Voces: ECONOMIA FINANCIERA ~ ECONOMIA POLITICA ~ EMPRESA ~ EMPRESA CRITICA ~

EMERGENCIA ECONOMICA ~ EMERGENCIA FINANCIERA ~ QUIEBRA ~ CONCURSO

PREVENTIVO ~ CESACION DE PAGOS ~ ANALISIS ECONOMICO DEL DERECHO
Autor: Alegria, Héctor
Publicado en: Acad.Nac. de Derecho 2007 (enero), 01/01/2007, 1 - LA LEY2007-C, 900 - Derecho Comercial
- Concursos y Quiebras - Doctrinas Esenciales Tomo I, 01/01/2008, 1001

SUMARIO: I. Conceptos introductorios. — II. Los sistemas clásicos: interacción y perfiles actuales. —
III. Análisis económico del derecho. — IV. Crisis financiera y económica. — V. Insolvencia y crisis. —
VI. Las soluciones legales frente a la crisis (e insolvencia). — VII. Los intereses comprometidos y la
concursalidad. — VIII. El valor económico de la empresa en crisis. — IX. Cuestiones relacionadas con la
propiedad. — X. El rol de los administradores ante la situación de insolvencia. — XI. Conclusiones.

I. Conceptos introductorios
En materia de saneamiento empresario existe una gran vinculación entre economía y derecho, también entre
ambos y la ciencia de la administración, además de otras disciplinas involucradas. Sin embargo, entre nosotros
los desarrollos en este tópico no han sido extensos ni son de abordaje frecuente, cuando se trata de los aspectos
jurídicos comprometidos en el tratamiento y la resolución de los fenómenos vinculados con la insolvencia y la
reestructuración empresaria (y de los patrimonios particulares) (2).
Para ingresar en el tema resulta necesario delinear ciertos contornos actuales en materia de derecho de la
insolvencia, observando la legislación y la doctrina mundial.
En algunos trabajos hemos reseñado este panorama (3) y, podemos resumir los puntos que es necesario
destacar en particular.
II. Los sistemas clásicos: interacción y perfiles actuales
Es recordada en los tratados y manuales clásicos la clasificación de Thaller en lo que denomina grupos
latino, germánico y anglosajón (4).
La doctrina posterior fue matizando esas clasificaciones según distintas ópticas de análisis: así se tomó en
cuenta el carácter "publicístico" o "privatístico" de la legislación (5), los sujetos a los cuales alcanzaban las
distintas clases de concursos (6), o bien los presupuestos objetivos tomados en cuenta (7), entre otras
elencaciones (8).
Parte de la moderna doctrina piensa el régimen concursal en términos de leyes "pro deudores", leyes "pro
acreedores" o leyes de equilibrio entre los intereses de los deudores y de los acreedores (9).
1. Pérdida de contornos e interinfluencia de los sistemas legales
Una visión de la legislación universal actual — donde la aceleración de los cambios merece alguna
consideración que haremos más adelante— han ido acercando, compenetrando y decantando las diversas leyes
hacia tendencias comunes. Lo que hemos llamado "difuminación de los sistemas clásicos" obedece a diversas
causas, entre las que podemos destacar las que enumeramos a continuación.
1.1. La globalización y la regionalización económica y cultural
Cualquiera sea la postura que se tome respecto de la globalización (10), lo cierto es que el fenómeno existe y
produce efectos. A su vez la tendencia a crear y fortalecer bloques regionales entre diversos países, impulsa a
estos bloques, como uno de sus elementos de crecimiento y consolidación, a la unificación o cuando menos a la
armonización legislativa (11). Nos hemos referido antes a algunas iniciativas en este sentido y a un monitoreo de
las legislaciones de los países en orden a su acercamiento o no a ciertas pautas comunes (12).
1.2. Las modificaciones de las estructuras de las crisis y soluciones asistemáticas
Aun cuando el mundo registra crisis sistémicas desde antiguo, lo cierto es que las legislaciones concursales,
si bien tenían ciertos fundamentos "ideológicos", en general estaban centradas en considerar el fenómeno
individual de la persona cuyo patrimonio sufría una crisis manifestada por la insolvencia.
Más cercanamente se han acelerado, profundizado y diseminado los efectos de crisis sistémicas de distinto
orden (13), lo que obligó a la legislación concursal a adecuar sus instituciones a los efectos de esas crisis

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sistémicas (14).
Ante lo premioso de los fenómenos económico-financieros, muchos países adoptaron lo que se ha dado en
llamar paradójicamente "soluciones asistemáticas" es decir, disposiciones de carácter particular para una o más
situaciones de insolvencia relevantes o, en su caso, para solucionar impactos regionales o sociales (15).
Paralelamente la evolución del crédito fue incrementando significativamente la insolvencia o imposibilidad
de pago de personas físicas que dependían de entradas fijas o vinculadas a su trabajo personal. Esto trajo
también la insistencia y premura en la regulación más precisa de estos fenómenos (16). 1.3. Modificación a la
estructura "ideológica" de las soluciones. Los fines de la legislación concursal
Si bien el debate sobre las ideologías sigue abierto (17), es frecuente denominar "ideología" de una ley
concursal a un conjunto de fines y principios que inspiran el sistema (18). Es común afirmar que una concepción
ácidamente liberal interpreta que la ley concursal debe prever los mecanismos para la eliminación de las
empresas en crisis o insolvencia, basándose en una especie de concepción sanitarista que considera a tales
unidades económicas como células enfermas que habría que separar a los fines de conservar la salud del cuerpo
total de la economía (19). Esta concepción fue morigerada con la aparición de las medidas preventivas que
permitían — para casos especiales— el saneamiento y recuperación como una alternativa. Finalmente, la
aplicación del principio de "conservación de la empresa (20)", con diversos matices, fue impregnando otros
aspectos de la legislación para procurar el mantenimiento de las unidades económicas útiles y la conservación
del valor de la empresa en marcha o al menos como un conjunto de bienes cuya explotación fuera útil para la
comunidad. Se incorporaron a esta concepción la idea de que los intereses comprometidos por la situación de
insolvencia no son solamente bipolares (deudor - acreedor) sino multipolares, agregándose la consideración del
interés de los trabajadores y también las de clientes y proveedores y, finalmente, los de la economía en general
(21). Como corolario se puede señalar que para muchos autores el derecho concursal ha pasado a ser una pieza
fundamental o incluso la pieza fundamental de la disciplina legal de la economía (22).
1.4. Movilidad legislativa y profundización del tratamiento de la "insolvencia transfronteriza"
También destacamos en su momento la existencia de importantes iniciativas de carácter internacional para la
aproximación de las legislaciones en materia de insolvencia, para la solución de los conflictos de índole
trasnacional, así como la creciente movilidad de los derechos nacionales, cuya constante reforma — total o
parcial— desactualiza ciertos tratamientos doctrinarios y aun jurisprudenciales en los distintos países (23).
III. Análisis económico del derecho
1. Nociones generales
La moderna escuela ordinariamente denominada "law and economics" (24), que en castellano se ha traducido
generalmente como el "análisis económico del derecho" (25), se ha expandido a distintas disciplinas en el campo
jurídico, entre las cuales, como es lógico, alcanzó al fenómeno y a la solución jurídica de la insolvencia (26).
Como es sabido, el grupo de autores que desarrolla estos conceptos centra su foco en la vinculación entre
derecho y economía, y de tal interrelación (o bien para ella) extraen ciertos principios que en resumen pueden
identificarse como: a) la eficiencia de los sistemas jurídicos con fines de aumentar el bienestar general de la
comunidad; b) la reducción y hasta la eliminación de los "costes de transacción" y c) el rol de la información.
En particular, puede agregarse sobre estos tópicos lo que desarrollamos resumidamente a continuación:
1.1. Eficiencia de los sistemas jurídicos
Se parte de la base de incrementar la eficiencia de los sistemas jurídicos con fines de aumentar el bienestar
general de la comunidad: dicha eficiencia se valora a través de distintos criterios que fueron diseñados por la
doctrina económica. Entre ellos, el análisis de los principios de la mejora y eficiencia u optimalidad de Pareto.
Siguiendo el primero de los criterios, la eficiencia al tomar una decisión social que parta de las preferencias
individuales, estaría dada en razón de comparar dos situaciones o estados de cosas diferentes en donde, el pasar
de una situación (que puede ser actual) a otra ideada, no perjudica a ningún integrante del grupo en análisis y al
menos mejora la situación de uno. Se trata de una situación superior en términos de Pareto (juzgada en razón de
la concepción que cada uno tiene de su propio bienestar). Claramente es éste un criterio individualista, tomando

