Manejo de la cartera de activos

para el crecimiento estratgico

Tom Adams La industria del petrleo y el gas est poniendo ms nfasis en las diversas prcti-
Jeff Lund
Kerr-McGee Oil and Gas Corp. cas de manejo de activos que en la reduccin de costos. La optimizacin de la car-
Houston, Texas, EUA tera de activos, una manera rpida y eficaz de analizar y mejorar el valor general de
Jack A. Albers los mismos, es una herramienta que puede resultar de gran utilidad.
Burlington Resources International
Houston, Texas Los altibajos en el negocio de exploracin y pro- Muchas compaas de E&P han descubierto
duccin (E&P) se aceptan como hechos naturales el valor de manejar sus activos como un conjunto
Michael Back en una industria conocida por sus riesgos. Es dif- mixto, o cartera, considerando la interdependen-
Jason McVean
cil predecir cun altos son los altos y cun bajos cia de los proyectos y no las inversiones para
Calgary, Alberta, Canad
son los bajos, y cundo ocurrirn, pero se reco- cada uno de los proyectos.1 La prctica comn es
John I. Howell III noce la naturaleza cclica de los mismos. Cuando que la compaa primero clasifique los proyectos
Portfolio Decisions, Inc. los tiempos son buenos, las compaas crecen, por su valor actual neto (VAN) a una tasa de des-
Houston, Texas invierten en iniciativas ms riesgosas y reciben cuento determinada, o mediante alguna otra
utilidades si la bonanza dura lo suficiente. Cuando medida de valor, y a continuacin, inicie los pro-
Se agradece la colaboracin en la preparacin de este el ciclo entra en su etapa baja, las compaas yectos que se ajusten a su presupuesto de inver-
artculo a Fiona Macmillan, Londres, Inglaterra; Graeme
Simpson, Gaffney, Cline and Associates, Guildford, Surrey, efectan desinversiones y aplican medidas para siones, comenzando con el proyecto ms
Inglaterra, y Jim Thorson, Resource Solutions, Denver, disminuir los costos. Dado lo impredecible de promisorio.2 Este mtodo supone que los proyec-
Colorado, EUA.
estos cambios, cmo puede la industria del tos son independientes, o que no tienen factores
Capital Planning y Peep son marcas de Schlumberger.
TERAS es una marca de Landmark. petrleo planificar un crecimiento a largo plazo? en comn.

10 Oilfield Review

El enfoque de manejo de la cartera de activos
aprovecha el hecho de que todos los proyectos
interactan entre s, ya sea que comprendan
exploracin, desarrollo, produccin o adquisicin.
Entre los elementos que enlazan un proyecto con
otro estn las fluctuaciones del mercado, los
objetivos de rendimiento y el riesgo tcnico.
Incluso, si no hay un vnculo tcnico aparente
entre los proyectos, stos interactan en el sen-
tido de que emprender un proyecto puede impe-
dir que se comience otro, o que el xito de un
proyecto puede hacer que otros proyectos sean
posibles. La perspectiva de la cartera de activos
les permite a los responsables de tomar las deci-
Primavera de 2001
siones dentro de la organizacin entender cmo
interactan los proyectos para satisfacer requisi-
tos comerciales equilibrados.
Se puede ver el manejo de la cartera de acti-
vos como un puente entre la visin de una compa-
a, o estrategia de negocios, y el conjunto de
proyectos que harn que dicha estrategia sea fruc-
tfera. La base para ello est conformada por la
estrategia y los parmetros de medicin de la
empresalos estndares de medicin utilizados
para cuantificar la estrategiajunto con los obje-
tivos a largo plazo para cada parmetro de medi-
cin. Por ejemplo, los resultados del actual
negocio base de la compaa se pueden comparar
1. Ball BC y Savage SL: "Holistic vs. Hole-istic E&P
Strategies," Journal of Petroleum Technology 51, no. 9
(Septiembre de 1999): 74, 76, 78, 80, 82, 84.
Howell JI III, Anderson RN, Boulanger A y Bents B:
"Managing E&P Assests from a Portfolio Perspective," Oil
& Gas Journal 96, no. 48 (Noviembre 30, 1998): 54-57.
Anderson RN, Amaefule J, Forrest M, Howell JI III,
Nelson HR Jr y Rumann HA: "Quantitative Tools Link
Portfolio Management with Use of Technology," Oil &
Gas Journal 96, no. 48 (Noviembre 30, 1998): 48-50, 53-54.
2. El valor actual neto representa la diferencia entre los
valores actuales de los egresos de fondos durante la
vida del proyecto y los valores actuales de los ingresos
de fondos, todos los cuales se descuentan a una tasa de
inters seleccionada.
11
 1800 450
1600 400
Ganancias Produccin

Millones de barriles por ao

1400 350

Millones de $ 1200 300

1000 250
800 200
600 150
400 100
200 50
0 0
1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
Ao Ao

Millones de barriles de petrleo equivalente

250 4500
Flujo de fondos neto 4000
Reservas
200 3500
Millones de $

3000
150
2500

2000
100
1500

50 1000

500
0 0
1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
Ao Ao
> Parmetros o estndares de medicin y objetivos estratgicos para una cartera genrica de activos de exploracin y
produccin (E&P). Los parmetros para este estudio son las ganancias, la produccin, el flujo de fondos neto y las
reservas. Los niveles objetivo para tales parmetros se indican como barras verticales. El rea sombreada de color pr-
pura representa el curso normal del negocio, o el nivel alcanzado por el negocio base, en un perodo de 14 aos. La dis-
paridad entre los resultados del negocio base y los objetivos muestra dnde el rendimiento de la compaa resulta insu-
ficiente. (Adaptado de Howell et al., referencia 1.)

