Sesion 10 Evaluacion de Proyectos y Project Finance PDF

MODELACIN FINANCIERA PARA PROJECT FINANCE
Alejandro Hernndez R.
Santiago, Diciembre 2016

AGENDA
Conceptos de Project Finance
Definicin y utilidad de un modelo financiero para Project Finance (Proyectos APP)
Diferencia entre evaluacin determinstica y evaluacin estocstica
Estructura general de un modelo financiero
Descripcin de principales planillas de un modelo financiero (Recorrer las distintas planillas de un Modelo Financiero: Hoja
Parmetros, Hoja Deuda/Financiamiento, Hoja Depreciacin/Amortizacin, Hoja Evaluacin Financiera, Hoja Evaluacin Pura, Hoja
Estado de Resultados, Hoja Balance, Hoja Fuentes y Usos) y su operacin (Ingreso de Parmetros, Celdas de Control, Objetivo del
Modelo)
Clculo de los requerimientos del proyecto para su financiamiento
Tipos de financiamiento (bono preoperativo, crdito bancario, crdito puente)
Clculo de costos financieros
Modelacin de la deuda (cupones constantes, cupones crecientes, amortizaciones constantes, bullet, cero cupn, perodos de gracia
de intereses y/o amortizaciones)
Concepto y modelacin de la cuenta de reserva del servicio de la deuda
Concepto y modelacin del DSCR (Ratio de Cobertura de Deuda)
Construccin del flujo de caja
Diferencias entre el flujo de caja del proyecto puro y del inversionista
Solucin del modelo, Solver, e indicadores financieros VAN, TIR.
Ejemplo prctico de Modelacin Estocstica.
Presentacin Casos de Estudio 2
Ejercicio Modelacin Financiera
Conceptos de Project Finance
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PROJECT FINANCE
Qu es Project Finance?
Project Finance se refiere a un tipo de financiamiento en el cual los prestamistas miran
principalmente el flujo de caja y los activos del proyecto como fuente del repago de
sus crditos. Es una modalidad de financiacin para un proyecto, cuyo repago est
soportado en los recursos generados por el propio proyecto, de manera que sus flujos
de caja y el valor de sus activos puedan responder por si solos como garanta de
reembolso de la financiacin recibida (por ejemplo pagos directos del gobierno y/o de
los usuarios).
Son crditos en los cuales no se exige colateral (activos de respaldo), fianzas o aval y
donde los activos de los dueos del proyecto no se ven involucrados en la operacin
ORGENES Y DESARROLLO DEL PROJECT FINANCE
El Project Finance tuvo su origen en la industria de la energa en pases
industrializados (crditos para la produccin de petrleo & gas)
Ms tarde se extendi al transporte (mayormente tuberas de petrleo y
gaseoductos), despus a la minera, a los servicios pblicos y grandes
proyectos industriales
El alcance se sigui expandiendo a todos los tipos de proyectos de
infraestructura
Hoy en da incluso proyectos de mediana escala (US $5 millones) pueden
llegar a usar la modalidad del Project Finance
POR QU USAR PROJECT FINANCE?
Desde la perspectiva del promotor o dueo del Proyecto
Por el excesivo tamao y costo de los proyectos
Para minimizar el riesgo
Para preservar, tanto la capacidad de prstamo, como la calificacin de crdito (credit rating) del
promotor del proyecto
Por las reglas de contabilidad especficas del pas y/o beneficios tributarios
Desde la perspectiva de la Entidad Prestamista (Bancos, Fondos de Pensiones)
Por la presin competitiva del mercado

Buscar retornos ms altos
Mejorar la habilidad de determinar y asumir los riesgos
Comprender mejor la naturaleza del proyecto
PROJECT FINANCE
La financiacin de proyectos de infraestructura puede realizarse acudiendo a

diferentes instrumentos financieros. Sin embargo, uno de los ms comunes es el
denominado Project Finance, en el que existen mltiples las fuentes de financiacin
y mltiples actores involucrados en esta operacin. Cada uno de ellos invoca
intereses diferentes pero con un elemento en comn: la exitosa ejecucin y
explotacin del proyecto.
La SPV (Gestor Privado) recauda comnmente fondos a travs de este instrumento

