Documente Academic
Documente Profesional
Documente Cultură
Finantele Firmei PDF
Finantele Firmei PDF
1
Finanţele întreprinderii se prezintă ca o ramură a finanţelor, care analizează
mecanismele şi metodele de procurare şi gestionare a resurselor financiare, izvoarele şi
destinaţia acestor resurse, în vederea satisfacerii diferitelor nevoi şi obţinerii de profituri.
Finanţele întreprinderii trebuie să-şi aducă contribuţia la consolidarea economiei de
piaţă, la dezvoltarea proprietăţii private, la buna administrare şi gestionare a patrimoniului, la
asigurarea unui circuit normal şi eficient al capitalului.
Aşadar, agenţii economici au un rol primordial în buna funcţionare a mecanismelor
economiei de piaţă, în dezvoltarea economică şi socială a ţării.
Deciziile economico – financiare care se iau în cadrul întreprinderii, pot fi
clasificate în trei mari categorii:
decizii privind în ce domenii de activitate trebuie investite resursele financiare
deţinute de firmă;
decizii privind de unde, cum şi în ce condiţii se pot procura fondurile necesare
finanţării activităţii agentului economic;
decizii privind cât de mult şi sub ce formă trebuie returnate fondurile
împrumutate.
a. Funcţia de repartiţie
În condiţiile economiei de piaţă, funcţia de repartiţie este influenţată de:
formele de proprietate;
autonomia agentului economic;
strategiile de dezvoltare;
management.
Acestea îşi pun pecetea asupra formării, creşterii şi repartizării fondurilor, asupra
raţionalizării cheltuielilor, asupra eficienţei întregii activităţi.
La modul general, se poate spune că funcţia de repartiţie constă în formarea
capitalurilor, alocarea şi folosirea lor în scopul realizării obiectivului firmei.
Funcţia de repartiţie reflectă în general:
colectarea capitalurilor iniţiale din diferite izvoare;
circuitul şi repartizarea acestora pe destinaţii;
utilizarea şi reconstituirea lor;
modificarea proporţiilor fondurilor prin reţinerea de resurse financiare ce se
degajă din capacitatea de autofinanţare şi atragerea unor resurse externe
(aporturi noi de capital şi împrumuturile);
gestionarea capitalurilor;
desfăşurarea activităţii economice şi obţinerea de rezultate financiare.
Procurarea şi dezvoltarea activului economic sau a aparatului de producţie reclamă
existenţa unor izvoare de resurse băneşti, corespunzătoare, de finanţare. Fondurile băneşti –
proprii şi împrumutate – se avansează şi se încorporează în elementele de activ, trecând prin
diferite faze ale circuitului economic, cu precizarea că, dacă activitatea firmei va fi eficientă,
ele vor fi recuperate cu un surplus monetar. În aceste condiţii, funcţia de repartiţie reflectă
atât reconstituirea capitalurilor iniţiale, cât şi a celor destinate expansiunii şi satisfacerii
altor obligaţii ale firmei, ultimele două categorii de capital avându-şi izvorul în surplusul
monetar obţinut ca efect al unei activităţi rentabile.
În acest context, funcţia de repartiţie reflectă în special:
constituirea capitalurilor proprii şi împrumutate;
alocarea şi folosirea lor potrivit ciclurilor de exploatare şi de investiţii;
formarea şi repartizarea profitului;
restituirea împrumuturilor şi achitarea diferitelor obligaţii ale firmei.
2
Prin intermediul finanţelor, respectiv prin funcţia de repartiţie a acestora, se formează
şi utilizează o gamă variată de fonduri pentru satisfacerea nevoilor proprii ale firmei, ale
asociaţilor sau acţionarilor, ale salariaţilor şi a unor nevoi generale ale societăţii.
Funcţia de repartiţie vizează toate fluxurile financiare – intrări şi ieşiri de fonduri –
determinate de mişcările ce au loc în patrimoniul firmei, de procesele şi fenomenele
economice.
b. Funcţia de control
Funcţia de control a finanţelor întreprinderii are două laturi, dintre care una
constatativă şi alta corectivă, cu precizarea că acestea se împletesc organic, agenţii
economici având competenţe nelimitate în procesul managerial, în luarea măsurilor corective,
de prevenire şi înlăturare a aspectelor negative ale activităţii.
Această funcţie nu trebuie să se rezume doar la latura constatativă a fenomenelor, rolul
ei fiind de a interveni cu acţiuni corective, care să contribuie la optimizarea activităţii.
Controlul prin intermediul finanţelor întreprinderii presupune un anumit cadru
organizatoric şi măsuri care să acţioneze sistematic şi unitar în vederea prevenirii abaterilor,
pentru creşterea eficienţei şi rentabilităţii, apărarea integrităţii şi utilizării raţionale a
capitalului, respectarea legislaţiei economice, financiare şi fiscale, a regulilor şi practicii
jurisprudenţei financiare.
Funcţia de control a finanţelor are o sferă largă de aplicabilitate, cuprinzând toate
fazele şi laturile economice şi financiare ale circuitului economic, toţi indicatorii prevăzuţi şi
efectivi din programele economice şi bugetele de venituri şi cheltuieli, ceea ce impune între
altele, organizarea unei evidenţe sistematice, corecte şi reale tehnico-operative, statistice şi
contabile, precum şi a unei previziuni fundamentate.
Controlul va fi organizat în aşa fel încât:
să constituie un instrument de prevenire şi lichidare a cauzelor care provoacă
risipă;
să asigure aplicarea unui regim sever de economii;
să asigure descoperirea şi prevenirea acţiunilor perturbatorii;
să asigure încasarea la timp a tuturor drepturilor băneşti ale firmei şi achitarea
obligaţiilor;
să mijlocească finanţarea oportună şi raţională a cheltuielilor;
să mijlocească identificarea şi mobilizarea tuturor rezervelor interne;
asigurarea echilibrului;
să asigure creşterea veniturilor şi a eficienţei.
Funcţia de control a finanţelor întreprinderii se exercită prin anumite organisme, care
diferă într-o oarecare măsură de la o firmă la alta, cu menţiunea, însă, că forţa deţinătorului de
capital sau a pachetului majoritar de acţiuni îşi pune amprenta asupra formelor de manifestare
a controlului şi competenţelor organelor de control.
Funcţia primordială a controlului la nivelul întreprinderii este controlul financiar
propriu (autocontrolul), care este de fapt un control de gestiune.
În cadrul agenţilor economici şi societăţilor comerciale, în funcţie de specificul,
organizarea internă şi poziţia ierarhică a acestora, organismele prin care se exercită controlul
financiar propriu pot fi:
controlul contabilului şef;
controlul finanaciar intern;
revizorii de gestiuni;
comisiile de cenzori;
comisiile de revizie, etc.
Controlul activităţii de administrare a capitalului sau gospodărire a
patrimoniului trebuie să vizeze, în special, următoarele obiective:
3
respectarea regulilor generale financiar contabile şi fiscale;
asigurarea utilizării eficiente a capitalului economic şi a fondurilor;
identificarea şi mobilizarea rezervelor interne;
urmărirea şi asigurarea eficienţei în fundamentarea programelor de producţie,
investiţii şi financiare;
prevenirea, descoperirea sau recuperarea pagubelor;
tragerea la răspundere a celor vinovaţi de încălcarea disciplinei economico-
financiare.
Firmele pot atrage în realizarea acţiunilor de control şi unele organe exterioare
specializate, care pot analiza şi expertiza anumite domenii sau întreaga activitate economică şi
financiară.
Activitatea întreprinderii, sub anumite aspecte, poate fi analizată şi de către bănci
(în anumite situaţii), mai ales în ceea ce priveşte:
gradul de lichiditate, solvabilitate şi rentabilitate, în vederea acordării creditelor;
respectarea regimului decontărilor, a formelor şi instrumentelor de plată;
volumul creditelor solicitate, destinaţia şi garanţia acestora, plata dobânzilor şi
rambursarea la timp a resurselor împrumutate;
Activitatea întreprinderii mai poate fi controlată şi de organele financiare locale,
care urmăresc şi verifică aplicarea legilor în domeniul economic şi financiar, în special:
modul de stabilire şi plata la timp a impozitelor, taxelor şi a altor obligaţii ale
firmei faţă de stat;
respectarea normelor de întocmire a bilanţurilor contabile şi a contului de profit
şi pierdere;
verificare de fond a activităţii economico-financiare, etc.
Scopul general al controlului efectuat prin intermediul finanţelor, constă în
organizarea şi funcţionarea firmei la cotele cele mai înalte de eficienţă şi respectarea cadrului
legislativ, economic şi financiar.
2. Organizarea financiară
În cadrul acestei funcţii sunt incluse activităţile necesare îndeplinirii obiectivelor
financiare ale întreprinderii, aşezarea lor, ca sarcini, pe salariaţi şi structuri organizatorice
şi statuarea tuturor acestora într-un cadru precis conturat de luare şi urmărire a deciziilor.
La conceperea structurilor organizatorice ale întreprinderii (direcţii, servicii, birouri,
compartimente), şi a componentelor funcţionale trebuie să se aibă în vedere, cu prioritate
sarcinile cu caracter financiar ce le revin (dimensionarea resurselor pe care le angajează, şi
eficienţa utilizării lor la nivelul acestora), constituirea centrelor de profit, sau de
responsabilitate.
Pentru fiecare componentă trebuie să se asigure baza adecvată de informaţii cu
caracter financiar, care să permită managerilor acelei structuri ca, prin utilizarea indicatorilor
economico-financiari de performanţă, să-şi poată organiza activitatea, astfel încât să poată
realiza acea determinare absolut necesară: diferenţa dintre eforturi şi efecte.
Echilibrul între centralizare – descentralizare, determinant în orice activitate
organizaţională, determină nemijlocit, nivelul de organizare financiară internă. Acesta trebuie
judecat prin prisma cadrului şi condiţiilor pe care le creează pentru mobilitate şi inventivitate
personalului (în funcţie de capacitatea acestuia de a asigura, prin deciziile ori prin munca sa,
reducerea consumului de resurse financiare şi creşterea profitului). Acest proces de delegare are
un caracter dinamic, diferenţiindu-se de la o etapă la alta. În această zonă a finanţelor, mai mult ca
în oricare alta, la delegarea de autoritate şi responsabilitate, trebuie să se opereze cu criterii precise
5
şi ferme: legalitate, eficacitate şi eficienţă, determinant fiind criteriul cine şi în ce mod le poate
satisface mai deplin.
Datorită faptului că în acest domeniu – al finanţelor – nu se poate acorda autoritatea
fără responsabilitate echivalentă este necesar ca în întreaga activitate organizaţională să se
ţină seama de acest aspect. Mai mult, trebuie să se ţină seama că delegarea de autoritate şi
stabilirea, concomitent, a responsabilităţii trebuie să fie acceptate de către cel în cauză,
acceptare care trebuie să poată fi oricând demonstrată.
În domeniul financiar se realizează lucrări de cea mai mare importanţă şi interes pentru
întreprindere, dintre care menţionăm:
bugetul firmei (veniturile şi cheltuielile firmei);
bilanţul contabil (cu darea de seamă contabilă);
contul de profit şi pierdere (cu repartizarea profitului);
evaluarea firmei;
stabilirea preţurilor şi tarifelor;
asigurarea capacităţii de plată a firmei;
organizarea şi exercitarea controlului şi auditului financiar;
relaţiile firmei cu bugetul public naţional;
relaţiile firmei cu acţionarii, cu băncile, cu piaţa de capital.
