TASAS DE INTERS Y RENDIMIENTOS REQUERIDOS

FUNDAMENTOS DE LAS TASAS DE INTERS

La tasa de inters o el rendimiento requerido representa el costo del dinero. Es la
compensacin que espera un proveedor de fondos y la cantidad que debe pagar
un demandante de fondos. Normalmente, el trmino tasa de inters se aplica a
instrumentos de deuda como los prstamos bancarios y bonos, y el trmino
rendimiento requerido se aplica a inversiones patrimoniales, como las acciones
comunes, que ofrecen al inversionista un patrimonio por participar en la emisin.
De hecho, el significado de estos dos trminos es bastante similar porque, en
ambos casos, el proveedor recibe una compensacin por suministrar fondos al

FACULTAD DE INGENIERA
de inters.
Un factor es
la tendencia
a la Ambiental
alza en los precios de la
Escuela
dela inflacin,
Ingeniera
Civil

demandante. Son muchos los factores que influyen en el equilibrio de las tasas
mayora de los bienes y servicios. Normalmente, los ahorradores demandan los
rendimientos ms altos (es decir, las tasas de inters ms atractivas) cuando la
inflacin es alta, porque desean que sus inversiones superen el ritmo del
aumento en los precios. Un segundo factor que influye en las tasas de inters es

VALUACIN

el riesgo. Cuando la gente percibe que una inversin en particular es riesgosa,

espera un mayor rendimiento sobre la inversin como compensacin por aceptar
el riesgo. Un tercer factor que afecta las tasas de inters es la preferencia de
liquidez por parte de los inversionistas.
La tasa de inters real
El tipo de inters real es el precio al que se intercambian bienes y servicios entre
el presente y el futuro. Dicho de otra forma, es la recompensa que un consumidor
obtiene en el futuro por sacrificar consumo en el presente. Para entender esto,
expondremos un ejemplo sencillo:
Supongamos que hay dos consumidores, Alfa y Beta. El consumidor Alfa dispone

I.

ESTUDIANTES:

de 10
manzanas
y el Josep
consumidor
Beta de 5 manzanas. Ambos pueden gastarlas
Torres
Nuez,
Gardini
en elBarandiaran
momento actual
o enAmado
el futuro.
Supongamos que el consumidor Beta
Meoo,
Miguel

necesita
Davila
6 manzanas,
Gamonal,pero
Hector
slo Emanuel
posee 5. Para conseguir una manzana ms, el

Daz guilar,
Alex
Ivn
consumidor
Beta pide
al consumidor
Alfa que le preste una manzana de sus diez,
Rojas la
Ayal,a
Antony
William en el futuro y entregndole una manzana
hacindole
promesa
de devolvrsela
Velazco Vasquez, Juan Carlos Manuel
Campos Caramutti, Gianpierre Aaron

ms. Por tanto, el consumidor Alfa podr gastar en el futuro no slo la manzana
que prest sino tambin una manzana ms. Esa manzana adicional es el precio
que
los dos consumidores Alfa y Beta para realizar su intercambio y,
II. acordaron
DOCENTE:

. Ing.esTorres
Jaime
por tanto,
lo queBaca,
llamamos
tipo de inters real.
III. CURSO:
. Direccin Comercial y Financiera

CHICLAYO 10 DE OCTUBRE DEL 2016

Tiempo al vencimiento y valores de bonos

La tasa de inters nominal es la tasa de inters que realmente cobra el proveedor

de fondos y paga el demandante de fondos.
La tasa de inters nominal difiere de la tasa de inters real, k*, como
consecuencia de dos factores: la inflacin y el riesgo. Cuando la gente ahorra
dinero y lo invierte, est sacrificando el consumo de hoy (es decir, gasta menos
de lo que podra) a cambio de estar en condiciones de consumir ms en el futuro.
Cuando los inversionistas esperan que ocurra inflacin, creen que los precios de
bienes y servicios de consumo sern ms altos en el futuro que en el presente.
Por lo tanto, se resisten a sacrificar el consumo ahora a menos que el
rendimiento que puedan obtener sobre el dinero que ahorran (o invierten) sea lo
suficientemente alto para permitirles comprar en el futuro los bienes y servicios
que desean, a precios ms altos. Es decir, los inversionistas demandarn una
tasa nominal de rendimiento ms alta si esperan inflacin. Esta tasa de
rendimiento ms alta se conoce como prima de inflacin esperada (PI).
De

forma

similar,

los

inversionistas

generalmente

demandan

tasas

de

rendimiento ms altas en inversiones riesgosas comparadas con las seguras. Si

no es as, existe poco incentivo para que los inversionistas acepten un riesgo
adicional. Por lo tanto, los inversionistas demandarn una tasa nominal de
rendimiento ms alta sobre sus inversiones riesgosas. Esta tasa de rendimiento
adicional se conoce como prima de riesgo (PR). Por lo tanto, la tasa de inters
nominal del valor 1, k1, est determinada por la ecuacin:

Como lo indican las llaves horizontales debajo de la ecuacin, la tasa nominal, k1,
se puede considerar integrada por dos componentes bsicos: una tasa de
rendimiento libre de riesgo, RF, y una prima de riesgo, PR1:

Por el momento, ignore la prima de riesgo, PR1, y ponga atencin exclusivamente

en la tasa libre de riesgo. La ecuacin 6.1 dice que la tasa libre de riesgo se
puede representar como La tasa libre de riesgo representa la tasa de inters real
ms la prima de inflacin esperada. La prima de inflacin depende de las
expectativas de los inversionistas en relacin con la inflacin: a mayor inflacin

esperada, mayor ser la prima de inflacin y mayor ser la tasa de inters

nominal.

La tasa libre de riesgo (como se muestra en la ecuacin 6.3) representa la tasa

de inters real ms la prima de inflacin esperada. La prima de inflacin depende
de las expectativas de los inversionistas en relacin con la inflacin: a mayor
inflacin esperada, mayor ser la prima de inflacin y mayor ser la tasa de
inters nominal.
ESTRUCTURA TEMPORAL DE LAS TASAS DE INTERS

El trmino estructura temporal de las tasas de inters se refiere a la relacin

entre la fecha de vencimiento y la tasa de rendimiento de bonos con niveles de
riesgo similares.
La grfica que describe esta relacin se conoce como curva de rendimiento. Una
mirada rpida a la curva de rendimiento indica a los analistas cmo varan las
tasas de los bonos en el corto, mediano y largo plazos, pero tambin brinda
informacin acerca de hacia dnde se dirigirn en el futuro la tasas de inters y
la economa en general. Por lo regular, cuando los analistas revisan la estructura
temporal de las tasas de inters, se enfocan en valores del Tesoro porque, en
general, se considera que estos instrumentos estn libres de riesgo.
Curvas de rendimiento

El rendimiento al vencimiento (RAV) representa la tasa de rendimiento o de

retorno anual compuesta que gana un inversionista sobre el bono suponiendo
que este ltimo cumple con todos los pagos prometidos y que el inversionista lo
conserva hasta su vencimiento. En una curva de rendimiento, el rendimiento al
vencimiento se grafica sobre el eje vertical, y el tiempo restante para el
vencimiento de la deuda se grafica sobre el eje horizontal.
Teoras de la estructura temporal

Teora de las expectativas

Una teora de la estructura de las tasas de inters, la teora de las
expectativas, sugiere que la curva de rendimiento refleja las expectativas
de los inversionistas sobre las tasas de inters futuras. De acuerdo con
esta teora, cuando los inversionistas esperan que las tasas de inters de

corto plazo se eleven en el futuro (quiz porque creen que la inflacin

aumentar en el futuro), las tasas de largo plazo de ahora sern ms altas
que las tasas actuales de corto plazo, y la curva de rendimiento tendr una
pendiente ascendente. Lo contrario es cierto cuando los inversionistas
esperan tasas de corto plazo decrecientes: las tasas a corto plazo de hoy
sern ms altas que las tasas actuales de largo plazo, y la curva de
rendimiento estar invertida.
Teora de la preferencia de liquidez
La mayora de las veces, las curvas de rendimiento tienen pendiente
ascendente. De acuerdo con la teora de las expectativas, esto significa
que los inversionistas esperan que las tasas de inters aumenten. Una
explicacin alternativa para la pendiente ascendente tpica de la curva de
rendimiento es la teora de la preferencia de liquidez. Esta teora sostiene
que, si todo lo dems permanece igual, los inversionistas generalmente
prefieren comprar valores a corto plazo, mientras que los emisores
prefieren vender valores a largo plazo. Para los inversionistas, los valores
a corto plazo son atractivos porque tienen una mayor liquidez y sus
precios no son particularmente voltiles. Por lo tanto, los inversionistas
aceptarn de alguna manera tasas ms bajas en bonos a corto plazo
porque estos ltimos son menos riesgosos que los bonos a largo plazo. A
la inversa, cuando las compaas o los gobiernos desean asegurar sus
costos de solicitar prstamos por un largo periodo a travs de la venta de
bonos a largo plazo, esos bonos tienen que ofrecer tasas ms altas para
alejar a los inversionistas de su preferencia por los valores a corto plazo.
Los prestatarios estn dispuestos a pagar de alguna manera tasas ms
altas porque la deuda a largo plazo les permite eliminar o reducir el
riesgo de no poder refinanciar deudas a corto plazo cuando lleguen a su
vencimiento. Solicitar prstamos a largo plazo tambin reduce la
incertidumbre relacionada con los costos futuros del prstamo.
Teora de la segmentacin del mercado
La teora de segmentacin del mercado sugiere que el mercado de
prstamos est totalmente segmentado segn el plazo de vencimiento, y
que la oferta y la demanda de prstamos dentro de cada segmento
determinan su tasa de inters vigente. En otras palabras, el equilibrio
entre los proveedores y los demandantes de fondos a corto plazo, como
los prstamos empresariales de temporada, determinara las tasas de

inters a corto plazo vigentes, y el equilibrio entre los proveedores y

demandantes de fondos a largo plazo, como los prstamos para bienes
races, determinara las tasas de inters a largo plazo vigentes. La
pendiente de la curva de rendimiento estara determinada por la relacin
general entre las tasas vigentes en cada segmento de mercado. En pocas
palabras, una curva de rendimiento con pendiente ascendente indica una
mayor demanda de crdito en relacin con la oferta de fondos en el
segmento a largo plazo del mercado de deuda, en comparacin con el
segmento a corto plazo.
Las tres teoras de la estructura temporal de las tasas de inters son valiosas. A
partir de ellas podemos concluir que, en cualquier momento, la pendiente de la
curva de rendimiento se ve afectada por:
1. las expectativas de las tasas de inters
2. la preferencia de liquidez
3. el equilibrio comparativo de la oferta y la demanda en los segmentos del
mercado a corto y largo plazos.
Las curvas de rendimiento con pendiente ascendente son producto de las
expectativas de elevacin de las tasas de inters, las preferencias del
prestamista por los instrumentos de deuda de plazo ms corto, y mayor oferta de
prstamos a corto plazo que prstamos a largo plazo en relacin con la demanda.
Las condiciones opuestas provocaran una curva de rendimiento con pendiente
descendente. En cualquier momento, la interaccin de estas tres fuerzas
determina la pendiente dominante de la curva de rendimiento.

BONOS CORPORATIVOS
ASPECTOS LEGALES DE LOS BONOS CORPORATIVOS

Se requieren ciertos acuerdos legales para proteger a los compradores de bonos.

Los tenedores de bonos estn protegidos principalmente por medio del contrato
de emisin y del fideicomisario.
Contrato de emisin de bonos
Un contrato de emisin de bonos es un documento legal que especifica tanto los
derechos de los tenedores de bonos como las obligaciones de la corporacin
emisora. El contrato de emisin de bonos incluye las descripciones del monto y la
fecha de todos los pagos de los intereses y el principal, diversas disposiciones
estndar y restrictivas y, con frecuencia, disposiciones sobre los requisitos del
fondo de amortizacin y la garanta. Comnmente, el prestatario debe:
1. Actualizar satisfactoriamente sus registros contables de acuerdo con
los principios de contabilidad generalmente aceptados (GAAP)
2. Entregar peridicamente estados financieros auditados
3. Pagar impuestos y otros pasivos al vencimiento
4. Mantener las instalaciones en buenas condiciones de trabajo.
Disposiciones estndar
Las disposiciones estndar de deuda en el contrato de emisin de bonos
especifican ciertas prcticas de registros y generales de negocios que debe
seguir el emisor de bonos.
Disposiciones restrictivas
Los contratos de emisin de bonos normalmente incluyen tambin ciertos
convenios restrictivos, los cuales establecen lmites operativos y financieros al
prestatario. Estas disposiciones ayudan a proteger al tenedor de bonos contra
aumentos del riesgo del prestatario. Sin ellas, el prestatario podra incrementar el
riesgo de la empresa sin tener que pagar un inters mayor para compensar el
aumento del riesgo.
Los convenios restrictivos ms comunes hacen lo siguiente:
1. Requieren un nivel mnimo de liquidez para asegurarse contra un
incumplimiento del prstamo.
2. Prohben la venta de cuentas por cobrar para generar efectivo. La
venta de cuentas por cobrar podra ocasionar un faltante de efectivo a
largo plazo si los ingresos se usaran para cumplir con las obligaciones
actuales.

