El Nuevo Capital Árabe

Jacinto Soler Matutes ·
El nuevo capital árabe:

principales actores
y oportunidades
para empresas españolas
Jacinto Soler Matutes1·
Con la colaboración de Ester Muñoz Nogal2*
El nuevo capital árabe:

principales actores
y oportunidades
para empresas españolas
1
Doctor en Economía, socio fundador de la consultora de inversiones Emergia Partners y profesor aso-
ciado de la Universidad Pompeu Fabra.
2
Licenciada en Filología Árabe por la Universidad Autónoma de Madrid (UAM).
Primera edición, abril de 2013
Coordinación editorial:
OLIVIA OROZCO Y KARIM HAUSER
Edición de textos:
SARA ALBA
Ilustración de cubierta:
MONCEF DOUIEB, Primavera árabe, 2012
Acrílico sobre lienzo, 60 × 65 cm
Composición de cubierta:
IRENE GONZÁLEZ
Maquetación e Impresión:
GRÁFICAS ALMEIDA
Depósito legal:
M-8125-2013
ISBN:
978-84-695-7046-3
© Jacinto Soler Matutes, 2013

© de la presente edición: Casa Árabe, 2013
c/ Alcalá, 62. 28009 Madrid (España)
www.casaarabe.es
Impreso en España. Printed in Spain

Índice
Agradecimientos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
Prólogo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11
Preámbulo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
1. España y los países árabes en un nuevo orden financiero . . . . . 18

1.1. España: un mercado ávido de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 18
1.2. Los países árabes ante el fin del petróleo barato . . . . . . . . . . . 24
1.3. Hacia un cambio histórico en los flujos de capital . . . . . . . . . 29
2. Radiografía del capital árabe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33

2.1. Principales inversores . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34
2.1.1. Sector público: empresas, entidades y fondos soberanos . . . 34
2.1.2. Sector privado: familias y empresas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44
2.2. Instrumentos y vehículos de inversión. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
2.2.1. Bancos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
2.2.2. Fondos de inversión mobiliaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 62
2.2.3. Fondos de acciones no cotizadas (private equity) . . . . . . . . . . 76
2.2.4. Mercados de capitales: emisiones de sukuk . . . . . . . . . . . . . . 95
3. Casos de colaboración empresarial. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 111

3.1. Torresol Energy: tecnología termosolar española
para el mundo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112
3.2. Iberdrola: de la ingeniería a la alianza estratégica con
Qatar Holding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 124
3.3. Abengoa Water: tecnología y capital para abastecer
a los países árabes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 132
3.4. Sol Meliá: expertos hoteleros al servicio del nuevo capital
internacional. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 141
3.5. PAL Robotics: capital árabe para innovación avanzada
en España . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 150
3.6. Fondo Mediterrània: capital europeo para el desarrollo
de las pymes magrebíes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 156
4. El capital árabe:
socio estratégico para la empresa española . . . . . . . . . . . . . . . . . . 163
5. Bibliografía . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 175
6. Anexos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179
Anexo 1. Perfil de los fondos soberanos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179
Anexo 2. Perfil de las grandes fortunas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 183
Anexo 3. Perfil de las gestoras de fondos mobiliarios . . . . . . . . . . . . . . 186
Anexo 4. Perfil de las gestoras de fondos de private equity . . . . . . . . . . 196
Agradecimientos
El autor manifiesta su más sincera gratitud a Casa Árabe por el apoyo económi-
co a esta investigación, así como por las orientaciones recibidas en el curso de
la misma y por haber puesto a nuestra disposición la base de datos de Zawya,
imprescindible para la obtención de la información en que se fundamenta este
estudio.
El autor expresa también su profundo agradecimiento a Ester Muñoz Nogal,

por su incansable trabajo de investigación y análisis de los datos corporativos,
así como de los diversos fondos y vehículos de inversión hasta un extraordina-
rio grado de detalle. Sin su entusiasta colaboración no habría sido posible este
trabajo, como tampoco lo habría sido sin la intermediación de Ana Planet, del
Departamento de Estudios Árabes de la Universidad Autónoma de Madrid.
Su labor, como la de Casa Árabe, a favor de un mejor conocimiento y enten-
dimiento entre España y el mundo árabe merecen nuestro más alto respeto y
reconocimiento.
El presente libro pretende reforzar modestamente en el plano financiero y

empresarial el trabajo que aquellas y otras instituciones vienen desempeñando
para seguir impulsando y poniendo al día la milenaria relación hispano-árabe.
Jacinto Soler Matutes

Enero de 2013
9
Prólogo
Los países del Golfo lideran las inversiones en el exterior de Asia Occidental
que, pese al contexto de crisis y de inestabilidad tras la llamada primavera árabe,
aumentaron un 54% en 2011.1 De las empresas de Oriente Medio y África, que
ese año invirtieron un 10% más en proyectos en el exterior, las de los Emiratos
Árabes Unidos (EAU) fueron las más activas, con 328 proyectos en el extran-
jero; por delante de las de Arabia Saudí, con 135 proyectos; y de otros países
árabes, como Marruecos y Qatar, cuyas empresas, por su parte, alcanzaron en
2011 la cifra récord de proyectos desde 2003.2
Algunos de estos movimientos de inversión protagonizaron operaciones se-

ñaladas en algunos países de Europa, incluyendo España, pero también se
dirigieron hacia otros países árabes. Descontando el descenso que sufrieron
en 2011, las inversiones interárabes directas se han duplicado en los últimos
siete años, con una media anual de 21 700 millones de dólares en inversiones.
En el contexto de transición y reforma política de los países del norte de África,

los fondos y capitales árabes del Golfo se están convirtiendo en actores y pro-
motores claves para la financiación de proyectos. De hecho, la recuperación
de la inversión en Egipto en 2012 ha llegado de la mano de empresas y fondos
de la Península Arábiga. Arabia Saudí encabeza la lista de los países árabes
que más han invertido en Egipto desde la caída del régimen de Mubarak en
1
World Investment Report 2012: Towards a New Generation of Investment Policies, United Nations Con-
ference on Trade and Development (UNCTAD), 05/07/12, pág. 49.
2
FDI Report 2012: Global Greenfield Investment Trends, FDI Intelligence (Financial Times), 29/11/12.
11
enero de 2011, con unas inversiones acumuladas a finales de 2012 de 5200 mi-
llones de dólares en industria, servicios y construcción, en ese orden de impor-
tancia. El segundo inversor árabe en Egipto en este periodo fueron los EAU (con
mil millones de dólares), seguidos por Qatar, con importantes inversiones en
el sector petroquímico, y Kuwait, con grupos como Al-Kharafi invirtiendo en la
industria del turismo y el ocio del país. Qatar está, asimismo, invirtiendo de
forma muy activa en Túnez, además de en Argelia y Libia.3
Marruecos se ha convertido también en los últimos años en destino privilegia-

do de estas inversiones, atrayendo fondos y empresas de distintos países del
Golfo para la financiación de infraestructuras, del sector turístico, eléctrico,
financiero e inmobiliario. En 2011, la Autoridad de Inversiones Turísticas de
Marruecos estableció un fondo para la promoción del turismo con fondos
soberanos de Qatar, los EAU y Kuwait. Y, a finales de 2012, el monarca marro-
quí, Mohammed VI, tras un viaje por la región, firmaba acuerdos con dichos
países y Arabia Saudí, por valor de 5000 millones de dólares, para el desarro-
llo de las energías renovables y del sector industrial e inmobiliario.
En Jordania, se estima que las inversiones kuwaitíes acumuladas alcanzaron

los 10 000 millones de dólares en 2012, lideradas por el Fondo Kuwaití para
el Desarrollo Económico Árabe. Este mismo año, Arabia Saudí cerró también
importantes inversiones en el país, incluyendo la del grupo al-Hamdi en una
fábrica de fertilizantes.
Con el aumento sostenido de los precios del petróleo y la redefinición de sus

estrategias de inversión, los fondos soberanos y los capitales privados árabes
se consolidan como potenciales y estimados socios en la financiación de pro-
yectos. A pesar de la crisis económica, los fondos soberanos han mantenido
un crecimiento extraordinario anual del 10% en activos y un total acumulado
en 2011 de cinco billones de dólares. De entre ellos, los más activos son los
de Qatar y los Emiratos (Qatar Investment Authority y Mubadala), junto con
los de China y Singapur. Aunque tradicionalmente dirigidos a inversiones en
cartera, cada vez destinan un porcentaje mayor de sus activos a inversiones
directas en los países de la región.
Dado su crecimiento económico y demográfico, los países árabes del norte

de África afrontan un importante déficit de infraestructuras y servicios de
3
Fuentes diversas. Economía y Negocios de Casa Árabe, 2011-2012, <http://economia.casaarabe.es/>.
12
distinta índole, que precisan satisfacer de forma urgente en los próximos años.
La buena marcha de los procesos actuales de transición y reforma política
requiere abordar de forma imperiosa las necesidades de desarrollo social y
económico demandadas durante los levantamientos de 2011. Todos los países
del norte de África, sin excepción, han lanzado ambiciosos planes de desarro-
llo en una multitud de áreas, desde infraestructuras de transporte y energía a
proyectos de urbanización, gestión de agua, vivienda social y desarrollo turís-
tico e industrial.
Por otro lado, las empresas españolas, en un contexto de recesión y escasez

de crédito en España y Europa, se están posicionando en nuevos mercados,
incluyendo los países vecinos del norte de África y los del Golfo. Y tanto para
la financiación de proyectos concretos como para la creación de empresas y
sociedades mixtas en el extranjero, necesitan explorar distintas estrategias de
expansión de la mano de nuevos socios capitalistas.
En este contexto, es fundamental conocer la red de fondos y agencias de in-

versión árabes activas en la región (fondos soberanos, holdings de empresas,
agencias públicas de inversión, fondos de inversión islámicos y fondos de ca-
pital privado), así como su actividad y sus prioridades.
Debido a la inexistencia de información detallada y sistematizada al respecto,

Casa Árabe ha considerado necesario realizar un estudio sobre el carácter, la
composición y las estrategias de inversión del capital árabe en estos últimos
años y ponerlo a disposición de las empresas y los actores económicos espa-
ñoles. El presente libro recoge los resultados de dicho estudio, realizado por
Jacinto Soler Matutes, financiado y editado por Casa Árabe y cuyo objetivo
es identificar a los protagonistas del nuevo capital árabe, así como las opor-
tunidades de cooperación que ofrecen para la financiación de proyectos en la
región. Basado en datos corporativos y financieros de Zawya y en el análisis de
una serie de casos reales de asociación entre empresas españolas y capital ára-
be, pretende ser una herramienta útil de análisis y consulta para todas aquellas
empresas y profesionales españoles que buscan internacionalizar su actividad
en países árabes.
Los excedentes petrolíferos en el Golfo y el déficit de infraestructuras y ser-

vicios en el norte de África confluyen con la experiencia y la competitividad
internacional adquirida por las empresas españolas en los últimos años para
convertirse en elementos perfectos de un nuevo trinomio de crecimiento y
13
cooperación árabe-hispano-árabe. Tal y como concluye el estudio, esperamos
que las empresas españolas puedan forjar nuevos modelos de colaboración
con el capital árabe que permitan ampliar su presencia en los países de Orien-
te Medio y el norte de África, a la vez que estimulen el crecimiento en toda la
región del Mediterráneo.
Eduardo López Busquets

Director general de Casa Árabe
Febrero de 2013
14
Preámbulo
La redacción de este libro ha coincidido con un periodo histórico en los países

árabes marcado por inéditos y fuertes vientos de cambio político y reivindi-
cación social soplando desde Marruecos hasta el Golfo. La llamada primavera
árabe ha puesto de relieve la imperiosa necesidad de crear empleo y riqueza
en aquellos países para una amplia generación de jóvenes, un objetivo que
también comparte España, sumida desde 2009 en una grave crisis económica.
Tras casi dos décadas de rápido crecimiento pero también acelerado endeu-
damiento, nuestro país afronta una nueva coyuntura, en la que la generación
de ahorro interno y la búsqueda de capital exterior se erigen como priorita-
rias. Los países árabes exportadores de petróleo constituyen a priori una rica
fuente de capital, en un entorno global de demanda creciente para las materias
primas.
España no es un destino nuevo para el capital árabe, que ya estuvo muy pre-
sente en el país en los años ochenta del siglo XX, coincidiendo con los primeros
aumentos importantes en los precios del petróleo. Sin embargo, aquel periodo
estuvo marcado por inversiones inmobiliarias y episodios polémicos como el
de KIO. Hoy en día, en cambio, el nuevo capital árabe se ha profesionalizado
y es más selectivo, apostando a menudo por inversiones estratégicas para sus
economías. Las inversiones de fondos soberanos árabes en empresas líderes
en la automoción, la aeronáutica, la electrónica, las finanzas o el turismo son
una prueba de la dirección hacia la cual estos países desean orientar sus eco-
nomías, mediante la adquisición de conocimiento y tecnología.1
1
En finanzas tenemos, por ejemplo, la participación del 15% del fondo soberano de Qatar (QIA, por
sus siglas en inglés) en la Bolsa de Londres, la de Mubadala de Abu Dabi en el fondo Carlyle o la de
15
El objetivo del presente libro es precisamente identificar a los principales pro-
tagonistas de estas nuevas finanzas árabes, poniendo de relieve características
y tendencias en sus políticas de inversión. Se trata de la primera investigación
de este tipo en España, donde el retorno del capital árabe, tras décadas de
ausencia, ha sido relativamente reciente aunque bien visible. Durante 2010 y
2011, en particular, algunos fondos árabes protagonizaron sonadas operacio-
nes en España, como la compra del 48% de Cepsa por la International Petro-
leum Investment Company (IPIC) o la del 6% de Iberdrola por Qatar Holding,
luego ampliado al 10% en 2012, cuyo valor conjunto supera los 6000 millones
de euros. Estas adquisiciones se unen a otras incursiones del nuevo capital de
países emergentes, como la masiva compra de deuda pública española por
parte del Gobierno chino o las también inversiones chinas en el puerto de
Barcelona o la hotelera NH, por más de mil millones de euros en total.
El capital árabe y las empresas españolas pueden forjar nuevos y fructíferos

modelos de colaboración, que nos permitan ampliar una todavía modesta pre-
sencia empresarial en los países de Oriente Medio y el norte de África, además
de seguir creciendo en un entorno de escaso capital en España y Europa. La
capacidad técnica española quedó ampliamente demostrada con la adjudica-
ción, en octubre de 2011, de la construcción del tren entre La Meca y Medina
en Arabia Saudí, valorada en 7000 millones de euros, a un consorcio de 11
empresas españolas, entre las cuales figuran Construcciones y Auxiliar de Fe-
rrocarriles (CAF), Talgo, Renfe y Obrascón-Huarte-Lain (OHL). Se trata de un
perfecto ejemplo de colaboración empresarial y de competitividad tanto de
los productos industriales como de las empresas de servicios españolas. Este
libro aporta también seis ejemplos reales de cooperación hispano-árabe, con el
trasfondo del intercambio entre tecnología española y capital árabe.
El capítulo 1, que sigue a este preámbulo, nos introduce en el nuevo orden

financiero internacional que se está forjando y del que, en cuanto a disponi-
bilidad de recursos, España y los países árabes se encuentran en situaciones
opuestas. Mientras nuestro país afronta un nivel insuficiente de ahorro, los
países árabes están llamados a configurarse como suministradores netos de
capital. Las ayudas financieras de los países del Consejo de Cooperación del
Golfo (CCG) a Egipto, Omán y Bahréin, tras sus respectivas revueltas sociales,
la Kuwait Investment Authority (KIA) en Merrill Lynch y Citigroup. En automoción, destacan Fisker
Auto, Volkswagen (17% de QIA) o Daimler (7% de KIA). En aeronáutica sobresalen las inversiones de
Abu Dabi en European Aeronautic Defence and Space Company (EADS) y Piaggio Aero, y Advanced
Micro Devices (AMD) en la electrónica.
16
muestran la creciente influencia que ejerce el nuevo capital árabe también en
las relaciones internacionales.2
En el capítulo 2 se detallan los resultados de la investigación sobre los princi-

pales actores y características del nuevo capital árabe, con especial atención a
los fondos de inversión mobiliaria y de acciones no cotizadas (private equity),3
inexistentes en los años ochenta y resultado de la sofisticación financiera de los
últimos años, así como a los bonos islámicos o sukuk, instrumento financiero
particular de las llamadas finanzas islámicas, que puede resultar especialmente
adecuado para proyectos realizados por empresas españolas.
Los casos reales de colaboración entre empresas españolas y capitalistas ára-

bes se describen en el capítulo 3, abarcando diversos sectores y modelos de
cooperación. Finalmente, el capítulo 4 presenta las principales conclusiones
del estudio, seguidas de la bibliografía y una serie de anexos, en los que in-
cluimos un perfil de cada uno de los principales protagonistas árabes en cada
categoría de inversión, desde los fondos soberanos hasta los fondos de private
equity.
2
En Omán y Bahréin, el CCG comprometió 20 000 millones de dólares en ayudas. Egipto también
recibió importantes inyecciones de capital desde Qatar (500 millones) y Arabia Saudí (4000 millones),
a través de distintos programas («Egypt’s Bold Move» y «The GCC Looks to Expand its Sphere of
Influence», Zawya, 6/7/11).
3
En el estudio se usan indistintamente la expresión acciones no cotizadas y el término inglés private
equity para referirnos a los títulos representativos del capital de sociedades que no cotizan en bolsa y,
por tanto, no son líquidos y negociables en mercados organizados.
17
1. España y los países árabes en un nuevo orden financiero
1.1. España: un mercado ávido de capital
La crisis financiera internacional iniciada a finales de 2008 y agravada a partir

de 2009 ha tenido en España una especial virulencia, al haber coincidido con
el estallido de la «burbuja inmobiliaria», y ha puesto fin a 15 años de creci-
miento económico sin precedentes. El periodo de prosperidad de los últimos
años ha coincidido también con una fuerte internacionalización de las empre-
sas españolas, sobre todo a través de la inversión en el exterior, tal como se
manifiesta en el Gráfico 1. Si en 1993 apenas unos 1800 millones de euros
fueron invertidos por empresas españolas en el exterior, en 2007, justo antes
de la crisis, la cifra alcanzó los 93 000 millones, un aumento de 50 veces.4
Gráfico 1. Inversión directa de España en el exterior sin ETVE (millones de euros)4
120 000
100 000
80 000
60 000
40 000
20 000
0
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
ETVE: entidades de tenencia de valores extranjeros.

Fuente: Secretaría General de Comercio Exterior. Ministerio de Industria y Comercio, 2011.
4
Las estadísticas excluyen las inversiones realizadas por las entidades de tenencia de valores extranje-
ros (ETVE), que son propiedad de no residentes y actúan en realidad como holdings por meras razones
fiscales.
18
En el periodo 1995-2007, España se erigió en el sexto inversor del mundo,
con una fuerte presencia en América Latina, como es bien conocido. El Gráfi-
co 2 nos muestra cómo aquella región, junto con Europa y América del Norte,
fue la protagonista de la inversión directa española, en función del periodo y
también de grandes operaciones, como por ejemplo la compra de la petrolera
argentina Yacimientos Petrolíferos Fiscales (YPF) por Repsol en el año 2000.
Sin embargo, la escasa inversión en otras regiones emergentes, como Asia
Oriental, Oriente Medio o África, se ha revelado como una de las carencias de
este patrón inversor tan concentrado geográficamente.
Gráfico 2. Inversión directa española en el exterior por zonas geográficas (% total)
Europa América Latina América del Norte Otros

0%
100% 2%
11% 2%
14%
90%
13%
10%
80%
70% 19%
60% 77%
50%
40%
76%
57%
30%
20%
10% 19%
0%
1993 2000 2007
Fuente: Secretaría General de Comercio Exterior. Ministerio de Industria y Comercio.
La concentración geográfica de la inversión española se traslada también al

ámbito sectorial. El Gráfico 3 ilustra los principales sectores en los que han
invertido las empresas españolas en el periodo 1993-2010, destacando los ser-
vicios por encima de todos ellos. El conjunto de todas las actividades industria-
les, por ejemplo, representa tan sólo el 15% de la inversión total, equivalente
a la suma de la energía, el agua, los residuos, la construcción, la ingeniería, el
comercio y la hostelería, actividades de servicios en las que España manifiesta
una aparente ventaja comparativa. Las telecomunicaciones y, sobre todo, las fi-
nanzas sobresalen con firmeza, aunque muy influidas por operaciones puntua-
19
les de grandes corporaciones como Telefónica, el Banco Santander o el Banco
Bilbao Vizcaya Argentaria (BBVA).
Gráfico 3. Principales sectores de inversión directa española en el exterior

(% total entre 1993 y 2010)
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
Finanzas Industrias Telecomunicaciones Energía, Construcción, Comercio Hostelería

agua ingeniería y distribución y turismo
y residuos y promoción
inmob.
Fuente: Secretaría General de Comercio Exterior. Ministerio de Industria y Comercio.
En un análisis de las empresas exportadoras de servicios, el Banco de España

(2010) constata el fuerte dinamismo de este sector en los últimos años. Entre
2002 y 2007, las exportaciones españolas de servicios no turísticos, como la
ingeniería, el transporte o las comunicaciones, aumentaron a un ritmo anual
del 7,4%. Si en 1995 la cuota española en el comercio internacional de ser-
vicios no turísticos era del 1,8%, por debajo de nuestra cuota en mercancías
(2,2%), a finales de 2009 esta cifra había alcanzado el 2,9%. En cambio, nues-
tra cuota de mercado en el comercio de mercancías se ha mantenido estable o
incluso en ligero descenso (del 2,2% en 1995 al 2,1% en 2009).
20
El informe del Banco de España (2010) también se hace eco de cómo las em-
presas exportadoras de servicios cuentan con una mayor cualificación de mano
de obra y una capacidad innovadora más elevada que las que no exportan. No
obstante, también se observan dificultades a la hora de crear redes de distri-
bución en el exterior, en parte vinculadas con la insuficiente apertura de los
servicios en algunos países extranjeros. El sector servicios se caracteriza preci-
samente por la mayor necesidad de abrir establecimientos e invertir en el exte-
rior, pues no siempre es posible la exportación desde el país de origen, por la
naturaleza del propio servicio o bien por exigencias legales (Erramilli, 1990).5
La continuidad en la senda de crecimiento exterior de nuestras empresas exige

invertir en nuevos mercados, sobre todo por parte de las compañías de ser-
vicios y en las zonas con menor presencia española hasta la fecha, como son
los propios países árabes. Sin embargo, el periodo de crecimiento de la última
década culmina con un fuerte endeudamiento, como ilustra el Gráfico 4, fiel
reflejo de una inversión muy superior a nuestro ahorro interno y manifesta-
do en nuestro crónico déficit por cuenta corriente. Aunque los medios han
puesto el énfasis en la deuda pública, lo cierto es que el endeudamiento de las
empresas españolas ha crecido de forma más acusada. Entre 2002 y 2010, la
deuda de las sociedades no financieras se ha duplicado, pasando de 700 000
millones de euros a 1,4 miles de millones, equivalente al 139% del producto
interior bruto (PIB) español, como puede verse en el Gráfico 5.
5
Los servicios han sido objeto de una reciente liberalización en el sistema comercial multilateral, con la
firma del Acuerdo General sobre el Comercio de Servicios (GATS, por sus siglas en inglés) en el marco
de la Organización Mundial de Comercio (OMC) a mediados de los años noventa. Aun así, persisten
numerosas barreras y los Estados no están obligados a aplicar las cláusulas de nación más favorecida y
trato nacional en este ámbito, como sí lo deben hacer en el comercio de mercancías.
21
Gráfico 4. Deuda y déficit por cuenta corriente en España
Saldo por cuenta corriente (barra izquierda) Deuda sectores residentes no financieros (barra derecha)
0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2016 2007 2008 2009 350
-2 300
250
-4
200
-6
150
-8
100
-10
50
-12 0
Fuente: Banco de España.
Gráfico 5. Deuda de los sectores no financieros españoles (% del PIB)
Administraciones públicas Sociedades no financieras Hogares
300%
270%
240%
210%
180%
150%
139%
120%
76% 105%
90%
60%
30%
0%
2000 2005 2010
PIB: producto interior bruto. Fuente: Banco de España.
22
Precisamente, algunos de los sectores de servicios de mayor dinamismo en los
últimos años se corresponden con los de mayor endeudamiento, resultado de
un vertiginoso crecimiento financiado de forma mayoritaria, y tal vez exage-
rada, con recursos ajenos. El Gráfico 6 ilustra esta evidencia a través de los
niveles medios de deuda para los mismos sectores en la zona euro, mostrando
un diferencial que llega a duplicarse.
Gráfico 6. Deuda sobre el resultado bruto en 2008
España Zona euro

2000
1800
1600
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
Industria Actividades Electricidad, Hostelería
manufacturera inmobiliarias gas y agua y restauración
y construcción
Fuente: Banco de España.
En esta difícil coyuntura de recesión y forzoso «desapalancamiento», las em-

presas españolas deberán abordar innovadoras estrategias de expansión con-
tando con el concurso de nuevos capitalistas, ya sea en proyectos concretos, a
través de empresas y sociedades mixtas en el extranjero, o bien dando entrada
a los inversores en el capital del propio grupo español en origen. Todas estas
alternativas se estudiarán a través de los casos concretos de cooperación his-
pano-árabe en esta publicación. Desde un punto de vista macroeconómico, el
23
futuro inmediato pasa también por recurrir a inversores externos para com-
pensar nuestra crónica falta de ahorro interno y garantizar tanto la expansión
de nuestras empresas como la inversión en infraestructuras y, por ende, el
crecimiento de nuestra economía.
1.2. Los países árabes ante el fin del petróleo barato
Tras la espectacular escalada del precio del petróleo entre 2002 y 2008, cuando
se llegaron a alcanzar los 150 dólares por barril tras triplicarse el precio en un
lustro, la llegada súbita de la crisis provocó el desmoronamiento de los niveles
alcanzados, para estabilizarse luego en los 70-90 dólares por barril. Este nivel
podría ser el óptimo para garantizar futuras inversiones tanto en nuevos yaci-
mientos como incluso en energías renovables, así como para evitar el estrangu-
lamiento de la demanda en los grandes mercados de consumo (Orozco, 2010).
Al margen de los altibajos puntuales, lógicos por tratarse de un producto de

demanda inelástica y oferta poco flexible a corto plazo, diversos estudios se
han hecho eco de un posible cambio de tendencia, que podría perpetuar este
precio de 70-90 dólares a largo plazo o incluso llevarlo al alza. Deutsche Bank
(2010) apuntaba a la combinación de una demanda en ascenso en los mer-
cados emergentes, el agotamiento de la capacidad sobrante y la ausencia de
nuevas inversiones, elevando el precio internacional hasta unos 125 dólares
en 2030 en términos reales.6 El banco alemán prevé para 2030 una demanda
diaria de 110 millones de barriles, frente a los 85 millones actuales, por encima
incluso de las previsiones de la propia Organización de Países Exportadores
de Petróleo (OPEP) (2010), de 105,5 millones, reflejadas en el Gráfico 7. Aquí
destaca el creciente protagonismo de los países emergentes, especialmente
China, que duplicará su demanda de petróleo. Deutsche Bank considera que
la punta en la oferta de petróleo se alcanzará en 2016-2017, para entrar luego
en una fase de escasez, que exigirá nuevos descubrimientos y explotaciones
para atender a esta demanda en ascenso.7
6
El estudio del Deutsche Bank revela que sólo existen unos cinco millones de barriles diarios de ca-
pacidad excedente, que podrían reducirse con facilidad con la llegada de inviernos fríos. Por su parte,
los problemas en el golfo de México tras el accidente de British Petroleum (BP) y el carácter estatal de
muchas petroleras no facilitan ni agilizan las inversiones en nuevos yacimientos.
7
El estudio del banco alemán cifra en 317 billones de barriles la nueva capacidad que convendría
descubrir y empezar a explotar entre 2009 y 2030 para poder atender la nueva demanda. Esta cantidad
supera incluso las reservas estimadas en Arabia Saudí (265 billones).
24
Gráfico 7. Evolución prevista en la demanda de petróleo (millones de barriles/día)
América del Norte Europa Occidental América Latina Oriente Medio y África
120%
China Resto de Asia Resto del mundo
100%
80%
60%
13,2 15 16,7
8,7 10,9
40%
20%
0%
2010 2015 2020 2025 2030
Fuente: Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP) (2010).
El analista Jeremy Grantham (2011) recuerda que, en un periodo de un siglo,

el petróleo ha sido la única materia prima que ha mantenido su precio, en
torno a los 16 dólares por barril en términos reales e, incluso, lo ha aumentado
en las últimas décadas a raíz de las distintas crisis de suministro (1974, 1981,
1991) y del más reciente incremento de la demanda en los países emergen-
tes. Según Grantham, este shock de demanda, provocado sobre todo por la
irrupción de China, implica un cambio de paradigma en los precios de las
materias primas ante una oferta limitada. Compara la futura situación con el
agotamiento de la madera a comienzos del siglo XIX, por la fiebre en la cons-
trucción de buques y su uso como combustible (carbón vegetal), lo cual sólo
pudo superarse con el carbón mineral y el petróleo más tarde.
Al margen del carácter catastrofista que puedan adoptar algunos de los análisis
de los últimos tiempos, es evidente que el ascenso de países emergentes como
China, la India o Brasil y la mejora en el nivel de vida de su población provoca-
25
rán un incremento global de la demanda de hidrocarburos, lo cual podría elevar
los precios en mayor o menor medida, en función de la oferta existente. Kharas
y Gertz (2010) estiman que hasta 2030 se duplicará la clase media mundial en
casi 3000 millones de personas, en su mayoría en Asia-Pacífico, con los consi-
guientes efectos que esto tendría sobre el consumo de energía.8 En este contex-
to, las perspectivas son positivas para los países árabes exportadores de petróleo
y gas, que representan el 40% de la oferta mundial y el 60% de las reservas.
Además, los costes de extracción y producción son relativamente bajos en estos
países, según se refleja en el Gráfico 8, lo cual favorece su acumulación de divi-
sas con precios internacionales relativamente altos como los actuales.
Gráfico 8. Coste de producción del petróleo (dólares por barril)
Arabia Saudí
Kuwait
Iraq
África Occidental
Brasil
EE. UU.
Irán
Canadá (pozos tradicionales)
Venezuela
Canadá (arenas bituminosas)
0 20 40 60 80 100 120 140
EAU: Emiratos Árabes Unidos.

Fuente: Deutsche Bank (2010).
8
En la estimación de Kharas y Gertz (2010), en 2030 el 66% de la clase media mundial viviría en
Asia-Pacífico, frente al 28% actual. Los autores definen clase media como las familias con un gasto
diario entre diez y cien dólares en paridad del poder adquisitivo.
26
La estimación del Deutsche Bank muestra cómo un incremento de diez dó-
lares en el precio del barril de petróleo genera en los países del CCG un exce-
dente adicional anual de 56 000 millones de dólares en su balanza por cuenta
corriente, situación diametralmente opuesta a la de España, que mostrábamos
en la sección precedente. Como vemos en el Gráfico 9, los superávits corrien-
tes superiores al 10% del PIB son habituales en estos países exportadores de
petróleo, con la excepción de Iraq. El Instituto Internacional de Finanzas (IIF)
(2007) estimaba en unos mil millones de dólares diarios la acumulación de
fondos en los países del Golfo, mientras que Goldman Sachs actualizaba estos
datos indicando que, a unos cien dólares por barril, los exportadores de petró-
leo y gas ingresarían unos 2,4 billones de dólares al año, una transferencia de
rentas desde los países importadores de crudo equivalente al 3,7% de su PIB.
Sin embargo, más de la mitad de estos ingresos regresan a los importadores a
través de compras de sus bienes y servicios por parte de los exportadores de
hidrocarburos. Por tanto, según el banco de inversión, quedaría aproximada-
mente un billón de dólares netos anuales para invertir en activos financieros.9
El Recuadro 1 aporta mayores detalles sobre esta cuestión.
Gráfico 9. Saldo de la balanza por cuenta corriente (% del PIB)
45% 2000-2005 2010 2011

40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
Argelia Bahréin Iraq Kuwait Libia Omán Qatar Arabia Saudí EAU
Promedio para 2000-2005. Previsión para 2011. EAU: Emiratos Árabes Unidos;
PIB: producto interior bruto.
Fuente: Fondo Monetario Internacional (FMI) (2011).
9
Billones en términos europeos, no americanos («$ 1-Trillion of Oil Revenues May Be Looking to
Buy Assets Next Year», Zawya, 17/4/11).
27
Las buenas perspectivas futuras de consumo global de hidrocarburos, con
la consiguiente acumulación de recursos y su aplicación en la importación y la
inversión exterior, convierten a los países árabes en una referencia esencial
para captar el ahorro y el capital de los que está tan necesitado nuestro país.
En los próximos capítulos, profundizaremos sobre la gestión de estos recur-
sos y las fórmulas de colaboración con empresas españolas, no sin antes rea-
lizar, a continuación, una última reflexión sobre los cambios en las fuentes
de ahorro global.
Recuadro 1
El gasto público recorta las rentas netas del petróleo
Los recursos disponibles para invertir en el exterior en los países árabes exportadores
de hidrocarburos dependen, en primera instancia, de los precios internacionales y de los
costes de producción. Como veíamos en el Gráfico 8, la geología y la orografía de los paí-
ses árabes permiten optimizar los costes de extracción y producción, generando a priori
importantes márgenes de beneficio. Sin embargo, el margen real no es sólo la diferencia
entre los más de cien dólares del precio internacional del barril y los 40-45 de coste de
producción del Gráfico 8. Aquí entra entonces en juego el concepto del break-even price.
Partiendo de la base de que la explotación de hidrocarburos es una actividad eminentemen-

te estatal en los países árabes, sus plusvalías se integran en el presupuesto público, excep-
tuando aquellas partidas que se hayan previamente asignado para dotar fondos soberanos
o de reserva, en caso de existir. Por tanto, los recursos netos disponibles para la inversión
exterior dependerán del saldo fiscal del propio país. En los últimos años, el gasto público ha
aumentado en la inmensa mayoría de los países, de modo que cada vez es más alto el precio
del petróleo que permite generar un excedente para invertir. Este precio, conocido como
break-even price, es el que permite equilibrar las cuentas públicas, teniendo en cuenta que
éstas dependen de forma mayoritaria o casi exclusiva de las rentas del petróleo.
Un estudio del Deutsche Bank citado por Zawya afirmaba que el break-even price había
aumentado un 50% entre 2006 y 2010 en los países del Consejo de Cooperación del Golfo
(CCG), hasta unos 76 dólares por barril, a causa de su mayor gasto público. En el caso de
Kuwait, un estudio de Morgan Stanley prevenía en 2011 ante un precio por barril inferior
a los 80 dólares, pues lo consideraba el break-even price, a causa de un presupuesto es-
tatal de 71 000 millones de dólares, el más alto desde 2003, y con el 90% de los ingresos
públicos procedentes del petróleo. Al margen del gasto corriente, ya de por sí elevado, el
presupuesto prevé comenzar con el Kuwait Development Plan (KDP), un ambicioso proyec-
28
to de construcción de nuevas infraestructuras hasta 2014 valorado en 104 000 millones
de dólares.
Los conflictos sociales de la primavera árabe han generado como reacción un incremento
del gasto público en muchos países. El FMI ha cifrado su coste en una horquilla desde el
0,3% del producto interior bruto (PIB) en Argelia hasta el 15% en varios años en Arabia
Saudí, elevando aún más el break-even price del petróleo. Sin renunciar a este mayor
gasto social de los últimos meses o a las inversiones en infraestructura, los Gobiernos
árabes deberán racionalizar su gasto corriente, adelgazar la Administración, eliminar
subvenciones y ampliar su base tributaria. De ello dependerán las plusvalías netas del
petróleo y, por tanto, su posible canalización en forma de inversiones hacia España y
otros países.
Fuentes: Zawya, Deutsche Bank (2010) y Fondo Monetario Internacional (FMI) (2011).
1.3. Hacia un cambio histórico en los flujos de capital
Los fenómenos mostrados en las dos secciones precedentes, esto es, el insufi-
ciente ahorro en España y la acumulación de recursos en los países árabes, son
fiel reflejo de una tendencia de carácter más general observada en los últimos
años y que se podría ampliar en el futuro. McKinsey Global Institute (MGI)
(2010) analizó este cambio de tendencia en un informe con un título tan reve-
lador que habla por sí solo: Adiós al capital barato. El documento advierte, en
primer lugar, de una posible escasez de capital en las próximas décadas, como
consecuencia de un aumento de la tasa de inversión junto con una rebaja de la
de ahorro. La tasa global de inversión se situaba en los años setenta del siglo XX
en un 26% del PIB mundial pero luego descendió hasta un 20% en 2002. Des-
de entonces, no ha hecho más que aumentar por las ingentes necesidades de
infraestructuras y vivienda en los países emergentes. En el futuro, MGI (2010)
prevé una tasa mundial de inversión en torno al 25%, tanto por el crecimiento
de los países en desarrollo, como también por la renovación de las infraestruc-
turas en las economías maduras.10
10
MGI (2010) indica, por ejemplo, que el 40% de la red de agua corriente de Londres tiene más de
100 años y el 12% más de 150. En los EE. UU., el uso de la red pública de transporte por carretera se
ha doblado entre 1980 y 2008, pero la capacidad (medida en vehículos por milla recorrida) sólo ha
aumentado un 8% en el mismo periodo. Una fuente independiente cifra en 1,2 billones de dólares la
inversión en infraestructuras necesaria en los EE. UU. a lo largo de los próximos cinco años.
29
Frente a las necesidades de inversión, la tasa mundial de ahorro ha ido, en
cambio, decreciendo paulatinamente, desde un 23% en 1970 hasta un 19% del
PIB mundial en 2002. Entre las causas de este fenómeno, MGI (2010) cita en
primer lugar el envejecimiento de la población, que en 2030 podría alcanzar
un nivel récord a escala global. Tal como indica la teoría del ciclo de vida, las
mayores tasas de ahorro se corresponden con edades maduras (35-55 años),
cuando los ingresos por trabajo son ya importantes y se ahorra para adquirir
vivienda o de cara a la jubilación, mientras que en la vejez se acostumbra a
ahorrar menos en términos relativos (Modigliani y Ando, 1963; Modigliani,
1986). En segundo lugar, el entorno de bajos tipos de interés y de apreciación
del valor de los activos de la última década desincentivó el ahorro, especial-
mente en Europa y los EE. UU., favoreciendo en cambio el consumo y el
endeudamiento.11
MGI (2010) concluye que la evolución futura de las tasas de ahorro e inversión
a nivel global generará un desequilibrio entre ahorro e inversión de 0,8 a 2,4
billones de dólares en 2030, en función del crecimiento económico que real-
mente se produzca. En otras palabras, las necesidades de inversión podrían
superar en más de dos billones de dólares el ahorro disponible a escala global,
provocando en consecuencia un incremento de los tipos de interés reales para
equilibrar la oferta y la demanda de capital. Asimismo, otra conclusión fun-
damental del estudio se refiere al desplazamiento del ahorro global hacia los
países emergentes, a consecuencia de su población más joven y de la exporta-
ción de recursos naturales.12 Los Gráficos 10 y 11 ilustran perfectamente este
fenómeno con la evolución de las tasas de ahorro y la distribución del ahorro
global, respectivamente, con los emergentes acaparando en 2030 más de la
mitad del ahorro mundial.
11
Justamente, la crisis de finales de 2008 ha permitido elevar ligeramente las tasas de ahorro en los
últimos dos años. En los EE. UU., la tasa de ahorro había caído del 20,6% del PIB en 1980 al mínimo
histórico del 12,7% en 2008, para recuperarse en 2009 y 2010 hasta el 16% (MGI, 2010).
12
Un tercer elemento que, sin duda, incidirá en este fenómeno es la evolución en los tipos de cambio.
A nadie se le escapa que tanto China como algunos países del Golfo mantienen sus tipos de cambio en
niveles artificialmente bajos, lo cual favorece sus exportaciones y contribuye al espectacular superávit
de su balanza por cuenta corriente.
30
Gráfico 10. Evolución de las tasas de ahorro (% del PIB)
1990 2000 2009

45%
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0% Países desarrollados Países emergentes Exportadores de petróleo
PIB:
producto interior bruto.
Fuente: McKinsey Global Institute (MGI) (2010).
31
Gráfico 11. Distribución geográfica estimada del ahorro mundial
Otros países emergentes China Países desarrollados

100%
90% 20% 28%
80%
12%
70%
60% 25%
50%
40%
68%
30%
47%
20%
10%
0% 2008 2030
Fuente: McKinsey Global Institute (MGI) (2010).
El creciente ahorro en los mercados emergentes ya está alterando los flujos in-
ternacionales de capital, que desde hace unos años empiezan a fluir de forma
significativa desde aquellos países hacia las economías desarrolladas. Desde
2008, China es ya el primer ahorrador neto del mundo en términos absolutos,
por delante de los EE. UU., y en 2010 fue también el quinto inversor en el
exterior (MGI, 2010).13 Los países árabes exportadores de petróleo, aun siendo
economías más pequeñas en términos de PIB, jugarán también un papel im-
portante como proveedores de capital. Con un alto porcentaje de población
joven (cien millones entre 15 y 29 años), los países de Oriente Medio y el nor-
te de África cuentan pues con un «don» demográfico que les podría convertir
ahora en un gran mercado de consumo y en importantes ahorradores en un
13
En 2008, el ahorro interno chino fue de 2,3 billones de dólares, equivalente al 53% de su PIB. Sin
embargo, la población china también descenderá de forma rápida, como consecuencia de la política
del hijo único, instaurada en los años ochenta, de modo que en 2030 su ahorro representará sólo el
40% de su PIB, aunque seguirá siendo el primer ahorrador mundial (MGI, 2010).
32
futuro próximo, siempre y cuando sean capaces de generar empleo y riqueza
para los jóvenes (Orozco, 2011b).14
En este nuevo contexto que se dibuja, las empresas que optimicen mejor sus
fuentes de capital (con una mayor productividad del capital), así como aque-
llas que gocen de un acceso privilegiado a las nuevas fuentes de ahorro, po-
drían beneficiarse en el futuro de una sólida ventaja comparativa según MGI
(2010). El acceso al capital se convierte por tanto en nueva herramienta com-
petitiva en un entorno de escasez de ahorro y tipos de interés reales al alza.
Para las empresas españolas y de otros países desarrollados será por tanto fun-
damental explorar nuevas fórmulas de colaboración con los nuevos capitalis-
tas del mundo emergente, como las que analizamos en los siguientes capítulos.
2. Radiografía del capital árabe
Como apuntábamos en el preámbulo a este estudio, el capital árabe ha estado

presente en España desde hace décadas, pero ha regresado recientemente al
primer plano con inversiones importantes, algunas de las cuales tratamos con
detalle en el capítulo 3. A diferencia de los primeros años de inversiones en la
década de los ochenta, el capital árabe se muestra ahora más selectivo y ex-
perto, gestionando su patrimonio a través de nuevos fondos y otros vehículos
de inversión. La creciente sofisticación de los mercados financieros globales
también se ha plasmado en los países árabes, que están hoy en día más avan-
zados que treinta años atrás, lo cual se traduce en una gestión más profesional
y especializada de sus recursos e inversiones.
Con el objetivo de obtener una radiografía exhaustiva de los principales ac-

tores de la inversión árabe en esta nueva etapa, se consultaron entre febrero y
junio de 2011 las bases de datos financieras Zawya Investor y Zawya Sukuk
Monitor, propiedad del servicio de información financiera Zawya de Dubái,
ahora parte del grupo internacional Thomson Reuters. A partir de los datos
obtenidos y de su posterior tratamiento, se presentan en las siguientes seccio-
nes las principales tendencias y conclusiones. Las estadísticas se refieren en
todos los casos al cierre de 2010, excepto indicación en otro sentido.
14
Será preciso crear 51 millones de empleos hasta 2020 en la región para emplear a los jóvenes y
combatir el actual paro juvenil del 25% (Orozco, 2011a).
33
Se ha creído oportuno empezar por un análisis de las dos grandes fuentes
de capital, el sector público y el sector privado, para profundizar luego en
un vehículo de inversión tradicional y dos vehículos emergentes: los bancos,
los fondos de inversión y los de private equity. Por último, se lanza una mi-
rada a las finanzas islámicas y a uno de sus principales y más prometedores
instrumentos, los bonos islámicos o sukuk. Sin ánimo de cubrir la integridad
del espectro financiero árabe o islámico, las siguientes secciones ofrecen una
perspectiva exhaustiva y amplia del capital árabe en sus distintas formas.
2.1. Principales inversores
2.1.1. Sector público: empresas, entidades y fondos soberanos
En el capítulo 1 se ha mencionado ya la naturaleza pública de buena parte de

la riqueza y el ahorro generados en los países árabes exportadores de petróleo,
puesto que las fuentes de hidrocarburos suelen ser propiedad del Estado y
su explotación corresponde mayoritariamente a empresas públicas. Al mismo
tiempo, el sector petrolero y del gas aporta una parte primordial de los ingre-
sos públicos a través de tasas, impuestos o la mera propiedad de los recursos.
En un contexto de crecimiento de los precios del petróleo, los Gobiernos de
los países del Golfo acumulan importantes superávits fiscales, como se expo-
ne en el Gráfico 12.15
15
El informe del FMI (2011) afirma, no obstante, que el superávit será incluso inferior al previsto
inicialmente, a causa de la inestabilidad social en la región, que ha obligado a los Gobiernos más ricos
a adoptar medidas populares, como subvenciones, ayudas a familias o programas extraordinarios de
infraestructuras. El FMI cifra el coste de estas medidas en una horquilla desde el 0,3% del PIB en Argelia
hasta el 15% en varios años en Arabia Saudí.
34
Gráfico 12. Evolución del saldo fiscal del Estado en el Golfo Pérsico (% del PIB)
Kuwait Qatar Arabia Saudí CCG

40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
2008 2009 2010 2011
CCG:Consejo de Cooperación del Golfo; PIB: producto interior bruto.

