UNIVERSITATEA “ANDREI ŞAGUNA”

FACULTATEA DE ŞTIINŢE ECONOMICE

ANUL UNIVERSITAR 2018 – 2019
SEMESTRUL I

PIEŢE FINANCIARE
NOTE DE CURS

Titular curs:
Lector univ. drd. Vanghele Cristian
CONSTANŢA
 CUPRINS

CURS NR.1 Piaţa financiară şi piaţa de capital..................................................................3

CURS NR.2 Structura pieţei de capital...............................................................................7

CURS NR.3 Valorile mobiliare……………………………………………………..…..10

CURS NR.4 Evaluarea valorilor mobiliare…………………...……………………..…..13

CURS NR.5 Plasamentul valorilor mobiliare………………………...………...…….…19

CURS NR.6 Bursa de valori mobiliare…………………………………………...……..25

CURS NR.7 Cotarea valorilor mobiliare……………………...……………………..….33

CURS NR.8 Sistemul de tranzacţionare a BVB……………...........................................39

CURS NR.9 Tranzacţii bursiere…………………............................................................44

CURS NR.10 Indicii bursieri………………………………………………...……..…...49

CURS NR.11 Piaţa extrabursieră………………………………………….....…….……57

CURS NR.12 Eficienţa pieţei bursiere………………………….................……………63

CURS NR.13 Evoluţia pieţelor financiare……………………..…….....………..…..….71

CURS NR.14 Capitalizarea pieţelor bursiere....................……................................…...75

.

-3-
 CURS NR.1

PIAŢA FINANCIARĂ ŞI PIAŢA DE CAPITAL

1)- Conceptul de piata financiara

2)- Functiile pietei de capital
3)- Piata de capital-concept,trasaturi
4)- Cererea si oferta de capital

1. Conceptul de piaţă financiară

În activitatea economică se lucrează cu bunuri, obiecte care au capacitatea de valorificare, de a aduce venituri în
timp. Aceste bunuri se numesc „active” şi se clasifică în:
 active reale constituite din bunuri materiale care introduse în circuitul economic produc venituri (profit,
chirii etc.);
 active financiare care au formă de înscrisuri (hârtii de valoare, înscrierea în cont). Acestea conferă
drepturi băneşti deţinătorului rezultate din valorificarea lor ulterioară, adică dobânzi, dividende, comisioane. etc.
Activele financiare se împart în trei mari categorii:
 Active bancare, sunt active rezultate ca urmare a operaţiunilor bancare care produc dobânzi, nu sunt
negociabile şi conferă un grad ridicat de siguranţă.
 Active monetare, rezultate din plasamentele pe termen scurt, sunt negociabile şi au un grad mare de
lichiditate.
 Active de capital, sunt rezultate din operaţiuni de investiţii şi plasamente pe termen mediu şi lung, care
se materializează în titluri de valoare negociabile şi includ un anumit grad de risc.

Piaţa financiară este piaţa capitalurilor pe termen lung pe care se emit şi

tranzacţionează valori mobiliare ce servesc drept suport al schimbului de capitaluri.

Alte definiţii:
„Piaţa financiară este cea pe care se vând şi se cumpără active financiare fără a fi schimbată natura lor”
(Gabriela Anghelache).
„Piaţa financiară reprezintă conjunctura prin care activele financiare sunt constituite şi introduse în
circuitul economic” (Constantin Floricel)
În funcţie de caracteristicile activelor financiare se disting, în principiu, trei segmente ale pieţei financiare:
Piaţa bancară reprezintă multitudinea relaţiilor de credit la care participă activele bancare ce nu-şi
schimbă valoarea prin negociere.
Piaţa monetară constituită din tranzacţii cu titluri pe termen scurt uşor lichidabile.

-4-
 Piaţa de capital este ansamblul tranzacţiilor cu titluri pe termen lung şi mediu a căror valoare se modifică
prin negociere.

2. Funcţiile pieţei financiare

În condiţiile globalizării, piaţa financiară joacă un rol din ce în ce mai important în
economie. Până la renunţarea la parităţile fixe dintre monede din anii ’70 mişcările preponderente
ale pieţei financiare erau în legătură cu economia reală. Ulterior, mişcarea autonomă a pieţei
financiare s-a accentuat datorită unor evenimente, precum criza petrolului, accentuarea gradului
de integrare a economiilor naţionale etc., ajungând să depăşească ca volum pe cea legată direct de
economia reală.
Principalele funcţii ale pieţei financiare sunt:
 Funcţia de evaluare sau măsurare a averii;
 Funcţia de repartizare a rezultatelor şi de transfer a capitalurilor;
 Funcţia de protecţie a investitorilor.
Premisa manifestării acestor funcţii o constituie o activitate economică intensă.
Funcţia de evaluare. În general, se consideră că teoria financiară este o teorie a preţurilor.
Opoziţia care se manifestă între preţul de vânzare şi cel de cumpărare reiese din anticipările diferite
asupra valorii:
 vânzătorul urmăreşte recuperarea valorii de piaţă a capitalului investit în bunul vândut;
 cumpărătorul renunţă la puterea de cumpărare a unei sume de bani prezente pentru a
procura un bun apreciat cu un randament viitor superior banilor investiţi.
Procesul de anticipare a valorii este aleatoriu în sensul că se atribuie unui titlu mai multe
valori în funcţie de modul de integrare în preţ a tuturor informaţiilor disponibile despre emitent şi
mediul său economic.
preţul mediu de tranzacţie fac obiectul analizei
Valoare observabilă cursul bursier grafice

valoarea patrimonială
Valoarea calculată valoarea de randament fac obiectul analizei
valoarea mixtă fundamentale

În general, valoarea anticipată integrează informaţii privind:

a) performanţele economico-financiare ele emitentului (profit, cifra de afaceri, politica de
dividend, riscurile afacerii, etc.);
b) performanţele macroeconomice, adică ale mediului în care acţionează întreprinderea .
Aprecierea valorii se face prin Modelul sintetic Gordon Shapiro
D1
V0 
rg

-5-
unde: V0 - valoarea zero

D1 - dividendul anticipat pentru anul curent

r - rata de actualizare
g - rata de creştere a dividendelor
Valoarea obţinută reprezintă un reper pentru arbitrajul diferenţelor care se practică pe piaţa financiară între
viziunea cumpărătorului şi viziunea vânzătorului.
Funcţia de repartizare şi transfer include cele două tipuri de fluxuri financiare prin care
capitalurile ajung la locaţii eficiente şi se asigură returnarea şi remunerarea lor.
Funcţia de protecţie a investiţiilor se realizează printr-un sistem organizat, care reduce
considerabil riscurile asociate.
3. Piaţa de capital. Concept şi trăsături

Piaţa de capital reprezintă ansamblul relaţiilor şi mecanismelor prin

intermediul cărora capitalurile disponibile şi dispersate din economie sunt dirijate către
agenţii economici şi se asigură returnarea şi remunerarea lor.

Din punct de vedere al sferei de cuprindere s-au formulat două concepţii referitoare la piaţa de capital:
 Concepţia anglo-saxonă
 Concepţia continental - europeană
Concepţia anglo-saxonă. În această concepţie, piaţa de capital formează împreună cu piaţa monetară piaţa
financiară. Piaţa de capital este sinonimă cu piaţa valorilor mobiliare şi asigură investirea capitalurilor pe termen
scurt.
Concepţia continental-europeană.. Piaţa de capital are o structură complexă care cuprinde: piaţa
monetară (pe termen scurt, negociabile), piaţa ipotecară (piaţa de finanţare a construcţiilor de locuinţe) şi piaţa
financiară (pe termen lung cu cele mai mari riscuri).
În România, opţiunea este pentru concepţia anglo-saxonă.
Piaţa de capital se prezintă ca un mecanism de legătură între investitori şi emitenţi a căror decizie de
investire vizează două obiective complementare:
 rentabilitatea, adică un grad cât mai ridicat de valorificare a capitalurilor asociat cu riscul minim
specific;
 lichiditatea reprezintă posibilitatea recuperării cât mai rapide a capitalului investit pentru al putea plasa
într-o altă afacere apreciată cu o rentabilitate superioară.

Trăsături ale pieţei de capital:

este o piaţă deschisă care permite accesul la informaţie tuturor investitorilor, iar tranzacţiile cu valori
mobiliare au caracter public.

-6-
 produsele pieţei sunt instrumente pe termen lung şi mediu.
valorile mobiliare se caracterizează prin negociabilitate şi transferabilitate
tranzacţionarea valorilor se face prin intermediari.

4. Cererea şi oferta de capital

Mişcarea fondurilor în economie se face în două moduri:
 prin concentrarea disponibilităţilor băneşti şi acordarea acestora sub formă de credite (finanţarea
indirectă – prin bancă);
 prin emisiune de titluri financiare care sunt tranzacţionate pe piaţa financiară (finanţare directă).
Cererea de capital se grupează în:
 cerere structurală (programe de investiţii) care solicită fonduri foarte mari şi pe termen lung;
 cerere legată de factori conjuncturali de moment în cadrul căreia plasamentele se fac pentru perioade
scurte de timp.
Structura cererii de capitaluri suferă modificări substanţiale sub influenţa diferiţilor factori care se manifestă
la un moment dat în economie.
Oferta de capital provine din economiile populaţiei şi a agenţilor economici.
E  I  modelul lui Keynes, unde: E – economii
I - investiţii
Nivelul ofertei este direct influenţat de procesul de economisire, iar plasamentul se face doar dacă posesorii
lor sunt satisfăcuţi de modalităţile de fructificare.
Investitorii (cei care reprezintă cererea) se împart în:
 Investitorii individuali, care la rândul lor pot fi:
 pasivi – au cumpărat titluri pe termen lung şi aşteaptă dividendele;
 activi – sunt cei care folosesc diferenţele dintre preţul de cumpărare şi preţul de vânzare pentru a-şi
asigura câştiguri de capital (plasamente pe termen scurt).
 Investitorii instituţionali sunt societăţi sau instituţii care fac tranzacţii de dimensiuni mari (Bănci,
Societăţi de asigurare, Fonduri mutuale, Fonduri de pensii. etc.).
Cererea şi oferta ca dimensiuni ale procesului de economisire sunt supuse influenţei unor riscuri multiple,
cum ar fi:
 Riscul opţional – apare în momentul adoptării deciziei de plasament;
 Riscul afacerii – vizează incertitudinea care planează asupra plasamentelor făcute;
 Riscul pieţei – se referă la evo1uţia de ansamblu a economiei cu efecte asupra evoluţiei preţurilor;
 Riscul lichidităţii – apare atunci când se restrâng posibilităţile de transformare rapidă şi fără pierderi a
valorilor mobiliare în numerar;
 Riscul creditului este specific pieţei obligaţiunilor şi apare atunci când debitorul nu-şi mai poate onora

-7-
angajamentele de plată: dobândă datorată sau valoarea scadentă;
 Riscul schimbării cadrului legislativ – apare în cazul schimbării prevederilor legale privind piaţa
valorilor sau modificări ale legislaţiei economice la modul general.
Spre exemplu, trecerea de la impunerea pe valoarea tranzacţiei (1%) la impozitul pe profit de 16%, în
România, afectează rentabilitatea portofoliilor.
CURS 2

STRUCTURA PIEŢEI DE CAPITAL

1)- Criterii de clasificare a componentelor pietei

2)- Piata primara si piata secundara
3)- Piata de capital din Romania

1. Criterii de clasificare a componentelor pieţei de capital

Diversificarea produselor tranzacţionate a procedurilor şi tehnicilor de vânzare-cumpărare, precum şi
modalităţile diferite de finalizare a tranzacţiilor sau modul de formare a preţurilor valorilor mobiliare au impus
structurarea pieţelor de capital în raport de diferite criterii:
Producerea şi comercializarea valorilor mobiliare:
 Piaţa primară - piaţa pe care emisiunea de noi valori mobiliare sunt negociate pentru întâia oară.
 Piaţa secundară: - piaţa pe care sunt tranzacţionate valorile mobiliare aflate deja în circulaţie.
Furnizează lichidităţi investitorilor care-şi schimbă portofoliile în speranţa creşterii rentabilităţii acestora.
Obiectul tranzacţiei:
 Piaţa acţiunilor - tranzacţionează acţiuni comune şi preferenţiale ale societăţilor cotate. Acţiunile aduc
câştig atât pe baza venitului rezidual (dividend) cât şi prin diferenţe dintre preţul de vânzare şi cel de cumpărare.
 Piaţa obligaţiunilor – este o piaţă a instrumentelor de datorie de oricare fel, care aduc un venit fix
(cupon).
 Piaţa contractelor la termen - este piaţa pe care valorile mobiliare se tranzacţionează pentru livrări şi
plată viitoare. Instrumentul tranzacţionat este numit contract la termen (futures). Dacă un contract la termen este
tranzacţionat prin negociere directă, se numeşte contract forward.
 Piaţa opţiunilor - tranzacţionează valori mobiliare pentru livrare condiţionată. Instrumentul de
tranzacţie este contractul pe opţiuni. Contra unei prime, cumpărătorul îşi poate manifesta opţiunea de a cumpăra sau
nu la o scadenţă viitoare, contractul care a făcut obiectul tranzacţiei.
Modul de formare al preţurilor valorilor mobiliare:
 Piaţa de licitaţie are drept caracteristică faptul că tranzacţionarea este condusă de o terţă persoană în
funcţie de suprapunerea preţurilor la ordinele primite, de a cumpăra sau de a vinde o anumită valoare mobiliară. O
asemenea piaţă este impersonală şi organizată având reguli de tranzacţie deja fixate.
 Piaţa de negocieri (piaţa la ghişeu), vânzătorul şi cumpărătorul sunt faţă în faţă şi negociază preţul fie
direct, fie prin intermediul unui broker.
-8-
 Termenul de execuţie:
 Piaţa la vedere, este cea pe care valorile mobiliare sunt tranzacţionate prin livrare şi plată imediată (un
interval între 1 - 7 zile).
 Piaţa la termen, în cadrul acestei pieţe finalizarea tranzacţiilor referitoare la livrarea titlurilor către noul
cumpărător şi plata acestora se realizează la o dată viitoare.
2. Piaţa primară şi piaţa secundară de capital
Piaţa de capital asigură legătura permanentă dintre emitenţi şi investitori, atât în momentul acoperirii cererii
de capital, cât şi în procesul transformării în lichidităţi a valorilor mobiliare obţinute.
Piaţa primară este piaţa pe care se emit şi se vând sau se distribuie (când se încorporează rezervele în
capital) valorile mobiliare către primii deţinători. Această piaţă permite transformarea directă a economiilor în resurse
pe termen lung. Prin intermediul ei se realizează finanţarea emitenţilor în timp scurt prin asigurarea volumului de
fonduri solicitate.
Participanţii pe piaţa primară sunt:
 Solicitatorii de capital: întreprinderi publice, private.
 Ofertanţii de capital: persoane fizice, corporaţii, case de economii, bănci.
 Intermediarii: societăţile de valori mobiliare, băncile comerciale, societăţile de investiţii financiare care
prin reţeaua proprie asigură vânzarea titlurilor.
Piaţa secundară asigură prin intermediul burselor de valori mobiliare şi al pieţelor extrabursiere,
tranzacţionarea titlurilor de valoare, buna funcţionare a pieţei primare cât şi lichiditatea şi mobilitatea economiilor.
Investitorii au posibilitatea de a negocia în orice moment acţiunile şi obligaţiunile deţinute în portofoliu sau pot
cumpăra altele noi. Lichiditatea mare a pieţei secundare permite să se realizeze rapid arbitraje de portofoliu fără a
aştepta scadenţa titlurilor deţinute. Piaţa secundară concentrează cererea şi oferta derivată. Cel mai important rol pe
piaţa financiară revine societăţilor de intermediere a valorilor mobiliare care au atribuţii stabilite prin lege:
 asigură distribuirea titlurilor nou emise;
 efectuează comerţul cu titluri în nume şi pe cont propriu;
 intermediază tranzacţionarea de titluri.
Acest tip de societăţi se pot specializa în mai multe servicii principale sau conexe specifice exclusiv pieţei de
capital: unele acţionează doar pe piaţa primară, iar altele doar pe piaţa secundară fiind considerate firme broker –
dealer.
Piaţa secundară asigură operatorilor informaţii referitoare la produsul ce va fi tranzacţionat şi despre emitent
fără discriminare. Mai asigură informaţii privind nivelul şi mişcarea preţului în piaţă, precum şi prognoze pe baza
cărora se pot lua decizii privind sensul operaţiunilor bursiere.
Obiectivele pieţei secundare sunt:
 protecţia investitorilor împotriva riscurilor, ceea ce înseamnă transparenţă, reglementare şi supraveghere
a pieţei;

-9-
 asigurarea lichidităţii pieţei şi stabilitatea cursului.
Ceea ce caracterizează o piaţă de capital matură este aceea că preţul valorilor mobiliare este corelat cu
performanţele economico-financiare ale emitentului.
3. Piaţa de capital în România
Premisele apariţiei pieţei de capital au fost create prin Legea 31/1990 privind societăţile comerciale. În 1992
s-a înfiinţat Agenţia Naţională pentru Titlurile de Valoare, iar în cadrul BNR s-a creat Centrul de Proiectare şi
Implementare a pieţelor de capital. În 1994 odată cu apariţia Legii nr. 52, s-a creat Comisia Naţională a Valorilor
Mobiliare (CNVM) care este autoritatea administrativă autonomă subordonată Par1amentului cu rol de
supraveghere a pieţei financiare. Tot prin această lege s-au mai creat instituţiile:
 Bursa de Valori Bucureşti;
 Societăţi de depozitare-compensare;
 Societăţi de registru;
 Asociaţii profesionale cu statut de organisme de auto-reglementare, printre care se numără şi piaţa
extrabursieră RASDAQ.
Bursa de Valori Bucureşti s-a înfiinţat în 1995 şi funcţionează ca o piaţă de licitaţie, ceea ce înseamnă că
între cumpărător şi vânzător se interpune brokerul.

CNVM

Asociaţia bursei
Comitetul bursei

Oficiul de BVB Comisia de

evidenţă a Bursa de Valori arbitraj
valorilor Bucureşti

Societăţi de Valori
Mobiliare (SVM)

Din 1996, s-a constituit piaţa extrabursieră RASDAQ care asigură circulaţia liberă a valorilor mobiliare la
un preţ negociat direct între dealeri. A fost constituită cu ajutorul americanilor după modelul NASDAQ. Organismul
tutelar al pieţei RASDAQ este Asociaţia Naţională a Societăţilor de Valori Mobiliare (ANSVM).
În 1994, s-a înfiinţat Bursa Monetar Financiară şi de Mărfuri Sibiu (B.M.F.M.S.) unde s-a implementat
pentru prima dată în România contracte la termen în iulie 1997, ulterior produsele derivate tranzacţionate în această
bursă, diversificându-se. S-a început prin a fi tranzacţionate contracte futures pe indice propriu (B.M.S.1), care
includea acţiunile cotate la categoria I, a BVB, după care s-au introdus contracte futures pe monede, contracte
futures pe indici bursieri şi pe acţiuni. Din 1999, s-a introdus un nou produs derivat opţiunile pe contracte futures,
având drept activ suport monede, apoi rata dobânzii, acţiuni şi mărfuri.
- 10 -
 În prezent, piaţa de capital internă a parcurs principalele etape de integrare în piaţa de capital mondială. Se
impune menţinerea unui ritm accelerat de creştere care să-i asigure o dezvoltare compatibilă cu a pieţelor de capital
europene.

CURS 3

VALORILE MOBILIARE

1)- Caracteristicile valorilor mobiliare

2)- Calsificarea valorilor mobiliare
3)- Valorile mobiliare emise de stat

Piaţa de capital utilizează instrumente specifice de tipul activelor financiare, purtătoare de

drepturi şi obligaţii pentru părţile implicate. Pe lângă posibilitatea de transfer rapid şi valorificarea
superioară a capitalurilor oferă şi posibilitatea recuperării rapide a acestora prin caracterul lor
negociabil.

1. Tipologia titlurilor financiare

Accentuarea procesului de integrare financiară a avut ca efect şi diversificarea
instrumentelor financiare prin care se valorifică toate oportunităţile de plasament ce apar pe piaţa de
capital devenită globală.

Instrumentele pieţei de capital sunt produse financiare negociabile emise în

formă materializată sau evidenţiate prin înscrisuri în cont care conferă deţinătorilor
drepturi patrimoniale asupra emitentului conform legii şi în condiţii specificate la
emisiunea acestora.

După legătura pe care o asigură cu economia reală şi cu autonomia pieţei, instrumentele

pieţei de capital se grupează astfel:
 Titluri primare în care sunt incluse acţiunile şi obligaţiunile, ca principale instrumente de
transfer a capitalurilor între piaţa financiară şi economia reală.
 Acţiunea reprezintă partea indivizibilă a capitalului social constituit de o firmă.
Emisiunea acestora se face pentru atragerea capitalului necesar înfiinţării cât şi mai ales pentru
finanţarea proiectelor de dezvoltare. Sub aspect juridic, acţiunea conferă dreptul de coproprietate
pentru deţinător, drept în virtutea căruia participă la luarea deciziei. Proporţional cu procentul de
deţinere, acţionarul beneficiază de rezultatele societăţii, dar îşi asumă şi riscurile activităţii.
Veniturile pe care le poate asigura acest titlu sunt sub formă de capital (diferenţa dintre preţul de
cumpărare şi cel de vânzare) şi sub formă de dividend.

- 11 -
 Tipologic, acţiunile au cunoscut în ultima vreme o mare diversificare prin care se asigură o
mobilizare mai mare a capitalurilor. Sub impulsul „efectului de clientelă” s-au creat acţiuni
privilegiate destinate investitorilor care urmăresc mărirea consumului prezent. Acestea asigură un
venit fix, asemenea obligaţiunilor, în schimbul renunţării la dreptul de vot. Acţiunile reprezintă
principalul instrument cu care se operează pe piaţa de capital, unde deţin aproximativ 80% in totalul
tranzacţiilor.
 Obligaţiunile sunt titluri de creanţă ale deţinătorului asupra emitentului. Ele dau dreptul
la încasarea unei dobânzi (cupon) pentru perioada de deţinere, iar valoarea lor se restituie la
scadenţă. Emisiunea şi deţinerea de obligaţiuni, ca alternativă pentru acţiuni se întemeiază pe o serie
de motivaţii. Pentru emitent, titlul de creanţă nu modifică structura de decizie care îi asigură
controlul în firmă, iar costurile antrenate cu plata dobânzilor sunt mai mici decât în cazul acţiunilor.
Investitorul de capital obţine o remuneraţie superioară unui depozit bancar, iar expunerea la risc este
mai redusă. Posibilitatea de conversie oferită de anumite tipuri de obligaţiuni îi permite ca într-un
anumit interval de timp să devină acţionar. În ceea ce priveşte remuneraţia, obligaţiunile emise în
România, atât de corporaţii cât şi de organismele publice, asigură 1-2 procente peste media
dobânzilor BUBID-BUBOR de pe piaţa internaţională.
 Titluri derivate (hibride) au ca obiect de negociere titluri de valoare. Apariţia derivatelor
este legată în primul rând de nevoia acoperirii riscurilor care se manifestă în piaţa financiară
(hedging), dar şi pentru obţinerea unor venituri suplimentare. Cele mai utilizate titluri de acest gen,
sunt contractele futures şi opţiunile. Contractele futures permit vânzarea/cumpărarea de active
financiare la o dată viitoare la un preţ stabilit în momentul încheierii contractului. Toate elementele
contractului sunt standardizate exceptând preţul. Sunt negociabile pe piaţa secundară de capital.
Valoarea lor este marcată zilnic la piaţă în funcţie de cererea şi oferta care se manifestă. Contractul
oferă posibilitatea executării la scadenţă, dar şi vânzarea lui până la acea dată (închiderea poziţiei).
Asemănătoare ca efecte sunt şi contractele fordward, deosebirea constând în aceea că acestea nu
sunt standardizate şi nu pot fi negociate pe bursă. Ele se încheie prin negociere directă între părţi (la
ghişeu) pentru cantităţi de active variabile.
Opţiunile sunt tot contracte viitoare care conferă cumpărătorului dreptul dar nu şi obligaţia
de a achiziţiona o cantitate standard de active în schimbul unei prime. Şi aceste instrumente sunt
negociabile la bursă, valoarea lor de piaţă fiind dependentă de cea a activului suport.
 Titluri sintetice sunt produse financiare complexe rezultate din combinarea unor active
financiare diferite, care formează un „coş”. Cele mai cunoscute titluri de acest gen sunt cele pe
indici bursieri.
Intermedierea acestor titluri şi implicit plasamentul capitalurilor se realizează prin
componentele primare şi secundare ale pieţei de capital.
Principale caractersitici ale valorilor mobiliare sint:
- 12 -
 a.-negociabilitatea-cre presupune posibilitatea transmiterii lor catre alte persoane pe baza
mecanismului cerere-oferta si cu respectarea prescriptiilor legale.
b.-emise in forma materializata sau evidentiate prin inscrisuri in cont
c.-confera detinatorilor drepturi patrimoniale si nepatrimoniale cum ar fi:dreptul de
proprietate,de vot,de aobtine o remuneratie
produsele bursiere sint reprezentate de-totalitatea valorilor mobiliare care se tranzactioneaza
pe piata.

2.Clasificarea valorilor mobiliare

a.-valori mobiliare primare-emise de intreprindere si au drept scop mobilizarea capitalurilor proprii sau
atragerea capitalurilor de imprumut.
-mobilizeaza capitaluri pe termen lung si permit valorificarea investitiei in aceste
valori mobiliare prin incasarea in viitor a unei parti din veniturile emitentului.
b.-valori mobiliare derivate-rezulta din combinarea caractersiticilor actiunilor si obligatiunilor
-valoarea lor depinde de valoarea activelor la care se refera
c.-valori mobiliare sintetice-rezultate din combinarea de catre societatile financiare,a unor active
diferite,prin aceasta combinare realizindu-se un nou instrument de plasament dintre care cele mai cunoscute sint:
*contractele pe indici de bursa
*titlurile financiare tip ‘’cos’’care reprezinta un produs standardizat format din titluri primare
*contracte ‘’futures’’care se incheie ptr materiile prime(carbune,zinc,etc)

3. Valorile mobiliare emise de organismele publice

Emisiunea acestor titluri are ca scop acoperirea nevoilor de finanţare publice pentru Administraţia centrală şi
locală de stat.
Biletele de tezaur sunt emise pe termen scurt de guvern(<1 an) pentru acoperirea deficitului de lichidităţi.
Bonuri de tezaur, se emit pentru o perioadă cuprinsă între 1-10 ani şi acoperă deficitul bugetar; pot fi
achiziţionate de investitorii instituţionali şi persoane fizice.
Obligaţiuni de stat, se emit pentru o perioadă cuprinsă între 10-30 ani, sunt purtătoare de dobândă şi pot fi
achiziţionate de către instituţii şi persoane fizice. Fondurile mobilizate astfel au o destinaţie cunoscută, concretă şi
singulară.
Obligaţiuni locale, emise de municipii, judeţe, comune în scopul dezvoltării economice. Rambursarea
acestora şi a dobânzilor aferente se face din:
 impozitele generale pe care le percepe primăria (când nu se pot rambursa obligaţiunile cresc
impozitele);
 impozite speciale (ex. taxa de intrare Mamaia);
 profiturile realizate de oficialităţile locale în urma prestării unor servicii (salubrizare, apă, agent termic);
- 13 -
  venituri speciale (statul cumpără apartamente şi din chirii rambursează suma).
Aceste titluri de stat sunt asimilate valorilor mobiliare şi pot fi tranzacţionate pe piaţa primară sau piaţa
secundară într-o secţiune specială.

