Anlisis de sensibilidad

En los captulos precedentes se ha tratado el tema de la evaluacin de proyectos en condiciones

de incertidumbre y riesgo. En ambos casos, la evaluacin se realiza sobre la base de anteceden-
tes escasos o nada controlables por parte de la organizacin que pudiera implementar el proyecto.
Es necesario, entonces, que al formular un proyecto se entreguen los mximos antecedentes para
que quien deba tomar la decisin de emprenderlo disponga de los elementos de juicio suficien-
tes para ello.
Con este objetivo, y con una manera de agregar informacin a los resultados pronosticados
del proyecto, puede desarrollarse un anlisis de sensibilidad que permita medir cun sensible es
la evaluacin realizada a variaciones en uno o ms parmetros decisorios. Parte de la metodo-
loga para ello fue lo que se trat en el captulo anterior.
En este captulo, se presentan distintos modelos de sensibilizacin que pueden aplicarse
directamente a las mediciones del valor actual neto, de la tasa interna de retorno, del periodo
de recuperacin y de cualquier otro parmetro que quisiera sensibilizarse. Aunque todos los
modelos aqu presentados son de carcter econmico, la sensibilizacin es aplicable al anlisis
de cualquier variable del proyecto, como la localizacin, el tamao o la demanda.

18.1. Consideraciones preliminares

La importancia del anlisis de sensibilidad radica en el hecho de que los valores de las variables
que se han utilizado para llevar a cabo la evaluacin del proyecto pueden tener desviaciones
con efectos de consideracin en la medicin de sus resultados. Tomar decisiones bajo riesgo
necesariamente lleva implcita la idea de que existen escenarios no necesariamente favorables.

recuerde
Los resultados de la evaluacin del proyecto sern sensibles a las variaciones de uno o y reflexione
ms parmetros si la decisin inicial cambia al incluir estas variaciones en el criterio
de evaluacin empleado.

El anlisis de sensibilidad, por medio de los diferentes modelos que se definirn posterior-
mente, revela el efecto que tienen las variaciones sobre la rentabilidad en los pronsticos de las
variables relevantes.
Visualizar qu variables tienen mayor efecto en el resultado frente a distintos grados de
error en su estimacin permite decidir acerca de la necesidad de realizar estudios ms profundos
de esas variables a fin de mejorar las estimaciones y reducir el grado de riesgo por error. En este
sentido, la matriz de riesgo analizada en el captulo anterior permite saber sobre qu variables
deber efectuarse el anlisis de sensibilidad, pues esta herramienta tiene la caracterstica de
generar altos volmenes de informacin, aunque si no son canalizados con la debida relevancia,
terminan confundiendo a los tomadores de decisiones.
La repercusin que un error de estimacin de una variable tiene sobre el resultado de la
evaluacin vara segn el momento de la vida econmica del proyecto. Sin embargo, son ms
frecuentes las equivocaciones en las estimaciones futuras debido a lo incierta que resulta la
1 316 1 Captulo 18 Anlisis de sensibilidad

proyeccin de cualquier variable incontrolable, como los cambios en los niveles de los precios
conceptos
reales del producto o de sus insumos.
claves
Dependiendo del nmero de variables que se sensibilicen simultneamente, el anlisis
Anlisis unidimensional: puede clasificarse como unidimensional o multidimensional. En el anlisis unidimensional, la
anlisis de sensibiliza-
sensibilizacin se aplica a una sola variable, mientras que en el anlisis multidimensional se
cin que se aplica a una
sola variable. examinan los resultados que se producen por la incorporacin simultnea de dos o ms variables
Anlisis multldlmensio-
relevantes.
nal: anlisis de sensibili- Aunque la sensibilizacin se aplica sobre las variables econmico-financieras contenidas
zacin que examina los en el flujo de caja del proyecto, su mbito de accin puede comprender cualquiera de las varia-
resultados que se produ-
bles tcnicas o de mercado, que son, en definitiva, las que configuran la proyeccin de los
cen por la incorporacin
simultnea de dos o ms estados financieros. En otras palabras, la sensibilizacin de factores como la localizacin, el
variables relevantes. tamao o la tecnologa se reduce al anlisis de sus inferencias econmicas en el flujo de caja. 1

