DCG 6

DCG 6
Finance
dentreprise
Lessentiel en fiches
Collection ExpressExpertise comptable

DCG
M.Mariage, Introduction au droit DCG 1

J.-F.Bocquillon,
L.Sin,
Droit
des
DCG 2
V.Roy, Droit socialsocits
DCG
3
E.Disle, J.Saraf, Droit fiscal DCG 4
J.Longatte, P. Vanhove, conomie DCG 5
J.Delahaye, F. Duprat, Finance dentreprise DCG 6
J.-L.Charron, S.Spari, F. Bertrand, Management DCG 7
J. Sornet, Systme dinformation de gestion DCG 8
C.Disle, Introduction la comptabilit DCG 9
R.Maso, Comptabilit approfondie DCG 10
M.Leroy, Contrle de gestion DCG 11
F.Cazenave, Anglais appliqu aux affaires DCG 12
DSCG
V.Roy, Gestion juridique, fiscale et sociale DSCG 1

H.Jahier,
P.Barneto,
G.Grgorio, Finance DSCG 2
S.Spari, G.Solle,
L. Le Cur, Management et contrle de gestion
R.Obert, Fusion-Consolidation,
DSCG 4
DCG 6
Finance
dentreprise
Lessentiel en fiches
5e dition
Jacqueline DELAHAYE
Agrge de techniques conomiques de gestion
Florence DUPRAT
Agrge dconomie et gestion

Ancienne lve de lENS Cachan
Diplme de lexpertise comptable
Enseignante lIUT de Nantes
Mise en page : Belle Page
Dunod, Paris, 2016

5 rue Laromiguire 75005 Paris
www.dunod.com
ISBN : 978-2-10-074784-9
Dunod Toute reproduction non autorise est un dlit.
Table des matires
Fiche 1.
La valeur etle temps
Fiche 2.
La valeur et le risque
Fiche 3.
Les marchs financiers
14
Fiche 4.
Lanalyse de lactivit: lessoldesintermdiaires degestion (SIG)
22
Fiche 5.
Lanalyse de lactivit: la capacit dautofinancement

le risque dexploitation
28
Fiche 6.
Lanalyse fonctionnelle du bilan
36
Fiche 7.
Lanalyse par les ratios
45
Fiche 8.
Lanalyse de la rentabilit
54
Fiche 9.
Le tableau definancement
60
Fiche 10.
Lanalyse de la trsorerie dexploitation
71
Fiche 11.
Les tableaux de flux de trsorerie
78
Fiche 12.
La gestion du besoin en fonds de roulement
86
Fiche 13.
Caractristiques des projets dinvestissement Taux dactualisation 94
Fiche 14.
Les projets dinvestissement: critres de slection
101
Fiche 15.
Le financement par fonds propres
107
Fiche 16.
Le financement par emprunt et par crdit-bail
114
Fiche 17.
Le choix de financements
123
Fiche 18.
Le plan de financement
131
Fiche 19.
La gestion de la trsorerie
139
Fiche 20.
La gestion du risque dechange
147
V

1
2
Intrts simples et intrts composs

Capitalisation et actualisation
3
4
valuation dune dette taux fixe

Taux de rendement actuariel (TRA)
PRINCIPES CLS
Le temps, cest de largent! Un principe de base de la finance est quun euro
aujourdhui vaut plus quun euro demain. En effet, cet euro peut tre plac et gnrer des intrts qui rmunrent la renonciation une consommation immdiate.
Si cet euro peut tre plac au taux dintrt annuel de 4%, un euro aujourdhui
sera quivalent 1,04 dans un an.
Parce quun euro aujourdhui vaut plus quun euro demain, il nest pas possible
de comparer deux sommes verses deux dates diffrentes. Leur comparaison est
rendue possible par un calcul de capitalisation ou un calcul dactualisation.
Les taux proposs par les banques et les taux utiliss pour les calculs dactualisation sont le plus souvent des taux annuels. Il sagit par ailleurs de taux nominaux.
Le taux dintrt rel est le taux dintrt nominal corrig de linflation.
Lorsque la dure du placement (ou de lemprunt) est infrieure ou gale un an,
on calcule en gnral des intrts simples prorata temporis (cest--dire proportionnellement au temps coul). Pour des dures suprieures un an, les intrts
sont le plus souvent composs.
Intrts simples et intrts composs
a. Intrts simples
Si on note C0 le montant du capital initial, t le taux dintrt nominal et n le nombre
yy
dannes de placement, le montant total des intrts verss aprs n annes se calcule
de la faon suivante:
I =C0 t n
Le montant du capital final aprs n annes est: Cn =C0 +I

yy
Exemple
Soit un capital de 5000 plac pendant 3ans au taux de 4% par an.
Quel est le montant total des intrts simples verssI?
I = 5000 0,04 3 = 200 3 = 600
Quel est le montant du capital final C3?
C3 = 5000 + 600 = 5600
Remarque
Attention, t et n doivent tre exprims dans la mme unit de temps. Si n est un nombre
t
de mois, il faut alors calculer un taux dintrt proportionnel mensuel tm = 12 .
En reprenant lexemple ci-dessus et en retenant une priode de placement de 9mois, on
aurait alors:
0,04
I = 5000
9 = 150.
12
b. Intrts composs
Les intrts sont rajouts au capital la fin de chaque priode. Les intrts de la
yy
priode suivante sont calculs sur ce total. Les intrts gnrent donc eux-mmes
des intrts.
Aprs nannes, le montant du capital final Cn sobtient de la faon suivante:
yy
Annes
Capital
Intrts
Valeur acquise
C0
C0 t
C1 = C0 (1 + t)
C0 (1 + t)
C0 (1 + t) (1 + t)
C2 = C0 (1 + t)2
C0 (1 + t )n1
C0 (1 + t )n1 (1 + t )
Cn = (1 + t )n
.
.
Le montant total des intrts verss sobtient dans un second temps: I = Cn C0

yy
Exemple
La valeur acquise par un capital de 5 000 plac pendant 3 ans au taux de 4 % est de
5624,32 (C3= 5000 1,043), dont 624,32 dintrts.
Capitalisation et actualisation
a. Notions de capitalisation et dactualisation

Un capital vers aujourdhui vaudra plus dans nannes car il peut tre plac et rapporter des intrts. linverse, un capital vers dans nannes est quivalent un capital
aujourdhui de montant infrieur.
Actualisation (quelle est la valeur de C5 aujourdhui ?)
0
C0
5
C5
temps (annes)
Capitalisation (quelle est la valeur de C0 dans 5 ans ?)
Capitaliser
yy
consiste calculer la valeur future dune somme (ou dune suite de

sommes) pouvant tre place un certain taux dintrt.
Actualiser consiste dterminer la valeur prsente dune somme (ou dune suite de
yy
sommes) future. Un taux dintrt plus lev ou une priode de placement plus longue
entrane une diminution plus importante de la valeur actuelle dun capital futur.
b. Formules de capitalisation
Pour un capital unique C0 plac au taux t pendant n priodes.
yy
Cn = C0 (1 + t)n
Pour une suite de nannuits constantes a verses en fin danne:
yy
n1
a
Vn?
n
Vn = a (1 + t) 1
t
Exemple
Soit un placement de 10000 en fin danne au taux de 4% chaque anne pendant 5 ans.
Calculez la valeur de ces versements au bout de 5 ans.
C5 = 10000 1,04 1 = 54163,23
0,04
5
c. Formules dactualisation
Pour un capital unique C0

C0 =
Cn
(1 + t)n
Exemple
Soit un capital de 3000 percevoir dans 2 ans.
Quelle est sa valeur actuelle en retenant un taux de 4%?
3 000
= 2773,67
C0 =
1,042
Pour une suite de n annuits constantes a verses en fin danne

0
n1
V0?
V0 = a
1 (1 + t)n
t
Exemple
Soit un placement de 10000 en fin danne au taux de 4% chaque anne pendant 5 ans.
Calculez la valeur actuelle de ces versements.
C0 = 10000
1 1,045
= 44518,22
0,04
valuation dune dette taux fixe
La valeur dune dette taux fixe est obtenue en actualisant au taux de lemprunt les
yy
annuits ou mensualits restant verser.

Dans le cas dun emprunt bancaire rembours par annuits constantes, le montant de
yy
lannuit constante est calcul partir de la formule suivante :
a=E
t
1 (1 + t) n
avec E le montant de lemprunt bancaire.
En cours de remboursement, il est possible de calculer le montant du capital d la

yy
banque en appliquant la formule suivante :
E=a
4
1 (1 + t)n
t
avec n le nombre dannuits restant

verser.
Exemple
Considrons un emprunt bancaire dun montant de 200 000 remboursable par annuits
constantes sur 20ans un taux de 4,5%.
Le montant de lannuit constante est de 15 375,23:
0,045
a = 200000
1 1,04520
Le montant du capital restant rembourser aprs 5ans est de 165 122,99:
1 1,04515
E = 15375,23
0,045
Taux de rendement actuariel (TRA)
a. Dfinition
Le taux de rendement actuariel est le taux rel dune opration. Il tient compte de tous
les frais annexes aux intrts.
En gnral, le taux actuariel est suprieur au taux nominal pour un emprunt.
b. Calcul
Cest le taux t pour lequel il y a quivalence entre le montant net dcaiss au dpart et
la valeur actuelle des encaissements reus dans le cas dun placement.
Cest le taux qui galise le montant net reu au dpart et la valeur actuelle des dcaissements dans le cas dun emprunt.
Exemple
Soit un emprunt rembours in fine dans 3 ans dun montant de 25 000 . Le taux dintrt
nominal est de 4% et les frais dassurance annuels slvent 0,5% du capital emprunt.
Les frais de dossier, pays au moment du versement du montant emprunt, slvent 450.
Quel est le TRA de cet emprunt?
Somme reue la date 0: 25 000 450 = 24550
Sommes dcaisses:
fin des annes 1et 2 : 25 000 0,045 = 1125
fin de la 3eanne: 1125 + 25000 = 26125
On cherche le taux actuariel qui galise la somme reue et les dcaissements:
24550 =
1125
1125 26125
+
+
(1 + t) (1 + t)2 (1 + t)3
do t = 5,16% (> 4% car on a tenu compte des frais de dossier et des frais dassurance).
En pratique, ce taux est appel TEG (taux effectif global).
Applications
1
La SA First souhaite placer ses excdents de trsorerie sur un livret dpargne dont les
caractristiques sont les suivantes:
taux dintrt annuel: 4%;
versement des intrts le 31/12 (capitalisation annuelle des intrts).
1. Calculez la valeur acquise de lexcdent de trsorerie si la SA place 12000 pendant 5ans.
2. quel taux dintrt la SA devrait-elle placer ces 12000 pour obtenir un capital
aprs 5 ans de 16000?
3. Quel capital la SA devrait-elle placer aujourdhui 4% pour obtenir un capital de
16000 dans 5 ans?
4. Calculez la valeur acquise des excdents de trsorerie si la SA place 2400 en fin
danne pendant 5ans.
5. La socit aura besoin de 15000 dans 3ans pour financer un projet dinvestissement. Quelle somme doit-elle placer la fin de chaque anne en considrant un
taux de 4% par an?
Corrig
1. Valeur acquise
C12 = 12000 1,045 = 14599,83
2. Taux dintrt
On cherche t tel que: 12000 (1 + t)5 = 16000
1 + t = (16000/12000)1/5
t = 1,05922 1, soit t 5,92%
3. Capital placer
C0 =
16000
= 13150,83
1,045
4. Valeur acquise
V5 = 2400
1,045 1
0,04
V5 = 2400 5,41632
V5 = 12999,17
5. Montant de lannuit constante
n
Vn = a = (1 + t) 1
t
t
0,04
= 15000
= 4805,23
a = Vn
(1 + t)n 1
1,043 1
La SA First souhaite par ailleurs souscrire un emprunt in fine dun montant de 30000
sur 4 ans:
la banque A propose un taux de 3,5%, une assurance annuelle gale 0,6% du capital
d, des frais de dossier de 400 et des frais de garantie de 1500 (frais rgls lors du
versement du capital emprunt);
la banque B propose un taux de 3,75%, une assurance annuelle gale 0,4% du capital
d, des frais de dossier de 150 et des frais de garantie de 1200 (frais rgls lors du
versement du capital emprunt).
Calculez le taux de rendement actuariel dans les deux cas et concluez.
Corrig
Taux de rendement actuariel t pour la banque A
Somme nette reue = 30000 400 1500 = 28100
Sommes verses en contrepartie:
Annes 1 3: 30 000 (3,5% + 0,6%) = 30000 0,041 = 1230
Anne 4: 1 230 + 30000 = 31230
On cherche t tel que: 28100 =
1230 1230
1230 31 230
+
+
+
1 + t (1 + t)2 (1 + t)3 (1 + t)4
Soit t 5,92%
Taux de rendement actuariel t pour la banque B

Somme nette reue = 30000 150 1200 = 28650
Sommes verses en contrepartie:
Annes 1 3: 30 000 (3,75% + 0,4%) = 30000 0,0415 = 1245
Anne 4: 1 245 + 30000 = 31245
On cherche t tel que: 28650 =
1245 31 245
1245 1245
+
+
+
1 + t (1 + t)2 (1 + t)3 (1 + t)4
Soit t 5,43%
Conclusion
Loffre de la banque B est plus intressante car 5,43% < 5,92%.
26
Autres fonds propres et comptes dassocis
Mesure de la rentabilit dune action

Mesure du risque dune action
3 Rduction du risque par la diversification
5 Estimation du taux de rentabilit exig avec
Risque diversifiable et non diversifiable

un modle deux facteurs
PRINCIPES CLS
Tous les actifs financiers ne prsentent pas le mme degr de risque. Les actifs
sans risque (obligations dtat taux fixe par exemple) se caractrisent par une
rentabilit certaine. Les actifs risqus (actions par exemple) sont caractriss par
une rentabilit alatoire.
Dune manire gnrale, plus le risque est lev, plus le taux de rentabilit exig
par les investisseurs est lev. Cette relation entre risque et rentabilit explique
pourquoi les actions des petites entreprises ont une rentabilit plus leve que
celle des actions des grandes entreprises, et pourquoi ces dernires ont une rentabilit suprieure celle des obligations dtat.
Mesure de la rentabilit dune action
a. Rentabilit passe dune action

La rentabilit dune action sur une priode dpend du montant des dividendes verss
chaque anne et de la plus-value (parfois moins-value) ralise au moment de la cession de laction. Considrons une action dont le cours est C0 la date 0 et C1 la date
1, et dsignons par D le dividende vers entre la date 0 et la date 1. La rentabilit R de
laction entre ces deux dates est donne par la relation suivante:
C C0 +D
R = 1
C0
La rentabilit moyenne dune action (R) sur plusieurs priodes se calcule de la faon
suivante:
n
R
i=1 i
R = n
8
avec n le nombre de priodes retenues pour le calcul.
b. Rentabilit espre dune action

Afin destimer la rentabilit dune action dans le futur, il convient de faire des hypoyy
thses sur les cours et les dividendes futurs. On parle alors de rentabilit espre (ou
attendue). La rentabilit effective de laction ne sera connue qua posteriori et pourra
donc tre suprieure ou infrieure la rentabilit espre.
Les cours et dividendes futurs dune action sont apprcis en fonction des perspecyy
tives conomiques et des informations relatives la stratgie suivie par la socit.
Tout changement de ces facteurs entrane une modification de la rentabilit espre
(ou attendue).
c. Prime de risque
On appelle prime de risque le supplment de rentabilit exig dun investissement
yy
risqu par rapport la rentabilit dun actif sans risque.

Le risque se dcompose en risque spcifique (ou risque diversifiable) et en risque de
yy
march (ou risque non diversifiable).
Le modle dvaluation deux facteurs permet de calculer la rentabilit espre
yy
dune action en fonction de son risque.
Mesure du risque dune action
a. Principe
risque est mesur par lcart type ou par la variance de la rentabilit. Ces
deux mesures refltent la dispersion de la rentabilit dun titre autour de sa valeur
moyenne.
Plus lcart type (ou la variance) est lev, plus le titre est risqu.
yy
Lcart type (ou la variance) de la rentabilit dun actif sans risque est nul.
yy
Le
yy
b. Variance et cart type de la rentabilit dune action

Si lon note VAR(R) la variance de la rentabilit dune action et (R) lcart type de
yy
la rentabilit de cette action, on a sur n priodes retenues pour le calcul:
n
R2i
VAR(R) = i = 1 R2 et (R) = VAR(R)
n
Rduction du risque par la diversification
a. Principe de la diversification dun portefeuille

Il existe une relation positive entre rentabilit espre et risque, ce qui signifie quun
yy
investisseur recherchant une rentabilit leve devra accepter une prise de risque
plus importante.
Il est possible de rduire partiellement le risque en ayant recours la diversification.
yy
Cette dernire consiste combiner dans un portefeuille des titres de diffrents secteurs dactivit de faon limiter lcart type de la rentabilit du portefeuille.
b. Rentabilit et risque dun portefeuille compos de deux actions

Dans le cas dun portefeuille compos de deux actions, la rentabilit espre du poryy
tefeuille E(Rp) est gale la moyenne pondre des rentabilits espres des deux
actions (p1 et p2 sont les proportions respectives des deux titres):
E(Rp) =p1 E(R1) +p2 E(R2)
Lorsque les rentabilits des titres varient de faon indpendante, la variance de la

yy
rentabilit du portefeuille VAR(Rp) se calcule de la faon suivante:
VAR(Rp) =p12 VAR(R1) +p22 VAR(R2)
Lcart type de la rentabilit du portefeuille (Rp) est obtenu partir de VAR(Rp) en
yy
appliquant la formule suivante:
(Rp) = VAR(Rp)
Remarque
Lorsque les rentabilits des titres ne sont pas indpendantes, on a :
VAR(Rp) =p12 VAR(R1) +p22 VAR(R2) +2p1p2 COV(R1, R2)
Risque diversifiable et non diversifiable
Le risque se dcompose en deux lments: le risque de march (ou risque non diversifiable) et le risque spcifique (ou risque diversifiable).
Nature du risque
Facteurs
Risque de march
Facteurs de type macroconomique:

taux dinflation, taux de croissance
conomique, taux dintrt
Il ne peut tre limin par diversification

du portefeuille
Risque spcifique
Facteurs propres la socit: qualit

de la gestion ou de la recherche,
risques industriels, risque dOPA,
risque de grves
Il peut tre limin en diversifiant le portefeuille. Il

faut au moins une trentaine de titres appartenant
des secteurs dactivit diffrents pour le rduire
significativement (voir graphique ci-dessous).
10
Diversification
Risque du portefeuille
[VAR(Rp)]
Risque
spcifique
Risque
de march
Nombre de titres
dans le portefeuille
30
E stimation du taux de rentabilit exig

avec un modle deux facteurs
Le taux de rentabilit exig par les actionnaires peut tre valu via un modle
yy
deux facteurs. Ce modle repose sur lhypothse que les rendements des titres sont
sensibles deux facteurs (exemple : cours du ptrole brut, inflation, PIB). Chaque
facteur reprsente un risque qui ne peut pas tre limin par la diversification.
Le risque de march est mesur par le bta (). Ce coefficient mesure le risque
yy
dune action par rapport un facteur de risque, cest--dire la sensibilit de la rentabilit de cette action aux fluctuations dun facteur de risque. Si, pour le risque dinflation, une socit a un gal 2, cela signifie que lorsque linflation augmente de
1%, la rentabilit espre de laction augmente de 2%. Plus le bta par rapport un
facteur de risque donn est lev, plus le risque support par laction est important.
Dans certains cas, le bta peut tre ngatif.
Dans un modle deux facteurs, la rentabilit espre dune action est exprime de
yy
la faon suivante:

E(R) =RF +1 [E(R1) RF] +2 [E(R2) RF]

Prime de risque
relative au facteur 1
Prime de risque
relative au facteur 2
avec
RF, le taux sans risque

i, le bta de laction par rapport au facteur i
E(Ri), la rentabilit espre dun portefeuille qui aurait un bta de1
par rapport au facteur i et un bta de 0 par rapport au deuxime
facteur.
11
Exemple
Supposons que la rentabilit espre dune action puisse tre obtenue grce un modle
deux facteurs, le premier tant laugmentation de la production industrielle (PI) et le deuxime
tant linflation (I).
On a E(R) =0,0425 +0,08PI 0,006I.
Si PI =1,25 et si i =2, la rentabilit espre de laction est:
E(R) =0,0425 +0,08 1,25 0,006 2 =13,05%.
Application
La SAS Deuz envisage dinvestir une partie de ses liquidits en actions et/ou obligations
afin dobtenir une rentabilit intressante tout en limitant le risque pris. La SAS sintresse
en particulier laction Bada et a rcolt les informations ci-dessous (en euros):
Anne
Cours de Bada en fin danne
90
107
115
117
100
3,5
4,5
4,5
Dividendes verss
Le cours de laction Bada au dbut de lanne 1 tait de 80 .

Par ailleurs, la SAS Deuz souhaite acheter des obligations dtat offrant un taux fixe
annuel de 4%.
1. Calculer la rentabilit annuelle moyenne et lcart type de la rentabilit de laction
Bada sur les cinq dernires annes.
2. Calculer la rentabilit espre du portefeuille et lcart type de la rentabilit espre si la SAS Deuz constitue un portefeuille avec 40% dobligations dtat et 60%
dactions Bada.
3. Commenter.
Corrig
1. Rentabilit moyenne et cart type de laction Bada
Sur un an, on sait que R =
On a donc:
Anne
Taux de rentabilit
C1 C0 +D
.
C0
1
90 80 +3
=16,25%
80
2
22,78%
3
11,68%
4
5,65%
5
11,11%
Rentabilit annuelle moyenne = 16,25% +22,78% +11,68% +5,65% 11,11%

5
Rentabilit annuelle moyenne =9,05% = R
12
n
VAR(R) =
R2i
i=1
0,16252 +0,22782 +0,11682 +0,05652 +(0,11112) 0,09052

5
VAR(R) =0,013305
donc VAR(R)=
et (R) = VAR(R)
= 0,013305
(R) =0,1153 =11,53%
2. Rentabilit espre du portefeuille et cart type
E(Rp) =p1 E(R1) +p2 E(R2) avec p1 et p2 la proportion des deux titres
donc E(Rp) =0,40 0,04 +0,60 0,0905
E(Rp) =0,0703 =7,03%
VAR(Rp) =p12 VAR(R1) +p22 VAR(R2)
(On suppose que les rentabilits des deux titres sont indpendantes).
La variance des obligations dtat est nulle car il sagit dun titre non risqu.
On a donc:
VAR(Rp) =p22 VAR(R2)
et
(Rp) =p2 (R2)
(Rp) =0,60 0,1153
(Rp) =0,0692 =6,92%
3. Commentaire
On peut tablir le tableau rcapitulatifsuivant:
Portefeuille
RP)
E(RP)
100% dactions Bada
9,05%
11,53%
60% dactions Bada

et 40% dobligations dtat
7,03%
6,92%
La constitution du portefeuille permet de rduire fortement le risque (cart type de 6,92% au lieu
de 11,53%) mme si elle entrane en parallle une baisse de la rentabilit espre (7,03% contre
9,05%).
13
26

Les marchs des actions
3 Le march obligataire
4 Le rle de linformation sur le march
financier
Lefficience informationnelle du march
financier
PRINCIPES CLS
Les marchs financiers sont le lieu de rencontre des offres et demandes de capitaux. Les marchs boursiers, qui se sont considrablement dvelopps depuis une
vingtaine dannes, en constituent un lment essentiel.
La bourse de Paris (Euronext Paris) assure la cotation, donc lvaluation, de nombreux titres (actions, obligations) et permet notamment le financement des entreprises et de ltat.
Les actions et les obligations sont des titres de nature diffrente cots sur deux
marchs distincts.
Linformation joue un rle fondamental dans le fonctionnement des marchs
boursiers:
toute nouvelle information entrane une rvision des anticipations des investisseurs, et a donc un impact sur loffre et la demande dun titre et, par consquent,
sur son prix de march;
une information rgulire et de qualit rduit le niveau dincertitude et donc le
risque attach une action;
on parle defficience du march financier lorsque les prix de march refltent
immdiatement et en permanence toute linformation disponible.
a. Les instruments financiers

Lordonnance 2009-15 du 8janvier 2009 regroupe les instruments financiersen deux
catgories:
les titres financiers: actions, obligations;
les contrats financiers (ou produits drivs): contrats terme et optionnels.
Les instruments financiers sont lobjet dune cotation sur diffrents compartiments de
la bourse.
14
En principe, la cotation se fait en continu pour la plupart des instruments financiers

cots.
De nombreux indices (exemple : le CAC 40) permettent de suivre lvolution dun
secteur donn du march.
b. March primaire et march secondaire

Le march primaire est le march sur lequel sont mis les instruments financiers. Sur
yy
ce march, le prix des titres est fix par lmetteur (entreprise ou tat).
Une fois mis, les titres et contrats sont cots et peuvent tre changs sur le march
yy
secondaire. Leur prix dpend alors de la confrontation entre loffre et la demande
(on parle alors de prix de march). Dans le langage courant, les termes de march
boursier ou de bourse renvoient la notion de march secondaire.
c. Euronext Paris, organe de gestion

La bourse de Paris est lune des filiales du groupe Euronext NV (socit holding nerlandaise).
Euronext NV
Euronext Paris
Euronext Amsterdam
Euronext Belgique
Euronext Portugal
Euronext est la premire bourse paneuropenne.
d. LAMF, organe de contrle
Lautorit des marchs financiers (AMF) est lorganisme public indpendant charg
de rguler le march financier franais. LAMF peut procder des contrles ou des
enqutes et dispose dun pouvoir de sanction (sanctions pcuniaires notamment). Ces
deux rles sont exercs par deux organes distincts: le collge et la commission des
sanctions.
Le march des actions
a. Prsentation du march des actions

Le march des actions franais se dcompose en trois sous-marchs: lEurolist,
yy
Alternext et le march libre.

LEurolist constitue lunique march rglement, cest--dire un march garantisyy
sant un fonctionnement rgulier des ngociations. Il comprend trois compartiments
(A, B ou C) permettant de classer les socits selon leur capitalisation boursire1.
1. Capitalisation boursire =Nombre dactions dans le capital Cours de laction
15
Les socits dont la capitalisation boursire est suprieure un milliard deuros appartiennent au compartiment A et sont appeles blue chips.
Principales diffrences entre Eurolist, Alternext et le march libre
Eurolist
Type de march
Conditions
dadmission
Objectif
Alternext
March libre
Rglement
Non rglement mais

encadr
Non rglement
Conditions dadmission
strictes
Obligation dinformation
plusieurs fois par an
Conditions dadmission
plus souples
Obligation dinformation
moins lourde
Pas de procdure
dadmission
Pas dobligation de diffuser
des informations
Permettre le financement
des grandes entreprises
en assurant une transparence optimale
Rpondre au besoin de
financement des PME
en proposant un accs
au march boursier plus
simple et moins coteux
Servir de tremplin de
petites entreprises souvent
en fort dveloppement avant
un transfert vers Alternext
ou Eurolist.
b. Cours et rendement dune action

En thorie, le cours dune action est gal valeur actuelle des flux de trsorerie FT
yy
futurs (dividendes et prix de revente):
V =
i=1
FTi
(1 +t)i
Les dividendes futurs et le prix de revente de laction doivent tre anticips.

Le taux dactualisation t retenir est le taux de rentabilit exig par les actionnaires.
En pratique, le cours dune action est le rsultat de la confrontation entre loffre et
yy
la demande.
Le rendement annuel brut dune action se calcule laide du ratio Dividende.
yy
Cours
c. PER dune action

Afin de pouvoir comparer les actions de diffrentes socits appartenant un mme
yy
secteur dactivit, on utilise un ratio appel PER (Price to Earnings Ratio), qui est
un multiple de capitalisation des bnfices:
PER =
Cours de laction
Bnfice net par action
Le bnfice doit tre calcul aprs IS et hors lments exceptionnels.

yy
Le PER est le plus souvent calcul sur la base du bnfice anticip de lanne en
yy
cours.
16
Le march obligataire
a. Prsentation du march obligataire

Le march obligataire est le march sur lequel schangent les obligations antrieuyy
rement mises. Une obligation est une fraction demprunt mis par une socit, une
collectivit locale ou ltat. Lorsquil est fait appel public lpargne, les obligations sont cotes et ngociables.
Types dobligations
Caractristiques
Obligations ordinaires
Obligations rembourses en cours demprunt ou en totalit la fin de

lemprunt (emprunt in fine)
ORA (obligations remboursables en actions)
Obligations remboursables obligatoirement en actions lchance

de lemprunt
OCA (obligations convertibles

en actions)
Lobligataire a la possibilit de convertir ses obligations en actions

pendant une priode donne
OBSA (obligations bons de

souscription dactions)
Obligations ordinaires qui saccompagnent dun bon donnant le droit

de souscrire une (ou plusieurs) action(s) des conditions prdfinies
Les obligations peuvent tre taux fixe ou taux variable.

