del gobierno para cubrir la deuda sin recurrir a nueva
deuda.

De lo anterior deduce que la condicin No-Ponzi de la deuda queda

comprometida de no tomarse las correcciones necesarias. Cambios transitorios

(choques) en el costo de la deuda impactan significativamente su nivel, impacto que

puede hacerse permanente. Cambios en el entorno afectan la dinmica de la deuda en el
largo plazo lo cual refleja los problemas estructurales de las finanzas pblicas y
reafirman su vulnerabilidad.

Este resultado reafirma las conclusiones que se derivan de la brecha descrita

entre el dficit registrado y el supervit requerido para estabilizar la deuda y lo
relativo a la vulnerabilidad de las finanzas pblicas asociadas al alto
endeudamiento.

Sobre la sostenibilidad de la deuda pblica Banco de la Repblica (2003) seala

que al rpido incremento de la deuda como % del PIB que caracteriz a la
dcada de los noventa, le sucede una situacin similar en la dcada por concluir
con el agravante de que su evolucin es cercana a la del gasto pblico y a la de
la distribucin de la carga tributaria.

El proceso acumulativo del endeudamiento pblico lo analiza tambin con el

indicador de sostenibilidad de Blanchard (1990) tambin lo hacen los citados
Blsquez y Tafat- segn el cual la condicin de largo plazo para que la deuda
sea sostenible es la generacin de supervit primario.

Este balance primario fue deficitario en los noventa para el gobierno central y
comenz a serlo en 1999 para el SPNF cuando el crecimiento del gasto pblico
super el del correspondiente ingreso. A lo cual se agreg desaceleracin en el
crecimiento del PIB y aumentos en la tasa de inters.

Si el supervit primario necesario resulta inferior al observado, con una mayor

tasa de crecimiento de la economa se requerira menores supervit primarios:
Por cada punto de crecimiento real adicional disminuye el supervit primario necesario
en 0.5% del PIB. As mismo, por cada punto que baje la tasa de inters real tal
balance disminuir en la misma proporcin. De manera contraria, por cada 10

puntos que aumente la deuda pblica se requiere 0.7 % como proporcin del PIB de
mayor supervit primario por ao.

El informe del banco concluye que el Estado colombiano debe esforzarse por
generar supervit primarios para evitar que la deuda pblica se torne
insostenible, en lnea con la conclusin de Clavijo (para entonces codirector del
banco) en cuanto que ante los altos niveles de deuda que vienen acumulndose,
la dinmica de la deuda pblica pasa de manera obligada por ordenar la
finanzas pblicas para evitar entrar en la senda explosiva.

Chvez (2003) cita el concepto de Blanchard (1990) segn el cual una poltica
fiscal es sostenible si los niveles de dficit y de deuda del pas no exigen cambios
drsticos en gasto y los ingresos. Su anlisis de sostenibilidad y de solvencia parte
de la restriccin presupuestal del gobierno en horizontes finito e infinito.
Solvencia se refiere a la capacidad del gobierno para generar en el futuro los
suficientes supervit primarios que igualen a valor presente el saldo de la
deuda.

La condicin de solvencia es la restriccin segn la cual la deuda

pblica descontada en el ltimo perodo sea igual a cero, para lo cual el saldo
no debe crecer exponencialmente en el largo plazo, evitndose as que la nueva
deuda se dedique al pago de la deuda pendiente. El crecimiento futuro de la
deuda debe ser menor que el crecimiento futuro de la economa en un horizonte
de tiempo dado, limitando la dinmica de la deuda para evitar que se torne
explosiva.

En el marco de la globalizacin Ocampo (2004) expone su visin de este

fenmeno con relacin a la agenda del desarrollo y emite implcitamente
importantes conceptos sobre la sostenibilidad de la deuda. A su juicio las
expectativas que dej, pudieran quedarse como tales por razones como que
pese al crecimiento del comercio y de la Inversin Extranjera Directa no se
lograron las esperadas altas tasas de crecimiento y en cambio se han ampliado
las disparidades internacionales en los niveles de ingreso, as como las

10

tensiones distributivas y junto con ellas la volatilidad financiera y el dficit

regulatorio.
A este se suma la ineficiente atencin que se le pone a las normas
internacionales sobre tributacin, a la formulacin de cdigos de conducta
aplicables a las trasnacionales y al financiamiento compensatorio para los
rezagados por los procesos de globalizacin. Define, adems, tres objetivos
esenciales para la cooperacin internacional: (1) garantizar un suministro
adecuado de bienes pblicos globales (la estabilidad macroeconmica y financiera
mundial son algunas de ellas, as como la regulacin a las transacciones
econmicas). (2) Una ciudadana global concebida como un sistema basado en
derechos (que depende del modelo de desarrollo y de los pactos sociales y
fiscales vigentes). (3) Superacin gradual de las asimetras que caracterizan al
sistema econmico mundial y que son de tres tipos:

mayor vulnerabilidad macroeconmica de los pases en desarrollo frente a

choques externos y donde cumplen un papel cada vez ms protagnico los
choques financieros resultado de las asimetras en las estructuras
financieras y en el funcionamiento macroeconmico mundial, as como del
grado de autonoma macroeconmica. Estas asimetras son cuatro: (i) el
tamao del mercado financiero y las presiones especulativas de los pases
en desarrollo. (ii) Entre las monedas en las cuales est denominada la deuda
externa y las monedas nacionales. (iii) Entre las estructuras de plazo que
otorgan los mercados financieros y los plazos de las inversiones. (iv) En el
alcance de los mercados secundarios que dan liquidez al mercado de
capitales.1

Adems, las asimetras macroeconmicas estn asociadas a que las monedas

internacionales son las de los pases industrializados.

Tambin las

caractersticas de los flujos de capital son bien distintos: entre pases

En los sistemas financieros poco profundos (explica Ocampo) los agentes que acuden a los mercados
internacionales enfrentan descalce de monedas y los que no enfrentan descalces de plazos de inversiones y
de crditos. Lo anterior implica que es imposible disponer de una estructura que evite simultneamente
ambos riesgos y por lo tanto que la integracin financiera internacional se hace entre socios desiguales.

11

desarrollados su carcter es anti-cclico y estabilizador. En cambio cuando es

entre pases desarrollados y en va de desarrollo, su carcter es claramente
procclico. Como resultado, mientras los pases industrializados pueden contar
con un mayor margen para sus polticas macroeconmicas anticclicas, los
pases en desarrollo no logran tal margen en razn a que los mercados
financieros tienden a agudizar el ciclo, por lo cual los actores esperan que las
autoridades se comporten en forma pro-cclica.

Estas asimetras macroeconmicas vistas por Ocampo en perspectiva histrica,

muestran que mientras los pases industrializados lograron alejarse del patrn
oro, las reglas que lo rigen definen el comportamiento macroeconmico de los
pases en desarrollo. Por lo tanto tales asimetras continan profundizndose.
Segn Ocampo, los arreglos multilaterales aunque proporcionan financiamiento
extraordinario en coyunturas que lo ameritan, estn dirigidos a garantizar que
se adopten paquetes de austeridad durante las crisis. Por eso las economas en
desarrollo se caracterizan por la alternancia entre fases de macroeconoma de
bonanza y de macroeconoma de depresin.

De los otros dos tipos de asimetras: la que se deriva de la alta concentracin

del progreso tcnico en los pases desarrollados y del contraste entre la creciente
movilidad de capitales y las restricciones a la movilidad internacional de mano de
obra, no se ocupar esta resea, lo cual no la aleja de reconocer la enorme
influencia que tiene la combinacin de estos tres tipos de asimetras sobre el
curso de la economa internacional.

La correccin de las asimetras sealadas radica en que se reconozca la

responsabilidad en el concierto internacional hacia los pases menos favorecidos
que es lo mismo que sucede en el nivel nacional con la poltica social como una
estrategia de focalizacin de las ayudas estatales hacia los ms pobres. La
forma de corregir tales asimetras es reducir la segmentacin y la volatilidad del

12

acceso de los pases en desarrollo a los mercados financieros internacionales y otorgarles

mayor margen de maniobra para aplicar polticas macroeconmicas anticclicas.

El llamado de Ocampo es a ampliar la visin de estabilidad y el papel de la

poltica macroeconmica en la generacin de desarrollo.

La estabilidad

macroeconmica en la posguerra se defina como en trminos de pleno empleo

y crecimiento econmico estable (sin desconocer la importancia de una baja
inflacin y de la sostenibilidad de las cuentas fiscales y externas).

Luego

pasaron a primer plano el equilibrio fiscal y la estabilidad de precios.

Para Ocampo la consistencia que debe caracterizar a las polticas macroeconmicas

debera apuntar, por lo tanto, a una definicin amplia de estabilidad, que tenga en
cuenta no slo la estabilidad de precios y la sostenibilidad de las cuentas fiscales, sino
tambin el dinamismo y la estabilidad del ritmo de crecimiento econmico y del empleo,
la sostenibilidad de las cuentas externas y la solidez de los sistemas financieros
nacionales. Destaca tres lecciones dejadas por los ltimos veinte aos en esta
materia: (1) Los ciclos econmicos agudostienen costos econmicos muy elevados, de
ah la importancia de acoger una visin amplia del concepto de estabilidad, (2)
Los dficit del sector privado tienen un costo tan alto como los desequilibrios del sector
pblico, y (3) La competitividad cambiaria juega un papel decisivo en las economas en
desarrollo de hoy, no slo debido a los mayores grados de apertura que los caracterizan,
sino tambin a que los choques que enfrentan son ms frecuentemente de origen externo
que interno.
La mayor leccin radica entonces en que la principal funcin de la poltica
macroeconmica debe ser la mitigacin de la volatilidad financiera con herramientas
anticclicas apropiadas lo cual exige, para el caso de los pases en desarrollo,
combinar tres conjuntos de polticas para prevenir las crisis:

1. Polticas

macroeconmicas

(fiscales,

monetarias

cambiarias)

consistentes y flexibles para evitar la exagerada acumulacin de deudas,

13

los desequilibrios en tipo de cambio y tasa de inters, y en el precio de

los activos fijos y financieros.
2. Sistemas de regulacin y supervisin de los sistemas financieros con
orientacin claramente anticclica.
3. Poltica de pasivos que asegure el mantenimiento de un perfil de

vencimientos adecuado de las deudas interna y externa de los sectores

pblico y privado. La prudente regulacin de los flujos de capital puede ser
una poltica de pasivos puesto que reduce el endeudamiento de corto plazo y
fomenta los flujos de largo plazo al tiempo que favorece el margen para la
adopcin de polticas monetarias anticclicas.

La reduccin de la vulnerabilidad financiera se logra, segn Ocampo,

profundizando el desarrollo financiero nacional con sistemas financieros que
aseguren una oferta adecuada de recursos en moneda nacional de manera que
le permita a los privados eliminar los riesgos asociados con descalces de
monedas y de plazos.

Pero, contina Ocampo, adems de las polticas de

prevencin de la crisis, el manejo macroeconmico anti-cclico exige contar con

polticas apropiadas para superar dichas crisis. A su criterio cada vez es ms
evidente, sin embargo, que los efectos de las polticas ortodoxas orientadas a reactivar
las economas mediante una mayor credibilidad en las autoridades macroeconmicas, no
siempre tienen los resultados esperados y, antes bien, por los efectos depresivos que
generan sobre la demanda interna y el papel que otorgan a las altas tasas de inters
como mecanismos de estabilizacin, pueden agudizar las recesiones y las crisis
financieras.

No es sencilla la tarea de manejar una poltica macroeconmica anticclica

debido a que los mercados financieros estimulan el excesivo gasto en los
perodos de auge financiero y la austeridad extrema durante la crisis. Por esta
razn se hacen necesarias instituciones fuertes que generen credibilidad, as
como la separacin entre las funciones fiscales y monetarias.

14

Pero la solucin ms importante a este dilema yace en la instancia internacional

en la funcin que estn llamadas a prestar las instituciones financieras
internacionales, compensando el efecto procclico de los mercados financieros,
suavizando los ciclos financieros en su fuente, facilitando la adopcin de
polticas anticclicas, evitando la acumulacin de riesgos macroeconmicos y
fiscales, y asegurando financiacin adecuada en pocas de crisis.

Las polticas anticclicas resultan esenciales en una macroeconoma orientada al

crecimiento, la cual exige combinar una tasa de cambio competitiva, una tasa de
inters moderada de largo plazo, sistemas financieros nacionales profundos y
sistemas fiscales slidos. Componentes estos que se refuerzas mutuamente en
el largo plazo, pero que se construyen laboriosamente a lo largo del ciclo
econmico.

La gran conclusin de Ocampo para esta parte de su ensayo es que es necesario

cambiar el foco de atencin de la macroeconoma, desde un excesivo nfasis en las
dimensiones financieras, hacia las dimensiones reales.

