MANAGEMENT FINANCIAR CONTABIL

1. ELEMENTE DE BAZĂ ÎN MFC

1.1. Conceptul, conţinutul şi funcţiile managementului din întreprindere

Definiţie:
Managementul este o ştiinţă a conducerii, dar şi o artă a conducerii.
Managementul întreprinderii reprezintă un proces de aplicare concretă a legităţilor
conceptelor, metodelor şi tehnicilor puse la dispoziţie de ştiinţa managerială.
Arta managerială reprezintă o concretizare a personalităţii managerului vizând
evidenţierea şi folosirea calităţilor proprii în desfăşurarea procesului managerial.
Procesul de management se realizează prin intermediul persoanei ce are calitatea de
manager şi care exercită această funcţie în virtutea obiectivelor, competenţelor şi
responsabilităţilor specifice funcţiei pe care o ocupă.
Esenţa procesului managerial îl reprezintă funcţiile managementului şi anume:

1. funcţia de previziune
- constă în determinarea obiectivelor întreprinderii precum şi a resurselor şi a
mijloacelor necesare realizării lor.
- realizarea previziunii presupune:
a) prognoze:
- acoperă un orizont de cel puţin 10 ani
- sunt aproximative şi nu sunt obligatorii.
- cuprind un set de date cu valoare indicativă
referitoare la ansamblul firmei sau a unei activităţi

b) planuri :
- acoperă o perioadă de 1 - 5 ani
- sunt obligatorii şi au grad de detaliere mai mare

c) programe :
- acoperă un orizont redus, de schimb, zi, decadă, lună
- sunt obligatorii şi au un grad de detaliere pronunţat
- se referă de regulă la activitatea de fabricaţie şi de
aprovizionare.

2. funcţia de organizare:
- stabileşte activităţile ce trebuie realizate de fiecare verigă din întreprindere
ceea ce implică:
• determinarea activităţilor necesare
• îndeplinirea obiectivelor fixate
• gruparea activităţilor într-o anumită structură logică

1
 • repartizarea grupelor de activitate pe funcţii şi oameni în vederea
realizării lor.
- cuprinde organizarea de ansamblu a societăţii concretizate în:
• stabilirea structurii organizatorice
• stabilirea sistemului informaţional
- se realizează principalele componente ale întreprinderii: producţia,
aprovizionare, desfacere, personal, cercetare – dezvoltare etc.

3. funcţia de coordonare:
- armonizează deciziile şi acţiunile personalului întreprinderii şi ale
subsistemelor sale
- pentru realizarea unei coordonări eficiente trebuie să se asigure:
• o conducere corespunzătoare pentru ca managerul să-i înţeleagă pe
colaboratori şi salariaţi şi să se facă înţeles de către aceştia
• o eşalonare raţională a deciziilor la toate nivelurile societăţii
• o selecţie şi o pregătire corespunzătoare a salariaţilor
• o definire clară a opiniilor, atitudinilor şi programelor

4. funcţia de angrenare
- cuprinde acţiunile manageriale prin care salariaţii sunt atraşi şi determinaţi să
participe la realizarea obiectivelor pe baza factorilor care-i motivează.
- fundamentul antrenării îl reprezintă motivarea
- motivarea constă în corelarea satisfacerii necesităţilor şi intereselor
personalului cu realizarea obiectivelor
- motivarea trebuie să îndeplinească condiţiile:
 să fie complexă: să satisfacă atât partea materială cât şi cea morală
 să fie diferenţiată: să ţină seamă de randamentul fiecărei persoane şi a
colectivelor
 să fie graduală : să satisfacă succesiv necesităţile personale şi în strânsă
corelaţie cu aportul său

5. funcţia de evaluare control

- cuprinde acţiuni prin care performanţele şi componentele societăţii sunt
măsurate şi comparate cu obiectivele şi standardele stabilite iniţial
- procesul de evaluare control trebuie să fie continuu, preventiv şi corectiv.