La modalit de remboursement la plus frquente est le remboursement in fine: le
yy
coupon (dintrts) est vers tous les ans mais le capital nest rembours qu la date
dchance de lemprunt.
b. Cotation des obligations

Les obligations sont cotes enpourcentage de la valeur nominale et au pied du
yy
coupon, cest--dire coupon exclu. Le coupon couru est calcul enpourcentage de

la valeur nominale de lobligation. Pour calculer le prix de lobligation, il faut donc
procder au calcul suivant:
Prix de lobligation =(Cours en% +Coupon couru en%) Valeur nominale
Remarque
Le coupon couru est parfois exprim en euros. Dans ce cas, la formule devient:
Prix de lobligation =Cours en% Valeur nominale +Coupon couru
Le coupon couru correspond aux intrts relatifs la dure coule du lendemain du

paiement du dernier coupon la veille du jour de ngociation.
Ces intrts sont calculs sur la base de 365 jours par an. En pratique, il convient
dajouter 3 jours ouvrs (dont le jour de ngociation) pour tenir compte des dcalages
entre ngociation et rglement/livraison.
17
c. Relation entre cours de lobligation et taux dintrt

Le cours dune obligation taux fixe varie en sens inverse des taux dintrt:
Cours de lobligation
Taux dintrt
En effet, lorsque les taux dintrt augmentent, les obligations nouvellement mises
sont plus intressantes que les anciennes car elles donnent droit des coupons suprieurs.
Pour que les obligations anciennement mises restent attractives aux yeux des investisseurs, leur cours doit baisser.
Le rle de linformation sur le march financier
a. Information et incertitude
Lobligation de diffusion priodique dinformations sur le march dactions rgleyy
ment Eurolist (comptes semestriels, montant du chiffre daffaires trimestriel)

contribue rduire lincertitude et donc la volatilit des cours. Une bonne communication financire permet une socit dtablir un climat de confiance (baisse
de lcart type de la rentabilit de laction) et daccder des financements moins
onreux.
Une entreprise qui diffuse rgulirement des informations pertinentes et qui offre
yy
une meilleure visibilit de ses rsultats possde un PER suprieur celui dune entreprise identique ayant une moins bonne communication.
18
b. Information, valeur et prix de march

Valeur thorique dun titre financier (action ou obligation)
Valeur thorique dun titre
financier
Montant des flux esprs
dans le futur, actualiss au
taux exig par linvestisseur
Si information ngative
Si information positive
Baisse de la valeur du titre.

L'arrive d'une mauvaise nouvelle
(exemple: ralentissement de
la croissance, hausse des taux
d'intrt...) entrane la rvision la
baisse des flux esprs, ce qui se
traduit par la baisse de la valeur
attribue au titre.
Augmentation de la valeur du
titre.
Une bonne nouvelle relative au
march boursier ou la socit
amne une rvaluation des flux
prvisionnels attendus de ce titre,
d'o une hausse de la valeur thorique du titre.
partir de cette valeur thorique, linvestisseur arbitre ensuite en fonction du prix de

march. Si la valeur thorique dun titre est infrieure au prix de march, linvestisseur
sera tent de le vendre. Si la valeur thorique dun titre devient suprieure au prix de
march, linvestisseur sera incit lacheter. Pour cette raison, toute information conomique ou politique pertinente a un impact sur le cours dun titre.
Lefficience informationnelle du march financier
a. Dfinition de lefficience informationnelle
On dit quun march est efficient lorsque les cours intgrent linformation dispoyy
nible en permanence et de faon rationnelle. Dans ce cas, seules les informations

nouvelles entranent un ajustement immdiat des cours. Le 28 octobre 2014 par
exemple, le cours de Sanofi a baiss de 11% aprs la dcision du conseil dadministration de remplacer le directeur gnral.
Plusieurs conditions doivent tre remplies afin dassurer lefficience informationyy
nelle du march financier:
un investisseur ne peut conserver pour lui seul une information susceptible
dinfluencer les cours. La sanction des dlits dinitis1 par lAMF permet de
respecter cette condition;
les investisseurs doivent tre rationnels;
le march financier doit tre liquide. Cela signifie quun investisseur doit pouvoir acheter ou vendre rapidement un actif sans impact majeur sur le prix;
le cot des transactions doit tre faibleafin de ne pas dcourager les investisseurs dacheter ou de vendre des titres.
1. Un dlit diniti consiste en la ralisation doprations boursires largement bnficiaires grce la dtention dinformations prives.
19
b. Limites lefficience du march financier

Lhypothse defficience du march financier fait lobjet de critiques:
yy
la condition portant sur la rationalit de linvestisseur ne semble pas toujours

satisfaite. Les investisseurs agissent parfois par mimtisme (vente dun titre
parce que tout le monde vend et inversement), entranant la cration ou lexplosion de bulles financires1;
linformation rendue publique peut tre mal interprte;
lexistence de lAMF ne suffit pas carter la tentation de commettre un dlit
diniti
En dpit de ces critiques, lhypothse defficience du march financier reste fonyy

damentale. Lorsque le cours des titres intgre toute linformation disponible, les
investisseurs peuvent se fier au march.
Application
La SA Tuy est cote en Bourse et a mis le 31/05/N un emprunt obligataire avec un remboursement in fine dont les caractristiques sont exposes ci-dessous:
valeur nominale de lobligation: 1000
taux dintrt fixe: 4,5%
dure de lemprunt: 5 ans
versement du coupon le 31mai
1. L
e 01/11/N, lobligation est cote 98, 25:
expliquer le niveau du cours;
calculer cette date le coupon couru et le prix dune obligation.
2. Calculer la valeur thorique de march de lobligation un an aprs lmission en
supposant que le taux dintrt des obligations nouvelles de risque quivalent
slve 6%.
La socit qui versait annuellement un dividende de 5 par action depuis dix ans, annonce
une baisse du dividende de 3 par action. Avant lannonce, laction de la socit Tuy se
ngociait 100. Le lendemain de lannonce, le cours de laction chute 88.
3. Quelle est la valeur thorique de cette action pour un investisseur anticipant un
dividende de 2 par an pendant 4 ans et une revente de laction au prix de 105
aprs 4 ans (taux dactualisation: 5%)?
4. Quelle est la meilleure stratgie suivre pour cet investisseur au lendemain de
lannonce de baisse du dividende?
1. Une bulle financire est une situation dans laquelle les cours des titres sont totalement dconnects de leur
valeur intrinsque.
20
Corrig
1. volution du cours et prix dune obligation
Le 31/05/N, le cours de lobligation tait de 100 (100% de la valeur nominale).
Le cours a donc baiss entre le 01/06/N et le 01/11/N. Cela sexplique par une augmentation des
taux dintrt sur le march obligataire.
Coupon couru:
Dure = 30 (juin) + 31 (juillet) + 31 (aot) + 30 (septembre) + 31 (octobre) = 153 jours
Il faut ajouter cette dure 3 jours ouvrs: 153 + 3 = 156
Coupon dintrt annuel = 1000 4,5% = 45
156
= 19,23
Coupon couru = 45
365
Prix de lobligation = 98,25 % 1 000 + 19,23 = 1 001,73
2. Valeur thorique de lobligation un an aprs lmission
Coupon annuel =1000 4,5% =45 percevoir pendant 4 ans
V=
i=1
1000
1000
45
1 1,064
+
+
=45
1,064
1,064
1,06i
0,06
V =948,02
La valeur thorique de lobligation un an aprs lmission est de 948,02.
3. Valeur thorique de laction
V=
i=1
2 + 105 =2 1 1,054 + 105

0,05
1,054
1,054
1,05i
V =93,48
Pour cet investisseur, la valeur thorique de cette action est de 93,48.
4. Stratgie de linvestisseur
La valeur thorique de laction (93,48) est suprieure son prix de march (88).
Linvestisseur a donc intrt acheter dautres actions de la SA Tuy, ou tout au moins ne pas
vendre les actions quil possde.
21
26
Lanalyse de lactivit:
lessoldesintermdiaires
degestion (SIG)
1 Les SIG du Plan comptable gnral

2
Le retraitement des SIG
Interprtation et intrt des principaux SIG
PRINCIPES CLS
Lanalyse de lactivit commence gnralement par le calcul des soldes intermdiaires de gestion (SIG). Il sagit de retrouver le rsultat de lexercice partir du
CAHT et des autres postes du compte de rsultat en faisant apparatre successivement des soldes intermdiaires utiles pour le diagnostic financier.
Le calcul des SIG suppose de bien connatre la structure du compte de rsultat
(postes dexploitation, postes financiers et postes exceptionnels)1.
De nombreux analystes financiers pratiquent des retraitements afinde:
mieux approcher la ralit conomique de lentreprise;
faciliter les comparaisons entre diffrentes entreprises ayant effectu des
choix diffrents en matire de gestion (embauche ou recours au personnel
intrimaire; recours au crdit-bail ou acquisition dimmobilisations).
Un retraitement consiste dplacer un poste du compte de rsultat vers un ou
plusieurs autres postes. Un retraitement peut avoir un impact sur un ou plusieurs
SIG.
1 Pour plus de prcisions, voir le manuel DCG 6, Finance dentreprise, Dunod diteur.
22
Les SIG du Plan comptable gnral

Tableau des SIG
SIG
Ventes de marchandises
Cot dachat des marchandises vendues
=Marge commerciale
Production vendue
+Production stocke
+Production immobilise
Prcisions
Cot dachat des marchandises vendues =
Achats de marchandises +Variations des stocks
de marchandises
Production stocke =Variations des stocks
de produits finis et en cours (SF SI)
=Production de lexercice
Marge commerciale +Production de lex.
Consommations en provenance des tiers
=Valeur ajoute (VA)
+Subventions dexploitation
Impts, taxes et versements assimils
Charges de personnel
=Excdent brut dexploitation (EBE)
+Reprises sur amort., dprc. et prov.
+Autres produits dexploitation
Dotations aux amort., dprc. et prov.
Autres charges dexploitation
Consommations en provenance des tiers =

Achats de matires premires+ Variation
des stocks de matires premires
+ Autres achats et charges externes
Charges de personnel = Salaires et traitements
+ Charges sociales
On peut vrifier le rsultat dexploitation grce au

calcul suivant: Produits dexploitation
Charges dexploitation
=Rsultat dexploitation (REX)

+Produits financiers
Charges financires
=Rsultat courant avant impt

+Rsultat exceptionnel
Participation des salaris
Impt sur les bnfices
Rsultat exceptionnel = Produits exceptionnels

Charges exceptionnelles
=Rsultat de lexercice
Remarques
La marge commerciale ne se calcule que dans les entreprises ayant une activit commerciale (activit portant sur des marchandises).
La production de lexercice ne concerne que les entreprises ayant une activit industrielle (transformation de matires) ou une activit de services.
La marge commerciale et la production de lexercice sont calcules sparment. On les
ajoute pour effectuer le calcul des soldes suivants.
23
Interprtation et intrt des principaux SIG

SIG
Interprtation et intrt
Marge commerciale
Indicateur de la performance commerciale dune entreprise.

Permet le calcul du taux de marge commerciale (Marge commerciale /Ventes de
marchandises), utile pour les comparaisons dans le temps et dans lespace.
Valeur ajoute (VA)
Richesse cre par lentreprise au cours de lexercice grce ses oprations

dexploitation.
Indicateur de la taille de lentreprise.
La VA est rpartie entre plusieurs bnficiaires:
le personnel (Charges de personnel + Participation);
les prteurs (Charges dintrts);
ltat (Impts, taxes et versements assimils + Impts sur les bnfices);
lentreprise et ses associs (pour le reste).
Excdent brut
dexploitation (EBE)
Indicateur de la performance industrielle et commerciale de lentreprise. Il sagit

dun rsultat brut dexploitation car calcul avant dotations et reprises. On exclut
galement les Autres produits et Autres charges qui ne relvent pas de lexploitation au sens strict.
Indicateur utilis pour valuer les entreprises (lEBE est multipli par un coefficient
variant en fonction du secteur dactivit).
Le retraitement des SIG

Redevance de
crdit-bail (CB)
ou de location
financement
La redevance de crdit-bail est exclue des consommations en provenance des

tiers car on suppose une acquisition dimmobilisation finance par lemprunt. La
redevance est donc clate en deux fractions:
une partie qui correspond la dotation aux amortissements du bien:
Valeur du bien
Dotation CB =
Dure damortissement
le reste (Redevance Dotation CB) est considr comme des charges dintrts.
Personnel
extrieur
Participation
24
Les dpenses de personnel intrimaire sont exclues des consommations en provenance de tiers et rattaches aux charges de personnel.
Les sommes correspondantes sont assimiles des charges de personnel.
Application
La socit XXX vous communique son dernier compte de rsultat (sommes en k):
Compte de rsultat, exercice N

Achats de marchandises
Variation stock de marchandises
Achats stocks de mat. pr. et app.
Variation des stocks de mat. pr
Autres achats et charges externes
Impts, taxes et versements ass.
Dotations aux amort., dp. et pr.
Autres charges
2710
50
400
40
970
115
2885
990
20
Total
Charges financires
Intrts et charges assimiles
Diffrences ngatives de change
Charges nettes sur cessions de VMP
Total
6450
1840
Production stocke
Production immobilise
Subventions dexploitation
Reprises sur amort., dp. et pr.
Autres produits
110
320
230
10
8080
60
280
340
8290
Total
8960
Produits financiers
De participation et autres
Autres intrts
Reprises sur dp. et pr.
Diff. positives de change
Produits nets sur cessions de VMP
45
85
Total
Sur oprations de gestion
Sur oprations en capital
25
105
Total
Participation des sal. aux rsultats

Impts sur les bnfices
Solde crditeur =bnfice
Produits dexploitation
Production vendue
Montant net du chiffre daffaires
Total gnral
130
130
Produits exceptionnels
Reprises sur dp. et pr.
20
230
10
150
30
Total
190
Total gnral
9280
480
9280
1. Prciser le contenu des postes suivants:

production stocke;
charges exceptionnelles sur oprations en capital;
produits exceptionnels sur oprations en capital.
2. Calculer les soldes intermdiaires de gestion (SIG).
3. C
alculer les SIG en retraitant le personnel extrieur, la redevance de crdit-bail
et la participation.
Dans les charges externes, on anotamment:
personnel extrieur: 64 k
redevance de crdit-bail: 82 k. Elle correspond un matriel dune valeur de 230k,
amortissable sur 5 ans.
4. Rpartir la valeur ajoute retraite entre les diffrentes parties prenantes.
25
Corrig
1. ExplIcation des postes
Production stocke
Ce poste correspond la variation des stocks de produits (finis ou en cours) et de services
(en cours).
On a: Production stocke =SF SI
Production stocke >0 stockage
Production stocke <0 dstockage
Rappel: les variations de stocks figurant dans les charges sont obtenues par la diffrence: SI SF
Charges exceptionnelles sur oprations en capital
On y trouve les valeurs comptables des lments dactif cds (compte675 VCEAC). Ce compte
est utilis pour solder la valeur nette comptable des immobilisations cdes.
Produits exceptionnels sur oprations en capital
On y trouve les produits de cession (prix de vente) des immobilisations cdes (compte775) et la
quote-part des subventions dinvestissement vires au rsultat de lexercice (compte777).
2. Calcul des SIG
On constate que la socit a la fois une activit commerciale et une activit industrielle (ou de services).
SIG
=Marge commerciale
Production vendue
+Production stocke
+Production immobilise
=Production de lexercice
Marge commerciale +Production de lexercice
Consommation en provenance des tiers
=Valeur ajoute (VA)
6450
2660
3 790
1840
110
1 950
5740
1410*
4330
320
115
2885
1650
+Reprises sur amortissements, dprc. et prov.

230
10
990
20
=Rsultat dexploitation
Charges financires
880
130
340

Rsultat exceptionnel (190 130)
670
60
20
230
* 1410 =400 +40 +970
26
480
3. SIG retraits
Calculs pralables
Redevance de crdit-bail(ventile en deux parties):
230
=46
5
Charges financires =Redevance Dotation =82 46 =36
Dotation aux amortissements =
Consommations en provenance des tiers retraites:

400 +40 +(970 82 64) =1264
Charges de personnel retraites: 2885 +64 +20 (participation) =2969
Dotations aux amort. retraites: 990 +46 =1 036
Charges financires retraites: 340 +36 =376
Tableau des SIG retraits

(les deux premiers soldes sont inchangs)
SIG retraits
Consommation en provenance des tiers
5740
1264
=Valeur ajoute
4476
320
115
2969

+Reprises sur amortissements, dprc. et prov.
1712
230
10
1036
20
=Rsultat dexploitation
Charges financires
Rsultat exceptionnel (190 130)

896
130
376
650
60
230
480
4. Partage de la valeur ajoute retraite
Bnficiaires
Personnel
Montants
2969
Prteurs (280 + 36)
316
tat (115 +230)
345
Entreprise et ses associs (le reste):

4476 1969 316 345
Total (VA retraite)
846
4 476
27
26
1
2
Lanalyse de lactivit:
la capacit dautofinancement
le risque dexploitation
La capacit dautofinancement (CAF)

Le risque dexploitation
PRINCIPES CLS
Le rsultat de lexercice rsulte dun calcul comptable et ne correspond pas la
trsorerie dgage au cours de lexercice. Il tient compte notamment de charges
non dcaissables (ou charges calcules), comme par exemple les dotations, et de
produits non encaissables (ou produits calculs) comme les reprises. Le rsultat
tient compte galement des oprations de cession effectues pendant lexercice.
Un autre concept plus proche de la trsorerie et indpendant des cessions (qui
peuvent varier beaucoup dune anne lautre) a t dfini: la capacit dautofinancement (CAF).
En cas de variation du niveau dactivit, cest--dire du chiffre daffaires, le rsultat dexploitation varie dans des proportions qui diffrent selon les entreprises.
Le risque correspondant est appel risque dexploitation.
Le calcul du seuil de rentabilit et celui du levier dexploitation permettent de
savoir si le degr dexposition de lentreprise au risque dexploitation est acceptable ou non et si des mesures correctives sont ncessaires.
La capacit dautofinancement (CAF)
a. Dfinition de la CAF
La CAF est la trsorerie potentielle dgage au cours dun exercice comptable grce aux
oprations de lactivit courante.
28
Lanalyse de lactivit: la capacit dautofinancement le risque dexploitation
Remarques
La CAF reprsente une trsorerie potentielle et non relle car on se base sur des produits encaissables et des charges dcaissables (on ne tient pas compte des dcalages
de paiement).
La CAF est lie lactivit courante uniquement car on met de ct les produits de
cessions dlments dactif (PCEA). Les cessions dimmobilisations relvent du cycle
dinvestissement et ne sont pas rcurrentes.
CAF = Produits encaissables (sauf PCEA) Charges dcaissables
b. Calcul de la CAF
Il existe deux mthodes de calcul de la CAF:
partir du rsultat de lexercice

Pour trouver la CAF, il faut liminer du rsultat de lexercice les postes calculs
(qui nentraneront ni encaissement ni dcaissement) ainsi que les produits des cessions dlments dactif (encaisss mais ne relevant pas de lactivit courante).
Parmi les charges calcules, on trouve:
les dotations aux amortissements, dprciations et provisions (DADP);
les valeurs comptables des lments dactif cds (compte675 VCEAC).
Parmi les produits calculs, on trouve:
les reprises sur amortissements, dprciations et provisions (RADP);
la quote-part des subventions dinvestissement vire au rsultat de lexercice
(compte777).
CAF = Rsultat de lexercice + Charges calcules Produits calculs PCEA
CAF = Rsultat de lexercice + DADP + VCEAC RADP QP de SI vire PCEA

au rsultat de lex.
partir de lexcdent brut dexploitation (EBE)

LEBE nest constitu que dlments encaissables et dcaissables. Il sagit donc de
la trsorerie potentielle dgage par les oprations dexploitation au sens strict. Une
fois lEBE connu, il suffit de complter le calcul en ajoutant tous les autres produits
encaissables (sauf les produits de cessions) et en retranchant toutes les autres charges
dcaissables.
CAF = EBE + Autres produits encaissables (sauf PCEA)
Autres charges dcaissables
29
CAF = EBE
+ Autres produits dexploitation encaissables
Autres charges dexploitation dcaissables
+ Produits financiers encaissables
Charges financires dcaissables
+ Produits exceptionnels encaissables (sauf PCEA)
Charges exceptionnelles dcaissables
Participation des salaris aux rsultats
Remarque
Les transferts de charges, regroups avec les reprises dans le compte de rsultat, sont
assimils des produits encaissables (indemnit dassurance perue par lentreprise par
exemple).
c. Calcul de la CAF retraite

Le retraitement des redevances de crdit-bail modifie la CAF puisquil a pour consquence de rajouter une dotation aux amortissements celles qui figurent dans le compte
de rsultat (voir la fiche4 pour le dtail du retraitement).
Si les redevances de crdit-bail sont retraites, on a donc:
CAF retraite = CAF (PCG) + Dotation crdit-bail
d. Intrt de la CAF
La CAF est un concept essentiel pour le diagnostic financier. On la retrouve dans le
calcul de certains ratios et dans plusieurs documents financiers: tableau de financement, plan de financement, tableau de flux de trsorerie
Le niveau de la CAF dtermine celui de lautofinancement (trsorerie potentielle dcoulant de lactivit courante et revenant 100% lentreprise):
Autofinancement (N) = CAF (N) Dividendes distribus en N
Lautofinancement permet notamment:
le renouvellement des immobilisations;
le remboursement des emprunts de lentreprise;
le financement de nouveaux investissements.
Lautofinancement non utilis se retrouve en trsorerie et peut faire lobjet de placements court ou moyen terme.
30
Le risque dexploitation
a. Dfinition du risque dexploitation

Le risque dexploitation est le risque de modification du rsultat dexploitation conscutif
une variation du chiffre daffaires.
Toutes les entreprises ne sont pas exposes de la mme faon au risque dexploitation.
Afin dvaluer le niveau de ce risque, deux outils ont t dvelopps: le seuil de rentabilit et le levier dexploitation.
b. Le seuil de rentabilit (ou seuil de profitabilit, ou point mort)

Le seuil de rentabilit (SR) est le chiffre daffaires pour lequel le rsultat de lentreprise est nul. On peut aussi dire que cest le chiffre daffaires pour lequel la marge sur
cots variables est gale aux charges fixes (CF).
SR =
Avec: Taux de MCV =
CF
Taux de MCV
CAHT CV
Marge sur cots variables
= CAHT
CAHT
Plus le chiffre daffaires est proche du seuil de rentabilit, plus le risque dexploitation
est lev.
Pour un total de charges donn, plus les charges fixes sont leves et plus le seuil de
rentabilit est grand et donc difficile atteindre.
Le seuil de rentabilit peut tre reprsent graphiquement comme suit:
MCV
Zone de bnfice
CF
Zone de perte
Seuil de rentabilit
CAHT
31
Remarque
Pour valuer le risque dexploitation, il est prfrable de ne considrer que les charges
fixes dexploitation pour calculer le seuil de rentabilit (qualifi dans ce cas de seuil de
rentabilit dexploitation).
c. Le levier dexploitation (ou levier oprationnel)

Le levier dexploitation (L) est le coefficient mesurant la sensibilit du rsultat dexploitation (RE) une variation du chiffre daffaires.
Le coefficient obtenu est un coefficient multiplicateur. Ainsi, si L = 2, cela signifie

quen cas daugmentation de 10% du CAHT, le rsultat dexploitation augmentera
de: 10% 2 = 20 % (et inversement en cas de diminution).
Plus le levier dexploitation est lev, plus le risque dexploitation est important.
Le levier dexploitation peut se calculer de trois faons diffrentes:
32
L =
% de variation du RE
RE/RE
=
% de variation du CAHT CAHT/CAHT
L =
CAHT
CAHT
=
Marge de scurit
CAHT SR dexploitation
L =
MCV
Rsultat dexploitation
Application
La SA FACvous communique le compte de rsultat relatif lexercice N (sommes en k):
Compte de rsultat de lexercice N

Achats stocks de mat. prem. et ap.
Variation des stocks de mat. prem.
Dotations aux amort., dpr. et pr.
Autres charges
Total
Charges financires
8 480
Total
320
70
210
40
25
195
Total

Solde crditeur = bnfice
Total gnral
2220
220
1990
60
1090
205
2385
750
220
Production vendue
6145
2990
9135
Production stocke
110
50
130
20
Reprises sur amort., dpr. et pr.
Autres produits
Total
Produits financiers
Autres intrts
Reprises sur dpr et pr.
9 445
Total
85
Reprises sur dpr. et pr.
5
75
Total
80
Total gnral
9 610
15
195
380
9 610
35
40
10
Prcisions:
les oprations en capital portent uniquement sur des cessions;
m
ontant des dividendes distribus en juillet N: 260;
a
ucun retraitement nest demand;
c harges fixes dexploitation (toutes les autres charges dexploitation sont variables):
Dotations aux amortissements
100%
10%
80%
60%
33

1. Calculer la CAF de lexercice N de deux faons diffrentes.
2. Calculer lautofinancement de lexercice N.
3. Calculer le seuil de rentabilit dexploitation.
4. Calculer le levier dexploitation de trois faons diffrentes. Commenter.
Remarque: Pour le calcul du levier dexploitation, le rsultat dexploitation sera calcul de
la manire suivante: Montant net du CA Charges dexploitation
Corrig
1. Calcul de la CAF
Sauf prcision contraire, tous les postes du compte de rsultat doivent tre considrs comme
encaissables ou dcaissables lexception de ceux signals plus haut.
Cest ainsi que les autres produits dexploitation et les produits exceptionnels sur oprations de
gestion doivent tre traits comme des produits encaissables; les autres charges dexploitation et
les charges exceptionnelles sur oprations de gestion comme des charges dcaissables.
partir du rsultat
Rsultat de lexercice
+Dotations (750 +70)
+VCEAC
Reprises (130 +40)
Produits de cession
380
+820
+195
170
75
CAF =
1150
partir de lEBE
EBE = (9135 + 110 + 50) (2220 220 + 1990 + 60 + 1090 + 205 + 2385)
EBE = 1565
Calcul de la CAF :
34
Excdent brut dexploitation

+Autres produits dexploitation encaissables
Autres charges dexploitation dcaissables
+Produits financiers encaissables (35 +10)
Charges financiers dcaissables (210 +40)
+Produits exceptionnels encaissables
Charges exceptionnelles dcaissables
1565
+20
+45
250
+5
25
15
195
CAF =
1 150
2. Calcul de lautofinancement de lexercice N

Lautofinancement est la partie de la CAF qui reste dans lentrepriseaprs distribution des dividendes:
Autofinancement (N) =1150 260 =890k
3. Seuil de rentabilit
Montant des charges fixes dexploitation:
750 +1090 0,1 +205 0,8 +2385 0,6 =2454
Montant des charges variables: 8480 2 454 =6026
Marge sur cots variables: 9135 6026 =3109
Taux de marge sur cots variables:
3109
=34,03393%
9135
2454
7210,45 k
0,3403393
4. Levier dexploitation
SR dexploitation =
Calcul n1
Supposons une augmentation de 10% du CAHT.
Avant augmentation du CAHT
CAHT = 9135
Rsultat dexploitation = 9135 8480 = 655
Aprs augmentation du CAHT
CAHT = 9135 1,1 = 10048,5
RE = 10048,5 2454 6026 1,1 = 965,9
CF
CV
% de variation du RE
% de variation du CAHT
965,9 655
% de variation du RE =
= 47,47 %
655
47,47 %
L=
= 4,75
10 %
L =
Calcul n2
L=
CAHT
CAHT
=
Marge de scurit
CAHT SR dexploitation
L=
9 135
= 4,75
9 135 7 210
Calculn3
L=
MCV
L=
9 135 6 026
= 4,75
655
Une variation de 10% du CAHT entrane une variation de 47,5% du rsultat dexploitation. Ce
rsultat est li la part des charges fixesau sein des charges dexploitation (2454 / 8480 29%).
35
26
6
1
2
Prsentation du bilan fonctionnel

Prcisions relatives certains postes
onds de roulement net global, besoin

F
en fonds de roulement et trsorerie nette
PRINCIPES CLS
Le bilan comptable est un document trop lourd pour tre analys directement.
Certains postes vont tre regroups de faon faire apparatre des grandes rubriques homognes plus faciles apprhender. Le bilan prsent sous cette forme
est appel bilan fonctionnel car il reflte les grandes fonctions de lentreprise
(financement, investissement et exploitation).
Ltablissement dun bilan fonctionnel repose sur les principes suivants :
les postes de lactif sont considrs pour leur montant brut ; par consquent, les amortissements et dprciations de lactif sont transfrs au passifo ils font partie des ressources durables;
on regroupe entre eux les postes stables (en haut du bilan fonctionnel) et les
postes court terme (en bas du bilan fonctionnel). Lactif circulant et les
dettes court terme relvent de la fonction exploitation. Les emplois stables
(haut de lactif) refltent quant eux la fonction investissement tandis que
les ressources durables (haut du passif) refltent la fonction financement.
les postes relevant de lexploitation sont spars des postes hors exploitation au niveau de lactif circulant et des dettes court terme.
Le bilan fonctionnel facilit certains calculs (fonds de roulement net global et
besoin en fonds de roulement en particulier) utiles pour lanalyse financire dune
entreprise.
36
Prsentation du bilan fonctionnel

Actif
Passif
Emplois stables
Ressources durables
Actif immobilis brut
Capitaux propres
Immobilisations incorporelles
Provisions pour risques et charges
Immobilisations corporelles
Amortissements et dpr. de lactif
Immobilisations financires (sauf IC)
Dettes financires (sauf CBC et IC)
Charges rpartir sur plusieurs exercices

Primes de remboursement des obligations
Actif circulant dexploitation (ACE)
Dettes court terme dexploitation (DE)
Stocks
Avances et acomptes verss
Avances et acomptes
Crances clients
Dettes fournisseurs
Crances fiscales (sauf IS)
Dettes fiscales (sauf IS) et sociales
Charges constates davance
Produits constats davance
Actif circulant hors exploitation (ACHE)
Dettes court terme hors exploitation (DHE)
Crances diverses
Dettes diverses
Intrts courus sur immo. financires
Intrts courus sur emprunts
Crances dimpt sur les socits (IS)
Dettes dIS
Crances sur immobilisations
Dettes sur immobilisations
Valeurs mobilires de placement (sauf si assimiles des disponibilits)
Actif de trsorerie (AT)
Passif de trsorerie (PT)
Disponibilits
Concours bancaires courants (CBC)
Remarques
Les capitaux propres (total I du passif), les amortissements, les dprciations et les
provisions constituent des ressources restant durablement la disposition de lentreprise; ces lments sont regroups en haut du passif du bilan fonctionnel (rubrique
Ressources durables).
C
onstituent galement des ressources durables les dettes moyen et long terme,
lexception des concours bancaires courants (CBC) et des intrts courus, cest--dire
les dettes financires.
37
Prcisions relatives certains postes
a. Postes de lactif

Seuls les frais dmission des emprunts peuvent tre comptabiliss en charges rpartir. Ils font lobjet dun amortissement direct par fractions gales sur la dure de
lemprunt (leur montant diminue au fur et mesure des amortissements et il ny a pas
de compte damortissement).
Dans le bilan fonctionnel, ce poste est transfr dans la partie Emplois stables.
Primes de remboursement des obligations

Prime de remboursement = Prix de remboursement Prix dmission
Ce poste fait aussi lobjet dun amortissement direct. Il fait partie des Emplois
stables dans le bilan fonctionnel.
carts de conversion
Lcart de conversion estsitu lactif en cas de perte de change potentielle (diminution dune crance trangre ou augmentation de dette trangre en euros) ou au passif
en cas de gain de change potentiel (augmentation dune crance trangre ou diminution dune dette trangre en euros).
Pour tablir le bilan fonctionnel, on limine les carts de conversion actif (ECA) et
passif (ECP) et on reconstitue le montant dorigine des dettes et crances en devises.
Retraitements des ECA et ECP
lactif
Prts (Emplois stables) ou Crances brutes (Actif
circulant)
+ Part des ECA lie aux prts/crances
Part des ECP lie aux prts/crances
Au passif
Emprunts (Ressources durables) ou dettes (Dettes
court terme)
+ Part des ECP lie aux emprunts/dettes
Part des ECA lie aux emprunts/dettes
b. Postes du passif
Les dettes financires du bilan regroupent plusieurs rubriques, notammentles:
emprunts obligataires;
emprunts et dettes auprs des tablissements de crdit: ce compte runit les
emprunts moyen et long termes obtenus auprs des banques, les concours bancaires courants (CBC) rattachs au passif de trsorerie et les intrts courus
relevant dun horizon de court terme;
emprunts et dettes financires divers.
38
On peut trouver dans chaque poste demprunt des intrts courus (IC). Ces intrts
sont reclasser en dettes court terme hors exploitation.
c. Retraitements des engagements hors bilan (ou extra-comptables)
Redevances de crdit-bail (ou location-financement)

Comme on la dj vu dans la fiche4, on considre que lentreprise est propritaire
de limmobilisation prise en crdit-bail (CB) et que lacquisition a t finance par
un emprunt.
Retraitement du crdit-bail au bilan
la signature du
contrat
En cours de contrat
La valeur brute de limmobilisation est rajoute lactif immobilis brut.