18.2. Modelo unidimensional de la sensibilizacin del VAN

El anlisis unidimensional de la sensibilizacin del VAN determina hasta dnde puede modificarse
el valor de una variable para que el proyecto siga siendo rentable.
Si en la evaluacin del proyecto se concluy que en el escenario proyectado como el ms
probable el VAN era positivo, es posible preguntarse hasta dnde puede bajarse el precio o caer
la cantidad demandada o subir un costo, entre otras posibles variaciones, para que ese VAN
positivo se haga cero. Se define el VAN de equilibrio como cero por ser el nivel mnimo de
aprobacin de un proyecto, pues corresponde a un punto donde no solo se recupera la inversin,
sino que adems se obtiene la rentabilidad exigida. De aqu que al hacer el VAN igual a cero se
busca determinar el punto de quiebre o variabilidad mxima de una variable que resistira el
proyecto. Tambin podra hablarse de variabilidad mnima si se trata de parmetros positivos
en el flujo de caja, como el precio de venta del producto o la demanda. Por ello, este modelo
pretende determinar las fronteras, o puntos mximos o mnimos, del comportamiento de las
principales variables del proyecto.

recuerde
y reflexione
o Cabe sealar que la herramienta de punto de equilibrio -donde se plantea la bsqueda
del precio o cantidad que permite igualar los ingresos totales con los costos totales-
difieFe del anlisis de sensi-biHdad unidimensional porql!le el primero es una herramien-
ta de corto plazo y el segundo es un instrumento de anlisis de largo plazo, pues en este
ltimo el modelo incorpora, adems de los costos directos y gastos de administracin,
los costos de inversin y el costo de capital; en cambio, la herramienta de punto de
equilibrio de corto plazo solo incorpora los costos directos y administrativos.

Como su nombre lo indica, y aqu radica la principallimitacil del modelo, solo puede
sensibilizarse una variable por vez.
El principio fundamental de este modelo define a cada elemento del flujo de caja como el
de ms probable ocurrencia; de ah el nombre de caso base. Por ello la sensibilizacin de una
variable siempre se har sobre esta evaluacin preliminar. 2
Como se plante en el captulo 15, el VAN es la diferencia entre los flujos de ingresos
y egresos actualizados del proyecto. Por lo tanto, para que el VAN sea igual a cero, debe cum-
plirse que:

1
Una aplicacin importante de la sensibilizacin se realiza para comparar opciones de inversin; por ejemplo, al
determinar con qu nivel de operacin una alternativa tecnolgica deja de ser la ms rentable porque, a partir
de ese punto, otra exhibe un mayor valor actual neto. Otro caso similar es cuando la sensibilizacin se aplica
para cuantificar el nmero de horas de trabajo ms conveniente para la contratacin de un segundo turno en
contraposicin al pago de sobretiempo.
2
Ntese que si se sensibiliza una variable cualquiera, se determina su mxima variacin para que el proyecto siga
siendo rentable y se incluye este valor en el flujo para sensibilizar otra variable, esta ltima necesariamente tendr
que mantenerse inalterable, puesto que aquella ya ha llevado el VAN a su lmite cero.
 18.2 Modelo unidimensional de la sensibilizacin del VAN 317

18.1 O=
t= l (1
Y1
+ i) 1
_
t= I (1
E1
+ i) 1
_ l
O

donde

10 = inversin inicial
Y, = ingresos del periodo t
E 1 = egresos del periodo t
i = tasa de descuento
t =periodo

Esta frmula deber desagregarse en funcin de las variables que se van a sensibilizar.
Supngase, por ejemplo, que se desea determinar las mximas variaciones posibles en los precios
de la materia prima y en el volumen de produccin y ventas.
Al descomponer la ecuacin 18.1 de manera que contenga expresamente los dos elementos
que se desea sensibilizar, se llega a la siguiente expresin, que resume los diferentes componen-
tes de un flujo de caja:

18.2 0= ( o +
r=l
p q
iY
_
r= l
cv q _
(1 + i) 1

t= l (1
e _
+ i)'

t= l
Dep _
(1 + i)'
VL
(1 + i) 1
)o_ K)