Fuente: Fondo Monetario Internacional (FMI) (2011).
Con superávits fiscales entre el 10 y el 20% del PIB, la acumulación de capital

por parte de los Gobiernos de Oriente Medio les permite acometer importantes
inversiones en el exterior, con las salvedades expuestas en la sección 1.2 (véase
el Recuadro 1). Aun cuando la atención en el sector público se ha centrado
tradicionalmente en los fondos soberanos, sobre los que regresaremos poste-
riormente, la influencia de los Gobiernos va más allá. Son muchas las empresas
de diversos sectores con una mayoritaria o al menos significativa participación
pública y que pueden erigirse en inversores directos. En el capítulo 3 veremos
algunos casos de empresas españolas que colaboran con grupos empresariales
de Oriente Medio con una importante participación pública.
Según un informe del Kuwait Financial Centre (2010), las bolsas de los países
del CCG acogen a un total de 179 empresas cotizadas controladas directa o
indirectamente por los respectivos Gobiernos. Estas empresas tenían, a finales
35
de 2010, un valor de 182 000 millones de dólares de los EE. UU. (USD, por
sus siglas en inglés), lo cual equivale a un tercio de la capitalización de todos
los mercados bursátiles del CCG. Además de los célebres fondos soberanos, las
entidades públicas, en un sentido amplio, identificadas en aquel estudio son un
total de 51, que a su vez controlan a las 179 sociedades cotizadas mencionadas,
tal como indica el Gráfico 13. Por su parte, la Tabla 1 muestra las principales
entidades públicas que describe dicho estudio, algunas de ellas calificadas como
fondos soberanos, mientras que la Figura 1 nos proporciona un ejemplo de la ca-
dena de relaciones creada desde el sector público para el caso de Arabia Saudí.
Gráfico 13. Entidades públicas de inversión y sus sociedades cotizadas controladas
Número de Número de empresas Valor en bolsa

entidades públicas cotizadas controladas de las empresas
(miles de millones de USD)
120
100
80
60
40
20
0
Arabia Saudí Qatar Kuwait Bahréin Omán
EAU: Emiratos Árabes Unidos; USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.
Fuente: Kuwait Financial Centre (2010).
36
Tabla 1. Las diez mayores entidades públicas de inversión
Entidad pública País Valor de su cartera de
sociedades cotizadas en el CCG
(millones de USD)
Public Investment Fund Arabia Saudí 71 874
General Organization for Social Insurance (GOSI) Arabia Saudí 17 768
Emirates Investment Authority Emiratos Árabes 13 381

Unidos (EAU)
Qatar Investment Authority Qatar 11 781

Qatar Petroleum Qatar 10 607
Saudi Basic Industries Co. Arabia Saudí 9392
Kuwait Investment Authority Kuwait 8351
Abu Dhabi Investment Council EAU 7907
Public Pensions Agency Arabia Saudí 5962
Investment Corporation of Dubai EAU 4990
CCG: Consejo de Cooperación del Golfo; USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.
Fuente: Kuwait Financial Centre (2010).
Figura 1. Ejemplo de estructura de entidad pública en Arabia Saudí
General Organization for Social

Insurance (GOSI)
9%
34% 43%
Otras 26 sociedades
Al Rajhi Bank Samba Financials Riyad Bank cotizadas en Arabia
Saudí y el CCG
Jadwa Capital Samba Capital Riyad Capital
CCG:Consejo de Cooperación del Golfo.

Fuente: elaboración propia a partir de Kuwait Financial Centre (2010) y Zawya.
37
Tal como veremos en secciones posteriores, la colaboración entre el sector
público y el privado es muy estrecha, con múltiples inversiones y proyectos
conjuntos en el campo financiero. En la Figura 1 tenemos el caso del Banco
Al Rajhi, de carácter islámico, donde la familia fundadora comparte la pro-
piedad con el Estado a través de la General Organization for Social Insurance
(GOSI).16 A su vez, en un escalafón inferior, encontramos una serie de instru-
mentos de inversión, gestoras de fondos, en las que a su vez pueden participar
otros inversores y que analizaremos con mayor detalle en la sección 2.2.
Entre las entidades públicas mencionadas anteriormente, destacan lógicamen-

te los fondos soberanos que, según Aizenman y Glick (2009), se distinguen de
las autoridades monetarias, bancos centrales o sistemas de seguridad social en
varios aspectos. En primer lugar, los fondos tienen personalidad jurídica pro-
pia y una vocación más a largo plazo que las autoridades monetarias, pues no
afrontan exigencias de liquidez inmediata, lo cual les permite invertir en activos
de mayor riesgo y rentabilidad. En segundo lugar, y a diferencia de los sistemas
públicos de seguridad social, fondos de inversión y de pensiones, los fondos
soberanos carecen de compromisos explícitos de reembolso ante partícipes, así
como de pasivos futuros (pensionistas), lo cual les otorga mayor flexibilidad,
capacidad de arriesgar y un horizonte de inversión más a largo plazo.
Ante la ausencia de compromisos de reembolso a corto o medio plazo, MGI

(2007) afirmaba, por ejemplo, como los fondos soberanos pueden destinar
hasta un 12% de su cartera a inversiones alternativas, de alto riesgo y poca
liquidez —tales como inmuebles o acciones no cotizadas (private equity)—,
frente a la media del 3-5% entre los inversores americanos tradicionales (fon-
dos de pensiones y de inversión mobiliaria). Un informe de Deloitte (2009)
sobre los fondos soberanos en el sector inmobiliario sitúa su cuota de inversión
en estos activos entre un 5 y un 10% de su patrimonio, indicando su preferen-
cia por inmuebles comerciales en grandes capitales y por entablar colaboracio-
nes con promotoras consolidadas.17
16
Aunque profundizaremos en este tema en otra sección del estudio, por bancos islámicos entendemos
aquellas entidades financieras que, además de seguir los preceptos de prohibición de la usura, la espe-
culación y actividades como el juego, articulan sus operaciones de activo y pasivo sobre la base de los
modelos de la jurisprudencia mercantil islámica. Así, en lugar de cobrar una tasa de interés, cargan bien
comisiones de servicio o bien ofrecen una participación en las pérdidas y beneficios de las actividades
financieras.
17
Deloitte (2009) se hace eco de compras sonadas en los mercados inmobiliarios europeos y america-
nos, como la del mítico edificio Chrysler en Nueva York por parte de la Abu Dhabi Investment Authority
(ADIA), la del hotel MGM Mirage de Las Vegas por Dubai World o la de Harrods en Londres QIA (Qatar).
38
El papel de los fondos soberanos en los flujos financieros internacionales crece
día tras día y su patrimonio se aproxima al de otros actores importantes, como
los bancos centrales o los gestores de fondos de acciones no cotizadas (private
equity) y alternativos (hedge funds), tal como se aprecia en el Gráfico 14.18
En el Gráfico 15 confirmamos como prácticamente la mitad de los principales

fondos soberanos se encuentran en los países árabes, fruto de sus cuantiosos
ingresos por hidrocarburos, tal como apuntamos en el capítulo 1. El aumento
en la producción de crudo y la escalada en sus precios permiten ampliar el
patrimonio de los fondos existentes o incluso favorecen la aparición de otros
nuevos, como se expone en el Recuadro 2.
Al ritmo actual, tal como preveía MGI (2007), cada cinco años se podría doblar
el patrimonio de los fondos soberanos y posicionarse así como actores finan-
cieros de primer nivel. Además, como se ha indicado en un estudio precedente
(Soler, 2009), los fondos soberanos, a diferencia de los inversores tradicio-
nales, no dependen tanto de los mercados financieros, pues cuentan con una
fuente externa de riqueza a través de las materias primas y los hidrocarburos.
En otras palabras, en un entorno de crisis como el actual, los fondos de inver-
sión tradicionales deben esperar a la recuperación de los mercados financieros
o a la improbable entrada de nuevos partícipes para ampliar sus patrimonios,
mientras que los fondos soberanos se ven provistos cada día de liquidez adi-
cional gracias a los ingresos del petróleo.
18
Como hedge funds o fondos de cobertura se conoce a aquellos que no invierten en títulos representa-
tivos del capital o la deuda de sociedades (fondos mobiliarios de renta variable y fija, respectivamente),
sino en sofisticados productos financieros, principalmente derivados, opciones y futuros, lo cual les
permite lograr enormes beneficios pero asumiendo también grandes riesgos. Suelen estar sólo al alcan-
ce de inversores de gran patrimonio y con estrategias avanzadas de inversión, e incluso estar vetados al
gran público en muchas jurisdicciones.
39
Gráfico 14. Patrimonio de los fondos soberanos y otros inversores (billones de USD)
20 20
18
16
14
12
10
8
7
6
4
3
2 2
1
0
Bancos Fondos Fondos Fondos Inversores
centrales soberanos hedge private tradicionales
equity
• Datos de 2009 a efectos meramente comparativos. Hoy en día, según el Sovereign Wealth Fund
(SWF) Institute, el patrimonio de los fondos soberanos se situaría en unos 4,3 billones.
• Por inversores tradicionales entendemos a los fondos de inversión mobiliaria y fondos de pensio-
nes, los cuales se nutren de las aportaciones de sus partícipes y destinan sus recursos primordial-
mente a activos financieros en mercados organizados, como acciones cotizadas o valores de renta
fija pública o privada.
USD:dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.

Fuente: Aizenman y Glick (2009).
40
Gráfico 15. Principales fondos soberanos (miles de millones de USD)
700
600
500
400
300
200
100
0
SAMA (Arabia Saudí )
CIC (China)
Temasek (Singapur)
Fondo de Seguridad
Social (China)
KIA (Kuwait)
HKMA Investment
(Hong Kong)
(Argelia)
SAFE (China)
GIC (Singapur)
(Rusia)
Authority (Libia)
Fondo de Pensiones
(Noruega)
ADIA
(Abu Dhabi)
QIA (Qatar)
(Australia)
Fondo regulador
Fondo de Bienestar
Libyan Investment
Future Fund
Los fondos de países árabes aparecen en gris oscuro. Aunque el SWF Institute los agrupa a todos,
en el caso de Arabia Saudí, Libia y Argelia, no podemos hablar de fondos soberanos en un sentido
estricto, sino que se trata de entidades públicas en un sentido más amplio, sin las particularidades y la
autonomía de que gozan los fondos en Abu Dabi o Kuwait.
ADIA: Abu Dhabi Investment Authority; CIC: China Investment Corporation; GIC: Government Invest-
ment Corporation; HKMA: Hong Kong Monetary Authority; KIA: Kuwait Investment Authority; QIA:
Qatar Investment Authority; SAFE: State Administration of Foreign Exchange; SAMA: Saudi Arabian
Monetary Agency; USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.
Fuente: Sovereign Wealth Fund (SWF) Institute. Estimaciones a julio de 2011.
41
Recuadro 2
Iraq: ¿próximo fondo soberano?
La mejora de las condiciones de seguridad y la actualización de la infraestructura de ex-

tracción han permitido a Iraq aumentar de forma muy significativa su nivel de producción
de crudo. En 2012, su producción diaria, con casi tres millones de barriles por día, se
situaba ya por delante de Kuwait y de los Emiratos Árabes Unidos (EAU), y al nivel que el
país llegó a extraer antes de la guerra de 1991 y la invasión de 2003. Paralelamente, y
tras las últimas elecciones, Iraq está avanzando en la definición de un marco legal más
favorable a la inversión extranjera en los hidrocarburos.
Estas circunstancias coinciden con el calendario establecido en la Resolución 1956 del

Consejo de Seguridad de la Organización de Naciones Unidas (ONU) de diciembre de 2010,
en virtud de la cual se transfirió al Estado iraquí la administración de los recursos petrolí-
feros desde el 30 de junio de 2011. Hasta entonces, los ingresos por hidrocarburos eran
depositados en el Fondo para el Desarrollo de Iraq, gestionado por los países de la coali-
ción que derrocó a Saddam Husein en 2003, bajo la supervisión de la ONU. Sin embargo, la
influencia americana era evidente, pues incluso el propio fondo usaba cuentas corrientes
en la Reserva Federal de Nueva York.
Desde el 30 de junio de 2011, el Gobierno iraquí asume la gestión de los recursos por
hidrocarburos, bajo ciertos requisitos, como la obligación de seguir destinando un 5%
de los ingresos a cubrir las indemnizaciones de la guerra con Kuwait. Desde algunos
sectores, se reclama ya la constitución de un fondo soberano u otro vehículo similar que
garantice que estos recursos se aplicarán a inversiones adecuadas y se destinarán al
desarrollo del país.
El patrimonio de un futuro fondo soberano iraquí podría superar ampliamente los 30 000
millones de dólares de los EE. UU. (USD, por sus siglas en inglés), con los actuales niveles
de producción y precios del petróleo. El Ministerio de Petróleo iraquí ha llegado a fijar su
objetivo de producción en 12 millones de barriles/día, frente a los tres actuales. Analistas
independientes consideran exagerada esta cifra, pero sí ven factible que pueda llegar a
seis millones en unos diez años. Por tanto, las perspectivas de ingresos son muy signifi-
cativas en Iraq, aunque también son ingentes las necesidades de reconstrucción del país.
Fuentes: Agencia Internacional de la Energía (2012), Fondo Monetario Internacional (FMI)

(2011), Deutsche Bank (2010) y Zawya.
42
En un entorno de fuerte influencia del Estado en la economía, el sector público
se erige en los países árabes exportadores de petróleo en un importante actor de
sus mercados financieros. Sin embargo, el modesto tamaño de sus economías
y mercados domésticos contrasta con el volumen de recursos captados por
aquellas entidades públicas. Así, no es de extrañar que un estudio de Bernstein
y cols. (2009) demostrara como sólo un 9% de las inversiones de los fondos
soberanos árabes entre 1984 y 2007 se destinó a sus propios países de origen,
frente al 38% de promedio entre otros fondos soberanos como los de China y
el sudeste asiático.19 Aunque en los últimos años el porcentaje de recursos que
han dirigido a los países de origen ha ido en aumento y es probable que siga
aumentando en el futuro, existe sin duda un gran potencial de inversión fuera
de sus fronteras, que se dirige de forma creciente hacia países emergentes, pero
que España debería tratar de aprovechar.20
Más allá de los fondos soberanos, el poder público interviene, como hemos
visto, a través de múltiples entidades que, en ocasiones, invierten luego en
bancos y gestoras de fondos, incluso en colaboración con el sector privado. Un
informe de Invesco (2011) confirma efectivamente como los inversores pú-
blicos mantienen un horizonte temporal más amplio y una mayor propensión
al riesgo que la media, pero también aconseja distinguir precisamente entre
el amplio elenco de entidades públicas, con excesiva frecuencia designadas
indistintamente como fondos soberanos.
Así, según Invesco (2011), podemos encontrar entidades que actúan en la

práctica como agencias de desarrollo, promoviendo proyectos que aporten
riqueza y empleo al país o territorio en cuestión. Otras, en cambio, pueden
perseguir la simple gestión de un patrimonio, de acuerdo con criterios estric-
tamente financieros, o bien la diversificación de sus inversiones, entrando en
nuevos nichos de mercado o tipos de activo, a menudo de la mano de expertos
extranjeros. Algunos de los casos que veremos en el capítulo 3, como Sener/
Masdar o PAL Robotics/Royal, se corresponden con este último modelo, tra-
tándose de entidades con participación pública exclusiva o mayoritaria, que
19
El estudio de Bernstein y cols. (2009) indica también que los fondos soberanos árabes son los que
efectúan transacciones de mayor tamaño, con una media de 604 millones de dólares por operación,
frente a la media de 351 entre todos los fondos soberanos. Los autores analizaron para ello datos de
2662 inversiones entre 1984 y 2007 de 29 fondos soberanos de todo el mundo.
20
El fondo ADIA de Abu Dabi manifestaba su intención de ampliar las inversiones en mercados emer-
gentes, que ahora mismo representan el 15-25% de su patrimonio («Abu Dabiʼs ADIA Sees Global
Shift to Emerging Markets», Zawya, 13/9/11).
43
persiguen la incursión de Abu Dabi en las energías renovables y la robótica,
respectivamente. El Anexo 1 a este libro ofrece un perfil de los principales
fondos soberanos árabes para completar este análisis.
2.1.2. Sector privado: familias y empresas
El sector privado en los países árabes, y en particular los de Oriente Medio,

está formado por importantes grupos familiares, titulares de negocios y em-
presas de todo tipo. La tradición familiar y la singular regulación de muchas
economías árabes, que exige contar con un socio local en la mayoría de las
actividades, han favorecido la aparición de conglomerados empresariales, ha-
bitualmente de propiedad familiar y con presencia en los sectores más diversos.
El estudio de Invesco (2011) afirma que el segmento de las familias adineradas
y sus negocios vinculados representa en Oriente Medio algo más de la mitad de
las inversiones «no soberanas», es decir, inversiones privadas que no proceden
de la esfera pública.
Un buen indicador del potencial inversor de particulares y familias en el mun-

do árabe, especialmente en Oriente Medio, viene dado por el informe anual
de CapGemini y Merrill Lynch (2011) sobre las grandes fortunas (high net
worth individuals —HNWI—), consideradas como aquellas con un patrimonio
superior al millón de dólares, excluyendo su primera residencia y otros bienes
duraderos (automóviles, etc.). Según dicho informe, en 2010, y a pesar de la
crisis global, el número de grandes fortunas aumentó un 8,3%, hasta alcanzar
10,9 millones de individuos en todo el mundo. En el número total de personas,
África y Oriente Medio experimentaron el mayor crecimiento, un 11,1% y
un 10,4%, respectivamente. Como se aprecia en el Gráfico 16, Asia-Pacífico
acumula, después de los EE. UU., el mayor número de grandes fortunas del
mundo, por primera vez por delante de Europa, a quien sigue Oriente Medio.
En esta zona, encontramos en 2010 a 400 000 individuos con un patrimonio
total de casi dos billones de dólares.
44
Gráfico 16. Distribución de las grandes fortunas en el mundo en 2010
Individuos (millones) Patrimonio (billones de USD)

12
10
0
América Asia-Pacífico Europa Oriente Medio América África
del Norte Latina

Fuente: CapGemini y Merrill Lynch (2011).
Si analizamos la distribución de las grandes fortunas a partir de los datos del

Gráfico 16, es evidente la extrema polarización de la riqueza en América La-
tina o África, donde hay un menor número de grandes fortunas pero su patri-
monio resulta similar o superior incluso al de Oriente Medio (caso de América
Latina). El Gráfico 17 confirma esta observación al presentar el patrimonio
medio de las grandes fortunas en las diferentes regiones. Oriente Medio ocu-
pa aquí una posición intermedia, con un promedio de unos 4,3 millones de
USD, por encima de los tres millones de media en Europa, Asia y América del
Norte, pero lejos aún de los 11 y 14 observados en América Latina y África,
respectivamente. Por tanto, podríamos afirmar que las fortunas de Oriente
Medio se encuentran distribuidas de forma más amplia que en otras regiones,
como América Latina y África, también caracterizadas por la exportación de
materias primas y energía y donde la riqueza queda concentrada en muy po-
cas manos.
45
Gráfico 17. Patrimonio promedio de las grandes fortunas (millones de USD)
16
14
12
10
0
América África Oriente América Europa Asia-
Latina Medio del Norte Pacífico

Fuente: elaboración propia con datos de CapGemini y Merrill Lynch (2011).
El Gráfico 18 confirma la relativa mejor distribución de la riqueza en Oriente

Medio, al comparar el número de grandes fortunas con la población total
de la zona. En los países más avanzados de Europa y América del Norte, las
grandes fortunas llegan a representar el 1% de la población total, una cifra que
desciende hasta el 0,14% en el caso de Oriente Medio, pero por encima aún de
América Latina (0,09%), Asia-Pacífico (0,08%) y África (0,01%).
Sin perjuicio de las consideraciones acerca de la desigual distribución de la

renta en todas estas regiones en desarrollo, es evidente que en Oriente Medio
existe un número considerable de grandes patrimonios, sin la polarización
de sus homólogos africanos o latinoamericanos y, por tanto, susceptibles de
canalizar sus inversiones con sus respectivas empresas, o bien a través de ve-
hículos e instrumentos como los que veremos en la sección 2.2.
46
Gráfico 18. Peso de las grandes fortunas en la población total
1,20%
1,00%
0,80%
0,60%
0,40%
0,20%
0,00%
América Europa Oriente América Asia- África
del Norte Medio Latina Pacífico
Precisamente con relación a las estrategias de inversión de las grandes fortu-

nas árabes, el informe de CapGemini y Merrill Lynch (2011) aporta algunas
conclusiones interesantes. Se afirma que, a consecuencia de la crisis inmobi-
liaria, su inversión en inmuebles ha descendido notablemente. Si unos años
atrás llegó a representar el 38% del patrimonio total, en 2010 había caído hasta
el 18%, incluso por debajo del promedio mundial (19%), tal como indica el
Gráfico 19. Los autores consideran que las fortunas árabes y asiáticas suelen
invertir más en inmuebles que el promedio, pero la caída del mercado en Du-
bái y otros países de la zona ha pasado factura en 2009 y 2010. En cambio, las
fortunas asiáticas mantienen una elevada exposición a los inmuebles, con un
31% de su patrimonio. De cara al futuro, CapGemini y Merrill Lynch (2011)
esperaban que la inversión global en inmuebles siguiera cayendo hasta el 15%
del patrimonio medio total en 2012, aunque los inversores de países en desa-
rrollo, incluidos los árabes, continúen apostando más por este activo.
47
En cuanto a los inversores árabes, CapGemini y Merrill Lynch (2011) apre-
cian también un rasgo de gran relevancia. Como se observa en el Gráfico 19,
su propensión a invertir en «activos alternativos» es superior al promedio mun-
dial (8 frente al 5%). Entre dichos activos encontramos productos estructu-
rados, derivados, fondos de cobertura (hedge funds), materias primas, divisas
extranjeras y acciones no cotizadas, incluyendo capital riesgo. Por determina-
das razones coyunturales, las fortunas japonesas, por ejemplo, han apostado
mucho por las divisas extranjeras como inversión, mientras que los americanos
lo hacen por los derivados y los hedge funds. En cambio, los inversores árabes
manifiestan un mayor interés por las inversiones directas y las acciones no co-
tizadas (private equity), cuyo peso es un 70% superior en sus carteras respecto
a la media mundial. Es decir, dentro del 8% que las grandes fortunas árabes
destinan a inversiones alternativas, las acciones no cotizadas juegan un papel
muy importante, lo cual es una buena noticia para las empresas españolas que
buscan financiación.
Gráfico 19. Peso de los diversos activos en el patrimonio de las grandes fortunas
Promedio Oriente Medio

35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
Inversiones Depósitos Inmuebles Renta Renta
alternativas bancarios fija variable
48
Este análisis de las grandes fortunas árabes puede verse completado con los
resultados del ranking de los árabes más ricos que elabora anualmente la re-
vista de negocios Arabian Business.21 En su edición de 2010, la lista incluía 50
nombres con un patrimonio total estimado de 247 000 millones de USD y un
aumento del 18% en su riqueza con respecto al año 2009. Como se observa en
el Gráfico 20, Arabia Saudí figura como el país con mayor número de grandes
fortunas, con un 70% del patrimonio total, es decir unos 173 000 millones de
USD, seguido por los Emiratos Árabes Unidos (EAU) y Kuwait con una cifra
casi idéntica, unos 21 000 millones de USD.
Gráfico 20. Distribución de los 50 árabes más ricos por países (% del patrimonio total)
8%
9%
EAU
70%
Kuwait
13% Otros
Arabia Saudí

Fuente: Arabian Business.
21
«The World’s Top 50 Richest Arabs», Arabian Business, 19/12/2010.
49
La Tabla 2 proporciona los nombres de las diez primeras fortunas de la lista,
con la relación completa de la misma en el Anexo 2 a este libro. Es importante
destacar que el ranking no incluye las fortunas de príncipes, reyes o emires de
carácter hereditario, que acabarían copando la lista, sino que se basa sólo en la
riqueza generada por actividades empresariales.22 Por ello, no encabeza la lista el
rey Abdullah de Arabia Saudí, tal vez el monarca más rico de la región, sino
el príncipe Al Waleed, por su actividad en el grupo Kingdom Holding, titular
de un importante negocio hotelero, amén de incursiones en banca y finanzas.
Tabla 2. Principales fortunas de los países árabes

Patrimonio
(miles de
Nombre País Negocios Empresas vinculadas
millones de
USD)
Príncipe Al Waleed Bin Arabia Banca, hoteles y

20 Kingdom Holding Company
Talal Al Saud Saudí finanzas
Arabia
Familia Olayan 12 Banca y finanzas Olayan Group
Saudí
Mohamed Bin Issa Al Arabia
12 Bienes inmuebles MBI International Group
Jaber Saudí
Arabia Comercio minorista,
Issam Al Zahid 10 Alzahid Group
Saudí energía
Arabia
Familia Bin Laden 10 Construcción Binladin Group
Saudí
Mohammed Al Arabia
10 Energía Corral Group
Amoudi Saudí
Naser Al Kharafi 8 Kuwait Bienes inmuebles MA Kharafi Group
Familia Al Ghurair 7 EAU Banca y finanzas Al Ghurair Group
Bienes inmuebles,
Arabia Ahmed Salem Bugshan
Familia Bugshan 7 comercio minorista
Saudí Group
y construcción
Consolidated Contractors
Said Khoury 7 Palestina Construcción
International Company
Fuente: Arabian Business.
22
Los responsables del ranking afirman que su proceso de investigación empieza con el estudio de
450 empresas de los países árabes para identificar a sus propietarios y valorar luego su patrimonio.
50
El ranking de 2010 proporciona un patrimonio medio de 5300 millones de USD
para cada una de las 50 grandes fortunas árabes. Según los autores, un 58% de
los incluidos en la lista han amasado su fortuna en mayor o menor medida a
través de la construcción, pues una inmensa mayoría cuenta con este negocio
entre sus actividades, tal como vemos en la Tabla 2 y el Anexo 2. A partir de
los datos proporcionados sobre las empresas de cada familia, el Gráfico 21 nos
ofrece un mayor desglose de sus actividades. En efecto, los inmuebles, la hos-
telería y la construcción representan una parte muy substancial de la riqueza
árabe, seguida de dos grandes grupos de actividades. Por un lado, tenemos el
grupo de la banca y las finanzas, con la mayoría de las entidades financieras en
manos de familias, en ocasiones en propiedad compartida con los Gobiernos
(véase la sección 2.2.1). Por otro lado, tenemos el grupo de actividad relativo
al comercio minorista que, como resultado de las restricciones a las activida-
des de distribución comercial de grupos extranjeros, sigue estando mayorita-
riamente en manos de grandes familias autóctonas.
Gráfico 21. Principales actividades de las grandes fortunas árabes (% del patrimonio total)
Energía 12%
8%
12% 23% Otros 8%
Inmuebles y hostelería 17%
17% Comercio minorista 20%
Construcción 20%
20%
20%
Banca y finanzas 23%
Fuente: elaboración propia a partir de Arabian Business.
51
2.2. Instrumentos y vehículos de inversión
2.2.1. Bancos
El principal propósito del presente trabajo es el de identificar a los nuevos in-

versores que están surgiendo en los países árabes y reflexionar sobre fórmulas
de colaboración con empresas españolas, con la mirada puesta en los nuevos
fondos y vehículos de inversión que promueven familias y Gobiernos, que se-
rán objeto de un profundo análisis en las secciones 2.2.2 y 2.2.3. Sin embargo,
no podemos obviar que los países árabes disponen de mercados financieros
muy «bancarizados», donde estas entidades siguen jugando un papel predomi-
nante y, como veremos, controlan indirectamente a una parte importante de
los nuevos intermediarios financieros (fondos de inversión y de private equity).
Por ello, este estudio de los vehículos de inversión exige en primer lugar un
breve análisis del sector bancario árabe.
Según el FMI (2011) y Anzoategui y cols. (2010), los países árabes gozan de un
nivel adecuado de desarrollo financiero, con un crédito bancario al sector pri-
vado y unos activos bancarios superiores en términos relativos a los de muchas
otras regiones en desarrollo, excepto Asia Oriental (véase el Gráfico 22). Sin
embargo, el FMI (2011) recuerda que, pese a este importante desarrollo —fruto
en gran parte de la acelerada acumulación de activos por el petróleo en los paí-
ses del Golfo—, la contribución del sector financiero al crecimiento económico
es más bien discreta. El FMI (2011) considera que el impacto del sector finan-
ciero sobre el crecimiento económico es un tercio inferior al de otros países
emergentes con un nivel similar de desarrollo financiero.
52
Gráfico 22. Crédito y activos del sistema bancario sobre el PIB
70% Activos Créditos
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
MENA Asia Europa América Asia África
Oriental del Este Latina del Sur Subsahariana
MENA: Oriente Medio y el norte de África, por sus siglas en inglés; PIB: producto interior bruto.
Fuente: Anzoategui y cols. (2010).
Las limitaciones del sistema bancario como motor de crecimiento están rela-
cionadas con la estructura del propio mercado financiero, la escasa competen-
cia entre entidades, la gran influencia del sector público, fuertes restricciones
regulatorias y un modesto papel de las entidades no bancarias. El Gráfico 23
muestra como la concentración bancaria en la región MENA23 es superior a la de
otras zonas en desarrollo, mientras que el Gráfico 24 indica que, pese a haber
perdido protagonismo en los últimos años, la banca pública sigue jugando un
papel predominante en estos países, sólo superada por el sur de Asia. Según
Farazi y cols. (2011), este fenómeno no se ha traducido en un mejor acceso al
crédito para colectivos y áreas habituales de acción en la banca pública, como
23
Por MENA, siglas de Middle East and North Africa, se entienden en este estudio los países árabes de
Oriente Medio y el norte de África, en concreto: Arabia Saudí, Argelia, Bahréin, Egipto, los EAU, Iraq,
Jordania, Kuwait, el Líbano, Libia, Marruecos, Omán, Palestina, Qatar, Siria, Túnez y Yemen.
53
las pymes o la vivienda.24 Por último, el Gráfico 25 ilustra la exigua cuota que
otras entidades financieras no bancarias mantienen en el mercado de la región
MENA, en comparación con otras regiones.
Gráfico 23. Evolución de la cuota de mercado de la banca pública
1985 1995 2005

100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
MENA África Europa América Asia Asia
subsahariana del Este Latina Oriental del Sur
MENA: Oriente Medio y el norte de África, por sus siglas en inglés.