por una combinacin de capital proporcionado por los accionistas de la compaa
del proyecto y deuda, proporcionada por los bancos o a travs de bonos u otros
instrumentos financieros. La estructura financiera es la combinacin de capital y
deuda, y las relaciones contractuales entre los accionistas y los prestamistas.
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PROJECT FINANCE
8
PROJECT FINANCE
Financiamiento Corporativo Project Finance
La persona jurdica que contrae endeudamiento
La persona jurdica que contrae el es una persona jurdica nueva y distinta de sus
endeudamiento para la financiacin del accionistas, constituida especialmente para el
proyecto es la compaa matriz con todos sus desarrollo y operacin del proyecto de inversin,
activos. denominada comnmente SPV (special propose
vehicle).
Las fuentes de repago y garanta son los activos
Las fuentes de repago y garanta de la deuda del proyecto que sean de propiedad de la
son todos los activos de la compaa. sociedad de propsito exclusivo, en especial los
flujos futuros del proyecto.
Las garantas especiales para la seguridad del Normalmente garantas especiales son
crdito no son requeridas frecuentemente, ya requeridas a los sponsors o accionistas de la
que los acreedores atendern el estado Sociedad Concesionaria, incluso existe la
resultado de la compaa y sus inversiones posibilidad de que se otorguen garantas por
futuras como elementos bsicos para el parte del Estado receptor de la inversin o una
otorgamiento del crdito. combinacin de las anteriores. 9
VENTAJAS PROJECT FINANCE
Compartir el Riesgo
Una asociacin -joint venture- (consorcio) le permite a los promotores o dueos
del proyecto compartir los riesgos del proyecto
Si el costo de inversin de capital del proyecto es demasiado grande, comparado
con la capacidad de capitalizacin del promotor, la decisin de emprender el
proyecto por si slo podra poner en jaque la viabilidad del futuro del promotor
o dueo
De forma semejante, un proyecto puede ser demasiado grande para que el pas
anfitrin lo financie a partir de los recursos de su erario nacional
VENTAJAS PROJECT FINANCE
Ampliacin de la Capacidad de Endeudamiento
Project Finance le puede permitir al patrocinador del proyecto poder financiarlo utilizando la capacidad
crediticia de un tercero
Muchas veces, ese tercero puede ser el comprador o adquirente principal del producto del proyecto
Si la capacidad de endeudamiento del comprador del producto del proyecto es mayor que la de los
promotores del proyecto, entonces el proyecto podr conseguir crditos ms baratos que lo que los
patrocinadores conseguiran por si mismos
Un proyecto puede levantar fondos sobre la base de obligaciones contractuales cuando:
1. Los compradores entran en contratos de largo plazo para comprar el producto del proyecto, y
2. Cuando las provisiones del contrato son suficientemente estrictas para asegurar un flujo de caja
adecuado para el proyecto, permitindole servir totalmente la deuda bajo cualquier circunstancia
razonablemente previsible
DESVENTAJAS PROJECT FINANCE
Los esquemas de Project Finance son costosos de armar. Debido a su alta complejidad, un Project
Finance implica costos de transaccin ms altos que un financiamiento convencional comparable
La Complejidad de los Project Finance: Un Project Finance se estructura alrededor de un conjunto de
contratos que deben ser negociados por todas las partes del proyecto
Apoyo de Crdito Indirecto: Para cualquier grado de apalancamiento de la estructura de capital, el
costo de la deuda ser tpicamente ms alto en un esquema de Project Finance que en un
financiamiento convencional comparable debido a la naturaleza indirecta del soporte del crdito. El
soporte al crdito en un Project Finance se proporciona a travs de compromisos contractuales en vez
de una promesa directa de pagar
CARACTERSTICAS PROJECT FINANCE
1. Se constituye una sociedad separada para realizar el proyecto, una vez obtenida la
correspondiente concesin del Estado concedente/delegante (Giro exclusivo).
2. El financiamiento de la inversin misma y el repago de la deuda no est basada en el

valor de los activos fsicos del proyecto ni en la historia crediticia del inversionista,
sino que en los flujos futuros que se espera que el proyecto genere.
**Prstamo sin recurso (Non-recourse loan): Los recursos de los prestamistas en

caso de incumplimiento son limitados principalmente o exclusivamente a los activos
del proyecto, incluyendo bonos y garantas de cumplimiento y rendimiento.
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3. El gestor o promotor del proyecto aporta una gran parte del capital de la sociedad de
proyecto, vinculando as el financiamiento del proyecto a su gestin. La solidez del
sponsor es importante para el xito del proyecto.
4. Se contrae una deuda a largo plazo. Para realizar el proyecto, se requiere de un
periodo prolongado de ejecucin; tiempo suficiente de operacin para generar los
recursos necesarios para atender el servicio de la deuda y dems acreencias
(amortizacin de la deuda).
5. La sociedad de proyecto celebra contratos integrales con proveedores y clientes.
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6. Activos basados en ingeniera financiera ( flujos de caja debidamente estructurados y segmentados)

7. En la mayora de los casos, el activo real no es de propiedad de la firma, sino que pertenece al gobierno
o a otro agente ( minera, petrleo, infraestructura)
8. La principal fuente de pago de las deudas son los flujos de caja que el proyecto puede generar
9. Son proyectos de largo plazo que tienen un vida finita y un periodo fijo de trmino (puede ser mayor a
30 aos = promedio internacional 22 aos en infraestructura. Concesiones minera a 100 aos).
10. Generalmente los proyectos se desarrollan en sectores regulados ( por el problema del monopolio
natural)
11. Participan muchos actores y agentes: constructores, inversionistas privados, institucionales, compaas
de seguros generales, gobierno (s), instituciones pblicas, consultores, bancos. Muchos contratos, y por
lo tanto problemas de agencia.
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PRINCIPALES PRINCIPIOS DEL PROJECT FINANCE
La deuda contrada por el Proyecto no es considerada deuda corporativa del Patrocinador, lo cual
permite a ste implementar diversos proyectos sin copar su capacidad de endeudamiento.
Por esta ventaja los Patrocinadores estn dispuestos a incurrir en un proceso de financiamiento
ms complejo, largo y costoso.
Proyecto 1
Mercado Burstil
Patrocinador
Proyecto 2 o Bancario
Estructura legal limita el

Project Finance
recurso al Patrocinador
Principio 1: Mejora Crediticia del Proyecto
Estudios Estructura
Especializados Financiera
Calificaciones Estructura
Proyecto de Riesgo Legal
Proyecto
Disminuye el riesgo asumido por los acreedores
Mediante la estructuracin legal y financiera se logra obtener un menor riesgo que el riesgo del
proyecto puro. Dependiendo del conjunto de caractersticas de cada proyecto, hay que evaluar el
tipo de estructuracin ms apropiada y sus costos y beneficios, para acceder al mercado bancario
y/o burstil.
1. La estructura financiera busca asegurar que el Proyecto tenga una adecuada

fortaleza financiera para el nivel de riesgo objetivo que se busca alcanzar. En
este sentido la estructura financiera debe ser capaz de pagar el servicio de la
deuda (incluso bajo escenarios de stress). Para ello se utilizan normalmente
elementos como:
Servicio de la deuda < ingresos del Proyecto