+~ Dep _ VL _ l _ f. _ l + 1cr + VD
{:.1 (1 + i)t (1 + i)t O (1 + i)' CT (1 + i)m (1 + i)m
Dado que la ecuacin se desagreg en funcin de sensibilizar el precio o la cantidad pro-
ducida y vendida, supngase un flujo de caja en el cual el precio (p) es de $100 la unidad, la
produccin y ventas (q) es de 10 000 unidades anuales, el costo variable (cv) unitario es de $30,
el costo fijo ( Cj) anual es de $150 000 y la depreciacin (Dep) durante los 1Oaos de evaluacin,
de $100 000. Se supondr que al trmino del sptimo ao (j = 7) deber reemplazarse un activo
cuyo precio de venta (Veq) ser de $250 000, su valor libro (VL) ser de $150 000 y la inversin
en su reposicin (/j), de $500 000. Para llevar a cabo el proyecto, debern hacerse inversiones
por $1 200 000 en capital fijo (/) y por $300 000 en capital de trabajo ( CT). El valor de desecho
del proyecto (VD) se estimar en $400 000. La tasa de impuesto (k) a las utilidades es de 10% y
la de costo de capital (i), de 20%. Se agreg, al final del flujo, una columna adicional que mues-
tra el resultado de la actualizacin de cada cuenta del flujo. Al reemplazar la ecuacin 18.2 con
los valores obtenidos, exceptuando los ingresos por contener la variable precio por sensibilizar,
se obtiene:

18.2a o= (!.
t=l
p. q. t
(1 + l)
+ 69 770 - 1 257 742- 628 871 - 419 247 - 41 862) (0, 9)

+ 419 247 + 41 862 - 1 200 000 - 139 541 - 251 548 + 64 602

Dado que el modelo asume como constante la variable por sensibilizar,

10
pq
t= l (1 + i) 1

puede expresarse como

~ q - ~ 1o000 - 41 925
p ~ (1 + i)t - p ~ (1 + i)t - p
1 318 1 Captulo 18 Anlisis de sensibilidad

Reemplazando con esto la ecuacin 18.2a despus de agrupar trminos, se obtiene lo

siguiente:

o= (41.925p - 2.277.952)(0,9) - 1.065.378

Reemplazando con esto la ecuacin 18.2a despus de agrupar trminos, se obtiene lo

siguiente:

o = (41 925p - 2 277 952)(0.9) - 1 065 378

de donde resulta que:

o= 37 733p - 2 050 157 - 1 065 378

Cuadro 18.1

Concepto O 1 2 3 4 S 6 7 8 9 1O Valor actual

Ingresos 1 000 1000 1000 1 000 1 000 1000 1 000 1000 1000 1000 4192.47
Venta equipos 250 69.77
Costo variable (300) (300) (300) (300) (300) (300) (300) (300) (300) (300) (1 257.74)
Costo fijo (150) (150) (150) (150) (150) (150) (150) (150) (150) (150) 628.87

Depreciacin (100) (100) (100) (100) (100) (100) (100) (100) (100) (100) (419.25)
Valor libro (150) (41 .86)

Unidad bruta 450 450 450 450 450 450 450 450 450 450 1 914.52
Impuesto (45) (45) (45) (45) (45) (45) (45) (45) (45) (45) (191.45)
Utilidad neta 405 405 405 405 405 405 495 405 405 405 1 723.07

Depreciacin 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100 419.25
Valor libro 150 41 .86
Inversin (1 200) (1 200.00)
Reemplazo (500) (139.54)
Capital de trabajo (300) 300 (251 .55)
Valor de desecho 400 64.60

Flujo de caja (1 SOO) sos sos sos sos sos sos 24S sos sos 1 20S 6S7.69

Por lo tanto, al despejar la variable p, el precio que hace que se cumpla la igualdad es igual
a $82.57. Esto indica que el precio puede caer hasta en 17.43% para que, al vender 10 000 uni-
dades, se alcance un VAN igual a cero.
Para calcular la cantidad producida y vendida que hace al VAN igual a cero, deber pro-
cederse de igual manera, observndose que la variable q se encuentre tanto en la cuenta de
ingresos como en la de costos variables.
 18.3 Modelo bidimensional de la sensibilizacin del VAN 319

recuerde
El mismo procedimiento se sigue para sensibilizar cualquier otra variable. El resultado y reflexione
siempre indicar el punto o valor lmite que puede tener el factor sensibilizado para
que el VAN sea cero. La nica limitacin del modelo es que el ndice t deja de ser rele-
vante en la variable analizada, puesto que adoptar siempre un valor constante. 3