con parmetros de medicin de los objetivos tales
como las utilidades, el flujo de fondos neto, la pro-
duccin y las reservas (arriba).3 Las diferencias
entre los resultados del negocio base y los objeti-
vos, revelan problemas potenciales en el rendi-
miento del negocio, los que se deben corregir para
cumplir con los objetivos buscados. Sin embargo,
no es tarea fcil optimizar un conjunto de activos
y al mismo tiempo satisfacer mltiples parmetros
de medicin que compiten entre s.
El siguiente elemento estructural del puente
es la seleccin de los activos que se deben pre-
tender, adquirir, abandonar y reconfigurar de
modo tal que la cartera cumpla con los objetivos
estratgicos (pgina siguiente, arriba). Los exce-
dentes del flujo de fondos, por ejemplo, se pue-
den invertir para hacer que las reservas, la
produccin y las utilidades se acerquen a los
niveles objetivo. Sin embargo, es improbable que
la seleccin de un proyecto aislado lleve los
resultados del negocio base a los niveles obje-
tivo. Se debe seleccionar un subconjunto de pro-
yectos de lo que es en general una variedad
mucho mayor de posibles proyectos. Los proyec-
tos potenciales pueden incluir oportunidades de la frontera de eficiencia, diseado para analizar
exploracin, activos actuales en desarrollo y/o en carteras de inversiones financieras, es adaptado
produccin, y propiedad total o parcial de nuevas a los problemas de la industria del petrleo.
adquisiciones, fusiones e intercambios. A Luego, presentamos estudios de casos que
medida que aumentan las oportunidades de pro- muestran la manera en que dos compaas petro-
yectos, los planificadores corporativos o financie- leras comienzan a aplicar estos mtodos de opti-
ros se enfrentan a la tarea cada vez ms difcil de mizacin para el manejo de la cartera de activos.
escoger los proyectos que mejor satisfagan los
objetivos de la compaa. En la frontera de las carteras eficientes
Este artculo describe algunas de las tcnicas El anlisis de la frontera de eficiencia considera
disponibles para analizar y optimizar las carteras el equilibrio entre el valor y el riesgo en la selec-
de activos, incluidos los programas de computa- cin de carteras ptimas. La teora de la frontera
cin y servicios de consultora que ayudan a cla- de eficiencia se desarroll originalmente hace
sificar las inversiones, seleccionar los proyectos unos 50 aos para analizar las carteras de valo-
y predecir la probabilidad de xito de la cartera. res, pero difiere en algunos aspectos cuando se
Estas tcnicas pueden utilizarse en mltiples aplica a las carteras de la industria petrolera.4 La
niveles por los encargados de tomar decisiones: idea original seala que una cartera puede tener
al nivel ms alto, para desarrollar una estrategia un valor mayor o menor que la suma de los pro-
de negocios; a un segundo nivel, para evaluar yectos que la componen y que no hay una cartera
oportunidades de inversin, y a nivel de proyecto, que sea la mejor, sino una familia de carteras
para apoyar negocios en curso. En primer lugar, ptimas que logran un equilibrio entre el valor y
vemos cmo un mtodo denominado anlisis de el riesgo. Estos principios constituyen la base de
la teora de la frontera de eficiencia en lo que se
refiere al campo petrolero.

12 Oilfield Review
 1800 450
1600 400
Ganancias Produccin

Millones de barriles por ao

1400 350

Millones de $
1200 300
1000 250
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600 150
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Millones de barriles de petrleo equivalente

250 4500
Flujo de fondos neto 4000
Reservas
200 3500
Millones de $

3000
150
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Ao Ao
> Perspectiva de la cartera. La lnea rosa muestra una solucin de cartera optimizada que cumple con los objetivos
estratgicos, cerrando las brechas dejadas por el negocio base. (Adaptado de Howell et al., referencia 1.)

Se dice que una cartera es eficiente si no hay

otra cartera que tenga mayor valor, teniendo un
ia
riesgo igual o menor, y si no existe otra cartera con enc
e fici
e
mayor valor a igual o menor riesgo, y si no existe ad
n ter
otra, que tenga menor riesgo a igual o mayor valor Fro
(derecha).5 A los efectos de este ejemplo, el valor
se define como el valor actual neto promedio de la E
Valor

cartera, y el riesgo se define como la desviacin B

C
semiestndar del valor posible de la cartera. La A
D
desviacin semiestndar es una medida estads- a
enci
tica de la distribucin de los valores posibles que e fici
de
puede tener una cartera, dado que el valor de la te ra
Valor

on
Fr

3. El negocio base es el curso del negocio si los proyectos

actuales se continan, pero no se emprenden nuevos
proyectos.
4. McVean JR: "The Significance of Risk Definition of
Portfolio Selection," artculo de la SPE 62966, presentado
en la Conferencia Tcnica y Exhibicin Anual de la SPE
del ao 2000, Dallas, Texas, EUA, Octubre 1-4, 2000.
5. Markowitz H: "Portfolio Selection: Efficient Diversification
of Investments," 2a. edicin Oxford, Inglaterra: Blackwell
Publishing Co., 1991.
Bailey W. Cout B, Lamb F, Simpson G y Rose P:
"Riesgos medidos," Oilfield Review 12, no. 3, (Invierno de
2001): 22-37.
Riesgo
Riesgo
> Teora de la frontera de eficiencia. Las carteras de la industria del petr-
leo y el gas, representadas en funcin del riesgo y el valor, delinean la fron-
tera de eficiencia. Una cartera es eficiente si ninguna otra cartera tiene
mayor valor por el mismo o menor riesgo, y si ninguna otra cartera tiene
menor riesgo por el mismo o mayor valor. Las carteras B, C, D, E y todos los
puntos azules son eficientes, mientras que la cartera A y los dems puntos
rosa no lo son. En la industria de las inversiones en valores, para la cual se
desarroll la teora de la frontera de eficiencia, la frontera de eficiencia es
una lnea continua (inserto). (Adaptado de McVean, referencia 4.)