DSCR o RCSD (ejemplo 1.5x promedio, permite un margen de seguridad.
Significa que la caja disponible proyectada para el servicio de la deuda es
en promedio un 50% superior al servicio de la deuda)
2. Cascada de pagos, prioridad en el uso de los ingresos peridicos (ejemplo):

1ro: Gastos de operacin
2do: Gastos de mantenimiento
3ro: Gastos de mantenimiento mayor
4to: Pago de intereses financieros
5to: Pago de amortizacin del principal de la deuda
6to: Fondeo de cuentas de reserva
7mo: Excedente para distribucin al Patrocinador(dividendos)
3. Un elemento relevante y comn en la estructuracin de un financiamiento de proyectos son las

cuentas de reserva, que permiten contar con liquidez para seguir sirviendo la deuda y pagando gastos
del proyecto en situaciones de interrupcin o insuficiencia de los flujos del proyecto.
Cuenta de Reserva del Servicio de la Deuda: Se fondea con el producto del mismo financiamiento y
que reserva una cierta cantidad de meses de pagos de deuda, creando una proteccin ante
eventuales problemas puntuales de iliquidez en el proyecto.
Cuenta de Reserva para Gastos de Operacin y Mantenimiento Rutinario: Tiene como propsito
proporcionar liquidez para hacer frente a los desembolsos normales de gastos que requiere el
proyecto, en caso se interrumpan temporalmente los ingresos.
Cuenta de Reserva para Mantenimiento Mayor: Es una cuenta de acumulacin y uso, que permite ir
reservando peridicamente flujos de caja antes del servicio de la deuda para acumular el monto
necesario para llevar a cabo los mantenimientos mayores programados cada cierto nmero de
aos.
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Principio 2: Deuda Sin Recurso o con Recurso Limitado al Patrocinador
Dependiendo del tipo de Proyecto, sector y tipo de financista, algunas de las

formas de apoyo mnimo involucradas son las siguientes:
Solventar sobrecostos y retrasos en la construccin que no sean cubiertos por

el Constructor,
Garantizar que se complete la obra (Completion Guarantee),
Solventar sobrecostos de operacin y mantenimiento que no sean cubiertos
por el Operador,
Solventar el costo de una prdida de la concesin por causas atribuibles al
Patrocinador.
Principio 3: Soporte Externo de Terceros Distintos al Patrocinador
Cuando la estructura legal y financiera ms el soporte del Patrocinador y/o de

los Contratistas an no es suficiente para acceder a un nivel de riesgo aceptable
para los acreedores, resulta necesario y/o recomendable para el Proyecto
considerar la contratacin de una Garanta Parcial de Crdito (GPC).
Principio 3: Soporte Externo de Terceros Distintos al Patrocinador
La GPC es otorgada a favor de los acreedores por aseguradoras financieras o la

banca de desarrollo / multilateral, entidades calificadas en AAA, y a travs de
ella se logra mejorar el nivel de la calificacin crediticia.
Este tipo de garanta es particularmente til cuando se desea acceder a
financiamiento burstil, pues ste solamente acepta proyectos de la ms alta
calidad crediticia (AA o AAA), nivel que es muy difcil u oneroso de alcanzar para
un proyecto sin el soporte de una GPC.
Principio 4: Apalancamiento Mximo
Otro de los principios del Project Finance es que se busca alcanzar el mximo
endeudamiento posible para el Proyecto de tal forma que se minimice la
contribucin de capital que deba realizar el Patrocinador.
El apalancamiento mximo normalmente se logra con el mayor plazo y
obteniendo financiamiento a tasa fija, pues esto permite aprovechar al mximo
los flujos futuros del Proyecto.
Para aquellos proyectos que califiquen, el mximo apalancamiento se logra a
travs del financiamiento burstil, el que requiere de una estructuracin
financiera y legal ms sofisticada y mayores protecciones que el financiamiento
bancario o de la banca de desarrollo.
PRERREQUISITOS PARA UN PROJECT FINANCE
Evaluacin Financiera (privada) del Proyecto

Evaluacin Econmica (social) del Proyecto
Anlisis de Sensibilidad
Anlisis de Riesgo (Simulacin MonteCarlo)
Reducir y compartir riesgos va contratos
Copyright2007 CRI South-America

El Anlisis Financiero se preocupa de:
La viabilidad financiera general de un Proyecto y su sustentabilidad --VAN, TIR, razones

y coeficientes financieros, efecto de la inflacin, etc.
La capacidad del proyecto de servir su deuda razones de cobertura de deuda
(Annual Debt Service Coverage Ratio, ADSCR y Debt Service Capacity Ratio, DSCR);
La capacidad del proyecto de generar suficientes retornos para los accionistas
Retorno sobre los Activos (Return on Assets-ROA), Retorno sobre el Capital Propio
(Return on Equity-ROE)

El Anlisis Econmico se preocupa de los fundamentos econmicos del proyecto:
En la Viabilidad Econmica del Proyecto se miden los beneficios como el incremento neto en el bienestar
econmico del pas que proviene de los bienes y servicios que proveer el proyecto.
Expresado en trminos monetarios, los beneficios econmicos se miden entonces como el mximo monto
que la gente, ya sea individual o colectivamente (willingness to pay) estaran dispuestos a pagar por el
producto del proyecto
En cambio, los costos del proyecto se miden como el valor que los residentes del pas colocan en todos los
recursos que tendrn que ser desviados de otros usos productivos alternativos (costos de oportunidad)
con el objeto de poder construir y operar el proyecto
VANe econmico, clculo del valor que le agrega a la economa del pas y TIRe econmico, clculo de la
rentabilidad propia del proyecto y su aporte al portafolio de proyectos del Estado

El Anlisis de Riesgo se preocupa de :
Identificar las distintas reas de riesgo del proyecto

Cuantificar el impacto de cambios de las probabilidades en las variables de riesgo,
sobre la viabilidad econmica y financiera del Proyecto
Asignar los riesgos al agente mejor preparado para enfrentarlos

