BISMUTH - 2013 - AFDI - L'émergence D'un Ordre Public de La Dette Souveraine PDF

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CNRS DITIONS
ANNUAIRE FRANAIS DE DROIT INTERNATIONAL

LVIII 2012 CNRS ditions, Paris
LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC

DE LA DETTE SOUVERAINE POUR ET PAR
LE CONTRAT DEMPRUNT SOUVERAIN ?
QUELQUES RFLEXIONS INSPIRES PAR
UNE ACTUALIT TRS MOUVEMENTE
RGIS BISMUTH
Rsum : La priode rcente a t riche en vnements mettant en lumire les carences

des mcanismes de gestion des crises de dette souveraine. Tant les difficults financires
traverses par la Grce que les multiples suites contentieuses du dfaut argentin de 2001
ont rvl les obstacles la mise en uvre de plans de restructuration efficaces et la
neutralisation des recours initis par les cranciers ne souhaitant pas y participer. Face
cette impression de dsordre et aux entraves linstauration dune procdure collective
pour les tats, le contrat demprunt est apparu comme linstrument le plus adapt afin
dassurer une gestion ordonne des problmes de solvabilit des tats. Dans ce contexte, il
semble lgitime de sinterroger sur lmergence dun ordre public de la dette souveraine
dont la cl de voute serait ce contrat demprunt conclu entre ltat et ses cranciers.
Abstract: The recent period has been rich in events highlighting the shortcomings of
mechanisms for managing sovereign debt crises. Both the difficulties which Greece has
been going through and the many litigious consequences of Argentinas 2001 default have
revealed the obstacles to implementing effective restructuring schemes and to neutralising
proceedings brought by creditors not wishing to be part of them. Against this impression
of disorder and impediments to the introduction of bankruptcy proceedings for states, the
borrowing agreement appears to be the most suitable instrument for ensuring orderly
management of problems of state solvency. In this context, it seems legitimate to question
the emergence of a public order of sovereign debt the keystone of which would be this
borrowing agreement between states and their creditors.
Spain is not Greece

Elena SALGADO, ministre des finances de lEspagne, fvrier 2010
Hungary is quite obviously not Greece
Gyorgy MATOLCSY, ministre des finances de la Hongrie, juin 2010
Greece is not Ireland
George PAPACONSTANTINOU, ministre des finances de la Grce, novembre, 2010
Spain is neither Ireland nor Portugal
Elena SALGADO, ministre des finances de lEspagne, novembre 2010
Ireland is not in Greek territory
Brian LENIHAN, ministre des finances de lIrlande, novembre 2010
(*) Rgis BISMUTH, professeur de droit public, Universit de Poitiers (CECOJI).
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490 LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE
Neither Spain nor Portugal is Ireland

Jos ngel GURRA, secrtaire gnral de lOCDE, novembre 2010
Were not Greece
Barack OBAMA, prsident des tats-Unis, juillet 2011
Spain is not Uganda
Mariano RAJOY, premier ministre de lEspagne, 12 juin 2012
Uganda does not want to be Spain
Henry ORYEM OKELLO, ministre des affaires trangres de lOuganda,
13 juin 2012
Prises individuellement, les dclarations prcdentes auraient presque pu

passer inaperues. Prises collectivement grce quelques journalistes qui les
ont recenses 1 elles tendent vers le burlesque tout autant quelles tmoignent de
lanxit qui rgnait au sein dune zone euro craignant de basculer dans le prcipice
de la crise de lendettement. Lanne 2012 est dailleurs certainement inscrire
dans les annales de la dette puisque la Grce y a entrepris la plus importante
opration de restructuration de dette souveraine de lhistoire, laquelle sest notam-
ment concrtise par un programme dchange de titres portant sur un montant
suprieur 200 milliards deuros 2. La crise traverse par la zone euro la mme
priode a t dune ampleur et dune intensit telles que plusieurs de ses tats
membres ont d solliciter lassistance financire du FMI 3 alors que cette option
tait encore perue comme dshonorante quelques semaines avant la conclusion
du premier programme daide destin la Grce 4.
Cependant, si la zone euro a t au centre de la grande majorit des attentions,
elle ne doit pas pour autant clipser dautres dveloppements rcents tout aussi
instructifs des problmes soulevs par les crises de dette souveraine. Outre des
oprations de restructuration de plus faible ampleur conduites en 2012 et 2013
(Belize, Jamaque, Saint-Kitts-et-Nevis) 5, ces dernires annes ont aussi t celles
du contentieux conscutif au dfaut de paiement de lArgentine survenu en 2001.
Celui-ci a offert un panorama la fois riche et surprenant des stratgies dployes
par les cranciers afin de recouvrer tout ou partie de leur investissement. Certains
dentre eux ont ainsi sollicit les juridictions amricaines comptentes en vertu
du contrat dmission des obligations mises par lArgentine 6, les juridictions
britanniques et franaises qui ont eu se prononcer sur des questions dimmunits
1. La liste reproduite ici nest quun florilge loin dtre exhaustif. Voy. notamment, J. DUNKLEY,
On a Road to Nowhere , The Daily Telegraph, 19 juin 2012 ; L. THOMAS, They Are Not Like Ireland.
Really , The New York Times, 28 novembre 2010 ; R. COHEN, Scottexalonia Rising , The New York
Times, 27 novembre 2012.
2. J. ZETTELMEYER C. / TREBESCH M. / GULATI The Greek Debt Exchange : An Autopsy, septembre 2012,
p. 16, [http://papers.ssrn.com] ; FMI, Sovereign Debt Restructuring Recent Developments and Implications
for the Funds Legal and Policy Framework, avril 2013, p. 6.
3. Sur ces aspects, voy. R. BISMUTH, Lassistance financire du FMI aux tats membres de la zone
euro : De linconcevable au conventionnel (ou comment conventionnaliser linconcevable) , Revue des
affaires europennes, 2012, n 4, pp. 747 et s.
4. Ibid., p. 750. la question dun journaliste lui demandant si, pour la Grce, lassistance finan-
cire du FMI tait envisage, le Gouverneur de la BCE de lpoque, Jean-Claude Trichet affirmait avec
un certain aplomb : I do not want to enter into some kind of fantasy scenario []. [We] are, in a way, in
a system which is very different from the usual environment. When you are inside the euro area, you are
helped by the very fact of belonging to the euro area, and you are helped considerably ; BCE, Introductory
statement with Q&A Press Conference, 4 mars 2010. Le plan daide du FMI la Grce a t finalis dbut
mai 2010 ; FMI, IMF Reaches Staff-Level Agreement with Greece on 30 Billion Stand- By Arrangement,
Press Release No. 10/176, 2 mai 2010.
5. FMI, op. cit. note 2, p. 6.
6. Sur ce contentieux, voy. infra I.A.2.
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souveraines 7 ainsi que des tribunaux arbitraux constitus sous les auspices du
CIRDI 8. Ce contentieux sest mme prolong jusquau Tribunal international du
droit de la mer (TIDM) devant lequel lArgentine a contest la saisie dun navire
prononce par les juridictions ghanennes la demande dun crancier 9. Les
crises de dette souveraine et les difficults quelles soulvent ne doivent donc pas
simplement tre envisages comme un simple prolongement de la crise financire 10
(dautant que lindustrie financire est en partie fonde sur le march de la dette
souveraine 11). Les multiples recours intents dans le contexte du dfaut argentin
rvlent en effet le dsordre susceptible de prvaloir pour ce type de contentieux,
lequel rsulte en particulier de labsence dun mcanisme centralis permettant
dassurer une gestion ordonne des problmes de dette souveraine.
Si lon devait se risquer un bref parallle entre le cadre juridique rgulant le
processus dendettement des tats et celui des entreprises prives (ou, dans une
moindre mesure, des entits infra-tatiques), cette carence se manifeste trois
points de vue, que lon pourrait comparer trois piliers de rgulation 12. En premier
lieu, il nexiste pas en amont de dispositif prventif (ou de rgulation ex ante) visant
encadrer ou limiter le recours lendettement pour les tats, tels que les dispo-
sitifs prudentiels qui existent pour les institutions financires afin dassurer leur
7. Voy. notamment : NML Capital Limited (Appellant) v. Republic of Argentina (Respondent) [2011]
UKSC 31 ; Cass. Civ. 1re, 28 septembre 2011, n 09-72.057 ; Cass. Civ. 1re, 28 mars 2013, n 10-25.938,
11-10.450 et 11-13.323 (3 arrts).
8. Voy. notamment : CIRDI, Abaclat and others v. Argentine Republic, ICSID Case No. ARB/07/5, Deci-
sion on Jurisdiction and Admissibility, 4 aot 2011 ; CIRDI, Ambiente Ufficio S.p.A. and others v. Argentine
Republic, ICSID Case No. ARB/08/9, Decision on Jurisdiction and Admissibility, 8 fvrier 2013. Mention-
nons galement laffaire suivante qui na pas pour linstant donn lieu une dcision sur la comptence :
Giovanni Alemanni and others v. Argentine Republic, ICSID Case No. ARB/07/8.
9. TIDM, ARA Libertad (Argentine c. Ghana), Aff. n 20, mesures conservatoires, ordonnance du
15 dcembre 2012.
10. Sur les liens entre crises financires et crises de dette souveraine, voy. C. M. REINHART /
K. S. ROGOFF, From Financial Crash to Debt Crisis , American Economic Review, vol. 101, n 5, 2011,
pp. 1676 et s. Il est en effet courant dapprhender la crise de la dette souveraine selon la squence
suivante : (1) des failles dans la rgulation financire ont entran une crise financire puis conomique,
(2) celle-ci a impliqu des efforts budgtaires afin dassurer une recapitalisation des institutions financires
dfaillantes ou fragilises et un soutien la croissance conomique, (3) laugmentation des ressources de
ltat ncessaires ces efforts a t ralise par un recours massif lemprunt souverain, (4) lequel a
dtrior les perspectives de solvabilit de certains tats. Cependant, apprhender la crise de la dette
souveraine comme une consquence indirecte des failles de la rgulation financire ne doit pas masquer les
chevauchements entre ces deux champs dtude, tels que lencadrement des agences de notation (sur leurs
dfaillances en ce qui concerne la dette souveraine dans le contexte de la crise grecque, voy. N. GAILLARD,
A Century of Sovereign Ratings, New York, Springer, 2012, pp. 171 et s.) ou la rglementation prudentielle
des institutions financires. Cette dernire repose dailleurs dans une large mesure sur des ratios de solva-
bilit et de liquidit encourageant les banques dtenir dans leur bilan une certaine proportion de dette
souveraine de bonne qualit, laquelle est rpute sans risque (R. BISMUTH, La rforme de lencadrement
prudentiel des banques par le Comit de Ble, reflet des tensions entre les diffrents espaces de rgula-
tion financire , in A. DELION / L. VIDAL (dir.), Annales de la Rgulation Les rformes des rgulations
financires, Paris, IRJS ditions ( paratre, 2013)). Voy aussi infra note 11.
11. Certaines techniques dvaluation financire prescrivent que le calcul du taux de rentabilit
exiger dun actif financier est le taux sans risque (qui est en gnral celui des emprunts souverains)
majors dune prime de risque. Le Modle dvaluation des actifs financiers (plus connu sous lacronyme
MEDAF ou son appellation en anglais Capital Asset Pricing Model ou CAPM ) est lune des plus
couramment usites et enseignes. Comme le souligne trs clairement un auteur, [e]stimating the overall
cost of capital using the CAPM involves the following steps. First, the risk-free interest rate is estimated.
This is, generally, the most straightforward part of the exercise, as forward-looking estimates are readily
available from government bond markets [] (T. JENKINSON, Regulation and the Cost of Capital , in
M. CREW / D. PARKER (eds.), International Handbook on Economic Regulation, Cheltenham/Northampton,
Edward Elgar, 2006, p. 147). Il nest donc pas excessif davancer que lindustrie financire est elle-mme
intimement lie au march de la dette souveraine, voire y trouve certaines de ses fondations.
12. Pour une autre perspective, voy. P. BOLTON, Toward a Statutory Approach to Sovereign Debt
Restructuring : Lessons from Corporate Bankruptcy Practice Around the World, IMF Working Paper,
WP/03/13, janvier 2003, pp. 19 et s., [http://www.imf.org]
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solvabilit. En effet, aucune rgle de droit international porte globale ne vient

