Instituto Politcnico de Beja

Escola Superior de Tecnologia e Gesto

Mestrado em Contabilidade e Finanas
1 ano - 2015/2016

Complementos de Finanas Empresariais

Anlise Crtica do Artigo

INFLUNCIA DO FLUXO DE CAIXA

OPERACIONAL NO GERENCIAMENTO
DE RESULTADOS EM EMPRESAS DA
CONSTRUO CIVIL LISTADAS NA
BM&FBOVESPA

Ana Isabel Fernandes Charneca

N. 5647

Beja, 15 de Janeiro de 2016

NDICE

INTRODUO ............................................................................................................................ 3
OBJETIVOS ................................................................................................................................. 4
AUTORES DE REFERNCIA .................................................................................................... 5
BASE DE DADOS UTILIZADA ................................................................................................. 6
PERODO DE ANLISE ............................................................................................................. 7
VARIVEIS ................................................................................................................................. 8
MODELOS ................................................................................................................................. 10
RESULTADOS ........................................................................................................................... 10
ANLISE CRTICA ................................................................................................................... 12
CONCLUSO E PERSPECTIVAS PARA OUTROS TRABALHOS DE INVESTIGAO . 13

2
INTRODUO

A anlise crtica deste artigo surge no mbito da unidade curricular de Complementos

de Finanas Empresariais. A escolha do artigo a analisar foi da inteira responsabilidade
de cada aluno, tendo cada um selecionado o artigo a investigar dentro dos parmetros da
unidade curricular supracitada.
Na fase de pesquisa foram utilizadas vrias plataformas e revistas, entre as quais a
plataforma B-On, o motor de busca Google e ainda revistas da Ordem dos
Contabilistas Certificados, antiga OTOC.
Para esta crtica foi eleito um artigo da Revista de Administrao e Contabilidade da
Unisinos, publicada trimestralmente (julho/setembro 2012), cujo tema se encontra
relacionado com a influncia dos fluxos de caixa operacionais nas tomadas de decises
para a gesto de resultados em empresas do setor da construo civil cotadas na
BM&FBOVESPA.
Esta anlise crtica encontra-se organizada em nove tpicos:
- Objetivos, Autores de Referncia; Base de Dados Utilizada, Perodo de Anlise,
Variveis, Modelos, Resultados, Anlise Crtica e por ltimo Concluses e Perspetivas
para Outros Trabalhos de Investigao.

3
OBJETIVOS

A realizao do artigo em anlise pretende comprovar que na apresentao dos

resultados de empresas do setor da construo civil cotadas em Bolsa de Valores,
Mercadorias e Futuros BM&FBovespa podem ser identificados valores falseados,
sendo utilizado para tal o Fluxo de Caixa Operacional, tornando-se assim fcil concluir
se a empresa influenciou ou no os seus resultados, mediante a pretenso de alcanar
determinado objetivo, como por exemplo: reduo de dvidas fiscais, vantagens na
negociao de contratos, impressionar novos investidores, evitar pedidos de aumento
salarial por parte da massa laboral, encobrir a real situao em que a empresa se
encontra perante os seus concorrentes, obteno de incentivos, entre outros.
Para que consigam influenciar os resultados so destacadas trs tratamentos distintos ao
nvel da contabilidade, os quais podem ser eleitos pelo gestor/contabilista conforme o
objetivo que ambiciona alcanar:
I. Mudar procedimentos contabilsticos;
II. Embustear valores constantes no fluxo de caixa (antecipar ou adiar recebimentos
de vendas, pagamentos a clientes ou gastos com I&D);
III. Adaptar valores contabilsticos relativos ao regime de competncia1 (aumentar
ou diminuir previso para a liquidao de dvidas de clientes de cobrana
duvidosa, reconhecer receitas prematuramente ou declarar gneros como uma
receita).

1
Regime de Competncia: as receitas e despesas so reconhecidas no momento em que incorrem, contrariamente ao
regime de caixa, em que as mesmas so contabilizadas apenas no momento do seu pagamento ou recebimento.