3. Imponen lmites de activos fijos. El prestatario debe mantener un

nivel especfico de activos fijos para garantizar su capacidad de
reembolsar los bonos.
4. Limitan los prstamos subsiguientes. Se prohbe contraer deuda
adicional a largo plazo, o los prstamos adicionales se subordinan al
prstamo original. La subordinacin significa que los acreedores
subsiguientes estn de acuerdo en esperar hasta que se cubran todas
las reclamaciones de la deuda prioritaria.
5. Limitan los pagos anuales de dividendos en efectivo de la empresa a
un porcentaje o monto especfico.
En ocasiones, se incluyen otros convenios restrictivos en los contratos de emisin
de bonos. La violacin de cualquier disposicin estndar o restrictiva por parte
del prestatario otorga a los tenedores de bonos el derecho a exigir el reembolso
inmediato de la deuda. Por lo general, los tenedores de bonos evalan cualquier
violacin para determinar si esta pone en riesgo al prstamo. Entonces, pueden
decidir entre exigir el reembolso inmediato, continuar con el prstamo o
modificar las condiciones del contrato de emisin de bonos.
Requisitos de fondo de amortizacin
Otra disposicin restrictiva comn es un requisito de fondo de amortizacin. Su
objetivo es facilitar el retiro sistemtico de los bonos antes de su vencimiento.
Para cumplir con este requisito, la corporacin realiza pagos semestrales o
anuales que se usan para retirar los bonos, comprndolos en el mercado.
Garanta
El contrato de emisin de bonos identifica cualquier colateral presentado como
garanta del bono y especifica la manera de conservarlo. La proteccin del
colateral es importante para asegurar la emisin del bono.

Fideicomisario
Un fideicomisario es la tercera parte en un contrato de emisin de bonos. Un
fideicomisario es un individuo, una corporacin o (con ms frecuencia) un
departamento fiduciario de un banco comercial. El fideicomisario recibe un pago
para actuar como vigilante por parte de los tenedores de bonos y para que
tome medidas especficas a favor de estos, si se violan los trminos del contrato.

COSTO DE LOS BONOS PARA EL EMISOR

El costo del financiamiento con bonos es generalmente mayor de lo que el

emisor tendra que pagar por solicitar un prstamo a corto plazo. Los factores
principales que afectan el costo, el cual es la tasa de inters que paga el emisor
del bono, son el plazo del bono, el tamao de la oferta, el riesgo del emisor y el
costo bsico del dinero.
Efecto del plazo de los bonos
Por lo general, como mencionamos anteriormente, la deuda a largo plazo paga
tasas de inters ms altas que la deuda a corto plazo. En un sentido prctico,
cuanto mayor es el plazo de un bono, menor es la exactitud para predecir las
tasas de inters futuras y, por lo tanto, mayor es el riesgo de los tenedores de
bonos de perder una oportunidad de prestar dinero a una tasa ms alta. Adems,
cuanto ms largo es el plazo, mayor es la posibilidad de incumplimiento del
emisor.
Efecto del tamao de la oferta
El tamao de la oferta de bonos tambin afecta el costo de inters del
financiamiento, pero de forma contraria: la flotacin de los bonos y los costos de
administracin por dlar solicitado en prstamo disminuyen al aumentar el
tamao de la oferta. Por otro lado, el riesgo para los tenedores de bonos puede
aumentar porque las ofertas mayores generan mayor riesgo de incumplimiento.

Efecto del riesgo del emisor

Cuanto mayor es el riesgo de incumplimiento del emisor, mayor es la tasa de

inters. Algunos de los riesgos pueden reducirse al incluir las disposiciones
restrictivas adecuadas en el contrato de emisin de bonos. Es evidente que los
tenedores de bonos deben recibir una compensacin con rendimientos ms altos
por aceptar mayor riesgo. Con frecuencia, los compradores de bonos se basan en
las calificaciones de dichos instrumentos (las cuales se analizarn ms adelante)
para determinar el riesgo general del emisor.
Efecto del costo del dinero
El costo del dinero en el mercado de capitales es la base para determinar la tasa
cupn de un bono. Por lo general, la tasa de los valores del Tesoro de Estados

