CASO 2

CERVECERiA NACIONAL S.A.

En los primeros dias de diciembre de 200 l, Alfredo Arias, gerente general de Cerveceria Nacional de Panama, analizaba los acontecimientos que
culminaron con la Oferta Publica de Adquisici6n (OPA) presentada por
Grupo Empresarial Bavaria (GEB) de Colombia para comprar las acciones de la cerveceria. El, quien tambien era accionista y directivo de
Capitales Nacionales, el grupo que controlaba cerca de 60 por ciento de las
acciones comunes en circulaci6n de Cerveceria Nacional, recordaba el proceso iniciado en octubre de ese afio, cuando el grupo colombiano entreg6
una carta de intenci6n que contemplaba el posible lanzamiento de una
OPA para comprar entre 55 y 100 por ciento de las acciones de Capitales
Nacionales a un precio de 20 d6lares por acci6n.
Aunque la intenci6n inicial de GEB era adquirir las acciones de Capitales Nacionales, las presiones ejercidas por los accionistas minoritarios de
Cerveceria Nacional llevaron a que la OPA fuera porno menos de 51 por
ciento y hasta 100 por ciento de las acciones de la cerveceria, a un precio
de 18,50 d6lares por acci6n. El 22 de diciembre se cumpliria el plaza
para aceptar o rechazar el ofrecimiento de compra. Los directivos de Capitales Nacionales y Cerveceria Nacional habian pedido a Alfredo Arias
que determinara el valor de inversion de las acciones de la cerveceria y la
conveniencia de aceptar la oferta publica de adquisici6n.

La industria cervecera en America Latina

La industria cervecera en America Latina produjo en 2000 cerca de
220 millones de hectolitros 1 ( cerca de 17 por ciento de la producci6n
1

Medida usada en la industria cervecera para cuantificar la producci6n: 1 hectolitro

= 100 litros.

122

CASO

mundial). Los principales productores eran Brasil, que con 91 millones

de hectolitros ocupaba el cuarto lugar entre los mayores productores del
mundo, seguido por Mexico con 4 7 millones, Venezuela con 20 millones
y Colombia con 16 millones.
De acuerdo con los analistas de la industria, el consumo por habitante
experimentaba pequefias variaciones anuales, asociadas al crecimiento o
decrecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) de cada pais. 2 Por otra
parte, el consumo de cerveza per capita en la region, con excepci6n de
Venezuela, Mexico, Brasil y Panama, era considerado bajo en relaci6n
con los paises europeos (vease el anexo 1).
En America Latina, 80 por ciento del mercado era controlado por seis
empresas. Entre las empresas regionales, el grupo brasilefi.o Companhia de Bebidas das Americas S.A. (AmBev) era el productor principal.
Este grupo provenia de la fusion de las empresas Brama y Antirtica, las
mas grandes de Brasil. En 2000, AmBev logr6 ocupar el tercer lugar entre los productores mas grandes del mundo. El segundo productor en la
industria regional era Grupo Modelo de Mexico, seguido por Bavaria de
Colombia (veanse los anexos 2, 3 y 4).
Los grandes productores de cerveza incluian por lo general compafi.ias
fabricantes de bebidas refrescantes y embotelladoras de gaseosas en sus
grupos empresariales. En muchos casos sus unidades de distribuci6n
comprendian tambien otros tipos de bebidas como lacteos, jugos y agua
envasada. De esta forma, los productores cerveceros expandian sus operaciones en el mercado domestico, ya que la combinaci6n de costos de transporte y aranceles limitaba las posibilidades de exportaci6n de cerveza.

Fusiones y adquisiciones en America Latina

T reinta y cinco por ciento de las mis de 40 adquisiciones y fusion es internacionales que se dieron en 2000 en el sector de alimentos y bebidas
de Centro y Sudamerica, y que totalizaron cerca de 4 000 millones de
d6lares, tuvieron lugar en la industria cervecera. Esta tendencia continua en 2001. 3 South African Breweries, la empresa que despues adquiri6 a
Finanzas.com ~Nos tomamos una cerveza? 22/04/02
La transnacionalizaci6n agroalimentaria y las inversiones. Eduardo Gudynas. Centro Latino~
americano de Ecologfa Social, 2000.

CERVECERIA NACIONAL S.A. +

123

la estadounidense Miller Brewing, compiti6 con la colombiana Bavaria por

el control de Cerveceria Hondurefi.a, compra que concret6 en octubre de
200 L Para la adquisici6n, la empresa sudafricana se asoci6 con Agrisal,
conglomerado salvadorefi.o que controlaba La Constancia, compafi.ia cervecera de El Salvador.
En Brasil, la canadiense Molson adquiri6 el control de Keiser, el segundo productor del pals. Por otra parte, AmBev habia anunciado sus intenciones de adquirir una porci6n de Quinsa, propietaria de Quilmes,
lider en el mercado argentino con una participaci6n cercana a 70 por
ciento. Quilmes ofreda tambien sus productos en Uruguay, Paraguay y
Bolivia.
Una de las inversiones realizadas por AmBev en 2001 fue la compra de
la empresa paraguaya Cerveceria Internacional, que con la marca Krone
mantenia una participaci6n de 15,7 por ciento en el mercado paraguayo.
Ademas de esta compra, AmBev invirti6 20 millones de d6lares en Paraguay para la construcci6n de una planta productora y embotelladora de
cerveza Brahma. Con esta nueva planta, la empresa contaba con fabricas
en Brasil, Argentina, Venezuela, Uruguay y Paraguay. AmBev habia manifestado su interes por realizar compras en otros mercados sudamericanos y centroamericanos.
Grupo Polar de Venezuela, por su parte, adquiri6 15 por ciento de
Backus&Johnston (B&J), empresa que controlaba 90 por ciento del mercado peruano. Esta compra le permiti6 incrementar a 22 por ciento su
participaci6n accionaria en B&J. Luego de la transacci6n, Compafi.ia Cervecerias Unidas (CCU), empresa chilena, vendi6 su participaci6n en B&J,
cerrando asi dos afi.os de pugna con Polar por el control de la empresa
peruana.
Luego de la venta de sus acciones en B&J, 20 por ciento del patrimonio
de CCU fue adquirido por la estadounidense Anheuser-Busch. En 2001,
CCU lideraba el mercado chileno de cervezas (vfase el anexo 5).
Entre las seis grandes cervecedas latinoamericanas, solo las mexicanas
Grupo Modelo y Femsa no realizaron adquisiciones importantes en
America Latina durante 2001, ni mencionaron que tuvieran intenciones

124

CASO

de comprar. Ambas mantenian sociedades estrategicas con cervecerias

extranjeras, Anheuser Bush de Estados Unidos y Labbat de Canada, respectivamente, y habian realizado inversiones en exportaciones, en especial Modelo con su marca Corona, considerada por los especialistas como
la {mica marca en verdad global entre las cervezas latinoamericanas.

