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ANLISIS DEL RIESGO

RIESGO EN PROYECTOS

El riesgo de un proyecto se define como la variabilidad de los flujos de caja reales


respecto de los estimados. Cuanto ms grande sea esta variabilidad, mayor es el
riesgo del proyecto. As, el riesgo se manifiesta en la variabilidad de los
rendimientos del proyecto, puesto que se calculan sobre la proyeccin de los flujos
de caja.
El riesgo define una situacin donde la informacin es de naturaleza aleatoria, en
la cual se asocia una estrategia con un conjunto de resultados posibles, cada uno
de los cuales tiene asignada una probabilidad. La incertidumbre caracteriza a una
situacin donde los posibles resultados de una estrategia no son conocidos y, en
consecuencia, sus probabilidades de ocurrencia no son cuantificables. La
incertidumbre, por tanto, puede ser una caracterstica de informacin incompleta,
de exceso de datos, o de informacin inexacta, sesgada o falsa.
La incertidumbre de un proyecto crece en el tiempo.

El desarrollo del medio

condicionar la ocurrencia de los hechos estimados en su formulacin. La sola


mencin de las variables principales incluidas en la preparacin de los flujos de
caja deja de manifiesto el origen de la incertidumbre:

El precio y la calidad de las materias primas


El nivel tecnolgico de produccin
Las escalas de remuneraciones
La evolucin de los mercados
La solvencia de los proveedores
Las variaciones de la demanda, tanto en cantidad y calidad como en precio
Las polticas del gobierno respecto del comercio exterior (sustitucin de

importaciones, liberalizacin del comercio exterior)


La productividad real de la operacin

Una diferencia menos estricta entre riesgo e incertidumbre identifica al riesgo


como la dispersin de la distribucin de probabilidades del elemento en estudio o

los resultados calculados, mientras que la incertidumbre es el grado de falta de


confianza respecto a que la distribucin de probabilidades estimadas sea la
correcta.
John R. Canada
seala y analiza algunas causas del riesgo y la incertidumbre en los proyectos.
Entre stas cabe mencionar:

El nmero insuficiente de inversiones similares que puedan proporcionar

informacin promediable
Los prejuicios contenidos en los datos y su apreciacin, que inducen

efectos optimistas o pesimistas, dependiendo de la subjetividad del anlisis


Los cambios en el medio econmico externo que anulan la experiencia

adquirida en el pasado
La interpretacin errnea de los datos o los errores en la aplicacin de
ellos.

LA MEDICIN DEL RIESGO

La falta de certeza de las estimaciones del comportamiento futuro se puede


asociar normalmente con distribucin de probabilidades de los flujos de caja
generados por el proyecto.

Su representacin grfica permite visualizar la

dispersin de los flujos de caja, asignando un riesgo mayor a aquellos proyectos


cuya dispersin sea mayor. Existen, sin embargo, modos precisos de medicin
que manifiestan su importancia principalmente en la comparacin de proyectos o
entre alternativas de un mismo proyecto. El ms comn es la desviacin estndar,
que se calcula mediante la expresin.

El coeficiente de variacin es, en este sentido, una unidad de medida de la


dispersin relativa, que se calcula por la expresin.

MTODOS PARA TRATAR EL RIESGO

Para incluir el efecto del factor riesgo en la evaluacin de proyectos de inversin


se han desarrollado diversos mtodos o enfoques que no siempre conducen a un
resultado idntico. La informacin disponible es, una vez ms, uno de los
elementos determinantes en la eleccin de uno u otro mtodo.
El criterio subjetivo
Es uno de los mtodos comnmente utilizados. Se basa en consideraciones de
carcter informal de quien toma la decisin, sin incorporar especficamente el
riesgo del proyecto, salvo en su apreciacin personal. Se ha intentado mejorar
este mtodo sugiriendo que se tengan en cuenta la expectativa media y la
desviacin estndar del VAN, lo cual, aunque otorga un carcter ms objetivo a la
inclusin del riesgo, no logra incorporarlo en toda su magnitud. De igual manera,
el anlisis de fluctuaciones de los valores optimistas, ms probables y pesimistas
del rendimiento del proyecto, slo disminuye el grado de subjetividad de la
evaluacin del riesgo, sin eliminarla.
Los mtodos basados en mediciones estadsticas
son quiz los que logran superar de mejor manera, aunque no definitivamente, el
riesgo asociado con cada proyecto. Para ello, analizan la distribucin de
probabilidades de los flujos futuros de caja para presentar a quien tome la decisin
de aprobacin o rechazo los valores probables de los rendimientos y de la
dispersin de su distribucin de probabilidad.
Ajuste a la tasa de descuento
Un mtodo diferente de inclusin del riesgo en la evaluacin es el del ajuste a la
tasa de descuento. Con este mtodo, el anlisis se efecta slo sobre la tasa