La visin amplia de la

estabilidad macroeconmica la considera como la mayor contribucin de la

poltica macroeconmica al desarrollo.

Visin global sobre Sostenibilidad de la deuda.

Desde diciembre de 2003 vena advirtiendo el Fondo Monetario Internacional
sobre la importancia de poner en marcha una estrategia para que los pases de
bajo ingreso obtuvieran prstamos sin que con ello se comprometieran sus
objetivos de desarrollo.

La sostenibilidad de la deuda es sealada como un

desafo crucial para alcanzar los Objetivos del Milenio. Estrategia condicionada a la
aceleracin del crecimiento econmico que para que sea mayor y sostenible
requiere del fortalecimiento de las instituciones y la aplicacin de polticas
claras a fin de que puedan complementarse con el respaldo financiero
internacional.

15

La manera de ayudar a que los pases en desarrollo crezcan sin que ello
implique problemas con el endeudamiento sera entonces: aumentar las
donaciones, eliminar las barreras comerciales y los subsidios agrcolas en los
pases industrializados.

Las reformas macroeconmicas que ha venido

promoviendo el FMI y el mejoramiento logrado en la gestin de la deuda a

travs de la asistencia prestada han venido ampliando, a su criterio, las bases de
produccin y exportacin y por esta va, reduciendo la vulnerabilidad con
relacin a choques relacionados con los trminos de intercambio o con los
fenmenos climticos que vienen impactando cada vez con mayor frecuencia.

La estrategia llamada Programa para pases muy endeudados- PPME, busca

aliviar la carga de la deuda con medidas como perfiles de deuda ms favorables
a travs de la prolongacin de los perodos de gracia, menores tasas de inters
para la deuda reestructurada y recursos frescos.

Se busca que estos pases

puedan alcanzar un equilibrio cuidadoso entre el financiamiento que requieren para

satisfacer sus objetivos de desarrollo y el servicio de la deuda que son capaces de
solventar. Que eviten acumular deuda para que el ritmo de endeudamiento se
adece a su capacidad administrativa y de absorcin, evitando las trampas de
deuda y propendiendo por la sostenibilidad de su desarrollo. Lo anterior en
gracia a que son los pases con mayores necesidades los que suelen enfrentar las
restricciones ms severas en su capacidad de asumir deudas.

Con relacin a la capacidad de estos pases para servir su deuda la posicin del
FMI es que resulta fundamental la emisin de un juicio que, aunque subjetivo,
relativice la importancia de los riesgos y restricciones propias de cada pas.
Para evaluar la sostenibilidad de la deuda siempre se requiere un elemento de juicio,
sobre todo porque la capacidad de los pases para pagar sus deudas depende, en ltima
instancia, de sus perspectivas de crecimiento que de por s son inciertas.

Lo

fundamental es lograr combinar financiamiento y polticas con lo cual se genera

un crculo virtuoso de manera que la inversin productiva y el crecimiento
creen las condiciones que permitan atender el servicio de la deuda en forma

16

suficiente y holgada. Para que los pases de bajo ingreso concreten objetivos de
desarrollo ambiciosos sin por ello comprometer la sostenibilidad de la deuda se requieren
polticas nacionales vigorosas, una estrategia prudente de endeudamiento y respaldo del
extranjero.
En la Ficha Tcnica del Fondo Monetario Internacional del 24 de marzo de 2010
se expone el Marco de sostenibilidad de la deuda-MSD, elaborado por el Banco
Mundial y el FMI para los pases de bajo ingreso. All se explica que el objeto
del marco es apoyar las decisiones de los pases segn sus circunstancias sobre
emprstitos con el fin de que su endeudamiento guarde proporcin con su
capacidad de pago actual y futura.

De manera recproca asesora a los

acreedores para que la asignacin de prstamos sea coherente con los objetivos
de desarrollo y la sostenibilidad de la deuda a largo plazo.

El MSD coadyuva en la evaluacin, as como en el asesoramiento para la

formulacin de polticas y ayuda a detectar a tiempo las posibilidades de crisis.
Supone la realizacin peridica de anlisis de sostenibilidad de la deuda que
incluyen: anlisis de la carga de la deuda y de la vulnerabilidad del pas ante
choques externos; evaluacin del riesgo de problemas relacionados con deuda a
partir de umbrales indicativos de la carga de la deuda y recomendaciones para
una estrategia de endeudamiento.

La evaluacin de sostenibilidad de la deuda se basa en la comparacin de los

indicadores de carga de la deuda con umbrales indicativos durante 20 aos de
proyeccin. Si el indicador supera el umbral el pas puede estar en una de estas
cuatro calificaciones de riesgo: bajo, moderado, alto o sobreedeudamiento. En
virtud de la calificacin, clasifica a los pases en tres categoras de desempeo
econmico: firme, mediano o deficiente y les aplica diferentes umbrales
indicativos de la carga de la deuda, como se ve en la matriz adaptada para el
efecto:.

17

UNBRALESDELACARGADELADEUDADENTRODELMARCODESOSTENIBILIDADDELADEUDA
VPNdeladeudacomo%de
Serviciodeladeudacomo%de
Exportacin
PIB
Ingreso
Exportacin
Ingreso
Deficiente
100
30
200
15
25
Mediano
150
40
250
20
30
Firme
200
50
300
25
35
Fuente:fichatcnicaFMI,marzo24de2010.www.imf.org/dsa

El MSD se ocupa del anlisis de la deuda externa como interna del sector
pblico y para efectos de establecer comparaciones entre pases se centra en el
valor actualizado de las obligaciones. Lo han aplicado tanto el Banco Mundial
como el FMI y ha resultado un componente importante en la evaluacin de la
estabilidad macroeconmica, la sostenibilidad a largo plazo de la poltica fiscal y la
sostenibilidad global de la deuda. Se espera que con su adopcin los pases de bajo
ingreso logren captar el financiamiento que necesitan para alcanzar los Objetivos del
Milenio.
3. Sntesis metodolgica
Para abordar el problema de finanzas pblicas del gobierno colombiano
generado por la crisis financiera internacional se ha organizado el trabajo con
base en el modelo que se presenta en el Anexo 1.

El anlisis emprico abarca informacin anual del Gobierno Nacional Central

(GNC) para el perodo 1990-2009. Tngase en cuenta que segn el marco fiscal
de mediano plazo, versin de mayo de 2010, la deuda del GNC representa
alrededor del 87% de la deuda pblica total. La informacin proviene del
Ministerio de Hacienda, el Banco de la Repblica, el DANE y de la Contralora
General de la Repblica, as como de estimaciones y pronsticos del Fondo
Monetario Internacional y del grupo The Economist a travs de la revista
semanal y la unidad de inteligencia.

Para guardar fidelidad con el modelo todos los datos de las variables se
tomaron como proporcin del PIB, ver Cuadro 2.

18

El balance primario (bp) se calcul tomando los ingresos del gobierno nacional
central, restando los gastos y sumando nicamente los intereses pagados
durante cada uno de los aos calendarios, puestos en consideracin. El saldo se
obtuvo como una proporcin del PIB.

La tasa de inters real (r) es una tasa implcita, ponderada segn la composicin
de la deuda del GNC. Se obtuvo al tomar el consolidado de los intereses
pagados cada ao por concepto de deuda interna y externa, divididos por el
monto de la deuda en el ao inmediatamente anterior a aquel en que se
pagaron los intereses.

Esta proporcin se deflact por la tasa de inflacin

medida a travs del ndice de precios al consumidor.

Con los datos requeridos por el modelo se procedi a estimarlo histricamente

a travs de dos regresiones. Una para determinar el peso y la significatividad
de los determinantes de la deuda pblica del ao anterior como proporcin del
PIB, ponderada por la tasa de inters real y el crecimiento del PIB real. Tales
determinantes son el saldo o balance de la cuenta corriente de la balanza de
pagos, la variacin de las reservas internacionales, la variacin de la deuda
externa del sector privado, el saldo de la deuda externa del GNC y el saldo de la
deuda interna del GNC en el ao inmediatamente anterior, todas como
proporcin del PIB.

La otra regresin estimada se refiri a la variacin de la deuda total del GNC

tomada como proporcin del PIB sobre las variables independientes del
modelo, o sea, el balance primario del GNC y la deuda total del GNC del ao
inmediatamente anterior, ponderada por la tasa real de inters que paga el
gobierno y por la tasa de crecimiento real del PIB.

Teniendo en cuenta el importante principio que se desprende del modelo de

sostenibilidad adoptado, respecto a que cuando el nivel de la deuda total no
vara (o, lo que equivale a lo mismo, que cuando la variacin de la deuda es

19

cero) el saldo del balance primario es igual al monto de los intereses pagados,
se deduce de manera sencilla y fcil de entender, el concepto de sostenibilidad,
el efecto Ponzi, el efecto bola de nieve y el margen de maniobra para la poltica
fiscal anticclica.

Con base en la significatividad de las variables consideradas en las dos

regresiones estimadas se procede a hacer inferencias acerca de las
consecuencias de la crisis financiera internacional sobre la sostenibilidad de la
deuda pblica colombiana y a medir con los indicadores propuestos las
tendencias del grado de sostenibilidad, del efecto Ponzi y del efecto bola de
nieve, en el perodo 1990-2010.

A continuacin se plantea un escenario moderado y otro optimista y se

proyectan con tales supuestos los indicadores atrs sealados hasta el ao 2019,
con el objeto de tener una idea de sus probables comportamientos y tendencia.
Este ltimo perodo coincide con el proyectado por el Ministerio de Hacienda
en el Marco Fiscal de Mediano Plazo de 2008. Finalmente, con base en los
resultados

histricos

proyectados

se

formulan

conclusiones

recomendaciones.

4. Definiciones adoptadas
En la literatura sobre la deuda pblica no hay consenso en cuanto a lo que
significan conceptos tan esenciales como sostenibilidad, balance primario y
efecto Ponzi, por lo que es inevitable adoptar definiciones sencillas para
clarificar lo que aqu se escribe.

En el contexto de este documento se entiende por balance primario el que

compara los ingresos y los gastos pblicos sin incluir en estos ltimos los pagos
por concepto de intereses.

20

Se considera que la deuda pblica es sostenible, si el valor del balance primario

positivo o supervit primario supera o es igual al valor de los intereses que se
pagan por el saldo de la deuda. Por tanto, la deuda pblica es insostenible si el
balance primario es igual o menor que cero.

El efecto Ponzi se presenta, si el valor del supervit primario no alcanza para

pagar los intereses de la deuda pblica total. Por consiguiente, el efecto Ponzi
surge parcialmente a partir del nivel en que el supervit primario no alcanza a
cubrir los intereses de la deuda y totalmente cuando el balance primario es cero,
caso en el cual los intereses de la deuda se cancelan en su totalidad con nueva
deuda. En este ltimo caso, el nivel de la deuda es insostenible.

El nivel en que el supervit primario iguala al monto de los intereses que

devenga la deuda pblica total es un valor crtico porque en l confluyen tres
importantes situaciones que se desprenden del balance primario: Primera, la
deuda pblica es totalmente sostenible y es el lmite entre las regiones
capacidad de maniobra y Ponzi; segunda, por encima de ese valor crtico se
entra en la regin en que el balance primario comienza a generar capacidad de
maniobra para la poltica fiscal y tercera, por debajo de ese valor el balance
primario se ubica en la regin que queda expuesto al efecto Ponzi.

Ahora bien, en el nivel en que el balance primario est en equilibrio (el

supervit es igual a cero) se encuentra otro valor crtico que tambin da origen a
tres situaciones:

Primera, en ese nivel la deuda pblica es totalmente

insostenible y es el lmite de las regiones sujetas a los efectos Ponzi y derrumbe;

segunda, por encima de ese valor se entra en la zona Ponzi donde el balance
primario comienza a cubrir los intereses de la deuda y tercera, por debajo de ese
valor aparece la zona de derrumbamiento de la deuda porque el balance
primario no cubre en absoluto el pago de los intereses y comienza a ser incapaz
de cubrir parte de las amortizaciones de la deuda.

21

Por otra parte, se tienen las definiciones de consenso referidas ellas, en

particular, a la sostenibilidad de la deuda pblica externa. Al respecto, Martner
y Tromben (2004 b, 20-27), han presentado con claridad los conceptos de pecado
original de la deuda, descalce de monedas y plazos, efecto bola de nieve y sesgo
procclico.

En sntesis, el pecado original consiste en no tener acceso a los mercados de

capital internos y externos para colocar bonos de deuda pblica, ni a la
posibilidad de contratar deuda externa en moneda nacional. El descalce de las
monedas se refiere a estar endeudado en una divisa y generar ingresos en otra
moneda. El descalce de los plazos hace referencia a financiar actividades de
largo plazo con recursos de corto plazo.