CURS 4
EVALUAREA VALORILOR MOBILIARE

1)- Conceptul de evaluare a valorilor mobiliare

2)- Metode de evaluare a valorilor mobiliare

Pentru un investitor pe piaţa financiară este necesar să cunoască valoarea la un moment dat a
titlurilor, precum şi evoluţia viitoare a acestora.
Valoarea intrinsecă a titlurilor se determină pe baza analizei fundamentale (financiare) care
cuprinde un set de indicatori economico-financiari semnificativi. Previziuni privind evoluţia
cursului se obţin prin analiza tehnică, utilă investitorilor pentru a detecta punctele optime de
cumpărare sau vânzare a titlurilor.
În esenţă:
analiza fundamentală indică ceea ce ar trebui să se întâmple pe piaţă: preţul determinat pe
baza informaţiei strict economice;
analiza tehnică arată ceea ce se întâmplă, de fapt în piaţă: preţul influenţat atât de
informaţia economică cât şi de cea non-economică cum ar fi factorii psihologici, politici, etc.
1. Analiza tehnică
Pune în evidenţă mişcarea cursului unor acţiuni ca rezultat al cererii şi ofertei, oferă
informaţii prealabile cu privire la evoluţia viitoare a cursului şi arată intensitatea cu care se
desfăşoară un anume eveniment bursier.Analiza tehnică se bazează pe următoarele considerente
(ipoteze):
a) toţi factorii care influenţează cursul sunt deja conţinuţi în nivelul cursurilor
înregistrate;
b) cursurile acţiunilor se încadrează în trenduri (tendinţe)
c) comportamentul participanţilor la piaţă este de cele mai multe ori iraţional, îndeosebi în
situaţii limită;
d) trecutul se repetă.
Pornind de la cele 4 considerente, cursul acţiunii reflectă nu doar datele fundamentale ci şi
aşteptările sau temerile participanţilor la piaţă.În general, în analiza tehnică modurile de
comportament al oamenilor sunt considerate relativ constante. Se bazează pe studiul cursului istoric
al acţiunilor în care se evidenţiază trendul, ciclul normal şi factorii aleatori.
Curs
Trend
- 14 -
 Ciclu de evoluţie
Componentă aleatorie

La baza analizei tehnice stă teoria lui Charles Dow conform căreia piaţa în ansamblul ei,
variază producând mişcări ale cursului asemănătoare cu valurile.
Evoluţia pieţei ca şi a unui titlu poate fi caracterizată prin trei tipuri de trend: primar,
secundar şi terţiar (trendul primar este mai mare de l an, trendul secundar este până la l an, trendul
terţiar are o durată de la câteva zile până la câteva luni).
Trendul primar în funcţie de modul de integrare a informaţiei în curs, cuprinde trei faze:
Faza de acumulare:
 ştirile proaste din economie sunt estompate;
 interesul pentru titluri este minim;
 doar cei care au o perspectivă largă în timp achiziţionează titluri;
 reacţia la veştile favorabile este ridicată.
Faza de creştere:
 cursurile încep să atragă investitori;
 ştirile din economie încep să se îmbunătăţească de unde rezultă o creştere a interesului
pentru respectivele titluri.
În partea a doua a acestei faze, sensibilitatea în raport cu ştirile este foarte mare.
Faza de distribuţie:
 începe în momentul în care cursul este la un nivel ridicat;
 interesul pentru acţiuni este maxim, iar informaţiile din economie sunt dintre cele mai
bune.

Curs

Acumulare Creştere Distribuţie

(Makeup)

Elementele de caracterizare ale trendului sunt: suportul şi rezistenţa, liniile de trend şi

rafturile de trend

- 15 -
 Suportul şi rezistenţa
Suportul este acel curs al acţiunii la care cererea depăşeşte oferta şi reprezintă valorile
minime ale preţului într-un anumit interval de timp.
Rezistenţa reprezintă nivelul cursului la care oferta depăşeşte cererea. La atingerea
rezistenţei (cea mai mare cotaţie), tendinţa cursului este de întoarcere.
Corespunzător orizontului investiţional, rezistenţa şi suportul indică în evoluţia unei acţiuni
când trebuie cumpărată sau când trebuie vândută.
Curs ascendent
r Linii de trend

r
s
r
s
r
s
T
Liniile de trend
O linie de trend se formează prin unirea cu o dreaptă a valorilor minime, respectiv maxime
ale cursului. Cu ajutorul acestor linii se poate proiecta în viitor tendinţa existentă la un moment dat.
Tendinţa liniei dă indicaţii asupra vitezei trendului.Pentru evoluţia viitoare a cursului după
depăşirea liniei de trend sunt posibile următoarele variante:
 mişcarea ascendentă poate continua însă cu un trend lent;
 poate începe o mişcare laterală a cursului (perioadă de consolidare);
 se ajunge la o modificare a trendului şi cursul începe să evolueze diferit faţă de perioada
precedentă.
Rafturile de trend
Evidenţiază mişcări semnificative ce depăşesc suportul şi rezistenţa înregistrate anterior.

În cazul în care cursul bursier poate fi încadrat între două linii paralele, se formează un canal
de trend care defineşte marja de oscilaţie a cursului în perioada analizată şi oferă informaţii cu
privire la cele mai favorabile momente de vânzare, respectiv cumpărare a acţiunilor.
Semnal: v – vânzare; c – cumpărare

- 16 -
 v v v v v

c c c c c

Trend ascendent Trend orizontal

Trend descendent

2.Tipuri de analiză tehnică:

Analiza tehnică se bazează pe o multitudine de reprezentări grafice şi indicatori
complementari. Recomandarea specialiştilor este aceea de a se utiliza concomitent mai multe
tehnici şi indicatori care, după caz, se confirmă reciproc sau sunt contrarii. Detectarea unei
formaţiuni grafice în evoluţia cursului bursier ţine în egală măsură de ştiinţă şi de artă.
Configuraţia cap-umeri se utilizează pentru a anticipa evoluţia cursului pe o perioadă de
două-trei luni.
Volumul
Tranzacţiilor Cap – nivelul cel mai înalt al cursului

Linia umerilor
Semnal de vânzare

Umărul stâng marchează sfârşitul unei perioade intensive de cumpărare, sinonimă cu o

creştere a cursului, urmată de o perioadă de acalmie. Cererea începe din nou să crească, atingând
nivelul cel mai înalt (cap), după care are loc o scădere bruscă a cursului.
Umărul drept reprezintă o nouă repriză a cumpărării de titluri, dar al cărui maxim nu
înregistrează nivelul capului graficului. Umărul drept atenţionează asupra saturării pieţei, urmată de
o scădere constantă a cursului de unde rezultă un semnal de vânzare. Linia de sprijin a umerilor
reprezintă nivelul sub care scăderea cursurilor indică un fenomen pe termen lung.
Configuraţia cap – umeri inversată (cap de liliac)
Pune în evidenţă semnalul de cumpărare în momentul în care cursul depăşeşte linia umerilor.

- 17 -
 Umeri Semnal de cumpărare

Configuraţia în zig-zag
Se obţine pe durata a câteva săptămâni şi prezintă vârfuri inferioare şi superioare. Durata
dintre două vârfuri succesive este cuprinsă între două săptămâni şi maxim o lună. Semnalul pe care
ni-l dă este că valoarea respectivă a acţiunii a încercat să depăşească un anumit nivel de maxim dar
nu a reuşit. Urmează o străpungere a suportului care devine rezistenţă pentru noul curs.

Rezistenţa

Suport
Semnal de cumpărare

Configuraţia în „W”
Se formează prin studierea cursului pentru o perioadă de patru-cinci săptămâni.
Amplitudinea modificărilor de curs este de circa 20%. În momentul în care se atinge treapta de
rezistenţă, se manifestă semnalul de cumpărare.

Semnal de cumpărare
Rezistenţa

Suport

Configuraţia în „M”
Configuraţia în M este simetrică celei în W, dar se manifestă în sens invers.

Rezistenţa

- 18 -
 Suport
Semnal de vânzare

Configuraţia în formă de colţ.

Se foloseşte pentru studiul pentru o perioadă de la una la patru luni şi pune în evidenţă
modificările de tendinţă. Indică momentul optim pentru vânzare şi cumpărare.

Amplitudine sub 20 Semnal de vânzare

Semnal de cumpărare

Configuraţia în triunghi
Apare după perioade de creştere sau descreştere de durată şi semnalează o evoluţie incertă a
cursului. În cazul configuraţiei în triunghi se tinde către un anumit punct de echilibru al pieţei, după
care cursul poate evolua în oricare direcţie.

Semnal cumpărare

Semnal vânzare

Deoarece într-o asemenea situaţie, evoluţia cursului nu poate fi anticipată, se recomandă

adoptarea unei poziţii prudente.
Reprezentarea grafică a evoluţiei cursului este completată de o serie de indicatori care aduc
informaţii suplimentare necesare confirmării previziunilor:
 media mobilă;
 media mobilă ponderată (M.A.C.D.);
 indicatorul puterii relative (R.S.I.), etc.
Previziunile privind evoluţia viitoare a cursului sunt doar probabile, ceea ce impune luarea
unor măsuri de protecţia împotriva riscurilor.

- 19 -
 CURS 5

PLASAMENTUL VALORILOR MOBILIARE

1)- Oferta publica de vinzare

2)- Metode de intermediere a valorilor mobiliare
3)- Plasamentul privat al valorilor mobiliare
4)- Oferta publica de cumparare

Plasamentul valorilor mobiliare reprezintă operaţiunea prin care se realizează vânzarea şi

distribuirea titlurilor către primii cumpărători (piaţa primară).
Modalităţile prin care o societate comercială plasează acţiuni emise pentru majorarea
capitalului social sau obligaţiunile aferente unui împrumut sunt:
 oferta publică
 plasamentul privat
Modalităţile prin care un investitor doreşte să achiziţioneze un număr important din acţiunile
unei societăţi se numeşte ofertă publică de cumpărare (Legea 52/1994).
1. Oferta publică de vânzare reprezintă oferta făcută de un emitent pentru a vinde, a
transforma, a schimba sau a transfera valorile mobiliare sau drepturile aferente acestora difuzată şi
adresată publicului larg cu condiţia posibilităţii egale de receptare din partea a minim 100 persoane
nedeterminate într-un fel anume.
Oferta publică de vânzare poate fi:
1. Oferta publică iniţială (I.P.O)
Constituie prima ofertă publică de vânzare de acţiuni ale unei societăţi închise în urma
căreia societatea respectivă devine deschisă (la societatea închisă există restricţii cu privire la libera
transferabilitate a acţiunilor sale fiind interzisă orice distribuire către public a acţiunilor respective).
Societatea devine deschisă dacă oferta publică de vânzare şi s-a încheiat cu succes.
2. Oferta publică primară
Se referă la emisiunile ulterioare de acţiuni ale aceleiaşi societăţi (majorări succesive ale
capitalului social) cu scopul de a fi plasate pe piaţă.
3. Oferta publică secundară
Este cea prin care se oferă spre vânzare valorile achiziţionate anterior de către investitori.
Etapele derulării ofertei publice:
1. Pregătirea şi planificarea ofertei

- 20 -
 2. Perioada premergătoare autorizării prospectului de către Comisia Naţională a Valorilor
Mobiliare (C.N.V.M.)
3. Obţinerea avizului
4. Distribuţia şi publicitatea
5. Subscrierea
6. Alocarea
7. Raportarea la C.N.V.M. a rezultatelor ofertei.
1. Pregătirea şi planificarea ofertei
În această etapă se derulează următoarele activităţi:
a) calcule de eficienţă care au în vedere randamentul alocării, valoarea capitalului, costul
obţinerii de capital, etc.;
b) studiul pieţei valorilor mobiliare în ceea ce priveşte oportunitatea ofertei;
c) se analizează situaţiile financiare ale societăţii;
d) se stabileşte momentul cel mai favorabil de începere a derulării ofertei;
e) se fac studii privind implicaţiile fiscale ale emisiunii;
În general, societăţile comerciale emitente apelează la Societatea de Servicii şi Intermediere
Financiară (S.S.I.F.) pentru a asigura succesul plasamentului. Cu ocazia negocierii cu societăţile de
valori mobiliare se realizează programul ofertei şi se încheie un acord de intenţie (care este un
precontract) în care se prevăd: date referitoare la notarea, tipul, preţul anticipat cu care s-ar putea
plasa, remunerarea intermediarilor etc.
2. Perioada premergătoare autorizării prospectului cuprinde:
2.1. Întocmirea prospectului de ofertă publică – conţine informaţii despre emitent şi valorile
mobiliare oferite, domeniul de activitate al emitentului, scopul emiterii valorilor mobiliare
respective ş.a.m.d. Informaţiile cuprinse în prospect sunt prezentate pe răspunderea emitentului.
Cele mai importante elemente cuprinse în prospect:
 rezumatul prospectului cu principalele informaţii despre emitent;
 planul de distribuire şi de răspândire;
 utilizarea fondurilor obţinute;
 structura capitalului propriu şi de împrumut;
 politica de dividende în prezent şi pentru perioada următoare;
 factorii de risc; rapoarte financiare şi previziuni financiare;
 analiza stării societăţii prin prisma rezultatelor obţinute;
 litigii în curs; structura acţionariatului; membrii fondatori.
2.2. Operarea eventualelor modificări în actul constitutiv:
 diviziunea sau consolidarea acţiunilor;
 modificări ale actului constitutiv în ceea ce priveşte dreptul de vot;
- 21 -
 modul de transfer a acţiunilor între acţionari.
2.3 Încheierea contractului de plasament cu o Societate de Servicii şi Intermediere
Financiară (S.S.I.F.).
2.4. Pregătirea planului de distribuire şi publicitate
În această etapă, se pun la punct detaliile cu privire la segmentul de piaţă selectat pentru
desfăşurarea ofertei (spotul publicitar, relaţiile cu presa).
3. Obţinerea avizului
Emitentul înaintează prospectul la C.N.V.M. care verifică informaţiile din prospect şi care
trebuie să fie prezentate în forma standard prevăzută de regulamente şi în concordanţă cu
elementele constitutive ale societăţii la data cererii de autorizare. Emitentul pentru a fi acceptat
trebuie să fi încheiat cel puţin un an financiar cu rezultate pozitive. Autorizaţia acordată de
C.N.V.M. certifică numai încadrarea ofertei în exigenţele legii. Avizul C.N.V.M. nu înseamnă că
prospectul nu conţine falsuri sau că ar fi o garanţie pentru succesul emisiunii. Deoarece prospectul
se completează pe propria răspundere, C.N.V.M. nu poate fi acţionat în justiţie pentru eventualele
neconcordanţe.
4. Etapa de publicitate cuprinde:
 informarea publicului prin mass-media despre ofertă;
 publicarea prospectului şi punerea lui la dispoziţia investitorilor.
5. Subscrierea presupune întocmirea sistemelor centralizate cu subscriitori.
6. Alocarea şi distribuţia – se pot întâlni următoarele situaţii:
 cererea să fie mai mare decât numărul acţiunilor puse în vânzare;
 cererea să fie mai mică decât numărul acţiunilor emise.
Modul în care se face subscrierea este menţionată în prospect:
 în primul caz (cererea mai mare decât oferta) distribuţia se poate face procentual, în
ordine cronologică, etc.;
 în al doilea caz (cererea mai mică decât oferta) se poate apela la o societate financiară
specializată în achiziţionarea acţiunilor care nu pot fi distribuite, de la care se obţine însă un preţ
mai mic.
7. Raportarea la C.N.V.M. – în termen de 7 zile de la încheierea ofertei se înaintează un
raport în care se consemnează cum a decurs oferta. Termenul legal de derulare a ofertei este de
maximum 180 zile şi se mai poate prelungi 60 zile cu aprobarea C.N.V.M.

2. Metode de intermediere a valorilor mobiliare.

Practica internaţională a consacrat o diversitate de metode de intermediere, dintre care cele
mai utilizate sunt:
1. Plasamentul garantat 5. Plasament asigurat
- 22 -
 2. Metoda celei mai bune execuţii 6. Licitaţia olandeză
3. Totul sau nimic 7. Licitaţia competitivă
4. Stand-by
1. Plasamentul garantat – în baza contractului garantat a plasamentului, SSIF îşi asumă
întregul risc angajându-se să cumpere întreaga cantitate de valori mobiliare ce face obiectul ofertei
publice. Prin negociere se stabileşte un preţ de cumpărare între părţi, după care S.S.I.F. vinde mai
departe la preţul pe care-l doreşte. În general, pentru diminuarea riscului S.S.I.F-urile pot constitui
un sindicat de intermediere.
2. Metoda celei mai bune execuţii – în asemenea situaţie, S.S.I.F. acţionează în calitate de
agent al ofertantului. Calitatea de agent înseamnă că se angajează să distribuie către publicul larg
maximul posibil de valori mobiliare nou emise în schimbul unui comision, dar nu se obligă în nici
un fel să le preia în nume propriu.
3. Totul sau nimic – emitentul încheie un contract de plasament cu o S.S.I.F. pentru întreaga
emisiune sau părţi din aceasta. Emitentul anulează oferta publică în cazul în care nu a fost subscrisă
în totalitate. Dacă S.S.I.F. nu realizează integral plasamentul nu are dreptul la comision.
4. Stand-by – în prima fază, acţiunile emise sunt puse la dispoziţia acţionarilor existenţi care
pot face uz de dreptul de subscriere (DS). Partea nevândută după epuizarea, DS se plasează prin
intermediul unei S.S.I.F. care se angajează să le cumpere pe toate cele nesubscrise.
5. Plasamentul asigurat – S.S.I.F. oferă emitentului un preţ ferm de cumpărare, iar
emitentul la rândul lui, într-un interval de 24 de ore acceptă sau respinge oferta. S.S.I.F.-ul se
angajează să facă un asemenea plasament doar în situaţia în care are în prealabil cereri ferme din
partea investitorilor instituţionali pentru cea mai mare parte a acţiunilor.
6. Licitaţia olandeză – ofertantul reduce succesiv preţul de vânzare până când întreaga
emisiune este subscrisă. Preţul de vânzare la care se distribuie întreaga emisiune de valori este cel
stabilit la închiderea licitaţiei.
7. Licitaţia competitivă – se recomandă pentru distribuirea de obligaţiuni. Se bazează pe
tehnica licitaţiei în plic şi constă în specificarea preţului şi condiţiilor oferite pentru cumpărarea
întregii emisiuni. De regulă, trezoreria americană foloseşte licitaţia competitivă. În final, emitentul
alege cea mai bună ofertă care presupune pentru el cel mai mic cost.

3. Plasamentul privat al valorilor mobiliare

Plasamentul privat reprezintă vânzarea de către emitent a întregii emisiuni de valori
mobiliare unui număr maxim de 35 persoane investitori sofisticaţi rezidenţi sau nerezidenţi în
România în condiţiile contactării a maxim 100 persoane determinate pe baza unor criterii
prestabilite.

- 23 -
 Investitorii sofisticaţi sunt aceia care au capacitatea să evalueze caracteristicile de risc şi
randament al valorilor mobiliare şi au resurse necesare pentru a-şi asuma riscul economic. Aceştia
sunt de regulă, investitori instituţionali: bănci, societăţi şi fonduri de investiţii, societăţi de asigurări,
fonduri de pensii şi alţii calificaţi de către C.N.V.M. în această categorie.
Fiind investitori instituţionali deţin toate informaţiile cu privire la piaţă şi la emitent motiv
pentru care nu mai este obligatorie întocmirea unui prospect.
S.S.I.F-urile nu pot acţiona în calitate de investitori sofisticaţi. Valorile mobiliare
achiziţionate printr-un plasament privat nu pot fi revândute timp de 12 luni cu excepţia situaţiilor în
care se vând între investitori sofisticaţi sau când se face o ofertă publică de vânzare.
Condiţiile de desfăşurare a unui asemenea plasament
 Numai societăţile deschise au obligaţia să obţină avizul C.N.V.M.
 Avizarea de către C.N.V.M. este condiţionată de închiderea oricărei distribuţii
precedente de valori mobiliare şi de achitarea integrală a valorilor mobiliare aferente acesteia.
 Între două oferte de plasament privat trebuie să existe un interval de timp de cel puţin 12
luni.
 Termenul de valabilitate al plasamentului privat este de maxim 60 zile de la data primirii
avizului C.N.V.M.
 În termen de trei zile de la încheierea termenului se face raportarea către C.N.V.M.
De specificat că un investitor nu poate obţine printr-un plasament privat secundar, poziţia
de control sau majoritar în cadrul societăţii emitentului.

4. Oferta publică de cumpărare

Orice persoană care în mod direct sau indirect intenţionează să achiziţioneze acţiuni sau alte
valori mobiliare convertibile în acţiuni care sunt tranzacţionale pe o piaţă organizată şi care
împreună cu cele deţinute ar conferi o poziţie de control sau o poziţie majoritară asupra emitentului
trebuie să facă oferta publică de cumpărare.
Pentru a obţine o poziţie semnificativă (5%) nu este obligatoriu dar se poate face o ofertă
publică de cumpărare. O persoană fizică sau juridică nu poate iniţia o ofertă publică de cumpărare
decât cu aprobarea CNVM.
Cel ce iniţiază oferta publică de cumpărare trebuie să întocmească un prospect de ofertă prin
care se inserează informaţii privind:
a) identitatea ofertantului;
b) societatea vizată;
c) numărul şi clasa valorilor mobiliare care fac obiectul ofertei, precum şi valoarea acestora;
d) locul, metoda şi durata pentru depunerea acţiunilor, sursa şi mărimea fondurilor folosite
pentru achiziţie;
- 24 -
 e) dacă ofertantul intenţionează să modifice conducerea şi obiectul de activitate al societăţii
emitente.
Pe toată durata ofertei (20-60 zile) se poate face o contraofertă de către orice persoană fizică
sau juridică. C.N.V.M. poate cere ofertantului să garanteze plata valorilor mobiliare printr-un
depozit bancar sau prin deschiderea unei linii de credit.

Deschiderea ofertei publice de cumpărare

În această etapă trebuie să se înainteze prospectul către C.N.V.M., iar dacă acesta nu
formulează nici o obiecţie în termen de trei zile, oferta publică se consideră autorizată şi trebuie
iniţiată în următoarele 15 zile.
Distribuirea prospectului de oferte
Se poate face opţional, fie direct, fiecărei persoane căreia îi este adresată oferta de
cumpărare, fie prin publicarea între-un ziar de circulaţie naţională şi obligatoriu, societăţii
comerciale ale cărei acţiuni fac obiectul ofertei şi pieţei pe care se tranzacţionează valorile
respective.
Începerea ofertei
Pe toată durata acestei perioade oferta va fi irevocabilă; cei care doresc să vândă acţiuni
ofertantului vor depune acţiunile sau extrasul de cont în locul stipulat în prospect. Acţiunile depuse
de vânzător pot fi retrase în orice moment înainte de data expirării ofertei.
Expirarea ofertei
În termen de trei zile de la expirarea ofertei de cumpărare, ofertantul va face plăţile către toţi
cei care au depus acţiunile. După efectuarea plăţilor la Registrul Comerţului se va face transferul
acţiunilor cumpărate pe numele noului proprietar.
Închiderea ofertei publice de cumpărare
În şapte zile de la încheierea ofertei, cumpărătorul va întocmi un raport privind rezultatele
ofertei din care un exemplar va fi înaintat la C.N.V.M., iar altul va fi făcut public.
Oferta publică de cumpărare efectuată de societatea emitentă
Atunci când emitentul hotărăşte în cadrul Adunării Generale a Acţionarilor (A.G.A.) să
devină societate închisă îşi poate retrage acţiunile de pe piaţa pe care sunt tranzacţionate printr-o
ofertă publică de cumpărare.
O societate poate deveni închisă doar după ce în urma ofertei publice de cumpărare are un
număr mai mic de 500 acţionari sau un capital social sub l00.000 lei.

- 25 -
 CURS 6

BURSA DE VALORI MOBILIARE

1)- Criterii de clasificare a burselor

2)- Functiile bursei de valori
3)- Caracteristicile pietei bursiere
4)- Managementul bursei
5)-Societatile de bursa
6)-Structura organizatorica a BVB
7)-Ctaegorii de participanti pe piata bursiera

1. Criterii de clasificare a burselor

Bursa este o piaţă pe care se oferă şi se comercializează după o anumită procedură stabilită
legal mărfuri şi valori.

Bursa este considerată emblema şi barometrul economiei de piaţă.

Mecanismul de funcţionare al bursei se bazează pe centralizarea tranzacţiilor şi asigurarea

accesului direct şi continuu al clienţilor la informaţiile de piaţă şi la efectuarea operaţiilor.
Sub aspectul conţinutului activităţii, Bursa de Valori Mobiliare reprezintă segmentul cel mai
important al pieţei secundare de capital. Fiecare tranzacţie este generată de interesele vânzătorilor şi
cumpărătorilor şi la rândul ei, produce efecte asupra cursului valorilor mobiliare.
În funcţie de varietatea tranzacţiilor, bursele se clasifică în:
 generale (de mărfuri şi hârtii de valoare tranzacţionabile)
 specializate (fie mărfuri, fie valori mobiliare).
După obiectul tranzacţiilor sunt:
 burse de mărfuri;
 burse complementare comerţului internaţional (burse de asigurări, burse de nave);
 burse de valori mobiliare;
 burse valutare sau burse de devize.

2. Funcţiile bursei de valori

Bursa de valori îndeplineşte funcţii specifice domeniului financiar prin care se asigură
mobilitatea capitalurilor, obţinerea rentabilităţii aşteptate şi protecţia împotriva riscului.

- 26 -
 Concentrează cererea şi oferta de valori mobiliare pe o anumită piaţă la un moment dat sau
altfel spus, face legătura dintre nevoile de finanţare din economia reală şi excedentul de capitaluri
existente sub forma economiilor la nivelul populaţiei şi al agenţilor economici.
Efectuează tranzacţii în conformitate cu ordinele clienţilor şi cu reglementările pieţei.
Urmăreşte sistematic cursul valorilor mobiliare înregistrate la cota bursei.
Reflectă conjunctura economică care este determinată atât de factori specifici firmei sau
domeniului de activitate, cât şi de factori externi.

3. Caracteristicile pieţei bursiere

Organizarea pieţelor bursiere este diversă, determinată de nivelul de dezvoltare a
economiilor pe care le reprezintă, de reglementări juridice specifice, de tradiţii, etc. Oricare ar fi
forma de organizare, aspectul cel mai important este cel al eficienţei cu care se derulează activitatea.
Din punct de vedere al regimului juridic, bursele valorice pot fi organizate ca instituţii
publice sau ca entităţi private. Forma legală cea mai cunoscută este aceea de corporaţie fără scop
lucrativ.
Din punct de vedere al reglementării, cele mai multe burse au adoptat principiul auto-
reglementării, ceea ce înseamnă că au dreptul de a-şi stabili, în limitele legii, modul de organizare şi
funcţionare pe baza statutului şi a regulamentelor interne.
Membrii bursei sunt aceia care se asociază în vederea constituirii unor burse de valori. Din
punct de vedere al accesului la calitatea de membru există două categorii de burse:
 Burse închise în care numărul de locuri este limitat şi unde un terţ nu poate dobândi
calitatea de membru, decât dacă obţine locul din partea unui titular;
 Burse deschise unde membrii se împart în fondatori şi asociaţi.
În general, pentru a dobândi calitatea de membru trebuiesc îndeplinite următoarele condiţii:
 să primească autorizaţie de la organismul care reprezintă autoritatea pieţei;
 să dispună de un volum minim de capital în funcţie de mărimea afacerilor pe care le
desfăşoară;
 să contribuie la constituirea fondurilor burselor;
 să respecte toate obligaţiile legale şi cele impuse de regulamentele bursei.