En una planilla de clculo Excel, por ejemplo, pueden obtenerse fcilmente los valores
lmites de las variables por sensibilizar. Por ejemplo, en el men Herramientas se selecciona
Buscar objetivo. En la pantalla desplegada se anota en Definir la celda donde est calculado el
VAN; en Con el valor se anota O, que es el VAN buscado, y en Para cambiar la celda, se anota
la celda donde se encuentra la referencia que debe sensibilizarse. Por ejemplo, si el precio de
venta est en la celda B2 y todos los ingresos anuales estn expresados como funcin de ella,
esta celda es la que debe anotarse.
Cabe sealar que para que el anlisis sea correcto la celda asociada a la variable que se desee
sensibilizar, por ejemplo precio, debe estar referenciada con todas las celdas que dependan de
dicha variable, de manera que al mover el valor de esa celda, cambien todas las partidas que
estn relacionadas con el precio.

Qeflnir la celda: Jc2iJ

con el y_alor: ,..,0_ _.....:,__ __

Qara cambiar la celda: j$C$3 ;1

1 Aceptar 1 Cancelar 1

Pulsando Aceptar se obtiene el resultado esperado, el que en el ejemplo representara el

menor precio mnimo por tonelada que resiste el proyecto para seguir siendo recomendable.
Cabe recordar que ese precio representa aquel precio que permitira recuperar la inversin y
obtener la rentabilidad anual exigida, por lo que el incremento en la riqueza del inversionista
por sobre la rentabilidad exigida es cero (VAN= 0).

concepto
18.3. Modelo bidimensional de la sensibilizacin del VAN clave
El anlisis de sensibilidad bidimensional busca establecer los resultados posibles del proyecto, Anlisis de sensibilidad
tomando en consideracin cambios en las dos variables de mayor incidencia. Para ello, en pri- bidimensional: busca es-
tablecer los resultados
mera instancia debern determinarse las dos principales variables que mayor incidencia tienen posibles del proyecto, to-
en el resultado del proyecto. En este sentido, la matriz de riesgo, construida a partir de la clasi- mando en consideracin
ficacin del riesgo, constituye un buen punto de partida. En segundo orden, deber establecerse cambios en las dos varia-
bles de mayor incidencia.
el rango de comportamiento de la variable, es decir, identificar cul correspondera al mejor
escenario y cul al ms adverso. Por ltimo, deber trabajarse en establecer los saltos discretos
que tendrn las variables, es decir, las magnitudes de los intervalos. Mientras ms sensible sea
la variable al resultado, menores debern ser las diferencias de intervalo.
Para hacer correr el modelo de sensibilizacin, deber trabajarse sobre una planilla Excel.
Se inicia activando el comando Datos en el men de la planilla. Una vez activado, debe selec-
cionarse el comando Tabla, donde aparecer el siguiente recuadro:

3 Resulta obvio que la sensibilizacin con este modelo aplicada sobre laTIR es innecesaria, puesto que al bus-
carse laTIR que iguale a la tasa de descuento se llegar a idnticos valores que al hacer el VAN igual a cero. Por
definicin, el VAN es cero cuando laTIR es igual a la tasa de descuento. De aqu que pueda afirmarse que el
clculo de laTIR es un anlisis de sensibilidad de la tasa de costo de capital.
1 320 1 Captulo 18 Anlisis de sensibilidad

Tab ta x 1

Celda de entrada (!la):

Celda de entrada (gJbma):

En la Celda de entrada (fila), debe seleccionarse la variable que determina los escenarios
de la fila, que, por ejemplo, podra corresponder a los precios por tonelada; y en la Celda de
entrada (columna), debe asignarse la variable que determina los escenarios de la columna, que,
por ejemplo, podra corresponder a los costos unitarios de operacin. Ello da origen a los datos
del cuadro 18.2, de acuerdo con los escenarios planteados:

Cuadro 18.2

(115) (208 623) (171 654) (134 685) (97 716) (60 747) (23 778)

(110) (190 139) (153170) (116201) (79 232) (42 263) (5294)

(105) (171 654) (134 685) (97 716) (60 747) (23 778) 13191
11:1
"'O (100) (153170) (116201) (79 232) (42 263) (5 294) 31 675
"
:S
"'O (95)
o.... (134 685) (97 716) (60 747) (23 778) 13191 50160
Q.