El efecto bola de nieve tiene que ver con las consecuencias de la devaluacin del
tipo cambio sobre el monto del capital y los intereses, exacerbado por el sesgo
procclico proveniente de las entidades evaluadoras de riesgo que bajan la
calificacin y hacen subir las tasas de inters, precisamente en los perodos de
aguda insuficiencia de los ingresos pblicos, ahondando la crisis del
endeudamiento externo.

5. Comparaciones de Colombia respecto a otros pases de Amrica del Sur

Perspectiva econmica: Las Amricas de FMI (2010) aporta datos
correspondientes a la totalidad de los pases del Hemisferio Occidental en
cuanto a Principales indicadores econmicos y Principales indicadores fiscales.
Con el fin de establecer para Colombia una comparacin para el perodo 20062011 con relacin a los pases de Amrica del Sur incluidos en tal fuente se
prepar el cuadro correspondiente al Anexo 3. De manera breve, este cuadro
muestra para cada indicador:

22

Indicadores Econmicos

Crecimiento del Producto (porcentaje): Los pases suramericanos

muestran una gran volatilidad para este indicador y Colombia no se
substrae a tal condicin. El 2009 represent para casi todos el ao de
menor crecimiento, muchos de ellos presentaron signo negativo. No
ocurre lo mismo para Colombia en ningn ao del perodo sealado.

Inflacin (fin de perodo, porcentaje): Colombia ha logrado mantener las

tasas al nivel ms bajo.

Cuenta corriente externa (porcentaje del PIB): Argentina y Bolivia

presentaron dficit para el promedio 1996-2005, desde entonces esta
cuenta ha sido superavitaria. Solo Guyana y Colombia han sido los
nicos pases de la regin que presentan y proyectan dficit permanente
en este indicador. En contraste, Venezuela mantiene signo positivo a lo
largo de todo el segmento.

Indicadores Fiscales (Porcentaje del PIB)

Ingreso del sector pblico: Chile, Colombia y Paraguay muestran los

promedios ms bajos de este indicador para el perodo analizado. Brasil,
Argentina y Venezuela los ms altos.

Gasto primario del sector pblico: De nuevo Brasil, Argentina y

Venezuela ostentan los promedios ms altos para este indicador. Para el
caso colombiano se observa el promedio ms regular de la muestra. Es
Chile el pas con el promedio menor de la regin.

Balance del sector pblico: Colombia, junto con Argentina, Brasil,

Guyana y Uruguay han mantenido y se proyecta que mantendrn este
indicador con signo negativo a lo largo del lapso considerado para el
anlisis.

Balance primario del sector pblico: Bolivia, Brasil y Uruguay descuellan

como los nicos que han logrado supervit todos los aos el perodo

23

considerado. Para Colombia se proyecta un dficit del 0.1 en el presente

ao 2010 (segn la fuente) y presenta supervit todos los dems aos.

En sntesis, el caso colombiano para los indicadores presentados es ms

favorable que preocupante dentro del concierto de las naciones suramericanas.

6. El modelo reducido e indicadores

El modelo en su versin reducida da el panorama de la sostenibilidad de la
deuda pblica total, mientras el modelo ampliado detalla algunos elementos de
economa internacional que inciden en el nivel de la deuda externa.

El modelo reducido est contenido en la expresin

dt = -bpt + dt-1(r-g/1+g) + t

(1)

Donde dt= dt-dt-1 es la variacin de la deuda, como proporcin del PIB, en el

ao corriente; bpt = It - Gt + Rt es el balance primario (donde a su vez, I es el
ingreso del GNC, G sus gastos, R los intereses, y t el subndice del perodo o
ao corriente) o sea el supervit o dficit sin incluir intereses, como proporcin
del PIB; dt-1 es la deuda del perodo anterior; r = (Rt/dt-1)/(1 + IPC/100) es la
tasa real de inters aplicada a la deuda; g = PIBt real/PIBt-1real es el crecimiento
real de la economa y t es una variable que permite registrar los errores de
contabilizacin y las omisiones. Estas ltimas surgen, por ejemplo, del hecho
de que el PIB incluye la totalidad del sector pblico, mientras que los datos de
deuda se refieren nicamente al GNC para el cual existe mejor informacin
disponible.

24

Una situacin ideal sera aquella en la cual la variacin de la deuda, como

proporcin del PIB, se mantuviera constante y que no existieran errores de
contabilizacin ni de omisin, caso en el cual

dt = t = 0

(2)

Este caso es ideal porque la variacin de la deuda sera positiva en el ciclo

ascendente del PIB y negativa en el ciclo descendente del PIB, es decir, la deuda
pblica seguira la dinmica de la economa, lo cual es sano para las finanzas
pblicas ya que el Estado no se sobre-endeudara en los perodos de depresin
al disponer de ahorro formado por manejo prudente de los gastos y la deuda
(esencia de la regla fiscal), en los perodos de auge de la economa. Si este fuera
el caso el modelo (1) con la condicin (2) quedara trasformado en

-bpt + dt-1(r-g/1+g) = 0

(3)

Y al reordenar los trminos

bpt = dt-1(r-g/1+g)

(4)

se encuentra que el balance (supervit) primario, como proporcin del PIB, en

el ao corriente sera igual al monto de los intereses pagados, como proporcin
del PIB, tambin en el ao corriente.

De esta manera, la expresin (4) contiene un modelo de equilibrio dinmico y

sostenible de la deuda pblica total. Es dinmico porque est asociado a las
variaciones de la economa real a travs del tiempo y es sostenible en razn a
que, dada la condicin expresada en (2), el balance (supervit) primario, como
proporcin del PIB, debe adecuarse para igualar el monto de los intereses
causados y pagados, como proporcin del PIB, a travs del tiempo.

25

En suma, en la seccin anterior se dio una definicin esttica de la

sostenibilidad de la deuda y con el modelo consignado en el algoritmo (4) se da
la definicin dinmica de sostenibilidad de la deuda que se utiliza en este
documento para intentar comprender los rasgos relevantes del comportamiento
y sostenibilidad de la deuda pblica colombiana, sobre todo en las situaciones
en que dt sea diferente de cero.

Ahora bien, si dt > 0 es porque el gasto pblico est creciendo a un ritmo

superior al que le permite el avance de la economa, o por rezago de los
ingresos, o por una combinacin de ambas fuerzas. Cualquiera que sea el caso
la consecuencia es que bpt < dt-1(r-g/1+g) lo que indica que el supervit
primario no alcanza a cubrir la totalidad de los intereses y la deuda se
encuentra bajo esquema Ponzi.

Es decir, una parte o la totalidad de los

intereses se estn pagando con nueva deuda.

Si se agudizan los factores que inciden en que dt > 0, llegar el perodo en que
el balance primario sea cero y en este caso el efecto Ponzi operar al 100%
porque la totalidad de los intereses causados por la deuda pblica se estarn
pagando con nueva deuda y en esta situacin la deuda ser insostenible.

Al intensificarse las fuerzas que impulsan a que se ample la desigualdad

mediante la cual dt > 0, el balance primario ser deficitario (o menor que cero)
y la deuda pblica quedar bajo el efecto derrumbe porque la totalidad de los
intereses y parte de las amortizaciones se estar pagando con nueva deuda.

El caso extremo del efecto derrumbe sobre las finanzas pblicas es aquel en que
la totalidad del servicio de la deuda pblica (amortizaciones e intereses) se paga
con nueva deuda ya que en sta situacin el dficit primario ser igual al monto
de sumar las amortizaciones con los intereses. Es improbable llegar a esta
situacin porque mucho antes se perder el acceso a los mercados de capital por
imposibilidad de ofrecer una tasa de inters que motive a los inversionistas a

26

comprar papeles de deuda. Por consiguiente, la expansin del tamao de la

desigualdad dt > 0, conduce primero a la regin Ponzi y luego a la regin de
derrumbe de la deuda pblica.

Por otra parte, si la variacin de la deuda pblica es negativa, dt < 0, tal

dinmica ser el resultado de un crecimiento de los ingresos pblicos superior
al de la economa real, o de una eliminacin de exenciones, o de una
disminucin de los subsidios, o de una drstica reduccin del gasto pblico, o
de un efecto combinado de todos stos factores. En este evento se tendr que
bpt > dt-1(r-g/1+g) lo que indica que la magnitud del supervit primario
permite cubrir la totalidad de los intereses de la deuda y genera un excedente
que brinda capacidad de maniobra a la poltica fiscal.

En smbolos, los efectos sobre la deuda pblica se deducen de la expresin

EFS = bpt - dt-1(r-g/1+g)

(5)

donde EFS representa los efectos sobre la deuda pblica total de forma tal que
si EFS = 0, la deuda es sostenible; si EFS < 0 la deuda se encuentra bajo el efecto
Ponzi o el efecto derrumbe y si EFS > 0, la deuda adems de ser sostenible,
brinda capacidad de maniobra a la poltica fiscal.

En otra configuracin, el grado de sostenibilidad de la deuda, en trminos

porcentuales, lo da la expresin

Grado de sostenibilidad = [bpt / dt-1(r-g/1+g)]*100

(6)

Si el resultado de estimar el porcentaje de la expresin (6) es superior al 100%,

se tendr capacidad de maniobra para la poltica fiscal.

27

As mismo, si el balance primario es negativo (o est en dficit) se entra en la

regin de derrumbamiento de la deuda y el grado de derrumbe, en trminos
porcentuales, vendr dado por la expresin

Grado de derrumbe = [|-bpt|/ dt-1(r-g/1+g)]*100

(7)

Donde |-bpt| es el dficit primario en valor absoluto como proporcin del PIB.

7. Estimaciones del modelo reducido para el perodo 1990-2009

La evolucin de la deuda pblica colombiana, como proporcin del PIB, en los
trminos del modelo reducido de la expresin (4), durante los veinte aos
contemplados, ha recibido el impacto de todos los efectos mostrados por las
expresiones (5), (6) y (7).

El Grfico 1 muestra en el eje horizontal los puntos en que la deuda pblica es

sostenible, la lnea que muestra los puntos donde se sita el balance primario
(bp), la lnea que muestra el comportamiento de los intereses [dt-1(r-g/1+g)] y
la lnea que indica los diferentes efectos sobre la deuda pblica.

Grfico 1

Efectossobreladeuda

0,03
0,02
0,01
0
0,01
0,02
0,03
0,04
0,05

2009

2008

2007

2006

Efectos

2005

2004

2003

28

2002

dt1*((rg)/(1+g))

2001

2000

1999

1998

1997

1996

1995

1994

1993

1992

1991

1990

bp

En el ao 2004 la lnea de los efectos se situ sobre el eje horizontal indicando

que la deuda era sostenible pues el supervit primario como proporcin del PIB
cubri la totalidad de los intereses tambin como proporcin del PIB.

En los aos 1992, 1995, 1997 y 2005 la lnea de los efectos muestra que la deuda
se ubic en territorio Ponzi por cuanto el supervit primario no alcanz a pagar
el monto de los intereses.

En el ao 1996, la deuda fue insostenible en un 100% ya que en ese ao la lnea

de los efectos se ubica en el mismo punto que la lnea que representa al balance
primario lo que quiere decir que en tal ao la totalidad de los intereses fueron
cancelados con nueva deuda.

Los aos 1998-2003 y 2009 fueron crticos para la deuda pues el balance
primario fue incapaz de cancelar el servicio de la deuda (amortizaciones e
intereses), el cual se atendi con nueva deuda, lo que significa que se entr en
territorio de derrumbe, tal y como lo muestra la lnea de los efectos al situarse
por debajo de la lnea del balance primario.

En los aos 1990, 1991,1993, 1994, 2006, 2007 y 2008 la deuda pblica se situ en
la regin de capacidad de maniobra como lo muestra la lnea de efectos al
ubicarse por encima del eje horizontal, lo que indica que el balance primario
gener un supervit que cubri los intereses y una suma adicional que podra
ahorrarse o darle un destino distinto al de cancelar el servicio de la deuda.

Igualmente, en el Grfico 1 se aprecia el efecto bola de nieve, el cual llevo la

deuda pblica a territorio de derrumbe en el perodo 1998-2003 primero por el
fuerte ascenso de la tasa de inters de la deuda en el perodo 1996-1998, seguido
del vigoroso impulso a la devaluacin del peso colombiano en el perodo 1997-

29

2003 y el aumento en el ritmo de crecimiento de la deuda externa en el perodo

1998-2003.

En el Grfico 1 tambin se observa el efecto denominado sesgo procclico ya que

los aos ms crticos en cuanto a derrumbe de la deuda, coinciden con los aos
en que se presentan las crestas de los intereses o puntos en que los intereses
alcanzaron los ms altos niveles como proporcin del PIB (ver aos 1999, 2001 y
2009).