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al individuo como único criterio de valor, toda vez que pone de relieve el bienestar de uno, o la concepción que
se tenga de ese bienestar, para determinar ex ante, lo que sería el bienestar de todos (27). Es éste el criterio de
mejora de Pareto. El criterio de optimalidad de Pareto se define como la imposibilidad de cambiar la situación
social de un grupo por otra distinta, sin que se perjudique a por lo menos un individuo de otro grupo.
Otros criterios elaborados sobre esa base pero tratando de superarlos, son los desarrollados por Kaldor y
Hicks (28), utilizado con frecuencia dentro del análisis económico del derecho y en la fundamentación de la
resolución de los conflictos que se presentan en esta área.
Según este criterio, llamado de "compensación potencial", y partiendo de la base (a diferencia del análisis de
Pareto), de que existen ganadores y perdedores, al optar entre situaciones sociales diferentes serán los
ganadores, con las ventajas y beneficios obtenidos en la adopción de la nueva situación hipotética, quienes
deban compensar y/o indemnizar a los perdedores. Si luego de dicha operación, aún siguen resultando
beneficiados, entonces esa variación es eficiente, y hace al bienestar general (29).
Existen desarrollos posteriores como el llamado "teorema de Arrow", quien trató de elaborar un
procedimiento decisorio imaginario para establecer un orden de prelación de situaciones sociales orientado a
una función social del bienestar, de forma de unificar los órdenes de preferencia individuales. En el análisis del
mencionado mecanismo, postuló cuatro condiciones mínimas y necesarias que deberán ser respetadas por el
mismo: 1.- El principio de no dictadura; 2.- El postulado de Pareto; 3.- Espacio ilimitado y 4.- Independencia de
alternativas irrelevantes (30). Arrow llega a la conclusión de que no existe ningún procedimiento de decisión que
respete acabadamente todas estas condiciones. Entonces, si se excluye poder realizar comparaciones
interpersonales de utilidad, los únicos mecanismos satisfactorios y amplios para trasladarse de los gustos
individuales a preferencias sociales, serán impuestos o dictatoriales.
Dado que este autor no consiguió elaborar una solución al problema, si no que "demostró que era
irresoluble", se ha dado en llamar a su teoría el Teorema de la imposibilidad de Arrow; al sostener que en un
orden de prelación de situaciones sociales no se excluyen las irracionalidades, se dice que: "El mecanismo del
mercado es un procedimiento de decisión, que incluso en situación de competencia perfecta, contraviene el
principio del ámbito ilimitado. No puede conducir a una ordenación perfecta de situaciones sociales, porque la
distribución inicial de recursos entre los miembros de la sociedad no tiene que ir por medio del mercado, sino a
través de otro procedimiento, por lo que de nuevo es válido el teorema de la imposibilidad"(31).
Las teorías fueron sucediéndose, muchas con ajustes respecto de las anteriores y otras ya con novedades
significativas, como por ejemplo, la teoría de las decisiones públicas (32).
1.2. Costes de transacción
Es pieza fundamental de la teoría la reducción y hasta la eliminación de los "costes de transacción" al punto
que el famoso y liminar "teorema de Coase" puede ser descrito como "si los derechos de propiedad están bien
definidos y no existen costes de transacción, entonces el equilibrio del mercado es eficiente" (33). A través de su
teorema, Coase analiza aquellos factores relacionados con el concepto de costos de transacción determinantes o
que justifican la existencia y organización de las instituciones jurídicas (34). Cuando estos costos son muy altos
ya no sería eficiente recurrir al mercado para solucionar los problemas que hacen a los derechos de las partes.
En este caso se vuelve importante la solución legal a adoptar para llegar a la resolución más eficiente. El
teorema enseña que la diferencia entre acudir o no al mercado está dada por la capacidad que tiene el sistema
contractual, dados los costos de transacción existentes, para brindar una asignación de recursos eficiente.
1.3. El rol de la información
Se subraya el rol de la información, desde que la igualdad de información permite el funcionamiento normal
de los mercados mientras que la asimetría informativa perjudica la libertad y eficiencia de la asignación de
recursos.
Hay mucho interés en señalar la función de la información, en el sentido de evitar esta asimetría (35) entre
los que participan de la solución concursal, con la finalidad que todos tomen eventualmente la mejor decisión y
no haya una única opción, sabiendo además e informadamente cuáles son sus posibles alternativas. Un autor
moderno (36) ha dicho que hoy el verdadero mercado para las empresas es el mercado de la información porque

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éste es el que mejor identifica los valores que en ese mercado eventualmente puedan mantenerse.
2. La información y los costes de transacción en los Concursos
2.1. Mercado e información
Como digresión podemos señalar que, reconociendo la importancia del mercado tanto en la generación de la
crisis como en su solución (incluso de un mercado eficiente para la enajenación o alocación de la empresa:
Fimmanò) (37), se ha dicho, por moderna doctrina (Bocchini) (38) que "el mercado que es estudiado hoy por la
teoría económica, es un sistema de información descentralizada y espontánea", agregando Mimola (39) que "la
mano invisible del mercado es hoy la información" (información que al correr cada vez más por Internet y
medios electrónicos termina fusionando los mercados separados por sectores o geográficamente en la
globalización de un único mercado electrónico global).
Adentrándonos en el tema concreto que nos convoca (economía, finanzas e insolvencia), recordamos que
desde el punto de vista del análisis económico del derecho se ha hablado mucho sobre la influencia decisiva de
la información en el análisis de los costos de transacción. La comunidad y transparencia de la información
permite tomar decisiones teóricamente más racionales y consecuentemente todas orientadas hacia una solución
útil para la comunidad.
2.2. Información y costos de transacción
La cuestión del rol de la información vinculada con los costos de transacción (40), en su aplicación a las
soluciones de la insolvencia, tiene cierta dificultad técnica. Nos preguntamos cuál es el costo de transacción del
concurso. Aquí se pueden analizar varias alternativas:
a) el costo del trámite, o costo del proceso;
b) el costo de la pérdida del crédito, quitas, esperas y otras modificaciones resultantes de la situación
concursal y su solución comprometido por la insolvencia,
c) el mayor costo por la no utilización temporaria de los bienes;
d) finalmente el costo que significa el menor valor de los bienes en su enajenación concursal (41).
3. Valoración
Como hemos expresado oportunamente, la corriente sobre interpretación económica del derecho "implanta
un enfoque novedoso y particular para la interpretación, la creación y la crítica de la norma jurídica. Este
enfoque debe integrarse en una cosmología con otros principios y valores que permitan concretar el fundamento
humanista de ambas ciencias"(42).
En consecuencia estimamos de alto valor analizar y aplicar los fundamentos de esta corriente para apreciar
la eficiencia de los sistemas concursales, dentro de la ponderación necesaria para interpretar la ley vigente y
propiciar reformas. La eliminación de las ineficiencias de los sistemas concursales es un objetivo principal de la
elaboración de la norma, en cuyo perfil final intervendrán los otros principios para una formulación definitiva.
Mantener normas ineficientes sólo por tradición o por inercia legislativa carece de sentido.
IV. Crisis financiera y económica
Se discute si existen diferencias entre una y otra y cuáles son los caracteres peculiares de cada una (Bulow-
Shoven; White) (43), o bien si deben buscarse únicamente soluciones empíricas (Gertner-Scharfstein) (44). Es
dable decir que la crisis que concita el interés del derecho concursal es la crisis financiera (actual o potencial -
inminente), que puede ir acompañada o no de una crisis económica (Danovi, quien la llama "crisis industrial")
(45), pero recordando que esta última puede manifestarse por dificultades generadas en los diversos ámbitos de
la empresa (tecnológico, mercado, marco regulatorio, laboral, etc.), sin llegar a producir una "crisis financiera"
(aunque tengan efectos financieros) (46).
Existe un antecedente interesante en Italia, el caso Ansaldo, en el que por una decisión gubernamental,
prácticamente el objeto principal de la empresa desapareció. La Compañía se dedicaba a aspectos de la industria
atómica, y en Italia se nacionalizó esa rama, prohibiendo la intervención de los privados. En consecuencia, la
sociedad debió reestructurar la empresa; no sólo una reestructuración financiera sino también un replanteo de su

