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Dlar y estanflacin: la advertencia de Stiglitz

a Macri que ya genera inquietud en el
Gobierno

Dlar y estanflacin: la advertencia de Stiglitz a Macri que ya genera inquietud en el Gobierno

En trminos kanteanos, un hombre es ms o menos inteligente en funcin de la cantidad de

incertidumbre que puede manejar. La vida y la economa- rebozan de incertidumbre, pero de a
ratos, quienes deben administrar los recursos escasos con necesidades ilimitadas, se reconocen con
ms dudas de las que pueden cobijar.
El futuro del dlar y la marcha de la inflacin preocupan al Gobierno ms de lo que a los propios
funcionarios les gusta reconocer. En rigor, si bien existen dudas con un dlar que gravita entre los $
14 y los $ 15, la inflacin es la clave, no porque se piense que el salto inflacionario provocado por la
devaluacin pueda desmadrarse en las prximas semanas, sino precisamente por lo contrario: el
demoledor peregrinar de la suba de precios da pocas seales de desborde, pero, a la vez, menos
seales de querer ceder. En rigor, es este constante traslado a precios lo que preocupa filas adentro
entre quienes deben decidir qu hacer con la economa.
Uno de los captulos que ha generado debate incluso dentro de la propia esfera del Banco Central y
en funcin de los ltimos datos que se van conociendo, es que la devaluacin realizada hace apenas
algunas semanas se parece mucho a la que pusiera en marcha en enero de 2014 el ex titular del
BCRA Juan Carlos Fbrega.
En aquel momento, pese a que la devaluacin nominal fue de ms del 21%, el efecto benfico en
trminos de competitividad cambiaria se perdi en apenas siete meses por efecto de la constante
suba de los precios. Esto fue as a pesar que el propio ministro Kicillof decidi, a la vista del salto
inflacionario provocado por su sacudn devaluatorio, frenar la depreciacin del peso y llevarlo a un
ritmo que lo ubic, de nuevo, por debajo de la inflacin. Es ms: en un improbable ranking de
devaluaciones, la de Kicillof est considerada la peor de la historia econmica argentina por su
bajsima eficacia.

El dato es que, la aceleracin en la suba de precios del verano todava no da seales de mitigarse.
En promedio diciembre y enero registrarn inflaciones parecidas: entre 3,5 y 4% mensual, y la suba
de tarifas (y quita de subsidios) tambin har lo propio en febrero y marzo. Esto podra acelerar la
marcha del dlar que slo podra ser compensado con una suba de la tasa de inters por parte del
BCRA, algo que podra generar efectos recesivos.
Las dudas del escenario venidero incluso ya circulan en algunos reportes econmicos con los que
se manejan los funcionarios de Hacienda y que plantean un panorama incierto para encarar las
negociaciones paritarias en febrero, a la luz de las fuertes necesidades de recursos del Gobierno, un
contexto internacional en franco deterioro y la voluntad soberana ejercida a ultranza de endeudarse
en pesos y dlares, lo que redunda en un impacto domstico.
Se sabe que la primera intencin del Gobierno es frenar el creciente dficit fiscal, es decir, que no
siga subiendo, y, si se puede, que baje aunque sea marginalmente en los prximos meses. El
segundo deseo de Prat Gay es que el sector pblico dependa menos del Banco Central (pedirle
menos recursos este ao) por lo que se quiere congelar la emisin en la misma cifra de 2015, lo que
constituye un recorte en trminos reales. El tercero de los objetivos es dejar de usar reservas para
pagar la deuda pblica en dlares.
En el fondo, todo se resume a esto: sigue la inflacin y las reservas del Banco Central, hoy en u$s
30.000 millones gracias al prstamo de Wall Street, sern menos. Es que slo en 2016 vencen u$s
8000 millones de deuda del Tesoro sumado a unos u$s 3000 millones que habr que darles a los
fondos buitres (y otros bonistas) ni bien se destrabe el conflicto. A ello se suma que las reservas, en
trminos netos, son negativas porque los pasivos en dlares del BCRA superan a sus activos.
Pero la inquietud se transform en alarma en las ltimas horas con un artculo que el Premio
Nobel de Economa, Joseph Stiglitz, gir a varios peridicos de todo el orbe y cuyo ttulo, El futuro
incierto de la Argentina, da por tierra la creencia de que, para el presidente Macri, todo lo que
viene del exterior (Davos incluido) es auspicioso.
En l, el economista reconoce, como de costumbre, apenas algunos pocos desaciertos econmicos
del gobierno kirchnerista (y slo en el periodo que va de 2008 a 2014) pero, lo que es ms
importante, abre un severo interrogante al plantear un escenario sembrado de dilemas y
perplejidades para la Argentina. Ms all de la inconsistencia esperable en Stiglitz que implica
subestimar la herencia econmica y sobreponderar la reaccin que pudo haber generado el combo
de medidas del presidente Macri en apenas algunas semanas, los desafos planteados en el artculo
del Project Syndicate advierten que el pas enfrentar una crisis en la balanza de pagos, debido a las
deterioradas condiciones externas y la mala gestin macroeconmica desde el 2011.
Cualquier curso de accin, incluso no hacer nada, en el actual contexto es riesgoso para la
Argentina. Numerosas amenazas acechan: una aceleracin de la inflacin, un empeoramiento de los
trminos de intercambio y an ms preocupante una fuerte erosin de las reservas del Banco
Central y un marcado incremento de la desigualdad, sostiene el economista.
Filas adentro, en las ltimas horas la verba de Stiglitz pareci haber soliviantado el nimo de
algunos observadores que se manifiestan cautos en torno a la prxima evolucin de los hechos
empezando por la negociacin que el Gobierno pondr en marcha hoy con los holdouts.
La respuesta a la inflacin y las medidas que se tomen para tratar de frenar la sangra de reservas
del Banco Central podran llevar a la Argentina al peor de los mundos: la estanflacin, una
economa recesiva en el que la inflacin no es completamente contenida, advierte Stiglitz.