4
AUTORES DE REFERNCIA

So muitos os autores mencionados ao longo do artigo, sendo as suas citaes

empregadas na redao do artigo em anlise de forma constante.
Os nomes mais relatados so o de Pae, no que respeita ao modelo utilizado para a
anlise e ao seu esclarecimento, e de Batista, relativamente a resultados obtidos em
comparao com os de outros autores. Este autor ainda mencionado para descrever o
perfil de empresas que adulteram os seus resultados e o porqu de o fazerem.
Em sntese, os autores citados na produo deste artigo foram:
Andrade, M.M. (2002, p. 124)
Ball, R.; Shivakumar, L. (2006)
Batista (2008b)
Beaver (1998, in Paulo, 2007, p.85)
Cardoso e Martinez (2006)
Carvalho et al., 2009, p.112
CPC Comit de Pronunciamentos Contbeis (2008)
Dechow et. al. (1995)
Ewert e Wagenhofer (2005, in Paulo, 2007, p. 64)
Formigoni et. al. (2007, p. 5)
Goulard (2007)
Iudcibus et al., 2007, p. 442
Jones (1991)
Marconi e Lakatos (2005, p.176)
Martienez (2001)
Matsumoto e Parreira (2007)
Pae (2005)
Paulo (2007)
Paulo e Martins (2008)
Rossetto et. al. (2001, p.89)
Schipper (1989, p.92)
Sunder, 1997.

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BASE DE DADOS UTILIZADA

Os dados necessrios para a realizao do estudo foram retirados da BM&FBovespa

(Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros), atravs do site www.bmfbovespa.com.br.
Inicialmente, a amostra extrada continha vinte e sete empresas do setor da construo
civil. Contudo, aps verificao dos dados disponibilizados por cada uma delas, apenas
quinze foram consideradas para a anlise da temtica, uma vez serem as nicas a
apresentar dados suficientes para que fosse possvel realizar, de forma credvel, o estudo
pretendido, perfazendo assim 55,56% da populao inicialmente ponderada.

Assim, das quinze empresas que formam a amostra, fazem parte a:

Brookfield Incorporaes S.A.
Brookfield So Paulo Empreendimentos Imobilirios S.A.
Camargo Correa Desenvolvimento Imobilirio S.A.
Cr2 Empreendimentos Imobilirios S.A.
Cyrela Brazil Realty S.A. Empreendimentos e Participaes
Direcional Engenharia S.A.
Even Construtora e Incorporadora S.A.
Ez Tec Empreendimentos e Participaes S.A.
Helbor Empreendimentos S.A.
Inpar S.A.
Joo Fortes Engenharia S.A.
Klabin Segall S.A.
Pdg Realty S.A. Empreendimentos e Participaes
Rodobens Negcios Imobilirios S.A.
Rossi Residencial S.A.

6
PERODO DE ANLISE

Quanto ao perodo de anlise foi utilizado o intervalo de tempo do ano 2007 at ao ano
2009.
A escolha deste perodo de tempo especfico foi selecionado propositadamente pois,
segundo o DIEESE (2009)2 enquadra-se no horizonte temporal da crise financeira
internacional por que a economia mundial passou, e ainda vem a atravessar at aos dias
de hoje.
No entanto, apesar da crise que se instalara, o setor da construo encerrou o ano de
2008 com resultados positivos e perspetivas de crescimento do mercado para o ano
2009. Este facto explicado, pelo DIEESE, devido grande expresso que este ramo do
mercado detm no crescimento econmico do pas, possibilitando assim o
fortalecimento do mercado interno mesmo em panoramas desfavorveis.
Porm, esta no foi a nica razo para a escolha destes trs anos em particular. A
verdade que para alm da j referida importncia deste segmento de mercado, o
mesmo foi impulsionado por medidas governamentais por meio de incentivos como:
diminuio da carga fiscal, reduo de taxas de juro, concesso de emprstimos para
investimentos em I&D, entre outros.
Desta forma, a fim de conseguir os incentivos dados pelo Estado, muitas empresas
optaram por conduzir os seus resultados, utilizando para tal os denominados
accruals3.

