Estrutura de Capital- Teorias:

-Estrutura de capital: a forma pela qual uma empresa se financia, ou seja, como as
fontes de recursos esto distribuidas (normalmente entre capital prprio-acionistas e
capital de terceiros-credores).
1. Teoria tradicionalizada (1952):
Tanto o custo de capital (kc)- retorno mnimo exigido pelos financiadores do recurso-,
quanto o custa da dvida (kd)-custo da dvida com capital de terceiros da empresaapresentam pequena elevao quando a alavancagem sobe. A partir de certo ponto, essa
elevao se acentua.

Durand aborda a existncia de uma estrutura tima de capital, afirmando que o custo de
capital de terceiros, permanece estvel at determinado nvel de endividamento e a
partir desse nvel, a firma torna-se mais propensa ao nvel de falncia.
H uma combinao tima de endividamento e capital prprio que maximize o valor da
firma.
Segundo essa teoria, a Estrutura de Capital interfere no valor da empresa, pois o custo
do capital de terceiros, altera-se conforme o risco apresentado pela empresa, ou seja, o
risco aumenta na medida que a empresa se endivida. Entretanto, o risco compensado
pelo aumento da taxa cobrada pelo emprstimo de capital de giro, sendo vivel a sua
utilizao at o ponto que o custo de capital total atingisse um patamar mnimo.
Os tradicionalistas utilizam o Custo Mdio Ponderado de Capital (CMPC) que o
resultado da mdia ponderada do custo de capital de terceiros e do capital prprio da

empresa para se fundamentarem. Afirmam, que a minimizao desse ndice, motivaria

uma estrutura tima de capital.
As empresas competitivas do mais nfases as estratgias de financiamento mediante a
substituio do capital prprio, por capital de terceiros. As taxas de juros inferiores ao
retorno da aplicao desses recursos e os benefcios fiscais decorrentes das despesas de
juros, admitem que ocorra uma alavancagem financeira favorvel, aumentando os
resultados dos proprietrios e valorizando o preo de mercado das aes.
Admite a existncia de uma estrutura tima de capital que minimiza o custo de capital
para a empresa (wacc) e maximiza a riqueza dos acionistas- conseguido mediante uma
combinao adequada das fontes de financiamento.
Ponto Wacc mnimo, o valor de mercado da empresa timo.
2) Teoria de M & M ( Modigliani & Miller)- 1958:
O trabalho de Modigliani e Miller veio com o objetivo de contestar a teoria tradicional
que relacionava o valor da firma com sua estrutura de capital.
As hipteses dessa teoria, defendem que o valor da firma livre do modo como os
ativos so financiados, estando relacionado unicamente com o retorno esperado dos
projetos da firma. Contrape a teoria tradicional que defende a estrutura de capital tima
que minimizaria o custo de capital da empresa e maximizaria seu valor.
As proposies de Modigliani & Miller, dizem respeito a valorao de ttulos com
diferentes estruturas de capitais. Porm, esto sujeitas a trs premissas bsicas que so:
I.

O valor de mercado de uma firma qualquer independente de sua estrutura de

capital e dado pela capitalizao dos seus retornos esperados a uma taxa
constante apropriada para sua classe de risco, assim como seu custo mdio de
capital igual a de uma empresa sem dvidas.

II.

O retorno esperado do capital prprio identico ao retorno esperado de uma

firma sem dvidas, mais um prmio de risco proporcional ao nvel de
endividamento.

III.

Apenas apresenta que a poltica de investimentos da empresa independe do tipo

de financiamento usado (consequncia da anterior). O importante para a
avaliao do investimento averiguar se a rentabilidade maior que a taxa de
capitalizao de firma em sua classe determinada.