Pueden las observaciones y crticas de Stiglitz fortalecer la posicin de los fondos buitres en las
negociaciones? Se sabe: cuando un deudor va a la mesa negociacin con algo de resto, las
posibilidades son mayores pero si la Argentina est urgida, las cosas cambian. El guio de JP
Morgan, ahora prestamista de la Argentina, de sacar al pas entre los que forman parte del ndice de
los mercados de frontera y haberla ascendido a mercado emergente podra interpretarse como el
complemento del desembolso sindicado de bancos. En esta lnea, la Argentina fue retirada el viernes
del ndice de deuda de mercados frontera de JP Morgan debido a su alta ponderacin, aunque la
posicin del pas podra registrar un aumento en el ndice referencial de monedas de mercados
emergentes del banco si emite nueva deuda. Esta decisin de JP Morgan bien puede entenderse
tambin como un reaseguro de Wall Street, ya que la movida implica el levantamiento de
restricciones para numerosos fondos de inversin del planeta que de esa manera volvern a invertir
en ttulos argentinos, lo que impulsar la demanda y el precio de los bonos, valorizando la apuesta.
Si la incertidumbre es riesgo, los banqueros prefieren estar lo ms lejos posible de l.

ECONOMIA OPINION

Perspectivas inciertas en Argentina

El Premio Nobel de Economa y su principal colaborador en relacin a la temtica argentina
explican en esta nota exclusiva el porqu de su preocupacin por las primeras medidas
tomadas por el gobierno de Macri.
Por Martn Guzmn * y
Joseph Stiglitz **
La eleccin de Mauricio Macri como presidente de Argentina puso fin a doce aos de gobiernos
liderados por el matrimonio Nstor Kirchner y Cristina Fernndez. El nuevo gobierno hereda un
pas que est cerca de una crisis de balanza de pagos, explicada en parte por el deterioro de las
condiciones externas, y en parte por un mal manejo de la macroeconoma en los ltimos aos,
especialmente desde 2011. Al mismo tiempo, el nuevo gobierno recibe un escenario
considerablemente menos dramtico que el que Kirchner haba heredado en 2003.
El experimento de la dcada anterior que sigui las prescripciones del Consenso de Washington
(caracterizado por una liberalizacin de las relaciones comerciales y financieras y la privatizacin
de las empresas pblicas), por el que pas se convirti en el alumno predilecto del FMI, combinado
con el experimento de la Convertibilidad, termin en desastre. Al momento en que Kirchner asumi
la presidencia, el pas acababa de experimentar la crisis econmica y social ms severa de su
historia. El desempleo, la desigualdad y la pobreza haban alcanzado valores record. La
desindustrializacin y la debilidad del sistema educativo no presagiaban nada bueno para el futuro.
El perodo que sigui a la devaluacin y el default mostr una recuperacin espectacular. En una
economa que estaba severamente restringida por la demanda, el pas sigui un conjunto de
polticas que condujeron a reducciones sustanciales en los niveles de desempleo, pobreza y
desigualdad. Tambin llev a cabo una profunda reestructuracin de la deuda que contribuy en
gran medida a la recuperacin de la sostenibilidad macroeconmica. El tipo de cambio real ms
competitivo estableci las condiciones para la reindustrializacin, lo que a su vez condujo a la
creacin de empleo para una buena parte de la poblacin que haba sido excluida del mercado
laboral en la dcada previa. Las condiciones internacionales en que se llev a cabo este esquema
de polticas eran favorables. Como resultado, el PBI creci en promedio ms que 8 por ciento por
ao durante el perodo 2003-2008.