,11:1
11:1
(90) (116201) (79 232) (42 263) (5294) 31 675 68644
-;
e::
(85) (97 716) (60 747) (23 778) 13191 so 160 87129
......o (80) (79 232) (42 263) (5 294) 31 675 68644 105 613
o
Q.
e (75) (60 747) (23 778) 13191 50160 87129 124 097
'0
.
(70) (42 263) (5 294) 31 675 68 644 105 613 142 582
,o
V
::;)

....
Q.
(65) (23 778) 13191 50160 87129 124 097 161 066
,Cll
(60) (5 294) 31 675 68 644 142 582 179 551
en
...
o
en (55) 13191 50160 87129 124 097 161 066 198 035
o
V
.,
Cll (50) 31 675 68 644 105 613 142 582 179 551 216 520
en
o
;:
(45) 50160 87129 124 097 161 066 198 035 235 004
11:1
e (40) 68 644 105 613 142 582 179 551 216 520 253 489
Cll
V
en
w (35) 87129 124 097 161 066 198 035 235 004 271 973

(30) 105 613 142 582 179 551 216 520 253 489 290 458

(25) 124 097 161 066 198 035 235 004 271 973 308 942

Como puede observarse, el escenario que combina un precio por tonelada de $150 con un
costo de $70 da origen a un VAN de $105 613, que correspondera al VAN del caso base, es
decir, a los parmetros estimados originalmente en el estudio. Por ello destaca del resto. Los
 18.4 Modelo multidimensional de la sensibilizacin del VAN y simulacin de Monte Cario 321

valores restante corresponden a estimaciones de VAN que combinan precios por tonelada con
costos de produccin.

18.4. Modelo multidimensional de la sensibilizacin

del VAN y simulacin de Monte Cario
n concepto
....,. clave
La operatividad de los modelos de sensibilizacin radica en la mayor o menor complejidad de Anlisis de sensibilidad
multldlmensional: ade-
sus procedimientos. El anlisis de sensibilidad multidimensional, a diferencia del unidimensional, ms de incorporar el
adems de incorporar el efecto combinado de dos o ms variables, busca determinar de qu efecto combinado de dos
manera vara el VAN frente a cambios en los valores de esas variables, como una forma de o ms variables, busca
definir el efecto que pueden tener en los resultados de la evaluacin posibles errores cometidos determinar de qu mane-
ra vara el VAN frente a
en las estimaciones. cambios en los valores
La simulacin de Monte Cario permite considerar una gran cantidad de combinaciones de esas variables, como
posibles respecto de las variables que afectan los resultados de un proyecto o negocio. Es una una forma de definir el
efecto que pueden tener
tcnica basada en la simulacin de distintos escenarios inciertos, lo que permite estimar los
en los resultados de la
valores esperados para las distintas variables no controlables, por medio de una seleccin alea- evaluacin posibles erro-
toria en la cual la probabilidad de escoger entre todos los resultados posibles est en estricta res cometidos en las es-
relacin con sus respectivas distribuciones de probabilidades. timaciones.

recuerde
Esta herramienta permite otorgar una mayor base cientfica a las predicciones sobre
y reflexione
las que se fundamenta la toma de decisiones. Es mllly til en los procesos de toma de
decisiones, as como en la formulacin de estrategias y planes de accin.

Para la implementacin de la aplicacin computacional, se recomienda la utilizacin de

algn software, con el cual podr obtenerse la sensibilizacin de un modo bastante sencillo. Los
principales pasos consisten en identificar las variables crticas que se quiere sensibilizar; asignar
una distribucin de probabilidad a dichas variables, junto con un valor promedio y una desvia-
cin estndar; definir la variable que quiere medirse como resultado, por ejemplo, el valor de
mercado de la compaa o el VAN del proyecto; y, finalmente, determinar el nmero de esce-
narios por simular los cuales dependern del nivel de confianza y error permitidos.
Con todo ello se obtiene el valor ms probable de la compaa o el VAN esperado del proyecto,
dados todos los escenarios iterados en la simulacin, adems del respectivo intervalo dentro del
cual podra caer el valor de la empresa y su determinada probabilidad de ocurrencia asociada. A
continuacin se muestra cmo quedara una funcin de distribucin de probabilidades acumula-
das para el VAN de un proyecto cualquiera, en el cual el principal aporte podra ser la pregunta:
cul es la probabilidad de que el VAN sea mayor que cero? En este ejemplo, 80 por ciento.
1 322 1 Captulo 18 Anlisis de sensibilidad

Adicionalmente, se podrn conocer indicadores estadsticos que apoyen el anlisis y la toma

de decisiones, como por ejemplo, la distribucin probabilstica entre el peor y el mejor escenarios
clasificados en percentiles.