Fuente: Farazi y cols. (2011).
24
En su estudio, Farazi y cols. (2011) demuestran que la banca pública árabe presta apenas un 10%
de sus recursos a los pequeños empresarios, un nivel muy similar al de la banca privada.
54
Gráfico 24. Cuota de mercado de los tres primeros bancos del país
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
África Europa MENA CCG América Asia Asia
Subsahariana del Este Latina Oriental del Sur
CCG: Consejo de Cooperación del Golfo; MENA: Oriente Medio y el norte de África, por sus siglas en inglés.
Fuente: Anzoategui y cols. (2010).
Gráfico 25. Activos de entidades financieras no bancarias sobre el PIB
45%
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
CCG Europa MENA América Asia Asia África
del Este Latina del Sur Oriental Subsahariana
CCG: Consejo de Cooperación del Golfo; MENA: Oriente Medio y el norte de África, por sus siglas en
inglés; PIB: producto interior bruto. Fuente: Anzoategui y cols. (2010).
55
La mejora de la eficiencia de los sistemas financieros árabes es uno de los re-
quisitos esenciales para promover un mayor crecimiento económico en estos
países, según reconocen las organizaciones internacionales y estudios recientes
como los de Anzoategui y cols. (2010), Farazi y cols. (2011) o Al Malkawi y
Abdullah (2011). Es importante, en cualquier caso, reconocer el papel que jue-
gan hoy en día los bancos como vehículos de inversión en las finanzas árabes y
su vinculación hacia arriba con el Gobierno y hacia abajo con diversas gestoras
de fondos, como las que veremos en próximas secciones. Asimismo, el creci-
miento futuro de los bancos será también importante, a juzgar por el estudio
de Chaia y cols. (2010). Este informe ha identificado un total de 137 millones
de personas adultas en la zona MENA sin acceso a los servicios bancarios, lo
cual equivale a un porcentaje del 67%, similar al de América Latina, inferior al
de África pero superior al de Asia, como ilustra el Gráfico 26. Existe pues un
gran potencial para la captación de depósitos, tanto por la inserción de nuevos
clientes en el sistema bancario, como por la mayor riqueza de los árabes ya
bancarizados.25
Gráfico 26. Población sin acceso a los servicios bancarios
1000 90%
900 80%
800
70%
700
60%
600
50%
500
40%
Millones
400
30%
300
20% Porcentaje
200
de población
10%
100
0 0
MENA África Asia Asia Europa del Este América
Subsahariana Oriental del Sur y Asia Central Latina
MENA: Oriente Medio y el norte de África, por sus siglas en inglés. Fuente: Chaia y cols. (2010).
25
Chaia y cols. (2010) muestran dos grupos de población entre los 2455 millones de adultos no
bancarizados en el mundo. Aproximadamente, la mitad percibe ingresos de menos de cinco dólares al
día, de modo que no puede acceder a los servicios de depósito/ahorro y crédito de ningún modo, pues
consume todo lo que gana al día en operaciones al contado. Para el otro colectivo, en cambio, sí existen
servicios de «banca informal», pues percibe más de cinco dólares al día. En la zona MENA, este colectivo
sería de unos 45 millones de adultos según los autores, sobre los 137 millones no bancarizados.
56
Entre los mercados bancarios árabes, el de los EAU es el más grande en términos
de activos, con unos 463 000 millones de USD, según datos de 2010 publicados
por la Unión de Bancos Árabes (2011). Los EAU representan casi una cuarta
parte de los activos bancarios árabes totales, que alcanzaron los 2,5 billones
de USD, demostrando así la pujanza de aquel país, y de Dubái en particular,
como centro financiero árabe. Este predominio se repetirá, como veremos, en
algunos otros ámbitos, como los fondos de private equity. A poca distancia de
los EAU, aparece Arabia Saudí como segundo mayor mercado, con 395 000 mi-
llones de USD en activos, y le siguen, ya más lejos y por este orden, Iraq, Egipto,
Bahréin, Qatar y Kuwait, como puede verse en el Gráfico 27.
Gráfico 27. Principales mercados bancarios árabes (miles de millones de USD en activos
bancarios)
Argelia 102,4
Marruecos 117,4
EAU 462
Líbano 132,4
Kuwait 153,4
Qatar 158,5
Arabia Saudí 395
Bahréin 201
Egipto 213,3 Iraq 308
Resto 256,6

Fuente: Unión de Bancos Árabes (2011).
El ranking que anualmente edita la revista The Banker afirma a propósito de

los bancos árabes que en 2010 «lograron aumentar sus activos y mantener
ampliamente sus beneficios a pesar de las dificultades globales del sector ban-
cario».26 En efecto, los cien bancos árabes incluidos en el ranking de la revista
incrementaron sus activos totales en un 12,4% en 2010, con aumentos muy
26
«Top 1000 World Banks» y «Top 100 Arab Banks», The Banker, 30 de junio de 2011.
57
destacados en entidades libanesas como Bank Audi (+29,8%), Fransabank
(+28%) o Credit Libanais (+23%). La banca libanesa se mantiene fiel a su
modelo tradicional de banca privada orientada a la captación de depósitos y,
de hecho, su ratio de préstamos sobre depósitos es el más bajo del mundo en
el estudio de The Banker.27
Entre los bancos con mejores resultados, The Banker destaca cinco entidades
árabes con beneficios superiores a los mil millones de dólares, tres de ellas sau-
díes. En efecto, los bancos saudíes encabezan la clasificación por resultados
(Tabla 3), mientras que los emiratíes lo hacen por tamaño, medido en activos
totales (Tabla 4). En cualquier caso, los EAU y Arabia Saudí acaparan las pri-
meras posiciones de ambos rankings, en consonancia con su liderazgo como
principales mercados bancarios del mundo árabe, según vimos en el Gráfico 27.
Tabla 3. Principales bancos árabes por beneficios (2010)
Entidad País Beneficios (millones de USD)

Al Rajhi Bank Arabia Saudí 1835
Samba Financial Group Arabia Saudí 1714
Qatar National Bank Qatar 1152
National Commercial Bank Arabia Saudí 1083
National Bank of Kuwait Kuwait 1049
Emirates NBD EAU 960
First Gulf Bank EAU 901
Attijariwafa Bank Marruecos 874
National Bank of Abu Dhabi EAU 852
Riyad Bank Arabia Saudí 838
EAU: Emiratos Árabes Unidos; NBD: National Bank of Dubai; USD: dólares de los EE. UU., por sus
siglas en inglés.
Fuente: The Banker.
27
El ratio es de 41,8, incluso inferior al de otro mercado tradicional de banca privada, como es Ando-
rra (72,7). El hecho de que, según The Banker, entre los diez mercados con menor ratio de préstamos
figuren tres árabes (Egipto y Jordania, además del Líbano) también se relaciona con las dificultades de
crédito del sector privado y las deficiencias del sector financiero como motor del crecimiento econó-
mico en algunos países árabes, tal como mencionamos anteriormente.
58
Tabla 4. Principales bancos árabes por activos (2010)
Entidad País Activos (millones de USD)
Emirates NBD EAU 76 561
National Commercial Bank Arabia Saudí 68 654
National Bank of Abu Dhabi EAU 53 379
Arab Bank Jordania 50 600
Samba Financial Group Arabia Saudí 48 452
Qatar National Bank Qatar 47 258
Riyad Bank Arabia Saudí 47 040
Arab Bank of Egypt Egipto 46 380
Al Rajhi Bank Arabia Saudí 45 528
National Bank of Kuwait Kuwait 44 903
EAU: Emiratos Árabes Unidos; NBD: National Bank of Dubai; USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas
en inglés. Fuente: The Banker.
El Gráfico 28 completa nuestro repaso al sector bancario relacionando los

activos bancarios con la población, para poner así de relieve la importancia
relativa de los distintos mercados bancarios. Bahréin, centro tradicional de
la banca islámica y offshore, se sitúa en primer lugar, con unos depósitos por
habitante que duplican los de Qatar o España. Como en el Líbano, la banca de
Bahréin se enfoca sobre todo al asesoramiento a grandes y medianas fortunas
y a la gestión de patrimonios, aunque también atesora una larga experien-
cia en la banca de inversión, concretamente en la emisión de sukuk (véase la
sección 2.2.4). Como prueba de la especialización bancaria de Bahréin, los
medios árabes anunciaban recientemente los planes de crear un gran banco de
inversión islámico con sede en aquel Reino. Con un capital inicial de 10 000
millones de dólares y la previsión de alcanzar unos 100 000 millones en una
década, el nuevo banco aspira a competir con grandes entidades occidentales
en la emisión de bonos islámicos y la financiación de proyectos.28
28
El objetivo de esta iniciativa de varios países del Golfo es precisamente superar la actual fragmentación
del mercado bancario regional y crear una entidad con suficiente capital y tamaño para competir por las
grandes transacciones. El nombre del futuro banco será seguramente Istikhlaf Bank, bajo los auspicios
de la Organización de la Conferencia Islámica («Bahrain Islamic Megabank Seeks to Raise $ 100 bn»,
Arabian Business, 17/8/11; «Islamic Megabank Likely Based in Bahrain», Arabian Business, 22/8/11).
59
Gráfico 28. Activos bancarios por persona (dólares)
180 000
160 000
140 000
120 000
100 000
80 000
60 000
40 000
20 000
0
Bahréin Qatar España EAU Kuwait Líbano Arabia Saudí

Fuentes: Unión de Bancos Árabes (2011) y Banco de España.
Por último, es notoria la modesta presencia del dinámico sector bancario ára-
be en España, empezando por los bancos mencionados en las Tablas 3 y 4.
Sólo están operativos, en conocimiento del autor, los establecimientos de las
entidades marroquíes Attijariwafa Bank y Banque Marocaine du Commerce
Extérieur (BMCE), así como del Libyan Foreign Bank, en este caso a través de
su participación en el histórico Banco Árabe-Español (Aresbank), como se
resume en el Recuadro 3. El proceso de reordenación y apertura a nuevos so-
cios en las cajas de ahorros españolas no ha despertado el interés de los bancos
árabes, a pesar de varios viajes de Estado a Qatar, los EAU o Arabia Saudí para
dar a conocer, entre otros asuntos, esta reforma financiera.29 Junto con una
mayor inversión de los grandes actores financieros árabes en España y la co-
laboración entre éstos y empresas españolas en terceros mercados, sería tam-
29
También es cierto que ninguna entidad extranjera ha aprovechado el proceso de reforma para entrar
en las cajas españolas, habida cuenta de que resultaba más conveniente esperar al pleno saneamiento
de las cajas con dinero público y ante la incertidumbre general del propio sector financiero y la eco-
nomía españoles.
60
bién deseable que los bancos árabes estuvieran más presentes en nuestro país,
pues ello favorecería sin duda la consecución de los dos primeros objetivos.
Recuadro 3
La banca árabe en Europa
La banca árabe desembarcó en Europa con la primera escalada en los precios del petróleo
de los años setenta. Entonces, se establecieron algunas entidades históricas, como el
Banco Árabe-Español (Aresbank) en España o la Banque Intercontinentale Arabe (BIA) en
Francia, ambos creados en 1975 con capital inicialmente kuwaití y más tarde adquiridos
por entidades libias y argelinas.
En general, los bancos árabes en Europa se establecieron tradicionalmente con un doble

propósito: facilitar el flujo de comercio entre ambas regiones y favorecer la inversión de
los ingentes recursos del petróleo. Al primer objetivo corresponden los citados Aresbank
y BIA, que en 2009 canalizaron créditos documentarios por valor de 900 y 4000 millones
de euros, respectivamente. Otro buen ejemplo es el francés Union de Banques Arabes et
Françaises (UBAF), constituido inicialmente en 1970 y actualmente de capital francés en un
47% (Crédit Agricole) y en un 53% propiedad de bancos de varios países árabes, como
Egipto, Argelia, Libia, Arabia Saudí, Kuwait y Bahréin. En 2010, UBAF gestionó créditos
documentarios entre Francia y los países árabes por valor de 18 200 millones de euros.
Más recientemente, las entidades árabes se han interesado por desarrollar banca mi-
norista ante una población musulmana que alcanza los 12 millones en Europa. Los
numerosos colectivos magrebíes en Francia, pakistaníes en el Reino Unido y turcos
en Alemania han atraído entidades de estos países y también del Golfo. Así, nacía por
ejemplo en el Reino Unido en 2002 el primer banco islámico minorista, Islamic Bank of
Britain, con recursos del Qatar Islamic Bank. En 2006 se creaba también en Londres el
primer banco de inversión islámico, el European Islamic Investment Bank (EIIB).
En España, la presencia de la banca árabe es aún modesta, como también lo es el vo-

lumen de transacciones gestionadas por su principal representante, el Aresbank, si lo
comparamos con las cifras manejadas por sus homólogos franceses. Su concentración
geográfica es también evidente, pues en 2009 gestionó el 66% de las exportaciones
españolas a Libia y el 38% de las destinadas a Irán, pero sólo el 7% de las dirigidas a Ar-
gelia. Por otro lado, en París coexisten hasta 21 representaciones de entidades bancarias
61
árabes o franco-árabes, cifra muy superior a la de Madrid. El interés árabe por el mercado
francés no se repite en el caso español. En agosto de 2011, por ejemplo, el banco de
Bahréin Al Baraka anunciaba su intención de establecer, a finales de 2012, una entidad
en París dotada con cien millones de euros para materializar y mediar operaciones en
euros con los países árabes. No existen tampoco en nuestro país iniciativas en la banca de
inversión o minorista, árabe o islámica, como las lanzadas en el Reino Unido. Existe, por
tanto, un largo camino por recorrer en las relaciones bancarias hispano-árabes.
Fuentes: informes anuales de los bancos y Zawya.
2.2.2. Fondos de inversión mobiliaria
El análisis de la información ofrecida por Zawya Investor nos ha permitido

obtener estadísticas detalladas para un total de 71 gestoras, con 367 fondos
de inversión en activos financieros, regulados por sus respectivas autoridades
financieras. El único estudio en este campo, el de Mako y Sourrouille (2010),
cifraba a finales de 2009 un total de 854 fondos en toda la región MENA. El
patrimonio total de los fondos se sitúa en 62 602 millones de USD, una cifra
próxima a los 67 000 millones estimados en el estudio de Mako y Sourrouille
para más de 800 fondos, es decir, casi dos veces y media nuestra muestra en
número de entidades.
La diferencia se puede explicar por el aumento de fondos y activos en el pe-

riodo de tiempo que ha trascurrido entre ambas estimaciones. Por otro lado,
la base de datos de Zawya incorpora aquellos fondos de mayor tamaño de
cada país y muestra que existe una fuerte concentración en el negocio de la
inversión colectiva en la región. Los propios Mako y Sourrouille indican en
su estudio que el 30% de los gestores acumula el 70% del patrimonio. Esta
polarización podría también explicar la diferencia entre nuestros resultados y
los del estudio de Mako y Sourrouille, al incluir éste un universo más amplio,
con muchos más fondos pero poco patrimonio adicional.
Por otra parte, como se observa en el Gráfico 29, más de la mitad de las ges-
toras de fondos estudiadas tienen una antigüedad inferior a los diez años y no
se aprecian variaciones substanciales entre el patrimonio actual y el esperado
de las gestoras, puesto que se trata de vehículos de inversión dirigidos al pú-
blico, sin compromisos futuros de aportación por parte de grandes inversores,
como sí ocurrirá en las gestoras de acciones no cotizadas de la sección 2.2.3.
62
Gráfico 29. Antigüedad de las gestoras de fondos
Hasta el año 2000 A partir de 2000

45
40
35
30
25
20
15
10
0
Nº de gestoras Patrimonio gestionado Patrimonio esperado
(millardos de USD) (millardos de USD)

Fuente: elaboración propia a partir de la muestra del estudio.
En cuanto al patrimonio bajo gestión, los principales mercados de destino

para los fondos de inversión en la región MENA son Arabia Saudí y Marrue-
cos. Por número de gestoras, destacan también Kuwait y Túnez, tal como se
aprecia en el Gráfico 30, con alrededor de diez gestoras cada uno. En línea
con la observación anterior sobre la concentración del mercado de inversión
colectiva, el resto de los países de la región MENA aglutinan a 11 gestoras, es
decir, un 16% del total en número de entidades, pero sólo administran el 6%
del patrimonio total de la muestra.
63
Gráfico 30. Distribución geográfica de las gestoras de fondos de inversión
Nº de gestoras Patrimonio gestionado (millardos de USD)

35
30
25
20
15
10
0
Arabia Saudí EAU Kuwait Marruecos Egipto Túnez Resto
A continuación, se comparan en el Gráfico 31 los datos obtenidos de Zawya con

los del estudio de Mako y Sourrouille (2010) en cuanto a cuotas de mercado por
países. Se confirma un patrón muy similar, con Arabia Saudí y Marruecos a la
cabeza, aunque con un ligeramente mayor peso del primero en la muestra de
Zawya. El hecho se explica por el análisis en ésta de los fondos y gestoras más
relevantes e implica también que el resto de los países manifiesta una importan-
cia relativa menor a la que le otorgan Mako y Sourrouille (2010) en su estudio.
64
Gráfico 31. Distribución geográfica de las gestoras de fondos de inversión según la fuente
Zawya Mako y Sourrouille

45%
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
Arabia Marruecos Egipto Kuwait Túnez EAU Resto
Saudí

De los datos anteriores conviene destacar dos aspectos interesantes. Por un

lado, Bahréin apenas figura en los datos de Zawya, puesto que el criterio utili-
zado en la base de datos es el de la sede efectiva de la entidad gestora. Según el
estudio de Mako y Sourrouille hay unos 2747 fondos domiciliados en Bahréin,
pero se trata en su inmensa mayoría de meros vehículos legales para facilitar el
registro de fondos, la distribución de capitales y su comercialización, tal como
ocurre con Luxemburgo en Europa.30 Por tanto, la sede efectiva de gestión
de estos fondos se puede encontrar en realidad en Riad o Dubái, en lugar de
Bahréin. Por otro lado, en el caso de Dubái, es notorio su modesto peso en
fondos de inversión, que contrasta, como veremos, con su preponderancia
en el campo del private equity.
30
Los autores afirman que un 98% de los fondos domiciliados en Bahréin se corresponde con estruc-
turas legales destinadas a otros mercados, cuyo registro y gestión resulta más sencilla desde el pequeño
Reino.
65
Un análisis más detallado de las gestoras permite confirmar el mayor tamaño
que tienen de media en los dos grandes mercados antes citados, Arabia Saudí
y Marruecos, según se observa en el Gráfico 32. Las gestoras saudíes incluidas
en Zawya alcanzan un tamaño medio de 1800 millones de USD, frente a, por
ejemplo, los 265 millones que tienen en los EAU. El Gráfico 33 completa el pa-
norama mostrando el tamaño medio de cada fondo. Destacan en este sentido
Marruecos, Egipto y Kuwait, con fondos que de media tienen más de cien
millones de USD de patrimonio, seguidos de Arabia Saudí. Sobre este último,
el mayor mercado de inversión colectiva de toda la región, cabe señalar que
cuenta también con las gestoras de mayor tamaño y con el mayor número de
fondos administrados por gestora. De hecho, si el promedio de la muestra es
de cinco fondos por cada gestora, en Arabia Saudí esta cifra alcanza los 18
fondos por gestora, la más alta entre los países considerados, y prueba de la
sofisticación de este mercado. En Marruecos, el otro gran mercado de fondos,
cada gestora dispone de nueve fondos en promedio.
Gráfico 32. Tamaño promedio por gestora (patrimonio en millones de USD)
Arabia Saudí
Marruecos
Egipto
Kuwait
Túnez
EAU
Resto
0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000
66
Gráfico 33. Tamaño promedio por fondo (patrimonio en millones de USD)
140
120
100
80
60
40
20
0
Marruecos Egipto Kuwait Arabia Saudí Túnez EAU
Un importante elemento de comparación es la política de inversión de las ges-

toras. El Gráfico 34 expone la concentración geográfica de la inversión de los
diversos fondos de las gestoras analizadas, tratándose de datos no excluyentes,
puesto que una misma gestora puede contar con productos para diversos mer-
cados. Destaca, en este sentido, el especial interés por los países del CCG que,
por otro lado, se percibe ya como un mercado único de inversión en casi un
tercio de los casos. En el resto de los casos se replica más o menos el patrón
de domicilio de los fondos. Es decir, que los fondos tienden a especializarse
en el país donde están domiciliados. Si están domiciliados y se comercializan,
por ejemplo, en Marruecos, su ámbito de inversión será este mismo mercado.
Éste es un resultado que ya aparecía en el estudio de Mako y Sourrouille y
que éstos atribuían tanto a las características propias del producto como a los
obstáculos a la inversión transfronteriza que aún existen en la zona MENA. Pese
a dichos obstáculos, las estadísticas reflejan este creciente interés intrarregio-
67
nal de los fondos hacia las inversiones en los países del CCG, así como que en
un 7% de los casos redirigen sus inversiones hacia Europa, lo cual confirma el
interés que revisten estos fondos para las empresas españolas.
Gráfico 34. Ámbito geográfico de inversión de las gestoras (% de las gestoras de la

muestra)
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
CCG Arabia Marruecos Túnez Egipto MENA Kuwait Europa
Saudí
CCG: Consejo de Cooperación del Golfo; MENA: Oriente Medio y el norte de África, por sus siglas en
inglés.
El Anexo 3 a esta publicación muestra perfiles detallados de las diez primeras

gestoras de fondos de inversión en la región MENA. Los datos principales de
las cinco primeras entidades de gestión se pueden encontrar en la Tabla 5.
Las gestoras saudíes dominan esos primeros puestos y además aglutinan algu-
nos fondos de acciones europeas, susceptibles de incluir valores españoles. En
cambio, las gestoras de Marruecos o Egipto se orientan mayoritaria o exclusi-
vamente a sus respectivos mercados internos.
68
Tabla 5. Las cinco principales gestoras de la zona MENA
Gestora Fundación País Patrimonio Número de Fondos de inversión
(millones de fondos para Europa
USD)
1. NCB Capital 2007 Arabia Saudí 7323 14 Renta variable

europea
2. Riyad Capital 2007 Arabia Saudí 3892 32 Renta variable
europea y británica
3. Samba 2007 Arabia Saudí 3179 17 Renta variable

Capital europea
4. EFG Hermes 1984 Egipto 2898 23 Ninguno
5. BMCE Capital 1998 Marruecos 2838 21 Ninguno
BMCE: Banque Marocaine du Commerce Extérieur; EFG: Egyptian Financial Group; MENA: Oriente
Medio y el norte de África, por sus siglas en inglés; NCB: National Commercial Bank; USD: dólares de
los EE. UU., por sus siglas en inglés.
Al centrarnos en los principales activos en los que invierten los fondos, nos en-
contramos también con algunas peculiaridades. En primer lugar, no es casual
que los mayores mercados de fondos, Marruecos y Arabia Saudí, se corres-
pondan también con los países más avanzados en cuanto al desarrollo de sus
mercados de capitales, tanto de renta fija como variable. En segundo lugar,
como veremos luego, debemos tener en cuenta la influencia de los preceptos
islámicos de prohibición de la usura y la especulación en la orientación y pre-
ferencia de las inversiones, en el sentido de que pueden limitar las opciones en
el campo de la renta fija o, cuando menos, exigir otras fórmulas alternativas.
En este contexto, destaca la ausencia de fondos de cobertura o hedge funds,
con sólo una gestora de este tipo en Arabia Saudí, por tratarse de fondos que
presentan un uso intensivo de derivados especulativos (futuros y opciones).
Como se aprecia en el Gráfico 35, el grueso del patrimonio se administra a tra-

vés de fórmulas mixtas, representando la renta variable un destacado 40% del
total, mientras que la renta fija es prácticamente inexistente. Mako y Sourrouille
atribuyen esta situación parcialmente a las mencionadas prohibiciones islámi-
cas de la usura y la especulación, pero también a otros rasgos singulares del
mercado financiero árabe. Esta mayoría de «productos mixtos» se corresponde,
69
según los autores, a valores de los mercados monetarios, como papel comercial
y murabaha, instrumento usado en la financiación islámica para operaciones de
compra-venta y que carga una comisión o markup en lugar de un porcentaje
de interés del crédito, usados para la financiación de operaciones a corto plazo
y, en menor medida, de sukuk, o bonos islámicos, y otros productos más so-
fisticados.31 Según aquellos autores, muchos fondos de inversión no cumplen
en realidad su función de acumular ahorros de particulares a largo plazo, sino
que más bien administran los excedentes de tesorería de empresas y grandes
fortunas y, por ello, apuestan por productos a corto plazo, con limitada rentabi-
lidad.32 A todo ello se une, como decíamos, el escaso desarrollo de los mercados
financieros domésticos. Mako y Sourrouille (2010) afirman, por ejemplo, que
en Egipto los fondos de activos monetarios pueden representar hasta el 90% del
patrimonio total.
31
El contrato de murabaha corresponde a una venta a plazos, usada en el tráfico comercial de los países
árabes, susceptible de estar fragmentado en múltiples participaciones, como si se tratara de pagarés.
Aunque la doctrina islámica no permite su posterior negociación en el mercado, en la práctica ello se
admite como parte de una amplia cartera de productos islámicos y financieros, como ocurre en los
fondos (Dubai International Financial Centre —DIFC—, 2009).
32
En la España de los años ochenta, los primeros y más exitosos fondos de inversión fueron también
los de activos del mercado monetario (FIAMM), a causa de la ausencia de productos sofisticados, el
enorme peso de la deuda pública como alternativa de inversión, la incertidumbre económica y una
curva de tipos de interés que arrojaba mayor rentabilidad a corto que a largo plazo.
70
Gráfico 35. Concentración de la inversión de las gestoras por producto
(% del patrimonio de la muestra)
Mixtos Renta variable Renta fija Otros
3,9% 0,5%
39,9%
55,7%
Aunque el alcance de este trabajo no ha permitido una profunda investigación

sobre la oferta efectiva de productos islámicos entre los fondos de inversión,
sí hemos podido comprobar qué porcentaje de gestoras ofrece algún tipo de
producto islámico en su cartera de fondos. Tal y como se observa en el Grá-
fico 36, aproximadamente un 60% de las gestoras en términos de patrimonio
total afirma disponer de fondos de inversión que operan de acuerdo con los
criterios de las finanzas islámicas, mientras que el 40% no indica de forma
pública y clara que disponga de dicha oferta. Las diferencias entre países son
muy notorias y encajan con las observaciones de Mako y Sourrouille (2010).
Así, todas las gestoras de Arabia Saudí incluidas afirman contar con produc-
tos islámicos, mientras que, entre las 21 gestoras de Marruecos y Túnez, sólo
dos disponen de esta oferta (ambas gestoras tunecinas).
Por finanzas islámicas nos referimos a aquel sector de las finanzas internacio-
nales que, siguiendo los preceptos islámicos mencionados, principalmente la
71
prohibición de la usura y la especulación, además de la prohibición de acti-
vidades económicas consideradas ilícitas, opta por articular sus operaciones
financieras en torno a contratos y activos alternativos, basados en la jurispru-
dencia mercantil islámica, que, en lugar de cobrar una tasa de interés, cargan
bien comisiones de servicio o bien ofrecen una participación en las pérdidas
y los beneficios de las actividades financieras. Su desarrollo en el terreno de
la banca comercial y de inversión tiene lugar a partir de los años setenta. En
las últimas décadas, las instituciones financieras islámicas han tenido un creci-
miento significativo, expandiéndose en la mayor parte de los países del mun-
do, pero siguen representando un porcentaje muy reducido de las finanzas
internacionales (1%). En lo que respecta a la zona MENA, su desarrollo ha sido
prácticamente inexistente en el norte de África, aunque tiene un peso relativa-
mente importante en algunos países del Golfo, como Arabia Saudí, Kuwait y
Bahréin, donde representa el 35, el 31 y el 27% del total de los activos finan-
cieros, respectivamente (Orozco, 2011a).
Gráfico 36. Patrimonio con oferta de productos islámicos (millones de USD)
40 000
35 000
30 000
25 000
20 000
15 000
10 000
5 000
0
Sí No

72
Por último, hemos contrastado una serie de aspectos institucionales acerca de
los fondos de inversión árabes, en concreto sobre sus propietarios y directivos.
En cuanto al primer punto, Mako y Sourrouille (2010) ya nos indicaban que
se trata de un mercado dominado por la inversión de fondos soberanos, patri-
monios familiares y fondos de pensiones públicos, siendo éstos muchas veces
quienes acaban controlando los fondos de inversión en su calidad de pro-
motores. En nuestra muestra, un 20% del patrimonio total, es decir, más de
12 000 millones de USD, corresponde a fondos con propiedad pública, aunque
no necesariamente mayoritaria, tal como ilustra el Gráfico 37.
Por otro lado, el sector bancario tradicional controla buena parte de los fon-
dos de inversión. La muestra no permite efectuar un análisis exhaustivo de este
punto y sólo en un 34% del patrimonio total se cita explícitamente a los bancos
como propietarios de los respectivos fondos. En cambio, Mako y Sourrouille
(2010) indican que el papel de los bancos en los fondos de inversión de la región
MENA se sitúa en un 60% aproximadamente, una cifra que duplica el promedio
de otros mercados emergentes. Según dicho informe, esta «bancarización» del
negocio de los fondos de inversión dificulta su despegue, pues bancos y fondos
compiten en realidad por el mismo ahorro, de modo que convendría una mayor
liberalización del sector y su «emancipación» del ámbito bancario.
Gráfico 37. Tipos de propiedad en los fondos de inversión (% del patrimonio total de la
muestra)
Otros
Bancos
20%
Gobiernos
46%
34%
73
En realidad, la muestra arroja una amplia variedad de ejemplos de propiedad,
como gestoras impulsadas por varios inversores soberanos, o bien que aglu-
tinan promotores públicos y privados, como se ilustra en la Tabla 6, donde
se puede ver la presencia del capital público y la banca, junto a las fortunas
familiares que veíamos en la sección 2.1 precedente.
En cuanto a los equipos de gestión, la base de datos no dispone de cifras

representativas para un amplio número de gestoras, pero entre los nombres
de los 28 gestores de fondos (fund managers) y directores de inversión (chief
investment officers) incluidos, sólo cuatro son extranjeros y el resto árabes, lo
cual demuestra la creciente capacidad de gestión autóctona en aquellos países.
Tabla 6. Ejemplos de modelos de propiedad de gestoras en la región MENA
Gestora País Patrimonio Promotores privados o Promotores públicos

(mill. de USD) semiprivados (*)
Gulf Kuwait 359 Mumtalakat (fondo soberano

Investment de Bahréin), Emirates
Company (GIC) Investment Authority y
Gobiernos de Qatar, Omán y
Kuwait
Arab African Egipto 210 Gobierno de Egipto, Kuwait
International Investment Authority,
Bank Gobierno de Jordania y
Banque d’Algérie
Jadwa Arabia 385 Bank Al-Bilad, familias Gobierno de Malasia y
Investment Saudí Al Subeaei y Al Rajhi, príncipe Al Saud de Arabia
Zamil Group más otras Saudí
familias saudíes y de
Bahréin
Abu Dhabi EAU 181 National Bank of Abu Abu Dhabi Investment Council
Investment Co. Dhabi (fondo soberano)
Securities & Bahréin 180 National Bank of Pension Fund Commission of

Investment Co. Bahrain y Bank of Bahrain, Seguridad Social de
Bahrain and Kuwait Bahréin y Gulf Investment Co.
(BBK) (Kuwait)
EFG Hermes Egipto 2898 Dubai Financial Group y
Gazelle Inc. (Egipto)
74
Global Kuwait 1001 Bank of New York (EE. Seguridad Social de Kuwait
Investment UU.), Dubai Capital
House Group, Royal Group
(EAU) y Action Group,
Al Khrafi & Sons y Safi
Group (Kuwait)
(*) Se consideran como «semiprivados» a los diversos bancos de origen público que se han privatizado
en buena medida, aunque siguen bajo una fuerte influencia estatal.
EAU: Emiratos Árabes Unidos; EFG: Egyptian Financial Group; USD: dólares de los EE. UU., por sus
siglas en inglés.
Recuadro 4
Fondos de inversión árabes en sus distintas modalidades
De la multitud de folletos de fondos de inversión incluidos en la muestra y autorizados

por los respectivos reguladores en los diversos países árabes, en el mercado monetario
encontramos, por ejemplo, el Al Badr Fund de Arabia Saudí, que prevé un horizonte de
inversión de seis meses a un año con mínimo riesgo. Sus activos se componen de ope-
raciones de murabaha en un 85%, así como de bonos islámicos o sukuk en un 15%. Su
rentabilidad anual se situaba en un 1,8%.
En Túnez encontramos un producto similar al saudí en la forma de sociedad de inversión

de capital variable (SICAV), estructura típica de las jurisdicciones francófonas, como Francia
o Luxemburgo. El fondo SICAV Tresor invierte exclusivamente en títulos de deuda pública,
estatal o local, así como en obligaciones de empresas privadas, con vencimiento a corto
y medio plazo.
Entre los fondos de renta variable, podemos destacar dos ejemplos representativos de
la política de inversión descrita anteriormente. El fondo Al Danah GCC Equity Fund de la
gestora saudí Caam Saudi Fransi invierte en empresas cotizadas en las bolsas del conjun-
to del Consejo de Cooperación del Golfo (CCG). Sus activos se reparten mayoritariamente
entre los mercados de Arabia Saudí (47%), Qatar (24%), Kuwait (10%) y los Emiratos Ára-
bes Unidos (EAU) (8%). En febrero de 2011, sus principales valores en cartera eran Qatar
Islamic Bank, Al Rajhi Bank, Etihad, SA Fertilizers, Sahara Petrochem y Emaar.
75
El fondo Al Arabi European Equity Fund es uno de los fondos de acciones europeas inclui-
dos en Zawya, gestionado por Arab National Bank (ANB) Invest de Arabia Saudí. El fondo
existe desde 2005 y replica el índice Morgan Stanley Capital International (MSCI) Europe,
siendo sus principales valores en cartera Royal Shell, Hong Kong and Shanghai Banking
Corporation (HSBC), AstraZeneca, Allianz y British Petroleum (BP), según el folleto del fondo.
Fuentes: folletos de los fondos, consultados a través de Zawya Investor.
2.2.3. Fondos de acciones no cotizadas (private equity)
Sin lugar a dudas, las acciones no cotizadas o private equity han constituido uno
de los activos financieros de más éxito en los últimos años. Su crecimiento ha
sido vertiginoso en todo el mundo y, a finales de 2009, el patrimonio que mo-
vían estos fondos superaba el billón de dólares, según vimos en el Gráfico 14
(sección 2.1.1). En España, el private equity se ha confundido con frecuencia
con el capital riesgo o venture capital, lo cual exige en primer lugar una breve
aclaración a este respecto.
En sentido estricto, el término inglés private equity se refiere a acciones o par-

ticipaciones en todo tipo de empresas o negocios no cotizadas en bolsa, en
contraposición a las acciones de empresas negociadas en bolsa, public equity.
Dentro de aquella categoría encajan, por tanto, desde participaciones en ne-
gocios nuevos y pequeños hasta empresas de gran envergadura y trayectoria,
es decir, desde una empresa de Internet de reciente creación hasta El Corte
Inglés, siempre que ninguna de ellas cotice en bolsa, como es el caso. Es evi-
dente, sin embargo, que las características de las empresas pequeñas y jóve-
nes son muy distintas y ello nos permite distinguir una categoría especial de
private equity, la del capital riesgo o venture capital, destinado a financiar las
primeras fases de un negocio.
El private equity puede ofrecer rentabilidades superiores a las de las acciones

cotizadas, sometidas a los vaivenes de los mercados en los que cotizan y a la
dificultad de discriminar su valoración de aquella definida por las conductas
en masa (herd behavior) de otros inversores. Sin embargo, la falta de liquidez
es un elemento característico de las acciones no cotizadas, de modo que los
fondos que invierten en este tipo de activos suelen buscar una desinversión en
unos años, ya sea mediante la salida a bolsa o la venta a otros inversores. En la
práctica, por tanto, el private equity no se desvincula totalmente de la coyuntu-
76
ra de los mercados, pues su desarrollo depende de la posibilidad de «salir» de
las empresas en las que se invierte, ya sea a través de la bolsa o con la venta a
terceros, lo cual depende de la coyuntura bursátil y de la actividad de fusiones
y adquisiciones (M & A, por sus siglas en inglés).
En la segunda mitad de la década pasada florecieron los fondos de private

equity al calor del dinero barato y abundante, el auge de las bolsas y la bús-
queda de rendimientos extraordinarios por parte de los nuevos inversores,
algunos de ellos de Oriente Medio. Private Equity International (PEI) (2010)
ilustra cómo entre 2005 y finales de 2009 se captaron fondos por valor de
más de 900 000 millones de USD en el ámbito del private equity en sentido
amplio, es decir, incluyendo también inversiones inmobiliarias. Según esta
misma fuente, se trataba de una cifra histórica, que da fe del creciente inte-
rés por este nuevo tipo de activo. En esta oleada sin precedentes, los centros
financieros occidentales fueron los principales beneficiados, con ingentes
sumas de capital fluyendo hacia los «grandes nombres» del sector, como
Goldman Sachs, Carlyle, Kohlberg Kravis Roberts & Co. (KKR), Corporate
Venture Capital (CVC) o Blackstone (véase la Tabla 7). El Gráfico 38 ilus-
tra esta situación, con Nueva York y Londres como los grandes centros de
gestión del private equity, seguidos de otras plazas americanas como Boston,
Los Ángeles o San Francisco y, en menor medida, europeas como París o
asiáticas como Hong Kong.
Tabla 7. Los diez mayores fondos de private equity (2005-2009)
Fondo Sede principal Patrimonio levantado en 2005-

2009 (millones de USD)
1. Goldman Sachs Nueva York 54 584
2. The Carlyle Group Washington D. C. 47 825
3. Kohlberg Kravis Roberts & Co. (KKR) Nueva York 47 031
4. Texas Pacific Group (TPG) Fort Worth (Texas) 45 052
5. Apollo Global Nueva York 34 710
6. Corporate Venture Capital (CVC) Londres 34 175

Capital Partners
77
7. The Blackstone Group Nueva York 31 139
8. Bain Capital Boston 29 239
9. Warburg Pincus Nueva York 23 000
10. Apax Partners Londres 21 728

Fuente: Private Equity International (PEI) (2010).
Gráfico 38. Sede de gestión de los 50 mayores fondos de private equity (2005-2009)
Londres Otros Resto de los EE. UU. Nueva York
23%
35%
9%
33%
Fuente: Private Equity International (PEI) (2010).
En la categoría de «Otros» del Gráfico 38 encontramos una sola gestora de

Oriente Medio, Abraaj Capital de Dubái con unos 6500 millones de USD, que
lidera también los fondos de acciones no cotizadas o private equity en nuestra
muestra.
78
En los últimos 2-3 años, sin embargo, han ocurrido diversos fenómenos que
podrían modificar el curso de este sector del mercado. En primer lugar, la atonía
en los mercados de capitales y de fusiones y adquisiciones dificulta las salidas y,
por tanto, afecta negativamente a las inversiones en acciones no cotizadas. Esto
afecta también a los países árabes, aunque persiste, como veíamos en la sección
2.1, un destacado interés por este activo entre los Gobiernos y grandes fortunas.
En segundo lugar, la crisis en los mercados financieros occidentales ha afecta-
do a la credibilidad de algunas instituciones históricas y podría dificultar en el
futuro la captación de recursos por parte de entidades occidentales.33 Aunque
las gestoras de Londres y Nueva York siguen contando con una tradición y
una experiencia inigualables, es evidente que cada vez son más las instituciones
inversoras en lugares como Dubái, São Paulo o Shanghái, con gestores bien
preparados.
En tercer lugar, conviene resaltar el propio auge de los mercados emergentes

como fuente de ahorro, según describíamos en el capítulo 1, y como destino
de inversión, lo cual favorecerá a entidades gestoras de estos países. Nadie
estará mejor preparado para gestionar fondos destinados a mercados como
China, Brasil o Marruecos que las propias instituciones de estos países. Según
PEI (2010), en 2003 sólo existían 3500 millones de USD en fondos de private
equity destinados a mercados emergentes, mientras que a comienzos de 2009
se habían convertido en 35 000 millones repartidos en 104 fondos. El futuro,
por tanto, augura más capital destinado a private equity, pero con más interés
en mercados emergentes y una mayor participación en la gestión de entidades
de estos mismos mercados.
En el contexto de los países árabes que nos ocupa, la muestra de fondos de

acciones no cotizadas o private equity nos ha permitido identificar un total
de 104 gestoras, una cifra sin duda significativa, aunque sólo disponemos de
datos completos para 86 de ellas. El patrimonio total administrado por todos
los fondos de private equity analizados se sitúa en 24 196 millones de USD, tal
como se ilustra en el Gráfico 39. No obstante, las gestoras se encuentran en su
mayoría en plena fase de captación de recursos, de modo que su patrimonio
esperado y anunciado casi duplica la cifra anterior, alcanzando los 46 899
millones de USD. Por otra parte, dos tercios de las gestoras y de su patrimonio
han sido constituidos a partir del año 2000.
33
Cabe recordar que durante 2008, y a raíz del inicio de la crisis financiera, varios fondos soberanos
árabes y asiáticos entraron en el capital de entidades de Wall Street como Citigroup, Merrill Lynch o
Blackstone, habiendo sufrido importantes minusvalías.
79
Gráfico 39. Antigüedad de las gestoras y desglose del patrimonio de los fondos
Hasta 2000 Desde 2001
60
50
40
30
20
10
0
Número de gestoras Patrimonio gestionado Patrimonio esperado
Un análisis de las gestoras a partir de su domicilio efectivo de administración

nos permite confirmar el predominio de Dubái en el ámbito del private equity.
Tal como ilustra el Gráfico 40, el pequeño Emirato concentra un tercio de las
gestoras identificadas, pero casi la mitad del patrimonio gestionado (un 47%).
Detrás de Dubái encontramos, a mucha distancia, otras plazas financieras
árabes como Kuwait, Abu Dabi y Bahréin, con un 11-12% del patrimonio
total en cada caso. Por debajo del 10% del total se sitúan luego Arabia Sau-
dí, Egipto, Jordania, el Líbano y Marruecos, por este orden. La supremacía
de Dubái se refleja también en otros datos relacionados con el private equity,
como son las transacciones de compra o participación en empresas por parte
de grupos inversores, donde los EAU representaron el 82% del total en la región
MENA durante 2010, correspondiendo el 55% de las transacciones a una sola
entidad, Abraaj Capital, con sede en Dubái.34
34
Durante 2010 se cerraron operaciones por casi mil millones de USD, de los cuales 816 millones se
cerraron con entidades inversoras de los EAU. Abraaj lideró la mayor transacción de la zona, la compra
de un 49% de Network International por 554 millones de USD («UAE Tops in MENA Private Equity
Business», Zawya, julio de 2011).
80
Gráfico 40. Distribución geográfica de las gestoras (patrimonio en miles de millones de USD)
30
Patrimonio esperado
25
Patrimonio gestionado
20 Gestoras
15
10
0
Dubái Kuwait Abu Dabi Bahréin Riad El Cairo Ammán Beirut Casablanca

Los fondos de private equity suelen estructurarse como fondos cerrados para
grandes inversores y, en ocasiones, destinados incluso a una determinada ope-
ración. Por ello, puede ocurrir que se encuentren en fase de «captación» (fun-
draising) o búsqueda de recursos, hasta que el fondo haya alcanzado su objetivo,
es decir, obtener un nivel de patrimonio que le permita afrontar las inversiones
previstas y optimizar al mismo tiempo sus costes de gestión.35 En nuestro análi-
sis, hemos comprobado como más de mitad de las gestoras de private equity se
encuentran aún en fase de «captación», lo cual demuestra las buenas perspecti-
vas para este tipo de fondos en Oriente Medio en los próximos años. De hecho,
el patrimonio total esperado por parte de las más de 80 gestoras analizadas casi
duplica el actual, tal como indican los Gráficos 39 y 40.
35
Al cubrir sus costes de estructura y gestión con un porcentaje del patrimonio administrado, los fon-
dos exigen un tamaño mínimo para ser rentables. Durante los últimos años de crisis, muchos fondos
han cerrado o se han fusionado precisamente por no poder atender sus costes operativos al menguar
dramáticamente sus patrimonios.
81
El Gráfico 41 muestra el ratio entre el patrimonio esperado y el actual de todas
las gestoras de los países considerados, destacando el hecho de que Dubái no
figura esta vez en los primeros puestos. En cambio, las expectativas de cre-
cimiento que presentan grandes mercados de consumo como Egipto, Arabia
Saudí o Marruecos se traducen en ambiciosos planes de creación o amplia-
ción de fondos de private equity para invertir en los mismos. Por su parte, en
Kuwait y Abu Dabi se refleja la importante liquidez de que disponen estos
países. En efecto, si comparamos el peso de cada mercado en el patrimonio
actual y esperado de los fondos, en el Gráfico 42, se manifiesta un ligero retro-
ceso de Dubái y un aumento de Kuwait y Abu Dabi en el patrimonio futuro.
Gráfico 41. Relación entre patrimonio esperado y actual de las gestoras por sede
Casablanca
El Cairo
Bahréin
Kuwait
Riad
Abu Dabi
Beirut
Dubái
Ammán
0,00 0,50 1,00 1,50 2,00 2,50 3,00
82
Gráfico 42. Participación de cada plaza financiera en el patrimonio actual
y esperado de las gestoras
Patrimonio esperado
800 000
700 000 Patrimonio gestionado
600 000
500 000
400 000
300 000
200 000
100 000
0
bi wa
it
Ria
d hré
in bái dio lan
ca iru
t airo má
n
Da Ku Ba Du me b Be El C Am
Ab
u Pro C asa
Las gestoras analizadas cuentan con un patrimonio promedio de 281 millones

de USD, netamente inferior a los fondos de inversión de la sección 2.2.2, a causa de
la relativa juventud de este tipo de activo en los círculos internacionales de
inversión, y especialmente en la región MENA. En consecuencia, la mayoría
de las gestoras administra un solo fondo, tal como se aprecia en el Gráfico
43. Sólo tres entidades gestionan más de tres fondos y corresponden a las
tres mayores gestoras de private equity de la zona, Abraaj, Egyptian Financial
Group (EFG) y Global Capital. La Tabla 8 muestra un perfil de las mismas,
mientras que el Anexo 4 facilita un mayor detalle sobre las diez primeras
gestoras árabes de private equity por el valor de su patrimonio.
83
Gráfico 43. Número de gestoras por número de fondos administrados
6%
8%
Más de 3
3 fondos
66%
20% 2 fondos
1 solo fondo
Tabla 8. Los «tres grandes» del private equity en los países árabes
Gestora Sede Año de Número de Patrimonio Patrimonio

constitución fondos actual (millones esperado
de USD) (millones de
USD)
Abraaj Capital Dubái 2002 8 5478 6263
Global Capital Kuwait 2007 5 2073 2767

Management
EFG Hermes Egipto 1984 7 1311 2173
EFG: Egyptian Financial Group; USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.
Al analizar la política de inversión de las gestoras, observamos una distinción

importante con respecto a los fondos de inversión de la sección 2.2.2. Mien-
tras éstos, titulares de valores negociados en mercados organizados, invierten
84
principalmente en los mismos mercados en los que están domiciliados, los fon-
dos de private equity se enfocan mayoritariamente al conjunto de la zona MENA.
Algunos países del Golfo, como Arabia Saudí, así como Egipto y el Magreb
—considerado como un conjunto—, son otros mercados importantes para los
fondos de nuestra muestra. En el capítulo 3 incluimos un interesante caso de
una gestora de private equity española que invierte precisamente en estos países
del norte de África. La Tabla 9 nos muestra también ejemplos de algunos fon-
dos orientados a ciertos países de la zona MENA e incluso fuera de ella, desde Iraq
hasta Pakistán, pasando por Europa.
Gráfico 44. Principales mercados en los que invierten los fondos
7%
Magreb
7%
Egipto
CCG/Un país CCG

46%
12% MENA
CCG: Consejo de Cooperación del Golfo; MENA: Oriente Medio y el norte de África, por sus siglas en inglés.
Tabla 9. Algunos fondos regionales especializados

Fondo Gestora Patrimonio actual Patrimonio esperado
(millones de USD) (millones de USD)
Jordan Fund Foursan (Ammán) 150 250
Europe Technology Markaz (Kuwait) con 24 50
Fund Hamilton Lane Technology
(Londres)
85
Palestine Growth Abraaj Capital (Dubái) N. d. N. d.
Capital Fund
EFG Hermes Syria Fund EFG Hermes (Egipto) N. d. N. d.
ADIC MENA Partners: Abu Dhabi Investment Co. N. d. N. d.