Definicin y utilidad de un Modelo
Financiero
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INTRODUCCIN A LA MODELACIN FINANCIERA
QU ES UN MODELO FINANCIERO?
Es la representacin de un proyecto a travs de su flujo de caja, cuya finalidad es evaluar

la viabilidad del mismo para ser realizado o implementado.
Permite determinar la rentabilidad y bancabilidad del proyecto mediante la simulacin

de distintos escenarios de flujos y estructuras de financiamiento, mismos que son
combinados con diversas variables que inciden en el desarrollo del negocio, como es el
caso del crecimiento de la demanda, cambios en las tasas de inters, cambios en las
condiciones de mercado y el crecimiento de la economa, entre otras.
30
PARA QU SIRVE?
Para construir indicadores que permitan determinar la conveniencia de realizar el
proyecto.
Herramienta indispensable en la estructuracin de contratos APP
Para anticipar problemas de liquidez.
Para determinar las condiciones bajo las cuales el proyecto puede ser realizable (por
ejemplo secuencia de pagos del Estado (Pagos por Disponibilidad) a un Gestor
Privado en una APP, garantas de ingresos mnimos, tarifas etc.).
Herramienta clave para renegociacin de contratos.
Monitorear el desempeo de una APP
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CMO SE HACE?
Se colocan en una planilla de clculo de la plataforma MS Excel todas las fuentes de
ingreso y egreso del proyecto.
Egresos Ingresos
Requerimientos construccin Pagos del Estado (Pagos por Disponibilidad)
Costos O&M Capital del inversionista privado
Pagos al Estado (Estudios) Ingresos propios del Proyecto
Costos de Financiamiento
Repago de la deuda
Dividendos del inversionista
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CMO SE HACE?
Se ordenan los flujos de fondos del proyecto de forma de poder construir los
indicadores necesarios para la toma de decisiones. Los indicadores ms comunes son:
VAN (Valor Actual Neto)

TIR (Tasa Interna de Retorno)
DSCR (Ratio Servicio Cobertura de Deuda)
Pagos del Estado (Pagos por Disponibilidad) al Gestor Privado
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MODELACIN DETERMINSTICA
Es la evaluacin tradicional donde el resultado que se obtiene son los indicadores

econmicos del proyecto.
Generalmente se complementa con un anlisis de sensibilidad.

Inversin 10%.
Ingresos 20% y tambin su tasa de crecimiento,
Costos 20% y tambin su tasa de crecimiento.
Al cambiar las variables en el anlisis de sensibilidad aparece un nuevo set de
indicadores.
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MODELACIN ESTOCSTICA
Por qu se utiliza?
El resultado es un intervalo de confianza en lugar de un valor aislado.

Permite modelar mejor el comportamiento real de las variables involucradas.
Identifica las variables crticas para el proyecto.
Cmo se hace?
Se seleccionan las variables aleatorias.

Se les asignan funciones de distribucin de probabilidad.
Se realiza una simulacin de Monte Carlo.
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Estructura General de un Modelo Financiero
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ESTRUCTURA TPICA DE UN MODELO FINANCIERO
Fuentes y Balance Prdidas y

Resultados
Usos General Ganancias
Inversiones
Costos O&M
Parmetros
- Generales - Determinacin Pagos del Estado
- Seleccin Escenarios - Determinacin de Tarifas
- Inversiones Demanda
Evaluacin
- Demanda
- Ingresos Financiera
- Costos Operacin y Mantenimiento - VAN, TIR
- Financiamiento Largo Plazo Ingresos
- Otros indicadores Financieros
- Depreciacin y Amortizacin
Deuda Evaluacin
Pura
Depreciacin
37
Operacin de un Modelo Financiero
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OPERACIN DE UN MODELO FINANCIERO
- El modelo debe estar parametrizado, de tal manera que pueda ser operado desde la
hoja Parmetros, en la que se podrn modificar las principales variables. Sin perjuicio
de lo anterior, algunos parmetros de la modelacin podrn ser modificados en otras
hojas en casos estrictamente necesarios o solicitados por la contraparte.
- Se debe definir una nomenclatura para aquellos parmetros que pueden ser
modificados en el modelo (por ejemplo celdas de color azul) o aquellos que
correspondan a resultados de la aplicacin de formulaciones o de variables que no son
modificables (color negro).
- Definir mens descolgantes o listas que automaticen la simulacin de distintos

escenarios y faciliten el ingreso de algunas variables al modelo, evitando a la vez la
adopcin de supuestos incorrectos que puedan afectar su adecuado funcionamiento. 39
- El archivo Excel que contiene el modelo, consta de varias hojas vinculadas entre s,
donde el ingreso de la mayor parte de la informacin se realiza a travs de la hoja
Parmetros, con lo cual el manejo y control del modelo es sumamente sencillo, pues
todo el resto de las hojas que lo componen son de resultados o clculos intermedios.
- Definir previo a la modelacin la periodicidad temporal ha utilizar en el modelo (anual,

semestral, mensual).
- Sealar el uso de referencias circulares en el modelo como por ejemplo en el clculo

de la deuda. Esto, dado que las comisiones y costos financieros en su mayora
dependen del monto total de la deuda a solicitar por el inversionista privado a la
entidad financiera y a su vez el monto total de la deuda es calculado en funcin de
dichas comisiones y partidas de costos financieros. 40
- Ingreso de Parmetros
- Celdas de Control
- Definicin del Objetivo del Modelo
Evaluacin simple del flujo de caja del inversionista
Determinacin de los pagos del Estado (Pagos por Disponibilidad) para la obtencin
de la TIR objetivo del inversionista
Determinacin de los pagos del Estado (Pagos por Disponibilidad) para la obtencin
de un DSCR objetivo por cada perodo de la deuda del inversionista
Determinacin de tarifas para la obtencin de una TIR objetivo del inversionista
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Descripcin principales planillas de un
Modelo Financiero
42
DESCRIPCIN PRINCIPALES PLANILLAS DE UN MODELO FINANCIERO