limiter lendettement des tats. Tout juste peut-on mentionner quelques rgles
constitutionnelles nationales relatives lquilibre des finances publiques 13, des
nouveaux traits europens instaurant une discipline budgtaire 14 ou quelques
instruments de soft law tels les principes de la CNUCED visant promouvoir
loctroi de prts et la souscription demprunts souverains responsables 15. En
deuxime lieu, il nexiste pas dinstitution internationale dote de comptences
permettant une intervention unilatrale dans une situation de crise, rle jou il
est vrai de faon discrtionnaire par les banques centrales lorsquelles assurent
dans un contexte de tension sur les marchs une fonction de prteur en dernier
ressort. En matire de dette souveraine, le FMI, par exemple, nest pas investi
dune telle fonction car il ne peut offrir son assistance financire aux tats qu la
suite dun accord conclu avec ces derniers. Il ne peut donc intervenir de manire
unilatrale sur les marchs. En troisime et dernier lieu, il nexiste pas en aval de
dispositif curatif (ou de rgulation ex post) qui a pour fonction, par des mcanismes
centraliss, dadministrer les difficults financires rencontres par les tats et
qui peuvent dboucher, pour les agents conomiques privs, sur une procdure de
liquidation 16. Bien que les propositions ne manquent pas 17, la mise en place dune
procdure centralise semble peu envisageable car elle impliquerait le transfert par
les tats une autorit supranationale de comptences gnrales se rapportant
des domaines sensibles de leur souverainet tels que la gestion de leurs finances
publiques en cas dinsolvabilit. Ds lors, la diffrence dune entreprise, un tat
ne peut, en droit international, tre mis en faillite et faire lobjet dune procdure
de redressement ou de liquidation. Il ne peut que faire dfaut sur sa dette, vne-
ment partir duquel les cranciers chercheront, de faon plus ou moins organise,
obtenir le remboursement de lemprunt par la mise en uvre de leurs droits
contractuels. Le dsordre sexplique dailleurs dautant plus que dans le contexte
de la dette souveraine coexistent des cranciers de nature trs diverse (institutions
financires, personnes prives, institutions financires internationales, tats, etc.),
dont les dcisions de prt rpondent des logiques trs diffrentes (recherche de
rendement financier pour les cranciers privs, aide au dveloppement, projet
de financement ou programme dajustement pour les cranciers publics) et qui,
surtout, ne sont pas coordonns les uns avec les autres.
Il ne faudrait pas pour autant dduire de ce constat assez sombre une absence
totale de rgulation permettant dassurer une gestion ordonne des crises de dette
souveraine. On pourrait certes mentionner diverses instances internationales
(FMI, Club de Paris, Club de Londres, etc.) qui administrent occasionnellement,
et avec succs, plusieurs plans de restructuration, mais ce cadre institutionnel
13. B. JEAN-ANTOINE, La rgle dquilibre ou rgle dor, approche compare , Revue Franaise de
Finances Publiques, n 117, 2012, pp. 55 et s.
14. F. ALLEMAND / F. MARTUCCI, La nouvelle gouvernance conomique europenne , Cahiers de
Droit Europen, 2012, n 2, pp. 407 et s.
15. UNCTAD, Principles on Promoting Responsible Sovereign Lending and Borrowing, 10 janvier
2012, [http://www.unctad.info]. Une traduction non officielle en langue franaise est galement disponible
sur le mme site. Sur ces principes, voy. M. GOLDMANN, Responsible Sovereign Lending and Borrowing :
The Views From Domestic Jurisdictions, fvrier 2012, [http://www.unctad.info].
16. Comme le soulignait un auteur dans lun des premiers cours professs lAcadmie de droit
international de La Haye : la position particulire de ltat soppose celle dun individu, ou celle dune
entit corporative qui ne jouit daucune autorit publique, devra tre prise en considration. Un tat ne
peut tre mis en faillite comme un individu, et ses biens rpartis entre ses cranciers ? Un tat ne peut
tre liquid comme une socit de commerce, et on ne peut mettre fin son existence, simplement parce
quil est insolvable. Un tat [] existe dans le but de remplir envers ses membres des devoirs qui sont
inalinables ; J. FISCHER WILLIAMS, Le droit international et les obligations financires internationales
qui naissent dun contrat , RCADI, vol. 1, 1923, pp. 342-343.
17. Pour les plus rcentes, voy. FMI, op. cit. note 2, p. 37.
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reste toutefois trop diffus et dcentralis pour y dceler lossature dune procdure
collective cohrente destine aux tats 18. La piste la plus pertinente semble rsider
dans le contrat demprunt lui-mme car la pratique indique clairement que cest
en lui que se cristallisent les proccupations des cranciers 19. Dailleurs, preuve
quil constitue en quelque sorte la cl de voute des processus dendettement des
tats, les principales crises de dette souveraine ont eu pour consquence de faire
voluer la pratique contractuelle en matire demprunt souverain notamment
obligataire en y intgrant de nouvelles stipulations destines encadrer les
procdures contentieuses et de rengociation en cas de non excution 20. Ds lors,
en labsence de tout mcanisme collectif satisfaisant permettant dadministrer les
tensions relatives la solvabilit des tats, cest par le biais du contrat demprunt
quune gestion ordonne des crises de dette souveraine est envisageable. Dans cette
perspective, la notion dordre public lequel, entre autres, simpose au contrat
devient intressante afin dincarner cet impratif de rgulation. Cest en ce sens
que lexpression ordre public de la dette souveraine est ici employe.
Cependant, si la relation entre contrat et ordre public conduit envisager
ce dernier tel quil est entendu en droit civil (lordre public en tant que limite
lautonomie de la volont selon larticle 6 du code civil), cette optique npuise pas
elle seule lintrt de la notion. Celle-ci se retrouve en effet dans de multiples
branches du droit, par exemple en droit administratif o le respect des liberts
individuelles doit sarticuler avec le maintien de lordre public 21 ou en droit inter-
national priv franais o lexception dordre public dsigne le mcanisme dviction
dune loi trangre 22 et celui de filtrage de la reconnaissance des dcisions tran-
gres 23. Elle se retrouve galement dans le domaine de larbitrage international
(o lordre public devient transnational ) 24, dans le contexte europen 25 ou en
droit international public avec le jus cogens. Il est aussi utile de ne pas se limiter
la seule terminologie franaise dans la mesure o la plupart des contentieux
relatifs la dette souveraine se droulent devant les juridictions newyorkaises ou
britanniques. Dans ce contexte, la notion dordre public laisse place son qui-
valent en common law 26, celle de public policy se dfinissant comme les principles
and standards regarded by the legislature or by the courts as being of fundamental
concern to the state and the whole of society 27.
Ces multiples usages de la notion dordre public (entendue donc lato sensu)
prsentent toutes un intrt car elles permettent de dgager trois caractristiques
essentielles de lordre public (ou de public policy) qui savrent utiles dans le
contexte de la recherche dune gestion ordonne des problmes de dette souveraine.
18. Voy. cependant, A. VON BOGDANDY / M. GOLDMANN, Sovereign Debt Restructurings as Exercises
of International Public Authority : Towards a Decentralized Sovereign Insolvency Law , 2013, 36 p.,
[http://papers.ssrn.com].
19. Pour une tude trs exhaustive se concentrant sur des contrats demprunt portant sur des obli-
gations souveraines, voy. S. CHOI / M. GULATI / E. A. POSNER, The Evolution of Contractual Terms in
Sovereign Bonds , Journal of Legal Analysis, vol. 4, n 1, 2012, pp. 131 et s.
20. Ibid., pp. 152 et s.
21. J. WALINE, Droit administratif, Paris, Dalloz, 22e d., 2008, pp. 325 et s.
22. P. MAYER / V. HEUZ, Droit international priv, Paris, Montchrestien, 10e d., 2010, pp. 149 et s.
23. Ibid., pp. 287 et s.
24. P. LALIVE, Ordre public transnational (ou rellement international) et arbitrage international ,
Revue de lArbitrage, 1986, n 3, pp. 329 et s.
25. C. PICHERAL, Lordre public europen : Droit communautaire et droit europen des droits de
lhomme, Paris/Aix-en-Provence, La Documentation franaise/CERIC, 2001.
26. On parle dailleurs de transnational public policy pour dsigner lordre public transnational
dans le contexte de larbitrage international. Sur cet aspect, voy. M. FORTEAU, Lordre public transna-
tional ou rellement international Lordre public international face lenchevtrement croissant du
droit international priv et du droit international public , JDI, 2011, pp. 3 et s.
27. Blacks Law Dictionnary, 9th ed., 2009, p. 1267
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En premier lieu, la notion dordre public renvoie lexigence du maintien des

grands quilibres dun corps social structur autour de valeurs ou intrts 28. Cette
premire caractristique renvoie donc limpratif de rgulation et de gestion
ordonne des crises de dette souveraine en assurant, par le biais de la sphre
contractuelle, la prise en compte des intrts des diffrentes parties intresses,
lesquelles ne se limitent pas ncessairement ceux de ltat et de ses cranciers.
En second lieu, lordre public va permettre de limiter lautonomie de la volont en
matire conventionnelle. En ce sens, lordre public va simposer au contrat, et ce, de
faon extrieure celui-ci. Le lgislateur peut donc, pour des considrations dordre
public limiter la libert contractuelle des parties, de mme que le juge peut refuser
de donner effet tout ou partie dun contrat qui contreviendrait lordre public.
Cela prsente un intrt dans le domaine de la dette souveraine dans la mesure o
celle-ci trouve sa source dans un contrat dont le crancier va rechercher lexcution
en cas de dfaut de paiement. En troisime et dernier lieu, le contenu de lordre
public nest pas fixe mais variable, la fois dans le temps et dans lespace. Il est
variable dans le temps car de nouvelles exigences relatives au maintien de lordre
social peuvent tre concrtises par lintervention du lgislateur et, par sa juris-
prudence, le juge va concourir progressivement faonner et dfinir le contenu de
lordre public. Il lest galement dans lespace car les valeurs o intrts que lordre
public entend protger ne sont pas ncessairement partages par tous les ordres
juridiques. Lide est donc ici de dterminer si de nouvelles exigences dordre public
sappliquant au contrat demprunt souverain ont t identifies par le lgislateur
ou le juge afin dassurer une gestion ordonne des crises de dette souveraine et, le
cas chant, de dterminer leur porte.
Une tude du droit positif nous conduit exprimer certains doutes concernant
lexistence dun tel ordre public de la dette souveraine qui serait extrieur au
contrat demprunt souverain et qui simposerait celui-ci (I.). Toutefois, si cette
exigence dune gestion ordonne des problmes de dette souveraine ne peut tre
impose extrieurement au contrat, par lintervention du juge ou du lgislateur,
ce constat ne doit pas conduire ngliger les multiples initiatives visant faire
porter cet impratif par le contrat demprunt lui-mme. En ce sens, lordre public
de la dette souveraine ne serait pas extrieur au contrat demprunt, mais intgr
celui-ci (II.).
I. LHYPOTHTIQUE ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

SIMPOSANT AU CONTRAT DEMPRUNT
Lexistence dimpratifs dordre public destins assurer une gestion ordonne

dune crise de dette souveraine permettrait au juge comptent en matire de diff-
rends relatifs au contrat demprunt de ne pas donner pleinement effet aux stipula-
tions contractuelles ou de les interprter dans un sens conforme ces impratifs.
Il ressort toutefois des principaux contentieux o une telle question sest pose que
les juridictions nationales se sont montres rticentes identifier de leur propre
chef de telles exigences susceptibles daffecter linterprtation ou lapplication des
stipulations contractuelles (A.). Cette frilosit des juridictions nationales ne doit
pas pour autant nous amener considrer quun tel ordre public ne puisse lavenir
merger. En effet, plusieurs initiatives lgislatives nationales tmoignent dune
reconnaissance certes encore parcellaire de tels impratifs (B.).
28. P. DEUMIER / T. REVET, Ordre public , in D. ALLAND / S. RIALS (dir.), Dictionnaire de la culture
juridique, Paris, PUF, 2003, p. 1120.
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A. Une reconnaissance jusqu prsent carte par les juridictions nationales
1. Un contentieux de la dette souveraine interfrant