Le mme montant est rajout aux dettes financires.
Limmobilisation est amortie (en linaire); le montant net diminue en consquence.
La dette CB est rembourse par fractions galeset diminue galement.
Retraitement des effets escompts et non chus (EENE)

Parmi les entreprises ayant eu des problmes de trsorerie, certaines ont fait appel au
dcouvert alors que dautres ont choisi descompter leurs effets de commerce. Afin de
rendre les bilans comparables, on retraite les EENE:
ils sont rintgrs dans les crances dexploitation;
ils sont inclus dans les CBC (passif de trsorerie).
F onds de roulement net global, besoin en fonds

de roulement et trsorerie nette
a. Fonds de roulement net global (FRNG)

Le fonds de roulement net global (FRNG) est lexcdent des ressources durables par
rapport aux emplois stables:
FRNG = Ressources durables Emplois stables
Autre calcul partir du bas du bilan fonctionnel:
FRNG = Actif circulant Dettes court terme
FRNG = (ACE + ACHE + AT) (DE + DHE + PT)
FRNG > 0 il existe un excdent de ressources stables permettant de financer le cycle
dexploitation.
39
b. Besoin en fonds de roulement (BFR)

Le besoin en fonds de roulement (BFR) est le besoin net de financement relatif aux
postes du bas de bilan hors trsorerie:
BFR = Actif circulant sauf AT Dettes court terme sauf PT
= (ACE + ACHE) (DE + DHE)
Le BFR se dcompose en BFR dexploitation et BFR hors exploitation:
BFR= BFRE

+ BFRHE
= (ACE DE) + (ACHE DHE)
Si BFR > 0 les ressources court terme du passif sont insuffisantes pour financer
les postes court terme de lactif; et inversement.
Lessentiel du BFR dcoule du cycle dexploitation; il sagit essentiellement du financement des stocks et des dcalages de paiement (dcalages entre les postes de lactif
circulant dexploitation et les dettes court terme dexploitation). Lexploitation gnre gnralement:
des besoins de financement dans les entreprises industrielles (BFRE > 0), notamment en raison du dlai de fabrication des produits finis et de stockage des
matires premires et produits finis;
des ressources financires dans les entreprises de grande distribution car les
clients paient en majorit au comptant alors que les fournisseurs sont pays 30
ou 60jours (BFRE < 0).
Le BFRHE est gnralement peu important et susceptible de varier beaucoup dun
exercice lautre.
c. Trsorerie nette (T)

La trsorerie nette tient compte la fois de lactif de trsorerie et du passif de trsorerie.
T = AT PT
La trsorerie nette reprsente la trsorerie disponible une fois financs les emplois
stables et le BFR.
T = FRNG BFR
Pour un BFR donn, plus le FRNG est grand plus la trsorerie est importante. Par
consquent, on comprend quun FRNG lev permet lentreprise dtre moins expose aux problmes de trsorerie et constitue donc un gage de scurit.
40
Application
La socit Nalib vous communique son dernier bilan (montants en k) ainsi que des informations complmentaires:
Actif
Brut
Immobilisations incorporelles
Frais dtablissement
Fonds commercial
Immobilisations corporelles
Terrains
Constructions
Installations techniques, matriels et outillages industriels
Immobilisations financires
Participations
Autres titres immobiliss
Prts
Total I
Net
110
90
20
400
19000
8100
11100
4300
400
7900
3800
320
360
100
220
360
28 290
15590
12 700
Stocks et en-cours
Stocks de matires et autres approvisionnements
Stocks de produits intermdiaires et finis
Stocks de marchandises
2600
250
2350
Crances
Crances clients et comptes rattachs
Autres
8560
610
7950
400
100
50
400
100
50
Total II
11 710
40
20
860
10850
40
20
Total gnral
40 060
16 450
23 610
Valeurs mobilires de placement

Disponibilits
Amort.
et dpr.

Primes de remboursement des emprunts
carts de conversion
41
Exercice
N
Passif
Capital
Primes dmission
Rserves
Report nouveau
Subventions dinvestissement
Provisions rglementes
6500
2650
20
1870
Total I
11040
70
80
Total II
Emprunts obligations convertibles
Autres emprunts obligations
Emprunts et dettes auprs des tablissements de crdit
Emprunts et dettes financires divers
150
7020
690
Dettes fournisseurs et comptes rattachs

Dettes fiscales et sociales
Autres dettes
3610
940
60
70
30
Provisions pour risques

Provisions pour charges
Total III
12420
Total gnral
23 610
carts de conversion
Informations complmentaires
Dans le poste Prts , des intrts courus sont inclus pour un montant de 10.
Les carts de conversion-actif concernent le poste Clients .
Les concours bancaires courants sont de 270 la fin de lexercice.
Les Emprunts et dettes financires divers comprennent des intrts courus pour un
montant de 220.
Fin N1, un contrat de crdit-bail a t sign pour un matriel ; valeur brute : 1 000 ; dure
du contrat et damortissement : 4 ans.
Effets escompts non chus : 50.
Les produits et charges constats davance relvent de lexploitation.
Les autres dettes relvent du hors exploitation.
1. Expliquer le retraitement du crdit-bail pour N1 et pour N.
2.
Prsenter le bilan fonctionnel en se limitant aux grandes rubriques (emplois
stables, ACE, ACHE), compte tenu du retraitement du crdit-bail et des effets
escompts et non chus.
3. Calculer:
le FRNG (de deux faons diffrentes);
le BFR, le BFRE et le BFRHE;
la trsorerie nette.
4. Commenter la situation.
42
Corrig
1. Retraitement du crdit-bail
En N1 (exercice o le contrat a t conclu), le retraitement du crdit-bail a consist rajouter
1000 lactif immobilis brut et 1 000 aux dettes financires.
En N, le matriel est suppos avoir t amorti ( hauteur de 25 %) et une fraction de lemprunt
rembourse ; fin N, on a :
actif immobilis brut : + 1 000
amortissements et dprciations de lactif : + 250 (1 000/4)
dettes financires : + 750 (1 000 250 de remboursement)
2. Bilan fonctionnel
Calculs pralables
Emplois stables (bruts)
Total I:
Intrts courus des prts:
+ Valeur brute du CB:
+ Charges rpartir:
28290
10
+ 1000
+ 40
29320
ACE (brut)
Seul le poste Crances clients est modifi:
lcart de conversion-actif correspond une perte de change latente; le poste Clients a t
diminu dautant la fin de lexercice. Il faut rajouter lcart (20) pour retrouver le montant initial
du poste;
on limine lopration descompte en rajoutant les EENE (50) aux crances clients.
Stocks:2600
Crances clients: 8560 + 20 + 50=
Charges constates davance:
8630
50
11280
ACHE
Valeurs mobilires de placement:

Intrts courus:
400
10
410
AT
AT = Disponibilits = 100
Ressources durables
Il ne faut pas oublier la dette relative au crdit-bail pour son montant la fin de lexerciceN (750).
Total I:
Provisions (passif):
Amortissement et dpr. de lactif: 16450 + 250 de dot. CB =
Dettes financires: 7020 270 + 690 220 + 750 de dette CB=
11040
150
16700
7970
35860
43

Dettes court terme dexploitation (DE)
Dettes fournisseurs:
Dettes fiscales et sociales:
Produits constats davance:
3610
940
30
4580
Dettes court terme hors exploitation (DHE)

Dettes sur immobilisations:
Autres dettes:
Intrts courus:
60
70
220
350
PT
CBC:270
EENE:50
320
Bilan fonctionnel condens
Actif
Passif
Emplois stables
ACE
ACHE
AT
29320
11280
410
100
Ressources durables
DE
DHE
PT
35860
4580
350
320
Total gnral
41110
Total gnral
41110
3. FRNG, BFR et T
FRNG
FRNG = Ressources durables Emplois stables = 35860 29320 = 6540
Ou FRNG = Actif circulant Dettes court terme = (11280 + 410 + 100) (4580 + 350 + 320)

= 6540
BFRE
BFRE = ACE DE = 11280 4580 =
BFRHE = ACHE DHE = 410 350 =
6700
60
BFR = 6760
Trsorerie nette
T = FRNG BFR = 6540 6760 = 220
Vrification: T = AT PT = 100 320 = 220
4. Commentaire
Lentreprise dispose dun FRNG positif et la totalit des emplois stables est donc finance par des
ressources durables. Le FRNG finance lessentiel du BFR; toutefois, son montant tant infrieur
celui du BFR, il en rsulte une trsorerie nette ngative. Une petite partie des actifs court terme (hors
disponibilits) est finance par des concours bancaires courants et lescompte deffets de commerce.
Cest une situation quil est prfrable dviter (lquilibre financier nest pas respect car T < 0).
Lentreprise doit surveiller lvolution du BFRE et, si ncessaire, augmenter son FRNG pour viter
des problmes de trsorerie dans le futur.
44
Les ratios analysant lactivit

Ratios analysant lquilibre financier
3 Ratios analysant lendettement
Ratios de rotation
Ratios de solvabilit
6 Ratios analysant la rentabilit
PRINCIPES CLS
On appelle ratio le rapport entre deux grandeurs (de mme nature ou non).
Les ratios financiers sont calculs partir de donnes provenant des documents
comptables (notamment le bilan et le compte de rsultat) ou issus de documents extra-comptables (soldes intermdiaires de gestion, tableaux de flux). Ces ratios sont
trs varis et sexpriment sous diffrentes formes : pourcentage, coefficient, jours
Les ratios sont de prcieux outils danalyse. Ils permettent des comparaisons dans
le temps (pour une mme entreprise) et dans lespace (par rapport des normes
gnralement admises ou des ratios moyens dtermins au niveau du secteur
dactivit de lentreprise).
Les banques, les analystes financiers et les agences de notation utilisent, entre
autres, les ratios pour tablir leurs diagnostics.
Les ratios susceptibles dtre calculs tant trs nombreux, lentreprise doit en
slectionner un nombre limit, choisis en fonction de son secteur dactivit et de
sa situation.
45
Les ratios analysant lactivit
Si on se limite lactivit, donc au compte de rsultat, les principaux ratios utiliss

sont les suivants :
Type de ratio
Exemples de ratios
Prcision
Taux de variation
du CAHT
CAHT (N) CAHT (N1)
Permet de suivre lvolution du niveau dactivit (le

taux de variation de la VA peut galement tre calcul)
CAHT (N1)
Taux de marge
commerciale
Taux de profitabilit
Marge commerciale
CAHT
Poids
de certaines charges
Charges dintrt
Partage de la valeur
ajoute
CAHT ou EBE
VA
Mesure la performance commerciale de lentreprise

Informe sur laptitude de lentreprise gnrer un bnfice
On peut aussi mesurer limportance des charges de
personnel ou des matires consommes
Permet de connatre le partage de la VA entre les
diffrents bnficiaires et den suivre lvolution
Remarque
Si les SIG (valeur ajoute et EBE notamment) ont t retraits, on utilise les montants
correspondants pour le calcul des ratios.
Ratio analysant lquilibre financier
Gnralement, on considre que lquilibre financier est assur ds lors que lon a:
FRNG 0, le minimum exig tant la couverture des emplois stables par des ressources durables.
On doit donc avoir:
Ressources durables 1
Emplois stables
Le ratio ci-dessous permet de voir la part de lactif circulant financ par des ressources
durables:
FRNG
Actif circulant
On se base sur un BFRE moyen pour dterminer le niveau requis pour le FRNG
(voir la fiche12 pour plus de prcisions).
46
Ratios analysant lendettement
a. Le ratio dautonomie financire

En principe, les dettes financires ne doivent pas excder les capitaux propres, sinon le
risque financier de lentreprise serait considr comme excessif par les prteurs.
Le ratio dautonomie financire permet de voir si cette rgle est respecte:
Capitaux propres
K
=
1
Dettes financires
D
b. La capacit thorique dendettement

Lentreprise pouvant thoriquement sendetter jusqu concurrence des capitaux
propres, on a:
Capacit thorique dendettement = K D
c. La capacit de remboursement
Capacit de remboursement=
Dettes financires
3 ou 4
CAFt
On admet, en gnral, que lendettement ne doit pas excder trois ou quatre fois la
CAF.
Au-del, les prteurs considrent quil existe un risque de non-remboursement.
Remarque
Ce dernier ratio peut tre calcul en considrant lendettement financier:
Termes
Dettes financires
Endettement
financier
Dfinition
Dettes moyen et long terme auprs des banques et des associs.
Dettes court, moyen et long terme auprs des banques et
des associs = Dettes financires + CBC
47
4d. Ratios de rotation

Les ratios de rotation sexpriment en jours et permettent danalyser et de suivre plus
prcisment les principaux postes entrant dans le calcul du BFRE:
Poste
Stock de marchandises
Stock de matires premires
Stock de produits finis
Clients
Fournisseurs
Ratio
Stock moyen de marchandises
Stock moyen de matires premires
Cot dachat des matires premires consommes
Stock moyen de produits finis
Cot de production des produits finis vendus
360
360
360
Crances clients +EENE 360

CA TTC
Dettes fournisseurs
Achats TTC +Services extrieurs TTC
360
Remarques
Stock en dbut dexercice +Stock en fin dexercice

2
Cot dachat des marchandises vendues =Achats de marchandises +Stock initial de
marchandises Stock final de marchandises.
Cot dachat des matires premires consommes = Achats de matires premires
+Stock initial de matires premires Stock final de matires premires.
Cot de production des produits finis vendus =Cot de production des PF + Stock
initial de PF Stock final de PF.
Stock moyen =
Ratios de solvabilit
La solvabilit dune entreprise est son aptitude rgler ses dettes laide de ses actifs
en cas de liquidation.
La solvabilit dune entreprise se mesure laide du ratio suivant:
Endettement total
Total du bilan
48
Ratios analysant la rentabilit
Ces ratios (rentabilit financire et rentabilit conomique) sont prsents dans la fiche8.
Application
La socit Sylana vous communique les informations ci-aprs :
Bilan simplifi N (sommes en k)

Actif
Immob. incorporelles
Immob. corporelles
Immob. financires
Total I
Stocks et en-cours
marchandises
produits finis
Crances clients et
Autres crances
Valeurs mobilires de
placement
Disponibilits
Total II
Charges rpartir
ADP
Net
220
7650
322
120
3110
47
100
4540
275
8192
3277
4915
210
30
375
20
30
10
30
180
20
345
20
40
10
35
35
10
35
720
75
645
30
8 942
30
3 352
5 590
Passif
Capitaux propres
2540
Total I
2540
70
Prov. pour risques et ch.

Total II
Emprunts et dettes fin. auprs
des tabliss. de crdits
Emprunts et dettes fin. divers
Dettes fournisseurs
Dettes sur immob.
Autres dettes
2226
164
145
126
5
274
Total III
2940
Total gnral
5 590
carts de conversion
70
40
Total gnral
Brut
49
Compte de rsultat, exercice N (sommes en k)

Achats stocks de mat. pre. et ap.
Variation des stocks de mat. pr.
Autres charges
700
30
100
10
505
45
1750
315
25
Total
Charges financires
3420
Total
265
20
245
205
120
Total
325
15
75
195
Total gnral
4 295
Production vendue
3750
Production stocke
Autres produits
50
140
35
15
3490
260
Total
3 990
Produits financiers
Autres intrts
25
40
Total
Reprises sur dpr. et prov.
10
230
Total
Total gnral
65
240
4 295
Prcisions
Les concours bancaires slvent 48 k au 31/12/N.
Les emprunts et dettes financires divers comprennent des intrts courus pour 64 k.
Des intrts courus dun montant de 2 k sont compris dans les immobilisations financires.
Les carts de conversion-passif sont relatifs au poste Dettes fournisseurs .
Les produits et charges constats davance relvent en totalit de lexploitation.
Les oprations en capital sont relatives des cessions.
Informations relatives lexercice N 1 : CAHT : 3 410 ; VA : 2 505 ; FRNG : 72 ;
BFR=: 37 ; Rsultat : 191.
1.
Calculer la marge commerciale, la production de lexercice, la valeur ajoute,
lEBE, la CAF, le FRNG, le BFRE, le BFRHE et la trsorerie (cette dernire de deux
faons diffrentes).
2. D
terminer le montant des dettes financires et de lendettement financier.
3. tablir un diagnostic dtaill en plusieurs points, partir de quelques ratios significatifs (TVA 20%).
50
Corrig
1. Calculs demands
Soldes intermdiaires de gestion (marge commerciale, production de lexercice,
valeur ajoute, EBE)
Soldes
Cot dachat des marchandises vendues (700 30)
3490
670
Marge commerciale
+Production de lexercice (260 +50)
2820
310

Consommations en provenance des tiers (100 +10 +505)
3130
615
Valeur ajoute
2515
140
45
1750
Excdent brut dexploitation
860
CAF
CAF partir du rsultat de lexercice
+Dotations aux amortissements (315 +20)
+Charges exceptionnelles sur oprations en capital
Reprises sur amortissements, dprciations et dprc.
Produits exceptionnels sur oprations en capital
195
335
120
35
230
CAF
385
FRNG =Ressources durables Emplois stables
Ressources durables
Emplois stables
Capitaux propres
AD de lactif
Emprunts et dettes auprs (2226 48)
Emprunts et dettes fin. divers (164 64)
2540
70
3352
2178
100
Total I
+ Charges rpartir
Intrts courus
8240
8 192
+ 30
2
8 220
Soit FRNG = 8 240 8 220 = 20

BFRE
BFRE = ACE DE (calcul partir des montants bruts)
Lcart de conversion (EC = 40) relatif aux fournisseurs doit tre rajout. Il correspond un gain de
change latent. Le poste a donc t diminu de 40 la fin de lexercice. Pour retrouver le montant
initial, il faut rajouter ce montant.
BFRE = (210 + 30 + 375 + 35) (145 + 40 + 126) = 339
EC
51

BFRHE
BFRHE = ACHE DCTHE
BFRHE = (20 + 40 + 2) (64 + 274 + 5) = 281
BFR
BFR = BFRE + BFRHE = 339 281 = 58
Trsorerie nette
Trsorerie T = FRNG BFR
T = 20 58 = 38
Vrification: T = AT PT = 10 48 = 38
2. Dettes financires
Dettes financires = Endettement MT et LT = 2226 48 + 164 64 = 2278
Endettement financier = Dettes financires + TP = 2278 + 48 = 2326
3. Ratios et diagnostic
Calculs pralables
volution de lactivit:
3750 3 410
=+9,97%
3410
Taux de marge commerciale:
2 820
=80,8%
3490
Taux de variation de la valeur ajoute:

Taux de variation du rsultat:
Taux de profitabilit:
2515 2 505
=+0,4%
2505
195 191
=+ 2,09 %
191
195
=5,20%
3 750
Ratio dautonomie financire: 2540 =1,115 >1

2278
Capacit de remboursement: 2278 =5,92 > 3 ou 4
385
Dure du crdit clients:
375 360
=30 jours
3750 1,20
Dure du crdit fournisseurs:
(145 + 40) 360

=42,53 jours
(700 + 100 + 505) 1,2
Dure de stockage des marchandises:
(180 + 210)/2
=104,78 jours
(700 30)
Ratio de solvabilit
Endettement total =Endettement financier +Dettes CT
=2226 +164 +(145 +40) +126 +5 +274 =2980
Endettement total
2980
=
=53,31%
Total du bilan
5590
52
Commentaire
Activit et profitabilit
On constate que lactivit a progress de 10% environ par rapport N1.
Le taux de profitabilit semble satisfaisant. Toutefois, on constate que la valeur ajoute et le rsultat
ont augment beaucoup moins fortement que le chiffre daffaires; cela est probablement d une
augmentation incontrle de certaines charges.
Le taux de marge commerciale est trs lev. Il faudrait le comparer avec celui dentreprises du
mme secteur dactivit.
quilibre financier
On constate que si le FRNG est positif, son montant est insuffisant pour financer le BFR ce qui
aboutit une trsorerie ngative. Le FRNG a diminu par rapport N1 et le BFR a augment,
donc lquilibre financier sest un peu dgrad et la situation de la trsorerie sest dtriore.
La dure moyenne de crdit accorde aux clients et obtenue des fournisseurs (un mois) parat
normale. Par contre, la dure moyenne de stockage des marchandises (plus de trois mois) semble
excessive, ce qui explique au moins en partie laugmentation du BFR de N.
Endettement
La structure financire est correcte (ratio dautonomie financire > 1) et la socit dispose dune
capacit dendettement thorique positive mais dun montant faible et la marge de financement
dont elle dispose en cas de besoin est rduite.
La capacit de remboursement des dettes financires est par ailleurs mauvaise.
Solvabilit
Lendettement total ne reprsente que la moiti environ du total du bilan. Mais dans les conditions
dune liquidation la socit nest pas certaine de pouvoir rembourser toutes ses dettes.
Conclusion
En conclusion, on peut dire que la situation financire nest pas critique mais une dgradation
sest produite au cours de lexercice N (augmentation insuffisante de la valeur ajoute et du
rsultat, augmentation du BFR). La socit doit surveiller sa rentabilit et lvolution des postes
constituant le BFRE.
53
26
1 Rentabilit conomique et rentabilit
Le risque financier
financire
2
Leffet de levier financier
PRINCIPES CLS
La rentabilit est une proccupation fondamentale pour les investisseurs (actionnaires et banques notamment). La connaissance du rsultat est insuffisante car
une entreprise peut tre profitable (cest--dire dgager un bnfice) tout en tant
peu rentable. La rentabilit sexprime sous forme de taux et permet de mieux
valuer la performance de lentreprise. Il sagit alors de comparer le rsultat aux
capitaux investis.
La rentabilit conomique mesure la performance conomique globale dune
entreprise tandis que la rentabilit financire mesure la rentabilit des capitaux
propres.
La rentabilit financire est lie la rentabilit conomique par une relation faisant intervenir le poids de la dette (D/K) et le cot de la dette (i). Leffet de levier
financier permet dexpliquer comment lendettement contribue amliorer ou
dgrader la rentabilit financire dune entreprise.
Rentabilit conomique et rentabilit financire
a. La rentabilit conomiquere
La rentabilit conomique mesure la performance dune entreprise avant prise en
compte du cot de la dette. Elle met en rapport un rsultat conomique avec lensemble des capitaux investis pour lobtenir.
Rsultat conomique
re =
Capitaux investis
Il nexiste pas de consensus concernant le mode de calcul du rsultat conomique et
des capitaux investis:
au numrateur, on retient gnralement le rsultat dexploitation net dIS, parfois
le rsultat net dIS hors intrts de la dette financire (rsultat net + charges dintrt nettes dIS);
54
au dnominateur, les capitaux investis sont gnralement calculs de la faon

suivante:
Capitaux investis = Capitaux propres (hors rsultat de lexercice)
+ Dettes financires
Remarque
Le calcul peut tre effectu avant IS ou aprs IS. Selon le cas, on retiendra donc un
rsultat conomique avant IS ou net dIS. Dans la pratique, la rentabilit conomique
est calcule aprs IS.
Le calcul de la rentabilit conomique permet de comparer les entreprises dun mme

secteur dactivit quelles que soient leurs structures financires.
Une entreprise peut amliorer sa rentabilit conomique de deux manires:
en augmentant la marge ralise sur chaque produit;
en augmentant les quantits vendues, marge unitaire constante.
b. La rentabilit financire rf
La rentabilit financire mesure la performance dune entreprise aprs prise en compte

du cot de la dette. Elle reprsente la rentabilit des capitaux propres et met en rapport
le rsultat net avec les capitaux propres.
rf =
Capitaux propres (hors rsultat de lexercice)
Remarque
Il sagit dune rentabilit aprs IS (le rsultat est net dIS).