2
DIEESE (2009) Departamento Intersindical de Estatstica e Estudos Socioeconmicos.
3
Accruals Todas as contas de resultado que integram o clculo do lucro, mas no implicam movimento das
disponibilidades, sendo obtidas atravs da diferena entre o lucro lquido e o fluxo de caixa operacional (Fonte:
Martinez (2001, p. 16)).

7
VARIVEIS

Foram diversas as variveis mencionadas pelos autores PAE, J. e BATISTA, E.M.B. no

decurso da preparao deste estudo, de forma a chegar ao resultado pretendido, ou seja,
provar que houve manipulao de valores nas empresas em anlise mediante a
observao dos fluxos de caixa operacionais dessas mesmas entidades.
Pae props a utilizao da frmula apresentada a seguir para, deste modo, calcular
os accruals totais de cada empresa em anlise em cada perodo observado. Para tal,
Pae melhorou os j existentes modelos Jones e Jones Modificado, inserindo
variveis representativas do fluxo de caixa operacional e revertendo ainda accruals
antecedentes, com o objetivo de aumentar o grau de previso da existncia de
accruals.

Legenda (1):
TAit = accruals totais da empresa i no perodo t;
A(it-1) = ativos totais da empresa no final do perodo t-1;
Rit =variao das receitas lquidas da empresa i do perodo t-1 para o perodo t;
PPEit = saldo das contas Ativo Imobilizado e Ativo Diferido (bruto) da empresa i
no final do perodo t;
FCOit = fluxo de caixa operacional da empresa i no perodo t;
FCO (it-1) = fluxo de caixa operacional da empresa i no perodo t-1;
TA(it-1) = accruals totais da empresa i no perodo t -1;
= erro da regresso.

Batista defende que para conhecermos o valor total dos accruals de uma empresa
devemos debruar-nos sobre o balano ou sobre a demonstrao de fluxos de caixa.

Assim, para determinar o valor dos accruals atravs da demonstrao dos fluxos de
caixa deve ser utilizada a frmula:

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Legenda (2):
TAit = accruals totais da empresa i no perodo t;
LLit = lucro lquido da empresa i no perodo t;
FCOit = fluxo de caixa operacional da empresa i no perodo t.

Por outro lado, para determinar o valor dos accruals atravs do balano deve ser
utilizada a frmula:

Legenda (3):
TAit = accruals totais da empresa i no perodo t;
ACit = variao do ativo corrente da empresa no final do perodo t-1 para o
final do perodo t;
PCit = variao do passivo corrente da empresa no final do perodo t-1 para o
final do perodo t;
Dispit = variao das disponibilidades da empresa no final do perodo t-1 para o
final do perodo t;
Divit = variao dos financiamentos e emprstimos de curto prazo da empresa
no final do perodo t-1 para o final do perodo t;
Deprit = montante das despesas com depreciaes e amortizaes da empresa
durante o perodo t.

Ainda Batista, menciona como se pode determinar o montante relativo a accruals

discricionrios4, utilizando o seguinte modelo:

Legenda (4):
DAit = accruals discricionrios da empresa i no perodo t;
TAit = accruals totais da empresa i no perodo t;
NDAit = accruals no discricionrios da empresa i no perodo t.

4
Formigoni et al. (2007, p.5) declara que os accruals podem ser classificados em accruals no-discricionrios
(nondiscretionary), que so aqueles inerentes s atividades da empresa, ou em accruals discricionrios
(discretionary), que so aqueles artificiais e teriam como objetivo somente manipular o resultado contbil.