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objeto industrial y comercial (se redireccionó hacia la producción de energía sin fuente en plantas atómicas).
Realmente fue una ardua tarea, pero llevó a una solución por la técnica empleada y el potencial empresario del
que partió (47). Esto es una muestra de que en muchas oportunidades no alcanza con la reestructuración
meramente financiera de las compañías.
A esta altura, surge el interrogante, ¿Cuál es el rol del derecho en este ámbito? Consideramos que el derecho
pretende acompañar y brindar instrumentos e instituciones adecuados para elaborar la estrategia final frente a la
crisis, lo que integrará y facilitará una solución económica, financiera, en definitiva empresarial, que sea
razonable y, a la vez, justa y equitativa.
V. Insolvencia y crisis
1. Aproximaciones terminológicas
Sabido es que en el campo que abordamos, la cuestión terminológica no es menor a la hora de comenzar un
análisis. De acuerdo a la extensión y significado que se le asigne a los términos, dependió y dependerá en cierta
medida el diseño de los distintos sistemas concursales.
Es así que sobre el "presupuesto objetivo" del concurso, es decir, sobre la situación en la que se debe
encontrar el deudor o su patrimonio para acceder a un proceso concursal, mucho se ha dicho y mucho se ha
escrito a lo largo de los años, adoptando cada país su propio concepto, delineando con él sus leyes y
reformándolas de acuerdo a su evolución (48).
Muchos países conservan el término "cesación de pagos"; otros, como el derecho germánico, la noción de
"imposibilidad de pago" y otros tantos utilizan el giro "insolvencia", "desequilibrio aritmético" o enumeran los
llamados "actos de quiebra"(49).
Por su lado, el término "crisis", sea de manera genérica o específica, se utiliza para abarcar la mayor
cantidad de situaciones posibles que conduzcan a los deudores a los procesos concursales; acompañado, claro
está, de la idea de saneamiento y/o reorganización de las empresas (50).
Ya hemos sostenido que "se suele hablar de crisis con relación a una empresa, referida a distintos aspectos
de su vida y desarrollo. Así, puede haber crisis financiera, económica, de mercado, de abastecimiento,
tecnológica, laboral, etc. No todas ellas inciden en una misma medida en la evolución empresaria ni todas ellas
afectan de igual manera la estabilidad futura de la unidad económica a la que se aplican. En suma, no todas las
crisis importan la necesidad de soluciones concursales, pero, tampoco, obligan a pensar en medidas para
recomponer la estabilidad de la empresa. Quizá por ello, la mayoría de la doctrina cuando habla de insolvencia,
cesación de pagos, y aun de crisis de la empresa con relación a las empresas en dificultades, atiende el efecto
final, sobre las finanzas de la compañía"(51).
2. Análisis de dos casos actuales
Se ha insistido doctrinalmente en la posibilidad de distinguir los diferentes grados de los términos crisis e
insolvencia. Dos marcados ejemplos del Derecho Comparado son las nuevas legislaciones de Italia y Francia,
sólo para citar algunos de los casos más relevantes.
2.1. Derecho Italiano
En el sistema italiano el presupuesto objetivo para la apertura del concurso estaba dado en un primer
momento por la configuración del "estado de cesación de pagos" (Código de Comercio italiano de 1865), y
después por la idea de "insolvencia" (Ley de 1942), para el caso ordinario de quiebra y concordato preventivo; y
"temporánea dificultad"(52) al tratar el instituto que denominan "amministrazione controllata" (53).
El art. 5 de la ley italiana (54) se refiere al empresario que se encuentra en estado de insolvencia, razón por la
cual será declarado fallido. Ese estado se manifiesta a través de hechos exteriores que demuestran que el deudor
no está en condiciones de cumplir regularmente con sus obligaciones (55).
En su art. 67, inc. 4d), referido a actos que no son sujetos de la acción revocatoria, se introduce el instituto
del "plan de saneamiento" tendiente al reequilibrio de la situación financiera (56).
El art. 160 de la misma ley dispone que para que se admita el proceso del "concordato preventivo" es

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necesario que el empresario se encuentre en estado de crisis (57), debido a lo cual podrá proponer a los
acreedores un plan que contenga propuestas diferentes, como ser la reestructuración de la deuda y la satisfacción
del crédito a través de cualquier forma (58).
Finalmente podemos mencionar el art. 182-bis de la ley italiana, que al instituir el "acuerdo de
reestructuración de deudas", nos lleva a la idea de reestructuración del crédito (59), que puede ocurrir con el
asentimiento de parte de los acreedores y sin aplicarse a los no firmantes.
2.2. Derecho Francés
A través del articulado del Título VI del Código de Comercio Francés se distinguen diferentes situaciones en
relación a una gradación de las dificultades de las empresas.
En un primer estadio, encontramos el Título sobre "Prevención y arreglo amistoso de las dificultades de
empresas", que en su art. 611-2 (60) reza que las empresas que manifiesten una dificultad susceptible de
comprometer la continuidad de la explotación, pueden ser convocadas por el Tribunal de Comercio para su
subsanación.
En una segunda etapa que llaman de "Conciliación", el art. 611-4 dispone que las personas que ejerzan algún
tipo de actividad comercial y se encuentran en dificultades jurídicas, económicas o financieras conocidas, y
siempre que no haya habido estado de insolvencia por más de 45 días, se podrán acoger a un procedimiento de
concertación ante el ya mencionado Tribunal.
Siguiendo el análisis escalonado que pretendemos realizar, llegamos al tercer estadio denominado de
"Salvaguarda" (art. 620.-1 y sigtes.), procedimiento éste incoado a instancia del deudor, cuando tuviese
dificultades que no pudiera superar y que fueran susceptibles de conducirlo al estado de cesación de pagos, con
el objetivo de facilitar la reorganización de la empresa.
El "redressement judiciaire" o "saneamiento Judicial" se trata a partir del art. 631-1. Este proceso se abrirá
cuando el deudor no pueda hacer frente al pasivo exigible con el activo disponible, y se encontrare por ello en
estado de cesación de pagos (61). Este procedimiento tiende a la continuidad de la actividad económica, al
mantenimiento del empleo y a la cancelación del pasivo, a través de la implementación de un plan.
Por último, se procederá a la apertura del procedimiento de "liquidación judicial" (tratado a partir del art.
640-1), cuando el deudor se encontrare en estado de cesación de pagos y el saneamiento de la empresa se
tornara imposible.
3. Reflexión final
Es evidente que se van perfilando las distintas "gradaciones" de los términos cesación de pagos, insolvencia
y crisis (62), y concluimos que lo que fue y es motivo de constante debate doctrinal está siendo plasmado en los
distintos ordenamientos legales. Esto nos muestra que el vínculo entre una situación económico-financiera del
deudor y su calificación jurídica (con la distinta terminología), indican soluciones legales específicas y, por
tanto, diferentes. Queda a la doctrina y a la jurisprudencia la ardua tarea de definir o interpretar el sentido de
cada giro terminológico y sus alcances en cuanto a las alternativas legales.
El corsi e ricorsi de las legislaciones concursales, como consecuencia de los fenómenos que hemos
identificado en el Capítulo III, queda ahora también patentizado. Por un lado y en un momento histórico existió
una tendencia a la unificación de las soluciones concursales (para incluir a comerciantes, civiles e incluso
grandes o pequeños deudores, etc.). En la actualidad se parte de parámetros vinculados con la situación previa
de la empresa que llega al concurso (o a medidas preventivas de alerta o vigilancia), o bien a la posibilidad de
recupero de la actividad y también a la tipificación de casos referidos a consumidores o a patrimonios de
pequeño volumen, para establecer procedimientos diferenciados. La interpretación de los términos utilizados por
el legislador, que en algunos casos reproducen los empleados en legislaciones precedentes, no pueden
perpetuarse en su sentido, sino que deben imbricarse en la plenitud del nuevo sistema.
VI. Las soluciones legales frente a la crisis (e insolvencia)
1. Necesidad de la ley concursal (¿Un mundo sin concursos?)