Na realidade hipottica dessa teoria no haveria impostos. Resumindo, essa teoria

demonstra que a escolha de uma poltica de financiamento feita por uma empresa, no

pode afetar seu valor de mercado, desde que ela mantenha sua distribui em fluxos de
caixa. Assim, no existiria uma estrutura tima de seu Custo Mdio Ponderado de
Capital (CMPC), pois qualquer que seja a proporo entre os recursos prprios e de
terceiros que financiam uma empresa, o valor de suas aes no seriam afetado.
Os autores tambm afirmavam que empresas similares devem ser avaliadas pelo mesmo
valor, independente da forma como so financiadas (uma empresa alavancada teria o
mesmo valor de uma empresa no alavancada). O que determina efetivamente o valor e
a atratividade de um investimento a sua rentabilidade e o risco associado a essa
deciso.
A estrutura de capital segundo M&M, explica que mesmo que o capital de terceiros seja
teoricamente mais barato, por outro lado, ao ser incorporado ao financiamento da
organizao, existe uma contrapartida com o aumento da taxa de desconto do capital
prprio, frente ao maior risco da alavancagem financeira.
3) Teoria de M & M ( Modigliani & Miller)- 1963:
Em 1963, Modigliani & Miller apresentaram uma verso revisada dos seus trabalhos em
que contemplavam a dedutibilidade dos juros na apurao do Imposto de Renda. Com
isso, eles reconhecem os benefcios fiscais com o aumento da alavancagem financeira e
o aumento, portanto, do risco para a empresa.
Os autores concluem que quando existe o aumento do risco com a maior participao de
capital de terceiros na estrutura de capital de uma organizao, as acionistas exigem
maior retorno de seu capital investido. Simultaneamente, o custo global do capital
(WACC) diminui com a deduo de juros no clculo do Imposto de Renda e como
consequencia o valor da empresa aumenta.
Desse jeito, fica ntica a importancia da estrutura de capital para a empresa.
Elevando-se o quociente entre capital de terceiros e prprio a empresa consegue maior
deduo fiscal e com isso, aumenta seu valor de mercado (LPA).
No entanto, ainda a verso corrigida, apresenta equivocos como a utilizao da taxa
livre de risco para a avaliao do valor das empresas.
4) Teoria com base na Teoria de Agncia (1976) - Meyer 1977:
De acordo com essa teoria, o problema de agncia, surge toda vez que algum, chamado
de agente, posto a administrar os interesses de outros chamado principal. A estrutura
tima de capital seria aquela que minimizasse o custo de agncia total.

A meta do administrador financeiro como o sustentado pela teoria de finanas

corporativas, deve ser a de maximizar a riqueza dos proprietrios da empresa. Assim, a
alta administrao deve ser vista como um agente dos proprietrios que a contrataram e
lhe deram a autoridade da tomada de deciso para administra-la. Tecnicamente,
qualquer adminsitrador proprietrio de ,menos de 100% , em algum grau, um agente
dos outros proprietrios.
Em tese, a maioria dos administradores financeiros concordaria com a meta de
maximizao de riqueza do proprietrio. Na prtica, esses administradores tambm
esto preocupados com sua riqueza pessoal. O resultado um rendimento abaixo de seu
potencial mximo, assim como perda potencial de riqueza pros seu proprietrios.
A partir desse conflito entre os interesses dos proprietrios e das metas pessoais dos
agentes, surge o que foi chamado de problema da agncia- a probabilidade dos
administradores colocarem metas pessoais a frente da empresa. Embora a contratao
busque uma identidade entre esses interesses, remunerando os admnistradores de acordo
com seu sucesso em defender os interesses dos acionistas, ela nunca perfeita. Assim,
inevitavelmente surgiro decises que no atendem ao melhores interesses dos
acionistas e provocaro uma reduo no valor da empresa. Essa reduo denominada,
custo da agncia.
O problema de agncia, estende-se no somente a proprietrios e gestores, como
tambm entre proprietrios e credores. Esse aspecto pode afetar diretamente a estrutura
de capital. O problema decorre do fato de que os credores fornecem fundos para a
empresa com base nas suas expectativas relativas a gastos futuros e correntes de capital
e estrutura de capital. Quando o credor fornece fundos para uma empresa, a taxa de
juros cobrada baseada na avaliao de risco da empresa pelo mesmo.
O relacionamento entre o credor e o tomador do emprstimo depende de suas
expectativas com relao ao comportamento subsequente da empresa. As taxas de
tomada de emprstimo, so, de fato fechadas quando o emprstimo so negociados.
Aps obter um emprstimo a uma certa taxa, a empresa pode aumentar seu risco
investindo em projetos arriscados ou contraindo uma dvida adicional. Tais medidas
podem enfraquecer a posio do credor em termos de suas reinvindicaes sobre o fluxo
de caixa da empresa. Do outro ponto de vista, se essas estratgias de investimento
arriscadas tiverem sucesso, apenas os acionistas se beneficiaro. Devido ao fato de as
obrigaes de pagamento ao credor, permancerem inalteradas, o excesso de fluxo de
caixa gerado pelo resultado positivo de uma ao mais arriscada, aumentaria o valor da