Grupo Empresarial Bavaria

Grupo Empresarial Bavaria (GEB) es el nombre con el que se conocian
las empresas del grupo colombiano Santo Domingo, involucrado en los
sectores de bebidas, prensa, telecomunicaciones, servicios, transporte y
sociedades financieras. En 1998 el grupo se reorganizo en dos grandes
divisiones: Bavaria y Valores Bavaria.
Bavaria controlaba los negocios de bebidas y Valores Bavaria todos los
demas, entre ellos la aerolinea Avianca, las cadenas de radio y television
Caracol y el periodico El Espectador, uno de los mas influyentes de Colombia. El grupo Santo Domingo poseia tambien un importante portafolio de inversiones por medio de su subsidiaria Latin Development
Corporation, que incluia empresas de servicios, comercio, seguros y reforestadoras, tanto en Colombia como en Ecuador e Indonesia.
Bavaria y Valores Bavaria cotizaban en la Bolsa de Valores de Colombia.
El accionista mayoritario de ambas empresas era el colombiano Julio Mario Santo Domingo, quien en mayo de 2000 llevo a cabo una OPA para
adquirir el total de las acciones comunes en circulacion de Bavaria, pero logro comprar solo 10 por ciento de las mismas, con lo que aumento su
participacion de 68 a 78 por ciento.
Articulos publicados en revistas especializadas indicaban que algunos de
los negocios de GEB enfrentaban problemas; se estimaba que el grupo
habia sufrido una perdida de 220 millones de dolares durante 2000. Los
informes sefi.alaban a la aerolinea Avianca, uno de los estandartes de la
organizacion, como el principal responsable de la situacion. La aerolinea
perdio 238 millones de dolares entre 1998 y 2000, y el primer trimestre de
2001 cerro con una perdida de 42 millones de dolares. El desempefi.o registrado ocasiono que el valor de la accion de Valores Bavaria disminuyera

CERVECERIA NACIONAL S.A. +

125

88 por ciento entre 1998 y 2001. El negocio de la cerveza, por su parte,

era considerado como la tabla de salvacion del grupo. 4
En agosto de 2001, GEB recibio un prestamo por 250 millones de dolares
que se utilizaria en la financiacion de proyectos de inversion en Bavaria
y sus subsidiarias. El prestamo correspondia al tipo sindicado A/B; en
el tramo A participaba la Corporacion Andina de Fomento (CAF) con
25 por ciento y en el B instituciones financieras japonesas y un grupo de
bancos liderados por JP Morgan, 5 con 75 por ciento.

Bavaria
Bavaria era considerada la empresa mis importante y la principal fuente
de ingresos de GEB. Tenia en Colombia siete plantas de fabricacion de
cerveza, bebidas no alcoholicas de malta, bebidas refrescantes de fruta y
aguas embotelladas. Contaba ademis con dos plantas para la elaboracion
de cebada cervecera y una para la produccion de pulpa de frutas. Controlaba tambien una red de distribucion conformada por contratistas independientes, con 450 000 puntos de venta, la cual daba cobertura a todo
el territorio colombiano.
En 2000, Bavaria adquirio 44,2 por ciento de Cerveza Leona, su rival en el
mercado colombiano; esta compra le permitio controlar de forma directa
o indirecta 95 por ciento de las ventas de cerveza en el pais. Ese afio la
empresa obtuvo ganancias superiores a 200 millones de dolares (vease el
anexo 6).
En cuanto a la expansion internacional, Bavaria habia iniciado sus inversiones en 1989, al adquirir un porcentaje importante de Central de
Cervezas de Portugal, Centralcer. Segun declaraciones de sus ejecutivos,
gerencio con exito a esta empresa desde 1989 hasta 2000, cuando se desprendio de ella al recibir una oferta "irresistible': En 1992 invirtio en una

americaeconomia.com Barri/ de burbujas 02/08/2001

Prestamo sindicado es aquel que, por su elevado monto, es concedido por un sindicato de bancos
o entidades financieras. Los contratos de este tipo son de gran complejidad y sus caracteristicas
pueden agruparse por clausulas de aseguramiento, garantias ajenas al contrato y tipo de triburaci6n. El prestamo del tipo A/B es manejado en el tramo A por una entidad lider y en el tramo B
por otra.
5

126

CASO

cerveceria en Cordoba, Espana, pero el negocio no resulto y fue vendido

en 2000. 6 Otro componente de las operaciones internacionales, fuera de
la region, fue la exportacion y distribucion de sus principales productos a
Estados Unidos, a finales de la decada de los noventa.
En America Latina, Bavaria invirtio a inicios de los noventa en Ecuador al
comprar un paquete mayoritario de acciones en las dos principales compafi.ias cerveceras del pais: Cerveceria del Ecuador y Cerveceria Andina.
La operacion de estas empresas se realizaba por medio de Compafi.ia de
Cervezas Nacionales, subsidiaria de GEB. En 2001, Bavaria controlaba
98 por ciento del mercado cervecero en Ecuador y las proyecciones indicaban que la empresa generaria utilidades netas por 31 millones de dolares, un incremento de 22 por ciento con respecto a 2000. 7
A finales de 2001, Bavaria reinicio su proceso de inversiones internacionales, al intentar posicionarse en los mercados hondurefi.o y panamefi.o por
medio de adquisiciones. Sin embargo, decidio retirarse de la puja por Cerveceria Hondurefi.a, pues considero el precio demasiado alto y se enfoco al
mercado panamefi.o.

El mercado de la cerveza en Panama

En 2000, el consumo de cerveza en Panama era de 1,3 millones de hectolitros, con una facturacion que alcanzaba 110 millones de d6fares. Cerveceria
Nacional controlaba 75 por ciento del mercado, Cerveceria Bani-Panama
S.A., 20 por ciento y las cervezas importadas representaban el 5 por ciento
restante.
La rivalidad entre las cervecerias Nacional y Bani era intensa. En ocasiones las pdcticas competitivas ejercidas por ambas empresas condujeron
a denuncias ante los tribunales y debi6 recurrirse a la intervenci6n de
la Comisi6n de Libre Competencia y Asuntos del Consumidor de Panama (CLICAC) para la soluci6n de los conflictos. La ultima denuncia

Carlos Enriquez Ramirez, Angela Maria Jimenez, Juan Fernando Garrido. Inversion colombiana
en el exterior. Bavaria y su estrategia internacional con las cervezas Estudios Gerenciales
20-03-2003.
7
!dem.