avec les processus de restructuration
Afin de mieux comprendre les questions les plus rcurrentes soumises aux
juridictions nationales dans le contexte dun tel contentieux, il est ncessaire de
se pencher sur les principales volutions de la configuration de lendettement
souverain. Outre les dettes de nature publique contractes auprs des tats et
autres organisations internationales telles que les banques de dveloppement ou
le Fonds montaire international, les dettes contractes par les tats auprs des
personnes prives taient essentiellement de nature bancaire jusquau dbut des
annes 1980 29. Dans le cadre dune procdure de restructuration, ces cranciers
institutionnels se regroupaient et se regroupent dailleurs toujours de faon
informelle au sein dun forum informel dsign Club de Londres , lequel fait cho
au Club de Paris qui regroupe certains cranciers publics 30.
Suivant un mouvement gnral de financiarisation de lconomie qui stait
dj dvelopp dans le courant des annes 1980 31, les tats, et en particulier ceux
en dveloppement, ont davantage sollicit des financements directement sur les
marchs par le biais demprunts obligataires 32. Cette volution a eu des cons-
quences pratiques trs significatives sur la gestion des crises de dette souveraine.
En effet, lorsquun tat rencontre ou est sur le point de rencontrer des difficults
de remboursement, il peut solliciter auprs de ses cranciers ladoption dun plan de
restructuration pouvant dboucher, par exemple, sur un rchelonnement ou une
annulation partielle de la dette. De telles dcisions, qui impliquent une modification
du contrat demprunt, peuvent tre prises avec moins dobstacles dans le contexte
dune dette contracte auprs dun nombre restreint dinstitutions bancaires que
dans celui dun emprunt obligataire comprenant de nombreux porteurs.
Cette difficult obtenir un amendement au contrat obligataire qui, sauf clause
contraire, requiert une approbation de lensemble des porteurs, rend non seulement
complexe une gestion ordonne des crises de solvabilit rencontres par les tats,
mais peut aussi favoriser un activisme judiciaire de la part de certains cranciers.
Ceux-ci, plutt que de participer des plans de restructuration dbouchant gn-
ralement sur une perte financire, peuvent prfrer intenter des recours devant
les juridictions comptentes afin desprer recouvrer lensemble de la crance. Ces
recours sont dailleurs facilits dans la mesure o les tats dbiteurs renoncent
gnralement leur immunit souveraine dans les contrats dmission dans le
cadre doprations conduites sur les places newyorkaise ou londonienne 33. Les
cranciers refusant de participer aux plans de restructuration, que lon dsigne
29. M. AUDIT, Introduction gnrale Dissection du risque souverain , in M. AUDIT (dir.), Insolva-
bilit des tats et dette souveraine, Paris, LGDJ, 2011, pp. 6 et s.
30. Pour plus de dtails, voy. L. RIEFFEL, Restructuring Sovereign Debt The Case for Ad Hoc
Machinery, Washington DC, Brookings Institution Press, 2003, pp. 56 et s.
31. C.-A. MICHALET, Les mtamorphoses de la mondialisation, une approche conomique , in
. LOQUIN (dir.), La mondialisation du droit, Paris, Litec, 2000, p. 34. Voy. aussi, M. SVE, La rgulation
financire aprs la crise, Thse, Paris 1 Panthon-Sorbonne, 2012, pp. 219 et s. ( paratre, Bruxelles,
Bruylant, 2013).
32. Cette expansion du recours lemprunt obligataire partir des annes 1980 ntait pas une
nouveaut dans la mesure o ce mode de financement tait dj trs pris par les tats la fin du
e
XIX et posait dailleurs des problmes similaires en matire de restructuration. Sur ces aspects, voy.
M. J. L. WRIGHT, Sovereign Debt Restructuring : Problems and Prospects , Havard Business Law Review,
vol. 2, 2012, pp. 165 et s.
33. S. CHOI / M. GULATI / E. A. POSNER, op. cit. note 19, pp. 139 et 156-157.
Livre 2.indb 495 31/07/2013 10:03:22

par le terme holdouts (ou lexpression holdout creditors) 34 dans le jargon juridique
et financier, ne sont dailleurs pas seulement ceux ayant acquis leurs titres sur
le march primaire. Certains fonds dinvestissement aussi dnomms fonds
vautours 35 se sont spcialiss dans ces stratgies de holdout en rachetant
vil prix des titres de dette souveraine mis par des tats ayant fait dfaut ou la
solvabilit douteuse, en esprant, aprs de longues et couteuses procdures quils
ont les moyens de financer, dobtenir le paiement total de leur crance. De telles
actions se sont par exemple multiplies dans le contexte de la crise argentine 36. Ces
stratgies contentieuses mettent en pril les processus de restructuration qui sont
susceptibles de prosprer, tant du point de vue de ltat dbiteur qui ne souhaite
pas affronter un harclement procdural devant des juridictions trangres, que
de celui des cranciers privs qui dsirent sassurer que des porteurs de titres ne
participant la restructuration ne vont pas bnficier dun traitement plus favo-
rable en obtenant un remboursement complet alors quils ont dans la plupart des
cas accept une dcote de leur crance (aussi dsigne haircut).
2. Des juridictions nationales hermtiques lide

dun ordre public de la dette souveraine
Cest dans ce contexte que sest pose devant les juridictions la question de
savoir si le juge avait la possibilit de rguler les effets perturbateurs de ces strat-
gies de holdout en identifiant certains impratifs dordre public devant le conduire
ne pas donner effet tout ou partie du contrat demprunt. Cette question a notam-
ment surgi de faon extrmement claire dans laffaire NML c. Argentine devant
les juridictions amricaines, notamment dans le sillage de la dcision rendue le
26 octobre 2012 par la Court of Appeals for the Second Circuit 37 dont il convient
dexposer brivement le contexte.
LArgentine avait procd en 1994 une mission obligataire dont le contrat
comprenait une clause de traitement galitaire dsigne clause pari passu stipu-
lant que [t]he Securities will constitute [] direct, unconditional, unsecured and
unsubordinated obligations of the Republic and shall at all times rank pari passu
without any preference among themselves. The payment obligations of the Republic
under the Securities shall at all times rank at least equally with all its other present
and future unsecured and unsubordinated External Indebtedness 38. En 2001,
lArgentine fit dfaut sur sa dette en ne procdant pas aux paiements contractuel-
lement dus pour les titres mis en 1994. Faisant face des recours contentieux,
lArgentine entreprit de restructurer sa dette par le biais de deux offres dchange
de titres en 2005 et 2010 impliquant une dcote de 75 % du nominal. Environ 91 %
de lmission obligataire de 1994 a ainsi t change contre les nouveaux titres
pour lesquels lArgentine a procd au paiement des intrts et du principal sur
ces nouveaux engagements, tout en refusant dhonorer les paiements dus aux 9 %
des porteurs rsiduels de lmission de 1994 39. Ces derniers, et au premier rang
34. S. E. GOLDMAN, Mavericks in the Market : The Emerging Problem of Hold-Outs in Sovereign
Debt Restructuring , UCLA Journal of International Law and Foreign Affairs, vol. 5, 2000, pp. 159 et s.
35. P. WAUTELET, Vulture Funds, Creditors and Sovereign Debtors : How to Find a Balance ? , in
M. AUDIT (dir.), Insolvabilit des tats et dette souveraine, Paris, LGDJ, 2011, pp. 103 et s. ; F. GIANSETTO,
Les fonds dits vautours et la dette souveraine Un nouvel enjeu de la rgulation financire , Cahiers
de Droit de lEntreprise, novembre 2012, n 6, pp. 50 et s.
36. J. F. HORNBECK, Argentinas Defaulted Sovereign Debt : Dealing with the Holdouts, CRS Report
for Congress, 6 fvrier 2013, 17 p.
37. NML Capital, Ltd. et al., v. The Republic of Argentina (Docket No. 12 105(L)) (2d Circuit, October
26, 2012).
38. Clause reproduite dans la dcision cite supra note 37.
39. J. F. HORNBECK, op. cit. note 36, pp. 3 et s.
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desquels le fonds dinvestissement NML bas aux les Camans, ont attrait lArgen-
tine devant les juridictions new-yorkaises comptentes selon les termes du contrat
dmission en arguant que les paiements raliss sur les nouveaux titres violaient
la clause pari passu prvoyant un traitement quitable des diffrents porteurs
dobligations dans la mesure o les nouveaux titres, en tant honors, recevaient
un traitement plus favorable que ceux nayant pas t changs.
Un premier partial summary judgement (dcision similaire une ordonnance
de rfr) du 7 dcembre 2011 rendu par la US District Court for the Southern
District of New York a reconnu que lArgentine avait viol ses obligations contrac-
tuelles 40. Cette dcision et dautres concernant des cranciers distincts ont ensuite
t contestes devant la Court of Appeals for the Second Circuit. Les arguments
de lArgentine se sont principalement centrs sur linterprtation de la clause pari
passu. Elle avanait notamment quil sagissait dune clause passe-partout (a
boilerplate provision 41) dans les contrats obligataires qui, au-del de la manire
dont elle est rdige, a une simple signification coutumire selon laquelle il est
interdit de discriminer juridiquement entre les diffrentes catgories de titres
mis. En ce sens, le mmoire argentin souligne que [t]he limited purpose of the
pari passu clause in the sovereign context, as it has been universally understood for
over 50 years, is to provide protection from legal subordination or other discrimina-
tory legal ranking by preventing the creation of legal priorities by the sovereign in
favor of creditors holding particular classes of debt 42. Celui-ci ajoute que cette
clause has [] never been understood by any market participant, to require that
payment to one creditor requires payment to all 43. Au-del de ces lments relatifs
linterprtation textuelle de la clause, lArgentine a galement voqu dans ses
critures les ventuelles consquences ngatives une plus grande chelle dune
dcision lobligeant honorer lensemble des crances dtenues par les holdouts.
LArgentine indiqua en effet quil existait une public policy which favors voluntary
debt restructurings and opposes the backdoor creation of unbargained-for contrac-
tual rights for holdout creditors seeking to leverage their positions by disrupting
such restructurings 44. Au-del de lexpression public policy qui est ici employe,
lArgentine invoque une forme dexception dordre public destine faire chec
aux stipulations contractuelles qui sopposent une gestion ordonne de la dette
souveraine.
La juridiction fdrale est reste insensible aux arguments argentins et sen est
tenue une lecture littrale de la clause, cartant les ventuelles considrations
dordre public qui pourraient intresser ce type de contrat. Elle le souligne dail-
leurs dune faon trs sche dans sa dcision : [i]n New York, a bond is a contract
[]. Thus, the parties dispute over the meaning of the Equal Treatment Provision
presents a simple question of contract interpretation 45. Elle explique mme son
choix de ne pas intgrer un tel impratif dans le cadre de linterprtation de la
clause pari passu en souignant que la clause a justement pour fonction de prvenir
un traitement ingalitaire des cranciers en cas de dfaut souverain car ltat nest
pas soumis une procdure collective 46.
40. NML Capital, Ltd. v. The Republic of Argentina (08 Civ. 6978 (TPG), 09 Civ. 1707 (TPG), 09 Civ.
1708 (TPG)) (S.D.N.Y., December 7, 2011).
41. Brief of the Defendant-Appelant The Republic of Argentina (Case No. 12 105(L)) (2d Circuit,
March 21, 2012), p. 2.
42. Ibid., p. 34.
43. Ibid., p. 3.
44. Ibid., pp. 4-5.
45. NML Capital, Ltd. et al., v. The Republic of Argentina, op. cit. note 37, p. 16.
46. Ibid., p. 19 ( This specific constraint on Argentina as payor makes good sense in the context of
sovereign debt : when sovereigns default they do not enter bankruptcy proceedings where the legal rank of
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Si la juridiction fdrale a refus de faire prvaloir de faon prtorienne un