Les capitaux propres retenus sont souvent les capitaux propres hors rsultat la clture
de lexercice afin de prendre en compte le montant investi en dbut dexercice.
La rentabilit financire mesure la capacit de lentreprise rmunrer ses actionnaires. Plus elle est leve, plus les dividendes distribus pourront tre confortables.
Le calcul de la rentabilit financire permet aux actionnaires de porter un jugement sur
leur investissement dans le capital dune entreprise.
Leffet de levier financier
a. Dfinition de leffet de levier financier

On appelle effet de levier financier le supplment (ou la dgradation) de la rentabilit financire imputable lendettement.
Leffet de levier est positif lorsque la rentabilit

financire est suprieure la rentabilit conomique, et ngatif dans le cas contraire.
55
Exemple 1
Dans une entreprise endette, on a: re aprs IS = 7,2 % et rf = 4,9 %.
Les deux taux sont nets IS et peuvent donc tre compars: 4,9% 7,2% = 2,3%.
On constate que la rentabilit financire, calcule aprs prise en compte des charges dintrts, est infrieure la rentabilit conomique. Leffet de levier financier est ngatif; il y a eu
dtrioration de la rentabilit financire (2,3%) du fait de lendettement.
Exemple 2
Soit deux entreprises identiques dont les capitaux investis sont de 4000k.
Lune est endette pour un montant de 2000k au taux de 4,5% ; lautre est entirement
finance par des capitaux propres.
Taux de lIS = 331/3%.
Entreprise endette
Chiffre daffaires
Entreprise non endette

1000
Chiffre daffaires
1000
670
670
330
330
Charges financires
90
Charges financires
Rsultat avant IS
240
Rsultat avant IS
330
Rsultat net dIS
160
Rsultat net dIS
220
re = 330 = 8,25%; rf = 160 = 8%

4 000
2 000
re = 330 = 8,25%; rf = 2 200 = 5,5%

4 000
4 000
On doit calculer la rentabilit conomique aprs IS pour la comparer la rentabilit financire

(qui est toujours nette IS): re aprs impt = 8,25% 2/3 = 5,5%.
E
ntreprise endette: 8% > 5,5 % leffet de levier positif et gal : 8% 5,5 % = + 2,5 %
Entreprise non endette: re = rf = 5,5 %. Il ny a pas deffet de levier puisque, par dfinition,
celui-ci est li la prsence dun endettement.
b. Formulation de leffet de levier financier

D
rf =re +K (re i)
Effet de levier
Avec:
Capitaux propres (hors rsultat): K
yy
Dettes financires: D
yy
Taux de la dette aprs IS: i
yy
Rentabilit conomique aprs IS: re
yy
Rentabilit financire: rf
yy
Le rapport D est appel bras de levier ou levier financier.
K
56
c. Analyse de la formule de leffet de levier financier

Selon lendettement:
yy
D = 0 rf = re
D > 0 rf = re un complment
Selon le sens de la diffrence re i:
yy
re i > 0 : Dans ce cas, le complment est positif; lendettement a contribu amliorer la rentabilit financire par rapport ce quelle aurait t sans endettement.
Lorsque la rentabilit conomique est suprieure au taux des dettes financires aprs
IS, leffet de levier est donc positif.
re i < 0 : Dans ce cas, le complment est ngatif; lendettement a contribu dgrader la rentabilit financire. Lorsque la rentabilit conomique est infrieure au
taux des dettes financires aprs IS, leffet de levier est ngatif.
Une entreprise peut amliorer sa rentabilit financire de deux manires:
en amliorant sa rentabilit conomique;
en modifiant sa structure financire (augmentation de D/K si re > i et diminution
de D/K si re < i).
Le risque financier
La relation de leffet de levier financier permet dexpliquer la rentabilit financire

obtenue. Elle permet galement dvaluer le niveau du risque financier auquel lentreprise est expose.
En cas de variation de la rentabilit conomique, la rentabilit financire est modifie.
Une partie de cette modification est due lendettement.
Le risque financier est le risque de variation de la rentabilit financire imputable lendettement.
Le risque financier dpend:
Du niveau de lendettement
Plus le niveau dendettement (donc le levier financier D/K) est lev, plus le risque
financier est important.
De lcart re i
Si la diffrence re i est positive, lendettement contribue amliorer la rentabilit
financire. Mais, si la rentabilit conomique se dgrade et devient infrieure au tauxi,
une dtrioration de la rentabilit se produit. Plus lcart re i est grand, plus le risque
de se trouver dans cette situation est faible.
57
Application
La socit Level est finance par des capitaux propres hauteur de 500000 et par des
dettes financires au taux moyen de 6% pour 300000 .
Elle vous communique quelques informations issues de son dernier compte de rsultat
(taux de lIS: 33 1/3%):
Compte de rsultat simplifi

Chiffre daffaires
Charges financires*
Rsultat avant IS
Rsultat net dIS
900 000
810 000
18 000
72 000
48 000
*Les charges financires se rapportent aux seules dettes financires.
1. Calculer le taux dintrt net dimpt des dettes financires et le montant des capitaux investis.
2.
Calculer le taux de rentabilit conomique et le taux de rentabilit financire.
Conclure.
3. R
etrouver la rentabilit financire partir de leffet de levier financier.
4. Reprendre les questions 2 et 3 en considrant que le chiffre daffaires est de
840000 (les autres donnes restant inchanges).
Commenter les rsultats obtenus.
Corrig
1. Taux dintrt net dIS
6% 2/3 = 4 %
Capitaux investis = 500000 + 300000 = 800000
2. Rentabilit
Rentabilit financire
rf =
48 000
=9,6%
500 000
Rentabilit conomique
Il faut calculer le rsultat avant charges financires: 900000 810000 = 90000 k
Avant impt:
re =
90 000
=11,25%
800000
Aprs impt:
re = 11,25% 2/3 = 7,5%
58
Conclusion
Si la socit navait pas t endette, la rentabilit financire aurait t gale la rentabilit
conomique (aprs IS): rf = re aprs IS.
Comme on constate que la rentabilit financire est suprieure ce quelle aurait t si lentreprise
navait pas t endette, on en dduit que leffet de levier est favorable et gal : 9,6% 7,5%=
+ 2,1%.
Lendettement a permis damliorer la rentabilit financire.
3. Relation de leffet de levier financier
On sait que rf =re + D (re i)
K
On a donc:
rf =7,5% +
300
(7,5% 4%) =7,5% +2,1% =9,6%
500
4. Chiffre daffaires = 840000

Le compte de rsultat est modifi comme suit:
Chiffre daffaires
Charges financires
Rsultat avant IS
Rsultat net dIS
840 000
810 000
18 000
12 000
8 000
8 000
=1,6%
500000
30 000
re (avant IS) =
=3,75%
800000
rf =
re (aprs IS) =3,75% 2/3 =2,5%

Vrification de la rentabilit financire:
rf =2,5% +
300 000
(2,5% 4%) =2,5% 0,9% =1,6%
500000
Lendettement a contribu dtriorer la rentabilit financire de 0,9% (effet de levier ngatif), ce qui
est le cas chaque fois que re < i. Quand le chiffre daffaires diminue et que la rentabilit conomique
baisse au point de devenir infrieure au taux dintrt (aprs IS), leffet de levier devient ngatif.
Un ratio D/K lev synonyme dun fort endettement accrot par ailleurs le risque financier. La
dgradation de la rentabilit financire est dautant plus forte que le ratio D/K est lev.
59
26
9
1
2
remire partie du tableau de financement

P
Deuxime partie du tableau de financement
PRINCIPES CLS
Le bilan donne une photographie de la situation de lentreprise la date de clture de lexercice comptable. Cependant, les investissements raliss, les emprunts
contracts et les dividendes distribus au cours de lexercice ny apparaissent pas
explicitement.
Le Plan comptable gnral (PCG) a prvu un document danalyse des emplois effectus et des ressources dgages pendant lexerciceappel tableau de financement.
Le tableau de financement explique les variations du patrimoine de lentreprise
entre deux exercices. Il est tabli partir de bilans avant rpartition du rsultat.
Cest un document lourd qui se prsente en deux parties:
une premire partie est consacre aux emplois stables et ressources durables;
une deuxime partie porte sur les variations des postes du bas de bilan (actif
circulant et dettes court terme).
Les deux parties permettent de retrouver et danalyser la variation du fonds
deroulement net global.
60
Premire partie du tableau de financement
a. Prsentation
Emplois
Ressources
Distributions mises en paiement au cours

de lexercice
Capacit dautofinancement
Acquisitions dlments de lactif immobilis
Cessions ou rductions dlments de lactif

immobilis
immobilisations incorporelles
incorporelles
immobilisations corporelles
corporelles
immobilisations financires
financires
Augmentation des capitaux propres
Rduction des capitaux propres
augmentation de capital
augmentation des autres capitaux propres

Remboursements de dettes financires
Augmentation des dettes financires
Total des emplois

Variation du fonds de roulement net
global (ressource nette)
Total des ressources

Variation du fonds de roulement net global
(emploi net)
Remarques
Le solde du tableau correspond la variation du fonds de roulement net global (ressource nette sil y a augmentation ou emploi net sil sagit dune diminution).
FRNG = Variation des ressources durables Variations des emplois stables
FRNG = RD ES
On peut retrouver la variation du FRNG obtenue en solde de la premire partie du
tableau partir de la relation suivante: FRNG = FRNG (N) FRNG (N1).
b. Prcisions
On la dtermine partir du compte de rsultat (voir fiche5).
Cessions ou rductions dlments de lactif immobilis

Il sagit des produits de cession (pour les immobilisations incorporelles, corporelles
et les titres) et des remboursements pour les autres immobilisations financires (prts,
dpts et cautionnements).
61

Augmentation de capital: augmentations en numraires (primes dmission comyy
prises) ou en nature uniquement. Les augmentations par incorporation de rserves
consistent en un transfert dun poste un autre au sein des capitaux propres et ne
constituent pas des ressources nouvelles.
Augmentation des autres capitaux propres: il sagit des nouvelles subventions dinyy
vestissement enregistres au cours de lexercice.

La rubrique concerne les nouveaux emprunts de lexercice. Sil y a eu des remboursements au cours de lexercice, un calcul peut tre ncessaire pour en connatre le montant. Si on dsigne parA laugmentation des dettes financiresD et parR le montant
rembours, on trouveA partir de la relation suivante:
DN = DN1 + A R

Pour calculer les acquisitions dimmobilisations corporelles, il faut tenir compte des
immobilisations en-cours et des avances et acomptes.
Si le tableau des immobilisations est communiqu, on trouve les informations dans la
colonne Augmentations. Sinon, il faut utiliser la relation vue plus haut.
Exemple
(En k)
Constructions
N1
Valeurs brutes
N
Valeurs brutes
12000
17000
Installations techniques, matriel et outillage
8000
10000
Immobilisations en cours
2000
Avances et acomptes
Total des immobilisations corporelles
700
200
22700
27200
Prcision:
Valeur comptable des lments dactif cds en N: 1300k (il sagit dun matriel).
Immo N = Immo N1 + Acquisitions Cessions
27 200 = 22700 + Acquisitions 1300
Acquisitions = 27200 (22700 1300) = 5800 k
62
Deuxime partie du tableau de financement
a. Prsentation
Besoins
1
Dgagements
2
Solde
21
Variations Exploitation
Variations des actifs dexploitation:
Stocks et en-cours
Avances et acomptes verss sur commandes
Crances clients, comptes rattachs et autres crances
dexploitation (1)
Variations des dettes dexploitation:
Avances et acomptes reus sur commandes en cours
Dettes fournisseurs, comptes rattachs et autres dettes
dexploitation (2)
Totaux
A. Variation nette Exploitation (3
Variations Hors exploitation
Variations des autres dbiteurs (1) (4)
Variations des autres crditeurs (2)
Totaux
B. Variation nette Hors exploitation (3)
Total A + B:
Besoins de lexercice en fonds de roulement

ou
Dgagement net de fonds de roulement
Variations Trsorerie
Variation des disponibilits
Variations des concours bancaires courants et soldes
crditeurs de banques
Totaux
C. Variation netteTrsorerie (3)
(Total A + B + C):
Emploi net
ou
Ressource nette
(1) Y compris charges constates davance selon leur affectation lexploitation ou non.
(2) Y compris produits constats davance selon leur affectation lexploitation ou non.
(3) Les montants sont assortis du signe (+) lorsque les dgagements lemportent sur les besoins et du signe () dans le cas
contraire.
(4) Y compris valeurs mobilires de placement.
63
b. Prcisions
La deuxime partie du tableau de financement prsente les variations des actifs et
yy
des passifs circulants. Elle permet de calculer la variation du BFR et la variation de
la trsorerie, et de vrifier la variation du FRNG.
Nous restons dans une logique fonctionnelle; les besoins et dgagements sont calyy
culs partir des montants bruts.
Besoin (= emploi)
Dgagement (= ressource)
actif ou passif
passif ou actif
VMP
Les VMP font gnralement partie des Variations hors exploitation (variation des autres dbiteurs). Cependant, les VMP sont parfois assimiles des
disponibilits.
Intrts courus
Les intrts courus inclus dans les immobilisations financires ou dans les
dettes financires sont transfrer en bas du bilan (en crances diverses et
dettes diverses).
carts de conversion
On limine les carts de conversion pour ramener les postes concerns leur
valeur dorigine.
c. Interprtation des soldes

Compte tenu de la convention adopte pour calculer les soldes (Dgagements Besoins), leur interprtation est dlicate. On a en effet:
Solde A= BFRE
Ce solde correspond la variation du BFRE mais avec un signe invers : un signe
moins correspond une augmentation du BFRE; un signe plus une diminution.
Solde B= BFRHE
Total A + B = BFR
Solde C = T
Total A + B + C = BFR T = FRNG
64
Application
La socit Tafin vous communiqueles lments ci-dessous:
Bilans N et N1 simplifis (en k)

Actif
Immo. incorp.
Immo. corpo.
Immo. fin.
Autres titres
Prts
Total I
Stocks
Crances dexpl.
Crances diverses
VMP
Disponibilits
Total II
carts de convers.
Total gnral
N
Brut
AD
Net
N1
net
100
980
70
320
30
660
40
585
140
50
20
120
50
120
85
1270
410
860
830
60
80
15
20
5
15
10
45
70
15
15
5
30
50
10
25
15
180
30
150
130
10
10
1460
440
1020
960
Passif
N1
Capital
Rserves
Rsultat de lex.
Subvention investis
370
115
35
40
300
100
40
50
Total I
560
490
60
50
Total II
60
50
296
16
44
30
14
330
10
45
25
10
1020
960
12
16
6
10
Emprunts et dettes auprs des ts de crdit*

Emp. et dettes fin. divers
Dettes fourniss.
Dettes diverses
Total gnral
* dont CBC
et intrts courus
Prcisions
Les carts de conversion-actif concernent le poste Dettes fournisseurs.
Une augmentation de capital par incorporation de rserves a eu lieu pour un montant de
10k.
Il ny a pas eu de cession dimmobilisations corporelles en N.

Des actions (Autres titres) ont t cdes en N. Il y a eu une acquisition dactions.
Lentreprise na pas reu de nouvelle subvention dinvestissement en N.
Lentreprise a rembours des emprunts et na pas contract de nouvel emprunt.
Des dividendes dun montant de 15k ont t distribus en juillet N.
Montants bruts fin N1:
Immobilisations incorporelles: 100k
Immobilisations corporelles: 860 k
Autres titres: 125 k
Stocks: 50 k
Crances dexploitation: 65k
Crances diverses: 10 k
VMP: 35 k
65
Compte de rsultat, exercice N (en k)

Achats stocks de mat. prem. et ap.
Variation des stocks de mat. prem.
Autres charges
210
40
10
80
30
150
70
10
Total
600
Charges financires
Charges nettes/cessions de VMP
15
55
Total
70
10
Total
10

Bnfice
15
35
Total gnral
730
Production vendue
510
80
590
Production stocke
Autres produits
20
10
20
Total
640
Produits financiers
Autres intrts
Produits nets/cessions de VMP
25
10
Total
35
15
40
Total
55
Total gnral
730
Prcisions
Les produits sur oprations en capital se dcomposent en: 10 k de quote-part de subvention vire au rsultat et 30 k de produits de cession dactions (autres titres).
Les charges sur oprations en capital correspondent en totalit la valeur comptable des
actions cdes.
1. Calculer la CAF N de deux faons diffrentes.
2. tablir le tableau de financement de lexercice N.
3. Rdiger un bref commentaire.
66
Corrig
1. Calcul de la CAF
partir du rsultat
CAF = 35 + (70 + 15 + 10) (10 + 10 + 40) = 70 k
partir de lEBE
EBE = (590 + 20) (210 + 40 + 10 + 80 + 30 + 150) = 90
CAF = 90 + (20 + 25 + 15) (10 + 55 + 15) = 70 k
Prcisions
Les produits de cession (30k) sont encaissables mais ne doivent pas tre rajouts, la CAF tant
calcule hors cessions.
La quote-part de subvention vire au rsultat (10k) est un produit comptable qui ne donne lieu
aucun encaissement.
2. Tableau de financement
Premire partie
Emplois
Distributions mises en paiement au cours
de lexercice
N
15
Acquisitions dlments de lactif immobilis:
Ressources
N
70
Cessions ou rductions dlments de lactif

immobilis :
incorporelles
120
25
corporelles
financires (30 + 35)
65
Augmentation des capitaux propres:
Rduction des capitaux propres
60
augmentation des autres capitaux propres

Total des emplois
Variation du fonds de roulement net
global (ressource nette)
40
200

(emploi net)
195
5
Cessions
Immobilisations corporelles: rien.
Immobilisations financires:
Autres titres: 30 (produits de cession donns dans le texte).
Prts: 35 (85 50); rduction dimmobilisations financires (remboursement).
67
Augmentation du compte capital: 370 300 =
Augmentation par incorporation de rserves:
70
10
60
Acquisitions dimmobilisations corporelles

980 860 = 120
Acquisitions dimmobilisations financires (autres titres)
140 = 125 + X 10 (valeur comptable des actions cdes) X = 25
Remboursement des dettes financires
R = DN1 DN
R = (330 + 10 6 10) (296 + 16 12 16)
R = 324 284 = 40
Deuxime partie
Rappel: Les variations sont calcules partir du montant brut des postes.

Variations Exploitation
Variations des actifs dexploitation:
Stocks et en-cours
Avances et acomptes verss sur commandes
Crances clients, comptes rattachs et autres crances
dexploitation
Variations des dettes dexploitation:
Avances et acomptes reus sur commandes en cours
Dettes fournisseurs, comptes rattachs et autres dettes
dexploitation
Totaux
A. Variation nette Exploitation
Variations Hors exploitation
Variations des autres dbiteurs
Variations des autres crditeurs
Totaux
B. Variation nette Hors exploitation
Total A + B:
Besoins de lexercice en fonds de roulement
ou
Dgagement net de fonds de roulement
Variations Trsorerie
Variations des concours bancaires courants et soldes
crditeurs de banques
Totaux
68
Besoins
1
Dgagements
2
10
15
Solde
21
6
31
0
31
10
10
20
20
11
10
6
16
Besoins
1
Dgagements
2
C. Variation netteTrsorerie
Solde
21
16

(Total A + B + C):
Emploi net
ou
Ressource nette
Variation des stocks

60 50 = 10 (augmentation, cest--dire besoin)
Vrification partir du compte de rsultat:
augmentation du stock de produits finis:
20
diminution du stock de matires premires:
10
Variation totale:
+ 10
Variation des crances clients, comptes rattachs et ...

80 65 = + 15 (augmentation ou besoin)
Variation des dettes fournisseurs, comptes rattachs et autres dettes dexploitation
(44 + 30 10) (45 + 25) = 6 (diminution ou dgagement)
EC
Lcart de conversion de 10k relatif aux fournisseurs est lactif, il sagit donc dune perte de
change latente. la fin de lexercice, le poste Fournisseurs a t augment de 10 pour tenir
compte de lvolution dfavorable de la devise. Pour retrouver le montant dorigine, il faut retrancher
lcart de conversion.
Variation des autres dbiteurs (y compris VMP)
(15 + 20) (10 + 35) = 10 (diminution ou dgagement)
Variation des autres crditeurs (intrts courus et dettes diverses)
(16 + 14) (10 + 10) = + 10 (augmentation = dgagement)

5 15 = 10 (diminution ou dgagement)
Variation des concours bancaires de banques
12 6 = + 6 (dgagement)
3. Commentaire
La socit a ralis des investissements et a notamment procd des acquisitions
dimmobilisations corporelles. La CAF de lexercice ainsi que les produits de cession ont permis de
financer lessentiel de ces acquisitions.
La socit a galement rembours une partie de ses emprunts et poursuivi sa politique de
distribution de dividendes, ce qui a t possible grce une augmentation du capital.
Globalement, les emplois stables excdent lgrement les ressources durables; il en rsulte une
diminution du fonds de roulement net global.
69
Dans la deuxime partie du tableau, on constate un drapage du besoin en fonds de roulement
dexploitation d notamment la hausse des stocks et des crances clients. Cette augmentation
nest que partiellement compense par la diminution du besoin en fonds de roulement hors
exploitation et il en rsulte un besoin en fonds de roulement en hausse.
Par consquent, il se produit une dgradation de la trsorerie (diminution des disponibilits et
augmentation des concours bancaires courants).
La socit ne parat pas avoir de problme majeur; elle est peu endette et lquilibre financier
lgrement dgrad ne semble pas proccupant. Cependant, elle doit surveiller sa profitabilit
(le rsultatN est infrieur celui de N1) ainsi que lvolution du besoin en fonds de roulement
lorigine de la dgradation de la trsorerie.
70
Lanalyse de la trsorerie
dexploitation
10
1 Lexcdent de trsorerie dexploitation (ETE)

2
Complments: leffet de ciseau, la trsorerie
PRINCIPES CLS
Le tableau de financement est un tableau demplois-ressources; il ne permet pas
de connatre le dtail des flux de trsorerie (encaissements ou dcaissements)
gnrs au cours de lexercice, en particulier au niveau des oprations dexploitation. Lanalyse des flux de trsorerie permet de remdier ces insuffisances.
La variation globale de trsorerie T constate au cours dun exercice peut tre
obtenue partir du bilan:
T = AT PT
ou encore:
T = FRNG BFR
Par ailleurs, on sait que trois types doprations sont lorigine des modifications
de la trsorerie; on adonc:
T = T lie lactivit + T lie aux oprations dinvestissement
+ T lie aux oprations de financement
Lessentiel de la variation de trsorerie lie lactivit est d la variation de
trsorerie gnre par lexploitation au sens strict (aussi appele excdent de
trsorerie dexploitation ou ETE).
71
10
Lexcdent de trsorerie dexploitation (ETE)
a. Dfinition
Lexcdent de trsorerie dexploitation (ETE) est la trsorerie dgage (ou consomme)
au cours de lexercice par les oprations dexploitation au sens strict.
LETE correspond un flux de trsorerie alors que lEBE est un flux potentiel de trsorerie (ou flux de fond). Des corrections sont donc ncessaires pour passer de lEBE
lETE.
Remarque
Lorsque lETE est ngatif, on parle dinsuffisance de trsorerie dexploitation (ITE).
b. Calcul de lETE
Il existe deux modes de calculs de lETE.
partir de lEBE
Pour passer dun flux de fonds (EBE) un flux de trsorerie (ETE), il faut oprer les
corrections suivantes:
annuler les variations de stocks;
ajouter les crances dexploitation de N1 encaisses en N et retirer les crances
dexploitation deN (non encaisses en N);
retirer les dettes dexploitation de N1 dcaisses en N et ajouter les dettes dexploitation deN (non dcaisses en N).
On a donc:
ETE = EBE Stocks + Crances dexploitation N1 Crances dexploitationN
Dettes dexploitation N1 + Dettes dexploitationN
ETE = EBE Stocks Crances dexploitation + Dettes dexploitation
ETE = EBE (Stocks + Crances dexploitation Dettes dexploitation)
BFRE
Do:
ETE = EBE BFRE
Exemple
Soit un EBE dun montant de 3650000 pour lexerciceN. Le BFRE sest lev 330000
en N1 et 375000 enN. Lexcdent de trsorerie dexploitation (ETE) pour lexerciceN est
de: 3650000 (375000 330000) = 3605000.
72
10
partir des encaissements dexploitation TTC et des dcaissements

dexploitation TTC
ETE = Encaissements dexploitation TTC Dcaissements dexploitation TTC
Encaissements dexploitation TTC =
Chiffre daffaires TTC

+ Subventions dexploitation
+ Production immobilise
Crances dexploitation
Dcaissements dexploitation TTC =
Achats TTC
+ Services extrieurs TTC
+ Impts, taxes et versements assimils
+ Charges de personnel dcaisser
+ TVA dcaisser
Dettes dexploitation
Complments: leffet de ciseau, la trsorerie
a. Leffet de ciseau
Dune faon gnrale, on parle deffet de ciseau chaque fois que lon observe une
volution divergente des produits et des charges:
charges augmentant alors que les produits diminuent;
charges augmentant plus vite que les produits.
La consquence est une contraction du rsultat.
Un cas deffet de ciseau peut se prsenter dans les entreprises dont le chiffre daffaires
est en forte progression lorsque la croissance du BFRE devient suprieure la croissance de lEBE. Cette tendance entrane mcaniquement une baisse de la trsorerie
dexploitation du fait de la relation: ETE = EBE BFRE.
Cette situation engendre des difficults financires pour lentreprise (augmentation des
dettes financires, augmentation des charges financires, baisse de la rentabilit).
b. La trsorerie, indicateur de performance

La trsorerie est un bon indicateur de la performance de lentreprise.
LETE constitue un indicateur de la rentabilit dexploitation (cest--dire de lactivit
principale) et de la capacit de lentreprise supporter le cot de la dette et financer
ses investissements.
73
10
La trsorerie constitue par ailleurs un indicateur essentiel pour la gestion car il est:
objectif (son calcul est indpendant du montant des stocks et de la politique
damortissement, dprciation et provisions de lentreprise, ce qui nest pas le
cas de la CAF);
sensible aux variations dactivit (il dpend directement du chiffre daffaires);
obtenu trs rapidement (pas dobligation dattendre la fin de lexercice).
c. La trsorerie, indicateur du risque de faillite

Outre la reconnaissance de leffet de ciseau, lETE constitue un outil de prvention des
difficults des entreprises. Il est un bon indicateur du risque de faillite car il est plus
sensible aux variations dactivit que lEBE (la production stocke se substitue la
production vendue en cas de baisse dactivit dans le calcul de lEBE).
LETE mesure la capacit de lentreprise gnrer des liquidits suffisantes au niveau
des oprations dexploitation, donc au niveau de son activit principale. Une bonne
liquidit limite le risque de faillite.
La surveillance des variations de trsorerie permet dassurer un contrle permanent
et permet de ragir rapidement en cas de situation dangereuse pouvant mener une
cessation de paiement.
Application
La socit EBETE vous communique les documents suivants:
Premire partie du tableau de financement N
Emplois
Ressources
650
20
70
Total des emplois
880
Variation du FRNG (ressource nette)
74
Distributions mises en paiement

au cours de lexercice
Rduction des cap. propres
140
51
Cessions ou rductions dlments
delactif immob.
incorporelles
corporelles
financires
augm. des autres cap. propres
661

Variation du FRNG (emploi net)
931
75
15
180
10

Achats stocks de mat. prem. et app.
Variation des stocks de mat. premires
Autres charges
Total
Charges financires
Total
Production vendue
3310
3310
Production stocke
Autres produits
45
20
40
10
Total
2925
50
124
174
3425
Produits financiers
Autres intrts
15
20
Total
25
6
Total

Total gnral
800
20
370
80
1210
450
35
31
30
75
105
Total
5
140
290
3 565
35
Total gnral
3 565
Informations issues des bilans au 31/12/N et au 31/12/N1 (valeurs brutes)
Stocks
Crances dexploitation
Dettes dexploitation
Crances diverses
Dettes diverses
N1
190
210
110
30
10
125
190
120
25
5
ETE N1 =770;
ETE N2 =745.
1. Prciser le type dactivit exerce par la socit.

2. Vrifier le montant de la CAF et de la variation de stocks.
3. Calculer lETE de deux faons diffrentes (taux de TVA: 20%).
4. Commenter rapidement.
75
10
Corrig
1. Type dactivit
Dans le compte de rsultat, il ny a ni le compte Ventes de marchandises , ni les comptes
Achats de marchandises ou Variation des stocks de marchandises.
Par consquent, cette socit na pas dactivit purement commerciale. Elle a une activit de
fabrication de produits ou de prestation de services.
2. Vrifications
CAF
CAF = 290 + (450 + 50 + 6) (40 + 20 + 75) = 661 k
Variation des stocks
Stocks = Stocks (N) Stocks (N 1) = 190 125 = + 65 (augmentation)
Vrification partir du compte de rsultat
SI SF = 20 SI < SF, donc le stock de matires premires a augment:
+ 20
Production stocke ( Stocks de produits finis et en-cours)

SF SI = 45 le stock de produits finis et en-cours a augment:
+ 45
Stocks:
+ 65
3. Calcul de lETE
Calcul de lETE partir de lEBE
EBE = 3310 + 45 + 20 (800 20 + 370 + 80 + 1210) = 935
BFRE = Stocks + Crances dexploitation Dettes dexploitation
BFRE = 65 + (210 190) (110 120)
BFRE = 95 (augmentation)
ETE = EBE BFRE = 935 95 = 840 k
Calcul de lETE partir des encaissements et dcaissements dexploitation TTC
CATTC: 3310 1,2 =
+ Subvention dexploitation (pas de TVA):
Crances dexploitation:
Total encaissements TTC:
3972
20
20
3972
Achats de mat. premires: 800 1,2 =
960
+ Autres achats et charges externes: 370 1,2 =
444
+ Impts, taxes et v. a. (pas de TVA):

+ Charges de personnel (pas de TVA):
80
1210
+ TVA dcaisser (3310 800 370) 20% =
428
Dettes dexploitation:
+ 10
Total dcaissements TTC:

ETE = 3972 3132 = 840 k
76
3132
10
4. Commentaire
LETE qui slve 25,38% du chiffre daffaires hors taxes semble dun montant satisfaisant. De
plus, on constate une progression assez nette de lETE par rapport celui de N1 et de N2.
Il ne faut pas oublier que lETE ne tient pas compte de toutes les charges, en particulier des
charges financires et de limpt sur les socits.
77
26
11
1
2
Principe sous-jacents
Tableau de flux de trsorerie simplifi
PRINCIPES CLS
Lanalyse des flux de trsorerie sest dveloppe partir des annes70. Les tableaux issus de cette optique se sont progressivement imposs, notamment dans
les grandes socits, et tendent remplacer le tableau de financement.
Sparant les flux en plusieurs parties (trois en gnral: activit, investissement
et financement), les tableaux de flux de trsorerie ont pour objet de dtailler et
dexpliquer la variation de trsorerie constate au niveau dun exercice.
Examins sur plusieurs exercices, ils permettent de connatre lorigine de la trsorerie dgage ou consomme et didentifier les stratgies suivies par lentreprise.
Ils constituent donc un outil prcieux pour le diagnostic financier.
Dautres types de tableaux de flux ont t conus par divers organismes (Ordre des
experts-comptables notamment). Ils sont dvelopps dans le manuel DCG 6
Finance dentreprise (Dunod diteur).
Fiche
1
Principe sous-jacents
a. Dcomposition de la variation de trsorerie

La variation de la trsorerie est dcompose de la faon suivante:
T = T lie lactivit + T lie aux oprations dinvestissement
+ T lie aux oprations de financement
Le tableau de flux de trsorerie prsente successivement ces trois flux de trsorerie. Le
total des trois flux de trsorerie correspond la variation de la trsorerie nette.
la fin du tableau, lindication de la trsorerie douverture et de la trsorerie de clture permet de contrler la variation de la trsorerie nette via le calcul suivant:
T = Trsorerie de clture Trsorerie douverture
78
11
Remarques
Les VMP sont assimiles des disponibilits si elles sont facilement ngociables.
Les CBC sont considrs comme de la trsorerie ngative.
Les EENE et les redevances de crdit-bail sont parfois retraits.
b. Fractionnement de la variation du BFR

La variation du BFR nest pas dduite en totalit dans la partie Activit. Elle est
fractionne en BFR li lactivit, BFR li linvestissement et BFR li au
financement.
Tous les postes du BFR relvent de lactivit sauf ceux qui sont lis aux oprations
dinvestissement (crances et dettes sur immobilisations) ou de financement (capital
souscrit appel, non vers).
BFR li lactivit = BFR BFR li linvestissement
BFR li au financement
BFR li linvestissement = Autres crances sur cessions
dimmobilisations Dettes sur immobilisations
BFR li au financement = Capital souscrit appel, non vers
Lorsque le tableau de financement est communiqu, il est possible de calculer la variation du BFR li lactivit partir de la variation du BFRE:
Tableau de financement (2epartie)
Tableau de flux de trsorerie
BFRE
BFR li lactivit
BFR li linvestissement
BFRHE
BFR
BFR li au financement
=
BFR
On a alors:
BFR li lactivit = BFRE
+ Autres crances lies lactivit
Dettes fiscales et sociales (dette dIS uniquement)
Autres dettes
+ des intrts courus sur immobilisations financires
des intrts courus sur dettes financires
79
11
2
Tableau de flux de trsorerie simplifi
a. Prsentation
Exercice N
Flux de trsorerie lis lactivit
+
Amortissements, dprciations et provisions (dot. nettes des reprises)
Valeur comptable des lments dactif cds
Produits des cessions dlments dactif
Quote-part des subventions dinvestissement vire au rsultat
CAF
BFR li lactivit
Flux net de trsorerie li lactivit (A)
Flux de trsorerie lis aux oprations dinvestissement
Acquisitions dimmobilisations
Cessions dimmobilisations
BFR li aux oprations dinvestissement

Flux net de trsorerie li aux oprations dinvestissement (B)
Flux de trsorerie lis aux oprations de financement

Augmentations des capitaux propres
Dividendes verss
Remboursements demprunts
BFR li aux oprations de financement

Flux net de trsorerie li oprations de financement (C)
Variation de trsorerie (A + B + C)
Trsorerie douverture
Trsorerie de clture
b. Prcisions sur la partie Activit

La notion dactivit est plus large que celle dexploitation.
Outre les postes dexploitation au sens strict, on rattache lactivit:
les charges et produits financiers;
les charges et produits exceptionnels (sauf ceux relatifs aux cessions);
la participation et limpt sur les socits.
Le rsultat de lexercice constitue le point de dpart de la partie Activit.
80
11
Afin de passer dune notion comptable un flux de trsorerie (le flux net de trsorerie
li lactivit), des corrections sont ncessaires.
Ces corrections sont donc de deux ordres:
les lments sans incidence sur la trsorerie (postes non encaissables ou non
dcaissables) ou ne relevant pas de lactivit sont limins: ces premires corrections permettent de dterminer la CAF;
on tient compte de lincidence de la variation des dcalages de trsorerie: le
rsultat inclut les variations de stocks quil faut liminer. Par ailleurs, les montants obtenus aprs correction ne sont pas forcment rgls au comptant; il faut
aussi prendre en compte les variations des crances lies lactivit et les variations des dettes lies lactivit.
La dernire tape revient retrancher de la CAF la variation du BFR li lactivit.
On a donc:
Trsorerie gnre par lactivit = CAF BFR li lactivit
c. Difficults
Il faut ne pas oublier dexclure du tableau les sommes qui nont pas dimpact sur la
yy
trsorerie (exemple: augmentation de capital par incorporation de rserves).