- Hoja Parmetros
Informacin Proyecto
Parmetros Generales
Parmetros Financiamiento (para cada tipo de deuda)
Parmetros Inversiones
Parmetros Ingresos
Parmetros Costos de Operacin
Parmetros Costos de Mantenimiento
Parmetros Depreciacin
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- Hoja Deuda/Financiamiento
En esta hoja se calcula el monto de la deuda requerido para posibilitar los
desembolsos necesarios durante el perodo de construccin.
Adicionalmente, en esta hoja se puede simular el repago de dicha deuda, durante
el perodo de explotacin del proyecto.
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- Hoja Inversiones (CAPEX)
En esta hoja se muestra la distribucin en el tiempo de las inversiones realizadas
durante la etapa de construccin y potenciales reposiciones de activos u otras
inversiones que puedan contemplarse durante la etapa de operacin del proyecto.
- Hoja Costos O&M (OPEX)

En esta hoja se presenta la distribucin en el tiempo de los costos de operacin y
mantenimiento (OPEX) durante de la etapa de operacin del proyecto
- Hoja Ingresos
Esta hoja muestra el clculo de los ingresos del proyecto para cada ao.
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- Hoja Depreciacin y Amortizacin
En esta hoja se calcula la depreciacin de los activos y la amortizacin de los gastos
incurridos durante la etapa de construccin (activos intangibles).
- Hoja EE.RR (Prdidas y Ganancias)
En esta hoja se calculan las utilidades operacionales del inversionista privado.
- Hoja Balance
Esta hoja es meramente informativa, y muestra el equilibrio entre activos y
pasivos.
- Hoja Fuentes y Usos
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- Hoja Evaluacin Financiera
En esta hoja se calcula el flujo de caja del proyecto y se determina el pago del
Estado al inversionista privado u otra variable de cierre del modelo, de forma tal
que la rentabilidad del proyecto sea igual a la rentabilidad objetivo.
- Hoja Evaluacin Pura
La hoja de evaluacin del proyecto puro considera las mismas partidas que la
hoja de evaluacin financiera, a excepcin de aquellas que tienen relacin con
el financiamiento. Vale decir, la TIR del Proyecto Puro se calcula para
determinar la rentabilidad sobre los activos.
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Clculo de los requerimientos del proyecto
para su financiamiento
48
REQUERIMIENTOS ETAPA DE CONSTRUCCIN (EJEMPLO 1 PERODO INVERSIN)
Se consideran todas aquellas partidas que implican
desembolsos durante la etapa de construccin del
proyecto, como por ej:
- Monto de las obras
- Capital de trabajo
- Boletas de garanta
- Seguros complementarios
- Stand by Letter
- Cuentas de Reserva del Servicio de la Deuda
- Intereses Pagados
- Costos Financieros
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REQUERIMIENTOS ETAPA DE CONSTRUCCIN (EJEMPLO 1 PERODO INVERSIN)
- Determinados los requerimientos para la etapa de
construccin, los que estn dados por:
4.930.246 + 315.192.246 = 320.122.492
- Se calcula el monto de equity que deber ser

colocado por el inversionista, esto es un porcentaje del
monto de dichos requerimientos:
25% * 320.122.492 = 80.030.623
- El equity cubre los requerimientos para la etapa de

construccin hasta que se agota, siendo el resto de los
requerimientos cubierto con la deuda solicitada a la
entidad financiera.
- El monto de la deuda est dado por el aporte bancario

al proyecto: 240.091.869
50
Clculo de costos financieros
51
COSTOS FINANCIEROS
Los costos financieros se desglosan en una serie de comisiones y costos para la
obtencin de un crdito.
De esta forma, el otorgamiento de un crdito lleva involucrado el pago de impuestos
y comisiones que deben incluirse en la modelacin; por ejemplo:
Estructuracin
Compromiso
Stand by Letter
Honorarios Legales
Costos de Asesoras de Demanda, Ingeniera, etc.
Algunas de estas comisiones dependen del monto de la deuda, la que a su vez
depende del costo total del proyecto, que incluye las comisiones del financiamiento
Recursividad 52
Ejercicio Prctico Requerimiento de Financiamiento
Supuestos
Inversin del proyecto
Inversin Total: USD 51,000,000
3 aos de construccin (2016-2019)
Inversin Ao 1: 35%
Inversin Ao 2: 45%
Inversin Ao 3: 20%
Capital de trabajo y boletas o fianzas de garanta

