Finanzas Corporativas

Preguntas y Respuestas
Comente 1
La poltica de dividendos en la prctica no es importante si la nica imperfeccin del mercado de capitales es la asimetra
de informacin.
Respuesta
Falso, la teora de sealizacin indica que si existen asimetras de informacin entre insiders y outsiders, los que estn
adentro de la compaa pueden sealar la salud financiera de sta mediante la poltica de dividendos y esto incrementar
el valor de mercado de la misma.

Comente 2
En presencia de imperfecciones de mercado como los impuestos, el financiamiento va recursos ajenos como la deuda
siempre agregar valor.
Respuesta
Falso. Esto es lo que postulan Modigliani & Miller, siempre y cuando esta sea la nica distorsin de mercado. De hecho,
inclusive si existen impuestos pero los intereses no pueden ser deducidos de los mismos, entonces no existe el beneficio
tributario y por tanto no agrega valor. Adems, podemos plantear al menos dos puntos ms por lo que no es acertada la
afirmacin:
(1) Llegado cierto nivel, los costos de las dificultades financieras podran superar al beneficio fiscal marginal y por lo
tanto restar valor el financiamiento va deuda. Nada garantiza que este nivel no sea desde una firma sin deuda (por eso en
la prctica ciertas empresas tienen muy poca o nula deuda).
(2) El Pecking Order de Myers & Majluf, indica que el financiamiento va fuentes internas de capital propio (utilidades
retenidas) es preferible a la deuda (bancaria o emisin de bonos) por la asimetra de informacin entre los individuos
dentro de la corporacin (insiders) y los inversionistas fuera de ella (outsiders).

Comente 3
Existen ciertas compaas denominadas de presencia burstil que en Chile gozan de un beneficio que no tiene el resto
de las empresas del IGPA. Sin embargo, esto no afectar la poltica de dividendos y el valor de las acciones de dichas
compaas.
Respuesta
Falso. Dado que estas compaas no pagan impuestos a las ganancias de capital (diferencia entre el precio de venta y el
precio de compra), sus accionistas prefieren que se retengan las utilidades o se recompren acciones en vez de que se
paguen dividendos en efectivo. Luego, estn dispuestos a pagar ms por estos ttulos, esto disminuye el costo de
financiamiento con recursos propios y aumenta el valor de las acciones de la firma.

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Comente 4
Si la probabilidad de quiebra es nula, la firma tiene un apalancamiento financiero ptimo de 100% para maximizar el
escudo fiscal de la deuda.
Respuesta
Falso. Inclusive si jams se da el evento efectivo de quiebra, un alto nivel de endeudamiento de todas formas acarrea
costos de agencia y costos indirectos de quiebra, por lo tanto en la prctica un nivel ptimo de financiamiento dista de ser
100% como postularon Modigliani & Miller en un inicio.

Comente 5
Una compaa minera con una alta proporcin de costos fijos y cuyos ingresos dependen del precio del cobre transado
en la bolsa de metales de Londres debera tener una estructura de financiamiento con muy poca deuda.
Respuesta
Verdadero. Si el grado de apalancamiento operativo dado por los costos fijos ya es alto y adems los ingresos son
voltiles porque no controlan ni la demanda ni el precio, no soportar mucho ms riesgo financiero. La volatilidad total de
los flujos de caja se traducir en alto riesgo operativo y por lo tanto sus costos de dificultades financieras aumentarn ms
rpido, determinando una estructura ptima de financiamiento con un apalancamiento financiero bastante bajo.

Ejercicio 1
Usted como experto intenta seleccionar un proyecto de inversin en un mercado desarrollado considerando su valor
presente neto. Para el clculo del mismo un proveedor de datos del mercado le indica que la tasa libre de riesgo hoy es de
3,6% al ao y que se espera que la cartera de mercado obtenga una rentabilidad de 9,6% anual a perpetuidad.
El primer proyecto consisten en adquirir una fbrica con una inversin de $200.000.000 y esto generara ingresos por
ventas de $120.000.000 al ao, con costos variables del 60% y costos fijos de $23.000.000 al ao. De los costos fijos
anuales, $5.000.000 seran depreciacin y se entiende que los flujos de caja podran repetirse a perpetuidad.
El segundo proyecto es la adquisicin de un terreno con una inversin de $34.000.000, lo que dara lugar a ingresos por
ventas de $65.000.000, con costos variables del 70% y costos fijos de $20.000.000 de los costos fijos anuales. De estos
ltimos, $6.000.000 seran depreciacin y los flujos de caja tambin se repetiran a perpetuidad.
Ambos proyectos sern financiados con 30% de deuda y 70% de patrimonio, donde cada fuente de recursos tendr
betas de 0,1 (?D) y 1,8 (?L o ?E) respectivamente.
Qu proyecto debera aceptarse si la tasas de impuestos a las utilidades es de 35%? Por qu?
Solucin
Costo de la deuda = 3,6% + 0,1 x [9,6% 3,6%] = 4,2%
Costo del patrimonio = 3,6% + 1,8 x [9,6% 3,6%] 14,4%
WACC = 4,2% x (1 35%) x 30% + 14,4% x 70% = 10,9% (realmente es 10,899% exactamente)

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El VPN del primer proyecto sera ($200.000.000) + $21.250.000 / 10,9% = ($5.045.872) y el del segundo sera
($34.000.000) + $10.225.000 / 10,9% = $59.807.339. Dado lo anterior, se debe aceptar el segundo proyecto y rechazar el
primero.

Ejercicio 2
Una compaa genera actualmente flujos de caja a todo evento de $125.000.000 y podra invertir hoy en un proyecto
$160.000.000. Dicho proyecto proveera flujos de efectivo dentro de un periodo de $180.000.000 si la economa va en
auge, evento que tendra una probabilidad de 50% o $120.000.000 adicionales a los actuales si la economa entra en
recesin, evento que tiene una probabilidad del 50% tambin.
El nivel actual de deuda exige el pago de un bono cero cupn (un solo pago) de $124.000.000 el prximo periodo.
Adicionalmente se levantara la totalidad de fondos para el proyecto con deuda, ya que los accionistas no alcanzaran a
hacer un aumento de capital. Asuma que ambas deudas tendrn la misma prioridad de pago.
Suponiendo que las tasas de descuento son irrelevantes (son cero), se le pide:
a) Se llevar a cabo el proyecto o no? Por qu?
b) Cmo se podran proteger los acreedores de esta situacin?
Solucin
(a) El proyecto genera flujos de caja incrementales esperados de $180.000.000 x 50% + $120.000.00 x 50% =
$150.000.000 y dado que la inversin es de $160.000.000, el VPN del proyecto es de ($10.000.000). Sin embargo, los
accionistas son quienes toman la decisin por lo tanto deberamos analizar la situacin que se presenta para ellos.
Actualmente, dado que la compaa tiene $125.000.000 en activos a todo evento y los acreedores exigen $124.000.000, el
patrimonio vale hoy $1.000.000.
La situacin con el proyecto sera la siguiente:

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Dado lo anterior, el VPN para los acreedores es de $264.500.000 $124.000.000 $160.000.000 = ($19.500.000) y para
los accionistas de $10.500.000 $1.000.000 $0 = $9.500.000 y por lo tanto s se llevara a cabo aunque la empresa
completa valga $10.000.000 menos porque los accionistas son quienes deciden y ganan 9,5 millones.
(b) Los acreedores podran poner clusulas (covenants) para evitar este tipo de situaciones o exigir una tasa de inters
suficientemente alta para desalentar esta situacin.

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