tel ordre public, ce qui reflte sa jurisprudence en la matire depuis le milieu des
annes 1980 47 et explique dailleurs que les cranciers obtiennent aisment un
jugement contre ltat dbiteur dans ce type de contentieux 48, telle ntait pas
lopinion du gouvernement des tats-Unis qui a encourag la position argentine
dans les mmoires damicus curiae quil a dposs. Les arguments amricains
mettaient justement laccent sur la reconnaissance de cette public policy. Dans
une premier mmoire soumis en avril 2012 conjointement par le Department of
Justice, le Department of the Treasury et le Department of State, les tats-Unis
recommandaient la juridiction de ne pas donner un plein effet la clause pari
passu en soulignant que ce diffrend implique des issues of vital public policy
and legal importance to the United States that extend beyond the particular facts
of this case 49. la suite de la dcision doctobre 2012, lArgentine a dpos une
demande pour la tenue dun nouvel examen de laffaire (rehearing) en la justifiant
par lexistence dune erreur sur linterprtation de la clause pari passu. Cette
demande a t finalement rejete en fvrier 2013 50 mais, dans le cadre de cette
courte procdure, le Department of the Treasury et le Department of State ont une
nouvelle fois dpos un mmoire damicus curiae dans lequel ils se montraient
encore plus explicites en ce qui concerne ces impratifs dordre public 51. Les
tats-Unis avanaient en premier lieu que linterprtation de clause pari passu
retenue tait susceptible daffecter la comptitivit du march financier amri-
cain. En soulignant que the decision could harm U.S. interests in promoting
issuers use of New York law and preserving New York as a global financial juris-
diction 52 et que [t]he decision could encourage issuers to issue debt in non-U.S.
currencies in order to avoid the U.S. payments system, causing a detrimental
effect on the systemic role of the U.S. dollar 53, le gouvernement des tats-Unis
faisait rfrence des intrts nationaux et il ne serait pas excessif davancer
quil a cherch par ce biais a promouvoir un ordre public interne . La seconde
srie darguments se place non plus du point de vue amricain, mais rsolument
international. Pour les auteurs de ce mmoire damicus curiae, linterprtation
de la clause ralise par la juridiction fdrale inciterait les cranciers ne pas
participer des plans de restructuration de dette souveraine et favoriserait donc
les stratgies de holdout qui sont frquemment dployes :
debt determines the order in which creditors will be paid. Instead, sovereigns can choose for themselves the
order in which creditors will be paid. In this context, the Equal Treatment Provision prevents Argentina
as payor from discriminating against the FAA Bonds in favor of other unsubordinated, foreign bonds ).
47. En particulier depuis la dcision de la mme Court of Appeals for the Second Circuit dans laffaire
dite Allied II (Allied Bank International v. Banco Credito Agricola de Cartago, 757 F.2d 516 (2d Cir.
1985)). Voy. notamment, J. GATHII, The Sanctity of Sovereign Loan Contracts and its Origins in Enforce-
ment Litigation , George Washington International Law Review, vol. 38, 2006, p. 254 (soulignant que as
the sanctity of sovereign loan contracts became the reigning paradigm in sovereign debt litigation in the
mid-1980s, the defenses to default and balancing considerations such as comity that once were tradition-
ally available to sovereign debtors simultaneously withered away in subsequent litigation ). Voy. aussi,
H. ASIEDU-AKROFI, Banks, Bonds and the American Bench : Exercising Discretion to Discourage Rogue
Sovereign Bond Litigation Claims , Cambridge Student Law Review, 2011, pp. 42 et s.
48. F. GIANSETTO, op. cit. note 35, p. 51.
49. Brief for the United States of America as Amicus Curiae in Support of Reversal (Case No. 12
105(L)) (2d Circuit, April 4, 2012).
50. NML Capital, Ltd. et al., v. The Republic of Argentina (Case No. 12 105(L)) (2d Circuit, February
28, 2013).
51. Brief for the United States of America as Amicus Curiae in Support of the Republic of Argentinas
Petition for Panel Rehearing and Rehearing en Banc (Case No. 12 105 cv(L)) (2d Circuit, December 28, 2012).
52. Ibid., p. 5.
53. Ibid.
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The effect [of the panels reasoning] could extend well beyond Argentina [].
[V]oluntary sovereign debt restructuring will become far more difficult if holdout
creditors can use novel interpretations of boilerplate bond provisions to interfere with
the performance of a restructuring plan accepted by most creditors, and to greatly
tilt incentives away from voluntary debt exchanges and negotiated restructuring in
the first place. A sovereigns potential resistance to paying nonexchanged debt is a
critical tool in its efforts to negotiate broad creditor support for restructuring. This
leverage will be lost if creditors believe that a holdout strategy will eventually result in
substantial or full payment. If enough creditors adopt this strategy, foreign sovereign
debt restructuring will become impossible 54.
La solution prconise par lexcutif, qui sapparente en substance la recon-
naissance dun ordre public rellement international , na pas t mise en uvre
par les juridictions fdrales qui ont prfr sen tenir la lettre du contrat dmis-
sion. Cela ne signifie pas pour autant quun ordre public de la dette souveraine
permettant de faire chec la mise en uvre de ces clauses contractuelles ne puisse
ventuellement tre reconnu. En effet, sil est dlicat pour le juge de le consacrer de
faon prtorienne, plusieurs initiatives lgislatives, certes encore isoles, indiquent
quune telle volution est envisageable.
B. Une reconnaissance morcele par les lgislations nationales
1. Des initiatives lgislatives disparates
Linexistence dune procdure collective centralise et limpossibilit pour les

juridictions nationales de pouvoir remettre en question, sans base textuelle, tout ou
partie du contrat demprunt ont rendu particulirement difficiles les tentatives de
restructuration de dette souveraines en prsence dun groupe significatif de cran-
ciers adoptant une stratgie de holdout. Certains de ces cranciers, et notamment
ceux dsigns fonds vautours , prsentent dailleurs la particularit de procder
lacquisition de titres de dette souveraine avec forte dcote sur le march secondaire
dans des situations de tension et doutes sur la solvabilit des tats concerns. Cette
situation complexifie non seulement lventualit du succs dune restructuration
laquelle peut galement impliquer certains tats et institutions internationales
lorsque celles-ci sont galement crancires mais place galement ces tats sous
la menace dune multiplication de recours devant les juridictions nationales. Dans ce
contexte, certains tats dont les juridictions sont susceptibles dtre saisies par des
cranciers privs ont dvelopp ou tent de dvelopper un arsenal lgislatif visant
bloquer de tels recours en ne donnant pas effet aux contrats demprunt lorsque de
tels risques se prsentent 55. Ces initiatives lgislatives, dont peu ont abouti, pour-
raient donc, en substance, rvler lmergence dune forme dordre public de la dette
souveraine quil est dlicat de reconnatre sans texte pour les juridictions nationales.
La premire tentative dencadrement et de limitation des recours des cranciers
privs est venue de France par le biais dune proposition de loi visant lutter contre
laction des fonds financiers dits fonds vautours . Elle fut introduite une premire
fois en 2006 56, puis abandonne et reprise en des termes identiques en 2007 57. Si
54. Ibid., pp. 3-4.

55. Pour un panorama, voy. P. WAUTELET, op. cit. note 35, pp. 119 et s.
56. Assemble Nationale, XIIe lgislature, Proposition de loi de M. Marc Le Fur et de plusieurs de
ses collgues visant lutter contre laction des fonds financiers dits fonds vautours, n 3214, dpose le
28 juin 2006.
57. Assemble Nationale, XIIIe lgislature, Proposition de loi de M. Marc Le Fur visant lutter contre
laction des fonds financiers dits fonds vautours , n 131, dpose le 2 aot 2007.
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aucune suite na t galement donne cette dernire proposition, elle reste parti-
culirement instructive tant du point de vue de lobjectif de rgulation quelle vise
que de celui du mcanisme juridique envisag cette fin. Rappelant labsence dune
procdure collective pour les tats et lvolution de la structure de lendettement
souverain comprenant davantage de cranciers obligataires, lexpos des motifs de
cette proposition de loi indique clairement que [l]es accords de rduction interve-
nant dans le cadre des clubs de Londres ou de Paris sont donc frapps dinefficacit
partielle par lexistence des spculateurs refusant de sy associer (holdout creditors).
De la sorte, les abandons consentis par les cranciers publics ou privs profitent de
facto aux rcalcitrants 58. Lobjectif est donc autant de protger lintrt des tats
dbiteurs que des cranciers publics, en particulier celui de la France qui est gale-
ment en jeu car les abandons de crances quelle concde dans le cadre du Club de
Paris engagent les finances de ltat et donc celles des contribuables. Ds lors il sagit
dune mesure de morale et de cohrence dans laide aux pays amis, notamment en
Afrique, tant il serait absurde que lExcutif efface dune main nos crances pour
que le pouvoir judiciaire accorde de lautre les sommes rendues disponibles aux
usuriers 59. Le texte proposait en premier lieu que, dans le cadre dune action visant
au recouvrement dune crance dtenue sur une entit souveraine bnficiant, sous
quelque forme que ce soit, y compris dabandon ou de diffr de paiement, dune
aide financire consentie par ltat, lun de ses tablissements publics, ou toute
institution internationale laquelle appartient la France , le juge ne devait faire
droit la demande que dans la limite quil estime satisfaisante compte tenu de
laide consentie par la collectivit publique, des efforts des autres cranciers, et des
facults du dbiteur . Dans la mesure o la plupart des contentieux au fond relatifs
la reconnaissance du manquement lobligation de paiement interviennent devant
les juridictions new-yorkaises ou britanniques, la proposition prvoyait galement
quil ne pourrait tre donn aucun effet en France un jugement tranger dans
une telle instance ni procd aucune voie dexcution lorsquil apparat au vu
des circonstances que lacquisition de la crance procde dune spculation sur les
procdures susceptibles dtre intentes contre le cd et les tiers et non sur la valeur
de march de la crance et son volution . La proposition visait donc clairement
dcourager la stratgie de certains investisseurs consistant acqurir avec une
dcote significative des crances sur des tats faisant lobjet ou susceptibles de faire
lobjet dun processus de restructuration de leurs dettes. Sur le fond comme dans ses
effets, elle aurait consacr un ordre public de la dette souveraine ( interne mais
aussi international au sens du droit international priv franais), lequel aurait
t limit toutefois dans son champ dapplication puisquil pouvait concerner que
les tats bnficiant dune aide financire de ltat franais ou, plus indirectement,
dune instance internationale laquelle il appartient, donc quil finance.
Une initiative similaire, tout autant reste lettre morte que la prcdente, a
t entreprise au sein du Congrs amricain par le biais dune proposition de loi,
dpose une premire fois en 2008 60 puis reprise en 2009 61, et intitule de faon
un peu saugrenue afin dobtenir lacronyme dsir Stop Very Unscrupulous Loan
Transfers from Underprivileged countries to Rich, Exploitive Funds Act (ou Stop
VULTURE Funds Act ). Ce texte reposait sur une notion de Sovereign Debt
Profiteering qui tait dfinie comme any act by a vulture creditor seeking, directly
or indirectly, the payment of part or all of defaulted sovereign debt of a qualified poor
country, in an amount that exceeds the total amount paid by the vulture creditor to
58. Ibid.
59. Ibid.
60. H.R. 6796 (110th) (August 1, 2008), [http://www.govtrack.us].
61. H.R. 2932 (111th) (June 18, 2009), [http://www.govtrack.us].
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acquire the interest of the vulture creditor in the defaulted sovereign debt (), plus
6 percent simple interest per year () 62. linstar de la proposition franaise, la
rforme envisage visait faire chec toute action contentieuse devant les juri-
dictions amricaines se rapportant directement ou indirectement une dmarche
de Sovereign Debt Profiteering 63. Elle comprenait toutefois en supplment une
dimension pnale puisque le texte indiquait quune telle dmarche constituait
une infraction punie dune amende dun montant gal celui du recouvrement
revendiqu par le crancier 64. Le champ dapplication de ce projet de lgislation
tait galement limit dans la mesure o cette dernire naurait eu vocation
sappliquer quaux seules dettes dun Qualified Poor Country , cette qualit tant
dtermine la suite de linscription sur une liste tenue par le Secretary of Trea-
sury 65. Similairement ce qui tait prvu par la lgislation franaise, lobjectif
initial tait de ne pas rendre vain les efforts financiers consentis par les institutions
financires internationales et les tats dans le cadre de plans de restructuration,
notamment ceux raliss dans le cadre de linitiative sur la dette des pays pauvres
trs endetts (initiative dite PPTE ) initie par le FMI et la Banque mondiale
en 1996 66. Lexpos des motifs rappelait dailleurs plus gnralement que [at] the
same time that the international community has been extending debt relief to the
poor countries of the world, a new form of business has emerged for the purpose of
speculating in and profiteering from defaulted sovereign debt at the expense of both
the impoverished citizens of the poor nations and the taxpayers of the world who
have participated in international debt relief 67.
Si les initiatives franaise et amricaine nen sont restes quau stade de la
proposition, le projet britannique a quant lui t finalement concrtis. Une
premire proposition de loi, intitule Developing Country Debt (Restriction of
Revovery) Bill , a t dpose en 2009 68 dans le sillage du contentieux Donegal
v. Zambia 69. Dans cette affaire qui a bnfici dune grande publicit, les juridic-
tions britanniques ont accord un fonds dinvestissement une somme reprsen-
tant prs de cinq fois le montant dbours pour lacquisition dune crance sur la
Zambie dtenue par la Roumanie, sans toutefois donner pleinement satisfaction
la demande de linvestisseur qui en rclamait plus de quinze fois le montant 70.
Ce premier projet a t rapidement abandonn mais repris en substance ds 2010
par le Debt Relief (Developing Countries) Act 71 adopt pour une priode initiale
dune anne 72 compte tenu de labsence de la ralisation dune tude dimpact au
moment de ladoption de cette nouvelle lgislation. Ce nest donc quen 2011 que fut
prise la dcision de lui donner un effet permanent 73. Lobjectif de cette lgislation
62. Stop Vulture Funds Act (op. cit. note 61), Section 3.4.
63. Stop Vulture Funds Act (op. cit. note 61), Section 5 ( Prohibition on Use of Courts of the United
States to Further Sovereign Debt Profiteering ).
64. Stop Vulture Funds Act (op. cit. note 61), Section 4 ( Prohibitions on Sovereign Debt Profiteering
Penalties ).
65. Stop Vulture Funds Act (op. cit. note 61), Section 6 ( Duties of the Department of the Treasury ).
66. Il est notamment rappel dans lexpos des motifs de la proposition de loi (Section 2.5) que [a]
number of countries, including the United States, have canceled 100 percent of the bilateral loans made by
such countries to countries that are eligible for debt relief under the Enhanced HIPC Initiative, and other
major donor nations have canceled a large percentage of such loans .
67. Stop Vulture Funds Act (op. cit. note 61), Section 2.6.
68. Developing Country Debt (Restriction of Revovery) Bill, House of Commons, 6 mai 2009, [www.
publications.parliament.uk].
69. Sur cette affaire, voy. T. LARYEA, Donegal v. Zambia and the Persistent Debt Problems of Low-
Income Countries , Law & Contemporary Problems, vol. 73, 2010, pp. 193 et s.
70. Donegal International Ltd v. Zambia [2007] EWHC 197 (Comm), [2007] 1 Lloyds Rep. 397.
71. Debt Relief (Developing Countries) Act 2010, 8 avril 2011.
72. Ibid., Section 9 (Duration of Act).
73. Debt Relief (Developing Countries) Act 2010 (Permanent Effect) Order 2011, n 1336, 25 mai 2011.
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est galement de limiter le montant de la crance susceptible dtre recouvre