Capital de Trabajo (Ao 0): USD 3,000,000
Boleta o Fianza de Garanta Etapa de Construccin: 10% de la inversin cubierta
1,5% costo anual
Relacin Equity/Deuda
Equity: 30% de los requerimientos de la etapa de construccin
Deuda: 70% de los requerimientos de la etapa de construccin
Supuestos
Seguros Complementarios
Completion Bond: 25% de la inversin cubierto
costo 2% anual (se aplica en ao anterior a inicio de la construccin)
Stand by Letter: 15% de la inversin cubierto
costo 1,5% anual (se aplica durante los tres aos de construccin)
Costos Financieros
Intereses del crdito: 6% anual sobre el aporte bancario acumulado perodo anterior
Honorarios Legales: 0,2% del monto total de la deuda (se aplica en el ao 0)
Otras comisiones up front: 0,1% del monto total de la deuda (se aplica en el ao 0)
Agente administrador: 0,3% del monto total de la deuda (se aplica durante los perodos de construccin)
Asesoras Demanda, Ingeniera, Seguros: 0,15% del monto total de la deuda (se aplica en el ao 0)
Comisin de Estructuracin: 0,5% del monto total de la deuda (se aplica en el ao 0)
Comisin de Compromiso: 0,25% (se aplica sobre la deuda sin utilizar del perodo)
Tipos de Financiamiento
56
TIPOS DE FINANCIAMIENTO
Dentro de los tipos de financiamiento ms comunes que se incluyen en la evaluacin de
un proyecto APP se encuentran:
Bono Preoperativo
Crdito Bancario
Crdito Puente (Crdito de Corto Plazo y Bono Operativo)
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Modelacin de la deuda
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MODELACIN DE LA DEUDA: CUOTAS CONSTANTES
VP=Deuda
M M M M M M M
Montos
Perodos [aos]
1 2 3 4 . . . . . . . . . . . . . . . n
Anualidad Equivalente
Corresponde al monto que se debe pagar en todos los perodos, con el propsito
de obtener un valor presente o valor futuro determinado.
59
MODELACIN DE LA DEUDA: CUOTAS CONSTANTES
El valor presente es la deuda contrada y el monto C es la cuota que permite
repagarla.
C C C C
Deuda ........
1 r 1 r 2
1 r 3
1 r n
n
1 Deuda
Deuda C
C
i 1 1 r i
1

1
r r 1 r n
Frmula Excel: Pago(r;n;Deuda)

con r = tasa de la deuda y n= nmero de perodos de la deuda
60
MODELACIN DE LA DEUDA: AMORTIZACIONES CONSTANTES
Perodo Deuda Inters Amortizacin
0 (inicio) D
1 D-A D*r A
n
D
2 D-A-A (D-A)*r A DA 0
A
i 1 n
. . . .
. . . .
. . . .
. . . .
. . . .
n
D A 0
n 1
n D A r A
i 1 i 1
61
MODELACIN DE LA DEUDA: AMORTIZACIONES CONSTANTES

1
Cupn1 A D r D r
n
1 D
Cupn2 A D A r Cupn1 A r D r r
n n
1 D
Cupn3 A D 2 A r Cupn2 A r D r 2
n n
.
.
1 D
Cupnn A D n 1A r Cupnn 1 A r D r n 1
n n
62
MODELACIN DE LA DEUDA: CUOTAS CRECIENTES
VP
M
1 1
n
1
r
1 r
Anualidad equivalente con crecimiento
VP M(1+)n-1
M(1+)
M
Montos M
Perodos [aos]
1 2 3 4 . . . . . . . . . . . . . . . n
63
MODELACIN DE LA DEUDA: BULLET

Corresponde a un tipo de deuda donde slo se pagan intereses y en el ltimo
perodo se amortiza la totalidad del monto solicitado
El pago de intereses es igual a Deuda*r en todos los perodos.
Todas las amortizaciones son cero, excepto la ltima que es igual al monto de la
deuda solicitada.
64
MODELACIN DE LA DEUDA: CERO CUPN

Corresponde a una deuda donde slo existe 1 cuota o cupn, que se paga al final de
sta, amortizndose en dicho perodo el total de la deuda ms los intereses
capitalizados.
Cupnn D 1 r
n
65
MODELACIN DE LA DEUDA: PERODOS DE GRACIA
Corresponden a perodos especiales, generalmente al inicio del crdito, donde el
acreedor permite:
Que se paguen slo intereses (que no se realicen amortizaciones)

Que no se paguen intereses ni amortizaciones
66
Ejercicio Prctico de
Modelacin de la deuda
Concepto y modelacin de la cuenta de
reserva
68
CUENTAS DE RESERVA
En algunas ocasiones el financista pone como condicin para el otorgamiento del
crdito, la generacin de cuentas de reserva para garantizar el servicio de la deuda.
Generalmente se solicita de 1 a 2 perodos.
Dependiendo de la estructura de costos que tenga el proyecto, se puede exigir

tambin la constitucin de cuentas de reserva para el mantenimiento.
69
Ejercicio Prctico Cuenta de Reserva Servicio
de la Deuda
Concepto y modelacin del DSCR (Ratio de
Cobertura de Deuda)
71
RATIO SERVICIO COBERTURA DE DEUDA (DSCR)

Es el indicador por excelencia para determinar la robustez financiera de un proyecto
y se define como la holgura de los ingresos netos para repagar el crdito:
El valor del DSCR para cada perodo debe ser mayor a 1
Generalmente se exige 1,1x 1,2x para un proyecto con garantas del Estado y de
1,4x hacia arriba para proyectos sin garanta.
72
Ejercicio Prctico DSCR
(Ratio de Cobertura de Deuda)
Construccin
del Flujo de Caja
74
CONSTRUCCIN DE UN FLUJO DE CAJA

Tipos de Flujos de Caja
Del proyecto (evaluacin pura)
Del inversionista
Por qu hacer ambos?
Indicadores Econmicos
VAN
TIR
Perodo de recuperacin del capital (Payback)
75
FLUJO DE CAJA DEL PROYECTO (EVALUACIN PURA)

Ingresos del proyecto (tarifas por peajes, pagos del Estado, etc.) (+)
Costos O&M (-)
Costos boletas o fianzas de garanta (-)
Depreciacin (-)
Impuestos a las utilidades
Depreciacin (+)
Capital de trabajo (necesario para funcionar) (-)
Costos seguros (-)
100% de la inversin (-)
76
FLUJO DE CAJA DEL INVERSIONISTA
Ingresos del proyecto (tarifas por peajes, pagos del Estado, etc.) (+)
Costos O&M (-)
Costos boletas o fianzas de garanta (-)
Depreciacin (-)
Intereses pagados por el crdito (-)
Intereses generados por las cuentas de reserva (+)
Costos Financieros (-)
Impuesto a las utilidades
Depreciacin (+)
Capital de trabajo (-)
Costo seguros (-)
Aporte de capital
Amortizaciones del crdito
77
Dividendos
CONSTRUCCIN DE UN FLUJO DE CAJA

Por qu ambos?
La evaluacin financiada se realiza porque es la que refleja el flujo de caja del

inversionista y es la que permite determinar si el proyecto es bancable (DSCR).
El flujo de proyecto puro se aplica ms a nivel de perfil; sin embargo siempre es
conveniente conservarlo para verificar que un proyecto no sea factible slo por el
tipo de endeudamiento.
78
Indicadores financieros
79
80
VAN
En general, si el VAN de un proyecto resulta positivo, conviene ejecutar el

proyecto.
Permite jerarquizar proyectos
81
TIR (TASA INTERNA DE RETORNO)
Corresponde a la rentabilidad del proyecto.