Unidos que tienen el mismo plazo de vencimiento se usa como el costo del dinero
de menor riesgo. A esa tasa bsica se agrega una prima de riesgo (como se
describi antes en este captulo), que refleja los factores mencionados
(vencimiento, tamao de la oferta y riesgo del emisor)
RENDIMIENTOS DE BONOS
El rendimiento o tasa de retorno de un bono se usa con frecuencia para evaluar
el desempeo del bono durante un periodo especificado, por lo general, un ao.
Como existen varios modos de medir el rendimiento de un bono, es importante
conocer las medidas ms utilizadas del rendimiento. Los tres rendimientos ms
mencionados de bonos son:
1. rendimiento actual
2. rendimiento al vencimiento (RAV)
3. rendimiento hasta el rescate anticipado (RRA).
Cada uno de estos rendimientos proporciona una medida nica del rendimiento
de un bono.
Ejemplo: un bono con valor a la par de $1,000 con una tasa cupn del 8% que
actualmente se vende en $970 tendra un rendimiento actual del 8.25%
(0.08 x $1,000) / $970
Esta medida indica el rendimiento en efectivo anual del bono. Sin embargo, como
el rendimiento actual ignora cualquier cambio en el valor del bono, no mide el
rendimiento total. Como veremos ms adelante en este captulo, tanto el
rendimiento al vencimiento como el rendimiento hasta el rescate anticipado
miden el rendimiento total.

PRECIOS DE BONOS

Debido a que la mayora de los bonos corporativos son comprados y conservados

por instituciones de inversin, como bancos, aseguradoras y sociedades de
inversin, y no por inversionistas individuales, la negociacin y los datos de
precios de los bonos no son fcilmente accesibles a los individuos.
CALIFICACIONES DE BONOS

Agencias independientes como Moodys, Fitch y Standard & Poors evalan el

riesgo de los bonos emitidos y negociados pblicamente. Estas agencias
obtienen sus calificaciones usando razones financieras y anlisis de flujos de
efectivo para evaluar la probabilidad de pago del inters y el principal del bono
Normalmente existe una relacin inversa entre la calidad de un bono y la tasa de
rendimiento que debe proporcionar a los tenedores de bonos: los bonos de
calidad superior (alta calificacin) ofrecen rendimientos ms bajos que los bonos
de calidad inferior (baja calificacin). Esto refleja la compensacin entre riesgo y
rendimiento del prestamista. Cuando se considera el financiamiento con bonos,
el gerente financiero debe estar al tanto de las calificaciones esperadas de la
emisin de bonos, porque estas calificaciones afectan la facilidad de la venta y el
costo.

FUNDAMENTOS DE LA VALUACIN
La valuacin es el proceso que relaciona el riesgo y el rendimiento para
determinar el valor de un activo. Es un proceso relativamente sencillo que puede
aplicarse al conjunto de ingresos esperados de los bonos, las acciones, las
propiedades de inversin, los pozos petroleros, etctera.
FACTORES CLAVE
Existen tres factores clave en el proceso de valuacin:
Flujos de efectivo (ingresos)

El valor de cualquier activo depende del flujo o flujos de efectivo que se espera
que el activo brinde durante el periodo de propiedad. Para tener valor, un activo
no necesita generar un flujo de efectivo anual; puede brindar un flujo de efectivo
intermitente o incluso un flujo de efectivo nico durante el periodo.
Tiempo
Adems de realizar los clculos de flujo de efectivo, debemos conocer el
momento en que ocurren. La Combinacin de los flujos de efectivo y el momento
en que estos se presentan define el rendimiento esperado el activo.
Riesgo y rendimiento requerido
El nivel de riesgo relacionado con un flujo de efectivo especfico afecta
significativamente su valor. En general, cuanto mayor sea el riesgo (o menor la
certeza) de un flujo de efectivo, menor ser su valor. El riesgo ms grande se
somete a un anlisis de valuacin usando un rendimiento requerido o una tasa de
descuento ms altos. Cuanto mayor es el riesgo, mayor ser el rendimiento
requerido, y cuanto menor es el riesgo, menor ser el rendimiento requerido.
MODELO BSICO DE VALUACIN

En pocas palabras, el valor de cualquier activo es el valor presente de todos los

flujos de efectivo futuros que se espera que el activo genere durante el periodo
relevante. El periodo puede tener cualquier duracin, e incluso ser infinito. Por lo
tanto, el valor de un activo se determina descontando los flujos de efectivo
esperados hasta su valor presente, considerando el rendimiento requerido en
proporcin al riesgo del activo como la tasa de descuento adecuada. Podemos
expresar el valor de cualquier activo, V0, en el tiempo cero, como:

Donde:
V0 = valor del activo en el tiempo cero
FEt = flujo de efectivo esperado al final del ao t
k = rendimiento requerido adecuado (tasa de descuento)
n = periodo relevante