devant les juridictions britanniques. Les dettes pouvant bnficier de cette protec-
tion ( Qualifying Debt ) sont cependant limites celles des tats prenant part
ou ligibles linitiative pays pauvres trs endetts (PPTE) du FMI et de la
Banque mondiale 74.
2. Une disparit entravant une reconnaissance internationale

dun ordre public de la dette souveraine
La limitation opre par la lgislation britannique restreint sensiblement le

champ dapplication de cette dernire car, si elle permet dintgrer la dette de la
Zambie qui a dj bnfici dune telle initiative 75, elle exclut lArgentine qui ny
est pas ligible 76. Lambition de cette lgislation est donc doffrir un bouclier juri-
dictionnel aux tats bnficiant dune assistance financire de la part dinstitutions
internationales impliquant un concours financier direct ou indirect du Royaume-
Uni. Au-del des intrts propres du Royaume-Uni, le recours au rfrentiel de
linitiative PPTE peut galement tre peru comme une volont dassurer une
proportionnalit de la lgislation en sassurant que les limites au droit de proprit
impliques par cette mesure sont justifies compte tenu de la situation financire
extrmement dgrade de ltat dbiteur. Les tats ligibles linitiative PPTE
sont en effet ceux faisant face an unsustainable debt burden that cannot be
addressed through traditional debt relief mechanisms 77, celui-ci tant donc valu
de faon centralis au sein du FMI et de la Banque mondiale. Le rfrentiel PPTE
garantit ainsi un certain degr dobjectivit dans la mise en uvre de cette lgis-
lation alors que, par exemple, le projet franais aurait pu profiter tout dbiteur
bnficiant dune aide financire de la France, ce qui ne garantit pas ncessairement
au crancier que la situation financire de ltat dbiteur lempche denvisager
favorablement une restructuration de sa dette.
Un bref panorama de ces quelques initiatives lgislatives nationales dnotent
que lmergence dun ordre public de la dette souveraine est concevable si elles
venaient tre plus largement concrtises dans les droits nationaux 78. Cependant,
mme dans cette perspective, il resterait quelques incertitudes en ce qui concerne
le contenu dun tel ordre public dans le sens o il faudrait par exemple dterminer
sil sapplique lensemble des dettes souveraines ou seulement celles faisant
lobjet dune initiative PPTE. En ltat, ces expriences nationales indiquent que
ces mcanismes ont ou auraient pour objectif de protger les intrts financiers
des tats cranciers ou des organisations internationales quils financent, et nont
pas lambition dassurer la mise en place dun mcanisme global affectant tous les
cranciers mettant en uvre une stratgie de holdout. Il serait donc inopportun de
donner cet ordre public, encore ltat de chrysalide, une dimension rellement
internationale.
74. Debt Relief (Developing Countries) Act 2010, 8 avril 2011, Section 1 (Meaning of Qualifying
Debt etc).
75. CLUB DE PARIS, Le Club de Paris rduit la dette de la Zambie au titre de linitiative PPTE renforce,
11 mai 2005.
76. La liste des tats ligibles linitiative PPTE peut tre consulte sur le site du FMI : [http://www.
imf.org/external/np/exr/facts/hipc.htm].
77. Ibid. Voy. aussi, FMI, Selected Decisions and Selected Documents of the International Monetary
Fund, Washington D.C., I.M.F., 2009, p. 217 ( Directors agreed that the objective of the enhanced HIPC
Initiative is to achieve a lasting exit from unsustainable debt [] (The Acting Chairs Summing Up HIPC
Initiative [], Executive Board Meeting 02/40, 9 avril 2002)).
78. On peut galement mentionner la lgislation belge de 2008 (voy. P. WAUTELET, op. cit. note 55,
pp. 124 et s.). Celle-ci est cependant dun intrt pratique plus limit dans la mesure o la Belgique nest
pas le terrain de prdilection des fonds vautours (F. GIANSETTO, op. cit. note 35, p. 56).
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Celle-ci pourrait se manifester si les institutions internationales venaient

dvelopper une doctrine prcise en la matire. Un bref aperu des dbats au sein de
lONU 79 ou du Conseil de lEurope 80 indique toutefois que si des proccupations ont
t exprimes, elles ne sont restes jusqu prsent quau seul stade des discussions.
La seule dclaration susceptible davoir une porte juridique est celle des membres
du Club de Paris qui ont pris collectivement [l]engagement ne pas vendre leurs
crances sur des pays PPTE dautres cranciers qui nenvisageraient pas de mettre
en uvre les allgements de dette de linitiative PPTE 81. Elle a donc une porte
limite puisquelle vise restreindre lacquisition de dette souveraine par des fonds
des fins spculatives et non pas permettre de bloquer les actions contentieuses
inities par dautres cranciers devant les juridictions nationales.
Au-del des pistes quouvrent ces initiatives lgislatives nationales et ces discus-
sions au sein dinstances internationales, il est sans doute trop ambitieux de se
reposer sur celles-ci afin dasseoir lmergence court ou moyen terme dun ordre
public qui simposerait au contrat demprunt. Lide dun tel ordre public nest
cependant pas carter, mais il convient de sextraire de la prconception selon
laquelle il ne se manifesterait quextrieurement au contrat. Il ressort en effet de
lvolution des politiques et de la pratique relatives lendettement souverain que
lune des perspectives les plus prometteuses consiste favoriser linsertion de cette
exigence de gestion ordonne des problmes de dette souveraine au sein du contrat
demprunt. Lordre public serait ds lors intgr au contrat et vhicul par celui-ci.
II. LHYPOTHSE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

INTGR AU CONTRAT DEMPRUNT
Cest un truisme de rappeler linexistence dune procdure internationale

centralise destine administrer les problmes de solvabilit des tats. Quelques
initiatives avaient pourtant t lances comme en 1939 o la Socit des Nations
proposait la cration dun Tribunal international des emprunts (International
Loans Tribunal) 82 ou, plus rcemment, le FMI qui prconisait linstauration dun
Mcanisme de restructuration de la dette souveraine (MRDS) 83. Labsence dune
79. En loccurrence, la position exprime par un expert nomm par le Conseil des droits de lhomme
de lONU : Un expert de lONU exhorte les gouvernements combattre lemprise des fonds vautours ,
Centre dactualits de lONU, 13 dcembre 2012. Plus gnralement, voy. CONSEIL DES DROITS DE LHOMME,
Rapport de lexpert indpendant charg dexaminer les effets de la dette extrieure et des obligations finan-
cires internationales connexes des tats sur le plein exercice de tous les droits de lhomme, en particulier
des droits conomiques, sociaux et culturels, M. Cephas Lumina, A/HRC/14/21, 29 avril 2010.
80. ASSEMBLE PARLEMENTAIRE DU CONSEIL DE LEUROPE, La protection de laide financire des
tats membres du Conseil de lEurope aux pays pauvres contre les fonds financiers dits fonds vautours,
Doc. 11862, 21 avril 2009.
81. CLUB DE PARIS, Communiqu de presse du Club de Paris sur les risques que font porter certains
cranciers procduriers aux pays pauvres trs endetts, 22 mai 2007.
82. M. WAIBEL, Sovereign Defaults Before International Courts and Tribunals, Cambridge/New York,
Cambridge University Press, 2011, pp. 324 et s.
83. A. O. KRUEGER, A New Approach to Sovereign Debt Restructuring, Washington DC, International
Monetary Fund, 2002, 40 p. Linspiratrice de ce projet, lconomiste du FMI Anne Krueger, est dailleurs
intervenue dbut 2013 dans le litige NML c. Argentine en dposant auprs de la juridiction fdrale
amricaine un mmoire damicus curiae allant dans le mme sens que celui du gouvernement des tats-
Unis et sefforant de pointer les effets potentiellement ngatifs dune dcision imposant lArgentine de
rembourser intgralement les holdout creditors. Elle y relve ce propos que [i]f sovereigns were required
[] to repay holdout creditors [], there would be several negative effects. These would include: (l) the
increased reluctance of creditors to share in any restructuring and hence an increase in the likelihood and
number of holdouts; (2) higher interest costs for all sovereign borrowers; (3) a reduction in capital inflows
even for countries with sound macroeconomic policies; (4) increased delays by sovereigns before accepting
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procdure centralise simposant aux tats et cranciers a favoris lmergence de

mcanismes de restructuration et dassistance financire non contraignants puisque
se fondant sur une logique de participation volontaire des diffrents acteurs, mais
galement plus dcentraliss puisque faisant intervenir et interagir de faon quasi
informelle diverses instances regroupant les diverses parties prenantes en fonction
de leurs intrts respectifs. Parmi ces grandes catgories de parties prenantes, il
est important de mentionner les institutions financires internationales crancires
ou disposes apporter leur assistance financire (FMI, Banque mondiale, etc.),
les cranciers publics (Club de Paris) et les cranciers institutionnels privs (Club
de Londres).
Le dveloppement de lemprunt souverain obligataire a conduit un accroisse-
ment du nombre de cranciers privs qui ne se trouvaient pas reprsents au sein
de ces diffrentes instances et qui, compte tenu de leur clatement, ne pouvaient se
coordonner efficacement. Cette situation na pas favoris le dveloppement de stra-
tgies coopratives, dune part, entre ces cranciers et, dautre part, entre ces cran-
ciers et les autres parties prenantes. Cela contrastait avec les cranciers publics
et les cranciers institutionnels privs qui, compte tenu de leur faible nombre,
sont lis par des liens dinterdpendance ou par une solidarit objective. Tel que
dans laffaire NML c. Argentine, ce manque dorganisation a permis au contraire
le dveloppement de stratgies de holdout susceptible de perturber les processus
de restructuration. Face cet impratif de rgulation, le besoin sest donc fait
sentir dassurer une meilleure cohsion entre ces cranciers obligataires. Parmi les
diffrents mcanismes qui ont t employs afin de rpondre cet impratif, celui
des clauses daction collective (CAC) fond sur une logique contractuelle mrite
une attention particulire et il convient donc dexaminer pourquoi et comment la
pratique des CAC sest dveloppe (A.). Il est galement utile dtudier, dans le
sillage de la crise de la zone euro, notamment le cas grec, lintgration des CAC au
sein du nouveau Mcanisme europen de stabilit (MES) (B.).
A. Les clauses daction collective (CACs),

vhicules dun ordre public de facto de la dette souveraine
1. Les fonctions rgulatrices des clauses daction collective
Lexpression clause daction collective dsigne divers types de stipulations