Turkey & Pakistan (ADIC) (Abu Dabi)
EFG:Egyptian Financial Group; MENA: Oriente Medio y el norte de África, por sus siglas en inglés;
N. d.: no disponible; USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.
Otra cuestión relevante es el sector y el tipo de empresa en los que invierten es-
tos fondos. En este contexto, conviene indicar en primer lugar que la inmensa
mayoría de los recursos administrados por las gestoras de private equity árabes
se destinan a empresas con un cierto recorrido y transacciones de tamaño
mediano. Como muestra, en 2010 las inversiones de private equity en la zona
MENA alcanzaron un valor promedio de 136 millones de USD por transacción.36
El informe de MENA Private Equity Association (MPEA) (2011) estima que
los recursos acumulados por fondos y vehículos de inversión de capital riesgo
en la zona MENA, es decir, los destinados a los negocios más jóvenes, alcanzan
un total de 1054 millones de USD. Sobre la muestra total de fondos de private
equity, con más de 24 000 millones de USD en patrimonio, el capital riesgo
representaría apenas un 4% del mismo, aunque en claro ascenso año tras año,
muy a pesar de las importantes restricciones de tipo legal que se señalan en el
Recuadro 5.37
Recuadro 5
El capital riesgo en los países árabes
Como veíamos, apenas un 4% de los recursos destinados a private equity se dirigen en

efecto a negocios y empresas en sus fases iniciales de desarrollo (capital riesgo). El infor-
me de MENA Private Equity Association (MPEA) (2011) afirma que los bancos comerciales
y los fondos de private equity siguen mayoritariamente evitando este tipo de inversiones,
36
«UAE Tops in MENA Private Equity Business», Zawya, julio de 2011.
37
El informe MVCA (2011) define el capital riesgo como aquellas operaciones con un importe entre
500 000 USD y diez millones de USD, netamente por debajo de los 136 millones de promedio en las
inversiones de los fondos de private equity árabes en 2010.
86
esenciales para crear riqueza y empleo en cualquier economía. No obstante, la misma
fuente da muestras de esperanza a partir de datos recientes.
Entre 2007 y 2010, el número de inversiones en capital riesgo por año se ha triplicado en
los países árabes y, en plena crisis financiera global, se han destinado más de 500 millo-
nes de dólares de los EE. UU. (USD, por sus siglas en inglés) a este propósito, duplicando
por tanto el patrimonio global de los fondos de capital riesgo, hasta alcanzar la cifra de
1054 millones. MPEA (2011) considera que, por su capital humano y el volumen de proyec-
tos emprendedores, los países más atractivos para el capital riesgo en el mundo árabe
serían, por un lado, Egipto y Marruecos en el norte de África; por otro, el Líbano y Jordania
en el Mashreq; y Arabia Saudí y los Emiratos Árabes Unidos (EAU) en el Golfo.
El mismo informe proporciona un mapa del capital riesgo en el mundo árabe, que re-
producimos más adelante. En el mismo, destacan parques tecnológicos e incubadoras
como Oasis 500 en Jordania, dirigida por un exdirectivo de Yahoo, TechWadi en Egipto
o Technopark en Marruecos, así como fondos como Ideadevelopers o Riyada Enterprise
Development. Este último vehículo de inversión, gestionado por Abraaj, dispone de 500
millones de USD y oficinas en Dubái, Ammán, Beirut y Ramallah.
Entre las dificultades institucionales que enumera el informe de MPEA (2011) al desarro-
llo de este tipo de inversiones, sobresalen las relativas al derecho contractual, derecho
concursal, derecho societario, así como la escasa liquidez de los mercados bursátiles. A
pesar de ello, la tendencia es positiva en los últimos años y permite mantener un cierto
optimismo sobre el paulatino desarrollo de esta fórmula de inversión, tan necesaria para
el futuro de los países árabes.
Fuentes: MPEA (2011) y Zawya.
Desde el punto de vista estrictamente sectorial, la mitad de las más de 80 ges-

toras identificadas carecen de fondos o vehículos especializados, mientras que
en el resto predominan las infraestructuras, los bienes inmuebles y la energía,
sectores todos ellos relevantes para las empresas españolas. En algunos casos
existen fondos especializados como los que detallamos en la Tabla 10, aunque
en otros la gestora cuenta con dos o tres sectores preferentes en su política de
inversión, sin disponer de ningún fondo específico para cada uno.38 En nuestra
muestra, los «sectores preferentes» más comunes son precisamente la energía,
38
Debemos recordar que la mayoría de las gestoras disponen de un solo vehículo de inversión, así que
no es posible para ellas crear fondos para cada sector.
87
las infraestructuras y los inmuebles, junto con las tecnologías de la información
y la comunicación (TIC) y los hoteles. La Tabla 10 ofrece una relación de los
fondos más significativos en algunos de estos sectores.
Gráfico 45. Gestoras con especialización sectorial
9% Sin foco sectorial
5%
Varios sectores
8%
TIC
51%
Infraestructuras
9%
Energía
7% Hoteles y turismo
11% Bienes inmuebles
TIC:
tecnologías de la información y la comunicación.
A diferencia de los fondos de inversión, donde los productos islámicos estaban

presentes en un 60% de las gestoras, en el caso del private equity su presencia
es testimonial, como se observa en el Gráfico 46. En efecto, el desarrollo del
private equity islámico ha sido uno de los grandes retos en los países árabes,
observándose ya ciertos avances. Si en 2005 apenas un 5% de los nuevos fon-
dos de private equity se estructuraba con criterios islámicos, en 2009 esta cifra
había aumentado hasta el 50%, pero sigue siendo modesta en su conjunto.39
39
«Islamic Private Equity on the Rise, Hurdles Remain», Zawya, 30/1/11.
88
Gráfico 46. Gestoras con oferta de productos islámicos
Sin productos islámicos

15%
Con productos islámicos
85%
Por último, al igual que en los fondos de inversión, analizamos la estructura de

propiedad y administración de las entidades gestoras. Como en otros muchos
casos, observamos modelos mixtos de propiedad, con accionistas privados y
públicos, así como una cierta presencia de operadores extranjeros, inexistente
en el caso de los fondos de inversión. Un buen ejemplo es el de Abraaj Capital
de Dubái, la mayor gestora de private equity. En ella participan las principales
familias reales del Golfo (Al Nahyan de Abu Dabi, Al Thani de Qatar), algu-
nos linajes empresariales importantes del Golfo (Al Turki de Arabia Saudí,
Zabeel, Al Jaber y Al Qasimi de los EAU), los fondos de la Seguridad Social
de Qatar y Kuwait, el grupo público inversor de Dubái (DIFC), así como el
alemán Deutsche Bank.
Abu Dhabi Investment Co. (ADIC), por su parte, cuenta sólo con dos accionis-
tas públicos de Abu Dabi, su fondo soberano (Abu Dhabi Investment Coun-
cil) y el National Bank of Abu Dhabi, mientras que la gestora EMP de Bahréin
cuenta con inversores locales y un grupo americano que da nombre a la enti-
dad (Emerging Markets Partnership). La presencia de gestores extranjeros es
también mayor en el ámbito del private equity que en los fondos de inversión
en acciones y valores cotizados. El Gráfico 48 muestra esta comparativa, con
89
un 22% de los cargos de gestión de inversiones en manos de extranjeros, frente
al 14% en los fondos de inversión mobiliaria.
Gráfico 47. Propiedad de las gestoras
Mixta
Pública
37% Privada
47%
16%
Gráfico 48. Presencia de extranjeros en los cargos de responsabilidad sobre las inversiones
de los fondos
100%
80%
Extranjeros
60%
86% 78% Locales
40%
20%
22%
14%
0%
Fondos de inversión Private equity
90
Tabla 10. Selección de algunos fondos sectoriales relevantes
Sector Fondo Gestora Comentarios
Horus Food & EFG Hermes Colaboración entre el experto

Agribusiness (Egipto) y Rabobank europeo en inversiones agrícolas
(Holanda) Rabobank y el grupo inversor
egipcio para invertir en negocios
agrícolas en Egipto y África
Agram Fund Attijariwafa Bank

(Casablanca)
Mahaseel Agriculture Beltone Private Este fondo fue lanzado por

Fund Equity (Egipto) Beltone y la azucarera sudanesa
Kenana, la mayor del mundo,
para invertir en negocios
agrícolas en Egipto, Sudán y otros
Agricultura países africanos, con el objetivo
de alcanzar un patrimonio de mil
millones de USD
Pharos Miro Pharos Financial El fondo cuenta con 350 millones

Agriculture Fund Advisors (Dubái) de USD y equipos de gestión en
Dubái y Moscú para invertir en
propiedades agrícolas en África,
Rusia, Ucrania y Asia Central
Pharos Miro Timber Pharos Financial El fondo invierte en explotaciones

Fund Advisors (Dubái) madereras en África y América
EMP Energy Fund Emerging Markets

Partnership (EMP)
(Bahréin)
Millennium Global Millennium Private

Energía Energy Fund Equity (Dubái)
Markaz Energy Fund Kuwait Financial

Center Markaz
Masdar Clean Tech Abu Dhabi Véase el caso sobre Torresol

Fund Investment Co. Energy del capítulo 3 para mayor
(ADIC) (Abu Dabi) y información sobre este fondo y la
Deutsche Bank iniciativa Masdar
91
Infrastructure & Abraaj Capital
Growth Capital Fund (Dubái)
InfraMed Fund EFG Hermes (Egipto) El fondo invierte en

infraestructuras en el norte de
África y el Mashreq
Islamic Development EMP (Bahréin) La gestora de Bahréin gestiona

Bank (IDB) un fondo especializado en
Infrastructure Fund infraestructuras constituido en
colaboración con el IDB y dotado
con 730 millones de USD
Abu Dhabi ADCB Macquarie Gestora conjunta entre el ADCB y

Commercial Bank Corporate Finance la firma australiana Macquarie
(ADCB) Macquarie (Abu Dabi) especialista en infraestructuras
Infraestructuras Infrastructure Fund para invertir en estos activos en
los países árabes
MENA Infrastructure Dubai International

Fund Capital
Bunyah Instrata Capital Fondo creado en 2007 con 150

Infrastructure Fund (Bahréin) millones de USD para invertir
en infraestructuras en el CCG,
especialmente en proyectos de
agua
92
Shuaa Logistics Shuaa Capital Invierte en proyectos logísticos
Fund (Arabia Saudí) en Arabia Saudí y el CCG
Shuaa Hospitality Shuaa Capital Invierte en proyectos hoteleros en

Fund (Arabia Saudí) Arabia Saudí y el CCG
Siraj Capital Fund I Siraj Capital (Yeda y Primer fondo para hoteles creado
Dubái) por la gestora de origen saudí
con equipo de gestión en Dubái
MENA Real Estate Al Futtaim Inversiones inmobiliarias en

Development Fund Investment toda la zona MENA. Esta gestora
Management es propiedad de una adinerada
(Dubái) familia de Dubái titular de
Inmuebles y diversos centros comerciales
hoteles
Boubyan Boubyan Bank Fondo inmobiliario con actividad
International Real (Kuwait) en todo el mundo
Estate Fund
GCC Real Estate Global Investment Fondo para inversiones

Fund House (Kuwait) inmobiliarias en el CCG de acuerdo
con criterios islámicos
CCG: Consejo de Cooperación del Golfo; EFG: Egyptian Financial Group; MENA: Oriente Medio y el
norte de África, por sus siglas en inglés; USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.
93
Mapa 1. Principales actores del capital riesgo en los países árabes
Berytech Accelerator Technology Holdings (ATH)

DAYAM Fund Middle East Venture Partners Catalyst PE
Maroc Numeric Fund (MEVP) Interactive Ventures Holding (IV Holdings)
AMIC (Moroccan Private Equity & BADER – Young Entrepreneurs Jabbar Internet Group
Venture Capital Association) Program Oasis 500
Amundi YallaStartup Jordan Innovation Centers Network
Aureos LBA (Lebanese Business Queen Rania Center for Entrepreneurship (QRCE)
CDG Private Equity Angels Network) MENA Venture Investments
Riva y Garcia RED RED
Upline Investments
Casablanca Technopark Incubation
Tuninvest- Africinvest Syria Young Entrepreneurs Association (SYEA)
Center
Rabat Technopolis Tunisian Private Equity & Venture
Capital Association RED Venture Capital Bank
El Ghazala Technological Park
Siria National Technology Enterprises
Marruecos Company (NTEC)
Túnez Líbano Iraq Technology Entrepreneurship Center
Palestina
Argelia
Jordania Kuwait
Libia Bahréin
Egipto Qatar
Arabia Saudí E AU
Cyberparc Sidi
Abdellah Omán
Algeria Start-up
Initiative (ASI)
Yemen
Sudán
Nile Capital/IT Venture
Cedar Bridge Partners
Ideavelopers Enterprise Qatar
Sawari Ventures Qatar Science & Technology Park (QSTP)
Techwadi
Egyptian Private Equity Malaz Capital
Association King Abdulaziz City for
Technology Incubation Science and Technology RED
Program (KACST) Saffar
Technology Innovation and Dhahran Techno Valley Dubai Silicon Oasis
Entrepreneurship Center King Abdullah University of Intel Capital –Dubai
(TIEC) Science and Technology Twofour54 Ibtikar
PlugandPlayEgypt Riyadh Techno Valley Baraka
Rising Tide N2V WillowTree
Nebny Foundation Siraj Capital Khalifa Fund
Egyptian Private Equity Envestors
Association Intilaq
Tahrir2 Mohammed Bin Rashid Establishment
RED for SMEs Development
EAU: Emiratos Árabes Unidos. Fuente: MENA Private Equity Association (MPEA) (2011).
94
2.2.4. Mercados de capitales: emisiones de sukuk
Nuestro repaso a los protagonistas de las finanzas árabes concluye con un

análisis de los mercados de capitales en aquellos países y, más concretamente,
de un instrumento financiero singular de los mismos: los bonos islámicos o
sukuk. La relevancia de esta herramienta de financiación viene reflejada en el
Gráfico 49, que compara las emisiones de sukuk con las salidas a bolsa en la
zona de Oriente Medio y África. En el periodo 2004-2010, las emisiones de
bonos islámicos por parte de entidades de Oriente Medio alcanzaron un vo-
lumen de más de 70 000 millones de USD, por encima de los 63 000 captados
mediante salidas a bolsa. Como vemos, sobre todo en estos dos últimos años
de crisis, el recurso a los sukuk ha sido muy significativo, aunque con un peso
relevante de las emisiones soberanas, tal como desglosaremos a continuación.
Gráfico 49. Comparativa de emisiones de sukuk y salidas a bolsa en Oriente Medio y África
Emisiones de sukuk OPV/OPS

20 000
18 000
16 000
14 000
12 000
10 000
8 000
6 000
4 000
2 000
0
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Las estadísticas de Ernst & Young se refieren al conjunto de Oriente Medio y África en un sentido
muy amplio, incluyendo tanto Israel como Sudáfrica y Turquía, cuyas bolsas representan sin duda una
parte importante del volumen indicado.
OPS: oferta pública de suscripción (venta de nuevas acciones en bolsa); OPV: oferta pública de venta
(venta en bolsa de acciones ya existentes).
Fuentes: Zawya Sukuk Monitor y Ernst & Young (2011).
95
Dada la amplitud geográfica de las estadísticas que ofrece el estudio de Ernst
& Young (2011), las cifras de las emisiones en bolsa referidas estrictamente
a los países árabes son seguramente inferiores a las mostradas, lo cual amplía
la diferencia entre los fondos recaudados a través de sukuk y las captaciones
de capital a través de la bolsa. Esto se corrobora por los resultado del infor-
me de Nexia (2010), que afirmaban que en 2009 no se produjo ninguna sali-
da a bolsa en el mercado de Dubái (ahora National Association of Securities
Dealers Automated Quotation —NASDAQ— Dubai), frente a las seis salidas
en Brasil, 22 en Singapur o 73 en Hong Kong. Precisamente, el creciente
papel de ciertos mercados bursátiles emergentes, como Hong Kong, Shan-
ghái o São Paulo, ha sido una constante en los últimos años, tal como ilustra
el Gráfico 50, confirmando el paulatino desplazamiento del ahorro mundial
hacia los mercados emergentes que expusimos en el capítulo 1. Sin embar-
Gráfico 50. Capital captado mediante salidas a bolsa en 2010 (millones de USD)
80 000
72 000
64 000
56 000
48 000
40 000
32 000
24 000
16 000
8 000
0
China Hong EE. UU. Japón India Corea Australia Malasia Canadá Brasil Singapur
Kong del Sur

Fuente: Ernst & Young (2011).
96
go, y a pesar de algunas importantes salidas a bolsa como la de DP World,
los volúmenes en la zona MENA siguen siendo modestos.40
Frente a las limitaciones del mercado bursátil, las emisiones de sukuk gozan,
como hemos comentado, de una extraordinaria salud en Oriente Medio y
otros países de tradición islámica, algunos de ellos carentes de bolsas de valo-
res líquidas. La emisión de bonos islámicos o sukuk es reciente y la expansión
de su uso se ha producido en la última década. El DIFC (2009) define estos
productos como:
Cualquier combinación de activos (o el usufructo de dichos activos), que se pue-
de representar mediante instrumentos financieros en papel, los cuales pueden ser
vendidos a un precio de mercado, siempre y cuando la composición del grupo de
activos representada por los sukuk consista en una mayoría de activos tangibles.
Dados los principios de las finanzas islámicas mencionados anteriormente,

la posibilidad de negociar estos instrumentos en mercados secundarios orga-
nizados fue objeto de cierta controversia. Las escuelas islámicas del sudeste
asiático (Malasia, Indonesia), al ser más permisivas, favorecieron el especial
desarrollo de sus mercados de sukuk desde los años noventa.41 En Oriente
Medio, las emisiones de este tipo de bonos surgen sólo a principios del siglo
XXI, con un auge espectacular a partir de 2009, con motivo de la publicación
de unos estándares mundiales que regulan estos instrumentos financieros y
que permitían su negociación en mercados secundarios.42
Desde 2004, el volumen de emisiones de sukuk en todo el mundo se ha prácti-

camente duplicado año tras año y, pese a la caída que experimentaron en 2008,
en 2011 se alcanzaron cifras récord de 85 000 millones de USD en emisiones de
este tipo de bonos, que se han vuelto a superar en 2012, con un incremento del
55% respecto al año anterior y emisiones por un valor total cercano a los 144
000 millones de USD. Como vimos en el Gráfico 49, este volumen de captacio-
nes de capital es muy superior al registrado en las bolsas de los países árabes.
40
Según Nexia (2010), la capitalización de NASDAQ Dubai, el mayor de los mercados de la zona
MENA, es 20 veces inferior a la de la bolsa de Singapur o 60 veces menor a la de São Paulo, incluso tras
la salida a bolsa de DP World en 2007, la mayor oferta pública de venta (OPV) en la historia financiera
árabe, valorada en 4960 millones de USD.
41
Según DIFC (2009), la corriente imperante en Oriente Medio consideraba que la negociación en el
mercado secundario puede dar pie a la especulación y, por tanto, a la usura (riba), prohibida en el Corán.
42
Los estándares fueron publicados por la Organización de Contabilidad y Auditoría de las Entidades
Financieras Islámicas (AAOIFI, por sus siglas en inglés), con sede en Bahréin, y apoyada por 14 impor-
tantes expertos islámicos de Oriente Medio, Malasia, Pakistán, Sudán y otros países.
97
Gráfico 51. Emisiones de sukuk en todo el mundo (millones de USD)
90 000
80 000
70 000
60 000
50 000
40 000
30 000
20 000
10 000
0
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2012
USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.

Fuente: elaboración propia a partir de Zawya Sukuk Monitor y del Islamic Finance Information Ser-
vice (IFIS).
Como puede verse en el Gráfico 52, se confirma el predominio de las emisiones

de sukuk en Malasia, que representan en promedio la mitad de todas las emi-
siones del periodo 2004-2012 y el 70% en algunos años. Los EAU se sitúan en la
segunda posición, con un promedio del 15% de los bonos emitidos durante el
periodo y alcanzando un 25-30% en muchos años. Bahréin, por su parte, que
había sido tradicionalmente un gran emisor, ha perdido protagonismo en los
últimos años, coincidiendo con un repunte en Qatar y Arabia Saudí. Bahréin ha
actuado tradicionalmente como la jurisdicción a través de la cual se canalizaban
muchas operaciones financieras de Arabia Saudí. Sin embargo, la progresiva
apertura y liberalización financiera en dicho Reino ha alimentado su papel di-
recto como actor en el mercado de los sukuk, pasando del 1% en 2004 hasta un
15% en 2007, para luego estabilizarse en un 6%. Más recientemente, incluso
han creado también un mercado de negociación de sukuk en el país.
98
En general, observamos un impacto destacado de operaciones puntuales en
lugares como Pakistán o Kuwait, así como la paulatina entrada de nuevos
emisores, empezando por Indonesia, que apenas contaba en 2004 pero en
2011 representaba ya el 3% de las emisiones. En la categoría del «Resto»
encontramos algunos mercados emergentes de mayoría musulmana, como
Gambia, Turquía o Sudán. Este Estado africano emitió en el primer semes-
tre de 2011 unos 285 millones de USD en bonos islámicos, liderando la cate-
goría de emisiones a corto plazo (menos de un año).43 También se incluyen
algunas emisiones de países occidentales, como por ejemplo 600 millones
de USD emitidos por los EE. UU. en 2009, o los cien millones de USD de la
primera emisión japonesa de sukuk en 2010. Por tanto, los sukuk van camino
de convertirse en un instrumento financiero de primer orden, no sólo en el
ya amplio mundo arabo-islámico, sino incluso a escala global.
Gráfico 52. Distribución geográfica del mercado de sukuk (por país de emisión)
80%
2004 2005 2006 2007
2008 2009 2010 2011 70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
Malasia Qatar Indonesia EAU Arabia Bahréin Kuwait Pakistán Resto

Saudí
Datos anuales, excepto en 2011, que cubre sólo el primer semestre. EAU: Emiratos Árabes Unidos.
Fuente: elaboración propia a partir de Zawya Sukuk Monitor.
43
Según Zawya, el auge en las emisiones a corto plazo en 2011 es una consecuencia de la crisis de
liquidez y de los problemas de algunos bancos centrales en lugares como Bahréin. Según esta fuente,
los principales emisores en esta categoría de sukuk eran, en julio de 2011, Sudán, Bahréin, Brunei y
Malasia («Malaysia Remains Largest Issuer of Domestic Sukuk», 13/7/11). 99
Entre la variedad de contratos islámicos que subyacen en las emisiones de bonos
islámicos, predomina el de arrendamiento o ijarah, que representa un 30% del
volumen medio de estas emisiones durante todo el periodo 2004-2010, seguido
por los contratos de murabaha, bai y musharaka (con un 16-18% cada uno),
figuras similares a los pagarés, pagos aplazados y asociación empresarial, res-
pectivamente.44 El que los sukuk deban emitirse sobre la base de bienes tangibles
hace que sean especialmente adecuados para articular los contratos de arren-
damiento o leasing de edificaciones o infraestructuras, importantes ámbitos de
actividad de la empresa española, según vimos en el capítulo 1. Por último, exis-
te también un elevado porcentaje de emisiones estructuradas en torno a varias
figuras jurídicas (categoría «Mixtos y otros» del Gráfico 53).
Gráfico 53. Distribución de las emisiones por tipo de contrato
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
Ijarah Bai bithaman Musharaka Mudarabah Murabaha Istisnaa Mixtos y otros
Datos anuales, excepto en 2011, que cubre sólo el primer semestre.

44
No es el propósito de este estudio profundizar en estas figuras jurídicas, para lo cual se puede
consultar DIFC (2009), Ayub (2007) y Casa Árabe (2010), entre numerosas publicaciones sobre la
materia.
100
El reciente dinamismo de los sukuk evidencia también un importante papel del
apoyo gubernamental en sus emisiones, al haber recurrido los Gobiernos, es-
pecialmente en los países del Golfo, a esta fórmula de financiación soberana.
Según DIFC (2009), las primeras emisiones importantes de sukuk llegaron pre-
cisamente al Golfo de la mano del Banco Central de Bahréin, que captó ya cien
millones de USD en 2001. Diez años más tarde, la prensa se hace eco del éxito
de las emisiones a corto plazo del mismo organismo como fórmula para cap-
tar liquidez ante los problemas financieros de Bahréin.45 Aunque entre 2007 y
2008 el sector privado había tomado la delantera, las emisiones soberanas han
dominado el panorama durante 2009-2011, como se aprecia en el Gráfico 54.46
Esta tendencia se mantuvo en 2012, que registró 91 000 millones de USD en
emisiones soberanas de este tipo de bonos, frente a 36 900 millones de sukuk
corporativos.47 Considerando el mencionado papel predominante del Estado en
estas economías, las emisiones soberanas o «cuasi-estatales», esto es, de entida-
des controladas por el Gobierno, como las de la sección 2.1.1, es de esperar que
sigan jugando un papel importante. Las Tablas 11 y 12 completan este panora-
ma con la lista de las mayores emisiones de sukuk en 2009 y 2010.
45
A causa de la inestabilidad política y social, se han producido importantes salidas de divisas de
Bahréin, que obligan a su Banco Central a acudir a los mercados para mantener la estabilidad de su
moneda y del propio sistema financiero (Soler, 2011).
46
Martín y Téllez (2011) describen la tendencia general de los últimos dos años hacia las emisiones
estatales en el mercado internacional de bonos. Según los autores, si en 2007 el sector público repre-
sentaba el 42% de las emisiones internacionales, en 2010 se había situado ya en el 70%.
47
Sarah Khalifa, «Can Sukuk Continue to Shake off the Global Financial Crisis?», IFIS, 7 de enero de 2013.
101
Gráfico 54. Distribución de las emisiones por tipo de emisor
Emisiones soberanas Emisiones privadas Emisiones cuasi-estatales

100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0% 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Tabla 11. Principales emisiones de sukuk en 2009
Emisor Estructura País Valor Tipo de emisor

(millones de USD)
1. Saudi Electricity Co. Istithmar Arabia Saudí 1867 Privado
2. Petronas Ijarah Malasia 1500 Cuasi-estatal
3. Terengganu Invest Murabaha Malasia 1480 Soberano
4. Dubai DOF Ijarah EAU 1250 Soberano
5. TDIC Ijarah EAU 1000 Soberano
DOF:Department of Finance; EAU: Emiratos Árabes Unidos; TDIC: Tourism Development & Invest-
ment Co.; USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.
102
Tabla 12. Principales emisiones de sukuk en 2010
Emisor Estructura País Valor Tipo de emisor

(millones de USD)
1. Saudi Electricity Co. Istithmar Arabia Saudí 1867 Privado
2. Qatar Sovereign Ijarah Qatar 1373 Soberano
3. Malaysia Global Ijarah Malasia 1250 Soberano
4. Indonesia Retail Ijarah Indonesia 890 Soberano
5. Senai-Desaru Ijarah Malasia 771 Privado

Expressway

Una vez descontado el efecto de las emisiones soberanas, destinadas a la fi-

nanciación de los presupuestos públicos o bancos centrales, hemos estudiado
la distribución sectorial del resto de las emisiones. Sus resultados se muestran
en el Gráfico 55. En este sentido, los servicios financieros predominan entre
las actividades financiadas a lo largo de todo el periodo, especialmente en los
últimos años, ante las necesidades de recapitalización de las entidades finan-
cieras. El inmobiliario y la construcción, junto con la energía y el transporte,
son otros sectores predominantes en las emisiones de bonos sukuk. Esto se
explica tanto por la estructura económica propia de los países emisores como
por el carácter tangible que presentan estos proyectos y que concuerda con las
exigencias relativas a los activos subyacentes a este tipo de bonos.
103
Gráfico 55. Distribución por sector de actividad
100%
Bienes inmuebles
90%
Servicios financieros
80% Transporte
Energía y
70%
servicos públicos
Construcción
60%
Petróleo y gas
50% Turismo y ocio
Otros
40%
30%
20%
10%
0% 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Como instrumentos financieros negociables, los bonos islámicos son admi-

tidos a cotización en mercados organizados. En 2010 existían unos 120 000
millones de USD de sukuk en negociación en mercados organizados según Casa
Árabe (2010). Nuestra investigación nos permite confirmar la existencia de
tres mercados principales de negociación de estos valores a escala global: Ma-
lasia, Dubái y Londres, cada uno con unos 20 000 millones de USD de vo-
lumen de emisiones en el periodo 2004-2011. Si a Dubái le añadimos otros
mercados de Oriente Medio, como Bahréin y Arabia Saudí, el capital total
captado en las bolsas de aquella zona alcanza los 36 000 millones, superior
a los volúmenes del sudeste asiático —Malasia e Indonesia— y Occidente
—principalmente Londres y, en menor medida, Luxemburgo—.
104
Gráfico 56. Emisiones de sukuk en mercados organizados (millones de USD)
Oriente Medio Sudeste asiático Países occidentales
26 858
36 184
30 445

La evolución de las emisiones en los distintos mercados que se muestra en el

Gráfico 57 nos permite confirmar el peso creciente de Londres y Dubái, la
relevancia incontestable de Malasia y la aparición de nuevos mercados, como
Hong Kong o incluso Singapur, Qatar y Arabia Saudí, en la categoría de
«Otros». En cuanto a Dubái, conviene indicar que su peso ha caído substan-
cialmente desde principios de 2011, a causa de la explosión de la burbuja
inmobiliaria y la crisis de liquidez del propio Emirato, que ha provocado el
retraso o suspensión de muchos proyectos de infraestructura habitualmente
financiados con bonos islámicos. Los efectos de la primavera árabe sobre la
tradicional imagen de estabilidad del Golfo tampoco han ayudado en este sen-
tido. Así, en febrero de 2011, por ejemplo, un importante emisor de Oriente
Medio optó por emitir sus sukuk en Malasia.48
48
Gulf Investment Co., propiedad de diversos Gobiernos de Oriente Medio (véase la Tabla 6), optó
por emitir unos 200 millones de USD en bonos islámicos en Malasia. Paralelamente, la misma fuente
se hacía eco del creciente interés por Malasia para lanzar fondos inmobiliarios islámicos (REIT, por sus
siglas en inglés) por su avanzada regulación en la materia y su importante mercado local («Gulf Bond
Issuers Seen Turning to Asia as Turmoil Plagues MidEast», Zawya, 27/7/11).
105
Por su parte, Bahréin, que cuenta con un importante e histórico mercado de
sukuk y con la sede de la autoridad contable islámica (AAOIFI), ha perdido pro-
tagonismo con el paulatino desarrollo del mercado de Arabia Saudí, incluyendo
la apertura de una bolsa para estos valores en Yeda en 2009. En julio de 2011,
se anunciaba también en la prensa económica la apertura de un mercado de
sukuk en Qatar a finales de 2012, para acoger las futuras emisiones de estos
bonos de cara a la financiación de las importantes infraestructuras del mundial
de fútbol y otras operaciones que han hecho del Emirato un creciente emisor de
estos instrumentos financieros.49 De hecho, la emisión más destacada en 2012 la
protagonizó Qatar, con dos emisiones sucesivas realizadas en julio, por un valor
total de 4000 millones de dólares. Otras emisiones soberanas de sukuk estuvie-
ron protagonizadas por Turquía, en septiembre, por valor de 1500 millones, así
como las primeras emisiones realizadas por el Gobierno de Yemen y el Banco
de Desarrollo de Kazajistán, entidad pública (Khalifa, 2013).
En cuanto al sudeste asiático, Hong Kong ha desplegado desde 2008 una

ambiciosa estrategia de captación de emisiones, replicada posteriormente por
Singapur. En julio de 2011, se anunció, por ejemplo, una masiva emisión de
1100 millones de USD en Singapur por parte de una sociedad inversora del
Gobierno malayo.50
49
«Qatar Sees World Cup as Catalyst for $200Bn Development Outlay», Zawya, 23/5/11.
50
«Malaysia Remains Largest Issuer of Domestic Sukuk», Zawya, 13/7/11.
106
Gráfico 57. Evolución en las emisiones de sukuk en mercados organizados (millones de USD)
2004 2008
80%
2005 2009
70%
2006 2010
60%
2007 2011
50%
40%
30%
20%
10%
0%
-10%
Malasia Indonesia Dubái Bahréin Luxemburgo Londres Hong Kong Otros

