EJERCICIOS RESUELTOS

PROBLEMAS RESUELTOS DE ANLISIS DE PROYECTOS DE

INVERSIN AGROALIMENTARIOS Y AMBIENTALES

MSTER UNIVERSITARIO DE GESTIN Y DISEO

DE PROYECTOS E INSTALACIONES
CURSO 2014-2015

ASIGNATURA
EVALUACIN ECONMICO FINANCIERA DE
PROYECTOS

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Mster Universitario en Gestin y Diseo de Proyectos e Instalaciones
por la Universidad Miguel Hernndez

1. Una empresa dedicada a la explotacin de invernaderos de tomate tiene

ante si las siguientes opciones de desarrollo:

OPCIN A
- Desembolso inicial: 1.000 u.m.
- Vida til: 2 aos
- Flujos de caja:
o Ao 1: 2.000 u.m.
o Ao 2: 3.000 u.m.
OPCIN B
- Desembolso inicial: 6.000 u.m.
- Vida til: 4 aos
- Flujos de caja:
o Ao 1: 2.000 u.m.
o Ao 2: 3.000 u.m
o Ao 3: 5.000 u.m.
o Ao 4: 8.000 u.m.
OPCIN C
- Desembolso inicial: 9.000 u.m.
- Vida til: 18 aos
- Flujos de caja: 1.500 u.m. anuales
El coste de capital para la empresa es del 10% anual. Se pide:
a) El plazo de recuperacin
b) El VAN
c) La TIR
d) Si se admite una tasa de reinversin de los flujos intermedios de caja
del 15% anual, rehacer los apartados b y c.

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SOLUCIN

A) El plazo de recuperacin.
Hemos definido el plazo de recuperacin como el perodo de tiempo que
tarda en recuperarse el capital invertido en el mismo, dndonos este ndice
una idea de la liquidez de la inversin.

En la primera opcin, lo calcularemos acumulando ao a ao los flujos

netos de caja del proyecto hasta determinar el momento en el que se
produce la recuperacin de la inversin. As,

Perodo

Flujo neto de caja Flujo

neto

de

caja Desembolso

acumulado

inicial

----

---

1.000

2.000

2.000

1.000

Al finalizar el primer ao, el flujo neto de caja acumulado es superior al

desembolso inicial. Es decir, el plazo de recuperacin es inferior a un ao.
Tenemos:

12 meses/ x = 2.000 u.m. / 1.000 u.m.

x= 6 meses

El plazo de recuperacin de la opcin A es de 6 meses.

Procedemos de forma similar para la opcin B.

Tendremos:

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Perodo

Flujo neto de caja Flujo

neto

de

caja Desembolso

acumulado

inicial

----

---

6.000

2.000

2.000

6.000

3.000

5.000

6.000

5.000

10.000

6.000

Vemos como el plazo de recuperacin se produce en el tercer ao de vida

del proyecto. As:

12 meses/ x = 5.000 u.m. / 1.000 u.m.

x= 2,4 meses

30 das / y = 1 mes / 0,4 meses

y = 12 das

En este caso, el plazo de recuperacin es de 3 aos, 2 meses y 12 das.

Por ltimo, en el caso de la opcin C vemos que tiene los flujos netos de
caja constantes a lo largo de toda la vida til de la inversin. Por lo tanto,

Plazo de recuperacin =
= Desembolso inicial / Flujos netos de caja anuales constantes

9.000 / 1.500 = 6 aos

El plazo de recuperacin de la opcin C es de 6 aos

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B) El Valor Actual Neto (VAN).

Es obvio que la resolucin de este apartado debe hacerse usando una hoja
de clculo.

El VAN mide la rentabilidad absoluta neta del proyecto,

expresndola en unidades monetarias del momento presente.

En este

ejercicio tendremos las siguientes expresiones para cada una de las

opciones de inversin:
VANA = -1.000 + 2000 / (1+ 0,1) + 3.000 / (1 + 0,1)2 = 3.297,5 u.m.
VANB = -6.000 + 2000 / (1+ 0,1) + 3.000 / (1 + 0,1)2 + 5.000 / (1 + 0,1)3
8.000 / (1 + 0,1)4 = 7.518,2 u.m.
VANC = -9.000 + 1.500 / (1+ 0,1) + 1.500 / (1 + 0,1)2 + 1.500 / (1 + 0,1)3 +
+ 1.500 / (1 + 0,1)18 =
-9.000 + 1.500 ( (1 (1 + 0,1)18) / 0,1 = 3.302,1 u.m.