Durante la primera presidencia de Fernndez, el pas naveg la crisis financiera internacional con
relativo xito. Pero a partir de 2011, el curso de polticas no se adapt a las nuevas circunstancias,
en las que sectores clave ya no estaban restringidos por la demanda. En lugar de disear de forma
cuidadosa polticas macro y micro para favorecer un incremento consistente de la oferta y la
demanda, las polticas estuvieron principalmente inclinadas a empujar la demanda en un contexto
que ya no era puramente keynesiano. De modo que la demanda creci, pero la oferta no
acompa. Algunos sectores (particularmente importante, el sector de energa) experimentaron
cuellos de botella. Las presiones inflacionarias se intensificaron (con la intervencin poltica en el
Indec, los reportes oficiales se tornaron no crebles, pero todas las estimaciones sugieren que la
inflacin anual era superior al 20 por ciento antes de la devaluacin de Macri). El tipo de cambio
real se continu apreciando, daando la estrategia de desarrollo que el pas haba seguido desde
2003. Las exportaciones y la actividad real se estancaron. La no sorpresiva huida de capitales y el
deterioro de la balanza comercial fueron atacados con una variedad de controles sobre el tipo de
cambio y las exportaciones. Pero la cada en las reservas no se detuvo.
El pas haba seguido una poltica exitosa de reduccin de deuda (incluyendo el repago de toda la
deuda con el FMI, un acto que increment la autonoma del pas) y logr sostener esta poltica an
cuando la economa se estaba deteriorando. Pero los supervits fiscales de la poca de la
administracin de Nstor Kirchner se convirtieron en dficits significativos.
El final del gobierno de Fernndez encuentra a un pas con un record mixto: mejoras significativas
para la vida de muchos, una distribucin del ingreso ms igualitaria, una economa cercana al
pleno empleo, un ratio de deuda sobre producto histricamente bajo, pero un equilibrio externo
deteriorado que amenaza con revertir parte de ese progreso.
Las nuevas polticas deben apuntar a restablecer la consistencia macroeconmica, resolviendo
los desequilibrios externos y fiscales y reduciendo la inflacin, sin deshacer el progreso que ha sido
alcanzado durante la ltima dcada. Durante las primeras semanas del gobierno de Macri se
tomaron decisiones rpidas e importantes; los impuestos a la exportacin de commodities fueron
eliminados o reducidos, y tambin se eliminaron los controles al tipo de cambio. Lo ltimo signific
una devaluacin del peso con respecto al dlar de alrededor del 35 por ciento.
Cualquier curso de accin (incluyendo no hacer nada) es riesgoso en el contexto actual. Hay cuatro
riesgos que sobresalen: (i) la aceleracin de la inflacin; (ii) un empeoramiento de la balanza
comercial, o un deterioro de la ya precaria posicin de las reservas internacionales; (iii) marcados
incrementos en la desigualdad; y (iv) las respuestas a la inflacin o a la prdida de reservas
podran, a su vez, llevar al peor de los mundos posibles: la estanflacin (recesin con inflacin).