Los sukuk se consolidan, por tanto, como un instrumento financiero de al-

cance global, en el que participan ya importantes actores de Oriente Medio,
Europa (Londres y Luxemburgo), África y el sudeste asiático. La cuota de
los sukuk en el mercado global de bonos es aún modesta, al comparar el valor
de sus emisiones con los más de dos billones de dólares emitidos anualmente
en bonos internacionales según Martín y Téllez (2011). Sin embargo, en el
contexto del crecimiento exponencial de las finanzas islámicas en su conjun-
to, que superan ya el billón de dólares en total de activos y podrían alcanzar
los tres billones en pocos años, incluso los emisores occidentales muestran un
inusual interés por estos valores como fórmula alternativa de financiación.51
La vinculación de los sukuk a activos y proyectos tangibles los hace especial-
51
Según Islamic Finance Information Service (IFIS), en 2010 los activos financieros gestionados de
acuerdo con criterios islámicos alcanzaban los 950 000 millones de dólares (IFIS Research Focus,
julio de 2011). Países como Rusia, Hungría o Australia planifican ya sus primeras emisiones de sukuk.
107
mente aptos para la financiación de proyectos (project finance) y de sectores en
los que son particularmente activas las empresas españolas, como el turismo,
el agua, la energía o las infraestructuras, como se expone en el Recuadro 6.
Entretanto, los esfuerzos de plazas financieras ajenas al mundo islámico tra-
dicional —como Londres, Luxemburgo u Hong Kong— deberían estimular
a España a dar continuidad a las primeras iniciativas ya adoptadas para atraer
y fomentar los sukuk y las finanzas islámicas en general.52
Recuadro 6
Museos y autopistas financiados con sukuk
Dos de las emisiones de sukuk más importantes de los últimos años, mostradas en las Ta-
blas 11 y 12, han sido las de Tourism Development & Investment Co. (TDIC) y Senai-Desaru
Expressway, emisores ubicados en Abu Dabi y Malasia, respectivamente. La TDIC pro-
mueve hasta 55 proyectos distintos en Abu Dabi para mejorar su atractivo como destino
turístico, entre los cuales figura la construcción de los museos Guggenheim y Louvre
sobre la isla Saadiyat, junto con 30 hoteles y 48 000 apartamentos. Como en todas las
transacciones, esta emisión de hasta 1400 millones de dólares de los EE. UU. (USD, por
sus siglas en inglés) implica la constitución de una sociedad fiduciaria, TDIC Sukuk Ltd.,
responsable de la emisión de los bonos islámicos y titular de un derecho exclusivo de
construcción y administración de edificaciones denominado musataha y otorgado por TDIC
(véase la Figura 2). El capital captado con los sukuk, emitidos a cinco años, se destina a la
construcción de los museos, hoteles y apartamentos que luego son cedidos a TDIC para su
gestión a cambio de un alquiler, en un contrato de ijarah (‘arrendamiento’). Mientras TDIC
asumirá el riesgo del negocio turístico subyacente, TDIC Sukuk Ltd. percibe un alquiler fijo
que le permite atender el pago a los bonistas.
52
En junio de 2010, Casa Árabe y el Instituto de Empresa celebraban en Madrid el primer congreso
sobre finanzas islámicas en España, al que siguió la firma en octubre de un acuerdo entre Madrid
Centro Financiero Internacional y el DIFC para promover la cooperación en este y otros ámbitos. Du-
rante el congreso, grupos de trabajo analizaron las modificaciones legislativas y avances que resultan
imprescindibles para permitir que España se convierta en una jurisdicción apta para las finanzas islá-
micas y los sukuk. Véase la entrevista al socio de Uría Menéndez, Guillermo Canalejo, en el Boletín de
Economía y Negocios de Casa Árabe, n.º 19, julio/agosto de 2010 (http://economia.casaarabe.es/viewer.
php?lang=es&id=82).
108
A pocos kilómetros al norte de Singapur se encuentra la autopista Senai-Desaru, de
77 km, E-22, un importante corredor de la zona más desarrollada de Malasia. La com-
pañía Sunai-Desaru Expressway Berhad (SDEB) emitió en 2010 más de 700 millones de
USD en bonos islámicos para financiar la construcción de la vía. En este caso, el vehículo
emisor de los sukuk es titular de la autopista y la alquila a la concesionaria (SDEB) para
su administración a cambio de una renta, que le permite atender los pagos de los bonos
islámicos a 20 años.
Figura 2. Estructura de los sukuk
Titulares
de certificados
Certificados Ganancias
de sukuk
Concesión de musataha
Precio de adquisición Sukuk limitados
TDIC Alquiler de musataha de TDIC
Pagos de alquiler
Compromisos de compra/rescate/venta/sustitución
Precio de ejercicio/entrega
109
Figura 2.1. Isla Saadiyat en Abu Dabi
110
Figura 2.2. Autopista Senai-Desaru
Figura 2.3. Recorrido de la autopista Senai-Desaru
Fuente: Zawya Sukuk Monitor.
3. Casos de colaboración empresarial
La creciente relevancia del capital árabe como fuente de recursos financieros

se está empezando a manifestar también en España. Abríamos este estudio
con referencias a algunas inversiones recientes de grupos árabes en España y,
a continuación, ofrecemos seis casos de colaboración entre empresas españo-
las e inversores árabes. Se trata, como veremos, de ejemplos de cooperación
en un sentido más amplio, no sólo limitado al campo financiero, en los que
111
ambas partes contribuyen también con intangibles, como el conocimiento de
un determinado negocio, la experiencia en un sector o bien las relaciones en
ciertos países. Los seis casos fueron redactados a partir de entrevistas perso-
nales con directivos de las empresas españolas, celebradas entre noviembre
de 2010 y junio de 2011, completadas luego con datos y documentación adi-
cional recibida de las mismas empresas, sus socios árabes o bien obtenida de
otras fuentes.
3.1. Torresol Energy: tecnología termosolar española para el mundo
La ingeniería SENER ha protagonizado uno de los primeros casos de alianza

entre empresa española y grupo inversor árabe, haciendo honor a su larga tra-
yectoria de innovación y adaptación a los nuevos tiempos. Fundada en 1956,
SENER se centró primero en la ingeniería naval, pero ya en 1966 participó en
un primer proyecto de la Agencia Espacial Europea y efectuó algunas incur-
siones en el incipiente mundo de la programación informática. En los años
setenta, se prodigó en el ámbito nuclear para potenciar, ya en los ochenta, sus
divisiones de aeronáutica y medio ambiente que, junto con el área de inge-
niería, configuran hoy el grupo. Como muestra del grado de innovación del
grupo, SENER es, junto con Rolls-Royce, propietaria de ITP, uno de los más
avanzados fabricantes de motores de aviación del mundo.
En este más de medio siglo de trayectoria, en el que se han alcanzado los 5000
empleados y unos ingresos anuales de más de 900 millones de euros, SENER
ha abierto oficinas y sedes en Portugal, México, Argentina, Japón, Polonia, los
EE. UU., Argelia y los EAU. Precisamente con este último país es con quien se
plasma una ambiciosa alianza tecnológica y comercial, bautizada como To-
rresol Energy. Su origen se remonta a mediados de los años noventa, cuando
SENER se adentró en la investigación de la energía termosolar. Esta energía, a
diferencia de la fotovoltaica, capta la radiación solar para calentar un fluido,
que posteriormente permite generar electricidad mediante la emisión de vapor
y el movimiento de una turbina. En la práctica, existen diversas variantes, dos
de las cuales investigó en profundidad SENER y ahora aplica Torresol Energy:
la de colectores cilindro-parabólicos y la de torre central con campo de heliós-
tatos, ambas con almacenamiento térmico en sales fundidas. El Recuadro 7
ilustra las particularidades de cada tipo de tecnología.
112
Recuadro 7
Energía termosolar
A diferencia de la energía solar fotovoltaica, que transforma la radiación solar directamen-

te en electricidad, la energía termosolar utiliza dicha radiación para calentar un fluido.
Existen, por ello, instalaciones termosolares comunes, como son las de baja temperatura,
empleadas para calentar piscinas, o bien las de temperatura media, usadas para calentar
el agua de duchas y bañeras. Sin embargo, las de alta temperatura son menos habituales
y se emplean para generar electricidad, tal como hace Torresol Energy. En estos casos, la
radiación solar se concentra —y de ahí el concepto de termosolar de concentración (con-
centrating solar power, CSP)— a través de espejos para elevar la temperatura de un fluido
hasta 500-800 ºC. Dicho fluido, aceite térmico o sales, es el que provoca la evaporación
del agua para que así el vapor accione a su vez una turbina y genere corriente. En las
plantas de SENER y de Torresol Energy, estos fluidos calientes, además de producir vapor,
sirven para almacenar el excedente de calor en tanques de sales de nitrato fundidas.
En el campo de la termosolar predominan dos diseños o tecnologías. En el de colectores

cilindro-parabólicos, largas hileras de espejos captan la radiación solar y la concentran
hacia un tubo central que, lleno de aceite térmico, desencadena el proceso de evapo-
ración del agua y movimiento de la turbina. En cambio, en las plantas de torre central,
cientos de espejos (helióstatos) reflejan la luz solar hacia una torre central por donde
circulan sales, que son calentadas y, luego, en contacto con el agua, generan vapor. Un
sistema de almacenamiento permite que las sales se conserven calientes y, por tanto, en
ausencia de radiación solar, como ocurre por ejemplo de noche, puedan seguir evaporan-
do agua, accionando la turbina y generando electricidad. Las Figuras 3 y 4 ilustran todo
este proceso con mayor detalle.
En las plantas de torre, el proceso de funcionamiento es el siguiente: las sales circulan

desde el tanque frío, mediante bombeo, hasta el receptor en lo alto de la torre, donde se
calientan hasta alcanzar 565º y bajan así al intercambiador de calor para generar vapor
de agua. En momentos de exceso de energía, en los que la radiación calórica recibida es
más que suficiente para cubrir la demanda de la turbina, parte de esas sales se almacena
en un tanque caliente, capaz de conservar el calor para utilizarlo en momentos de baja
radiación solar. Las sales almacenadas se encargan entonces de suministrar ese calor y
seguir generando vapor.
Fuente: Torresol Energy.
113
Figura 3. Funcionamiento de una planta termosolar de cilindro parabólico
114
Figura 4. Funcionamiento de una planta termosolar de torre central
115
La investigación de SENER en el ámbito termosolar ha dado como resultado
diversas innovaciones en este campo, como un programa informático de di-
mensionamiento y optimización de plantas (SENSOL), un sistema propio de
colectores cilindro-parabólicos (SENERtrough) y un avanzado sistema de alma-
cenamiento térmico de sales fundidas, que permite a las plantas generar electri-
cidad en horario nocturno, tal como veíamos en el Recuadro 7. Este grado de
innovación situó a SENER en el punto de mira de los promotores de la iniciativa
Masdar en Abu Dabi, cuando el proyecto fue lanzado en abril de 2006 y se
buscaron entonces alianzas con los líderes mundiales en energías renovables,
concretamente en los ámbitos eólico, termosolar y fotovoltaico. Según recono-
ce el presidente de Torresol Energy, don Enrique Sendagorta, fueron los árabes
quienes acudieron directamente a SENER para conocer sus avances y estudiar
una posible colaboración.
El proyecto Masdar constituye uno de los más ambiciosos del mundo en

materia de energías renovables. En primer lugar, se pretende levantar la pri-
mera ciudad plenamente libre de residuos y de emisiones de CO2, conocida
como Masdar City y cuyos detalles se describen en el Recuadro 8. En se-
gundo lugar, Masdar también da nombre a uno de los principales actores
del mercado de inversión en renovables, como veremos a continuación, bajo
el paraguas del Gobierno de Abu Dabi. Por último, se ha creado también el
Masdar Institute of Science and Technology para liderar la investigación en
renovables.
Tal como indican tanto Enrique Sendagorta como Pilar García, directora de
comunicación de SENER, Abu Dabi se ha convertido en pocos años en centro
de referencia mundial en energías renovables, gracias al empeño del Gobierno
emiratí por este ambicioso y encomiable propósito. Buena prueba de ello es
la celebración cada año en la ciudad de la Cumbre Mundial sobre Energías
Renovables (WFES, por sus siglas en inglés) y la elección en 2009 de Abu Dabi
como sede de la Agencia Internacional para las Energías Renovables (IRENA,
por sus siglas en inglés).53
53
La Cumbre Mundial sobre Energías Renovables (www.worldfutureenergysummit.com), con cinco
ediciones a sus espaldas, concentra cada año a unos 25 000 empresarios, técnicos y expertos en ener-
gías renovables en Abu Dabi.
116
Recuadro 8
Masdar City
Situada a unos 17 km del centro de Abu Dabi, la nueva ciudad de Masdar aspira a ser la
primera sin emisiones de CO2 ni residuos. Sobre una superficie de 6 km2, la ciudad se ha
diseñado para albergar hasta 40 000 habitantes y cuenta ya con importantes centros de
referencia, como el propio Masdar Institute, la sede de la Agencia Internacional para las
Energías Renovables (IRENA, por sus siglas en inglés), así como centros de investigación de
Siemens, Schneider o General Electric. La ciudad prohibirá la circulación de automóviles y
en su lugar transitará el transporte público eléctrico. La energía de la ciudad se generará
mediante placas fotovoltaicas en los tejados de las propias viviendas para autoconsumo,
así como a través de aerogeneradores y una gran planta termosolar. La energía solar tam-
bién alimentará plantas desalinizadoras que proporcionarán agua a la ciudad. El proyecto
en conjunto podría costar unos 19 000 millones de dólares.
Figura 5. Masdar City (vista aérea).
117
Figura 6. Masdar City (detalle).
La voluntad de liderar las energías renovables a nivel mundial llevó a Masdar

a entablar conversaciones con SENER, de las cuales resultó la constitución, en
marzo de 2008, de una empresa conjunta con sede en España, bautizada como
Torresol Energy. SENER participa con un 60% en la nueva sociedad, mientras
Masdar posee el 40% restante. Sendagorta concreta en tres los propósitos si-
multáneos de Torresol Energy en el campo termosolar:
• Promoción de proyectos de generación eléctrica termosolar.
• Investigación y desarrollo tecnológicos en el ámbito termosolar.
• Gestión y operación de plantas termosolares, en este caso a través de
la filial Torresol O & M (Torresol Operation and Maintenance).
Según Enrique Sendagorta, la presencia en estos tres campos resulta vital

para mantener el liderazgo de Torresol Energy. Así, la capacidad de promo-
ver parques termosolares es importante para asegurar el crecimiento de la
compañía, sobre todo si tenemos en cuenta que cada parque puede costar
de 250 a 350 millones de euros. Sin embargo, también es preciso seguir
investigando, mientras que la excelencia en la operación de parques es aquí
más decisiva que en el ámbito solar fotovoltaico, y de ahí la relevancia de la
filial Torresol O & M.
118
Es importante tener en cuenta que Torresol Energy ha sido elegida por Mas-
dar como el principal vehículo de desarrollo en el sector termosolar, al igual
que se eligieron sendas inversiones en Alemania y Finlandia para los ámbitos
fotovoltaico y eólico, respectivamente. La Figura 7 ilustra la organización de
las inversiones de Masdar en este campo, una parte de las cuales, la de los
fondos, tiene un carácter de capital riesgo y se orienta hacia empresas jóvenes
con tecnologías prometedoras, mientras que las directas, como Torresol Ener-
gy, tienen una vocación estratégica, incidiendo en los tres tipos de energías
renovables (termosolar, solar fotovoltaica y eólica). A su vez, como ilustra la
Figura 7, los recursos de Masdar proceden de Mubadala, fondo soberano para
inversiones estratégicas del Emirato de Abu Dabi, que participa también en
compañías como Ferrari, Advanced Micro Devices (AMD) o Carlyle.
Figura 7. Organización de Masdar
Emirato de Abu Dabi
Mubadala Development Co.
Abu Dhabi Future Energy Co.

(Masdar)
Masdar Institute Masdar Capital Masdar City
Termosolar
Torresol Energy, Masdar Clean
España Technology Fund Masdar Power
Inversiones
Masdar PV, DB Masdar Clean
directas Fotovoltaica Masdar Carbon
Alemania Tech Fund
estratégicas
WinWinD,
Eólica
Finlandia
Fuente: elaboración propia.
119
En palabras de su presidente, Torresol Energy tiene el objetivo de construir
una cartera de plantas termosolares en propiedad y/o gestión en España, los
EE. UU. y la región MENA. En el caso español, Enrique Sendagorta afirma
que no se han visto afectados por el recorte de primas del Gobierno, que
perjudicó sobre todo a la solar fotovoltaica. En la termosolar, España es líder
mundial y la inmensa mayoría de los componentes de una planta proceden
de proveedores españoles, algo que no ocurre en otras energías renovables.
Los EE. UU. son otro mercado prioritario para Torresol Energy, aunque
allí el modelo de apoyo estatal es distinto y se estructura a través de créditos
fiscales en lugar de primas directas.
En la región MENA, el potencial de desarrollo de la energía termosolar es

muy significativo, aunque faltan marcos regulatorios más estables y claros.
Los países del Golfo son, en este sentido, los más avanzados, puesto que,
en su mayoría, carecen de recurso eólico y comparten una clara vocación de
diversificación. Enrique Sendagorta cita a Omán, Kuwait, Qatar y los EAU
como los mercados estratégicos en la región MENA para Torresol Energy en
un primer momento, seguidos luego de Arabia Saudí y Marruecos. En este
último país, Torresol Energy está efectuando investigaciones y entablando
contactos de alto nivel, a la vista de un nuevo plan solar que prevé alcanzar
500 MW de capacidad a medio plazo, con el objetivo de rebajar la depen-
dencia energética marroquí. Aunque otros países del Magreb, como Túnez,
han anunciado ambiciosos programas solares, Enrique Sendagorta se mues-
tra cauto a la espera de que maduren sus respectivos marcos regulatorios y
sistemas financieros.54
En su conjunto, la zona MENA deberá convertirse en un mercado prioritario de la

energía solar, como demuestra el ambicioso plan Desertec, del cual se mantiene
de momento al margen Torresol Energy.55 La energía termosolar, al permitir el
almacenamiento, es particularmente conveniente para las necesidades energé-
ticas de hoy en día. Como ilustra el Gráfico 58, la capacidad instalada de esta
energía se multiplicará en los próximos años, alcanzado los 445 MW en la zona
MENA, los 1450 en los EE. UU. y los 3058 en Europa. Así, los tres mercados
54
Túnez presentó en España su Plan Solar, que pretende ampliar su capacidad de esta energía desde
2 MW en la actualidad hasta 253 en 2016 y 1700 MW en 2030 (Boletín de Economía y Negocios de Casa
Árabe, n.º 21, diciembre de 2010).
55
Lanzado en 2009 en el ámbito de la política euromediterránea y bajo el liderazgo de empresas
alemanas, Desertec pretende construir una serie de instalaciones solares y eólicas en el Sáhara para
abastecer a Europa mediante líneas de alto voltaje. El proyecto podría tener un coste de unos 400 000
millones de euros, lo cual ha aconsejado su ralentización ante la crisis de deuda pública en Europa.
120
objetivos de Torresol Energy —España, los EE. UU. y la región MENA— garan-
tizarán suficientes oportunidades de crecimiento para la compañía.
Gráfico 58. Capacidad instalada de energía termosolar (MW)
Asia-Pacífico Oriente Medio/África EE. UU. Europa

3 500
3 000
2 500
2 000
1 500
1 000
500
0
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Torresol Energy ha iniciado su andadura con cuatro proyectos concretos en dos

de sus mercados objetivos y una inversión ya comprometida de más de 500 mi-
llones de euros. En España se encuentran tres ellos, concretamente Gemasolar
en Sevilla y Valle 1 y Valle 2 en Cádiz. El primero, de 19,9 MW de capacidad,
corresponde a la tecnología de torre central y campo de helióstatos con almace-
namiento, en la que SENER había efectuado importantes innovaciones técnicas.
Los otros proyectos utilizan tecnología de colectores cilindro-parabólicos, tam-
bién con novedades de SENER, para una capacidad de 50 MW cada uno. Gema-
solar ha culminado ya su construcción y fue oficialmente inaugurada en octubre
de 2011, con la presencia de S. M. don Juan Carlos I y S. A. R. Mohammed
bin Zayed Al Nahyan, príncipe heredero de Abu Dabi. Se trata ya de la primera
planta comercial operativa en el mundo con torre central y almacenamiento tér-
mico en sales fundidas, una técnica que permite generar electricidad en ausencia
121
de irradiación solar. Además, según Enrique Sendagorta, estas plantas son más
eficientes y permiten un mayor ahorro de costes que las cilindro-parabólicas.
En Valle 1 y Valle 2 se culminó la construcción a finales de 2011, con su cone-

xión a la red en enero de 2012. Por su parte, en Abu Dabi se ha seleccionado
ya un emplazamiento para una planta de torre central, aunque de mucha ma-
yor capacidad que Gemasolar. En concreto, el proyecto contará con dos torres
para una capacidad total de 50 MW. En cuanto a los EE. UU., también se
están estudiando algunos emplazamientos, mientras que en Marruecos, como
hemos indicado, se está evaluando el marco regulatorio y financiero para este
tipo de proyectos.
Figura 8. Imagen del parque Gemasolar
Torresol Energy aspira a un objetivo de energía termosolar en 2015 de 250 MW

en operación, 350 MW construidos y unos 300 MW bajo gestión a través de
Torresol O & M, según indica Pilar García. Esta progresión se refleja también
en el equipo humano de Torresol Energy, que apenas empezó con dos personas
122
en 2008, pasó a 25 en 2009, 59 en 2010 y unas 150 a finales de 2011. Entre
ellas, se encuentran algunos directivos llegados desde Masdar, aunque en gene-
ral la empresa ha contratado a personal nuevo, diverso y de distintos orígenes,
que no pertenecía a Masdar ni a SENER. Así, el propio Comité Ejecutivo de To-
rresol Energy cuenta íntegramente con profesionales externos contratados ad
hoc para el proyecto, aunque luego el Consejo de Administración de la empresa
refleje el peso de cada socio en el capital.
SENER se muestra muy satisfecha del camino recorrido con Masdar y de las
perspectivas de negocio. La relación con el socio emiratí es muy productiva y
fluida. Enrique Sendagorta afirma que Masdar tiene una cultura corporativa
internacional y profesional, con emiratíes formados en el exterior y también
muchos técnicos y ejecutivos extranjeros. Próximamente, deberá intensificar-
se la relación en Abu Dabi, con vistas a la construcción de la primera planta de
Torresol Energy en el Emirato. Enrique Sendagorta espera aquí que Masdar
despliegue sus relaciones privilegiadas con el Gobierno de Abu Dabi para
financiar éste y otros proyectos, ya sea mediante fondos soberanos u otros
inversores del Golfo. De hecho, los parques termosolares son financiados me-
diante fórmulas de project finance, con deuda y capital por parte de los socios
de Torresol Energy no siempre en proporción idéntica al capital. Así, para el
proyecto de Abu Dabi y otros futuros se podría contar con la aportación de
terceros en el capital.
Junto al estrechamiento de las relaciones entre los socios en el campo finan-

ciero sobre proyectos concretos, Enrique Sendagorta confía también en los
intercambios humanos y tecnológicos. A medida que el Masdar Institute of
Science and Technology madure en sus trabajos, Torresol Energy podrá de-
sarrollar allí parcialmente algunos proyectos de investigación ya identificados.
Se espera entonces un mayor flujo de técnicos y personal entre España y Abu
Dabi, del mismo modo que los ejecutivos de Masdar podrán trabajar en To-
rresol Energy y cursar un máster en Administración de Empresas (MBA, por
sus siglas en inglés) en Madrid, como han hecho ya algunos. Por su parte, la
propia SENER espera ampliar sus negocios en Abu Dabi, donde cuenta desde
2009 con una oficina comercial y técnica con veinte empleados. Entre otros
proyectos, SENER está participando en la ingeniería del metro ligero/tranvía
de Abu Dabi. Aunque Torresol Energy se mantiene como sociedad indepen-
diente, es evidente que el conjunto del grupo español podrá beneficiarse de la
alianza con Masdar, del mismo modo que éste ha accedido a través de SENER a
una tecnología y unos conocimientos cruciales para su estrategia empresarial
e incluso del país.
123
3.2. Iberdrola: de la ingeniería a la alianza estratégica con Qatar Holding
En marzo de 2011, se anunciaba oficialmente una alianza estratégica entre la

empresa española Iberdrola y el grupo inversor Qatar Holding. Esta operación
incluía una toma de participación de Qatar en el capital de la energética espa-
ñola, de un 6% en un primer momento, ampliada al 10% en febrero de 2012.
La transacción era el fruto de varios años de arduo y constante trabajo en la
región MENA de una de las filiales menos conocidas pero más estratégicas del
grupo: Iberdrola Ingeniería y Construcción. Esta compañía había inaugurado
en mayo de 2010 uno de sus proyectos más emblemáticos en Qatar, la central
de ciclo combinado de Mesaieed, valorada en 1700 millones de dólares.
En palabras de Ramón de Miguel, en el momento de la entrevista presidente

de Iberdrola Ingeniería y vicepresidente Internacional del Grupo Iberdrola, la
división de Ingeniería y Construcción representa el «depósito tecnológico» y
la «avanzadilla» del grupo. La compañía atesora un amplio y profundo cono-
cimiento técnico en el diseño, la ingeniería y la construcción «llaves en mano»
de instalaciones energéticas tanto de generación como de transmisión (redes).
Aunque su experiencia abarca desde la energía nuclear hasta la térmica y las
renovables, la empresa manifiesta una cierta especialidad en los ciclos combi-
nados, centrales que utilizan el gas natural para accionar una turbina y generar
así electricidad. Además de su conocimiento en este campo, Iberdrola Inge-
niería participa activamente en proyectos de investigación de nuevas fuentes
energéticas, como el Cenit Ocean Líder, centrado en las energías marinas
(olas y corrientes).
Este know-how reconocido mundialmente y las peculiaridades de los gran-

des proyectos de ingeniería y construcción energética, adjudicados mediante
licitación internacional, permiten a Iberdrola Ingeniería adentrarse en nue-
vos mercados que el grupo Iberdrola todavía no ha explorado ni identificado
como prioritarios. Según informaciones facilitadas por la propia compañía,
Iberdrola Ingeniería ha ejecutado proyectos en unos 40 países y cuenta con
oficinas técnicas o delegaciones en una treintena de ellos.
De Miguel indica que las prioridades estratégicas del grupo Iberdrola en cuanto
a mercados de expansión se han ubicado tradicionalmente en la llamada plata-
forma transatlántica, formada por España, Reino Unido y los EE. UU., com-
pletada luego con México y Brasil como países clave en América Latina. Sin
embargo, y además de aquéllos, Iberdrola Ingeniería identificó ya a mediados
de la pasada década una serie de países con grandes necesidades energéticas y
124
potencial de producción de electricidad, como los de la región MENA, China,
la India, Australia y Rusia. En consecuencia, la compañía siguió de cerca es-
tos países y se presentó a diversas licitaciones de ingeniería y construcción de
plantas eléctricas. Es importante tener presente que Iberdrola Ingeniería logra
un 84% de su facturación fuera de España y que trabaja en un 79% de los casos
para terceros clientes, es decir, que los encargos de su casa matriz, Iberdrola,
son minoritarios.
Según De Miguel, un país con el que Iberdrola mantiene una relación especial
es Argelia, donde el grupo realiza importantes compras de gas natural licua-
do y participa con un 20% en el proyecto Medgaz, el gasoducto submarino
inaugurado en marzo de 2011 que transporta gas natural desde Argelia hasta
Almería. En el país magrebí, Iberdrola ha diseñado y construido una planta de
ciclo combinado de 1200 MW, Koudiet, y opta también a dos proyectos más,
recientemente aplazados. De Miguel reconoce la buena relación de Iberdrola
con la eléctrica local Sonelgaz, que prevé invertir 11 000 millones de dólares
en diez centrales eléctricas hasta 2018.56 En la vecina Túnez, en cambio, la
ingeniería española ha ejecutado sólo algunos proyectos menores.
Egipto es uno de los mercados que mejor ejemplifican la capacidad técnica de

la compañía y su contribución al grupo Iberdrola. Allí se inauguró, en julio
de 2011, una de las primeras plantas mixtas de ciclo combinado y energía
termosolar de todo el mundo, con una capacidad total de 130 MW, 125 de
los cuales aporta el ciclo combinado, es decir, el gas, y 25 la planta solar anexa
de cilindros parabólicos. Situada en Kuraymat, a 95 km al sur de El Cairo, la
instalación evita depender exclusivamente del sol y permite así generar electri-
cidad durante la noche y en momentos de baja insolación. Según De Miguel,
esta alternativa es muy apropiada para los países árabes, que suelen contar con
abundante sol y gas barato, y resulta más económica que las costosas instala-
ciones termosolares con almacenamiento de sales.
La planta egipcia fue adjudicada en 2007 y ha permitido que Iberdrola enta-

blara una excelente relación con las autoridades y los operadores energéticos
egipcios. En virtud de ello, la división de energías renovables del grupo, Iber-
drola Renovables, debía optar a un concurso de construcción y operación de
56
El Gobierno argelino prevé ampliar en un 50% su capacidad de generación, de 10 900 MW a
16 100 MW, con la construcción de nuevas centrales eléctricas, mientras que se obtendrían 2800 MW
adicionales con la modernización de las plantas ya existentes (Boletín de Economía y Negocios de Casa
Árabe, n.º 22, enero/febrero de 2011).
125
250 MW de energía eólica. Sin embargo, los acontecimientos políticos en
Egipto han retrasado la licitación.57 La compañía, en cambio, ha quedado al
margen de la situación en Siria, donde se descartaron ya hace tiempo varios
proyectos energéticos por diversos motivos.
La presencia de Iberdrola Ingeniería en el Golfo es una consecuencia lógica de

su tradicional interés por los mercados de la zona MENA y se inició con la cons-
trucción de un ciclo combinado en el Emirato de Fujairah (EAU). De forma aná-
loga a Egipto, y como una de las especialidades de la compañía, esta instalación
también se complementa con otra anexa, en este caso una planta desalinizadora.
De este modo, los 250 MW de capacidad de la central suministran fluido eléc-
trico a la desalinizadora y a la red. Asimismo, Iberdrola Ingeniería ha optado a
algunos concursos de ciclos combinados en Kuwait, Arabia Saudí y Bahréin.
En cualquier caso, según De Miguel, la instalación más emblemática de la

compañía en la zona y una de las más importantes en todo el mundo ha sido
la central de ciclo combinado de Mesaieed en Qatar, con 2000 MW de ca-
pacidad y una inversión total de unos 1700 millones de dólares. La central se
empezó a construir en 2007 y se terminó en mayo de 2010. Un año más tarde,
en abril de 2011, la obra de Iberdrola fue premiada como la mejor de Oriente
Medio en la categoría de «Energía y Agua», compartiendo la distinción con
proyectos tan relevantes galardonados en otras categorías como el rascacie-
los Burj Khalifa de Dubái o el parque temático de Ferrari en Abu Dabi. La
obra tuvo un gran alcance y complejidad, llegando a movilizar a unos 5000
trabajadores de 40 nacionalidades, 30 empresas subcontratistas, 300 000 ho-
ras de ingeniería y 35 millones de horas/hombre. En palabras de De Miguel,
Mesaieed es la mayor obra de Iberdrola Ingeniería en funcionamiento y una
extraordinaria referencia para la compañía.
Las excelentes relaciones de Iberdrola con la cúpula directiva de Qatar Petro-

leum, cliente de la central de Mesaieed, y, por extensión, con el Gobierno qa-
tarí, facilitaron los primeros contactos a los efectos de una inversión árabe en
el grupo español. Asimismo, De Miguel recuerda que, al igual que en Argelia,
la propia Iberdrola también ha sido cliente habitual del gas qatarí. No obstan-
te, De Miguel, buen conocedor de la zona, ya seguía de cerca la evolución de
57
Interrogado acerca de los efectos de estos acontecimientos, De Miguel constata una grave parálisis
de los procesos administrativos en Egipto, que lógicamente afecta a las licitaciones y concursos pú-
blicos.
126
los fondos soberanos, de los cuales valora su visión a largo plazo y escasa in-
jerencia en la gestión, características que aportan estabilidad a una compañía.
Por su parte, y desde el punto de vista de los fondos, De Miguel considera que
Iberdrola presenta dos características muy atractivas para aquellos inversores:
• Iberdrola es una empresa energética volcada en las renovables, donde

mantiene un claro liderazgo a nivel mundial. Como se observa en el
Gráfico 59, las energías no contaminantes (hidráulicas y renovables)
representan la mitad de la capacidad instalada del grupo, pero sólo las
renovables crecen significativamente año tras año en capacidad.58 La
asociación con Iberdrola resulta perfectamente lógica si tenemos en
cuenta la voluntad de muchos países árabes de penetrar en estos nue-
vos negocios de futuro para diversificar así sus economías y ampliar su
grado de innovación.
• Iberdrola es una empresa cotizada en bolsa íntegramente privada, lo
cual constituye una garantía de liquidez e independencia para los inver-
sores árabes. Esta afirmación de De Miguel contrasta con la evidencia de
que los fondos soberanos son por naturaleza públicos pero, en cambio,
parecen preferir empresas privadas, gestionadas de acuerdo con estrictos
criterios de negocio y sin injerencias públicas.59 Tal como nos recuerda
De Miguel y se expone en la Tabla 13, existen en el mundo pocas compa-
ñías eléctricas de cierto tamaño y propiedad íntegramente privada como
Iberdrola. Entre las ocho mayores eléctricas mundiales por facturación
de la Tabla 13, apenas dos, Iberdrola y E-On, están plenamente libres de
injerencia directa pública y, por tanto, de la posible influencia de otras
consideraciones distintas a las estrictamente empresariales.
58
Según datos de la propia compañía, la capacidad instalada en renovables aumentó un 17% en 2009,
cuando la capacidad total lo hacía sólo un 3%.
59
Esta preferencia de los fondos árabes se justifica cuando se trata de participaciones minoritarias
con un marcado carácter financiero, donde el objetivo final es maximizar los rendimientos y la
revalorización de los activos.
127
Gráfico 59. Capacidad de generación eléctrica de Iberdrola por fuente de energía
3%
10%
29% Cogeneración
7%
Carbón
Nuclear
Hidráulica
22%
Renovables
28%
Ciclos combinados de gas
Fuente: Iberdrola.
Tabla 13. Principales grupos eléctricos mundiales (2010)

Compañía Facturación en Comentarios acerca de su
millones de dólares propiedad
1. Gaz de France (GDF) Suez (Francia) 120 740 A pesar de cotizar el bolsa, el Es-
tado francés posee un 36% de las
acciones
2. E-On (Alemania) 115 590 Empresa privada cotizada en bolsa
3. Électricité de France (EDF) (Francia) 89 460 El Estado francés posee el 80%
del capital
4. Ente Nazionale per l’Energia Elettrica 82 920 El Estado italiano posee directa e
(ENEL) (Italia) indirectamente (a través del fondo
de pensiones estatal) un 31% del
capital
5. Rheinisch-Westfälische 66 160 Los municipios de Nordrhein-West-
Elektrizitätswerke (RWE) (Alemania) falen controlan un 15% del capital y
otros municipios controlan porcen-
tajes menores
128
6. Tokyo Electric Power Co. (TEPCO) (Japón) 54 900 Empresa privada, pero bajo tute-
la pública a raíz de la tragedia de
Fukushima y los compromisos de
indemnización que debe afrontar
7. Iberdrola (España) 35 090 Empresa íntegramente privada y
cotizada en bolsa
8. Korea Electric Power (Corea del Sur) 30 890 Aunque cotiza en bolsa, el 21%
del capital pertenece al Gobierno
coreano y el 30% a la Korean Fi-
nancial Company (KOFC), también
estatal
Fuentes: Forbes y elaboración propia.
En el contexto de esta aparente complementariedad apuntada por De Miguel

entre Iberdrola y Qatar Holding, se suscribió en marzo de 2011 un convenio
de colaboración (memorandum of understanding, MOU) entre ambos, con una
doble vertiente financiera y operativa. El componente financiero consistió en
la suscripción por parte de Qatar Holding de un 6,17% del capital del grupo
español, valorado en 1905 millones de euros, una participación que en febrero
de 2012 se amplió hasta un 10%. Dicha operación se llevó a cabo mediante
una ampliación de capital y la entrega de acciones en autocartera. Según co-
municó la propia compañía y ratifica De Miguel, las ventajas de la entrada de
Qatar Holding desde un punto de vista financiero son bien evidentes:
• Fortalecimiento del balance, al ampliar los recursos propios de la

compañía.
• Mantenimiento de los ratios crediticios, puesto que se obtienen nue-
vos fondos sin incrementar el endeudamiento del grupo.
• Mejora del acceso a los mercados internacionales de financiación, en
un momento particularmente delicado por el aumento en la prima de
riesgo de la deuda soberana española, que termina por afectar también
a las emisiones privadas de origen español.
La aportación de Qatar Holding llega en un momento de fuerte crecimiento

del grupo Iberdrola. Precisamente, en marzo de 2011 se habían anunciado
las previsiones de inversión hasta finales de 2012, cifradas en 16 000 mi-
llones de euros, 5600 de ellos para redes eléctricas, 5300 para renovables y
el resto para generación y comercialización de electricidad. España, Reino
Unido, los EE. UU. y América Latina se erigen en mercados prioritarios
129
para esta inversión. En este contexto, ya se anunció en enero de 2011 la
compra de la comercializadora brasileña de electricidad Elektro por 2400
millones de dólares, cuyos detalles se describen en el Recuadro 9. Junto a
ello, en otra operación, la filial Iberdrola Renovables se integró de nuevo en
la matriz mediante un canje de acciones.
Al margen de estas importantes consideraciones financieras, De Miguel

destaca el contenido estratégico y operativo del convenio de colaboración
suscrito, que prevé identificar y desarrollar conjuntamente oportunidades
de negocio en energía en todo el mundo, pero sobre todo en Oriente Me-
dio, la India, Europa, los EE. UU., México y Brasil. De momento, y por las
circunstancias políticas, no se ha marcado el norte de África o el Mashreq
como mercados prioritarios, pero Iberdrola Ingeniería, como «avanzadilla»
del grupo, sigue atenta allí a posibles oportunidades. En Oriente Medio, De
Miguel considera que las oportunidades se centrarán en los ciclos combina-
dos, pues advierte de que las condiciones climatológicas de la zona no son
óptimas para las energías renovables. Excepto en el estrecho de Ormuz y
en Omán, el recurso eólico es escaso y el aire y el polvo limitan la eficiencia
de las instalaciones solares. Iberdrola Ingeniería ha presentado ya diversas
ofertas para plantas de ciclo combinado en Arabia Saudí.
De Miguel cree que Iberdrola será un excelente vehículo inversor para que
Qatar Holding participe en el crecimiento de los mercados energéticos de Eu-
ropa, los EE. UU. y Brasil. En este último país, Qatar Holding tiene un es-
pecial interés y De Miguel no descarta que se puedan afrontar allí proyectos
conjuntos de generación, ahora que Iberdrola ha consolidado su posición con
la compra de Elektro y su futura integración con Neoenergia (véase el Recua-
dro 9). Iberdrola, como decíamos, espera aprovechar las relaciones de su socio
árabe en Oriente Medio, así como en la India, otro mercado de gran interés
para la división de ingeniería.
En su conjunto, la apuesta de Iberdrola Ingeniería por la región MENA ha re-

sultado muy acertada, a la vista ya de los importantes contratos logrados. La
compañía cuenta hoy en día con delegaciones en Argelia, Egipto y Qatar, des-
de donde sigue explorando las oportunidades de negocio. La reciente alianza
estratégica con Qatar Holding marca el colofón a esta exitosa trayectoria, ini-
ciada con gran visión por una unidad relativamente pequeña y desconocida,
que apenas representa el 4% de la facturación global de Iberdrola, pero que ha
efectuado una valiosa contribución al grupo y a la historia de la cooperación
empresarial hispano-árabe.
130
Recuadro 9
Brasil: mercado de expansión para Iberdrola y de inversión para Qatar
Iberdrola ya estaba presente en el negocio eléctrico brasileño a través de la comercia-

lizadora Neoenergia, ubicada en el noroeste del país, con ocho millones de clientes y
una fuerte capacidad de generación, especialmente hidráulica. En Neoenergia, Iberdrola
comparte su inversión del 39% del capital con dos socios financieros locales, el Banco
do Brasil (12%) y el fondo de pensiones PREVI de los trabajadores del propio banco estatal
(49%). PREVI, con 120 000 partícipes y unos activos de 59 000 millones de euros, es el ma-
yor fondo de previsión de toda América Latina. En el periodo 2011-2015, la inversión pre-
vista por Neoenergia asciende a unos 6320 millones de euros, especialmente por cuatro
nuevas centrales hidráulicas y parques eólicos con una capacidad adicional aproximada
de 3000 MW en total.
El monto de la inversión de Neoenergia representa un reto para Iberdrola, que se ha visto

ampliado con la adquisición de Elektro, que aporta 2,1 millones de clientes en la rica
zona de São Paulo y consolida a Iberdrola como uno de los principales actores del sector
eléctrico en Brasil. Los 1700 millones de euros necesarios para la compra de Elektro
más unos 980 para la integración de Iberdrola Renovables implicaban unos desembolsos
importantes para Iberdrola que se afrontan mejor con la entrada de Qatar Holding y la
ampliación de capital.
Por su parte, Qatar Holding confirma su apuesta por el mercado brasileño, que ya mostró
en octubre de 2010 al adquirir un 5% de Santander Brasil por 2700 millones de dólares.
El interés por Brasil como uno de los BRICS (Brasil, Rusia, la India, China y Sudáfrica) más
dinámicos se muestra también en el anuncio de otro inversor qatarí, The First Investor
(TFI), vinculado al fondo soberano, de invertir en el sector inmobiliario y las infraestructuras
brasileñas, de cara a los Juegos Olímpicos y el mundial de fútbol.
Fuentes: Iberdrola y Zawya.
131
3.3. Abengoa Water: tecnología y capital para abastecer a los países
árabes
La escasez de agua y la necesidad de optimizar los recursos hídricos han sido

una constante en la historia árabe. Ya en la España musulmana, los árabes intro-
dujeron nuevas técnicas de aprovechamiento del agua, que mejoraron el legado
romano y se siguen usando hoy en día.60 Con el 5% de la población mundial, los
países árabes acumulan apenas el 1% de los recursos hídricos mundiales, con un
86% de su territorio considerado como zona desértica.61 El Mapa 2 ilustra este
fenómeno, con el norte de África y Oriente Medio como las zonas del mundo
con menor disponibilidad de agua, menos de 1000 m3 por habitante y año. El
crecimiento demográfico esperado en estos países, desde 300 hasta 500 millones
de habitantes en unos 20 años, generará mayor demanda y crecientes tensiones
en el sistema hídrico de la zona. El uso del agua para fines agrícolas en países
como Marruecos, Túnez o Egipto, necesario tanto para alimentar a su propia
población como para exportar, no hace más que agravar la ya difícil situación.
Esta extrema necesidad de agua se combina con un interesante binomio

configurado por la acumulación de recursos financieros en los países ára-
bes exportadores de hidrocarburos, por un lado, y la avanzada tecnología
española en el ámbito de la desalinización, por otro. Ya en 1972, la española
Pridesa instaló una primera planta desalinizadora en El Aaiún, en el Sáha-
ra Occidental, y desde entonces, los grupos españoles se han convertido
en líderes mundiales de este segmento. A comienzos de 2009, la capacidad
mundial instalada de plantas de desalinización superaba los 52 millones de
m3, el doble del nivel de 1999.62 Las mejoras tecnológicas merced al sistema
de ósmosis inversa, más eficaz y menos intensivo en energía, así como las
facilidades de financiación, han permitido este salto cualitativo de la desali-
nización en el mundo.
60
Un ejemplo son las acequias, canales usados para el riego, palabra que procede del árabe saqiya y
que fue en efecto una innovación árabe que aún es perceptible en la Alhambra y la agricultura española.
61
Véase el artículo de Anglés (2008) o el reciente libro editado por Casa Árabe y coordinado por
Ayeb (2011).
62
Desalination in 2008: Global Market Snapshot. International Desalination Association (IDA).
132
Mapa 2. Disponibilidad de agua por región (1000 m3/persona y año) en 2000
Fuentes: Ayeb (2011) y Casa Árabe.63
Como muestra el Gráfico 60, los países árabes se sitúan entre los mercados
más importantes para esta tecnología, por las necesidades ya expuestas, mien-
tras que las empresas españolas se cuentan también entre las más activas en
este campo, según se observa en la Tabla 14. Prácticamente la mitad del mer-
cado mundial de desalinización se localiza en los países árabes, mientras que
también la mitad de los principales proveedores de plantas de desalinización
tiene su sede en España. Todo ello augura una perfecta combinación que
Abengoa Water puso en práctica en Argelia, tal como veremos a continuación.
63
Boletín de Economía y Negocios de Casa Árabe, n.º 4, noviembre/diciembre de 2007.
133
Gráfico 60. Principales mercados mundiales de desalinización
(en % de la capacidad mundial)
Japón 2% Australia 2%
Qatar 3%
China 4%
Resto 29%
Argelia 4%
Kuwait 5%
España 8%
EE. UU. 13%

