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Finance dentreprise
3e dition
Jonathan Berk, Peter
DeMarzo
Gunther Capelle-Blancard,
Nicolas Couderc
Chapitre 14
La structure financire
dans le cadre de marchs
parfaits
Introduction
Comment financer les projets : en sendettant ou en
mettant de nouvelles actions ?
Structure financire optimale des entreprises ?
Ni impts, ni cot de transaction, march parfait ou
complet.
Loi du prix unique => le choix entre dette et actions
na aucune influence sur la valeur de lentreprise, le
prix des actions ou le cot du capital !
Franco Modigliani
Merton Miller
Plan
14.1. Capitaux propres ou dette ?
14.2. Modigliani-Miller, acte 1 :
endettement, arbitrage et valeur de
lentreprise
14.3. Modigliani-Miller, acte 2 :
dette, risque et cot du capital
14.4. Structure financire : attention aux illusions !
14.5. Au-del des propositions de Modigliani-Miller
Financement mixte
Emprunt de 500
Financement mixte
Emprunt de 500
Quelle que soit la situation conomique future, les
bnfices suffiront rembourser la dette. La dette
est donc sans risque. Pas de faillite.
Dans un an, remboursement = 500 1,05 = 525 .
Lentreprise distribuera donc aux actionnaires 1 400
525 = 875 ou 900 525 = 375 selon la
conjoncture.
Financement mixte
quel prix les actions de lentreprise endette
(levered equity) peuvent-elles tre vendues ?
Quel est le choix de structure financire qui
maximise la richesse de lentrepreneur ?
Franco Modigliani et Merton Miller ont dmontr en
1958 que, sous lhypothse de marchs parfaits, la
valeur totale de lentreprise ne dpend pas de sa
structure financire.
Financement mixte
Emprunt de 500
Financement mixte
Les flux de trsorerie de lentreprise sont toujours
gaux aux flux de trsorerie du projet = 1 000 .
Or, la somme des flux de trsorerie dont bnficient
les actionnaires et les cranciers est par dfinition
gale aux flux de trsorerie du projet.
Daprs la Loi du prix unique, le total des dettes et
des capitaux propres doit tre de 1 000 .
Puisque la valeur actuelle des dettes est de 500 ,
la valeur des capitaux propres de lentreprise
endette est :
VCP = 1 000 500 = 500
Erreur !
Le recours lendettement augmente le risque
support par les actionnaires.
Il ne faut pas actualiser les flux de trsorerie dune
entreprise endette au mme taux que celui dune
entreprise non endette.
14.2. Modigliani-Miller 1 :
endettement, arbitrage et valeur
de lentreprise
Plan
Modigliani-Miller et la Loi du prix unique
Le levier synthtique
Proposition 1 de Modigliani-Miller
Dans le cadre de marchs de capitaux parfaits ou complets, la
valeur totale dune entreprise est gale la valeur de march
des flux de trsorerie de ses actifs ; cette valeur nest pas
influence par la structure financire de lentreprise.
Hypothses
Les agents conomiques (investisseurs et entreprises) peuvent
acheter ou vendre les mmes actifs financiers, un prix de march
(concurrentiel) gal la valeur actuelle de leurs flux de trsorerie
futurs.
Il nexiste pas dimpts ni de cots de transaction sur les marchs
financiers.
Les dcisions de financement dune entreprise ninfluencent pas les
flux de trsorerie de ses actifs et ne sont porteuses daucune
information leur propos.
Le levier synthtique
Le levier synthtique
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Dmonstration Modigliani-Miller
Dmonstration Modigliani-Miller
Possibilit de faillite
Possibilit de faillite
Endettement et bta
Do
et
Endettement et bta
Endettement et bta
Augmentation de capital et
dilution
Certains pensent ( tort) que lmission dactions dilue le
capital de lentreprise et quil convient donc de lui prfrer
lendettement.
Exemple
:
Air Sud na aucune dette et ses capitaux propres sont
composs de 500 millions dactions, chacune valant 16 .
Achat de nouveaux avions pour 1 milliard financ par
mission dactions.
Quelle est la raction du cours de Bourse cette
augmentation de capital ?
Augmentation de capital et
dilution
Avant lmission, la capitalisation boursire, et donc la valeur
des actifs de lentreprise, tait de 500 millions dactions 16
= 8 mds .
Air Sud vend 62,5 millions dactions nouvelles, au prix de 16 .
La valeur de march des actifs augmente de 1 milliard deuros.
Le nombre dactions augmente, 562,5 millions.