În funcţie de modul în care sunt concepute şi executate atribuţiile procesului de

management se disting trei faze:

1. faza previzională în care:

 funcţia dominantă este cea de previzionare
 celelalte atribute(funcţii) se execută într-o viziune perspectivă vizată pe
anticiparea şi a modalităţilor de realizare

2
  în această fază managerul stabileşte obiectivele şi ia deciziile strategice şi
tactice

2. faza de operaţionalizare în care:

 funcţia de organizare, coordonare şi antrenare sunt dominante
 acestei faze îi corespund managementul operativ în care predomină
deciziile curente , mai ales cele legate de producţie

3. faza finală de comensurare şi interpretare a rezultatelor:

 funcţia de evaluare control este dominantă
 îi corespunde managementul post operativ, constatativ prin care se încheie
un ciclu managerial şi se pregăteşte următorul

1.2. Conceptul de sistem financiar

Sistemul financiar cuprinde ansamblul de instrumente, instituţii, pieţe, circuite şi tipuri de

reglementări care permit realizarea operaţiunilor financiare într-un spaţiu economic naţional.
Conceptul de sistem financiar cuprinde de asemenea un ansamblu ierarhic de instituţii,
circuite şi pieţe care permit întreprinderii care are nevoie de finanţare să procure resursele
materiale şi să plătească resursele umane.
Conceptul sistemului financiar operează prin:
1. intermediari financiari, instituţii specializate în derularea operaţiilor financiare
fără a avea însă monopolul asupra acestora
2. instituţiile de credit nemonetare, au rolul de intermediere acordând credite din
sume economisite
3. instituţii de credit monetare în care intră toate instituţiile bancare care au
funcţie de intermediar dar şi de creaţie monetară

În conceptul sistemului de finanţare se mai cuprind:

4. piaţa financiară este cea care intervine în mod direct în finanţare

5. piaţa monetară este cea care asigură refinanţarea
6. piaţa ipotecară are rolul de sursă de refinanţare pe termen scurt sau mediu
pentru intermediarii financiari.

1.3. Funcţia financiar contabilă a întreprinderii

Organizarea unei societăţi îmbracă două forme:

1. organizarea procesuală a cărei componentă principală este funcţiunea

2. organizarea structurală

3
 Funcţiunea reprezintă ansamblul proceselor de muncă omogene, asemănătoare sau
complementare efectuată de salariaţii cu o anumită specializare prin utilizarea unor metode şi
tehnici specifice orientate spre realizarea aceloraşi obiective derivate principale.
Într-o întreprindere intervin cinci funcţiuni:
1. funcţiunea de cercetare – dezvoltare prin care se concepe şi se implementează
progresul tehnic
2. funcţiunea comercială, prin care se asigură materialele necesare procesului de
producţie şi se realizează vânzarea producţiei
3. funcţiunea de producţie este cea prin care se realizează efectiv producţia
întreprinderii
4. funcţiunea de personal este aceea prin care se asigură resursele umane ale
întreprinderii
5. funcţiunea financiar contabilă

Funcţiunea financiar – contabilă:

- asigură resursele financiare necesare desfăşurării producţiei
- asigură evidenţa valorică a mişcării întregului patrimoniu
- analizează utilizarea eficientă a mijloacelor financiare
- cuprinde trei activităţi principale şi anume:

a) financiară prin care:

• se determină şi se obţin resursele financiare necesare societăţii
• se fundamentează politica financiară a societăţii şi se participă la
elaborarea strategiei şi politicii globale a societăţii
• se elaborează planul financiar – BVC prin care se previzionează veniturile,
cheltuielile şi rezultatele
• elaborează documentaţia necesară obţinerii unui credit de la bancă în caz
de nevoie
• se efectuează studii şi analize asupra unor indicatori: CA, acumulări
băneşti, structura cheltuielilor şi veniturilor
• se urmăreşte situaţia stocurilor materiale şi încadrarea lor în normativele de
mijloace circulante
• se stabilesc preţurile şi tarifele pentru produsele realizate şi vândute
• se asigură viramentele la termen faţă de buget şi alte instituţii

b) contabilă:
• asigură înregistrarea şi evidenţa valorică a resurselor materiale şi financiare
ale întreprinderii
• asigură evidenţa analitică şi sintetică a activelor
• se determină rezultatelor financiare pe baza bilanţului contabil

c) controlul financiar
• verifică respectarea normelor legale cu privire la evidenţa, integritatea,
utilizarea şi păstrarea valorilor materiale şi băneşti ale societăţii

4
 • urmăreşte prevenirea, descoperirea şi recuperarea pagubelor aduse
societăţii
• asigură organizarea şi realizarea controlului preventiv pentru depistarea
abaterilor de la norme înainte ca acestea să se producă
Funcţiunile întreprinderii trebuie studiate în strânsă interdependenţă deoarece există
legături de cauzalitate şi ele se întrepătrund şi se completează reciproc formând împreună
sistemul organizării procesuale. Ex. - în cadrul funcţiei financiar contabile se reflectă din punct
de vedere financiar toate activităţile ce se desfăşoară în celelalte funcţiuni, deci în întreaga
societate prin prisma unor elemente valorice integrative.

