RAPPORT SUR LA STABILIT FINANCIRE DANS LE MONDE OCTOBRE 2016

29 septembre 2016

RAPPORT SUR LA STABILIT FINANCIRE DANS LE MONDE

OCTOBRE 2016

CHAPITRE 2 : LA POLITIQUE MONTAIRE ET

LESSOR DU FINANCEMENT PAR LE SECTEUR NON
BANCAIRE
RSUM
La structure des marchs financiers a considrablement chang. Linnovation financire en
cours, laffaiblissement du bilan des banques suite la crise financire, lvolution des
modles conomiques et le renforcement de la rglementation bancaire ont tous contribu
au net recul de lactivit de prts bancaires au profit de lmission dobligations. Cela a
permis au secteur non bancaire compagnies dassurance, fonds de pension et
gestionnaires dactifs notamment de prendre de lampleur. Le secteur non bancaire joue
un rle central dans lintermdiation financire aux tats-Unis et il a considrablement accru
son importance en Europe et dans plusieurs pays mergents.
Lessor du financement par le secteur non bancaire a-t-il affaibli la politique montaire?
Certains estiment que leffet de la politique montaire sur lactivit conomique sest attnu
parce que lun des principaux canaux de transmission jusqu prsent les prts
bancaires a perdu de son importance. En thorie, le secteur non bancaire peut soit saper
soit renforcer la transmission de la politique montaire. Dun ct, les institutions non
bancaires peuvent se substituer aux banques pour accorder des prts si leurs cots de
financement sont moins sensibles linflchissement de la politique montaire ou si elles ne
sont pas soumises aux mmes contraintes rglementaires que les banques, ce qui peut
nuire la transmission de la politique montaire. Dun autre ct, elles peuvent, au
contraire, renforcer cette transmission si leur apptit pour le risque est plus sensible aux
changements de la politique montaire. Ce chapitre se penche sur cette question
importante mais relativement peu tudie, en prsentant un cadre conceptuel avant
dexaminer des donnes empiriques laide danalyses indites.
Il montre que limportance croissante du secteur non bancaire dans lintermdiation
financire a plutt renforc la transmission de la politique montaire ces 15 dernires
annes. Lefficacit de la politique montaire semble stre accrue dans diffrents pays et
elle semble plus forte, en moyenne, dans les pays dots dun grand secteur financier non
bancaire. Comme les banques, les institutions non bancaires contractent leurs bilans lorsque
la politique montaire se durcit et, en rgle gnrale, les intermdiaires financiers non
bancaires le font davantage que les banques. Ce comportement sexplique en partie par
leffet de la politique montaire sur la prise de risque, en particulier dans le secteur de la
gestion dactifs. De ce fait, les rendements obligataires et les primes de risques changent,

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avec des consquences sur le cot de lemprunt et sur lactivit relle. Cest pourquoi la
composition du secteur financier non bancaire est un facteur important pour la transmission
de la politique montaire.
Le rle croissant du secteur non bancaire implique que la conduite de la politique montaire
devra continuer de sadapter aux volutions des mcanismes de transmission. Le dosage et
le calendrier des mesures montaires doivent tre recalibrs en permanence tant donn
que les effets de ces mesures et la vitesse laquelle ils se font sentir changent. Ainsi,
mesure que limportance relative du canal de la prise de risque saccrot, il est possible que
les consquences dun inflchissement de la politique montaire sur lconomie relle
deviennent plus rapides et plus fortes. Bien que ce ne soit pas le thme principal de ce
chapitre, la modification du cadre rglementaire est susceptible davoir un effet sur la
transmission de la politique montaire parce que certaines diffrences entre les ractions
aux chocs montaires des institutions bancaires et non bancaires sexpliquent par des
diffrences dans leurs rgimes rglementaires.
Les effets de la politique montaire sur la stabilit financire sont de plus en plus importants.
Par exemple, les mesures montaires peuvent avoir un impact plus fort sur la solidit
financire des banques et des institutions financires non bancaires parce que le canal de la
prise de risque semble tre un facteur de plus en plus dterminant dans la raction des
intermdiaires financiers. Les autorits prudentielles et rglementaires devraient par
consquent tre plus vigilantes.
La politique montaire doit tenir compte de la taille et de la composition des bilans des
grands intermdiaires financiers afin de mieux valuer les variations de lapptit pour le
risque des institutions financires. tant donn la croissance du secteur financier non
bancaire, linformation contenue dans les bilans des institutions non bancaires pourrait tre
au moins aussi utile que les mesures classiques des agrgats montaires. Ainsi,
lendettement des intermdiaires financiers et son volution ainsi que le total des actifs
grs par les fonds obligataires peuvent savrer riches en enseignements pour la
politique montaire. Dans ce contexte, il est essentiel de remdier au manque de donnes
sur le secteur non bancaire.