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 Aun partiendo del análisis económico del derecho, una serie de autores modernos se han preguntado sobre la
necesidad de una legislación concursal, al menos tal como la conocemos ahora (63); y también se han
cuestionado la eficiencia de tal ordenamiento (64).
Si bien estas críticas pueden haber motivado repensar ciertas previsiones en legislaciones concretas, la
eliminación de las normas concursales no ha sido adoptada modernamente por ningún país.
2. Objetivos de la ley concursal
Quienes analizan la ley concursal desde el punto de vista exclusivo de la eficiencia económica, señalan que
sus objetivos están vinculados a la maximización del resultado, a través de la reducción de los costes de
transacción, la obtención de un mayor valor de los bienes para la satisfacción proporcional y la más amplia
recuperación del crédito de los acreedores y, contemporáneamente, el más rápido retorno de los bienes a la
actividad productiva para la que están destinados (65).
En todos los casos se parte de la base de que una ley falencial, cuando menos debe disciplinar y organizar
los intereses de los acreedores de manera de llevarlos a una cooperación eficiente que permita el mejor reparto y
la eliminación de costos inútiles (lo que no se conseguiría si cada acreedor trata de llegar primero y aumenta
exponencialmente los costos y disminuye los resultados de su actividad) (66).
3. Regulación contractual o ley imperativa
Aun dentro de esta teoría se alinean, también, opiniones que han sido genéricamente llamadas
contractualistas, las que se fundamentan en que, en sustancia, la posibilidad de falta de pago o insolvencia es un
hecho previsible y podría ser incluido en los contratos al momento de ser celebrados (67). Incluso se llega a
pensar que por vía contractual se podría establecer un sistema particular de concursos que vincule a deudores y
acreedores (68). Esta última opción tropieza con una critica fundada en que los llamados acreedores
involuntarios (69), por su propia condición, no podrían generar sus créditos en contratos y, por tanto, tampoco
convenir la eventualidad del impago.
Contrariamente a esta concepción, se sostiene que la solución a una situación de insolvencia no puede
obtenerse ni deferirse a la elección de los interesados (70). Los problemas vinculados a las preferencias entre
acreedores, a la administración y disposición de los bienes, tienen un grado de interés general que obliga al
dictado de leyes, que según las orientaciones de cada legislador seleccionen la mejor opción y la impongan para
todos los casos ("mandatory regulation"). Dentro de esta corriente, una parte de la doctrina llega a una
conclusión similar pues afirma que la ley concursal — cualquiera sea su contenido y orientación— sería un
elemento que cubre el vacío derivado de la necesaria imperfección de los contratos, que no pueden prever la
infinidad de variables y problemas que el propio contrato puede sufrir durante su vigencia (71).
La apelación a fórmulas ideales para encuadrar figuras jurídicas puede, en casos extremos, desprenderse de
la racionalidad de la interpretación de la conducta humana. La utilidad de plantear ciertos interrogantes teóricos,
no puede llevarnos a calificar la realidad bajo esos modelos. Parece, pues, que una vuelta a cierto contrato
social, como base de las soluciones concursales puede, en el caso, acercarse a la utopía más que a la verdadera
estructura de los conceptos.
4. Los procesos preventivos: crítica
Importantes estudios han negado la eficiencia económica de los procesos de "reorganization" (Cap. XI de la
ley de EE.UU., similar — mutatis mutandi— al concurso preventivo de Argentina) basados en que no
significan una realocación eficiente de los recursos ni una revalorización de los activos, ni una recuperación
comparativamente mayor de los créditos; por el contrario, demuestran estadísticamente que parte importante de
los procesos de "reorganization" concluyen en una liquidación, y los deudores demoran o manipulan el proceso
en búsqueda de soluciones sólo aparentes e ineficientes.
Dentro de esta línea de pensamiento, hay quienes afirman que estas clases de reorganizaciones, sobre todo
después de la anterior reforma norteamericana de 1978, incentivan a los administradores a tomar riesgos
demasiado altos en cuanto al giro de la empresa, casi imposibles de afrontar después. Sin embargo, estos
administradores estarán protegidos siempre por la opción de acudir a la reestructuración que introdujo esa ley,