El Grfico 1 aclara caractersticas importantes de la sostenibilidad de la deuda

en los veinte aos observados: La sensibilidad de la deuda a los efectos
observados por la literatura y la fragilidad y mnimo tiempo requerido para
pasar de la regin de capacidad de maniobra a la regin de derrumbe,
demostrando la imperiosa necesidad de tener prudencia con el gasto en los
perodos de mejoramiento o bonanza fiscal.

Grfico2 TendenciasdePIBydeefectossobredeuda

0,10
0,08

ProporcindelPIB

0,06
0,04
Efectos

0,02

0,00

0,06

2008

2006

2004

2002

2000

1998

1996

1994

1992

0,04

1990

0,02

Ao

Otra caracterstica que ha relevado el anlisis con base en el modelo reducido,

mostrado en (4), es que los efectos sobre la deuda tienden a ser negativos
cuando el PIB real est variando negativamente y que los efectos sobre la deuda
tienden a ser positivos cuando el PIB real est variando positivamente. Vale la

30

pena precisar que se entiende por variacin negativa del PIB el hecho de que el
PIB este ralentizndose (o disminuyendo su tendencia creciente) o presentando
cada de sus niveles y, de otro lado, variacin positiva se considera aquella en
que el PIB est decreciendo a menores tasas o aumentando sus niveles a ritmos
crecientes (Grfico 2).

La comparacin del desempeo del PIB con el comportamiento de los efectos

sobre la deuda pblica colombiana, pone de manifiesto el principio por excelencia
para que la poltica fiscal conduzca a la sostenibilidad de la deuda y a unas
finanzas sanas: Tienen prioridad los elementos de los ingresos pblicos y de los
gastos pblicos que ms contribuyan a la expansin del PIB real de la economa
colombiana.

Teniendo en cuenta que el principal y ms inquietante problema de la economa

colombiana es el desempleo, el principio por excelencia de la poltica fiscal debe
estar condicionado a que los elementos que ms contribuyan al PIB sean en
forma simultnea aquellos que ms contribuyan a la generacin de empleo.

Queda, pues, patente que el modelo reducido de la ecuacin (4) aporta de forma
notable a la comprensin de la deuda pblica y a la orientacin de la poltica
fiscal.

8. El modelo ampliado
Por otra parte, el modelo ampliado intenta conocer adems del panorama de la
sostenibilidad de la deuda pblica, el peso especfico de la dinmica de la
cuenta corriente de la balanza de pagos sobre el saldo de la deuda al que se
aplican las tasas de inters que ha pactado pagar el gobierno con sus
acreedores. Con ste propsito se ha diseado la expresin que se detalla a
continuacin y cuya deduccin se encuentra en el Anexo 1.

31

dt = -bpt + (cct - rit + dxpt + dxgt + digt-1). ((r-g) / (1+g))

(8)

Donde cct = CCt / PIBt es el saldo de la cuenta corriente de la balanza de pagos

como proporcin del PIB; rit = RIt RIt-1 / PIBt es la variacin de las reservas
internacionales tomadas como proporcin del PIB; dxpt es la variacin de la
deuda externa privada como proporcin del PIB; dxgt es el saldo de la deuda
externa del gobierno como proporcin del PIB en el perodo corriente y digt-1 es
el saldo de la deuda interna del gobierno en el ao anterior como proporcin
del PIB.

As, el modelo ampliado, adems de mostrar los efectos combinados de la tasa

de inters real y la tasa real de crecimiento de la economa sobre la variacin de
la deuda pblica, contempla tambin los efectos de factores externos (cuenta
corriente de la balanza de pagos, variacin de las reservas internacionales,
variacin de la deuda externa de los particulares, deuda externa del gobierno y,
un factor no externo, la deuda interna del gobierno. En otras palabras, en el
modelo ampliado se sustituy la deuda del gobierno en el perodo anterior,
como proporcin del PIB, (dt-1), por algunos elementos de economa
internacional que influyen sobre ella.

9. Estimaciones del modelo ampliado para el perodo 1990-2009

Es procedente enfocar la atencin en la base sobre la que se aplican los intereses
de la deuda. Esa base es dt-1 que el modelo ampliado descompone en cinco
elementos, cuyas series observadas son las contenidas en el Cuadro 2.

En el perodo 1990-1996, la deuda pblica externa, como porcentaje del PIB,

baj su participacin del 12.9% al 7.8% debido a la sustitucin de
endeudamiento externo por interno. Por el contrario, en el perodo 1996-2002,
la deuda externa se multiplic por ms de tres veces al pasar de 7.8% a 25.3%

32

del PIB como respuesta a la recesin de la economa que hizo crisis y toc fondo
en el ltimo ao del siglo pasado (ver Cuadro 2).

CUADRO2
COMPONENTESDELADEUDAENELAOANTERIORCOMOPROPORCIONDELPIB

AOS

SALDODE
VARIACINDE
SALDODEUDA
VARIACINDEUDA SALDODEUDA
DEUDADELAO
CUENTA
RESERVAS
PBLICAINTERNA
EXTERNAPRIVADA
PBLICA
ANTERIORCOMO
CORRIENTE
INTERNACIONALE
DELAO
COMO
EXTERNACOMO
PROPORCINDEL
COMO
SCOMO
ANTERIORCOMO
PROPORCINDEL PROPORCINDEL
PIB
PROPORCINDEL PROPORCINDEL
PROPORCINDEL
PIB
PIB
PIB
PIB
PIB

1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009

dt1
0,122013
0,147610
0,140291
0,149882
0,145462
0,126584
0,138936
0,144277
0,177611
0,221091
0,295198
0,369037
0,441582
0,503215
0,507244
0,464326
0,465736
0,449495
0,397265
0,405722

cc
0,011359836
0,047720433
0,014988274
0,033423631
0,044961986
0,04894346
0,047772615
0,053917802
0,049347023
0,007783712
0,009486481
0,013138742
0,015983345
0,012326941
0,009275927
0,015338931
0,022001517
0,034755962
0,028371994
0,022293811

ri
0,01308419
0,03814259
0,019981513
0,003106235
0,002370782
7,81346E05
0,017669483
0,002622967
0,014097815
0,003669725
0,010376615
0,014238667
0,002311912
0,002341764
0,025908739
0,014019018
0,000202049
0,027303829
0,010790012
0,005846109

dxp
0,00595686
0,010065886
0,012393228
0,027089259
0,031002534
0,034710887
0,040366406
0,027236077
0,002702044
0,015768222
0,01207839
0,001305037
0,013387244
0,013385381
0,001854437
0,005327846
0,003783473
0,011228442
0,004929926
0,016199331

dxg
0,128650786
0,124791663
0,12059942
0,100772883
0,080792611
0,081423436
0,078110865
0,089268746
0,115107828
0,150727276
0,182518978
0,221391631
0,253534838
0,250926466
0,207006142
0,166781857
0,164142845
0,133362177
0,114211696
0,119258411

digt1
0,026397424
0,018959497
0,015499223
0,029282104
0,044689584
0,04579104
0,05751245
0,0661663
0,088342131
0,105983399
0,144470684
0,186517999
0,220190747
0,249679759
0,256317043
0,257320013
0,298953923
0,285352272
0,26390314
0,219554318

Fuente:ClculospropiosapartirdeinformacindelBancodelaRepblicaconbaseencifrasdelMHCPyDANE.

En 2003, se inicia una reduccin de la deuda externa que la llev de representar

25.1% a slo 11.4% del PIB en 2008, cuando el impacto de la crisis financiera
internacional fren la tendencia a la baja y ya para 2009 se elev a 11.9% del PIB
(Cuadro 2).
Los dos perodos de fuerte reduccin de la deuda externa seguidos de la cada
del PIB en 1999 y 2009, permitieron el acceso al endeudamiento externo para
hacer poltica anticclica.

De otro lado, al graficar dt-1 y sus componentes extractados del modelo (8),
todos como proporcin del PIB, se observa que dt-1 est correlacionado con la

33

deuda interna del gobierno en el periodo anterior (digt-1) y con la deuda externa
del gobierno (dxgt), mas no con la cuenta corriente de la balanza de pagos (cct),
la variacin de las reservas internacionales (rit) y la variacin de la deuda
externa del sector privado (dxpt), como lo muestra el Grfico 3.

0,6

Proporcin del PIB

0,5

Grfico 3 - Correlaciones entre variables del modelo

ampliado

0,4
dt1

0,3

cc

0,2

ri

0,1

dxp

0,0

dxg
digt1

1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009

0,1

Aos

Fuente: Cuadro 2
Grficamente se observa, igualmente, que solo parece haber causacin de las
variables digt-1 y dxgt sobre dt-1, segn se desprende de los diagramas
consignados en el Anexo 3, donde los ajustes menos dispersos se presentan
para esas variables.

Matemticamente, la regresin lineal de dt-1 sobre sus componentes dio un

ajuste de R2 = 0.98 y se obtuvieron los siguientes coeficientes con sus
estadsticos de prueba:
Cuadro 3 Prueba de los coeficientes
Intercepcin
cc
ri
dxp
dxg
digt-1

Coeficientes
-0,03270329
-0,07749684
0,65565242
0,31959801
0,90188616
1,00398427

Error tpico
Estadstico t Probabilidad
0,02096245 -1,56008887 0,14105347
0,54752004 -0,14154155 0,88945872
0,72545191 0,90378482
0,3813982
0,72666524 0,43981464 0,66678481
0,14136128 6,38000829
1,7105E-05
0,09480622 10,5898561
4,5724E-08

Fuente: Clculos propios.

34

No sorprende que solamente sean significativos los coeficientes de la deuda

interna del gobierno central retrasada un perodo y la deuda externa pblica.
Tal vez el resultado refleje que la bonanza de los commodities, el
comportamiento de la inversin extranjera, la sustitucin de deuda externa por
interna y la revaluacin del peso colombiano frente al dlar han librado al
gobierno colombiano de la carga que tradicionalmente le impuso el sector
externo, los efectos denominados pecado original y bola de nieve, definidos de
manera sencilla en la Seccin 5 de este documento.

Entonces, el hallazgo ms significativo de esta parte del modelo ampliado es la

fortaleza que exhibe la deuda pblica colombiana frente al sector externo,
principalmente por el cambio estructural derivado de la sustitucin de deuda
externa por interna y de condiciones favorables que se manifiestan en la
revaluacin del peso colombiano y el comportamiento de los precios de los
productos tradicionales de exportacin, as como de los flujos de inversin
extranjera que han llegado al pas.

10. Escenarios de sostenibilidad de la deuda y principio de excelencia

El estudio del perodo 1990-2009 ha enseado que hay un ambiente o conjunto
de circunstancias bsico para la sostenibilidad de la deuda y al alcance de la
poltica fiscal, as como para refugio de las finanzas pblicas ante los embates
de los choques externos e internos que son de carcter aleatorio y que escapan
al control de las autoridades fiscales.

Ese escenario bsico de sostenibilidad se da cuando la totalidad de las medidas

de poltica fiscal concernientes a ingresos y gastos del Estado contribuyen al
incremento del PIB y del empleo. Adems, los ingresos y gastos orientados a
tales propsitos aportan a la estabilidad macroeconmica real y financiera del
pas. Por eso, a este principio se le denomina en este documento principio por

35

excelencia para el manejo de las finanzas pblicas y la estabilidad

macroeconmica.

Escenario bsico
El escenario bsico constituye una sencilla y poderosa gua para la
reestructuracin preventiva de la finanzas pblicas o para adoptar una
estrategia predefinida de ms largo alcance que la estrategia conocida como
regla fiscal porque contempla la parte real que es el sustento de las finanzas del
Estado (el crecimiento real del PIB) y tiene en cuenta, al optar por el empleo, la
sostenibilidad de la deuda de los hogares (principalmente de las hipotecas y los
crditos al consumo), nica forma de mantener sana la cartera del sistema
financiero y mantener al pas alejado de riesgos sistmicos como el que
desencaden la crisis de la hipotecas de Estados Unidos en 2008.

En las secciones anteriores han estado presentes dos escenarios de

sostenibilidad de la deuda. Uno aleatorio y otro de poltica fiscal. El escenario
aleatorio es aquel que escapa al control de la autoridad fiscal y puede resultar
propicio (bonanza del precio de los commodities) o adverso (crisis financiera
internacional) en el mbito externo y/o propicio (reservas significativas de
coltn) o adverso (sequas e inundaciones que afecten la produccin y los
precios), en el mbito interno.

Es escenario de poltica fiscal se definir y se presentar ms adelante en esta

misma Seccin, despus de tratar el escenario aleatorio.