Arabia Saudí17%
EAU 13%

Fuente: Desalination in 2008: Global Market Snapshot. International Desalination Association (IDA).
Tabla 14. Principales contratistas de plantas desalinizadoras en 2000-2009

1. Veolia (Francia)
2. Fisia Italimpianti (Italia)
3. Doosan (Corea)
4. General Electric (GE) Water (EE. UU.)
5. Suez (Francia)
6. Befesa/Abengoa Water (España)
7. Actividades de Construcción y Servicios (ACS) (España)
8. Hyflux (Singapur)
9. Acciona Agua (España)
10. IDE (Israel)
11. Sociedad Anónima de Depuración y Tratamientos (SADYT) (España)
12. Cadagua (España)
13. Nomura Micro Science (Japón)
14. Aqualia (España)
15. Kurita Water (Japón)
Fuente: Desalination in 2008: Global Market Snapshot. International Desalination Association (IDA).
134
Fundada en 1941 en Sevilla, Abengoa es hoy en día un diversificado grupo de
ingeniería, energía e infraestructuras, cotizado en bolsa y con una facturación
consolidada de 5566 millones de euros en 2010, un 70% de los cuales se obtie-
ne fuera del territorio español. Dentro del grupo, la filial Befesa engloba todos
los servicios de carácter medioambiental, desde la descontaminación de suelos
y el reciclaje de residuos hasta el tratamiento y la gestión de aguas, ámbito de
actividad al que pertenecía Befesa Water, convertida recientemente en Abengoa
Water. La espectacular evolución de estos servicios, en línea con las crecientes
necesidades de protección medioambiental, se reflejan en el incremento de la
facturación de Befesa, desde 159 millones de euros en 1998 hasta 833 millones
al cierre de 2010, esto es, un aumento anual del 35% en promedio durante la
última década. La preocupación global por el medio se manifiesta igualmente
en la amplia presencia internacional de Befesa, que cuenta con oficinas en 27
países de cuatro continentes.64
En el contexto de su dinámica expansión internacional, Abengoa Water se

interesó a mediados de la pasada década por los ambiciosos proyectos de
desalinización en el norte de África, especialmente en Argelia. A diferencia
de Marruecos, Argelia ofrecía a priori mejores condiciones, por la abundan-
cia de capital autóctono para desarrollar proyectos en régimen concesional
(build-operate-transfer, BOT).65 En efecto, el Gobierno argelino anunció en
2004 un ambicioso plan para dotar al país de hasta 12 desalinizadoras con una
capacidad total de 2,3 millones de m3/día, lo cual equivaldría a suministrar
agua corriente de origen marino a un tercio de su población.66
Tanto la matriz Abengoa en sus áreas de negocio de energía e infraestructu-

ras, como las filiales Befesa y Befesa/Abengoa Water y otros muchos grupos
de infraestructuras, recurren con frecuencia a la técnica de la financiación de
proyectos o project finance para poder acometer sus planes de inversión. El
Recuadro 10 ofrece un resumen de este régimen de financiación, con las siglas
más al uso. Bajo este sistema, las empresas españolas como Abengoa Water
han participado activamente en las adjudicaciones de desalinizadoras argeli-
64
Datos del Informe Anual 2010 de Abengoa.
65
Una más detallada explicación del régimen BOT y EPC (engineering-procurement-construction) se ofrece
en el Recuadro 10.
66
Cada m3 de agua desalada equivale a mil litros de agua, de modo que una capacidad diaria de
2,3 millones de m3 representa poder aportar hasta 2300 millones de litros cada día. En función del
consumo diario, se podrá determinar el alcance de esta capacidad, aunque en el caso argelino se
estimaron 200 litros/día y habitante, lo cual representa abastecer a unos diez millones de personas.
135
nas y podemos afirmar que un 60% de la capacidad de desalinización instalada
en el país ha terminado en manos españolas, como se aprecia en la Tabla 15.
Recuadro 10
Project finance: clave en la financiación de infraestructuras
Una de las claves del espectacular desarrollo de las infraestructuras en todo el mundo en
los últimos años ha sido el uso de la financiación de proyectos como fórmula principal
de aportación de fondo y estructura financiera. El project finance se define como «una
estructura de financiación que depende de los flujos de caja procedentes de una explota-
ción específica como fuente principal de la amortización del préstamo y que legalmente
cuenta con los activos de dicha explotación como garantía». En términos más corrientes,
el project finance asume el proyecto en sí como el activo a financiar y la única garantía
de cualquier préstamo, con independencia de los activos de sus promotores. Esta finan-
ciación «sin recurso», como se denomina habitualmente, permite a los promotores de
infraestructuras asumir nuevos proyectos de infraestructuras sin tener que ampliar sus
balances ni presentar perfectas credenciales de solvencia, más allá de los recursos limi-
tados aportados a cada proyecto como fondos propios.
En general, el project finance exige negocios estables, con ingresos a largo plazo prede-
cibles y claros, como son el agua, la electricidad, los aeropuertos, las autopistas y otras
infraestructuras. Por su naturaleza, una parte substancial del proyecto viene financiada
por entidades financieras, las cuotas e intereses de cuyos préstamos son cubiertos por los
ingresos propios del proyecto. En función de las condiciones del mercado crediticio, será
posible elevar el grado de endeudamiento o apalancamiento de la inversión por encima
del 50-70% habitual en estos casos. El resto hasta el 100% debe ser aportado en fondos
propios por parte de los promotores.
Los sectores preferidos por el project finance se corresponden también con los habituales
del ámbito público, como los monopolios energéticos o de agua. Por ello, otro concepto
que ha hecho fortuna recientemente es el de cooperación público-privada (public private
partnership, PPP), que describe diversas fórmulas de trabajo entre una Administración o
entidad pública y un promotor o inversor privado. La más frecuente es la concesión o BOT
(build-operate-transfer), mediante la cual un operador privado asume la construcción de
una infraestructura, la opera durante un cierto tiempo y la transfiere finalmente a la Admi-
nistración. El riesgo de la financiación corresponde al operador privado, aunque se suelen
establecer determinadas reglas de asunción de riesgos entre concedente (Administración)
y concesionario (operador).
136
En el extremo opuesto, tendríamos la mera adjudicación a una constructora privada
de un contrato de obra, conocido en la jerga del sector como EPC (engineering-procu-
rement-construction), con los riesgos inherentes al impago de las obras, inferiores en
cualquier caso a los de una concesión. Junto a estas dos variantes más populares, coe-
xiste una retahíla de siglas, como TOT (transfer-operate-transfer), BOO (build-operate-own)
o BOOT (build-operate-own-transfer). Cualquiera de estas modalidades exige altas dosis de
seguridad jurídica y un entorno predecible para los negocios.
Fuente: Instituto Español de Comercio Exterior (ICEX) (2002).
Tabla 15. Desalinizadoras argelinas adjudicadas a grupos españoles
Proyecto Empresas adjudicatarias Coste total

(millones de USD)
Beni Saf Inicialmente, Abengoa, ACS y SADYT. 153

Ahora sólo ACS y SADYT
Honaine Abengoa 291
Skikda Abengoa, ACS y SADYT 136
Ténès Abengoa 231
Fouka Acciona Agua 100
Cap Djinet Inima, Aqualia 153
Mostaganem Inima, Aqualia 226
ACS: Actividades de Construcción y Servicios; SADYT: Sociedad Anónima de Depuración y Tratamien-

tos; USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.
Fuentes: Casa Árabe, Boletín de Economía y Negocios, n.º 19, julio/agosto de 2010, y Abengoa Water.
Abengoa Water cuenta con tres proyectos en Argelia: Skikda —en propiedad
compartida con la también española Sociedad Anónima de Depuración y Tra-
tamientos (SADYT)—, Honaine y Ténès. Las dos primeras disponen de una ca-
pacidad de desalinización de 200 000 m3/día y la tercera de 100 000 m3/día.
En todos los casos, se obtuvieron préstamos sindicados de un grupo de bancos
137
liderado por el Crédit Populaire d’Algérie, sin recurso a los accionistas. En pa-
labras de Carlos Cosín, consejero delegado de Abengoa Water, este capital local
ha permitido apalancar mejor los proyectos, por encima de lo que sería habitual
en estos mercados. Por su relevancia estratégica, el Gobierno argelino ha impli-
cado a las tres grandes entidades financieras del país en los proyectos de desali-
nización: Banque Nationale d’Algérie (BNA), Banque Centrale d’Algérie (BCA) y
Crédit Populaire. El nivel de apalancamiento ha podido así llegar al 80%, pero
ello no ha eximido a Abengoa de aportar recursos propios por el importe restan-
te. En su conjunto, las tres desalinizadoras implican una inversión total superior
a los 400 millones de euros, un 20-30% de la cual, según el proyecto, ha sido
aportada por Abengoa como concesionaria del BOT y el resto por los bancos.
La inversión de la propia Abengoa debe recuperarse durante los 25 años del

plazo de concesión y gestión de la infraestructura, antes de su retorno al Es-
tado, tal y como expone el Recuadro 10. En este sentido, Cosín reconoce
que Abengoa debió prestar un amplio y constante apoyo a las autoridades
argelinas en el diseño del marco jurídico de la concesión, pues carecían de
experiencia al respecto. Incluso, se desplazaron desde España equipos de ju-
ristas expertos en concesiones para colaborar en el diseño de los contratos que
garantizaran tanto los derechos de concedente y concesionario como, sobre
todo, la financiación de los proyectos por parte de los bancos. Sin embargo,
en la práctica las desalinizadoras de Abengoa y de otras empresas españolas
se han enfrentado a ciertos problemas de carácter administrativo, que han
dificultado su actividad en Argelia.
La entidad responsable de otorgar las concesiones de agua en Argelia ha sido

la empresa pública Algerian Energy Company (AEC), filial de la poderosa ga-
sista Sonatrach y cuya gestión resulta mejorable, especialmente en cuanto a
facilitar el trabajo de los operadores concesionarios. En Honaine, por ejem-
plo, no se contó con suministro eléctrico durante un tiempo, lo cual retrasó
mucho la construcción, mientras que en Ténès se han ido recibiendo licencias
administrativas parciales con cuentagotas, con las consiguientes demoras que
ello implica. Asimismo, en palabras de Cosín, los problemas han afectado
también a otros ámbitos menos técnicos, pero igualmente importantes, como
el régimen de repatriación de capitales y el de importaciones. En el primer
caso, se produjeron dificultades para repatriar a España una indemnización
por un seguro sobre Skikda a raíz de un siniestro en la planta, mientras que en
el segundo caso la Administración argelina suprimió de manera inesperada las
exenciones fiscales a la importación desde España de componentes esenciales
para la construcción de las desalinizadoras.
138
En la valoración de Cosín sobre su experiencia en Argelia, se contrapone el
potencial de este mercado para la desalinización y la ventaja de su abundan-
te capital con las dificultades en la gestión operativa de estos proyectos. Las
purgas internas en la Administración argelina no han hecho más que perju-
dicar la gestión de AEC, perpetuar las demoras administrativas y ampliar así
los problemas de los operadores extranjeros. Además, en los últimos tiempos,
el Gobierno argelino persigue establecer nuevas reglas del juego para que las
futuras desalinizadoras vengan promovidas al menos en un 51% por socios
argelinos. Según Cosín, esta medida no tiene carácter retroactivo y no afecta a
las plantas actuales, pero demuestra la voluntad de reubicar el sector en manos
locales. A todo ello se añade la poca cualificación técnica del personal y de los
subcontratistas locales, cuestiones que dificultan aún más la construcción de
unas infraestructuras de gran complejidad.
En el norte de África, Abengoa Water fue precalificada en el primer concurso

BOT de agua en Marruecos, en la localidad de Agadir. Sin embargo, Befesa des-
cartó antes pujar por otros proyectos de construcción en régimen EPC porque
los contratos no ofrecían suficientes garantías, pues no otorgaban el derecho a
interrumpir la construcción de la planta por impago de la Administración. En
Túnez, la empresa española se adjudicó a finales de 2010 una desalinizadora
mediana (70 000 m3/día) en Djerba, la primera del país en régimen BOT a 20
años. Aquí no resultaba tan accesible la financiación y, según Cosín, el diseño
y el cierre de la estructura financiera para la operación se demoraron consi-
derablemente. No obstante, el resultado final fue muy positivo e, incluso, un
grupo saudí comprometió parte de los fondos propios del proyecto. Aunque
el nivel de apalancamiento era inferior al de Argelia, Cosín se mostraba más
optimista en cuanto a la seguridad jurídica en Túnez, hasta que empezaron las
revueltas sociales. El envío de un equipo de ingenieros para iniciar las obras se
aplazó para dar tiempo al nuevo Gobierno tunecino de confirmar que se res-
petarían los derechos adquiridos por los inversores extranjeros bajo el antiguo
régimen político.
A causa de la incertidumbre en buena parte del mundo árabe, Abengoa prevé

centrarse en aquellos mercados con mayor seguridad jurídica y estabilidad
política. En este sentido, los países del Golfo son a priori los más atractivos.67
Abengoa dispone ya de oficina en Abu Dabi, desde donde sigue sobre todo
67
Por otro lado, Abengoa Water dispone también de desalinizadoras en funcionamiento en la India y
China, además de los EE. UU., y un proyecto de potabilización en Sri Lanka.
139
los proyectos en Arabia Saudí, convertida ya en el primer mercado de desali-
nización del mundo, como veíamos en el Gráfico 60. Como inconvenientes,
Cosín reconoce la enorme competencia existente, sobre todo de operadores
asiáticos, y la menor penetración e imagen-país de España en la zona. Para
Cosín, además, el norte de África tiene una clara ventaja que se valoró muy
positivamente cuando Abengoa creó su equipo de desarrollo internacional,
concretamente su proximidad geográfica, a pocas horas en avión de España,
que minimiza los costes directos y personales de expatriación, especialmente
altos en un negocio que exige destacar con gran frecuencia a decenas de téc-
nicos a las plantas.
En líneas generales, el ejemplo de Abengoa Water pone de relieve ciertas difi-

cultades para los operadores extranjeros de infraestructuras en Argelia, rela-
tivas en nuestro caso al desinterés de Sonatrach por un negocio menor como
es el agua, la deficiente gestión de AEC como concedente, las constantes trabas
administrativas a distintos niveles, la persistente inseguridad jurídica por in-
cumplimientos contractuales y la incertidumbre sobre las intenciones futu-
ras del Gobierno argelino con respecto a este sector. Aunque Argelia se haya
esforzado por facilitar una buena financiación bancaria local, el cúmulo de
problemas mencionados ha retrasado la puesta en marcha de los proyectos y,
por tanto, su rentabilidad. Cosín recalca que tanto la Administración argelina
como Sonatrach han manifestado en repetidas ocasiones su voluntad por re-
solver estos problemas, aunque dicha solución se demora en el tiempo.
En palabras de Cosín, el negocio concesional (BOT) sigue siendo más atractivo

que la mera construcción (EPC), porque existe menor competencia y porque la
rentabilidad acaba siendo mayor. Sin embargo, dificultades como las de Argelia
podrían favorecer el uso mayoritario o exclusivo del EPC por parte de Abengoa
y otras empresas. Aunque el capital local permita rebajar los recursos propios
aportados, sigue siendo imprescindible que estos últimos se puedan rentabili-
zar, y los problemas operativos sufridos en Argelia no lo están permitiendo, en
opinión de Cosín. En Túnez, son los cambios políticos los que mantienen el
proyecto en espera, aunque la situación de partida era mejor desde un punto
de vista jurídico, mientras que el creciente interés de los inversores del Gol-
fo por el Magreb había permitido compensar el insuficiente capital autóctono
con la entrada de un grupo saudí. Esta tendencia y el esquema de cooperación
«triangular» los pretende seguir explorando Abengoa en el futuro a través de su
delegación en Abu Dabi. Cosín programa con carácter mensual visitas a fondos
en los grandes centros de inversión en infraestructuras que, para el directivo
140
español, serían hoy en día: los EE. UU., China y el Golfo, especialmente Dubái.
De cara al futuro, los países árabes, especialmente los del norte de África,
deberán por tanto sacar mejor provecho del binomio capital y tecnología en el
ámbito del agua mejorando la seguridad jurídica y resolviendo los problemas
administrativos para poder así abastecer en condiciones a su creciente pobla-
ción y aliviar su histórico déficit hídrico.
3.4. Sol Meliá: expertos hoteleros al servicio del nuevo capital inter-
nacional
Con más de 50 millones de visitantes, España se mantiene como uno de los

primeros destinos turísticos del mundo, a pesar de haber cedido paso a Chi-
na como segundo destino turístico del mundo por detrás de los EE. UU. El
turismo constituye una de las actividades más importantes dentro de nuestra
economía, contribuyendo con el 12% del PIB español. Nuestra dilatada ex-
periencia en este ámbito ha permitido también la consolidación de grandes
empresas españolas en segmentos turísticos, como las agencias de viaje o la
gestión de hoteles, que se han expandido más allá de nuestras fronteras. Meliá
Hotels International es, sin duda, uno de los casos de éxito en este campo.68
Fundada en 1956 en Mallorca a partir de un pequeño hotel familiar de 60

habitaciones, Meliá Hotels International dispone hoy en día de más de 350
hoteles, 89 331 habitaciones en 35 países y cuatro continentes. Aunque la
familia fundadora sigue siendo mayoritaria en el capital, la empresa cotiza en
bolsa desde 1996, con un valor bursátil de unos mil millones de euros. Tal
como se refleja en la Tabla 16, Meliá Hotels International es actualmente uno
de los grupos hoteleros más grandes del mundo por número de habitaciones,
situándose en el puesto 15.º a escala global y 6.º si exceptuamos a los grandes
grupos hoteleros norteamericanos que copan el ranking internacional. De he-
cho, como podemos observar en la Tabla 16, hasta cinco cadenas españolas
se sitúan entre las 30 primeras del mundo, cuatro de las cuales, como Meliá
Hotels International, son originarias de la isla de Mallorca.
68
Véanse también aquí los trabajos previos sobre el sector hotelero e incluso sobre Meliá Hotels
International de Mulet (2009), Mulet y Rosselló (2003) y Conill y Mulet (2001).
141
Tabla 16. Principales grupos hoteleros del mundo (por número de habitaciones en 2010)
Cadena hotelera Sede central Número de habitaciones
1. InterContinental Reino Unido 647 161
2. Marriott International EE. UU. 618 104
3. Wyndham EE. UU. 612 735
4. Hilton EE. UU. 604 781
5. Accor Francia 507 306
[...]
15. Meliá Hotels International España 87 000
[...]
20. Iberostar España 67 400
[...]
22. NH Hoteles España 58 687
[...]
26. Barceló España 46 922
[...]
30. Riu Hoteles España 42 000
Fuente: Hotels’ 325, Hotel Management, septiembre de 2011.
La espectacular expansión de los grupos hoteleros norteamericanos, hasta

alcanzar cientos de miles de habitaciones, se fundamenta en un modelo de
negocio ideado por ellos y que también han adoptado las hoteleras españolas
en las últimas dos décadas. En virtud del contrato de gestión, el operador
hotelero es responsable de operar el establecimiento hotelero, en nombre y
representación de la propietaria del hotel bajo una de sus marcas y a través de
su know-how hotelero. El gestor hotelero se responsabiliza, entre otras muchas
funciones operativas, de seleccionar al equipo de gestión del mismo y poten-
ciar la comercialización y distribución del hotel, pero no adquiere la propie-
142
dad ni invierte en el establecimiento, tal como expone María Zarraluqui, vice
president development, responsable del desarrollo de negocio en Meliá Hotels a
nivel nacional e internacional.
De este modo, los hoteles son gestionados por Meliá Hotels International por
cuenta y en nombre de su titular o propietario, de modo que éste es el último
responsable de la financiación del negocio, pero también el destinatario de
todos los beneficios derivados del mismo, una vez atendidos los gastos de ex-
plotación y los honorarios del gestor hotelero por la prestación de sus servicios
hoteleros y buen hacer. Éste y el propietario del hotel acuerdan anualmente
los presupuestos y fuentes de financiación, concretados en una estimación
de gastos operativos (operating expenses, Opex), otra de gastos en activos fijos
(capital expenditures, Capex) y una tercera de inversiones. Igualmente, se suele
dotar un fondo o reserva para reparaciones o reposiciones importantes que
exija regularmente el hotel, que suele ser alrededor de un 4% anual sobre los
ingresos brutos del hotel.69
Asimismo, se selecciona la marca más idónea para abanderar el hotel, en virtud

del producto y la ubicación del mismo, y queda agregado a la red de distribu-
ción de la compañía a nivel global, comercializándose el hotel en todos los cana-
les de venta a nivel internacional. Esta segunda parte de la relación se articula a
través de un contrato de franquicia de marca o como parte del mismo contrato
de gestión. En cuanto a los honorarios a percibir por parte del gestor hotelero,
el mismo suele percibir habitualmente una remuneración básica calculada so-
bre los ingresos brutos del negocio, de entre un 3 y un 5% según el caso (basic
fee), así como una remuneración participativa o incentivo, calculada como un
porcentaje del beneficio bruto de explotación, en torno al 10-12% (incentive fee).
También se puede pactar una retribución en concepto de canon de marketing
igual a un porcentaje sobre los ingresos brutos de habitaciones de alrededor de
un 2%. El incentivo tiene como objetivo alinear los intereses del gestor con los
del propietario, de modo que no se persiga sólo la maximización de los ingresos,
sino también la optimización de los costes y, por tanto, de la rentabilidad.
En algunos casos, se aplica también el modelo del hotel en alquiler, en virtud

del cual el hotelero satisface una renta anual fija y/o variable al propietario.
Tal como afirma Zarraluqui, el objetivo de Meliá Hotels International y los
69
María Zarraluqui menciona, por ejemplo, la necesidad de cambiar todos los colchones de un hotel
cada ocho años.
143
gestores hoteleros es el de evitar el riesgo inmobiliario, así como las elevadas
inversiones que ello representa, concentrándose en su know-how de explota-
ción hotelera. Según Zarraluqui, dicho know-how se manifiesta de muchas
maneras, como la gestión diaria del establecimiento, su comercialización y la
capacidad de rentabilizar el espacio con otros negocios afines, como la res-
tauración o los eventos. La Tabla 17 compara las ventajas de la fórmula de
gestión hotelera con la propiedad y el alquiler, a partir de un ejemplo ficti-
cio. Tal como se puede comprobar, el desempeño financiero de la modalidad
de propiedad es considerablemente más alto y limita, como es lógico, el ritmo de
crecimiento en cuanto a número de establecimientos que se pueden agregar.
Tabla 17. Comparativa del régimen de gestión hotelera con la propiedad y el alquiler
Propiedad Alquiler Gestión
Descripción de la El hotelero es El hotelero alquila el El hotelero gestiona el hotel

forma jurídica propietario del inmueble y, por ello, en nombre y por cuenta del
inmueble y paga al propietario una propietario del inmueble y
gestiona el negocio renta fija anual. También titular del negocio, cobrando
por su cuenta es posible articular por ello unas comisiones de
una parte de la renta gestión en función de los
de forma variable en resultados (facturación y
función de los resultados beneficio de explotación)
Riesgos para el Riesgo inmobiliario Riesgo hotelero Limitado riesgo hotelero,
hotelero y hotelero solamente. Aunque porque el titular del negocio
el negocio genere es el propietario y quien
pérdidas, el gestor asume posibles pérdidas,
debe seguir pagando el mientras el gestor cobra
alquiler sólo sus comisiones
Valoración de la 15 000 000 € por Un 5% del valor del Ninguno, porque el
inversión y riesgo la construcción o inmueble en concepto propietario aporta las
para el hotelero compra del hotel de alquiler fijo: 750 000 instalaciones y el fondo de
€/año (sin considerar maniobra para el negocio
componentes variables)
Supuesto de un hotel de 100 habitaciones y 10 000 m2, con un coste de construcción o compra de
1500 €/m2 construido y un alquiler anual del 5% de este valor. Fuente: elaboración propia.
Meliá Hotels International ha logrado un crecimiento exponencial en su car-

tera hotelera, gracias a la apuesta por el régimen de gestión hotelera, la ad-
quisición de algunas empresas competidoras (como Hotasa o Tryp) y una
decidida apuesta por la internacionalización. Aun así, Zarraluqui indica que
144
un tercio de la cartera sigue siendo establecimientos en propiedad y un tercio
en alquiler, pese a que en el futuro se promoverán las fórmulas de crecimiento
poco intensivas en capital como los contratos de gestión y los de alquiler con
componente variable. La propiedad tan sólo se plantea en algunas ubicacio-
nes muy concretas, como por ejemplo en Londres, donde la entrada en este
mercado crucial sólo era posible de esta manera para posicionar fuertemente
la marca del grupo y, en particular, la marca ME by Meliá.70 En el Caribe y
Brasil, Meliá Hotels International cuenta también con una importante reserva
de suelo que le podría permitir promover nuevos hoteles en propiedad.
En su ambicioso plan de expansión, los mercados internacionales, y sobre todo

los emergentes, jugarán un papel crucial en Meliá Hotels International. La
compañía recuerda que, en el momento de salir a bolsa en 1996, un 31% de
sus hoteles se ubicaban fuera de España, frente al 54% en la actualidad. Para
2015, el grupo prevé que este porcentaje supere el 60%.71 En América Latina,
donde se encuentra un 28% de los hoteles del grupo, se prevé seguir crecien-
do en las capitales, al igual que en Europa, donde el Reino Unido, Alemania,
Francia e Italia constituyen los objetivos prioritarios. Asia-Pacífico es también
un gran mercado para la empresa, donde Meliá Hotels International regenta
actualmente nueve hoteles, tiene tres proyectos más en marcha en Indonesia,
Vietnam y China para las marcas Meliá y Gran Meliá y cuenta ya con un im-
portante equipo humano en la sede regional de Shanghái. En los EE. UU., la
cadena española inauguró sus primeros hoteles en Atlanta y Orlando y prevé
crecer en las zonas de influencia hispana (Miami, Orlando, Nueva York).
Los países árabes son también relevantes para Meliá Hotels International,
aunque la reciente inestabilidad social ha ralentizado sus planes en algunas zo-
nas, según reconoce Zarraluqui. En la actualidad, Meliá Hotels International
cuenta con dos hoteles en Egipto, relativamente recientes, en los enclaves tu-
rísticos de Sharm el-Sheikh y Hurghada, así como un establecimiento ya ter-
minado en Dubái. Los países más atractivos para Meliá Hotels International
en la zona MENA serían ahora mismo, según María Zarraluqui, los siguientes:
Qatar, Abu Dabi, Bahréin, Omán, Dubái, Turquía, Jordania, Kuwait y Ma-
rruecos, además de Arabia Saudí, un mercado especialmente interesante por
70
En la capital británica, Meliá Hotels International adquirió un edificio de 17 000 m2 por 133
millones de euros en una ubicación estratégica junto a Covent Garden, que se convirtió en julio de
2012 en el primer establecimiento de la marca ME en el Reino Unido.
71
Presentación corporativa de marzo de 2011, disponible en la página web de Meliá Hotels
International.
145
su efecto «proyección» hacia el resto de la región, pues allí confluyen miles de
árabes con motivo del peregrinaje anual.
En la zona MENA, Meliá Hotels International apuesta exclusivamente por el mo-

delo de contrato de gestión, tanto para lograr una rápida expansión como para
evitar los riesgos inherentes al sector inmobiliario, tal como se han revelado en
Dubái por ejemplo, así como los de tipo social que se han demostrado más re-
cientemente en algunos países. María Zarraluqui indica que, en los más de 200
hoteles bajo gestión o alquiler de la compañía, existe un perfil muy variado de in-
versor/propietario. En algunos casos, sobre todo en España, se trata de empresas
constructoras o promotoras inmobiliarias, de mayor o menor tamaño. En otros
casos, en cambio, Meliá Hotels International trata con fondos de inversión inmo-
biliaria, bancos o gestores de patrimonios familiares y personales (family offices).
En sus hoteles en el mundo árabe, Meliá Hotels International se ha asociado

precisamente con grupos familiares. Los establecimientos de Egipto pertene-
cen a varios grupos familiares locales, mientras que el de Dubái es propiedad
de una rica e influyente familia del Emirato, con múltiples negocios en alimen-
tación, distribución, restauración y otros. De hecho, el hotel de Meliá Hotels
International se encontraba en construcción junto con otro y su propietario
tenía inicialmente el plan de gestionar ambos por su cuenta. Sin embargo, fi-
nalmente decidió buscar una cadena internacional y nueva como Meliá Hotels
International para uno de los dos establecimientos, de 150 habitaciones, que
es el primero de una cadena española en el Golfo.
María Zarraluqui considera que los inversores del Golfo buscan, ante todo,
marcas internacionales y amplias redes de distribución que les permitan al-
canzar buenas rentabilidades en sus establecimientos, algo que Meliá Hotels
International aporta con sus contratos de gestión. El tamaño y la red de ventas
de Meliá Hotels International, su experiencia internacional, su origen español y
su flexibilidad y disponibilidad frente a las necesidades de los propietarios y las
características de la zona son factores que, según Zarraluqui, jugaron a favor
de la compañía frente a otros competidores. En Egipto, asimismo, la entrada de
un gestor internacional como Meliá Hotels International aporta un elemento
adicional más importante, la solvencia y la garantía de ingresos, que facilitan
la financiación del inmueble y del negocio con bancos locales, menos accesible
para un hotel gestionado por el mismo propietario local.
El hotel Meliá Dubai, situado en el distrito financiero de la ciudad, se ha adap-

tado de forma muy significativa a la realidad del país y de la cultura local,
146
incluyendo aspectos de imagen, diseño y decoración, tal como expone Ma-
ría Zarraluqui. Esta apertura ha permitido a Meliá Hotels International crear
en el Emirato un pequeño equipo de trabajo que pilotará la expansión en la
zona. Zarraluqui afirma que la crisis inmobiliaria en Dubái y sus alrededores
abre nuevas oportunidades para nuevas empresas gestoras internacionales que
aportan diferentes vías de gestión y marcas, como Meliá Hotels International.
En efecto, son muchos los proyectos hoteleros aplazados, abandonados o can-
celados y sus propietarios buscan gestores de calidad, capaces de lograr buenos
niveles de rentabilidad y garantizar una ocupación digna con su red de comer-
cialización (véase el Recuadro 11).
En este contexto, los propietarios del Meliá Dubai presentaron la empresa

española a otra adinerada familia árabe, que regenta múltiples negocios en el
Golfo, África, Europa y América. Entre ellos, la familia es propietaria de un
hotel de cinco estrellas con cien habitaciones en la isla de Zanzíbar (Tanza-
nia), que estaba gestionado por la cadena alemana Kempinski y cuya gestión
Meliá Hotels International asumió recientemente. El hotel reabrió sus puertas
en el verano de 2011 como Meliá Zanzibar, siendo el primer establecimiento
de la marca española en el África Subsahariana.72
Figura 9. Foto del hotel de Zanzíbar, última incorporación a la red Meliá Hotels
International, fruto de la colaboración hispano-árabe
72
Además de los dos hoteles en Egipto, Meliá Hotels International dispone en África de otro estable-
cimiento en la isla de Cabo Verde, pero ninguno en el resto del continente.
147
Recuadro 11
La crisis inmobiliaria abre oportunidades en Dubái
Con cierto retraso, la crisis global acabó por llegar al Golfo durante 2009, impulsada por la
caída en los precios del petróleo, el contagio bursátil, la masiva repatriación de capitales
por parte de inversores internacionales y el endurecimiento del crédito a escala global.
Los años de «burbuja inmobiliaria» pasaron especial factura en Dubái, donde la crisis pegó
con fuerza y centenares de proyectos inmobiliarios quedaron abandonados. Un medio
económico local estimaba en 200 000 millones de dólares el valor total de los proyectos
inmobiliarios parados y terminados pero sin vender en el Emirato. Paralelamente, promo-
toras e inversores inmobiliarios han quebrado o suspendido pagos, como la emblemática
promotora estatal Nakheel, que anunció en 2010 un severo plan de reestructuración de
sus 10 900 millones de dólares en deuda. Nakheel es la promotora de las célebres islas
artificiales de Dubái que, como es lógico, sufren importantes retrasos en su ejecución.
En mayo de 2011, la Agencia Estatal Inmobiliaria (RERA, por sus siglas en inglés) anunciaba
la cancelación de 217 proyectos inmobiliarios, ordenando la devolución de los pagos a
cuenta a los compradores, para evitar así «males mayores» en forma de quiebras o cierres
fraudulentos. La misma agencia cifraba en 129 los proyectos inmobiliarios culminados
con éxito entre 2009 y la primera mitad de 2011, una cifra irrisoria si se compara con los
niveles previos a la crisis. En junio de 2011, para alentar la inversión inmobiliaria, el Go-
bierno de los Emiratos Árabes Unidos (EAU) aprobaba la flexibilización del permiso de resi-
dencia, ampliando de seis meses a tres años su validez, para una inversión mínima de un
millón de dírhams de los EAU (AED, por sus siglas en inglés) (unos 200 000 €) en inmuebles.
La «parálisis inmobiliaria» afecta también a proyectos hoteleros. En la célebre isla artificial

Palm Jumeirah, por ejemplo, se esperaba la construcción de 30 hoteles de lujo con 14 000
habitaciones, doblando la capacidad total del Emirato en este segmento. A finales de 2010
sólo había abierto el hotel One & Only en la isla y los expertos aventuraban a lo sumo diez
hoteles hasta el fin de 2013, con unas 3000 habitaciones. Esta tendencia hacia menos es-
tablecimientos y más pequeños encaja con un mercado hotelero menos especulativo y más
ajustado a la realidad. Las marcas reconocidas y la experiencia ganan importancia como
garantía de calidad y se abren oportunidades de gestión para grupos españoles como Meliá
Hotels International.
A finales de 2012, sin embargo, parece invertirse esta tendencia, con el anuncio de nue-
vos y ambiciosos planes de inversión. En noviembre, Sheikh Mohammed bin Rashid Al
Maktoum, emir de Dubái y primer ministro de los EAU, anunció la aprobación del plan para
el desarrollo de un macroproyecto turístico y de ocio que llevará su nombre, Mohammed
148
bin Rashid City, y albergará el mayor centro comercial del mundo. El complejo estará
preparado para recibir a 80 millones de visitantes al año y contará con un parque cuya
extensión será un 30% superior a la del Hyde Park de Londres, enlazando con un nuevo
complejo de ocio que se construirá en Jebel Ali y que incluirá cinco parques temáticos. La
primera fase del proyecto, con un coste previsto de 2700 millones de dólares correrá, a
cargo del promotor local Meraas Holding y se espera concluir para finales de 2014.
Fuentes: Zawya, The National y Boletín de Economía y Negocios de Casa Árabe, n.º 23 y 33.
149
De cara al futuro, y en el marco de su expansión en los mercados internacio-
nales, sobre todo los emergentes, Meliá Hotels International desea fortalecer
sus vínculos con grupos inversores familiares, como los propietarios de sus
hoteles en Dubái y Zanzíbar. Se priorizarán los socios capitalistas de un cierto
tamaño y con capacidad para afrontar la inversión en varios hoteles. Parale-
lamente, en mercados con elevadas barreras de entrada, la cadena española
se plantea alianzas con grupos hoteleros locales. Así, en China se ha alcan-
zado un acuerdo comercial con la cadena Jin Jiang, que prevé tanto acuerdos
de comercialización y venta cruzada, como posibles desarrollos de proyectos
conjuntos en un futuro.73 En los EE. UU., Meliá Hotels International logró a
finales de 2010 una alianza con la americana Wyndham, en virtud de la cual
se transfiere a la firma americana la marca de hoteles urbanos Tryp con el
objetivo común de desarrollar proyectos conjuntos en Europa y América para
la expansión de esta marca a nivel internacional.74
3.5. PAL Robotics: capital árabe para innovación avanzada en España
PAL Robotics constituye un singular y ejemplar caso de colaboración entre in-

versores árabes y técnicos europeos en un campo de alta innovación y gran
potencial. La historia se remonta a 2003, cuando dos ingenieros italianos de la
Escuela Politécnica de Turín, Davide Faconti y Francesco Ferro, trabajaban en
un proyecto de investigación en el ámbito de la robótica. No son muchos los
expertos en este sector en Europa, así que Faconti y Ferro entablaron pronto
relación con otros dos ingenieros españoles de la Universidad Politécnica de Ca-
taluña (UPC), quienes también trabajaban en proyectos de robótica. Ya en 2004,
un exprofesor de Faconti radicado en Suecia les puso en contacto con un enton-
ces desconocido grupo inversor de Abu Dabi, interesado en introducirse en la
robótica. Las negociaciones dieron sus frutos y, a finales de 2004, se creaba una
empresa de robótica en Barcelona, a la que se incorporaron aquellos ingenieros
y que en 2008 se trasladó al distrito tecnológico 22@ de la ciudad.
Tal como expone Francesco Ferro, el joven consejero delegado de la compa-

ñía, el primer proyecto en el que se trabajó fue un robot para fines lúdicos,
73
Con 89 251 habitaciones en 546 hoteles, Jin Jiang figura en 2009 como la 13.ª mayor cadena
hotelera del mundo, según el ranking anual Hotels’ 325 de la revista Hotel Management.
74
La cadena de hoteles urbanos Tryp cuenta con 91 hoteles y 13 000 habitaciones en Europa y
Sudamérica. A raíz de la transacción con el grupo americano, la marca pasará a denominarse Tryp by
Wyndham.
150
concretamente para jugar al ajedrez, en el marco del proyecto Hydra. Se tra-
taba de superar a la máquina Deep Blue, la primera de la historia en vencer a
un campeón mundial de ajedrez, Garry Kasparov.75 Hydra era un superorde-
nador que debía instalarse en Abu Dabi en 2006, capaz de procesar 150 millo-
nes de posiciones de ajedrez por segundo. El equipo de ingenieros italianos y
españoles debía desarrollar una interfaz robótica para el superordenador, que
fue presentada a finales de 2005 y bautizada como REEM-A.
Desde entonces y hasta 2008, se trabajó en una versión más avanzada del
robot, no sólo con fines lúdicos sino también prácticos. El REEM-B podía trans-
portar hasta 15 kg de peso en sus brazos, subir escaleras, sentarse en una silla,
así como reconocer y reaccionar a la voz humana. Entre los elementos más
innovadores del momento, Ferro destaca una avanzada mano humanoide, una
batería de mayor duración (dos horas), así como un sistema de localización
del robot (simultaneous localization and mapping, SLAM), mediante el cual el
robot es consciente de su posición y del entorno físico donde actúa.76 Además,
el prototipo carecía de «mochila», es decir, el espacio en la espalda del robot
donde se acostumbra a alojar el ordenador y que en el REEM-B se eliminó gra-
cias a un enorme esfuerzo de miniaturización y ahorro de espacio. El REEM-B
ya se presentó oficialmente en Abu Dabi de la mano del grupo árabe, PAL
Technologies, que había financiado su desarrollo. Las novedades del REEM-B
constituyen de hecho la base de futuros desarrollos, como veremos.
PAL Technologies, fundada en el año 2000, es la división tecnológica del grupo

Royal, y engloba ámbitos como los sistemas de control y vigilancia, las plantas
de desalinización o la ingeniería y construcción, así como una división de inver-
siones tecnológicas internacionales, creada en 2008. Por su parte, Royal Group,
presidido por S. A. R. Sheikh Tahnoon bin Zayed Al Nahyan, de la familia real
de Abu Dabi, cuenta con 60 empresas participadas y unos 15 000 empleados,
con negocios varios desde los hoteles y los medios de comunicación hasta la
tecnología y los servicios financieros.
Aunque PAL Robotics ha sido una sociedad de propiedad exclusiva de sus

fundadores, la empresa adoptó recientemente el nombre comercial de quien
financia sus actividades, PAL, así como la enseña Reem que utiliza el grupo
75
Deep Blue fue desarrollada por el centro de investigación de International Business Machines (IBM)
y venció a Kasparov en febrero de 1996 y, de nuevo, en mayo de 1997.
76
Ferro afirma, por ejemplo, que el robot puede saber dónde está la cocina e ir hasta ella para recoger
algún objeto.
151
Royal, en honor a la isla del mismo nombre frente a la costa de Abu Dabi, que
constituye, junto a la isla Saadiyat, uno de los proyectos inmobiliarios más
emblemáticos del grupo y del Emirato en su conjunto.77
Figura 10. Esquema de los grupos Royal y PAL
S. A. R. Sheikh Tahnoon bin Zayed