După cum se ştie, atunci când întreprinderilor nu le sunt suficiente resursele financiare
proprii, apelează la finanţare din afară, la piaţa de capitaluri, care are ca surse:
piaţa financiară, care valorifică capitalurile pe termen lung (subscrieri de capital
social sub formă de acţiuni, subscrieri la împrumuturi pe termen mediu şi lung sub
formă de obligaţiuni);
piaţa monetară, care concentrează şi plasează capitaluri pe termen scurt, prin bănci şi
alte instituţii financiare.
3. Coordonarea financiară
Funcţia de coordonare cuprinde activităţile prin care se armonizează deciziile şi
acţiunile personalului întreprinderii în cadrul strategiilor, procedurilor tactice şi a
sistemului organizatoric, adoptate.
Privită în evoluţie, coordonarea este organizarea în dinamică a întreprinderii.
Calitatea coordonării depinde, nemijlocit şi determinant, de calitatea comunicării – forma
concretă prin care se realizează coordonarea unui grup la toate nivelurile structurilor firmei – care,
la rândul ei, este condiţionată de calitatea actului managerial.
Comunicarea este, în primul rând, un transfer de informaţii, transfer care trebuie să
aibă aceleaşi conotaţii atât la emitent, cât şi la destinatar.
În comunicarea financiară trebuie evitat orice formalism gratuit şi costisitor, pentru că
altfel, dintr-un instrument eficace de management devine o frână, dintr-o acţiune profitabilă se
transformă într-una bugetofagă, dintr-un instrument de propagare a ordinii în unul al
dezordinii şi lipsei de răspundere.
Dar raţionalizarea şi simplificarea nu trebuie să se transforme, aşa cum am arătat,
mesajul comunicării trebuie să conţină elementele esenţiale ale fondului, acţiunii şi finalităţii
utilizării, cel mai eficient mijloc de a transforma acest mesaj într-un stimul formându-l
utilizarea indicatorilor economico-financiari de performanţă.
4. Antrenarea financiară
Această funcţie a managementului se referă la activităţile prin care se determină
personalul firmei să realizeze obiectivele fixate, în condiţiile de eficienţă stabilite.
Esenţa, motorul acţiunilor de antrenare îl formează motivarea personalului, adică
împletirea armonioasă a intereselor firmei cu cele ale personalului.
6
Se ştie că motivarea poate fi pozitivă, adică derivată din concordanţa acceptată între
rezultatele muncii şi avantajele personale obţinute, şi negativă, adică impusă, prin
ameninţarea cu reducerea avantajelor personale, dacă nu se realizează obiectivele fixate.
Este un lucru evident că în cea mai mare parte, avantajele personale care constituie
suportul motivaţiei pozitive vizează domeniul financiar atât ca resursă de acoperire, cât şi ca
finalitate.
De asemenea, este cunoscut faptul că cerinţele personale devansează, întotdeauna,
posibilităţile de satisfacere. Apoi, avantajele au dimensiuni şi rezonanţe diferite, dacă sunt
privite ca soluţii actuale sau ca soluţii de perspectivă.
Toate aceste aspecte, pentru a fi percepute şi însuşite de către personalul întreprinderii
ca motivaţie, trebuie demonstrate cu calcule, cu soluţii, cu strategii, cu proceduri tactice bine
conturate, cu gradul de certitudine a deciziilor etc. şi nu doar declarate.
8
Aşadar, ciclul financiar poate fi definit ca ansamblul de operaţiuni şi proceduri care
intervin între momentul transformării monedei în bunuri sau servicii până în cel în care se
recuperează.
Întreprinderea trebuie să îşi desfăşoare activitatea în aşa fel încât să poată obţine nu
numai recuperarea volumului iniţial de monedă, ci şi un surplus monetar, care se va utiliza pe
diferite destinaţii.
Principalele cicluri financiare ce operează într-o întreprindere sunt:
1.Ciclul de exploatare care reprezintă ansamblul operaţiunilor desfăşurate de
întreprindere pentru a-şi atinge obiectivul producerii şi comercializării de bunuri şi servicii.
El cuprinde:
a. faza de aprovizionare – achiziţia de bunuri şi servicii;
b. faza de producţie – transformarea acestora în produse finite;
c. faza de comercializare – vânzarea lor.
Acest proces trebuie să funcţioneze fără întrerupere pentru a se asigura o utilizare
optimă a muncii şi a capitalului de producţie; continuitatea are la bază existenţa unor stocuri.
În fazele ciclului de exploatare, capitalul îmbracă diferite forme, circulând şi transformându-
se în mod permanent. Fluxurilor reale le corespund o serie de fluxuri financiare şi un
ansamblu de active financiare (creanţe şi datorii).
2.Ciclul de investiţii. Prin investiţii se creează un capital de producţie de la care
întreprinderea aşteaptă venituri pe parcursul mai multor perioade succesive. Investiţia este, în
general, o cheltuială imediată şi de amploare, care se materializează în transformarea
monedei în active fizice ce au o durată îndelungată de funcţionare. Odată creat, capitalul de
producţie începe să se deprecieze fizic şi moral, iar amortizarea are ca scop să evalueze şi să
recupereze această depreciere care se adaugă la preţul de cost. Suma iniţială de bani se
reconstituie în mod progresiv, în timp ce valoarea activului din bilanţ se micşorează cu uzura.
Prin urmare, la sfârşitul perioadei de serviciu va trebui să existe o echivalenţă a fluxurilor.
3.Ciclul operaţiunilor financiare are în vedere operaţiunile şi procedurile de
acordare sau luare de împrumut, precum şi achiziţiile de titluri de participare. Toate
operaţiunile de acordare sau luare de împrumut dau naştere la fluxuri financiare, adică la
intrări şi la ieşiri de monedă.
Între fluxurile iniţiale şi suma fluxurilor finale nu există echivalenţă, datorită dobânzii
achitate de datornic celui care i-a acordat împrumutul.
9
Capitalul financiar poate fi schimbat la preţul pieţei, preţ dat de cursul la bursă al
acţiunilor. Astfel, apare şi noţiunea de capitalizare bursieră, care reprezintă valoarea
capitalului financiar ce corespunde cursului la bursă.
Din punct de vedere juridic, acestor noţiuni li se adaugă şi cea de capital social, care
reprezintă contribuţia în numerar şi în natură a asociaţilor sau acţionarilor la întreprinderea
respectivă.
Ponderea părţilor din capitalul social deţinute de acţionari sau asociaţi dau dreptul
acestora de a-şi exerciata puterea şi a participa la distribuirea rezultatelor.
Operaţiunile ciclurilor financiare ale întreprinderii degajă la finele unei perioade de
referinţă alese un surplus monetar, care măreşte suma de bani angajată iniţial. Acest surplus
rezultă din excedentul preţului de vânzare asupra costurilor, excedent ce poate fi folosit
pentru autofinanţarea dezvoltării, achitarea datoriilor către stat, distribuirea de dividende,
participarea angajaţilor la profit, etc. şi înseamnă că, încasările din vânzarea produselor şi
serviciilor depăşesc cheltuielile de producţie. În acelaşi timp, menţionăm că, amortizarea
permite înregistrarea unui cost de producţie care nu antrenează nici o cheltuială în cursul
perioadei de referinţă. Astfel, surplusul monetar poate proveni atât din diferenţa dintre preţul
de vânzare şi preţul de cost, cât şi din suma amortizării.
Deţinerea de bunuri sau active reclamă prezenţa monedei, cu precizarea că, volumul
valoric al bunurilor determină cererea de monedă. Necesarul de monedă sau de finanţare
este, însă, mai mic decât suma activului brut, deoarece în acoperirea acestuia din urmă
intervin creditul furnizor şi o serie de elemente asimilate.
Necesarul de finanţare va fi acoperit, mai întâi, din surplusul monetar acumulat, iar
restul, din surse externe. Necesarul de finanţare externă constituie cererea de monedă a firmei
faţă de terţi, cerere care poate lua formă de credite pe termen scurt, mediu sau lung, precum şi
apelul la asociaţi sau acţionari.
Analizele efectuate anterior scot în evidenţă două probleme fundamentale, şi anume:
necesitatea echilibrării ansamblului de fluxuri privind intrările şi ieşirile de
numerar (încasări şi plăţi);
necesitatea obţinerii unei rentabilităţi cât mai ridicate a fondurilor.
Situaţia de echilibru, care permite întreprinderii în orice moment să asigure plata
datoriilor exigibile, reprezintă lichiditatea acesteia, de ea depinzând autonomia şi chiar
existenţa firmei. În acelaşi timp, pe lângă necesitatea asigurării echilibrului financiar, orice
decizie trebuie să fie supusă şi criteriului de rentabilitate.
2.Metoda autofinanţării.
Aceasta se caracterizează prin reţinerea de către întreprindere a unei părţi din
rezultatele financiare pozitive ale activităţii lor. Prin urmare, aplicarea metodei necesită
obţinerea de venituri pentru acoperirea cheltuielilor şi realizarea unui profit, din care o parte
se reţine pentru investirea în ciclul de exploatare şi pentru sporirea activelor fixe. Pentru
10
satisfacerea nevoilor autofinanţării se mai utilizează şi o parte din surplusul monetar care
apare sub forma amortismentului determinat de uzura capitalului fix.
Autofinanţarea poate fi imediată şi amânată, de menţinere şi netă (de expansiune).
Autofinanţarea de menţinere şi cea netă constituie autofinanţarea totală.
În unele ţări occidentale, autofinanţarea totală, la care se adaugă partea din profit
destinată remunerării acţionarilor sau asociaţilor, poartă denumirea de cash-flow. În aceste ţări
se calculează o rată financiară a cash-flow-ului ca raport între acesta şi cifra de afaceri.
Cash - flow
Rata financiara a cash - flow - ului
Cifra de afaceri
Această rată permite să se aprecieze în ce măsură vânzările eliberează sume destinate
menţinerii potenţialului întreprinderii, îmbogăţirii ei şi remunerării asociaţilor. Cu cât această
rată este mai ridicată, cu atât capacitatea de autofinanţare este mai mare. Cash-flow-ul este
denumit şi marjă brută de autofinanţare şi cuprinde profitul net, amortizarea şi unele
provizii (rezerve), astfel că, se poate spune că acesta reprezintă totalul fondurilor diponibile
pentru a fi reinvestite.
cash-flow-ul = profit net + amortizare + rezerve
Între avantajele autofinanţării, amintim:
creşterea cointeresării întreprinderii în obţinerea de rezultate financiare pozitive, în
descoperirea şi mobilizarea rezervelor interne, în folosirea raţională a resurselor, în
stabilirea celei mai eficiente structuri de producţie şi fonduri;
subordonarea dezvoltării întreprinderii rezultatelor activităţii proprii;
acoperirea financiară a necesităţilor cu fonduri proprii, având în vedere că
întreprinderea întâmpină greutăţi în anumite situaţii conjuncturale în obţinerea
capitalului de pe piaţa financiară şi monetară;
apără libertatea de acţiune a întreprinderii, în sensul că asigură independenţa sau
autonomia de gestionare.
3.Metoda creditării.
Este metoda prin care se formează fondurile împumutate. Aceste fonduri au caracter
restituibil şi sunt purtătoare de dobânzi, cu menţiunea că, dobânzile măresc cheltuielile şi
reduc rezultatele financiare.
Debitorul, pentru a obţine rezultate financiare bune, va trebui să sporească rulajul
fondurilor, să reducă timpul pentru care solicită împrumutul şi volumul acestuia.