E*
1 OJ ecast: VAN
VleW
l:.J4-~/o

Forecast Preferences ..,

1.500 Trials

Statistic:: Forec:ast values

Triats 1 .500
~e~n _____
-
69.478
- - -
i;=
Median 72.930
"=
Ir -
Mode ~

Standard Deviatio 90.055

r
Variance 8.109.981.850
---
: SkawnaS -o.1098
fT -- ~------
Kur:tosis ~. 32
~ - --------
Coeff. of -Variobitit 1 ,.30
r= Mnimum (314.028)
r-
Maximum 482.661
Mean Std. Error 2.325

Como se indic anteriormente, esta herramienta permite observar cmo afectan las distin-
tas variables del proyecto al VAN o al resultado que se quiera medir, es decir, qu tan sensible
es el resultado del negocio a cada una de ellas. Para ello debemos hacer un "clic" en el icono
denominado Sensitivity Charts, tal como se aprecia en el siguiente recuadro:

tJ Microsoft Excel . .~ . J
Archivo fdldn ~er Insertar f<>rmatD Herramientas Datos Ventana Oeflne Run ~ l

Particularmente en este caso, se observa que el precio por tonelada tiene una sensibilidad
o correlacin de 64.7% sobre el resultado, seguido por el costo por tonelada con 15.2% y muy
cerca le siguen el crecimiento esperado y la demanda con 10.0 y 93% respectivamente, por lo
que resulta fundamental el estudio de estas variables de manera ms rigurosa.
Como podr observarse en el siguiente cuadro, incluso puede conocerse el grado de sensi-
bilidad de las variables sobre el proyecto, tal como se indic en el captulo anterior. De hecho,
el grfico de sensibilidad de las variables permite construir la matriz de riesgo, pues establece
con precisin qu variables del proyecto son ms sensibles a la rentabilidad del negocio.
 18.5 Usos y abusos del anlisis de sensibilidad 323

1.500 Trilll Contribution to Varienca V.aw

Senaitivily. VAN 13._
0,0% 10,0% :!1,0% :Jl.O% 1,0% 50.()% ED,O%

Precio x tonelada

Costo Unitario x tonelada

Crecimiento

Demanda 9.3%

Gasto de administracin 0.4%

Inversin O.J%

Capital de Trabajo 0,1%

18.5. Usos y abusos del anlisis de sensibilidad

Despus de revisar las principales tcnicas usadas para el anlisis de sensibilidad, es necesario
insistir sobre determinados aspectos que an no se han explicado, aunque puedan parecer obvios.

recuerde
Bsicamente, la sensibilizacin se realiza con el fin de conocer el desempeo de un y reflexione
proyecto frente a diferentes escenwrios, ya que por un lado existen distintas expectati-
vas por parte de los ejecutivos e inversionistas a cargo de aprobar el proyecto y porque
la posibilidad de pronosticar correctamente el futuro es prcticamente imposible. Por
ello, los anlisis de sensibilidad constituyen herramientas orientadas a reducir los ni-
veles de incertidumbre, no los niveles de riesgo.

Determinar la marginalidad de un proyecto es relevante, puesto que el monto del VAN