Los tres proyectos de inversin son viables ya que los tres presentan VAN
positivo.

En principio, se puede afirmar que los tres permitiran

incrementar el valor de la empresa.

C) La Tasa Interna de Rendimiento (TIR)

De manera anloga a lo dicho en el apartado del VAN, debemos resolver

este apartado con la ayuda de una hoja de clculo.

La TIR mide la

rentabilidad relativa bruta anual por unidad monetaria comprometida en el

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proyecto. Es una rentabilidad bruta ya que debemos deducir a la TIR el

coste promedio de financiacin anual del capital invertido en el proyecto.
Tal y como hicimos en el criterio del VAN, tenemos las siguientes
expresiones, empezando por la opcin A:

TIRA = -1.000 + 2.000 / (1 + rA) + 3.000 / (1 + rA)2 = 0

rA = 2
La TIR del proyecto A es de 200%. Es decir, el proyecto A genera un
rentabilidad bruta anual del 200% por unidad monetaria comprometida o
invertida. Dado que el coste promedio de financiacin anual de la empresa
es del 10%, tenemos una rentabilidad neta del 190%.

En el caso de la segunda opcin:

TIRB = -6.000 + 2.000 / (1 + rB) + 3.000 / (1 + rB)2 + 5.000 / (1 + rB)3 +

8.000 / (1 + rB)4 = 0
rB = 0,4734

El proyecto B genera una rentabilidad relativa neta anual del 37,34% por
unidad monetaria invertida.

Por ltimo tenemos:

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TIRC = -9.000 + 1.500 / (1 + rC)3 + + 1.500 / (1 + rC)18 = 0

= -9.000 + 1.500 ( (1 (1 + rC)18) / rC =

rC = 0,154

La TIR de la opcin C es del 15,40%. Es decir, la rentabilidad relativa neta

es del 5,40%.
D) Clculo del VAN y del TIR con tasas de reinversin explcitas.

En el apartado C hemos supuesto que las tasas de reinversin de los flujos

netos de caja de los proyectos analizados eran desconocidas. Es decir, al
aplicar los modelos del VAN y de la TIR se asuma que esta tasa de
reinversin era igual al coste de capital en el VAN e igual a la TIR en el
caso del criterio con ese mismo nombre.

A continuacin, debemos

introducir estas tasas de reinversin puesto que las conocemos.

Nos dice el enunciado que la tasa de reinversin de los flujos netos de caja
de las tres opciones es del 15% anual y constante. A partir de este dato,
debemos recalcular el VAN y la TIR de las tres opciones. As, tendremos:

- VAN con tasas de reinversin de los flujos de caja.

VANA = -1.000 + (2000 (1 + 0,15) + 3.000) / (1 + 0,1)2 = 3.380,16 u.m.

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VANB = -6.000 + ( 2000 (1+ 0,15)3 + 3.000 (1 + 0,1)2 ) / (1 + 0,15)4 +

(5.000 (1 + 0,15) + 8.000 )/ (1 + 0,1)4 = 8.178,8 u.m.
VANC = -9.000 + ( 1.500 (1+ 0,15)18 + . + 1.500 (1 + 0,15) + 1.500 ) /
(1 + 0,1)18 = 11.459 u.m.

Las tres opciones son viables. Ahora bien, los VAN han aumentado ya que
se les imputa la reinversin de los flujos netos de caja a una tasa superior al
coste de capital de la empresa.
- TIR con tasas de reinversin de los flujos de caja.

En este caso tendremos,

TIRA = -1.000 + (2.000 (1 + 0,15) + 3.000) / (1 + rA)2 = 0

rA = 1,3022

La nueva TIR del proyecto A es de 130,22%. Tenemos, por lo tanto, una

rentabilidad neta del 120,22%.

En el caso de la segunda opcin:

TIRB = -6.000 + (2.000 (1 + 0,15)3 + 3.000 (1 + 0,15)2 + 5.000 (1 + 0,15)

+ 8.000) / (1 + rB)4 = 0

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rB = 0,3638
El proyecto B genera una rentabilidad relativa neta anual (considerando la
reinversin de los flujos netos de caja) del 36,38% por unidad monetaria
invertida.