4. Managementul bursei este asigurat de patru tipuri de organisme:

- de decizie - de consultanţă
- de execuţie - de control
1. Organul de decizie

- 27 -
 Organul suprem de conducere este Adunarea Generală formată din totalitatea membrilor
plini ai bursei. Se întruneşte periodic cel puţin o dată pe an şi ia decizii în ceea ce priveşte strategia
bursei.
Consiliul director (comitetul) asigură conducerea operativă şi stabileşte direcţiile de bază
pentru desfăşurarea activităţii. Se întruneşte lunar şi execută acele atribuţii primite prin delegări de
autoritate de la Adunarea Generală.
2. Organul de execuţie
Activitatea curentă a bursei este asigurată de preşedintele (directorul general) acesteia şi
după caz, poate avea un anumit număr de vicepreşedinţi. Preşedintele nu este membru al bursei, ci
un manager ales de Adunarea Generală şi confirmat de autoritatea pieţei.
3. Organele consultative
Sunt cele care asigură servicii de specialitate:
 comitete de supraveghere a tranzacţiilor şi activităţilor bursiere;
 comitete pentru membrii – se ocupă de dobândirea, păstrarea sau retragerea dreptului de
tranzacţionare pe o anumită perioadă de timp;
 comitetele de etică bursieră;
 comitete pentru operaţiuni cu produse bursiere noi – se ocupă de inovaţii financiare pe
care le experimentează orice bursă;
 comitete de arbitraj – pentru soluţionarea litigiilor.
Aceste organisme supervizează diferite activităţi şi transmit rapoarte către organele de
decizie şi execuţie pentru luarea măsurilor operative şi strategice care se impun.
4. Organele de control
Sunt constituite în comisii formate din cenzori specializaţi în activităţile bursiere.

- 28 -
Organizarea de principiu a unei burse de valori

5. Societăţile de bursă
Participanţii pe pieţele bursiere sunt o serie de firme de intermediere (societăţi de bursă) care
pot acţiona în calitate de broker (lucrează în numele şi în contul clientului) şi în calitate de dealer
(efectuează operaţiuni în nume propriu).
Pe piaţa bursieră nord-americană sunt autorizate două tipuri de intermediari:
- societăţi de bază cu obiect de activitate executarea ordinelor, compensarea şi decontarea
tranzacţiilor;
- societăţi care oferă servicii complete care pe lângă activităţi de bază, asigură şi servicii
conexe: cercetarea pieţei, gestiunea portofoliului, consultanţă în plasamente, etc.
În conformitate cu Legea 297/2004 privind piaţa de capital în România, pot funcţiona trei
tipuri de societăţi de bursă în funcţie de valoarea capitalului social, echivalent a 50.000 euro,
125.000 euro, respectiv 730.000 euro. Acestea pot derula condiţionat de mărimea capitalului social
următoarele servicii:
1. Servicii principale:
 preluarea şi transmiterea ordinelor primite de la investitori în legătură cu unul sau mai
multe instrumente financiare;

- 29 -
  executarea ordinelor în legătură cu unul sau mai multe instrumente financiare, altfel
decât pe cont propriu;
 tranzacţionarea instrumentelor financiare pe cont propriu;
 administrarea portofoliilor de conturi individuale ale investitorilor, pe bază discreţionară,
cu respectarea mandatului dat de aceştia, atunci când aceste portofolii includ unul sau mai multe
instrumente financiare;
 subscrierea de instrumente financiare în baza unui angajament ferm şi/sau plasamentul
de instrumente financiare;
2. Servicii conexe:
 custodia şi administrarea de instrumente financiare;
 închirierea de casete de siguranţă;
 acordarea de credite sau împrumuturi de instrumente financiare unui investitor, în
vederea executării unor tranzacţii cu instrumente financiare, în care respectiva societate de servicii
de investiţii financiare este implicată în tranzacţii;
 consultanţă acordată societăţilor cu privire la orice probleme legate de structura de
capital, strategie industrială, precum şi consultanţă şi servicii privind fuziunile şi achiziţiile de
societăţi;
 alte servicii privind subscrierea de instrumente financiare în baza unui angajament ferm;
 consultanţă de investiţii cu privire la instrumentele financiare;
 servicii de schimb valutar în legătură cu activităţile de servicii de investiţii financiare
prestate.

6. Structura organizatorică a Bursei de Valori Bucureşti (BVB)

Organizarea BVB s-a făcut după modelul anglo-saxon având în componenţă următoarele
organisme:
1. Asociaţia bursei
Este organul suprem de decizie format din membrii bursei, şi are ca atribuţii:
 alegerea membrilor comitetului bursei;
 aprobarea bugetului şi bilanţului;
 desemnarea membrilor camerei arbitrale.
Prin lege, bursa are drept nelimitat de control şi supraveghere asupra membrilor săi. Aceştia
sunt obligaţi să pună la dispoziţie toate informaţiile referitoare la operaţiile cu valori mobiliare
efectuate.
2. Comitetul bursei
Asigură conducerea unitară ordonată şi eficientă a bursei. Membrii sunt aleşi de Asociaţia
bursei şi au următoarele atribuţii:
- 30 -
  numirea şi demiterea directorului general al bursei;
 adoptarea şi modificarea regulamentelor de organizare şi funcţionare;
 aprobă proiectul de buget şi bilanţul;
 stabileşte nivelul şi plafoanele comisioanelor de bursă;
 stabileşte garanţiile ce trebuie constituite de intermediarii din bursă.
După caz, comitetul bursei poate înfiinţa conform statului, o serie de comisii speciale pe
diferite domenii de activitate.
3. Directorul general al bursei
Este ales de comitetul bursei, juridic fiind şi reprezentantul legal al bursei în raport cu alte
persoane juridice şi cu autorităţile publice.
4. Cenzorii interni şi cenzorul extern independent
Au atribuţii specifice de control, supraveghere şi raportare.
5. Organisme consultative:
 Comisia de etică şi conduită
 Comisia de înscriere la cota bursei
 Comisia arbitrară

Conducerea operativă se realizează prin şase direcţii care la rândul lor, sunt compuse din
servicii:
1. Direcţia membri şi emitenţi include: serviciul membrii şi serviciul emitenţi.
2. Direcţia operaţiuni bursiere coordonează activităţile de tranzacţionare şi
supraveghează evoluţia pieţei având în componenţă:
 serviciul de Tranzacţionare cu atribuţii privind:
pregătirea participanţilor pentru desfăşurarea activităţilor bursiere;
organizarea şedinţelor de tranzacţionare;
dezvoltarea sistemelor de tranzacţionare;
 serviciul Registrului bursei ţine evidenţa valorilor mobiliare înscrise la bursă şi asigură
efectuarea transferului de proprietate;
 serviciul de Compensare şi Control al gestiunii se ocupă de compensarea şi decontarea
valorilor mobiliare
 serviciul de Informatică asigură funcţionarea soft-ului.
3. Direcţia relaţii cu publicul este compusă din:
 serviciul Relaţii cu publicul – se ocupă de comunicare, informare şi educarea publicului;

- 31 -
  serviciul de Cercetare-Dezvoltare – stabileşte formulele de calcul şi componenţa
indicilor bursieri; face analiză şi studii de piaţă; întocmeşte buletinele semestriale ale bursei şi
elaborează strategia de dezvoltare.
4. Direcţia juridică – asigură respectarea cadrului juridic.
5. Direcţia economică – are ca responsabilităţi: activitatea de organizare a bursei, financiare,
contabile, de personal.
6. Direcţia de control intern care verifică post-factum legalitatea operaţiunilor efectuate.

7. Categorii de participanţi pe piaţa bursieră

Pe o piaţă bursieră există două categorii de participanţi:
 investitorii care dispun plasamentul capitalurilor în funcţie de interesele lor;
 agenţii de bursă specializaţi în efectuarea tranzacţiilor.

1. Investitorii
Plasează fondurile financiare sau valorile mobiliare în vederea obţinerii de venituri viitoare.
Clasificarea lor se face după mai multe criterii, cum ar fi: volumul capitalurilor, tipul de operaţiuni
pe care le efectuează, strategia adoptată, etc.
În funcţie de volumul plasamentelor sunt:
 investitori instituţionali care pot fi băncile comerciale, fondurile de investiţii, de
pensii, societăţile de asigurări, instituţii multi-naţionale;
 societăţi comerciale;
 persoane fizice.
După obiectul plasamentului:
 investitori strategici specializaţi pe anumite sectoare economice;
 investitori de portofoliu care achiziţionează valori mobiliare pe termen mediu şi
lung;
 investitori speculativi orientaţi pe valorificarea diferenţelor de curs apărute pe
termen scurt.
2. Agenţi de bursă
Reprezintă acea categorie de profesionişti ai bursei al căror rol este de a realiza încheierea şi
derularea tranzacţiilor cu valori mobiliare.
După modul de implicare în activităţile bursiere, agenţii se împart în:
 Agenţi operativi care efectuează nemijlocit operaţiile de bursă. Cei care acţionează în
numele şi pe contul clientului se numesc brokeri, iar cei care operează pe cont propriu se numesc
dealeri.

- 32 -
  Agenţi neoperativi specializaţi în servicii conexe. În această categorie intră analiştii
bursei şi personalul bursei care se ocupă de supraveghere.
Agenţii de bursă pot efectua o paletă largă de servicii financiare dintre care cele mai
importante sunt:
 executarea ordinelor de bursă;
 administrarea de portofolii;
 încasarea fondurilor dacă este mandatat;
 activităţi de consiliere.
Din punct de vedere al rolului pe care îl au pe piaţă există două categorii:
 agenţi oficiali;
 comercianţi de bursă.
1. Agenţii oficiali pot fi:
 brokeri de bursă sunt cei care fac tranzacţii în numele, pe contul şi riscul clientului;
 brokeri de comision – execută ordine de vânzare-cumpărare date de clienţii din afara
bursei şi colectate de societatea la care lucrează; rolul lor este de a executa întocmai ordinul
clientului la preţul cel mai bun.
 brokeri independenţi sunt cei care au altă meserie şi sunt solicitaţi la bursă doar în
perioada în care activitatea este intensă.
2. Comercianţii de bursă:
 comercianţi concurenţi (dealeri), efectuează tranzacţii în incinta bursei pe cont propriu şi
reprezintă circa 10% din activitatea bursei; mai pot executa şi activităţi specifice brokerilor.
 creatorii de piaţă au rolul de a asigura lichiditatea pieţei prin tranzacţii încrucişate (ex.
Anglia) sau de a stabili preţul de tranzacţionare a valorilor mobiliare (ex. S.U.A.); acţiunile lor
constituie etalonul după care se formează piaţa.
 comercianţii pentru ordine non-standard colectează de la clienţii care au ordine de
vânzare sub standardul pieţei şi fac din ele pachete standard care pot fi tranzacţionate (la BVB un
pachet standard este format din 100 acţiuni).

- 33 -
 CURS 7

COTAREA VALORILOR MOBILIARE

1)- Introducerea la bursa a valorilor mobiliare

2)- Intermedierea de valori mobiliare
3)- Organizarea unei societati de servicii si intermediere(SSIF)
4)- Ordinele de bursa

1. Introducerea la bursă a valorilor mobiliare

Tranzacţiile bursiere se pot derula doar cu condiţia înscrierii valorilor mobiliare la cota
bursei.
Procedura de admitere la cota bursei se face în conformitate cu practica internaţională şi se
derulează în trei etape:
 Întocmirea dosarului de admitere care cuprinde, în principal documentele financiare pe
ultimii 3-5 ani.

- 34 -
  Asumarea unor obligaţii de către emitent cum ar fi:
 punerea la dispoziţia pieţei a unui anumit volum de valori mobiliare;
 punerea la dispoziţie a informaţiilor solicitate în timp util;
 încheierea unei asigurări.
 Examinarea şi aprobarea cererii de către organismul de reglementare şi supraveghere a
pieţei bursiere.
Cota Bursei de Valori Bucureşti este structurată pe trei sectoare:
 Sectorul valorilor mobiliare emise de persoane juridice române;
 Sectorul pentru tranzacţionarea valorilor mobiliare emise de stat;
 Sectorul internaţional.

1.1. Sectorul persoanelor juridice din România.

Înscrierea la cota bursei se face printr-o societate de servicii şi intermediere a valorilor
mobiliare (S.S.I.F.) membră a asociaţiei bursei. Înscrierea se face la categoria de bază, după care în
funcţie de rezultatele economico-financiare şi de evoluţia bursieră se poate promova în prima
categorie.
Cerinţe pentru înscrierea societăţilor la categoria a II-a (de bază):
 libera transferabilitate a valorilor mobiliare;
 înregistrarea la Oficiul de evidenţă a valorilor mobiliare;
 plata comisioanelor de înscriere;
 menţinerea legăturii cu bursa printr-un reprezentant permanent;
 certificarea datelor furnizate de emitent de către un cenzor independent.
Pentru categoria I, sunt necesare în plus şi alte cerinţe:
 minim trei ani de activitate;
 în ultimii doi ani să înregistreze profit;
 principalii indicatori economico-financiari (lichiditate, solvabilitate, etc.) să se
încadreze între anumite valori.
Condiţii pentru înscrierea la cota bursei a acţiunilor.
Cel puţin 15% din numărul acţiunilor aflate în circulaţie trebuie să fie deţinute de cel puţin
100 de acţionari. Fiecare din aceştia trebuie să deţină un număr de acţiuni a căror valoare totală
minimă să fie 100.000 lei. Procentul de 15% trebuie să reprezinte minim 75.000 acţiuni.
Condiţii pentru înscrierea la cota bursei a obligaţiunilor.
Cel puţin 30% din numărul celor aflate în circulaţie trebuie să fie deţinute de cel puţin 100
persoane, iar valoarea minimă totală de obligaţiuni pe persoană trebuie să fie 300.000 lei. Procentul
de 30% reprezintă minim 50.000 de obligaţiuni.

- 35 -
 Atât în cazul acţiunilor cât şi al obligaţiunilor se exceptează deţinerile personalului
emitentului.
Decizia de promovare a valorilor mobiliare se face de către Comisia de înscriere la cota
bursei.

1.2. Sectorul internaţional.

În această secţiune se înscriu valori mobiliare emise de persoanele juridice străine care sunt
supuse aceloraşi reglementări ca şi în cazul persoanelor juridice române. În plus, trebuie să mai
îndeplinească două condiţii cumulative:
 respectivele valori mobiliare să fie depozitate la o societate comercială de depozitare
colectivă a valorilor mobiliare desemnată de bursă;
 anterior comercializării pe piaţa românească, aceste valori mobiliare trebuie înscrise pe o
piaţă organizată în ţara de origine a emitentului şi recunoscută de BVB. Emitenţii a căror valori
mobiliare sunt tranzacţionale în bursa românească au obligaţia de a pune la dispoziţie toate
informaţiile solicitate de aceasta.
Tipul de informaţie solicitat pe bursă cuprinde raportări periodice (trimestrial, semestrial,
anual) şi raportări despre evenimente majore din firmă (majorări de capital social, furnizori,
achiziţii, etc.).

1.3. Suspendarea, retrogradarea şi retragerea de la cota bursei.

Suspendarea şi retragerea de pe piaţă se decid atunci când emitentul nu respectă condiţiile
Angajamentului de înscriere cum ar fi:
 nu sunt furnizate la timp informaţiile solicitate sau acestea sunt eronate;
 nu se comunică schimbarea structurii acţionariatului;
 cursul valorilor mobiliare nu mai poate fi restabilit pe o piaţă ordonată, etc.
Retrogradarea la o categorie inferioară se face atunci când:
 cerinţele referitoare la fondul net nu sunt îndeplinite;
 procentul minim al acţiunilor emise şi aflate în circulaţie este mai mic de 10%, respectiv
20% în cazul obligaţiunilor;
 numărul deţinătorilor este mai mic de 1.500 la acţiuni şi de 800 la obligaţiuni;
 valoarea minimă deţinută este de 90.000 lei în cazul acţiunilor şi de 250.000 lei în
cazul obligaţiunilor.

2. Intermedierea de valori mobiliare

- 36 -
 Derularea tranzacţiilor bursiere se face pe baza unui sistem organizat riguros în ceea ce
priveşte locul tranzacţiei, rolul participanţilor şi modul de efectuare al tranzacţiilor. Intermedierea
cuprinde:
 vânzarea-cumpărarea pe contul clientului;
 vânzarea-cumpărarea pe contul propriu;
 garantarea plasamentului;
 transmiterea ordinelor clienţilor;
 deţinerea de fonduri sau valori mobiliare ale clienţilor;
 administrarea de portofolii ale clienţilor;
 acordarea de credite pentru finanţarea clienţilor.
Intermedierea se face de către Societăţile de Servicii şi Intermediere Financiară (S.S.I.F.)
care sunt membre ale Asociaţiei Bursei.

3. Organizarea unei societăţi de servicii şi intermediere financiară (S.S.I.F.)

Organizarea este dependentă de dimensiunea firmelor, de serviciile pe care prestează, de
piaţa pe care acţionează. Ca formă minimală de organizare, o astfel de societate cuprinde
următoarele departamente:
1. Front office – departamentul de relaţii cu clienţii;
2. Departamentul tranzacţii (creierul operaţiunilor) are următoarele servicii:
 operaţii bursiere cu minim de doi angajaţi (unul face tranzacţia proprii zisă, iar unul face
înscrierea);
 operaţiuni extrabursiere pentru piaţa RASDAQ cuprinde minim două persoane.
Angajaţii Departamentului tranzacţii pot fi autorizaţi atât pentru BVB cât şi pentru
RASDAQ.
3. Back office - departamentul de informaţii şi prelucrare a informaţiilor.
Mai este numit şi inima societăţii şi se ocupă de colectarea informaţiei, prelucrare şi transfer.
El are servicii specializate care lucrează în cooperare cu celelalte departamente.
Pentru front office trebuie să asigure colectarea şi executarea ordinelor, confirmarea
executării, urmăreşte descoperirile de cont ale clientului, formarea pachetelor de valori mobiliare
etc.
În relaţia cu serviciul de contabilitate urmăreşte valoarea totală a tranzacţiilor zilnice,
confruntarea rapoartelor de tranzacţionare, completarea jurnalelor de valori mobiliare.
4. Departamentul de contabilitate este încadrat cu agenţi autorizaţi pentru pieţele bursiere
(sunt autorizaţi de C.N.V.M.) şi extrabursiere (sunt autorizaţi de A.N.S.S.I.F.) şi au rolul de a
reprezenta societăţile în relaţiile cu clientul.

- 37 -
 În cadrul acestui departament trebuie să fie încadrate persoane cu dublă autorizare, atât
pentru evidenţa contabilă a societăţilor (de la CECAR) cât şi pentru operaţiuni bursiere.
Mai pot apărea distinct sau incluse în celelalte departamente (în funcţie de volumul
activităţii) următoarele departamente:
departamentul analiză cu următoarele atribuţii:
 elaborează previziuni privind evoluţia pieţei şi a valorilor mobiliare, pe baza
cărora poate da sfaturi clienţilor privind plasamentele şi sensul ordinelor la bursă;
 analiza privind situaţia clienţilor firmei, a costurilor legate de derularea
tranzacţiilor etc.
departamentul de marketing (sau de piaţă primară) care studiază potenţialul pieţei şi
oportunităţile de plasament.

4. Ordinele de bursă
Orice tranzacţie este iniţiată printr-un ordin de vânzare sau de cumpărare. Ordinul de
vânzare constituie o ofertă fermă în cazul vânzării şi o comandă la fel de fermă în cazul
cumpărării.
În principiu, indiferent de ordin, este obligatoriu ca acesta să cuprindă următoarele
informaţii:
 sensul operaţiunii (de vânzare sau de cumpărare);
 produsul bursier care face obiectul tranzacţiei;
 cantitatea oferită sau cerută;
 tipul tranzacţiei (la vedere sau la termen);
 preţul ferm sau limita de preţ a operaţiunii.

Tipuri de ordine:
1. Ordinul de piaţă
Este un ordin de vânzare-cumpărare după caz, la cel mai bun preţ oferit de piaţă.
2. Ordinul limită
În calitate de cumpărător se specifică preţul maxim dispus să-l plătească, iar în calitate de
vânzător preţul minim pe care îl solicită. De regulă, un asemenea ordin este însoţit de menţiunea „la
cel mai bun preţ".
3. Ordinul stop
Are drept scop limitarea pierderilor şi este folosit, de regulă, de speculatori. Acest tip de
ordin devine un ordin de vânzare-cumpărare la piaţă, atunci când titlul evoluează contrar

- 38 -
aşteptărilor clientului. Un ordin stop de vânzare este plasat la un nivel inferior preţului curent al
pieţei, iar un ordin stop de cumpărare este plasat la un nivel superior cursului pieţei.
4. Ordinul stop limită
Este o combinaţie între ordinele expuse anterior care permite stabilirea unei marje în cadrul
căreia se poate executa.

Menţiuni speciale pe ordinele de bursă:

 Totul sau nimic.
Impune achiziţionarea întregului volum de titluri prevăzut în ordin sau renunţarea la
tranzacţie dacă nu este posibil. Se utilizează atunci când se urmăreşte achiziţionarea de pachete
semnificative sau majoritare.
 Imediat sau anulează.
Operaţiunea trebuie executată într-o singură şedinţă de tranzacţionare.
 Dintr-o dată sau deloc.
Presupune executarea la un preţ stabilit, în caz contrar, operaţiunea se anulează.
 Ordin la închidere.
Tranzacţia trebuie efectuată în primele 30 secunde ale şedinţei bursiere. Un client are
posibilitatea să anuleze sau să modifice ordinul său oricând înainte de executarea acestuia.

Reguli de prioritate în executarea ordinelor:

 Prioritatea de timp sau metoda FIFO (primul intrat-primul ieşit);
 Prioritatea de volum; volumul mai mare se execută primul;
 Executarea pro-rată (procentual).
Regulile de prioritate se stabilesc la începutul şedinţelor de tranzacţionare sau sunt stabilite
ca regulă a bursei.

Tehnici de cotare:
1. Anunţare publică a ordinelor de vânzare-cumpărare.
Un funcţionar al bursei strigă preţurile la ordinele de vânzare şi de cumpărare. Închiderea
tranzacţiei se face în momentul în care se primeşte un răspuns afirmativ din partea unui broker.
2. Cotarea în groapă (ring).
Este o variantă a primei, în care fiecare îşi strigă ordinele şi comunică acordul de vânzare
sau cumpărare.
3. Cotarea pe bază de carnet de ordine.

- 39 -
 Fiecare broker îşi centralizează ordinele într-un carnet. Sunt carnete deschise (Tokio),
întocmite anterior şedinţei de tranzacţionare care pot fi consultate de brokeri, şi carnete închise
(SUA).
4. Înscrierea pe tablă ( tabelă electronică).
Se afişează cele mai bune două preţuri de vânzare-cumpărare. Vânzarea se numeşte BID sau
OFFER, iar cumpărarea ASK.
5. Cotarea pe blocuri de titluri.
Blocurile se tranzacţionează într-un spaţiu separat. Există întotdeauna o comunicare între
preţul pieţei obişnuite şi ringul unde se face tranzacţionarea blocurilor.
6. Cotarea electronică prin calculator utilizată, în special pe piaţa extrabursieră.

CURS 8

SISTEMUL DE TRANZACŢIONARE AL BURSEI DE VALORI BUCUREŞTI

1)- Tipuri de ordine ce se tranzactioneaza

2)- Starile pietei
3)- Piete secundare ale BVB

- 40 -
 Tranzacţiile se realizează printr-un mecanism care permite accesul continuu şi direct al
clienţilor la informaţiile referitoare la preţ şi la informaţiile furnizate de emitenţii de valori
mobiliare.
Bursa de Valori Bucureşti de la înfiinţare în 1995, a adoptat sistemul de tranzacţionare şi
execuţie automată (STEA). Acest sistem permitea accesul pe atât piaţa intermitentă cât şi pe piaţa
continuă.
Sistemul de tranzacţionare HORIZON introdus în 1999, este un sistem mai perfecţionat şi
permite introducerea de noi tehnici de negociere. În cadrul acestui sistem există două pieţe de
tranzacţie:
piaţa principală pe care se tranzacţionează numai blocuri de titluri,
piaţa secundară cu trei secţiuni.
Sistemul permite diversificarea ordinelor bursiere şi identificarea automată a factorilor care
influenţează prioritatea de execuţie. O altă facilitate a sistemului este că agenţii de bursă se pot
conecta direct de la calculatorul propriu dacă se află în reţea cu unitatea centrală din bursă. Din
2005, a fost introdusă platforma de tranzacţionare ARENA.

1. Tipuri de ordine care se tranzacţionează la BVB

În prezent, deşi suportul tehnic este asigurat la BVB se efectuează un număr limitat de
ordine, comparativ cu bursele dezvoltate ale lumii. Cauza este dată atât de nivelul redus al culturii
financiare cât şi de întârzierea emiterii reglementărilor juridice.
1.1. Ordine comune:
1. Ordinul limită. Stabileşte un preţ maxim la cumpărare şi un preţ minim la vânzare.
Stabilirea preţurilor se face pe baza paşilor de bursă (şurub), care se pot exprima în cifre absolute
sau relative. Valoarea paşilor se stabileşte de către Comitetul bursei în funcţie de starea pieţei la un
moment dat.
2. Ordinul de piaţă. Se execută imediat la cel mai bun preţ al pieţei. Pentru acest ordin
există reguli de protecţie în cazul variaţiilor accentuate ale pieţei.
Valoarea protecţiei = numărul de paşi acceptaţi  valoarea unui pas.
3. Ordinul fără preţ. Nu are nici un fel de specificaţie de preţ şi preia automat preţul zilei.
Este un ordin fără protecţie folosit de cei care îşi asumă riscuri mari.
4. Ordinul take. Prin acest ordin se cumpără întreaga cantitate de valori mobiliare
disponibile pe piaţă la preţul cel mai bun.
5. Ordinul hit. Este ordinul prin care se vinde întreaga cantitate disponibilă la cel mai bun
preţ.

- 41 -
 6. Ordinul pereche (match). Este un mix între ordinul de vânzare şi ordinul de cumpărare.
Efectuarea concomitentă a operaţiunilor de sens contrar au drept scop menţinerea cursului unui
titlu.
O caracteristică a acestor ordine comune este aceea că pot conţine o cantitate ascunsă. Se
dezvăluie publicului larg numai o parte a volumului supus tranzacţionării; agentul de bursă este cel
care ştie volumul total, dar este obligat să nu-l dezvăluie.

1.2. Ordine condiţionate.

Se caracterizează prin faptul că sunt însoţite de anumite menţiuni speciale şi se declanşează
doar când sunt îndeplinite condiţiile menţionate:
1. Ordinul stop pierdere la piaţă.
Se foloseşte când piaţa ia un sens altfel decât ne aşteptam. La vânzare este activat atunci
când preţul unei acţiuni scade sub nivelul preţului de declanşare specificat. La cumpărare este
activat când preţul creşte peste cel aşteptat.
2. Ordinul stop limită.
Este un ordin cu restricţie de a vinde sau a cumpăra, care este activat când pe piaţă se atinge
preţul de declanşare specificat.
3. Ordinul de atingere (MIT).
Este ordin de vânzare sau de cumpărare şi se declanşează când preţul pentru o anumită
valoare mobiliară atinge un preţ specificat. Se foloseşte atunci când operatorul are intenţia de a
acoperi o poziţie scurtă (short - vânzare).
4. Ordinul limită de atingere.
Se declanşează atunci când apare un preţ specificat pentru o valoare mobiliară atât la
vânzare cât şi la cumpărare.
Ordinele comune şi cele condiţionate se înscriu la bursă în Registrul Ordinelor Comune.
Ordine tranzacţionate cu termene speciale se trec la bursă în Registrul Ordinelor cu Termen Special.
Priorităţi în execuţia ordinelor:
1. Prioritate de preţ.
În ceea ce priveşte preţul, el are cea mai mare însemnătate în execuţia unui ordin:
la cumpărare are prioritate de execuţie ordinul cu preţul cel mai mic;
la vânzare are prioritate de execuţie ordinul cu preţul cel mai mare.
2. Prioritate de execuţie.
Au întâietate ordinele înscrise în Registrul Ordinelor Comune (ROC) faţă de cele înscrise în
Registrul cu Termene Speciale. În cadrul registrelor intervine prioritatea de preţ şi prioritatea de
timp.
3. Prioritatea dată de timp.
- 42 -
 Funcţionează după metoda FIFO, primul intrat - primul servit.

