Ingeniera Comercial

Profesor:
Ayudantes:
Fecha:
Duracin:

Cristian Pinto
Tomas Larran, Jos Manuel Castelln
Sbado 5 de noviembre de 2016
140 minutos

PAUTA CERTAMEN 2
Finanzas II, Seccin 4/5
Semestre 2016-2

Pregunta 1 (30 puntos)

Responda brevemente cada una de las siguientes preguntas (6 puntos cada una):
1. Comente la siguiente afirmacin: Si el precio de mercado de los bonos (B) de una empresa es igual a su
valor nominal (D), esto implica que la compaa es capaz de endeudarse a la tasa inters libre de riesgo.
Falso, solo implicar que la deuda a valor de mercado se transa a la par (B=D), es decir, kd (tasa cupn) = kb
(YTM) y no necesariamente debe ser deuda libre de riesgo.
2. Calcule el precio de un bono bullet con vencimiento a 30 aos, tasa cupn anual del 8%, pagos de cupones
semestrales, y tasa de inters de mercado (YTM) de 6% anual.
Valor del bono con YTM de 6%: $1,276.76.
3. Despus de estudiar a la empresa Boeing, usted estima que la accin de esta empresa tiene un retorno
esperado de 0.112. Adems, usted calcula que la accin tiene un Beta de 0.92. Mientras que tasa libre de riesgo
es 0.04 y la tasa esperada de retorno del mercado 0.10. De acuerdo a CAPM, indique si la accin esta sobre o
subvalorad (muestre sus clculos).
11.2% - [4% + 0.92(10% - 4%)] = 1.68%; por lo tanto, la accin esta subvalorada.
4. Considere una empresa que durante el ltimo ao ofreci un retorno sobre el patrimonio (ROE) de 13%.
Adicionalmente, la empresa gener utilidades por accin ($ ) de $250. Esta empresa tiene la poltica de
reinvertir cada ao 60% de sus utilidades para apoyar su crecimiento futuro. Suponiendo que las tasas de
crecimiento de la empresa se mantienen a perpetuidad, y que los accionistas exigen una tasa de retorno de un
12%. Cul es el precio de la accin en t=0?
g
7.8%
Div_0
P_0

$100
$2,381.0

5. Se espera que la empresa Chelsea Fashions pague un dividendo anual de $0.80 por accin el prximo ao.
El precio de mercado de la accin es de $19.60 y la tasa de crecimiento de los dividendos es del 5%. Cul
es la tasa de costo de capital exigida por los inversionistas a la empresa?
(0.80/19.60) + 0.05 = 9.08%

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Pregunta 2. (30 puntos)

La compaa Trading & Marketing S.A. ser adquirida por Ecomex S.A., quienes han ofrecido 1.000 millones
de dlares por el 100% de las acciones de la firma. Se espera que Trading & Marketing S.A. presente el siguiente
estado de resultados a perpetuidad sin crecimiento. Esto ltimo implica que se espera que el gasto por
depreciacin sea exactamente igual a la inversin en cada perodo:
Resultado Anual en MM$ de Dlares
Ingresos de explotacin
Costos de ventas
Resultado bruto de explotacin
Gastos de administracin y ventas
Resultado operativo (EBIT)
Gastos por intereses
Utilidad antes de impuestos
Impuestos (30%)
Utilidad Neta

1.250
(750)
500
(187,5)
312,5
(43,3)
269,2
(80,8)
188,4

Trading & Marketing S.A. se encuentra actualmente financiada con una razn Deuda/Valor de la Empresa (D/V)
de 0,3, el costo anual de la deuda es de 5% (suponga que el valor nominal de la deuda es igual a su valor de
mercado), y se espera que su estructura de capital permanezca constante.
Investigaciones de mercado indican que una empresa comparable, en cuanto a riesgo operativo, presenta los
siguientes datos:
Great Value S.A.
Beta de la deuda
0,14
Deuda Financiera / Valor de la Empresa (D/V)
0,5
Beta patrimonio o levered
1,246
Considerando que la tasa libre de riesgo es 2% anual y el retorno esperado del portafolio de mercado es de
10% anual, obtenga:
a) El WACC de Trading & Marketing.
b) El valor presente neto (VAN) de la inversin que representa la compra de las acciones de Trading &
Marketing para los accionistas de Ecomex.

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Respuesta:
a)
Deuda financiera / patrimonio T&M S.A.
Deuda financiera / patrimonio Great Value S.A.
Beta unlevered de referencia
Beta deuda T&M S.A.
Beta levered T&M S.A.

