Precificao de Ttulos Pblicos

Precificao de Ttulos Pblicos

> Componentes do preo
> Entendendo o que altera o preo

Componentes do preo
Nesta seo voc encontra os fatores que compem a formao
de preo de um ttulo, os tipos de ttulos e suas caractersticas,
bem como algumas noes de cada fator, sem o total rigor da
metodologia de clculo*.

* A metodologia em detalhes pode ser obtida no site do Tesouro Direto, no

endereo http://www.tesouro.fazenda.gov.br/tesouro-direto-entenda-cada-titulono-detalhe#this

Caractersticas
Tipos de ttulos
Taxas de juros
VNA e Data-base
Taxa Real x Taxa Nominal
Cotao e VNA

Componentes do preo Caractersticas

Os ttulos ofertados no TD tm diferentes caractersticas: podem
ser prefixados, atrelados ao ndice de inflao (IPCA) ou Selic.
Alm disso, podem fazer pagamentos de juros semestrais
(cupons) ou no.
Tesouro Prefixado
(LTN)

Tesouro Prefixado
com Juros Semestrais
(NTN-F)

Tipo de ttulo

Prefixado

Taxa de juros (yield)

O detalhamento de cada
um destes itens ser feito
nos tpicos seguintes.
Tesouro IPCA
(NTN-B Principal)

Tesouro IPCA+ com

Juros Semestrais
(NTN-B)

Tesouro IGPM+ com

Juros Semestrais
(NTN-C)

Tesouro Selic (LFT)

Prefixado

Ps-fixado

Ps-fixado

Ps-fixado

Ps-fixado

Nominal

Nominal

Real

Real

Real

Prmio/Nominal

Indexador

no tem

no tem

IPCA

IPCA

IGP-M

Selic

VNA: Data-base

no tem

no tem

15/07/2000

15/07/2000

15/07/2000

01/07/2000

Cupom anual

no tem

10,00%

no tem

6,00%

6,00%

no tem

Componentes do preo Tipos de ttulos

Os ttulos podem ser prefixados ou ps-fixados.

Tipo de ttulo

Tesouro Prefixado
(LTN)

Tesouro Prefixado
com Juros Semestrais
(NTN-F)

Prefixado

Prefixado

Prefixado: A taxa de rentabilidade pr-determinada no

momento da compra. Ela dada pela diferena entre o preo
de compra e o preo no momento do vencimento. O fluxo no
corrigido por nenhum indexador.
Ps-fixado: O valor do ttulo corrigido pelo seu indexador.
Assim, a rentabilidade do ttulo depende tanto do desempenho
do seu indexador, quanto do desgio (prmio) ou gio (desconto
sobre a rentabilidade) pago no momento da compra.

Tesouro IPCA
(NTN-B Principal)

Tesouro IPCA+ com

Juros Semestrais
(NTN-B)

Tesouro IGPM+ com

Juros Semestrais
(NTN-C)

Tesouro Selic (LFT)

Ps-fixado

Ps-fixado

Ps-fixado

Ps-fixado

O desgio/gio do Tesouro Selic (LFT) uma taxa acrescida/deduzida

variao da Selic para aferir a rentabilidade do ttulo de acordo com uma
menor/maior demanda pelo Tesouro Selic (LFT). Na ocorrncia de desgio,
o investidor recebe a Selic mais o valor do desgio. Na hiptese de gio,
o investidor recebe a Selic menos o gio. Assim, quando o ttulo estiver
sendo vendido a uma taxa de 0,00%, ele estar sendo negociado ao par,
ou seja, sem gio ou desgio sobre a Selic. Se tiver um valor positivo (ex.:
0,03%), ele estar sendo vendido com desgio (a rentabilidade ser dada
pela variao Selic + 0,03%). Se tiver um valor negativo (ex.:-0,03%), ele
estar sendo vendido com gio (a rentabilidade ser variao Selic- 0,03%).

Componentes do preo Taxas de juros

A taxa de juros indicada para os ttulos pode ser nominal, real ou
um prmio sobre o indexador.

Taxa de juros (yield)

Tesouro Prefixado
(LTN)

Tesouro Prefixado
com Juros Semestrais
(NTN-F)

Nominal

Nominal

Nominal: A taxa de juros informada para estes papis no

considera o efeito da inflao sobre o valor do ttulo.
Real: A taxa informada reflete a rentabilidade acima da inflao
qual o ttulo ser remunerado.
Prmio: O indexador de alguns ttulos pode no ser atrelado
inflao. Este o caso da LFT que pode ter, por exemplo,
um desgio que d ao investidor um ganho adicional sobre a
correo pela Selic.

Tesouro IPCA
(NTN-B Principal)

Tesouro IPCA+ com

Juros Semestrais
(NTN-B)

Tesouro IGPM+ com

Juros Semestrais
(NTN-C)

Tesouro Selic (LFT)

Real

Real

Real

Prmio/Nominal

Componentes do preo VNA e Data-base

Como alguns ttulos so indexados, foram criados VNA (Valor Nominal
Atualizado) para permitir calcular a variao dos seus indexadores.

VNA: Data-base

Tesouro Prefixado
(LTN)

Tesouro Prefixado
com Juros Semestrais
(NTN-F)

no tem

no tem

VNA: O VNA facilita o acompanhamento da evoluo dos

indexadores. Nas suas datas-base os VNA tinham como valor
R$1.000,00. Desde ento, eles vm sendo atualizados conforme
a evoluo dos seus indexadores. Assim, a variao dos VNA
entre duas datas indica qual a variao do indexador ao qual ele
se refere.
Data-base: Indica a data de incio da atualizao do VNA.

Tesouro IPCA
(NTN-B Principal)

Tesouro IPCA+ com

Juros Semestrais
(NTN-B)

Tesouro IGPM+ com

Juros Semestrais
(NTN-C)

Tesouro Selic (LFT)

15/07/2000

15/07/2000

15/07/2000

01/07/2000

Por analogia, pode-se comparar

o VNA com uma Base 100.
Neste caso, seria uma Base
1000 a partir de sua data-base.

Componentes do preo Cupom

Alguns ttulos fazem pagamentos peridicos (cupons) ao longo
da sua existncia.

Cupom anual

Tesouro Prefixado
(LTN)

Tesouro Prefixado
com Juros Semestrais
(NTN-F)

no tem

10,00%

Tesouro IPCA
(NTN-B Principal)

Tesouro IPCA+ com

Juros Semestrais
(NTN-B)

Tesouro IGPM+ com

Juros Semestrais
(NTN-C)

Tesouro Selic (LFT)

no tem

6,00%

6,00%

no tem

Cupons: So pagamentos feitos ao longo da existncia dos ttulos.

Geralmente, so pagos semestralmente. O seu valor calculado como
sendo o percentual de cada ttulo (ex: NTN-B tem 6,00% ao ano, ou
2,96% ao semestre) vezes o VNA calculado para aquela data. As datas
de pagamentos de cupons so retroativas ao vencimento. Assim, para
uma NTN-B com vencimento em 15/08/2006, os cupons sero pagos
em 15/08/2006, 15/02/2006, 15/08/2005 e assim sucessivamente.

> Cada ttulo tem o seu cupom

definido no momento da sua
emisso. Atualmente, as NTN-B e
NTN-C pagam taxa de 6,00% ao ano.

Bullet: Ttulo que no paga cupom. O nico valor pago o valor

do principal na data de vencimento (geralmente R$1.000,00 ou
R$1.000,00 corrigido pelo VNA).

> A NTN-F paga 10,00% ao ano.

> A exceo a NTN-C que vence

em 2031, que paga 12,00% ao ano.

Componentes do preo Taxa Real x Taxa Nominal

A taxa nominal a taxa aparente. Ela
composta por uma parcela monetria
(correo da inflao) e outra real.

Monetria: Representa a correo da inflao, ou seja, a

reposio da perda do poder de compra do investidor.
Real: Representa os juros acima da inflao. Assim, o aumento
efetivo do poder de compra do investidor.
Nominal: tambm chamada de taxa aparente porque obtida
pela comparao direta entre o valor de resgate, sem levar em
considerao a perda de poder de compra gerada pela inflao.
A taxa nominal formada por uma parte real e outra monetria
(que corrige a inflao). Matematicamente ela dada por:

(1+taxa nominal) = (1+inflao) x (1+juros real), ou

taxa nominal = (1+inflao) x (1+juros real) - 1

Componentes do preo Cotao e VNA

O preo de um ttulo composto por
uma parte relativa taxa de juros (real ou
nominal) ao qual o fluxo de recebimentos
futuros ser descontado e outra que a
correo pelo indexador.

Preo do Ttulo (PU): o resultado da multiplicao da cotao

vezes o VNA. Assim, o preo unitrio do ttulo :

PU = (Cotao x VNA)/100

Cotao: o valor presente do fluxo do ttulo, descontado pela

taxa de juros informada ou pelo gio/desgio (no caso da LFT).
VNA: o valor que corrige o fluxo pelo indexador ao qual o papel
atrelado. Para ttulos prefixados (LTN e NTN-F) o VNA no
corrigido por nenhum indexador, sendo sempre R$1.000,00.

Componentes do preo Clculo da Cotao

A cotao o valor presente do fluxo do ttulo, descontado pela
taxa de juros ou pelo gio/desgio.
Para ttulos sem cupom (LTN e LFT), basta trazer a valor presente
o valor do vencimento.
Exemplo: Em 31-03-05 a LTN 010107 estava a 440 dias teis do
vencimento e com 19,00% de taxa de juros ao ano:

Taxa = 19,00% aa

31-03-05

100,0000

01-01-07

73,8061
440 dias teis

> A contagem de dias entre duas

datas de dias teis (DU). Um ano
definido como tendo 252 dias teis.
> As taxas de desconto adotadas em
todos os ttulos so taxas adotadas
pelo mercado secundrio. Assim, o
valor do ttulo varia conforme varia
o seu valor de mercado.

Componentes do preo Clculo da Cotao

Para ttulos com cupom, cada fluxo deve ser descontado taxa de juros para se obter a cotao.

...
Exemplo: Em 31-03-05 a NTN-B 150806 estava a 346 dias teis
do seu vencimento e com trs cupons ainda a serem pagos em
seu fluxo:
Taxa = 10,88% aa

102,9563
R$2,9563

31-03- 05

94,8861

15-08- 05
95 DU

R$2,9563

15-02- 06
223 DU

15-08- 06
346 DU (1)

(1) Pelas regras do TD, este ttulo teria 345 D.U. at o

vencimento. Para detalhes, ver seo de metodologia.

> A NTN-B um ttulo que paga cupom

de 6,00% ao ano. O equivalente ao
semestre de 2,96%.
> Vale lembrar que a cotao representa
o desgio acima do indexador ao que o
ttulo corrigido.
> A cotao de 94,8861 a que garante
a TIR de 10,88% a.a. do fluxo.

Componentes do preo VNA

Os VNAs refletem a evoluo dos indexadores aos quais eles so atrelados.
VNA NTN-B (IPCA)
Data Base 15/07/2000 = R$1.000,00

VNA NTN-C (IGP-M)

Data Base 01/07/2000 = R$1.000,00
R$ 2.000

R$ 2.000

R$ 1.800

R$ 1.800
R$ 1.600

R$ 1.600

R$ 1.400

R$ 1.400

R$ 1.200

R$ 1.200

R$ 1.000

R$ 1.000

R$ 800

R$ 800

Fonte do IPCA: IBGE

Fonte do IGP-M: FGV

Componentes do preo VNA

Os VNAs refletem a evoluo dos indexadores aos quais eles so atrelados.
VNA LFT (Selic)
Data Base 01/07/2000 = R$1.000,00
R$ 2.400
R$ 2.200
R$ 2.000
R$ 1.800
R$ 1.600
R$ 1.400
R$ 1.200
R$ 1.000

Fonte do Selic: Banco Central

Fonte do Selic: Banco Central

3/4/2005

3/1/2005

3/10/2004

3/7/2004

3/4/2004

3/1/2004

3/10/2003

3/7/2003

3/4/2003

3/1/2003

3/10/2002

3/7/2002

3/4/2002

3/1/2002

3/10/2001

3/7/2001

3/4/2001

3/1/2001

3/10/2000

3/7/2000

R$ 800

Componentes do preo PU = Cotao x VNA

O preo unitrio do ttulo (PU) composto por cotao e pela
atualizao do indexador, o VNA. Assim, PU = (Cotao x VNA)/100.
A tabela abaixo d um exemplo do clculo do PU de alguns ttulos.

> Maiores detalhes tcnicos sobre

os clculos PU, como truncamento
de valores, projees de taxas
sero tratados em outra seo.

> Podem tambm ser obtidos no

manual de Metodologia de Clculo
disponvel no site do TD.

LTN

NTN-F

NTN-B

NTN-C

LFT

01/01/2007

01/01/2008

15/08/2006

01/01/2031

17/01/2007

440

690

346

6.468

451

18,66%

18,06%

10,88%

8,30%

0,12%

Cupom

No tem: bullet

10,00%

6,00%

12,00%

No tem: bullet

Cotao

74,2260

86,5940

94,9250

141,0832

99,7860

Data de vencimento
Dias teis at o vencimento
Taxa de juros (a.a.)

