Unidad 17

Anlisis Financiero de Ttulos de Valor

Anlisis Financiero de Ttulos de Valor

PRTICO
Son ttulos valor, los documentos (ttulos de crdito) que provienen de una
emisin en serie, conceden a todos sus tenedores los mismos derechos que se
consignan en los propios ttulos y pueden transferirse por el endoso o la simple entrega.
Tales son: las Acciones Ordinarias, las Acciones Preferentes, las Obligaciones, los
Petrobonos, los Certificados de Tesorera (Cetes), etctera.
En este captulo, el trmino Capital significa toda cantidad de dinero que se
invierte para que, a su vez, produzca ms dinero, ya sea como intereses, dividendos o
como plusvala de la inversin (ganancias de capital).
La colocacin de ahorros en ttulos valor rentables conlleva la probabilidad de
una prdida en el patrimonio. El riesgo que se corre en las inversiones tiene su
compensacin en los rendimientos que se logran de las mismas. En general, puede
afirmarse que la cuanta de los rendimientos est en relacin directa del grado del
riesgo de la inversin: a mayor riesgo, mayor rendimiento; a menor riesgo, menor
rendimiento. Asimismo, el grado de riesgo tiene una influencia significativa sobre la
bursatilidad de los ttulos valor y, por ende, en su cotizacin en el mercado de valores.
A mayor riesgo, menor bursatilidad y menor precio; y a menor riesgo, mayor bursatilidad
y mayor precio.
Estos comportamientos de rentabilidad y de cotizacin de los valores, ante la
presencia del grado del riesgo, reflejan la intencin de los ahorradores de colocar sus
capitales en las empresas ms eficientes. Es axiomtico, que el capital financiero huye
del riesgo que presagia peligrosidad. De ah que las empresas ms redituables y con
menor grado de riesgo, tendrn las oportunidades ms promisorias de su
financiamiento en el mercado de capitales, va mercado de valores.
Esta conducta de los ahorradores facilita la formacin y un acelerado crecimiento
de capital en la economa del pas y, por ende, se incrementa el nivel de vida de la
poblacin. En cambio, la canalizacin de los recursos financieros hacia empresas
especulativas o poco o nada eficientes, dificulta la formacin y crecimiento de capital, lo
que limita la realizacin de las aspiraciones de bienes del pas.

DE LAS FUENTES DEL RIESGO EN LA INVERSION

La indagacin fenomenolgica descubre en el mercado de ttulos valor, cinco fuentes
del riesgo en la colocacin de los recursos monetarios en ttulos valor:
1. Estructura financiera;
2. Las actividades de la empresa en la cual se colocan los capitales de los
inversionistas;
3. La clase de ttulo que ampara la inversin;
4. La variacin de cotizaciones en el mercado del ttulo representativo de la
inversin;
5. Prdidas del poder real de compra..
1. Estructura financiera. En las pginas de este libro se ha intentado tipificar los
elementos que pueden alimentar esta fuente del riesgo de las inversiones en valores.
En finanzas a esta fuente del riesgo se la llama riesgo financiero.
El grado del riesgo financiero es una funcin de la calidad de las
combinaciones que haga la administracin de una empresa: del activo, pasivo, capital y
costo del financiamiento, con el objetivo de alcanzar un equilibrio financiero
satisfactorio. A medida que se alcance el equilibrio financiero satisfactorio, el riesgo
financiero tender a cero; pero a un desequilibrio financiero constante, el grado de este
riesgo ser elevado, y sus efectos pueden ser adversos para la empresa, quizs hasta
llevarla a la quiebra: daando a los accionistas, a los acreedores, a los trabajadores, al
fisco, en sntesis, a la economa general.
2. Actividad del emisor. Desde este punto de vista, se puede calificar la
inversin en altamente especulativa, cuando existe un factor imponderable que lleva a
las empresas a un acierto extraordinario o a un completo fracaso. Tales son, por
ejemplo, las organizaciones dedicadas a las actividades mineras y al desarrollo de
nuevos inventos que no estn suficientemente probados, a operaciones derivadas de
nuevas tecnologas o de productos que se tratan de introducir en el mercado.
Menor riesgo es el que corre en general la actividad industrial; se reconoce, sin
embargo, que ciertas empresas tienen mayor estabilidad y permiten una seguridad en
lo que se refiere al xito de las operaciones; tal es el caso de las industrias de la rama
electrnica, telefona y de cemento, que cuentan con un mercado suficiente y que han
tenido un progreso continuo y estable en sus operaciones.
La mayor seguridad en las inversiones corresponde a las empresas de servicios
pblicos que tienen una vigilancia por parte del gobierno y que sus tarifas son
suficientemente vlidas para pensar que podrn pagar en forma regular los
rendimientos a los capitales recibidos.
El ndice ptimo de seguridad, lo ofrecen los valores emitidos por el gobierno.
3. Clase de ttulo. Una tercera fuente del riesgo es la naturaleza del ttulo que
ampara la operacin de la inversin. Si se trata de un ttulo representativo de un crdito