3. Stările pieţei.
Piaţa bursieră este caracterizată atât prin intermitenţă cât şi prin activitate continuă, acestea
alternând pe parcursul unei zile de tranzacţionare.
Piaţa intermitentă - este caracterizată prin fixing, adică acel sistem care realizează
stabilitatea cursului bursier prin confruntarea ordinelor de vânzare-cumpărare (stabileşte un singur
nivel al preţului).
Piaţa continuă – permite ca în cadrul aceleiaşi şedinţe de tranzacţionare să se stabilească
mai multe niveluri ale preţului unei valori mobiliare.
Etapele de derulare a activităţii de tranzacţionare sunt:
- predescrierea (9.15 – 9.30)
- deschiderea (9.30)
- piaţa continuă (9.30 – 14.30) Orarul BVB
- preînchiderea (14.30 – 16.15)
- închiderea (16.15 – 16.30)

Predeschiderea
Are rolul de a stabili preţul de deschidere pe baza ordinelor introduse şi neexecutate într-un
interval de timp bine precizat înaintea momentului deschiderii. Stabilirea preţului de deschidere se
face numai pe baza ordinelor înscrise în Registrul Ordinelor Comune.
Stabilirea preţului de deschidere se face pe baza următoarelor criterii:
 Criteriul volumului disponibil de valori mobiliare separat pentru cumpărare, separat
pentru vânzare. Condiţia de a folosi acest criteriu este ca preţul de deschidere să permită
tranzacţionarea celui mai mare volum posibil de valori mobiliare.
 Criteriul dezechilibrului minim. În cazul dezechilibrului minim se ia în considerare ca
preţ de echilibru acel nivel al pieţei care asigură maximul de valori mobiliare tranzacţionate.
 Criteriul stabilirii nivelului de preţ cu cea mai mică modificare netă faţă de preţul de
închidere a sesiunii precedente de tranzacţionare.
 Criteriul alegerii celui mai mare nivel de preţ care devine preţ de deschidere numai dacă
permite tranzacţionarea aceluiaşi volum maxim de valori mobiliare, cu menţinerea aceluiaşi
dezechilibru minim şi aceleiaşi modificări minime faţă de preţul de închidere al sesiunii precedente.
Dezechilibrul pieţei apare atunci când preţul cel mai bun de cumpărare este mai mare decât
cel mai bun preţ de vânzare. În această situaţie se procedează astfel:
se stabileşte volumul maxim de acţiuni ce poate fi tranzacţionat
se alege volumul minim rămas netranzacţionat
- 43 -
 se alege cea mai mică diferenţă netă de preţ faţă de preţul mediu ponderat sau faţă de preţul
de închidere din ziua precedentă.
În cazul ordinelor cu volum ascuns, se ia în considerare numai partea vizibilă la deschidere.
Predeschiderea funcţionează ca piaţă intermitentă pe bază de fixing.

Deschiderea
Este operaţiunea de alocare a ordinelor la preţul de deschidere după următoarele ordine de
prioritate:
 Ordine de piaţă cu şi fără cross – acelaşi S.S.I.F. introduce pe piaţă atât ordine de
vânzare cât şi de cumpărare pentru aceiaşi valoare mobiliară.
 Ordine mai bune decât preţul de deschidere cu şi fără cross.
 Ordine apropiate de preţul de deschidere cu sau fără prioritate de cross.
Ordinea de execuţie este bazată pe:
 prioritate de preţ;
 prioritate de cross;
 prioritate de sursă;
 prioritate de timp.
La sursă au prioritate ordinele care vin de la clienţi şi apoi cele de la instituţii financiare.
Referitor la timp, ordinele care sunt introduse în preînchidere sau în predeschidere, au prioritate faţă
de cele introduse în timpul tranzacţiei.
Piaţa continuă
Presupune un flux continuu de înregistrare a noilor ordine, recalcularea preţului, alocarea şi
execuţia propriu-zisă în raport de preţul pieţei.
Preînchiderea
Reprezintă un interval de timp precizat în mod expres între momentul închiderii pieţii şi
sfârşitul zilei bursiere. În acest interval de timp sunt introduse noi ordine, dar care sunt executate în
următoarele şedinţe de tranzacţionare.

Închiderea
Reprezintă sfârşitul zilei de tranzacţionare; drept preţ de închidere se stabileşte preţul ultimei
tranzacţii pentru fiecare valoare mobiliară. La momentul închiderii, ordinele cu restricţie de timp
sunt anulate automat, iar ordinele open sunt transferate automat pentru ziua următoare.

4. Pieţe secundare ale Bursei de Valori Bucureşti

- 44 -
 4.1. Piaţa de licitaţie (Odd. Lot) – piaţa fără blocuri.
Este utilizată de investitorii care nu pot constitui un pachet standard de titluri (100 buc. la
BVB) solicitat de piaţa principală. Numărul minim de acţiuni tranzacţionate este o bucată.
Priorităţile sunt aceleaşi ca pe piaţa principală, iar execuţia se face după criteriul preţ şi timp.
Decontarea se face în interval standard T+3.
4.2. Piaţa de iniţiere (Squaring Up)
Are două componente: buy in şi sell out.
Funcţionează separat într-o zi stabilită de bursă.
Piaţa buy in intervine dacă cumpărătorul se află în imposibilitatea de a efectua plata la data
convenită, sau vânzătorul nu livrează valorile mobiliare tranzacţionate. Într-o asemenea situaţie,
bursa achiziţionează valori mobiliare de la alt deţinător şi face livrarea în contul vânzătorului iniţial
care este obligat să suporte eventuale diferenţe de preţ. Când nu se poate plăti la data convenită sau
când se depăşeşte nivelul deţinerilor de acţiuni impus de reglementările bursei intervine piaţa sell
out.
4.3. Piaţa de dealuri negociate (Negociated Deal)
Este specifică tranzacţiilor de volum mare. Sunt acceptate ordine pentru cantităţi de
minim 5% din numărul total de acţiuni aparţinând unui emitent. Negocierile pe această piaţă nu
sunt transparente şi nu sunt permise nici execuţiile parţiale şi nici cantităţile ascunse.

CURS 9

TRANZACŢII BURSIERE

1)- Clasificarea tranzactiilor

2)- Tranzactii la vedere
3)- Tranzactii in marja
4)- Tranzactii la termen ferm si conditionate

- 45 -
 1. Clasificarea tranzacţiilor
Tranzacţiile bursiere se referă în sens larg, atât la contractele de vânzare-cumpărare de
titluri şi alte active financiare de pe piaţa bursieră propriu-zisă, cât şi de pe piaţa extrabursieră.
În sens restrâns, se referă doar la cele încheiate în incinta bursei de valori în conformitate cu
reglementările pieţei.

După momentul în care se execută tranzacţia, se disting tranzacţii specifice pieţelor de

tip anglo-saxon şi tranzacţii specifice burselor europene:
 bursele de tip american derulează următoarele categorii de tranzacţii:
 tranzacţii cu lichidare imediată când executarea are loc chiar în ziua încheierii
contractului;
 tranzacţii cu lichidare normală; finalizarea operaţiunilor are loc într-un anumit
număr de zile bursiere (T+3 ÷ T+7);
 tranzacţii cu aranjament special, sunt asemănătoare cu contractele comerciale
prin negocierea termenului direct între parteneri;
O categorie aparte a tranzacţiilor de tip american o constituie vânzările scurte
(short), adică vânzarea de titluri cu executarea contractului după formula lichidităţii
normale, dar cu titluri împrumutate.
 bursele europene, după model francez, derulează următoarele categorii de tranzacţii:
 tranzacţii la vedere în care execuţia se face imediat sau în termen de 3 ÷ 7 zile
denumite şi tranzacţii „cash” sau pe „bani gata”;
 tranzacţii la termen sau cu „reglementare lunară” a căror execuţie se realizează la o
dată fixă în cursul lunii; la rândul lor pot fi:
 ferme, caz în care părţile sunt angajate definitiv pentru plată, respectiv predarea
titlurilor;
 condiţionate care pot fi sau nu executate la termen în funcţie de opţiunea
cumpărătorului care achită anterior o primă.

După natura contului deschis de client la broker, tranzacţiile sunt:

 „pe bani gata” care se derulează în limita contului în numerar deţinut de client;
 „în marjă” derulate pe datoria clientului faţă de broker, care îi pune la dispoziţie un
credit în completarea contului deţinut de acesta (marjă).

După scopul urmărit, operaţiunile de bursă cuprind:

- 46 -
  operaţiuni de investire prin care se urmăreşte plasarea capitalurilor, modificarea
structurii portofoliului sau obţinerea de lichidităţi;
 operaţiuni de arbitraj, se desfăşoară fie spaţial (cumpără de pe o piaţă şi vinde pe alta cu
diferenţă de preţ), fie în timp (cumpără acum şi vinde după un anumit timp pe aceeaşi piaţă);
 operaţiuni de acoperire (hedging), urmăresc evitarea pierderilor datorate evoluţiei
nefavorabile a cursului unei valori mobiliare sau a portofoliului;
 operaţiuni speculative au ca scop obţinerea unui profit din diferenţa de curs între momentul
încheierii tranzacţiei şi momentul lichidării;
 operaţiuni cu caracter tehnic sunt efectuate de agenţii de bursă, creatori de piaţă prin
care se menţine echilibrul sau lichiditatea pieţei.

2. Tranzacţii la vedere
Tranzacţiile la vedere sau pe „pe bani gata” sunt cele în care plata titlurilor şi livrarea lor se
face imediat sau într-un termen de maxim 7 zile bursiere.
O tranzacţie la vedere se desfăşoară în trei faze:
 tranzacţia propriu-zisă de vânzare-cumpărare;
 compensarea – decontarea;
 transferul dreptului de proprietate.
În prima fază dacă S.S.I.F.-urile cumpără în nume propriu, este obligatoriu să nu afecteze
capitalul minim net stabilit prin Regulamentele bursei.
Compensarea şi decontarea este o operaţiune multilaterală între S.S.I.F.-uri
supravegheată de Asociaţia Bursei. La sfârşitul fiecărei zi de tranzacţionare, fiecare S.S.I.F.
primeşte patru rapoarte:

 raportul de tranzacţionare; raportul de decontare;

 raportul de compensare; raportul de comision.
Se calculează un net de încasat sau de plată care obligă societăţile de valori mobiliare să se
conformeze. Transferul banilor se face printr-o bancă de decontare agreată de B.N.R. Se prevede
legal constituirea unui fond de garantare prin contribuţia membrilor Asociaţiei bursiere care dă
pentru aceştia posibilitatea de utilizare doar o singură dată.
Dreptul de proprietate asupra valorilor mobiliare cumpărate se transferă prin mişcări între
secţiunile bursei numai după achitarea lor. Atunci când nu se respectă obligaţiile de către clienţi,
brokerul va proceda astfel:
 vinde titlurile achiziţionate în numele clientului la preţul de piaţă din ziua scadenţei, iar
cumpărătorul va suporta eventualele diferenţe nefavorabile de preţ,
 cumpără titluri la preţul de piaţă din ziua în care acestea trebuiau predate cumpărătorului,

- 47 -
 vânzătorului imputându-i diferenţele nefavorabile de preţ.

3. Tranzacţiile în marjă
În fond, această tranzacţie este o variantă a tranzacţiilor la vedere care presupune
cumpărări de titluri pe datorie, brokerul punând la dispoziţia investitorului un anumit credit pentru
realizarea operaţiunii. Clientul lasă drept gaj pentru împrumutul primit titlurile pe care le-a
achiziţionat. El trebuie să depună în termenul aferent lichidării normale doar o parte din suma
necesară denumită marjă. Acest tip de tranzacţii creează o capacitate suplimentară de finanţare
pentru client, dar are ataşat şi un risc mai accentuat datorat volumului suplimentar de titluri a
căror preţuri de piaţă pot evolua nefavorabil şi dobânzilor aferente creditului.
1
Risc financiar 
Valoarea marjei

Derularea acestor tranzacţii presupune constituirea mai multor tipuri de marje:

 Marja iniţială a cărei valoare este reglementată de piaţă, este un depozit constituit de
client în numerar sau din titluri blocate la dispoziţia brokerului şi reprezintă condiţia obţinerii
creditului.
 Marja permanentă (de menţinere) reprezintă capitalul propriu al clientului stabilit
iniţial la un nivel minim şi care trebuie menţinut pe toată durata tranzacţiei ca procent din
volumul total al cumpărărilor de titluri.
 Colateralul cuprinde valoarea titlurilor achiziţionate şi constituite drept garanţie la
broker.
 Marja absolută este diferenţa dintre valoarea colateralului şi datoria clientului la
broker.
 Marja returnabilă se exprimă procentual ca raport între marja absolută şi valoarea
de piaţă a titlurilor existente în contul clientului.
 Apelul în marjă reprezintă o solicitare pentru client din partea brokerului pentru
completarea marjei atunci când marja permanentă se reduce sub limita iniţială.
Cerinţa esenţială a acestui tip de tranzacţii este aceea că volumul colateralului să fie tot
timpul mai mare decât debitul pe care îl are clientul la broker.
La Bursa de Valori Bucureşti tranzacţiile în marjă sunt reglementate prin noul Cod
Bursier, partea I, publicat în 2006, deşi există suportul tehnic de execuţie de mai mulţi ani.

4. Tranzacţii la termen ferm şi condiţionate

- 48 -
 Caracteristic celor două tipuri de tranzacţii este aceea că partenerii convin să-şi
îndeplinească obligaţiile care le revin peste o anumită perioadă de timp de la data încheierii
tranzacţiei (între 1 şi 6 luni).

4.1. Tranzacţii la termen ferm. Părţile din tranzacţie sunt angajate concret: unul să
achite preţul stabilit în prezent, iar celălalt să predea titlurile negociate la data scadenţei.
Tranzacţiile la termen ferm sunt utilizaţi atunci când se urmăreşte, din anumite
raţiuni, modificarea structurii portofoliului la o dată viitoare printr-o operaţiune iniţiată în
prezent, la un preţ prestabilit.
Un caz special îl constituie tranzacţiile cu reglementare la o lună care permit
flexibilizarea termenului scadent prin operaţiunea de report. Cumpărătorul dacă nu este
mulţumit de evoluţia preţului până la scadenţă, vinde titlurile unei societăţi de report care
se angajează să i le revândă peste o lună la următorul termen de lichidare. Prin facilitatea
de report se diminuează riscul determinat de caracterul probabil al anticipărilor privind
evoluţia cursului bursier. Operaţiunile de report se fac la un curs de compensaţie stabilit de bursă
la nivelul cursului mediu, al primei de tranzacţii din ziua de lichidare.
În legăturile cu tranzacţiile la termen ferm sunt posibile şi două operaţiuni de tip speculativ:
 „poziţie deschisă” prin care se pot tranzacţiona titluri pe care vânzătorul nu le
posedă, dar pe care le poate cumpăra mai ieftin până la scadenţă;
 „poziţie acoperită” care permite cumpărătorului să revândă titlurile până în ziua
scadenţei.

4.2. Tranzacţii condiţionate sau cu termeni speciali sunt de două feluri: cu primă şi cu
stelaj.
Tranzacţiile condiţionate cu primă sunt derulate la termen, dar finalizarea lor nu este
obligatorie, cumpărătorul având dreptul să renunţe la contract în schimbul unei prime pe care a
plătit-o iniţial. Acest tip de tranzacţii pe marile pieţe bursiere a fost înlocuit treptat cu contracte pe
opţiuni.
Tranzacţiile condiţionate cu stelaj, combină caracteristicile tranzacţiilor ferme cu cele ale
operaţiunilor condiţionate. În stelaj sunt prevăzute două cursuri separate, numite borne care
încadrează o marjă de fluctuaţie.
Iniţierea unei astfel de tranzacţii are loc atunci când vânzătorul unui stelaj apreciază că până
la scadenţă cursul valorilor mobiliare tranzacţionate va fi relativ stabil (se va încadra între borne),
iar cumpărătorul mizează pe o puternică fluctuaţie (se va situa în afara bornelor).
Stelajul este o tranzacţie fermă, deoarece impune obligaţia executării la scadenţă.

- 49 -
 Caracterul condiţional rezultă din faptul că operatorul (vânzătorul sau cumpărătorul) are
dreptul ca la scadenţă să-şi stabilească poziţia în funcţie de evoluţia cursului; cumpărătorul va
achiziţiona titlurile la preţul cel mai mare din stelaj, iar vânzătorul va opta pentru preţul cel mai
mic din stelaj.

Cursul acţiunii

Avantaj Avantaj
cumpărător cumpărător

Avantaj
vânzător

x x Borne
Preţul cel mai mic Preţul cel mai mare

Dacă la scadenţă:
 cursul se situează în afara bornelor, câştigul este al cumpărătorului;
 cursul se încadrează între bornele stelajului, câştigul este al vânzătorului.
Tranzacţiile stelaj se încheie la un termen de 6 luni, dar lichidarea se poate face oricând
în cadrul acestui termen.

CURS 10

INDICII BURSIERI

- 50 -
 1)- Definitie si criterii de clasificare
2)- Principii de constructie a indicatorilor bursieri si metodologia de calcul
3)- Indicii pietei de capital din Romania
4)- Indici internationali ptr companiile romanesti

1. Definiţie şi criterii de clasificare

Indicii bursieri sunt produse sintetice care exprimă evoluţia de

ansamblu a unei pieţe bursiere şi implicit al economiei pe care o reprezintă.

Au fost creaţi din necesitatea de a realiza o urmărire de ansamblu a pieţei bursiere. Primul
indice bursier a fost creat în 1896 de Dow Jones pentru întreprinderile cotate la bursa americană
din domeniul industrial şi se calcula ca o medie aritmetică simplă. Al doilea indice Nikkey, a fost
creat pentru bursa japoneză. Aceştia mai sunt denumiţi şi indici din prima generaţie, bazaţi pe
calcule simple (media aritmetică). Odată cu dezvoltarea bursei s-a trecut la indici compoziţi
sau complecşi care realizau o mai bună caracterizare a pieţei bursiere. Tendinţa de dezvoltare a
acestor indici a urmat tendinţa de mondializare a pieţei financiare. Iniţial, au fost creaţi doar
pentru acţiuni, apoi s-au extins şi la obligaţiuni şi la titlurile emise de fondurile mutuale.
Clasificarea indicilor bursieri se face după mai multe criterii, dintre care cele mai importante
sunt:
tipul de valori mobiliare pe care le caracterizează:
 indici pentru acţiuni;
 indici pentru obligaţiuni;
 indici emişi pentru titlurile fondurilor mutuale.
baza de calcul utilizată în construcţia lor:
 indici simpli – calculul se face pe baza mediei aritmetice ajustată cu un divizor ce
exprimă diversele modificări intervenite la nivelul emitentului valorilor mobiliare componente, cum
ar fi fuziuni, diviziuni, modificări de capital;
 indici complecşi – se calculează prin ponderare şi cuprind un număr mare de valori
mobiliare aparţinând mai multor domenii de activitate; ponderarea se face fie pe baza cursului
bursier, fie prin capitalizarea generală.
gradul de cuprindere:
 indici generali ai pieţei;
 indici sectoriali.

intervalul de timp la care sunt calculaţi:

 indici calculaţi în timp real, adică într-un interval de 15 până la 60 secunde;

- 51 -
 indici calculaţi la sfârşitul zilei de tranzacţionare.
sfera spaţială:
 indici de caracterizare a unei singure pieţe bursiere;
 indici mondiali, se referă la ansamblul pieţei financiare sau la anumite zone;
ex.: indicele EURO-STOXX.
Indicii mondiali iau în calcul şi o serie de elemente referitoare la ţările care acţionează în
anumite zone.
tipul pieţei de capital:
 indici pentru piaţa bursieră;
 indici pentru piaţa extrabursieră.
instituţia care calculează indicele:
 indici oficiali calculaţi de organismele abilitate prin reglementările fiecărei pieţe
de capital;
 indici semioficiali calculaţi de instituţiile pieţei de capital în colaborare cu
publicaţiile financiare; ex.:FT – SE 30 – Bursa din Londra cu publicaţia Financial Times; Dow
Jones – Bursa din New York cu publicaţia Wall Street Journal.
 indici calculaţi de diferite publicaţii financiare, ex. indicele Capital;
 indici calculaţi de societăţile de valori mobiliare, firme de consultanţă, alte
instituţii financiare.

2. Principii de construcţie a indicilor bursieri şi metodologia de calcul

Indicii bursieri ca exprimare sintetică a pieţelor de capital, pentru a fi veridici trebuie să se
constituie ca o reprezentare fidelă a realităţilor economice. În timp s-au stabilit o serie de principii
care stau la baza construcţiei indicilor bursieri:
 Orientarea spre analiza strategiilor de investiţii şi către măsurarea performanţelor
diferitelor portofolii (portofoliul pensiilor, de asigurări, etc.).
 Reflectarea performanţelor economico-financiare ale emitenţilor şi a economiei pe care
o reprezintă respectiva piaţă de capital.
 Metodele de calcul să nu prezinte o complexitate deosebită, să poate fi înţelese de către
toţi participanţii la activitatea bursieră;
 Informaţiile şi datele folosite la determinarea indicilor să fie la dispoziţia publicului
larg, să aibă la origine surse autorizate şi să ţină seama de toate modificările intervenite în starea
emitenţilor.
 În orice moment, indicii trebuie să asigure continuitatea şi compara-bilitatea cu
momentele anterioare; în ţările în care deprecierea monedei naţionale este accentuată, calculul
indicilor se face şi în valută.
- 52 -
 Pe baza principiilor de construcţie se procedează la selecţia eşantionului de firme, cele mai
reprezentative pentru piaţa bursieră respectivă.
Criteriile selecţiei vizează în cazul fiecărei firme:
 gradul de capitalizare bursieră; gradul de dispersie;
 volumul total al tranzacţiilor (lichiditate); repartiţia firmelor pe sectoare de activitate;
 stabilitatea financiară; perspectivele de dezvoltare, etc.
În funcţie de importanţa fiecărei valori mobiliare se atribuie o pondere care poate fi
egală pentru toate valorile mobiliare din structura indicelui sau diferită. Pentru fiecare indice se
alege o dată de referinţă de la care se începe calculul acestuia şi o valoare de referinţă (ex.: 100
sau 1.000 puncte).
Indicele aferent oricărei alte perioade exprimă, după caz, o creştere sau o diminuare faţă
de perioada de bază. Metodologia de calcul este diferită în funcţie de tipul şi caracteristicile
fiecărui indice.
Pentru indicii simpli fără ponderare, relaţia generală de calcul este:

 cursurilor
I
Divizor

Divizorul are o valoare care se modifică periodic în funcţie de schimbările apărute în

structura patrimonială a emitentului.
În cazul indicilor ponderaţi, cursul acţiunilor sau capitalizarea bursieră se înmulţeşte cu
numărul de acţiuni:

n
 p  q  c 
Icompozit  K T  Valoarea de referinţă
i1 i1 i0 i

 p  q 
n

i 1 i0 i0

unde: n - numărul de acţiuni;

K T - divizorul

pi1 - preţul acţiuni la momentul curent;

pi 0 - preţul acţiunii la data de referinţă

q i 0 - numărul acţiunilor unei societăţi la data de referinţă

q i1 - numărul acţiunilor unei societăţi la momentul curent

c i - factor de corecţie pe acţiune

- 53 -
 Alţi indici compoziţi nu au factor de corecţie pe fiecare valoare mobiliară ci doar un
factor general de corecţie a pieţei.

3. Indicii pieţei de capital din România

Reluarea activităţii bursiere a necesitat şi introducerea unor indici de caracterizare atât a
pieţei bursiere propriu-zise (BVB), cât şi a celei extrabursiere (RASDAQ). În condiţiile globalizării
pieţei financiare s-au elaborat Standarde Internaţionale de Diseminare a Datelor (SDDS) prin care
se atribuie indicatorilor economico-financiari un conţinut unitar, indiferent de ţară şi din acest motiv
construcţia indicilor pieţei autohtone de capital s-a făcut după modelul pieţelor dezvoltate din lume.

3.1. Indicii Bursei de Valori Bucureşti.

Bursa naţională, utilizează trei indici prin care se exprimă sintetic gradul de lichiditate,
evoluţia de ansamblu a bursei şi evoluţia unui grup special de societăţi cu o componenţă
multisectorială.

3.1.1. Indicele BET (Bucharest Exchange Trading)

Data lansării: 19.09.1997

Nr. de societăţi: 10
Valoare iniţială: 1.000 puncte
Actualizare: revizuit trimestrial.

Indicele BET face parte din clasa indicilor de ultimă generaţie, ponderat cu
capitalizarea bursieră şi a fost creat pentru a reflecta tendinţa de ansamblu a preţurilor celor
mai 10 lichide acţiuni (blue chips-uri) tranzacţionate la BVB.
n
 Qi  Pit
BET  1.000  f  i1
n
0

 Qi
i1 0
 Pi0

unde: f - factor de corecţie general al pieţei;

Q i0 - nr. total de acţiuni emise de fiecare societate la momentul intrării

pe bursă;
Pi0 - preţul mediu ponderat al acţiunii i la momentul lansării ( t ); 0

Pit - preţul mediu ponderat al acţiunii i la momentul curent ( t 1 ).

- 54 -
 Actualizarea indicelui este analizată trimestrial de Comitetul Indicelui din cadrul Bursei de
Valori. Selecţia celor 10 acţiuni care formează portofoliul indicelui se face după următoarele
criterii:
 să fie cotate la categoria I-a a bursei;
 să aibă cea mai mare capitalizare bursieră; împreună să reprezinte peste 60% din
capitalizarea totală;
 să asigure diversificarea portofoliului indicelui;
 suma valorii totale a tranzacţiilor acţiunilor din portofoliul indicelui să fie de cel puţin
70% din valoare totală a tranzacţiilor.
Deciziile de modificare a portofoliului (înlocuirea acţiunilor sau modificarea ponderilor)
sunt anunţate public cu trei zile înainte. Valoarea indicelui este calculată în timp real (între 15 şi
60 secunde) şi este afişată pe tabela electronică a bursei.
Prin construcţie (metodologie de calcul, reguli de selecţie şi actualizare), indicele
furnizează o bază adecvată pentru tranzacţii derivate de tip options, futures şi combinaţii ale
acestora.
Calculul indicelui se face şi în alte monede (euro şi dolari) pentru a servi investitorilor
străini.

3.1.2. Indicele BET – C

Data lansării: 16.04.1998

Nr. de societăţi: variabil
Valoare iniţială: 1.000 puncte
Actualizare: revizuit trimestrial.

Introducerea lui a fost impusă de necesitatea unei reprezentări complete a evoluţiei preţurilor
tuturor acţiunilor tranzacţionate, în indice fiind incluse automat noile societăţi pe măsură ce sunt
cotate, în ziua următoare formării preţului de piaţă. Calculul se face după aceeaşi formulă ca şi a
indicelui BET. Factorul de ponderare reprezintă capitalizarea bursieră a preţurilor acţiunilor din
portofoliu. Se calculează atât în lei, euro şi dolari la cursul BNR din ziua respectivă. Pentru a
compensa efectele artificiale asupra preţului de piaţă, valoarea indicelui este ajustată cu un factor de
corecţie în ziua în care are loc schimbarea care afectează preţul, asigurându-se astfel continuitatea şi
comparabilitatea în timp a valorii indicelui.
3.1.3. BET – FI
Indicele include în portofoliu cele cinci societăţi de investiţii financiare create în urma
Programului de Privatizare în Masă. Aprecierea separată a S.I.F.-urilor se datorează faptului că acestea
au o extindere multisectorială (deţineri de acţiuni la societăţi din toate domeniile economice) şi sunt
- 55 -
supuse unor reglementări diferite. Caracteristic S.I.F.-urilor este acţionariatul fărâmiţat, procentul
maxim de deţinere acceptat prin lege fiind de 1%.