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que les permite beneficiarse al quedar a cargo de la administración, en desmedro de los acreedores y los
verdaderos propietarios de la empresa (72). Esta postura, que propugna la abolir los sistemas de reorganización
empresaria, no ha sido recibida mayoritariamente en la doctrina, pues se sostiene que el sistema de mercado que
se propone como alternativa, basado en la libertad contractual, en definitiva defiende los mismos intereses que
persigue la ley concursal, no resolviendo el problema de los acreedores involuntarios y suponiendo la existencia
de un irreal mercado perfecto sin costos de transacción e información asimétrica (73).
La aplicación de las facetas del análisis económico del derecho, ha sido tanto recibida como rebatida por
estudios realizados en la mayor parte de los ámbitos jurídicos. La abolición de la ley concursal o de los procesos
de prevención no ha sido seguida por la reforma de la propia ley de EE.UU. en el 2005, ni por otras
legislaciones del mundo angloamericano (sobre la base de la rescue culture, como la "Entreprise Act" inglesa de
2002 y sus reflejos en las leyes australiana y neozelandesa). Tampoco ha sido seguida por las legislaciones
concretas de países relevantes en otras áreas ni por los cuerpos de propuestas legislativas de base internacional
como los que fueron citados en la nota 11.
5.Alternativas frente a las actuales tendencias regulatorias
Son varios los autores que, en razón de lo dicho, proponen distintas alternativas, ya sea respecto de la ley
concursal en general o de las medidas preventivas o reorganizaciones (74).
a) Subasta inmediata de los bienes. Con el nombre de "auctions" (subasta) muchos engloban la idea de la
venta inmediata de la compañía de manera parcial o total, incentivando la unificación de los procesos de
liquidación y reorganización. Según Baird (75), se daría a través de la venta de la totalidad de los activos a quien
haga la mejor de las propuestas en una subasta.
En este esquema de solución una variable es la postura de Roe (76), que consiste en hacer una oferta pública
inicial del 10% del capital de la firma, para que de esa manera el mercado provea, por extrapolación, el valor
total de una manera objetiva.
b) Capitalización automática en favor de los acreedores. Otras propuestas se inclinan por una
reestructuración financiera automática, convirtiendo todas las deudas en acciones de la firma (77).
6. Valor y racionalidad de la decisión
Frente a las posiciones que se han señalado, en cuanto a reemplazar, alternar o abolir los sistemas legales de
reestructuración empresaria, se han alzado otras como las del valor y la racionalidad en la decisión (Korobkin)
(78). Es interesante reproducir un párrafo de este último autor "La razón económica, sin embargo, está basada en
una asunción falsa. Como he argüido en diferentes lugares, la ley de quiebras no es una respuesta al problema
puramente económico de cómo cobrar la deuda; es la respuesta al más amplio problema del apremio financiero,
entendido como la crisis de diversos valores. He ofrecido, en lugar de razón económica, una razón fundada en el
valor de la ley de quiebras. De acuerdo con esta razón fundada en el valor, la ley de quiebras existe para crear un
contexto en el cual los valores económicos y no económicos de todos aquellos afectados por apremio financiero
puedan ser expresados y algunas veces reconocidos. El sistema falencial, entonces, no es simplemente un
mecanismo para alcanzar un óptimo resultado económico para los acreedores en tanto grupo; es un proceso para
rendir más ricas e informadas decisiones para gobernar la relación de todas las personas afectadas por apremio
financiero".
Si bien concordamos en lo esencial con las conclusiones de esta última postura y, por tanto, trataremos en
consecuencia el problema de los plurales intereses que juegan en la concursalidad, nos parece que la
interpretación de la escuela del análisis económico del derecho es valiosa como elemento esencial cuando se
desee conjugar la eficiencia con la justicia y la equidad, integrándolos en una evaluación abarcativa.
VII. Los intereses comprometidos y la concursalidad
1. Leyes que basculaban entre la mayor protección de los acreedores o del deudor
Es evidente que la legislación concursal concreta de cada país y de cada época responde a los criterios
predominantes en la sociedad (y también en las ciencias vinculadas con el objeto de tal legislación). Por
consiguiente, los mismos parámetros nos indican la eventual permanencia y eventuales cambios en la

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preeminencia o concurrencia de los distintos intereses que se quieren tutelar.
Los sistemas tradicionales y aun autores modernos (79) ponen su acento en una solución que prioriza el
mejor resultado para los acreedores, garantizándoles el mayor recupero y la precedencia de su interés.
Tradicionalmente, y hasta hoy, se sostiene que la mejor satisfacción del crédito concursal de los acreedores no
sólo es un dato significativo para cada uno de los acreedores singulares incluidos en cada concurso, sino que
indirectamente protegen la economía e importa también a la mayor fluencia del crédito y sus mejores
condiciones en el mercado global (80). Por eso se suele hablar de legislaciones pro acreedor (81) Sin embargo, no
puede dejar de desconocerse que, como toda ley, la que regula los concursos reconoce focos de tensión que,
según las épocas, aparecen y disputan el protagonismo con otros. En la ley concursal este aspecto se agudiza
porque la crisis, que es su presupuesto, significa la imposibilidad de atender íntegramente o en tiempo a todos
los acreedores y, por tanto, no sólo hay una tensión entre ellos sino de ellos frente al deudor y recíprocamente, y
aparecen, entonces, legislaciones calificadas como pro deudor (82).
2. Conservación de la empresa. Otros intereses vinculados
2.1. Conservación de la empresa
Modernamente, y en nuestra legislación a partir de 1972 (83), se acentúa como fin de la legislación concursal
(principal pero no excluyente) la conservación de la empresa (84). Esta orientación mantiene vigencia en la
mayoría de los sistemas modernos y una amplia consideración de la doctrina, en general, favorable a tal
contemplación (85).
2.2.Intereses directamente vinculados
La tutela de la empresa e incluso de la continuación de su explotación (going concern) (86), implica, por un
lado, superar la tradicional dicotomía acreedor-deudor, e incorpora otros intereses que pivotan sobre ese
conjunto organizativo (87). Así entran en consideración:
a) los trabajadores, desde distintos ángulos de su interés: el de las remuneraciones y demás derechos
patrimoniales vinculados a su prestación de servicio; el del mantenimiento de la fuente de trabajo y relación
contractual, e indirectamente la satisfacción de los sistemas de previsión social (88).
b) los proveedores. En especial, el interés de estos terceros (que pueden no ser acreedores en el pasivo
concursal), se agudiza cuando tienen relaciones de largo plazo con el deudor (contratos de suministro), son
vendedores de productos de alta especialización o sobre modelos industriales del propio deudor, y más
claramente cuando se trata de productores de materia prima derivada de explotaciones del suelo (agrícolas,
ganaderas, mineras, etc.), que por su relación geográfica y dimensión corren en gran medida la suerte de la
empresa insolvente (89).
c) Los clientes, especialmente cuando la concursada provee bienes muy específicos, cuya discontinuidad
puede afectar el giro o la producción de tales clientes; igualmente cuando el cese de la actividad del insolvente
pueda generar costos adicionales significativos para el proveído (mayor costo de transporte por ubicación
geográfica, impuestos por la importación de productos, etc.).
d) La comunidad nacional, regional o local, en tanto la empresa puede tener una incidencia fundamental en
la ocupación, la generación de bienes que aprovechen las potencialidades locales o repercutan
fundamentalmente sobre el ámbito del que se trate. Si bien esto puede ocurrir con mayor profundidad respecto
de empresas de gran volumen, una secuencia de situaciones de insolvencia en medianas y pequeñas empresas de
un mismo ramo o de parecida ubicación geográfica puede tener el mismo efecto sobre la economía regional o
global.
e) El mercado en su conjunto, en tanto la insolvencia, que puede ser producida por causas externas
originadas en la economía global o sectorial, al influir en unidades económicas altera la fluidez y transparencia
del mercado produciendo, en general, efectos que a su vez repercuten en la crisis general o sistémica o cuando
menos pueden coadyuvar en su producción o agravamiento. Los efectos de tales crisis en el funcionamiento del
mercado muchas veces se deben a la falta de consideración de las amplias diversidades y factores heterogéneos
que se ponen en juego. Debido a esto Joseph Stiglitz alerta sobre el peligro de hacer antropomorfismo de