9
Note-se que todas as variveis apresentadas so ponderadas no incio de cada perodo t
pelos ativos totais.

MODELOS

A pesquisa realizada para a elaborao do artigo em observao classificada quanto

aos seus objetivos como descritiva, uma vez que os dados analisados no foram alvo de
qualquer manipulao por parte do investigador.
Relativamente aos procedimentos, estes so descritos como documentais, ou seja, o
analista utilizou as demonstraes financeiras e as notas explicativas das mesmas como
a empresa em estudo as publicou.
Relativamente problemtica, a pesquisa caracteriza-se como quantitativa, sendo
utilizado o software SPSS, verso 11.5, possibilitando assim a anlise da informao
fornecida pela amostra das quinze empresas anteriormente referidas, relativamente aos
perodos de 2007, 2008 e 2009, atravs do clculo da regresso linear mltipla.

RESULTADOS

Aps a aplicao dos dados fornecidos pelas demonstraes financeiras, de 2007 a

2009, das empresas em estudo, nomeadamente a informao contida nas rbricas de
lucro lquido, fluxo de caixa operacional, ativo total, receita lquida, imobilizado,
diferido, ativo intangvel, depreciao e amortizao, os analistas, utilizando o modelo
Pae, obteram os resultados apresentados na tabela 1:

10
Posto isto, as concluses apresentadas foram as seguintes:
O coeficiente para R2 ajustado obtido por Pae (2005) foi de 83%, quer isto dizer
que da totalidade dos accruals 83% podem ser justificados pelas variveis
independentes, enquanto que neste estudo o coeficiente obtido foi de 98%;
Quanto ao coeficiente da variao da receita lquida, Jones (1991) afirma que se
espera obter com este fator um valor negativo, contudo no assim to linear,
uma vez que a variao das receitas pode ser positiva ou negativa sobre o ganho
da empresa;
Para Jones de esperar um resultado com sinal negativo relativamente ao
coeficiente do ativo imobilizado, diferido e intangvel bruto, uma vez que estas
duas rbricas esto intimamente ligadas aos accruals de depreciao e
amortizao, os quais fazem com que haja uma diminuio do lucro;
Os autores Ball e Shivakumar (2006) esperam encontrar um resultado positivo
no coeficiente relativo ao fluxo de caixa corrente e justificam-no afirmando que
os accruals apresentam compensaes aos efeitos transitrios dos fluxos de
caixa;
Pae (2005) obteve coeficientes com sinal positivo para as variveis de fluxo de
caixa e accruals defasados relativamente ao perodo t-1.
Observando os resultados dos coeficientes obtidos por Jones e Pae foi concludo
que foram todos eles negativos, excetuando o do fluxo de caixa. Contudo, como
determinado pelos observadores, tambm Batista apresentou um coeficiente de
fluxo de caixa negativo;
A relevncia do coeficiente da varivel variao da receita lquida obtido por
Batista foi quase nula;
Analisando o perodo de tempo em estudo, foi identificada a presena de
manipulao de resultados para seu incremento nos anos 2007 (representando
5,047% dos resultados) e 2009 (representando 13,38% dos resultados), tendo
sido os accruals discricionrios positivos nesses dois anos. Contudo, atravs da
apreciao da tabela 2 foi verificada a existncia de accruals discricionrios
negativos em 2008, sendo a significncia no crescimento do resultado das
empresas de apenas 0,85%;

11
 Por fim, concludo pelos autores que, dentro das limitaes da pesquisa e dos
modelos apresentados, ficou provada a influncia do fluxo de caixa operacional
aquando da manipulao dos resultados, seja para valores mais altos ou mais
baixos.