0,4286 = 0,3 / (1 0,3)

1,00 = 0,5 / (1 0,5)
0,7906 = [1,246+0,14*(1 - 0,3)*1] / [1+(1-0,3)*1]
0,3750 = (0,05 0,02) / (0,1 0,02)
0,9153 = 0,7906 + (0,7906-0,375)*(1-0,3)*0,4286

T&M S.A.
Ke T&M S.A.
Wacc T&M S.A. (alternativa 1)
Ko T&M S.A. (alternativa 2)

8,3247% = 0,02 + (0,1-0,02)*0,7906

9,3221% = 0,02 + (0,1-0,02)*0,7906
7,5755% = 0,093221 * (1 0,3) + 0,05 * (1 0,3) * 0,3
7,5755% = 0,083247 * (1 0,3 * 0,3)

b)

Alternativa 1

Valor de Mercado de Activos T&M
Deuda Financiera T&M
Valor de Mercado Patrimonio T&M
Precio pagado por 100% acciones
VAN adquisicin acciones

2.887,6 = 312,5 * (1-0,3) / 0,075755
866,3 = 2.887,6 * 0,3 = 43.3 / 0,05
2.021,3 = 2.887,6 866,3
1.000
1.021,3 = 2.021,3 1.000

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Pregunta 3. (30 puntos)

Considere tres acciones del sector financiero con las siguientes caractersticas:

Precio por accin

$
N de acciones en circulacin
N
Relacin Precio / Utilidad (Price / Earnings) (PE ratio) veces
Pago de dividendos (Payout ratio)
%
Deuda neta
$
EBITDA
$

Banco de
Chile
55
96,8M
15,3
30%
2.500M
978M

BCI
28
122M
18,8
50%
1.300M
400M

Santander
Chile
34
188,5M
17,2
40%
2.300M
650M

Con esta informacin, conteste las siguientes preguntas:

a) Complete el siguiente cuadro:
(Debe mostrar todos sus clculos en la hoja de respuestas)
Banco de
Chile
Valor de la empresa/EBITDA (Enterprise value / EBITDA)

Utilidad por accin (EPS)

Dividendos por accin (Div)

ROE

Tasa de crecimiento dividendos (g)

Tasa de descuento del patrimonio

BCI

Santander
Chile

b) Suponga que Banco BICE est pensando en abrirse a la bolsa de valores (realizar un IPO), y necesita
estimar un rango para el precio por accin, el cual puede obtenerse mediante los mltiples promedios
simple (no ponderado) de las empresas comparables, P.E. y Enterprise Value / EBITDA. Considere
que la utilidad proyectada para el ao 2016 de Banco BICE es de $150M, que el EBITDA actual del
Banco es $ 426.8M, su deuda neta es de $2000, y el nmero total de acciones emitidas es de 59M.

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Respuesta:

Precio
# acciones
Market Cap
Deuda neta
Enterprise Value
EBITDA
PE
EPS
Payout
Div
ROE
EV/EBITDA
g
R

Chile
55
96.8
5324
2500
7824
978
15.3
3.6
0.3
1.1
6.54%
8.0
5%
6.63%

BICE

Utilidad
150
EBITDA
426.8
# acciones
59
Deuda neta
2000
EPS
2.5
Precio basado en PE
43.5
EV
4729.60062
Precio basado en EV
46.3

BCI
28
122
3416
1300
4716
393
18.8
1.5
0.5
0.7
5.32%
12.0
3%
5.39%

Santander

34

188.5

6409

2200

8609

650

17.2
17.1 Promedio
2.0

0.4

0.8

5.81%

13.2
11.1 Promedio
3%

5.90%

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Pregunta 4. (20 puntos). Esta pregunta es un Bonus! El puntaje obtenido se sumar al certamen,
usando como base 90 puntos totales.
En este ejercicio usted debe valorizar a la Empresas Multistore S.A.
Acerca de la Empresa:
Empresas Multistore y sus Subsidiarias participan en el mercado retail.
Estado de Resultados Proyectado:
En la proyeccin del estado de resultados se utilizaron supuestos conservadores, y sus valores se proyectaron
en MMUSD (millones de dlares) a diciembre de 2015. La proyeccin se realiz para los prximos 3 aos, del
ao 2016 al 2018. A partir de 2019 no se espera crecimiento en las ventas, ni en el resto de los flujos de caja.
Las cuentas operacionales del estado de resultados real y proyectado se presentan a continuacin:
Cifras en MMUSD
Ingresos de actividades ordinarias
Costos de ventas
Resultado bruto
Costos de distribucin y gasto de administracin
Resultado operacional neto (EBIT)
(*) 2016 P: Ao 2016 Proyectado

2015 Real
8.500,00
-4.675,00
3.825,00
-3.500,00
325,00

2016 P (*)
9.200,00
-5.060,00
4.140,00
-3.760,00
380,00

2017 P
10.120,00
-5.566,00
4.554,00
-3.948,00
606,00

2018 P
11.132,00
-6.122,60
5.009,40
-4.145,40
864,00

Nota:
(1) La depreciacin del ejercicio est incluida en los costos de ventas. La depreciacin para el ao 2015 alcanz
a los MMUSD 220, la cual se proyecta se mantendr constante a partir de 2016 en adelante.
Inversiones:
Al 31 de diciembre de 2015, la empresa invierte en activos fijos un monto equivalente a MMUSD 230. Las
proyeccin de inversin en nuevas inversiones son como siguen:
MMUSD
Nuevas inversiones
en activo fijo
(CAPEX)