Quand la variation du BFR ventuellement donne dans le texte est calcule conforyy
mment au PCG, il faut procder une correctionen cas deretraitement des EENE.
Il faut faire attention au signe des diffrentes variations obtenues lors de lclatement
yy
de la variation du BFR.
Il ne faut pas confondre les cessions de VMP dont les rsultats sont pris en compte
yy
dans la CAF et les cessions de titres immobiliss qui apparaissent dans le tableau de
flux (ainsi que les remboursements de prts).
d. Commentaire du tableau
Lanalyse des rubriques du tableau sur plusieurs exercices permet de prciser les
points suivants:
quilibre et volution de la trsorerie;
capacit de lentreprise gnrer de la trsorerie au niveau de lactivit;
politique dinvestissements (importance, nature des investissements);
politique de financement (fonds gnrs par lactivit, augmentation de capital,
endettement ou dsendettement);
politique de dividendes
81
11
Application
La socit Rosert vous communique des informations (toutes les sommes sont en k).

Achats stocks de mat. pre. et ap.
Variation des stocks de mat. pre
Autres charges
130
5
850
10
650
75
1390
1 250
10
Total
Charges financires
Total
Total
Total gnral
390
4910

Production stocke
Autres produits
5300
30
40
90
Total
4350
85
195
280
5
75
Participation des salaris aux

rsultats
Bnfice
Production vendue
80
Produits financiers
Autres intrts
Total
Reprises sur dpr. et prov.
25
45
30
100
160
Total
160
Total gnral
5 720
25
225
750
5 720
5460
Tableau de financement de lexercice N (1re partie)

Emplois
Ressources
Distributions mises en paiement

aucours de lexercice
Acquisitions dlments de lactif
immobilis
Frais dmission demprunt
Rduction des cap. propres
420
Cessions ou rductions dlments
delactif immob.
incorporelles
corporelles
financires
augm. des autres cap. propres
1865

Variation du FRNG (emploi net)
7 825
250
Total des emplois

Variation du FRNG (ressource nette)
82
6275
450
930
8 075
145
15
2800
3000
11
Tableau de flux de trsorerie de N

N
N1

+Amortissements, dprciat. et prov. (dot. nettes des reprises)
+Valeur comptable des lments dactif cds
695
1050
10
45
=CAF
BFR li lactivit
1710
230
1 480

Acquisitions dimmobilisations
Cessions dimmobilisations
470
20
450

Dividendes verss
355
620
975
Trsorerie de clture
55
82
137
lments de calcul du BFR (montants bruts)
Postes
Stocks
Clients et comptes rattachs
Fournisseurs et comptes rattachs
Autres crances
Autres dettes
*Dont crances sur cessions dimmobilisations
N1
135
555
170
55*
15
5
95
445
195
30*
70
25
1. Complter le tableau de flux de trsorerie pour lexercice N.

2. V
rifier le montant de la variation de trsorerie obtenue.
3. R
diger un commentaire sur la situation financire de la socit.
83
11
Corrig
1. Tableau de flux de trsorerie de lexercice N
Tableau de flux de trsorerie
N
750
Amortissements, dprciations et provisions (dot. nettes des reprises)
Valeur comptable des lments dactif cds
CAF
1865
BFR li lactivit
220
1645
1200
75
160
Acquisitions dimmobilisations (6275 + 450)
6275
Cessions dimmobilisations (145 + 15)
160
55
6620

2800
3000
Dividendes verss
420
930

4450
525
Trsorerie de clture (525 + 137)
Dotations nettes des reprises: 1250 + 85 90 45 = 1200

Variation du BFR li lactivit= BFR li lactivit (N) BFR li lactivit (N1)
N (135 + 555 + 55) (170 + 5) = 570
N+1 (95 + 445 + 30) (195 + 25) = 350
Variation du BFR li lactivit= 570 350 = 220 k (augmentation)
Variation du BFR li aux oprations dinvestissement (dettes sur immobilisations):
0 (15 70) = 55 k
84
137
388
11
Les dettes sur immobilisations ont diminu. Cette diminution constitue un emploi qui vient
augmenter le BFR de 55k.
BFR total = 220 + 55 = 275 k
2. Vrification de la variation de trsorerie
T = FRNG BFR
T = 250 275 = 525 k
En labsence des bilans, on ne peut pas calculer la variation de trsorerie partir des montants en
fin dexercice: T = T (N) T (N1).
3. Analyse de la situation financire
On constate que la socit a entrepris un programme dinvestissement important au cours de
lexerciceN. Il y a peu de cessions enN et il ny en avait pas en N1. On peut en conclure quil ne
sagit pas dun programme de renouvellement, mais plutt dun dveloppement interne de lactivit.
Le rsultat na augment que de 7,91% par rapport N1. Les nouveaux investissements nont pas
encore produit les effets attendus.
La trsorerie dgage au niveau de lactivit a augment mais dans des proportions encore
modestes. Le BFR qui avait augment en N1 a connu une nouvelle progression en N, ce qui est
normal si lactivit se dveloppe.
La trsorerie gnre par lactivit est insuffisante pour financer les investissements et la socit
a d recourir des financements externes. Elle a procd une augmentation de capital et a
contract de nouveaux emprunts.
Compte tenu des dividendes distribus et des remboursements demprunts, lensemble des
emplois exige des liquids dun montant suprieur celui obtenu des diverses ressources, ce qui
a pour consquence une diminution importante de la trsorerie.
La situation nest acceptable que dans la mesure o elle est transitoire. La socit doit surveiller
le niveau du BFR et la rentabilit de son activit. Si le dveloppement de lactivit se traduit bien
par une augmentation du flux de trsorerie li lactivit, la trsorerie de la socit se redressera.
85
26
12
1
2
La gestion du besoin
en fonds de roulement
Principe de calcul du BFRE normatif

alcul du BFRE normatif
C
3
4
Analyse des principaux postes du BFRE

La gestion du BFRE
PRINCIPES CLS
Les postes ncessaires au calcul du besoin en fonds de roulement dexploitation
(BFRE) varient, parfois sensiblement, dans le temps. Le montant du BFRE calcul partir du bilan de fin dexercice(BFRE =Stocks +Crances dexploitation
Dettes dexploitation) nest quune valeur du BFRE un instant donn.
La mthode du BFR normatif permet de pallier cet inconvnient. Elle consiste
calculer un BFRE moyen, exprim en jours de chiffre daffaires hors taxes.
Ce cadre danalyse prsente deux avantages:
de calculer le BFRE prvisionnel et ses variations en fonction du chiffre
daffaires prvisionnel (on admet que le BFRE est proportionnel au chiffre
daffaires);
la comparaison du BFRE normatif avec les normes du secteur dactivit.
La gestion du besoin en fonds de roulement consiste reprer les postes pouvant
tre modifis dans lobjectif de rduire le BFRE. Un BFRE en trop forte augmentation peut en effet entraner une rduction de la trsorerie nette dune entreprise
et la placer dans une situation dlicate.
Principes de calcul du BFRE normatif
a. Calcul dun BFRE moyen

Le BFRE des entreprises est rarement constant dans le temps. Le calcul du BFRE
yy
un instant donn, en particulier dans les entreprises activit saisonnire, est donc
peu pertinent. La mthode du BFRE normatif rend les calculs plus ralistes en se
basant sur des valeurs moyennes pour chaque poste du BFRE (stocks, clients, fournisseurs).
86
12
BFRE
BFRE moyen ou normatif
Temps
0
12 mois
Si lentreprise veut viter des problmes de trsorerie rcurrents, elle doit financer le
yy
BFRE normatif avec des capitaux permanents. Pour assurer un quilibre, le fonds de
roulement devrait donc tre suprieur au BFRE normatif.
b. BFRE normatif exprim en jours de CAHT

Le BFRE normatif est exprim en jours de chiffre daffaires hors taxes (CAHT) pour
yy
permettre des calculs prvisionnels.
Le montant moyen de chaque poste P est exprim en jours de CAHT:
yy
P
P 360
Montant moyen du poste (en jours de CAHT) =
CAHT /360 = CAHT
Le BFRE normatif est obtenu en cumulant les montants moyens de chaque poste
yy
relevant du BFRE.
c. BFRE normatif calcul de faon indirecte

Afin de permettre une analyse dtaille du BFRE et de son volution, le montant
moyen dun poste P est dcompos en deux paramtresappels temps dcoulement
(TE) et coefficient de structure (CS):
P 360
P 360
Flux annuel du poste
CAHT = Flux annuel du poste
CAHT

Montant moyen du poste

(en jours de CAHT)
Temps dcoulement
(TE)
Coefficient de structure
(CS)
87
12
Calcul du BFRE normatif
a. Le temps dcoulement (TE)

Sil nest pas donn, le temps dcoulement du poste P se calcule ainsi:
yy
TE =
Montant moyen du poste P 360

Pour les stocks, le temps dcoulement est la dure moyenne de stockage en jours
yy
dun article avant dtre utilis (matires premires), termin (en-cours de production) ou vendu (marchandises).
Pour les crances (clients) et les dettes (fournisseurs, TVA), le temps dcoulement
yy
est la dure moyenne du crdit accord ou obtenu.
Le calcul du temps dcoulement diffre selon les informations disponibles:
yy
Informations donnes
Calcul du temps dcoulement (TE)

30 jours
TE =30 jours

30 jours fin de mois
Dure du crdit la plus courte (achat le dernier jour du mois): 30 jours

Dure du crdit la plus longue (achat le premier jour du mois): 60 jours
Le temps dcoulement correspond la dure moyenne du crdit:
30 +60
=45 jours
TE =
2
CAHT =1400000
TVA 20%
Montant moyen du poste
clients: 185600
TE =
185600
185600
=
1400000 1,20 /360
4666,67*
TE =39,77 soit 40 jours
* 4 666,67 = ventes journalires.
Remarque
Pour un chiffre daffaires donn, plus le temps dcoulement dun poste est long, plus le
niveau moyen du poste est important.
b. Le coefficient de structure (CS)

Le coefficient de structure (CS) mesure le poids du poste par rapport au CAHT:
yy
CS =
88

CAHT
12
Le numrateur du coefficient de structure dpend du poste concern:

Poste
Stocks
C
ot dachat annuel des matires premires consommes
ou des marchandises vendues
C
ot de production annuel des en-cours et des produits finis vendus
Clients
CA TTC
Fournisseurs
Achats annuels TTC
TVA dcaisser
TVA dcaisser de lexercice
Un coefficient de structure lev concernant le poste fournisseurs indique que le

yy
poids des achats TTC par rapport au chiffre daffaires est important.
c. Calcul du BFRE normatif

Le BFRE normatif est obtenu en cumulant les montants moyens de chaque poste
yy
concern, sachant que:
Montant moyen du poste =Temps dcoulement Coefficient de structure

(en jours de CAHT)
(TE)
(CS)
Le calcul du BFRE normatif (BFREn) est prsent dans un tableau regroupant les
yy
calculs pour lensemble des postes concerns:
Postes
TE
Postes de lactif
Stocks
Clients
CS
Emplois
(en jours de CAHT)
x
x
Postes du passif
Fournisseurs
TVA dcaisser
Totaux
BFRE normatif
(en jours de CAHT)
Ressources
(en jours de CAHT)
x
x
T1
T2
T1 T2
(si BFREn >0)
T2 T1
(si BFREn <0)
Les postes dactif constituent des emplois tandis que les postes de passif constituent
des ressources.
d. Calcul du BFRE prvisionnel

Il est possible de calculer le BFRE prvisionnel dune entreprise partir de son
yy
BFRE normatif tant que les conditions dexploitation ne subissent pas de modifications notables (changement des conditions de crdit).
89
12
Si cette condition est respecte, le BFRE prvisionnel est obtenu grce au calcul
yy
suivant:
BFRE prvisionnel = BFRE normatif
CAHT prvisionnel
360
Analyse des principaux postes du BFRE

Postes
TE (lorsquil nest pas donn)
CS
Stock moyen 360

Cot achat MP consommes
Cot achat MP consommes

CAHT
Stock de marchandises
Stock moyen 360

Cot achat marchandises vendues
Cot achat march. vendues

CAHT
Stock de produits finis
Stock moyen 360

Cot production PF vendus
Cot production PF vendus

CAHT
Clients
Fournisseurs
TVA dcaisser
(Clients + Effets R + EENE) 360

CATTC
CATTC
CAHT
(Fournisseurs + E. payer) 360

Achats TTC
Achats TTC
CAHT
Montant moyen du poste 360

TVA dcaisser de lexercice
TVA dcaisser de lex.

CAHT
Prcisions :
Stock initial + Stock final
Stock moyen =
yy
2
Cot dachat (MP ou marchandises) = Achats de lexercice + Stock initial Stock
yy
final
Le coefficient de structure du poste Clients est gal 1,20 lorsque toutes les ventes
yy
sont soumises au taux de TVA de 20 %.
La date de paiement de la TVA du mois N varie du 16 au 25 du mois N+1 (date vayy
riant selon le secteur dactivit de lentreprise). Pour simplifier le calcul, on suppose
par ailleurs que la TVA collecte et la TVA dductible se compensent en continu,
chaque jour du mois. Il est alors possible de ne considrer dans les calculs quun seul
poste de TVA: la TVA dcaisser
Si la TVA est verse le 20 du mois, la TVA dcaisser au titre du premier jour du
mois sera verse 50 jours plus tard et la TVA due le dernier jour du mois sera verse
20 jours plus tard.
20 + 50
Dans ce cas, on a donc TE =
= 35 jours.
2
90
12
La gestion du BFRE
a. Principe
La comparaison du BFRE normatif avec les normes du secteur dactivit de lentreprise
yy
est intressante et recommande. Un cart trop important justifie la mise en place dactions portant sur les postes prsentant des anomalies. Les temps dcoulement tant des
variables sur lesquelles les dirigeants peuvent agir pour rduire le BFRE, la comparaison
des TE de chaque poste aux TE moyens du secteur dactivit semble pertinente.
Les postes prpondrants du BFRE sont reprs en examinant les coefficients de
yy
structure associs aux temps dcoulement. Le dirigeant peut ainsi situer les domaines dans lesquels les actions entreprendre se rvleront les plus efficaces.
b. Gestion des postes Stocks, Clients et Fournisseurs

La rduction du poste stocks peut provenir de diffrentes mesures:
yy
approvisionnements plus frquents;

limination des stocks inutiles;
application du juste--temps;
utilisation de matires moins coteuses;
rduction de la dure du processus de production
Les moyens de rduction du poste clients sont les suivants:

yy
amliorer le recouvrement des crances clients (meilleur suivi des clients avec
relance en cas dimpay, meilleure gestion des litiges);
optimiser les moyens de paiement (prlvement automatique, lettres de change);
accorder des escomptes de rglement (diminution du montant d par le client
en cas de paiement comptant ou en cas de rglement anticip).
Laugmentation du temps dcoulement du poste fournisseurs peut tre obtenue en

yy
ngociant une dure de crdit plus favorable auprs des fournisseurs.
91
12
Application
La SARL quipvou est une socit commerciale implante dans un centre commercial de
province et spcialise dans la vente de tissus, vaisselle et dcoration. Elle effectue ses
achats auprs dune centrale de distribution franaise qui lui octroie des dlais de paiement
intressants.
Dlai moyen de paiement
Dure de stockage
Tissus
Nature des marchandises
60 jours
45 jours
Vaisselle
45 jours
30 jours
Dcoration
30 jours
0 jour
la fin de lexercice N, le stock de tissus et le stock de vaisselle ont chacun baiss de

5000. Les achats hors taxe de tissus, vaisselle et dcoration de lexercice slvent respectivement 1350000, 965000 et 885000.
Le chiffre daffaires hors taxe de lexercice N est de 4800000.
Les achats et les ventes sont soumis la TVA au taux normal (20%).
Les ventes aux particuliers reprsentent 40% du chiffre daffaires. Les particuliers paient
comptant en magasin. Les ventes aux professionnels reprsentent 60 % du chiffre daffaires. Le dlai de paiement des professionnels est de 45 jours fin de mois.
La TVA dductible de lexercice est de 650000. La TVA est verse le 25 du mois.
1. Calculer le BFRE normatif au titre de lexercice N.
2. Commenter le rsultat obtenu.
3. Calculer le BFRE prvisionnel de N+1 pour un CAHT prvisionnel 5400000.
4. Calculer le nouveau BFRE prvisionnel si la socit parvient faire passer la dure
de stockage des tissus de 45 jours 40 jours en N+1.
Corrig
1. BFRE normatif de lexercice N
On suppose que la rpartition des achats de marchandises entre tissus, vaisselle et dcoration est
identique celle du chiffre daffaires (40%, 30%, 30%).
Pour le stock de tissus, TE =45 jours et CS =Cot dachat des march. vendues
CAHT
CS =1350000 +5000 =0,2823 (Variation du stock de march. =SI SF)
4800000
Pour le stock de vaisselle, TE =30 jours et CS = 965000 +5000 =0,2021
4800000
Clients
P
our les clients particuliers, TE =0
CS = CATTC des particuliers = 4800000 1,20 0,4 =0,48
CAHT total
4 800000
P
our les clients professionnels, TE = 75 +45 =60 jours
2
92
12

CS = 4800000 1,20 0,6 =0,72 (0,72 +0,48 =1,20)
4 800000
Fournisseurs
Pour les achats de tissus, TE =60 jours
CS = Achats de tissus TTC = 1350000 1,20 =0,3375
CAHT total
4 800000
Pour les achats de vaisselle, TE =45 jours et CS = 965000 1,20 =0,2412
4 800000
Pour les achats de dcorations, TE =30 jours et CS = 885000 1,20 =0,2212
4 800000
TVA dcaisser
TE = 55 +25 =40 jours et CS = TVA collecte de lex. TVA dductible de lex.
2
CAHT
CS =4800000 0,20 650000 =0,0646
4800000
Postes
tissus
vaisselle
Clients
particuliers
professionnels
Fournisseurs
tissus
vaisselle
dcoration
TVA dcaisser
TE
CS
Emplois
45
30
0,2823
0,2021
12,70
6,06
0
60
0,48
0,72
0
43,20
60
45
30
40
0,3375
0,2412
0,2212
0,0646
Ressources
20,25
10,85
6,64
2,58
Totaux
61,96
BFREn (en jours de CAHT)
21,64
40,32
Le BFRE normatif slve environ 22 jours de CAHT.

2. Commentaire
Les stocks de marchandises et les crances clients sont financs en grande partie par le crdit
obtenu auprs des fournisseurs. Le reste doit tre financ par le FRNG ou dfaut par un dcouvert bancaire.
3. BFRE prvisionnel de lexercice N+1
BFRE prvisionnel =21,64 5400000 =324600 (dans des conditions dactivit normales)
360
4. Impact dune rduction de la dure de stockage des tissus
Si le temps dcoulement du stock de tissus diminue de 5 jours (45 40), le BFRE normatif doit
baisser de 1,41 jour de CAHT (5 0,2823).
Dans ce cas, le BFRE prvisionnel est gal : (21,64 1,41) 5400000 =303450.
360
20,23
93
26
13
1
Caractristiques
des projets dinvestissement
Taux dactualisation
La politique dinvestissement
Lvaluation du cot du capital
2 Les caractristiques dun projet din-
vestissement
PRINCIPES CLS
La politique dinvestissement dune entreprise constitue un des dterminants
principaux de sa russite et de sa comptitivit.
Lors de ltude dun projet dinvestissement, la premire tape consiste valuer
les caractristiques du projet, notamment le montant de linvestissement, la dure
dexploitation et les flux nets de trsorerie futurs.
Le choix du taux dactualisation des flux de trsorerie futurs est dcisif car il influe sur le choix daccepter ou de rejeter le projet dinvestissement.
La politique dinvestissement
a. Dfinition
On appelle investissement, lengagement dun capital dans une opration de laquelle
yy
on attend des gains futurs, avec un objectif de cration de valeur.
La politique dinvestissement dune entreprise se caractrise par:
yy
le type dinvestissement ralis (remplacement, productivit, expansion);
lintensit avec laquelle la politique est conduite (de faible forte);
le mode de dveloppement choisi (croissance interne ou croissance externe via
des fusions-acquisitions).
b. Les principaux types dinvestissement

Selon la nature
Incorporels: publicit, formation, recherche
et dveloppement
Corporels: btiment, matriel
Financiers: titres de participation
94
Selon lobjectif
Investissement de remplacement
Investissement de productivit
Investissement dexpansion
Investissement de diversification
13
Caractristiques des projets dinvestissement Taux dactualisation
Les caractristiques dun projet dinvestissement
a. Caractristiques chiffres
Pour pouvoir procder aux calculs calculs de rentabilit dun projet dinvestissement,
il faut dabord runir un certain nombre dinformations chiffres:
Caractristiques
Le montant investiI
Dfinitions
Le capital investi au dpart est le total de plusieurs lments:
le prix dachat HT des immobilisations;
les frais accessoires HT (frais de transport, dinstallation...);
laugmentation de BFRE gnre par le projet.
La dure
dexploitation
On retient une dure cohrente avec le type dinvestissement et permettant de

raliser des prvisions pertinentes.
La dure retenue pour les calculs est en gnral infrieure la dure de vie conomique du projet.
La valeur rsiduelle
La valeur rsiduelle est la valeur attribue linvestissement la fin de la dure dexploitation. Du fait de la difficult lestimer elle est souvent ignore dans la pratique.
Sil y en a une, il faut lajouter, nette dIS, au dernier flux de trsorerie attendu.
Les flux nets de

trsorerie attendus
Il sagit des flux de trsorerie nets de charges gnrs par le projet. Ils sont calculs
pour chaque anne dexploitation.
Leur calcul est prcis plus loin.
b. Le capital investi (I)
Tout projet dinvestissement ncessite la mise en uvre dun capital, appel capital
yy
investi. Le capital investi (I) comprend:
le prix dachat HT (ou le cot de production) des immobilisations;
les frais accessoiresHT (frais de transport, frais dinstallation);
la variation du BFREgnre par le projet. En effet, le projet dinvestissement
entrane une augmentation du chiffre daffaires de lentreprise donc une augmentation du BFRE de lentreprise.
On a donc:
Capital investi I = Prix dachat HT des immos +Frais accessoires HT +BFRE
Le capital investi est le flux net de trsorerie la date t =0.
yy
Remarque
Dans le cas dun investissement de remplacementou de productivit, le prix de cession
net de lancien quipement vient en dduction du prix dacquisition du nouvel quipement, ce qui vient minorer le montant du capital investiI.
95
13
c. Augmentation du BFR
Lexploitation de linvestissement se traduit en gnral par une augmentation du
chiffre daffaires de la socit.
Si lactivit augmente, les stocks, les crances clients et dettes fournisseurs augmentent galement, entranant une augmentation du BFRE.
Largent mobilis pour financer cette augmentation de BFRE est considr comme
investi et doit tre rajout au cot des immobilisations.
d. Les flux nets de trsorerie attendus
Remarques prliminaires
Flux net de trsorerie annuel attendu du projet = Recettes supplmentaires Dpenses
yy
supplmentaires. Les calculs sont limits aux postes dexploitation car le taux dactualisation retenu reflte le cot des capitaux investis (emprunts inclus).
Les flux nets de trsorerie sont gnrs tout au long de lexercice mais pour simpliyy
fier les calculs, on considre quils sont obtenus la fin de chaque exercice.
0
F1
F2
F3
F4
Temps
Les flux nets de trsorerie attendus se calculent en deux tapes:

yy
calcul des capacits dautofinancement dexploitation (CAF dexploitation);

calcul des flux nets de trsorerie partir des CAF dexploitation.
Calcul des CAF dexploitation partir du rsultat net ou partir de lEBE

CAF dexploitation =
CAHT Charges dcaissables (IS inclus)
=CAHT (Charges Dotations aux amortissements)

Do:
Rsultat net
CAF dexploitation =Rsultat net +Dotations
Sachant que les calculs sont limits aux postes dexploitation, on peut aussi crire:
EBE =Recettes dexploitation Dpenses dexploitation
Do:
CAF dexploitation =EBE IS
96
13
Remarque
Le calcul de la CAF dexploitation porte sur les flux supplmentaires lis au projet.
Lorsque le rsultat avant impt est ngatif, on considre souvent que la perte est impute
sur les bnfices dgags par les autres activits de lentreprise. La CAF dexploitation
doit alors tre majore de lconomie dIS ralise.
Calcul des flux nets de trsorerie (F)

Les flux nets de trsorerie se calculent partir des CAF dexploitation grce au tableau
suivant:
Annes
CAF dexploitation
BFRE (en cours de projet)
+Valeur rsiduelle nette dIS
+Rcupration du BFRE
=Flux nets de trsorerie
Remarque
La variation du BFRE incluse dans le capital investi correspond une somme qui sera
rcupre la fin du projet dinvestissement. Elle doit donc tre ajoute au dernier flux
net de trsorerie du projet.
Par ailleurs, il arrive que le BFRE augmente (ou diminue) pendant la dure du projet. Il
faut alors en tenir compte en retranchant BFRE de la CAF dexploitation pendant la
dure du projet et en lajoutant au BFRE rcupr la fin du projet.
e. Le taux dactualisation
Les flux nets de trsorerie futurs stalant sur plusieurs annes, il convient de les
yy
actualiser pour pouvoir les comparer au capital investi.

Le taux dactualisation retenu correspond au cot du capital finanant le projet
yy
dinvestissement de lentreprise.
Lvaluation du cot du capital
a. Dfinition du cot du capital

Le cot du capital est la moyenne pondre des cots des diffrents financements
yy
auxquels lentreprise fait appel. On lappelle galement cot moyen pondr du capital.
En dsignant par:
yy
K le montant des capitaux propres et t le cot des capitaux propres (en%),
D le montant des dettes et i le cot de la dette (en%),
le cot du capital tc est donn par la relation:
tc =t
K
D
+i
K +D
K +D
97
13
Calcul du cot des capitaux propres

Le cot des capitaux propres est le taux de rentabilit exig par les actionnaires. Il
yy
peut se calculer de deux manires, soit en utilisant un modle actuariel, soit en utilisant un modle deux facteurs.
Le modle actuariel se base sur lgalit entre le cours dune action et la valeur acyy
tuelle des dividendes futurs et du cours futur la date de revente de laction. Lorsque
les dividendes D sont constants et verss de faon illimite dans le temps, on ala
relation suivante:
D
C0 =
t
avec C0 = cours de laction la date 0;
et t = taux de rentabilit exig par les actionnaires;
do:
D
t =
C0
Le modle deux facteurs (voir la fiche 2) permet galement dvaluer le taux de
yy
rentabilit espr dune action:
E(R) =RF +1 [E(R1) RF] +2 [E(R2) RF]

avec RF: le taux sans risque;
i: le bta de laction par rapport au facteur i;
E(Ri): la rentabilit espre dun portefeuille qui aurait un bta de 1 par rapport au facteur i et un bta de 0 par rapport au deuxime facteur.
Calcul du cot de la dette

Le cot de la dette est le taux de revient dun emprunt pour lentreprise, en tenant
yy
compte des conomies dimpt sur les intrts (les intrts constituant une charge
dductible).
Dans le cas dun emprunt bancaire, le cot de la dette est gal au taux demprunt
yy
aprs IS:
Taux aprs IS =Taux nominal (1 Taux dIS)
b. Limportance du cot du capital dans la dcision dinvestissement

Le cot du capital finanant le projet dinvestissement sert actualiser les flux nets
yy
de trsorerie. La dcision dinvestissement dcoule de la comparaison entre la valeur

actuelle des flux nets de trsorerie et le montant du capital investi. Un projet dinvestissement ne sera retenu qu la condition suivante:
Valeur actuelle des flux de trsorerie futurs >Capital investi.
98
13
Si le cot du capital est lev, la valeur actuelle des flux nets de trsorerie sera plus
yy
petite et la probabilit que le projet dinvestissement soit accept sera plus faible. Si le
cot du capital est faible, la valeur actuelle des flux nets de trsorerie sera plus leve
et la probabilit que le projet dinvestissement soit accept sera plus grande. Le cot du
capital retenu constitue donc un paramtre dcisif dans la dcision dinvestissement.
Application
La SA Padepanic souhaite raliser la fin de lanne N un investissement dun montant de
350000 HT, amortissable en linaire sur cinq ans. En labsence de valeur rsiduelle, la
base damortissement correspond la valeur brute.
Chiffre daffaires HT
attendu (en )
N+1
N+2
N+3
N+4
N+5
140000
200000
220000
220000
190000
Le taux de marge sur charges variables est de 60%.

Les charges fixes dexploitation (hors dotations aux amortissements) sont estimes
15000 par an.
Le besoin en fonds de roulement moyen correspond 50 jours de chiffre daffaires hors
taxes et doit tre financ ds son apparition. On considre quil sera rcupr en fin de vie
de linvestissement.
Pendant la dure de lexploitation de ces investissements, les autres activits de la socit
seront excdentaires. Le taux de lIS est de 33 1/3%.
1. Calculer les flux nets de trsorerie gnrs par linvestissement.
2. Que reprsente le taux retenu pour actualiser les flux de ce projet?