În plus, fondurile împrumutate atrag după sine şi alte restricţii, cum ar fi dependenţa
de creditori. Creditorii sunt foarte diverşi (bănci, organisme financiare specializate, populaţie,
firme, etc.) impunând uneori condiţii de utilizare a resurselor împrumutate şi putând efectua
un control asupra activităţii economice şi financiare a debitorilor pentru a se asigura de
restituirea sumelor împrumutate.
Un rol deosebit de important în procurarea fondurilor împrumutate, în economia de
piaţă, îl au obligaţiunile, a căror punere în practică necesită iniţierea anumitor proceduri şi
utilizarea unor mecanisme financiare.
În economia de piaţă, rareori o întreprindere nu apelează la credite, problema care se
pune fiind, însă, în ce proporţie trebuie să se găsească acestea faţă de fondurile proprii, spre a
nu se îngrădi autonomia şi a nu afecta profiturile într-o măsură prea mare.
11
Ea este utilizată, în special, la înfiinţarea unităţilor economice de stat, atunci când
sunt dotate de către stat cu active fixe şi circulante, dar şi pe parcursul desfăşurării activităţii
atunci când, apar unele nevoi ce nu pot fi acoperite din resurse proprii şi credite.
De unele subvenţii de la buget pot beneficia şi alte întreprinderi, altele decât cele de
stat, dar într-o măsură mai redusă şi numai în situaţii excepţionale stipulate de cadrul
legislativ.
Statul mai intervine prin alocaţii, subvenţii şi alte pârghii urmărind să stimuleze
producţia în perioadele de criză, să împiedice creşterea preţurilor şi să menţină puterea de
cumpărare a monedei în cazuri de inflaţie.
Creşterea sau descreşterea rolului unei metode sau alteia reprezintă o problemă de
politică financiară a firmei şi a statului, politică ce trebuie să ţină seama de condiţiile
concrete de organizare, funcţionare şi dezvoltare a întreprinderii şi întregii economii, de
avantajele şi dezavantajele pe care le au aceste metode şi de nevoia de fonduri, de necesitatea
asigurării capitalurilor la momentul oportun, de gradul de eficienţă în utilizarea fondurilor,
de cointeresarea firmelor în obţinerea de rezultate financiare superioare, de creşterea
răspunderii şi întărirea gestiunii şi autonomiei financiare.
Acesta se caracterizează printr-o mai mare stabilitate în timp faţă de acea parte a
capitalului total, care apare sub forma fondurilor împrumutate pe termen scurt şi care are un
caracter fluctuant, chiar pe perioade foarte scurte.
Stabilirea unei anumite structuri financiare este o decizie ce ţine de politica
financiară. În primul rând, este vorba de a decide cum trebuie făcută repartizarea finanţării
între creditele pe termen scurt şi capitalurile permanente. În al doilea rând, în cadrul
capitalului permanent se pune aceeaşi problemă, a proporţiei ce trebuie stabilită între
fondurile proprii şi cele împrumutate pe termen mediu şi lung.
Unii manageri financiari preferă sistemul împrumuturilor pe termen scurt, căci oferă
mai multă supleţe, iar alţii preferă finanţarea din capitaluri permanente deoarece este mai
puţin costisitoare. În acest sens, este necesar să se ţină seama de tipul de finanţare care trebuie
să fie cel mai bine adaptat la natura investiţiilor, care pot fi:
investiţii de natura activelor fixe;
investiţii de natura activelor circulante.
Activele fixe trebuie să fie finanţate prin capitaluri permanente, deoarece reprezintă
o nevoie stabilă pe o perioadă îndelungată.
În schimb, activele circulante trebuie finanţate atât dintr-o parte a capitalului
permanent denumită fond de rulment, cât şi din credite pe termen scurt. Acoperirea
financiară din capitalul permanent şi credite pe termen scurt a ciclului de exploatare este
reclamată de caracterul stabil al unei părţi a nevoilor de active circulante, precum şi de
fluctuaţiile mari pe care le suferă acestea, ca urmare a modificării condiţiilor de aprovizionare,
tehnologice, de producţie şi de comercializare.
Importanţa structurii financiare decurge din:
12
influenţa împrumuturilor asupra rentabilităţii fondurilor proprii (influenţă
cunoscută şi sub denumirea de efect de levier);
asigurarea autonomiei întreprinderii;
riscul financiar generat de contractarea de datorii.
Structura financiară a întreprinderii necesită o analiză temeinică, realizată de agenţii
economici şi organismele de creditare, care calculează anumite rate de îndatorare, care permit
să examineze compoziţia sau repartiţia capitalurilor.
Între aceste rate, menţionăm:
1. Rata de îndatorare la termen, care se calculează după formula:
Datorii pe termen mediu si lung Capitaluri proprii
sau
Capitaluri proprii Datorii pe termen mediu si lung
Această rată indică, în interiorul capitalului permanent, mărimea şi proporţia
capitalului propriu în raport cu împrumuturile pe termen mediu şi lung. Din nivelul acestei
rate se degajă hotărârea dacă o întreprinder poate sau nu să mai contracteze alte datorii,
cunoscând că fondurile proprii trebuie să fie suficiente în raport cu cele împrumutate, adică
ultimele să nu depăşească capitalurile proprii.
2. Rata de autonomie financiară, care se calculează astfel:
Datoria totala sau capitaluri le straine Capitaluri proprii
sau
Capitaluri proprii Datoria totala sau Capitaluri le straine
Cu cât rata este mai slabă, cu atât întreprinderea depinde mai mult de creanţierii săi şi
invers, cu cât ea este mai ridicată, cu atât întreprinderea este în stare să depăşească o criză de
restrângere a creditului.
3. Rata totală de îndatorare (coeficient de îndatorare), care se calculează după
următoarea formulă:
Datoria totala Fonduri totale
sau
Fonduri totale Datoria totala
4. Rata de acoperire a cheltuielilor financiare din excedentul brut al exploatării,
calculată astfel:
Cheltuieli financiare
Excedentul brut al exploatari i
5. Rata de acoperire a împrumuturilor, calculată după relaţia:
Datorii pe termen mediu si lung
Capacitate a de autofinant are
Fiind o componentă a politicii generale a întreprinderii, politica financiară are mare
însemnătate asupra constituirii, repartizării şi folosirii fondurilor, în scopul realizării
programelor economice curente şi de dezvoltare, al creşterii eficienţei ciclurilor de exploatare
şi de investiţii şi al întregii activităţi.
Politica financiară are misiunea de:
a rezolva aspecte legate de modul de procurare a fondurilor;
stabilirea pe destinaţii raţionale şi folosirea eficientă a fondurilor;
asigurarea echilibrului financiar;
fixarea preţurilor;
reducerea costurilor capitalului.
Deciziile de politică financiară se sprijină pe structura financiară adoptată de
întreprindere în funcţie de obiectivele sale, de rentabilitate, de creştere şi risc.
Sarcinile politicii financiare constau în alegerea unui ritm de creştere a capitalului
economic şi a modalităţilor de finanţare ale acestei creşteri, deoarece o asemenea alegere
guvernează sporirea capitalului financiar şi gradul de autonomie al întreprinderii.
13
Alegerile depind de obiectivele întreprinderii şi de mediul înconjurător şi sunt
guvernate, la rândul lor, în general, de relaţiile de putere din interiorul unităţii şi dintre acesta
şi mediul în care evoluează.
Scopul întreprinderii este de a obţine profit, al cărui nivel depinde de creşterea
capitalului financiar, capital care exprimă bogăţia acţionarilor.
În acest context, întreprinderea va căuta să-şi maximizeze capitalul economic prin
dubla decizie de investiţii şi de finanţare. Creşterea capitalului ridică problema costului
finanţării, dar şi cea a proporţiei dintre capitalurile proprii şi cele îmrpumutate.
Costul capitalului se referă la cheltuielile de procurare şi folosire a tuturor
mijloacelor de finanţare, fiind un indicator care permite managerului financiar să selecteze
investiţiile şi izvoarele de acoperire financiară a acestora. Costul capitalurilor poate să scadă
printr-o folosire judicioasă a împrumuturilor. Dacă într-o întreprindere coeficientul de
îndatorare creşte peste o anumită limită, atunci, se măreşte pericolul apariţiei situaţiei de
insolvabilitate.
Întreprinderea trebuie să asigure scăderea costului capitalului şi să nu investească
decât pentru o rentabilitate superioară acestui cost.
O influenţă mare asupra politicii financiare a întreprinderii este exercitată de către
acţionari, împrumutători, stat şi alţi factori din mediul înconjurător. Mediul îşi pune amprenta
asupra activităţii economico-financiare şi politicii financiare printr-o serie de constrângeri,
cum sunt:
inflaţia sau creşterea preţurilor;
dezvoltarea tehnologică;
exercitarea controlului din partea organismelor de creditare;
condiţiile politice şi sociale;
politica monetară;
fiscalitatea, etc.
O decizie fundamentală de politică financiară se referă la alegerea mijloacelor de
finanţare, decizie care se referă la determinarea, pe de o parte a volumului finanţării externe
în comparaţie cu finanţarea internă, iar pe de altă parte, în alegerea compoziţiei finanţării
externe: capital propriu sau împrumuturi.
Finanţarea internă este dată de autofinanţare care, împreună cu capitalul social
existent formează capitalurile proprii, cu menţiunea că, în analiza financiară acest capital se
compară cu împrumuturile.
Managerul financiar determină în primul rând suma totală necesară de finanţat şi apoi
hotărăşte atât asupra părţii care va fi finanţată prin capitalurile permanente în opoziţie cu
creditele pe termen scurt, cât şi asupra repartiţiei între fondurile proprii şi cele împrumutate.
Alimentarea cu fonduri şi alegerea tipului de finanţare care se adaptează cel mai bine
la condiţiile întreprinderii, reprezintă o sarcină esenţială a managerului financiar. În acest
scop, se întocmeşte un plan de finanţare pe termen lung care grupează utilizările de fonduri şi
resusele previzibile pentru a se realiza echilibrul financiar global. Dacă resursele financiare
interne nu sunt suficiente, diferenţa va putea fi acoperită din surse externe, adică din majorări
de capital sau împrumuturi pe termen mediu şi lung, eventual şi din credite pe termen scurt.
În legătură cu împrumuturile, o decizie de politică financiară constă în alegerea
formei acestora: pe termen scurt, mediu sau lung pentru a corespunde cât mai bine nevoilor
întreprinderii şi a se genera costuri cât mai reduse.
Resursele financiare interne constituite prin autofinanţare provin nu numai din profit,
ci şi din amortizare, iar un aspect al politicii financiare îl reprezintă şi accelerarea acesteia,
accelerare care întârzie impozitarea beneficiului, asigurând recuperarea rapidă a capitalurilor
investite. Căutarea autofinanţării maxime îndeamnă întreprinderea să găsească marja cea mai
14
ridicată a beneficiului, cheltuielile cele mai mici şi să distribuie dividende minime, cu
menţiunea că, toate acestea întâmpină obstacole din partea consumatorilor, salariaţilor şi
acţionarilor.
Rolul principal al capitalului propriu este de a asigura riscul, mai ales la înfiinţarea
firmei. Acest capital stă la baza repartiţiei drepturilor acţionarilor în ceea ce priveşte
rezultatele şi puterea de control. Orice majorare de capital se loveşte de consecinţele
triplului efect:
diluarea capitalului;
diluarea rezultatelor;
diluarea controlului sau puterii.
Aceste bariere împreună cu costul ridicat al capitalului propriu, fac ca majorarea de
capital să reprezinte, deseori, o finanţare reziduală, limitând astfel rolul său în dezvoltarea
întreprinderii. În aceste condiţii, întreprinderile sunt tentate să apeleze la împrumuturi, caz în
care trebuie să se ţină seama de costul îndatorării, posibilitatea şi capacitatea de a se îndatora.