Escenarios aleatorios
Entre los escenarios aleatorios se han identificado catorce eventos probables,
siete son propicios y siete adversos cuya enunciacin y efectos se han
esquematizado en el Cuadro 4.

Para los eventos propicios y su manejo,

recientemente se han publicado varios estudios entre los que se destaca una
Regla

Fiscal

para

Colombia

preparado

36

por

el

Comit

Tcnico

Interinstitucional, integrado por el Banco de la Repblica, el Ministerio de

Hacienda y Crdito Pblico y el Departamento Nacional de Planeacin.

Parece entonces plausible detenerse en los eventos adversos sobre todo despus
de la leccin que dej la crisis financiera internacional que est tratando de
superar la economa mundial. Quin se pudo siquiera imaginar el desplome
de los precios de los commodities y que el incontenible impulso inflacionario
anterior a la crisis de 2008, se encuentre segn la apreciacin de Paul Krugman
a punto de convertirse en deflacin y ralentizacin de la economa real
siguiendo la experiencia del Japn en lo corrido del siglo XXI?

La crisis y sus secuelas eran inimaginables porque hay un exceso

ininterrumpido de demanda de petrleo que al tratar de compensarse en
alguna medida con productos derivados de granos, tena en alza al petrleo y el
maz entre muchos otros commodities. Sin embargo, lo que durante mucho
tiempo pareca al decir de Jacques Attali como aparentemente nada fuera de lo
comn, excepto la incapacidad de un grupo de familias norteamericanas para
reembolsar sus crditos inmobiliarios termin en crisis a escala mundial que
logr doblegar a la impetuosa alza del petrleo, hecho que de un ao a otro
sac la deuda colombiana de su estado de capacidad de maniobra a un estado
de derrumbe.

37

Cuadro 4

Escenarios aleatorios
Tipo

Evento
Propicios
Commodities
Precios suben
Commodities
Precios se mantienen
Crisis estadounidense
Se supera
Economa China
Mantine su ritmo
Tasas de inters internacionales Se mantienen
Reservas colombianas de coltn Significativas
Crisis de la deuda de la euro zonaSe supera
Adversos
Tasas de inters internacionales Suben
Crisis de la deuda de la euro zonaSe prolonga
Economa China
Recesin
Crisis estadounidense
Se prolonga
Reservas colombianas de coltn Insignificantes
Cae inversin extranjera
Devaluacin del peso
Commodities
Precios caen

Efecto
Capacidad de maniobra
Deuda sostenible
Deuda sostenible
Capacidad de maniobra
Deuda sostenible
Capacidad de maniobra
Deuda sostenible
Sesgo procclico
Sesgo procclico
Derrumbe de la deuda
Derrumbe de la deuda
Neutro
Bola de nieve
Derrumbe de la deuda

Fuente: Conjeturas propias

Por tanto, escenarios de derrumbe de la deuda como prolongacin e

intensificacin de la crisis de la economa de Estados Unidos, recesin de la
economa de China o nueva recada de los precios de los commodities, no se
pueden descartar. Cualquiera de estos tres eventos es en extremo perjudicial
para la sostenibilidad de la deuda, a raz de la experiencia del ao 2009, segn
se describe en el Marco Fiscal de Mediano plazo en su versin de mayo de 2010.

La vulnerabilidad ante esos tres eventos proviene de que para los ingresos
pblicos los impuestos sobre los productos minero energticos representan
entre un 20 y un 25% del total y que esa produccin significa ms de cinco
puntos porcentuales del PIB cuyo comportamiento marca decisivamente la
mayor o menor sostenibilidad de la deuda.

Como ya ocurri en 2009, esos eventos generan devaluacin del peso

colombiano y la deuda entrara a soportar el efecto bola de nieve sobre un 82%
del total, ya que el endeudamiento externo est en franco proceso de liberacin
del pecado original de la deuda al lograr colocar bonos de deuda pblica
38

externa denominados en pesos por un valor de US$3060 millones que

representan el 18% de la deuda externa (Cuadro 5), punto meritorio de la
poltica fiscal al corte fechado en mayo 31 de 2010.

Cuadro 5
PerfildeudaexternaGNCBalanceenbonos
(CifrasenmillonesdeUS$)
Moneda
Valor
DlaresdeUSA
12543
Euros
287
Yensjaponeses
742
Pesoscolombianos(1)
3060
Totales
16632

Part.%
75
2
4
18
100

(1)ModelotramoparaTESglobalesdenominadosenpesosy
pagadosendlares.
Fuente:SubdireccinderiesgoDGCPTN

Esta caracterstica del perfil de la deuda pblica colombiana tiene una ventaja
adicional: Es deuda externa que no incrementa la oferta de divisas, ni por esta
va presiona a una mayor revaluacin del peso colombiano en perjuicio de los
exportadores no tradicionales que desconozcan el manejo de los instrumentos
de cobertura al riesgo cambiario, o no tengan el poder de mercado para
aumentar el precio en una cantidad que les compense la que dejen de percibir
por causa de la revaluacin.

Otra caracterstica preocupante de la deuda, ante la eventualidad de los

escenarios adversos que se estn considerando es el relacionado con las
amortizaciones, principalmente las que debern efectuarse en el perodo 20122015 que constituyen erogaciones que duplican y hasta triplican el monto que se
abonar en 2010 (Cuadro 6).

39

Cuadro 6

Perfil deuda externa GNC

(Cifras en millones de US$)
Amortizaciones (1)
Perodo
Valor
% del total
2010
796
2,6
2011
1.111
3,7
2012
1.896
6,3
2013
1.673
5,5
2014
2.132
7,0
2015
2.537
8,4
2016
1.131
3,7
2017
2.524
8,3
2018
829
2,7
2019
3.373
11,1
2020
1.469
4,8
(1) Las que corresponden a crditos firmados
desembolsados y en proceso de desembolso.
Fuente: Subdireccin de Riesgo - DGCPTN

El ms grande reto en trminos de amortizacin de la deuda pblica, a diez

aos vista, tendr que hacerse en el 2019, ao en que deber abonarse el 11.1%
del total adeudado al corte de 31 de mayo de 2010 (Cuadro 6). Situaciones tan
crticas como sta exigen desde ya reestructuraciones y estrategias.

Para

eventos como ste se evidencia la importancia de adoptar una regla fiscal y

preferencialmente, la poltica fiscal orientada al diseo del escenario bsico.

Otro conjunto de situaciones adversas que probablemente pueden rodear la

sostenibilidad de la deuda tiene que ver con la agudizacin de las
complicaciones de la deuda pblica de numerosos pases de la euro-zona y el
encarecimiento de las tasas de inters para deuda soberana (ver Cuadro 4). La
mayor debilidad de la deuda colombiana frente al efecto del sesgo procclico
consiste en que las agencias de valoracin de riesgo califican como grado de
especulacin a los bonos que emite Colombia. Luego otra tarea de estrategia
predefinida consiste en adecuar la deuda para llevarla a grado de inversin lo
que tendra, de modo simultneo, un efecto domin de confianza sobre la
deuda de bancos y empresas.
40

Por ltimo, pero no menos importante, el Cuadro 4 tambin registra un

escenario adverso relacionado con la cada de la inversin extranjera directa que
recibe Colombia y la cual ha financiado parcialmente, en los ltimos diez aos,
el dficit de la cuenta corriente de la balanza de pagos.

La crisis financiera internacional de 2008 mostr cmo es de sensible la

inversin extranjera que llega a Colombia al afectarla en dos formas: Disminuy
los flujos de inversin nueva e impuls el incremento de los reembolsos de
capital.
Cuadro 7
Flujos netos de inversin extranjera en Colombia
Balanza de pagos
(millones de dlares)
Actividad
Sector petrolero
Carbn y resto de minera
Comercio
Establecimientos financieros
Manufacturas
Transporte y comunicaciones
Otras actividades
Total

2008

2009

3.392
1.798
1.049
1.095
1.748
853
649
10.584

2.633
3.094
644
549
536
337
-592
7.201

Variacin
Millones de US$ Porcentual
-758
-22
1.296
72
-404
-39
-546
-50
-1.212
-69
-516
-60
-1.241
-191
-3.381
-32

Fuente: Banco de la Repblica

La comparacin del ao 2009 con el 2008 esclarece la velocidad y la intensidad

con que cae la inversin extranjera ante crisis en los pases de origen de los
inversionistas del exterior hacia Colombia. A pesar del inmejorable trato que el
pas le viene concediendo a la inversin extranjera directa (IED), de las
favorables expectativas respecto al precio de los commodities y de que la
economa colombina mostr, relativamente, un buen grado de solidez ante el
choque de la crisis financiera internacional, la IED en 2009 fue inferior en
US$4.677 millones a la del 2008 disminucin que fue compensada, en parte, por
el aumento de US$1798 de la IED en carbn y otras actividades de la minera
(Cuadro 7).

41

Llama la atencin, al examinar el Cuadro 7, que un sector tan generosamente

tratado y con los mejores resultados en trminos de utilidades como el sector de
establecimientos financieros registre una baja del 50% en IED y que el rubro de
las otras actividades presente una variacin negativa de US$1.245 millones,
en particular, por parte de empresas prestadoras de servicios pblicos, debido
a los elevados montos de reembolso de capital efectuados en el ltimo trimestre
del ao, segn descripcin del nmero 131 de Reportes del Emisor en abril de
2010. En lo referente a servicios pblicos cabe sealar que es el sector, despus
de combustibles, que ms rpido ha elevado los precios al consumidor en la
primera dcada del presente siglo.
Cuadro 8

Flujo de inversin extranjera directa en Colombia

Segn balanza de pagos en millones de US$
Por pas de origen (1)
Alemania
Anguilla
Bermudas
Espaa
Estados Unidos
Francia
Holanda
Inglaterra
Luxemburgo
Mxico
Panam
Suiza
Venezuela
Otros pases
Subtotal (inversin nueva menos reembolsos de capital)
Reinversin de utilidades
Sector petrolero
Total

2009 p
-99,5
646,2
287,1
-326,9
2.313,6
113,0
-1.859,2
385,6
99,6
202,8
337,1
65,4
51,3
453,2
2.669,4
1.970,9
2.620,1
7.260,4

(1) No se dispone de la desagregacin por pas de origen para el sector petrolero ni para
la reinversin de utilidades.
p: Preliminar
Fuente: Banco de la Repblica subgerencia de Estudios Econmicos y Departramento de
Cambios Internacionales.

42

Un motivo de preocupacin adicional acerca de la IED es la composicin del

flujo recibido por pas de origen, informacin de la que se carece para la
reinversin de utilidades y el sector petrolero. De los US$2.669,4 millones con
origen conocido, US$1.435,4 que representan el 54% provienen de conocidos
parasos fiscales (Anguilla, Bermudas, Luxemburgo, Panam y Suiza) lo que de
alguna manera implica un latente factor de inestabilidad que eleva la
probabilidad de liquidaciones totales o parciales por la venta de esas
inversiones a residentes en Colombia. Adems, es digno de mencin el caso de
Holanda, pas que ha disminuido la IED, en tan slo el ao 2009, en un monto
de US$1852.9 millones y en el primer trimestre de 2010 ha mermado la IED en
US$458.3 millones.

En la Seccin 9 con base en los resultados del modelo ampliado, se explic que
parte de la fortaleza exhibida por la deuda pblica colombiana frente al sector
externo provena de los flujos de IED. Sin embargo, en esta Seccin se ha visto
la debilidad de estos flujos, incluso en presencia de un ambiente excepcional
para estar robustecidos, hecho que ratifica que el pas debe estar alerta y con
estrategia predefinida para resistir el deterioro no previsto, pero posible de
nuevos choques externos.

Esta importancia y vulnerabilidad de la IED no es nueva para la literatura sobre

la sostenibilidad de la deuda como se anot en la seccin dedicada a la revisin
bibliogrfica, donde se consign que Blsquez-Lidoy y Taft sealan que el nivel
de la IED tiene el alcance de determinar la sostenibilidad o insostenibilidad de
la deuda.

En una situacin como la que plantea la IED para la sostenibilidad de la deuda

se dimensiona la trascendencia de adoptar un escenario bsico frente a la
adopcin de una regla fiscal. Para afrontar este caso la regla fiscal sugiere que
los ingresos fiscales de la bonanza minero- energtica se ahorren o se usen para
reducir la deuda del GNC, mientras que el establecimiento de un escenario

43

bsico sugiere exclusivamente reducir la deuda porque se beneficia el

crecimiento del PIB y del empleo y ambos efectos son saludables para las
finanzas pblicas y la estabilidad financiera.