CERVECERIA NACIONAL S.A ...

127

se habia producido en octubre de 2001, cuando Cerveceria Baril-Panama presento una demanda por 41 millones de dolares, con el argumento
de pricticas monopolicas por parte de Cerveceria NacionaL Sin embargo,
la demanda no prospero y no hubo repercusiones posteriores.

Cerveceria Nacional
Cerveceria Nacional fue fundada en 1939, como resultado de la fusion de
las empresas Panamefi.a Brewing and Refrigerating Company, Cerveceria
Alemana del Pacifico y Milwaukee Co. En 2001 la empresa realizaba sus
operaciones por medio de dos divisiones: la de cervezas y la de bebidas gaseosas. La primera de ellas se dedica a la fabricacion, distribucion y venta
de cervezas. Produda las marcas Atlas (Lager), Balboa (Pilsner) y Lowenbrau e importaba Budweiser (Estados Unidos), Corona (Mexico) y Foster
(Australia). Su producto estrella era la cerveza Atlas, que representaba 58
por ciento de las ventas anuales.
La Division de Bebidas respondia a la incursion de la cerveceria en el
negocio de gaseosas con la marca Canada Dry. Despues se adquirio la
franquicia de Pepsi-Cola Co. y de otras marcas de bebidas refrescantes de
prestigio internacionaL A estos eventos siguio la adquisicion de la fabrica
Nevada, dedicada al procesamiento y venta de lacteos en empaques asepticos. El crecimiento llev6 a agrupar la Division Bebidas bajo la razon
social Refrescos Nacionales S.A.
A lo largo de su historia, Cerveceria Nacional promovio otros negocios,
como Metalformas la fabrica de tapas para botellas, la Industria Nacional de Plastico, Vidrios de Panama y Envases del Istmo, primer y unico
fabricante de latas de aluminio en la region centroamericana. Tambien
poseia inversiones en empresas dedicadas al alquiler de inmuebles y a la
construccion de viviendas populares y centros comerciales.
Cerveceria Nacional controlaba cerca de 5 000 puntos de venta a escala
nacional, mantenia una baja rotacion del personal estrategico y sus ingresos totales ascendian a 159 millones de dolares. La empresa tenia un total
de 15 692 510 acciones comunes en circulacion, distribuidas entre 1200
accionistas (vease el anexo 7).

128

CASO

Cerveceria Baru
Cerveceria Baril-Panama S.A., inici6 operaciones en 1959, luego de que un
grupo importante de accionistas de Cerveceria Nacional decidi6 independizarse y formar su propia empresa. Baril se dedicaba a la producci6n de
cervezas y maltas y comercializaba sus productos bajo las marcas de cerveza Soherana, Panama y Cristal y las de malta Super Malta y Malta del Baru.
El principal accionista de Cerveceria Baril era Coca-Cola de Panama
S.A., sociedad que poseia 52 por ciento de las 3 857 082 de acciones comunes en circulaci6n. En 1990 bubo un proceso de reestructuraci6n interna, por medio del cual se design6 a un solo grupo gerencial para operar
la cerveceria y la compafiia de bebidas refrescantes. La mayor parte de
los nuevos gerentes provenia de esta illtima. El objetivo principal de la
reorganizaci6n era aprovechar las sinergias de ambas empresas en la venta, comercializaci6n, distribuci6n, administraci6n y compra de materia
prima. Las proyecciones de Baril-Panama para 2001 indicaban ventas
estimadas de 29 millones de d6lares y perdidas netas de 1,6 millones
de d6lares. Los analistas de la industria comentaban que los resultados
financieros de Baril habian venido deteriorindose durante la decada de
los noventa, debido a los incrementos en los costos de producci6n.

Capitales Nacionales
Capitales Nacionales se form6 como sociedad tenedora en 1991 para controlar las acciones de Cerveceria Nacional. En el momento de su creaci6n
todos los accionistas de esta illtima fueron invitados a participar, pero solo
58,65 por ciento de las acciones fueron canjeadas.
Ademas de su participaci6n en la cerveceria, Capitales Nacionales tenia
inversiones en distintas sociedades an6nimas, entre ellas: Administraci6n
de Capitales, Construcciones Nacionales, Distribuidora Comercial, Capitales y Tenencias, Refrescos Nacionales, Bienes Rakes Pasadera, Arrendadoras Unidas, Envases del Istmo, Metalformas, Industria Nacional de
Plastico y Vidrios Panamefios. En muchas empresas participaba por medio
de Cerveceria Nacional. En 2000, 57 por ciento de los ingresos de Capitales Nacionales habia sido generado por su participaci6n directa en Cerveceria Nacional. Los ingresos de ese afio alcanzaron 160 millones de
d6lares (vease el anexo 8).

CERVECERIA NACIONAL S.A . ..

129

En cuanto a la distribucion patrimonial, Capitales Nacionales mantenia

un total de 9 202 384 acciones comunes en circulacion, distribuidas entre 500 accionistas. Sin embargo, un grupo de 14 accionistas, entre ellos
varias personas de relevancia publica, controlaba 57 por ciento del total
de las acciones.

El proceso de adquisicion
Alfredo Arias revisaba los documentos y las publicaciones de prensa
relacionadas con el proceso de adquisicion. Recordaba que, en agosto
de 2001, representantes de Grupo Empresarial Bavaria (GEB) tuvieron un acercamiento con los directivos de Capitales Nacionales, con el
proposito de conversar sobre un plan de expansion en la region. En ese
entonces, Capitales Nacionales le proporciono a GEB la informacion
publica disponible en la Bolsa de Valores de Panama (BVP). Alfredo Arias
pensaba que, con base en esos documentos, GEB habia realizado los
calculos financieros que le permitieron presentar el 19 de octubre, mediante una de sus subsidiarias, una carta de intencion donde comunicaban su interes en hacer una oferta publica a todos los accionistas de
Capitales Nacionales.
El 21 de ocrubre la prensa panamefia publico los hechos de dos dias
antes y menciono que la ecuatoriana Compaflia de Cervezas Nacionales,
subsidiaria de GEB, habia iniciado las gestiones para adquirir acciones
de Capitales Nacionales a un precio de 20 dolares por accion. Aunque
un comunicado de prensa emitido por Capitales Nacionales informaba
que la oferta era por no menos de 55 y hasta 100 por ciento de las acciones de la empresa, en el mercado se rumoraba que las intenciones de
GEB eran adquirir solo 57 por ciento de las mismas.
Con base en este comunicado, un grupo de accionistas de Capitales Nacionales habia logrado un acuerdo con la empresa ecuatoriana para iniciar un
proceso de "debida diligencia investigativa': El proceso abarcaba un esrudio
exhaustivo que incluia apertura de libros, verificacion y analisis de estados
financieros y evaluacion de los aspectos juridicos y laborales de Capitales
Nacionales y sus subsidiarias. El comunicado senalaba tambien que Capitales Nacionales habia solicitado a la Comision Nacional de Valores, y a la
Bolsa de Valores de Panama, la suspension temporal de las negociaciones