calculado no representa una medida suficiente para calcular la proporcionalidad de los benefi-
cios y costos del proyecto. El anlisis de sensibilidad muestra cun cerca del margen se encuen-
tra el resultado del proyecto, al permitir conocer si un cambio porcentual muy pequeo en la
cantidad o en el precio de un insumo o del producto hace negativo el VAN acumulado. Si as
fuese, el proyecto sera claramente marginal.
En teora, no es importante conocer la marginalidad de un proyecto si no existe incertidum-
bre. Sin embargo, por ser el flujo de caja - sobre el que se basa la evaluacin- el resultado de
innumerables estimaciones acerca del futuro, siempre ser necesaria su sensibilizacin.
De aqu se desprende cmo puede emplearse este anlisis para ilustrar lo riesgoso que puede
ser un proyecto. Si se determina que el valor asignado a una variable es muy incierto, se precisa
la sensibilizacin del proyecto a los valores probables de esa variable. Si el resultado es muy
sensible a esos cambios, el proyecto es riesgoso.
En estos trminos, el anlisis de sensibilidad es til para profundizar el estudio de una
variable en particular o, a la inversa, para no profundizar ms su estudio si, por ejemplo, se
determina que el resultado del proyecto es insensible a determinada variable. En este caso, no
t 324 1 Captulo 18 Anlisis de sensibilidad

se justifica ser perfeccionista para calcular exactamente un valor que se sabe que es irrelevante.
En general, cuanto mayor sea un valor y ms cercano est el periodo cero en el tiempo, ms
sensible es el resultado a toda variacin porcentual en la estimacin.
Aun incorporando variables cualitativas en la evaluacin, es preciso que estas sean de alguna
forma expresadas cuantitativamente identificando qu variables del modelo de evaluacin
podran verse afectadas en el evento de que un determinado escenario ocurra, con qu rango
de variacin podra moverse y con qu distribucin probabilstica. Esto mismo hace que el valor
asignado tenga un carcter incierto, por lo que se requiere su sensibilizacin.

recuerde
Si bien el anlisis de sensibilidad facilita el estudio de los resultados de un proyecto, su
y reflexione
abuso puede conllevar serias deficiencias en la evaluacin. Hay un abuso del anlisis de
sensibilidad cuando el evaluador lo usa como excusa para no intentar cuantificar cosas
que podran haberse calculado. Lo mismo sucede cuando el informe presenta solamen-
te un conjunto complicado de interrelaciones entre valores cambiantes, omitiendo
proporcionar una orientacin. Es preciso que el evaluador asuma un papel de conse-
jero frente al inversionista, sirvindose del anlisis de sensibilidad como un comple-
mento para su objetivo de recomendacin de la aceptacin o el rechazo del proyecto.

Los anlisis de sensibilidad pueden proporcionar una cantidad infinita de informacin, la

cual termina siendo contraproducente para la toma de decisiones si no se administra con la debida
relevancia, pues toda variable y todo resultado puede sensibilizarse, obtenindose mltiples
combinaciones; por ello, esta herramienta debe utilizarse sobre las variables que efectivamente
afectan de manera relevante el resultado del proyecto.

En este captulo se presentaron los diversos de equilibrio y la sensibilizacin unidimensional.

mecanismos con los cuales puede efectuarse
una sensibilizacin de los resultados de la eva-
luacin frente a cambios en las variables del
proyecto. La sensibilizacin, aunque permite
incorporar de alguna manera el factor riesgo,
no debe tomarse como un procedimiento para
simplificar la cuantificacin de las estimacio-
nes del proyecto.
Dependiendo del nmero de vamables que
se sensibilicen simultneamente, el anlisis
puede clasificarse como unidimensional, bidi-
mensional o multidimensional. En el anlisis
unidimensional, la sensibilidad se aplica a una
sola variable, mientras que en el bidimensional
y en el multidimensional, se examinan los efec-
tos incorporando dos o ms variables de manera
simultnea. Los tres enfoques proporcionan
informacin diferente, sin ser mtodos exclu-
yentes, sino complementarios.
El anlisis unidimensional consiste en
determinar hasta qu punto puede modificarse
una variable para que el proyecto siga siendo
rentable. En este sentido, es conveniente consi-
derar la diferencia entre la herramienta de punto
Mientras la primera busca determinar el nivel
de ventas, de precio o de cantidad para cubrir
los costos directos y los gastos de administra-
cin, la segunda busca lo mismo, pero incor-
porando los costos de invensin y el costo de
capital. El modelo multidimensional determina
el resultado frente a cambios de alternativa en
las variables. Estos tres modelos se aplican al
VAN del proyecto; sin embargo, tambin son
aplicables a otras mtricas financieras.
Aunque en este captulo se trat la sensi-
bilidad de las variables de carcter econmico,
tambin es posible ampliarlo a todos los estu-
dios de la preparacin del proyecto; por ejem-
plo, a la localizacin, el tamao y la demanda,
entre otros aspectos.
Los principales modelos tratados aqu
abarcan la sensibilizacin del valor actual neto,
la tasa interna de retorno y la utilidad. Sin
embargo, el criterio central que se proporcion
hace posible disear cualquier modelo espe-
cfico para situaciones diferentes a las consi-
deradas. La lgica que da fundamento a estos
criterios as lo permite.
 Bibliografa 325 1