3.2. Indicii pieţei extrabursiere (RASDAQ)

După modelul BVB, pe această piaţă s-au lansat indici care reflectă evoluţia de ansamblu şi
evoluţia societăţilor de top din cele două categorii de listare.

3.2.1. Indicele RASDAQ Compozit

Data lansării: 31.07.1998

Nr. de societăţi: variabil
Valoare iniţială: 1.000 puncte
Actualizare: revizuit pe bază zilnică.

Indicele RASDAQ Compozit include în calculaţie toate societăţile listate la cota Bursei
Electronice RASDAQ. El urmăreşte sintetizarea tendinţei globale a preţurilor acţiunilor emise de
societăţile listate. Din punct de vedere al metodologiei de calcul, RASDAQ COMPOZIT se
încadrează în familia de indici bursieri ponderaţi prin capitalizarea de piaţă.
Participarea unui simbol în indice este limitată la 25% din totalul capitalizării simbolurilor
incluse în RASDAQ-C, ca urmare factorul de ponderare pentru un simbol poate fi:
 numărul de acţiuni corespunzătoare simbolului respectiv, dacă ponderea capitalizării
acestuia este sub 25%;
 un număr ajustat, dacă ponderea capitalizării simbolului depăşeşte limita procentuală de
25%.
Ajustarea indicelui RASDAQ Compozit în faţa diverselor procese economice ca:
divizări/consolidări de acţiuni, fuziuni, lichidări, modificări în capitalul social se face prin modificarea
factorului de ponderare sau a divizorului. Un alt factor care determină ajustarea îl constituie
schimbarea compoziţiei indicelui prin listări/delistări.

3.2.2. Indicele RAQ-I

Data lansării: 28.10.2002

Nr. de societăţi: variabil
Valoare iniţială: 1079 puncte
Actualizare: revizuit pe bază zilnică.

- 56 -
 RAQ-I a fost lansat odată cu introducerea Categoriilor de Excelenţă, pentru a reflecta
evoluţia de ansamblu a preţurilor emitenţilor de top listaţi pe Bursa Electronică RASDAQ la
Categoria I. Metodele de calcul şi ajustare sunt aceleaşi cu cele utilizate în calculul indicelui
RASDAQ-C.

3.2.3. Indicele RAQ-II

Data lansării: 28.10.2002

Nr. de societăţi: variabil
Valoare iniţială: 1079 puncte
Actualizare: revizuit pe bază zilnică.

RAQ-II a fost lansat odată cu introducerea Categoriilor de Excelenţă, pentru a reflecta

evoluţia de ansamblu a preţurilor emitenţilor de top listaţi pe Bursa Electronică RASDAQ la
Categoria II. Metodele de calcul şi ajustare sunt aceleaşi cu cele utilizate în calculul indicelui
RASDAQ-C.

4. Indici internaţionali pentru companii româneşti

Tendinţa tot mai accentuată de internaţionalizare a pieţelor de capital impune ca o necesitate,
promovarea firmelor româneşti şi pe alte pieţe bursiere prin care se fac cunoscute şi pot atrage
importante resurse de finanţare.
BVB şi-a intensificat contactele cu toate bursele internaţionale, în special cu cele din regiune,
împreună cu care a lansat indici în componenţa cărora sunt incluse şi titluri ale companiilor româneşti.

4.1. Indicele ROTX

În 15 martie 2005, a fost lansat indicele ROTX (The Romanian Traded Index) de către Bursa
de Valori Bucureşti şi Wiener Barse AG (WBAG), acesta fiind disponibil pentru investitorii de pe
piaţa austriacă. Noul indice s-a constituit activ de bază pentru produsele derivate, de tipul
contractelor futures şi options, precum şi pentru produse structurale, de tipul warante
tranzacţionate pe bursele din Viena şi Bucureşti. ROTX este ponderat cu capitalizarea bursieră, în
coşul său fiind incluse companii reprezentative de la BVB. Cele şase societăţi au fost selectate în
funcţie de capitalizarea, lichiditatea şi de reprezentativitatea lor în cadrul sectorului în care
operează.

- 57 -
 STRUCTURA INIŢIALĂ A COŞULUI ROTX
EMITENT PONDERE (%)
Banca Transilvania 25,16
BRD 24,61
Petrom 24,19
Rompetrol Rafinare 14,62
Impact 8,61
Turbomecanica 2,81

Emitenţii enumeraţi generează 80% din valoarea tranzacţiilor şi 85% din capitalizarea
BVB. ROTX-ul se ajustează trimestrial, în funcţie de free-float şi de capitalizarea
companiilor din portofoliu.

4.2. Indicele NTX

A fost lansat în 2005, de către Bursa din Viena împreună cu Erste Bank ca un indice regional
pentru Europa Centrală şi de Est. În componenţa sa intră cele mai mari companii din regiune.
Calculul este ponderat în funcţie de reprezentativitatea economiilor ţărilor incluse în structura
indicelui:
STRUCTURA INIŢIALĂ A COŞULUI NPX
ŢARA PONDERE (%)
Austria 39,8
Polonia 22,8
Ungaria 19,6
Cehia 11,9
România 3,4
Alte ţări est-europene 2,5

La debutul indicelui din România, au fost incluse companiile BRD şi Petrom, considerate
reprezentative pentru sectoarele bancar, respectiv petrolier. Actualizarea indicelui se face trimestrial
sau de câte ori intervin evenimente majore în activitatea firmelor din componenţă. Indicele NTX
constituie suport pentru tranzacţiile cu produse financiare derivate pe toate pieţele bursiere din
regiune.

- 58 -
 CURS 11

PIAŢA EXTRABURSIERĂ

1)- Caractersiticile pietei extrabursiere

2)- Istoricul pietei extrabursiere
3)- Piata extrabursiera in Romania

1. Caracteristicile pieţei extrabursiere

Cotarea la bursă este legată de îndeplinirea unor condiţii care depăşesc posibilităţile
firmelor de dimensiuni medii sau nou înfiinţate. Rămânerea lor în afara bursei echivalează cu
interzicerea accesului la o formă de finanţare foarte importantă care este atragerea de capitaluri prin
emisiunea de acţiuni şi obligaţiuni, ceea ce are un efect negativ asupra perspectivelor de dezvoltare a
acestora.
Piaţa extrabursieră funcţionează ca piaţă de negocieri pe care sunt tranzacţionate valorile
mobiliare care nu îndeplinesc condiţiile să fie cotate la bursă sau a căror emitenţi nu doresc să intre
pe bursă. Tot pe această piaţă se pot tranzacţiona titlurile fondurilor mutuale, titluri de stat, etc.
Piaţa extrabursieră se numeşte piaţa OTC (Over the Counter), sau la ghişeu sau interdealeri.
Apariţia şi extinderea unei astfel de pieţe a fost posibilă prin facilităţile oferite de suportul
electronic care permite tranzacţionarea la distanţă. Datorită condiţiilor relativ puţin pretenţioase de
intrare pe piaţa extrabursieră, numărul societăţilor cotate este foarte mare. Pe piaţa extrabursieră se
realizează în acelaşi timp şi pregătirea societăţilor pentru înscrierea la cota bursei.
Caracteristic pieţei extrabursiere este rolul activ al formatorilor de piaţă care asigură
lichiditatea şi compatibilitatea valorilor mobiliare.
Ca formatori de piaţă acţionează societăţile Market Marker (MM) care pot fi:
 en detail: furnizează un flux continuu de vânzare – cumpărare;
 en gross: lucrează pentru investitorii instituţionali;
 societăţile specializate pe tranzacţii de blocuri şi care în general, asigură şi gestiunea
portofoliului;
 cu delimitare geografică regională a căror caracteristică este diversitatea titlurilor cu care
operează.

2. Istoricul pieţei extrabursiere

Piaţa extrabursieră a apărut prima dată în America, în anul 1971 şi este constituită din două
segmente:
NASDAQ care din punct de vedere al volumului tranzacţiilor este a treia piaţă de titluri din
lume, după NYSE (SUA) şi TSE (Japonia).

- 59 -
 Piaţa Roz este mai restrictivă şi are o clientelă selectă formată din bănci şi firme de
consultanţă financiară; denumirea vine de la culoarea hârtiei pe care se fac tranzacţiile.
Pe piaţa extrabursieră, se întâlnesc două tipuri de cotaţii:
 cotaţie fermă pentru titlurile aflate deja în tranzacţionare;
 cotaţie facultativă (indicativă) folosită de către formatorii de piaţă ca reclamă pentru
titlurile nou intrate la tranzacţionare.
În Europa, piaţa extrabursieră a apărut în 1996 şi se numeşte EASDAQ, cu sediul la
Bruxelles. Are o dezvoltare regională suprapusă peste teritoriul Uniunii Europene şi dă posibilitatea
operării pe toate pieţele financiare din lume.
Pe această piaţă acţionează trei categorii de membrii: sponsori; brokeri şi formatori de piaţă
(MM).
Condiţiile de acces sunt mai restrictive decât pe piaţa NASDAQ:
 activul total al firmelor care intră este de minim 3,5 milioane de euro;
 capitalul social minim 2 milioane de euro.

3. Piaţa extrabursieră în România

S-a înfiinţat în 1996, după modelul NASDAQ cu sprijin financiar american de cinci
milioane de dolari pentru achiziţionarea sistemului de tranzacţii electronic şi a programului
informatic RASDAQ - Portal. Funcţionarea pieţei a debutat cu acţiunile emise de Programul de
Privatizare în Masă.

3.1. Instituţiile pieţei RASDAQ

Funcţionarea pieţei este asigurată de o serie de instituţii care urmăresc respectarea cadrului
legal de derulare a operaţiunilor, elaborează norme interne, arbitrează litigii, etc.
Asociaţia Naţională a Societăţilor de Valori Mobiliare (A.N.S.V.M.) cu rol de
reglementare şi urmărire a derulării legale a tranzacţiilor. Furnizează serviciile necesare pentru
funcţionarea pieţei şi în acest sens, emite reglementări în colaborare cu C.N.V.M.
Principalele atribuţii ale A.N.S.V.M. sunt:
 elaborarea de principii şi norme de etică;
 acordarea de asistenţă de specialitate;
 pregătirea profesională a operatorilor de bursă;
 constituirea de centre de informare, documentare, schimb de experienţă şi
cooperare cu instituţiile guvernamentale şi neguvernamentale din ţară şi din
străinătate.
Membrii ai A.N.S.V.M. pot fi S.S.I.F.-urile autorizate de C.N.V.M. şi care au un reprezentant în
conducerea A.N.S.V.M.

- 60 -
 Societatea Naţională de Compensare Decontare şi Depozitare (S.N.C.D.D.)
Are personalitate juridică şi este organizată ca o societate pe acţiuni anonimă. Serviciile pe
care le prestează contra comision sunt:
 decontarea tranzacţiilor;
 păstrarea în siguranţă a valorilor mobiliare;
 transferul de proprietate asupra valorilor mobiliare;
 servicii legate de înregistrarea şi plata valorilor mobiliare.
Administrează fondurile de garantare care se constituie prin contribuţia investitorilor pe
piaţa RASDAQ, contribuţie care este variabilă în funcţie de serviciile solicitate. O parte a fondurilor
de garantare poate fi constituită din titlurile emise de stat. Dispune şi de un serviciu de identificare
sau securizare (cod de 12 cifre) a valorilor mobiliare (ISIN). Societatea operează cu două sisteme de
decontare:
 CNS care presupune compensarea şi decontarea la nivelul şi între societăţile de valori
mobiliare;
 Sistemul Tranzacţie cu Tranzacţie (STT) prin care se realizează distinct fiecare
operaţiune de decontare în parte.
Registrul Român al Acţionarilor (RRA) ţine evidenţa valorilor mobiliare cotate pe piaţă,
înregistrează tranzacţiile zilnice, efectuează transferul de proprietate şi depozitarea titlurilor.
Reprezintă sursa de informare pentru cei care intenţionează să facă noi emisiuni de valori mobiliare
(ofertă publică de vânzare).
Societatea de suport electronic este constituită ca o structură tehnică, afiliată A.N.S.V.M.
Asigură colectarea informaţiei cu privire la oportunităţile de vânzare-cumpărare, mijloceşte
negocierea electronică, difuzează informaţii cu privire la preţul şi volumul tranzacţiilor zilnice etc.
Sistemul de tranzacţionare electronic funcţionează în timp real, atât în regim de piaţă
intermitentă cât şi continuă. Se operează cu loturi standard, dar şi cu loturi dispersate. În prezent,
RASDAQ utilizează în comun cu BVB, platforma de tranzacţionare ARENA.

3.2. Reglementarea tranzacţiilor pe RASDAQ

Reglementările vizează condiţiile de înscriere pe piaţă, condiţiile de acces

la diferitele categorii şi elementele de securizare a tranzacţiilor.

Accesul pe piaţa extrabursieră se face pe baza a trei condiţii cumulative:

 valorile mobiliare să aparţină unor societăţi deţinute public şi emise în formă
dematerializată;
 titlurile financiare să fie înregistrate la Oficiul de Evidenţă a Valorilor Mobiliare
(O.E.V.M.);
- 61 -
  emitentul să aibă contract de furnizare de servicii cu o societate de registru independent
autorizată de C.N.V.M.
Societăţile înscrise pe RASDAQ sunt grupate pe trei categorii de excelenţă în funcţie de
performanţele economico-financiare:
Categoria I este destinată companiilor cele mai performante şi care sunt pregătite pentru a fi
lansate la cota BVB. Accesul la această categorie se face pe baza următoarelor condiţii:
 emitentul să fi obţinut în ultimii doi ani cel puţin într-un an profit;
 cifra de afaceri să fie minim 9 milioane de euro anual;
 active totale deţinute minim 4,5 milioane de euro;
 suma acţiunilor aflate în deţinere sub procentul de 5% să aibă o valoare de minim
150.000 euro (15% din total acţiuni);
 capitalizarea bursieră din ultima jumătate de an să fie de minim l milion de euro;
 numărul de zile de tranzacţionare în ultimul an să fie cel puţin ¼ din totalul zilelor
bursiere;
 capitalul social minim l milion de euro;
Categoria a II-a solicită drept condiţii de acces:
 cifra de afaceri minim 2,5 milioane euro anual;
 suma acţiunilor deţinute sub 5% să fie de minim 50.000 euro (10% din total acţiuni);
 capitalizarea bursieră din ultimul semestru să fie de minim 0,5 milioane euro;
 numărul de zile de tranzacţionare într-un an să fie cel puţin ¼ din totalul zilelor bursiere;
 capitalul social minim 0,5 milioane euro.
Categoria de bază trebuie să îndeplinească doar condiţiile cumulative de acces pe piaţa
RASDAQ.

3.3. Elemente de reglementare a tranzacţiilor:

Efectuarea tranzacţiilor are la bază ca principale elemente: preţul de referinţă, paşii de
cotare, abaterea de la preţul de referinţă şi criteriile de execuţie a cotaţiilor care constituie
parametrii de protecţie a tranzacţiilor.
Preţul de referinţă (Pr) este publicat zilnic pe piaţa RASDAQ şi se calculează ca preţ mediu
ponderat al tranzacţiilor comune din ultima zi de tranzacţionare a fiecărei acţiuni.
Paşii de cotare (p) sunt exprimaţi în valori absolute diferit în funcţie de valoarea cotaţiei.
Pentru stabilirea preţului ordinelor de vânzare-cumpărare se calculează abateri de la preţul
de referinţă (N), astfel:
- pentru categoria I; N = ±15%
- pentru categoria II; N = ± 20%
- pentru categoria de bază; N = ± 25%
- 62 -
 Prin aceste abateri se creează un culoar de variaţie în interiorul căruia pot fi afişate cotaţiile:
 în cazul ordinelor de cumpărare, preţul (Pc) este cuprins în intervalul preţ de referinţă
minus un pas de cotare:

Pc = Pr – 1p

 pentru ordinele de vânzare, preţul (Pv) dispune de un interval de variaţie format prin
însumarea unui pas de cotare la preţul de referinţă din care se scade abaterea specifică fiecărei
categorii:

Pv = Pr + 1p – N

 pentru cotaţiile indicative intervalul de variaţie este dat de abaterea de la preţul de

referinţă:

Pi = Pr ± N

Cotaţia indicativă apare în cazul societăţilor nou intrate pe piaţă. Brokerii afişează în
intervalul reglementat preţuri de vânzare, făcând în acest fel şi publicitate pentru noile societăţi.
Limita minimă a intervalului format în jurul preţului de referinţă constituie preţul celei mai
bune cotaţii ferme de cumpărare, iar limita maximă reprezintă preţul celei mai bune cotaţii ferme de
vânzare.
+ 1p limită maximă
N
Pr - cotaţii indicative
- tranzacţii speciale
N
- 1p limită minimă
Limitări în raport cu preţul de referinţă nu se aplică în prima zi de tranzacţionare, în cazul
operării de modificări a valorii nominale şi în cazul ofertelor publice.
Pe piaţa RASDAQ se operează şi tranzacţii speciale în afara intervalului de preţ expus
anterior. Acest tip de tranzacţie trebuie să îndeplinească cumulativ următoarele condiţii:
 cantitatea de acţiuni care face obiectul tranzacţiei să reprezinte cel puţin 1% din numărul
total de acţiuni ale emitentului;
 valoarea tranzacţiei să fie de minim 100.000 lei (1 mld. lei vechi).
Preţul tranzacţiilor speciale se încadrează în limita prevăzută pentru cotaţiile indicative:

Pts = Pr ± N

- 63 -
 Ordonarea cotaţiilor în sistem are la bază următoarele criterii: tipul cotaţiei (fermă sau
indicativă), preţ, cantitate (în ordine descrescătoare), momentul introducerii în sistem. Decontarea
tranzacţiilor bilaterale raportate se face în intervalul T+3.

- 64 -
 CURS 12

EFICIENTA PIETEI BURSIERE

1)- Conceptul de baza al eficientei bursiere

2)- Tipuri de eficienta a pieteti bursiere
3)- Rentabilitatea si riscul valorilor mobiliare

Piaţa financiară asigură permanent o ofertă de preţ pentru fiecare valoare mobiliară
tranzacţionată sub forma unui curs bursier sau a unui preţ rezultat din negocierea directă. Formarea
preţului trebuie, în mod firesc, să se întemeieze pe informaţii economico-financiare, dar cum
interpretarea acestora include şi o componentă subiectivă, planează permanent întrebarea dacă
evaluarea este corectă. Pe o piaţă concurenţială, mulţimea proceselor de arbitraj asigură echilibrul
dintre cerere şi ofertă, ceea ce dă certitudinea că preţul fixat reflectă adevărata valoare a unui titlu.

1. Conceptele de bază a eficienţei bursiere

O piaţă este apreciată ca eficientă dacă preţul unei valori mobiliare integrează şi reflectă
imediat şi complet orice informaţie disponibilă despre emitent şi mediul economic în care acesta
acţionează. Acest tip de piaţă asigură un mediu echitabil de operare atât pentru investitori care pot
sconta pe o rată normală de rentabilitate, cât şi pentru emitenţi care sunt siguri că au primit preţul
corect pentru titlurile vândute.
Eficienţa pieţelor bursiere integrează trei concepte de bază: valoarea şi procesele de
evaluare, rentabilitatea şi riscul valorilor mobiliare.
Fundamentarea acestor concepte, modelarea şi combinarea lor este posibilă utilizând ca
model de referinţă „piaţa perfectă de capital”. Pe o astfel de piaţă teoretică, investitorii pot alege
titlurile financiare ştiind în oricare moment că preţurile acestora reflectă toate informaţiile
disponibile privind valoarea reală a activului vândut sau cumpărat.
Piaţa perfectă de capital se fundamentează o serie de ipoteze simplificatoare şi restrictive:
 comportamentul raţional al investitorilor, care urmăresc să-şi maximizeze valoarea
portofoliului;
 atomicitatea plasamentelor, ceea ce înseamnă că nici un participant nu poate influenţa
decisiv piaţa, şi în consecinţă, titlurile financiare sunt uşor negociabile, iar lichiditatea
pieţei este asigurată.
 pieţele financiare sunt contingente, se realizează o repartiţie optimală a resurselor în
economie şi o foarte bună diversificare a riscului, şi deci, o performanţă ridicată a
sistemului economic;
 eficienţa pieţei se întemeiază pe concurenţa loială a agenţilor economici şi pe arbitrajul
câştigurilor posibile;

- 65 -
  cursul bursier are o traiectorie aleatorie, independentă faţă de alte cursuri şi prezintă
aceeaşi distribuţie de probabilitate;
 există o simetrie a informaţiei care permite anticipări omogene ale preţurilor pe acelaşi
orizont de timp;
 nu sunt costuri de tranzacţie şi nici impuneri fiscale.
Pornind de la aceste ipoteze puţin realiste, în practică s-a creat un ansamblu coerent de
modele de evaluare dezvoltate pe baza proceselor de arbitraj preţ-valoare. Conceptul de arbitraj se
întemeiază pe valoarea actualizată netă (VAN) nulă ca regulă principală pentru determinarea valorii
prezente a titlurilor financiare.

 CF
VAN  - I0  0
(1  r)n

în care: I - cheltuiala pentru achiziţia de titluri;

0

 CF - câştigurile de capital şi de remuneraţie (dividend) în perioada de

deţinere a titlurilor;
r - rata dobânzii pe piaţă;
n - perioada de deţinere (ani).
Existenţa unei diferenţe între preţul de achiziţie a unui titlu şi valoarea actuală a veniturilor
viitoare rezultate din deţinerea unui titlu, iniţiază procesul de arbitraj al acestei diferenţe. Arbitrajul
conduce la tendinţa de egalizare a rentabilităţii marginale a titlurilor cu rata dobânzii practicate la
un moment dat pe piaţă.

2. Tipuri de eficienţă a pieţei bursiere:

O piaţă devine eficientă în momentul în care a integrat complet noile informaţii despre un
titlu ca urmare a proceselor de arbitraj. Piaţa manifestă o reacţie mai mult sau mai puţin lentă în
raport cu informaţia, ceea ce permite speculaţia diferenţelor între preţul de piaţă şi valoarea
intrinsecă.

Momentul t0 Arbitraj t1 Piaţă eficientă

apariţiei
informaţiei noi perioada de integrare a
informaţiei în care se
speculează diferenţele
 integrarea completă a
informaţiei
 preţul de piaţă reflectă
valoarea intrinsecă a
titlului.

Analiza pieţelor bursiere evidenţiază existenţa a trei tipuri de eficienţă: alocaţională,

organizaţională şi informaţională.
- 66 -
 Eficienţa alocaţională se apreciază în raport cu ipotezele de comportament raţional şi de
anticipări omogene ale investitorilor. Atitudinea acestora şi deciziile de plasament pe care le iau,
sunt în funcţie de:
 rezultatul analizei, factorilor determinanţi ai valorii intrinseci (rentabilitatea,
riscul, perioada de deţinere, etc.), pe baza informaţiilor pe care le deţin la un moment dat;
 capacitatea de anticipare a comportamentului celorlalţi operatori de piaţă faţă de
aceşti factori determinanţi. Preţul de piaţă va fi dat de media opiniilor (dispersie normală), iar
aprecierile în afara mediei creează o supradispersie (bulă speculativă), care va fi valorificată de
către cei care s-au încadrat în medie (formatorii de piaţă).
Eficienţa organizaţională (funcţională) presupune existenţa unui sistem de norme şi o
supraveghere strictă a pieţei financiare. Scopul acestor reglementări este cel de a asigura
lichiditatea şi securitatea plasamentelor şi orientarea economiilor spre cele mai profitabile
investiţii.
Eficienţa informaţională urmăreşte integrarea în cursul bursier a informaţiilor
fundamentale privind valoarea intrinsecă (reală) a titlurilor cotate.
După categoriile de informaţii disponibile şi după durata integrării lor în previziunile de curs
se cunosc trei forme de eficienţă informaţională: slabă, semiforte şi forte.
Eficienţa informaţională slabă presupune integrarea doar a evoluţiei cursurilor trecute în

anticipările de curs viitoare. Prin urmare, preţul prezent ( Pt1 ) este determinat de preţul înregistrat

anterior ( P ), de rentabilitatea sperată (Rs) în perioada următoare şi de un factor aleatoriu ( εt ).

t -1

Pt  Pt-1  Rs  εt

Factorul aleatoriu este impredictibil pe baza informaţiilor din trecut, şi nici nu poate fi
anticipat corect pe baza previziunilor despre evoluţia mediului economic. Este specific economiilor
puţin dezvoltate în care cuantificarea evoluţiei viitoare se poate face cu o probabilitate redusă.
Eficienţa în formă slabă se determină prin analiza seriilor cronologice de preţuri anterioare
ale unui activ financiar. În funcţie de valorile coeficientului de autocorelaţie dintre covariaţia şi
dispersia preţurilor succesive, se pot da următoarele interpretări:
 dacă valorile sunt apropiate de zero rezultă că variaţiile de curs trecute sunt aleatorii, iar
evoluţiile viitoare sunt independente de acestea;
 dacă valorile sunt pozitive rezultă că o creştere a unui curs anterior faţă de medie
antrenează o creştere a cursului următor şi invers;
 dacă valorile sunt negative atunci creşterea unui curs anterior a determinat scăderea
cursului următor şi invers.

- 67 -
 Cu eficienţa slabă sunt cotate majoritatea pieţelor bursiere.

Eficienţa informaţională semiforte presupune în plus, integrarea imediată şi corectă a

informaţiilor noi cu caracter public despre emitent şi mediul său economic. În esenţă, se realizează
autocorelarea informaţiilor dinainte şi după furnizarea publică a acestora.
Testarea eficienţei semiforte se face prin metoda reziduurilor de rentabilitate.
Rentabilitatea reziduală  Rentabilitatea prezentă (Rt) - Rentabilitatea sperată pentru t

Pentru ca o piaţă să fie definită ca semiforte, rentabilitatea reziduală trebuie să fie diferită de
zero, doar în momentul apariţiei informaţiei noi (t).
Sunt considerate cu eficienţă semiforte: piaţa americană, piaţa japoneză şi piaţa europeană.
Eficienţa informaţională forte caracterizează acea piaţă care integrează în timp real pe lângă
informaţii despre cursul istoric şi cele publice şi informaţii privilegiate deţinute de manageri şi
acţionari. Se asigură astfel, o simetrie a informaţiei, orice tranzacţie se poate aprecia pe baza VAN
nulă şi nu mai sunt condiţii pentru speculaţii. O asemenea piaţă poate exista în realitate doar pe
segmente reduse de timp.

3. Rentabilitatea şi riscul valorilor mobiliare

În practică, există două căi de estimare a rentabilităţii şi a riscului:
 în cazul investiţiilor similare şi când se consideră ca în viitor condiţiile de exploatare
rămân nemodificate se procedează la o extrapolare a activităţii trecute;
 în cazul investiţiilor noi sau când se apreciază că viitorul se va schimba în mod
substanţial se va proceda la identificarea diferitelor stări posibile.

3.1. Componentele riscului valorilor mobiliare

Riscul unei investiţii reprezintă posibilitatea apariţiei abaterilor de rentabilitate faţă de cea
medie aşteptată ca urmare a variaţiei neanticipate a fenomenelor economico-financiare care o
determină. În raport cu frecvenţa şi cu distribuţia mai mult sau mai puţin simetrică a rentabilităţii
obţinute faţă de medie se poate anticipa mărimea riscului şi se pot lua măsuri de determinare sau de
manifestare controlată.
Conceptul de risc are mai multe accepţii cum ar fi:
 sacrificiul unui avantaj imediat în schimbul unor avantaje viitoare superioare;
 pierderea unui avantaj cert imediat din achiziţia unui bun real contra unui avantaj viitor
incert din investiţia în valori mobiliare;
 incertitudinea asupra valorii unui bun financiar care se va înregistra la o dată viitoare.