1.4.Definirea, obiective şi domenii de abordare a managementului financiar

contabil.

Managementul financiar contabil se defineşte ca o funcţie al cărei scop constă în

asigurarea permanentă a întreprinderii cu fondurile necesare, înregistrarea şi evidenţa valorică a
resurselor financiare şi materiale şi controlul cu privire la rentabilitatea operaţiunilor angajate cu
aceste fonduri.
Obiectivul managementului financiar contabil urmăresc realizarea obiectivelor
fundamentale ale societăţii, obiective ce se canalizează în două direcţii:
1. maximizarea profiturilor:
- este obiectivul predominant al managerilor firmei;
- toate deciziile ce se dispun trebuie să urmărească acest obiectiv;
- trebuie definit ce anume se maximizează: masa profitului sau rata profitului;
- realizarea obiectivului nu ia în consideraţie riscul deciziilor alternative,
managerul trebuie să ţină seama de gradul de risc în alocarea resurselor
societăţii.
2. maximizarea valorii întreprinderii:
- valoarea întreprinderii este dată de pieţele financiare pentru societăţile cotate
la bursă;
- managementul firmei trebuie să caute investiţiile şi mijloacele de finanţare
care permit obţinerea valorii celei mai ridicate pentru întreprindere;
- valoarea întreprinderii variază funcţie de modul cum sunt cotate acţiunile pe
piaţa bursieră şi managerul trebuie să evalueze şi să estimeze impactul
deciziilor sale asupra cursului acţiunilor.
Domenii de abordare a managementului financiar contabil, cuprind următoarele activităţi:
1. activitatea financiară se referă la:
- politica financiară;
- planificarea financiară;
- capital şi fondurile societăţii;
- politica preţurilor şi a tarifelor;
- relaţiile societăţii cu bugetul statului.
2. activitatea contabilă:
- gestiunea financiară a patrimoniului;
- contabilitatea analitică şi sintetică a patrimoniului;
- întocmirea bilanţului şi determinarea rezultatelor întreprinderii.
3. controlul financiar:

5
 - respectarea normelor legale privind existenţa, integritatea, utilizarea şi
păstrarea valorilor materiale şi băneşti;
- prevenirea, descoperirea şi recuperarea pagubelor;
- organizarea şi exercitarea controlului preventiv.
2. ANALIZA FINANCIARĂ ÎN CADRUL
MANAGEMENTULUI FINANCIAR CONTABIL

2.1. Analiza poziţiei financiare

Analiza poziţiei financiare se realizează pe baza bilanţului contabil şi a tuturor

informaţiilor pe care le cuprinde bilanţul şi în anexele lui.
În cadrul analizei financiare trebuie să se aibă în vedere următoarele elemente
fundamentale:
1. analiza structurii activului şi pasivului bilanţului;
2. analiza patrimonială care se face pe baza bilanţului financiar;
3. analiza bilanţului care se face pe baza bilanţului funcţional;
4. analiza pe baza bilanţului economic.

Analiza structurii activului şi pasivului bilanţului

Orice firmă reprezintă un unicat şi din această cauză este greu de stabilit anumite reguli
generale de interpretare a indicatorilor.
Exemplu: o firmă nou creată are o structură a bilanţului diferită fundamental de cea ajunsă
la maturitate în sensul că ponderea datoriilor faţă de furnizori este redusă faţă de cea nou creată.
Corelaţiile care trebuie urmărite în mod prioritar într-o astfel de analiză sunt:
1. existenţa unui raport optim între nivelul imobilizărilor şi cel al activelor
circulante, cele cu nivel ridicat de active imobilizate au un grad redus de
flexibilitate, raportul diferă de la o ramură la alta.
2. un nivel prea ridicat al stocurilor poate exprima:
- o politică exagerată de aprovizionare la unele materii prime;
- ineficienţa activităţii de producţie pentru stocurile d produse în curs de
execuţie.
- o activitate necorespunzătoare privind marketingul firmei pentru stocurile de
produse finite.
3. o pondere exagerată a creanţelor poate semnala deficienţe în încasarea acestora
dar şi o politică agresivă de expansiune pe piaţă, din această cauză se impune o
analiză în detaliu a termenelor de încasare.
4. ponderea activelor de trezorerie (disponibilităţi şi valori de plasament) trebuie să
se situeze la niveluri reduse de 3-5% din totalul activelor. Ponderile mari arată o
incapacitate a firmei de a face investiţii.
5. nivelul capitalurilor proprii şi a capitalurilor împrumutate trebuie să fie
aproximativ egale.
Pentru anumite elemente analiza se poate aprofunda pentru a se trage concluzii mai
analitice şi reale. (ex. analiza ponderilor diferitelor categorii de stocuri în totalul acestora, analiza
tipurilor de datorii de exploatare în totalul acestora, etc.)