Se sabe de antemano que es grande el diferencial en contra de la tasa de inters

que se percibe por ahorrar recursos en moneda extranjera y la que se paga por
el endeudamiento externo. Tambin es de sobra conocido el riesgo moral de
que los recursos de un fondo de estabilizacin se utilicen para incrementar el
gasto en perodos que esta accin ejerce presin innecesaria y perjudicial sobre
la demanda y conduce a forzar la revaluacin del peso colombiano afectando
negativamente el empleo que generan las exportaciones. Este anlisis no es
muy factible que surja dentro del marco abstracto y cuantitativo de la regla
fiscal, pero es evidente a la luz del principio sobre el que se construye el
escenario bsico.

Es muy importante fijar metas (regla fiscal) e igualmente importante definir

criterios de reconocida eficacia terica y prctica (escenario bsico) para
alcanzar esas metas.

Escenarios de poltica fiscal

El escenario de poltica fiscal es el que resulta de las acciones de la autoridad
fiscal y puede ser pro sostenibilidad (por ejemplo, impuestos directos
progresivos, en cuanto a ingresos e inversin por el lado de los gastos) o contra
sostenibilidad (por ejemplo, impuestos indirectos, respecto a ingresos o regalas
trasladadas del pas a los parasos fiscales por ineficacia para eliminar la
corrupcin, en lo atinente a los gastos).

44

Cuadro 9

Escenarios de poltica fiscal

Tipo
Ingresos pblicos
Exenciones
Subsidios
Gastos pblicos
Gastos pblicos
Tipo de cambio
Deuda externa en moneda nacional
Endeudamiento de largo plazo
Sobretasas
Produndidad financiera
Deuda productiva
Ingresos pblicos
Ingresos pblicos
Ingresos pblicos
Exenciones
Subsidios
Gastos pblicos
Gastos pblicos
Deuda externa en moneda nacional
Tipo de cambio
Regalas
Contingencias
Deuda improductiva

Evento
Pro sostenibilidad
Progresividad impositiva
Sectores afectados por choques
Inversin que genere empleo
Incentivos al consumo y al empleo
Bienes pblicos globales
Estable o revaluacin del peso
Mitigar efectos de choques externos
Sustituir deuda de corto por largo plazo
Commodities en bonanza
Sustituir deuda externa por interna
Que incremente el PIB y autosostenible
Contra sostenibilidad
Regresividad impositiva
Impuestos indirectos
Vulnerables a choques externos
A sectores no vulnerables ni afectados
Irracionalidad de destinatario y fin
Desviacin a propsitos improductivos
Que comprometen la competitividad
Disminucin
Devaluacin del peso colombiano
Corrupcin
Sentencias de la Corte y vigencias futuras
No contribuye al crecimiento del PIB

Efecto
Deuda sostenible
Deuda sostenible
Deuda sostenible
Capacidad de maniobra
Capacidad de maniobra
Deuda sostenible
Deuda sostenible
Deuda sostenible
Capacidad de maniobra
Deuda sostenible
Capacidad de maniobra
Efecto Ponzi
Efecto Ponzi
Derrumbe de deuda
Derrumbe de deuda
Derrumbe de deuda
Derrumbe de deuda
Efecto Ponzi
Pecado original
Efecto bola de nieve
Derrumbe de deuda
Derrumbe de deuda
Derrumbe de deuda

Fuente: Apreciaciones con base en economa normativa

Lo destacable del escenario de poltica fiscal es que depende enteramente de las

decisiones que tomen las autoridades fiscales y no de factores exgenos como
fenmenos naturales o choques provenientes del exterior.

Es tambin

destacable que se conoce ex ante si la accin o medida de la autoridad fiscal es

pro sostenibilidad o contra sostenibilidad de la deuda e igualmente es
destacable y esencial que se conoce el escenario bsico para la sostenibilidad de
la deuda y que est al alcance de las autoridades porque se conocen las metas y
un criterio sencillo y claro para lograrlas.

El estudio de las finanzas pblicas a la luz de los modelos reducido y ampliado

para la sostenibilidad demostr que en los veinte aos observados la deuda ha
sido sensible a todos los efectos negativos contemplados en la literatura
consultada. Este estudio, el nivel actual de la deuda y la calificacin en grado
de especulacin permiten afirmar que el desequilibrio fiscal es estructural.

45

Lo estructural es un concepto de mediano y largo plazo. En consecuencia, para

lograr credibilidad y recuperar el grado de inversin se requiere coherencia
intertemporal y menor volatilidad macroeconmica lo que solo se consigue con
un criterio de largo plazo.

Los principios son verdades perdurables y comprimidas que estn listas para
ser aplicadas y si son verdaderos aclaran el curso a seguir incluso en las
circunstancias ms confusas.

En esto radica la trascendencia del principio

rector para construir el escenario bsico.

El Cuadro 9 ilustra al respecto, pues contiene once actuaciones de la autoridad

fiscal pro sostenibilidad de la deuda y doce contra sostenibilidad, miradas con
la ptica del principio por excelencia del escenario bsico. En este esquema se
muestra que la reestructuracin de las finanzas debe concentrarse tanto en
ingresos como en gastos, que los perodos de transicin no son convenientes,
por la intensidad de los daos de medidas que se conoce son nocivas para la
sostenibilidad de la deuda y que no es suficiente un balance deseado de
mediano y largo plazo si no se cuenta con un criterio de largo plazo para la
toma de decisiones.

Basta para terminar, recordar que ya se acert con la normatividad sobre las
entidades territoriales hasta el punto de alcanzar niveles sostenibles de deuda y
estabilidad fiscal para tales entes. Empero, estos asuntos cuantitativos no son
suficientes, porque fenmenos como la corrupcin han desviado los recursos de
sus fines y sus destinatarios, lo que lleva a mirar integralmente la sostenibilidad
para lo cual este documento propone el principio para un escenario bsico.
11. Conclusiones
1. En los ltimos veinte aos la deuda pblica colombiana ha sido sensible
a los efectos descritos por la literatura consultada, hecho que indica la

46

necesidad de seguir trabajando con esmero e integralmente en su

sostenibilidad.
2. Resalta la fragilidad y mnimo tiempo requerido por la deuda pblica
para pasar de la regin de capacidad de maniobra a la regin de derrumbe,
demostrando la imperiosa necesidad de tener prudencia con el gasto en
los perodos de mejoramiento o bonanza fiscal.
3. En tanto que el PIB real vara positivamente la deuda pblica converge
hacia su nivel de sostenibilidad y cuando el PIB real vara negativamente
la deuda pblica diverge de su nivel de sostenibilidad, ambas tendencias
como proporcin del PIB.
4. La fortaleza mostrada por la deuda pblica colombiana frente a la ltima
crisis financiera internacional, gracias a fenmenos propicios como los
elevados precios de los commodities y la revaluacin del peso
colombiano y, tambin, a la

poltica fiscal de sustitucin de deuda

externa por deuda interna, y al permanente flujo de inversin extranjera

directa.
5. La dependencia de la deuda con relacin a los precios de los
commodities y en especial al del petrleo, as como de la inversin
extranjera directa se constituyen en la gran fortaleza, pero, a la vez, en la
mayor debilidad de la deuda pblica colombiana en cuanto a su
sostenibilidad.
6. La notoria disparidad entre los autores acerca de los conceptos de
sostenibilidad de la deuda y la claridad que brinda al anlisis el uso de
definiciones sencillas y aplicables, ya que la multiplicidad y complejidad
de las definiciones y clasificaciones de la deuda de los pases no ha
resultado til para fines prcticos.
7. La bondad del modelo reducido de sostenibilidad de la deuda para
visualizar y precisar el anlisis de la evolucin de la deuda pblica
colombiana y la fragilidad de sta a los efectos negativos identificados en
la literatura y a los efectos capacidad de maniobra y derrumbe
propuestos en este documento para ampliar la comprensin del tema.

47

8. La capacidad del modelo ampliado para conocer el impacto de los

choques externos sobre la sostenibilidad de la deuda colombiana.
9. La importancia decisiva de disponer de un criterio de largo plazo y
definirlo. Tal criterio es el escenario bsico de sostenibilidad que se da
cuando la totalidad de las medidas de poltica fiscal concernientes a
ingresos y gastos del Estado contribuyen al incremento del PIB y del
empleo, por cuanto los ingresos y gastos orientados a tales propsitos
aportan a la estabilidad macroeconmica real y financiera del pas. Por
eso, se le denomina principio de excelencia en este documento.
10. Es muy importante fijar metas (regla fiscal) e igualmente importante
definir criterios de reconocida eficacia terica y prctica (escenario
bsico) para alcanzar esas metas.
11. El aporte de los escenarios que se disearon para una mejor compresin
de la sostenibilidad de la deuda y como gua acerca del efecto de las
acciones de la autoridad fiscal.

12. Recomendaciones
1. Dada la convergencia de la deuda a su nivel de sostenibilidad cuando la
economa real crece, es altamente conveniente una poltica fiscal
concentrada en generar ingresos y efectuar gastos que contribuyan al
crecimiento del PIB real.
2. Disear y alistar estrategias para enfrentar los probables escenarios
aleatorios adversos, derivados, por ejemplo, de la cada de los precios de
los commodities, alza de las tasas de inters internacionales, crisis
generalizada de la deuda de los pases de la euro zona, ralentizacin o
recesin de la economa de China, prolongacin de la crisis econmica
estadounidense y devaluacin del peso colombiano, entre otros. Tngase
en cuenta que medidas de poltica fiscal anticclica como inversin en
infraestructura no se pueden emprender de inmediato ya que requieren
tener listos estudios de pre factibilidad, identificacin de proyectos y

48

fuentes de financiacin de manera que su ejecucin sea ms rpida y

apropiada.
3. Disminuir el efecto bola de nieve sobre la deuda, perseverando en los
esfuerzos para incrementar el porcentaje de deuda pblica externa
denominada en pesos.
4. Acoger la recomendacin de Martner y Tromben (2004b, pg. 36) de
emitir bonos indexados al crecimiento del PIB para disminuir el sesgo
procclico de la poltica fiscal.

49

ANEXO 1
El apndice al captulo V de la Introduccin a la Economa Colombiana de
Mauricio Crdenas se ocupa de la relacin entre Supervit Primario y
Sostenibilidad de la Deuda Pblica. Teniendo como fuente a Blanchard (1990 y
a Vgh & Talvi (1998) desarrolla la siguiente expresin para representar la
dinmica de la deuda pblica:

dt

d t 1 (1 rt )
def t
(1 g )

donde: d es la deuda pblica total como proporcin del PIB, el subndice t

representa el periodo corriente, r es el promedio ponderado de las diferentes
tasas de inters aplicadas a las diferentes clases de deuda, g es la tasa de
crecimiento del producto y deft es el dficit o supervit primario como
proporcin del PIB.

Segn esta ecuacin aumentos en la tasa de inters o en el dficit primario

hacen crecer la deuda al tiempo que si es la tasa de crecimiento de la economa
la que aumenta har disminuir el nivel de endeudamiento.

Con base en lo anterior y para analizar la sostenibilidad de la deuda pblica se

formul el siguiente modelo. Se parte de la siguiente identidad:

RI = CC + DX tp + DX tg (1)

donde:
RI es la variacin de las reservas internacionales entre un perodo su
anterior.
CC es el saldo de la cuenta corriente de la balanza de pagos en el ao t.
DX tp es la variacin de la deuda externa de los privados en el perodo t.
DX tg es la variacin de la deuda pblica externa en el perodo t.

50

La variacin en las reservas internacionales es igual a la suma algebraica de la

cuenta corriente y las variaciones de la deuda externa tanto privada como
pblica en el periodo t.

Se divide cada miembro por el PIB para expresarla como proporcin del
producto en el perodo t:

ri = cc + dxtp + dxtg

(2)

donde las letras minsculas son las variables expresadas como proporcin de
PIB.