Costul îndatorării creşte odată cu sporirea volumului de credite contractate.
Capacitatea de a se împrumuta depinde de condiţiile de menţinere a unui echilibru
între datorii şi capitalul propriu, ştiind că, sporirea creditelor faţă de fondurile proprii are ca
efect mărirea riscului de insolvabilitate.
Capaciatea de rambursare la scadenţă înseamnă ca autofinanţarea să fie
corespunzătoare.
15
II. CAPITALURILE ÎNTREPRINDERII
l Conceptul de capital.
2. Capitalurile proprii ale întreprinderii.
2.1. Contribuţii externe.
2.1. Contribuţii interne.
3. Modificări de volum şi structură ale capitalurilor proprii.
3.1. Creşterea capitalurilor.
4.2. Reducerea capitalurilor.
4. Capitalurile împrumutate.
4.1. Capitalurile împrumutate pe termen lung.
4.2. Capitalurile împrumutate pe termen mediu.
5. Costul capitalurilor.
5.1. Conceptul de cost al capitalurilor.
5.2. Metode de stabilire a costurilor capitalurilor.
1 CONCEPTUL DE CAPITAL
A.Contribuţiile proprietarilor
Pentru înfiinţarea întreprinderii, proprietarul sau proprietarii trebuie să angajeze un
minim de aport, care constituie capitalul social al acesteia. Aportul asociaţilor poate fi:
aport în bani lichizi;
aport în natură: terenuri, localuri, brevete, materiale, creanţe, etc.
17
Fiecare asociat, în funcţie de aportul său, va primi un număr de acţiuni sau părţi, care
reprezintă dreptul său asupra firmei.
Acţiunea reprezintă un titlu de participare care conferă posesorului calitatea de
asociat sau acţionar, dându-i dreptul la o parte proporţională din beneficiile distribuite de
întreprindere.
Acţionarul primeşte un dividend, după ce, din beneficii s-au efectuat scăzămintele
pentru plata impozitelor şi constituirea rezervelor legale. În caz de lichidare a societăţii,
acţionarul va primi sumele cu care a participat la formarea capitalului, după achitarea
celorlalţi creditori.
Acţiunile întreprinderilor mari sunt cotate la bursă. Bursa ocazionează confruntarea
cererii cu oferta de acţiuni. Schimburile se vor face în funcţie de această cerere şi ofertă, deci,
potrivit unor estimări subiective de către piaţă, a valorii întreprinderii. Cursul unei acţiuni
poate fluctua sub sau peste valoarea nominală a acesteia, în funcţie de rezultatele economice
şi financiare ale întreprinderii.
Acţiunile pot fi: comune şi preferenţiale. Ele dau naştere unei obligaţii de plată a
întreprinderii către acţionari, astfel:
acţiunile comune dau dreptul la dividende după acordarea tuturor dividendelor
cuvenite deţinătorilor de acţiuni preferenţiale;
acţiunile preferenţiale dau prioritate la încasarea unor dividende prestabilite în
mărime absolută sau relativă. Acestea pot fi:
cumulative – dividendele neplătite se cumulează de-a lungul exerciţiilor
financiare;
participative – pe lângă dividendul prestabilit primesc şi un procent din
dividendul destinat acţiunilor comune.
În practica financiară mai întâlnim acţiuni nominative şi acţiuni la purtător. Pe
acţiunile nominative este înscris numele proprietarului şi nu pot fi transmise decât prin
transfer consemnat în registrul societăţii.
Pe acţiunile la purtător nu se precizează nici un nume şi ele pot fi transmise din
mână în mână.
Pe parcursul activităţii, întreprinderea poate emite acţiuni noi în vederea sporirii
capitalului, cu menţiunea că, drepturile pe care acestea le conferă sunt identice cu cele vechi.
Vechii acţionari au un drept preferenţial de subscriere la creşterea capitalului.
Preţul de emisiune al noilor acţiuni este mai mic decât cursul acţiunii la bursă, pentru a
se asigura subscrierea. Dacă preţul de emisiune ar fi mai mare decât cursul la bursă, nimeni nu
ar avea interesul să subscrie capital în acţiuni, întrucât poate să le cumpere de pe piaţă la un
preţ inferior.
19
Majorarea capitalurilor prin aporturi noi în numerar şi natură poate fi făcută simultan
cu cea de încorporare de rezerve.
Din toate aceste forme, numai majorarea capitalului prin aporturi noi în numerar este o
operaţiune de finanţare directă, întrucât procură pentru firmă noi lichidităţi. Aportul în natură,
fuziunea şi absorbţia sunt operaţiuni de finanţare indirectă. Convertirea creanţelor are ca efect
modificarea structurii financiare a firmei şi transformarea unei datorii în capital neexigibil.
Această valoare de piaţă - Va - este mai mică decât preţul (cursul) la bursă al
acţiunilor, astfel că apare o diferenţă între acestea egală cu:
P – Va
În absenţa unui mecanism compensator, acţionarul vechi va pierde teoretic această
diferenţă pentru fiecare titlu deţinut, deci, îşi va dilua bogăţia. Astfel, legislatorul trebuie să le
acorde acţionarilor vechi un drept preferenţial de subscriere asupra acţiunilor noi, egal cu
20
pierderea (diferenţa) arătată. Numai acţionarii vechi sunt autorizaţi să achiziţioneze acţiunile
noi la preţul de emisiune şi numai într-un număr proporţional cu titlurile pe care le deţin deja.
O acţiune nouă va putea fi procurată de către acţionarul vechi la preţul de emisiune dacă
acesta dispune de un număr de titluri vechi calculat pe baza raportului N/N’.
Cumpărătorul neacţionar, pentru a putea achiziţiona o acţiune nouă, va trebui să
cumpere mai întâi un anumit număr de drepturi preferenţiale de subscriere de la vechii
acţionari, care este egal cu raportul N/N’, iar apoi să achite preţul de emisiune.
Aşadar, pentru a achiziţiona o acţiune, noul acţionar va plăti preţul de emisiune plus
un anumit număr de drepturi preferenţiale de subscriere.
Relaţia de calcul a dreptului preferenţial de subscriere este:
( P E ) sau Ds P (N P) (N'E)
N'
Ds
N N' N N'
La emisiunea de noi acţiuni, vechiul acţionar are două posibilităţi:
1. fie să subscrie proporţional cu numărul de acţiuni vechi deţinute;
2. să vândă drepturile de subscriere, astfel că el nu va pierde nimic, dar nici nu va
câştiga.
Acţiunile dau o serie de drepturi acţionarilor, între care şi cel preferenţial de
subscriere, deoarece, împreună cu fondatorii societăţii au susţinut eforturile acesteia, au
suportat pierderile anterioare, etc. În timpul exerciţiilor financiare anterioare, întreprinderea
şi-a creat o serie de rezerve la care noii acţionari nu şi-au adus contribuţia, un motiv în plus
pentru asigurarea dreptului preferenţial acţionarului vechi.
Dreptul preferenţial de subscriere se prezintă sub forma unui cupon sau bon pe care se
înscrie “drept de subscriere”.
Durata exercitării dreptului de subscriere este limitată, iar de neexercitarea acestuia, în
perioada stabilită va beneficia, în genereal, întreprinderea.
Când sunt vândute de vechii acţionari, drepturile de subscriere fac obiectul unei cotaţii
la bursă, cursul acestora stabilindu-se în funcţie de raportul dintre cerere şi ofertă.
Acest raport între cererea şi oferta de drepturi de subscriere poate fi influenţat de
următorii factori:
preţul de emisiune, a cărui limită inferioară este valoarea nominală a acţiunii, iar
cea superioară este cursul la bursă al acesteia;
preţul la bursă al acţiunilor vechi, cu precizarea că, cu cât diferenţa dintre acesta şi
preţul de emisiune al noilor acţiuni este mai mare, cu atât mai mare va fi şi cursul
dreptului de subscriere;
raportul de subscriere, adică câte acţiuni vechi trebuie să deţii pentru a putea
achiziţiona o acţiune nouă;
situaţia generală de pe piaţa capitalurilor şi tendinţa bursieră, cu menţiunea că
existenţa unor lichidităţi mari pe piaţa capitalurilor şi manifestarea unei tendinţe
bursiere în creştere vor influenţa în sensul sporirii cererii de acţiuni şi invers;
modul de impunere a sumei obţinute din vânzarea drepturilor de subscriere,
cunoscând că, dacă această sumă este considerată un venit, impozitul va fi mai
redus decât atunci când ea apare ca un câştig de capital.
Diluarea beneficiului pe acţiuni apare în situaţia în care suma acestora nu creşte
proporţional cu numărul de titluri emise.
Beneficiul total
Înainte de emisiune, beneficiul pe acţiuni era:
N
Beneficiul total
După emisiune, beneficiul pe acţiuni este:
N N'
Beneficiul pe acţiune s-a diminuat astfel:
21
Beneficiul total Beneficiul total
N N N'
Diluarea puterii are loc în condiţiile în care acţionarii vechi nu pot cumpăra acţiuni
noi, ele fiind vândute unor acţionari noi, ceea ce echivalează cu pierderi asupra controlului
societăţii.
Este o operaţiune care nu implică fluxuri financiare, nu aduce resurse financiare noi.
La momentul înfiinţării întreprinderii, capitalul social este egal cu produsul dintre
numărul de acţiuni şi valoarea nominală a acestora.
După înfiinţare, în mod progresiv, activitatea întreprinderii generează beneficii, din
care o parte se pun în rezervă. Când aceste rezerve devin importante, întreprinderea
procedează adesea la încorporarea lor în capitalul social, astfel că, fie sporeşte valoarea
nominală a acţiunilor deja existente, fie va emite noi acţiuni care se împart în mod gratuit
vechilor acţionari,
Prima cale nu determină modificarea numărului de acţiuni şi, în consecinţă, dreptul
conferit fiecărei acţiuni asupra capitalurilor proprii ale societăţii rămâne acelaşi. În acest caz,
cursul bursier al acţiunilor rămâne nemodificat, deoarece capitalurile proprii rămân acealeaşi,
schimbându-şi practic, doar structura lor. Totodată, operaţia determină apropierea cursului
bursier de valoarea nominală a acţiunilor, situaţie care poate împiedica reuşita ulterioară a
unei creşteri de capital social în numerar. Astfel, dacă valoarea nominală va fi egală sau
superioară cursului bursier, o creştere de capital în numerar se va dovedi imposibilă în condiţii
normale.
Cea ce-a doua cale – care vizează distribuirea de acţiuni noi gratuite, are drept
consecinţă diminuarea proporţională a părţii fiecărei acţiuni în capitalurile proprii ale
întreprinderii. Creşterea numărului de acţiuni determină scăderea cursului bursier al titlurilor,
ceea ce face ca acţiunile să fie accesibile pentru noii cumpărători, antrenând o creştere a
cererii.
Distribuirea gratuită de acţiuni se face într-un număr proporţional cu cel al acţiunilor
vechi, rezultat din raportul: N/N’.
Procedeul dă naştere exercitării unui drept de atribuire, pe care acţionarii îl pot vinde
sau cumpăra. Drepturile de atribuire, ca şi cele de subscriere, se materializează într-un cupon
sau bon.
Numărul de acţiuni noi emise se stabileşte prin raportul:
Volumul rezervelor ce urmeaza a se incorpora in capital
Valoarea nominala a unei actiuni
Şi în acest caz se calculează capitalizarea bursieră înainte şi după emisiune şi se
stabileşte apoi valoarea unei acţiuni după încorporare.