Es la tasa que hace el VAN igual a cero.
Como indicador presenta algunos problemas:
Puede no existir o haber mltiples.
No permite jerarquizar entre proyectos (distinta magnitud o distinto plazo).
Si el flujo de caja no es el tradicional puede llevar a conclusiones errneas.
82
Utilizacin Funcin Solver
83
SOLVER
En el caso del ejemplo que se muestra a continuacin, la funcin a resolver es el
VAN del proyecto, que se busca sea igual a cero para que el inversionista obtenga la
rentabilidad objetivo a travs de la determinacin de los Pagos del Estado (Pagos
por Disponibilidad) que se realizan cada perodo
10
Equityi Ingresosi Pago Estadoi O & M i Ai CFi Ti

i 0 (1 ROEobj ) i
0
84
SOLVER
Celda objetivo: Para el caso del
ejemplo se trata del VAN
Queremos que el valor de esa celda

sea, en este caso, 0
Celda que permite el clculo del valor

buscado, en este caso, la
determinacin de los pagos del Estado
al inversionista
85
Ejercicio Prctico Solver
Ejemplo Modelacin Estocstica
87
Ejercicio Prctico Modelacin Financiera
88
EJERCICIO PRCTICO MODELACIN FINANCIERA
Suponga que se requiere evaluar un proyecto vial que se divide en tres tramos de
construccin, y cuyas longitudes en kms. son las siguientes:
Tramo Longitud (Kms)
Longitud tramo 1 75,00
Se estima que el proyecto requiere que la construccin de los 3 tramos se realice de forma
paralela, durante 2 aos, con un plazo de explotacin (operacin) de 14 aos. Vale decir, la
duracin total del proyecto es de 16 aos. Las obras comienzan su construccin en el ao
2016.
89
La tasa de costo de capital del inversionista, se estima en un 14,5%. No se considerar para
el caso de esta evaluacin la aplicacin de impuestos a las utilidades. Para efectos prcticos,
se considera que el ao tiene 360 das.
Respecto del financiamiento del proyecto, se considera un aporte de capital del

inversionista de un 25% del total de los requerimientos de la etapa de construccin (75%
restante se financia con deuda), una cuenta de reserva de 1 perodo, con un rendimiento
anual de un 1%. Se contempla que el plazo del crdito es de 10 aos, con una tasa anual de
un 9,00% y tasa de crecimiento de los cupones de 0% (vale decir, se trata de cupones
constantes). Para el caso de los Costos Financieros se consideran desembolsos de 1.140.000
para el ao 1 de construccin y de 3.200.000 para el ao 2.
El monto de inversiones del proyecto desglosado para cada uno de los tramos es el
siguiente:
90
El monto de inversiones del proyecto desglosado para cada uno de los tramos es el
siguiente:
Inversiones Monto
Tramo 1 50.000.000
Tramo 2 85.000.000
Tramo 3 130.000.000
Total Inversiones Viales 265.000.000
Durante el primer ao de construccin se estima un avance del 60% de las inversiones.
Respecto de la depreciacin de las obras, se considera que esta es lineal y tiene una vida
til igual al plazo de explotacin del proyecto, vale decir, 14 aos.
91
Los costos de operacin y mantenimiento estimados para el primer ao de operacin del

proyecto con su respectiva tasa de crecimiento anual se muestran en el siguiente
cuadro, para cada uno de los tramos viales definidos:
Costos de Operacin
Monto/Km Tasa Crecim Anual
Tramo 1 20.000 1,00%
Tramo 2 18.000 1,00%
Tramo 3 16.000 1,00%
Costos Mantenimiento
Monto/Km Tasa Crecim Anual
Tramo 1 40.000 1,00%
Tramo 2 32.000 1,00%
Tramo 3 28.000 1,00%
92
Los ingresos del proyecto estn dados por el flujo vehicular estimado y la tarifa por
peaje. Se considera el cobro de peaje en cada uno de los tramos viales y se reciben
ingresos por peaje una vez terminadas las obras. La tarifa base para vehculos livianos es
de $3 en cada tramo y la tarifa de vehculos pesados es tres veces la tarifa base.
El TPDA (Trnsito Promedio Diario Anual) para el primer ao del proyecto (primer ao de
la etapa de construccin) es de 6.000 vehculos para el tramo 1 (65% de VL y 35% de VP),
de 5.200 vehculos para el tramo 2 (62% de VL y 38% de VP) y de 10.000 vehculos para el
tramo 3 (72% de VL y 28% de VP)
93
La tasa de crecimiento del TPDA para el tramo 1 es de 3,5% anual, de un 2,8% para el
tramo 2 y de un 3,0% para el tramo 3. Para todos los tramos se considera la tasa de
crecimiento para ambos tipos de vehculos.
TPDA Tramos (2016) Total Veh Livianos Veh Pesados