ANLISE CRTICA

Aps anlise do artigo em estudo considero que de uma forma geral atinge o objetivo
pelo qual foi elaborado. Contudo discordo de alguns aspetos relacionados com a
apresentam dos resultados, assim como do mtodo escolhido para analisar os resultados
obtidos.
Examinando o estudo exposto de uma forma mais aprofundada, no meu entender:
- A Introduo apresenta uma estrutura cuidada, com recurso a vrias citaes de vrios
autores para fundamentar o objetivo do artigo, o porqu da escolha da temtica em
anlise assim como da amostra escolhida;
- Relativamente ao item Gerenciamento dos Resultados foi repetida demasiada
informao, no considero que seja essencial que a definio deste ttulo seja repetida
cinco vezes, embora por diferentes autores, a menos que o tema seja abordado atravs
de perspetivas distintas, o que no o caso;
- Quanto ao tpico Gerenciamento atravs dos Accruals no tenho qualquer crtica a
apontar, uma vez que toda a informao apresentada de forma clara, apresentando
para tal elementos visuais cruciais para o seu melhor entendimento, apenas senti a falta
de um exemplo concreto do que so accruals discricionrios e no discricionrios;
- Tal como o ttulo anterior, no item Gerenciamento Contbil Versus Gerenciamento
Operacional, destaco a importncia da utilizao de dados visuais sintetizados, para a
compreenso da informao transmitida;
- No que respeita temtica da Demonstrao de Fluxos de Caixa, os analistas
referiram todos os aspetos importantes inerentes elaborao deste mapa,
nomeadamente, a sua definio, os seus constituintes principais e os elementos que
deles fazem parte;
- No prximo ponto enunciado, Gerenciamento de Resultados e Fluxo de Caixa
Operacional os autores comeam a dirigir-se para o objetivo a que se propuseram, ou
seja, comeam por exemplificar e explicar uma situao de accrual igual a zero, contudo

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defendo que o exemplo dado podia ter sido mais especifico caso utilizassem dados reais
de uma empresa real, se possvel da amostra empresarial selecionada.
- A fase seguinte a apresentao das variveis utilizadas e, por conseguinte,
apresentao de modelos a empregar para que seja possvel a demonstrao da
influncia dos fluxos de caixa operacional na identificao do gerenciamento dos
resultados das empresas escolhidas. O modelo escolhido pelos analistas para efetuar
essa averiguao foi o proposto pelo autor Pae, no entanto seria prefervel a utilizao
de pelo menos dois modelos distintos, ou usar um outro mtodo de clculo aplicando o
mesmo modelo de Pae. Assim, poderiam obter uma comparao de resultados e
perceber qual seria a discrepncia de um modelo para o outro, podendo assim colocar
em evidncia qual dos resultados seria o mais autntico.
- Aquando da descrio e anlise dos dados estimados, so apenas apresentados os
resultados aps a aplicao do modelo. Seria importante colocar a descoberto as
demonstraes de resultados consolidadas, ou individuais, das empresas em estudo.
Ainda de salientar que o texto elaborado para descrever o cenrio onde se poder
verificar se houve adulterao dos resultados apresenta a informao a reter muito
confusa, sendo a sua perceo dificultada por no ser apresentada de forma organizada e
singela.

CONCLUSO E PERSPECTIVAS PARA OUTROS TRABALHOS DE

INVESTIGAO

Aps a leitura e anlise do artigo conclui-se que os objetivos propostos inicialmente

foram conseguidos, sendo percetvel que atravs da observao do fluxo de caixa
operacional possvel averiguar se uma empresa do setor da construo civil, cotada em
bolsa, manipulou de alguma forma os seus resultados, para assim atingir determinado
fim.
De modo geral, foram utilizados argumentos explcitos por forma a descrever ou a
analisar informao, sendo citadas as fontes da mesma.
Relativamente s perspetivas para outros trabalhos de investigao considero que este
artigo pioneiro nesta rea e que a sua aplicao poderia e deveria ser alargada a outros
setores de atividade, sendo possvel a utilizao deste modelo tambm em empresas no
cotadas em bolsa de valores caso exista interesse para tal.

13
Seria ainda possvel tentar adaptar este estudo aos outros elementos da demonstrao de
fluxos de caixa, nomeadamente, o fluxo de caixa financeiro e de investimento, no
sentido de averiguar a existncia de fraudes por exemplo.

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