La structure de financement est la suivante: 7000 k de capitaux propres et 3000 k de
dettes financires. Le montant des intrts des dettes slve 290 000 pour lanne N.
Le cot des capitaux propres est par ailleurs estim 12%.
3. Calculer le cot du capital pour la socit.
4. quelles conditions le cot du capital pour le projet dinvestissement est-il suppos gal au cot du capital pour la socit?
Corrigs
1. Flux nets de trsorerie
Capital investi =Prix dachat de limmo +BFRE
=350000 +50 140000 /360 =350000 +19 444
=369444 (flux net de trsorerie en N)
99
13
Calcul des flux nets de trsorerie de N+1 N+5:
N+1
N+2
N+3
N+4
N+5
CAHT supplmentaire
140000
200000
220000
220000
190000
Marge sur charges variables

Charges fixes dexploitation
84000
15 000
120000
15 000
132000
15 000
132000
15 000
114000
15 000
EBE
69000
70000
105000
70 000
117000
70000
117000
70000
99000
70000
Rsultat avant impt

IS (conomie dIS en N+1)
1000
(333)
35000
11667
47000
15667
47000
15667
29000
9667
Rsultat net
667
23333
31333
31333
19333
CAF dexploitation
=EBE IS ou
=Rsultat net +dotations
69333
93333
101333
101333
89333
BFRE *
8333
2778
4167
Rcupration du BFRE
(19444 +8333 +2778 4167)
Flux nets de trsorerie
26388
61000
90555
101333
105500
115 721
* BFRE =60000 50/360 =8333 (fin N+1); 20000 50/360 =2778 (fin N+2); 30000 50/360 =4167 (fin N+4).
2. Taux dactualisation retenu

Le taux retenu pour actualiser les flux nets de trsorerie correspond au cot du capital pour le
projet dinvestissement.
Il est galement appel cot moyen pondr du capital car on tient compte du cot des capitaux
propres et du cot des dettes.
3. Cot du capital pour la socit
tc =t
K
D
+i
K +D
K +D
i =cot moyen de la dette =Intrts aprs co. dIS = 290 000 66,67% =6,44%
Dettes financires
3000000
donc tc =0,12 7000 +0,0644 3000 =10,33%
10000
10000
4. Conditions pour pouvoir retenir le cot du capital pour la socit
Il est possible de retenir un taux dactualisation correspondant au cot du capital pour la socit
(10,33%) si le risque de linvestissement ne diffre pas du risque actuel de la socit et si la structure de financement reste identique.
100
Les projets dinvestissement:

critres de slection
14
Principaux critres de slection
3 Les critres de slection globaux: VANG et TRIG
Comparaison de la VAN, du TRI et de d
Les critres de slection non financiers
PRINCIPES CLS
Une fois les caractristiques des projets dinvestissement connues, lentreprise
calcule leur rentabilit en comparant le capital investi I la valeur actuelle des
flux nets de trsorerie futursnots Fp:
0
F1
F2
F3
F4
Temps
comparaison
Valeur actuelle
des flux
Ce calcul permet de sassurer que les investissements crent de la valeur. En cas
de projets dinvestissement multiples, le calcul de rentabilit permet galement
deffectuer un classement.
Si les critres financiers constituent les dterminants principaux de la dcision
dinvestissement, les critres non financiers peuvent galement influencer le processus de dcision.
Principaux critres de slection
a. La valeur actuelle nette (VAN)
Dfinition de la VAN
La valeur actuelle nette est la diffrence entre la valeur actuelle des flux nets de
yy
trsorerie FP et le capital investi I:
VAN =
Fp
I
(1 +t) p
101
14
n reprsente la dure du projet en annes.

yy
Le taux dactualisation t reprsente le cot du capital pour le projet dinvestissement.
yy
Interprtation de la VAN
Un projet dinvestissement est acceptable si sa VAN est positive:
yy
VAN >0 projet acceptable
VAN <0 rejet du projet
Sur la base des hypothses retenues (flux de trsorerie futurs et taux dactualisation
yy
notamment), une VAN positive signifie que le projet dinvestissement cre de la
valeur aprs prise en compte du cot du financement.
b. Le taux de rentabilit interne (TRI)
Dfinition du TRI
Le TRI est donc le taux x pour lequel il y a quivalence entre le capital investi et les
flux nets de trsorerieactualiss ce taux:
Fp
I =
(1 +x) p
Interprtation du TRI
Un projet dinvestissement est acceptable si le cot du capital pour le projet est infrieur au TRI.
Le TRI peut donc tre considr comme un taux de rejet; en effet, si on retient le TRI
comme taux dactualisation, on aVAN =0.
Cot du capital <TRI projet acceptable
Cot du capital TRI rejet du projet
Le TRI reprsente le taux de rentabilit maximal pouvant tre offert aux investisseurs.
c. Le dlai de rcupration du capital investi (d )
Dfinition
Le dlai de rcupration du capital investi d est la dure au bout de laquelle la valeur
yy
actuelle des flux nets de trsorerie est gale au capital investi:
Fp
p =I
p = 1 (1 +t)
d
102
14
Le calcul de d ncessite deux tapes:

yy
actualiser chaque flux et les cumuler chaque annejusqu obtenir un montant

suprieur ou gal au capital investi;
effectuer un calcul prorata temporis pour trouver le dlai de rcupration exact
en annes et mois.
Exemple
0
10 000
2 500
3 500
4 500
4 000
Temps
Le taux dactualisation est de 10%.
Anne
Valeur actuelle
du flux
2500 /1,1
=2273
2893
3381
2732
2273
5166
8547
11279
Cumul des valeurs

actuelles des flux
Le dlai de rcupration se situe entre 3 et 4 ans car 8547 <10000 <11279.

d =3 ans +10000 8547 12 mois =3 ans et 6 mois
2 732
Interprtation
Un projet dinvestissement est acceptable si le dlai de rcupration du capital investi
est infrieur la dure du projet (ou la dure maximale fixe par lentreprise).
Comparaison de la VAN, du TRI et de d
Les critres dvaluation classiques (VAN, TRI et d) ne correspondent pas tout fait
au mme objectif.
Critre utilis
Objectif
Valeur actuelle nette (VAN)
Maximiser la cration de valeur attendue du projet en valeur absolue. Ce critre ne peut pas tre utilis si les projets dinvestissement ncessitent des capitaux investis diffrents.
Taux de rentabilit interne (TRI)
Maximiser la rentabilit du projet dinvestissement exprime sous

forme de taux.
Dlai de rcupration du capital

investi (d)
Maximiser la vitesse de rcupration du capital investi, parfois au

dtriment de la rentabilit.
103
14
3
Les critres de slection globaux: VANG et TRIG
a. Principe des critres de slection globaux

Les critres de slection classiques (VAN, TRI et d) peuvent aboutir des rsultats
yy
contradictoires.
Pour obtenir des rsultats concordants, on a recours des critres de slection globaux (VAN globale et TRI global).
Ils sont bass sur lhypothse dun rinvestissement des flux nets de trsorerie un
yy
taux raliste.
b. Calcul de la VAN globale (VANG)

Il convient de calculer en premier lieu la valeur acquise A par les flux nets de trsorerie
la fin du projet en utilisant le taux de rinvestissement r:
A =
Fp (1 +r)np
En dsignant par A la valeur acquise des flux, par t le cot du capital, par n la dure du
projet et par I le capital investi, on a:
VANG =
A
I
(1 +t)n
c. Calcul du TRI global (TRIG) ou taux de rendement global

Le TRI global est le taux x pour lequel il y a quivalence entre le capital investi et la
valeur acquise par les flux nets de trsorerie actualiss ce taux:
I =
A
(1 +x)n
Les critres de slection non financiers
La dcision dinvestissement ne se rsume pas toujours un simple calcul financier.

Des critres non financiers peuvent galement intervenir dans le processus de dcision:
la taille du projet;
le niveau de risque du projet(conomique, environnemental, social, organisationnel, technologique);
la dure du projet;
la cohrence du projet avec la stratgie de lentreprise
104
14
Application
La SAS Jsite, spcialise dans la vente dappareils lectromnagers, envisage douvrir un
nouveau magasin la fin de lanne N.Linvestissement est estim 200000. LEBE gnr par le nouveau magasin serait de 80000 fin N+1 et fin N+2, puis devrait augmenter
de 5% en N+3, de 10% en N+4 et de 10 % en N+5.
Les dotations aux amortissements slvent 40000 par an. Laugmentation du BFRE
gnre par le projet serait de 50000 dbut N+1.
La socit est soumise lIS au taux de 33,1/3%.
Le taux de rentabilit attendu pour un placement de ce type est de 9%.
1. valuer les flux nets de trsorerie gnrs par lexploitation de ce nouveau magasin (arrondir leuro le plus proche).
2. Calculer la valeur actuelle nette et le taux de rentabilit interne de ce projet dinvestissement.
3. Calculer le taux de rentabilit interne global (ou taux de rendement global) en supposant un rinvestissement des flux nets de trsorerie au taux de 6%.
4. Le projet dinvestissement de la socit est-il intressant?
La SAS Jsite tudie paralllement un deuxime projet dinvestissement de risque quivalent dont les flux nets de trsorerie de fin N fin N+5 slveraient respectivement
300000, 75000, 77000, 85000, 100000 et 170000.
5. Sur la base du TRI, quel projet la socit doit-elle retenir?
Corrig
1. Flux nets de trsorerie
Capital investi =200000 + 50000 = 250 000 e (flux fin N)

C
alcul des flux nets de trsorerie de N+1 N+5:
N+1
N+2
N+3
N+4
N+5
EBE
80000
40000
80000
40000
84000
40000
92400
40000
101640
40000
Rsultat avant impt

IS
40000
13333
40000
13333
44000
14667
52400
17467
61640
20547
Rsultat net
26667
26667
29333
34933
41093
CAF dexploitation
=EBE ISou
=Rsultat net +Dotations
66667
66667
69333
74933
81093
BFRE
Valeur rsiduelle nette dIS
Rcupration du BFRE
Flux nets de trsorerie
50000
66667
66667
69333
74933
131093
105
14
2. Calcul de la VAN et du TRI
250 000
66 667
66 667
69333
74 933
131 093
Temps
Calcul de la VAN
VAN = 66667 + 66667 + 69333 + 74933 + 131093 250000 =59098
1,09
1,092
1,093
1,094
1,095
Calcul du TRI
250000 = 66667 + 66667 + 69333 + 74933 + 131093
(1 +x) (1 +x)2 (1 +x)3 (1 +x)4 (1 +x)5
La calculatrice donne x =TRI =16,8%.
3. Calcul du TRIG
On commence par calculer la valeur acquise des flux nets de trsorerie fin N+5 en u
tilisant le taux
de rinvestissement de 6%.
A =66667 1,064 +66667 1,063 +69333 1,062 +74933 1,06 +131093
A =451992
Le TRIG est le taux x tel que: 250000 = 451 992
(1 +x)5
soit x =TRIG =12,57%.
4. Conclusion
Le projet dinvestissement doit tre retenu car:
la valeur actuelle nette est positive (le projet cre donc de la valeur);
le taux de rentabilit interne est suprieur au cot du capital (16,8% >9%);
le TRI global est suprieur au cot du capital (12,57% >9%).
5. Comparaison entre deux projets dinvestissement
300000 = 75000 + 77000 + 85000 + 100000 + 170000
(1 +x) (1 +x)2 (1 +x)3 (1 +x)4
(1 +x)5
La calculatrice donne x =TRI =17,55% >16,8%.
La SAS Jsite doit retenir le deuxime projet car son TRI est suprieur.
106
Le financement par fonds

propres
1
2
Les fonds propres internes

Les fonds propres externes
15
Les quasi-fonds propres
PRINCIPES CLS
Lentreprise peut recourir diffrents modes de financement dont le cot varie en
fonction de la nature du financement et du risque support par le bailleur de fonds.
On distingue gnralement trois grands types de financement: le financement
par fonds propres, le financement par quasi-fonds propreset le financement par
endettement.
Financement de lentreprise par :
Fonds propres
Autofinancement
Cession dlments dactif
Augmentation de capital
Subventions
Quasi-fonds propres
Obligations remboursables
ou convertibles en actions
Comptes courants
dassocis bloqus
Endettement
Emprunt
Crdit-bail
Les fonds propres se dcomposent en fonds propres internes (autofinancement,

cession dlments dactif) et en fonds propres externes (augmentation de capital
par apports en numraire, subventions).
Les quasi-fonds propres constituent des ressources financires stables qui nont pas
la nature de fonds propres mais sen approchent. Ils sont classs dans les Autres
fonds propres dans le bilan et peuvent parfois tre transforms en fonds propres.
107
15
Les fonds propres internes
a. Lautofinancement
Lautofinancement est la partie de la capacit dautofinancement (CAF) non distriyy
bue aux actionnaires:
Autofinancement de N =CAF de N Dividendes distribus en N1

Lautofinancement permet de conforter lindpendance financire de lentreprise. Il
yy
constitue un potentiel de liquidits souvent utilis pour financer une augmentation

de BFR, mais qui peut galement permettre de financer des projets dinvestissements
partiellement ou en totalit.1
partir du moment o lautofinancement est rinvesti dans lentreprise, son cot
yy
implicite est gal au taux de rentabilit exig par les actionnaires. Si lautofinancement est rinvesti un taux infrieur, la rentabilit de lentreprise diminue automatiquement.
b. Les cessions dlments dactif

Les cessions dlments de lactif immobilis constituent un autre mode de financement
par fonds propres internes. Ces cessions concernent aussi bien des immobilisations
incorporelles et corporelles que des immobilisations financires et peuvent rsulter:
du renouvellement normal des immobilisations qui saccompagne de la vente
des biens renouvels chaque fois que cela est possible;
de la ncessit dobtenir des capitaux lorsque la situation financire est dlicate, ce qui peut se traduire par la cession dlments dactif dits non stratgiques (terrains, immeubles, participations);
de la mise en uvre dune stratgie de recentrage. Les liquidits dgages sont
alors rinvesties dans des activits en principe plus rentables pour lentreprise.
Les fonds propres externes
a. Laugmentation de capital en numraire classique
Principe
Laugmentation de capital par apports en numraire est une source de financement
yy
importante pour les entreprises. Elle se distingue des augmentations de capital par incorporation de rserves, par conversion de dettes ou par conversion dobligations qui
ne se traduisent pas par un apport de nouvelles ressources financires lentreprise.
1. Voir la fiche 5 pour ltude dtaille du calcul de la CAF et de lautofinancement.

108
15
Principales caractristiques dune augmentation de capital en numraire

Prix dmission
(PE)
Le prix dmission des nouvelles actions est proche de la valeur attribue laction.
Dans les socits cotes, il est fix un peu lgrement infrieur au cours de bourse.
Prime dmission La valeur nominale des nouvelles actions est gale celle des anciennes actions.
Cette valeur nominale est gnralement infrieure au prix dmission.
On a:
Prix dmission Valeur nominale = Prime dmission
Droit prfrentiel
de souscription
(DPS)
Pour ne pas lser les anciens actionnaires, lentreprise attache chaque action
ancienne un droit prfrentiel de souscription (DPS). Ces droits donnent le droit de
souscrire un nombre dtermin dactions nouvelles. Les actionnaires qui ne souhaitent pas participer laugmentation de capital (ou seulement en partie) peuvent
cder leurs droits (en bourse si lentreprise est cote).
La valeur thorique d du droit prfrentiel de souscription est obtenue de la faon
suivante:
d = Valeur de laction avant laugmentation de capital
Valeur de laction aprs laugmentation de capital
Remarque: Le droit prfrentiel de souscription peut tre supprim partiellement ou
totalement par les actionnaires runis en assemble gnrale extraordinaire (AGE).
Parit
de souscription
Pour connatre le nombre dactions nouvelles auquel aura droit un actionnaire

ancien, on fait le rapport:
Nombre dactions anciennes
Nombre dactions nouvelles
Exemple: Une socit dont le capital comprend 80000actions met 20000actions

nouvelles. La parit de souscription est: 80000/20000= 4
4 actions anciennes, donc 4DPS, donneront le droit de souscrire une action
nouvelle.
Produit brut
Cest le montant total obtenu si toutes les actions sont souscrites.

Produit brut = Nombre dactions mises Prix dmission
Produit net
Laugmentation de capital entrane des frais (frais de publicit pour les socits
faisant appel lpargne publique, commissions verses aux intermdiaires).
On a:
Produit net = Produit brut Frais lis laugmentation
Laugmentation de capital accrot lindpendance financire de lentreprise mais enyy
trane une dilution du bnfice et parfois une dilution du pouvoir de contrle:

la dilution du bnfice est automatique car le bnfice est rparti sur un nombre
dactions plus lev. Il en rsulte gnralement une baisse du bnfice par
action court terme;
la dilution du pouvoir de contrle se produit lorsque les anciens actionnaires ne
participent pas laugmentation de capital ou lorsquils participent dans une
proportion infrieure la proportion du capital quils dtiennent.
109
15
b. Les augmentations de capital en numraire sophistiques

Les augmentations de capital en numraires classiques impliquent la cration dacyy
tions ordinaires ou dactions de prfrence1. Il existe par ailleurs des augmentations

de capital en numraire plus sophistiques rsultant de lexercice de bons de souscription dactions (BSA):
mis de faon autonome. Un bon de souscription dactions (BSA) est un titre
qui permet de souscrire une action ordinaire dans une proportion et un prix
fixs lavance (prix dexercice) pendant une priode dtermine. Les bons de
souscription dactions sont cds ou distribus gratuitement par lentreprise
ses actionnaires et sont des titres cots et ngociables;
provenant dactions bons de souscription dactions (ABSA). Une action
bon de souscription dactions (ABSA) est une action ordinaire assortie dun
ou plusieurs bons de souscription daction. Dans le cas dune ABSA, laction
et le bon sont cots sparment.
La valeur thorique dun bon de souscription dactions dpend de sa valeur intrinyy

sque et de sa valeur temps:
Valeur thorique du BSA =Valeur intrinsque +Valeur temps

Cours de laction Prix dexercice
Valeur intrinsque du BSA =
Nombre de bons exigs pour une action
La valeur temps est la valeur attribue au bon lorsquune hausse du cours de laction
est anticipe pendant le temps restant avant la fin de la priode dexercice du bon:
Valeur temps =Cours du bon Valeur intrinsque
En gnral, plus lchance du bon est proche et plus sa valeur temps est faible.
c. Les subventions
Les subventions dinvestissement verses par ltat, les collectivits locales (rgion,
yy
dpartement commune) ou tout autre organisme public (institutions europennes

notamment) font galement partie des fonds propres (compte 13).
Elles permettent lentreprise:
yy
dacqurir ou de crer des actifs immobiliss;
de financer des activits long terme telles que la recherche.
1. Une action de prfrence est une action confrant son titulaire des droits particuliers de toute nature
(dividende prioritaire par exemple), titre temporaire ou permanent, et pouvant tre assortie ou non dun droit
de vote.
110
15
Les subventions dinvestissement se distinguent des subventions dexploitation qui

yy
senregistrent en produits (compte 74). Les subventions dexploitation sont verses

par ltat afin de permettre lentreprise de compenser linsuffisance de certains
produits dexploitation ou de faire face certaines charges dexploitation.
Les quasi-fonds propres
Les quasi-fonds propres ne sont pas proprement parler des fonds propres mais
constituent des ressources financires stables. Ils sont classs dans les Autres fonds
propres dans le bilan et regroupent notamment des titres donnant accs au capital
ainsi que les comptes courants dassocis bloqus.
a. Les obligations remboursables ou convertibles en actions (ORA ou OCA)

Les obligations remboursables en actions (ORA) sont des obligations qui seront,
yy
lchance, changes automatiquement contre des actions selon une parit dfinie
lors de lmission. Il sagit donc dune augmentation de capital dcale dans le temps.
Les ORA sont des titres relativement risqus, proche des actions. Elles permettent de
parier sur le redressement futur dune entreprise tout en percevant un intrt.
Les obligations convertibles en actions (OCA) sont des obligations dont la converyy
sion en action lchance est optionnelle. Le souscripteur a donc le choix entre un
remboursement en numraire ou en actions. En contrepartie, la rmunration offerte
est souvent infrieure celle dune obligation classique.
Remarque
Dans la catgorie des quasi-fonds propres, on trouve galement dautres obligations plus
complexes donnant accs au capital:
les ORANE (obligations remboursables en actions nouvelles ou existantes): obligations plus souples que les ORA car le remboursement peut se faire en actions nouvelles ou en actions existantes;
les OCEANE (obligations convertibles en actions nouvelles ou existantes): la conversion des obligations est optionnelle lentreprise a le choix entre des actions nouvelles
ou existantes;
les OBSA (obligations bons de souscription dactions): obligation assortie dun
BSA, permettant de souscrire des actions sans avoir transformer lobligation ( la
diffrence de lOCA).
b. Les comptes courants dassocis bloqus

Les comptes courants dassocis permettent denregistrer les fonds laisss temporaiyy
rement la disposition de lentreprise par les associs ou actionnaires. Ces comptes

sont rattachs au poste Emprunts et dettes financires divers.
111
15
Par une convention de blocage, les associs peuvent sobliger vis--vis de la socit
yy
rendre ces sommes indisponibles pendant plusieurs annes. Dans ce cas, il sagit
de quasi-fonds propres du fait du caractre durable des ressources.
Les comptes courants dassocis bloqus peuvent coexister avec des comptes couyy
rants dassocis ordinaires.
Application
Face des difficults financires importantes, les actionnaires de la socit Cpatro ont
dcid fin N un refinancement en fond propres par le biais dune mission de 15000actions
au prix de 21 par action (avec maintien du droit prfrentiel de souscription).
La valeur de la socit Cpatro est estime 220 000 fin N et son capital social est
constitu avant augmentation de capital de 10000 actions de valeur nominale gale 20.
1. Justifier lexistence du droit prfrentiel de souscription dans le cadre dune augmentation de capital.
2. Calculer la valeur thorique du droit prfrentiel de souscription attach chaque
action de la socit Cpatro.
3. M
. Poupon possde 91 actions avant laugmentation de capital.
Quel est le nombre maximal dactions quil peut souscrire?
Quelle somme nette devra-t-il dbourser sil revend les droits non utilisables ?
F
in N+1, la socit Jarange, cote en bourse, a besoin de se recapitaliser. Elle attribue
gratuitement un bon de souscription dactions par action.
20 bons donnent droit de souscrire une action au prix de 90 jusqu fin N+3.
F
in mars N+2, laction cote 120 et le bon 2,50.
F
in juin N+2, laction cote 135 et le bon 3,50.
4. Dcomposer la valeur du bon fin mars N+2 en valeur intrinsque et valeur temps.
5. Calculer fin mars N+2 le cours de laction anticip par le march lchance du bon.
6. Calculer la valeur temps du bon fin juin N+2 et expliquer sa variation depuis fin
mars N+2.
Corrig
1. Justification de lexistence du DPS
Lors dune augmentation de capital, la loi accorde aux anciens actionnaires un droit prfrentiel
de souscription (DPS) par action ancienne afin de compenser la perte sur les anciennes actions
dcoulant de lopration. Le DPS peut tre exerc ou vendu.
112
15
2. Valeur thorique du DPS

Valeur de laction avant laugmentation de capital: 22 (220000 /10000)
Valeur de laction aprs: 22 10000 +21 15000 =21,40
25000
Valeur du DPS: d =22 21,4 =0,60
3. Nombre dactions souscrites et montant net vers
M. Poupon possde 91 DPS.
Parit de souscription = Nbre dactions anciennes = 10 000 = 2
Nbre dactions nouvelles 15 000 3
Il faut 2 DPS pour souscrire 3 actions nouvelles.
M. Poupon peut souscrire 91 3 = 136,5 135 actions nouvelles (le nombre souscrit doit tre
2
un multiple de 3).
Montant net dbourser:
DPS utiliss = 135 2 = 90 vente d1 DPS
3
Somme verse = 135 21 0,60 = 2 834,40
4. Valeur intrinsque et valeur temps du BSA fin mars N+2
Valeur thorique du BSA
=Valeur intrinsque +Valeur temps
Cours de laction Prix dexercice

+Valeur temps
Nombre de bons exigs pour une action
Valeur intrinsque =120 90 =1,50

20
Valeur temps =
Cours du bon Valeur intrinsque
=2,5 1,5 =1
5. Cours de laction lchance anticip par le march
Le cours de laction lchance anticip par le march est gal au cours du bon fin mars N+2
multipli par la parit plus le prix dexercice.
Cours de laction anticip fin N+3 =20 2,5 +90 =140
6. Valeur temps du BSA fin juin N+2

Valeur intrinsque =135 90 =2,25
20
Valeur temps =Cours du bon Valeur intrinsque

=3,5 2,25 =1,25
La valeur temps du BSA a augment entre mars et juin N+2 car la probabilit que le cours de
laction progresse dici lchance a augment.
Le march a rvis ses anticipations entre mars et juin N+2 et prvoit une amlioration des rsultats dici fin N+3.
113
26
16
1
2
Le financement par emprunt

et par crdit-bail
Le financement par emprunt indivis

Le financement par crdit-bail
(ou location-financement)
Le financement par emprunt obligataire
PRINCIPES CLS
Le financement par emprunt regroupe:
les emprunts indivis (emprunts bancaires le plus souvent);
les emprunts obligataires (ou emprunt divis);
Le crdit-bail, location avec option dachat, est assimilable de lendettement
car il sapparente un transfert de proprit assorti dune obligation contractuelle
deffectuer des paiements rguliers
Les emprunts indivis et les emprunts obligataires peuvent tre rembourss selon
trois modalits: in fine, par amortissements constants ou par annuits constantes.
Les emprunts obligataires prsentent des spcificits et exigent la matrise dun vocabulaire prcis (prix dmission, valeur nominale, prix de remboursement).
Le financement par emprunt indivis
a. Dfinition
Un emprunt indivis est un emprunt non fractionnable pouvant tre obtenu auprs
yy
dune banque, auprs dune autre socit (maison mre par exemple) ou auprs de
personnes physiques (associs, famille, amis).
Dans tous les cas, le contrat de prt sign par le prteur et lemprunteur doit prciser
yy
les modalits demprunt:
le taux nominal, qui peut tre fixe ou variable;
les modalits de remboursement, avec ventuellement une clause de remboursement anticip ou une clause de diffr de remboursement;
les garanties prises par le prteur afin de sassurer du remboursement de la
somme prte (voir la fiche 17).
Lannuit (ou la mensualit) verse au prteur se dcompose de la faon suivante:
yy
Annuit =Intrts +Amortissement
Lamortissement est la partie de lannuit consacre au remboursement du capital emprunt.
114
16
b. Modalits de remboursement des emprunts indivis
Remboursement in fine
Lemprunt in fine est un emprunt dont le capital est rembours en totalit lors de la
yy
dernire chance. Par consquent, les annuits (ou mensualits) verses ne sont
constitues que dintrts sauf la dernire, qui comprend les intrts de la dernire
priode (anne ou mois) et le capital emprunt.
Comme le capital nest pas amorti en cours de prt, les intrts sont calculs sur la
yy
base du capital empruntet sont donc constants.
Exemple
Supposons un emprunt in fine remboursable par annuits dun montant 25000 sur 5 ans au
taux nominal de 4%.
Le tableau damortissement de cet emprunt se prsente de la manire suivante:
Anne
Intrts
Amortissement
Annuit
1
2
3
4
5
1000 (25000 0,04)

1000
1000
1000
1000
25000
1000
1000
1000
1000
26000
Total
5000
25000
30000
Remboursement par amortissements constants
Dans le cas dun remboursement par amortissements constants, le montant du capital

yy
amorti est le mme lors de chaque chance.
Les intrts sont dcroissants car ils sont calculs sur la base du capital restant d,
yy
qui diminue dans le temps. Les annuits (ou mensualits) sont par consquent dcroissantes.
Cette modalit de remboursement est peu utilise car les chances sont dun montant
lev au dpart et de plus en plus faible ensuite, alors que les flux nets de trsorerie de
lentreprise voluent gnralement de manire oppose.
Exemple
Considrons un emprunt de 25000 sur 5 ans au taux de 4%, rembours annuellement par
amortissements constants.
On obtient le tableau damortissement ci-dessous:
115
16
Anne
Intrts
Amortissement
Annuit
Capital restant d
1
2
3
4
5
1000 (25000 0,04)

800 (20000 0,04)
600 (15000 0,04)
400 (10000 0,04)
200 (5000 0,04)
5000 (25000 /5)

5000
5000
5000
5000
6000
5800
5600
5400
5200
20000
15000
10000
5000
0
Total
3000
25000
28000
Remboursement par annuits constantes

Dans le cas dun remboursement par annuits constantes, le montant vers chaque
yy
chance (intrts +capital rembours) est constant.