Por ltimo, tenemos:

TIRC = -9.000 + (1.500 (1 + 0,15)17 + + 1.500 (1 + 0,15) + 1.500) / (1 +

rC)18= 0
rC = 0,1514

La TIR, considerando la reinversin de los flujos netos de caja, de la

opcin C es del 15,14%. Es decir, la rentabilidad relativa neta es del
5,14%.

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2. Sea el siguiente proyecto de inversin con las siguientes caractersticas:

Coste de adquisicin: 15.000.000 u.m.
Vida til: 4 aos
Flujos de caja antes de impuestos:
Ao 1: 5.500.000 u.m.; Ao 2: 5.800.000 u.m.; Ao 3: 6.250.000
u.m.; Ao 4: 5.650.000 u.m.
Sistema de amortizacin fiscal lineal con un valor residual de 2.500.000
u.m. aunque el valor real residual estimado es de 2.600.000 u.m.

Suponiendo un coste capital del 10% anual y una tasa impositiva (impuesto
sobre sociedades) del 30% se pide:
- Calcular la rentabilidad absoluta neta y la rentabilidad relativa neta
del proyecto.
- Calcular la TIR real del proyecto si se supone un incremento
acumulativo anual del 12% en el IPC
- Calcular el VAN del proyecto en el supuesto de que los flujos netos
de caja sean valores estimados y que el riesgo inherente a tales
estimaciones se recoja:
o Globalmente mediante una prima de riesgo del 6% anual y
constante a lo largo de la vida de la inversin.
o Individualmente para cada flujo neto de caja mediante los
siguientes coeficientes de certeza:
Ao 0: z0 = 1; Ao 1: z1 = 1 Ao 2: z2 = 0,9, Ao 3: z3 = 0,8;
Ao 4: z4 = 0,8
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SOLUCIN

Lo primero que debemos calcular son las salidas de caja que se producen
en concepto de impuestos. Para conocer la base imponible sobre la que
aplicaremos el tipo impositivo debemos tener en cuenta que:

- Las amortizaciones del equipo representan un coste a efectos de la

determinacin de la base imponible pero no constituyen una salida
de dinero efectiva de caja. En este caso, tendremos:

Cuota de amortizacin: (15.000.000 2.500.000) / 4 = 3.125.000

u.m.

- La empresa espera obtener realmente 2.600.000 u.m. por la venta del

equipo cuando finalice su vida til. De esta cantidad, slo la parte
que exceda al valor residual aceptado fiscalmente ser considerada
como ingresos a efectos de la determinacin del impuesto. As, nos
queda:

Valor residual como ingreso: 2.600.000 2.500.000 = 100.000 u.m.

Ahora ya podemos establecer los flujos netos de caja despus de impuestos:

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Ao 1
(1) Flujos netos de 5.500.000
caja

antes

Ao 2

Ao 3

Ao 4

5.800.000

6.250.000

5.650.000

---

---

100.000

de

impuestos
(2)

Valor

residual ---

considerado

como

ingreso
(3) Amortizacin

3.125.000

3.125.000

3.125.000

3.125.000

(4) Base imponible

2.375.000

2.675.000

3.125.000

2.625.000

802.500

937.500

787.500

---

---

2.500.000

4.997.500

5.312.500

7.462.500

(1) + (2) (3)

(5) Impuestos 30% de 712.500
(4)
(6)

Valor

residual ---

fiscal
(7) Flujos netos de 4.787.500
caja

despus

de

impuestos
(1) (5) + (6)

a) La rentabilidad absoluta neta la obtenemos aplicando el criterio

del VAN;

VAN = -15.000.000 + 4.787.500 / (1+0,1) + 4.997.500 / (1+ 0,1)2 +

12

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+ 5.312.500 / (1+0,1)3 + 7.462.500 / (1+0,1)4 =

2.560.786 u.m.

El proyecto genera un beneficio absoluto neto de 2.570.786 u.m.

La TIR nos proporciona una medida de la rentabilidad relativa bruta del

proyecto:
0 = -15.000.000 + 4.787.500 / (1+ r) + 4.997.500 / (1+ r)2 +
+ 5.312.500 / (1+ r)3 + 7.462.500 / (1+r)4 =

r = 0,1713

Es decir, la rentabilidad

relativa bruta anual es del 17,13%.

Si

consideramos el coste de capital, obtendremos la rentabilidad relativa neta

anual. Es nuestro caso, ya que este coste de capital es del 10%, nos queda:

Rn = r k = 17,13 10 = 7,13%

En base a estos dos criterios, podemos considerar el proyecto viable. Para

estimar su rentabilidad, deberemos tener en cuenta las otras posibles
inversiones que se presenten para poder comparar el coste de oportunidad.

