2015

Unidad 1: Introducción a los

Derivados

MÓDULO DE DERIVADOS: MAESTRÍA EN FINANZAS

JORGE MARIO ORTEGA DE LA ROSA
(Compilación, resumen y elaboración)
Autor: Jorge Mario Ortega De la Rosa
UNIVERSIDAD AUTÓNOMA DEL CARIBE | Barranquilla, Colombia
Tabla de contenido
1. Introducción a los derivados ....................................................................................... 2
1.1. Inicio de los Derivados ......................................................................................... 2
1.2. Mercados de Derivados ....................................................................................... 4
1.3. Funciones Económicas de los Derivados ............................................................ 5
1.4. Principales Mercados de Derivados ..................................................................... 7
1.5. Formas de Cumplimiento de las Operaciones de Derivados ................................ 8
2. Contratos Forward ...................................................................................................... 9
2.1. Efecto financiero de los forwards y futuros ........................................................ 10
2.2. Prima o descuento sobre el tipo de cambio forward ....................................... 12
2.3. Forward de tasa de interés (FRA) .................................................................. 14
3. Futuros ..................................................................................................................... 16
3.1. Futuros de la Bolsa de Valores de Colombia ..................................................... 17
3.2. Ejemplo práctico de operación con Futuros ....................................................... 19
4 Bibliografía................................................................................................................ 22
UNIDAD 1
1. Introducción a los derivados
1.1. Inicio de los Derivados
En las últimas décadas se ha presentado de una revolución en los mercados financieros
mundiales protagonizado por un tipo de instrumento financiero llamado derivado, este
puede definirse como una garantía o instrumento financiero cuyo valor depende del
comportamiento de un activo subyacente como pueden ser los precios de otros valores
negociados. Como ejemplos están las acciones, los bonos, tipos de interés, precios de las
materias primas, índices bursátiles, productos energéticos, e inclusive el clima.

Los inicios históricos de los derivados pueden trazarse desde los inicios de la escritura
humana, se pueden hacer referencias bíblicas y del comercio en la antigua Grecia en los
cuales se manifiesta la existencia de contratos o compromisos en un día presente para la
prestación de un servicio o entrega de bienes específicos en una fecha futura. Los derivados
son sencillamente eso, un compromiso entre dos partes para intercambiar bienes en
condiciones específicas en una fecha futura, este acuerdo entre partes ha constituido una
de las soluciones financieras más importantes para el desarrollo de la economía ya que
permite que las partes tengan seguridad o reduzcan los riesgos de hacer negocios lo cual
favorece la estabilidad y mejora sustancialmente el clima de los negocios y la productividad.

Aunque en la antigua Grecia se conocían compromisos financieros parecidos a los

derivados de la actualidad no fue sino hasta mediados del siglo XIX que surgieron los
mercados de derivados como son concebidos en la actualidad. A mediados de la década
de 1840, Chicago comenzó a surgir como el centro del mercado para los agricultores de los
estados vecinos. Al momento de la cosecha, los agricultores se reunieron en la ciudad para
vender sus granos. A menudo había tanto grano que los agricultores tenían que botar
grandes cantidades al lago Michigan, porque no había suficientes compradores y no hay
manera de almacenarlo. Esto es lamentable, porque en la primavera, el grano era escaso.

De la anterior situación se presenta una pregunta. ¿Cómo afecta el precio del grano las
situaciones de tener demasiado en un momento y luego que sea escaso?, la respuesta se
allá en las fuerzas de la oferta y la demanda.
Como ejemplo tomemos a la producción de naranjas, en verano los agricultores en Los
Estados Unidos tienen mucha naranja para vender y como consecuencia tienen que bajar
sus precios para que la gente compre todo. Cuando los precios caen a causa de exceso de
oferta, los compradores pueden comprar más a un precio bajo, pero en invierno la gente
quiere tomar jugo de naranja en el desayuno como en verano pero la naranja no se puede
producir en invierno entonces escasea en el mercado, en esta nueva situación la demanda
excede a la oferta presionando los precios al alza. Adicionalmente, el jugo de naranja
disponible es importado con un consecuente costo mayor. De esta situación se entiende
que cuando las personas quieren algo que escasea su precio sube debido a la competencia
por obtener el bien escaso entre compradores y viceversa.

La multiplicidad de factores que pueden afectar la oferta y la demanda coloca a oferentes y

demandantes de materias primas en apuros, ¿Qué podemos hacer para eliminar los riesgos
de no contar con un producto necesario para la producción de una compañía o contar con
él pero a un precio excesivo ocasionado por su escases? Los derivados nacieron como la
respuesta para eliminar los riesgos asociados con la incertidumbre de la variación del precio
y el suministro de las materias primas para las compañías.

Los derivados son un instrumento financiero que representa un activo subyacente y es

usado principalmente para cubrir el riesgo asociado a ese subyacente. Como ejemplo
tenemos un contrato de derivados que tiene como subyacente una divisa, un individuo que
tiene la necesidad de contar con 100 mil dólares en 30 días tiene el temor de que la tasa
de cambio ese día sea muy desfavorable, por otro lado existe otro individuo que sabe que
recibirá 100 mil dólares en 30 días exactamente pero tiene el temor que ese día la tasa de
cambio le sea muy desfavorable, de la situación anterior entendemos que ambos individuos
no quieren tener la incertidumbre de no saber cuál será la tasa de cambio en 30 días, es
decir, tienen temor sobre sus flujos de efectivo futuro en su moneda local, ¿Cuál será la
solución? Un contrato de derivados les permitirá a ambos obligarse hoy a intercambiar los
100 mil dólares a una tasa de cambio preestablecida hoy para ese momento futuro a 30
días.

De la situación anterior surge el interrogante sobre qué pasa si la tasa de cambio vigente
en el mercado el día 30 de intercambio es favorable para uno y desfavorable para el otro,
se entiende entonces que un individuo gana y el otro pierde?, la respuesta es NO, la
principal lección sobre los derivados se allá en esta situación, la eliminación de ese riesgo
futuro con el uso de los derivados, también llamado operación de cobertura, constituye una
importante ganancia para ambos individuos cualquiera que sea el comportamiento de la
tasa de cambio durante la vigencia del contrato, ambos individuos aseguraron sus flujos de
efectivo futuro y se concentraron en su negocio, de no haber realizado la cobertura con
derivados sobre el tipo de cambio ambos individuos sería especuladores por estar estos
apostando hoy cuál será la tasa de cambio en 30 días y estarían sus flujos de efectivo a
merced de las fluctuaciones del mercado de divisas, esto es comprensiblemente un
problema financiero en presupuestación de efectivo para aquellas empresas expuestas al
riesgo de variación del tipo de cambio, en especial aquellas cuyos ingresos operativos estén
representados principalmente por ventar externas en moneda extranjera.

1.2. Mercados de Derivados

En 1848, un grupo de los comerciantes de granos más conocedores decidió unirse para
formar un mercado de intercambio de grano organizada conocido como el Chicago Board
of Trade (CBOT). El CBOT proporcionó un lugar de encuentro donde los compradores y
vendedores de grano podrían realizar sus negocios. Con un mercado para la operación de
intercambio formal, los inversores adinerados vieron la oportunidad de construir enormes
silos para almacenar el grano para el consumo durante todo el año. Esto ayudó a suavizar
los problemas de abastecimiento de grano y contribuyó a un cierto grado de estabilidad de
precios del grano en el transcurso del año.

El éxito del CBOT motivó a otros a formar mercado de intercambios para la compra y venta
de contratos de futuros sobre otros productos agrícolas. En 1874, el Chicago Produce
Exchange fue constituido y más tarde lo llamaron the Chicago Butter and Egg Board y,
luego en 1919 el CME (Chicago Mercantile Exchange). Los productos comercializados en
la bolsa a lo largo de estos años fueron la mantequilla y los huevos. Más tarde, CME
comenzó a ofrecer el contratos sobre de pieles, cebollas y patatas.

Durante la década de 1950, CME comenzó a cotizar contratos sobre pavos y huevos
congelados y en 1961 CME introdujo un nuevo contrato sobre vientres de cerdo congelado.
En 1972, CME presentó futuros financieros, con el lanzamiento de ocho contratos de futuros
sobre divisas. CME se convirtió en un proveedor líder de opciones sobre futuros y contratos
de futuros y además desarrolló una plataforma de comercio electrónico avanzada para la
comercialización global de sus productos financieros.

Actualmente, el Grupo CME es el mercado líder mundial en negociación de derivados, este

es el mercado más diverso y maneja cerca 3 mil millones de contratos por valor aproximado
de mil trillones de dólares anuales en promedio (2014). Esta compañía con el pasar del
tiempo ha unido un conjunto de mercados de derivados, los cuales son:

 CME, Chicago Mercantile Exchange: El CME fue fundado en 1898 como el

"Chicago Butter and Egg Board", en el año 2007 se fusionó como CBOT y en el
2008 adquirió a NYMEX naciendo así el CME Group Holdings.
 CBOT, Chicago Board of Trade: en este originalmente sólo se comercializaban
productos agrícolas básicos como trigo, maíz y soja. Luego, pasó a ofrecer opciones
y contratos de futuros sobre una amplia gama de productos, incluido el oro, la plata,
los bonos del Tesoro de EE.UU. y la energía. El 12 de julio de 2007 el CBOT se
fusionó con el Chicago Mercantile Exchange y se creó la compañía holding, CME
Group. CBOT dejó de existir como una empresa separada.
 NYMEX, New York Mercantile Exchange: en este se negocian derivados sobre
metales preciosos como el oro y el platino y productos energéticos como petróleo o
gas natural. NYMEX pertenece a CME Group de Chicago desde el año 2008.
 COMEX, Commodity Exchange, Inc: En el año 1994 se fusionó con NYMEX y fue
la unidad encargada de negociar derivados sobre metales.

1.3. Funciones Económicas de los Derivados

Tal como fue expuesto en la sección anterior, los instrumentos financieros derivados
nacieron de la intención de permitir a los individuos la administración de los riesgos
asociados con el subyacente, los derivados ofrecen una alternativa de cobertura alternativa
porque normalmente no requieren una inversión inicial para realizar el contrato o requieren
una inversión mucho menor de la que se tendría que hacer al adquirir directamente el
subyacente para cubrir el riesgo. Como ejemplo de lo anterior podríamos decir que para
realizar un contrato derivado cuyo subyacente es 100.000 dólares el cual tendremos el
derecho de comprar a 30 días a una tasa de cambio específica solo se requeriría hoy un
pequeño margen de ese monto total de dólares a comprometer hoy en ese contrato más
gastos de transacción. Además de servir los derivados para operaciones de cobertura
también son usados para operaciones de arbitraje y, en especial, especulación.

 Cobertura: las operaciones de cobertura con derivados son todas aquellas que se
realizan con el objetivo de cubrir un riesgo de mercado asociado con la escases del
producto subyacente o el comportamiento abrupto de su precio en el tiempo.
 Mediante la cobertura con derivados se pretende asegurar hoy la existencia futura
de un activo en condiciones y precios específicos, como ejemplo tendríamos a un
productor de alimentos que requiere maíz en su inventario para producir pero teme
que condiciones climáticas o de mercado afecten la abundacia de este producto, su
calidad o precio en los próximos meses, este productor contrataría hoy el suministro
hacia futuro del maíz, es decir, adquiriría un contrato derivado que tenga como
subyacente el maíz con las condiciones y precios adecuados.
 Especulación: la operaciones con derivados realizadas por individuos que no
tienen un riesgo primario, es decir, que no necesitan cubrir la existencia o precio de
un subyacente relacionado con su situación empresarial, pero que tienen el único
objetivo de realizar una ganancia financiera de acuerdo con una expectativa se
denomina especulación. Como ejemplo de esto, un individuo que tenga las
expectativa de que el precio del maíz subirá abruptamente por condiciones de oferta
y demanda que él estima, podría realizar un contrato derivado de compra de maíz
que le asegure hoy un precio sobre el subyacente (maíz) para los próximos meses,
cuando efectivamente el precio del maíz suba en el mercado como es su
expectativa, el individuo tiene el derecho de comprar el maíz a un precio bajo que
aseguro inicialmente y vender al precio alto del mercado realizando una ganancia.
 Arbitraje: las operaciones de arbitraje con derivados consisten en compra y venta
simultánea en dos mercados diferentes sobre un mismo producto, cuando en un
mercado eficiente los precios son bajos sobre un producto específico pero en otro
mercado diferente menos eficiente el precio del mismo producto es más alto, el
arbitrajista que conoce esta situación podría simultáneamente comprar mediante un
derivado en el mercado de bajo precio y a su vez vender en el otro mercado de más
alto precio realizando una ganancia sin riesgo y comprometiendo mínimos recursos.
En la actualidad, debido a la eficiencia de los sistemas de información las
operaciones de arbitraje son muy escasas, casi nulas para la percepción humana,
la agilidad, disponibilidad e integración de los sistemas de información de mercado
impiden que se presenten discrepancias en los precios que pudieran ser captadas
por las personas. Sin embargo existen avanzados sistemas computacionales de
operaciones en los mercados electrónicos conocidos como Algorithmic Trading,
Black-box trading o Algo trading en los cuales se utiliza plataformas electrónicas de
negociación para entrar ordenes mediante programas computacionales
programados para tomar decisiones de compra y venta simultánea en fracciones de
 segundo que el hombre no podría percibir, estos programas son ampliamente
usados por bancos de inversión, fondos mutuos y en especial fondos de cobertura.

1.4. Principales Mercados de Derivados

Los instrumentos financieros derivados se pueden negociar en dos tipos de mercado
principalmente, los organizados reconocidos por una bolsa o mercado centralizado con
ubicación clara y estricta regulación y vigilancia y en mercados extrabursátiles o por fuera
de una bolsa de valores también conocidos como mercados OTC (Over The Counter). La
siguiente tabla resume las principales características y diferencias entre los mercados
bursátiles y los extrabursátiles para derivados.

TABLA 1. PRINCIPALES MERCADOS DERIVADOS

Mercado Bursátil Mercado OTC

Localización Mercado centralizado con ubicación No hay una ubicación específica, los contratos
específica, como ejemplo la BVC, CME, se celebran entre individuos normalmente a
EUREX. través o con instituciones financieras ubicadas
en diferentes lugares.

Reglamentación Estricta reglamentación dirigida a No tienen una reglamentación, la costumbre y

controlar la conducta de los la confianza de las partes involucradas en los
participantes para garantizar el contratos regula las relaciones contractuales.
cumplimiento de las operaciones, el
riesgo de contraparte (incumplimiento
de la otra parte del contrato) es casi nulo
en estos mercados debido a la
estructura de las garantías.

Contratos Los contratos de derivados en estos Los contratos en los mercados OTC se forman
mercado esta estandarizados, es decir, a la media de las partes y entro compradores
que cada contrato previamente y venderos acuerdan montos, precios, fechas
establece sus características, el monto, y demás características contractuales.
condiciones de entrega, precios, fechas
y demás esta ya estructurados en cada
contrato. Los compradores y venderos
deben elegir entre los contratos
existentes cual les conviene y operarlos.
 Participantes En los mercados bursátiles los Los participantes de los mercados de
pequeños empresarios e individuos derivados OTC son principalmente grandes
pueden participar debido a la empresarios porque los montos a negociar
estandarización de los contratos, pues son de grandes volúmenes y los requisitos
son por menores montos y requieren para entrar son altos con las entidades
menos inversión además de la financieras, es decir, existen mayores
transparencia de la información y pocas barreras de entrada.
barreras de entrada.

1.5. Formas de Cumplimiento de las Operaciones de

Derivados
Todos los tipos de instrumento financiero derivado tienen dos formas de cumplimiento, la
forma de cumplimiento se entiende como la manera como las partes saldan el compromiso
inicialmente adquirido en la fecha de maduración del contrato, según las formas de
cumplimiento los derivados son de dos tipos: cumplimiento efectivo y cumplimiento
financiero.

 Cumplimiento Efectivo: en los derivados de cumplimiento efectivo las partes se

obligan irrevocablemente a entregar el activo subyacente, por una parte, y, por la
otra, a entregar el precio pactado por ese activo subyacente. En el caso de un
derivado con dólares de subyacente las partes tendrían que hacer el “delivery” o
entrega de la divisas a una tasa de cambio específica.
 Cumplimiento Financiero: en la operaciones de cumplimiento financiero en la
fecha de cumplimiento no se entrega (nondelivery) el activo subyacente, sino
únicamente el diferencial en dinero entre el precio pactado en la operación y el
precio de mercado del activo subyacente en la fecha de cumplimiento de la
operación. Para los derivados con dólares de subyacente que hemos usado de
ejemplo, en la fecha de cumplimiento las partes solo se intercambian el diferencial
entre la tasa de cambio pactada y la del mercado, ejemplo; 2.000 pesos por dólar
pactados inicial mente y en el mercado de contado está a 2.050 ese día, el
diferencial serían 50 pesos por dólar multiplicado por el monto de dólares pactados,
de igual forma sería con cualquier otro subyacente como el maíz o el oro.
2. Contratos Forward
Un forward es un contrato personalizado entre dos partes para comprar o vender un activo
subyacente a un precio determinado en una fecha futura. Un contrato a término puede ser
utilizado con fines de cobertura o especulación, aunque su naturaleza no estandarizada lo
hace especialmente atractivo para establecer coberturas. A diferencia de los contratos de
futuros estandarizados, un contrato a plazo (forward) se puede personalizar para cualquier
fecha futura, producto básico, cantidad y formas de entrega. Un acuerdo de contrato a plazo
puede realizar con entrega del subyacente o delivery, o cumplimiento efectivo o
Nondelivery.

Los contratos forward no se negocian en mercados centralizados o bursátiles, estos son

considerados como instrumentos over-the-counter (OTC). Si bien su naturaleza OTC hace
que sea más fácil de personalizar los términos contractuales, la falta de una cámara de
compensación centralizada que brinda las garantías de cumplimiento también da lugar a un
mayor grado de riesgo de impago. Como resultado, los contratos a plazo no son tan
fácilmente disponibles para el inversor minorista como los contratos de futuros que se
explicaran a continuación.

Un derivado de futuro es un contrato estandarizado en sus características como su fecha

de cumplimiento, su tamaño o valor nominal, las características del respectivo subyacente,
el lugar y la forma de entrega. Estos son bursátiles y con la participación de una cámara de
riesgo central de contraparte que brinda la seguridad de cumplimiento.

TABLA 2. PRINCIPALES DIFERENCIAS ENTRE FORWARDS Y FUTUROS

Forward Futuro
Tamaño A la medida de las partes Estandarizado

Fecha de
A la medida de las partes Estandarizado
vencimiento
Forma de Directamente entre compradores y
A través de una bolsa
negociación vendedores
Las garantías podrían establecerse entre las La cámara de riesgo central de contraparte
partes, sin embargo el riesgo es mayor y y la intermediación de un mercado bursátil
Riesgo
depende de la calidad crediticia de las garantizan el cumplimiento de las
partes. operaciones y su compensación.
 Cumplimiento Normalmente financiero La mayoría de las operaciones se cierran
antes de la fecha de vencimiento
establecida en el contrato.

Nota: es de resaltar que en la traducción al español del contrato forwards es denominado a

futuro y los futuros estandarizados son de futuro.

2.1. Efecto financiero de los forwards y futuros

En ambos contratos derivados los comparadores y vendedores establecen un intercambio
en el futuro del subyacente a un precio y condiciones específicas. Como ejemplo tenemos
un forward sobre la divisa dólares norteamericanos por pesos colombianos, el comprador
del contrato forward sobre los dólares se obliga a comprar el subyacente (dólares) en la
fecha establecida a la tasa de cambio pactada con entrega o cumplimiento efectivo, en el
siguiente esquema se puede entender la evolución de su posición en términos financieros.

FIGURA 1. ESQUEMA DEL COMPRADOR DEL FORWARD O FUTURO.

Fuente de la Imagen: Guía del Mercado de Valores de Colombia

Endentados esta figura mediante el ejemplo de un especulador que tiene la expectativa que
el tipo de cambio actual del peso colombiano por dólar norteamericano está en 1.950 pesos
por dólar suba a más de 2.000 en el futuro cercano, el especulador sería entonces un
comprador del forward o el futuro.
  En el punto 1, el precio del subyacente en el mercado es inferior al precio de
ejercicio del contrato, como ejemplo en el mercado de contado la divisas se puede
comprar por 1.950 pesos por dólar y el contrato estipula la compra del dólar a una
tasa de 2.000 pesos por dólar. El comprador tendría una perdida en esa zona porque
tendría que comprar a un precio superior al del mercado lo cual no le conviene.
 En el punto 2, el precio de ejercicio y el de mercado es igual, es decir el precio de
ejercicio sigue siendo de 2.000 pesos por dólar y en el mercado está a ese mismo
valor. El comprar en este punto estaría en equilibrio y no tiene ganancia ni perdida.
 En el punto 3, el precio de ejercicio continúa siendo de 2.000 como es inicialmente
pactado pero en el mercado la divisa está más cara, como ejemplo en el mercado
estaría a 2.050 pesos por dólar, entonces el comprador del forward o futuro que
tenía la expectativa de generar una ganancia con la subida de la tasa de cambio
puede liquidar su contrato y obtener una ganancia de 50 pesos por dólar (2050
precio de mercado, menos 2000 precio de ejercicio).

De la situación anterior entendemos que un especulador que tiene la expectativa que el

activo subyacente subirá de precio en el tiempo debe ser comprador del contrato derivado
futuro o forward. Observemos la figura 2, y entendamos el caso del vendedor del forward o
futuro.