garantizado con un gravamen sobre bienes inmuebles o sobre valores (acciones,

obligaciones, etctera), la probabilidad de una prdida se reduce grandemente, en
virtud de que en caso de que las operaciones del emisor fueran disminuyendo, siempre
se tendr el precio de la garanta para responder directamente por el capital que se
entrega a la empresa. Procede destacar, que:
Hace muchos aos, en Mxico, se realiz tina comisin de obligaciones
hipotecarias con una garanta muy bien constituida sobre una fbrica; exista un avalo
que tena perfectamente cuantificado cunto costaba reponer esta unidad industrial. La
fbrica fue un fracaso; el mercado no respondi, el producto fue rechazado y
naturalmente la empresa se vio en la necesidad de llegar a la suspensin de pagos. En
tales condiciones, cualquiera podra decir: los acreedores que tomaron las obligaciones
y que contaban con una garanta hipotecaria tenan una posicin favorable, puesto que
podan resarcirse vendiendo los activos industriales; pero en verdad la garanta estaba
sujeta a grandes variantes. Estos activos industriales en el momento en que salieron a
rematarse, fueron devaluados completamente, de manera tal que aquello que haba
sido originalmente situado en valor de cien, escasamente pudo venderse en ocho, y el
efecto fue la prdida grave para los acreedores que aparentemente tenan una garanta
suficiente con base en la unidad industrial...
Esta es una verdad absoluta: siempre que hablamos de crdito, cuando
juzgamos las garantas, el primer pensamiento es ir hacia la consideracin cul es
realmente el uso que se puede derivar de esta garanta? Entre ms especializados
sean los bienes, mayor puede ser el problema para lograr una recuperacin efectiva.
(C.P. Constanzo Rodrguez Acevedo. Conferencia: El Contador y las Finanzas.)
Un riesgo ms elevado se tendr en el caso de los acreedores sin garanta, pues
este tipo de crditos, en el caso de una liquidacin, tendran que concurrir, en unin de
otros acreedores no privilegiados, a distribuir el monto de los remanentes para crditos
ordinarios.
Un mayor grado de riesgo se tendr en las acciones preferentes; stas tienen
ciertas ventajas en lo que se refiere a la primaca en la distribucin de dividendos y para
recuperar el monto de la inversin en caso de liquidacin. Pero antes de que puedan
retirar ninguna cantidad, la empresa en liquidacin debi haber solventado todos los
crditos garantizados y los crditos ordinarios a su cargo.
Un alto ndice de seguridad para el pago de los rendimientos y reembolso del
principal, lo ofrecen las obligaciones y las acciones preferentes emitidas por las
sociedades que obtienen suficientes utilidades y suficientes recursos de capital de
trabajo.
El mximo riesgo lo toman las acciones ordinarias. En teora se reconoce que
siendo stas las que han llevado a cabo los actos administrativos en la empresa, en
caso de liquidacin, slo deben recibir lo que quede de los activos, despus de pagar
todos los pasivos y las reclamaciones de las acciones preferentes. Debido a esto, en
finanzas, se las llama acciones residuales. Su obligacin se limita, en forma absoluta, al
monto de las aportaciones efectuadas. Sin embargo, debido a que la adquisicin de
acciones comunes representa la propiedad de capital social, la mayora de accionistas