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b) Si consideramos una tasa de inflacin anual g = 12%, la expresin

de la TIR queda de la forma:

0 = -15.000.000 + 4.787.500 / (1+ r) * (1+ g)+ 4.997.500 / (1+ r)2 *

(1+ g)2 +
+ 5.312.500 / (1+ r)3 * (1+ g)3 + 7.462.500 / (1+r)4 * (1+ g)4

Si llamamos (1 + r) al producto (1 + r) * (1 + g), queda:

0 = -15.000.000 + 4.787.500 / (1+ r) + 4.997.500 / (1+ r)2 +
+ 5.312.500 / (1+ r)3 + 7.462.500 / (1+r)4

Resolviendo, tenemos que r= 0,1713, considerando que la inflacin g=

0,12; nos queda:

(1 + 0,1713) = (1 + r) * (1 * 0,12)

Obtenemos que r= 0,458. Es decir, la inflacin reduce la TIR real del

proyecto a un 4,58% anual debido a la disminucin del poder adquisitivo
del dinero ene l tiempo. Adems, al ser menor que el coste de capital de la
empresa (10%), el proyecto deja de ser rentable.

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c) En primer lugar, aplicaremos el mtodo de la tasa de descuento

ajustada al riesgo que en nuestro caso hemos estimado en un 6%.
Tendremos:

a = k + p = 0,1 + 0,06 = 0,16

con lo que la frmula del VAN queda:

VAN = -15.000.000 + 4.787.500 / (1+0,16) + 4.997.500 / (1+ 0,16)2 +

+ 5.312.500 / (1+0,16)3 + 7.462.500 / (1+0,16)4 =
366.077 u.m.
A continuacin, aplicaremos el mtodo de los equivalentes de certeza. En
nuestro caso, tenemos:

Ao 0: z0 = 1; Ao 1: z1 = 1 Ao 2: z2 = 0,9, Ao 3: z3 = 0,8; Ao 4:
z4 = 0,8

Con lo que tenemos un VAN

VAN = -15.000.000 + 4.787.500 / (1+0,1) + 4.997.500 * 0,9 / (1+

0,1)2 +
+ 5.312.500 * 0,8 / (1+0,1)3 + 7.462.500 * 0,8 / (1+0,1)4 =

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340.099 u.m.

Podemos observar como la aparicin del riesgo y su consideracin explcita

en la valoracin del proyecto hace que disminuya su rentabilidad absoluta.

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3. Una empresa agroalimentaria que se dedica a la fabricacin de

embutidos va a ampliar sus instalaciones. Las caractersticas financieras de
la nueva planta son las siguientes:

Coste de adquisicin: 12.000.000 u.m.

Vida til: 4 aos
Precio de venta unitario: 1.000 u.m.
Coste variable unitario: 600 u.m.
Produccin anual prevista:
Ao 1: 8.000 u.; Ao 2: 8.500 u.; Ao 3: 9.250 u.; Ao 4: 8.200 u.
Sistema de amortizacin lineal con un valor residual aceptado por la
Agencia Tributaria de 2.000.000 u.m.
Se supone un coste de capital del 7% anual y una tasa impositiva (impuesto
sobre sociedades) del 30%.

Determinar la rentabilidad absoluta del proyecto si se prev una inflacin

en los cobros del 16% anual, una inflacin en los pagos del 9% anua y una
tasa general (IPC) del 10% anual constante durante la vida del equipo.

SOLUCIN

Deberemos valorar el proyecto teniendo en cuenta de forma conjunta la

incidencia de la inflacin y de los impuestos. La cuota de amortizaacin
anual del equipo ser:

Cuota= (12.000.000 2.000.000) / 4 = 2.500.000 u.m.