- 68 -
 Măsurarea riscului se face pe baza ipotezei de normalitate care are drept indicatori dispersia
şi abaterea medie pătratică.


 x x
i
 δ2 

 xi  x  fi 
δ2  sau
n  fi

Fluctuaţiile de curs ale valorilor mobiliare sunt influenţate în general, de indicele bursei şi în
particular, de modificările în condiţiile specifice ale emitentului respectivei valori mobiliare.
Variabilitatea totală a rentabilităţii unei valori mobiliare se împarte în:
Risc sistematic nediversificabil în cadrul unei economii, fiind determinat de evoluţia de
ansamblu a pieţei bursiere, adică de evoluţia principalilor indicatori macroeconomici cum ar fi:
produsul intern brut, inflaţia, şomajul, curs valutar etc. Nivelul acestei influenţe este direct
proporţional cu gradul de dependenţă a activităţii întreprinderii emitente, de condiţiile mediului
economic naţional.
Risc specific este caracteristic fiecărui titlu sau sectorului de activitate a emitentului:
 în cazul unui titlu, riscul este determinat de: variabilitatea rentabilităţii, strategia de
dezvoltare aleasă, credibilitatea de care se bucură în rândul investitorilor etc.;
 pentru sectorul de activitate, factorii de risc pot fi: poziţia pe care o deţine pe piaţa
internă şi externă, implicarea statului în sensul stimulării sau inhibării activităţii, nivelul cererii şi
evoluţia previzibilă a acesteia etc.
Pentru investitorii din piaţa financiară riscul specific este menţinut în limite acceptabile prin
diversificarea portofoliului de valori mobiliare; manifestarea riscului unui titlu este compensat de
rentabilitatea asigurată de alt titlu.

3.2. Rentabilitatea valorilor mobiliare

În teoria financiară modernă, s-au elaborat o serie de modele de optimizare a corelaţiei
dintre rentabilitate şi risc în gestiunea valorilor mobiliare.
Rentabilitatea unui titlu este determinată de două componente:
 renumeraţia din parte emitentului sub formă de dividend;
 creşterea valorii de piaţă datorită evoluţiei pozitive a emitentului prin care se asigură
câştiguri de capital.

Div  (P1  P0 ) Div P1  P0

Rr   100  
P0 P0 P
   0
a b

- 69 -
 în care: R r - rata rentabilităţii

a - rentabilitatea asigurată de către emitent

b - rentabilitatea asigurată de piaţa financiară
Div – dividendul acordat de emitent
P0 - preţul de achiziţie

P1 - preţul de vânzare

Relaţia de calcul de mai sus, reprezintă formalizarea intenţiei de fructificare a capitalului

economisit şi investit în valoare mobiliară.
Pentru compararea cu rentabilitatea pieţei de capital se egalizează investiţia în titlu ( P ) şi
0

rentabilitatea capitalizată cu câştigurile obţinute.

P0  1  R   Div  P1
n

Rentabilitatea sub această formulă vizează întreaga perioadă de deţinere a valorii mobiliare
cumpărate. Pentru comparabilitatea ei cu rata medie a dobânzii practicate pe piaţa financiară se
procedează la anuizarea ratei de rentabilitate.

Ra  n 1 Rr  1

în care: Ra – rentabilitatea anuală

Rentabilitatea exprimată în termeni nominali nu ţine cont de inflaţie (i) şi prin urmare, nu se
poate face o apreciere a câştigului de rentabilitate în termeni reali. Rentabilitatea reală se determină
pe baza egalităţii lui Ficher:

1 Ra
 1  R    1  R   1  i  R reală  1
1 i
a reală

În termeni investiţionali ceea ce interesează este rentabilitatea medie scontată care în mod
obişnuit, este calculată ca o medie a rentabilităţilor înregistrate anterior. În mod frecvent,
rentabilitatea se analizează pe baza modelului de piaţă William Sharpe care reprezintă relaţia
liniară dintre rentabilitatea individuală a titlului (portofoliilor) şi rentabilitatea generală a pieţei
bursiere.
Grafic nr. 1. Modelul liniar William Sharpe
Dreaptă de regresie
 
- 70 -
 
 

Dreapta de regresie este funcţia care aproximează corelaţia dintre variabilitatea rentabilităţii
individuale şi variabilitatea rentabilităţii generale a pieţei. Rentabilitatea individuală a titlului:

Ri  α i  β i Rb  ε i

în care: Ri - rata rentabilităţii estimată pentru un titlu

Rb - rata rentabilităţii pe piaţă măsurată prin indicele general de bursă
α i - parametrul funcţiei care semnifică variabilitatea rentabilităţii unui titlu

atunci când rentabilitatea pieţei este zero.

β i - coeficient de volatilitate (riscul abaterii de la medie)

ε i - coeficient de măsurare a riscului individual

Volatilitatea individuală exprimă rentabilitatea marginală a titlului în raport cu variaţia

rentabilităţii generale pe piaţa bursieră sau amplitudinea cursului bursier al titlului în raport cu
indicele bursier. Coeficienţii de volatilitate se determină pe baza observaţiilor asupra rentabilităţilor
săptămânale privind titlul în cauză şi indicele bursier.

 R săptămânale
Ri  pentru titlu individual
n
 R săptămânale
Rb  pentru piaţă
n

în care: n – nr. de săptămâni observate

De regulă, săptămânile observate sunt de două ori mai multe decât orizontul de exprimare a
rentabilităţilor viitoare. Cu cât coeficientul de volatilitate este mai ridicat cu atât riscul manifestat va
fi mai mare. În funcţie de amplitudinea şi sensul abaterii de la media bursieră, titlurile se clasifică
în:
 Titluri volatile care semnifică faptul că o variaţie de +/- 1 al indicelui general al pieţei
bursiere determină o variaţie mai mare de +/- 1% a rentabilităţii titlului. O astfel de volatilitate se
- 71 -
înregistrează de regulă, la titlurile emise de întreprinderile de produse chimice, sticlărie, electronică,
adică în general producătoare de bunuri de consum. Explicaţia este dată de comportamentul
aleatoriu al masei de cumpărători.
 Titluri puţin volatile (0 <  < 1) indică faptul că o variaţie de piaţă de +/- 1% se
înregistrează pentru titlu o variaţie mai mică decât +/- 1%.
 Titluri cu volatilitate nulă (  = 1) a căror variaţie se identifică cu cea a pieţei.
 Titluri cu volatilitate negativă (  > 0) semnifică o influenţă inversă a rentabilităţii
pieţei asupra rentabilităţii titlurilor. O asemenea situaţie este specifică pentru titlurile societăţilor de
asigurări, mine de aur, etc.
În practică coeficientul de volatilitate are următoarele utilizări:
 dacă se estimează o creştere a indicelui bursier, se achiziţionează titluri cu volatilitate
mare;
 dacă se estimează o scădere a indicelui bursier se achiziţionează titluri cu volatilitate
mică.
Modificarea trendului indicelui bursier permite obţinerea unor câştiguri substanţiale din
exploatarea diferenţelor de preţ. Corelarea comportamentului curs titlu – indice bursier, asociat unor
previziuni cât mai corecte despre evoluţia viitoare conduce la o eficienţă ridicată a tranzacţiilor
bursiere.

CURS 13

EVOLUŢIA PIEŢELOR FINANCIARE ÎN CONTEXTUL GLOBALIZĂRII

1)- Etapele de autonomizare a pietei financiare

2)- Caracteristicile pieteti financiare actuale
3)- Procesul de integrare financiara

1. Etapele de autonomizare a pieţelor financiare

- 72 -
 Piaţa financiară actuală poate fi considerată „avangarda” globalizării şi se caracterizează
printr-o largă autonomie. Deconectarea de economia reală s-a produs treptat, începând încă din sec.
XIX. Amplificarea schimburilor comerciale a impus în scopul fluidizării acestora, apariţia unui
decalaj în timp între momentul apariţiei obligaţiei de plată şi stingerea acesteia. Efectul a fost
apariţia creditului client, a creditului furnizor, plăţile la termen, operaţiuni şi instrumente de
acoperire a riscului etc., ceea ce a determinat ca unui schimb comercial să-i corespundă mai multe
operaţiuni financiare. Această „desincronizare” poate fi considerată ca începutul autonomiei pieţelor
financiare. Următorul pas care în fapt a consfinţit autonomia reală l-a constituit apariţia fluxurilor
financiare pure fără legătură directă cu schimbul de bunuri reale, cum ar fi vânzarea-cumpărarea de
titluri de valoare, diversitatea tipurilor de credite etc. Criza petrolului din anii ’70 poate fi apreciată
ca decisivă pentru autonomia pieţelor financiare prin fenomenele pe care le-a generat: trecerea la
cursuri flotante, mişcarea internaţională a capitalurilor, extinderea schimburilor bursiere, apariţia
instrumentelor financiare derivate etc., ceea ce a însemnat practic renunţarea la acordul de la
Bretton Woods, care nu mai corespundea noilor realităţi economice. Cauza principală a constituit-o
necesitatea resorbirii excedentelor monetare a ţărilor exportatoare de petrol ca urmare a creşterii
preţului acestuia. Posibilităţile interne de investiţii a acestor ţări erau limitate şi în aceste condiţii
oportunitatea de valorificare a fost dată de piaţa financiară internaţională. Deci, fluxurile financiare
pure au apărut în strânsă dependenţă cu nevoile de plasament a deţinătorilor de excedente financiare
şi cu nevoile de acoperire a deficitelor altor ţări. În prezent, economia mondială de stocuri de capital
tinde să estompeze economia reală. Internaţionalizarea rapidă a pieţei financiare a creat şi reversul
medaliei în sensul accentuării riscurilor specifice, în principal cele referitoare la variabilitatea
cursurilor de schimb şi a dobânzilor, dificultăţi de rambursare etc.
Analiza sistemului financiar internaţional actual trebuie să se bazeze pe cauzele profunde
ale schimbărilor intervenite şi a tendinţelor manifeste, care în esenţă, vizează: creşterea deficitelor
internaţionale, finanţarea acestora preponderent din fonduri private, precum şi politicile monetare
ale Băncii Federale Americane (F.E.D.) şi ale Băncii Centrale Europene (B.C.E.). Configuraţia
economico-financiară mondială actuală capătă o turnură fundamental diferită de cea de până la
sfârşitul secolului XX. Ritmul economiei mondiale este dat începând din 2003 de două superputeri,
SUA care se află tradiţional în această postură şi de China.
În al doilea rând, ofensiva monedei unice europene EURO, produce modificări de esenţă în
principal prin aria de cuprindere şi prin înlocuirea parţială a dolarului în schimburile comerciale
care au ca obiect materiile prime şi cele energetice. „Jocul” EURO-USD şi dezvoltarea economică a
Chinei vor trasa coordonatele economice şi financiare pe termen mediu şi lung.

2. Caracteristicile pieţei financiare actuale

- 73 -
 Tendinţa generală de „globalizare” a mediului financiar internaţional cunoaşte o serie de
mutaţii:
 trecerea de la un sistem economic în cadrul căruia intermediarii financiari (băncile)
reprezentau circuitul principal de finanţare la un sistem „de piaţă”, finanţarea realizându-se, tot mai
mult, prin contactul direct între deţinătorii de fonduri şi solicitanţi (dezintermediere);
 suprimarea, în foarte multe ţări, a reglementărilor protecţioniste şi controlului asupra
schimbului monetar (dereglementare);
 extinderea pieţei monetare la scară mondială, prin compartimentul său piaţa de schimb,
ca o consecinţă a internaţionalizării economiilor (deschidere).
Funcţia financiară dobândeşte un conţinut nou: acesta constă în autofinanţare şi dezvoltarea
logisticii financiare care permit inovarea şi investiţiile în străinătate. Noile programe informatizate
furnizează utilizatorilor atât elemente de decizie pentru a face faţă evoluţiilor pieţelor, cât şi noi
oportunităţi de arbitraj. Aceste evoluţii au condus la apariţia şi extinderea instrumentelor financiare
noi, a căror utilizare necesită un plus de competenţă şi îndrumare. Protejarea contra riscurilor ce
decurg din variaţiile de curs de schimb sau de dobândă a devenit obiectivul primordial al băncilor
şi marilor întreprinderi.
Se poate vorbi de o „profesionalizare” a pieţelor care face ca acestea să fie acum mult mai
complexe şi totodată supuse fluctuaţiilor imprevizibile. Procesul de dereglementare şi
dezintermediere a condus la o oarecare deplasare a riscului financiar, din cadrul băncilor către
întreprinderi. Liberalizarea a multiplicat numărul celor ce intervin pe piaţă cât şi dispersia lor
geografică, ceea ce presupune o creştere a riscurilor, adeseori necunoscute. Toate aceste mutaţii au
imprimat fluxurilor financiare caracteristici noi, dintre care cele mai importante sunt:
Diversificarea portofoliilor de titluri de valoare. Raţionamentul acestei mutaţii este acela
de a asigura maximum de randament al plasamentelor şi în acelaşi timp de limitare a riscurilor mult
amplificate de mondializarea pieţelor financiare. Tonul a fost dat după 1980 de politica „dobânzilor
înalte” practicate de SUA care a modificat radical comportamentul faţă de investire şi economisire.
Capitalurile mondiale disponibile sau deplasat către această ţară susţinând relansarea economică
nord-americană şi o inflaţie redusă.
Titrizarea creditelor bancare. Avantajul acestei operaţiuni constă în primul rând în
creşterea considerabilă a gradului de lichiditate pentru un instrument bancar clasic. S-au produs
astfel două mutaţii importante: dispariţia separaţiei între creditele bancare şi titlurile de valoare şi
reducerea ponderii creditelor bancare clasice în favoarea emisiunii hârtiilor de valoare care prin
excluderea intermedierii, reduce considerabil costurile de tranzacţie.
Apariţia instrumentelor financiare de legătură între diferite compartimente ale pieţei
financiare. Aici sunt de amintit operaţiunile de tip „swap” şi „swaptions” care reprezintă

- 74 -
combinaţia de „opţiuni asupra tranzacţiilor swap” şi care face rentabile o serie de plasamente cum
ar fi cazul emisiunilor efectuate în monede puţin importante pe plan internaţional.
Creşterea mobilităţii capitalurilor internaţionale. Accelerarea mobilităţii se datorează în
primul rând procesului de dereglementare şi inovaţiilor financiare care au condus la creşterea
gradului de lichiditate şi la gestionarea corespunzătoare a riscului internaţional, precum şi
sistemelor informatizate care permit luarea deciziei de plasament în timp real.

3. Procesul de integrare financiară

Necesitatea transferurilor internaţionale de capital a impus mondializarea sistemului bancar
şi integrarea financiară.
 Mondializarea sistemului bancar s-a făcut prin crearea unei tehnostructuri financiare
transnaţionale. Băncile internaţionale furnizează firmelor multinaţionale resurse în vederea
realizării investiţiilor directe şi activităţilor curente ale filialelor în străinătate. Băncile utilizează, în
acest sens, mijloacele de finanţare în eurodevize: eurocreditele, euroobligaţiunile sau euro-
emisiunile. Băncile internaţionale reprezintă agenţii de execuţie şi organizare a gestiunii globale
pentru lichidităţile firmelor transnaţionale, ceea ce reduce perioada de tranzit a acestor lichidităţi.
Recent, au fost create sisteme de compensare a plăţilor interbancare (netting), între entităţile
aceluiaşi grup şi reglementarea soldului net într-o singură deviză. Structura sistemului bancar
internaţional contemporan este rezultatul mai multor strategii care comportă grade diferite de
internaţionalizare şi integrare.
 Procesul de integrare financiară trebuie analizat sub aspectul etapelor şi direcţiilor pe
care le-a urmat. Stadiul iniţial este caracterizat printr-un proces de integrare indirectă, prin
intermediul europieţelor şi, ulterior, procesul de integrare directă, echivalentul finanţelor globale,
în cadrul căruia se manifestă tot mai accentuat tendinţa de interconectare a pieţelor de capital
naţionale. Această tendinţă este guvernată de maximizarea randamentelor obţinute prin
plasamentele globale, ca urmare a tratamentului egal aplicat investitorilor naţionali şi străini.
Europieţele deţin o importanţă deosebită în procesul de integrare financiară internaţională,
permiţând repartizarea lichidităţilor la nivel mondial. Această integrare se traduce de asemenea prin
tendinţa de uniformizare a ratelor dobânzii. Policentrismul monetar şi concurenţa bancară
internaţională au determinat conturarea a trei direcţii: întărirea centrelor financiare tradiţionale,
dezvoltarea de noi centre financiare, care colectează, gestionează şi redistribuie lichidităţile
nerezidenţilor şi multiplicarea centrelor offshore care constituie adevărate relee în circuitul mondial
al eurodevizelor, în general, independente de comerţ sau de producţie.
Piaţa eurodevizelor reprezintă o imensă rezervă de capitaluri lichide în monede convertibile
pe termen scurt. Startul pentru europieţe a fost dat de comportamentul băncilor britanice: acestea,
tot mai afectate de deprecierea lirei sterline, au început să lucreze cu dolari americani care au
- 75 -
devenit, astfel, eurodolari, născuţi din operaţiuni făcute în afara ţării de emisiune. În anii ‘70, piaţa
eurodevizelor ia avânt datorită excedentelor comerciale provenind din comerţul cu ţiţei, fenomen
cunoscut sub denumirea de reciclare a petrodolarilor.
Europieţele reprezintă imense pieţe de fonduri care funcţionează în afara statelor şi pot fi:
pieţe en-gros, care tratează numai sume importante şi pieţe paralele fără control strict din partea
autorităţilor monetare.
Dezvoltarea europieţelor pe baza eurodevizelor este urmărită de Banca Reglementărilor
Internaţionale. Zona de acoperire, iniţial limitată la Europa de Vest şi Canada s-a extins progresiv la
Asia şi asupra principalelor paradisuri fiscale. Londra rămâne şi în momentul de faţă centrul
reprezentativ pentru tranzacţiile cu eurodevize, depăşind, ca volum al afacerilor, cu mult celelalte
centre financiare. Stadiul actual de globalizare a pieţelor financiare reprezintă factorul cel mai
stimulativ pentru dezvoltarea economiilor naţionale. Plasamentul operativ a capitalurilor acolo unde
se manifestă nevoile de finanţare şi alocarea lor eficientă constituie premisa reducerii decalajelor
între nivelurile de dezvoltare cu consecinţe favorabile pentru întreaga economie mondială.

CURS 14

CAPITALIZAREA PIEŢELOR BURSIERE

Capitalizarea se poate defini ca o operatie de majorare a unui capital prin incasarea si/sau
reinvestirea profitului obtinut din investitia de capital respectiva. Capitalizare bursiera sau de piata
- 76 -
reprezinta produsul dintre cursul (bursier) al unei actiuni si numarul total de actiuni al societatii.
Permite evaluarea (bursiera) a intreprinderii. Cea mai mare companie din lume este ExxonMobil,
companie petroliera, listata pe New York Stock Exchange avand o capitalizare de aproximativ
cinci sute miliarde dolari. Capitalizarea pietei reprezinta un consens general asupra valorii de
capital a unei companii. Toate activele unei companii publice pot fi vandute si cumparate in mod
liber, prin achiziţie şi vânzăre de actiuni, ceea ce va determina preţul acţiunilor companiei.
Capitalizarea sa pe piaţă este preţul acţiunilor, înmulţită cu numărul de acţiuni în cauză, oferind o
valoarea totală pentru acţiunile deţinute de societate şi, astfel, pentru companie în ansamblu.
Majoritatea companiilor au un actionar majoritar, care poate sa fie o institutie guvernamentala, o
alta companie sau o familie. Pretul unei actiuni este determinat in mare masura si de speculatiile c
privire la fuziune, achizitie sau obtinerea unui profit. Astfel se poate spune despre capitalizarea de
piata ca este o estimare a valorii unei companii determinata de perceptia si perspectivele ei de
viitor, conditiile economice si monetare.
Metode bursiere de evaluare
1.-Elemente de baza
Metodele de evaluare anterioare se caracterizeaza printr-un oarecare grad de subiectivism.
Cea mai mare parte a modelelor de evaluare elaborate de teoria financiara porneste de la premisa
pietei eficiente caracterizata prin încorporarea în pretul de piata (cursul bursier) a tuturor
informatiilor disponibile (trecute, prezente si cele legate de perspectiva întreprinderii). În aceste
conditii valoarea actuala a unei întreprinderi este chiar capitalizarea bursiera a acesteia. Aceasta
valoare reprezinta estimarile pietei asupra a ceea ce întreprinderea poseda, a ceea ce produce,
asupra potentialului sau de crestere, dar si a riscurilor care îi sunt asociate.
Avantajele acestei metode sunt:
- o estimare a valorii întreprinderii în functie de reperul de valoare oferit de piata;
- estimarea valorii într-o maniera simpla si rapida, în situatia imposibilitatii accesului la
datele întreprinderii;
- cursul actiunii este un pret efectiv al tranzactiilor deja realizate pentru actiunile
întreprinderii si deci valoarea întreprinderii este calculata prin utilizarea unei unitati de valoare
efectiva si nu estimata;
- cursul este un pret zilnic, care reflecta "în timp real" estimarile pietei privind impactul
actiunii factorilor din interiorul si exteriorul întreprinderii asupra valorii acesteia, putându-se
astfel calcula o valoare a zilei pentru întreprindere.
Limitele cel mai des semnalate în legatura cu aceasta metoda sunt:
- valoarea întreprinderii este stabilita pe baza logicii de plasament si nu de achizitie;
- valoarea întreprinderii este de fapt suma valorilor partilor (actiunilor detinute de
investitori) care este diferita de valoarea întregului;
- cursul cuantifica, de asemenea, si variatia altor factori care nu au legatura directa cu
întreprinderea (factorii politici) si suporta influentele organizarii, reglementarii, controlului si
transparentei titlurilor de valoare;
- un numar mic de întreprinderi (societati cotate) au un pret stabilit de piata pentru
actiunile lor; marea majoritate a întreprinderilor nu au acces la cotatie;

- 77 -
 Totusi, avantajele oferite de aceasta metoda au sustinut introducerea modului de gândire
specific pietelor financiare în domeniul evaluarii întreprinderii. Conceptul de evaluare bursiera se
utilizeaza în general cu referire la doua acceptiuni:
- o definire în sens restrictiv a valorii întreprinderii, conform careia ea se determina pe
baza produsului dintre numarul de actiuni emise de întreprinderea evaluata si cursul bursier al
acestora, la momentul evaluarii sau calculat ca o medie pe o anumita perioada;
- o definire în sens larg a valorii întreprinderii, prin prisma indicatorilor oferiti de piata
bursiera (coeficientul de capitalizare bursiera - PER, rata medie de distribuire a dividendelor, seria
dividendelor distribuite de întreprindere în ultimii ani) sau avându-se în vedere ca întreprinderile
cotate la bursa îndeplinesc anumite cerinte care stau la baza evaluarii întreprinderii.
2.-Evaluarea prin capitalizarea bursiera
Cursul bursier sau cotatia unor titluri (în special actiuni), numita în termeni bursieri rating,
permite unor organisme independente sa formuleze o apreciere sintetica asupra calitatii
respectivelor titluri, care consta, în principal, în evaluarea riscurilor pe care le prezinta
achizitionarea titlurilor. Cursul bursier depinde atât de factori interni întreprinderii, cât si de factori
externi. În consecinta pentru aplicarea metodelor bursiere de evaluare trebuie sa se tina seama de:
- evolutia cursurilor trecute si a politicii de dividende, considerate ca semnale emise catre
actionari si investitori. Altfel spus, se impune un studiu retrospectiv al caracteristicilor
fundamentale ale întreprinderii, pe baza caruia se pot previziona evolutiile viitoare, anticipând fie o
continuitate, fie rupturi în raport cu trecutul;
- fenomenele pietei car pot afecta aprecierea titlurilor, independent de performantele
întreprinderii (perspectivele concurentei, calitatea sistemului de comunicare financiara a
întreprinderii etc.).
Se pune întrebarea daca cotatia bursiera reflecta cu adevarat valoarea reala a întreprinderii
sau nu. În acest sens exista doua teorii:
- teoria evolutiei aleatoare, conform careia analiza bursiera pe mai multi ani (a cursului,
a volumului tranzactiilor, a indicatorilor bursieri) nu poate anticipa, pe baze stiintifice, evolutia
viitoare a întreprinderii;
- teoria ipotezelor pietei eficiente, conform careia, la ora actuala, datorita folosirii
sistemelor moderne de prelucrare, pe baza modelelor economico-matematice, a indicatorilor
bursieri si de comunicare a acestora, cursul actiunilor reflecta fidel valoarea reala a actiunilor si,
respectiv, a întreprinderii.
Valoarea întreprinderii este determinata de cursul bursier, ca indicator ce cuantifica
performantele întreprinderii si gradul de interes pe care îl prezinta aceasta:

în care: - Vt - valoarea întreprinderii la momentul t;

- Nt - numarul de actiuni aflate în circulatie la momentul t;
- CBt - cursul bursier al actiunilor întreprinderii în momentul t.
Principalul dezavantaj al aplicarii îl constituie variabilitatea mare în timp a valorilor
rezultate, care în cazul unor actiuni al caror curs este în descrestere, poate ridica semne mari de

- 78 -
întrebare în legatura cu valoarea reala a întreprinderii. Pentru a corecta acest dezavantaj, se poate
lua în calcul un curs bursier mediu, iar valoarea întreprinderii va deveni:

Metodele de evaluare a întreprinderilor ce utilizeaza coeficientul de capitalizare bursiera

sunt metode folosite de întreprinderile "în crestere".
Coeficientul de capitalizare bursiera sau pretul unui titlu reflecta de câte ori investitorii sunt
dispusi sa plateasca profitul net pe actiune. Altfel spus, PER arata în cât timp se recupereaza
investitia facuta prin cumpararea unei actiuni pe seama profiturilor primit de investitori sub forma
de dividende. El se mai numeste "multiplicator curs-profit" si se determina dupa relatia:

Elementele de calcul pentru PER pot fi exprimate în valori trecute, actuale sau previzionate.
Cel mai curent utilizat de evaluatori este PER relativ la momentul evaluarii sau, cel mai indicat, un
PER mediu. Utilizarea PER în evaluare presupune sa se aiba în vedere si influenta exercitata
asupra sa de cresterea ratei dobânzii la credite, de modificarea ratei dobânzii la obligatiuni, de
restrictiile si limitele de creditare etc. Când profitul nu este un indicator semnificativ pentru
întreprindere (cazul întreprinderilor cu marja de profit mica sau cu investitii mari) este recomandat
sa se utilizeze cash-flow-ul sau cifra de afaceri drept determinant al valorii întreprinderii. În acest
mod, relatiile de calcul pentru determinarea valorii întreprinderii pot fi:

în care: - - cursul bursier si profitul net pe actiune aferente momentului în care se face
evaluarea (la valoarea de referinta);
- P - profitul anului, mediu sau previzionat;

- - cash-flow-ul pe actiune, la valoarea de referinta;

- - cash-flow al anului, mediu sau previzionat;

- - cifra de afaceri pe actiune, la valoarea de referinta;

- - cifra de afaceri a anului, medie sau previzionata.