Primavera de 2001 13

150 0.10 utilizan los mtodos de Monte Carlo para modelar
1/2 0.09 la incertidumbre inherente en cada uno de estos
125
0.08
proyectos. Si se requiere, en esta etapa se puede
establecer una correlacin entre proyectos; como,
0.07
100 por ejemplo, el precio.
0.06 En el segundo paso, las estrategia de nego-

Probabilidad
Frecuencia

75
50
25
0 0
-2 0 2 4 6
> Desviaciones estndar (s) y semiestndar (s1/2) de una cartera cuyo perfil de riesgo es tpico. Para
una distribucin de probabilidades como sta, que se distribuye asimtricamente alrededor de la
mediana (m ), la desviacin semiestndar es notablemente menor que la desviacin estndar.
cartera es incierto. Se calcula de la misma manera
que la desviacin estndar, pero slo se utilizan
valores menores que la media (arriba).
En un diagrama de valor versus riesgo, el
lmite superior del grupo de carteras se aproxima
a la frontera de eficiencia. En la industria de inver-
siones financieras, donde cada inversin puede
representar partes infinitesimalmente pequeas
de un proyecto, la frontera de eficiencia se repre-
senta con una lnea continua. En el caso de los
activos petroleros, los proyectos por lo general se
realizan o no se realizan y, en consecuencia, el
rea definida por el valor y el riesgo es un con-
junto de puntos, en lugar de un espacio continuo.
La frontera de eficiencia en s se representa como
un conjunto de carteras, y no como una lnea. En
este ejemplo, las carteras B, C y D son relativa-
mente eficientes (estn en o cerca de la frontera),
mientras que la cartera A podra ser ms eficiente
mediante la reduccin de su riesgo o el aumento
de su valor, o ambos.
8 10
VAN, en miles de $
0.05
0.04
0.03
0.02
0.01
12 14 16 18 20 22 24 26 28
incluirse como limitaciones.
Varias compaas y consultores han desarro-
llado paquetes de software para calcular y pre-
sentar los anlisis de la frontera de eficiencia,
especficamente para carteras de activos de E&P.
Entre ellos se incluyen el paquete Perspectives de
Portfolio Decisions, Inc. (PDI), el software Capital
Planning de Merak, una compaa de
Schlumberger, y el mdulo Portfolio del software
TERAS de Landmark.6 Merak y PDI han desarro-
llado una asociacin comercial que combina los
servicios de consultora de PDI y la funcionalidad
del paquete Perspectives con el software Capital
Planning de Merak, para crear un proceso ms
avanzado de manejo de carteras.
En el paquete de software de Merak, el anli-
sis de carteras en el dominio definido por el valor y
el riesgo sigue tres pasos: primero, se debe reunir
y evaluar el conjunto de proyectos que podran
incluirse en una cartera. Las evaluaciones econ-
micas se realizan con el software Peep de Merak,
un programa que puede realizar clculos econmi-
cos para regmenes fiscales de todo el mundo. Se
cios se define en trminos de requisitos econ-
micos, estratgicos y fsicos de la cartera. Las
limitaciones se pueden definir en trminos de
costo mximo de capital, produccin mnima,
mnimo incremento de las reservas, o cualquier
otro parmetro de medicin estratgico, y se
pueden fijar por uno o ms aos de la vida de la
cartera. Otros factores, tales como la disponibili-
dad de equipos de perforacin, la distribucin
geogrfica de los activos en la estrategia corpo-
rativa y las obligaciones contractuales, pueden
El tercer paso combina grupos de proyectos
para crear carteras, y luego compara y analiza los
resultados. Las carteras se pueden crear en forma
manual o mediante una serie de tcnicas auto-
mticas. Uno de estos mtodos es el generador
aleatorio de carteras, que crea una seleccin de
carteras que satisface la estrategia de negocios.
Tambin se pueden buscar mejores carteras
mediante la utilizacin de optimizadores ms
6. Para obtener una lista de proveedores de software y
servicios en el manejo de la decisin, el riesgo y la car-
tera, vase: Thorson J: "Opportunity Management
Resources," Exploration Business Journal 4, no. 3
(Tercer trimestre de 2000): 14-15.
7. Se puede considerar un algoritmo gentico como un pro-
grama de bsqueda aleatoria guiado. Para conocer ms
acerca de su uso en optimizacin de cartera, vase:
Fichter DP: "Application of Genetic Algorithms in Portfolio
Optimization for the Oil and Gas Industry," artculo de la
SPE 62970, presentado en la Conferencia Tcnica y
Exhibicin Anual de la SPE del ao 2000, Dallas, Texas,
EUA, Octubre 1-4, 2000.
8. McVean, referencia 4.
9. Albers JA y Howell JI III: "Portfolio Balancing to Achieve
Long Term Strategic Goals," artculo presentado en el
Simposio Internacional Euroforum para el Manejo
Estratgico de Carteras de E&P de la Industria del
Petrleo y el Gas, Londres, Inglaterra, Marzo 22-23, 1999.