Diferenţa dintre valoarea unei acţiuni la bursă şi valoarea acesteia de după emisie
reprezintă teoretic, valoarea dreptului de atribuire, fiind egală cu pierderea pe care o suferă
acţionarul prin emisiunea de noi acţiuni. Valoarea teoretică a dreptului de atribuire se
stabileşte plecând de la dreptul de subscriere în care preţul de emisiune (E) este egal cu 0.
Formula de calcul a dreptului de atribuire este:
N'
Da P
N N'
unde:
Da – dreptul de atribuire
22
Prin distribuirea de acţiuni gratuite, situaţia bogăţiei acţionarilor rămâne neschimbată,
ceea ce se modifică fiind doar numărul de titluri, care sporind, face ca bogăţia să fie
repartizată pe mai multe acţiuni.
Acţionarii nu riscă reducerea beneficiului, ci doar repartizarea acestuia pe un număr
mai mare de acţiuni. Puterea şi controlul acţionarului asupra întreprinderii se întăresc ca efect
al deţinerii unui număr mare de titluri.
4.CAPITALURILE ÎMPRUMUTATE
După natura şi obiectul lor, creditele pe termen lung sunt foarte variate. Marile
întreprinderi pot face apel la economiile publice prin diverse tipuri de împrumuturi pe termen
lung pe bază de titluri. Finanţarea pe termen lung mai poate fi asigurată şi de instituţii
specializate, precum şi de către stat şi bănci.
24
Împrumuturile obligatare
Împrumutul obligatar este un contract de credit, o modalitate de procurare a resurselor
financiare necesare asigurării creşterii economice şi respectării unor obligaţii de plăţi asumate.
El este accesibil numai marilor societăţi pe acţiuni sau statului.
Obligaţiunile sunt titluri negociabile, reprezentând un drept de creanţă asupra
capitalurilor împrumutate unei societăţi. Împrumuturile obligatare au, în principiu, un cost de
procurare mai mic decât subscrierile la capitalul social şi nu afectează dreptul de proprietate al
acţionarilor.
Decizia pentru emisiunea de obligaţiuni aparţine Adunării Generale a Acţionarilor.
Emisiunea şi vânzarea de obligaţiuni se face prin instituţii de credit, care acţionează ca
intermediar, în nume propriu (cumpără ferm obligaţiunile emise) sau ca garant al emisiunii.
Mărimea împrumutului obligatar se stabileşte în funcţie de necesităţile de finanţare
a investiţiilor întreprinderii, dar şi în funcţie de gradul de lichiditate al pieţei financiare (oferta
de capitaluri băneşti).
Durata împrumutului se stabileşte în funcţie de nevoile de acoperit şi persistenţa în
timp a acestora, dar şi de condiţiile pieţei: dacă rata dobânzii pe piaţa financiară este scăzută,
este firesc să se prefere împrumutul pe termen mai lung şi, dimpotrivă, când rata dobânzii este
ridicată, împrumuturile se contractează pe termene mai scurte pentru a nu ocaziona costuri
prea ridicate.
Costul capitalului împrumutat (rata dobânzii) se stabileşte în funcţie de
randamentul cerut de investitori, de rata dobânzii pe piaţa financiară, de riscul estimat în
activitatea întreprinderii şi după durata împrumutului. Nivelul ratei dobânzii trebuie bine
fundamentat pentru ca obligaţiunile să se vândă într-un termen rezonabil.
Valoarea de emisiune a obligaţiunilor poate fi egală cu valoarea nominală (la
paritate) sau mai mică decât aceasta (subpari), ceea ce le face mai atractive (foarte rar
emisiunea se face suprapari – valoarea de emisiune mai mare decât valoarea nominală).
Diferenţa dintre valoarea nominală şi valoarea de emisiune formează prima de
emisiune.
Rambursarea (amortizarea) unui împrumut obligatar se poate face în mai multe
modalităţi:
a. prin amortizări constante şi anuităţi variabile – întreprinderea împrumutată va
rambursa, în fiecare an, tranşe egale din împrumut. Rambursarea se face prin
tragerea la sorţi a obligaţiunilor. În scopul respectării egalităţii între deţinătorii de
titluri sunt concepute sisteme de repartiţie proporţională a obligaţiunilor trase la
sorţi.
b. prin anuităţi constante şi amortizări variabile – pentru a păstra anuităţi constante
este necesar ca rambursările anuale ale împrumutului să varieze crescător şi
compensator cu variaţia descrescătoare a dobânzii anuale.
c. integral la scadenţă – pentru întreprinderea împrumutată prezintă avantajul
dispunerii de capitalul împrumutat pe toată durata de acordare a acestuia,
trezoreria nefiind afectată decât de plata dobânzilor. Costul procurării acestui
împrumut este cel mai ridicat, întrucât dobânda se calculează de fiecare dată la
suma totală a capitalului împrumutat.
d. prin răscumpărări la bursă – este interesantă pentru întreprinderea împrumutată
atunci când cursul bursier al acestora este inferior valorii de rambursat.
Valoarea nominala a actiunii dobanda(%)
Valoarea cuponului
100
Pentru stat, recurgerea la împrumutul obligatar urmăreşte finanţarea investiţiilor
statului sau acoperirea deficitului bugetar prin mijloace mai sănătoase decât apelul la credite
externe sau interne.
Ca sursă de finanţare pe termen lung, împrumutul obligatar este adesea de preferat
emisiunii de acţiuni. Împrumutul obligatar este mai puţin costisitor decât o emisiune de
25
acţiuni, iar în plus, intervine şi incidenţa fiscală, în sensul că dobânzile plătite micşorează
baza impozabilă, ceea ce nu este cazul dividendelor.
În practica economiei de piaţă se pot utiliza mai multe categorii de obligaţiuni după
cum urmează:
Obligaţiuni simple sau clasice
În cazul acestui tip de obligaţiuni, întreprinderea remite fiecărui împrumutător un
număr de titluri în schimbul fondurilor care îi sunt împrumutate. Împrumuturile pot fi adresate
populaţiei, întreprinderilor, instituţiilor, astfel că, marile unităţi economice pot fi finanţate de
un ansamblu de creditori. Cursurile la care pot fi negociate titlurile pot fi diferite de valoarea
nominală.
Putem calcula dobânda (rd %) după formula:
Valoarea cuponului anual
Rata dob. la imprumutul obligatar 100
Valoarea nominala a obligatiun ii
Obligaţiuni indexate
Sunt denumite astfel deoarece preţul de rambursare şi/sau dobânda variază în
conformitate cu un indice determinat care are o relaţie directă cu activitatea întreprinderii
(prin preţul produselor, prin cifra de afaceri).
Aceste obligaţiuni sunt avantajoase pentru cel care dă fonduri cu împrumut, în timp ce
întreprinderea emitentă va trebui să vegheze asupra sarcinilor financiare care cresc, pentru a le
modela în limite raţionale.
Obligaţiuni participante
Reprezintă o variantă a celor indexate caracterizându-se prin aceea că dau dreptul la o
dobândă fixă, plus una suplimentară, care se indexează pe beneficiile întreprinderii.
Obligaţiuni convertibile în acţiuni
Acest tip de obligaţiuni se caracterizează prin dreptul pe care îl dau deţinătorilor de a-
şi transforma creanţele, după amortizare, în acţiuni, ceea ce se poate face în cadrul unei
anumite perioade. Deţinătorii de acţiuni convertibile în acţiuni sunt avantajaţi prin aceea că
garanţia rambursării minime (nominalul) este însoţită de posibilitatea de a obţine un important
câştig, deoarece valoarea reală a acestor obligaţiuni urmează îndeaproape valoarea acţiunilor
şi poate atinge niveluri mult mai mari decât cea nominală.
Obligaţiunea convertibilă este preferabilă celei simple, căci, permite să se beneficieze
de creşterea economică a întreprinderii.
Ea este preferabilă şi acţiunilor, deoarece oferă siguranţă împotriva scăderii cursului
acestora, iar dacă nu este convertibilă rămâne o acţiune simplă aducătoare de cupoane anuale
constante.
Emitentul de obligaţiuni convertibile poate emite la o dobândă mai mică decât a unei
obligaţiuni clasice, tocmai pentru clauza de convertibilitate, care aduce condiţii mai bune de
beneficii decât cupoanele.
Pentru firmă, emisiunea de obligaţiuni convertibile în acţiuni reprezintă o majorare
amânată de capital.
Obligaţiuni grupate sau colective
Împrumuturile pot fi acordate de anumite instituţii financiare create special în folosul
unui grup de firme. Instituţiile financiare permit întreprinderilor mici să penetreze pe piaţa
financiară şi să obţină condiţii de împrumut foarte favorabile: rate mici de restituie, durate
mari de utilizare a împrumuturilor.
Euro-obligaţiunile
Împrumuturile internaţionale iau, în cea mai mare măsură , forma euro-obligaţiunilor,
adică a titlurilor plasate în afara ţării, în devize. La acest tip de împrumuturi apelează mai ales
corporaţiile transnaţionale.
Aceste împrumuturi nu diferă în general, de împrumuturile realizate prin obligaţiunile
simple, convertibile sau indexate. Plasarea euro-obligaţiunilor se face prin intermediul unor
26
uniuni sau grupuri bancare internaţionale. Emisiunea acestor titluri are caracter internaţional
şi nu este legată de o anumită piaţă. Obligaţiunile respective pot fi cumpărate de rezidenţii
unor state diferite.
Pentru motive de echilibrare a balanţelor de plăţi externe, statul încurajează
întreprinderile să se împrumute de pe aceste pieţe.
În unele ţări, operaţiunile de creditare pe termen lung sunt preluate de stat prin
intermediul unor instituţii financiare specializate, băncile comerciale ocupându-se mai mult de
creditarea pe termen mediu şi scurt, având reticenţe în a-şi mobiliza capitalurile pentru
perioade îndelungate de timp.
Dacă împrumutul se realizează de la diverse instituţii financiare specializate,
facilităţile oferite de stat se pot materializa în compensarea parţială a costului împrumutului,
garantarea împrumuturilor efectuate de firme.
Împrumutul este unitar. Prin contract se stabileşte o dată scadentă care poate prevedea
şi o perioadă de graţie. Rambursarea se face de regulă, în rate anuale progresive sau regresive.
Dobânda se calculează la valoarea împrumutului nerambursat.
Instituţiile financiare specializate joacă un rol important de intermediar între piaţa
financiară şi firme. De cele mai multe ori, întreprinderile mici şi mijlocii nu au acces la piaţa
financiară; instituţiile se împrumută de pe piaţa financiară şi, la rândul lor împrumută
întreprinderile mici şi mijlocii, dirijează resursele către diverse sectoare prioritare. Instituţiile
respective sunt controlate de către stat pentru a atinge obiectivele economice şi sociale
propuse.
Rata dobânzii este mai mică decât nivelul atins pe piaţa financiară, durata creditului
este mai lungă (10-15 ani), la care se adugă unele facilităţi fiscale ca: exonerări sau reduceri şi
amânări de la plata unor taxe sau impozite. Din toate aceste avantaje rezultă un credit
avantajos, un ajutor financiar indirect.
Împrumuturile de la stat
Împrumuturile de la bănci
Băncile pot interveni sub diverse forme, în acordarea de împrumuturi pe termen lung.
27
Credite pentru achiziţionarea de echipamente pe termen lung
Credit pentru finanţarea proiectelor de investiţii
Credit în valută pe termen lung
Lesing-ul
Leasing-ul este o formă de comerţ şi finanţare prin închiriere de către societăţi
financiare specializate în aceste operaţiuni, a unor maşini, utilaje, mijloace de transport şi a
altor bunuri întreprinderilor a căror motivaţie să recurgă la aceasta formă de comerţ rezidă în
specificul unor operaţiuni pe care le realizează sau în faptul că nu dispun de suficiente fonduri
proprii şi împrumutate pentru a le cumpăra.