3.-Evaluarea prin fluxurile de dividende
În optica bursiera, venitul asteptat din investitia în actiuni a actionarului minoritar este
dividendul pe care el îl va primi. Prin urmare, autorul Irving Fisher defineste valoarea actuala a
unei actiuni ca suma actualizata a dividendelor viitoare anticipate, pe baza relatiei:

- 79 -
în care: V0 - valoarea actiunii la momentul evaluarii (valoarea de referinta);
t - numarul de ani de previziune;
Dt- dividendele totale repartizate în anul t;
K - rata de actualizare (rata de rentabilitate cerut de actionar care trebuie sa fie cel putin
egala cu rata de capitalizare a pietei);
Vn - valoarea actiunii în anul n.
Exemplu:
Se cunosc urmatoarele date: t=3; D1=30; D2=36; D3=43; k=19%; V3=900.

u. m.
Experienta practica recomanda urmatoarele aspecte pentru evitarea sau diminuarea erorilor
si micsorarea incertitudinii în stabilirea valorii întreprinderii cu ajutorul metodelor bursiere,
respectiv:
- întreprinderea sa coteze la burse importante, recunoscute, puternice, sa tranzactioneze
frecvent actiuni, sa aiba un volum mare de actiuni tranzactionate;
- reducerea perioadei pentru care se realizeaza estimarea profitului la circa 5-8 ani;
- marirea ratei de actualizare cu un coeficient de risc proportional cu incertitudinea
privind viitorul;
- aplicarea unei reduceri de siguranta asupra valorii finale.
6.- Evaluarea prin analogie. Abordarea evaluarii prin comparatia de piata
O metoda empirica consta în a evalua o întreprindere prin raportarea la preturile de vânzare
a unor întreprinderi similare, vorbindu-se astfel de "metoda analogica". Aceasta metoda se aplica
numai în cazul în care pretul de vânzare al întreprinderilor similare poate fi cunoscut, cel mai
adesea acesta este confidential. Se utilizeaza ca baza de referinta, atunci când este posibil, cotatia
la bursa a societatilor similare cu cea studiata. Astfel se considera ca metodele bursiere reprezinta
un caz particular al metodei analogiei. Cotatia bursiera poate reprezenta un reper si în cazul
întreprinderilor necotate.
Pentru a realiza o astfel de comparatie este necesar sa alegem tranzactiile relative la
întreprinderile de natura apropiata cu cea studiata, care activeaza în aceeasi ramura economica,
are obiect de activitate similar, marime comparabila. Este însa necesara cunoasterea cât mai multor
date financiare relative la întreprinderea folosita ca baza de comparatie, pentru a putea stabili un
pret al tranzactiei corespunzator. Este indispensabil sa se dispuna de mai multe tranzactii de
referinta. Evaluarea prin analogie va genera un evantai de preturi posibile. Aceasta metoda de
evaluare prezinta interes deoarece este, prin definitie, realista si permite verificarea calculelor
efectuate prin metode mai teoretice. De asemenea, ea nu exclude utilizarea altor metode de
evaluare. Piata bursiera poate fi supusa unor fluctuatii temporare, iar în aceste conditii utilizarea
altor metode e evaluare, decât cea prin analogie, permite corectarea unor valori excesive cuprinse
în pretul tranzactiei prin metoda analogiei.

- 80 -
Conditia esentiala a utilizarii acestei abordari o reprezinta existenta unor surse de informatii
suficiente si relevante pentru a asigura baza de comparatie credibila. Sursele de informatii sunt
reprezentate, în acest caz, de:
- piata de capital, pe care se tranzactioneaza actiuni ale unor întreprinderi din aceiasi
ramura de activitate (care ofera informatii despre cursul actiunilor întreprinderilor similare cotate);
- piata întreprinderilor similare necotate (care ofera informatii privind pretul de vânzare a
actiunilor întreprinderilor similare necotate);
- tranzactiile anterioare (istorice) cu actiuni ori parti sociale ale întreprinderii evaluate (care
ofera informatii privind preturile la care au fost tranzactionate actiuni ale întreprinderii supuse
evaluarii).
Indiferent care din cele trei surse de informatii vor fi utilizate, întreprinderile selectate ca
referinta pentru evaluarea prin comparatia de piata trebuie sa apartina aceluiasi domeniu de
activitate cu întreprinderea supusa evaluarii. Pentru ca în realitate nu exista doua întreprinderi
absolut identice din toate punctele de vedere, abordarea pe baza comparatiei de piata implica
efectuarea unor analize detaliate, acordându-se atentie unui numar important de factori de
influenta.
Atunci când se alege ca baza de comparatie cursul actiunii întreprinderilor cotate, este
necesara analiza trasaturilor esentiale ale pietei de capital, referitoare la urmatoarele aspecte:
- gradul de respectare a regulamentului de functionare a pietei;
- gradul de diversificare a domeniilor de activitate a întreprinderilor cotate care, de regula,
este mai mare decât cel al întreprinderilor necotate;
- potentialul de investitii prin autofinantare, stabilitatea financiara, planificarea strategica,
inovatia, calitatea managementului a întreprinderilor cotate;
- fluctuatia zilnica a cursului actiunilor, ca urmare a unor factori economici si
extraeconomici;
- gradul de lichiditate al actiunilor cotate;
- gradul de informare a investitorilor mici asupra fluxului de venituri viitoare, care de
regula este mai mic fata de cel al investitorilor care doresc sa achizitioneze o întreprindere in
totalitatea ei sau un pachet de control.
Când comparatia se realizeaza cu pretul de vânzare a întreprinderilor similare necotate se
impune a fi studiate preturile de tranzactie si conditiile în care acestea au avut loc. Dificultatea
utilizarii acestui criteriu de comparatie deriva din imposibilitatea cunoasterii, din motive de
confidentialitate, a motivatiilor strict individualizate ale vânzatorului si cumparatorului, a
factorilor de natura necomerciala care au influentat asupra stabilirii pretului de tranzactie etc.
Acest fapt nu asigura credibilitatea comparatiei si face din acest procedeu unul dificil de aplicat.
Efectuarea comparatiei în raport cu pretul anterior de tranzactionare a actiunilor aceleiasi
întreprinderi necesita, asa cum precizeaza Standardul ANEVAR SEV 5, corectii datorita trecerii
timpului si a modificarii conditiilor din economie.

- 81 -
Capitalizarea pietei-26.11.2011 Indici bursieri

Sectiune bursa: BVB

64.787.854.742 LEI
14.852.786.507 EUR
19.676.807.004 USD

Curs valutar
1 USD = 3,2926 LEI
1 EUR = 4,3620 LEI BET 4.241,55 3,49 0,08%

BET-
Sectiune bursa: RASDAQ 2.586,31 1,85 0,07%
C
9.688.015.525 LEI
2.221.003.101 EUR BET- 18.658,89
- -
FI 56,44 0,30%
2.942.360.300 USD
ROT 7.644,58 14,02 0,18%
X
Statistici bursa BET- 396,09 -0,53
-
Tranzactii Volum Valoare (LEI) Valoare (EUR) XT 0,13%

Actiuni 3.062 15.417.342 11.674.524,39 2.676.415,49 BET- -

589,09 -2,91
Obligatiuni 1 1 9.803,94 2.247,58 NG 0,49%

Drepturi 0 0 0,00 0,00 Valori din data de:

25.11.2011
Unitati de fond 15 113 11.045,60 2.532,23
Produse 474 79.402 2.989.515,00 685.354,20
structurate
Futures 2 12 17.884,00 4.099,95
Total 3.554 15.496.870 14.702.772,93 3.370.649,45
Tranzactii Volum Valoare (LEI) Valoare (EUR)
Actiuni 2.737 14.524.272 9.095.802,73 2.085.236,76
Obligatiuni 1 1 9.803,94 2.247,58
Drepturi 0 0 0,00 0,00
Unitati de fond 15 113 11.045,60 2.532,23
Produse 474 79.402 2.989.515,00 685.354,20
structurate
Futures 2 12 17.884,00 4.099,95
Total 3.229 14.603.800 12.124.051,27 2.779.470,72
Tranzactii Volum Valoare (LEI) Valoare (EUR)
Actiuni 303 892.694 2.530.573,93 580.140,75
Obligatiuni 0 0 0,00 0,00
Drepturi 0 0 0,00 0,00
Unitati de fond 0 0 0,00 0,00
Produse 0 0 0,00 0,00
structurate
Futures 0 0 0,00 0,00
Total 303 892.694 2.530.573,93 580.140,75
Tranzactii Volum Valoare (LEI) Valoare (EUR)
Actiuni 22 376 48.147,73 11.037,99
Obligatiuni 0 0 0,00 0,00
Drepturi 0 0 0,00 0,00
Unitati de fond 0 0 0,00 0,00
Produse 0 0 0,00 0,00
structurate
Futures 0 0 0,00
- 82 -
0,00
TOP 5 Companii BVB
dupa volum dupa valoare
Simbol Pret Volum Simbol Pret Valoare
SIF3 0,5400 3.749.000 SIF3 0,5400 2.025.287,50
SNP 0,2750 2.998.500 SIF2 0,9100 1.209.760,50
SIF2 0,9100 1.337.000 SIF5 1,0650 1.084.051,50
SIF5 1,0650 1.032.500 EBS 47,5500 988.462,37
AMO 0,0147 917.000 SNP 0,2750 827.753,70
dupa pret - Cresteri dupa pret - Descresteri
Simbol Pret Var (%) Simbol Pret Var (%)
AR 1,0000 8,11
EL 0,5420 -14,98
S GS
RT 0,2200 4,76 ZIM 2,0400 -14,89
RA
BR 10,6800 3,69
IM 0,1804 -9,80
D P
TU 0,1574 2,88
RM 0,2050 -6,61
FE AH
TE 16,9900 1,07
PP 0,7210 -6,24
L L
Ultima actualizare 25.11.2011 16:45:06

Date de tranzactionare intarziate cu 15 min

sortare dupa volum
Numar
Simbol Piata Volum Valoare Pret Var (%)
tranzactii

[+] SIF3 REGS 419 3.749.000 2.025.287,50 0,5400 -0,92

[+] SNP REGS 191 2.998.500 827.753,70 0,2750 -1,08

[+] SIF2 REGS 108 1.337.000 1.209.760,50 0,9100 0,00

[+] SIF5 REGS 254 1.032.500 1.084.051,50 1,0650 -0,09

[+] AMO REGS 59 917.000 13.304,50 0,0147 0,00

[+] BCC REGS 49 726.500 36.873,90 0,0529 0,76

[+] SIF4 REGS 109 538.500 291.730,50 0,5460 -0,36

[+] TLV REGS 64 507.500 454.104,50 0,8850 -1,78

[+] BRK REGS 110 420.500 46.208,45 0,1100 -3,42

[+] SIF1 REGS 98 388.000 349.582,75 0,9040 -0,66

sortare dupa valoare

Numar
Simbol Piata Volum Valoare Pret Var (%)
tranzactii

[+] SIF3 REGS 419 3.749.000 2.025.287,50 0,5400 -0,92

[+] SIF2 REGS 108 1.337.000 1.209.760,50 0,9100 0,00

- 83 -
[+] SIF5 REGS 254 1.032.500 1.084.051,50 1,0650 -0,09

[+] EBS RGSI 378 21.079 988.462,37 47,5500 -1,14

[+] SNP REGS 191 2.998.500 827.753,70 0,2750 -1,08

[+] TLV REGS 64 507.500 454.104,50 0,8850 -1,78

[+] TGN REGS 114 1.941 394.147,50 202,9000 -0,54

[+] BRD REGS 40 34.700 355.252,80 10,6800 3,69

[+] SIF1 REGS 98 388.000 349.582,75 0,9040 -0,66

[+] SIF4 REGS 109 538.500 291.730,50 0,5460 -0,36

sortare dupa Cresteri pret

Numar
Simbol Piata Volum Valoare Pret Var (%)
tranzactii

[+] ARS REGS 10 8.500 8.265,50 1,0000 8,11

[+] RTRA REGS 9 12.000 2.209,50 0,2200 4,76

[+] BRD REGS 40 34.700 355.252,80 10,6800 3,69

[+] TUFE REGS 3 1.500 229,75 0,1574 2,88

[+] TEL REGS 44 6.430 108.196,20 16,9900 1,07

[+] BCC REGS 49 726.500 36.873,90 0,0529 0,76

[+] SCD REGS 5 3.500 2.925,00 0,8400 0,60

[+] MPN REGS 2 2.000 522,45 0,2649 0,38

[+] PTR REGS 1 2.000 552,00 0,2760 0,36

sortare dupa Descresteri pret

Numar
Simbol Piata Volum Valoare Pret Var (%)
tranzactii

[+] ELGS REGS 10 7.000 3.794,00 0,5420 -14,98

[+] ZIM REGS 3 2.500 5.100,00 2,0400 -14,89

[+] IMP REGS 8 8.500 1.537,25 0,1804 -9,80

[+] IFG REGS 5 11 1.216,70 110,0000 -8,33

- 84 -
[+] RMAH REGS 4 5.000 1.069,50 0,2050 -6,61

[+] PPL REGS 2 1.000 721,50 0,7210 -6,24

[+] VNC REGS 22 38.500 2.314,80 0,0600 -5,81

[+] OLT REGS 59 90.500 120.895,50 1,3200 -4,69

[+] APC REGS 5 2.500 1.620,50 0,6400 -4,48

[+] BRM REGS 7 10.500 8.509,00 0,8060 -4,05

sortare dupa numar tranzactii

Numar
Simbol Piata Volum Valoare Pret Var (%)
tranzactii

[+] SIF3 REGS 419 3.749.000 2.025.287,50 0,5400 -0,92

[+] EBS RGSI 378 21.079 988.462,37 47,5500 -1,14

[+] SIF5 REGS 254 1.032.500 1.084.051,50 1,0650 -0,09

[+] SNP REGS 191 2.998.500 827.753,70 0,2750 -1,08

[+] TGN REGS 114 1.941 394.147,50 202,9000 -0,54

[+] BRK REGS 110 420.500 46.208,45 0,1100 -3,42

[+] SIF4 REGS 109 538.500 291.730,50 0,5460 -0,36

[+] SIF2 REGS 108 1.337.000 1.209.760,50 0,9100 0,00

[+] SIF1 REGS 98 388.000 349.582,75 0,9040 -0,66

[+] BVB REGS 77 6.899 186.592,34 27,0200 -2,17

Evolutie indici in timp real: Valori din data de: 25.11.2011

Deschidere Min. Max. Inchidere Var.(%)
4.238,06 4.196,62 4.263,66 4.241,55 0,08

Min. Max. Inchidere Var.(%)

- 85 -
Deschidere
2.584,46 2.543,14 2.598,18 2.586,31 0,07

Deschidere Min. Max. Inchidere Var.(%)

18.715,33 18.475,89 19.015,49 18.658,89 -0,30

Min. Max. Inchidere Var.(%)

Deschidere
7.641,21 7.537,70 7.649,14 7.644,58 0,18

Min. Max. Inchidere Var.(%)

Deschidere
396,62 391,87 400,46 396,09 -0,13

- 86 -
BET 4.241,55 3,49 0,08%

BET-C 2.586,31 1,85 0,07%

BET-FI 18.658,89 -56,44 -0,30%

ROTX 7.644,58 14,02 0,18%

BET-XT 396,09 -0,53 -0,13%

BET-NG 589,09 -2,91 -0,49%

Informari:
Data Ora Simbol Descriere
Oprire tranzactionare contracte futures cu activ suport SIF2 pe
25.11.2011 17:55 28.11.2011 - ora 09:30. Motiv: art. 7(1)b din Codul BVB, Cartea
II.
25.11.2011 17:15 UCM Raport curent hotarari CA din 24.11.2011
25.11.2011 17:06 RRC Comunicat
25.11.2011 17:04 COMI Raport curent conf art. 225 din Legea 297/2004
25.11.2011 16:58 SIF2 Raport Curent
25.11.2011 16:58 MPN Raport curent - convocare sedinta Directorat
25.11.2011 16:51 SIF5 Raport Curent
25.11.2011 16:49 UCM Raport Curent

Actiunile societatilor de investitii financiare (SIF) au castigat 8,3% in ultima saptamana la Bursa de
Valori Bucuresti, in contextul in care interesul cumparatorilor a ridicat piata in medie cu 4,4%, dar
si capitalizarea totala a acesteia, care a ajuns la 90,8 miliarde lei.
Lichiditatea pietei de actiuni a crescut cu 44% in a doua saptamana din 2010, pana la 115 milioane
lei (27,9 milioane euro), comparativ cu rulajul cu actiuni din saptamana anterioara de tranzactionare
(4-8 ianuarie), de 79,83 milioane lei (19,09 milioane euro).Capitalizarea pietei reglementate a BVB
a urcat semnificativ in ultima saptamana, cu 5,25% pana la 90,76 miliarde lei (22,04 miliarde euro),
de la 86,23 miliarde lei (20,69 miliarde euro) la inchiderea sedintei bursiere din 8 ianuarie.Astfel,
indicele BET, care arata evolutia celor mai lichide zece titluri (blue-chips) listate la BVB, a crescut
cu 3,04% in ultima saptamana, ajungand la 5.232,29 puncte, in vreme ce indicele compozit al pietei,
BET-C, care reflecta evolutia actiunilor listate la primele doua categorii ale Bursei cu exceptia SIF-
urilor, a incheiat cu un avans de 4,41%, pana la 3.065,22 puncte.De asemenea, indicele BET-FI,
care arata evolutia celor cinci societati de investitii financiare, a inregistrat o crestere puternica, de
8,28%, la nivelul de 27.434,60 puncte, iar indicele ROTX, jucat la Bursa din Viena, care reflecta
evolutia a 15 dintre cele mai tranzactionate companii de la BVB, a urcat cu 3,43%, pana la
10.817,35 puncte.Indicele BET-XT, al celor mai lichide 25 de titluri de la BVB, a incheiat
- 87 -
saptamana cu un plus de 4,74%, pana la 521,58 puncte, in vreme ce indicele BET-NG, care reflecta
evolutia a 10 titluri din sectorul energetic de la Bursa, a castigat 5,22%, pana la nivelul de 667,91
puncte.
SIF Transilvania si SIF Oltenia, cele mai mari randamente pe segmentul SIF
Tranzactiile realizate cu actiunile din sectorul SIF au insumat 58,8 milioane lei, in ultima
saptamana, adica 51% din lichiditatea totala a pietei de actiuni.Titlurile SIF Oltenia (SIF5) au fost
cele mai lichide din sector, cu un rulaj de 24,5 milioane lei, si s-au apreciat cu 8,76%, la pretul de
1,49 lei, in vreme ce titlurile SIF Moldova (SIF2) au incheiat saptamana cu un avans de 7,5%, pana
la 1,29 lei, in urma unor tranzactii de 15,34 milioane lei.Pretul actiunilor SIF Transilvania (SIF3) a
urcat cel mai mult pe acest segment, cu 12,14% pana la 0,785 lei, pe o lichiditate de 8,58 milioane
lei, in timp ce titlurile SIF Muntenia (SIF4) s-au scumpit cu 4,67%, tot pana la 0,785 lei, pe suportul
unui rulaj de 5,56 milioane lei.De asemenea, actiunile SIF Banat-Crisana (SIF1) s-au apreciat
semnificativ, cu 7,32% la 1,32 lei, in urma unor schimburi de 4,81 milioane lei.
Banci: Erste castiga 6,1%, dar titlurile BRD au fost cele mai cautate
Titlurile bancare au atras schimburi in valoare totala de 23,7 milioane lei, ceea ce reprezinta 20,6%
din valoarea tranzactiilor cu actiuni de la BVB.Actiunile BRD SocGen (BRD) au atras cea mai
mare lichiditate din sectorul lor, de 8,3 milioane lei, iar cotatia a saltat cu 1,38%, la 14,70 lei. De
asemenea, titlurile Erste Bank (EBS) au consemnat o apreciere puternica, de 6,10%, la cursul de
123,40 lei, valoarea tranzactionata fiind de 8,08 milioane lei.In schimb, actiunile Bancii
Transilvania (TLV) au pierdut 0,87%, ajungand la cotatia de 2,28 lei, in urma unor schimburi de
5,84 milioane lei.
Energie: Aprecieri importante pentru Transgaz si Transelectrica
Pe segmentul energetic, actiunile Petrom (SNP) raman cele mai lichide, cu a treia lichiditate din
intreaga piata, de 10,14 milioane lei, si o apreciere de 4,66%, la 0,292 lei/actiune.Insa actiunile
Transgaz si Transelectrica s-au remarcat cu cele mai bune randamente. Astfel, schimburile cu titluri
Transgaz Medias (TGN) au insumat 3,83 milioane lei, iar actiunile s-au scumpit cu 11,19%, pana la
185,80 lei, in vreme ce pretul actiunilor Transelectrica (TEL) a crescut cu 8,57%, la 15,20 lei, in
urma unor tranzactii de 2,08 milioane lei.Capitalizarea Bursei ar putea ajunge la 26,56 miliarde de
euro.

Comisia Nationala de Prognoza (CNP) estimeaza o crestere anuala a capitalizari de 21,6%, pana la
90 miliarde lei, la sfarsitul anului 2007, se mentioneaza intr-un raport publicat de Bursa de Valori
Bucuresti.Potrivit Comisiei Nationale de Prognoza, valoarea tranzactiilor va creste cu 40,2% in
2007, pana la 15 miliarde lei, si cu 50% in anul 2008. Indicele BET va inregistra cresteri constante
de la un an la altul, CNP estimand o crestere de 21,3% in 2007 si de 21,1% in 2008, se mai arata in
raportul Bursei.
In ceea ce priveste capitalizarea, CNP estimeaza pentru anul in curs o crestere de 21,6%, pana la 90
miliarde lei, iar pentru anul 2008 o crestere de 16,7%, pana la 105 miliarde lei."Valoarea medie
zilnica a tranzactiilor pietei a crescut semnificativ in ultimii doi ani. Totusi, numai 12-15 emitenti
sunt tranzactionati frecvent, majoritatea companiilor de dimensiuni mici fiind mult mai putin
lichide. Listarile companiilor cu capitalizare mare, care urmeaza sa aiba loc, (precum Fondul
Proprietatea, Transgaz, si unele companii din portofoliile SIF-urilor), vor asigura un o tendinta
crescatoare a valorii zilnice a tranzactiilor", se arata in raport, potrivit NewsIn.Oficialii BVB
mizeaza si pe intentia Erste de a se lista in acest an intentioneaza sa se listeze la BVB, potrivit
clauzelor dincontractul aferent ofertei pentru cumpararea actiunilor BCR detinute de angajatii
bancii.Previziunile legate de evolutia pietei au la baza atat estimarile participantilor cat si evolutia
- 88 -
altor piete emergente care au trecut printr-o perioada similara inaitne si dupa aderarea la Uniunea
Europeana.Capitalizarea BVB a ajuns din urma averea fondatorului IKEA

Indicii bursieri ai Bursei de Valori Bucuresti au atins noi maxime istorice, capitalizarea bursiera
apropiindu-se de 24,7 miliarde de dolari, suma aproape egala cu valoarea de piata a Renault sau
cu averea familei care detine IKEA.
Indicele general al bursei, BET-C, care descrie evolutia preturilor titlurilor listate, cu exceptia SIF-
urilor, a atins ieri cea mai mare valoare de la introducerea sa si anume de 5.913,63 puncte. BET-C a
urcat dupa sedinta bursiera de ieri cu 0,91%, cresterea din acest an fiind astfel de 17,65%, cea mai
buna evolutie dintre toti indicii bursieri. BET-C se calculeaza pe baza evolutiilor preturilor
actiunilor companiilor listate la primele doua categorii ale BVB, din care sunt excluse societatile de
investitii financiare (SIF).Ziua bursiera a fost foarte buna si pentru Societatile de Investitii
Financiare. Indicele BET-FI, care arata evolutia celor cinci SIF-uri, s-a apreciat cu 2,6% fata de
valoarea inregistrata in sedinta anterioara, de la 64.124,10 puncte pana la 65.788,59 puncte.
Valoarea schimburilor incheiate cu actiunile SIF-urilor a fost de peste 53,7 milioane lei (16,14
milioane euro) si a reprezentat 57,2% din rulajul total al pietei. Cel mai "activ" titlu financiar a fost
SIF Oltenia (SIF5), cu tranzactii de 19,8 milioane lei, urmat la mare distanta de actiunile SIF
Moldova (SIF2), cu schimburi de peste 12,9 milioane lei.Cresterea indicilor bursieri a intrenat dupa
ea si majorarea capitalizarii bursiere. Asfel, valoarea totala a companiilor listate la BVB a urcat la
un record de 82,28 miliarde lei (24,7 miliarde euro sau 33,44 miliarde dolari).Listarea companiei
Alumil Rom Industry a fost un factor care a dus la cresterea tranzactiilor cat si ca cotatiilor
companiei, ieri fiind prima zi in care Alumil a fost inclusa in calculul BET-C. Titlurile Alumil au
incheiat sedinta de tranzactionare de ieri la 8,55 lei, ceea ce confera companiei o valoare de piata de
267,2 milioane lei (80,23 milioane euro).
Suma record la care a urcat capitalizarea BVB este echivalenta cu a cincea parte din economia tarii,
dar aproape egala cu valoarea de piata a Renault sau cu averea familei care detine Ikea, potrivit
NewsIn. Astfel, capitalizarea Bursei din Bucuresti este apropiata de valoarea de piata a Vinci Group
din Franta, de 32,76 miliarde dolari, a companiei auto Renault (Franta), de 32,84 miliarde dolari,
sau a companiei de imbuteliere SAB Miller (Marea Britanie), a carei capitalizare este de 33,17
miliarde dolari.Dimensiuni comparabile cu valoarea de piata a companiilor listate la Bucuresti mai
au Dexia Bank (Belgia), a carei capitalizare este de 33,80 miliarde dolari sau compania de jocuri
pentru calculator Nintendo (Japonia), de 34 miliarde dolari, potrivit revistei Forbes. Capitalizarea
BVB este aproape egala cu a patra avere din lume, estimata la 33 miliarde dolari, pe care o detine
familia Ingvar Kamprad, care controleaza lantul de magazine de mobila Ikea.

- 89 -
Companiile cu cea mai mare valoare de piata sunt, conform date furnizate de Forbes, ExxonMobil
cu 410,64 miliarde dolari, General Electric cu 358,98 miliarde dolari, Microsoft cu 275,85 miliarde
dolari si Citigroup cu 247,42 miliarde dolari.Indicii bursieri si valoarea companiilor cotate la BVB
va continua sa creasca si in urmatoarea privata. Comisia Nationala de Prognoza (CNP) estimase la
inceputul acestui an o crestere a capitalizari de 21,6%, pana la 90 miliarde lei la sfarsitul anului
2007.Potrivit Comisiei Nationale de Prognoza, valoarea tranzactiilor va creste cu 40,2% in 2007,
pana la 15 miliarde lei, si cu 50% in anul 2008. Indicele BET va inregistra cresteri constante de la
un an la altul, CNP estimand o crestere de 21,3% in 2007 si de 21,1% in 2008.
In ceea ce priveste capitalizarea, CNP estimeaza pentru anul in curs o crestere de 21,6%, pana la 90
miliarde lei, iar pentru anul 2008 o crestere de 16,7%, pana la 105 miliarde lei.

INDICII BURSEI DE VALORI BUCURESTI

 Indice BET;
 Indice BET - C;
 Incdice BET - FI.

Caracteristicile indicilor bursieri: Indicii bursieri exprima evolutia cursurilor valorilor mobiliare
ce sunt cuprinse in structura indicelui cu reprezentativitate pentru piata bursiera respectiva, dand o
imagine asupra evolutiei pietei bursiere, la un moment dat.Sunt considerati barometrul pietei.
Utilitatea lor este deosebit de importanta pentru investitori, evolutia lor este luata in considerare in
procesul de efectuare a plasamentelor de capital. Indicii bursieri exprima masura in care starea
generala a economieie permite realizarea unor profituri cat mai mari in conditiile pietei. Din punct
de vedere al clasificarii acestora, indicii pot fi:

- functie de modificarea valorii lor cu un anumit numar de puncte:

- indici in crestere pentru cursuri in crestere, care reflecta o cerere in d 131b13b evans pentru acele
titluri;

- indici in scadere pentru cursuri in scadere, care reflecta o scadere a interesului, deci a cererii
pentru acele titluri.

functie de alcatuirea lor:

- indici din prima generetie, specializati pe domenii: Dow Jones Industrials in SUA; Financial
Times in Marea Britanie; Nikkei in Japonia;

- indici din a doua generatie, nespecializati pe domenii: Standard and Poors 500; NYSE Composit
Index in SUA; Financial Times 100 in Marea Britanie;Topix in Japonia.