Otros inversores
Al Nahyan
Royal Group, Abu Dabi
PAL Technologies Otras empresas y negocios
División de Agua y PAL International División de Dragados y

Construcción (inversiones tecnológicas) Otros Servicios
Acuerdos de investigación y desarrollo tecnológico,

a cambio de prototipos y patentes
Cuatro ingenieros fundadores PAL Robotics, Barcelona
Fuentes: páginas web de PAL y Royal.
77
Mientras la isla Saadiyat se consagrará a los equipamientos culturales, con los museos Guggenheim y
Louvre, la isla Reem incluirá esencialmente promociones residenciales y de oficinas, con un techo total
de 6,5 millones de m2 y un coste estimado de 30 000 millones de dólares. El principal atractivo radica en
que se trata de propiedades de titularidad plena para extranjeros, en lugar de usufructos limitados en el
tiempo, como ocurre en general en los EAU. Las primeras promociones fueron entregadas a mediados de
2010, con casi dos años de retraso sobre el plazo previsto a causa de la crisis.
152
Tras el éxito del REEM-B, PAL Robotics se plantea en 2008 dos líneas paralelas
de trabajo, según expone Ferro. Por un lado, se investiga en un nuevo proto-
tipo, REEM-C, que permita seguir probando nuevos avances técnicos para el
futuro, con la mirada puesta en las aplicaciones domésticas, es decir, el uso de
robots en casa. Por otro lado, se trabaja en un modelo de robot comercial, el
REEM, con posibilidad de fabricación a gran escala y pensado para su uso en
centros comerciales, ferias, hoteles, aeropuertos y otras instalaciones y equipa-
mientos públicos. Como se observa en la Figura 11, el REEM reemplazó el reco-
nocimiento de voz por una pantalla táctil, mucho más fiable para interactuar
con los usuarios. Según Ferro, los distintos tonos, matices de voz y acentos no
permiten una fiabilidad completa de los sistemas de reconocimiento de voz,
aunque han avanzado mucho. Además, en lugares públicos pueden existir
muchos ruidos de entorno, que dificultan aún más el reconocimiento de la
voz. Los usuarios pierden demasiado pronto la paciencia si el robot no reco-
noce una orden en seguida, pues esperan que sea capaz de entenderlo todo,
así que PAL Robotics ha optado por la pantalla táctil en su lugar.
En palabras de Francesco Ferro, el REEM es un «punto de información diná-

mico», que permite que el usuario se informe e incluso sea acompañado por
el robot hasta el lugar que está buscando. Por ello, su uso en ferias es especial-
mente apropiado, puesto que uno o varios robots pueden deambular por el re-
cinto ferial o un centro comercial informando a los visitantes y mostrándoles el
camino hasta los stands. De hecho, la última versión de robot, bautizada sim-
plemente como REEM, fue probada con éxito como «guía» en marzo de 2011
en el Centro Nacional de Exposiciones de Abu Dabi. Como se observa en las
fotos, el nuevo REEM, lanzado en marzo de 2010 y cuyo prototipo inicial fue el
REEM-H, incorpora los avances de los anteriores modelos, como la ausencia de
«mochila», además de algunas novedades, como un espacio para transportar
maletas, que podría facilitar su uso en hoteles, aeropuertos, etc.
153
Figura 11. Prototipos de robot REEM
REEM-A REEM-B
REEM en un centro comercial de Abu

REEM-H REEM
Dabi interactuando con una usuaria.
154
Francesco Ferro afirma que el nivel tecnológico de los productos de PAL
Robotics es actualmente similar al de las más avanzadas empresas coreanas y
japonesas de robótica. Sin embargo, el robot goza de mayor aceptación social
en Oriente que en Europa78 y cuenta también con mayor apoyo por parte de
los programas de investigación y desarrollo (I+D) de Gobiernos y empresas
privadas. Sin el apoyo financiero del grupo PAL/Royal, no hubiera sido po-
sible el desarrollo tecnológico de estos últimos cinco años. En este periodo, el
equipo de trabajo se ha ampliado de los cuatro fundadores a más de treinta
personas procedentes de una docena de países en la actualidad. Ahora, preci-
samente, se abre la fase de «industrialización» del prototipo REEM, que tendrá
lugar próximamente en Abu Dabi.
Hasta la fecha, los productos de PAL Robotics eran sólo prototipos, no desti-
nados a su comercialización. En palabras de Ferro, no se podía garantizar su
plena fiabilidad y seguridad, por ejemplo ante posibles caídas del robot.79 Con
el REEM-H y su última versión (REEM), se ha alcanzado un nivel muy sofisticado
de desarrollo, que permite cumplir con las normas relativas a su uso en espa-
cios públicos.80 El objetivo es ahora fabricar en serie los robots en Abu Dabi
y comercializarlos en Oriente Medio, especialmente en los países del Golfo,
donde confluyen tres circunstancias especialmente propicias:
• Un gran mercado de equipamientos e instalaciones públicas, con

cientos de centros comerciales, aeropuertos, hoteles, etc., siempre en
búsqueda de la excelencia y del «último grito» en innovación.
• Un alto poder adquisitivo que permite pagar los elevados precios de
estos robots, precios que según Ferro irán a la baja a medida que se es-
tandaricen sus componentes y procesos de producción, como ocurrió en
su día con los ordenadores y los móviles.
78
Francesco Ferro pone como ejemplo el sinfín de películas occidentales centradas en robots malvados
o amenazadores.
79
El REEM-A pesaba unos 40 kg, mientras que el REEM-B pesaba 60 kg y los prototipos más modernos
REEM pesan unos 90 kg, de modo que su caída sobre una persona podría provocarle daños.
80
Francesco Ferro distingue tres niveles de seguridad según el uso de los robots: en el ámbito industrial,
en espacios públicos y en el ámbito doméstico. En el primer caso, ya se emplean numerosos robots, en
recintos de fábricas donde apenas conviven personas (no hay trabajadores cerca de los robots). En el
caso de los espacios públicos (ferias, aeropuertos, hoteles, etc.), los robots deben precisamente convivir
con personas y desplazarse entre ellas, transportando por ejemplo maletas y demandando por ello una
mayor seguridad. En el ámbito doméstico, el nivel de exigencia es incluso superior, pues se espera que
los robots realicen ciertas tareas, como levantar ancianos o transportar minusválidos, y deben contar con
el máximo grado de seguridad y fiabilidad.
155
• Una endémica escasez de personal y una creciente reticencia a importar
nuevos contingentes de mano de obra, por temor a conflictos sociales.
La sociedad PAL Technologies ya dispone de un espacio en el que se ubicará

la futura fábrica de robots REEM y próximamente se instalará en Abu Dabi un
equipo de técnicos desde Barcelona para dirigir y supervisar la construcción
de la planta de ensamblaje de los robots. Según Ferro, no es particularmente
costoso ni complejo el montaje de los robots, pero sí lo son sus componentes
y diseños internos, que la empresa guarda celosamente. Con la apertura de la
fábrica, PAL se convertirá en una de las pocas empresas a nivel mundial con
capacidad de comercialización en serie de robots de última generación, como
REEM, para su uso público.
Con un mercado de capital riesgo aún inmaduro, una escasa tradición en ro-
bótica y una insuficiente inversión pública en I+D, las condiciones en España
no eran particularmente propicias para los planes de PAL Robotics. El capi-
tal de Abu Dabi ha facilitado en su lugar una muy valiosa financiación, con
unos resultados técnicamente probados en los últimos años y comercialmente
viables en los próximos meses, en cuanto se ponga en marcha la fabricación
en serie. Sin una participación directa en la empresa española pero con una
implicación y un compromiso firmes y claros, a través de acuerdos de desarro-
llo tecnológico vinculados a hitos y resultados, la relación entre ambas partes
constituye un singular y exitoso ejemplo de colaboración hispano-árabe, con
magistral participación italiana.
3.6. Fondo Mediterrània: capital europeo para el desarrollo de las py-

mes magrebíes
El último de los casos que nos ocupa presenta unas peculiaridades distin-
tas a los anteriores y podríamos incluso afirmar que se trata de un ejemplo
radicalmente opuesto, ya que en él no aparecen recursos financieros de ori-
gen árabe sino europeos y españoles, que son canalizados hacia empresas del
Magreb. Sin embargo, como en el resto de los casos, una empresa española,
concretamente una gestora de fondos de private equity, ocupa aquí un papel
protagonista como vehículo de intermediación entre Europa y el Magreb, lo
cual no hace más que reforzar el leitmotiv de esta publicación, al respecto de
la contribución del know-how español en los flujos financieros y de inversión
del mundo árabe.
156
El Fondo Mediterrània es heredero del Proceso de Barcelona de integración
euromediterránea. En el curso del mismo, se había discutido en repetidas oca-
siones sobre la necesidad de articular un Banco de Desarrollo Mediterráneo,
análogo al Banco Europeo de Inversiones (BEI) y al Banco Europeo para la Re-
construcción y el Desarrollo (BERD), este último creado para los países de la
Europa del Este. Ante la falta de consenso político sobre este asunto, se optó por
una versión más discreta del Banco de Desarrollo en torno al concepto de un
fondo de «capital riesgo», bajo liderazgo español, con aportaciones de entidades
públicas y empresas privadas. El fondo, denominado Mediterrània (‘Medite-
rráneo’ en catalán), fue aprobado por la Comisión Nacional del Mercado de
Valores (CNMV) en junio de 2008 bajo la gestión de Riva y García, con un capital
de 62,5 millones de euros, distribuidos en las siguientes aportaciones:
• Institut Català de Finances (ICF), Instituto de Crédito Oficial (ICO) y

BEI, con 15 millones de euros cada uno.
• La Caixa, Caixa Catalunya, Repsol, Gas Natural y Telefónica, con 17
millones de euros entre todos.
• El equipo gestor del fondo aportó 500 000 euros a título personal.
El fondo tiene una doble vocación, siempre con relación a los países del Ma-
greb más próximos a España, esto es, Marruecos, Argelia y Túnez. Por un
lado, prevé invertir en empresas europeas con proyectos en el Magreb, y por
otro, en las propias empresas magrebíes. El importe de inversión por cada
operación se sitúa entre uno y nueve millones de euros y, según Albert Alsina,
director del fondo, se procura entrar en la fase de «crecimiento» de las compa-
ñías. Tal como ilustra la Figura 12, un negocio manifiesta su mayor riesgo en
la primera fase de su desarrollo, cuando hasta el 80% de las empresas puede
cerrar, que se conoce como «valle de la muerte» o death valley. El Fondo Me-
diterrània invierte en una fase algo posterior, en compañías con cuatro o cinco
años de trayectoria, pero que pueden encontrarse aún en pérdidas (fase early
stage), y hasta un nivel intermedio de crecimiento y rentabilidad, mucho antes
de alcanzar la madurez. Al igual que cualquier otro fondo, como veremos,
Mediterrània tiene la vocación de vender su participación a los cuatro o cinco
años y ésta siempre es minoritaria pero significativa (40-49% del capital).
157
Figura 12. Evolución de un negocio y fases del capital riesgo
Rentabilidad

Start-up
Ganancias
0
Death valley Break even Tiempo
Pérdidas
Punto muerto
Early stage
Capital de desarrollo
En estas fases interviene el Fondo Mediterrània
Fuente: Riva y García.
El fondo, hasta la fecha, ha materializado ocho inversiones, tres en empresas

españolas y cinco en magrebíes, con un capital comprometido total de unos
30 millones de euros. Según Alsina, los empresarios magrebíes ya conocen
de la existencia del fondo y son muchas las solicitudes de financiación que
reciben a través de sus tres oficinas regionales, en Casablanca, Argel y Túnez,
donde emplean a unas diez personas en total. Los técnicos regionales se de-
dican precisamente a filtrar y analizar los proyectos para remitirlos luego a las
oficinas centrales de Riva y García en Barcelona, que asigna una puntuación
a cada proyecto y, en colaboración con la oficina regional responsable, decide
sobre su presentación ante el Comité de Inversiones.
El Comité de Inversiones integra en su seno a los expertos de Riva y García,

así como a representantes de las entidades promotoras que aportaron capi-
tal al fondo. Aunque este comité es el responsable último de las inversiones,
también consulta con las oficinas regionales, de quienes reciben los proyectos,
así como con el Comité Estratégico. Este segundo órgano, según Alsina, es
158
crucial para el proyecto del fondo, pues aporta conocimientos y relaciones de
alto nivel en la región. El comité tiene una función consultiva e incluye a per-
sonalidades como un exembajador de Marruecos en España, el expresidente
del Banco Central de Argelia o el expresidente del grupo industrial marroquí
Omnium Nord-Africain (ONA).
Según Alsina, en 2009, por ejemplo, se recibieron unas cien propuestas de in-
versión, de las cuales las oficinas regionales remitieron un total de 40 a la central
y de las que resultaron cinco proyectos concretos de inversión. Alsina afirma
que todo el proceso no dura más de seis semanas, de modo que el empresario
magrebí puede saber en menos de dos meses si el fondo ha considerado su pro-
yecto de inversión. Si el proyecto no pasa del primer filtro en las oficinas regio-
nales, entonces son sólo unas dos semanas. Una vez tomada la decisión final de
considerar una inversión, a las seis semanas, se encarga la revisión del negocio o
due diligence, que sí se puede demorar unos dos o tres meses.
Según Alsina, la aportación del fondo va más allá de lo estrictamente económi-

co, puesto que se pretende influir en la gestión y contribuir con conocimien-
tos y experiencia a la expansión del negocio. A pesar de sus participaciones
siempre minoritarias, Alsina recalca que el fondo aspira a influir activamente
en tres áreas clave del negocio en el que invierte: estrategia, recursos humanos
y presupuestos/finanzas. Alsina afirma que el prototipo de empresa en la que
invierten es un negocio familiar o hasta personal, que ha crecido muy rápido y
afronta ahora el reto de incorporar nuevo capital y conocimientos para entrar
en una nueva fase de desarrollo. Estos empresarios valoran mucho esta apor-
tación «intangible» del fondo, que se materializa en primer lugar en la creación
de consejos de administración en todas las empresas en las que se invierte, así
como en los procesos de «gobierno» de las compañías participadas.
El consejo permite incorporar no sólo a los representantes del fondo, sino

también a expertos externos para ayudar a empresarios que hasta ese mo-
mento debían tomar todas sus decisiones en solitario. Este apoyo y la relación
personal con los empresarios son fundamentales en el Magreb, en palabras
de Alsina. El gestor catalán afirma que los problemas a los que se enfrentan
estos empresarios y que, en general, dificultan el crecimiento empresarial en
el Magreb son los siguientes:81
81
A este respecto, véase también el artículo del propio Albert Alsina, «Invertir en el sector PYMES en
el Magreb», Afkar/Ideas, invierno de 2009/2010.
159
• Falta de capital humano, especialmente de mandos intermedios, porque
son pocos en el Magreb los que están bien preparados y con experiencia,
resultando por tanto demasiado caros para las pymes. El fondo, en cuan-
to entra en el capital de una empresa, exige por ejemplo contratar a un
director financiero. Aunque esto encarezca los costes de administración,
según Alsina, mejora la transparencia y viabilidad del negocio, resultando
por tanto rentable a largo plazo para la empresa y sus propietarios.
• Inadecuada estructura financiera, puesto que estas pymes suelen tener
muy pocos recursos propios y mantienen los beneficios muy bajos por
motivos fiscales. La entrada del fondo capitaliza las empresas y mejora
su posición de cara a la negociación con los bancos. Al mismo tiempo,
el fondo introduce sistemas modernos de gestión financiera, como el
control de tesorería, planes de inversión y procesos presupuestarios, al
tiempo que elimina la doble contabilidad y otras prácticas informales.
Todo esto mejora la gestión de los recursos financieros y la imagen
frente a las entidades financieras.
• Deficiencias del sistema bancario magrebí, que no suele prestar para
financiar circulante o proyectos empresariales sin garantías reales. Los
empresarios, por ello, deben hipotecar sus propiedades personales para
obtener financiación para sus negocios. En cambio, el Fondo Mediterrà-
nia apuesta por el negocio en sí, sin exigir garantías personales ni reales.
Según Alsina, todos estos factores institucionales son comunes a los tres paí-
ses magrebíes, con pequeños matices. Sin embargo, al comparar entre ellos, el
directivo considera que Argelia tiene un mayor potencial de desarrollo por sus
recursos financieros procedentes de los hidrocarburos, su mayor masa demo-
gráfica y sus necesidades de productos y servicios que actualmente no ofrece
la industria local. En cambio, Marruecos es un país más abierto y competitivo.
Alsina considera que, si una empresa triunfa en Marruecos, es más fácil que
lo haga luego en el resto del Magreb.
Precisamente uno de los objetivos del fondo es el de promover la integración

comercial entre los países magrebíes a través de las empresas en las que in-
vierte. No se trata sólo de un propósito político o macroeconómico, como el
que se plantea en el proceso de integración euromediterránea, sino de una ne-
cesidad para la supervivencia y el crecimiento empresariales. Alsina cree que
la única fórmula para que las empresas magrebíes compitan a escala global es
logrando ser «líderes regionales» en primera instancia. Sin embargo, los em-
presarios locales no siempre comparten esta visión, así que es el fondo quien
impulsa este crecimiento regional en cuanto entra en las empresas. En la car-
160
tera actual del fondo, la mitad de las empresas están ya exportando y algunas
disponen de presencia en varios países de la zona.
El Fondo Mediterrània excluye sólo dos sectores en su política de inversiones:

la promoción inmobiliaria y los servicios financieros. En general, las empre-
sas en las que invierte son de tamaño mediano en el Magreb, pero pequeño
a escala europea (7-20 millones de euros de facturación anual), y abarcan
sectores como la agricultura, las telecomunicaciones, los electrodomésticos,
la carpintería o la higiene personal (pañales). El fondo tiene una vocación de
permanencia de cuatro o cinco años en las empresas, con tres fórmulas alter-
nativas de desinversión:
• Venta a un competidor o socio estratégico.

• Venta al empresario fundador o a su equipo directivo (management
buy out).
• Salida a la bolsa local.
Según Alsina, la tercera opción sólo es válida cuando la empresa haya al-
canzado un tamaño importante, en torno a los 30-40 millones de euros de
facturación. Además, las bolsas de Túnez y Casablanca son muy dinámicas,
con un alto nivel de liquidez y múltiplos elevados, pero en cambio Argelia no
dispone de mercado de valores líquido.82 En cualquier caso, y aunque el fondo
se podría plantear alguna desinversión, no se ha alcanzado aún el periodo de
madurez necesario para su «salida» de la mayoría de las empresas.
En líneas generales, Alsina se muestra muy satisfecho por la evolución de las

inversiones realizadas, que acumulan aumentos del 50-100% en la facturación
y del 300-400% en los beneficios desde la entrada del fondo en el capital de
estas empresas. La Tabla 18 muestra los datos financieros para 2009 y 2010
de algunas de las principales inversiones del fondo. Los datos al cierre de 2011
no eran tan positivos, por la ralentización del crecimiento a causa de los acon-
tecimientos sociales en el mundo árabe.
82
La bolsa argelina fue creada en 1997 pero apenas disponía de siete empresas cotizadas con una
capitalización inferior a los cien millones de euros. A finales de 2010, la salida a bolsa del grupo
privado Alliance Assurance duplicó la capitalización del mercado (http://www.econostrum.info/Le-
niveau-de-capitalisation-de-la-Bourse-d-Alger-augmente-de-62_a4141.html?com).
161
Tabla 18. Magnitudes financieras de algunas empresas del Fondo Mediterrània
(millones de euros)
Sector de actividad Higiene Agribusiness Electrodomésticos Carpintería
personal
País Argelia Túnez/España Túnez/Argelia Marruecos
Participación del 49% 49% 39,6% 49%

fondo
Entrada del fondo Diciembre de Julio de 2009 Abril de 2010 Junio de 2010
2008
Facturación en 2009 11,7 17,2 21,7 4,4
Facturación en 2010 21 22,3 34 4,8
Aumento de la 97,5% 29,7% 64,1% 9,1%

facturación
EBITDA en 2009 1,8 1,2 2,3 0,4
EBITDA en 2010 4 2,6 5,3 0,8
Aumento del EBITDA 166,7% 116,7% 130,4% 100%
Se han omitido los nombres de las empresas por razones de confidencialidad.

EBITDA: beneficio bruto de explotación, antes de intereses, amortizaciones e impuestos, por sus siglas en
inglés.
Fuente: Riva y García.
A los cuatro años de la creación del fondo, Alsina se muestra esperanzado con
su evolución futura, a pesar de la reciente inestabilidad en el mundo árabe.
Los fundamentos macroeconómicos son sólidos en los países del Magreb y
todos gozan de un importante dividendo demográfico, con un 50-60% de
población por debajo de los 25 años, lo cual abre grandes oportunidades en
los negocios relacionados con este segmento. En el caso del negocio propio del
Fondo Mediterrània, existe poca competencia en el ámbito del private equity
en el Magreb, tal como pudimos comprobar en el capítulo 2 del presente li-
bro. Según Alsina, se ha demostrado que las aportaciones del fondo en cuanto
a técnicas de gestión resultan muy efectivas y se reflejan rápidamente en las
cuentas de resultados de las empresas.
Entre los inconvenientes de invertir en el Magreb, Alsina recalca de nuevo

la cuestión de los recursos humanos. Además de pocos mandos intermedios
con formación y experiencia, falta personal especializado y técnico. Como
162
ejemplo, Alsina cuenta como su empresa agrícola en Túnez, un país caracte-
rizado por su excelente mano de obra, debió contratar a personal marroquí en
Murcia para desplazarlo a sus plantaciones y su fábrica. Otro problema grave
es el riesgo del tipo de cambio, puesto que la cartera del fondo se computa en
euros, pero las inversiones son siempre en moneda local. Aunque algunas de
las empresas exportan, en su mayoría se orientan al mercado interior, con las
monedas marroquí y argelina vinculadas al USD y, por tanto, más inestables
frente al euro.
De cara al futuro, Alsina menciona dos estrategias paralelas. Por un lado, la

de reforzar y dar valor a la cartera actual de empresas, habida cuenta de su
reciente entrada en la mayoría de ellas. Se trataría aquí de seguir promoviendo
su crecimiento y favorecer su transformación en líderes regionales, algo que
de momento sólo ha ocurrido con el fabricante de electrodomésticos.83 Por
otro lado, Alsina prevé invertir en nuevos sectores, como la salud, la logística,
la energía o la distribución minorista.
Tras haber invertido ya la mitad de los recursos aportados por sus promo-
tores, el Fondo Mediterrània espera llegar pronto a comprometer el 75% de
los mismos. Para entonces, se debería haber logrado también con éxito una
o dos salidas de empresas de la cartera. En ese momento, según Alsina, se
podría plantear un nuevo Fondo Mediterrània II. Este fondo, a diferencia del
primero, sería de mayor tamaño y estaría abierto a nuevos inversores además
de los promotores. Aunque los inversores del Golfo se han interesado más por
los inmuebles y las infraestructuras que por la industria en el Magreb, Alsina
confía en poder convencer a algunos capitalistas de aquella zona para invertir
en el futuro nuevo fondo.
4. El capital árabe: socio estratégico para la empresa española
En un entorno global cambiante, con unos mercados occidentales estancados y

gravemente afectados por el endeudamiento y la restricción crediticia, los paí-
ses árabes ofrecen una fuente potencial de capital que hemos querido explorar
en este estudio. La radiografía del capital árabe nos ha permitido confirmar la
acumulación de riqueza en dos principales actores: los Estados, con sus dis-
83
Con más de 30 millones de euros vendidos en 2010, esta empresa está ya presente en Túnez y
Argelia, además de exportar a Libia y Marruecos.
163
tintas ramificaciones en forma de entidades públicas, y las grandes fortunas
privadas, de carácter fundamentalmente familiar. En ambos casos, es destacable
su tendencia hacia inversiones directas y alternativas, como los inmuebles o las
empresas no cotizadas. Una parte de estos crecientes recursos se canaliza hacia
nuevos vehículos de inversión, concretamente fondos de inversión, de private
equity y emisiones en los mercados de capitales, especialmente sukuk, vehículos
que hemos analizado con mayor profundidad.
En efecto, en los últimos años, se constata en los mercados financieros de

la región un creciente proceso de especialización de sus actores y de desin-
termediación de la inversión. Entre los vehículos que ganan protagonismo
encontramos los fondos de acciones no cotizadas o private equity, así como
los bonos islámicos o sukuk. Aun así, se trata de procesos incipientes, a juzgar
por las magnitudes que nos muestra el Gráfico 61, donde predominan aún los
tradicionales depósitos bancarios por encima del resto. Las cifras mostradas
en dicho gráfico no son excluyentes, puesto que los fondos reciben recursos
de varios tipos de inversores e incluso de los bancos, al igual que éstos cuentan
tanto con depósitos de grandes patrimonios y entidades estatales, como tam-
bién de millones de ahorradores pequeños y medianos.
En cualquier caso, parece evidente que el patrimonio de vehículos de inversión

como los fondos es aún modesto y deberá crecer en el futuro. Los billones de
dólares de fondos soberanos o de grandes patrimonios no invertidos a través
de estos fondos árabes se encuentran sin duda en bancos, fondos y entidades
extranjeras, o bien invertidos directamente a partir de decisiones de alto nivel
de los gobernantes y familias árabes, sin la publicidad y transparencia propias
de los fondos analizados. A este respecto, conviene también apuntar que la re-
gulación de estos modernos vehículos financieros es aún reciente y se encuen-
tra en fase de consolidación en la mayoría de los países (FMI, 2011; Mako y
Sourrouille, 2010). Si tenemos en cuenta que hasta un 10% del patrimonio de
los fondos soberanos árabes se puede destinar a private equity (véase la sección
2.1.1), estaríamos hablando de unos 160 000 millones de dólares en recursos
para estos fondos, cifra muy superior a los 24 000 millones captados hasta la
fecha en el Gráfico 61. Es evidente, por tanto, que este tipo de activos vienen
aún mayoritariamente gestionados desde países de Europa y Norteamérica,
aunque crezca día tras día el tamaño de los fondos árabes.
Como hemos visto, los fondos de private equity doblarán su patrimonio en

un par de años en cuanto se completen los procesos de captación de recursos
actualmente en curso. Por su parte, las emisiones de sukuk, como el conjunto
164
de las finanzas islámicas, podrían triplicar su tamaño a medio plazo. En plena
crisis económica global, el volumen de emisiones de bonos islámicos durante
2012 continuó creciendo y marcó un nuevo récord, aunque dominado por
las emisiones soberanas. Como en España en los años ochenta, el proceso de
desintermediación y especialización financiera no ha hecho más que empezar
en los países árabes, pero su ritmo podría ser tal vez más rápido y la magni-
tud del cambio más significativa por una serie de motivos que resumimos a
continuación:
1. El efecto «motor» de los ingresos del petróleo, que permiten inyectar recur-
sos al sistema financiero con independencia de la evolución de los propios
mercados, otorgando un papel predominante al Estado, como administra-
dor de los recursos petrolíferos en todos los países.
2. El creciente interés por los productos islámicos que, como hemos visto,
aún no son mayoritarios entre los fondos de inversión y apenas existen en
los fondos de private equity. En unos cinco años, los recursos financieros
islámicos se podrían triplicar en todo el mundo, con espectaculares cre-
cimientos en las emisiones de sukuk y una mayor penetración entre los
fondos.
3. La decepción experimentada a través de operaciones en mercados finan-
cieros de Europa y Norteamérica, cuyo derrumbe ha afectado negativa-
mente a muchas inversiones árabes directas y ha puesto en entredicho la
capacidad de gestión de algunas grandes firmas de inversión en Europa y
los EE. UU. Como vimos en la sección 2.2.2, el tamaño del sector de pri-
vate equity árabe, con apenas 20 000 millones de USD, es irrisorio en com-
paración con los 800 000 millones captados por fondos occidentales entre
2005 y 2009, en pleno auge económico y euforia financiera. Una parte
de estos recursos procedía de fondos soberanos y grandes fortunas ára-
bes, que confiaron en el «buen hacer» de Londres o Nueva York. Aunque
este fenómeno podrá seguir en el futuro, ganará sin duda protagonismo la
gestión en los propios países árabes, con equipos locales cada vez mejor
formados, precisamente en Europa y los EE. UU.
165
Gráfico 61. Patrimonio de los grupos de inversores (miles de millones de USD)
2 500
2 000
1 700
1 600
1 500
1 000
500
247
120
63 24 47
0
50 árabes Grandes Fondos Depósitos Fondos Fondos Fondos Emisiones
más ricos fortunas soberanos bancarios de inversión private private de sukuk
árabes equity equity acumuladas
(actual) (previsto)
Las cifras son aproximadas y los grupos mostrados no son excluyentes, puesto que las grandes fortu-
nas pueden tener su dinero en fondos de inversión, bancos o bonos sukuk.
Si comparamos a los países árabes con España, en el Gráfico 62 observamos

como el patrimonio de los fondos de inversión es muy superior en nuestro
país, pues casi triplica el conjunto de los fondos árabes. Al margen del efecto
del tipo de cambio euro/dólar, ya que el patrimonio de los fondos árabes se
valora en la moneda americana, es evidente que la inversión colectiva goza
en España de un grado superior de madurez que en los incipientes mercados
árabes. En el caso de los fondos de private equity, el informe de la Asociación
Española de Entidades de Capital Riesgo (ASCRI) (2011) ofrece con carácter
anual una radiografía del sector en España. Al cierre de 2010, el patrimonio
bajo gestión de estas entidades era sensiblemente superior al de los fondos
árabes. Sin embargo, el mismo documento reconoce que más de la mitad
del patrimonio corresponde a filiales o instrumentos de inversión de grupos
internacionales establecidos en España. Sólo en 2010, el 72% de los recursos
166
captados por el private equity español procedió en realidad de inyecciones de
fondos internacionales para materializar operaciones en España (ASCRI, 2011).
Por tanto, no es evidente que las decisiones de inversión de estos fondos se
tomen íntegramente en nuestro país. Asimismo, el patrimonio previsto por
los fondos árabes resulta sensiblemente superior al de los fondos españoles
anunciados hasta la fecha, como muestra el Gráfico 62.
Gráfico 62. Patrimonio comparado de los fondos en España y los países árabes
(millones de euros)
Fondos Fondos private Fondos private

de inversión equity (actual) equity (previsto)
300 000
250 000
200 000
150 000
100 000
50 000
000.0
España Países árabes
Fuentes: Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) (2011) y Asociación Española de Enti-
dades de Capital Riesgo (ASCRI) (2011).
Entre las conclusiones de nuestro análisis, conviene recapitular aquí sobre

el «mapa» financiero árabe. Como hemos visto, Arabia Saudí, Marruecos y
Egipto son los principales mercados de fondos de inversión, aunque con fon-
dos muy orientados hacia activos financieros locales a corto plazo, o bien en
empresas cotizadas en sus respectivos mercados. Aun así, hemos constatado
una cierta tendencia a la inversión en el conjunto del CCG entre los fondos del
Golfo, así como algunas gestoras con fondos de acciones europeas, que pue-
den ser de interés para las empresas cotizadas españolas. En cambio, en los
167
fondos de private equity, los EAU y, dentro de los Emiratos, Dubái en concreto
se confirma como la gran plaza financiera, con casi la mitad del patrimonio
actual y futuro, seguida por Kuwait y Abu Dabi. Estas dos últimas plazas fi-
nancieras tendrán un papel creciente en el futuro, a juzgar por el patrimonio
esperado y comprometido de sus respectivos fondos de private equity.
La hegemonía de Dubái se confirma en otros dos ámbitos estudiados. Por un

lado, los EAU aparecen como el primer mercado bancario del mundo árabe por
volumen de activos y depósitos, seguidos a corta distancia por Arabia Saudí
y, más lejos, por Iraq, Egipto y Bahréin. Por otro lado, los EAU, con Dubái a la
cabeza, se han convertido en el primer mercado de bonos islámicos del Golfo,
arrebatando este liderazgo a Bahréin, aunque aquí el primer puesto a nivel
global sigue correspondiendo a Malasia, junto a pretendientes de otros mu-
chos países (Londres, Hong Kong, etc.). Las recientes convulsiones sociales y
políticas en diversos países árabes no han hecho más que fortalecer la posición
de Dubái que, a pesar del estallido de su «burbuja inmobiliaria», se consolida
como una segura y abierta plaza financiera internacional, tal como detalla el
Recuadro 12.
Recuadro 12
Los conflictos sociales árabes refuerzan a Dubái
La prensa económica árabe e internacional se ha hecho eco de algunas implicaciones

financieras, poco difundidas en España, derivadas de los conflictos sociales y políticos de
los países árabes durante 2011. En pocas palabras, la inestabilidad en estos países ha
beneficiado a centros financieros occidentales seguros, en particular Londres y Suiza, así
como a Dubái, que se recupera de este modo de su debacle inmobiliaria.
El Banco Central de Egipto cifraba en abril de 2011 las salidas de capital en unos 7500
millones de dólares de los EE. UU. (USD, por sus siglas en inglés), en apenas unos dos me-
ses de conflictos sociales. Aunque no puso en peligro la solvencia del sistema financiero,
se trataba de casi un 20% de las reservas del Banco Central. Por su parte, en Bahréin,
diversas fuentes estimaban la salida de capitales en un 10-15% de los casi 200 000
millones de USD de su sistema bancario. Aunque una inyección de 10 000 millones de los
miembros del Consejo de Cooperación del Golfo (CCG) apuntaló la estabilidad financiera
del país, el daño para la credibilidad de este importante centro financiero regional ha sido
muy significativo. El cierre de sus bancos durante varios días de protestas fue un duro
golpe simbólico para el pequeño Reino que alberga hasta 400 entidades financieras.
168
El flujo de turistas y capitales a Dubái desde otros países árabes con problemas permite al
Emirato recuperarse paulatinamente del «descalabro» provocado por el fin de la «burbuja
inmobiliaria» desde finales de 2009. Se estima en unos 247 000 millones de USD el valor
contable de los inmuebles en construcción o construidos que siguen en venta tras casi
una década de vorágine inmobiliaria. No es evidente que los nuevos fondos árabes llega-
dos a Dubái se destinen a la compra de tantos inmuebles, pero sí que refuerzan el papel
del Emirato como centro bancario y financiero, especialmente frente a otros competidores
en la región, como Bahréin.
Fuentes: Soler (2011), Zawya, Financial Times, Khaleej Times y Cushman & Wakefield.
En el Mapa 3, de los centros financieros árabes, sobresalen, como decíamos,

los EAU como primer mercado bancario árabe, importante emisor de sukuk y
primer mercado de valores de Oriente Medio, además de acoger a la mayoría
de los fondos de private equity. Arabia Saudí se mantiene como el primer mer-
cado de fondos de inversión y el segundo mercado bancario, además de contar
con más de la mitad de las grandes fortunas familiares árabes. La ingente acu-
mulación de recursos por los hidrocarburos en países como Kuwait y Qatar
no se traduce por el momento en los fondos de inversión o de private equity,
donde ambos países juegan un modesto papel, especialmente Qatar. Como
vimos en el análisis de ambos sectores, algunas gestoras con sede en Dubái
tienen de hecho socios promotores de Qatar o Kuwait, junto con los de otros
países, lo cual confirma a aquella ciudad como centro regional de la gestión de
fondos. Ante la elevada especialización del capital humano que exige el mun-
do de las finanzas y las fuertes economías de aglomeración que manifiestan
estas actividades, no será tal vez posible mantener varios centros financieros
de primer nivel en la zona.84 En cualquier caso, en Kuwait persisten algunos
fondos de private equity destacables, Qatar sigue siendo una plaza importante,
por sus entidades públicas y fondo soberano, y Bahréin se mantiene como un
centro bancario crucial de la zona.
84
En los últimos años, se han multiplicado en Oriente Medio las iniciativas para desarrollar los
respectivos sectores financieros y atraer a entidades financieras internacionales, tales como el DIFC,
el Qatar Financial Centre (QFC), el Kuwait Financial Centre (KFC) o el Bahrain Financial Harbour.
Algunos medios han manifestado la improbabilidad de que la región pueda acoger más de un centro
financiero de escala internacional (Financial Times, 24/7/07).
169
Mapa 3. Principales centros financieros árabes
Iraq
Jordania
Kuwait
Bahréin
Arabia Saudí Qatar

E AU
Omán
Yemen
Fondos soberanos Fondos de inversión
Grandes fortunas familiares Fondos de private equity
Bancos Emisiones de sukuk
Marruecos
Argelia
Libia
Egipto
170
Entre los sectores en los que invierten los fondos de private equity, así como
los fondos soberanos y las grandes fortunas familiares, sobresalen algunos de
especial interés para las empresas españolas que han protagonizado nuestra
expansión internacional de los últimos años, como la energía, las telecomu-
nicaciones, las infraestructuras, los inmuebles y los hoteles. Por su parte, la
propia naturaleza de los sukuk, basados siempre en activos tangibles, los hace
especialmente atractivos para financiar inversiones en las que participen gru-
pos españoles como socios o bien como gestores. Incluso la especialización de
algunos fondos árabes y las emisiones de sukuk en países como Pakistán, Iraq,
Sudán o Palestina pueden ser útiles para afrontar proyectos liderados por em-
presas españolas en aquellos mercados, donde el riesgo país resulta demasiado
alto y más aún en un entorno de recursos financieros escasos como el actual.
En este contexto, hemos presentado varios ejemplos de colaboración entre

inversores árabes y empresas españolas, en diversos sectores y con diferentes
modelos de colaboración, que resumimos en la Tabla 19. Entre ellos, observa-
mos desde una participación directa árabe en la empresa matriz española (el
caso de Qatar Holding/Iberdrola), hasta la financiación árabe a determinados
proyectos de investigación en España al estilo del capital riesgo (PAL Ro-
botics/Royal), pasando por la constitución de una nueva empresa conjunta
para desarrollar negocios en un determinado sector (Torresol, en energía so-
lar). Sin embargo, la mitad de los casos se corresponden más con un modelo
de participación hispano-árabe en determinados proyectos conjuntos, como
es el caso del tratamiento de aguas (Befesa), la hostelería (Sol Meliá) o la ges-
tión de fondos (Fondo Mediterrània).
Tabla 19. Resumen de los casos empresariales

Sector Empresa Socios árabes Tipo de socio Modelo de colaboración
española
Ingeniería y Iberdrola Qatar Holding Fondo Adquisición de una
energía (Qatar) soberano participación en el capital
de Iberdrola. Proyectos
energéticos conjuntos en
todo el mundo. Apoyo de
Qatar Holding a Iberdrola
Ingeniería en sus negocios
en países árabes
171
Energías Sener Masdar (Abu Dabi) Entidad pública Constitución de una nueva
renovables empresa conjunta (Torresol
Energy) para promover
proyectos de energía solar
en Europa, América y
Oriente Medio
Agua Befesa Agua Algerian Energy Empresa Proyectos de desalinización
Co. (AEC). Bancos pública, en Argelia en colaboración
y cajas argelinos. bancos y con AES como socio y con
Fondos de Oriente fondos de la financiación de bancos y
Medio private equity cajas argelinas. Estudio de
proyectos de inversión en el
norte de África con fondos
de private equity de Oriente
Medio
Hostelería Sol Meliá Grupos familiares Grandes Gestión de hoteles por
de los EAU fortunas parte española en Dubái y
privadas Zanzíbar (Tanzania), bajo
contratos de gestión en los
que la parte árabe es titular
del inmueble
Robótica PAL Robotics Royal Group (Abu Empresa Financiación por parte
Dabi) semipública árabe de los proyectos de
investigación en robótica en
España. En breve, se iniciará
la fabricación en Abu Dabi
Inversión Fondo Empresarios de Empresas Inversión en empresas
Mediterrània Argelia, Marruecos privadas magrebíes, donde el
(Riva y García) y Túnez fondo español toma una
participación minoritaria y el
socio local se mantiene en
mayoría
EAU:Emiratos Árabes Unidos.