2016

2017

2018

300

550

390

Adicionalmente, la inversin en reposicin de activos se estima en un 50% de la depreciacin del ejercicio durante
2016-2018, y de 100% para la perpetuidad.
Por su parte, las inversiones necesarias en capital de trabajo son las siguientes:
MMUSD
Cambios en capital
de trabajo

2016

2017

2018

175

230

253
6

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2016-2

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Acerca de la Deuda
Al 31 de diciembre de 2015, la empresa tiene deuda financiera por MMUSD 1.850. Esta deuda es acorde con
la estructura de endeudamiento objetivo de 25% de deuda financiera sobre valor de mercado de activos. La
tasa de costo de mercado de la deuda (YTM) se estima en un 5% segn la clasificacin de riesgo de la empresa.
Acerca de la Tasa de Descuento
Se estima un beta (sin deuda o unlevered) de la industria del retail de 0,8. Los bonos libres de riesgo a 30 aos,
se transan al 1,97% anual al cierre de diciembre de 2015, y el premio por riesgo de mercado se estima en
6,76%. Considere como tasa de impuesto corporativo de largo plazo un 27%.
Adems, solo para los flujos de caja, considere la siguiente tabla de impuestos corporativos:
2016
24%

2017
25%

2018 en adelante
27%

En base a estos datos, obtenga:

a)

La tasa de descuento para valorar esta empresa.

b)

El valor del patrimonio de la Empresas Multistore al 31 de diciembre del ao 2015 (en millones de dlares).

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2016-2

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Respuesta:
(Las respuestas estn en rojo):

a)

B = (0,05 0,0197) / 0,0676 = 0,4482

P= U + (U - B)*(1-Tc)*B/E = 0,8 + (0,8 0,4482)(1-0,27)*0,25/0,75 = 0,8856
Kp = 0,0197 + 0,0676 * 0,8856 = 0,0796
WACC = 0,0796 * 0,75 + 0,05 * 0,25 * (1 0,27) = 0,0688

O alternativamente,
= rF + PRM * U = 0,0197 + 0,0676 * 0,8 = 0,0738
Ko = * (1 Tc * B / V) = 0,0738 * (1 0,27 * 0,25) = 0,0688

b) Respuesta en rojo
Cifras en MMUSD
Ingresos de actividades ordinarias
Costos de ventas
Resultado bruto
Costos de distribucin y gasto de administracin
Resultado operacional neto

2015 Real
8.500,00
-4.675,00
3.825,00
-3.500,00
325,00

2016 P (*)
9.200,00
-5.060,00
4.140,00
-3.760,00
380,00

2017 P
10.120,00
-5.566,00
4.554,00
-3.948,00
606,00

2018 P
Perpetuidad
11.132,00
11.132,00
-6.122,60
-6.122,60
5.009,40
5.009,40
-4.145,40
-4.145,40
864,00
864,00

(*) 2016 P: Ao 2016 Proyectado

Gasto por depreciacin y amortizacin

2016
220

220

220

Perpetuidad
220

EBIT*(1-Tc) + Gasto por Deprec.y Amortiz.

509

675

851

851

-110,00
-300,00
-175,00

-110,00
-550,00
-230,00

-110,00
-390,00
-253,00

-220,00
0,00
0,00

-76

-216

98

631

2016
2.300
220
50%
-300
90
24%

2017
2.530
220
50%
-550
90
25%

Inversin en Reposicin
Inversin en Capital Fsico
(Aumentos) disminuciones de capital de trabajo
Flujos de Caja Libre

Supuestos y Clculos
Capital de Trabajo Operacional Neto (Stock)
Gastos en Depreciacin + Amortizacin (en MMUSD)
Inv. en Reposicin (% depreciacin y amortizacin)
Inv. en Activo Fijo (en MMUSD)
Capital de Trabajo Oper. Neto (CTON, en das de venta)
Tasa de impuesto corporativo

2015 Real
2.125

90

2017

2018

2018
Perpetuidad
2.783
2.783
220
220
50%
100%
-390
0
90
90
27%
27%

Valoracin en MMUSD:
Valor de los Activos Operacionales = -76 / (1+0,0688) - 216 / (1+0,0688)2 + 98 / (1+0,0688)3 + [631 / 0,0688] /
(1+0,0688)3 = MMUSD 7.328,71
Deuda Financiera = MMUSD 1.850
Valor Econmico del Patrimonio = MMUSD 5.478,71, o bien, se podra haber obtenido como MMUSD 7.328,71
* 75% = 5.496,53.
8

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2016-2