Por otra parte la variacin de la deuda pblica externa es igual a la diferencia

entre el saldo de la deuda pblica externa en el periodo t menos el saldo de la
misma en el perodo anterior t-1, ambas como proporcin del PIB:

dxtg dx tg - dx tg1 (3)

donde

dxtg es la variacin de la deuda externa del gobierno en el perodo t

como proporcin del PIB.

dx tg es el saldo de la deuda pblica externa en el perodo t como
proporcin del PIB.
dx tg1 es el saldo de la deuda pblica externa en el perodo t-1 como
proporcin del PIB.

se reemplaza dxtg en (2) por equivalente en (3):

51

ri = cc + dxtp + dx tg - dx tg1 (4)

despejando:

dx tg1 = cc -ri + dxtp + dx tg (5)

Se considera a continuacin el indicador de sostenibilidad de la deuda pblica

de Blanchard (1990):

d t = d t 1

(1 rt )
+ sp t (6)
(1 g )

donde:

d t es la deuda pblica total en el perodo t como proporcin del PIB.

d t 1 es la deuda pblica total en el perodo t-1
r t es el promedio ponderado de las tasas de inters reales a las que est
contratada la deuda pblica.
g es tasa de crecimiento del PIB real.
sp t es el dficit (o supervit, cuando el signo es -) primario.

tomando en cuenta que:

dg t 1 = dx tg1 + di tg1 (7)

donde:
d t es la deuda pblica total en el perodo t como proporcin del PIB
dx tg1 es el saldo de la deuda pblica externa en el perodo t-1 como
proporcin del PIB
di tg1 es el saldo de la deuda pblica interna en el perodo t-1 como
proporcin del PIB

52

se reemplaza d t 1 por su equivalente en (7), as:

d t = (dx tg1 + di tg1 )

(1 rt )
+ sp t (8)
(1 g )

obtenindose as
d t = (cc -ri + dxtp + dx tg + di tg1 )

(1 rt )
+ sp t (9).
(1 g )

d t es la deuda pblica total en el perodo t como proporcin del PIB

cc t es la cuenta corriente en el perodo t como proporcin del PIB
ri es la variacin de las reservas internacionales entre el perodo t y su
anterior como proporcin del PIB.
dx p es la variacin de la deuda externa del gobierno entre el perodo t y

su anterior como proporcin del PIB.

dx tg es el saldo de la deuda pblica externa en el perodo t como
proporcin del PIB.
di tg1 es el saldo de la deuda pblica interna en el perodo t-1 como
proporcin del PIB
r t es el promedio ponderado de las tasas de inters reales a las que est
contratada la deuda pblica.
g es tasa de crecimiento del PIB real.
sp t es el supervit primario

Este modelo tiene la misma estructura del indicador de sostenibilidad fiscal de

Blanchard y otros.

Fue construido para dar soporte al anlisis de la

sostenibilidad de la deuda dndole cabida a las variables solicitadas y

basndose en el modelo de dinmica de la cuenta corriente y la deuda pblica.

53

Permite establecer la relacin de dependencia de la deuda pblica total con

respecto a la cuenta corriente, la variacin tanto de las reservas internacionales
como de la deuda externa privada, as como los saldos de deuda pblica
externa e interna. Todas estas variables como proporcin del fin y afectadas por
la tasa de inters real y el crecimiento real de la economa. La otra variable
independiente es el supervit fiscal como proporcin del PIB.

Luego de revisar la literatura sobre dinmica y sostenibilidad de la deuda pblica y

desarrollar el anterior modelo, se opt por modificarlo con el fin de ampliar su
alcance.

Con tal objetivo en mente se adapt su construccin a los planteamientos contenidos

en documentos sugeridos va correo electrnico por Ricardo Martner de la CEPAL:
La sostenibilidad de la deuda pblica, el efecto bola de nieve y el pecado original
del cual es coautor con Varinia Tromben y otro del FMI: The State of Public
Finances: Outlook and Medium-Term Policies After the 2008 Crisis.

Ambos coinciden en la importancia que como indicador de sostenibilidad de la

deuda pblica tiene el clculo del balance primario (como % del PIB) necesario o de
estabilizacin para compararlo con el observado de modo tal que se pueda recurrir
segn Martner y Tromben (2004 b pg.23) a una variable de poltica independiente del
entorno macroeconmico advirtiendo que este tipo de indicadores no consultan
efectos patrimoniales como cambios en precios relativos que reflejan tanto en el
efecto bola de nieve como en el componente flujo-stock.

Para Martner y Tromben (2004b) la sostenibilidad de la deuda pblica no es

otra cosa que la solvencia de largo plazo del gobierno. Para su estudio sobre la
dinmica de la deuda pblica toman D como la deuda pblica en moneda local,
SG el supervit global (convencional), el subndice t el que define el perodo
corriente y SF como el ajuste stock-flujo, de manera que:
Dt Dt 1 SGt SFt (1)

54

puesto que SG SP Dt 1r se reemplaza por su equivalente en (1)

Dt Dt 1 SPt Dt 1 r SFt (2)
factorizando:
Dt Dt 1 Dt 1r SPt SFt
Dt Dt 1 (1 r ) SPt SFt
dividiendo por el producto interno bruto a precios corrientes
Dt Dt 1 1 r SPt SFt

Yt
Yt 1 1 g Yt
Yt

restando

Dt 1
a cada lado de la ecuacin y factorizando
Yt 1

Dt Dt 1
SP D 1 r Dt 1 SFt

t t 1 .

Yt Yt 1
Yt
Yt 1 1 g Yt 1
Yt
Dt Dt 1
SP D 1 r
SF

t t 1 (
1) t
Yt Yt 1
Yt
Yt 1 1 g
Yt
Dt Dt 1
SP D 1 r 1 g
SF

t t 1 (

) t
Yt Yt 1
Yt
Yt 1 1 g 1 g
Yt
Dt Dt 1
SP D r g SFt

t t 1 .

Yt Yt 1
Yt
Yt 1 1 g Yt

se tiene entonces, usando letras minsculas para designar las variables como
proporcin del PIB:

d spt d t 1.

rg
sf t (3)
1 g

De esta manera los autores logran separar tres componentes para la dinmica
de la deuda:

sp t , es decir el supervit primario como proporcin del PIB

lo que ellos llaman el efecto bola de nieve ( d t 1.

del PIB, y

55

rg
) como proporcin
1 g

el ajuste stock-flujo como proporcin del PIB ( sf t )2.

Del anlisis que hacen sobre el sesgo procclico de la poltica fiscal para los
pases de la CEPAL se puede resaltar que contrariando el criterio de libre
operacin de los estabilizadores automticos en virtud del cual la deuda sera
constante a lo largo del ciclo macroeconmico, muchos de los pases de Amrica
latina entre ellos Colombia vienen acumulando este parmetro incluso en
perodos de crecimiento mayor que el tendencial: la mayora (13 de 17)
mostraron un comportamiento pro-cclico y su poltica fiscal fue expansionista.

Para el clculo del balance primario como proporcin del PIB necesario para
estabilizar la deuda pblica se acoge el indicador de sostenibilidad estndar de
corto plazo de Blanchard (1990). Si se toma (3) y se asume que d=0 y que el
ajuste stock-saldo como % del PIB sf=0, se tendra:
spt d t 1 .

rg
1 g

(4)

La brecha entre el supervit primario efectivo y el requerido para el perodo

1998-2002 fue segn los autores para el caso colombiano de ms de 5 puntos del
PIB.

Con ese argumento, se procede a ajustar este modelo de manera que permita el
anlisis de sostenibilidad de la deuda con base en los parmetros clsicos
(supervit primario, deuda pblica, tasa de inters implcita y tasa de
crecimiento de la economa) pero adems con la cuenta corriente, las reservas
internacionales, la deuda externa privada, la deuda externa pblica y la deuda
interna pblica.
2

Los autores incluyen este factor cuyo efecto no analizan, explicando que el ajuste stock-flujo es el factor
que permite asegurar la consistencia entre el endeudamiento neto y la variacin de la deuda pblica
atribuibles a fluctuaciones cambiarias de la moneda local y entre las monedas en que estn denominadas
las deudas, el reconocimiento por parte del gobierno de deudas del resto de la economa, y otras
discrepancias estadsticas, las que pueden representar en algunos casos el registro contable de los
esqueletos dentro del armario como puede ser el reconocimiento de beneficios del sistema pensional.
La discusin de este ajuste se ampla en el Anexo 4.

56

Para el efecto se reformula el modelo antes desarrollado de manera que se

pueda asimilar al propuesto por Martner y Tromben (2004b, pg. 20):
As es como estaba:
d t = (cc -ri + dxtp + dx tg + di tg1 )

(1 rt )
+ sp
(1 g )

Partiendo de la misma identidad3

RI = CC + DX tp + DX tg (4)

donde:
RI

variacin de las reservas internacionales

CC

Dficit (supervit) de la cuenta corriente

DX tp

cambios en la deuda externa neta privada

DX tg

cambios en la deuda externa neta pblica

lo anterior expresado como proporcin de PIB, sera:

ri cc dx tp dx tg (5)

a su vez dxtg es la diferencia de la deuda externa del gobierno

entre

los perodos t y t-1: dx tg dx tg dx tg1 (6)

reemplazando (6) en (5)

ri cc x tp dx tg dx tg1

despejando:
dxtg1 cc - ri xtp dxtg (7)

Tomada del documento Modelo de Consistencia Macroeconmica de C.Guzmn y F.Snchez pgina 8

DNP DEE.

57

a su vez: d t 1 dxtg1 ditg1 de modo que la deuda pblica total en el perodo t-1
es la suma de las deudas pblicas externa e interna para el mismo perodo

despejando dxtg1 d t 1 ditg1 (8)

reemplazando (8) por su equivalente en (7):

d t 1 ditg1 cc - ri xtp dxtg

despejando:
d t 1 cc - ri xtp dxtg ditg1 (9)

Retomando (3):
d spt d t 1.

rg
sf t
1 g

reemplazando (9) por su equivalente en (3):

d spt (cc - ri xtp dxtg ditg1 ).

rg
sf t
1 g

ecuacin que conserva los tres componentes de la de Martner y Tromben

(supervit primario, efecto bola de nieve y ajuste stock-flujo).

Adems incluye la variable de error (sf) que como se explicar ms adelante

permite registrar los errores de contabilizacin toda vez que se consideran a la
vez variables de flujo y de stock, pero adems est recordando que el dato de
variacin de la deuda est subvalorado entre otras cosas porque no se est
tomando en cuenta la deuda contingente. La otra gran ventaja de este modelo
adaptado es que la variable dependiente es la variacin de la deuda pblica y

58

no la deuda misma, con lo cual se propicia el camino para el anlisis de su

sostenibilidad.

59

ANEXO 2
Para observar el grado de dispersin entre variables se prepar el siguiente
conjunto de grficos:

0,600000
0,500000
0,400000
0,300000
0,200000
0,100000

balance primario (ppcion PIB)

dt-1

60

0,01

0,01

0,01

0,01

-0

-0

-0

-0

-0

-0

-0

-0

-0

-0

-0

-0

-0

0,000000
-0

Variacin deuda (como ppcion

del PIB)

Variacin deuda vs.balance primario

-0
,0
5
-0 391
,0
8
4
-0 934
,0
7
4
-0 894
,0
3
4
-0 777
,0
3
4
-0 496
,0
2
3
-0 475
,0
6
3
-0 342
,0
4
2
-0 837
,0
2
2
-0 229
,0
4
22
-0 00
2
,0
1
-0 598
,0
3
1
-0 533
,0
9
1
-0 313
,0
9
1
-0 232
,0
7
09
2
0,
7
00 6
77
0,
00 84
9
0, 486
01
1
0, 360
01
4
0, 988
04
77
20

Deuda retrasada (ppcio PIB)

61

dt-1

Cuenta corriente (ppcion PIB)

Deuda retradada ponderada (ppcion PIB)

dt-1

Deuda retrasada vs. Cuenta corriente

0,500000
0,450000
0,400000
0,350000
0,300000
0,250000
0,200000
0,150000
0,100000
0,050000
0,000000

0,017355

0,014443

0,010734

0,010257

0,004250

0,004135

0,003256

0,003167

-0,000259

-0,001729

-0,001937

-0,001940

-0,003210

-0,004474

-0,004783

-0,004843

-0,005523

-0,006516

-0,011242

-0,013541

Variacin Deuda (ppcion del PIB)

Variacion deuda vs. Deuda retrasada ponderada

0,600000

0,500000

0,400000

0,300000

0,200000

0,100000

0,000000

-0
,0
1
-0 619
,0
9
1
-0 576
,0
8
1
-0 338
,0
7
1
-0 338
,0
5
1
-0 207
,0
8
1
-0 006
,0
6
0
-0 595
,0
7
03
7
0,
8
00 3
13
0,
00 05
1
0, 854
00
2
0, 702
00
4
0, 930
00
5
0, 328
01
1
0, 228
01
2
0, 393
02
7
0, 089
02
7
0, 236
03
1
0, 003
03
4
0, 711
04
03
66

deuda retrasada (ppcion PIB)

-0
,0
1
-0 409
,0
0 8
-0 367
,0
0
02
0 , 34
00 2
0
0 , 07
00 8
0
0, 202
00
2
0 , 31
00 2
2
0 , 37
00 1
2
0, 623
00
3
0 , 10
00 6
5
0 , 84
01 6
0
0 , 37
01 7
0
0, 790
01
3
0 , 08
01 4
4
0 , 01
01 9
4
0, 239
01
7
0 , 66
01 9
9
0 , 98
02 2
5
0, 909
02
7
0 , 30
03 4
81
43

Variacin reservas internacionales

(ppcion PIB)