- 90 -
indici calculati prin metode statistico-matematice: indicii statistici ;

- indicele last-year - este un indice agregat unde ramane constanta cantitatea din perioada de baza
si fluctueaza cotatiile:indicele Paash, indicele Fisher;

- indicii calculati si aplicati de anumite societati de cercetare sau publicatii sau de anumite burse:

- indicele Bursei de Valori Bucuresti - este calulat pentru a exprima evolutia pietei de capital din
Romania, BET, exprima primele 10 titluri cotate in bursa de valori si care aveau o anumita
pondere in capitalizarea bursei, fiind si cele mai lichide titluri ce erau tranzactionate in bursa;

- indici publicati de valori mobiliare care au in structura lor evolutia anumitor compartimente care
se ocupa de aceste tranzactii, care sa caracterizeze piata de capital, fie a bursei de valori, fie a
piatei RASDAQ:

- indicele Bucharest Investment Group - ia in considerare toate cotatiile financiare publicate la

Bursa de Valori (BIG - BSE - Index), evidentiaza trendul pietei bursiere pentru eventualii
investitori. Nu este un indice aprobat oficial;

- indicele societatatii de intermediere Vanguard Bucuresti (VAB - BX) are ca data de referinta 20
Noiembrie 1996.

- indicele societatii de Valori Mobiliare Gelsor - calculat si publicat pentru prima oara in 20 Iunie
1995 si are ca valoare de start 20 de puncte, cuprinde numai titlurile cotate la BVB, la categoria 1;

- indici publicati de institutii internationale specializate:

Bursele de marfuri:

- indicele MUDI - calculat in SUA - reprezinta o medie aritmetica ponderata a cotatiilor zilnice de
la bursele de marfuri din SUA pentru 15 marfuri, cele mai tranzactionate, are ca data de referinta
31 Decembrie 1931 si este publicat in ziarul "Financial Times";

- indicele Reuters - calculat ca o medie aritmetica ponderata, are in structura 17 produse

tranzactionate la bursele londoneze de marfuri si are ca data de referinta 18 Septembrie 1931 si e
furnizat zilnic de "Agentia Reuters";

- indicele Down-Jones - este publicat de bursa de la NYSE si a fost realizat si calculat de Charles
Down si Edward Jones, publicat in 1884 si avea in structura 11 titluri financiare cotate la NYSE,
structura ce s-a marit la 20 de titluri in 1916, urmand ca in 1928 sa aiba 30 de titluri in structura
- 91 -
lui. Acestea privesc titlurile Down-Jones pentru activitatea industriala. In 1931 acesta cuprindea 30
de titluri si este publicat in ziarul "World Trade Journal".

In elaborarea indicilor bursieri si, in special, a indicilor care analizeaza si reprezinta pietele
de capital, se stabilesc anumite etape :

- selectarea esantionului de valori mobiliare cuprinse in structura indicelui respectiv:

- sunt selectate acele valori mobiliare care contribuie la un grad ridicat de capitalizare a
bursei;

- sunt selectate acele valori mobiliare care au o larga raspandire in randul investitorilor;

- se aleg numai din valorile mobiliare care sunt admise a fi cotate in bursa;

- sunt selectate titlurile financiare pe domenii de activitate, pentru a creste gradul de

reprezentativitate economica a indicelui respectiv;

- modul de ponderare a acelor valori mobiliare ce intra in structura indicelui respectiv. Se pot
folosi mai multe sisteme, respectiv o ponderare egala, o ponderare in functie de gradul de
capitalizare a bursei sau o ponderare in functie numai de evolutia cursurilor, aplicandu-se un
coeficient de corectie;

- alegerea datei de referinta - care are in vedere si normele ce reglementeaza piata de capital
respectiva. Data de referinta reprezinta, de obicei, perioada de baza.

Includerea unei valori mobiliare in structura unui indice bursier presupune ca aceasta este
reprezentativa pentru piata bursiera prin volumul tranzactiilor, lichiditatea acestor valori, si
subliniaza consacrarea emitentului ca o firma solida, iar titlul reprezinta o valoare sigura.

Indicele vine sa arate evolutia cursurilor in functie de jocul cererii si ofertei ce se manifesta
pe piata bursiera respectiva, iar atunci cand ofertele de cumparare depasesc ofertele de vanzare,
spunem ca piata are un trend crescator si, invers, cand ofertele de vanzare le depasesc pe cele de
cumparare, rezulta acel curs de echilibru care se apropie de evolutia preturilor pe pietele bursiere
respective, unde tranzactiile se incheie cu transfer.

Cursul de echilibru, rezultat la un moment dat, este caracterizat de anumite trasaturi ce se

rasfrang si asupra indicilor bursieri calculati:

- 92 -
  adancimea - presupune existenta unui numar mare de ordine, atat de vanzare, cat si de
cumparare, cu preturi peste si sub cotatia de echilibru, la un moment dat;
 largimea - este marimea ordinelor date de investitor, atat ca volum, cat si calitate, prin care
se exprima cererea si oferta;
 consistenta - este influenta ce o exercita modificarile in cursurile valorilor sau titlurilor
datorate unor dezechilibre temporare in fluxul de ordine si care atrag reactii adverse.

Pentru ca aceste dezechilibre temporare sa nu fie influentate de factori perturbatori

(zvonuri), pe langa jocul si reglarea automata a pietei de capital apare necesara si
autoreglementarea pietei prin interventia organului ce supravegheaza piata sau a celui care
conduce piata bursiera respectiva, constand in masuri de limitare a variatiei maxime a cursului
intr-o anumita sedinta de licitatii, pastrarea unui anumit pas in negocieri, conditii care nu vin sa
strice echilibrul jocului liber al cererii si ofertei ci sa limiteze si sa influenteze acest joc, pentru a
preintampina aspecte negative cum ar fi crach-ul bursier.

Indicii pietei de capital din Romania

1. Indice BET (BUCHAREST EXCHANGE TRADING)

Lansare: 22.09.1997. Numar de societati: 10. Valoare initiala: 1000 puncte. Actualizare: lunara.

Scop. Scopurile crearii primul indice BET al Bursei de Valori Bucuresti (BVB) sunt
urmatoarele:

- reflectarea tendintei de ansamblu a preturilor corespunzatoare celor mai lichide si active 10

societati tranzactionate in cadrul Bursei de Valori Bucuresti (BVB). Aceste societati sunt selectate
din lista tuturor societatilor cotate la Bursa de Valori Bucuresti, exclusiv SIF, aplicandu-se totodata
si criteriul diversificarii activitatii societatilor respective;

- furnizarea unei baze adecvate pentru tranzactionarea instrumentelor derivate pe indici (index
options si contracte futures) pentru a asigura mecanisme de acoperire a riscului pentru investitori.

Metoda de calcul . Principiul de calcul aplicat pentru indicele BET este similar cu cel
utilizat pentru calcularea majoritatii indicilor bursieri, constand in aplicarea unei formule
Laspeyres (medie ponderata calculata pe baza capitalizarii).

Indicele BET este calculat prin aplicarea unei metode de ponderare cu capitalizarea preturilor celor
mai lichide 10 societati listate, exclusiv SIF. Pentru simbolurile respective, preturile inregistrate in

- 93 -
fiecare sedinta de tranzactionare sunt raportate la preturile inregistrate in sedinta de tranzactionare
de referinta pe baza formulei urmatoare:

BET = 1000 x  pi0.wf i0 pit

i=1,N
pi0
 pi0.wf i0 _

i=1,N

unde:

-N este numarul de simboluri incluse in portofoliul indicelui: 10,

-pi0 este pretul de inchidere al simbolului i inregistrat in piata principala (piata Regular) in sedinta
de tranzactionare de referinta (corespunzatoare ultimei actualizari a cosului indicelui, considerata a
fi t=0);

-pit este pretul de inchidere al simbolului i inregistrat in piata principala (piata Regular) in sedinta
de tranzactionare t,

-wfi0 este factorul de ponderare corespunzator simbolului i in sedinta de tranzactionare de referinta

(t=0).

In conditiile in care participarea unui simbol in index este limitata la 20% din totalul
capitalizarii simbolurilor incluse in indicele BET, factorul de ponderare al acestuia poate fi egal cu
una dintre cele doua valori:

-numarul de actiuni corespunzatoare simbolului respectiv (in cazul in care ponderea capitalizarii
acestuia in capitalizarea totala a simbolurilor incluse in indicele BET este mai mica de 20%);

-un numar ajustat (in cazul in care ponderea capitalizarii simbolului depaseste limita procentuala
impusa de 20%).

Unele dintre tipurile de masuri care implica actualizarea (ajustarea) indicelui sunt cele care
constau in reflectarea modificarilor de capital (majorari, diminuari), a operatiunilor de divizare
(diminuarea valorii nominale), de consolidare (marirea valorii nominale). Pentru a compensa
aceste modificari, se utilizeaza o procedura ("splicing procedure") care consta in aplicarea unui
factor de corectie "f" (=BET t-1) in calculul indicelui BET.

De asemenea, in situatia in care se opereaza modificari in componenta cosului indicelui in

vederea mentinerii regulilor de selectare a portofoliului indicelui, indicele va fi actualizat

- 94 -
corespunzator (prin recalcularea si aplicarea unui factor de corectie pentru a compensa
modificarile respective).

Valorile indicelui BET sunt exprimate si in USD ("dollar terms"), ca o facilitate pentru
investitori care doresc o astfel de masura a indicelui.

In prezent, societatile incluse in cosul indicelui BET reprezinta mai mult de 60% din
capitalizarea totala si 70 % din valoarea totala tranzactionata in BVB.

Reguli de selectare a societatilor in portofoliul indicelui BET

R1. Societatile trebuie sa dispuna de cea mai mare capitalizare bursiera, de asemeni suma
capitalizarii societatilor ale caror actiuni sunt incluse in portofoliul indicelui BET trebuie sa
reprezinte cel putin 60% din capitalizarea bursiera totala.

R2. Selectarea societatilor trebuie sa asigure diversificarea portofoliului indicelui.

R3. Actiunile societatilor incluse in indice trebuie sa fie cele mai lichide, valoarea totala
tranzactionata a actiunilor incluse in portofoliul indicelui trebuie sa reprezinte cel putin 70% din
valoarea totala tranzactionata in BVB.

Lunar sunt analizate performantele societatilor care compun portofoliul indicelui (cosul
indicelui) precum si a societatilor recent listate, in vederea unor posibile actualizari a componentei
indicelui. Deciziile de actualizare a cosului indicelui sunt adoptate de catre Comitetul Indicelui,
care stabileste Lista societatilor incluse in indicele BET.

La 1 ianuarie 2000 a fost introdus un nou criteriu pentru calcularea factorilor de ponderare
care consta in limitarea ponderii unui simbol in indice la maximum 25%. Acesta limita a fost
modificata la 20% in data de 23 septembrie, 2004.

Metode de ponderare, evenimente care determina ajustari ale indicelui BET. Ajustarea
indicelui se efecueaza prin urmatoarele metode:

- modificarea factorilor de ponderare

- modificarea valorii indicelui prin aplicarea unui factor de corectie .

Ajustarea indicelui este determinata de evenimente speciale si anume :

 divizari (splits) sau consolidari ale actiunilor incluse in portofoliul indicelui;

- 95 -
  modificarea componentei indicelui (inlocuirea unui simbol in portofoliul indicelui);
 modificari survenite in capitalizarea unei societati ale carei actiuni sunt incluse in
portofoliul indicelui, care ar duce la depasirea limitei ponderii procentuale admise in
capitalizarea totala a simbolurilor incluse in indice;
 modificari de capital (majorari / diminuari) pentru o societate ale carei actiuni sunt incluse
in indice.

Operatiunile prezentate implica si recalcularea factorului de ponderare pentru acele

simboluri ajustate anterior la limita procentuala prezenta din capitalizarea totala a portofoliului
indicelui.

Comitetul indicelui BET . In conformitate cu decizia Comitetului Bursei, Comitetul

Indicelui este responsabil pentru toate operatiunile referitoare la componenta indicilor bursieri si la
regulile aplicabile acestora. Comitetul Indicelui este abilitat sa adopte decizii privind respectarea
regulilor de selectie precum si a metodologiei de calcul a indicelui. Comitetul Indicelui se
intruneste lunar, in vederea analizarii si aprobarii deciziilor privind actualizarea indicelui. Tot
Comitetul Indicelui transmite propuneri Comitetului Bursei vizand marketing-ul indicelui (orice
utilizare comerciala a indicelui) sau pentru orice potentiala utilizare a acestuia drept baza pentru
instrumentele derivative. Orice decizie de modificare a portofoliului indicelui ca urmare a
evenimentelor societatilor sau din alte motive sunt transmise catre mass-media anterior efectuarii
acestora.Valorile indicilor precum si modificarile corespunzatoare sunt furnizate in timp real prin
intermediul terminalelor agentilor de bursa conectati la sistemul de tranzactionare automata al
BVB, HORIZONTM si sunt afisate in timp real pe pagina de web a BVB, preluate de REUTERS.
Valorile de inchidere ale indicelui sunt incluse in sumarul de tranzactionare al BVB, in rapoartele
sau buletinele bursiere.

Indice BET-C (BUCHAREST EXCHANGE TRADIING -Indice compozit)

Lansare: 17.04.1998. Numar de societati: variabil. Valoare initiala: 1000 puncte.

Actualizare: oricand este necesar, revizuit pe baza zilnica

Scop. Al doilea indice al Bursei de Valori Bucuresti a fost creat pentru a reflecta evolutia
de ansamblu a preturilor tuturor societatilor listate la BVB, cu exceptia Societatilor de Investitii
Financiare. Necesitatea crearii acestui indice compozit a fost impusa si de cresterea numarului de
societati listate la BVB.

- 96 -
 Metoda de calcul. Metoda de calcul aplicata pentru indicele BET-C este identica cu cea
utilizata pentru indicele BET. Metoda este similara cu cea utilizata pentru indicii din generatia a
doua (S&P500, FT-SE100, CAC 40, ATX).

Reguli de selectare a societatilor in portofoliul indicelui . In vederea includerii unei societati

in indicele BET-C este necesar ca respectiva societate sa fie listata la BVB. Societatile de Investitii
Financiare nu sunt incluse in indicele BET-C. Ponderea maxima admisa a capitalizarii unei
societati din cosul indicelui BET-C in totalul capitalizarii indicelui este aceeasi ca si in cazul
indicelui BET.

Metode de ajustare si evenimente care determina ajustari. Ajustarea indicelui BET-C

utilizeaza urmatoarele metode:

-modificarea factorilor de ponderare;

-modificarea valorii indicelui prin aplicarea unui factor de corectie .

Principalele evenimente care determina ajustarea indicelui sunt urmatoarele:

 divizari (splits) sau consolidari ale actiunilor incluse in cosul indicelui;

 adaugarea sau stergerea unui simbol in/din cosul indicelui ca urmare a listarii, respectiv
delistarii;
 modificari survenite in capitalizarea unei societati ale carei actiuni sunt incluse in
portofoliul indicelui, care ar duce la depasirea limitei ponderii procentuale admise in
capitalizarea totala a simbolurilor incluse in indice;
 modificari de capital (majorari / diminuari) pentru o societate ale carei actiuni sunt incluse
in indice.

Operatiunile respective implica si recalcularea factorului de ponderare pentru simbolul

ajustat anterior la limita procentuala admisa in capitalizarea portofoliului indicelui.

Comitetul indicelui BET - C . Atributiile Comitetului Indicelui referitoare la indicele BET-C

sunt identice cu cele aferente indicelui BET. Se aplica norme similare cu cele utilizate pentru
indicele BET. Modificarile indicelui BET-C nu sunt transmise catre mass-media.

Indice BET-FI (BUCHAREST EXCHANGE TRADING - indice sectorial pentru

fonduri de investitii)

Lansare: 1 noiembrie 2000. Numar de societati: variabil. Valoarea initiala: 1000 puncte
- 97 -
Actualizarea: oricand este necesar, revizuit pe baza zilnica

Scop . Fiind primul indice sectorial lansat de BVB, BET-FI reflecta tendinta de ansamblu a
preturilor fondurilor de investitii tranzactionate in cadrul BVB.

Metoda de calcul este identica cu cea aplicata pentru indicii BET si BET-C. Factorul de
ponderare pentru un simbol inclus in indicele BET-FI este numarul de actiuni al simbolului
respectiv.

Reguli de selectie a societatilor in portofoliul indicelui BET-FI. Singura regula privind

includerea unui fond de investitii in indicele BET-FI este ca acesta sa fie listat la BVB. Lista
societatilor incluse actualmente in indicele BET- FI : SIF1 Banat-Crisana, SIF2 Moldova, SIF3
Transilvania, SIF4 Muntenia, SIF5 Oltenia.

Metode de ajustare si evenimente care determina ajustari. Urmatoarele metode se

utilizeaza pentru ajustarea indicelui:

-modificarea factorilor de ponderare ;

-modificarea valorii indicelui prin aplicarea unui factor de corectie

Principalele evenimente care determina ajustarea indicelui sunt urmatoarele:

-divizari (splits) sau consolidari ale actiunilor incluse in cosul indicelui ;

-adaugarea sau stergerea unui simbol in/din cosul indicelui ca urmare a listarii, respectiv delistarii ;

-modificari de capital pentru o societate ale carei actiuni sunt incluse in cosul indicelui .

Comitetul indicelui. Atributiile Comitetul Indicelui referitoare la indicele BET-FI sunt

identice cu cele privind indicii BETsi BET-C. Se aplica norme similare cu cele utilizate pentru
indicii BETsi BET-C.

Indicele ROTX este calculat pe baza preturilor actiunilor celor mai reprezentative societati
listate la BVB, constituind o referinta pentru piata de capital din Romania si suport activ pentru
instrumente financiare derivate (contracte futures si options) sau produse structurate (warante,
certificate si swap-uri).

Valorile indicelui au fost calculate retroactiv incepand cu 1 ianuarie 2002, data pentru care s-a
stabilit valoarea de 1000 puncte, atat pentru valorile calculate in moneda nationala, cat si pentru
- 98 -
valorile calculate in euro si dolari SUA. Este revizuit pe baza trimestriala (martie, iunie,
septembrie, decembrie), se publica zilnic alaturi de ceilalti indicatori ai BVB.

Indicii pietei RASDAQ

Indice RASDAQ-C (RASDAQ Compozit)

Lansare: 31.07.1998. Numar de societati: variabil.Valoare initiala: 1000 puncte. Actualizare:

oricand este necesar, revizuit pe baza zilnica

Scop. Indicele RASDAQ Compozit include in calculatie toate societatile tranzactionate in

Piata RASDAQ si urmareste sintetizarea tendintei globale a preturilor actiunilor. Metoda de calcul:
din punct de vedere al metodologiei de calcul indicele RASDAQ COMPOZIT se incadreaza in
familia de indici bursieri ponderati prin capitalizarea de piata. Participarea unui simbol in indice
este limitata la 25% din totalul capitalizarii simbolurilor incluse in RASDAQ-C, ca urmare
factorul de ponderare pentru un simbol poate fi:

- numarul de actiuni corespunzatoare simbolului respectiv, daca ponderea

capitalizarii acestuia in capitalizarea totala a simbolurilor incluse in indice este sub
25% ;

- un numar ajustat, daca ponderea capitalizarii simbolului depaseste limita

procentuala de 25%, astfel incât pit * wfit sa reprezinte 25% din capitalizarea totala
a simbolurilor incluse in indice.

Regulile de selectie a societatilor in portofoliul indicelui impun o singura conditie pentru ca

un emitent sa fie inclus in RASDAQ-C, anume sa fie tranzactionate actiunile sale in Piata
RASDAQ.

Metode de ajustare a indicelui: Pentru a compensa efectele generate asupra indicelui

RASDAQ Compozit in fata diverselor procese economice ca: divizari/consolidari de actiuni,
fuziuni, lichidari, modificari in capitalul social, se folosesc urmatoarele metode de ajustare:

- o modificarea factorilor de ponderare astfel incat nici unul din simboluri sa nu depaseasca
25% ca pondere in indice;

- o modificarea divizorului.

Elementele care determina ajustarea sunt aceleasi ca si la indicii bursei.

- 99 -
 Indice RAQ - I

Lansare:28.10.2002. Numar de societati: variabil. Valoare initiala: 1079.216 puncte.

Actualizare: oricand este necesar, revizuit pe baza zilnica.

Scop. RAQ-I a fost lansat odata cu introducerea Categoriilor de Excelenta in Piata

RASDAQ, pentru a reflecta evolutia de ansamblu a preturilor emitentilor de top listati in Piata
RASDAQ pe Categoria I.

Metoda de calcul este aceeasi cu cea utilizata pentru calculul RASDAQ -C, regulile de
selectare a societatilor in portofoliul indicelui impun o singura conditie pentru ca un emitent sa fie
inclus in RAQ-I, anume sa fie listat pe Piata RASDAQ in Categoria I. Metodele de ajustare a
indicelui sunt aceleasi cu cele utilizate in calculul RASDAQ-C. Elementele care determina
ajustarea sunt aceleasi ca si la indicii bursei.

Indice RAQ - II

Lansare:28.10.2002. Numar de societati: variabil. Valoare initiala: 1079.216 puncte.

Actualizare: oricand este necesar, revizuit pe baza zilnica.

Scop. RAQ-I a fost lansat odata cu introducerea Categoriilor de Excelenta in Piata

RASDAQ, pentru a reflecta evolutia de ansamblu a preturilor emitentilor de top listati in Piata
RASDAQ pe Categoria II. Metoda de calcul este aceeasi cu cea utilizata pentru calculul RASDAQ
-C. Regulile de selectare a societatilor in portofoliul indicelui impun o singura conditie pentru
ca un emitent sa fie inclus in RAQ-I, anume sa fie listat pe Piata RASDAQ in Categoria II.
Metodele de ajustare a indicelui sunt aceleasi cu cele utilizate in calculul RASDAQ-C, elementele
care determina ajustarea sunt aceleasi ca si la indicii bursei.

Valorile pentru indicii pietei de capital din Romania, definiti mai sus, sunt publicati zilnic
pe sit-ul BVB si in publicatii de secialitate.

Conceptul de indice poate fi extins la mai mult de o bursa sau regiune geografica. Indicele Wilshire
5000 reprezinta actiunile la aproape toate companiile tranzactionate la bursele americane, incluzand
toate actiunile de pe New York Stock Exchange si majoritatea celor de pe NASDAQ si American
Stock Exchange. Indicele EAFE (Europe, Australia and Far East) este un indice calculat de Morgan
Stanley Capital International si cuprinde toate companiile mari din tarile dezvoltate aflate in aceste
zone geografice.

- 100 -
 Un indice mai poate fi clasificat si in functie de metoda folosita pentru a determina nivelul
sau. Astfel, exista indici cu ponderare in functie de pret, cum este de exemplu Dow Jones-ul. In
acest caz, singura variabila care determina cotatia indicelui este doar pretul actiunilor care
alcatuiesc indicele respectiv, fara a lua in considerare marimea companiei. Spre deosebire de
acestia, indicii cu capitalizare bursiera � cum este de pilda S&P 500 � iau in considerare pe langa
pretul actiunilor, si valoarea de piata (marimea companiei). In final, exista si indici cu ponderare in
functie de cota de piata, in care pretul actiunilor este ponderat cu cota de piata relativa detinuta de
acea companie.

S&P 500

Este un indice cu capitalizare bursiera care captureaza miscarile a 500 de actiuni considerate
reprezentative pentru piata bursiera din SUA. Aceste actiuni apartin unor companii de varf, fiind
alese dupa marime, lichiditatea ridicata si dupa reprezentativitatea lor in toate sectoarele economice.
S&P 500 este folosit de 97% dintre managerii de portofolii sau de fonduri de pensii.

NYSE Composite

Indicele NYSE Composite urmareste miscarile preturilor tuturor actiunilor listate la New York
Stock Exchange. Este un indice cu capitalizare bursiera, creat de NYSE in 1966. Pe langa indicele
general compozit, mai sunt calculati si patru indici sectoriali, in domeniile: industrial, transporturi,
utilitati si finante.

Wilshire 5000 Total Market

Acest indice masoara performantele tuturor actiunilor listate pe pietele bursiere din SUA, si dupa
cum spune si numele, este compus din mai mult de 5000 de actiuni. Este un indice cu capitalizare
bursiera, incluzand si toate actiunile cuprinse in S&P 500. Se foloseste pentru determina evolutia
totala a pietei bursiere americane.

Russell 2000

Este un indice cu capitalizare bursiera care masoara performanta agregata a celor mai mici 2000 de
companii americane listate la bursa. Capitalizarea medie a unei companii care face parte din Russell
2000 este de 580 milioane USD. Cea mai mare companie prezenta in indice are o capitalizarea
bursiera in valoare de aproximativ 1,5 miliarde USD. Pe langa Russell 2000 se mai calculeaza si alti
indici, ca si Russell 1000 sau Russell 3000.

Nasdaq�100
- 101 -
Indicele Nasdaq-100 este un indice cu capitalizare bursiera care cuprinde 100 din cele mai mari (ca
si capitalizare bursiera) si mai tranzactionate actiuni de pe bursa Nasdaq. Companiile incluse in
Nasdaq-100 pot sa fie atat americane, cat si straine. Pentru a fi inclusa in indice, o companie trebuie
sa aiba un volum zilnic mediu de tranzactionare de minim 100.000 actiuni. In gereral, actiunile din
indice au fost tranzactionate pe bursa Nasdaq de cel putin doi ani, sau au fost tranzactionate pe alte
burse majore internationale de ce putin doi ani inainte de a fi listate pe Nasdaq.

Capitalizarea Bursei s-ar putea tripla pana in 2018

Capitalizarea Bursei de Valori Bucuresti (BVB) s-ar putea tripla pana in 2018 daca se vor lista mai
multe firme, iar companiile listate vor majora pachetele tranzactionate pe piata, a declarat joi
Bogdan Popescu, director la firma de investitii East Capital, citat de Ziarul Financiar.
Cresterea capitalizarii depinde si de majorarea numarului de actiuni lichide, ale firmelor mari,
denumite si blue-chip, a spus Popescu, director distributie fonduri si seful biroului regional Franta
al East Capital, intr-o conferinta de presa.Capitalizarea BVB a fost, ieri de circa 76,2 miliarde de lei
(22,5 miliarde de euro).

SEMINARII
Săptămîna 1
1. Seminar. Studiu de caz-Abordări privind piețele financiare și produsele tranzacționabile
Săptămîna 2
2. Seminar. Studiu de caz-Împrumutul obligatar
Săptămîna 3
3. Seminar. Studiu de caz-Tipuri de obligaţiuni
Săptămîna 4
4. Seminar. Studiu de caz-Tipologia tranzacţiilor valorilor mobiliare
Săptămîna 5
5. Seminar. Studiu de caz-Finantarea pe termen lung a împrumutului obligatar
Săptămîna 6
6. Seminar. Studiu de caz-Analiza grafică și financiară (fundamentală) a acţiunilor
Săptămîna 7
7. Seminar. Studiu de caz-Modele de evaluare a obligaţiunilor
Săptămîna 8
8. Seminar. Testare semestrială
Săptămîna 9
9. Seminar. Studiu de caz-Ordinele la bursă
Săptămîna 10
10. Seminar. Studiu de caz-Amortizarea împrumutului obligatar
Săptămîna 11
11. Seminar. Studiu de caz-Costul capitalurilor investiționale ale întreprinderii
Săptămîna 12
12. Seminar. Studiu de caz-Indicii bursieri
Săptămîna 13
13. Seminar. Studiu de caz-Indicatori ai eficienţei bursiere
Săptămîna 14
14. Seminar. Studiu de caz-Capitalizarea pieței bursiere

- 102 -
BIBLIOGRAFIE MINIMALA:
1. Ancuţa T. – Investiţiile în pieţele la termen-analize şi strategii pentru investitori, Sibiu,
2000
2. Anghelache G., Dardac N. – Pieţe de capital şi burse de valori, Ed. Economică, 2001
3. Anghelache G. – Bursa şi piaţa extrabursieră, Ed. Economică, 2003
4. Bernstein J. – Piaţa contractelor futures, Ed. Hrema, Bucureşti, 2000
5. Gradu M. – Tranzacţii bursiere-pieţele futures şi de opţiuni, Ed. Economică,
Bucureşti , 2007

- 103 -