130

CASO

de sus acciones. Ante este hecho, los representantes de dicha comision declararon que habria una reunion para discutir la peticion. Felipe Chapman,
gerente general de la BVP, indico que la decision se daria a conocer antes
de las 10 de la mafi.ana del lunes 22 de octubre, hara en que empezaba la
sesion bursatil.
La Comision Nacional de Valores decidio que las acciones de Capitales
Nacionales y de Cerveceria Nacional seguirian negociandose en la BVP.
Las razones aducidas fueron que no habia por el momenta una oferta
de compra en firme y, por lo tanto, no se consideraba que hubiera peligro para los inversionistas. Con base en la informacion suministrada, la
CNV consideraba que el anuncio de la intencion de compra debia ser
recibido y procesado por el mercado, puesto que mientras no concluyese
el proceso de debida diligencia, nose podria hablar de una oferta de compra de acciones en firme.
Por otra parte, la prensa informaba tambien que la propuesta de compra no habia sido recibida con agrado por los accionistas minoritarios de
Capitales Nacionales y de Cerveceria Nacional. Una semana despues, el
28 de octubre, la prensa panamefi.a publico un documento en el que los
accionistas minoritarios de la cerveceria manifestaban pt':tblicamente su
posicion ante el proceso de debida diligencia que realizaba la subsidiaria
de GEB. Si bien los accionistas minoritarios reconocian los meritos del
comprador y la conveniencia de aliarse con un socio estrategico que aportase sinergias operativas para poder competir en un mundo globalizado,
cuestionaban la mecinica propuesta para vender la empresa.
Los accionistas minoritarios manifestaban que la prima de ocho dolares
sabre el precio del mercado ofrecido por GEB reflejaba el valor de las marcas, la cuota de mercado, la rentabilidad y el recurso humano de Cerveceria
Nacional. Para los accionistas minoritarios estos elementos eran parte del
patrimonio de la cerveceria y no de un grupo en particular. Asimismo, indicaban que el sobreprecio incluia una prima de control8 que pertenecia

Cantidad extra que el comprador esti dispuesto a pagar para poder adquirir el control de una
empresa cuando no require o no puede comprar todas las acciones.

CERVECERIA NACIONAL S.A. +

131

a todos los accionistas y no solo a Capitales Nacionales. Un accionista

minoritario declaro a un media impreso:
"No podemos permitir que una transaccion de esta magnitud se de en
contra de los intereses de los accionistas minoritarios, sabre todo cuando esta seri la oferta publica de acciones privada mis grande de nuestra
historia y contra la cual se medirin todas las ofertas publicas de acciones
a futuro:'
Ese mismo dia la prensa compendiaba las declaraciones emitidas durante la semana por los representantes de Capitales Nacionales, segun
las cuales, si se llegaba a realizar la transaccion, tecnicamente el socio y
accionista mayoritario de Cerveceria Nacional continuaria siendo Capitales Nacionales, solo que ahora esta tendria otro duefi.o, que seria GEB.
Con base en sus argumentos, el cambio seria beneficioso para todos los
accionistas, porque traeria sinergias estrategicas y operativas a Cerveceria
Nacional.
Capitales Nacionales emitio un comunicado el 30 de octubre en el que
recordaba al publico que la empresa habia sido establecida coma una tenedora de acciones de Cerveceria Nacional y queen su momenta se habia
invitado a todos los accionistas de esta a canjear SUS acciones por las de
Capitales Nacionales. Si bien 57 por ciento de las acciones de la cerveceria fueron canjeadas, Capitales Nacionales establecio su propia estrategia
comercial que la llevo a invertir en negocios diferentes a los de la compafi.ia cervecera. El comunicado destacaba que los accionistas de Cerveceria
Nacional que habian decidido no participar en Capitales Nacionales, lo
habian hecho a sabiendas de que este seria, a partir de entonces, el accionista mayoritario de Cerveceria Nacional y porque consideraron, en su
momenta, que la alternativa de mantener su inversion era mis conveniente. Al existir dos empresas separadas, los accionistas de Capitales Nacionales podian decidir si vendian o no sus acciones a un pastor interesado
en su empresa.
Felipe Chapman, expresaba su opinion respecto al proceso en declaraciones a la prensa panamefi.a el 1 de noviembre. Segun su criteria, lo ideal
seria que la subsidiaria de GEB lanzase una OPA, tanto para Capitales
Nacionales coma para Cerveceria Nacional. De esta forma, todos los

132

CASO

accionistas de la compania cervecera tendrian la misma opcion de vender

o no su inversion. Los directores de Capitales Nacionales podian lograr
que GEB realizara una oferta a todos los accionistas de la cerveceria y no
solo al accionista mayoritario y, de ese modo, podria llegarse a una solucion satisfactoria para todas la partes.
Luego de las declaraciones de Chapman, Capitales Nacionales emitio un
comunicado en el cual senalaba que, de mutuo acuerdo con Cervezas Nacionales de Ecuador, habia dejado sin efecto la carta de intencion suscrita
el 19 de octubre, y queen lugar de la oferta por las acciones de Capitales
Nacionales, GEB lanzaria una OPA para todas las acciones de Cerveceria NacionaL El precio de la oferta seria de 18,50 dolares por accion.
Cuando el anuncio se hizo el 7 de noviembre, las acciones de Capitales
Nacionales se cotizaban a 12 dolares y las de Cerveceria Nacional a 11.
El 20 de noviembre de 2001 Grupo Bavaria realizo la OPA de manera
formal (vease el anexo 9)
+

La decision
En primer lugar, Alfredo Arias debia calcular si el precio por accion
ofrecido reflejaba el valor real de inversion de las acciones de Cerveceria
NacionaL Para sus calculos estimo un flujo de caja libre con las operaciones actuales de la empresa. Tambien recabo otros datos financieros para
hacer valoraciones de la empresa con otras metodologias (vease el anexo
10). En segundo lugar queria analizar las repercusiones y los efectos de
aceptar una OPA (veanse los anexos 11y12).
En tercer lugar, luego de ponderar los aspectos financieros mas importantes, Alfredo Arias considero algunas alternativas estrategicas a la venta
de la empresa, entre ellas, continuar con la operacion actual de Cerveceria Nacional, sin realizar ningun cambio significativo en su estrategia y
operaciones, buscar nuevas alianzas estrategicas, como las que se tenian
para la distribucion de las marcas Lowenbriiu, Budweiser, Corona y Foster,
concretar adquisiciones en otros paises o iniciar un programa de exportaciones. Con la informacion disponible, Alfredo Arias consideraba que
podia tomar decisiones y justificarlas de forma cualitativa y cuantitativa
ante los directivos de Capitales Nacionales.