Deuda retrasada vs. Variacin reservas internacionales

0,500000
0,450000
0,400000
0,350000
0,300000
0,250000
0,200000
0,150000
0,100000
0,050000
0,000000

Deuda retrasada (ppcion PIB)

dt-1

Deuda retrasada vs. Variacin deuda externa privada

0,500000
0,450000
0,400000
0,350000
0,300000
0,250000
0,200000
0,150000
0,100000
0,050000
0,000000

Variacin deuda externa privada (ppcion PIB)

dt-1

62

0,
01
5
0, 499
01
8
0, 959
02
6
0, 397
02
9
0, 282
04
4
0, 690
04
5
0, 791
05
7
0, 512
06
6
0, 166
08
8
0, 342
10
5
0, 983
14
4
0, 471
18
6
0, 518
21
9
0, 554
22
0
0, 191
24
9
0, 680
25
6
0, 317
25
7
0, 320
26
3
0, 903
28
5
0, 352
29
89
54

Deuda retrasada (ppcion PIB)

0,
07
8
0, 111
08
0
0, 793
08
1
0, 423
08
9
0, 269
10
0
0, 773
11
4
0, 212
11
5
0, 108
11
9
0, 258
12
0
0, 599
12
4
0, 792
12
8
0, 651
13
3
0, 362
15
0
0, 727
16
4
0, 143
16
6
0, 782
18
2
0, 519
20
7
0, 006
22
1
0, 392
25
0
0, 926
25
35
35

Deuda retrasada (ppcion PIB)

Deuda retrasada vs. Deuda pblica externa

0,500000
0,450000
0,400000
0,350000
0,300000
0,250000
0,200000
0,150000
0,100000
0,050000
0,000000

Deuda pblica externa (ppcion PIB)

dt-1

Deuda retrasada vs. Deuda pblica interna retrasada

0,500000
0,450000
0,400000
0,350000
0,300000
0,250000
0,200000
0,150000
0,100000
0,050000
0,000000

Deuda pblica interna retrasada (ppcion PIB)

dt-1

63

Anexo 3
Comparacin de Colombia con los dems pases de Amrica del Sur

AMERICA DEL SUR

Principales indicadores fiscales 1/

Argentina 2/
Bolivia
Brasil
Chile
Colombia
Ecuador
Guyana
Paraguay
Per
Suriname 3/
Uruguay 4/
Venezuela

2006
29.9
34.3
36.1
27.7
27.3
27.4
29.3
24.6
25.4
27.4
29.6
37.4

2007
31.5
34.5
35.7
29.4
27.1
28.8
27.5
23.1
25.8
30.5
28.4
33.0

Ingreso del sector pblico

(Porcentaje del PIB)
2008
2009 2010 proy. 2011 proy.
33.4
33.9
33.8
33.9
38.9
32.5
34.3
34.7
36.5
36.2
36.6
36.8
28.4
22.2
24.1
23.9
26.6
27.0
24.7
25.5
33.4
29.7
31.3
31.0
25.9
28.8
29.2
29.2
22.1
24.0
21.8
22.4
26.6
23.7
24.2
24.1
27.5
31.2
27.8
26.0
28.1
29.0
29.3
29.4
30.8
25.9
36.5
34.9

2006
25.9
27.3
32.8
19.2
24.3
21.6
34.1
22.2
21.3
26.7
26.0
36.9

Gasto primario del sector pblico

(Porcentaje del PIB)
2007
2008
2009 2010 proy. 2011 proy.
29.1
30.6
33.8
34.6
34.6
30.1
34.5
30.5
32.5
32.6
32.3
32.5
34.2
33.3
33.5
19.9
22.6
26.0
25.5
24.6
24.1
23.0
26.4
24.8
25.2
24.8
33.0
32.6
34.2
33.9
30.6
29.0
30.4
30.8
31.0
20.1
18.3
22.5
22.6
22.0
20.9
22.9
24.4
24.4
23.8
26.9
24.9
31.7
29.8
26.2
26.0
26.2
27.7
27.5
27.8
34.2
31.9
30.3
33.6
34.1

2006
-1.1
4.5
-3.5
7.9
-0.7
3.7
-7.2
0.8
2.2
1.1
-0.9
-1.6

2007
-2.1
1.9
-2.7
8.9
-0.7
2.2
-4.9
1.5
3.1
3.0
-1.5
-2.8

Balance del sector pblico

(Porcentaje del PIB)
2008
2009 2010 proy. 2011 proy.
-0.3
-3.9
-3.5
-3.6
2.8
0.1
-0.3
0.2
-1.4
-3.3
-1.5
-2.0
5.3
-4.4
-1.8
-0.9
-0.1
-2.8
-3.5
-3.0
-0.9
-3.6
-3.8
-3.8
-4.7
-3.3
-3.2
-3.2
2.7
0.7
-1.6
-0.3
2.1
-2.0
-1.5
-1.0
2.0
-1.8
-2.9
-1.2
-1.1
-1.6
-0.9
-1.0
-2.6
-6.1
1.3
-0.5

2006
4.0
7.0
3.2
8.5
2.9
5.8
-4.8
2.4
4.1
2.9
3.3
0.5

Balance primario del sector pblico

(Porcentaje del PIB)
2007
2008
2009 2010 proy. 2011 proy.
2.4
2.7
0.2
-0.8
-0.6
4.4
4.7
2.2
1.9
2.3
3.4
4.0
2.1
3.3
3.3
9.5
5.8
-3.9
-1.4
-0.6
3.2
3.2
0.6
-0.1
0.2
4.1
0.4
-2.8
-2.9
-2.9
-3.1
-3.1
-1.7
-1.5
-1.8
3.0
3.8
1.5
-0.8
0.5
4.9
3.7
-0.7
-0.2
0.3
4.4
2.7
-0.5
-1.9
-0.2
2.2
1.8
1.2
1.7
1.5
-1.2
-1.2
-4.4
3.0
0.9

Fuente: Clculos del personal tcnico del FMI tomados de Perpectivas econmicas: Las Amricas[Washington, D.C.] : Fondo Monetario Internacional, 2010.(Estudios econmicos y financieros) Aprovechando el viento a favor.May 10. P.66-67.
1/ Los datos del balance total del sector pblico incluyen el gobierno general y las empresas pblicas. Las definiciones de las cuentas del sector pblico varan segn el pas en funcin de las diferencias institucionales, incluido lo que constituye la cobertura apropiada desde una perspectiva de la poltica fiscal, tal como se la define por el personal del FMI.
2/ Gobierno federal y las provincias. Incluye pago de inters en base devengado
3/ Solo cuentas del gobierno central. La diferencia entre el balance primario e ingresos menos gastos primarios corresponde a discrepancias estadsticas.
4/ Solo cuentas del gobierno general.

AMRICA DEL SUR

Principales indicadores econmicos

Argentina 2/
Bolivia
Brasil
Chile
Colombia
Ecuador
Guyana
Paraguay
Per
Suriname
Uruguay
Venezuela

1996-2005 prom. 2006

2.5
8.5
3.3
4.8
2.4
4.0
4.3
4.6
2.4
6.9
3.3
4.7
1.6
5.1
1.2
4.3
3.4
7.7
3.4
3.8
1.3
4.3
2.0
9.9

Crecimiento del producto

(Porcentaje)
2007
2008
2009
8.7
6.8
0.9
4.6
6.1
3.3
6.1
5.1
-0.2
4.6
3.7
-1.5
7.5
2.4
0.1
2.0
7.2
0.4
7.0
2.0
3.3
6.8
5.8
-3.8
8.9
9.8
0.9
5.2
6.0
2.5
7.5
8.5
2.9
8.2
4.8
-3.3

2010 proy. 2011 proy. 1996-2005 prom. 2006

3.5
3.0
6.0
9.8
4.0
4.0
4.2
4.9
5.5
4.1
7.4
3.1
4.7
6.0
3.7
2.6
2.2
4.0
10.5
4.5
2.5
2.3
29.4
2.9
4.4
4.9
5.4
4.2
6.0
5.0
8.8
12.5
6.3
6.0
4.0
1.1
4.0
4.7
30.3
4.7
5.7
3.9
11.0
6.4
-2.6
0.4
30.8
17.0

Inflacin
(Fin del perodo, porcentaje) 1/
2007
2008
2009
8.5
7.2
7.7
11.7
11.8
0.3
4.5
5.9
4.3
7.8
7.1
-1.4
5.7
7.7
2.0
3.3
8.8
4.3
14.0
6.4
3.6
5.9
7.5
1.9
3.9
6.7
0.2
8.4
9.3
5.7
8.5
9.2
5.9
22.5
30.9
25.1

2010 proy. 2011 proy. 1996-2005 prom.

9.7
9.7
-0.1
4.0
3.5
-2.7
5.3
4.8
-2.0
3.7
3.0
-1.5
3.8
3.4
-1.8
3.7
3.2
-1.2
4.0
4.0
-7.6
4.0
3.5
-1.6
2.0
2.0
-2.8
5.5
4.9
-14.6
6.5
5.5
-0.9
34.3
32.0
8.0

2006
3.2
11.3
1.3
4.9
-1.8
3.9
-13.1
1.4
3.1
7.5
-2.0
14.7

Cuenta corriente externa

(Procentaje del PIB)
2007
2008
2009
2.3
1.5
2.8
12.0
12.1
3.5
0.1
-1.7
-1.5
4.4
-1.5
2.2
-2.8
-2.8
-1.8
3.6
2.2
-1.1
-11.1
-13.2
-8.5
1.7
-2.4
-0.2
1.3
-3.7
0.2
7.5
3.9
-2.0
-0.9
-4.8
0.8
8.8
12.3
2.5

2010 proy. 2011 proy.

2.8
2.0
2.6
2.0
-2.9
-2.9
-0.8
-2.1
-3.1
-2.9
-0.6
-1.6
-10.0
-9.4
-1.5
-1.2
-0.7
-1.8
-5.7
-4.4
-1.0
-0.9
10.5
10.8

Fuente: FMI Perspectivas de la economa mundial y clculos del personal tcnico del FMI tomados de Perpectivas econmicas: Las Amricas[Washington, D.C.] : Fondo Monetario Internacional, 2010.(Estudios econmicos y financieros) Aprovechando el viento a favor.May 10. P.66-67.
1/ Tasas de final de perodo, esto es, diciembre a diciembre. Estas generalmente diferirn de las tasas de inflacin anual presentadas en Perspectivas de la economa mundial, si bien ambas estn basadas en idnticas proyecciones.
2/ Estimaciones de analistas privados consideran que la inflacin en el ndice de precios al consumidor ha sido considerablemente ms elevada. Las autoridades crearon un consejo de asesoramiento acadmico para tratar esta cuestin. Los analistas privados tambin estimaron que el crecimiento del PIB real ha sido mas bajo qu

64

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Pblica en Situacin de la Deuda Pblica 2005. Informe del Contralor
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67

INDICE
Resumen, 2
1. Introduccin,3
Plantemiento, pertinencia y contenido,4
2. Revisin bibliogrfica, 6
Visin global sobre sostenibilidad de la deuda,15
3. Sntesis metodolgica, 18
4. Definiciones adoptadas, 20
5. Comparaciones de Colombia respecto a otros pases de Sur Amrica, 22
Indicadores econmicos, 23
Indicadores fiscales,23
6. El modelo reducido e indicadores, 24
7. Estimaciones del modelo reducido para el perodo 1999-2009, 28
8. El modelo ampliado, 32
9. Estimaciones del modelo ampliado para el perodo 1999-2009, 33
10. Escenarios de sostenibilidad de la deuda y principio de excelencia, 36
Escenario bsico, 37
Escenarios aleatorios, 37
Escenarios de poltica fiscal, 45
11. Conclusiones, 47
12. Recomendaciones, 49

Anexo I, 51
Anexo II, 61
Anexo III, 65
Bibliografa, 66
ndice de Cuadros
Cuadro 1 Deuda total del Gobierno Nacional Central, 3
Cuadro 2 Componente de la deuda en el ao anterior como proporcin del PIB,
33
Cuadro 3 Prueba de coeficientes, 35
Cuadro 4 Escenarios aleatorios, 39
Cuadro 5 Perfil deuda externa GNC balance de bonos, 40
Cuadro 6 Perfil deuda interna GNC amortizaciones, 41
Cuadro 7 Flujos netos de inversin extranjera en Colombia, 42
Cuadro 8 Flujo de Inversin Extranjera Directa en Colombia segn balanza de
pagos en USD millones, 43
Cuadro 9 Escenarios de poltica fiscal, 46
ndice de grficos
Grfico 1 Efectos sobre la deuda pblica, 29
Grfico 2 Tendencias de PIB y de efectos sobre la deuda, 31
Grfico 3 Correlacin entre variables del modelos ampliado, 34

68