Operaţiunea de leasing reprezintă transferul dreptului asupra proprietăţii şi folosinţei
unor bunuri pentru o perioadă limitată de timp, în schimbul returnării lor, vânzarea, inclusiv
vânzarea cu acordul părţilor sau la returnarea bunurilor sau retenţia sau crearea unei dobânzi
garantate.
Corespunzător autorului italian R. Rouzi „leasing-ul este o operaţiune de finanţare pe
termen mediu şi lung ce are la bază un contract de locaţie de bunuri mobile şi imobile”.
Aceasta se realizează printr-un intermediar financiar, care intervine între producătorul
bunului ce constituie obiectul contractului şi beneficiar, cumpărând de la primul bunul şi
cedându-l în locaţie celui de al doilea, care se obligă să plătească intermediarului, într-un
număr determinat de rate, o chirie a cărei valoare să depăşească costul bunului respectiv, care
la sfârşitul contractului poate trece, din proprietatea finanţatorului, în proprietatea
beneficiarului, la iniţiativa celui din urmă.
28
Ca tehnică originală de finanţare, leasing-ul reprezintă într-o accepţiune mai largă o
operaţiune de finanţare la termen, practicată de o societate financiară, ea având drept suport
juridic un contract de închiriere de bunuri.
În concluzie, sepoate afirma că „leasing-ul este o cumpărare în scop de închiriere,
urmată de o închiriere în scop de vânzare”.
Pornindu-se de la elementele Convenţiei UNIDROIT, leasing-ul a fost definit ca
„operaţiunea prin care o parte (finanţatorul) încheie la indicaţia unei alte părţi
(beneficiarul) un contract de furnizare cu o a treia parte (furnizorul) în virtutea căruia
dobândeşte un material în condiţiile, prin care îi dă dreptul să folosească materialul în
schimbul unei chirii”.
5. COSTUL CAPITALURILOR
Indiferent de natura lor, toate capitalurile au un cost. Costul este elementul de risc cel
mai mare care însoţeşte capitalul, întrucât este în raport invers proporţional cu profitul: un
cost mare duce la un profit mic.
Capitalul este o marfă care are un preţ şi un cost pe care trebuie să le suporte
utilizatorul. În preţul şi costul capitalurilor însă intră şi o serie de factori specifici, cum sunt:
confidenţialitatea, durata utilizării, importanţa, riscul, intermediarii, garanţiile, categoriile de
împrumuturi.
Pentru a-şi atrage sursele de capital, o întreprindere trebuie să cheltuiască anumite
sume care sunt proporţionale cu preţul lor. Cheltuielile respective reprezintă media ponderată
a costului de piaţă a surselor de capital, adică a împrumuturilor şi a capitalului social sau
propriu.
Costul capitalurilor proprii interesează în evaluarea oricărui proiect de investiţii atât în
finanţarea integrală din capitaluri proprii, cât şi în finanţarea mixtă (capitaluri proprii şi
împrumutate).
În cazul constituirii unei noi întreprinderi din aportul exclusiv în numerar al
acţionarilor, costul total al capitalului social investit este valoarea actualizată a fluxurilor
viitoare de trezorerie. Rata de actualizare (ca rată de remunerare sau cost al capitalului) va
ţine cont de riscul de exploatare al societăţii nou înfiinţate.
Dacă proiectul de investiţii are în vedere dezvoltarea unei întreprinderi existente,
atunci costul capitalurilor proprii va fi cel cerut de acţionari pentru întreprinderea în
funcţiune. Dacă proiectul prezintă riscuri mari, acţionarii vor cere o creştere corespunzătoare a
costului autofinanţării sau al creşterii de capitaluri proprii.
În cazul finanţării mixte, costul capitalurilor proprii se modifică în funcţie de
creşterea îndatorării care antrenează o creştere corespunzătoare a riscului financiar.
Totodată, îndatorarea determină creşterea economiilor fiscale, deci impactul asupra
capitalurilor proprii este complex.
Costul capitalului împrumutat variază în raport de cererea şi oferta de capital,
durata împrumutului, importanţa creditului pentru cel căruia îi este necesar, etc. Sumele care
se plătesc pentru împrumuturi variază foarte mult, ele ajungând uneori la cote foarte ridicate.
Variaţiile cheltuielilor sunt determinate de:
riscurile şi cheltuielile de administrare a resurselor băneşti;
incertitudinea recuperării de la debitori;
confidenţialitatea împrumuturilor;
gradul de informare a debitorului cu privire la piaţa capitalului şi concurenţă;
29
cheltuielile de investigaţie;
serviciile intermediarilor.
Estimarea cheltuielilor pe care le implică împrumuturile se face pe bază de date
statistice dintr-o perioadă precedentă îndelungată, elaborându-se anumite previziuni. Atfel,
costul estimat al capitalului împrumutat se poate determina ţinând seama de împrumuturile
medii anuale, pe o perioadă trecută şi de dobânda medie anuală.
Costul global al capitalurilor (proprii şi împrumutate), privite ca o speranţă de
remunerare a investitorilor de capital (acţionari şi creditori), exprimă de fapt, valoarea de
piaţă a întreprinderii. Fluxurile nete de trezorerie degajate de firmă servesc, de fapt, la
remunerarea „furnizorilor” de capitaluri. Creditorii au prioritate în a fi remuneraţi cu dobânda
convenită. Aşadar, acţionarii vor fi remuneraţi, conform „regulii restului”, cu diferenţa
pozitivă rămasă dintre fluxurile nete de trezorerie şi dobânzile plătite, respectiv cu profitul
net.
profitul net = fluxuri nete de trezorerie – dobânzi
Dacă fluxurile de trezorerie sunt mai mici sau egale cu dobânzile care trebuie plătite,
atunci, valoarea capitalurilor proprii este zero
30
În aceste condiţii, se pot lua în consideraţie cursurile practicate la bursă, astfel că,
pentru stabilirea rentabilităţii capitalurilor angajate de acţionari se poate aplica următorul
Rn
procedeu:
Cb
unde: Rn – rezultatul net
Cb – capitalizarea bursieră
Şi acest procedeu prezintă însă unele deficienţe, deoarece fluctuaţia valorii
întreprinderii nu este dată numai de cursul la bursă, ci şi de o serie de factori externi, cu
caracter psihologic.
Stabilitatea pieţei bursiere nu poate fi atinsă, deoarece, deseori, remuneraţia principală
a acţionarului nu este dividendul însăşi, ci plus-valoarea obţinută prin tranzacţionarea
titlurilor.
În plus, capitalizarea bursieră nu poate fi folosită decât de firmele cotate la bursă, în
general întreprinderile mari, şi nu şi de către celelate unităţi mai mici, care sunt foarte
numeroase.
În aceste condiţii, costul capitalurilor angajate de acţionari se poate calcula după
Bn
următoarea relaţie:
Kp
unde: Bn – beneficiul net
Kp – capitalurile proprii
31
Dobânda compusă – se utilizează în cazul în care scadenţele sunt mai mari de 1 an,
caz în care se produce capitalizarea dobânzii.
Formulele de calcul sunt:
D Cn C0 şi Cn C0 1 rd
n
32
III. INVESTIŢIILE ÎNTREPRINDERII
1. Conceptul de investiţii.
2. Decizia de investiţii.
3. Sursele de finanţare a investiţiilor.
4. Actualizarea – element de bază a deciziei de investiţii.
5. Metode de evaluare a proiectelor de investiţii.
1. CONCEPTUL DE INVESTIŢII
2. DECIZIA DE INVESTIŢII
Întreprinderile investesc anual sute de miliarde de dolari în active fixe. Prin însăşi
natura lor, aceste investiţii influenţează situaţia unei întreprinderi pe o perioadă de mai mulţi
ani. O decizie bună poate să ducă la o creştere extraordinară a câştigurilor şi la creşterea, în
consecinţă a preţului acţiunilor întreprinderii pe piaţă. Însă, o decizie greşită poate duce la
faliment.
Rezultatul deciziei de finanţare a investiţiilor îl reprezintă bugetul investiţiilor, care, pe
un orizont de timp suficient de previzibil, de obicei 5 ani, prezintă situaţia echilibrării
nevoilor de finanţare cu sursele de acoperire.
Bugetul de investiţii al întreprinderii explicitează cheltuielile planificate cu activele
fixe, iar stabilirea bugetelor de investiţii reprezintă întregul proces de analizare a proiectelor
şi de decizie cu privire la alegerea proiectelor care merită să fie incluse în bugetul de
investiţii.
Procesul de stabilire a bugetelor de investiţii este de o importanţă fundamentală pentru
succesul sau eşecul întreprinderii, deoarece deciziile cu privire la bugetele de investiţii,
34
probabil mai mult decât orice altceva, influenţează viitorul unei întreprinderi. Toate
departamentele unei întreprinderi – producţie, marketing şi toate celelalte - sunt influenţate,
într-o măsură covârşitoare, de deciziile referitoare la bugetele de investiţii; de aceea, tot
personalul executiv, indiferent de responsabilităţile principale, trebuie să cunoască modul în
care se iau aceste decizii. În plus, determinarea informaţiei, necesar de utilizat în tehnicile de
stabilire a bugetelor de investiţii, implică o analiză amănunţită a costurilor şi beneficiilor
estimate în cadrul proiectelor care se analizează.
Pentru realizarea unui proiect de investiţii, un rol deosebit de important îl are
rezolvarea următoarelor probleme:
asigurarea resurselor financiare;
alegerea surselor de finanţare pentru obţinerea unui cost cât mai redus al
capitalurilor care se vor folosi pentru realizarea investiţiei;
recuperarea fondurilor investite şi reducerea cât mai mult posibil a termenului de
recuperare a investiţiei;
rambursarea creditelor şi plata dobânzilor la scadenţă;
asigurarea unei rentabilităţi cât mai mari a lucrărilor de investiţii.
Sursele principale de finanţare a investiţiilor sunt:
capitalurile proprii;
capitalurile împrumutate pe termen mediu şi lung;
surse care provin de la bugetul statului.
Acoperirea financiară a investiţiilor trebuie făcută mai întâi, din fondurile proprii ce se
degajă din autofinanţare şi apoi să se apeleze la resursele externe, pentru a se obţine un cost
cât mai redus al capitalului investit.
Capacitatea de autofinanţare este determinată de:
mărimea amortizărilor şi provizioanelor, calculate şi neconsumate încă –
reprezintă cheltuieli care se exonerează de la plata impozitului pe profit.
Economiile fiscale rezultate din această deductibilitate fac să scadă costul
autofinanţării;
mărimea profiturilor nete nerepartizate încă – profitul net este o sursă gratuită
de finanţare până la încorporarea în capitalul social a rezervelor astfel constituie;
veniturile din dezinvestiţii – reprezintă o sursă internă de capital neimpozitată.
În practica financiară există mai multe metode utilizate în luarea deciziei de investiţii:
1. metode tradiţionale – prezintă avantajul simplicităţii întrucât nu utilizează
tehnicile de actualizare. Metodele permit determinarea unor indicatori de eficienţă
a investiţiilor cum sunt:
perioada de recuperare a investiţiei;
rata medie de rentabilitate (Rmr);
indicele de profitabilitate neactualizat (Ip).