CERVECERIA NACIONAI, S.A. +

133

ANEXOl
Consumo de cerveza per capita en litros por persona

Paises

1997

1998

1999

2000

2001

America Latina
Argentina

33,19

33,77

32 ,81

33,48

33,07

Bolivia

18,07

19,83

19,91

20,04

19,64

Brasil

50,90

50,20

46,91

49 ,59

49,27

Chile

27,20

27,35

25,68

25,88

25,56

Colombia

42,10

40,68

33,15

30,34

29,64

Costa Rica

31,78

32,44

28,38

30,63

30,36

Ecuador

19,94

19,69

18,83

19,03

18,66

El Salvador

11,56

12,57

12,50

11,91

11,68

Guatemala

12,38

13,45

15,20

11,60

10,16

Honduras

17,63

18,22

15,61

14, 19

13,59

Mexico

48,06

49 ,05

50,34

51,04

50,67

Nicaragua

11,95

12, 19

12,31

11,54

11,26

Panama

49,18

52,28

52 ,81

45,14

44,46

Paraguay

25,05

26 ,20

28,37

30,51

29,41

Peru

29,51

27 ,57

24,36

20 , 18

19,85

Rep. Dominicana

29 ,85

34,63

37,34

37,26

36,28

Uruguay

24,87

21,91

21 ,94

22,67

22,25

Venezuela

75,65

82,06

72,46

83,98

82,51

Europa
Alemania

131, 10

127,40

Dinamarca

116,70

107,70

Espana

66,40

68,76

Francia

37,00

38,60

Holanda

86,40

84,30

Italia

25,40

26,90

Portugal

63,60

65,30

103,60

99,40

Reino Unido

134

CASO

ANEX02
Lideres mundiales en producci.6n de cerveza

(2000)

Ranking

Grupo

Pais

Millones de
hectolitros

Anheuser-Bush

Estados Unidos

97,5

Heineken

Holanda

64,1

Am Bev

Brasil

61,6

Miller Brewing

Estados Unidos

50,3

South African Breweries

Africa del Sur

36,6

Foster's

Australia

34,9

Kirin

Jap6n

31,5

Carlsberg

Dinamarca

26,6

Kronrnbourg

Francia

26,4

12

Grupo Modelo

Mexico

19,3

13

Bavaria

Colombia

18,0

CERVECERIA NACIONAL S.A. +

135

ANEX03
Participad6n de mercado de las empresas latinoamericanas
(2000)

Empresa

Pais

Participaci6n (%)

Am Bev

Brasil

28

Grupo Modelo

Mexico

14

Bavaria

Colombia

13

Femsa

Mexico

11

Polar

Venezuela

Quilmes
(Quinsa)

Argentina

Otras

20

Total

100

ANEX04
Desempefio financiero de las companias cerveceras selcccionadas

Ru bro

South African
Breweries

Am Bev

1999

2000

21, 10%

28,70%

Margen
operative

9,50%

Marg en
neto

2000

1999

2000

16,91 %

25,15%

25,67%

17,40%

14,66%

15,68%

15,72%

8,96%

8,96%

9,29%

10,29%

7,87%

Ventas/
Actives

0,53

0,61

1,24

1,03

Actives/
Patrimonio

2,81

2,81

1,71

1,81

13,42%

15,28%

Ano
EBITDA %
de ventas

ROE

1999

Femsa

19,70%

14,59%
(contmua)

136

CASO

(continuaci6n)

Ru bro

Grupo Modelo

Anheuser-Bush

2000

EBITDA %
de ventas

28,55%

30,27%

Margen
operativo

24,23%

25,97%

16,77%

17,45%

20,29%

13,85%

Margen
neto

11,69%

11, 12%

10,22%

10,86%

9,80%

7,62%

Ventas/
Activos

0,63

0,65

1,09

1,09

0,52

0,69

Activos/
Patrimonio

1,49

1,71

2,87

2,83

2,56

2,13

10,93%

12,32%

31,86%

33,59%

13, 15%

11,24

ROE

1999

Quinsa

1999

Ario

2000

1999

2000

Fuente: Elaboraci6n propia, con base en los informes anuales de las compafiias mencionadas.

ANEX05
Pr.incipales fosiones y adquisidones en la ind.ustria cervccera d.e America Latina

(2001)

Pais

Principal
adquirente

Pais

Valor
(millones
de dolares)

Mexico

Embotelladoras
Arca

Mexico

578,8

Cerveceria
Hondurena

Honduras

South African
Breweries

Reino Unido

537

Compania
Cervecerias
Un id as

Chile

Anheuser
Busch

Esta dos
Unidos

224

Mexico

Embotelladoras
Arca

Mexico

151

Peru

Empresa Polar

Venezuela

Empresa
adquirida
Embotelladora
Argos (79%)

Embotelladora
Argos (21 %)
Backus y
Johnston
(12,8%)

110

CERVECERIA NAcIONAL s.A. +

137

ANEX06
Bavaria S.A.
Informacion fi11ancie1a (miles de dolares)
Balance general al 31 de diciembre
1998

1999

2000

34542

103108

8230

Activos
Disponible

42048

40187

6572

118292

116006

282122

99383

68260

144 780

5417

7064

34857

Total activo corriente

299682

334625

476561

lnversiones temporales
Cuentas por cobrar
Inventarios
Diferidos
lnversiones a largo plazo