VNA
PU = Cotao/100 x VNA

R$ 1.000,000000

R$ 742,26

R$ 1.000,000000 R$ 1.508,122687 R$ 1.829,290592

R$ 865,94

R$ 1.431,59

R$ 2.580,82

R$ 2.253,360427

R$ 2.248,53

Entendendo o que altera o preo

O objetivo desta seo ajudar o investidor a entender:
> a rentabilidade prefixada versus a marcao a mercado;
> o efeito de variaes das taxas de juros sobre o preo;
> o efeito do prazo sobre a volatilidade do preo.

Entendendo o que altera o preo

Ttulos pblicos esto entre os investimentos
de menor risco. Mas importante entender
a sua dinmica.

A rentabilidade informada no momento da compra garantida

somente se o investidor ficar com o ttulo at o seu vencimento.
Vendendo o ttulo antes do vencimento, a rentabilidade poder
ser diferente.
Isto acontece porque o preo dos ttulos so preos de mercado
e podem oscilar conforme as expectativas de juros pelos agentes
financeiros.
Um aumento na taxa de juros de mercado em relao taxa que
foi comprada pelo investidor far com que, em um determinado
perodo, o ttulo tenha uma rentabilidade inferior informada na
compra. Uma queda na taxa tem o efeito inverso.
Nos slides a seguir, alguns exemplos ajudam a entender melhor
este efeito.

Entendendo o que altera o preo

A expectativa de juros dos agentes financeiros
tem influncia direta sobre o preo dos ttulos.
O mercado financeiro projeta a taxa de juros esperada para os
meses seguintes e a partir desta projeo os ttulos tm o seu
preo determinado.
Por hiptese, suponha que, pela manh, a taxa de juros
projetada para um ttulo prefixado com vencimento em
01/01/2007 seja de 19,00% aa. O valor que o investidor receber
no vencimento ser de R$ 1.000,00.
O preo que garante a rentabilidade de 19,00% ao ano durante o
perodo entre 31/03/05 a 01/01/07 de R$ 738,06.

Taxa = 19,00% aa

31-03-05

100,0000
R$
1.000,00

01-01-07

R$ 738,06
440 dias teis(1)

Os dados so hipotticos. A forte

oscilao de taxa de juros utilizada
tem apenas o objetivo didtico.

(1) Pelas regras do TD, este ttulo teria 339 D.U. at o

vencimento. Para detalhes, ver seo de metodologia.

Entendendo o que altera o preo

Suponha agora uma elevao da taxa de juros
em relao ao exemplo anterior.
Por hiptese, suponha que no incio da tarde do mesmo dia, a
taxa de juros para o mesmo perodo aumente para 21,00% ao
ano.
Com isto, o preo de compra (que garanta a rentabilidade de
21,00% ao ano durante o perodo) passa a ser de R$ 716,89.

Taxa = 21,00% aa

Neste caso, devido ao aumento dos juros houve uma queda no

preo.

31-03-05

01-01-07

R$ 716,89

Os dados so hipotticos. A forte

oscilao de taxa de juros utilizada
tem apenas o objetivo didtico.

100,0000
R$ 1.000,00

440 dias teis

Entendendo o que altera o preo

Para entender este efeito, pode-se pensar de
maneira diferente.
Dado que o recebimento no futuro fixo (nas LTN em R$1.000),
quanto mais barato o valor no momento da compra, mais o
investidor ganhar (R$1.000 menos o valor de compra). Ou seja,
maior a sua rentabilidade.
Por outro lado, quanto mais caro o investidor pagar no momento
da compra, menor o ganho, e por consequncia, menor a
rentabilidade.

Taxa = 19,00% aa

31-03-05

01-01-07

R$ 738,06

Os dados so hipotticos. A forte

oscilao de taxa de juros utilizada
tem apenas o objetivo didtico.

100,0000
R$ 1.000,00

440 dias teis

Entendendo o que altera o preo

Agora a hiptese de queda da taxa de juros.
Suponha novamente que houve uma alterao brusca de taxa de
juros ao final da tarde, passando a ser de 17,00% aa.
Com isto, o preo de compra que garanta esta rentabilidade de
17,00% ao ano durante o perodo passa a ser de R$ 760,23.
Taxa = 17,00% aa

Neste caso, devido a queda dos juros houve uma elevao do

100,0000
R$ 1.000,00

preo.

31-03-05

01-01-07

R$ 760,23

Os dados so hipotticos. A forte

oscilao de taxa de juros utilizada
tem apenas o objetivo didtico.