400 EP54 EP56

Efecto de diferentes definiciones de
>

EP50 EP55 P13

riesgo en el anlisis de la frontera de efi- EP47
ciencia. La grfica izquierda utiliza la 380 EP40 P12
definicin de riesgo comn para las acti- EP35
P11
VAN promedio, en miles de $

vidades de E&P; la desviacin semies- 360 EP30

tndar del valor actual neto (VAN). Las P10
EP27
carteras eficientes son puntos azules, y
340
estn indicadas como EP01 a EP56,
EP24
comenzando desde abajo. A la derecha
se grafican las mismas carteras, pero la 320 EP23
definicin de riesgo es la probabilidad EP21
de superar el lmite de erogaciones de 300 EP19
capital durante el primer ao de vida de
la cartera. Algunas carteras que eran 280 EP13 EP14
atractivas bajo las definiciones origina- EP12 EP15
les lo fueron menos a la luz de las nue- EP05
vas definiciones, y viceversa. Las carte- 260
EP01
ras que antes eran eficientes se indican
nuevamente como puntos azules. (Adap- 160 170 180 190 200 210 220 230 0 0.5 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30 0.35 0.40 0.45 0.50
tado de McVean, referencia 4.) Desviacin semiestndar del VAN Probabilidad de inversin de capital que supere los $200,000,000

14 Oilfield Review
inteligentes. Por ejemplo, la programacin
linealpresente en el software Perspectives de
PDI y TERAS de Landmarkse puede utilizar
cuando la descripcin del problema y sus limita-
ciones son lineales. La programacin lineal pro-
porciona soluciones optimizadas para una amplia
gama de problemas de negocios. Sin embargo,
para algunos problemas se requieren largos tiem-
pos para hallar su solucin y pueden generar
resultados menos que ptimos cuando se abor-
dan con la programacin lineal.
Otro optimizador, conocido como algoritmo
gentico, tiene la capacidad de manejar proble-
mas altamente no lineales.7 Debido a su robustez,
puede utilizarse para maximizar el valor o minimi-
zar el riesgo en los casos en que el valor y el
riesgo se pueden definir de maneras prctica-
mente ilimitadas. Con estos mtodos, es posible
examinar y ordenar miles de proyectos para com-
pilar carteras candidatas.
Todas estas carteras, independientemente del
mtodo con que se generen, se pueden comprar y
examinar de varias maneras. El software Capital
Planning ofrece herramientas grficas, tabulares
y de manejo de datos para el examen y la com-
paracin de carteras. Algunos analistas prefieren
los diagramas de frontera de eficiencia para eva-
luar carteras, mientras que otros ponen nfasis
en las probabilidades de cumplir los parmetros
de medicin de los objetivos. Todas ellas son
herramientas tiles para explorar las fortalezas y
debilidades de las diferentes carteras.
La eficiencia de una cartera seleccionada, o su
posicin en una grfica de riesgo versus valor, de-
pende de las definiciones de riesgo y valor.8 En la
industria de E&P, a menudo se define el valor co-
mo el VAN promedio a una tasa de descuento es-
pecfica y se considera que el riesgo es la
1200
1000
Millones de $
800
600
400
200
0 0
1999 2002
300
Millones de barriles por ao
250
200
150
100
50
0 0
1999 2002
> Comparacin de parmetros de medicin y objetivos para una cartera de $5500 millones de Burlington Resources International (BRI). El negocio base (som-
breado prpura) cumple o supera slo algunos de los objetivos (barras verticales); por ejemplo, los ingresos netos y el flujo de fondos neto para los aos 2002
al 2005. Mediante la inclusin de otros activos y actividades, se puede crear una cartera optimizada (lnea rosa) que cumpla muchos ms de los objetivos.
Primavera de 2001
desviacin semiestndar del VAN, que representa
slo la parte inferior de la variacin del VAN, o s-
lo los resultados inferiores a la media. Un conjunto
de carteras puede tener una apariencia completa-
mente diferente si se representa grficamente uti-
lizando distintas definiciones de riesgo y valor
(pgina anterior, abajo). En este ejemplo, un dia-
grama utiliza la definicin de riesgo comn de E&P,
y el otro cuantifica el riesgo como la probabilidad
de superar el lmite de erogaciones de capital
durante el primer ao de vida de la cartera. Debido
a que el costo de cada proyecto es incierto, existe
la posibilidad de no cumplir esta limitacin al gas-
tar en exceso en el primer ao. Bajo esta definicin
de riesgo, algunas carteras que antes parecan ina-
decuadas ahora parecen atractivas, y viceversa.
La seleccin de una cartera ptima depende en
gran medida de la definicin de riesgo que se adop-
te. En consecuencia, es importante estudiar varias
definiciones de riesgo para comprender mejor la ca-
lidad de una cartera y, en definitiva, tomar decisio-
nes acertadas acerca de qu proyectos emprender.
Avance hacia el manejo de carteras
En 1999, Burlington Resources International (BRI),
la divisin internacional de Burlington Resources,
comenz a utilizar el enfoque del manejo de carte-
ras para evaluar tanto los activos existentes como
las nuevas oportunidades. Despus de una exitosa
implementacin en la divisin internacional, las
modernas tcnicas de manejo de carteras se estn
aplicando hoy en toda la organizacin. Tradicio-
nalmente, quienes tomaban las decisiones en esta
industria habran basado las decisiones de evalua-
cin de oportunidades en la intuicin y la expe-
riencia. Pero, estos elementos son subjetivos y
pueden dar origen a decisiones diferentes por
parte de distintos encargados de tomar decisio-
1200
Ingresos netos 1000 Flujo de fondos neto
Millones de $
800
600
400
200
2005 2008 2011 2013 1999 2002 2005
Ao Ao
350
Produccin 300 Gastos de exploracin
Millones de $
250
200
150
100
50
2005 2008 2011 2013 1999 2002 2005
Ao Ao
nes. Bajo el nuevo enfoque, los proyectos se eva-
lan sobre la base de la informacin cuantitativa
en trminos de su aporte a la estrategia a largo
plazo de la compaa y a cmo interactan con
otros proyectos de la cartera.9
En BRI, el modelo de cartera se utiliza de
diversas maneras para identificar cmo y por qu
una oportunidad en particular puede resultar con-
veniente para la cartera. Se analizan las fronteras
de eficiencia de la cartera con y sin la nueva opor-
tunidad para comprender su efecto en el valor
total de la cartera, el que puede ser mayor que el
VAN de la oportunidad sola. Se revisa el resultado
de la cartera para determinar por qu la nueva
oportunidad puede ser valiosa para la nueva
estrategia e identificar los riesgos potenciales. Se
estudian los niveles de confianza en el cumpli-
miento de las metas estratgicas con y sin la
oportunidad, para evaluar la manera en que el
nuevo proyecto afecta la probabilidad de cumplir
dichos objetivos. Luego, se caracteriza la oportu-
nidad para el encargado de tomar la decisin, en
trminos de su efecto en la rentabilidad comercial
total de la cartera.
Un ejemplo de la manera en que Burlington
Resources ha utilizado las herramientas de manejo
de carteras proviene de la evaluacin de una deci-
sin especfica para adquirir un proyecto de pro-
duccin. Como punto de partida, se analiza una
cartera original y optimizada de $5500 millones,
utilizando mltiples criterios. Luego, se agregan
datos econmicos para el nuevo proyecto y se
repite el anlisis.
El anlisis inicial compara objetivos, valores
del negocio base y valores de la cartera para seis
parmetros de medicin: ingresos netos, flujo de
fondos neto, capital, produccin, gastos de explo-
racin y reservas de petrleo (abajo). Varios de
400
Capital
300
Millones de $
200
100
0
2008 2011 2013 1999 2002 2005 2008 2011 2013
Ao
4000
Millones de barriles de
Reservas
petrleo equivalente
3000
2000
1000
0
2008 2011 2013 1999 2002 2005 2008 2011 2013
Ao
15
 Frontera de eficiencia Frontera de eficiencia
1200 1200