792455

792412

915127

Deudores a largo plazo

184634

206525

101 683

Costo propiedades. Planta y equipo

571302

537133

360212

- 230716

- 237926

- 235156

128

866

15007

10.748

Depreciaci6n acumulada
Intangibles
Diferidos

897033

849.554

728.907

Total activo largo plazo

2229715

2158573

1871639

Total activos

2529 397

2493198

2348200

64615

56569

2854

6837

8620

6567

Cuentas por pagar

74314

92236

142 541

lmpuestos. Gravamenes y tasas

94886

46673

34938

Obligaciones laborales

14590

12686

11329

847

15753

18040

Total valorizaciones

Pasivos
Obligaciones financieras
Proveedores

Diferidos

188

53150

949

Total pasivo corriente

256276

285687

217218

Obligaciones financieras

189496

118 871

29660

20366

16489

23067

2126

1994

1491

91487

85515

74582

30420

67289

Otros pasivos

Cuentas por pagar

Obligaciones laborales
Pasivos estimados y provisiones
Bonos y papeles comerciales

(continua)

138

CAso2

(continuaci6n)

Total pasivo no corriente

303475

253289

196089

Total pasivos

559752

538976

413307

Patrimonio

Capital social

498

410

352

Superavit de capital

154807

128627

164106

Reservas

391932

451463

481 551

Revalorizacion del patrimonio

318953

343920

367 461

Resultados del ejercicio

206421

180247

192 515

Superavit por valorizaciones

897033

849554

728907

Total patrimonio

1969645

1954222

1934893

Total de pasivos y patrimonio

2529397

2493198

2348200

1998

1999

200

lngresos por ventas

815553

592638

578078

Ventas servicios nacionales

812974

591446

577168

Estados de resultados

Ventas servicios extranjeros

2580

1192

910

404402

308765

304052

Utilidad bruta

411152

283873

274026

Menos gastos operacionales

287929

182072

181335

53728

44604

40027

Menos costo de ventas

Gastos administraci6n
Gastos ventas

234201

137467

141 307

Utilidad operacional

123223

101801

92692

lngresos no operacionales

237151

217936

217064

Financieros

104257

96360

79891

21545

1231

111155

119 553

135924

Dividendos y participaciones
Otros ingresos no operacionales
Menos gastos no operacionales

88929

86509

53641

Financieros

96577

70936

47465

Otros gastos no operacionales

- 7648

15573

6176

8526

- 5972

- 18064

279874

226860

236887

57809

36078

33417

222065

190783

203469

Correcci6n monetaria
Utilidad antes de impuestos

Complementaries
Ganancias y perdidas

CERVECERiA NAcIONAI.

s.A.

139

ANEX07
Cerveceria Nacional S.A.
Informaci6n financiera (en d6lares)
lnfor:maci6n patrimonial

Acciones en circulacion

1998

1999

2000

16 034 629,00

15942235,00

1S692510,00

Valor libros f Acci6n

5,19

5,85

6,29

Utilidad neta I Acci6n

1,50

1,30

1,15

17,03

15,53

12,15

0,40

0,48

0,48

Precio mercado acci6n

(cierre del aiio)

25,48

20,20

14,00

Precio mercado acci6n

(mayor en el aiio)

30,00

25,48

14,00

Precio mercado acci6n

(menor en el ano)

24,50

18,40

14,00

408562346

322033147

219695140

1998

1999

2000

Preci.o I Ganancias
mvidendo par acci6n

Capitalizaci6n accionaria
Balance general
Activos

Caja
Cuentas par cobrar

7918853

5351356

10749467

22956863

25619056

21626062

lnversiones corto plaza

lnventarios

3720000
33297425

31839353

23527301 .

Otros actives corrientes

4178008

7916989

7351881

Documentos par cobrar

8460139

10110780

lnversiones corto plaza

Active fijo

6506299

6044900

12999048

87603671

98158345

113711147

Otros actives

5094483

7061953

4810094

Total activos

176015741

192102732

198495000

44996703

54913801

68877529

Otros pasivos corrientes

4439949

8287381

1585262

Financiamiento recibido

27 591124

18797 402

20090465

5700000

5700000

880000

Pasivos

Bancos y cuentas par

pagar

Bonas por pagar

(continua)

140

CAso2

(continuaci6n)
6055933

7263748

3789920

88783709

94962368

95223176

4014315

3906981

4597783

Capital social

43903210

48400168

48443330

Utilidades retenidas

39314507

47018352

57 486520

- 2185137

-7255809

83217717

93233383

98674041

176015741

192102732

198495000

1998

1999

2000

Otros
Total pasivos
lntereses minoritarios
Patrimonio

Otras cuentas de
patrimonio
Total patrimonio
Total pasivo y
patrimonio
Estado de resultados
146095259

150553012

149543920

Otros ingresos

6706537

8230269

9896848

Total ingresos

152801796

158783281

159440768

Costos de ventas

67209971

75082833

79574 785

Gastos generales
administrativos y ventas

54124525

59167 876

56520115

3388994

3276588

5577785

Total de gastos

124 723490

137527297

141671965

Resultados del
ejercicio

28078306

21255984

17768803

Participaci6n en
utilidades

-392151

- 77809

883166

Gastos extraordinaries

- 750000

- 99844

lmpuestos sobre la renta

2950994

343845

567775

23985161

20734486

18084194

1998

1999

2000

Rotaci6n de inventario

2,02

2,36

3,38

Rotaci6n cuentas por

cobrar

56,57

61,26

52,06

1,38

1, 12

0,95

Ventas

Intereses y gastos
financieros

Utilidad neta
Indices financieros

Razon corriente

(continua)

CERVECERIA NACIONAI, S.A. +

141

(continuaci6n)
Prueba acida

0,71

0,62

0,62

Pasiva I Patrimania

1,07

1,02

0,97

Cabertura de intereses

9,29

7,49

4, 19

Activa I Patrimania

2,12

2,06

2,01

Utilidad neta I Patrimania

28,82 par
ciento

22,24 por
ciento

18,33 por
ciento

Utilidad neta I Active

13,63 por
cienta

10,79 por
ciento

9, 11 par
ciento

65898

63098

66317

Ventas I Empleada
Unidad neta I Empleado

10819

8690

8020

Activo I Empleado

79394

80512

88024

ANEX08
Informaci6n Capitales Nacionales S.A. (en dolares)

/nformaci6n financiera
seleccionada

1998

1999

2000

9503428

9251487

9202384

Valor libros I Acci6n

6,48

5,14

5,79

Utilidad neta I Acci6n

1,45

3,02

2,52

12,85

6,33

5,55

0,40

0,48

48,00

Precia mercado acci6n

(cierre del afio)

28,48

19, 10

14,00

Precia mercada acci6n

(mayor en el ano)

29,25

25,48

14,00

Precio mercado acci6n

(me nor en el ana)

15,00

19,10

14,00

17884,00

8882,00

11 835,00

242147345,44

176 703401,70

128 833 376,00

Acciones en circulaci6n

Precia ganancias
Dividendo por acci6n

Valumen (unidades)
Capitalizaci6n
accionaria
lngresos financieros
Utilidad neta

159 935 000,00

13 765 000,00

27 909118,00

23 213 000,00

142

CASO

ANEX09
Cervecerfa Nacional S.A.
Cad.tula y Capitulo n{1m. 1 del Folleto Informativo OPA

FOLLETO EXPLICATIVO
OFERTA P0BLICA DE COMPRA DE ACCIONES DE
CERVECERIA NACIONAL, S.A.