2. metode bazate pe actualizare – permit determinarea unor indicatori care furnizează
o bază obiectivă, campatibilă în aprecierea eficienţei proiectelor. Pentru a face
posibile comparaţiile între cheltuielile de investiţii şi profiturile suplimentare
generate de folosirea proiectului, trebuie eliminată influenţa timpului, aducând
toate operaţiile la acelaşi moment de referinţă (de regulă data de punere în
funcţiune a investiţiei). În acest scop se utilizează actualizarea valorilor. Principalii
indicatori de eficienţă a investiţiilor utilizaţi în procesul decizional sunt:
perioada de recuperare actualizată a investiţiei;
indicele de profitabilitate actualizat;
35
valoarea actualizată netă a investiţiei (VAN);
indicatorul global de eficienţă (Ige), beneficiul actualizat (Ba), rata
actualizată a renatabilităţii (Rar);
rata internă de rentabilitate (RIR);
cursul de revenire net actualizat (CRNA) sau Testul Bruno.
Metode tradiţionale:
Acest indice permite realizarea unor comparaţii cu alte investiţii de talie diferită.
Ip
CFt
C0
unde:
CFt – cash-flow-ul anual
C0 – capitalul investit
36
Aplicarea acestei metode ne permite să clasificăm cu multă uşurinţă proiectele de
investiţii.
Selecţia proiectelor se bazează numai pe criteriul vitezei de recuperare a sumei iniţiale.
Motivul aplicării acestei metode constă în faptul că întreprinderea are preferinţe pentru
lichidităţi imediate, ceea ce micşorează riscurile pe care le generează scoaterea prematură din
uz a activelor fixe.
Obţinerea lichidităţilor într-un timp relativ scurt permite firmei să poată folosi
numerarul recuperat pentru a se adapta rapid la schimbările tehnologice, permiţându-i să
sesizeze oportunitatea altor investiţii foarte rentabile care pot apărea.
Modelul de calcul:
Ige
Va
Ca
unde: Ige – indicatorul global de eficienţă
Va – venituri actualizate
Ca – costuri actualizate
Pa
Pa Va Ca , Rar 100
Ca
unde: Pa – profitul (beneficiul) actualizat
Rar – rata actualizată a rentabilităţii (rentabilitatea actualizată)
Modelul de calcul: - procedeul “trial and error” – identificarea iterativă a lui RIR prin
determinarea VAN la diferite rate de actualizare. Procedeul se realizează prin încercări
succesive sau prin interpolare şi presupune următoarele etape:
se caută o rată de actualizare numită maximă, suficient de mare pentru ca suma
veniturilor nete actualizate să fie mai mică decât 0;
se caută o rată de actualizare numită minimă, mai mică decât cea maximă, pentru
care suma veniturilor nete actualizate să fie mai mare decât 0.
RIR este acea rată de actualizare pentru care VAN = 0 (valoarea actualizată a intrărilor
de numerar viitoare generate de o investiţie egalează costul iniţial al investiţiei).
Rata internă de rentabilitate trebuie să fie mai mare sau cel puţin egală cu rata medie a
dobânzii de piaţă, sau costul mediu ponderat al capitalului pentru a justifica investiţia făcută.
Numai astfel rata de randament a investiţiei permite compensarea costului finanţării. Cu cât
RIR este mai mare, cu atât investiţia este mai rentabilă.
Pentru determinarea RIR se poate folosi o formulă de aproximare:
VnaR VnaR
min max
unde:
Rmin – rata de actualizare minimă;
Rmax – rata de actualizare maximă;
ΣVna Rmin – suma veniturilor nete actualizate cu rata de actualizare minimă;
ΣVna Rmax – suma veniturilor nete actualizate cu rata de actualizare maximă.
Criteriul de acceptabilitate:
RIR = r ; VAN = 0 – proiectul degajă un flux de numerar egal cu capitalul investit;
RIR < r ; VAN < 0 – proiectul nu este eficient;
RIR > r ; VAN > 0 – proiectul este acceptabil.
unde: r – costul capitalului investit în proiect
Deoarece ratele interne de rentabilitate pot fi calculate foarte uşor cu ajutorul
calculatoarelor financiare sau computerelor, multe companii dispun în prezent de sisteme
computerizate pentru procesele de stabilire a bugetelor de investiţii, sisteme care pot genera
rapid şi automat ratele interne de rentabilitate pentru tot felul de proiecte. Astfel,
38
întreprinderile nu au nici o dificultate cu partea aşa-zis „mecanică” a procesului de stabilire a
bugetelor de investiţii.
Metodele VAN şi RIR dau aceleaşi decizii de acceptare sau respingere pentru proiecte
independente, dar dacă proiectele se exclud reciproc, pot apărea rezultate diferite, şi deci
contradictorii, în funcţie de metoda folosită. Dacă apar astfel de rezultate, metoda VAN
trebuie utilizată şi considerată corectă. Ambele metode, atât VAN cât şi RIR sunt superioare
perioadei de recuperare a investiţiei, dar metoda VAN este mai bună decât metoda RIR.
Metoda VAN pleacă de la ipoteza că fluxurile de numerar vor fi reinvestite la o rată a
dobânzii egală cu rata costului capitalului, în timp ce metoda RIR pleacă de la ipoteza că
fluxurile de numerar vor fi reinvestite la o rată a dobânzii egală cu rata internă de
rentabilitate RIR a proiectului respectiv. Deoarece cea mai bună ipoteză este cea a investirii la
o rată a dobânzii egală cu rata costului capitalului, metoda VAN este superioară metodei RIR.
Modelul de calcul: cursul de revenire net actualizat exprimă efortul naţional pentru
obţinerea unei unităţi de valută şi se calculează astfel:
CRNA
Ca( RON )
Va(valuta)
unde: Ca – cheltuieli actualizate
Va – venituri nete actualizate
Criteriul de acceptabilitate: proiectul de investiţii se acceptă doar dacă CRNA este
mai mic decât cursul de schimb oficial.
Metode de
Criterii de selecţie Obiectivele firmei Condiţii de aplicare
selecţie
Termenul de
Minimizarea riscului Cel mai scurt
recuperare al K Alegerea ratei de actualizare
de insolvabilitate posibil
investit
Compararea proiectelor:
Maximizarea -aceeaşi sumă;
Valoarea actuală
profitului în valoare -aceeaşi durată; VAN > 0
netă (VAN)
brută -acelaşi nivel al riscului
Alegerea ratei de actualizare
Compararea proiectelor:
Indicele de Maximizarea
-aceeaşi durată;
profitabilitate profitului pentru un Ip > 1
-acelaşi nivel al riscului.
(Ip) leu investit
Alegerea ratei de actualizare
RIR > costul
Rata internă de Maximizarea Cunoaşterea costului capitalului
capitalului
rentabilitate profitului în valoare sau al unui obiectiv de
RIR > obiectivul.
(RIR) relativă rentabilitate
de rentab
39
Rata de actualizare trebuie să permită remunerarea normală a capitalurilor care
finanţează investiţia. Este legată deci, de modul de finanţare utilizat:
În cazul investiţiilor finanţate prin împrumuturi, se va alege ca rată de actualizare
rata de dobândă a împrumuturilor pe termen mediu şi lung pentru firmele situate în
aceeaşi clasă de risc. Va trebui avută în vedere însă, influenţa fiscală a
împrumutului, întrucât cheltuielile financiare fiind deductibile (în limite legale)
vor angaja economii de impozit. De aceea se recomandă utilizarea ratei nete de
dobândă (după impozit).
Dacă investiţia este finanţată prin fonduri proprii, originea acestor fonduri fiind
variată, remunerările şi costurile surselor de finanţare vor fi diferite. Utilizarea
fondurilor proprii pentru investiţii privează proprietarii de anumite plasamente, sau
împiedică întreprinderea de la realizarea altor operaţii. În consecinţă, va trebui ca
investiţia să aibă o rentabilitatea (calculată după impozit) superioară celei generate
de plasamentul alternativ cel mai remunerator. Deci, rata de actualizare va avea ca
bază de referinţă această rată de rentabilitate numită şi costul de oportunitate al
proiectului.
În practică, rata de actualizare reţinută cel mai adesea este costul mediu ponderat al
capitalurilor permanente ale firmei.
40
IV. RATELE DE EFICIENŢĂ – MIJLOC DE ANALIZĂ ŞI STABILIRE A
PERFORMANTELOR ÎNTREPRINDERII
O bună conducere a gestiunii financiare impune cunoaşterea în cel mai înalt grad a
stării agentului economic şi detecarea la momentul oportun a diferitelor cauze, efecte,
probleme care generează schimbări aşteptate sau nedorite în activitatea economică şi
financiară.
În acest scop analistul financiar trebuie să studieze, conturile de rezultate, posturile de
bilanţ sau grupele de posturi spre a stabili raporturile dintre ele şi diagnosticul financiar.
Astfel folosirea ratelor în economia de piaţă reprezintă un mijloc de analiză şi stabilire a
diagnosticului financiar, fiind cunoscută sub denumirea de metodă a ratelor.
Prin rate se înţeleg raporturile între mărimi sau nivele, strâns legate între ele şi care
caracterizeazăsituaţii de ansamblu sau sectoare de activitate. Raportul trebuie să fie
semnificativ, iar elementele care intervin în calcul comparabile şi legata, în general, paintr-o
relaţie de la cauză la efect. Rata serveşte, aşadar, la măsurarea acestei relaţii, iar rezultatul ei
poate fi exprimat sub forma unui “cât” sau “procent”
Analiza financiară prin rate, spre a-şi asigura succesul, trebuie să îndeplinească mai
multe condiţii, între care:
să se utilizeze cele mai caracteristice rate şi să nu se facă calcule pe cât de
complexe pe atât de inutile;
ratele calculate pe mai multe perioade succesive să fie comparabile între ele,
adică definiţii adoptate pentru acestea ca şi pentru posturile de bilanţ sau de plan
să nu varieze;
să se evite compararea ratelor între firmele sau grupele de firme al căror obiect
de activitate este radical diferit.
Prin diferite combinaţii între posturile de bilanţ sau din alte situaţii de sinteză se pot
alcătui numeroase rate, cu menţiunea că, din acestea este necesar să fie selectate cuprioritate,
cele pertinente, pe care se bazează un diagnostic financiar.
Alegerea ratelor trebuie făcută în funcţie de poziţia în care se plasează analistul şi
problemele ce urmeză să fie rezolvate. Astfel, de pildă, managerul financiar al unei firme este
preocupat deobţinerea unui profit maxim posibil pentru a autofinanţa expansiunea, de
capacitatea de rambursare a datoriilor financiare, productivitatea echipamentului, de
rantabilitatea fondurilor proprii; bancherii au interesul dea cunoaşte riscurile de întâmpinat cu
41
privire la restituirea împrumuturilor, iar acţionarii minoritari doresc să cunoască, în special,
rentabilitatea plasamentelor.
Ratele folosite în acest scop pot fi diferite şi după felul firmelor şi mărimea lor,
activitatea şi sectoarele supuse analizei, problemele şi obiectivele analistului.
Metoda ratelor îşi propune să scoată în evidenţă un anumit număr de mărimi
semnificative şi să le interpreteze. Unul din avantajele importante ale acestei metode constă în
posibilitatea pe care o oferă de a se putea face comparaţii în timp şi spaţiu, mai ales cu
ajutorul ratelor medii sau pilot ale aceleeaşi ramuri.
Folosirea sisitemului de rate permite să se constate, în mod sintetic, ameliorarea sau
degradarea situaţiei economice şi financiare şi să se prevadă evoluţia viitoare şi tendinţele
generale ale activităţii agentului economic.