6
 2.1.2 ANALIZA BILANŢULUI FINANCIAR
(analiza patrimonială)

Are ca scop:
- Identificarea stării de echilibru financiar la nivelul firmei
- Evidenţierea raportului dintre activele şi pasivele pe termen lung în care:
• activele pe termen lung trebuie să fie finanţate din pasivele pe termen
lung
• activele pe termen scurt trebuie finanţate din pasivele pe termen scurt
Importanţă:
- constituie un instrument indispensabil în fundamentarea deciziilor.
- constituie un instrument important în realizarea atribuţiilor şi funcţiunilor
conducerii.

Funcţiuni:
- informaţională, constă în asigurarea de informaţii privind situaţiile economico
– financiare
- de evaluare privind nivelul de valorificare a resurselor şi capacităţilor existente
în unitate.
- de fundamentare a deciziilor asigurând elaborarea de către conducere a unor
decizii optime şi eficiente.
- de realizare a cerinţelor gestiunii eficiente a patrimoniului
- de realizare a conexiunii cu mediul exterior: bănci, organe fiscale, burse de
valori, furnizori, clienţi, etc.

Calculul indicatorilor pe analiză a bilanţului porneşte de la două elemente fundamentale şi

anume:
1. gradul de lichiditate a elementelor de activ
- lichiditatea reprezintă capacitatea elementelor de activ de a fi transferate în
bani,
- cele mai lichide sunt disponibilităţile băneşti, iar cele mai puţin lichide
sunt imobilizările,
- în bilanţ activele sunt prezentate în ordine inversă lichidităţii:
• activele imobilizate puţin lichide sunt pe locul I
• activele circulante mult mai lichide urmează activelor imobilizate
- activele fictive nu vor fi luate în calculul activului total al bilanţului
financiar diminuând în acelaşi timp şi valoarea capitalurilor proprii din
pasivul bilanţului financiar
- activele fictive sunt cele ce nu pot fi valorificate de întreprindere în situaţia
lichidării sale (cheltuieli de constituire, prime privind rambursarea
obligaţiunilor etc.)

7
 - activele circulante sunt ordonate în bilanţ în funcţie de gradul de
lichiditate:
o stocurile – cele mai lichide sunt stocurile de produse şi mărfuri
o creanţe – sunt mai lichide decât stocurile. Ele pot fi scontate la bancă
o activele de trezorerie (casa şi banca) sunt cele mai lichide.

2. gradul de exigibilitate a elementelor de pasiv

- exigibilitatea reprezintă capacitatea elementelor din pasiv de a fi
transferate în lichidităţi, adică de a fi rambursate furnizorilor de capital;
cele mai exigibile sunt creditele de trezorerie, iar cele mai puţin exigibile
sunt capitalurile proprii care nu se rambursează niciodată decât în caz de
lichidare a unităţii.
- În bilanţ sunt grupate şi ordonate în ordinea exigibilităţii astfel:
- Sume care trebuie plătite într-o perioadă de până la un an: credite
de trezorerie;
- Sume care trebuie plătite într-o perioadă mai mare de 1 an
- Capitaluri şi rezerve

Analiza patrimoniului pe baza bilanţului financiar presupune calcularea următorilor

indicatori:
1. Fondul de rulment (FR) reprezintă volumul de bani existent pentru ca
societatea să poată funcţiona în timpul de aşteptare a încasării creanţelor sale.
- Pentru caracterizarea stării de echilibru pe termen lung se calculează:
a. Fondul de rulment permanent = capital propriu – active imobilizate
Capitalul permanent = capital propriu + împrumuturi pe termen lung
- Fondul de rulment permanent poate fi :
- Pozitiv şi reprezintă un fond de rezervă din care se poate
finanţa deficitele ce pot apărea între alocările şi resursele de
finanţare pe termen scurt. Exprimă o stare d echilibru
financiar pe termen lung din resurse proprii şi împrumutate.
- Negativ şi anunţă imposibilitatea firmei de a asigura un
excedent de resurse financiare pe termen lung din care să
poată fi acoperite necesităţile de finanţare pe termen scurt
b. Fondul de rulment propriu = capital propriu – active imobilizate