Esta Oferta Publica de Compra de Acciones

Comunes de Cerveceria Nacional S.A., ha sido
presentada por Compafiia de Cervezas
Nacionales C.A., Bavaria S.A. y Latin
Development Corporation y notificada a la
Comisi6n Nacional de Valores el 20 de
noviembre de 2001

OFERENTES:
BAVARIA S.A., COMPANIA DE CERVEZAS NACIONALES C.A.,
LATIN DEVELOPMENT CORPORATION

SOCIEDAD OBJETO DE LA OPA:

CERVECERIA NACIONAL S.A.

ASESORES FINANCIEROS Y ESTRUCTURADORES:

VIOLY. BYORUM & PARTNERS SECURITIES. LLC

20 de noviembre de 2001

CERVECERiA NAcIONAI, s.A.

143

Capitulo num. 1
RESUMEN DE LA OFERTA PUBLICA DE COMPRA DE ACCIONES DE CERVECERIA NACIONAL S.A.

El objeto de es ta Oferta Publica de Compra de Acciones (0 PA) realizada por Compafi.ia de Cervezas Nacionales C.A., Bavaria S.A. y Latin
Development Corporation (en adelante los "Oferentes"), es adquirir no
menos de cincuenta y uno por ciento ( 51 por ciento) y hasta cien por
ciento ( 100 por ciento) de las acciones comunes emitidas y en circulaci6n
con derecho a voto de Cerveceria Nacional S.A., sujeto a las condiciones
que se establecen en este Folleto Explicativo (la "Oferta'')
TERMINOS Y CONDICIONES

L SOCIEDAD OBJETO DE LA OFERTA

CERVECERfA NACIONAL, S.A.

2. SOCIEDADES OFERENTES
COMPANfA DE CERVEZAS NACIONALES C.A. (Ecuador)
BAVARIA S.A. (Colombia)
LATIN DEVELOPMENT CORPORATION (Panama)

3. CANTIDAD YLIMITE MINIMO DE VALORES A LOS QUE

SE DIRIGE LA OFERTA
La Oferta se dirige a la totalidad, es decir, cien por ciento ( 100 por
ciento ), de las acciones comunes emitidas yen circulaci6n con derecho
a voto de CERVECERfA NACIONAL, S.A., que a la fecha de la
presente publicaci6n son 15 339 262 acciones. Se establece un monto minimo de aceptaci6n de la Oferta de cincuenta y uno por ciento
( 51 por ciento) de las acciones comunes emitidas y en circulaci6n con
derecho a voto, que a la fecha de la presente publicaci6n se calcula en
7 833 024 acciones, de tal forma que si dicho minimo de aceptaci6n no
se llegara a alcanzar, la oferta quedara sin efecto.

144

CASO

4. OTRAS CONDICIONES DE LA OFERTA

La Oferta se basa en las condiciones que se describen en la Secci6n 4
del Capitulo 2 de este Folleto Explicativo. En caso de no cumplirse dichas condiciones, los Oferentes tendrin los derechos que se indican en
la Secci6n antes mencionada y en las demas secciones de este Folleto
Explicativo.

5. PRECIO
El precio de compra ofrecido por la totalidad de las acciones comunes y en circulaci6n con derecho a voto es de DIECIOCHO DOLARES DE LOS ESTADOS UNIDOS DE AMERICA CON
CINCUENTA CENTAVOS (US $18,50) por acci6n, en efectivo.
El precio se pagara en la forma que se establece en la Secci6n 5 del
Capitulo 2 de este Folleto Explicativo. De dicho precio, CINCUENTA CENTAVOS DE DOLAR DE LOS ESTADOS UNIDOS DE
AMERICA (US $0,50) por acci6n para cada una de las acciones que
se hayan entregado a Central Latinoamericana de Valores, S.A. (en
adelante "Latinclear) en aceptaci6n de la oferta, se descontarin y depositarin en una cuenta que mantendri el Agente de Pliea, tal y como se
describe en la Secci6n antes citada, quien traspasari dichos dineros a
nombre y representaci6n de los accionistas aceptantes de la Oferta a un
fideicomiso que se constituiri tal y como se describe en la Secci6n 5 del
Capitulo 2 de este Folleto Explicativo. Por lo anterior, en caso de concretarse la compra de las acciones de conformidad con los terminos y
condiciones establecidos en este Folleto Explicativo y sus anexos, los
accionistas que aceptaron la Oferta recibirin directamente DIECIOCHO DOLARES DE LOS ESTADOS UNIDOS DE AMERICA
(US $18,00) por cada acci6n que hayan entregado debidamente endosada en seiial de aceptaci6n de la Oferta, y mantendrin el derecho a
recibir los restantes CINCUENTA CENTAVOS DE DOLAR DE
LOS ESTADOS UNIDOS DE AMERICA (US $0,50) del precio
de compra por acci6n, de conformidad con y sujeto a los terminos y
condiciones establecidas en esta Oferta y el instrumento de fideicomiso que se adjunta en la misma.

CmwECERf A NACION AI" s.A. +

145

9. ASESORES LEGALES DE LA OFERTA

MORGAN & MORGAN

10. ASESORES FINANCIEROS Y ESTRUCTURADORES DE
LAOFERTA

VIOLY BYORUM & PARTNERS SECURITIES. LLC

11. ASESORES LOCALES EN PREPARACION DEL FOLLETO
EXPLICATIVO

BANISTMO SECURITIES. INC.