En revanche, la rpartition entre intrts et capital rembours volue au cours du
temps: la part des intrts dcrot tandis que la part du capital rembours crot.
Pour un montant emprunt E au taux t sur n priodes, le montant de lannuit (ou
yy
de la mensualit constante) note a est calcul en appliquant la formule suivante
(cf.fiche 1 pour plus de prcisions sur cette formule):
a =E
t
1 (1 +t)n
Lors de chaque chance, le capital rembours est obtenu par diffrence entre le
yy
montant de lannuit constante et les intrts payer.
Exemple
En reprenant lexemple ci-dessus mais en considrant un remboursement par annuits constantes,
on a:
0,04
a =25000
=5615,68
1 1,045
et le tableau damortissement de cet emprunt est le suivant:
Anne
1
2
Annuit a
Intrts I
Amortissement a I
Capital restant d
5615,68
1000
(25000 0,04)
4615,68
(5615,68 1000)
20384,32
(25000 4615,68)
5615,68
815,37
(20384,32 0,04)
4800,31
(5615,68 1000)
15584,01
(20384,32 4800,31)
5615,68
623,36
4992,32
10591,69
5615,68
423,67
5192,01
5399,68
5615,68
216*
5399,68
Total
28078,40
3078,4
25000
* Les intrts doivent tre majors de 0,01 afin que le capital d la fin des 5 ans soit gal 0.
116
16
c. Diffr de remboursement
Une entreprise peut parfois ngocier un diffr de remboursement allant de quelques
mois deux ans. Il sagit dune priode pendant laquelle aucun remboursement de
capital nest effectu. Seuls les intrts sont prlevs chaque chance.
Ce type de diffr concerne les remboursements par amortissements constants et par
annuits constantes. Il permet dallger les annuits ou mensualits au dbut de la
priode de remboursement.
Le financement par crdit-bail (ou location-financement)
a. Principe du crdit-bail
Un contrat de crdit-bail est un contrat de location assorti dune option dachat (
un prix fix davance).
Il peut porter sur des biens meubles (vhicule, matriel) ou immeubles (locaux).
b. Prcisions relatives au crdit-bail
Fin du contrat
Trois possibilits:
exercer loption dachat et devenir propritaire du bien;
renouveler le contrat sur de nouvelles bases;
restituer le bien la socit de crdit-bail.
Avantages
Financement 100% d'un investissement (toutefois, frquemment, la socit de

crdit-bail demande un dpt de garantie correspondant 15 ou 20% de la valeur du
bien).
Dduction fiscale des loyers verss.
Limitation du risque d'obsolescence du matriel; en gnral, le contrat prvoit le
remplacement du matriel en cas d'volution technique.
Inconvnients
Le cot du crdit-bail est souvent plus lev que celui d'un emprunt bancaire, notamment si l'on tient compte de tous les lments (dpt de garantie...).
En cas de rupture anticipe du contrat, des indemnits sont gnralement dues.
Les biens pris en crdit-bail ne peuvent servir de garantie.
Retraitement
financier
Les redevances de crdit-bail restant verser figurent en annexe dans les engagements hors bilan, mais les analystes financiers procdent un retraitement du
crdit-bail. Ils assimilent le crdit-bail un endettement et considrent limmobilisation
comme une acquisition finance par un emprunt.
Le financement par emprunt obligataire
a. Dfinition et vocabulaire
Un emprunt obligataire (ou divis) est un emprunt divis en fractions gales appeles
yy
obligations souscrites par un grand nombre de prteurs appels obligataires.
117
16
Les obligations sont des titres ngociables, cots ou non, et confrent leurs propriyy
taires un simple droit de crance, sans participation aux rsultats de lexploitation et
sans immixtion dans ladministration de la socit.
Les obligations peuvent tre ordinaires, remboursables en actions (ORA), convertibles en actions (OCA), assorties dun bon de souscription dactions (OBSA), assorties dun bon de souscription dobligations (OBSO)
Vocabulaire propre aux emprunts obligataires:
yy
Termes
Nombre dobligations (N)
Dfinitions
Nombre total dobligations mises et rembourser
Valeur nominale (V)
Valeur attribue une obligation afin de calculer les intrts
Prix dmission (E)
Montant vers par lobligataire pour obtenir une obligation:

si E <V, lmission est en dessous du pair
si E =V, lmission est au pair
Prime dmission
Prix de remboursement (R)
Prime de remboursement
Date de jouissance
Diffrence entre la valeur nominale et le prix dmission (V E)

Montant vers lors du remboursement de lobligation:
si R =V, le remboursement est au pair
si R >V, le remboursement est au-dessus du pair
Diffrence entre le prix de remboursement et la valeur nominale
(R V)
Date partir de laquelle les intrts commencent courir
(souvent 2 ou 3 semaines aprs la date dmission
des obligations)
Taux dintrt nominal

ou facial (t)
Taux servant de rfrence pour le calcul des intrts

(taux fixe ou variable)
Coupon dintrts (C)
Intrts annuels pour une obligation: C =V t
b. Modalits de remboursement des emprunts obligataires
Remboursement in fine
Dans le cas dun remboursement in fine, les N1 premires annuits ne comprennent
yy
que des intrts et sont constantes. La dernire annuit comprend les intrts de la
dernire anne et le capital rembourser.
Les intrts (I) se calculent sur la base de la valeur nominale (V) de lobligation
yy
(I =N V t) tandis que le capital rembours se calcule sur la base du prix de remboursement (N R).
118
16
Exemple
Supposons un emprunt obligataire remboursable in fine dont les caractristiques sont les suivantes: N =10000, E =V =500 (mission au pair), R =550 (remboursement au-dessus
du pair), t =5% et n =4 ans.
Le tableau damortissement de lemprunt obligataire doit tre prsent ainsi:
Anne
Intrts
250000
(10000 500 0,05)
250000
250000
250000
2
3
4
Total
Nbre dobligations
amorties
Amortissement
Annuit
250000
10000
5500000
(10000 550)
5500 000
250000
250000
5750000
1000000
10 000
6500000
Remboursement par amortissements constants

Dans le cas dun remboursement par amortissements constants, le nombre dobligayy
tions amorties chaque anne est constant et gal N/n.

Le nombre dobligations amorties doit toujours tre un nombre entier (obligation qui
peut parfois gnrer des diffrences au niveau du nombre dobligations amorties).
Les obligations amorties sont choisies par tirage au sort.
Les intrts diminuent dans le temps ainsi que les annuits.
yy
Remarque
Le remboursement par annuits constantes est peu utilis.
c. Le taux de rendement actuariel brut (TAB) dun emprunt obligataire
Le taux de rendement actuariel brut (TAB) est le taux de rendement rel dun emyy
prunt obligataire en tenant compte aussi bien des intrts que des primes dmission
et de remboursement ventuelles.
Ce taux est important car il permet aux investisseurs de comparer diffrents emprunts obligataires de manire pertinente. Il est possible de rencontrer deux cas:
Cas
Implication
Emprunt obligataire sans prime
TAB =Taux nominal de lemprunt
Emprunt obligataire avec prime
TAB >Taux nominal de lemprunt
119
16
Le taux de rendement actuariel brut est le taux t qui galise le montant vers par les
yy
souscripteurs (NE) et les annuits reues (a) actualises ce taux:
NE =
/ (1 a+t)
n
i= 1
Prcisions:
le taux de rendement actuariel brut est calcul pour lensemble des obligataires en
supposant une conservation des obligations jusqu leur remboursement;
son calcul ncessite le recours une calculatrice avec un programme de rsolution
dquation.
Remarque
Dans le cas dun remboursement in fine, le taux de rendement actuariel brut peut tre
calcul en raisonnant sur une seule obligation.
d. Financement par emprunt bancaire ou emprunt obligataire?

Les emprunts obligataires semblent plus adapts lorsque le besoin en financement
yy
est trs important:

les frais dmission dun emprunt obligataire sont levs mais en contrepartie, les
taux obtenus sont plus faibles que dans le cadre dun emprunt bancaire. De ce fait,
les emprunts obligataires de faible montantsont peu comptitifs;
du fait du nombre important dinvestisseurs, les emprunts obligataires permettent
demprunter des sommes plus importantes que les emprunts bancaires;
Cependant, dautres paramtres doivent galement tre pris en compte:

yy
en cas de difficults, la rengociation des conditions de la dette est plus aise dans
le cas dun emprunt bancaire;
la diversit des titres obligataires offre aux metteurs une grande varit de possibilits.
Application
La SA Souscriv a mis le 5 mars N un emprunt obligataire de 57,5millions deuros reprsent par 230000 obligations.
Principales caractristiques des obligations:
valeur nominale des obligations: 250;
prix dmission: au pair;
date de jouissance: 05/03/N;
chance de lemprunt: 05/03/N+5;
prix de remboursement: 260;
taux dintrt nominal: 3%;
amortissement des obligations in fine;
produit net estim de lmission: 56,3millions deuros.
120
16

1. Prsenter le tableau damortissement de cet emprunt obligataire.
2. Calculer le taux de rendement actuariel brut de cet emprunt obligataire.
3. Calculer le taux effectif de placement dun obligataire ayant revendu son obligation
au prix de 258 le 05/03/N+3.
4. Quest-ce que le produit net de lmission?
5. Quels auraient t les avantages et inconvnients dun remboursement in fine?
Corrig
1. Tableau damortissement de lemprunt obligataire
Les intrts sont calculs sur la valeur nominale des obligations, soit 250.
Lamortissement est calcul sur la base du prix de remboursement de 260.
Coupon dintrts annuel = 250 0,03 = 7,5 par obligation.
Anne
Intrts
Nombre dobligations amorties
Amortissement
Annuit
N+1
1725000
(230000 7,5)
1725000
N+2
1725000
1725000
N+3
1725000
1725000
N+4
1725000
1725000
N+5
1725000
230000
59800000
(230000 260)
61525000
Total
8625000
230000
59800000
68425000
2. Taux de rendement actuariel brut
Le taux de rendement actuariel brut (TAB) est le taux qui galise le montant vers par les souscripteurs et les annuits reues actualises ce taux.
Le TAB est le taux t tel que:
230000 250 = 1725000 + 1725000 + 1725000 + 1725000 + 61525 000
(1 +t)
(1 +t)2
(1 +t)3
(1 +t)4
(1 +t)5
Le calcul donne t =TAB =3,74% (>3%)
3. Taux effectif de placement dun obligataire
Le taux effectif de placement diffre du taux de rendement actuariel brut car:
il est calcul pour un obligataire alors que le TAB est calcul pour lensemble des obligataires;
il est calcul dans le cas dune revente de lobligation alors que le TAB est calcul en supposant
que les obligations sont conserves jusqu leur remboursement.
Le taux effectif de placement dun obligataire qui revend son obligation au prix de 258 le 05/03/
N+3 est le taux t tel que:
250 = 7,5 + 7,5 + 7,5 + 7,5 + (7,5 + 258)
(1 + t) (1 +t)2 (1 +t)3 (1 +t)4
(1 +t)5
La calculatrice donne t =3,60%.
121
16
4. Produit net de lmission

Le produit net de lmission reprsente le montant rellement disponible pour lentreprise.
Produit net de lmission =Produit brut (N E) Frais dmission
Le produit brut est ici de 57,5 M et le produit net estim est de 56,3 M. On peut en dduire que
les frais dmission sont estims 1,2 M.
5. Avantages et inconvnients dun remboursement in fine
Un remboursement in fine aurait permis lentreprise de ne payer que des intrts pendant 4 ans.
Cependant, cette modalit de remboursement est la plus coteuse pour lentreprise et le montant
dcaiss lchance de lemprunt est trs lev. Lentreprise doit alors anticiper ce dcaissement
et ventuellement contracter un nouvel emprunt pour assurer tout ou partie du remboursement.
122
1
2
Les contraintes de financement

Le cot de revient des financements
17
Loptimisation du niveau dendettement
PRINCIPES CLS
Lentreprise slectionne ses financements en fonction:
des contraintes imposes par les bailleurs de fonds: respect de la rgle de
lquilibre financier, apport de garanties en fonction du risque financier de
lentreprise;
de leur cot de revient.
Les bailleurs de fonds apprcient le risque financier dune entreprise travers des
ratios cls dcoulant de lanalyse de ses comptes annuels.
Lendettement a un impact sur le cot du capital et la valeur de lentreprise. Selon
lapproche traditionnelle, il existe pour chaque entreprise une combinaison optimale de dette et de fonds propres qui minimise le cot du capital et qui maximise
la valeur de lentreprise.
Les contraintes de financement
Les contraintes imposes par les bailleurs de fonds ont pour objectif de limiter le risque
en sassurant de la capacit de lentreprise faire face ses remboursements.
a. Le respect de lquilibre financier

Lquilibre financier se dfinit de la faon suivante:
Les ressources durables doivent financer les emplois stables et si possible le besoin de
financement issu de lexploitation.
Lquilibre financier est donc assur lorsqueFRNG >0 et T >0. Une trsorerie nette
positive indique que le FRNG couvre le BFR (voir la fiche 6).
123
17
b. Risque financier et garanties
Lvaluation du risque financier de lentreprise

Le risque financier dune entreprise dpend:
yy
du niveau dendettement de lentreprise;

des performances futures de lentreprise.
Les bailleurs de fonds apprcient le risque financier laide de ratios:

yy
Taux dendettement:
Dettes financires
1
Capitaux propres
le ratio D/K correspond au levier financier;

Capacit dendettement:
Dettes financires
3 ou 4
CAF
Capacit de remboursement: Remboursement de capital 50% CAF

Couverture des charges financires par lEBE:
EBE
5
Charges financires
Ce ratio mesure la capacit de la socit payer ses intrts. La couverture des

frais financiers est juge insuffisante lorsque le ratio est infrieur 5.
Lapport de garanties
Plus la dure de lemprunt est longue, plus le risque est difficile valuer (prvisions
long terme moins fiables, environnement conomique futur incertain). Afin de
limiter le risque pris, les bailleurs de fonds exigent souvent des garanties, qui peuvent
tre de deux types: personnelles ou relles.
Les principales garanties
Les garanties
personnelles
Le cautionnement
Le dirigeant (appel caution) sengage vis--vis

du bailleur de fonds payer ce qui est d
la place de la socit dfaillante. La caution
peut tre limite un certain montant mais elle
engage les biens personnels du dirigeant dans
tous les cas.
Les garanties
relles
Le nantissement de biens
mobiliers
Cette garantie permet au crancier (la banque)

de vendre le bien pour se rembourser en cas de
dfaillance.
Le nantissement de fonds
de commerce ou de parts
sociales
En pratique, cette garantie empche le dirigeant

de vendre le fonds de commerce ou les parts
sociales sans laccord de la banque.
Elle permet au prteur de faire saisir le bien et

Lhypothque prise sur
un bien immobilier (local de le faire vendre avec une priorit sur les autres
commercial ou industriel le cranciers.
plus souvent)
124
17
Le cot de revient des financements
Le cot de revient (ou taux de revient)

dun financement est le taux t qui galise
la valeur actuelle de lencaissement et la
valeur actuelle des dcaissements.
Ce taux se calcule aprs IS et tient compte

de tous les frais supports par lentreprise
au titre du financement: frais de dossier,
frais dmission, frais dassurance
a. Cot de revient dun emprunt indivis

Dans le cas dun emprunt indivis (emprunt bancaire le plus souvent), les intrts
yy
constituent une charge dductible. Le cot de revient dun emprunt indivis doit donc
tenir compte de lconomie dIS ralise.
Il convient galement de tenir compte des frais de dossier et des frais dassurance,
yy
qui sont galement des charges dductibles et qui viennent augmenter le cot de
revient de lemprunt.
Remarque
En labsence de frais, le cot de revient de lemprunt est gal au taux demprunt aprs
IS (voir la fiche 13):
Taux aprs IS =Taux nominal (1 Taux dIS)
En reprenant lexemple ci-dessus et en supposant quil ny a pas de frais de dossier, on
obtient un cot de revient de 3% (4,5% 2/3).
b. Cot de revient dun emprunt
Emprunt sans frais

dmission ou prime
de remboursement
Seuls les intrts sont dductibles fiscalement. Par consquent, le taux

de revient de lemprunt (aprs prise en compte de lIS) est:
Taux nominal 2/3
(Si taux de lIS = 33 1/3 %)
Emprunt avec frais

dmission
Les frais contribuent alourdir le cot de lemprunt. Pour trouver ce cott,

il faut utiliser la relation suivante, sachant quil faut dduire des annuits lconomie dIS lie aux intrts:
Montant de lemprunt net de frais = Annuits de remboursement corriges
actualises au taux t
On trouve: t > Taux nominal 2/3
Emprunt obligataire
Sont dductibles fiscalement:

les intrts;
les frais dmission (frais de publicit en cas dappel public lpargne +
commissions dues aux intermdiaires financiers);
les primes de remboursement des obligations. Ces dernires sont amorties
sur la dure de lemprunt; les dotations aux amortissements de ces primes
se traduisent par des conomies dIS.
Pour trouver le cot rel de lemprunt, il faut enlever des annuits lensemble
des conomies dIS et utiliser la relation donne ci-dessus.
125
17
c. Cot de revient du crdit-bail

Les redevances verses constituent des charges dductibles.
yy
Le financement par crdit-bail est le plus souvent une alternative au financement par
yy
emprunt bancaire. Dans le premier cas, le bien napparat pas au bilan (sauf dans les
normes IFRS) alors que dans le deuxime cas, le bien est amorti. Le financement par
crdit-bail induit donc la perte des conomies dIS lies lamortissement du bien.
En cas dexercice de loption dachat, le bien doit tre amorti, ce qui gnre une
yy
conomie dIS.
Exemple
Considrons le cas dune entreprise souhaitant acqurir une machine cotant 126000 HT,
qui sera amortie en linaire sur une priode de 4 ans. Elle hsite entre un financement bancaire au taux de 6% et un financement par crdit-bail avec un loyer annuelde 37500 et une
valeur de rachat nulle au terme des 4 ans.
Annes
Fin N
Loyers de CB
conomie dIS sur loyers
(37500 1/3)
Perte dconomie dIS/dot.
amort.
(
Fin N+1
Fin N+2
Fin N+3
Fin N+4
37500
37500
37500
37500
12500
12500
12500
12500
10500
10500
10500
10500
35500
35500
35500
35500
1
126000
)
3
4
Montant conomis
126000
Flux nets de trsorerie sur

crdit-bail (en k)
126000
4
126000 =35500 1 (1 +t)
t
Le calcul donne t =4,96%.
Le cot de revient de lemprunt bancaire est de 4% (6% 2/3).
Dans ce cas, le financement par emprunt bancaire est prfrable (4% <4,96%).
d. Cot de revient du financement et taux de rentabilit interne (TRI)

Lorsque lentreprise a le choix entre plusieurs moyens de financement, elle slectionne
yy
gnralement le moyen de financement dont le cot de revient est le plus faible.
Par ailleurs, on sait quun projet dinvestissement est rentable condition que le cot
yy
moyen pondr du capital soit infrieur au TRI du projet dinvestissement. Lorsque
126
17
le financement est mixte (dette et capitaux propres), la rentabilit des fonds propres
(ou rentabilit financire) augmente si le cot de revient de la dette est infrieur au
TRI du projet dinvestissement. On parle alors deffet de levier positif.
Cot de revient de la dette <TRI Augmentation de la rentabilit des capitaux
propres (effet de levier positif)
Cot de revient de la dette >TRI Diminution de la rentabilit des capitaux propres
(effet de levier ngatif)
Leffet de levier financier peut tre mis en vidence en calculant le TRI aprs finanyy
cement par emprunt ou crdit-bail. Il existe un effet de positif si:
TRI aprs financement >TRI avant financement
Le TRI aprs financement se calcule partir des flux nets de trsorerie aprs financement par emprunt ou crdit-bail:
Annes
Flux nets de trsorerie dexploitation

+Flux nets de trsorerie sur emprunt ou CB
=Flux nets de trsorerie aprs financement
Loptimisation du niveau dendettement
De nombreux chercheurs ont travaill sur lexistence dune structure financire optimale
permettant de minimiser le cot du capital et de maximiser la valeur de lentreprise.
a. Limpact de lendettement sur le cot du capital
Le cot du capital est la moyenne pondre des cots des diffrents financements
yy
auxquels lentreprise fait appel. On lappelle galement cot moyen pondr du capital. Le cot du capital tc est donn par la relationsuivante (voir la fiche 13):
tc =t
K
K +D
+i
D
K +D
Dans une approche traditionnelle, le cot de la dette est moins lev que le cot
yy
des capitaux propres. De ce fait, toute augmentation de lendettement provoque une

diminution du cot du capital.
Nanmoins, un effet de levier trop important peut induire des difficults. Au-del
yy
dun certain endettement, laugmentation du risque financier conduit les pourvoyeurs
de fonds (cranciers et actionnaires) exiger un taux de rentabilit plus important.
127
17
Selon lapproche traditionnelle, il existe pour chaque entreprise une combinaison optimale de dette et de fonds propres qui minimise le cot du capital.
Cot du capital
Dette
D*
b. Limpact de lendettement sur la valeur de lentreprise

Diffrentes rflexions menes dans les annes 1960 ont tenu compte de limpact
yy
de la fiscalit. Modigliani et Miller ont notamment que la valeur dune entreprise
endette est gale la valeur de lentreprise non endette augmente de lconomie
dimpt induite par la dette. La prise en compte de la fiscalit conduit donc privilgier la dette par rapport aux fonds propres.
Cette thorie se base cependant sur des hypothses peu ralistes (non prise en compte
du risque de faillite notamment).
En tenant compte du risque de faillite, on peut reprsenter la valeur de lentreprise
yy
en fonction de lendettement par une courbe en cloche:
Valeur de lentreprise
V*
Valeur relle de lentreprise
Valeur de lentreprise
sans dette
D*
Niveau optimal dendettement
128
Dette
17
Application
La SA Jenrev souhaite financer fin N un projet dinvestissement important dans le cadre de
son dveloppement. Le montant de linvestissement est de 5000000. Cet investissement
est amorti en linaire sur cinq annes. La valeur rsiduelle de linvestissement au terme
des cinq ans est nulle.
Le besoin en fonds de roulement supplmentaire entran par cet investissement est valu
300000 et doit tre financ ds la mise en service de linvestissement.
Flux nets de trsorerie prvisionnels gnrs par lexploitation (en k):
N+1
N+2
N+3
N+4
N+5
1500
1600
1750
1700
1600
Le TRI de ce projet dinvestissement est de 16,03%.

La socit prvoit de financer cet investissement par emprunt hauteur de 3000000 et
par fonds propres pour le reste.
Le taux dIS est de 1/3.
Caractristiques de lemprunt:
emprunt bancaire in fine sur 5 ans au taux de 6,6 % (assurance incluse);
intrts verss la fin de chaque anne;
frais de dossier verss la signature du contrat gaux 1 % du capital emprunt.
1. Calculer le cot de revient (ou taux de revient) de lemprunt bancaire.
2. Indiquer limpact de cet endettement sur la rentabilit des capitaux propres.
3. Calculer les flux nets de trsorerie du projet dinvestissement aprs financement
par emprunt bancaire.
4. Dterminer le TRI aprs financement par emprunt bancaire et conclure.
Corrig
1.Cot de revient de lemprunt bancaire (en k)
Annes
N+1
N+2
N+3
N+4
N+5
3000
Amortissement
Intrts (3000 6,6%)
conomie dIS sur intrts (198 1/3)
Frais de dossier (3000 0,01)
30
conomie dIS/frais de dossier
10
Emprunt
3000
Flux nets de trsorerie sur emprunt
2980
198
198
198
198
198
66
66
66
66
66
132
132
132
132
3132
129
17
On cherche le taux t tel que:

4
2980 =
+ 3132
(1132
+t) (1 +t)
i=1
4
soit 2980 =132 1 (1 +t) + 3132
t
(1 +t)5
La calculatrice donne t =4,55%.

2.Impact de lendettement
Lendettement va permettre la socit daugmenter la rentabilit de ses capitaux propres (ou
rentabilit financire) car le cot de lemprunt bancaire est infrieur au TRI du projet dinvestissement (4,55% <16,03%).
3.Flux nets de trsorerie aprs financement par emprunt (en k)
Annes
Flux nets de trsorerie sur emprunt
Flux nets de trsorerie aprs financement
N+1
N+2
N+3
N+4
N+5
5300
1500
1600
1750
1700
1600
2980
132
132
132
132
3132
2320
1368
1468
1618
1568
1532
4.TRI aprs financement par emprunt obligataire

On cherche le taux t tel que:
2320 = 1368 + 1468 + 1618 + 1568 1532
(1 +t) (1 +t)2 (1 +t)3 (1 +t)4 (1 +t)5
La calculatrice donne t =TRI aprs financement =43,9%.
Lendettement important permet daugmenter fortement la rentabilit des capitaux propres. La socit
bnficie dun effet de levier favorable qui se traduit par un TRI aprs financement par emprunt
obligataire suprieur au TRI avant financement (43,9% >16,03%).
130
1
2
Prsentation du plan de financement

laboration du plan de financement initial
18
laboration du plan de financement dfinitif
PRINCIPES CLS
Aprs avoir slectionn un projet dinvestissement et choisi les modes de financement, lentreprise doit tablir un plan de financement afin dapprcier la pertinence de sa politique financire et vrifier lquilibre de sa trsorerie sur le moyen
terme (3ans le plus souvent).
Le plan de financement est souvent ralis en deux tapes: un plan initial est
dabord labor puis un plan dfinitif permet dintgrer de nouveaux financements (emprunts, augmentation de capital) et/ou une diminution des emplois (recours la sous-traitance par exemple).
La ralisation du plan de financement est prcde par llaboration de comptes
de rsultat prvisionnels qui permettent de calculer la CAF prvisionnelle.
Prsentation du plan de financement
a. Dfinitions
Le plan de financement est un document prvisionnel tabli pour une dure de 3
5ans regroupant:
les ressources durables dont lentreprise disposera;
les emplois stables quelle prvoit de raliser.
Le plan de financement peut tre labor pour lensemble de lentreprise ou se limiyy

ter un projet dinvestissement.
La trsorerie prvisionnelle de fin dexercice dcoule de la relation suivante:
yy
Trsorerie

Trsorerie
cart de la priode
= de dbut dexercice
+ (Ressources Emplois)
de fin dexercice
131
18
Lquilibre financier est assur lorsque la trsorerie de lentreprise est positive pour
chacune des annes considres.
b. Objectifs du plan de financement

Le plan de financement est un outil de gestion remplissant plusieurs rles:
il permet de sassurer que les emplois stables prvisionnels seront financs par des
ressources durables;
dans le cadre de la prvention des difficults des entreprises, ltablissement du
plan de financement est obligatoire pour les entreprises disposant dun effectif
suprieur 300 salaris ou dun CAHT suprieur 18millions deuros.
laboration du plan de financement initial
a. Modle
Le plan de financement peut tre prsent suivant le modle suivant:
yy
Annes
Emplois
Acquisition dimmobilisations
BFRE ( placer en Ressources si BFRE <0)
Remboursement des dettes
Distribution de dividendes
Total des emplois
Ressources
CAF
Cession dimmobilisations
Augmentation de capital et subventions
Nouvelles dettes financires
cart annuel (Ressources Emplois)
Trsorerie initiale
Trsorerie finale (Trsorerie initiale +cart annuel)
Afin de mieux dceler les dsquilibres, il est frquent que la premire anne du plan
yy
soit scinde en deux parties:
le dbut de lanne o se concentre lessentiel des besoins financer;
la fin de lanne o la CAF et les premiers remboursements demprunt seront
pris en compte.
132
18
b. Prcisions sur certaines rubriques du plan

BFRE
Remboursement des dettes
CAF prvisionnelle
Calcul laide de la mthode normative1, le BFRE peut tre exprim en jours de CAHT (ou en pourcentage du CAHT), ce qui permet
den calculer le montant prvisionnel.
Il sagit du capital rembours (diminution des comptes Emprunts
et dettes financires).
Les intrts sont pris en compte avec la CAF.
Si les comptes de rsultat prvisionnels sont donns, les CAF
prvisionnelles sont obtenues partir de la relation suivante:
CAF prvisionnelle =Rsultat net prvisionnel
+Dotations aux amortissements
dfaut, les CAF prvisionnelles sont obtenues partir de lEBE
partir des donnes simplifies fournies:
EBE prvisionnel
Dotations
Charges financires (intrts)
Rsultat avant IS
IS
Rsultat net
+Dotations
CAF prvisionnelle
Nouvelles dettes financires Il peut sagir de nouveaux emprunts ou dapports en comptes courants dassocis.
1. Voir la fiche 12 pour plus de prcisions sur le BFRE normatif.
laboration du plan de financement dfinitif
a. Pralables
Le plan dfinitif tient compte des financements complmentaires permettant dquiyy
librer le plan de financement, cest--dire dobtenir une trsorerie positive pour

chaque anne du plan.
Sur la base du total des emplois et du total des ressources du plan initial:
yy
on doit ajouter aux emplois: les intrts nets dIS (on peut aussi recalculer la
CAF en enlevant 2/3 des intrts), les remboursements de capital et les distributions de dividendes dcoulant des financements complmentaires;
on ajoute les nouveaux financements (augmentation de capital, emprunt,
compte courant dassocis).
133
18
Remarque
Si lentreprise choisit de restructurer ses emplois en renonant une acquisition dimmobilisation au profit dune location ou dun crdit-bail, il est prfrable de recalculer les
CAF prvisionnelles.
b. Le plan final
Le plan dfinitif peut tre prsent de la faon suivante:
yy
Annes
Emplois
Total du plan initial
Intrts nets dIS des nouvelles dettes
Remboursement des nouvelles dettes
Distribution de dividendes supplmentaires
Total des emplois
Ressources
Total du plan initial
Nouvelles dettes
cart annuel
Trsorerie initiale
Trsorerie finale
c. Limites du plan de financement

Ltablissement du plan de financement repose sur des donnes prvisionnelles
yy
dcoulant dhypothses, relatives lactivit de lentreprise.
Par ailleurs, la trsorerie tient compte dun BFRE moyen qui, par dfinition, ne coryy
respond pas au BFRE la clture de lexercice. La trsorerie calcule dans le plan
de financement est par consquent approximative.
Enfin, une trsorerie positive en fin danne nest pas incompatible avec une trsoreyy
rie ngative certains mois. Mme lorsque le plan est quilibr, il peut donc subsister
des problmes de financement court terme.
Afin de limiter le risque de dsquilibre court terme, les banquiers estiment ncesyy
saire que, pour la premire anne, les ressources excdent les besoins dun montant
reprsentant au moins 15 20% du montant de la CAF. Cet excdent doit saccrotre
les annes suivantes.
134
18
Application
Dans le cadre dune stratgie dexpansion, la SAS Jeven, spcialise dans la fabrication
de matriels de manutention, projette de faire construire un nouveau btiment de 2000m2.
Elle a tabli des comptes prvisionnels pour les 3 prochaines annes et souhaite prsent
laborer un plan de financement.
Caractristiques du projet dinvestissement:
Montant de linvestissement: 2500000dbut N+1.
Dotations aux amortissements: 135000 partir de fin N+1.
Cession dune immobilisation: 60000 en N+1, IS sur la plus-value: 20000.
CAHT supplmentaire prvu: 8000000 chaque anne.
Rsultat prvu avant amortissement, lments exceptionnels et IS: 1650000 chaque
anne.
Le BFRE devrait reprsenter 45 jours de CAHT pour les 3 annes venir.
Une augmentation de capital de 1 500000 est prvue dbut N+1 et les dividendes verss
slveraient 135000 fin N+1 et fin N+2 et 150000 fin N+3.
Le taux de lIS est de 33 1/3%.
1. Prsenter le plan de financement de fin N+1 fin N+3 partir de ces premires
donnes.
2. Commenter.
Afin dquilibrer son plan de financement, la SAS Jeven a dcid de souscrire un emprunt
de 900 000 dbut N+1 au taux de 6 %. Cet emprunt est remboursable en 2 annuits
constantes aprs un diffr damortissement dun an.
La SAS Jeven a par ailleurs dcid de limiter le montant de son investissement en recourant au crdit-bail. Les donnes actualises sont prsentes ci-dessous:
Montant de linvestissement: 2200000dbut N+1;
Dotations aux amortissements: 115000 partir de fin N+1;
Redevances de crdit-bail: 25000 HT par an.
3. Prsenter les trois premires lignes du tableau damortissement de lemprunt en

arrondissant les calculs leuro le plus proche.
4. Prsenter le nouveau plan de financement en tenant compte de ces nouvelles
informations.
5. Conclure.
135
18
Corrig
1. Plan de financement initial
Calcul des CAF prvisionnelles