pertinente de descuento, sin entrar a ajustar o evaluar los flujos de caja del
proyecto.
Si bien este mtodo presenta serias deficiencias, en trminos prcticos es un
procedimiento que permite solucionar las principales dificultades del riesgo. En la
seccin El mtodo del ajuste a la tasa de descuento.
Valores esperados
Otro de los criterios que debe evaluarse es el de los valores esperados. Este
mtodo, conocido comnmente como anlisis del rbol de decisiones, combina las
probabilidades de ocurrencia de los resultados parciales y finales para calcular el
valor esperado de su rendimiento. Aunque no incluye directamente la variabilidad
de los flujos de caja del proyecto, ajusta los flujos al riesgo en funcin de la
asignacin de probabilidades. El apartado Uso del rbol de decisin se ocupa de
este procedimiento.
Anlisis de sensibilidad
El ltimo mtodo que se estudia en este texto es el anlisis de sensibilidad, que, si
bien es una forma especial de considerar el riesgo, se analiza cmo caso
particular en el captulo 18, por la importancia prctica que ha adquirido. La
aplicacin de este criterio permite definir el efecto que tendran sobre el resultado
de la evaluacin cambios en uno o ms de los valores estimados en sus
parmetros.
EL MTODO DE AJUSTE A LA TASA DE DESCUENTO

Una forma de ajustar los flujos de caja consiste en hacerlo mediante correcciones
en la tasa de descuento. A mayor riesgo, mayor debe ser la tasa para castigar la
rentabilidad del proyecto.

De esta manera, un proyecto rentable evaluado en

funcin de una tasa libre de riesgo puede resultar no rentable si se descuenta a


una tasa ajustada.

El principal problema de este mtodo es determinar la tasa de descuento


apropiada para cada proyecto. Por no considerar explcitamente informacin tan
relevante como la distribucin de probabilidades del flujo de caja proyectado,
muchos autores definen este mtodo como una aproximacin imperfecta para
incorporar el factor riesgo a los proyectos.
Para ajustar adecuadamente la tasa de descuento, se define una curva de
indiferencia del mercado cuya funcin relaciona el riesgo y los rendimientos con la
tasa de descuento.
EL MTODO A LA EQUIVALENCIA A LA INCERTIDUMBRE

La equivalencia a certidumbre es un procedimiento de alternativa al mtodo de la


tasa de descuento ajustada por riesgo. Segn este mtodo, el flujo de caja del
proyecto debe ajustarse por un factor que represente un punto de indiferencia
entre un flujo del que se tenga certeza y el valor esperado de un flujo sujeto a
riesgo. Si se define este factor como , se tiene que:

USO DEL RBOL DE DECISIN

El rbol de decisin es una tcnica grfica que permite representar y analizar una
serie de decisiones futuras de carcter secuencial a travs del tiempo.
Cada decisin se representa grficamente por un cuadrado con un nmero
dispuesto en una bifurcacin del rbol de decisin. Cada rama que se origina en
este punto representa una alternativa de accin.

Adems de los puntos de

decisin, en este rbol se expresan, mediante crculos, los sucesos aleatorios que
influyen en los resultados. A cada rama que parte de estos sucesos se le asigna
una probabilidad de ocurrencia. As, el rbol representa todas las combinaciones

posibles de decisiones y sucesos, permitiendo estimar un valor esperado del


resultado final, como un valor actual neto, utilidad u otro.
Supngase, a manera de ejemplo, que se estudia el lanzamiento de un nuevo producto.

Las posibilidades en estudio son introducirlo en el mbito nacional o

regional. Si se decide lanzar el producto regionalmente, es posible hacerlo luego


nacionalmente si el resultado regional as lo recomienda.
En el grfico 17.2 se representa un diagrama de un rbol de decisin para este
caso, en el cual cada ramificacin conduce a un cierto valor actual neto diferente.
Para tomar la decisin ptima se analizan los sucesos de las alternativas de
decisin ms cercanas al final del rbol, calculando el valor esperado de sus
valores actuales netos y optando por aquella que proporcione el mayor valor
esperado del VAN. Por ejemplo, la ltima decisin de nuestro caso es la [2], que
presenta dos sucesos de alternativa. El valor esperado del suceso (C) se calcula
aplicando la ecuacin 17.2, as: