Proyecto de Investigación sobre

LA NORMALIZACIÓN DE POLÍTICAS MONETARIAS EN ESTADOS UNIDOS Y SU

REPERCUSIÓN EN EL SECTOR EXPORTADOR MEXICANO

ÍNDICE

1. Tema 1
2. Justificación y planteamiento del problema 1
3. Revisión de la producción de conocimiento sobre el tema 2
4. Preguntas de investigación 6
5. Objetivos 6
6. Hipótesis 7
7. Metodología 7
8. Esquema de trabajo 8
9. Cronograma de trabajo 10
10. Bibliografía propuesta 11
1. Tema
La normalización de políticas monetarias en Estados Unidos y su repercusión en el
sector exportador mexicano

2. Justificación y planteamiento del problema

Las expectativas sobre la aparentemente próxima subida de las tasas de interés de
la Reserva Federal han generado inestabilidad en el sector financiero nacional e
internacional. Entre las consecuencias más visibles se halla la apreciación del dólar
estadounidense ante prácticamente todas las divisas, incluido el peso mexicano que
en los últimos 7 meses ha acumulado una depreciación cercana al 7% (Banco de
México, 2015).
La gradual recuperación de la economía norteamericana ha llevado a sus
autoridades monetarias a anunciar con bastante anticipación el cese de su postura
acomodaticia y de las medidas de política monetaria no convencional tomadas a
partir de la crisis financiera de 2007 que provocó una debacle económica no vista
en el pasado cercano.
El enorme flujo de capitales especulativos procedentes de los Estados Unidos
que salieron en busca de una mayor rentabilidad ante la expectativa de que, tras la
crisis, la Fed mantendría la tasa de interés de referencia en su límite mínimo (0-
0.25%) en el futuro cercano, se dirigieron fundamentalmente hacia los países
emergentes (Powell, 2014), incluido el nuestro. Esto los coloca en una situación de
vulnerabilidad y volatilidad cuando las expectativas de los especuladores se dirijan
en el sentido opuesto.
El sector empresarial mexicano, en voz de la Confederación Patronal de la
República Mexicana (COPARMEX), se ha mostrado atento a los anuncios de las
autoridades monetarias de nuestro país y del vecino del norte, lo que denota si no
su nerviosismo, sí la conciencia de las implicaciones que tiene para la actividad
empresarial las decisiones de la Fed.
La dependencia externa que caracteriza a nuestra economía se ha acentuado
desde el proceso de apertura que data de los años 80. La economía norteamericana
es el destino de prácticamente 80% de las exportaciones mexicanas (OMC, 2014;

1
Monitor de la Manufactura Mexicana, 2015). Lo que ocurra con la economía
norteamericana tiene, por fuerza, una influencia determinante para nuestro país.
Si bien existen algunos estudios que abordan las consecuencias de la
aplicación de la política monetaria no convencional en las economías emergentes
(Bowman, Londono, y Sapriza, 2014; Dahlhaus, y Vasishtha, 2014, Lavigne, Sarker
y Vasishtha, 2014; Powell, 2014), no existen estudios específicos sobre las
consecuencias que pudiera traer consigo la normalización de la política monetaria
para el caso específico de México, menos aún para el sector exportador mexicano.
Por tal motivo es menester conocer con la mayor precisión los posibles efectos
que la normalización de la política monetaria traerá consigo sobre el conjunto de la
economía mexicana y en particular para su sector exportador, cuya dependencia
respecto a la economía de los Estados Unidos es conocida.

3. Revisión de la producción de conocimiento sobre el tema

Lavigne, Sarker y Vasishtha (2014) señalan que en países como el nuestro el canal
de transmisión de las medidas de política monetaria no convencional de los Estados
Unidos se da a través del flujo de capitales, amén de la marcada dependencia y
sincronización del ciclo económico industrial mexicano hacia el del vecino del norte.
Además, existen otros los llamados canales de señalización, canal de los mercados
financieros y el canal de balance de portafolio.
Bowman, Londono y Sapriza (2014) realizan un estudio de los efectos que los
anuncios de la política monetaria no convencional sobre los rendimientos de los
bonos soberanos, los tipos de cambio y los precios de los activos en 17 países en
desarrollo, entre los que se cuenta México. A través de un modelo VAR tratan de
identificar el efecto de los shocks de la política monetaria de los Estados Unidos
tiene sobre los precios de los activos de las economías emergentes. Encuentran
que dicho efecto es significativo, de manera especial para las deudas valuadas en
moneda nacional, pero la temporalidad del efecto es disímil entre los países de la
muestra.
Además, a través de un modelo de panel encuentra que el deterioro de las
condiciones económicas de un país incrementa significativamente su vulnerabilidad

2
a los cambios en la política monetaria de los Estados Unidos. Una de las
conclusiones más relevantes a las que llegan es que, a pesar de que las medidas
de política monetaria no convencional tienen un impacto considerable sobre las
economías de los países emergentes, dicho impacto no ha sido sustancialmente
diferente del impacto típico de los cambios en los tipos de interés que históricamente
ha tenido la Fed.
Dentro de las consecuencias del ingreso de grandes flujos de capital hacia las
economías emergentes, Lavigne, Sarker y Vasishtha (2014) han documentado una
presión creciente sobre los tipos de cambio. Lim, Mohapatra y Stocker (2014)
realizaron un examen de los flujos financieros agregados hacia los países en
desarrollo entre 2000 y 2013, prestando particular atención a los efectos potenciales
de la política monetaria no convencional. Encontraron evidencia de que estas
medidas de política monetaria incrementaron los flujos de capital hacia estos países.
Lavigne, Sarker y Vasishtha también mencionan que Ahmed y Zlate (2013)
han mostrado que los efectos del relajamiento cuantitativo no difieren
sustancialmente de los de la política monetaria convencional.
Dentro de los estudios que tratan de hacer un balance de los efectos netos
que sobre las economías emergentes han tenido las políticas monetarias no
convencionales, Lavigne, Sarker y Vasishtha (2014) mencionan estudios llevados a
cabo por el FMI sostienen que el efecto global sobre una amplia gama de variables,
incluida el tipo de cambio y los flujos de capitales, ha sido positivo para las
economías emergentes.
Los efectos sobre las economías de los países emergentes de una
normalización de la política monetaria pueden llegar a ser sustancialmente
diferentes, dependiendo del grado de solidez de las economías al enfrentar esta
situación. Por ejemplo, Lavigne, Sarker y Vasishtha (2014) muestran los resultados
de Mishra et al. (2014) en el que se muestra que los países con sólidas fundamentos
macroeconómicos, mercados financieros desarrollados y posturas estrictas hacia
los flujos de capital experimentarían menores niveles de depreciación en sus
monedas.

3
 Del mismo modo, investigaciones en curso llevadas a cabo por el Banco
Central de Canadá1 señalan que los países con un fuerte crecimiento, déficit
pequeño en cuenta corriente, bajos niveles de deuda y alta productividad
experimentarían menores salidas de capital y menores depreciaciones ante una
normalización de la política monetaria.
Lavigne, Sarker y Vasishtha indican Lim, Mohapatra y Stocker (2014) recurren
a un modelo VAR para generar escenarios donde la política monetaria no
convencional sea normalizada en el curso de 2014 a 2016. Los resultados de sus
simulaciones muestran que, comparado con un escenario en donde no se modifican
estas políticas, los flujos de capital hacia los países en desarrollo se reducen hacia
2016 en aproximadamente 0.6% de su PIB, resultados que sin bien parecen ser
cuantitativamente reducidos, cualitativamente podrían tener impactos considerables
en las economías emergentes.
En este mismo tenor, Dahlhaus y Vasishtha (2014) recurren también a un
modelo VAR para analizar el impacto potencial de la normalización de la política
monetaria en los Estados Unidos sobre los flujos de inversión de cartera en una
muestra de 23 economías emergentes entre las que se cuenta México. Sus
resultados indican que el impacto sería reducido, en términos de su proporción
respecto al PIB de dichas economías, pero generaría una fuerte inestabilidad
financiera. Sin embargo, es menester señalar que lo que ellos denominan
normalización de la política monetaria de la Fed se concibe como “un shock que
incrementa el diferencial en el rendimiento de los bonos de largo plazo y las
expectativas de política monetaria (como medida de las tasas que en futuro tendrán
los fondos federales) mientras que las tasas efectivas de los fondos federales
permanecen sin cambios” (Dahlhaus y Vasishtha, 2014: 8). Esto significa que el
modelo saca conclusiones únicamente a partir del papel que juegan las
expectativas.

Sus resultados muestran que para el caso específico de México habría una
reducción de 2.91% en los flujos de inversión de cartera respecto al PIB acumulados

1 Rai y Suchanek (por publicarse) y Dahlhaus y Vasishtha (por publicarse)

4
a 12 meses, en tanto la media de la muestra es de -1.83% como porcentaje del PIB:
aparentemente México resentiría de manera más notable los efectos del llamado
shock de normalización.2
Por otro lado, resultados como los del trabajo de Eichengreen y Gupta (2014)
muestran que incluso sólidos fundamentos macroeconómicos no son suficientes
para garantizar aislamiento de los efectos de la normalización en la política
monetaria y que la magnitud de la salida de capitales estará dada por el tamaño los
mercados financieros de los respectivos países.
Así las cosas, en las economías emergentes puede haber momentos de
inestabilidad financiera cuando llegue el momento de normalización de la política
monetaria, en cuyo escenario las autoridades monetarias deben dar una respuesta
oportuna; sin embargo, incluso con una normalización manejada apropiadamente
por la Fed (en términos una comunicación apropiada de sus decisiones) habrá una
salida de capitales de las economías emergentes e incrementos en los costos de
préstamos (Lavigne, Sarker, y Vasishtha, 2014: 8).
Los resultados contrastantes en el conjunto de literatura revisada muestran
que es necesario un estudio preciso de las economías particulares, en especial,
economías como de México, ligada estrechamente a la dinámica de los Estados
Unidos.
Bernanke (2013) citado por Lavigne, Sarker y Vasishtha (2014) señala que las
políticas de relajamiento cuantitativo han tenido efectos positivos sobre las
exportaciones economías emergentes. Esto es así porque, al tomarse tales
medidas en las economías centrales, su actividad económica ha sido superior que
de no haberse adoptado. Así, una recuperación económica apuntalada por estas
políticas ha favorecido a las economías como México. Preguntarse por la dinámica
de la economía mexicana cuando la política monetaria de la Fed está por
normalizarse del todo es asequible.

2 El PIB que toman como referencia para hacer la comparación es el del tercer trimestre de 2013.

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4. Preguntas de investigación

¿Cuál es la relación entre el cese de la política monetaria no convencional de la

Reserva Federal en los Estados Unidos y la dinámica del sector exportador
mexicano?
¿Cuáles son los canales de transmisión de la política monetaria no convencional de
los Estados Unidos a la economía mexicana?
¿Cómo se ha comportado la inversión de cartera y los flujos financieros, así como
los precios de los activos en México y EUA desde la implementación de las políticas
de relajamiento cuantitativo a la fecha?
¿Cuál ha sido la dinámica del tipo de cambio y sus efectos en los principales
sectores exportadores de México?

5. Objetivos
General
Conocer los la relación entre el fin de la política monetaria no convencional de la
Reserva Federal de los Estados Unidos sobre la economía mexicana en general y
particularmente en su sector exportador, durante el periodo 2000-2015.
Particulares
Explicar los mecanismos y canales de transmisión de la política monetaria no
convencional de la Fed a la economía mexicana
Conocer la dinámica de los flujos de inversión de cartera y los precios de los activos
en México y Estados Unidos a partir del relajamiento cuantitativo de la Fed.
Analizar el comportamiento del tipo de cambio en relación con las exportaciones
mexicanas
Elaborar escenarios de acuerdo a las medidas adoptadas por las autoridades
monetarias de nuestro país, en torno a la modificación en la tasa de interés objetivo
del Banco de México y contención de la depreciación del peso ante el dólar.

6
6. Hipótesis
General
La política monetaria no convencional implementada por la Reserva Federal en los
Estados Unidos ha apuntalado su recuperación económica en la economía
norteamericana a la vez que ha modificado los flujos financieros que ingresan a
México, influenciando el tipo de cambio y la propia política monetaria del Banco de
México. La normalización de la política monetaria por parte de la Fed aumentará la
inestabilidad financiera y favorecerá la depreciación de la moneda nacional. El
efecto neto de la modificación de dichas variables incidirá positivamente en la
dinámica del sector exportador mexicano pues el Banco de México no modificará
en lo sustancial su política monetaria.

Particulares
El principal mecanismo de transmisión de la política monetaria no convencional de
la Fed hacia la economía mexicana está dado por el precio de los activos financieros
(canal de balance de portafolio) y el tipo de cambio.
Los flujos de inversión de cartera hacia nuestro país se han incrementado a partir
de la aplicación de las medidas no convencionales por parte de la Fed.
La depreciación del peso mexicano frente al dólar ha incentivado al sector
exportador de nuestro país al hacer más modificar la relación de precios de los
bienes mexicanos en el exterior

7. Metodología
Para verificar la hipótesis propuesta, se propone la elaboración de un modelo
econométrico Global de Vectores Autoregresivos (G-VAR), tomando como base las
propuestas de Bowman, Londono y Sapriza (2014), Dahlhaus y Vasishtha (2014) y
Powell (2014) en su apéndice B y E.
El uso de un instrumento de estas características permite un análisis más
asequible pues capta la transmisión de los efectos de carácter internacional y la
interdependencia entre los participantes. En palabras de Powell (2014: 79):

7
 El enfoque de modelaje de G-VAR consiste en dos pasos fundamentales. En primer
lugar, se modela cada país individualmente como una pequeña economía abierta
estimando un modelo global de vectores de corrección del error, en el que las variables
nacionales son relacionadas con variables extranjeras específicas por país y variables
globales comunes a todos los países (como el precio del petróleo y otros productos
primarios). Las variables extranjeras proporcionan el vínculo entre la evolución de la
economía doméstica y el resto del mundo y, en la estimación de los modelos específicos
por país, se consideran (débilmente) exógenas; este supuesto no es rechazado en las
pruebas estadísticas relevantes. En segundo lugar, se construye un modelo global que
combina todos los modelos estimados específicos por país y se vinculan con una matriz
de vínculos transfronterizos predeterminados (es decir, no estimados) basados en su
participación en los intercambios comerciales.

8. Esquema de trabajo

I. La política monetaria y la trampa de la liquidez

I.1. Las tareas del banco central y su evolución histórica
I.2. Keynes y los motivos de la demanda de dinero
I.3. Intermediarios financieros y motivo especulación: la caída en la trampa de
la liquidez
II. Política monetaria no convencional
II.1. La crisis financiera de 2007: recuento básico
II.2. Las herramientas de la política monetaria no convencional
II.2.1. El uso de la hoja de balance del Banco Central
II.2.2. Modificación en las herramientas de comunicación de las autoridades
monetarias
II.3. Análisis de los casos recientes
II.3.1. -Japón
II.3.2. Países eslavos
II.3.3. Reino Unido
II.3.4. EUA

8
III. La política monetaria no convencional de los Estados Unidos y la economía
mexicana: análisis a través de un modelo G-VAR
III.1. Definición de las variables
III.2. Análisis exploratorio de datos
III.3. Definición del modelo
III.4. Estimación y análisis de los resultados

IV. Las consecuencias ante los posibles escenarios

IV.1. Ante diversos niveles de depreciación del peso
IV.2. Ante diversas respuestas del Banco de México en su tasa de interés
V. Recuento y conclusiones

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9. Cronograma de trabajo

La normalización de políticas monetarias en Estados Unidos y su repercusión en el sector exportador mexicano

Actividad Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6 Mes 7 Mes 8 Mes 9 Mes 10 Mes 11 Mes 12 Mes 13 Mes 14

Reestructuración del proyecto

Fase de documentación y revisión de literatura
Elaboración de la sección I
Revisión de sección I
Elaboración de la sección II
Revisión de sección II
Recolección y procesamiento de datos
Elaboración de la sección III
Revisión de sección III
Elaboración de la sección IV
Revisión de sección IV
Elaboración de la sección V
Revisión de sección V
Integración y revisión final

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10. Bibliografía propuesta

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objetivo prioritario: implicaciones para el desarrollo”. En A. Girón, E. Correa, y
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