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mercado (90).
f) El estado, no sólo como acreedor generalmente relevante, sino como proveedor de normas tanto genéricas
(de legislación concursal), como específicas para casos, ramos de actividad o sujetos particularmente
comprometidos. Así por ejemplo las soluciones particulares que en todo el mundo se adoptan respecto a la
insolvencia de entidades financieras, de seguros y otros de actividad similar (administradoras de fondos de
jubilación y pensión, fideicomisos, etc.) (91), los apoyos estatales para la reestructuración empresaria y, en
algunos países, la actuación directa del estado en las soluciones empresariales concretas (92) o en la solución de
los efectos de la insolvencia en patrimonios de personas físicas (93).
Los intereses mencionados gradúan, en mayor o menor medida, según el caso, el giro y el contenido de las
modernas legislaciones concursales.
2.3. Otros intereses a considerar
Podemos agregar inquietudes de interés que se refieren a:
a) la contemplación del espíritu empresarial (94) en tanto las leyes de concursos que continúan con el estigma
traducido en el viejo brocárdico medieval "decoctor ergo fraudator", con su extrema y a veces exagerada rigidez,
desalientan la formación de nuevos empresarios o los nuevos emprendimientos de quienes han fracasado y, en
oportunidades, impulsan a algunos a agravar su crisis antes de someterse al rigor concursal. También desanima
la confianza en el sistema legal relativo a la insolvencia, que hoy requiere de las mayores medidas de prevención
y anticipación que necesitan, claramente, del convencimiento y la confianza de los interesados y, en especial, de
los propios empresarios; lo mismo podrá decirse respecto de las personas físicas que caigan en insuficiencia
patrimonial.
b) El debate sobre la propiedad; la afirmada propiedad inmanente de los acreedores sobre el patrimonio
cesante y, también sobre la propiedad remanente y los derechos que sobre ella pudieren surgir o conservarse (95).
c) La asignación de deberes fiduciarios, básicamente a los administradores de personas ideales o jurídicas. El
tema se encuentra en debate pues se afirma, por algunos, que los directores o administradores de tales entes
mutan los llamados deberes fiduciarios hacia los accionistas, socios o integrantes de la persona ideal, o hacia los
acreedores, en caso de insolvencia de aquélla (96). Tema que es tratado más adelante al referirnos a la
responsabilidad de los administradores.
3.La concursalidad y sus implicancias
Como es evidente, de lo que llevamos dicho, se desprende que las reglas de la concursalidad, esto es la
concurrencia de los interesados a una solución común en un procedimiento único dentro de un Estado, se
amplían, pues no sólo abarcan al deudor y a sus acreedores y garantes, sino que deben ensancharse
razonablemente y en su medida, a todos los titulares y centros de interés que hemos identificado.
La concursalidad supone, por tanto, no sólo la concurrencia de acreedores (total o de algunas clases de ellos)
en la gestión y trámite de una solución común (recuperatoria o liquidatoria), sino también la posible y deseable
participación de los otros factores. Al menos es claro que la legislación moderna no puede prescindir de la
contemplación de esos intereses y de su valoración al tiempo de establecer el mérito de las soluciones a
implementarse (97).
La concursalidad entonces, transparenta cierta faceta de unicidad de solución para un caso de insolvencia (o
de crisis) en la que no sólo tienen interés quienes como acreedores desean participar de una eventual
distribución. En la actualidad la distribución del producto del activo, aparece como la extrema ratio concursal,
descartadas posibilidades previas y alternativas de recuperación (98). En definitiva, se busca una fórmula
equilibrada que, contemplando todos los factores, establezca reglas de juego para la distribución del riesgo de la
insolvencia (Galletti) (99). Como todo el derecho moderno, esta búsqueda de equilibrio genera, al propio tiempo,
una cierta opacidad en la interpretación de las soluciones más adecuadas: el derecho, como ciencia social carece
de soluciones exactas o fórmulas matemáticas y exige del intérprete el conocimiento de la multiplicidad de las
fuerzas sociales que requieren una valoración antes que un cálculo de peso o medida.
VIII. El valor económico de la empresa en crisis

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 1.La determinación del valor en los concursos
Como ya dijimos (100), se afirma como objetivo de la ley concursal el preservar el valor de los bienes que
forman el activo, cuando menos con dos finalidades: aumentar el recupero del crédito de los acreedores y
permitir una rápida inserción de los bienes en el flujo de la economía, asignándoles su función generadora de
riqueza, frente a la posibilidad de no utilización o subutilización durante el concurso, generalmente por largo
tiempo (101).
De allí deriva que la determinación del valor de los bienes del activo resulte importante en etapas cruciales
del proceso, como por ejemplo al estimarse la viabilidad de la solución preventiva, al ponderarse la
contraprestación del tercero adquirente en el llamado — entre nosotros— cramdown, y también en la
realización de los bienes (art. 205 y 206 de la Ley de Concursos y Quiebras) (102).
En este sentido se ha desarrollado una amplia polémica sobre cuál debe ser la valuación que se considere
como base para los fines concursales y para las decisiones que deban tomar los interesados o los jueces.
Por lo tanto, uno de los obstáculos a sortear, a lo largo del desarrollo del proceso concursal y en miras a
lograr un resultado en lo posible satisfactorio para todas las partes, es el problema de la valuación de la empresa.
Este tópico está teñido de gran incertidumbre, debido a su propia temática. Su tratamiento trae aparejados
ciertos comportamientos estratégicos que, a la hora de aprobarse o no un plan de reorganización, de adjudicarse
las acciones o partes de capital o establecerse la base para la subasta de la empresa como unidad (funcionando o
no) pueden jugar como un arma de negociación y hacer más o menos viable la obtención del resultado
satisfactorio mencionado (103). En el mundo esto es materia de gran debate: cómo calculamos el valor de la
empresa en concurso (104).
Muchas veces en algunos países, como el nuestro, ciertas soluciones de los países desarrollados son casi
imposibles de adoptar o implementar. Por ejemplo, para comparar si un acuerdo es razonable y viable en un
concurso, se lo coteja con el valor (de mercado) de una empresa similar no concursada. También se dice en la
ley estadounidense que para valorar la consolidación del plan de reorganización (que podría compararse con
nuestra "homologación del acuerdo"), el juez tiene que valorar si con el plan sometido a su consideración se
obtiene un mayor valor que el que resultaría de la liquidación concursal de los bienes (105). Esta norma puede
compararse con la contenida en el actual art. 52 de la Ley de Concursos y Quiebras argentina (106). Sin embargo,
la referencia al mercado para la comparación de los valores de la empresa o de los activos relevantes, no
necesariamente importa una apreciación factible o de alguna determinación siquiera aproximada, como se
explica más adelante. Aun quienes debaten en otros contextos económicos sobre el tema, discuten sobre la
certidumbre de estimaciones apriorísticas, y sobre la confianza en la determinación de los valores. Se dice que
para dar seguridad a esta evaluación y a sus posibles comparaciones debe existir un mercado para las acciones o
partes de capital o para los bienes; un financiamiento adecuado para esas compras y eventual relanzamiento de
la empresa y, como es obvio, para el resultado de todo ello, un conjunto de eventuales compradores dispuestos a
esta clase de operaciones (107). De allí derivará la posibilidad de una evaluación objetiva cercana a una realidad
ponderable por los jueces. Anticipamos que en nuestro país la manda legislativa respecto del presunto valor de
liquidación tropieza con la virtual inexistencia de las tres condiciones anteriores, en la mayoría de los casos. La
solución por el mercado, por tanto, no está a la mano y tampoco el mercado laboral brinda alternativas para la
absorción inmediata, en su caso, de la mano de obra desocupada por la eventual liquidación de la empresa (108).
Uno de los problemas que se tratan de solucionar y que es motivo de estudio en la doctrina, en especial la
norteamericana, es el de la correcta (o incorrecta) valuación judicial de la empresa en un proceso de
reorganización. Es materia de discusión si las valuaciones a las que hacemos referencia deben ser determinadas
o no por los jueces, de quienes se afirmó internacionalmente que, en muchos casos, no cuentan con los
conocimientos técnicos necesarios para hacerlo (109) y además, se sostuvo que un rol activo de la justicia puede
significar en alguna medida una alteración de las reglas ordinarias para el mantenimiento de la empresa y su
valor. Sin embargo, a pesar de esto, las leyes los proveen de los poderes discrecionales para tomar estas
decisiones, lo que nos parece razonable. Los críticos observan una tendencia judicial a la sobrevaluación, por lo
que han tratado de encontrar sistemas alternativos de valuación que se basan en los parámetros del mercado.
Reiteramos, según lo dicho al comienzo, que se trata de un debate doctrinario desarrollado sobre todo entre