FIGURA 2. ESQUEMA DEL VENDEDOR DEL FORWARD O FUTURO

Fuente de la Imagen: Guía del Mercado de Valores de Colombia

  En el punto 1, el vendedor del contrato tiene la obligación de vender el subyacente,
es decir se obliga a vender los dólares a 2.000 pesos por dólar como en el ejemplo
anterior, sin embargo su contraparte (comprador) no ejercerá su derecho de compra
a 2.000 porque en el mercado está más barato (1.950).
 En el punto 2, el precio de compra y venta son iguales, están ambos sujetos en
punto de equilibrio.
 En el punto 3, el precio del mercado está más alto que el precio de ejercicio,
entonces el vendedor estaría obligado a vender a 2.000 al comprador del contrato,
el comprador puede vender los dólares en el mercado a 2.050 y obtener una
ganancia de 50 pesos que sería entonces la pérdida del vendedor.

Del ejemplo anterior, se concluye que cuando dos individuos se obligan a comprar y vender
de acuerdo a sus expectativas de lo que ocurriera en el mercado con el subyacente, uno
gana y otro pierde en congruencia con quien tenga la razón.

2.2. Prima o descuento sobre el tipo de cambio forward

Primero es importante distinguir entre el precio forward y el precio de entrega del forward.
El precio del forward es el precio que en el mercado derivado OTC se negocie el contrato
forward actualmente, precio el cual se acuerda hoy intercambiar a una fecha futura el
subyacente, el precio del mercado al contado (spot) es normalmente diferentes que el
precio forward y varia conforme aumenta la distancia de la madurez o fecha de vencimiento.

Precio forward y precio de entrega

Como ejemplo, el precio forward de la divisas a la fecha 12 de junio es de 2.000 pesos por
dólar para un contrato que vence el 20 de agosto del mismo año. Cuando la empresa
adquiera el contrato formar a 2.000 esa tasa forward se convertirá también en el precio de
entrega o delivery.

Precio forward y precio de contado (spot)

Para entender la relación entre el precio de contado y el forward sobre un determinado

subyacente imaginemos la siguiente situación. Suponga que el precio de una onza de oro
es de 500 dólares en el mercado spot, y la tasa de interés en el mercado es del 5% anual,
entonces ¿cuál sería el precio justo del forwards cuyo subyacente es una onza de oro a un
año?
Si el precio del forward a un año del oro es de 600 dólares por onza, entonces un
especulador tendría la oportunidad de vender hoy ese contrato y tener el derecho de vender
en un año una onza de oro a $ 600, simultáneamente puede pedir prestado $ 500 comprar
una onza hoy en el mercado spot y en un año vende la onza de oro a $ 600 y paga los $
25 de intereses (500*5%), con lo cual tendría una ganancia de $ 75 sin ningún riesgo.

Por supuesto que la situación anterior son escasas en los mercados reales, el precio del
forward a un año se ajusta a fin de eliminar estas posibilidades arbitrajistas, de aquí se
puede obtener la lección más importante en valoración de derivados, el precio futuro hoy
pactado para cualquier derivado refleja el costo del “carry” o costo de mantener la posesión
del activo subyacente en el tiempo del contrato. ¿Ya intuyó el valor que debería tener el
contrato anterior?, cualquier precio del contrato forward a un año superior a $ 525 dólares
por onza daría posibilidades de arbitraje, entonces el precio justo de ese contrato sería $
525.

Entendiendo lo anterior podemos hablar de la prima del forward, esta prima es la diferencia
entre el precio forward y el precio de contado.

ECUACIÓN 1. TASA FORWARD

𝐹𝐹 = 𝑆𝑆 (1 + 𝑝𝑝)

Donde F es el precio forward, S es el precio spot o de contado y p es la prima, o mayor

valor, esa prima se relaciona con el costo del carry mencionado antes, la ecuación anterior
puede ser despejada para p obteniendo la prima forward.

Ejemplo: si la prima forward a 30 días es de 0,202% y la tasa de cambio spot del dólar es
de 2.500 pesos, ¿Cuál sería la tasa forward a 30 días justa? = 2.505,05

ECUACIÓN 2. PRIMA FORWARD

𝐹𝐹
𝑝𝑝 = −1
𝑆𝑆

La ecuación dos se puede multiplicar por (360/n) donde n es el número de días del
vencimiento para obtener la prima forward anualizada. Al dividir la tasa forward y el spot del
ejercicio anterior tenemos la prima forward del caso anterior. 0,202%

¿Pero cómo obtenemos ese valor de la prima justo sin conocer las cotizaciones de las tasas
del mercado? Miremos este ejemplo: desde el punto de vista de un colombiano el peso es
la moneda nacional, si la tasa de interés en Colombia vigente es de 4.5% anual y la tasa
en USA es de 2% entonces la podemos determinar el valor que debería tener la prima
forward del dólar por peso porque tenemos los costos asociados a tener el subyacente por
un año, recuerde que el dinero es un activo cuyo costo de obtención es la tasa de interés.

ECUACIÓN 3. DETERMINACIÓN DE LA PRIMA FORWARD

(1 + 𝑖𝑖 𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛𝑛 )
𝑝𝑝 =
(1 + 𝑖𝑖 𝐸𝐸𝐸𝐸𝐸𝐸𝐸𝐸𝐸𝐸𝐸𝐸𝐸𝐸 )

(1 + 0,045)
𝑝𝑝 =
(1 + 0.020)

En el caso anterior la prima forward a un año sería de 2.45% anual, si hoy el spot es de
2.500 pesos por dólar la tasa forward a un año debería ser de 2.561,27 pesos por dólar,
empleando la ecuación 1. Para el caso colombiano, esta prima forward se denomina
devaluación, como vemos en este ejemplo, pasamos de pagar 2.500 pesos por dólar a
dentro de un año 2.561.27 pesos, es decir más pesos por dólar que entes, de esto se
entiende es que en el tiempo se necesitarán más pesos para comprar el mismo dólar, es
decir, una devaluación del peso frente al dólar.