1000 1000
Riesgo, Millones de $

Riesgo, Millones de $
800 800

600 600

400 400

200 200

0 0
3000 3500 4000 4500 5000 5500 6000 3000 3500 4000 4500 5000 5500 6000
Valor, Millones de $ Valor, Millones de $
> Frontera de eficiencia para el conjunto de carteras de Bur- > Comparacin de las fronteras de eficiencia con y sin el
lington Resources International (BRI). El trazado tiene una nuevo proyecto de produccin-adquisicin. La frontera de
forma diferente que el de las fronteras de eficiencia mostradas eficiencia de las carteras que incluyen el nuevo proyecto
anteriormente, debido a que los ejes estn intercambiados. La (curva rosa) se desplaza hacia un valor ms alto por el
curva representa la familia de soluciones de mnimo riesgo y mismo riesgo, en relacin con la frontera de eficiencia de
mximo valor que cumplen los mismos requisitos de rendi- carteras que no contienen el nuevo proyecto (curva negra).
miento. La cartera de $5500 millones tiene el valor ms alto que
se puede alcanzar antes de que el componente de riesgo
aumente significativamente y se vuelva demasiado elevado.

estos objetivos se aplicaron como limitaciones a la tiene el mismo tipo de informacin que en las del ao 2006. Estos diagramas ayudan a quienes
solucin de la cartera. Por ejemplo, los objetivos fronteras de eficiencia anteriores, pero se trans- toman las decisiones a comprender el efecto de
de ingresos netos y el flujo de fondos neto para los pone en forma simple (los paquetes de software las incertidumbres del proyecto a nivel de cartera
aos 2000 y 2001 fueron limitaciones y, por lo difieren en su estilo de presentacin). La cartera y se pueden comparar con los resultados que
tanto, obligaron a que la solucin fuera exacta- de $5500 millones se seleccion como la cartera incluyen el nuevo proyecto en consideracin.
mente igual a estos valores. De manera similar, el de prueba original, debido a que tiene el mximo Al agregarse al grupo de proyectos disponi-
gasto de exploracin para el ao 2005 y los objeti- valor para el nivel de riesgo que se puede tolerar. bles, el proyecto de adquisicin-produccin no pu-
vos de capital desde el ao 2001 al 2004 coinci- Con la informacin de la incertidumbre sumi- do ser seleccionado para su inclusin en la cartera,
dieron exactamente. nistrada por los especialistas tcnicos, se analiz ya que las pruebas iniciales mostraron que violaba
La cartera original optimizada es slo una de la cartera original para determinar la probabili- la limitacin sobre el capital para los primeros dos
un conjunto de soluciones optimizadas que se dad de cumplir cada objetivo de rendimiento aos. Despus del anlisis con el encargado de
pueden crear utilizando el conjunto inicial de pro- durante un perodo de 14 aos (abajo). La cartera tomar la decisin y su aprobacin, dicha limitacin
yectos. Una frontera de eficiencia indica el con- tena una baja probabilidad de cumplir los objeti- se flexibiliz y el proyecto se agreg al grupo.
junto de soluciones de carteras que cumplen los vos de flujo de fondos neto, produccin e ingre- Las fronteras de eficiencia de las carteras que
mismos parmetros de medicin de rendimiento, sos netos a corto plazo. Tampoco era muy incluyen y excluyen el nuevo proyecto, muestran,
pero tienen diferentes valores y riesgos (arriba a probable que cumpliera los objetivos de capital sin lugar a dudas, que el nuevo proyecto agrega
la izquierda). Este diagrama, que indica el riesgo entre el ao 2002 y el 2010, y la probabilidad de valor (arriba a la derecha). La nueva frontera de
en el eje vertical y el valor en el horizontal, con- cumplir el objetivo de reservas disminuye a partir eficiencia se desplaza hacia abajo y hacia la dere-