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juristas norteamericanos, y, como se explicará más adelante, son de muy difícil aplicación en economías como la
nuestra. Así, Cabrillo y Depoorter, por ejemplo, al referirse al dilema reorganización-liquidación, mencionan dos
procedimientos principales:
1) el que se basa en el balance y recurre a los valores del mercado en relación a los activos y el pasivo para
determinar si la compañía tiene un valor neto positivo o negativo. Es un método estático y tiene el problema de
la valuación de los equipos y el inventario cuando se necesitan vender en un corto plazo. Además el hecho de
que exista un valor neto no garantiza que la empresa sobrevivirá en el mercado;
2) el método de la factibilidad es dinámico y se basa en la probabilidad de que una empresa sobreviva en un
mercado específico. De acuerdo a este método, la empresa debería ser rehabilitada si aplicando el mecanismo de
descuento del flujo de caja, el resultado es positivo. El peligro es que los juicios subjetivos, inadecuados en este
tema, pueden permitir que ciertos grupos de interés busquen obtener utilidades para sí, y otro problema es la
distribución del stock o las deudas de la empresa reorganizada a los acreedores, una vez que es rehabilitada (110).
A su vez, O'Rourke menciona tres métodos de valuación: a) comparación con el valor que el mercado asigna
a los ingresos potenciales de compañías comparables; b) tomar como indicadores los precios que fueron
obtenidos en las adquisiciones de compañías comparables y c) descuento de flujo de caja, según el cual se
realiza una proyección para los próximos cinco años del flujo de caja de la empresa y se descuenta hacia el
presente hasta alcanzar el valor actual por medio de cálculos financieros.
Como ninguno es totalmente certero, cuando los jueces deben tomar una decisión acerca del valor de la
empresa, deberían usarse varios métodos en forma simultánea y también recurrir a los análisis de los
profesionales. Recordamos, como se afirmó antes, que no debería recurrirse al mercado como único parámetro,
ya que no necesariamente ofrece una estimación real.
Es por ello que el autor citado se refiere a las fallas que existen cuando se recurre exclusivamente a los
indicadores del mercado para realizar la valuación: asimetría de la información (el público no cuenta con los
mismos datos que las partes involucradas en la reorganización) y comportamientos estratégicos; valores
cotizados con poca frecuencia no brindan datos ciertos; malas decisiones de los inversores; el valor de las
empresas en dificultades es sistemáticamente disminuido por el propio mercado por el solo hecho de atravesar
una crisis; los inversores compran acciones por un valor menor del que realmente piensan que tienen, etc.
En la dirección indicada merece recordarse la teoría llamada de la "opción real" (Real Option), también
desarrollada por autores del mundo anglosajón.
Según ella debe apreciarse no sólo una determinación "ex ante" y objetiva en forma estática, sino ponderar
la mejor posibilidad de conservar valores según una pluralidad de variables, en las cuales el tiempo de la
decisión y la concreta situación de la empresa, sus características y el mercado efectivo en el que se mueve,
identificarán la mejor opción (111).
2. Mercado y Valor en la realidad argentina
Habiendo comentado brevemente el estado actual del debate económico-jurídico en el derecho comparado
sobre el tema de la valuación de la empresa en crisis, en nuestra conclusión en este tema, referido a nuestro país
y dada la contemplación de todos los intereses concursales podemos observar:
a) La inexistencia de mercado, en la mayoría de los casos, y sobre todo, si se trata de empresas o activos de
pequeño o mediano porte (112) relativiza al mercado no sólo como fuente de valuación sino como alternativa
para el destino final de la empresa, o la solución de la crisis. Debido a ello y sin dejar de reconocer el valor
científico de los estudios a los que se hizo referencia, consideramos de difícil aplicación en nuestro país, las
diferentas alternativas que los doctrinarios extranjeros presentan, al menos como únicos métodos de
conocimiento y decisión.
b) La mera comparación del valor de los bienes, aun cuando se los aprecie en su conjunto o como going
concern (113), no necesariamente atiende debidamente a la totalidad de aquellos intereses, pues existen
condicionamientos o circunstancias de contenido social y aun de estrategia negocial y hasta psicológicos
relativos a las partes o intereses comprometidos, que pueden llevar al juez, con apoyo de legislación adecuada, a

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ponderar no sólo valores patrimoniales sino el resultado global de la continuación de la empresa (114).
IX. Cuestiones relacionadas con la propiedad
Un tema relativamente moderno que cobra mayor importancia ante la globalización y la compenetración de
los sistemas legales a los que antes hicimos referencia, se vincula al tratamiento de la propiedad en situaciones
de concurso de su titular. Se parte de la pregunta sobre quién es el dueño de la empresa en crisis: ¿es el
empresario (individual o colectivo), los acreedores, los trabajadores, el Estado?
En la teoría financiera y jurídica sobre las soluciones frente a la crisis, se ha acuñado el vocablo
"stakeholder", es decir, todo aquel que tiene un interés en una empresa o compañía sin ser necesariamente dueño
de las acciones (shareholder o stock-holder) o partes sociales, sino también los portadores de bonos
(bondholders) y otros acreedores, es decir, todos aquellos que de alguna forma están directamente
comprometidos como inversores (115). Se tiende, entonces, a que haya una razonable distribución de los riesgos
y de las decisiones entre todos ellos.
La raíz de esta posición proviene de una concepción inglesa muy tradicional que considera que cuando un
acreedor tiene un derecho real sobre un bien del deudor (prenda, hipoteca, y en general derechos reales de
garantía) (116), ese acreedor tiene ya latente un derecho de propiedad sobre el bien, en el sentido de que el
constituyente ha transferido el derecho de propiedad, que recupera libremente sólo cuando paga la deuda
garantizada (117). De allí que se haya afirmado que cuando una sociedad es insolvente, en realidad "es de los
acreedores". Este giro, si se quiere de origen vulgar o de simple observación, pasa a ser un elemento importante
de ciertos análisis en términos económico-financieros (118) con reflejos en su categorización jurídica, pues
también en los derechos de origen anglosajón, en el proceso concursal, o por lo menos en los casos de activa
liquidación de los bienes, se estima que el concursado es sólo un "residual owner". Como se advierte, el tema de
la propiedad de la empresa en dificultades es complejo para ser tratado en un mundo globalizado, desde que el
régimen legal de la propiedad muestra diferencias conceptuales notables entre los distintos sistemas nacionales,
con reflejos en el resto del derecho, incluso el que estructura las instituciones de la insolvencia.
En nuestro país, en consonancia con el régimen jurídico general, el deudor no pierde su carácter de
propietario de los bienes que forman su activo, sino una vez que hayan sido adjudicados a un tercero por la vía
de la enajenación, por las formas de liquidación concursal o con motivo de acuerdos concursales que consistan
en la entrega de la propiedad de tales bienes.
Hay muchos países, Francia es uno de ellos en el mundo latino, que, por el contrario, las soluciones
concursales parecen hoy exhorbitar de alguna manera nuestro tradicional modo de ver el derecho de propiedad.
Doy dos ejemplos:
1) El concurso por sobreendeudamiento de las personas físicas o consumidores. En este campo, se recurrió
primero a la solución del Código Civil al tratar la fianza (art. 1244) (119). Después se adoptaron soluciones
propias por las leyes referidas al "surendettement" (120). Por ellas y mediante un procedimiento específico, el
excesivo endeudamiento de personas físicas y de consumidores se somete a un órgano del Estado (121), que
confecciona un plan a medida para cada caso. Se considera obvio que el deudor, a los fines de salir de esa
situación, no puede disponer de más de lo que gana, o de los ingresos de su grupo familiar, descontando lo
necesario para su propia subsistencia. Consecuentemente, previo estudio de la situación, se confecciona un plan
adecuado, pero sin que sea dirimente que los acreedores lo aprueben, pues es posible que no les interese o es que
por alguna razón no quieran dar su conformidad. El plan así generado obliga de todas maneras al deudor y a los
acreedores y, finalmente, desemboca en el "discharge" o satisfacción del pasivo y consecuente liberación del
deudor. Para nosotros esta solución parecía absolutamente impensable hasta hace unos años y quizá ahora ya nos
sugiere su estudio y alguna reflexión sobre su posible adopción (total o parcial) (122).
2) El plan de restablecimiento de la empresa lo hace un síndico o un comisario nombrado por el juez. Ese
plan se acepta o no se acepta, pero el deudor no tiene mucho que decir de ese plan, salvo objetarlo. Aún más, ese
plan puede contemplar tomar nuevas garantías reales. Incluso, puede ser objeto del plan la venta del paquete
accionario, la fusión con terceros, etc. Esto podría ser comparado con nuestro artículo 48 de la Ley Concursal
que ha sido tan criticado y que ha sido denominando (impropiamente) "cramdown" (123). Esta figura — la oferta
de acreedores o terceros, fracasada la primera opción exclusiva del deudor— existe en otras legislaciones (124).