contractuelles insres dans les contrats obligataires 84, et principalement : une
clause mettant en place un mcanisme permettant dadministrer une reprsenta-
tion collective des porteurs de titres (collective representation clause), une clause
permettant une majorit qualifie des porteurs de modifier certaines stipulations
du contrat (majority action clause ou qualified majority voting clause), une clause
assurant que tout paiement ralis par le dbiteur lun ou plusieurs des porteurs
sera rparti entre tous les porteurs au prorata de leurs droits (sharing clause) ou
une clause interdisant aux porteurs de solliciter le paiement de lensemble du
principal la suite dun dfaut, moins quun certain pourcentage des porteurs
(en gnral 25 %) napprouve cette initiative (non-acceleration clause) 85. Parmi ces
the need for restructuring []; and (5) issues for the International Monetary Fund in supporting countries
where policy reform could lead to a return to debt sustainability and voluntary debt-servicing if debt were
restructured (Brief for Amicus Curiae Professor Anne Krueger in Support of the Republic of Argentina
and Reversal (Case No. 12 105 cv(L)) (2d Circuit, January 4, 2013)).
84. S. CHOI / M. GULATI / E. A. POSNER, op. cit. note 19, pp. 140 et s.
85. R. OLIVARES-CAMINAL et al., Debt Restructuring, Oxford/New York, New York University Press,
2011, p. 434 ; L. DIXON / D. WALL, Collective Action Problems and Collective Action Clauses , Financial
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diffrents types de CAC, la seconde mentionne (majority action clauses) peut tre
particulirement utile dans le contexte dun processus de restructuration de dette
souveraine 86. En effet, par le biais dune telle clause, certaines des stipulations
essentielles du contrat dmission (taux dintrt, montant du principal, maturit
de lemprunt, etc.) peuvent tre amendes sur dcision dune majorit qualifie des
porteurs (en gnral 75 %) 87, ces modifications tant applicables lensemble des
porteurs, permettant ainsi de neutraliser une minorit de cranciers rcalcitrants
et dployant des stratgies de holdout.
Si les CAC peuvent amliorer les processus de restructuration, ce mcanisme
nest toutefois pas sans imperfections et dfauts, lesquels mritent dtre bri-
vement mentionns. En premier lieu, une importante majorit des porteurs doit
consentir la modification du contrat dmission ce qui peut conduire certains
cranciers minoritaires ne dsirant pas participer un processus de restructura-
tion de consolider leur position en acqurant de nouveaux titres obligataires afin
de constituer une minorit de blocage 88. Aussi, sauf prsence dune aggregation
clause permettant la consolidation des actions collectives, les CAC nont vocation
fonctionner quau sein dune seule mission obligataire, ce qui implique que ltat
doit solliciter un accord de restructuration de faon individuelle pour chacune des
catgories dmission. Cela savrera dautant plus complexe dans la situation o
le stock de dette souveraine est constitu dobligations qui ont t mises selon des
modalits contractuelles distinctes, sur des marchs relevant de diffrents tats
ou dans des monnaies distinctes 89. Lexemple de lArgentine est de ce point de vue
loquent puisquelle avait procd plus de cent-cinquante missions obligataires
dans huit tats et sept monnaies distinctes 90 ce qui, mme en prsence de CAC
au sein de chacun de ces contrats dmission, rend quasiment illusoire la perspec-
tive dun accord global. Les souscripteurs sont aussi susceptibles de craindre que
ce mcanisme ne favorise une forme dala moral puisque ltat peut tre encou-
rag faire dfaut afin de solliciter une restructuration de sa dette 91. Ils peuvent
galement redouter des abus dans la mesure o des cranciers tlguids par
ltat dbiteur pourraient acqurir des obligations afin de constituer une majorit
suffisante et contrler ainsi le processus de restructuration en permettant par
exemple des dcotes substantielles au profit de ltat dbiteur 92. Si ces risques
ne doivent pas tre ignors, il apparat cependant quils sont largement contreba-
lancs par la prvisibilit et la stabilit que procure la prsence de CAC au sein
des contrats dmission. Diverses tudes montrent dailleurs que linsertion des
CAC na pas rendu plus difficile laccs au financement obligataire pour les tats
et, en particulier, na pas conduit une augmentation des taux dintrts exigs
par les investisseurs 93.
Stability Review, juin 2000, p. 143.

86. Bien videmment, des clauses telles que les non-acceleration clauses qui permettent de geler
les recours contentieux prsentent galement une utilit dans le cadre des processus de restructuration
mais elles ne permettent pas elles seules de prendre les dcisions ncessaires la ralisation de la
restructuration.
87. R. OLIVARES-CAMINAL et al., op. cit. note 85, p. 438 ; L. DIXON / D. WALL, op. cit. note 85, p. 144.
88. L. C. BUCHHEIT / G. M. GULATI, Sovereign Bonds and the Collective Will , Emory Law Journal,
vol. 51, 2002, p. 1344.
89. Id.
90. H. SCHIER, Towards a Reorganisation System for Sovereign Debt An International Law Perspec-
tive, Leiden/Boston, Martinus Nijhoff, 2007, p. 30.
91. S. HSELER, Collective Action Clauses in Sovereign Bonds , in R. W. KOLB (ed.), Sovereign Debt :
From Safety to Default, Hoboken, John Wiley & Sons, 2011, pp. 237 et s.
92. L. DIXON / D. WALL, op. cit. note 85, pp. 144-145.
93. M. BRADLEY / J. D. COX / M. GULATI, The Market Reaction to Legal Shocks and Their Antidotes :
Lessons from the Sovereign Debt Market , Journal of Legal Studies, vol. 39, 2010, p. 301 ; S. HSELER,
op. cit. note 91, p. 240. Cependant, voy. contra, B. EICHENGREEN / A. MODY, Do Collective Action Clauses
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Les CAC ne peuvent efficacement contribuer une meilleure rgulation des

crises de solvabilit rencontres par les tats qu partir du moment o une propor-
tion significative du stock de dette obligataire est soumise un tel mcanisme.
Lenjeu consiste donc sassurer que la pratique contractuelle des CAC se diffuse
progressivement au sein des contrats obligataires. Il nest pas possible, du moins
en thorie, de les insrer rtroactivement dans le contrat dmission 94. De mme,
compte tenu de la concurrence entre les diffrentes places financires et de la
volont des metteurs et investisseurs de bnficier du cadre rglementaire le
plus souple pour les oprations dmission, il est difficilement envisageable que le
droit national du lieu dmission rende obligatoires de telles clauses. Cest dans
ce cadre quil convient de mentionner les initiatives cherchant inciter, de faon
plus ou moins appuye, les diffrents acteurs mettre en uvre cette pratique
contractuelle.
2. La diffusion internationale des clauses daction collective
La question du recours aux CAC sest notamment pose en ce qui concerne la

place financire newyorkaise. Jusqu une priode rcente, celle-ci nintgrait pas
cette pratique contractuelle, linverse de la place londonienne o de telles clauses
standardises taient dj prsentes dans les contrats dobligations mises par les
entreprises la fin du XIXe sicle 95. Labsence dune telle pratique aux tats-Unis
rsulte justement de la rglementation applicable aux titres mis par les entre-
prises. Le Trust Indenture Act adopt en 1939, 96 pour diverses raisons relatives
au droit des procdures collectives aux tats-Unis, interdisait toute rduction des
paiements sur le principal ou les intrts sans le consentement de chaque porteur
affect 97. Cette rglementation a eu pour effet de gnrer une standardisation
des stipulations contractuelles des contrats dmission de dette obligataire des
entreprises et, alors quelle ntait pas applicable aux titres souverains mis sur
le march amricain, ces clauses modles ont t reproduites au sein des contrats
dmission de dette souveraine. Cette pratique a perdur jusqu la fin des annes
1990, gnrant ainsi une asymtrie entre les deux principales places dmission
dobligations souveraines : les titres mis Londres intgrant des CAC permettant
des restructurations une majorit qualifie, ceux mis New York comprenant
des clauses de modifications du principal ou des intrts requrant une dcision
lunanimit des porteurs 98.
Linflexion de la pratique de la place new-yorkaise en la matire a t assez
longue se dessiner. En effet, si ce nest qu partir de 2003 que linsertion de CAC
dans les contrats dmission dobligations souveraines aux tats-Unis tend se
gnraliser, les premires recommandations mises en ce sens lont t de faon
Raise Borrowing Costs ? , The Economic Journal, n 114, 2004, pp. 247 et s. (concluant leur tude en
soulignant (p. 262) que : [w]e conjecture that more credit-worthy borrowers benefit from being able to
avail themselves of an orderly restructuring process, since investors find the availability of this orderly
process attractive, while for less credit-worthy borrowers the advantages of provisions facilitating an orderly
restructuring are offset by the moral hazard and additional default risk associated with the presence of
renegotiation-friendly loan provisions ).
94. Lexprience grecque constituant une exception notable (voy. infra II.B.1).
95. R. OLIVARES-CAMINAL et al., op. cit. note 85, p. 435 ; L. C. BUCHHEIT / G. M. GULATI, op. cit. 88,
p. 1324-1325.
96. L. C. BUCHHEIT / G. M. GULATI, op. cit. 88, p. 1326-1330.
97. 15 USC 77ppp(b) (indiquant en particulier que [] the right of any holder of any indenture
security to receive payment of the principal of and interest [] shall not be impaired or affected without
the consent of such holder ).
98. Pour plus de dtails sur ces aspects, voy. L. C. BUCHHEIT / G. M. GULATI, op. cit. 88, p. 1329.
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plus rcurrente dans le sillage de la crise de la dette du peso mexicain de 1994 99.
Lors du sommet tenu Halifax en 1995, le G7 donna mandat au G10 dtudier les
procdures envisageables afin dassurer une rsolution ordonne des crises de
dette souveraine 100. Le rapport remis en mai 1996 par le groupe de travail constitu
sous les auspices du G10, aussi dsign le rapport Rey 101, recommanda justement
dans cette optique linsertion de CAC dans la mesure o de telles clauses promote
cohesion among creditors and reduce the incentive for, or ability of, a small number
of dissident creditors to disrupt, delay or prevent arrangements supporting a credible
adjustment programme that are acceptable to the vast majority of the interested
parties 102. Outre les clauses de reprsentation collective (collective representation
clause) et les clauses de partage proportionnel (sharing clause) mentionnes dans
le rapport 103, celui-ci consacre un passage aux qualified majority voting clauses
en indiquant quelles permettent justement de limiter le blocage dune procdure de
restructuration par une minorit de porteurs 104. Le rapport souligne dailleurs que la
rsistance au dveloppement de telles clauses au sein de certaines places financires,
la diffrence du Royaume-Uni, est sans doute attribuable a lack of familiarity
with such clauses in their national context 105. tant conscient du caractre peu
concevable dune gnralisation des CAC par une harmonisation des rglementations
nationales ou ladoption dun trait, le G10 prconisa finalement une implication du
secteur priv pour assurer le dveloppement et le succs de la pratique des CAC 106.
Les vux formuls par le G10, qui ont dailleurs t ritrs en 2002 de faon
plus dtaille 107, nont pas eu pour consquence directe de faire voluer la pratique
contractuelle aux tats-Unis. Ils constituaient toutefois lune des premires incur-
sions significatives sur ce sujet dune instance internationale. Rtrospectivement,
ce rapport du G10 a t le catalyseur dune srie dinitiatives tendant promouvoir
linsertion des CAC au sein des contrats dmission 108. Le Treasury amricain, en
particulier par lun de ses officiels, John B. Taylor, a t particulirement actif
partir du dbut des annes 2000 afin de faire voluer la pratique de la place newyor-
kaise pour quelle intgre cette approche contractuelle 109. La position qui tait alors
exprime a dailleurs t rappele dans les mmoires damicus curiae dposs en 2012
par les tats-Unis dans laffaire NML c. Argentine plaidant pour une interprtation
de la clause pari passu permettant une gestion ordonne des restructurations de
dette souveraine 110. Le FMI sest galement saisi de cette question dans la mme
99. Sur cet pisode, voy. L. RIEFFEL, op. cit. note 30, pp. 188 et s.
100. G7, Halifax Summit Communiqu, 16 juin 1995, 20 ( recognizing the complex legal and other
issues posed in debt crisis situations by the wide variety of sources of international finance involved, we would
encourage further review by G-10 Ministers and Governors of other procedures that might also usefully be
considered for their orderly resolution ).
101. Le groupe de travail ayant t prsid par Jean-Jacques Rey de la Banque nationale de Belgique.
102. G10, The Resolution of Sovereign Liquidity Crises A Report to the Ministers and Governors
Prepared Under the Auspices of the Deputies, mai 1996, 53, [www.bis.org].
103. Id., 55-56 et 60-61.
104. Id., 57 ( [s]uch clauses could be expected to facilitate the workout process in the event of a sover-
eign liquidity crisis, since they limit the scope for a small minority of creditors to stall or block the process ).
105. Id., 59.
106. Id., 62-65.
107. G10, Report of the G-10 Working Group on Contractual Clauses, 26 septembre 2002, [ww.bis.org].
108. Mentionnons galement louvrage suivant qui a eu une influence significative sur lmergence
de ce dbat : B. EICHENGREEN / R. PORTES, Crisis ? What Crisis ? Orderly Workouts for Sovereign Debtors,
London, Centre for Economic Policy Research, 1995.
109. J. B. TAYLOR, Sovereign Debt Restructuring : A US Perspective, Speech at the Conference Sover-
eign Debt Workouts : Hopes and Hazards , Institute for International Economics, 2 avril 2002. Voy. aussi,
H. SCHIER, op. cit. note 90, p. 26.
110. Brief for the United States of America as Amicus Curiae in Support of Reversal, op. cit. note 49,
p. 5 (notant que [n]otwithstanding recent developments in sovereign debt contracts that promote collec-
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priode 111 et, si son conseil dadministration na pas souhait subordonner loctroi
de son assistance financire lusage des CAC, il a toutefois recommand le dve-
loppement de cette pratique contractuelle 112. Il convient enfin de ne pas ngliger
limpact du projet plus large conduit par la directrice adjointe du FMI, lconomiste
Anne Krueger, relatif la cration dun Mcanisme de restructuration de la dette
souveraine (MRDS) 113. Celui-ci a fait peser la menace sur le secteur priv de la mise
en place dune procdure collective supranationale qui lui aurait chapp, faisant
ds lors apparatre le mcanisme des CAC comme un moindre mal 114. Il est dail-
leurs rvlateur que ce projet a t abandonn par le FMI au printemps 2003 au
moment mme o le scepticisme du secteur priv lgard des CAC a progressi-
vement dclin et o cette pratique contractuelle sest gnralise sur le march
amricain, notamment aprs lmission ralise par le Mexique en fvrier 2003 115.
La pratique des CAC sest depuis banalise aux tats-Unis 116 et ces clauses
sont dornavant spontanment intgres aux contrats dmission. Sil peut sagir
par ce biais denvoyer des signaux positifs aux marchs, au sein desquels prvalent
un mimtisme des comportements et une certaine standardisation de la documen-
tation contractuelle, cette dimension ne doit pas pour autant clipser lutilit de
cette clause afin dassurer une gestion ordonne des crises de solvabilit rencontres
par les tats. En ce sens, il ne serait pas excessif davancer que la gnralisation
de la pratique des CAC traduit aussi la formation et la consolidation dun ordre
public de facto de la dette souveraine . La crise de la zone euro et lvolution des
traits europens qui sen est suivie ont ouvert de nouvelles perspectives sur la
reconnaissance dun tel ordre public au sein de lUnion conomique et montaire,
lequel serait non plus de facto mais de jure.
B. Les clauses daction collective, rvlateur dun ordre public de jure

de la dette souveraine lchelle de la zone euro
1. Le recours aux clauses daction collective rtroactives

dans le cadre de la restructuration grecque
La gnralisation des CAC New York couple une pratique fortement enra-
cine Londres pouvaient laisser croire que le stock de dette souveraine ngocie
sur les marchs obligataires comprt une proportion croissante de titres prvoyant
un mcanisme daction collective, ce faisant rduisant progressivement, sans les
exclure, les risques de blocage de cranciers dployant des stratgies de holdout.
tive action by creditors, the district courts interpretation of the pari passu provision could enable a single
creditor to thwart the implementation of an internationally supported restructuring plan ).
111. FMI, Collective Action Clauses in Sovereign Bond Contracts Encouraging Greater Use, 6 juin
2002, [www.imf.org] ; FMI, The Design and Effectiveness of Collective Action Clauses, 6 juin 2002, [http://
www.imf.org].
112. FMI, IMF Board Discusses Collective Action Clauses in Sovereign Bond Contracts, PIN No. 02/77,
26 juillet 2002 (soulignant que [d]irectors also did not support amending the Funds Articles to require that
members of the Fund use collective action clauses mais que [t]here was general agreement that any efforts
to encourage the use of clauses would be most effective if supported by intensified efforts outside the Fund ).
113. Voy. supra note 83.
114. A. GELPERN / M. GULATI, Public Symbol in Private Contract : A Case Study , Washington
University Law Review, vol. 84, 2006, pP. 1642-1643 et 1649 et s.
115. H. SCHIER, op. cit. note 90, p. 34 ; R. OLIVARES-CAMINAL et al., op. cit. note 85, p. 438 ; A. GELPERN /
M. GULATI, op. cit. note 114, p. 1641 ; S. CHOI / M. GULATI / E. A. POSNER, op. cit. note 19, p. 162.
116. tant entendu quil existe une diversit de pratiques contractuelles en ce qui concerne le contenu
prcis de ces clauses. Sur ces aspects, voy. J. DRAGE / C. HOVAGUIMIAN, Collective Action Clauses (CACs) :
An Analysis of Provisions Included in Recent Sovereign Bond Issues, Bank of England, 2 novembre 2004,
27 p., [www.bankofengland.co.uk].
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Cette tendance savre globalement vrifie en ce qui concerne la dette des pays
mergents et en dveloppement qui ont principalement sollicit ces deux marchs
pour se financer. Dailleurs, les contentieux prcdemment voqus impliquant
lArgentine devant les juridictions amricaines concernent des titres mis antrieu-
rement 2003 et dont le contrat dmission ne prvoyait pas un tel mcanisme 117.
On peut ds lors prima facie se montrer surpris par lintensit de la crise de la zone
euro et des difficults rencontres afin de mettre en uvre une restructuration de
la dette grecque. Un bref examen de ces derniers vnements rvle cependant que,
dans le contexte grec, le dveloppement de possibles stratgies de holdout navaient
pas t pleinement anticip et encadr dans certains des contrats dmission dobli-
gations grecques. Si notre analyse se concentre exclusivement sur la question des
clauses daction collective, il convient de prciser que les problmes survenus lors
de la crise grecque ne trouvent bien videmment pas leur unique source dans un
problme de documentation contractuelle 118.
La crise de la dette grecque a non seulement mis en lumire les lacunes de la
gouvernance de la zone euro mais a galement fait apparatre les insuffisances en
ce qui concerne la diffusion des CAC au sein des contrats dmission de dette souve-
raine. Alors que dbat relatif aux CAC sest surtout concentr sur les pratiques
contractuelles au sein du march amricain et sur la dette de certains tats dAm-
rique latine, lapparente rsilience de la zone euro avant la crise financire avait
clips lutilit dune analyse mticuleuse des modalits juridiques de lendettement
obligataire des ses tats membres. Les instances europennes et les tats membres
eux-mmes ne manifestaient pas un intrt pour cette question. En effet, si la BCE
louait le dveloppement des CAC, elle soulignait les bienfaits de cette pratique pour
la gestion des crises des pays mergents 119. De mme, les tats membres de lUE
se sont engags ds 2002 introduire des CAC dans leurs nouvelles missions obli-
gataires, mais ils limitaient cet engagement aux seules missions internationales,
celles ralises sur le march domestique ntant pas concernes 120. Lvolution de
cette pratique ntait dailleurs pas commande par la volont danticiper dven-
tuelles crises mais davantage par celle de donner lexemple 121 et de prouver aux
pays mergents que le recours au CAC navait pas pour consquence de renchrir
le cot de lemprunt souverain 122. Cette approche a fait apparatre un angle mort
pour les tats membres de la zone euro dans la mesure o ceux-ci navaient pas
convenu dinsrer systmatiquement des CAC pour les missions libelles en euros
sur leur march national.
Les difficults rencontres dans le cadre de la restructuration de la dette grecque
trouvent justement leur origine dans cette asymtrie des pratiques contractuelles
selon que lmission stait ralise sur le march national ou un march tranger.
117. Voy. supra I.A.2.

118. Pour un aperu gnral, voy. M. MITSOPOULOS / T. PELAGIDIS, Understanding the Crisis in Greece
From Boom to Bust, Basingstoke, Palgrave Macmillan, 2011.
119. BCE, La rsolution des crises dans les pays mergents : Les dfis pour la communaut inter-
nationale , BCE Bulletin Mensuel, novembre 2003, pp. 68-69.
120. BCE, Rapport Annuel 2003, p. 149-150. Cet engagement qui avait t pris lors dune runion
informelle du Conseil Ecofin Copenhague en septembre 2002 a t ritr lors dun runion du Conseil
en novembre 2003 : Ministers reiterated their commitment to include Collective Action Clauses in all
their international sovereign bond issues and stated that they would expect new Member States to follow up
on this commitment (2537th Council meeting Economic and Financial Affairs, Bruxelles, 4 novembre
2003, C/03/306, 13689/03).
121. BCE, Rapport Annuel 2003, p. 150 (soulignant [qu]en 2003, des progrs importants ont t
accomplis sur la voie dune gnralisation de linclusion des clauses daction collective dans les missions
dobligations souveraines de droit tranger. Dans le cadre dun effort visant donner lexemple, les tats
membres de lUE se sont engags insrer ces clauses dans leurs propres missions ).
122. DEUTSCHE BUNDESBANK, Annual Report 2002, p. 103.
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En effet, approximativement 90 % de la dette obligataire grecque mise entre 2003

et 2010 la t en euros sur le march national en tant soumise au droit grec 123. Le
reste la t soit en euros sur le march londonien, soit, titre trs rsiduel, dans
diverses devises (dollars amricains, yens ou francs suisses) sur dautres marchs
trangers. Les missions ralises ltranger lont t dans une large mesure avec
des CAC, celles ralises sur le march national navaient pas eu recours cette
technique contractuelle 124. Dans cette configuration, lorsque la restructuration de la
dette grecque est devenue incontournable au dbut de lanne 2012, cette hypothse
sest heurte un risque quasi certain dchec. Dans la mesure o la trs large majo-
rit des titres concerns par un tel plan ne comprenaient pas de mcanisme daction
collective, il tait inluctable quune proposition de dcote sur le principal (haircut)
par le biais dun change de titres ft refuse au moins par une frange de porteurs
rfractaires cette ventualit et susceptibles, ds lors, de sengager dans des strat-
gies de holdout qui auraient dstabilises ce processus de restructuration 125. Afin de
dsamorcer cette bombe retardement , la Grce opta pour une stratgie jusque l
indite en adoptant en fvrier 2012 une lgislation, dsigne de faon trs difiante
par certains comme une loi de nettoyage ( Mopping-Up Law ) 126. Celle-ci auto-
risait la restructuration une majorit qualifie des obligations soumises au droit
grec par le biais dun change avec de nouveaux titres soumis au droit anglais 127. Une
telle dmarche, qui ntait dailleurs envisageable que pour les seuls titres soumis au
droit grec, consistait donc rcrire les contrats dmission initiaux en y introduisant
des CAC de faon rtroactive 128.
Cette lgislation, en modifiant avec effet rtroactif les termes du contrat dmis-
sion, tait susceptible, entre autres, davoir un effet confiscatoire pour les obliga-
taires. Il tait vident et sans doute anticip par les autorits grecques que des
investisseurs envisageassent srieusement de contester cette mesure en sollicitant
la Cour europenne des droits de lhomme (Cour EDH) ou en initiant des proc-
dures darbitrage sur le fondement de traits bilatraux relatifs la protection des
investissements trangers (TBI) 129. Une banque slovaque dtentrice dobligations
intgres dans cette restructuration et son actionnaire principal bas Chypre ont
ainsi introduit en mai 2013 une requte contre la Grce auprs du CIRDI 130 mais
son contenu na pas t rendu public. La CEDH semble galement avoir t saisie
en 2012 par des obligataires grecs et italiens, mais il nexiste pour linstant pas
dinformations officielles quant au contenu et au stade davancement de lexamen
de ces requtes 131. Il est particulirement dlicat de se prononcer sur les chances de
123. U. S. DAS M. / G. PAPAIOANNOU / C. TREBESCH, Sovereign Debt Restructurings 19502010 : Litera-

ture Survey, Data, and Stylized Facts, IMF Working Paper, WP/12/203, aot 2012, pp. 42-44 ; L. C. BUCH-
HEIT / M. GULATI, Restructuring a Nations Debt , International Financial Law Review, juin 2010, p. 46.
124. L. C. BUCHHEIT / M. GULATI, op. cit. note 124, p. 46.
125. J. ZETTELMEYER / C. TREBESCH / M. GULATI, op. cit. note 2, p. 26.
126. L. C. BUCHHEIT / M. GULATI, op. cit. note 124, p. 49.
127. Greek Bondholder Law n 4050/2012, 23 fvrier 2012. Voy. aussi, HELLENIC REPUBLIC MINISTRY
OF FINANCE, Press Release, 24 fvrier 2012.
128. J. ZETTELMEYER / C. TREBESCH / M. GULATI, op. cit. note 2, p. 25.
129. M. A. BOUDREAU, Restructuring Sovereign Debt Under Local Law : Are Retrofit Collective
Action Clauses Expropriatory ? , Harvard Business Law Review Online, vol. 2, 2012, pp. 164 et s. Voy.
aussi, I. GLINAVOS, Investors vs. Greece The Greek Haircut and Investor Arbitration under BITs ,
[http://papers.ssrn.com] (la version finale de cette tude sera publie fin 2013 dans louvrage du mme
auteur : Redefining the Market-State Relationship Responses to the Financial Crisis and the Future of
Regulation, Routledge).
130. Laffaire a t enregistre sous la rfrence suivante : Potov banka, a.s. and Istrokapital SE v.
Hellenic Republic, ICSID Case No. ARB/13/8. Voy., Slovak Bank Files Suit Against Greece Over Forced
Bond Swap , Czech News Agency, 7 mai 2013.
131. Un site internet ([http://greekbond-legalactions.eu]) cr par des juristes linitiative de cette
procdure mentionne la rfrence (n 26055/12) de la requte qui aurait t introduite par des obligataires
grecs et italiens. Les informations officieuses que nous avons obtenues indiquent que la requte na pas
Livre 2.indb 510 31/07/2013 10:03:23