1.0 1.0 1.0

0.8 0.8 0.8 Capital
Probabilidad

Probabilidad

Probabilidad

0.6 0.6 0.6

Ingresos netos Flujo de fondos netos
0.4 0.4 0.4
0.2 0.2 0.2
0 0 0
1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
Ao Ao Ao

1.0 1.0 1.0

0.8 0.8 0.8
Probabilidad

Probabilidad

Probabilidad

0.6 0.6 0.6

Produccin Reservas
0.4 0.4 0.4
Gastos de exploracin
0.2 0.2 0.2
0 0 0
1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013

Ao Ao Ao
> Probabilidad de cumplir o superar seis objetivos por la cartera optimizada. La cartera tiene una baja probabilidad de cumplir los objetivos de
ingresos netos, flujo de fondos neto y produccin para el primer ao o en el corto plazo. Tambin tiene bajas posibilidades de cumplir el objetivo
de capital despus de los dos primeros aos y una probabilidad decreciente de cumplir el objetivo de reservas en el largo plazo.

16 Oilfield Review
 1200 1200 400
Capital
1000 1000
Millones de $ Ingresos netos Flujo de fondos neto 300

Millones de $

Millones de $
800 800
600 600 200
400 400
100
200 200
0 0 0
1999 2002 2005 2008 2011 2013 1999 2002 2005 2008 2011 2013 1999 2002 2005 2008 2011 2013

Ao Ao Ao

300 350 4000

Millones de barriles por ao

Millones de barriles de
250 300 Reservas

petrleo equivalente
Produccin Gastos de exploracin 3000
250

Millones de $
200
200
150 2000
150
100
100 1000
50 50
0 0 0
1999 2002 2005 2008 2011 2013 1999 2002 2005 2008 2011 2013 1999 2002 2005 2008 2011 2013

Ao Ao Ao
> Rendimiento de la cartera sin el nuevo proyecto. En ausencia del proyecto de produccin-adquisicin, en muchos casos la cartera no cumple
los objetivos. Por ejemplo, los ingresos netos en el ao 2005 y el flujo de fondos neto en el ao 2002 estn debajo de los niveles objetivo. La limi-
tacin de capital para los primeros aos del proyecto haba sido flexibilizada.

cha en el dominio definido por el riesgo y el valor.
Para el mismo valor, una cartera del nuevo grupo
tiene menor riesgo y, para el mismo riesgo, tiene
ms valor. El aumento del valor a un riesgo cons-
tante no es el mismo para todas las carteras.
Para las carteras de bajo riesgo y bajo valorpor
ejemplo, un nivel de riesgo de 480el aumento
en la cartera es de cerca de $1500 millones, si se
incluye el nuevo proyecto. Para la cartera de
mayor riesgo y mayor valor; la de $5500 millones,
el valor agregado es de $250 millones.
Este ejemplo demuestra la diferencia entre el
valor de la cartera y el VAN de un proyecto. El
valor actual neto de un proyecto es constante y
mide las propiedades del proyecto solo. El valor
de la cartera de un proyecto vara en funcin de
la cartera y cuantifica la diferencia de rendi-
miento acumulado que aporta el nuevo proyecto.
Para comprender por qu este proyecto es
valioso para la estrategia, se puede analizar la
cartera recientemente optimizada sin el proyecto
adquisicin-produccin (arriba). Sin ste, la car-
tera no cumple con los objetivos de ingresos
netos en el ao 2005, ni con el flujo de fondos
neto en el ao 2002, ni con la produccin y las
reservas en el ao 1999. Estas contribuciones
fundamentales se pueden atribuir directamente
al nuevo proyecto, y muestran en qu punto agre-
gan un valor nico a la cartera.
El valor se define tambin comparando las
probabilidades de xito de las carteras nuevas y
originales (abajo). Son claros los notables mejo-
ramientos en las probabilidades de cumplir los
objetivos de flujo de fondos neto, produccin e
ingresos netos a corto plazo. Sin embargo, los
mejoramientos se ven contrarrestados por una
reduccin marginal en la probabilidad de cumplir
el objetivo de reservas a largo plazo y el objetivo
de capital a corto plazo. Esto no debe sorprender
si se considera que dicha limitacin se haba
flexibilizado anteriormente.
Con estas tcnicas de optimizacin de carte-
ras, las incertidumbres en la informacin tcnica
se pueden traducir en oportunidades de xito.
Quienes toman las decisiones pueden cuantificar
el valor de cada proyecto en trminos de su con-
tribucin al rendimiento total del negocio y su
interaccin con otros proyectos.