Preguntas y problemas
l. Explique el concepto de sensibilidad y justifique por qu razn debe incluirse despus de
la evaluacin del proyecto.
2. El anlisis de sensibilidad puede cambiar la decisin recomendada por la evaluacin del
proyecto?
3. Qu variables pueden aplicarse al anlisis de sensibilidad? Cmo cree usted que deberan
elegirse y priorizarse?
4. Cmo se aplica el anlisis de sensibilidad a la comparacin de opciones de inversin?
5. Explique en qu consiste el modelo unidimensional de la sensibilizacin del VAN.
6. Cules son las limitaciones de un anlisis unidimensional?
7. Por qu se seala que la sensibilizacin unidimensional no se aplica a la TIR?
8. Cul es la diferencia entre la herramienta de punto de equilibrio y la sensibilizacin uni-
dimensional?
9. Describa la metodologa que debe utilizarse para aplicar un mtodo de sensibilizacin
bidimensional.
10. En qu consiste el anlisis multidimensional de la sensibilizacin del VAN?
11. Seale las principales limitaciones del modelo multidimensional.
12. Cmo deben usarse los resultados de la sensibilizacin multidimensional cuando se han
definido mltiples VAN posibles?
13. Es posible llegar a conclusiones distintas si se aplican los modelos unidimensionales sobre
el VAN y laTIR?
14. En qu medida el anlisis de sensibilidad pudiera ser contraproducente?

Comente las siguientes afirmaciones:

a) El anlisis unidimensional de la sensibilizacin de VAN, si bien da una pauta para la eva-
luacin de los rangos de variacin en las variables, no es un instrumento adecuado de
medicin del riesgo porque no considera posibilidades de ocurrencia en las variables que
condicionan el resultado.
b) Al aplicar el anlisis de sensibilidad unidimensional sobre el VAN o laTIR, se llega nece-
sariamente a idnticos resultados.
e) Si al sensibilizar el valor actual se obtiene un porcentaje de variacin de -99%, el proyecto
sigue siendo rentable, pues el resultado, si es positivo, debera variar en -100% para que se
iguale a cero.

Material complementario
Ejercicios recomendados del texto complementario: Jos Manuel Sapag, Evaluacin de proyec-
tos, gua de ejercicios, problemas y soluciones, McGraw-Hill, 3a. ed., 2007:

32. Chancado de caliza, 36. Externalizacin de servicio de transporte, 44. Forestal Arauco, 57.
Agroindustria, 58. Helados, 59. Simulacin de Monte Cario, 60. Cerro Dorado, 62. Exportacin
de bacalaos

, . ~~~"'

Bibliografaa ~ -. _:;~~-
: .... ~.~

Albright, S. C., W. L. Winston, C. J. Zappe, M. Cafferky, M. y J. Wentworth, Break Even

Broadie y P. Kolesar, Data Analysis and Decision Analysis, Business Expert Press, 201 O.
Making, Cengage Learning, 2010. Brealey R. y _ _ _, Modelos de sensibilizacin para el
S. Myers. Fundamentos de financiacin anlisis de inversin, Universidad de Chile,
empresarial, McGraw-Hill, Madrid, 1998.
1 326 1 Captulo 18 Anlisis de sensibilidad
Santiago de Chile, Departamento de Adminis-
tracin, 1980.
____, Criterios de evaluacin de proyectos,
McGraw-Hill, Madrid, 1993.
House, W. C., "The Usefulness of Sensitivity
Analysis in Capitallnvestment Decisions" en
Management Accounting, 47 (6), 1966.
Naciones Unidas, Evaluacin de inversiones
bajo incertidumbre: teora y aplicaciones a
proyectos en Chile, United Nations Publica -
tions, 201 O. Smith, James, "Sensitivity Analysis
of Rates of Return: Comment" en The Journal
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