La manera más aceptada de realizar pronósticos sobre el tipo de cambio futuro es estimar
que el precio de la divisas en el futuro reflejara el valor de la tasas forward de hoy. Del
ejercicio anterior podríamos esperar que el tipo de cambio a un año será de 2.561.27 pesos
por dólar si hoy es de 2.500 el spot.

2.3. Forward de tasa de interés (FRA)

Los FRAS son acuerdos entre dos partes para fijar una tasa de interés durante un tiempo
determinado en el futuro y sobre un valor nominal definido. Suponga que una empresa en
Enero sabe que va a necesitar liquidez desde Mayo hasta Julio de ese mismo año, y está
preocupada porque estima que las tasas de interés van a subir. En este caso puede hacer
un FRA en donde el banco se compromete a reconocer una tasa de interés definida por ese
tiempo. De esta forma la empresa hace una cobertura de tasas de interés. Estos contratos
forwards son ofrecidos por los bancos comerciales en Colombia, aquí se muestra un
ejemplo presentado por el Banco Citibank Colombia:

Ejemplo: Una compañía sabe que en 3 meses va a necesitar liquidez por otros 3 meses
adicionales. Tiene expectativas de un alza en la DTF, por lo que decide cubrir su riesgo de
tasa de interés con un FRA. Las condiciones del FRA son:
FRA de 3x6 (esto quiere decir que el período de cobertura empieza 3 meses después de la
fecha de la transacción y se termina 6 meses después de la misma fecha).

 Tasa FRA = 15% TV (Trimestral Vencida).

 Tasa Variable = DTF
 Monto Nominal = COP $ 2,000 millones.

La empresa a los 3 meses debe pagar por su préstamo la DTF, y el costo total se va a ver
afectado por la compensación (pagada o recibida) del FRA.

Escenario 1: DTF = 14% TV en 3 meses.

En este escenario, la empresa debe compensar al Banco en COP $ 5 millones.

Compensación:

= COP $ 2,000 millones * (15%-14%) * (90/360) = COP $ 5 millones Costo para la empresa:
= COP $ 2,000 millones * 14% * (90/360) + COP $ 5 millones = COP $ 75 millones

Escenario 2: DTF = 15% TV en 3 meses.

En este escenario, no hay compensación pagada ni recibida para ninguna de las partes.

Compensación:

= COP $ 2,000 millones * (15%-15%) * (90/360) = COP $ 0 millones Costo para la empresa:
= COP $ 2,000 millones * 15% * (90/360) + COP $ 0 millones = COP $ 75 millones

Escenario 3: DTF = 16% TV en 3 meses.

En este escenario, el Banco debe compensar a la empresa en COP $ 5 millones.

Compensación:

= COP $ 2,000 millones * (16%-15%) * (90/360) = COP $ 5 millones Costo para la empresa:
= COP $ 2,000 millones * 16% * (90/360) - COP $ 5 millones = COP $ 75 millones

De esta forma, sin importar el nivel de la DTF, la empresa tiene un costo fijo del crédito de
COP $ 75 millones (o 15% TV), y eliminó su riesgo de tasa de interés.
3. Futuros
Un contrato de futuro es un contrato de compraventa con una fecha futura de
compensación, donde hoy se pacta el precio, el producto y la fecha en que se llevará a
cabo la transacción. En el contrato de futuro ambas partes, comprador y vendedor, asumen
una obligación.

 El comprador tiene la obligación de comprar (recibir) un activo determinado (activo

subyacente) a cambio del pago de un precio pactado (precio del futuro) en una fecha
futura pactada (fecha de vencimiento).
 El vendedor tiene la obligación de vender (entregar) un activo determinado (activo
subyacente) a cambio del cobro de un precio pactado (precio de futuro) en una fecha
futura pactada (fecha de vencimiento).

Para entenderlo mejor, vamos a verlo con un ejemplo. Supongamos que usted representa
una empresa dedicada a la fabricación de neveras. Un buen día se presenta en su
despacho un cliente interesado en la compra de 1.000 neveras de un modelo determinado.

A día de hoy, cada nevera cuesta 1 millón de pesos. Sin embargo, el cliente no quiere las
neveras hoy, sino dentro de un año. Su cliente estima que dentro de un año el precio de
cada nevera estará por encima de 1.200.000. Por el contrario, usted no cree que el precio
de cada nevera se vaya a situar por encima de 1.100.000 pesos.

Para asegurarse un buen precio, tanto de compra como de venta, usted llega a un acuerdo
con su cliente por el que usted se compromete a vender 1.000 neveras a un precio de
1.150.000 pesos dentro de un año, mientras que su cliente se compromete a comprar las
1.000 neveras a ese mismo precio de 1.150.000 en el mismo periodo de tiempo (un año).

Lo que acaba de hacer usted es vender un contrato de futuro, mientras que su cliente lo
que ha hecho es comprar un contrato de futuro. Usted, como vendedor de un contrato de
futuro, tiene la obligación de vender un activo determinado (neveras) a cambio del cobro de
un precio pactado (1.150.000 pesos), en una fecha pactada (un año).

¿Qué pasará dentro de un año? Supongamos que el precio de la nevera se ha situado en

1.180.000 pesos. Usted, como vendedor de un contrato de futuro, tiene la obligación de
vender a su cliente las 1.000 neveras al precio pactado, 1.150.000 pesos. De esta manera,
usted pierde 30.000 pesos por cada nevera que venda, mientras que su cliente se ahorra
esos 30.000 pesos en cada nevera que compre.
En resumen, si usted es un especulador y piensa que el precio de un activo determinado
va a subir, debe comprar contratos de futuro, mientras que si piensa que va a bajar, debe
vender contratos de futuro. Pero si es una empresa que desea realizar cobertura, le es
indiferente si pierde o gana en la operación de derivado, usted como empresa aseguró
inicialmente sus flujos de efectivo futuro y esa es su ganancia.

3.1. Futuros de la Bolsa de Valores de Colombia

Aprendamos las características de los contratos de futuro mediante la descripción de este
mercado en la realidad. La Bolsa de Valores de Colombia ofrece los siguientes contratos
de futuros (mayo, 2015):

 Futuros sobre Tasas de Interés

 Futuro de TES (Corto, Mediano y Largo Plazo)
 Futuro de TES de Referencias Específicas
 Futuro IBR
 Futuro Inflación (CPI)
 Futuro OIS
 Futuros sobre Divisas
 Futuro de TRM y TRS
 Futuros sobre Índices
 Futuro del Índice COLCAP
 Futuros sobre Acciones
 Futuros sobre Acciones del Índice COLCAP

Tomemos el Futuro TRM como ejemplo, en la tabla inferior se pueden observar la

descripción general del contrato:

TABLA 3. ESPECIFICACIONES DEL FUTURO TASA DE CAMBIO

Nombre del Contrato Futuro de Tasa de Cambio Dólar/Peso

Activo Subyacente Tasa de Cambio será la Tasa Representativa del Mercado de dólares
(TRM) publicada por la Superintendencia Financiera de Colombia.

Tamaño del Contrato USD$50.000 (cincuenta mil dólares americanos). O futuro TRS de
USD$ 5.000 (cinco mil dólares americanos)
 Contratos Listados Estarán listados los tres (3) vencimientos mensuales más cercanos y
los cuatro (4) vencimientos trimestrales (1 año) del ciclo de marzo.
(Siempre habrá 6 contratos abiertos).

Contratos Time Spread

Generación de Contratos H, M, U, Z cuatro contratos al año con dos vigentes cada mes

Tick 1 de Precio Fluctuación Mínima = 0.1 pesos por dólar

5.000 pesos por tick por contrato de 50.000 dólares

Método de Liquidación Financiero

Último día de Miércoles de la segunda semana del mes. Si es un día no hábil, se

Negociación negociará hasta el día hábil anterior.

Día de Vencimiento Jueves de la segunda semana del mes. Si es un día no hábil, el día de
vencimiento corresponderá al día hábil siguiente.

Garantías sobre la 7%
posición

Horario de Negociación 8:00 a.m (L) - 4:30 p.m (L)

FIGURA 3. HORARIO DE NEGOCIACIÓN

TABLA 4. MES DE VENCIMIENTO DEL CONTRATO

Enero F Julio N
Febrero G Agosto Q
Marzo H Septiembre U
Abril J Octubre V
Mayo K Noviembre X
Junio M Diciembre Z

1El nombre tick se utiliza para denominar la variación mínima permitida en el contrato de futuro, es decir que
para el contrato de futuro TRM solo se puede variar, 0,1, una décima de la tasa de cambio TRM, de 10 centavos
a 20 centavos por peso es la variación mínima, quien tenga un contrato de 50.000 USD experimentará una
variación mínima en pesos de cinco mil pesos.
 3.2. Ejemplo práctico de operación con Futuros
Veamos un ejemplo de especulación con los contratos de Futuro TRM, Usted cree que el
valor actual de la TRM spot de 2.500 pesos por dólar subirá en los próximos meses, es
decir, espera una devaluación del peso colombiano frente al dólar. Para acceder al mercado
de derivados de la bolsa de Valores de Colombia debe hacerlo a través de una comisionista
afiliada a la BVC, la comisionista o comisionista bancarizada, a continuación se presenta
una lista de las comisionistas y entidades bancarías miembros del mercado de derivados
de la BVC.

TABLA 5. LOS MIEMBROS DEL MERCADO DE DERIVADOS ESTANDARIZADOS

Acciones y Valores Afin Alianza Valores
Asesores en Valores Banco Agrario Banco AV Villas
Banco BBVA Banco Colpatria Banco Corpbanca
Banco Davivienda Banco de Bogotá Banco de Occidente
Banco GNB Sudameris Bancolombia BBVA Valores Colombia
BTG Pactual Casa de Bolsa Citibank
Corficolombiana Corpbanca Investment Corredores Davivienda
Credicorp Capital Fiduciaria Bancolombia Fiduciaria Bogotá
Fiduciaria La Previsora Global Securities JP Morgan
Porvenir AFP Profesionales de Bolsa Protección AFP
Serfinco Ultrabursátiles Valores Bancolombia

Una vez usted esté afiliada a una de estas entidades, depositará un dinero suficiente para
cubrir el valor del margen, el margen es un monto de dinero requerido por la cámara de
riesgo central de contraparte (CRCC) para ser garantía del cumplimiento de las
operaciones, en el caso del Futuro TRM es del 7% del contrato de 50.000 USD, es decir
3.500 USD a la TRM vigente del día publicada por la Superintendencia Financiera. Si es de
2.500 la tasa de cambio vigente entonces sería un monto mínimo en pesos de 8.750.000
pesos, de la explicación anterior se entiende que para comprar un contrato de 50.000 USD
(250 millones de pesos a 2500 pesos por dólar) solo se requiere de 8.750.000 hoy a
comprometer y esto no es un gasto es solo un monto que debe permanecer congelado
durante la vigencia del contrato hasta que esta operación sea liquidada y compensada en
el mercado de derivados.