1.0 1.0 1.0

Capital
0.8 0.8 0.8
Probabilidad

Probabilidad

Probabilidad

0.6 0.6 0.6

Flujo de fondos neto
0.4 0.4 0.4
Ingresos netos
0.2 0.2 0.2
0 0 0
1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
Ao Ao Ao

1.0 1.0 1.0

0.8 0.8 0.8
Probabilidad

Probabilidad

Probabilidad

0.6 0.6 0.6

Produccin Reservas
0.4 0.4 0.4
Gastos de exploracin
0.2 0.2 0.2
0 0 0
1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
Ao Ao Ao
> Mayores probabilidades de que la nueva cartera cumpla los objetivos. En algunos aos, las mejoras son pequeas pero en general la nueva
cartera (lnea rosa) tiene mayores probabilidades de cumplir los objetivos que la cartera original (lnea azul). Especficamente, es ms probable
que la nueva cartera cumpla los objetivos a corto plazo para ingresos netos, flujo de fondos neto y produccin. Las probabilidades de cumplir los
objetivos a largo plazo para reservas y produccin son marginalmente menores.

Primavera de 2001 17
 Estrategia del caso base antes de la optimizacin
que componen los modelos econmicos tpicos
de una compaa para proyectos disponibles, se
incluyen las propiedades comprobadas del petr-
Millones de barriles de petrleo equivalente por da

leo y el gas, los proyectos de explotacin y explo-

racin, y las oportunidades comerciales. Una
muestra de una proyeccin genrica de la pro-
duccin de petrleo y gas a partir de cuatro tipos
de activosproduccin base, desarrollo identifi-
cado, exploracin y oportunidades comercia-
lesindica un leve aumento en la produccin
durante un perodo de ocho aos (arriba). La com-
Produccin base
paracin de los objetivos de produccin para
Desarrollo identificado
Exploracin dicho perodo que tienen la posibilidad de lograr
Oportunidades comerciales dichos objetivos90% de probabilidad,
mediana y 10% de probabilidaddemostr que
no era probable que se cumplieran los objetivos
de produccin con la combinacin de activos
existentes en ese momento (pgina siguiente,
1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007
arriba a la izquierda).
Ao
El modificar la combinacin de exploracin,
> Proyeccin de produccin de petrleo y gas de Kerr-McGee antes de la optimizacin de oportunidades comerciales y otros proyectos
la cartera, que indica la produccin base (rosa), desarrollo identificado (azul oscuro), explo- puede ayudar a identificar una estrategia optimi-
racin (celeste) y oportunidades comerciales (amarillo). Los volmenes de produccin
aumentan levemente desde el ao 1999 hasta el 2007. zada (abajo). En este ejemplo, la nueva combina-
cin de activos contiene un mayor equilibrio entre
Una estrategia de crecimiento renciales de rendimiento externos. El reto de las oportunidades de bajo riesgo y alta certeza,
El enfoque de manejo de la cartera est ayu- Kerr-McGee era el mismo que enfrentan todas con los proyectos de mayor riesgo y menor cer-
dando a los gerentes de Kerr-McGee Oil & Gas las compaas de petrleo y gas: generar un cre- teza. Esto da una proyeccin de la produccin que
Corporation a probar y perfeccionar las estrate- cimiento controlado en una industria que se aumenta de manera significativa hasta el ao
gias para luego difundirlas dentro de su organi- caracteriza por el agotamiento de los recursos. 2007, cumplindose los objetivos a corto y largo
zacin. La perspectiva de la cartera establece Un ejemplo representativo de cartera de E&P plazo y a la vez agregando un valor significativo a
una relacin fundamental entre las opciones de ilustra la metodologa de modelado de cartera la cartera. Tambin aumenta la probabilidad de
estrategia e inversin para los equipos que se adoptada por Kerr-McGee. Entre los elementos lograr el objetivo de produccin, as como otros
rigen por la idea del xito definida por los altos
niveles de gerencia, y producen resultados que Estrategia optimizada
sistemticamente hacen que Kerr-McGee est en
el cuartil superior entre compaas similares.
En 1997, Kerr-McGee comenz un proceso
Millones de barriles de petrleo equivalente por da

interno de estudiar las mejores prcticas de

compaas similares, y los altos niveles de
gerencia se propusieron estar dentro del cuartil
superior en la clasificacin de las compaas de
petrleo y gas independientes.10 Para alcanzar
dicho objetivo, Kerr-McGee consider todas las
opciones de inversin de valor agregado dentro
de sus dos negocios principales: el segmento de Produccin base
E&P de petrleo y gas, y la produccin y comer- Desarrollo identificado
cializacin de productos qumicos de dixido de Exploracin
Oportunidades comerciales
titanio. Tambin explotaron su experiencia en
aguas profundas, optimizaron la totalidad de los
activos existentes, e implementaron un esquema
de incentivos por rendimiento basados en refe-
1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007
10. Adams T: "Using Portfolio Models to Optimise and
Communicate Strategy and Achieve Goals," artculo pre- Ao
sentado en la Convencin de Sociedades Geolgicas de > Una nueva combinacin de activos para una estrategia optimizada. La inclusin de un mejor
la Asociacin de las Costas del Golfo, Houston, Texas,
EUA, Octubre 26, 2000.
equilibrio entre la exploracin y las oportunidades comerciales de menor y mayor riesgo per-
11. Hapeslagh PL: "Portfolio Planning: Uses and Limits,"
mite una proyeccin de produccin que aumenta de manera significativa a lo largo del perodo
Harvard Business Review (Enero-Febrero 1982): 58-73. de ocho aos (1999 a 2007).