Se poate spune că importanţa metodei ratelor constă în aceea că permite o analiză
sistematică a gestiunii la un moment dat şi în evoluţia ei pe o perioadă de mai multe exerciţii
succesive, furnizând informaţii corespunzătoare cu privire la cauzele şi efectele unor
schimbări, răspunsurile la întrebările pe care şi le pun interlocutorii agentului economic şi
programele de măsuri ce pot fi aplicate pentru reglarea într-un anumit sens al activităţii,
pentru atingerea obiectivelor.
Comparaţiile financiare între firme ar fi foarte greu de realizat fără ajutorul ratelor, cu
precizarea că trebuie evitată situaţia de a calcula o rată pe o singură perioadă, fără
posibilitatea de a se face o paralelă în timp, deoarece nu permite o apreciere fiabilă asupra
stării activităţii.
Interpretarea ratelor trebuie să fie prudentă, deoarece numai una din ele, luate izolat,
nu este satisfăcătoare pentru a caracteriza activitatea agentului economic, ci numai o anumită
combinaţie de rate, judicios aleasă, dă acestă posibilitate.
În acelaşi timp, rezultatele identice ale ratelor pot reprezenta sensuri diferite din punct
de vedere economic şi financiar, iar creşterea valorii lor poate căpăta diferite interpretări în
raport cu modificarea numărătorului sau numitorului. Astfel , analistul va trebui să procedeze,
între altele, cu multă atenţie la alegerea şi interpretarea ratelor, spre a se aprecia eficienţa
activităţii, şi a se permite o judecată asupra sănătăţii financiare a întreprinderii.
Obiectivele analizei pe baza ratelor sunt foarte variate, dar scopul activităţii este de a
se obţine profit, o rentabilitate maxim posibilă, astfel că întreprinderea va trebui să-şi aleagă o
politică de investiţii şi comercială, care să-i optimizeze rezultatele.
Realizarea rentabilităţii se face sub incidenţa a două categorii de constrângeri:
întreprinderea trebuie să găsescă surse de finanţare şi să asigure o anumită
structură financiară;
întreprinderea trebuie să limiteze riscul lipsei de lichiditate, deoarece numeroşi
agenţi economici rentabili pot ajunge în situaţia de încetare a plăţilor.
Rezultă că principalele obiective, în cadrul analizei pe baza ratelor constau în studierea
succesivă a cel puţin trei dimensiuni financiare a agentului economic.
42
Rentabilitatea este un indicator sintetic de importanţă capitală în managementul
financiar al întreprinderii, fiind expresia sintetică a rezultatelor de orice fel obţinute de către
firmă.
Dacă o firmă realizează o creştere a veniturilor, o reducere a cheltuielilor şi o creştere
a profitului, toate în mod constant, sistematic şi la niveluri normale la condiţiile existente, este
o certitudine că avem de-a face cu o firmă viabilă, performantă, atractivă.
Rata rentabilităţii este expresia relativă a profitului. Acest mod de exprimare oferă
informaţii în plus faţă de masa profitului, mai cu seamă pentru efectuarea de comparaţii în
timp şi spaţiu şi faţă de programe.
Ratele de rentabilitate evidenţiază caracteristicile economice şi financiare ale firmelor,
permiţând compararea performanţelor economice ale acestora. În general rarele de
rentabilitate se determină ca raport între efectele economice şi financiare obţinute şi eforturile
depuse pentru atingerea acestora.
Rata rentabilităţii economice (Re) are o accepţiune mai largă, vizând eficienţa
capitalului alocat activităţilor productive ale întreprinderii.
Rezultatul economic
Re
Activ total
În exprimarea rentabilităţii economice, la numărătorul fracţiei se poate utiliza fie
rezultatul exploatării (Re), fie excedentul brut de exploatare (EBE), iar la numitor activul
total.
Activul total sau capitalul angajat cuprinde capitalul economic, imobilizările din afara
exploatării, nevoia de fond de rulment din afara exploatării şi disponibilităţîle băneşti, în timp
ce capitalul investit, parta a activului economic, cuprinde doar capitalul economicşi
imobilizările din afara exploatării.
Capitalul economic alocat exploatării nu ţine cont decât de imobilizările utilizate de
firmă pentru activitatea sa de exploatare şi de creştere a nevoii de fond de rulment pentru
exploatare.
Rezultatul economic
Re
Imobilizari brute NFR Disponibil itati
Dacă rezultatul economic exprimă rezultatul exploatării înaintea cheltuielilor cu
dobânzile şi impozitul pe profit devine o rată a rentabilităţii activului economic (RAE).
Rez. exp. inaintea chelt. cu dob. si imp. pe profit
Rae
Activ total
Dacă rezultatul economic este un excedent brut din exploatare, atunci avem de a face
cu o rară a rentabilităţii activului economic brut (RAEB).
Excedent brut din exploatare (EBE)
Re
Activ total
Rentabilitatea economică trebuie să depăşească, în mod necesar, rata inflaţiei, pentru
ca întreprinderea să-şi poată recupera integral eforturile depuse pentru desfăşurarea activităţii,
menţnându-şi astfel intact activul economic.
În termeni reali, rata rentabilităţii economice are două dimensiuni şi anume:
remunerarea capitalurilor investite cel puţin până la nivelul ratei minime de
randament din economia naţională;
remunerarea riscului economic şi financiar pe care şi l-au asumat investitorii.
Dacă rata rentabilităţii economice este mai mare decât rata medie a dobânzii
capitalurilor împrumutate, acţionarii vor beneficia de efectul de pârghie financiară al
îndatorării întreprinderii.
Rata rentabilităţii economice exprimă o anumită combinaţie între doi factori de
influenţă:
unul cantitativ care exprimă marja brută de acumulare realizată asupra vânzărilor
şi deci politica de preţuri practicată;
44
altul calitativ care exprimă gradul de imtensitate a utilizării capitalului economic,
deci viteza de rotaţie prin cifra de afaceri.
De asemenea, se poate poate observa că aceaşi rentabilitate economică poate fi
generată de două strategii comerciale opuse:
o politică de preţuri înalte, deci cu o marjă brută ridicată, dar cu o rotaţie lentă a
capitalului economic şi volum al desfacerilor redus;
o politică de preţuriscăzute, deci o marjă mai slabă, dar cu o rotaţie accelerată a
capitalului economic şi un volum al desfacerilor important.
45
Riscul financiar adânceşte riscul economic, traducându-se printr-o mai mare
vulnerabilitate a trezoreriei, care în final generează o incapacitatea de plată a întreprinderii,
adică apariţia riscului de faliment.
46
În cazul în care, după aplicarea acestor acţiuni, nu se reuşeşte să se îmbunătăţească
rata, vor trebui luate măsuri de reconstruire a fondului de rulment.
Când raportul este supraunitar, capitalurile circulante sunt mai mari decât datoriile pe
termen scurt. Cu cât acest raport este mai ridicat, cu atât înteprinderea este pusă mai mult la
adăpost de o insuficienţă de trezorerie, care ar putea fi preovocată de cererea de rambursare
din partea creanţierilor.
Rata de trezorerie se poate calcula astfel:
Capitaluri circulante - Stocuri
Datorii pe termen scurt
Dacă acest raport este supraunitar, înseamnă că nici un stoc nu este finanţat prin
datorii pe termen scurt (poate cel mult prin avansuri şi aconturi primite de la clienţi).
În general, raportul este subunitar şi nu produce greutăţi, dacă întreprinderea dispune
de stocuri sănătoase şi previziuni de trezorerie corecte.
Rata de finanţare a capitalurilor circulnte permite supravegherea evoluţiei fondului de
rulment în raport cu cea a capitalurilor circulante şi se măsoară prin raportul:
Fond de rulment
Capitaluri circulante
Echilibrul financiar se exprimă prin diferite rate, între care şi cele de rotaţie, dar şi
prin:
NFexp
Rata NFexp
Ca
unde:
NFexp = necesarul financial al exploatarii
Ca = cifra de afaceri
Credite bancare curente
Coef de particip a creditului la finantarea NFexp
NFexp
Dob asupra operat de finantare
Cota de alerta la un anumit procent
Ca
49
V. PLANIFICAREA FINANCIARA PE TERMEN LUNG
Investiţia este efortul financiar actual făcut pentru un viitor mai bun, creat prin
dezvoltare şi modernizare, având ca sursă de finanţare renunţarea la consumuri actuale
sigure, dar mici şi neperformante, în favoarea unor consumuri viitoare mai mari şi într-o
structură modernă, mai aproape de opţiunile utilizatorilor, dar probabile.
Momentul în care se ia decizia de a se realiza o investiţie, indiferent de natura şi
amploarea ei, este unul de mare importanţă în viaţa întreprinderii, este una dintre deciziile cele
mai încărcate de răspundere. Pe lângă faptul că investiţiile vizează toate interesele arătate, ele
vizează viitorul, obiectivele strategice ale întreprinderii, interesele acesteia pe termen lung.
Dificultatea formulării opţiunii pentru investiţii este dată mai cu seamă de faptul că, de
regulă, o investiţie are impact asupra tuturor elementelor sistemului întreprinderii.
Pierre Mosse: „Investiţia trebuie privită ca o cheltuială certă pentru un viitor incert.“
Toate aceste elemente nu pot fi identificate şi avute în vedere, fără realizarea a două
activităţi esenţiale:
studii de piaţă adecvate;
analiză-diagnostic a activităţii întreprinderii şi mai cu seamă a modului în care s-
au utilizat capacităţile existente.
Aceste două activităţi trebuie să se finalizeze în prognoze, strategii, politici, programe.
52
Analiza financiară evidenţiază performanţa agentului economic în termeni de
rentabilitate şi risc, având un rol hotărâtor în stabilirea capacităţii de rambursare a creditului
contractat, cuprinzând principalele laturi şi indicatori ai activităţii financiare a întreprinderii.
Banca va urmării la analiza proiectului de investiţii creditat:
veniturile totale anuale pe perioada de funcţionare a proiectului;
cheltuielile totale anuale pe perioada de funcţionare a proiectului;
fluxul de numerar (cash-flow);
rata internă de rentabilitate să fie mai mare decât dobânda reală ce trebuie
rambursată băncii;
influentă unor factori de risc asupra veniturilor şi cheltuielilor.
Analiza economică are în vedere rentabilitatea obiectivelor creditate la nivelul economiei
naţionale. La analiza economică, banca urmăreşte:
să se aibă în vedere alte avantaje şi profituri ale obiectivului în afară de cele
financiare;
preţurile produselor exportabile să fie la nivelul celor internaţionale;
rata economică de rentabilitate a proiectului de investiţie să fie cel puţin la
nivelul rentabilităţii medii pe economie;
cursul intern de revenire net actualizat al obiectivului creditat să fie mai mic
decât cursul de schimb oficial.
estimări de venituri, costuri de investiţii şi de producţie pe toată durata
proiectului, înainte şi după aplicarea proiectului;
rata internă de rentabilitate (RIR) calculată pe baza contului financiar şi
profitului obţinut, înainte şi după aplicarea proiectului;
analiza realizărilor estimative, aplicând schimbările ce pot apărea (depăşirea
duratei de realizare a investiţiei, nerealizarea veniturilor, depăşirea costurilor);
rata de rentabilitate economică, analiza cost-beneficiu şi analiza senzitivităţii, în
funcţie de factorii de risc ce pot să apară;
riscurile de orice fel, care pot interveni în derularea proiectului propus şi
măsurile care se iau pentru eliminarea sau minimalizarea impactului potenţial al
acestora;
6.Concluziile studiului de fezabilitate în funcţie de specificul activităţii, cu
fundamentarea şi justificarea variantei propuse.
53