Tramo 1 6.000 65,00% 35,00%
Tramo 2 5.200 62,00% 38,00%
Tramo 3 10.00 72,00% 28,00%
94
Se pide:
En funcin de los parmetros definidos anteriormente, en una hoja excel

determinar los requerimientos de financiamiento para la Etapa de Construccin
del proyecto.
Determinar el monto de equity a colocar por el inversionista y su distribucin de
acuerdo a los requerimientos calculados (up-front).
Determinar el aporte bancario o la deuda que deber ser solicitada a la entidad
financiera.
Una vez determinado el monto de la deuda, en otra hoja excel, efectuar el
desarrollo de la deuda, considerando cupones constantes y el resto de los
parmetros definidos para ello.
Calcular en otra hoja excel el TPDA para cada tramo y por tipo de vehculo para
toda la etapa de explotacin del proyecto, en funcin de los parmetros definidos.
95
En otra hoja excel calcular el monto de los ingresos totales por tarifa del proyecto,
desglosado por tramo y por tipo de vehculo, en funcin de los parmetros definidos.
En otra hoja excel, determinar los costos de operacin y mantenimiento del proyecto,
desglosado para cada uno de los tramos viales y en funcin de los parmetros
definidos.
Calcular en otra hoja excel el valor de la depreciacin de las inversiones para cada
perodo de la etapa de operacin. Realizar la evaluacin pura del proyecto
Realizar la evaluacin financiera del proyecto
Calcular los pagos que solicitara el inversionista al Estado para realizar el proyecto.
Este pago debe ser determinado considerando que se realiza en cuotas iguales
durante toda la Etapa de Explotacin del proyecto (14 cuotas) y permiten que el
inversionista pueda obtener la tasa de retorno objetivo. Su clculo debe ser realizado
a travs de la funcin SOLVER.
96
Calcular los RCSD del proyecto
Determinar el RCSD mnimo y promedio para los casos del punto anterior
97

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MODELACIN FINANCIERA PARA PROJECT FINANCE

Santiago, Diciembre 2016

Desde la perspectiva de la Entidad Prestamista (Bancos, Fondos de Pensiones)

Por la presin competitiva del mercado

La financiacin de proyectos de infraestructura puede realizarse acudiendo a

La SPV (Gestor Privado) recauda comnmente fondos a travs de este instrumento

2. El financiamiento de la inversin misma y el repago de la deuda no est basada en el

**Prstamo sin recurso (Non-recourse loan): Los recursos de los prestamistas en

6. Activos basados en ingeniera financiera ( flujos de caja debidamente estructurados y segmentados)

Estructura legal limita el

Disminuye el riesgo asumido por los acreedores

Principio 1: Mejora Crediticia del Proyecto

1. La estructura financiera busca asegurar que el Proyecto tenga una adecuada

Servicio de la deuda < ingresos del Proyecto

Principio 1: Mejora Crediticia del Proyecto

2. Cascada de pagos, prioridad en el uso de los ingresos peridicos (ejemplo):

3. Un elemento relevante y comn en la estructuracin de un financiamiento de proyectos son las

Principio 2: Deuda Sin Recurso o con Recurso Limitado al Patrocinador

Dependiendo del tipo de Proyecto, sector y tipo de financista, algunas de las

Solventar sobrecostos y retrasos en la construccin que no sean cubiertos por

Principio 3: Soporte Externo de Terceros Distintos al Patrocinador

Cuando la estructura legal y financiera ms el soporte del Patrocinador y/o de

Principio 3: Soporte Externo de Terceros Distintos al Patrocinador

La GPC es otorgada a favor de los acreedores por aseguradoras financieras o la

Principio 4: Apalancamiento Mximo

Evaluacin Financiera (privada) del Proyecto

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El Anlisis Financiero se preocupa de:

La viabilidad financiera general de un Proyecto y su sustentabilidad --VAN, TIR, razones

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El Anlisis Econmico se preocupa de los fundamentos econmicos del proyecto:

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El Anlisis de Riesgo se preocupa de :

Identificar las distintas reas de riesgo del proyecto

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Es la representacin de un proyecto a travs de su flujo de caja, cuya finalidad es evaluar

Permite determinar la rentabilidad y bancabilidad del proyecto mediante la simulacin

VAN (Valor Actual Neto)

Es la evaluacin tradicional donde el resultado que se obtiene son los indicadores

Generalmente se complementa con un anlisis de sensibilidad.

El resultado es un intervalo de confianza en lugar de un valor aislado.

Se seleccionan las variables aleatorias.

ESTRUCTURA TPICA DE UN MODELO FINANCIERO

Fuentes y Balance Prdidas y

- Definir mens descolgantes o listas que automaticen la simulacin de distintos

- Definir previo a la modelacin la periodicidad temporal ha utilizar en el modelo (anual,

- Sealar el uso de referencias circulares en el modelo como por ejemplo en el clculo

DESCRIPCIN PRINCIPALES PLANILLAS DE UN MODELO FINANCIERO

- Hoja Costos O&M (OPEX)

- Se calcula el monto de equity que deber ser

- El equity cubre los requerimientos para la etapa de

- El monto de la deuda est dado por el aporte bancario

Capital de trabajo y boletas o fianzas de garanta

Frmula Excel: Pago(r;n;Deuda)

MODELACIN DE LA DEUDA: AMORTIZACIONES CONSTANTES

Perodo Deuda Inters Amortizacin

MODELACIN DE LA DEUDA: AMORTIZACIONES CONSTANTES

Anualidad equivalente con crecimiento

MODELACIN DE LA DEUDA: BULLET

MODELACIN DE LA DEUDA: CERO CUPN

Que se paguen slo intereses (que no se realicen amortizaciones)

Dependiendo de la estructura de costos que tenga el proyecto, se puede exigir

RATIO SERVICIO COBERTURA DE DEUDA (DSCR)

El valor del DSCR para cada perodo debe ser mayor a 1