tienen a la larga la oportunidad de verse beneficiados por elementos como la investigacin, la reinversin de utilidades y el crecimiento econmico.291 De ah que es
impropia la comparacin de la tasa de rendimiento de valores de renta fija con la tasa
de dividendos de valores de renta variable.
4. Variacin de cotizaciones. La cuarta fuente del riesgo en la inversin son las
eventuales variaciones que tuviera la cotizacin de un ttulo en el mercado. La
cotizacin puede ser influida por factores ajenos al desarrollo de las operaciones de la
empresa; puede se: independiente de los rendimientos y dividendos que logre.
El motivo de las variaciones en la cotizacin puede ser un fenmeno econmico,
como los citados ms adelante, en Entorno Exterior. Este fenmeno queda fuera de las
posibilidades de anlisis con base en la informacin contable y estadstica de la
empresa, y en la naturaleza y derechos de los ttulos representativos de la inversin.
Slo se puede prever una variacin en cotizacin, despus de contemplar todos
los datos pertinentes de Entorno Exterior.
Cuando, lneas arriba, sealamos que la informacin conduce -en teora- a
decisiones acertadas, hicimos una indirecta referencia a que el comportamiento de los
precios de las acciones en el mercado accionario no siempre es lgico; o bien, entran
en juego en su fijacin factores econmicos de mayor amplitud a los de mbito
empresarial e, incluso, factores que han sido correcta o incorrectamente llamados
-psicolgicos-. As, es posible que una actividad estratgica seguida por uno o varios
inversionistas que incremente en un momento dado la oferta de acciones de alguna
empresa pueda provocar que, por imitacin, otros inversionistas vendan a precios
inferiores a los que la accin debera tener. Como ste, pueden citarse mltiples
ejemplos que caen dentro de estas situaciones extralgicas en funcin de las cuales el
incremento o descenso en el precio de una accin no responde a la informacin
disponible sobre los resultados que est teniendo una empresa. 2
5. Prdidas del poder real de compra. La quinta fuente del riesgo en la
inversin, es la inflacin monetaria. Como consecuencia de la inflacin monetaria, los
inversionistas, principalmente en ttulos valor de renta fija, sufren disminucin en su
capacidad efectiva de compra, puesto que los precios aumentan y por ende adquieren
menos mercancas o servicios, de los que pudieron haber adquirido cuando hicieron la
inversin.
Aun cuando la tasa de inters estipulada en el ttulo no cambie, sin embargo a
medida que se produce la inflacin, y el inversionista recibe los intereses nominales,
con ellos adquiere menos mercancas o servicios, es decir, viene perdiendo poder real
adquisitivo.
1

Gua para Interpretar Estados Financieros, Bolsa Mexicana de Valores, S.A. de C.V.

Ibid..

Asimismo, con motivo de la inflacin, las tasas de inters en el mercado

aumentan y, como consecuencia, desciende la cotizacin de los ttulos de renta fija en
circulacin, para ajustar los rendimientos nominales del ttulo, a los rendimientos
producidos por las tasas de inters en el mercado, sobre ese tipo de valores; y,
lgicamente si las tasas de inters en el mercado descienden, la cotizacin sube.

El mismo comportamiento se observa con los dividendos producidos por las

acciones ordinarias en circulacin; por lo que de no aumentar su importe, bajar la
cotizacin en el mercado de valores de las acciones ordinarias en cuestin, para
ajustarse sus rendimientos a los requerimientos del mercado, en lo que atae a
rendimientos.
Sin embarg, en periodos de inflacin, como medida defensora del poder real de
compra de los inversionistas, es conveniente la inversin en valores de renta variable,
en virtud de la posibilidad que tienen los emisores de aumentar los precios de sus
productos o servicios, de aumentar sus operaciones, de aumentar su productividad; y,
por tanto, incrementar sus ganancias, sus dividendos y la cotizacin de sus acciones
ordinarias.
Importante es destacar aqu que para una mayor
stos diversifiquen moderadamente su cartera de valores,
tanto en emisores como en actividades, o adquieran
sociedades de inversin, para obtener la compensacin
promedios.