18 Oilfield Review
Base tpica antes de la optimizacin Estrategia optimizada

10% de probabilidad 10% de probabilidad

Mediana Mediana
90% de probabilidad 90% de probabilidad

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007
Ao Ao
> Objetivos de produccin (barras verticales) y tres curvas que muestran las > Objetivos de produccin (barras verticales) y tres curvas que mues-
probabilidades de alcanzar tales objetivos con la cartera original. La curva tran las probabilidades de alcanzar tales objetivos con la cartera optimi-
del 90% de probabilidad cae muy por debajo de los objetivos, y las curvas de zada. Hay altas probabilidades de que la nueva cartera cumpla los obje-
la mediana y del 10% tambin quedan por debajo de los objetivos. La proba- tivos de produccin y existe cierta posibilidad de superar los objetivos.
bilidad de cumplir los objetivos es menor al 10%.

parmetros de produccin (arriba a la derecha).
Los objetivos corresponden a los parmetros de
medicin utilizados para definir el xito; en este
caso, el rendimiento del cuartil superior.
Adems de proporcionar una herramienta til
para probar varias metas y objetivos en cuanto a
su factibilidad de generar resultados aceptables,
estos diagramas son una excelente manera de
comunicar los cambios requeridos, tanto al
presidente del directorio y los principales ejecu-
tivos de la empresa, como a los vicepresidentes
regionales y al personal de soporte. El concepto
de modelado de cartera ayuda a cuantificar mu-
chas preguntas que se deben responder al deter-
minar la direccin estratgica y las metas de una
organizacin: Es factible la estrategia? Qu
probabilidades de xito tiene la estrategia?
Cun sensible es la estrategia a las variaciones
de precios o a eventos polticos? Qu metas son
problemticas? Qu otras alternativas estrat-
gicas existen?
En Kerr-McGee, la estrategia acta como una
brjula, o direccin general, que la compaa pue-
de seguir y sirve como punto para asegurarse de
que los resultados se dirijan hacia el cuartil supe-
rior. El mtodo de manejo de la cartera sigue sien-
do una valiosa herramienta despus de fijadas las
metas y objetivos, puesto que las variables in-
ternas y externas cambian, y surgen nuevas
oportunidades. El concepto de modelado de car-
tera tambin constituye un excelente mecanismo
para investigar las opciones de inversin, determi-
nar ventajas comparativas entre las distintas
oportunidades, y ayudar a los gerentes a tomar
mejores decisiones de negocios que agregan valor
a la cartera con un nivel de riesgo aceptable. Si
bien el concepto de modelado de cartera no da "la"
respuesta, s agrega disciplina al proceso de toma
de decisiones.
La visin de la cartera
El manejo de la cartera ofrece una metodologa
para que quienes toman las decisiones evalen
las carteras de activos y las probabilidades de
cumplir los objetivos, y cerrar la brecha entre los
objetivos y los resultados que se pueden obtener
bajo la estrategia actual. Muchas industrias ya
utilizan estos mtodos para lograr sus metas de
crecimiento a largo plazo. Los resultados de un
estudio realizado hace 20 aos indican que varias
industrias impulsadas por los procesos, tales
como la industria qumica, de alimentos y de
fabricacin de papel, as como la industrializacin
del petrleo, ya tenan aos de experiencia con la
perspectiva de la cartera.11 Hoy, 20 aos despus,
la industria de exploracin y produccin del petr-
leo finalmente puede aprovechar el mtodo, gra-
cias a las mejores herramientas de anlisis y al
incremento del poder de clculo.
El mismo estudio determin que cuando las
compaas adoptaban un enfoque de cartera, su
punto de enfoque cambiaba del corto al largo
plazo. En lugar de colocar los objetivos de ganan-
cias del ao siguiente como los ms importantes
del proceso de planificacin, las prioridades fue-
ron para los objetivos de ganancias a largo plazo.
Algunas compaas llegan rpidamente a la
etapa de manejo de la carteraen unos tres
aosmientras que otras requieren ms
tiempo. En todos los casos, un fuerte compro-
miso de los altos niveles de gerencia es clave
para una rpida implementacin, y el xito se
basa en el manejo de los problemas administra-
tivos y organizacionales relacionados con el
enfoque de manejo de la cartera.
El xito tambin requiere que la elegante teo-
ra de manejo de la cartera se adapte a la com-
pleja realidad del negocio de E&P. Varias
herramientas de optimizacin computacional,
tales como el software Capital Planning de
Merak, les permiten a quienes toman las decisio-
nes centrarse en los aspectos que ayudan a equi-
librar los resultados del negocio y manejar las
diversas oportunidades.
Mediante la utilizacin de tcnicas tan so-
fisticadas como las que se encuentran en
otras reas de E&P, tales como los paquetes
de modelado y simulacin de yacimientos,
estas tcnicas ayudan a simplificar los proble-
mas complejos, haciendo que se puedan
manejar y analizar de manera coherente y
lgica. LS

Primavera de 2001 19