Hay varias incertidumbres asociadas a las decisiones recientes. Las cuatro principales son (a) la
proporcin de la devaluacin que se traspasar a los precios que pagan los consumidores locales;
(b) la respuesta de las exportaciones y las importaciones a las nuevas condiciones; (c) la respuesta
de la inversin extranjera al nuevo ambiente; (d) el acceso a un prstamo puente, que depende
en parte de si hay un arreglo (y en qu trminos) con los fondos buitre, algo que debe ser aprobado
por el Congreso.
Los ganadores inmediatos de las recientes medidas son los exportadores de bienes agrcolas y
otros commodities, que recibirn mucho ms por lo que venden. Si la devaluacin no intensificase
las presiones inflacionarias (como la mayora en el directorio del BCRA cree), entonces conducira
a restaurar la competitividad sin cadas en los salarios reales. Pero esta forma de pensar es
demasiado ilusa.
Si la reduccin en los impuestos a las exportaciones y la devaluacin se trasladan a mayores
precios domsticos para los bienes que se exportan e importan, los salarios reales caern. Los
trabajadores demandarn mayores incrementos salariales, y la inflacin se acelerar. El Banco
Central presumiblemente intentara moderar estas nuevas presiones inflacionarias va incrementos
de las tasas de inters. Si esto se hace con cuidado, podra enfriar la demanda solo lo suficiente
como para restaurar una apariencia de equilibrio macroeconmico. An as, el desempleo crecera
en los sectores en los que no hay cuellos de botella. Lo ms probable es que el desempleo crezca
y la inflacin sea solo parcialmente contenida; la economa experimentara una estanflacin.
Si el Banco Central responde de forma excesivamente agresiva, en la bsqueda de restaurar la
confianza en los mercados de que har lo que sea necesario para contener la inflacin, podra
crear una recesin que afectara con ms severidad a los pobres y ms vulnerables. Establecer un
rgimen de metas de inflacin (lo que el Gobierno anunci que har) hace que este escenario sea
ms probable.
Y la transmisin de la devaluacin a precios puede ir ms all de los bienes que se comercian
internacionalmente. Argentina es una economa con una larga historia de inestabilidad de precios
relativos, en la que el dlar estadounidense es frecuentemente la moneda de referencia para la
fijacin de precios tambin de los bienes que no se comercian internacionalmente. Si el traspaso
se extiende a los precios de esos bienes y servicios, las presiones inflacionarias sern an
mayores. Muchos pensamos que sta es la hiptesis ms sensata.
Los optimistas piensan que el nuevo rgimen de polticas conducir a un influjo de inversin
externa productiva, que habr una resolucin justa con los fondos buitre que abrir el acceso a
los mercados de crdito internacionales para que Argentina consiga el financiamiento que le

permita lidiar con cualquier brecha de divisas que enfrente, y que el ajuste del tipo de cambio que
ya ha ocurrido (combinado con una gran liquidacin de exportaciones que estaba a la espera de
una devaluacin de una nica vez en la moneda nacional) ser suficiente para resolver el
problema de las reservas.
Los pesimistas, mirando el estancamiento global, y la recesin en el vecino Brasil, son menos
optimistas sobre las posibilidades de que haya entradas de divisas a esa escala. Les preocupa
que, especialmente con un traspaso alto de los costos a los precios, habr una necesidad de
nuevas devaluaciones; y el reconocimiento de esto por parte de los exportadores podra dilatar las
liquidaciones de stocks. Y tampoco es obvio que haya un acuerdo posible para el problema de la
deuda que sea aceptable tanto para la sociedad argentina como para los fondos buitre (aunque la
sugerencia reciente del ministro de Economa de no pagar los intereses que reclaman los fondos
buitre es un punto de partida razonable para llegar a un acuerdo). En general, restaurar el
crecimiento requerir no solamente inversin externa directa, sino ms inversin pblica, en
educacin, infraestructura y conocimiento.
Las acciones iniciales del Gobierno, an cuando sean entendibles desde una perspectiva poltica,
son preocupantes. En particular, la reduccin de los impuestos a las exportaciones es una gran
transferencia de riqueza hacia los ricos, a expensas de un gran costo para los trabajadores.
Cualquiera que sean los beneficios en trminos de eficiencia, las consecuencias distributivas y las
implicancias para el desarrollo de esta medida no pueden ser ignoradas. Argentina y el mundo
esperan a ver cmo el Gobierno har para compensar esos efectos.
Las recientes polticas econmicas parecen descansar sobre supuestos controversiales sobre
cmo la devaluacin afectar a los precios domsticos y cmo la inversin responder a los
nuevos precios relativos y a un conjunto de polticas nuevas que estn ms determinadas por el
mercado. Pero si esos supuestos no se ajustan a la realidad, el Gobierno tendr que reaccionar
rpidamente, interviniendo para evitar los posibles efectos recesivos as como los incrementos en
la desigualdad y en la pobreza. De otro modo, las promesas de desarrollo inclusivo se volvern un
sueo lejano.
* Economista - Investigador de la Universidad de Columbia, EE.UU., del IIEP-Baires (UBA Conicet)
y profesor adjunto de la UNLP.
** Economista estadounidense, profesor de la Universidad de Columbia. Recibi el Premio Nobel
de Economa en 2001. Fue vicepresidente del Banco Mundial y presidente del Consejo de
Asesores Econmicos de Estados Unidos durante la presidencia de Bill Clinton.