empresa para seus proprietrios. Em outras palavras, se investimentos arriscados derem

certo, os proprietrios recebero todos os benefcios, mas, se ao contrrio os mesmos
no derem certo, tambm os credores compartilharo nos custos.
Evidentemente, existe um incentivo para os gestores agirem em favor do acionistas a
fim de tirarem vantagem dos seus credores. Para evitar essa situao, os credores
impem certas tcnicas de monitoramento sobre quem toma emprestado, que resultam
na incorrncia de custo de agncia. A estratgia mais bvia negar pedidos
subsequentes de emprstimos ou aumentar o custo de futuros emprstimos para a
empresa.
Devido a essa estratgia ser uma abordagem aps o fato, outros controles devem ser
incluidos no acordo do emprstimo. Os credores geralmente se protegem mediante a
incluso de condies contratuais que limitam a capacidade da empresa de alterar
significativamente seu risco financeiro e operacional. Essas condies contratuais de
emprstimo, tendem a se centrar em questes como o nvel mnimo de liquidez,
aquisies de ativo, salrios de executivos e pagamento de dividendos.
Incluindo condies contratuais de emprstimos apropriadas, o credor pode controlar o
risco da empresa e por conseguinte proteger a si mesmo contra consequencias adversas
desse problema de agenciamento . Evidentemente por incorrer em custos de agncia ao
concordar com as retries operacionais e financeiras colocadas pela clausula do
emprstimo, a empresa deve ser beneficiada obtendo recursos a um custo mais baixo.
O nvel timo de endividamento a interseco do custo de agncia das aes com o
custo de agncia da dvida.
5) Teoria da Sinalizao - Ross 1977
A teoria da sinalizao de Ross possui uma abordagem do comportamento de agentes
que operarem, Ross estudou a sinalizao que os administradores enviavam ao mercado
ao tomar decises financeiras, como a empresa est se sentindo ao tomar uma deciso
como de mudar sua estrutura de capital, por exemplo um aumento nos dividendos pode
implicar que ela est convencida que no futura sua capacidade de pag-los estar em um
patamar mais elevado, ou que ao alavancar sua estrutura de capital quer dizer que o
risco da indstria diminuiu. Sua interpretao para esse fenmeno foi que em situaes
onde h interesses cruzados entre os dos agentes e daqueles principais que os agentes
devem proteger, a alavancagem financeira em ambos casos aumenta o valor das

empresas pelo princpio que um aumento na alavancagem implica em um aumento da

percepo de valor do mercado, ou seja, um aumento na captao de terceiros indica
boas oportunidades no curto prazo, e um aumento de capital prprio indica
oportunidades de mdio ou longo prazo em cenrios de maior risco.

6) Static Trade-Off Theory - Meyers 1984:

Afirma que as empresas possui uma meta de endividamento e caminha em sua direo.
Tal meta seria estabelecida como resultado do confronto entre custo e o benefcio da
dvida, onde o custo de falncia se contraporia ao benefcio fiscal.
Nessa teoria, maiores lucros levam a um maior endividamento, devido ao escudo fiscal
proporcionado pelo juros.
A STT define que quanto maior a empresa, maior a possibilidade dela se endividar,
apresentando, portanto, uma relao positiva entre o endividamento e essa varivel. Um
dos motivos que quanto maior a empresa, menor a possibilidade de falncia e menos
volteis so seus nmeros.
Prev uma relao positiva entre lucratividade e endividamento. A corrente que estuda
os custos de falncia diz que estes custos sobem quando o lucro diminui, portanto,
firmas menos lucrativas e com menos volatilidade de lucros, tendem a ser menos
endividadas. Para a corrente de impostos, quanto mais lucrativa a empresa, mais ela se
beneficiaria do escudo fiscal proporcionado pelos juros.
A obteno de maiores lucros est relacionada a um maior nvel de endividamento,
acarretando em uma maximizao do benefcio fiscal.
7) Pecking Order Theory :
uma teoria de estruturao de capital que defende que as empresas devem dar
prioridades a fonte de financiamento com um nvel de esforo menor.
A teoria foi desenvolvida em 1984 por Myers e teve incio a partir do pressuposto que
h assimetria informacional entre gestores e investidores.
No impe um nvel alto de capital a ser idealizado pelas empresas- as entidades
seguem uma ordem hierarquica, preferencialmente por nivel de financiamento em suas
atividades.
Hierarquizao das fontes de financiamento:
1. Autofinanciamento: reverso de reserva de lucros;

2. Recursos de terceiros captados por meio de dvidas

3. Recursos captados por meio de novas aes.
Os lucros acumulados reduziriam a necessidade da utilizao de capital de terceiros,
pois as empresas mais lucrativas so as menos endividadas.
A teoria Pecking Order foi proposta inicialmente, por Myers (1984) e Myers;
Majluf(1984) considera que as empresas seguem uma seqncia hierrquica de
financiamento. Inicialmente, o financiamento se daria por fontes internas e somente
quando estas no fossem suficientes, recorreriam a fontes externas, deixando a emisso
de aes por ltimo.
A lgica disto estaria no fenmeno de seleo adversa causado pela relutncia dos
administradores das empresas em transferir valor dos acionistas antigos para os novos,
ou seja, a existncia de assimetria de informao faria com que os possveis novos
investidores fizessem uma subavaliao da empresa em questo e em relao aos seus
novos projetos, conseqentemente subavaliando o valor das aes. Desta forma haveria
uma transferncia de valor dos antigos acionistas para os novos.
Brito; Silva (2004) explicando a teoria de Pecking Order, fala que quanto menos
endividada a empresa for, maior ser seu lucro e que a quantia destinada a dividendos
ser maior. E acrescenta que uma grande volatilidade do lucro significa dividendos
menores, pois firmas com lucros variveis tm mais chances de precisarem recorrer ao
financiamento externo, ou variar os dividendos, quando os lucros forem baixos.
Quando a empresa inteiramente financiada por capitais prprios, todos esses fluxos de
caixa pertencem aos acionistas. Quando se endivida ou quando emite aes, a empresa
divide os fluxos de caixa em duas partes: uma, relativamente segura que se destina aos
detentores dos ttulos e outra com maior risco que pertence aos donos das aes.
Toy et al (1974) acredita que a lucratividade, o crescimento dos ativos e o risco
determinam a estrutura de capital das empresas, onde lucratividade possui relao
negativa com o endividamento, crescimento dos ativos possui uma relao positiva e o
risco aparentemente uma relao negativa no confirmada.
8) Teoria do Controle - Harry & Ravn (1988):
Controle o direito de tomar decises a respeito da produo da empresa. Esse o
direito que os acionistas tem quando possuem direito de voto vinculado nas suas aes.
Se todos os acionistas concordarem a respeito das decises de produo, como o nvel

de produo. A lucratividade de uma empresa pode depender da escala produtiva ou de

sua velocidade de expanso.
Os acionistas na assemblia discutem os planos quanto a funo de produo e quanto
ao nvel de produo. Primeiro decidem a respeito da funo da produo e depois sobre
o nvel de produo.
A teoria tem por base a suposio de que uma empresa precisa obter fundos para
financiar seus projetos. Se fossem emitidas aes, implicaria que os antigos acionistas
deveriam dividir o controle com novos acionistas.
A estrutura de capital tima determinada pelo gerente da empresa que procura
balancear seus ganhos de capital proporcionados pelas suas aes, contra a perda de
qualquer benefcio pessoal proveniente de controle.