succs dune telle requte dans la mesure o les violations allgues apparaissent
ne pas se limiter la seule question de latteinte au droit de proprit (protocole
n 1, article 1). En effet, il est, entre autres, galement allgu une violation de
larticle 14 de la convention pour traitement discriminatoire selon la nationalit
des obligataires 132.
Si la prudence est donc ncessaire en ce qui concerne lissue de ce conten-
tieux, il est toutefois concevable que la Cour de Strasbourg prte une attention
particulire aux arguments de la Grce, que la Cour de Strasbourg prte une
attention particulire aux arguments de la Grce, non seulement car la lgisla-
tion grecque a seulement permis la restructuration et nen est pas constitutive 133
mais aussi compte tenu du contexte conomique exceptionnel dans lequel cette
dcision avait t prise. Il est utile en ce sens de se rfrer largumentation de
la Cour EDH dans une rcente dcision dirrecevabilit rendue en juillet 2012
dans laffaire Dennis Grainger et autres c. Royaume-Uni 134 o les requrants,
actionnaires de la banque Northern Rock, sollicitaient une compensation la suite
des mesures adoptes par le Royaume-Uni permettant la nationalisation de cette
institution. La Cour a eu loccasion de reconnatre dans cette affaire une large
marge dapprciation au profit du gouvernement britannique en ce qui concerne
les mesures adoptes dans un contexte de crise financire, et ce, en des termes qui
apparaissent particulirement pertinents laune du cas grec. La Cour a soulign
en effet que the Government should be afforded a wide margin of appreciation
in this case, since the impugned action arose in the context of macro-economic
policy 135 et a reconnu that given the exceptional circumstances prevailing in
the financial sector, both domestically and internationally, at the relevant time,
a wide margin of appreciation is appropriate 136. Elle a conclu sur ce point en
indiquant que the Court must respect the decisions of the national authorities
unless it finds them to be manifestly without reasonable foundation 137.
Si la Cour devait adopter une dmarche similaire dans le cas grec, celle-ci
pourrait valider au regard de la convention linsertion rtroactive de CAC au sein
du contrat dmission. Cela constituerait en substance une reconnaissance dun
ordre public garantissant une gestion ordonne de la dette souveraine, susceptible
daffecter les stipulations des contrats en cours. Deux des dimensions de lordre
public dj voques, administrative et contractuelle, seraient donc ici consacres.
2. Lintgration des clauses daction collective au sein du trait

instituant le Mcanisme europen de stabilit (MES)
Dans lhypothse o la Cour de Strasbourg dlivrerait un brevet de conventio-

nalit la lgislation grecque de fvrier 2012, il ne faudrait toutefois pas en dduire
que cette initiative ponctuelle puisse tre renouvele ds lors quune restructuration
de la dette dun des tats membres de la zone euro serait ncessaire. Les difficults
encore t transmise au gouvernement grec. Laffaire semble donc toujours au premier stade de la procdure
et il nest pas encore sr quelle passe le premier filtre de la recevabilit.
132. Ibid. (arguant dune violation de larticle 14 de la convention because the swap of Greek Govern-
ment bonds resulting into the deprivation of property complained of has been carried out in a discrimina-
tory manner, namely applying different conditions based on the nationality of the bondholders or treating
similarly situations which were significantly different ).
133. Sur ces aspects, voy. P. WAUTELET, The Greek Debt Restructuring and Property Rights A Greek
Tragedy for Investors ? , in Mlanges Marc Bossuyt, Intersentia, ( paratre, dcembre 2013).
134. Cour EDH, 10 juillet 2012, Requte n 34940/10, Dennis Grainger and others against the United
Kingdom (cette dcision nexiste quen langue anglaise).
135. Ibid, 39.
136. Ibid.
137. Ibid.
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seraient dailleurs moins juridiques quconomiques puisquun tel bricolage

lgislatif est avant tout de nature envoyer des signaux ngatifs aux marchs et
affecter la crdibilit de la zone euro. Cette opration de restructuration comprenait
dailleurs un programme dchange proposant de nouveaux titres soumis au droit
anglais la place des anciens soumis au droit grec, prcisment afin de neutra-
liser lala lgislatif susceptible daffecter le cadre contractuel de lemprunt 138 et
rassurer ainsi les investisseurs.
Pour viter de nouvelles oprations improvises aux effets incertains et garantir
une meilleure prvisibilit dventuels futurs plans de restructuration, un dispositif
europen plus prenne de gestion des crises financires a t institu par le biais
du nouveau trait instituant le Mcanisme europen de stabilit (trait MES)
adopt le 2 fvrier 2012, lequel vient remplacer le Fonds europen de stabilit
financire (FESF) et le Mcanisme europen de stabilit financire (MESF). Le
Conseil europen des 24 et 25 mars 2011 soulignait en amont de llaboration du
trait MES son souhait dy enraciner le recours aux CAC conformes la pratique
courante sur les marchs des tats-Unis et du Royaume-Uni depuis le rapport que
le G10 a consacr ce sujet . Selon le Conseil europen, cela suppose dailleurs le
recours des dispositions identiques et normalises pour tous les tats membres
de la zone euro, libelles de manire harmonise dans les modalits et conditions
des obligations mises par les tats membres, sur une base conforme aux CAC
courantes dans le droit de ltat de New York et en droit anglais 139.
Sans voquer ici en dtail ce nouveau trait 140, celui-ci rend contraignant le
recours aux CAC pour les tats membres de la zone euro, et ce, afin de corriger les
lacunes identifies dans le cas grec o les obligations soumises au droit national
taient dpourvues de mcanisme daction collective. En ce sens, le trait MES
prvoit que [d]es clauses daction collective figureront, compter du 1er janvier
2013, dans tous les nouveaux titres dtat dune maturit suprieure un an qui
seront mis dans la zone euro, de manire leur assurer un effet juridique iden-
tique 141. Cette exigence constitue dailleurs un changement pour certains tats
considrs comme solides au sein de la zone euro (Allemagne, France, Luxembourg,
Pays-Bas) car leurs contrats dmission ne comportaient jusqualors pas de telles
clauses et leur contenu se limitait gnralement aux seules informations rela-
tives aux termes financiers de lemprunt (nominal, taux dintrt et maturit) 142.
Cette nouvelle obligation, dailleurs transpose en droit franais par le biais de la
loi de finances pour 2013 143, vient encadrer et limiter plus strictement la libert
contractuelle des tats metteurs. Dans la mesure o elle est non drogatoire, elle
concrtise lexistence dun ordre public de la dette souveraine en ce qui concerne
les contrats dmission des tats membres de la zone euro.
138. J. ZETTELMEYER / C. TREBESCH / M. GULATI, op. cit. note 2, p. 25 ( Greek law bondholders who
had just experienced the power of the local legislature to change contract provisions retroactively [] would
find some comfort in the fact that in the event of a new restructuring English law bonds would preclude a
change of their contractual rights through the channel of legislative fiat ). Voy. aussi, S. CHOI / M. GULATI /
E. A. POSNER, op. cit. note 19, pp. 139-140.
139. Conclusions du Conseil europen des 24 et 25 mars 2011, EUCO 10/1/11 REV 1, Annexe II
(Modalits de fonctionnement du MES), [http://www.consilium.europa.eu].
140. F. ALLEMAND / F. MARTUCCI, op. cit. note 14, pp. 407 et s.
141. Trait MES, Article 12.3.
142. S. CHOI / M. GULATI / E. A. POSNER, op. cit. note 19, pp. 133 et 153.
143. Voy. larticle 59.I de la loi n 2012-1509 du 29 dcembre 2012 de finances pour 2013, JORF,
30 dcembre 2012, n 0304, p. 20859 ( Les titres dtat, dune maturit suprieure un an, ainsi que
les titres issus de leur dmembrement, comportent des clauses daction collective autorisant ltat, sil
dispose de laccord de la majorit des dtenteurs de titres, modifier les termes du contrat dmission ).
Voy. aussi le dcret n 2012-1517 du 29 dcembre 2012 relatif aux clauses daction collective applicables
aux titres dtat.
Livre 2.indb 512 31/07/2013 10:03:23

*
* *
La dcision de rendre obligatoire le recours aux CAC pour les tats membres
de la zone euro a t prise dans le contexte trs spcifique dun ordre juridique
dintgration la recherche dune gouvernance conomique, montaire et financire
plus volue. Il est par consquent dlicat davancer quune obligation de droit
international similaire puisse tre souscrite par des tats dans un cadre multila-
tral plus large. Cette interrogation sur la juridicisation du recours aux CAC
na aussi quun intrt limit tant ces clauses se sont enracines dans la pratique
des marchs, la puissance de la standardisation contractuelle refltant dans une
certaine mesure un ordre public de facto. Loriginalit du mcanisme rside dail-
leurs avant tout dans le choix de faire du contrat la fois le vecteur et le rouage de
cette qute encore imparfaite de rgulation des problmes de solvabilit des tats.
De faon plus prospective, il est toutefois envisageable que lintensification et
la reconnaissance de cette pratique puissent cristalliser lmergence dune rgle de
droit international coutumier voire dun ordre public transnational . Une telle
ventualit pourrait, lavenir, faire voluer la position des juridictions nationales
ou internationales afin de faire chec aux stratgies de holdout lorsque quelles
sont saisies de contentieux o le contrat dmission ne prvoyait pas de mcanisme
daction collective. Les contentieux de la restructuration de la dette grecque rcem-
ment initis devant la Cour EDH ou le tribunal arbitral constitu sous les auspices
du CIRDI donneront peut-tre loccasion daborder cette question.
Livre 2.indb 513 31/07/2013 10:03:23

BISMUTH - 2013 - AFDI - L'émergence D'un Ordre Public de La Dette Souveraine PDF

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TIRS PART . CNRS DITIONS - TIRS PART . CNRS DITIONS - TIRS PART .

ANNUAIRE FRANAIS DE DROIT INTERNATIONAL

LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC

Rsum : La priode rcente a t riche en vnements mettant en lumire les carences

Spain is not Greece

(*) Rgis BISMUTH, professeur de droit public, Universit de Poitiers (CECOJI).

Livre 2.indb 489 31/07/2013 10:03:22

490 LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

Neither Spain nor Portugal is Ireland

Prises individuellement, les dclarations prcdentes auraient presque pu

Livre 2.indb 490 31/07/2013 10:03:22

LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE 491

Livre 2.indb 491 31/07/2013 10:03:22

492 LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

solvabilit. En effet, aucune rgle de droit international porte globale ne vient

Livre 2.indb 492 31/07/2013 10:03:22

LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE 493

Livre 2.indb 493 31/07/2013 10:03:22

494 LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

En premier lieu, la notion dordre public renvoie lexigence du maintien des

I. LHYPOTHTIQUE ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

Lexistence dimpratifs dordre public destins assurer une gestion ordonne

Livre 2.indb 494 31/07/2013 10:03:22

LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE 495

A. Une reconnaissance jusqu prsent carte par les juridictions nationales

1. Un contentieux de la dette souveraine interfrant

Livre 2.indb 495 31/07/2013 10:03:22

496 LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

2. Des juridictions nationales hermtiques lide

Livre 2.indb 496 31/07/2013 10:03:23

LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE 497

Livre 2.indb 497 31/07/2013 10:03:23

498 LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

Si la juridiction fdrale a refus de faire prvaloir de faon prtorienne un

Livre 2.indb 498 31/07/2013 10:03:23

LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE 499

B. Une reconnaissance morcele par les lgislations nationales

1. Des initiatives lgislatives disparates

Linexistence dune procdure collective centralise et limpossibilit pour les

54. Ibid., pp. 3-4.

Livre 2.indb 499 31/07/2013 10:03:23

500 LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

Livre 2.indb 500 31/07/2013 10:03:23

LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE 501

Livre 2.indb 501 31/07/2013 10:03:23

502 LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

est galement de limiter le montant de la crance susceptible dtre recouvre

2. Une disparit entravant une reconnaissance internationale

La limitation opre par la lgislation britannique restreint sensiblement le

Livre 2.indb 502 31/07/2013 10:03:23

LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE 503

Celle-ci pourrait se manifester si les institutions internationales venaient

II. LHYPOTHSE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

Cest un truisme de rappeler linexistence dune procdure internationale

Livre 2.indb 503 31/07/2013 10:03:23

504 LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE

procdure centralise simposant aux tats et cranciers a favoris lmergence de

A. Les clauses daction collective (CACs),

1. Les fonctions rgulatrices des clauses daction collective

Lexpression clause daction collective dsigne divers types de stipulations

Livre 2.indb 504 31/07/2013 10:03:23

LMERGENCE DUN ORDRE PUBLIC DE LA DETTE SOUVERAINE 505

Stability Review, juin 2000, p. 143.