Lo anterior es una de las ventajas de los contratos de futuro, se llama apalancamiento

financiero, al no tener que comprometer todo el valor del subyacente sino solo una pequeña
proporción, margen, se puede maximizar las ganancias en la especulación o mantener los
costos al mínimo en las coberturas.
Vemos la operación paso a paso:

 Usted como especulador compro el contrato de futuro TRM con nemotécnico

TRMU15F, con vencimiento en Septiembre de 2015. La letra U significa septiembre,
ver tabla 4, la F es Futuro y 15 es 2015.
 Como comprado tiene el derecho de comprar los dólares a la tasa de compra de
hoy vigente en el instante de la compra a mercado, si fue de 2.500.5 pesos por dólar
usted podrá tener ganancia siempre que la tasa de TRM suba por arriba de este
valor.
 Si asumimos que por condiciones de mercado el precio de la divisa sube y la TRM
vigente en 30 días posteriores a la operación inicial es de 2.557.8 pesos por dólar y
usted decide liquidar su posición de compra, ¿Cuál sería la ganancia?
o 2.557.8 menos 2.500.5 es de 57.3 pesos por dólar o 573 ticks (57.3/0.1)
o Si cada tick implica 5.000 pesos, entonces tendríamos una ganancia de
2.865.000 pesos por contrato de 50.000 USD
o ¿Cuál fue el costo?, recuerde que solo fue un margen de depósito de
8.750.000, como usted gano entonces al liquidar su posición se libera el
margen y le suman a su cuenta con la comisionista su ganancia, con un total
de 11.615.000 pesos.
 Cabe anotar que el asumir posiciones en el mercado a través de las comisionistas
tiene un costo transaccional y además las ganancias financieras son sujetas de
retención, esto se omite aquí por motivos de simplicidad pedagógica.

A continuación se exponen las especificaciones de importantes contratos de futuros

negociados en la bolsa de derivados de Chicago Mercantil Exchange (CME):

TABLA 6. ESPECIFICACIONES DE FUTURO SOBRE MAÍZ

Contract Size 5,000 bushels (~ 127 Metric Tons)
Deliverable Grade #2 Yellow at contract Price, #1 Yellow at a 1.5 cent/bushel premium #3 Yellow at
a 1.5 cent/bushel discount
Pricing Unit Cents per bushel
Tick Size (minimum 1/4 of one cent per bushel ($12.50 per contract)
fluctuation)
Contract March (H), May (K), July (N), September (U) & December (Z)
Months/Symbols
Trading Hours CME Globex (Electronic Platform) Sunday – Friday, 7:00 p.m. – 7:45 a.m. CT
and
Monday – Friday, 8:30 a.m. – 1:15 p.m. CT
Open Outcry (Trading Floor) Monday – Friday, 8:30 a.m. – 1:15 p.m. CT
Daily Price Limit View Daily Price Limits for initial and expanded price limits. There shall be no
price limits on the current month contract on or after the second business day
preceding the first day of the delivery month.
 Settlement Procedure Daily Grains Settlement Procedure (PDF)
Final Corn Settlement Procedure (PDF)
Last Trade Date The business day prior to the 15th calendar day of the contract month.
Last Delivery Date Second business day following the last trading day of the delivery month.
Product Ticker Symbols CME Globex (Electronic Platform) ZC C=Clearing
Open Outcry (Trading Floor) C
Exchange Rule These contracts are listed with, and subject to, the rules and regulations of
CBOT.

Otro de los muchos contratos sobre productos agrícolas que se encuentran en la bolsa de
CME, es el contrato de futuro sobre el café, el precio para el contrato de julio de 2015 es de
1.34 centavos por libra de café, el monto del contrato es de 37.500 libras, su margen es de
5.000 USD por contrato, con las condiciones anterior, un productor de café que quiera
asegurar el precio de venta de su café en el mercado internacional podría comprometer el
margen de 5.000 dólares y adquirir el derecho de vender en julio a 1.34 dólares por libra.
4 Bibliografía
BVC. (20 de 05 de 2015). Bolsa de Valores de Colombia. Obtenido de Descripción
general, Mercado de Derivados:
http://www.bvc.com.co/pps/tibco/portalbvc/Home/Mercados/descripciongeneral/deri
vados?action=dummy
Chicago Mercantile Exchange. (20 de 05 de 2015). CME Group. Obtenido de Stock
Indexes Futures: http://www.cmegroup.com/trading/equity-index/
Fradique-Méndez L, C. (20 de 05 de 2015). BRIGARD & URRUTIA. Obtenido de
http://brigardurrutia.com.co/es/noticiasypublicaciones/guia-bvc
Hull, J. (2009). Introducción a los Mercados de Futuros y Opciones. México: Pearson
Education.
Investopedia. (20 de 05 de 2015). CFA LEVEL 1. Obtenido de What is a derivative?:
http://www.investopedia.com/exam-guide/cfa-level-1/derivatives/what-is-a-
derivative.asp
Madura, J. (2010). Administración Financiera Internacional. México: Thomson.
McDonald, R. (2006). Fundamental of Derivatives Markets. Boston: Addison Wesley.
Vilariño Sanz, Á., Pérez Ramirez, J., & García Martinez, F. (2008). Derivados: Valor
Razonable, Riesgo y Contabilidad; Teoría y Casos Prácticos. Madrid: Pearson.