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Dado que la inflacin de los cobros es del 16% anual y la de los pagos del
9% anual, obtenemos lo siguientes flujos netos de caja despus de
impuestos:

Ao 1

Ao 2

Ao 3

(1) Cobros anuales

8.000.000

9.860.000

12.446.800 12.799.298

(2) Pagos anuales

4.800.000

5.559.000

6.593.955

6.371.400

(3) Flujos netos de 3.200.000

4.301.000

5.852.845

6.247.898

caja

antes

Ao 4

de

impuestos (3) = (1)

(2)
(4) Amortizacin

2.500.000

2.500.000

2.500.000

2.500.000

(5) Base imponible

700.000

1.801.000

3.352.845

3.927.898

540.300

1.005.853

1.178.369

---

---

2.000.000

3.760.700

4.846.992

7.249.529

(5) = (3) (4)

(6) Impuestos 30% de 210.000
(5)
(7)

Valor

residual ---

fiscal
(8) Flujos netos de 2.999.000
caja

despus

de

impuestos
(8) = (3) + (7) - (6)

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El VAN neto teniendo en cuenta una tasa de inflacin general (IPC) anual
del 12% y un coste de capital del 10% ser:

VAN = -12.000.000 + 2.990.000 / (1+0,07)*(1+0,10) +

+ 3.760.700 / (1+0,07)2 *(1+0,10)2 + 4.846.992 / (1+0,07)3 *(1+0,10)3 +
+7.249.529 / (1+0,07)4 *(1+0,10)4 =
= 12.804,85 u.m.

La rentabilidad absoluta neta del proyecto es de 12.804,85 u.m. Podemos

ver, en este caso, que es prcticamente nula. Sin duda, el proyecto deber
ser rechazado.

19

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4. Sea un proyecto de inversin que presenta las siguientes caractersticas

financieras:

Coste de adquisicin: 8.000.000 u.m.

Vida til: 6 aos
Flujos netos de caja despus de impuestos constantes para la vida de la
inversin:
Valor

Probabilidad

1.500.000

0,4

2.000.000

0,3

3.000.000

0,3

Dado un coste de capital para la empresa del 10% anual y constante para la
vida de la inversin, se pide:

- La esperanza matemtica y la varianza de los flujos de caja

- La esperanza matemtica y la varianza del VAN suponiendo que los
flujos netos de caja son variables aleatorias independientes.

SOLUCIN:

El problema est planteado en un contexto de riesgo. Los flujos netos de

caja se comportan como variables aleatorias que siguen una funcin de
distribucin discreta. En este contexto no es posible conocer un valor
cierto del flujo neto de caja en cada perodo de la vida de la inversin. En
cambio, es posible calcular un valor medio (esperanza matemtica), E(Fj),
en torno al cual estar, con mayor o menor variabilidad, 2(Fj), el valor
real.

20

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a) Tenemos, por lo tanto, que la esperanza matemtica o valor medio

del flujo neto de caja Fj para cada uno de los seis aos de vida til de
la inversin ser:

E(Fj) = (1.500.000 * 0,4) + (2.000.000 * 0,3) + (3.000.000 * 0,3) =

600.000 + 600.000 + 900.000 = 2.100.000 u.m.

La varianza o dispersin en torno al valor medio ser:

2(Fj) = (1.500.000 2.100.000)2 *0,4 + (2.000.000 2.100.000)2 *0,3 +
+ (3.000.000 2.100.000)2 *0,4 = 1,44 *1011 + 0,03 *1011 + 2,43 *1011 =
3,90 *1011

b) En nuestro ejercicio, la esperanza matemtica del VAN es una

variable aleatoria suma de seis variables aleatorias. Ser igual a la
suma de los valores esperados (esperanza matemtica) de los flujos
de caja actualizados. Es decir:
E(VAN) = -8.000.000 + 2.100.000/(1+0,1) + 2.100.000/(1+0,1)2 + .+
2.100.000/(1+0,1)6 = 1.146.047 u.m.

Por lo tanto, el beneficio absoluto neto esperado del proyecto asciende a

1.146.047 u.m..

Dado que los flujos netos de caja del proyecto son

variables aleatorias independientes, la varianza del VAN ser:

2(VAN) = 3,90 *1011/ (1+0,1)2 + 3,90 *1011/ (1+0,1)4 +3,90 *1011/
(1+0,1)6 +
+ 3,90 *1011/ (1+0,1)8 +3,90 *1011/ (1+0,1)10 +3,90 *1011/ (1+0,1)12 =
12,6527 * 1011
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EJERCICIOS0 RESUELTOS
Mster Universitario en Gestin y Diseo de Proyectos e Instalaciones
por la Universidad Miguel Hernndez

La desviacin tpica es la raz cuadrada de la varianza, es decir, 1.124.842

u.m. Es decir, el proyecto supone un VAN esperado de 1.146.047 u.m. con
una variabilidad o dispersin de 1.124.842.

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