defensa de los ahorradores,

y por ende de los riesgos,
acciones emitidas por las
que permita la ley de los

La diversificacin se justifica sobre la base de que no es probable que en una

inversin aislada, ya sea de renta fija o de renta variable, puedan concurrir, en el mismo
grado, todos los atributos deseados por un inversionista: seguridad del principal,
estabilidad del rendimiento, plusvala de la inversin (ganancias de capital), bursatilidad,
rgimen fiscal, duracin de la inversin, mnima vigilancia de la inversin.
Esta estrategia, protegera a los inversionistas:
a) Contra el riesgo del desequilibrio financiero de una empresa emisora de ttulos
constitutivos de la cartera diversificada, porque probablemente se compensara
con la estructura financiera mejor de otros emisores. No sera probable que, al
mismo tiempo, los valores de un portafolios bien diversificado, sufrieran las
mismas consecuencias. Pero, con un ndice elevado de probabilidad, s sufriran
las mismas consecuencias, si hubiera cambios generales en el mercado de
ttulos valor, principalmente en el mercado accionario, causados por una
depresin econmica o por cambios en las circunstancias polticas. A los hechos,
como una depresin econmica, que influyen negativamente sobre todo el
mercado de ttulos valor, se les llama riesgo sistemtico.
El mercado de valores, representado por la bolsa y el mercado libre, constituye la
cspide del sistema capitalista y del sistema de libre empresa, y como un fenmeno

como la depresin econmica, afecta negativamente a todo el sistema econmico,

inclusive al mercado de valores; a esto se debe que a este riesgo global se le llame
riesgo sistemtico.
No es ocioso comentar que la bolsa de valores no compra ni vende, sino que es
el local y las formas de comunicacin. Las compras y ventas las concertan los socios de
la bolsa (agentes e intermediarios), que perciban una comisin por su mediacin, por
cuenta y riesgo de los inversionistas.
b) Contra el riesgo de la inestabilidad de los rendimientos (dividendos y ganancias
de capital), en virtud de que al descender los productos por algunos valores del
portafolios diversificado, podran permanecer estables o subir los de otros y
obtener as un rendimiento promedio aceptable.
c) Contra el riesgo de la disminucin del poder de compra. Por las razones antes
expuestas, en la quinta fuente del riesgo en la inversin.
d) Contra el riesgo de una difcil transferencia, en tratndose de acciones de
sociedades de inversin, porque un ttulo representativo de una cartera
diversificada de buenos valores, tiene mayor bursatilidad que otro que no tenga
esa nota defensora de la inversin.
RENTABILIDAD FUTURA
Al hablar de una inversin y los rendimientos futuros que pueden derivarse de
ella, es conveniente precisar si se trata de inversiones cuyo derecho a rendimientos
futuros est limitado, como es el caso de los ttulos de renta fija o si se trata de
inversiones cuya rentabilidad estar sujeta a variaciones de acuerdo con las utilidades
que se esperen de una empresa.
En el caso de ttulos de renta fija, no existe una probabilidad grande de que
varen los rendimientos que se esperan, porque slo en los casos de una suspensin
de pagos o de tina quiebra existira motivo para suponer una disminucin en el inters
pactado; en cualquiera otra situacin el acreedor tendr derecho a los intereses
derivados de la tasa establecida.
En el caso de ttulos de renta variable, siempre existir incertidumbre sobre las
cantidades a que tendrn derecho en el futuro los accionistas.
USO DE DATOS CONTABLES HISTRICOS
Para este tipo de anlisis es de gran importancia poder examinar los datos
financieros de la empresa emisora durante los aos precedentes. Un anlisis cuidadoso
que lleve a la determinacin de tendencias (ventas, costo de ventas, gastos de ventas,
gastos de administracin, gastos de fabricacin, productividad, etctera, es conveniente
hacer su representacin grfica) y al estudio de las variaciones en la estructura del
Balance, del Estado de Resultados, del Estado de Cambios en la Situacin Financiera,
y del punto de equilibrio econmico; de la rentabilidad y de los rendimientos unitarios de
las acciones en vista de las cotizaciones del mercado, todos ellos son datos que
permitiran ubicar a la empresa y a formar un juicio en cuanto a la conveniencia de una