440 dias teis

Entendendo o que altera o preo

775,00
760,00
745,00
730,00

> O preo da curva indica qual seria o preo do

ttulo caso a taxa de juros de mercado se fosse igual
a taxa quando o investidor comprou. No exemplo,
18,32% durante todo o perodo.

25
/3/

> O grfico ao lado mostra qual seria o preo de

mercado e qual o preo da curva.

18
/3/

20
05

O grfico abaixo mostra o comportamento do preo da LTN com

vencimento em 01/01/2007. A linha vermelha mostra qual seria
a trajetria do seu preo caso a taxa de juros se mantivesse
estvel at o vencimento. A linha amarela mostra qual o preo
no mercado com as alteraes da taxa de juros.

790,00

20
05
1/
4/
20
05
8/
4/
20
15 05
/4/
20
22 05
/4/
20
05
29
/4/
20
05
6/
5/
20
13 05
/5/
20
05
20
/5/
20
27 05
/5/
20
05
3/
6/
20
10 05
/6/
20
17 05
/6/
20
05
24
/6/
20
05
1/
7/
20
05
8/
7/
20
05
15
/7/
20
22 05
/7/
20
29 05
/7/
20
05

Efeitos semelhantes aos demonstrados

anteriormente o que ocorrem na vida real,
mas em geral ao longo do tempo.

Pu Mercado

PU Curva

Entendendo o que altera o preo

> possvel notar que, para aumentos iguais nas taxas

de juros, o ttulo com maior prazo at o vencimento
tem alteraes no preo de forma mais intensa.

PU LTN 011005

22,00%

21,50%

21,00%

20,50%

20,00%

19,50%

19,00%

18,50%

18,00%

17,50%

17,00%

16,50%

16,00%

> O grfico ao lado mostra as variaes no preo de

dois ttulos com vencimentos diferentes.

15,50%

Quanto maior o prazo para o vencimento, mais sensvel o

preo do ttulo s alteraes nas taxas de juros ou gio/desgio
(no caso da LFT). Como o preo do ttulo o valor presente do
fluxo descontado a uma taxa, para ttulos do mesmo tipo, quanto
maior o prazo at o vencimento, mais o preo (valor presente do
fluxo) varia quando h alterao nas taxas de juros.

950,00
900,00
850,00
800,00
750,00
700,00
650,00
600,00
15,00%

Outro fator que afeta o preo e nem sempre

observado pelos investidores o prazo.

Efeito Combinado de Prazo e Juros sobre o

Preo Unitrio do Ttulo (PU)

PU LTN 010107

Isso quer dizer que, para os seus detentores, ttulos mais longos so mais
beneficiados nos momentos de baixa das taxas de juros de mercado, uma
vez que eles sofrero uma maior valorizao que os ttulos mais curtos.

Entendendo o que altera o preo

Trade-off entre volatilidade e risco de
refinanciamento.

Papis curtos tm menor volatilidade de preo, mas tm maior

risco de refinanciamento.
Por exemplo, suponha-se que existam dois ttulos, sendo o
primeiro a 1 ano do seu vencimento e o segundo a 2 anos.
Ambos com a mesma taxa de juros. Se o investidor preferisse
comprar o ttulo com 1 ano e no seu vencimento comprar outro
de 1 ano, ele pode no encontrar o ttulo com as mesmas taxas.
Este um trade-off que o investidor deve assumir: fazer
a sua melhor escolha entre volatilidade versus risco de
refinanciamento.

Entendendo o que altera o preo

comum que se confunda o cupom de um
ttulo com a sua rentabilidade.

Alguns investidores tm dificuldade de entender a diferena

entre cupom e taxa de juros.

> Cupom: Alguns ttulos fazem pagamentos peridicos, que so

definidos no momento da sua emisso. Eles so pagos com base

em um percentual fixo sobre o valor do principal no vencimento.
Para os papis ps-fixados, como os valores do fluxo (inclusive o
valor do principal) so corrigidos pelo indexador, o pagamento
de cupom tambm .
Ex. para um prefixado: A NTN-F com vencimento em
01/01/2008 paga 4,88% ao semestre (10,00% ao ano) e o seu
principal ser de R$1.000,00 no vencimento. Assim, o cupom
semestral ser de R$48,81.

> Rentabilidade: determinada pelo valor aplicado pelo

investidor e pelos fluxos recebidos em um determinado perodo

de tempo. a taxa interna de retorno (TIR) que iguala o valor
aplicado aos fluxos recebidos. A rentabilidade pode ser diferente
do cupom pago pelo ttulo.