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Entre nosotros, también, se conocía la adjudicación de activos, en la Ley 4156, que fue derogada porque, en el
punto ocurrió lo que afirmaba el profesor Obarrio: estas situaciones "mágicas" suceden cuando los legisladores
creen que hay soluciones fáciles para problemas difíciles. En la adjudicación de activos si los acreedores no
querían que el deudor mantuviera su actividad, y no se obtenía la aprobación a la oferta de concordato, ellos
podían por sí quedarse con el activo, lo que fue duramente criticado por la doctrina.
En nuestra ley actual en el llamado impropiamente "cramdown" (art. 48, ley 24.522, reformado por la ley
25.589), después de vencido infructuosamente el plazo exclusivo reservado para el deudor, los acreedores o
terceros pueden optar por adquirir capital del deudor y consecuentemente quedarse con los activos y tomar la
empresa a su cargo, lo que significa un avance sobre aquella clásica concepción del derecho de propiedad,
aunque atiende claramente a la conservación de la empresa (125).
X. El rol de los administradores ante la situación de insolvencia
También adquiere relevancia actual el interés de los administradores en la adopción de mejores soluciones
frente a las situaciones de crisis. Pareciera, en principio, que su principal función es la de proteger los bienes e
intereses (o incluso seguir las instrucciones) de los accionistas (126), quienes los han designado. Sin embargo, en
la doctrina moderna, a la que ya nos hemos referido (127), sobre la base de la calificar a los deberes de los
administradores frente a la sociedad y a los socios como fiduciarios (fiduciary duties), mutan los destinatarios de
la fiducia, en casos de insolvencia.
Cuando hay situaciones de crisis se conceptúa para algunos que ese deber fiduciario se transforma o se
comparte con aquellos perjudicados por la crisis, lo cual significa que los administradores vendrían a ser como
gestores del interés común en la recuperación. Este tópico ha dado lugar a enormes discusiones y, por supuesto,
en nuestra mentalidad es un tema incipiente, cuyo desarrollo requiere precisiones.
Un autor local que está trabajando en el tema (Richard) dice: cuando se presenta la cesación de pagos o la
insolvencia, el administrador tiene que variar su norte y ceñirse en una administración correcta de la empresa, a
los pasos legales, administrativos o económico financieros para la solución de la crisis, y si no lo hace responde
ante los acreedores. No sólo a los accionistas que lo han nombrado, sino también y fundamentalmente ante los
acreedores (128).
A esta altura conviene incorporar al desarrollo del tema dos aspectos: el de la creación de valor o, cuando
menos su mantenimiento, y el de la responsabilidad de los administradores en caso de situaciones de insolvencia
(129).

La exposición completa de estos temas ha dado lugar a importantes aportes doctrinales (130), muestra lugares
comunes que se entrecruzan. En efecto, ante una crisis el administrador debe tomar decisiones, a veces
imaginativas y otras desafiantes. Si ese administrador está sujeto a rigores extremos (131), algunos juzgados sólo
ex post o sobre presupuestos meramente formales, es altamente factible que limite su accionar, con perjuicio de
la empresa y de su recuperación. También esa rigurosidad puede incidir en la selección de nuevos
administradores de una empresa en crisis, pues cabe que se restrinja o desaparezca la posibilidad de incorporar
personas capaces, o bien que quienes acepten circunscriban su actividad y no sean eficaces para la solución.
XI. Conclusiones
1) En la actualidad se verifica una modificación constante y una aproximación más estrecha de los sistemas
legislativos en materia concursal.
2) Estamos en una etapa de revisión de principios, de nuevos fenómenos con tutela diferenciada y un nuevo
diseño del rol de los operadores económicos y del Estado frente a las crisis.
3) El análisis económico del derecho es un instrumento importantísimo de análisis para la interpretación de
la ley y, en su caso, su adecuada reforma en orden a optimizar la eficiencia de los sistemas jurídicos. Ese análisis
debe integrarse dentro de una gama amplia de factores de cuya ponderación resultará la mejor solución a
implementar jurídicamente.
4) Las recurrentes opiniones tendientes a la eliminación de la legislación concursal o a la supresión de los
procesos de "reorganización" (preventivos) no pueden compartirse, si bien las razones invocadas llevan a

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atender la debida modernización de los sistemas legales, en orden a recibir lo más relevante de la realidad de los
negocios y a regular sus soluciones con mayor flexibilidad, atendiendo a los diversos intereses comprometidos.
5) Al proyectar nueva legislación, es imprescindible la contemplación de las realidades contingentes y de
infraestructura institucional local. Es decir no se puede afirmar que los países tengan que adoptar un
determinado sistema o modelo porque funciona en otros ámbitos, sin antes verificar la factibilidad de ese
modelo como se debe evaluar todo proyecto. La ley, en definitiva, es un proyecto de la comunidad y como tal
debe partir de los presupuestos dados al momento de su dictado y de las proyecciones esperadas en su desarrollo
social, político y económico (132).
6) La tradicional dicotomía de intereses (acreedores-deudor) es hoy superada por la debida contemplación de
los múltiples intereses realmente comprometidos en situaciones individuales de insolvencia y aún más cuando
éstas son debidas a crisis sistémicas.
7) Las legislaciones contemporáneas acentúan la adopción de procedimientos para la prevención de las crisis
mediante medidas de distinta naturaleza, ya sea abriendo paso a soluciones "preconcursales" convencionales o
extrajudiciales, otras diversificando remedios preventivos según grados de profundidad y recuperabilidad de las
crisis y, finalmente, adoptando ambas alternativas, todo con una flexibilidad mayor a la conocida en
legislaciones tradicionales (133).
8) En situaciones de insolvencia, la ponderación de valor de los activos (incluido el de la empresa como
conjunto) es una materia delicada. Los métodos existentes pueden ser útiles según el objeto específico de la
valoración, pero para ponderar la admisibilidad de una solución a la crisis patrimonial de un concreto deudor
(por los acreedores o por el juez) es imprescindible no perder de vista la relación con el mercado real del país o
de la región de actuación y los diferentes intereses comprometidos en esa solución. En todo caso, la
conservación de la empresa recuperable es prioritaria, en tanto permite solventar la mayor cantidad de intereses.
9) Otro tema del mundo actual en materia de la aplicación de la ley concursal es lo que hemos llamado
"desjudicialización sin desjuridización". Es decir, la atribución a órganos no judiciales de actuación institucional
para la solución de las crisis empresariales. Esto puede ocurrir en ciertos países para la atención de supuestos
especiales (134), mientras que en otros, con apoyatura constitucional, entregan a organismos administrativos la
aplicación genérica de la ley concursal, con limitada intervención de la justicia.

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