La Tabla 19 muestra una gran variedad de socios árabes, que se corresponden

con la radiografía efectuada en nuestro capítulo 2, desde las grandes fortunas
familiares que han invertido en los hoteles de Meliá hasta los bancos argeli-
nos en el caso de Befesa Agua. Sin embargo, el sector público es claramente
predominante, a través de fondos soberanos o empresas y entidades públicas.
Cabe destacar que, en todos los casos empresariales presentados, la colabora-
ción hispano-árabe va más allá de la mera provisión de fondos o recursos fi-
nancieros. Así, Qatar Holding ya trabaja con la división de ingeniería de Iber-
172
drola para identificar y adjudicarse concursos energéticos en Oriente Medio,
del mismo modo que Royal facilita la introducción de los robots de PAL en
los centros comerciales y recintos feriales de la región. Por su parte, el Fondo
Mediterrània, además de capital, también aporta conocimientos financieros y
experiencia de gestión a las empresas magrebíes en las que invierte, mientras
los socios locales contribuyen con su sólido conocimiento del mercado local
y del negocio en cuestión. La contribución del capital árabe en algunos de los
casos presentados ha resultado también esencial, sobre todo ante la restricción
crediticia que sufre España. El caso de PAL Robotics es el más claro, pues
la financiación a través de capital riesgo de proyectos de robótica es inédita
en España y hubiera resultado difícil financiar este proyecto empresarial con
capital autóctono.
Con la salvedad de algunos problemas operativos de Befesa en Argelia, en vías

de solución en la actualidad, el balance de las seis empresas analizadas es, en
general, positivo y augura buenas perspectivas para la expansión en el plano
económico-empresarial de las históricas relaciones hispano-árabes. La Tabla
20 que cierra este estudio apunta algunos elementos de esta nueva relación
que deberíamos potenciar en el futuro más inmediato. Es fundamental, por
ejemplo, mantener una fluida relación diplomática y política al máximo nivel,
habida cuenta de que es y será el sector público el principal protagonista de
la inversión árabe. Aun así, conviene conocer mejor el segundo gran grupo
de inversores, constituido por las grandes fortunas familiares, seguramente
menos accesibles y transparentes, pero que invierten ya directamente o a tra-
vés de fondos. Para fortalecer estas relaciones financieras, sería útil contar
también con una mayor presencia bancaria árabe en España. Deberemos pues
seguir trabajando en un mejor conocimiento mutuo en este plano financie-
ro-empresarial, confiando en que una segunda parte de este trabajo de inves-
tigación nos permita, por ejemplo, describir emisiones de sukuk por parte de
empresas españolas, así como otros muchos más casos de fructífera colabora-
ción hispano-árabe.
173
Tabla 20. Elementos a potenciar en la relación financiera con los países árabes
Ámbito Actuaciones
Fondos soberanos y entidades públicas Intensificar las relaciones diplomáticas y políticas de alto
nivel con los Gobiernos árabes, así como el contacto con
quienes toman las decisiones de inversión en los fondos y
entidades en cuestión
Grandes fortunas Proseguir el estudio de los grandes patrimonios para
identificar a los más propensos a invertir en España o a
colaborar con empresas españolas. Estudiar incentivos de
tipo legal o fiscal
Bancos Promover una mayor presencia de entidades bancarias
árabes en España
Fondos de inversión Identificar a los fondos árabes de acciones y valores
europeos para que puedan conocer a las empresas
españolas cotizadas
Fondos de private equity Profundizar en el conocimiento mutuo entre estos
fondos y empresas españolas, para que así puedan
materializarse oportunidades de colaboración en la región
MENA
Mercados de capitales: sukuk Lograr los cambios necesarios en el marco jurídico y fiscal
español que faciliten el uso de las finanzas islámicas e
introducir a emisores españoles en esta nueva vía de
financiación internacional
MENA: Oriente Medio y el norte de África, por sus siglas en inglés.

174
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com/DesktopModules/CRD/Attachments/The%20GoldenPortfolio-
MarkazResearch-Sep2010.pdf>.
MAKO, William y Diego SOURROUILLE, Investment Funds in MENA
[estudio presentado en el Congreso sobre Finanzas en la
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worldbank.org/INTMNAREGTOPPOVRED/Resources/
MENAFlagshipMutualFund2_28_11.pdf>.
MARTÍN, José Luis y Cecilia TÉLLEZ, «Créditos sindicados y emisiones
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Unión de Bancos Árabes, Arab Banking Review 2011, Beirut: Union of Arab
Banks, 2011.
178
6. Anexos
Anexo 1. Perfil de los fondos soberanos
Abu Dhabi Investment Authority
TAMAÑO DEL FONDO (MILL.
875 000
USD)
AÑO DE FUNDACIÓN 1976
PAÍS Abu Dhabi (UAE)
Abu Dhabi Investment Authority Building
211 Corniche Street
DIRECCIÓN P. O. Box 3600
Abu Dhabi
United Arab Emirates
TELÉFONO +971 2-415-0000
FAX +971 2-415-1000
PÁGINA WEB www.adia.ae
NOMBRE DEL CEO HH Sheikh Hamed Bin Zayed Al Nahyan
E-MAIL
Brazo inversor del Gobierno de Abu Dabi, que actúa
DESCRIPCIÓN a través de vehículos como Abu Dhabi Investment Co.
(ADIC).
Kuwait Investment Authority

TAMAÑO DEL FONDO (MILL. USD) 250 000
PAÍS Kuwait
Ministries Complex
Al Murqab Area
P. O. Box 64
DIRECCIÓN
Kuwait City Safat 13001
Al Assimah
Kuwait
TELÉFONO +965 2248-5600
FAX +965 2245-4059
PÁGINA WEB www.kia.gov.kw
NOMBRE DEL CEO Bader Mohammed Al Saad
E-MAIL information@kia.gov.kw
KIA gestiona el Fondo General de Reserva y el Future
Generations Fund por cuenta del Estado de Kuwait. Al-
gunos de sus vehículos inversores son Kuwait Real Estate
Investment Consortium, Kuwait Investment Company,
DESCRIPCIÓN
Egyptian Kuwait Real Estate Development (50%), Arab
African International Bank, Kuwait International Invest-
ment Co., Kuwait China Investment Co. y Gulf Interna-
tional Bank.
179
Qatar Investment Authority
PAÍS Qatar
Qpel Tower
Corniche Street
DIRECCIÓN P. O. Box 23224
Doha
Qatar
+974 4499-5900
TELÉFONO
+974 4499-5859
+974 4443-7016
FAX
+974 4499-5991
PÁGINA WEB www.qia.qa
NOMBRE DEL CEO Hamad Bin Jassem Bin Jabor Al Thani
E-MAIL info@qia.qa
QIAinvierte en todo tipo de activos financieros y reales.
Entre sus vehículos de inversión destacan Qatar Holding,
DESCRIPCIÓN
Qatar Investment Co. y Qatari Diar Real Estate Invest-
ment Co.
Libyan Arab Foreign Investment Company

PAÍS Libia
Libyan Arab Foreign Investment Company Building
Al Tharwa Street
Gharyan Area
DIRECCIÓN
P. O. Box 4538
Tarabulus
Tripoli
+218 21-361-4889
TELÉFONO +218 21-361-4881
+218 21-361-4887
+218 21-361-4883
FAX
+218 21-360-0706
PÁGINA WEB www.lafico.ly
NOMBRE DEL CEO Mohammed Abu Kalash (director general)
E-MAIL info@lafico.ly
La LAFICO opera en 25 países africanos en sectores como
DESCRIPCIÓN la hostelería, inmuebles, industria, agricultura, telecomu-
nicaciones y minería.
180
Mubadala Development Company
PAÍS Abu Dabi (UAE)
Mamoura Building
12th Floor
Khalifa Street
DIRECCIÓN
P. O. Box 45005
Abu Dhabi
TELÉFONO +971 2-413-0000
FAX +971 2-616-0098
PÁGINA WEB www.mubadala.ae
Khaldoon Khalifa Al Mubarak (CEO), Rod Mathers
NOMBRE DEL CEO
(Executive Officer, Infrastructure)
E-MAIL
Mubadala pretende invertir en sectores intensivos en ca-
pital que permitan diversificar la economía de Abu Dabi.
DESCRIPCIÓN
Entre ellos destacan la aeronáutica, tecnología, energía e
infraestructura.
Dubai International Capital

PAÍS Dubái (UAE)
The Gate Building
13th Floor
Dubai International Financial Center
DIRECCIÓN
P. O. Box 72888
Dubai
TELÉFONO +971 4-362-1888
FAX +971 4-362-0888
PÁGINA WEB www.dubaiic.com
NOMBRE DEL CEO David Smoot
E-MAIL info@dubaiic.com
Dubai International Capital invierte tanto en empresas
cotizadas como no cotizadas. Se estructura en distintas
sociedades según su objetivo: Dubai International Ca-
DESCRIPCIÓN
pital Private Equity, Dubai International Capital Global
Equities, Dubai International Capital Emerging Markets
y Dubai International Capital Asset Management.
181
Istithmar World Capital
PAÍS Dubái (UAE)
The Galleries Building Number 4
6th Floor
Downtown Jebel Ali Area
DIRECCIÓN
P. O. Box 17000
Dubai
TELÉFONO +971 4-390-2100
FAX +971 4-390-3818
PÁGINA WEB www.istithmarworld.com
NOMBRE DEL CEO Andy Watson
E-MAIL
Istithmar World Capital se centra sólo en private equity e
DESCRIPCIÓN inversiones alternativas, sobre todo en MENA y Asia-Pa-
cífico.
Bahrain Mumtalakat Holding Company
PAÍS Bahréin
Addax Tower, Building 1006
5th, 6th and 7th Floor
Road 2813
DIRECCIÓN
Al Seef District
P. O. Box 820
Manama 428
TELÉFONO +973 17-561111
FAX +973 17-561109
PÁGINA WEB www.bmhc.bh
NOMBRE DEL CEO Talal Ali Abdullah Al Zein
E-MAIL contactus@bmhc.bh
Mumtalakat Holding Company es el vehículo de inver-
sión del Gobierno de Bahréin, que ha invertido en 35
DESCRIPCIÓN
empresas dentro y fuera del Reino. También actúa a tra-
vés del Gulf International Bank y Gulf Investment Co.
CEO: director ejecutivo, por sus siglas en inglés; EAU: Emiratos Árabes Unidos; MENA: Oriente Medio y
el norte de África, por sus siglas en inglés; USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.
182
Rank- PATRIMONIO (miles
NOMBRE PAÍS SECTOR EMPRESAS VINCULADAS
ing de mill. de USD)
HRH Prince Alwaleed Kingdom Holding Com-
1 20,00 Arabia Saudí Banca y finanzas
Bin Talal Al Saud pany
Mohamed Bin Issa Al
3 12,00 Arabia Saudí Bienes inmuebles MBI International Group
Jaber
4 The Olayan family 12,00 Arabia Saudí Banca y finanzas Olayan Group
Mohammad Al
5 10,00 Arabia Saudí Energía Corral Group
Amoudi
6 Issam Alzahid 10,00 Arabia Saudí Comercio minorista, energía Alzahid Group
7 The Bin Ladin family 10,00 Arabia Saudí Construcción Bin Ladin Group
8 Nasser Al Kharafi 8,00 Kuwait Bienes inmuebles MA Kharafi Group
Anexo 2. Perfil de las grandes fortunas
Consolidated Contractors
9 Said Khoury 7,00 Palestina Construcción
International Company
Bienes inmuebles, comercio Ahmed Salem Bugshan
10 The Bugshan family 7,00 Arabia Saudí
minorista, construcción Group
11 The Al Ghurair family 7,00 Emiratos Árabes Unidos Banca y finanzas Al Ghurair Group
12 The Alshaya family 6,00 Kuwait Comercio minorista Alshaya Group
13 The Al Juffali family 6,00 Arabia Saudí Energía EA Juffali & Brothers
14 The Kanoo family 6,00 Bahréin Industria, transportes Kanoo Group
Tarek Abdulla Al Abdel Hadi Abdullah Al
15 6,00 Arabia Saudí Energía
Qahtani Qahtani Group
16 Mubarak Al Suwaiket 5,00 Arabia Saudí Construcción, industria Al Suwaiket Group
Mohamed Abdul Latif
17 5,00 Arabia Saudí Comercio minorista Abdul Latif Jameel Group
Jameel
18 Abdullah Al Futtaim 5,00 Emiratos Árabes Unidos Comercio minorista Al Futtaim Group
Yousuf MA Naghi & Sons
19 The Naghi family 5,00 Arabia Saudí Comercio minorista
Group
183
184
20 Majid Al Futtaim 5,00 Emiratos Árabes Unidos Comercio minorista Al Futtaim Group
Sulaiman Abdulaziz
21 5,00 Arabia Saudí Banca y finanzas Al Rajhi Bank
Al Rajhi
Bienes inmuebles, cons-
22 Abdullah Al Rushaid 5,00 Arabia Saudí Al Rushaid Group
trucción
23 Omar Hamad Almana 4,00 Qatar Construcción, industria Almana Group
Mohammed A Sharbatly
24 Mohammed Sharbatly 4,00 Arabia Saudí Comercio minorista
Co. Ltd.
Mohammad Kamal
25 4,00 Arabia Saudí Asistencia sanitaria Jamjoom Group
Jamjoom
The Bukhamseen
26 4,00 Kuwait Banca y finanzas Bukhamseen Group
family
27 The Gargash family 4,00 Emiratos Árabes Unidos Transportes Gargash Enterprises
28 Saad Hariri 4,00 Arabia Saudí Política
30 The Sawiris family 4,00 Egipto Construcción, tecnología Orascom
Ahmed Saleh
31 4,00 Arabia Saudí Comercio minorista AMS Baeshen
Baeshen
32 Faisal Al Ayyar 3,00 Kuwait Banca y finanzas Kuwait Projects Company
Abdullah Bin Saleh Al Abdullah Al-Othaim
33 3,00 Arabia Saudí Comercio minorista
Othaim Markets Co.
34 Abdullatif Al Fozan 3,00 Arabia Saudí Al Fozan Group
35 The Saedan family 3,00 Arabia Saudí Bienes inmuebles Saedan Real Estate
Rolaco Trading and
36 Abdulaziz Al Sulaiman 3,00 Arabia Saudí Hostelería
Contracting Company
General Mediterranean
37 Nadhmi Auchi 3,00 Iraq Construcción
Holdings
Hussein Bakry Gazzaz Department
38 3,00 Arabia Saudí Comercio minorista
Gazzaz Stores
Osama Ismail Ali Banca y finanzas, bienes
39 3,00 Arabia Saudí Abudawood Group
Abudawood inmuebles
Banca y finanzas, Elkhereiji Group of Com-
40 Mohammed Elkhereiji 3,00 Arabia Saudí
construcción panies
Banca y finanzas,
41 Bahaa Hariri 3,00 Arabia Saudí Horizon Development
construcción
42 Adel Aujan 3,00 Arabia Saudí Comercio minorista Aujan Industries
43 The Al Zamil family 3,00 Arabia Saudí Construcción Zamil Group Holding
44 Mansour Ojjey 3,00 Arabia Saudí Transportes TAG Group
Comercio minorista,
45 Robert Mouawad 2,00 Líbano Mouawad Group
hostelería
Construcción, industria,
46 Ayman Hariri 2,00 Arabia Saudí Saudi Oger
tecnología
47 Issam Fares 2,00 Líbano Banca y finanzas Wedge Group
Mohammad Shafik Bienes inmuebles,
48 2,00 Egipto ARTOC Group
Gabr construcción, energía
Abdul Mohsen Bin
49 2,00 Arabia Saudí Cultura, hostelería Al Hokair Group
Abdul Aziz Al Hokair
Ahmed and Hassan
50 2,00 Egipto Banca y finanzas Citadel Capital
Heikal
51 Mohammed Alesayi 2,00 Arabia Saudí Comercio minorista Alesayi Group
185
Anexo 3. Perfil de las gestoras de fondos mobiliarios
NOMBRE: NCB Capital

AÑO DE FUNDACIÓN: 2007
TOTAL FONDOS GESTIONADOS
(MILL. USD): 7 323,40
PRODUCTOS ISLÁMICOS:
FONDOS REGIONALES: AlAhli Diversified Saudi Riyal Trade Fund
AlAhli Diversified US Dollar Trade Fund
AlAhli Emerging Markets Trading Equity Fund
AlAhli Euro Murabahat Fund
AlAhli Europe Trading Equity Fund
AlAhli GCC Trading Equity Fund
AlAhli International Trade Fund
AlAhli National Investment Fund
AlAhli Saudi Dynamic Trading Equity Fund (A)
AlAhli Saudi Mid-Cap Equity Fund
AlAhli Saudi Riyal Trade Fund
AlAhli Saudi Trading Equity Fund
DESCRIPCIÓN: Ofrece servicios de gestión de activos islámicos y con-
vencionales, incluyendo la gestión de fondos, patri-
monio y carteras de acciones; inversiones islámicas y
convencionales en capital riesgo; servicios de banca de
negocios, incluyendo finanzas corporativas y asesora-
miento sobre inversiones en fusiones y adquisiciones,
oferta pública inicial y suscripción de valores; y servi-
cios de intermediación bursátil en finanzas islámicas y
convencionales.
DIRECCIÓN: NCB Capital Building, Tower B
4th Floor
Al Maathar Street
Al Maathar Area, P. O. Box22216
Riyadh 11495
Saudi Arabia
TELÉFONO: +966 1-874-7106
FAX: +966 1-406-0049
E-MAIL: csr@ncbc.com
PÁG WEB: www.ncbc.com
186
NOMBRE: Riyad Capital
(MILL. USD): 3 891,90
FONDOS REGIONALES: Al Emaar Fund
Al Hadi Fund
Al Hadi Shariah Compliant Fund
British Stock Fund
Commodity Trading Fund (SAR)
Commodity Trading Fund (USD)
European Stock Fund
Future Equity Fund
Islamic Balanced Income Fund
Riyad Equity Fund 1
Riyad Equity Fund 2
Riyad Equity Fund 3
Riyad Gulf Fund
Riyad Money Fund
Riyad Money Fund (USD)
Riyad Small and Medium Cap Fund
monio y carteras de acciones; inversiones islámicas y
convencionales en capital riesgo; servicios de banca de
cios de intermediación bursátil.
DIRECCIÓN: Riyad Bank Building
5th Floor
King Abulaziz Street
Al Baatha Area
P. O. Box 21116
Riyadh 11475
Saudi Arabia
TELÉFONO: +966 1-203-6800
FAX: +966 1-404-2707
E-MAIL: info@riyadcapital.com
PÁG WEB: www.riyadcapital.com
187
NOMBRE: Samba Capital
(MILL. USD): 3 179,50
FONDOS REGIONALES: Al Fareed Fund
Al Musahem Fund
Al Musahem GCC Fund
Al Raed Fund
Al Raed GCC Fund
Al Razeen Dollar Fund
Al Razeen Euro Fund
Al Razeen Riyal Fund
Euro International Trade Finance Fund
European Equity Fund
SAR International Trade Finance Fund
USD International Trade Finance Fund
monio, y carteras de acciones; servicios de banca de
cios de intermediación bursátil en finanzas islámicas y
convencionales.
DIRECCIÓN: Kingdom Center Building
16th Floor
Aruba Street
Olayya Area
P. O. Box 220007
Riyadh 113111
Saudi Arabia
TELÉFONO: +966 1-211-7400
+966 1-211-7418
FAX: +966 1-211-7438
E-MAIL: info@sambacapital.com
PÁG WEB: www.sambacapital.com
188
NOMBRE: EFG-Hermes Holding
(MILL. USD): 2 898,00
FONDOS REGIONALES: Al Massy Fund
Al Waseela Fund (F Class)
Al Waseela Fund (Q Class)
Al Watany Bank of Egypt Fund
Al-Tawfeek Arab Telecommunication Fund
Arab Investment Bank Money Market Fund
Bank Audi Money Market Fund
Bank of Alexandria Fixed Income Fund
Bank of Alexandria Fund I
Bank of Alexandria Fund II
Banque Du Caire Fund I
Credit Agricole Egypt Fund I
Credit Agricole Egypt Fund II
DESCRIPCIÓN: Ofrece servicios de consultoría; gestión de activos islá-
micos y convencionales, incluyendo la gestión de fondos,
patrimonio y carteras de acciones; servicios de banca
de negocios, incluyendo finanzas corporativas y aseso-
ramiento sobre inversiones en fusiones y adquisiciones,
oferta pública inicial y suscripción de valores; e inversio-
nes de capital riesgo en varios sectores.
DIRECCIÓN: EFG-Hermes Holding Building
58 Tahrir Street
Dokki
Giza 12311
Egypt
TELÉFONO: +20 2-3338-3626
+20 2-3338-3628
FAX: +20 2-3338-3616
E-MAIL: corporate@efg-hermes.com
PÁG WEB: www.efg-hermes.com
189
NOMBRE: BMCE Capital
(MILL. USD): 2 838,10
FONDOS REGIONALES: BMCE FCP Capital Monétaire
BMCE SICAV IRAD
FCP Capital Actions
FCP Capital Balance
FCP Capital Dynamique
FCP Capital Immobilier
FCP Capital Imtiyaz Croissance
FCP Capital Imtiyaz Expansion
FCP Capital Imtiyaz Liquidité
FCP Capital Imtiyaz Sécurité
FCP Capital Indice
FCP Capital Institutions
FCP Capital Maghreb
FCP Capital Multi-Gestion
FCP Capital Obligations Plus
FCP Capital Participations
FCP Capital Rendement
FCP Capital Sélection
FCP Medersat.Com
SICAV Maroc Valeurs
SICAVENIR
DESCRIPCIÓN: Ofrece servicios de banca de negocios, incluyendo fi-
nanzas corporativas y asesoramiento sobre inversiones
en fusiones y adquisiciones, oferta pública inicial y sus-
cripción de valores; seguros de vida; gestión de activos
islámicos y convencionales, incluyendo la gestión de
fondos, patrimonio y carteras de acciones; inversiones
de capital riesgo; y servicios de intermediación bursátil
en la Bolsa de Casablanca.
DIRECCIÓN: Tour BMCE
Rond Point Hassan II
P. O. Box 20000
Casablanca
Greater Casablanca
Morocco
TELÉFONO: +212 522-498978
FAX: +212 522-492958
E-MAIL: communication@bmcek.co.ma
PÁG WEB: www.bmcek.co.ma
190
NOMBRE: RMA Capital
AÑO DE FUNDACIÓN:
(MILL. USD): 2 399,10
FONDOS REGIONALES: FCP RMA Cap Dynamique
FCP RMA Cap Equity Market
FCP RMA Cap Expansion
FCP RMA Cap Multi Strategies
FCP RMA Cap Obligations
FCP RMA Cap Performance
FCP RMA Cap Rendement Plus
DESCRIPCIÓN: RMA Capital es una compañía aseguradora con sede
en Casablanca, Marruecos. RMA Capital opera como
subsidiaria de RMA Watanya, S. A.
DIRECCIÓN: 83 Avenue de l’Armée Royale
13th Floor
Casablanca
Morocco
TELÉFONO: +212 522 546 547
FAX: + 212 522 546 546
E-MAIL: info@rmacapital.com
PÁG WEB: www.rmacapital.com
191
NOMBRE: Beltone Asset Management
(MILL. USD): 2 383,70
FONDOS REGIONALES: ABC Bank Mazaya Fund
Banque du Caire Money Market Fund 2
Banque Misr Money Market Fund (EGP Share)
Banque Misr Money Market Fund (Euro Share)
DESCRIPCIÓN: Ofrece servicios gestión de activos, incluyendo la ges-
tión de fondos y carteras de acciones.
DIRECCIÓN: Isis Building
9th Floor
Osiris Street
Garden City
P. O. Box 11431
Cairo
Egypt
TELÉFONO: +20 2-2792-6610
FAX: +20 2 -2792-6620
E-MAIL: info.assetmanagement@beltonefinancial.com
PÁG WEB:
192
NOMBRE: Wafa Gestion
(MILL. USD): 2 120,10
FONDOS REGIONALES: FCP Attijari Actions
FCP Attijari Al Moucharaka
FCP Attijari Liquidité
FCP Attijari Monétaire Jour
FCP Attijari Monétaire Plus
FCP Attijari Securité
SICAV Attijari Diversifié
SICAV Attijari Obligations
SICAV Attijari Patrimoine Diversifié
SICAV Attijari Patrimoine Multigestion
SICAV Attijari Patrimoine Valeurs
SICAV Attijari Selection
SICAV Attijari Trésorerie
DESCRIPCIÓN: Ofrece servicios de gestión de activos, incluyendo la
gestión de fondos y carteras de acciones; e inversiones
de capital riesgo.
DIRECCIÓN: Building 416
10th Floor
Mustapha Al Maani Street
P. O. Box 20000
Casablanca
Greater Casablanca
Morocco
TELÉFONO: +212 522-545054
FAX: +212 522-266379
E-MAIL:
PÁG WEB: www.wafagestion.com
193
NOMBRE: HSBC Saudi Arabia Limited
(MILL. USD): 2 100,40
FONDOS REGIONALES: HSBC Amanah GCC Equity Fund
HSBC Amanah Multi-Assets Balanced Fund
HSBC Amanah Multi-Assets Defensive Fund
HSBC Amanah Multi-Assets Growth Fund
HSBC Amanah Pan-European Equity Fund
HSBC Amanah Saudi Equity Fund
HSBC Amanah Saudi Industrial Companies Fund
HSBC Amanah Saudi Riyal Trading Fund
HSBC Amanah USD Trading Fund
HSBC Global Emerging Markets Equity Fund
HSBC Saudi Construction and Cement Equity Fund
HSBC Saudi Equity Fund
HSBC Saudi Equity Index Fund
HSBC Saudi Equity Trading Fund
HSBC Saudi Financial Institutions Equity Fund
HSBC Saudi Petrochemical Equity
vencionales, incluyendo la gestión de fondos, patrimo-
nio y carteras de acciones; servicios convencionales e
islámicos de banca de negocios, incluyendo finanzas
corporativas y asesoramiento sobre inversiones en fusio-
nes y adquisiciones, oferta pública inicial y suscripción
de valores.
DIRECCIÓN: HSBC Building
3rd and 4th Floor
Al Murooj Area
P. O. Box 9084
Riyadh 11413
Saudi Arabia
TELÉFONO: +966 1-299-2314
+966 1-299-2313
FAX: +966 1-299-2404
E-MAIL: saudiarabia@hsbc.com
PÁG WEB: www.hsbcsaudi.com
194
NOMBRE: Al Rajhi Capital
(MILL. USD): 2 003,90
FONDOS REGIONALES: Al Rajhi Balanced Fund I
Al Rajhi Balanced Fund II
Al Rajhi European Equity Fund
Al Rajhi GCC Equity Fund
Al Rajhi GCC Shares Capital Protected Fund
(90%)
Al Rajhi Local Shares Capital Protected Fund
(90%)
Al Rajhi Local Shares Fund
Al Rajhi Petrochemicals and Cement Stocks Fund
Al Rajhi Saudi Equity Fund
EUR Commodity Mudaraba Fund
Saudi Riyal Commodity Mudaraba Fund
DESCRIPCIÓN: Ofrece servicios de gestión de activos, incluyendo la
gestión de fondos, patrimonio y carteras de acciones;
servicios de banca de negocios, incluyendo finanzas
corporativas y asesoramiento sobre inversiones en fusio-
nes y adquisiciones, oferta pública inicial y suscripción
de valores; inversiones de capital riesgo; y servicios de
intermediación bursátil, todo de acuerdo a los princi-
pios islámicos.
DIRECCIÓN: Al Rajhi Capital Building
King Fahad Road
Olaya Area
P. O. Box 5561
Riyadh 11432
Saudi Arabia
TELÉFONO: +966 1-460-0423
FAX: +966 1-460-0625
E-MAIL: customerservice@alrajhi-capital.com
PÁG WEB: www.alrajhi-capital.com
SAR: riyal de Arabia Saudí, por sus siglas en inglés; USD: dólares de los EE. UU., por sus siglas en inglés.
195
Anexo 4. Perfil de las gestoras de fondos de private equity
NOMBRE: Abraaj Capital

(MILL. USD): 5 478,50
FONDOS DESTACADOS: Abraaj Buyout Fund II
Abraaj Buyout Fund IV
Abraaj Real Estate Fund
Palestine Growth Capital Fund
Abraaj-Riyada Enterprise Development (RED)
Growth Capital (SME) Fund
Infrastructure and Growth Capital Fund
DESCRIPCIÓN: Ofrece inversiones de capital riesgo y servicios de ges-
tión de activos inluyendo la gestión de fondos.
DIRECCIÓN: The Gate Village Building 8
Level 3 and 4
Dubai International Financial Centre
P. O. Box 504905
Dubai
TELÉFONO: +971 4-506-4400
FAX: +971 4-506-4600
E-MAIL: info@abraaj.com
PÁG WEB: www.abraaj.com
196
NOMBRE: Global Capital Management Limited
(MILL. USD): 2 073,84
FONDOS DESTACADOS: Global Buyout Fund L. P.
Global MENA Financial Assets
Global Opportunistic Fund I
Global Opportunistic Fund II
Private Equity Fund
DESCRIPCIÓN: Ofrece inversiones de capital riesgo.
DIRECCIÓN: Global Tower
Safat Area
P. O. Box 28807
Kuwait City
Al Assimah
Kuwait
TELÉFONO: +965 2295-1201
FAX: +965 2295-1268
E-MAIL:
PÁG WEB:
197
NOMBRE: EFG-Hermes Private Equity
(MILL. USD): 1 311,76
FONDOS DESTACADOS: Horus Food and Agribusiness Ltd. Partnership
Horus Private Equity Fund III
Horus Private Equity II
InfraMed Infrastructure Fund
DESCRIPCIÓN: Ofrece servicios de intermediación bursátil; servicios
de gestión de activos convencionales e islámicos, inclu-
yendo la gestión de fondos, patrimonio y carteras de
acciones; servicios de banca de negocios, incluyendo
finanzas corporativas y asesoramiento sobre inversiones
cripción de valores; e inversiones de capital riesgo en
varios sectores.
DIRECCIÓN: EFG-Hermes Holding Building
58 Tahrir Street
Dokki
Giza 12311
Egypt
TELÉFONO: +20 2-3338-3626
+20 2-3338-3628
FAX: +20 2-3338-3616
E-MAIL: corporate@efg-hermes.com
PÁG WEB: www.efg-hermes.com
198
NOMBRE: Investcorp Bank (INVCORP.BSE)
(MILL. USD): 1 100,00
FONDOS DESTACADOS: Gulf Opportunity Fund I
Investcorp Gulf Mezzanine Fund
DESCRIPCIÓN: Ofrece inversiones de capital riesgo; servicios de gestión
de activos, incluyendo la gestión de fondos y patrimo-
nio; e inversiones directas en varios sectores.
DIRECCIÓN: Investcorp House 499
Street Number 1706
Diplomatic Area 317
P. O. Box 5340
Manama
Capital
Bahrain
TELÉFONO: +973 17-532000
FAX: +973 17-530816
E-MAIL: info@investcorp.com
PÁG WEB: www.investcorp.com
199
NOMBRE: Swicorp
(MILL. USD): 1 012,00
FONDOS DESTACADOS: Swicorp Joussour Fund
Intaj Capital I
Intaj Capital II
Swicorp Emerge Invest
cripción de valores; servicios de gestión de activos in-
cluyendo la gestión de fondos, patrimonio y carteras de
acciones; e inversiones de capital riesgo.
DIRECCIÓN: Kingdom Tower
49th Floor
King Fahed Road
P. O. Box 2076
Riyadh 11451
Saudi Arabia
TELÉFONO: +966 1-211-0737
FAX: +966 1-211-0733
E-MAIL: info@swicorp.com
PÁG WEB: www.swicorp.com
200
NOMBRE: Emerging Markets Partnership (Bahrain)
(MILL. USD): 980,50
FONDOS DESTACADOS: EMP Energy Fund
IDB Infrastructure Fund L. P.
DESCRIPCIÓN: Ofrece inversiones islámicas y convencionales en capital
riesgo.
DIRECCIÓN: Al Salam Tower, Building Number 722
10th Floor
Road Number 1708
Diplomatic Area
P. O. Box 11385
Manama 317
Capital
Bahrain
TELÉFONO: +973 17-549333
FAX: +973 17-537660
E-MAIL: emp@emp.com.bh
PÁG WEB: www.bahrain.empglobal.com
201
NOMBRE: ADCB Macquarie Corporate Finance
(MILL. USD): 902,26
FONDOS DESTACADOS: ADCB Macquarie Infrastructure Fund
ZonesCorp Infrastructure Fund
cripción de valores; servicios de gestión de activos in-
cluyendo la gestión de fondos, patrimonio y carteras de
acciones; e inversiones de capital riesgo.
DIRECCIÓN: Abu Dhabi Commercial Bank Building
18th Floor
Al Salam Street
P. O. Box 939
Abu Dhabi
TELÉFONO: +971 2-697-3433
FAX: +971 2-676-1433
E-MAIL:
PÁG WEB: www.macquarie.com
202
NOMBRE: Gulf Capital
(MILL. USD): 874,51
FONDOS DESTACADOS: Gulf Capital Equity Partners II
Gulf Capital
DESCRIPCIÓN: La empresa Gulf Capital, con sede en los EAU, realiza
inversiones de capital riesgo en la región del norte de
África y Oriente Medio, con especial interés en los sec-
tores del petróleo y el gas, telecomunicaciones, cons-
trucción, agua y energía, sanidad, educación, logística
e industria manufacturera. Gulf Capital tiene 2,96 bi-
llones de dírhams de los EAU (806 millones de dólares)
gestionados en fondos, a partir del año 2008, a través de
sus fondos de capital riesgo, Gulf Capital y Gulf Capi-
tal Equity Partners II. La empresa ha invertido el 70%
del tamaño real del fondo Gulf Capital en empresas de
los EAU. Ha adquirido el 79% de Gulf Marine Services,
un proveedor de servicios de desalinización y gestión
de agua y aguas residuales, el 50% de Maarif Education
and Training Holding, el 22,56% de Maritime Indus-
trial Services Company, que se dedica a construcciones
ligadas al sector petrolífero, y el 15% de Itsalat Interna-
tional Company, una distribuidora de teléfonos móviles.
DIRECCIÓN: Ferdous Tower
15th Floor
Salam Street
P. O. Box 27522
Abu Dhabi
TELÉFONO: +971 2-671-6060
FAX: +971 2-694-2703
E-MAIL: info@gulfcapital.com
PÁG WEB: www.gulfcapital.com
203
NOMBRE: EVI Capital Partners
AÑO DE FUNDACIÓN:
(MILL. USD): 640,00
FONDOS DESTACADOS: EVI Capital Buyout Fund
EVI Capital Mezzanine Fund
EVI Capital Procurement Fund
DESCRIPCIÓN: Con sede en Johannesburgo y oficinas en Londres y
Dubái, EVI Capital Partners es una empresa de inver-
siones con interés en África Subsahariana, el norte de
África y Oriente Medio. Invierten en empresas líderes
en los sectores de infraestructuras, recursos, energía,
telecomunicaciones, servicios financieros y bienes in-
muebles.
DIRECCIÓN: Nelson Mandela Square
4th Floor, West Tower
Sandton City
Johannesburg, South Africa
2196
TELÉFONO: +27 10 001 0612
FAX: +27 86 680 7733
E-MAIL: enquiries@evicap.com
investor.relations@evicap.com
PÁG WEB: www.evicap.com
204
NOMBRE: HSBC Private Equity Middle East Limited
(MILL. USD): 618,00
FONDOS DESTACADOS: Fund I
Fund II
DESCRIPCIÓN: Ofrece inversiones de capital riesgo.
DIRECCIÓN: Building 5
1st Floor
Emaar Square
Downtown Dubai
P. O. Box 502601
Dubai
TELÉFONO: +971 4-423-5100
FAX: +971 4-426-7370
E-MAIL:
PÁG WEB:
205
Otros títulos de la colección Biblioteca de Casa Árabe:
La empresa española en los países árabes: experiencia de inversión y triangu-

lación, Jacinto Soler Matutes, Madrid: Casa Árabe, 2008.
Consecuencias económicas y ecológicas de los conflictos en el mundo árabe,

varios autores, Madrid: Casa Árabe, 2009.
Musulmanes en España. Guía de referencia, Madrid: Casa Árabe, 2009.
Contribuciones árabes a las identidades iberoamericanas, varios autores,

Madrid: Casa Árabe, 2009.
Políticas industriales en el Magreb, Olivia Orozco (ed.), Madrid: Casa

Árabe, 2011.
La cooperación empresarial hispano-marroquí: el caso de la región de Tánger,

José María Mella Márquez, Madrid: Casa Árabe, 2011.
El agua en el mundo árabe: percepciones globales y realidades locales, Habib

Ayed (dir.), Madrid: Casa Árabe, 2011.
Árabes de Norteamérica, varios autores, Madrid: Casa Árabe, 2011.
El Magreb y las migraciones subsaharianas: el papel de asociaciones y sin-

dicatos, Rafael Bustos, Olivia Orozco y Lothar Witte (coords.), Madrid:
Casa Árabe, 2011.
La islamofobia a debate. La genealogía del miedo al islam y la construcción

de los discursos antiislámicos, Gema Martín Muñoz y Ramón Grosfoguel
(eds.), Madrid: Casa Árabe, 2012.
207
ISBN: 978-84-695-7046-3
9 788469 57046 3

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Jacinto Soler Matutes ·

El nuevo capital árabe:

El nuevo capital árabe:

© Jacinto Soler Matutes, 2013

Impreso en España. Printed in Spain

1. España y los países árabes en un nuevo orden financiero . . . . . 18

2. Radiografía del capital árabe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33

3. Casos de colaboración empresarial. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 111

El autor expresa también su profundo agradecimiento a Ester Muñoz Nogal,

El presente libro pretende reforzar modestamente en el plano financiero y

Jacinto Soler Matutes

Algunos de estos movimientos de inversión protagonizaron operaciones se-

En el contexto de transición y reforma política de los países del norte de África,

Marruecos se ha convertido también en los últimos años en destino privilegia-

En Jordania, se estima que las inversiones kuwaitíes acumuladas alcanzaron

Con el aumento sostenido de los precios del petróleo y la redefinición de sus

Dado su crecimiento económico y demográfico, los países árabes del norte

Por otro lado, las empresas españolas, en un contexto de recesión y escasez

En este contexto, es fundamental conocer la red de fondos y agencias de in-

Debido a la inexistencia de información detallada y sistematizada al respecto,

Los excedentes petrolíferos en el Golfo y el déficit de infraestructuras y ser-

Eduardo López Busquets

La redacción de este libro ha coincidido con un periodo histórico en los países

El capital árabe y las empresas españolas pueden forjar nuevos y fructíferos

El capítulo 1, que sigue a este preámbulo, nos introduce en el nuevo orden

En el capítulo 2 se detallan los resultados de la investigación sobre los princi-

Los casos reales de colaboración entre empresas españolas y capitalistas ára-

1.1. España: un mercado ávido de capital

La crisis financiera internacional iniciada a finales de 2008 y agravada a partir

Gráfico 1. Inversión directa de España en el exterior sin ETVE (millones de euros)4

ETVE: entidades de tenencia de valores extranjeros.

Gráfico 2. Inversión directa española en el exterior por zonas geográficas (% total)

Europa América Latina América del Norte Otros

Fuente: Secretaría General de Comercio Exterior. Ministerio de Industria y Comercio.

La concentración geográfica de la inversión española se traslada también al

Gráfico 3. Principales sectores de inversión directa española en el exterior

Finanzas Industrias Telecomunicaciones Energía, Construcción, Comercio Hostelería

Fuente: Secretaría General de Comercio Exterior. Ministerio de Industria y Comercio.

En un análisis de las empresas exportadoras de servicios, el Banco de España

La continuidad en la senda de crecimiento exterior de nuestras empresas exige

Fuente: Banco de España.

Gráfico 5. Deuda de los sectores no financieros españoles (% del PIB)

Administraciones públicas Sociedades no financieras Hogares

PIB: producto interior bruto. Fuente: Banco de España.

Gráfico 6. Deuda sobre el resultado bruto en 2008

España Zona euro

Fuente: Banco de España.

En esta difícil coyuntura de recesión y forzoso «desapalancamiento», las em-

1.2. Los países árabes ante el fin del petróleo barato

Al margen de los altibajos puntuales, lógicos por tratarse de un producto de

Fuente: Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP) (2010).

El analista Jeremy Grantham (2011) recuerda que, en un periodo de un siglo,

Gráfico 8. Coste de producción del petróleo (dólares por barril)

EAU: Emiratos Árabes Unidos.

Gráfico 9. Saldo de la balanza por cuenta corriente (% del PIB)

45% 2000-2005 2010 2011

Partiendo de la base de que la explotación de hidrocarburos es una actividad eminentemen-

1.3. Hacia un cambio histórico en los flujos de capital

1990 2000 2009

0% Países desarrollados Países emergentes Exportadores de petróleo

Otros países emergentes China Países desarrollados

90% 20% 28%

Fuente: McKinsey Global Institute (MGI) (2010).

2. Radiografía del capital árabe