INFONEWS
Crisis en Grecia Mundo

Joseph Stiglitz: "La experiencia argentina

prueba que hay vida despus del default"
Martes 30 de Junio de 2015 | 10:46
El Premio Nobel de Economa dio una entrevista a la BBC y destac el caso nacional:
"Estuve en Argentina y vi el xito que tuvo. All se prob que hay vida despus de una
restructuracin de deuda", manifest.
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El Nobel en Economa Joseph Stiglitz opin sobre la difcil situacin que se est viviendo
en Grecia y destac como ejemplo el caso argentino despus de la crisis de 2001.
En una entrevista al medio ingls BBC, el economista afirm: "Las condiciones impuestas
a Grecia son indignantes". Estas declaraciones se dan despus de conocerse que el
gobierno helnico no pagar al FMI y caer indefectiblemente en default.
"Despus del default, Argentina empez a crecer a una tasa del 8% anual, la segunda ms
alta en el mundo despus de China"
"Es concebible que el resto de Europa y Alemania despierten y se den cuenta de que sus
exigencias a Grecia son absolutamente indignantes", dijo Stiglitz. Y ampli: "Para m es
obvio que la austeridad ha fracasado. El pueblo griego fue el primero en decir: 'Nos
negamos a renunciar a nuestra democracia y aceptar esta tortura de Alemania'. Pero con
suerte, otros pases, como Espaa y Portugal, dirn lo mismo".

Stiglitz destac a Argentina

Stiglitz, quien ya se manifest en varias oportunidades sobre el ejemplo argentino, volvi a

destacar el caso nacional post crisis 2001. En esta entrevista, afirm: "Me parece que hay
una importante leccin a partir del xito de Argentina". El economista
agreg: "Despus del default, Argentina empez a crecer a una tasa del 8% anual, la
segunda ms alta en el mundo despus de China".
Asimismo, cont: "Estuve en Argentina y vi el xito que tuvo, y lo que hizo para los
estndares de vida. La experiencia argentina prueba que hay vida despus de una
restructuracin de deuda, y despus de dejar un sistema cambiario".
Sobre la moneda nica en Europa, asever: "El euro fue solo parcialmente exitoso por
ocho aos. Fue un experimento corto, en mi opinin, fracasado, a menos que cambien
dramticamente lo que estn haciendo".

MUNDO
Joseph Stiglitz, Nobel de
Economa: "Las condiciones
impuestas a Grecia son
indignantes"