Fin N+1 fin N+3:
Rs. avant lments excep., amort. et IS:
1650
Dotations aux amortissements:
135
Rsultat courant avant IS:
1 515
IS (1515 1 ): 505
3
+Dotations aux amortissements:
+135
CAF prvisionnelle:
=1145 k
Calcul de BFRE
Dbut N+1: BFRE=8000 45 =1000 k

360
Plan de financement initial (en k)

Annes
Fin N+1
Fin N+2
Fin N+3
Emplois
BFRE
2500
1000
135
135
150
Total des emplois
3635
135
150
CAF
Cession dimmobilisations nette dIS (60 20)
1145
40
1500
1145
1 145
2685
1145
1145

Trsorerie initiale
950
0
1010
950
995
+60
Trsorerie finale
950
60
1 055
Ressources
2. Commentaire
Le plan de financement nest pas quilibr car la trsorerie est ngative la fin de la premire anne. La SAS doit trouver des financements complmentaires et/ou rduire ses emplois. dfaut,
le projet devra tre abandonn.
3. Tableau damortissement de lemprunt
Le remboursement de lemprunt de 900000 est prvu sur 3 ans avec un diffr damortissement dun an. La premire anne, seuls les intrts seront verss. Il ny a donc que 2 annuits
constantes.
136
18
Calcul de lannuit constante:
0,06
a =900000
=490893
1 1,062
Tableau damortissement de lemprunt

Anne
Intrts
Amortissement
Capital restant d
Annuit
54000
54000
(900000 0,06)
0
(diffr de un an)
900000
490 893
54000
(900000 0,06)
436893
(490893 54000)
463107
(900000 436893)
490893
27 786
(463 107 0,06)
463 107
4. Plan de financement final
Calcul des nouveaux rsultats avant amortissements, lments exceptionnels et IS

Fin N+1et fin N+2:
Rsultat prvu avant amort., lments exceptionnels et IS: 1 650
Redevances de crdit-bail:
25
Intrts sur emprunt:
54
Rsultat prvu avant amort., lments except. et IS:
1571k
Fin N+3:
Rsultat prvu avant amort., lments exceptionnels et IS:
Redevances de crdit-bail:
Intrts sur emprunt:
1 650
25
27, 786
Rsultat prvu avant amort., lments except. et IS:
1597, 214k
Calcul des nouvelles CAF prvisionnelles
Fin N+1 et fin N+2:

Rsultat avant lments excep., amort. et IS:
1571
115

1 456
1
IS (1 456 ): 485,333
3
+115
CAF prvisionnelle:
1085,667 k
Fin N+3:
Rsultat avant lments excep., amort. et IS:
1597,214
115

1482,214
IS: 494,071
+115
CAF prvisionnelle:
1103,143 k
137
18
Plan de financement final (en k)

Annes
Emplois
BFRE
Remboursement demprunt
Total des emplois
Ressources
CAF
Cession dimmobilisations
Emprunt
Trsorerie initiale
Trsorerie finale
N+1
2200
1000
135
3335
1085,667
40
1500
900
3525,667
190,667
0
190,667
N+2
N+3
135
436,893
571,893
150
463,107
613,107
1085,667
1103,143
1085,667
513,774
190,667
704,441
1103,143
490,036
704,441
1194,477
5. Conclusion
Le nouveau plan de financement est quilibr et suggre que le projet dinvestissement est rentable.
Lexcdent des ressources sur les emplois reprsente environ 18% de la CAF prvue pour la
premire anne ( 190,667 ) et augmente ensuite.
1065,667
Le risque de dsquilibre court terme est donc limit et lemprunt devrait tre accord.
138
1
2
Budget de trsorerie
Modalits dquilibrage
3
4
19
Le plan de trsorerie
Le taux de revient dun financement
PRINCIPES CLS
Lentreprise se doit deffectuer une synthse des flux de trsorerie prvisionnels contenus dans les divers budgets tablis pour lanne venir afin de vrifier leur impact
sur la trsorerie finale. Le document qui en rsulte est appel budget de trsorerie.
Le budget de trsorerie est galement utile pour optimiser la gestion de la trsorerie.
La gestion de trsorerie consiste grer au mieux les flux et prendre les meilleures dcisions possibles en cas de dficit ou dexcdent.
Budget de trsorerie
a. Prsentation
Le budget de trsorerie est gnralement tabli:
yy
pour une dure dun an (pour un exercice): les flux prvisionnels (encaissements et dcaissements) sont dtaills mois par mois;
partir de tous les flux prvisionnels classs par nature (clients, fournisseurs,
salaires, charges sociales, TVA dcaisser, annuits demprunts).
Le budget de trsorerie permet de vrifier la cohrence entre le fonds de roulement

yy
net global (FRNG) et le besoin en fonds de roulement (BFR). La trsorerie peut tre
ngative mais pour des montants acceptables et sur de courtes dures.
Il est utilis pour prparer les dcisions de financement et de placement court
yy
terme.
b. laboration
Les flux de trsorerie sont pris pour leur montant TTC, sil y a lieu.
yy
Ltablissement de tableaux annexesest parfois utile (exemple: tableau des encaisyy
sements, tableau des dcaissements, tableau de la TVA) avant daboutir au budget de

trsorerie proprement dit. Ce dernier peut tre plus ou moins dtaill et se prsente
comme suit:
139
19
Janvier
Fvrier
Nov.
Dc.
Encaissements
dcaissements
=cart mensuel
+Trsorerie initiale
=Solde de fin de mois
Modalits dquilibrage
a. Principe
Les soldes du budget de trsorerie correspondent soit des dficits, soit des excyy
dents et devront donner lieu des dcisions.

Lobjectif poursuivi est gnralement celui de la trsorerie zro qui consiste miniyy
miser les frais financiers (nets des produits financiers). Cet objectif pourra tre atteint:
grce une bonne gestion des flux: en positionnant certains flux des dates
qui ne poseront pas de problme pour la trsorerie; ou, plus ponctuellement,
en agissant auprs des fournisseurs ou des clients pour dplacer un flux susceptible dentraner un dficit trop important, ou encore en dplaant la date dune
opration (exemple: investissement);
en slectionnant les financements court terme les moins coteux et les placements court terme les plus intressants.
b. Principaux financements court terme
Lescompte deffets de commerce

Lescompte
yy
consiste cder des effets de commerce (en gnral, des lettres de

change) la banque, avant leur chance.
La banque crdite le compte de lentreprise du montant nominal des effets net des agios.
yy
Le cot de lescompte est constitu des deux lments suivants:
yy
Intrts dbiteurs +Commission de manipulation
Dure
Intrts dbiteurs
Commissions
Dure comprise entre la date de ngociation exclue et la date dchance incluse

(certaines banques rajoutent 1 ou 2jours
dits jours de banque).
Remarque: La plupart des banques appliquent une dure minimum de 10jours.
Le taux utiliser est le total:

Taux descompte +
Commission dendos
(exprim sous forme de taux)
Commission de manipulation.
Il sagit en principe dun
montant fixe par effet trait
(variable selon les banques).
La commission de manipulation est un montant fixe par effet escompt.

140
19
Le taux dintrt utilis pour le calcul est obtenu comme suit:

yy
Taux descompte proprement dit +Commission dendos
La commission dendos est proportionnelle au montant escompt et la dure et sanalyse comme un supplment de taux.
Laffacturage
Lentreprise peut cder ses crances une socit financire spcialise, la socit
yy
daffacturage (ou factor). Les clients doivent tre agrs par cette dernire qui fixe
galement un plafond global de cession.
La socit daffacturage assume le risque dimpays et assure la gestion des crances
yy
clients (suivi, relance, encaissement). Pour cette raison, laffacturage est plus coteux que lescompte commercial.
Le dcouvert
Si lentreprise a recours au dcouvert bancaire, le solde de son compte bancaire
devient dbiteur lintrieur dun plafond fix par la banque.
Dure
Dure exacte du
dcouvert sur le
compte bancaire
Intrts dbiteurs
Calcul normal
Commission
CPFD gale 0,05% du plus fort dcouvert du mois (ce
taux varie selon les banques).
Elle est plafonne la moiti des intrts dbiteurs du mois.
Le crdit spot
Il sagit
yy
dun crdit accord par les banques pour de courtes dures (10 jours
3mois).
Son montant est gnralement gal ou suprieur 150000euros; il est donc rserv
yy
aux grandes socits.
Les titres de crances ngociables (TCN)

Il sagit de titres mis sur le march montaire pour se financer court terme.
Billets de trsorerie ngociables
(TCN)
metteurs
Montant minimum
Dure
Taux
Certificats de dpt ngociables

(CDN)
Les grandes entreprises (en pratique,

Les grands tablissements de crdit (une
celles qui sont cotes en bourse).
vingtaine dmetteurs actuellement).
150000,00
De quelques jours 1 an
Taux proche de celui du march montaire, donc intressants par rapport dautres
financements.
141
19
c. Placements court terme
Principaux placements
Comptes terme (ou dpts terme): il sagit de bloquer une somme sur un compte
yy
bancaire pour une dure dun mois deux ans.
SICAV montaires.
yy
Escompte fournisseurs.
yy
Titres de crances ngociables (certificats de dpt) si montant placer
yy
150000.
Critres de choix
Plusieurs critres sont considrer simultanment:
le montant placer (certains types de placements ne sont accessibles qu partir
de 150000euros);
la scurit;
la liquidit (possibilit de rcuprer facilement les sommes places);
la rentabilit.
Le plan de trsorerie
Le plan de trsorerie est un document permettant de vrifier lquilibre de la trsoyy
rerie mois par mois aprs prise en compte de lescompte, du dcouvert et des placements des excdents de trsorerie.
En revanche, il ne permet pas de prendre les dcisions au jour le jour, ce qui ncesyy
site de travailler sur un horizon beaucoup plus court. Par ailleurs, les informations
communiques sont prvisionnelles. Le plan de trsorerie doit donc tre rajust
rgulirement.
Le taux de revient dun financement
a. Principe
Il peut tre intressant de dterminer le taux de revient du dcouvert compte tenu de la
CPFD. Le taux de revient test obtenu grce la relation suivante:
Montant du dcouvert Dure en jours t
Cot total =
360
Ce calcul peut tre gnralis nimporte quel financement (escompte par exemple)
ds lors que lon connat: le montant net reu, la dure relle du crdit et son cot total.
142
19
b. Commissions et TVA
La plupart des commissions, analyses comme un complment au taux dintrt, ne
sont pas soumises la TVA (commission dendos, CPFD).
Les autres commissions peuvent tre soumises la TVA. Cette dernire tant dductible, elle doit tre exclue du cot du financement. Les commissions sont donc considres pour leur montant HT pour dterminer le cot dun financement court terme.
Application
La socit Jeconte vous communique diverses informations prvisionnelles relatives au
premier trimestre N+1(sommes en euros):
Prvisions de trsorerie
Encaissements
Janvier
Mars
5400000
10200
6 120 000
9400
7200000
11600
30000
Total
5410200
6129400
7241600
Dcaissements
Fvrier
Clients
Produits financiers
Cessions dimmob.
Janvier
Fournisseurs de marchand.
Autres fournisseurs
Salaires
Charges sociales
Impts, taxes et v. a.
TVA dcaisser
Acquisitions dimmob.
Mensualits demprunt
2400000
960000
820000
390000
85000
?
194100
Fvrier
3600000
900000
820000
390000
105000
?
132000
194100
Mars
2400000
960000
835000
395000
96200
?
194100
Total
Autres informations
Prvisions dachats et de ventes de marchandises
Montants HT
Achats marchandises
Ventes marchandises
Dcembre N
2000000
4500000
Janvier
3000000
5100000
Fvrier
2000000
6000000
Mars
2200000
6200000
143
19
Conditions de rglement
Les clients rglent 30 jours fin de mois.
Les fournisseurs de marchandises sont rgls 30 jours et les autres fournisseurs au comptant.
TVA
Les ventes, tous les achats, les acquisitions et cessions dimmobilisations sont soumis la
TVA.
En dcembre N, il ny a pas eu de cessions ou dacquisitions dimmobilisations et les achats
autres que ceux de marchandises se sont levs 750000 HT.
Tauxde TVA: 20%
Trsorerie initiale
La trsorerie nette sera considre comme nulle fin dcembre N.
1. Vrifier le montant des encaissements clients.
2. Complter la ligne TVA dcaisser dans le tableau des dcaissements.
3. Prsenter le budget de trsorerie synthtique.
Le dficit constat fin fvrier doit durer 15 jours, du 14 inclus au 28fvrier inclus.
Des tudes complmentaires ont permis dvaluer son montant moyen sur cette priode
60000.
Le trsorier a recens les financements suivants:
lescompte de vingt-sept effets, chance du 1ermars, dont le montant total slve 62800;
taux (commission dendos comprise): 6,30%; 1 jour de banque; commission fixeHT:
5 par effet ngoci;
le dcouvertbancaire; taux: 6,80%; CPFD: 0,05%; plus fort dcouvert de fvrier: 62500.
4. Dterminer quel financement la socit doit retenir. Commenter.
5. Calculer le taux de revient du dcouvert et celui de lescompte.
Corrig
1.Encaissements clients
Les ventes de dcembre sont rgles fin janvier, celles de janvier fin fvrier
Les encaissements correspondent aux factures et sontTTC.
Encaissements de janvier =4 500 000 1,20 =5400000
Encaissements de fvrier =5100000 1,20 =6120000
Encaissements de mars =6000000 1,20 =7200000
On retrouve bien les montants du tableau des encaissements.
2.TVA dcaisser
La TVA est rgle avec un mois de dcalage (la TVA de janvier est rgle courant fvrier).
Il faut dabord dterminer la TVA due au titre de chaque mois:
TVA dcaisser dun mois =TVA collecte du mois TVA dductible du mois
144
19
Montants en euros
TVA collecte
Ventes marchandises
Cessions dimmo.
Total
TVA dductible
Achats marchandises
Autres achats
Acquisitions dimmo.
Total
Dcembre
Janvier
Fvrier
900000
1020600
1200000
1240000
5000(a)
900000
1020000
1 200 000
1245100
400000
150000
22000
440000
160000
600000
160 000(b)
400000
150000
Mars
550000
760000
572000
600000
TVA dcaisser
350000
260000
628000
645 000
Mois du rglement
Janvier
Fvrier
Mars
(a)
30 000 0,20
=5000
1,20
(b)
Avril
960 000 0,20

=160000
1,20
Dcaissements
Janvier
Fvrier
Mars
Fournisseurs de marchandises
Autres fournisseurs
Salaires
Charges sociales
Impts, taxes et v. a.
TVA dcaisser
Acquisitions dimmob.
Mensualits demprunt
2400000
960000
820000
390000
85000
350 000
194100
3600000
900000
820000
390000
105000
260 000
132000
194100
2400000
960000
835000
395000
96200
628 000
194100
Total
5199100
6401100
5508300
3.Budget de trsorerie synthtique
Montants en euros
Janvier
Fvrier
Mars
Encaissements
dcaissements
5410200
5199100
6129400
6401100
7241600
5508 300
=carts mensuels
+Trsorerie initiale
+211100
271700
211100
+1733300
60600
=Soldes de fin de mois
+211100
60600
+1672700
4.Financement court terme
Escompte
Dure: 15 (fvrier) +1 (mars) +1 (jour de banque) =17 jours
Cot de lescompte:
Intrts dbiteurs
62800 0,063 17 =186,83
360
C
ommission fixe
27 5 =135
Total des agiosHT: 186,83 +135 =321,83
145
19
Dcouvert
Dure: 15 jours
Cot du dcouvert:
Intrts dbiteurs
60000 0,068 15 =170
360
C
PFD
62500 0,05% =31,25
Total des agios =170 +31,25 =201,25
Commentaire
Bien que le taux descompte soit infrieur celui du dcouvert, on constate que ce dernier est
moins coteux. En effet, la dure prise en compte pour calculer le cot de lescompte est suprieure (date dchance des effets postrieure la fin du dficit et un jour de banque), le montant
des effets excde 60000 et le nombre deffets remettre pour atteindre ce montant gnre une
commission fixe totale importante.
On voit par consquent que le taux nest pas le seul lment considrer pour choisir un financement.
5.Taux de revient t
Dcouvert
60000 t 15 =201,25
360
t =8,05%
Escompte
Montant reu: 62800 321,83 =62478,17
Le crdit a dur 16 jours (17 1 jour de banque)
62478,17 t 16 =321,83
360
t =11,59%
146

1
2
La position de change
Le march des changes (ou FOREX)
3
4
20
Moyens de couverture du risque de change

Prcisions relatives aux options de change
PRINCIPES CLS
Le risque de change concerne les entreprises effectuant des oprations commerciales en devises (importations et exportations) ou des oprations financires en
devises (emprunts, prts, placements).
Les devises se ngocient, soit sur le march des changes au comptant (march
spot), soit sur le march des changes terme.
Le calcul de la position de change permet de connatre le montant expos la
hausse ou la baisse pour chaque devise utilise par lentreprise.
Pour limiter les pertes de change ventuelles, les entreprises disposent de plusieurs moyens de couverture possibles.
La position de change
a. Dfinition et calcul
La position de change se dfinit de la faon suivante:
yy
Position de change = Avoirs dans la devise Dettes dans la mme devise

avec Avoirs = Prts +Crances court terme +Disponibilits +Commandes reues
et Dettes = Emprunts +Dettes court terme +Commandes passes
Elle
yy doit tre calcule pour chacune des devises utilises par lentreprise.
Afin de mieux valuer la situation, il est possible de calculer la position de change
sur plusieurs chances: 1 mois, 3 mois, 6 mois
Calculer la position de change permet de connatre:
yy
le montant expos au risque de change;
la nature du risque de change: hausse ou baisse de la devise.
b. Position courte ou position longue

SiAvoirs en devises >Dettes en devises Position longue (ou prteuse)
yy
Dans ce cas, lentreprise craint une baisse de la devise.
147
20
SiAvoirs en devises <Dettes en devises Position courte (ou emprunteuse)

yy
Lentreprise est expose en cas de hausse de la devise.
Le march des changes (ou FOREX)
Les devises se ngocient, soit sur le march des changes au comptant (march spot),
soit sur le march des changes terme (march forward).
a. Le march au comptant (ou march spot)

Rseau informatis o schangent les devises entre banques et entre les banques et
leurs clients.
Ce rseau fonctionne en permanence, 24heures sur 24.
Remarque
Dans les pays de la zone euro, les devises sont cotes au certain, cest--dire que lon
donne le montant de la devise correspondant un euro (avec quatre dcimales).
Exemple: la date du 06/11/2015:
EUR/USD = 1,0740
EUR/GBP = 0,7124
EUR/JAY = 132,3110
Un euro vaut 1,0740dollar ou 0,7124livre britannique ou

132,3110yens
b. Le march terme (march forward)

March o se ngocient des contrats et o le prix de la devise est fix immdiatement,
la livraison et le rglement seffectuant une chance ultrieure.
Le terme des contrats terme, choisi au dpart, peut varier de 1mois un an.
Moyens de couverture du risque de change
a. Les avances de trsorerie en devises

Les banques peuvent accorder des avances en devises aux exportateurs.
Lexportateur peut convertir lavance obtenue en euros (et ventuellement placer ces
derniers). lchance, le rglement en devises permet lentreprise de rembourser
lavance la banque.
Le risque de change est limin, lexception de celui qui concerne les intrts nets
supports.
b. Les assurances COFACE

La COFACE (Compagnie dassurance pour le commerce extrieur) propose aux entreprises des contrats garantissant un cours de change moyennant le paiement dune
prime. Ces contrats sont valables pour les oprations dimportation et dexportation et
concernent les principales devises.
148
20
c. Le change terme
Principe
Lachat ou la vente dune devise terme permet de fixer aujourdhui le cours dune
devise qui sera livre une date ultrieure.
Lopration est effectue auprs dune banque pour la dure et le montant ncessaires.
Les oprations de change terme permettent de supprimer le risque de change.
Sens de lopration
Un exportateur procde une vente terme de devises.
yy
Il est protg en cas de baisse de la devise mais ne peut bnficier dune volution
favorable de la devise.
Un importateur peut se couvrir grce un achat terme de devises.
yy
Il est protg en cas de hausse de la devise mais ne peut bnficier dune baisse de
la devise.
d. Les options de change

Une option de change donne son acheteur, le droit, moyennant le versement dune
prime, dacheter ou de vendre des devises une chance et un prix fix lavance
(le prix dexercice PE).
Remarque
Les options europennes ne peuvent tre exerces qu lchance du contrat tandis que
les options amricaines peuvent tre exerces tout moment jusqu lchance.
Option dachat (call)

Droit associ loption
Prime verse au dpart
(prix de loption)
Utilisateurs
Dcision dexercer
Condition dexercice
Priode dexercice
Consquence
de lexercice
Dure du contrat
Option de vente (put)
Droit dacheter des devises.
Droit de vendre des devises.
Par lacheteur de loption.
Par lacheteur de loption (put).
Importateurs et emprunteurs.
Exportateurs et prteurs.
Appartient lacheteur de loption.
Appartient lacheteur de loption.
Si Cours de la devise > PE (hausse Si Cours de la devise < PE (baisse

du cours de la devise).
du cours).
Les options de change sont des options europennes qui ne peuvent tre
exerces qu lchance du contrat.
Si le risque prvu (hausse ou baisse de la devise) se ralise et quil y a
exercice de l'option, les devises sont achetes (call), ou vendues (put) au
prix d'exercice (PE), fix ds lachat de loption.
Si le risque ne se ralise pas, loption est abandonne et la prime verse
lachat est perdue.
De 15 jours 1an.
Les options tant ngocies de gr gr avec la banque, le montant et la
dure sont fixs en fonction des besoins de lentreprise.
149
20
4
Prcisions relatives aux options de change
Il est possible de reprsenter graphiquement le rsultat obtenu en cas de recours une

option de change.
a. Achat dune option dachat

Rsultat
Bnfice
PE + p
PE
Cours
p
non-exercice
exercice
Remarque
La perte est limite la prime p et la possibilit de gains est thoriquement illimite.
On remarque quune perte est possible en cas dexercice de loption lorsque le cours est
suprieur au prix dexercice mais quil ne permet pas de couvrir le montant de la prime.
b. Achat dune une option de vente

Rsultat
Bnfice
PE p
PE
Cours
p
exercice
150
non-exercice
20
Remarque
La perte est galement limite la prime et le gain possible est thoriquement illimit.
Application
La socit franaise Imporex ralise de nombreuses oprations en dollars avec ltranger.
Le trsorier, anticipant une volution dfavorable de cette devise, a rassembl des informations permettant danalyser la situation:
Postes concerns en dollars (USD)

Crances clients: 52000
Disponibilits: 25400
Dettes fournisseurs: 457000
Commandes passes: 52400
Moyens de couverture possibles ( une chance de deux mois)
Achat de dollars terme: 1 EUR =1,1420 USD
Contrat COFACE: 1
EUR =1,1580 USD; prime: 1,5%.
Option de change EUR/USD: P
rix dexercice: 1 EUR =1,152 USD;
prime unitaire =0,01.
1. Calculer la position de change en dollars. Qualifier cette position.
2. Le trsorier dcide de se couvrir pour un montant de 400000dollars. Prciser le
type doption acheter et calculer le montant de la prime.
3. Pour chacune des couvertures, calculer le prix dachat total y dun dollar.
4. Prsenter le graphique donnant le rsultat obtenu par lacheteur de loption en

fonction du cours x de la devise lchance.
5. Un exportateur achte une option de vente EUR/USD pour un montant de
100 000 dollars (mmes conditions que pour loption dachat). Indiquer ce quil
ferait lchance et calculer le prix de vente net du dollar si:
1 EUR =1,2010 USD
1 EUR =1,0462 USD
Calculer le prix de vente net du dollar dans chaque cas.
Corrig
1. Position de change
Crances Dettes =
52000 +25400 (457000 +52400) =432000 USD
On constate que la socit est en position de payer (ou de livrer des dollars), ce qui correspond
une position courte.
151
20
2. Type doption et prime

La socit craint une hausse du dollar; pour se couvrir elle doit acheter une option dachat (ou
call) de dollars contre euros.
Prime totale =400000 0,01 =4000
3. Prix dachat total dun dollar (y)
Achat terme
1
=0,8757
1,1420
Contrat COFACE
y =
y =
1
(1,015) =0,8765
1,1580
Option de change
Il faut distinguer les deux situations possibles:
Cours du dollar <Prix dexercice
Il y a abandon de loption et les dollars ncessaires sont achets sur le march des changes au
comptant; la prime verse lachat de loption vient majorer le prix dachat: y =x +0,01 avec
x le cours du dollar lchance.
Cours du dollar Prix dexercice
Loption dachat est exerce et, conformment au contrat, les dollars sont fournis par la banque
1
au prix dexercice soit :
=0,8681 pour 1 USD. Le cours partir duquel la socit est
1,152
bnficiaire est :
y =
1 +0,01 =0,8781
1,152
4. Graphique (donnes en )
Rsultat
PE
0,8681
0,8781
4 000
non-exercice
152
exercice
Cours USD/EUR
20
5. Dcisions lchance
1 EUR =1,2010 USD
Le dollar a baiss par rapport leuro (il faut plus de dollars pour obtenir un euro). Il est en dessous
du prix dexercice (1 USD =0,8326 EUR). Lexportateur exerce son option de vente et la banque
lui achte 100000dollars 0,8631.
Prix de vente net du dollar (la prime paye vient diminuer le prix reu):
1 0,01 =0,8581
1,152
1 EUR =1,0462 USD
Le cours du dollar est devenu suprieur au prix dexercice (0,9558 >0,8681). Il y a abandon de
loption. Les dollars sont achets leur cours (x) sur le march au comptant.
Prix de vente net du dollar (cours du march prime):
y =x 0,01
y =
153

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M.Mariage, Introduction au droit DCG 1

V.Roy, Gestion juridique, fiscale et sociale DSCG 1

Agrge de techniques conomiques de gestion

Agrge dconomie et gestion

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Table des matires

La valeur etle temps

Les marchs financiers

Lanalyse de lactivit: lessoldesintermdiaires degestion (SIG)

Lanalyse de lactivit: la capacit dautofinancement

Lanalyse fonctionnelle du bilan

Lanalyse par les ratios

Lanalyse de la trsorerie dexploitation

Les tableaux de flux de trsorerie

La gestion du besoin en fonds de roulement

Caractristiques des projets dinvestissement Taux dactualisation 94

Les projets dinvestissement: critres de slection

Le financement par fonds propres

Le financement par emprunt et par crdit-bail

La gestion du risque dechange

La valeur etle temps

Intrts simples et intrts composs

valuation dune dette taux fixe

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Intrts simples et intrts composs

Le montant du capital final aprs n annes est: Cn =C0 +I

La valeur etle temps

Le montant total des intrts verss sobtient dans un second temps: I = Cn C0

La valeur etle temps

a. Notions de capitalisation et dactualisation

Capitalisation (quelle est la valeur de C0 dans 5 ans ?)

consiste calculer la valeur future dune somme (ou dune suite de

Dunod Toute reproduction non autorise est un dlit.

La valeur etle temps

Pour un capital unique C0

Pour une suite de n annuits constantes a verses en fin danne

valuation dune dette taux fixe

annuits ou mensualits restant verser.

avec E le montant de lemprunt bancaire.

En cours de remboursement, il est possible de calculer le montant du capital d la

avec n le nombre dannuits restant

La valeur etle temps

Taux de rendement actuariel (TRA)

Dunod Toute reproduction non autorise est un dlit.

La valeur etle temps

La valeur etle temps

Taux de rendement actuariel t pour la banque B

Dunod Toute reproduction non autorise est un dlit.

Autres fonds propres et comptes dassocis

Mesure de la rentabilit dune action

5 Estimation du taux de rentabilit exig avec

Risque diversifiable et non diversifiable

Mesure de la rentabilit dune action

a. Rentabilit passe dune action

avec n le nombre de priodes retenues pour le calcul.

b. Rentabilit espre dune action

risqu par rapport la rentabilit dun actif sans risque.

Mesure du risque dune action

b. Variance et cart type de la rentabilit dune action

Rduction du risque par la diversification

La valeur etle temps

Les marchs financiers

Lanalyse de lactivit: lessoldesintermdiaires degestion (SIG)

Lanalyse par les ratios

Lanalyse de la trsorerie dexploitation

Les tableaux de flux de trsorerie

La gestion du besoin en fonds de roulement

Caractristiques des projets dinvestissement Taux dactualisation 94

Les projets dinvestissement: critres de slection

Le financement par fonds propres

Le financement par emprunt et par crdit-bail

La gestion du risque dechange

5 Estimation du taux de rentabilit exig avec

E stimation du taux de rentabilit exig

4 Le rle de linformation sur le march