inversin.
INFORMACIN SOBRE LA ACTIVIDAD DE LA EMPRESA
No todos los datos pertinentes sobre una empresa figuran en sus estados
financieros. Aparte de las cifras de la contabilidad, conviene obtener informacin sobre
cmo est operando la empresa; si la organizacin es correcta, sus mercados son
estables; si existe la poltica de investigacin y adaptacin de nuevos mtodos y
procedimientos; la habilidad de los funcionarios en el comercio, donde todo es
negociacin para enfrentarse a los problemas administrativos; y de ello se puede inferir
un juicio sobre la actividad, organizacin y funcionamiento de la empresa.
ENTORNO EXTERIOR
Ser posible fundar en forma racional una decisin de inversin, si se evalan
con detenimiento los datos sobre la actividad econmica general y sobre la rama
industrial de que se trata y otras ramas con las que tiene correlacin.
Un inversionista deber estar atento de las cantidades de la circulacin
monetaria, del ingreso nacional, del ndice de inflacin, de las tasas de inters que
imperen en el mercado nacional, del precio internacional del petrleo mexicano, de la
poltica fiscal y de la poltica laboral, de las cifras sobre comercio internacional, de los
volmenes de ahorro y de la canalizacin que de l se hace a la inversin productiva,
del crecimiento demogrfico y la estratificacin, y de los desarrollos tecnolgicos en el
pas. Estos datos llevan a ubicar al emisor e inversionista que se trata dentro de un
marco general de la actividad econmica nacional.
INDICADORES PARA LA EVALUACIN DE ACCIONES ORDINARIAS
1. Participacin de la empresa en las ventas de ttulos de la rama industrial.
2. Participacin de la empresa en la inversin total de la rama industrial.
3. Indicadores mximos y mnimos de rentabilidad en la rama industrial.
4. Utilidad del emisor en cuanto a:
a) Capital contable y pasivo a largo plazo. b) Ventas netas.
c) Activo fijo neto.
d) Capital contable.
5. Distribucin de la utilidad total en cuanto a:
a) Cargos fijos por intereses.
b) Participaciones a accionistas.
c) Otras participaciones (a trabajadores, etctera).
6. Utilidad por accin a valor contable de la accin.
7. Utilidad por accin a precio de mercado de la accin.

8. Dividendo a:
a) Valor contable de la accin.
b) Precio de mercado de la accin.
9. Precio de mercado de la accin, en relacin con su valor contable.
10. Acciones transferidas en Bolsa, a nmero de acciones en circulacin (a mayor
bursatilidad mejor cotizacin).
Al estudiar el mercado tendramos que hacernos una pregunta que,
indudablemente, es crucial al estudiar este mecanismo financiero: cul es la base para
la determinacin de cotizaciones? La contestacin es muy compleja; en esta ocasin no
podremos de ninguna manera profundizar y establecer reglas suficientemente firmes
sobre esta materia.
Se dice, y la mayora de los autores lo reconocen, que esta cotizacin se fija en
funcin de dos factores: primero la estructura de la empresa, y segundo las condiciones
tcnicas del mercado. Examinaremos brevemente lo que se refiere a la estructura de la
empresa; existir una necesidad por conocer la posicin de inversin, la posicin de
tesorera, la estructura de capital y las responsabilidades derivadas de esta estructura
de capital. Podramos agrupar estos rubros dentro del estudio que se hiciera de las
partidas del balance; hay un segundo grupo de datos que se refieren a las operaciones,
la produccin, las ventas, los gastos, los impuestos, el rendimiento y el posible
dividendo con motivo de estas operaciones. Existira una tercera clase de informacin:
la relacionada con los presupuestos; si la empresa los ha establecido, ser de inters
saber cul es la desviacin, y si existe algn plan para las operaciones futuras de la
empresa, es decir, el crecimiento a largo plazo...
La determinacin del precio de un ttulo es desde luego proveniente de una
valuacin, y se dice que este precio ser la cifra ms optimista de un comprador,
comparado con la cifra ms pesimista de un vendedor, y que mediante este juego de
fuerzas y la negociacin respectiva, se llega a determinar exactamente un precio. Si
quisiramos comparar estos precios con las cifras derivadas de la contabilidad,
podramos hacer dos comparaciones fundamentales: primera, en virtud del rendimiento
observado, bien sea a travs del estudio de las cifras de carcter histrico o
considerando exclusivamente el ltimo ejercicio, se puede decir que el rendimiento
representa la productividad que la administracin de una empresa ha sido capaz de dar
a quienes han entregado su patrimonio a la empresa. La segunda comparacin estriba
en determinar el cociente que existe entre el precio y el valor en libros; encontraramos
una sobrevaluacin, un ajuste devaluacin, ste representa en la evaluacin el aprecio
o la reduccin en estimacin que tiene el pblico inversionista con respecto a la
administracin y los resultados obtenidos, tanto con respecto a la operacin continua de
la empresa como en funcin de su manejo financiero, as como por la imagen favorable
o desacreditada que una empresa tiene en el mercado. Estos sern los tres elementos
que explican la diferencia entre la cotizacin y los valores contables.3
3

C.P. Constanzo Rodrguez Acevedo, Conferencia: El Mercado de Valores como Area Profesional del
Contador Pblico.