ANEXO 10
Cervecerfa Nacional S.A.
lnforma('.ibn para estimar valor de la empresa

1. Parametros para calcular Costo Ponderado de Capital (WACC)

Costo nueva deuda:

8,5% por afio

Impuesto sobre renta:

20%

Proporci6n deuda:

40%

Tasa libre de riesgo:

5%

Beta apalancada:

1,1

Rendimiento de mercado:

12%

Flujo de operaci6n

3%

2. Flujos de caja libres (miles de d6lares)

Prima riesgo pais
2002

2003

2004 2005

2006

2007 2008

2009

2010

2011 Valor

28 759 29 609 30 480 33 616 34 557 35 525 36 520 37 542 38 593 39 857 Final

Inversiones adicionales
-5000 -5000 -5000 -5000 -7000 -7000 -7000 -7000 -7000 -7000

146

CASO

Fluj-os de caja libre

23 759 24609 25480 28616 27 557 28525 29 520 30 542 31593 32857 385 933

Numero de acciones en circulaci6n (Septiembre 2001):

15 339262

3. Datos financieros de 2001 (miles de d6lares)

Utilidades antes de Impuestos

18 291

Depreciaci6n y amortizaci6n

10 432

Gastos financieros

5 4 36

Deuda financiera

63175

Factor de capitalizaci6n

9,0 - 10,0
ANEXO 11

Oforta Puhlica de Adquisicion 9

La Oferta Publica de Adquisici6n (0 PA) es una operaci6n bursatil mediante la cual una persona fisica o juridica anuncia publicamente a los
accionistas de una sociedad cotizada en balsa su intenci6n de adquirir un
numero de tirulos de la misma a un precio determinado. Su objetivo es la
toma de control de la sociedad objeto de la oferta; puede ser amistosa (de
acuerdo con los directivos de la empresa "opada") u hostil (sin acuerdo).
La regulaci6n por lo general adopta una de dos corrientes: la OPA obligatoria, cuyo prototipo es el modelo ingles, y la OPA facultativa, que
sigue el modelo federal norteamericano (Williams Act).
La filosofia base de la OPA facultativa es que el control pertenece a su
dueno individual y este puede hacer con el lo que le parezca. Hay algunas
excepciones creadas, via la jurisprudencia norteamericana, que atanen a

Elaborado a partir del articulo "2Que es una OPAr': de Carlos A. Barsallo P. Comisionado
Presidente de la Comisi6n Nacional de Valores de Panama, publicado en el peri6dico La Prensa
el 18 de noviembre del 2001.

CERVECERIA NACIONAL S.A. +

147

los accionistas que son a la vez directores y dignatarios de la sociedad

afectada, quienes tienen unos llamados deberes fiduciarios que incluyen el
deber de cuidado 10 y el de lealtad.11
Se supbne que la OPA facultativa cumple el importante papel de favo~
recer o facilitar los cambios de control. El objetivo final es hacer mas efi~
cientes a las empresas publicas, y esto se pretende alcanzar reemplazando
las administraciones por otras que se espera sean mas eficientes. De esta
forma se supone que se benefician los accionistas y la economia del pais
en general.
En terminos pricticos, con la 0 PA facultativa se facilitan los cambios
de control, pues al oferente por lo general le cuesta menos dinero adqui~
rir el control de la empresa, porque solo tiene que comprar el control a
quien lo detente ya nadie mas.
La filosofia de la OPA obligatoria es diferente. Para esta figura, el con~
trol es un activo social y hay que compartirlo entre todos los accio~
nistas. En los sistemas que siguen el modelo de OPA obligatoria, se
asegura lo que se entiende como una importante proteccion inicial, que
consiste en que sea obligatorio efectuar la OPA. Es decir, quien quiera
adquirir el control de una empresa debe ofrecer adquirirlo de todos los
accionistas y no solo de aquellos que detentan el control.
No obstante sus diferencias, ambos sistemas tienen importantes puntos
en comun. Una vez dentro de la OPA, ya sea que se haya llegado a ella
de forma facultativa u obligatoria, lo que el sistema debe asegurar es que

10

Deber de Cuidado (Duty of Care): se refiere a las responsabilidades de los directores corporativos.
Este principio deriva del concepto romano de mandatum, el cual requiere que un director actue
tal como una persona razonable, prudente o racional actuaria en su posici6n. En la mayoria de los
paises, el deber de cuidado utiliza la regla de "juicio del negocio''. es decir, otorga el beneficio de la duda
al director cuando, en ausencia de conRicto de intereses demostrados, actua en funci6n del beneficio
del negocio. El principio de cuidado privilegia la adquisici6n de beneficios para el negocio, aunque
pueda afectar a los accionistas minoritarios.
11
D eber de Lealtad (Duty of Loyalty) o Deber fiduciario (Fiduciary Duty). Rige de forma especifica las situaciones de conRicto de intereses. Este deber requiere que personas con informaci6n
privilegiada no obtengan ganancias a expensas de los accionistas, de la corporaci6n o de aquellos
a quienes deben lealtad ante la ley.

148

CASO

todo accionista disponga de la informaci6n adecuada para tomar su decision de vender o no, y para ello se encomienda la labor a las Comisiones
de Valores. El accionista individual es quien decide.
ANEXO 12 12
Regulacion panamena

La oferta publica de adquisici6n o compra de acciones no tiene definici6n

legal en la legislaci6n panamefia, que define la oferta de compra como:
Toda declaraci6n, propuesta o manifestaci6n que se haga con el objeto de adquirir valores contra el pago de una contraprestaci6n, asi como toda solicitud
a inducir a una persona a hacer una oferta de venta contra el pago de una
contraprestaci6n.
El vocablo publico no tiene definici6n legal en la normativa que regula el
mercado de valores. El diccionario lo define como un adjetivo que significa: "notorio, patente, manifiesto, visto, sabido por todos':
En Panama las ofertas publicas de compra de acciones son reguladas por
los articulos 94 a 103 del Decreto Ley 1 del 8 de julio de 1999, por el
cual se crea la Comisi6n Nacional de Valores y se regula el mercado de
valores, y por el Acuerdo N 7-2001, dictado por la CNV.
El articulo 94 del Decreto ley sefiala que: Toda persona, incluyendo al emisor, que en forma publica haga en la Republica de Panama una oferta de
compra de acciones registradas de un emisor por 25 por ciento o mas del capital emitido y en circulaci6n de dicho emisor o por una cantidad de acciones
que haga que, como resultado de la compra de dichas acciones, dicha persona
adquiera mas de 50 por ciento del capital emitido y en circulaci6n de dicho
emisor, debera notificar a la Comisi6n y cumplir con las disposiciones del presente Titulo y con los acuerdos que dicte la Comisi6n sobre el procedimiento
de distribuci6n que deba darse a los documentos que contengan la oferta, sobre
la informaci6n que deba ser divulgada en dicho documentos y sobre la forma
que estos deban tener, con el fin de establecer un proceso equitativo para todas
las partes.
12

Elaborado a partir del articulo "2Que es una OPA?'; de Carlos A. Barsallo P. Comisionado
Presidente de la Comisi6n Nacional de Valores de Panama, publicado en el peri6dico La Prensa
el 18 de noviembre de 2001. La regulaci6n que se menciona estaba vigente en esa fecha.