FONDS MONTAIRE INTERNATIONAL

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MONDE OCTOBRE 2016
29 septembre 2016

CHAPITRE 3 : GOUVERNANCE DENTREPRISE,

PROTECTION DES INVESTISSEURS ET
STABILIT FINANCIRE DANS LES PAYS
MERGENTS
RSUM
Les pays mergents ont accru leur intgration financire au reste du monde, ils
bnficient ainsi dun meilleur accs aux capitaux, mais ils sont aussi davantage
exposs aux chocs financiers. Cette intgration sest-elle traduite par une
amlioration des cadres juridiques et institutionnels, renforant la rsilience de ces
pays dans un environnement extrieur plus volatil?
Ce chapitre met laccent sur linterdpendance entre gouvernance dentreprise,
protection des investisseurs et stabilit financire dans les pays mergents. La
gouvernance dentreprise et la protection des investisseurs recouvrent des rgles et
des pratiques tant au niveau dun pays que dune entreprise et portent sur la faon
dont ceux qui financent les entreprises font en sorte dobtenir un retour sur
investissement. Les crises financires des principaux pays mergents ont mis en
vidence le rle des insuffisances en matire de gouvernance dentreprise dans
linstabilit financire.
Ce chapitre montre quen rgle gnrale, la gouvernance dentreprise et la
protection des investisseurs se sont amliores dans les pays mergents ces deux
dernires dcennies. Les indicateurs tant au niveau du pays que de lentreprise
tmoignent de ces progrs. Cela tant, il existe dimportantes diffrences entre les
pays mergents et de nouvelles amliorations sont possibles.
Cette analyse taie lide selon laquelle un renforcement des cadres de
gouvernance dentreprise et de protection des investisseurs accrot la rsilience
des pays mergents aux chocs financiers mondiaux. Ce chapitre dveloppe de
nouveaux indicateurs au niveau de lentreprise dans les pays mergents et utilise des
approches empiriques indites. Les rsultats montrent que les amliorations en
matire de gouvernance dentreprise favorisent la profondeur et la liquidit des
marchs de capitaux, leur permettant de mieux absorber les chocs. La gouvernance
dentreprise accrot galement lefficience des marchs boursiers, ce qui rend le cours
des actions moins sensible aux chocs externes et rduit le risque de krach. Par

exemple, passer de la valeur la plus basse la plus haute dun indicateur au niveau du
pays ou de lentreprise diminue denviron 50 %, en moyenne, leffet dun choc mondial
pour les entreprises des pays mergents. Dans les pays mergents dots dune
meilleure gouvernance dentreprise et dune protection des investisseurs plus
importante, les entreprises ont gnralement des bilans plus solides. En particulier, les
entreprises mieux gouvernes affichent en rgle gnrale des ratios dendettement
court terme et des probabilits de dfaut plus faibles et elles sont capables
demprunter long terme. Elles sont donc moins vulnrables en cas dasschement du
financement, ce qui renforce la stabilit.
Les gains en termes de stabilit financire associs lamlioration de la
gouvernance dentreprise plaident en faveur de nouvelles rformes. Bien quil ny
existe pas de modle unique, les cadres de gouvernance dentreprise efficaces ont des
caractristiques communes. Cest pourquoi le prsent chapitre formule les
recommandations suivantes :

tous les pays mergents devraient poursuivre les rformes de leurs cadres
juridiques, rglementaires et institutionnels afin de renforcer lefficacit et
lapplication des cadres de gouvernance dentreprise;

la plupart des pays mergents devraient continuer de consolider les droits des
investisseurs extrieurs, en particulier ceux des actionnaires minoritaires;

les obligations dinformation doivent tre alignes sur les meilleures pratiques
internationales dans de nombreux pays mergents. En outre, favoriser une plus
grande indpendance du conseil devrait avoir des consquences positives.