BBC Mundo
30 junio 2015

Las naciones europeas acreedoras "son las culpables" de la crisis griega y

las condiciones que imponen al gobierno de Atenas son "indignantes".
As resume el premio Nobel de Economa, Joseph Stiglitz, la crisis econmica que
sacude a Europa estos das, en entrevista exclusiva con BBC Mundo.
Stiglitz ha sido una de las voces ms crticas frente a la ortodoxia imperante en los
gobiernos de las grandes capitales europeas y en las entidades financieras
internacionales.
El ejecutivo griego ha dicho que objeta esas condiciones impuestas para que se
siga extendiendo ayuda financiera a su pas, que no cumplir con un pago de su
deuda antes de su vencimiento este martes y que someter a referendo el prximo
5 de julio la aceptacin o no de las demandas europeas.
Muchos creen que la situacin actual podra ser la antesala de la salida griega del
euro.
Desde la Unin Europea aseguran que han hecho enormes esfuerzos para llegar a
un acuerdo con Grecia que permita extender la ayuda financiera a esa nacin y as
se evite el colapso de su sistema econmico.
Stiglitz alega, en cambio, que Grecia puede obtener buenas lecciones acerca del
camino que debe seguir para recuperarse de la profunda crisis econmica por la
que atraviesa de la decisin de Argentina en 2001 de declarar el default sobre su
deuda externa.
Horas antes de que se cumpla el plazo para que Grecia incumpla sus obligaciones
con sus acreedores, Stiglitz dijo que todava guarda alguna esperanza, aunque
pequea, de que el gobierno griego y la "troika" -formada por del Fondo Monetario
Internacional (FMI), la Comisin Europea (CE), y el Banco Central Europeo (BCE)alcancen un acuerdo.
A continuacin BBC Mundo reproduce la entrevista con el Premio Nobel.
Grecia tiene hasta el martes para cumplir con un pago al FMI. Hay
todava alguna posibilidad de un acuerdo que evite un default de Grecia?

"Es concebible que el resto de Europa y Alemania despierten y se den cuenta de

que sus exigencias a Grecia son absolutamente indignantes".

ajuste que llegan de Bruselas.

los planes de

"Es concebible, aunque muy poco probable".

"La exigencia (por parte de los acreedores) de que (Grecia) llegue a un supervit
fiscal de 3.5% antes de 2018 es una garanta de que el pas seguir
experimentando una depresin".
"Para mi es obvio que la austeridad ha fracasado. El pueblo griego fue el primero
en decir: 'Nos negamos a renunciar a nuestra democracia y aceptar esta tortura de
Alemania'. Pero con suerte, otros pases, como Espaa y Portugal, dirn lo mismo".
Al igual que Argentina, Grecia declar un "corralito" bancario y ahora
discute si sigue el camino de Buenos Aires, que en 2001 opt por el cese
de pagos ms grande de la historia. Hay alguna enseanza para Grecia
de lo que pas en Argentina?
"Me parece que hay una importante leccin a partir del xito de Argentina".
Dice que Argentina se benefici de declararse en default.
"Despus del default, Argentina empez a crecer a una tasa del 8% anual, la
segunda ms alta en el mundo despus de China".
"Estuve en Argentina y vi el xito que tuvo, y lo que hizo para los estndares de
vida".
"La experiencia argentina prueba que hay vida despus de una restructuracin de
deuda, y despus de dejar un sistema cambiario".
"El euro fue solo parcialmente exitoso por ocho aos. Fue un experimento corto, en
mi opinin, fracasado, a menos que cambien dramticamente lo que estn
haciendo".
Usted ha dicho que las exigencias de Europa para un nuevo rescate
financiero a Grecia son un "ataque a la democracia" de ese pas. No

ignora eso de alguna manera la culpa que puede haber tenido Grecia
misma para llegar a esta situacin?
"Aunque Grecia tiene algo de culpa por la situacin (que llev a sus problemas
fiscales descubiertos en 2010), la desastrosa situacin que se experimenta desde
entonces es responsabilidad de la Troika".
declar un "corralito" bancario ante la crisis econmica.
"Piense en lo que habra pasado si en 2010 Grecia y los pases europeos hubiesen
intentado acordar un plan de deuda que hubiera permitido a Atenas recuperar la
senda del crecimiento. Hubieran podido escoger eso".
"Espero que esta crisis ayude a cambiar la manera como el mundo enfrenta las
crisis de deuda soberana de los pases".
"Cada pas tiene una ley de bancarrotas, pues sabe que los individuos necesitan
una nueva oportunidad, que a veces los prestamistas ofrecen demasiados
prstamos y la gente a veces acepta demasiado dinero prestado. Eso pasa tambin
con los pases".
"Estados Unidos, reflejando los intereses de los grandes prestamistas que quieren
usar la fuerza bruta, no quiere tener ese marco legal internacional".
"Ser difcil, pero no imposible, llegar a un sistema semejante sin la cooperacin de
Estados Unidos".