- Poate fi :
- Pozitiv şi arată că firma se află într-o stare de echilibru pe
termen lung pe baza capitalurilor proprii
- Negativ, reprezintă un semnal de alarmă pentru viitor în ceea
ce priveşte echilibru financiar

FRP
1. Gradul de acoperire al activelor circulante cu capitalul propriu =
FRTOTAL

2. Nevoia de fond de rulment = stocuri + creanţe + cheltuieli în avans – datorii

curente – venituri în avans

8
 corelaţii:
- Dacă FR permanent > NFR – diferenţa reprezintă excedent de FR
- Dacă FR permanent < NFR – diferenţa reprezintă deficit de FR
- Dacă FR permanent = NFR – arată un echilibru financiar

3. Trezoreria netă = FR – NFR sau active de trezorerie – pasive de trezorerie

O trezorerie netă pozitivă exprimă o stare de echilibru şi evidenţiază
posibilitatea firmei de a-şi asigura resursele necesare pe termen scurt pe seama
excedentului de resurse.

FRperm
4. rata de finanţare a stocurilor =
stocuri

arată ponderea valorică a stocurilor finanţate din fondul de rulment permanent

Active .circulante .curente

5. lichiditatea curentă (generală) =
datorii .curente

indicatorul normal este de 2 -2,5

orice indicator supraunitar arată că firma poate să-şi onoreze datoriile pe
termen scurt pe baza valorificării activelor pe termen scurt.

6. lichiditatea imediată =
active .curente − stocuri creante + active .de.treyorerie
sau
datorii .curente datorii .curente

indicatorul normal este de 0,8

stocurile sunt considerate cu o lichiditate mai redusă din care cauză se scad
firma trebuie să-şi achite datoriile din active uşor transferabile în lichidităţi şi
acestea sunt: clienţii (excluzând clienţii în litigiu şi răi platnici) şi activele de
trezorerie

active .de .trezorerie

7. lichiditatea le vedere =
datorii .curente

indicatorul recomandat este de 0,2

un indicator inferior reprezintă un risc ridicat în ceea ce priveşte datoriile
imediate

active .totale
8. rata solvabilităţii generale =
datorii .curente

cuantifică riscul de incapacitate de plată a datoriilor ceea ce implică alocarea

întregului volum de active pentru plata debitorilor
se recomandă un raport pozitiv

9
 în cadrul acestei rate se calculează un alt indicator ce exprimă solvabilitatea şi
anume:
SN = active totale – datorii totale

O situaţie netă pozitivă arată că întreprinderea este solvabilă

În cadrul analizei patrimoniale se mai calculează următorii indicatori de echilibru:

capitaluri . proprii
9. rata autonomiei financiare = capitaluri . permanente

se recomandă un indice apropiat de 1

cuantifică ponderea resurselor proprii în cadrul resurselor financiare stabile,
atrase pe termen lung
un raport de 0,5 certifică posibilitatea rambursărilor pe termen lung din
capitaluri proprii

datorii .totale
10. rata datoriilor =
active .totale

2.1.3. ANALIZA FUNCŢIONALĂ A

BILANŢULUI

Analiza funcţională a bilanţului pune accentul pe prezentarea diferitelor elemente

bilanţiere astfel:
- în cadrul ciclurilor de exploatare se au în vedere obligaţiile legate de aprovizionare,
producţie,vânzare, adică pe active cu termen scurt.
- În cadrul ciclului de investiţii se au în vedere activele imobilizate
- În cadru ciclului de finanţare se au în vedere resursele stabile şi cele atrase ca urmare
a activităţii de exploatare.
În analiza funcţională a bilanţului se calculează următorii indicatori:

1. NFRE = active curente de exploatare – datorii de exploatare

NFRE – nevoia de fond de rulment de exploatare

Activele curente de exploatare = stocuri de exploatare + creanţe de exploatare
- Se impune definirea clară a activităţii de bază (de exploatare) a firmei conform
obiectului principal de activitate
- NFRE poate fi analizat din două puncte de vedere:
a. Comparat cu 0:
- NFRE > 0
- Poate fi considerat normal dacă nivelul este rezonabil
- Poate fi o stare anormală când reprezintă efectul unor stocuri prea mari
(în special de produse finite) sau existenţa unor clienţi litigioşi sau a
unor datorii reduse

10
 - NFRE < 0
- poate fi favorabil când este efectul unui ciclu de fabricaţie optim şi al
politici plăţilor funcţie de încasarea clienţilor
- poate fi efectul de restrângere a activităţii firmei manifestată printr-o
reducere a stocurilor şi creanţelor

b. funcţie de domeniul în care îşi desfăşoară activitatea firma:

- firmele din industrie care au ciclu lung de fabricaţie prezintă un NFRE

pozitiv.
- Firmele de comerţ cele en detail au un NFRE mic, cele en gross un
NFRE mai mare
- Firmele mici prezintă un NFRE mai important decât cele mari

2. Nevoia de fond de rulment de exploatare global = capitalul permanent – active imobilizate.

- Un NFREG > NFRE arată că firma se află într-o stare normală de echilibru
financiar.

3. Nevoia de fond de rulment în afara exploatării = stocuri în afara exploatării + creanţe – datorii
pe termen scurt în afara exploatării
o Active (creanţe) în afara exploatării cuprind:
- creanţe legate de cesiunea imobilizărilor
- Sume de încasat de la societăţi din cadrul grupului
- Sume de încasat de la societăţi unde există interese de participare
- Creanţe privind capitalul social subscris şi nevărsat
o Datorii (resurse în afara exploatării)
- Impozite de plată
- Dividende de plată
- Sume datorate societăţilor din cadrul grupului
- Sumele datorate privind interesele de participare

NFRAE poate fi:

- Pozitiv şi reprezintă un consumator de resurse de finanţare
- Negativ şi reprezintă un mijloc de finanţare, adică o sursă pentru finanţare
în afara exploatării
o Datoriile în afara exploatării reprezentând datorii faşă de acţionari şi faţă de buget
plătite cu o oarecare întârziere pot fi folosite pentru finanţarea activităţii de
exploatare pentru o anumită perioadă.

4. Trezoreria netă = FRNG – NFR

Fondul de rulment net global

În situaţia de analiză anglo –saxonă indicatorii calculaţi sunt:

1. FR = capitaluri permanente – imobilizări
2. capital de lucru net (active circulante nete) = active circulante – datorii curente

11
 FR = capital de lucru net

2.1.4. ANALIZA PE BAZA BILANŢULUI

ECONOMIC

Bilanţul economic cuprinde conceptele de active şi de pasive economice ca indicatori

distincţi de activul şi pasivul bilanţier
Bilanţul economic exclude în pasiv:
- datoriile de exploatare, se consideră că ele constituie resurse care deşi sunt
caracterizate printr-o exigibilitate redusă prezintă însă un grad de
stabilitate în finanţarea activelor de exploatare a firmei.
- Elementele legate de activitatea financiară al firmei deci nelegate de
activitatea de exploatare, ele nu se iau în consideraţie deoarece accentul se
pune numi pe activitatea de bază, de exploatare

Bilanţul economic îşi găseşte aplicabilitatea în calculul şi interpretarea indicatorilor de

rentabilitate ai firmei.
Bilanţul economic cuprinde:
1. activul economic:
- este acea parte a activului net , de datorii de exploatare utilizate în
activitatea economică a întreprinderii
- cuprinde:
• active imobilizate nete
• active circulante nete

2. pasivul economic:
- constituie capitalurile investite(proprii şi împrumutate) remunerate prin
intermediul dividendelor respectiv a dobânzilor plătite
- cuprinde:
• capitaluri proprii
• datorii purtătoare de dobânzi
Analiza patrimonială funcţie de cea economică, fiecare cu set de indicatori caracteristici,
se poate efectua în unităţi monetare (lei) sau în procente din total activ şi pasiv şi în zile de rotaţie
prin cifra de afaceri.

Studiu ce caz privind analiza patrimonială:

A. O întreprindere din jud. Constanţa prezintă la sfârşitul exerciţiului financiar 2004

următorul bilanţ contabil simplificat:

ACTIV 31.12.200 31.12.200 PASIV 31.12.200 31.12.2004

3 4 3
- cheltuieli de constituire 30 20 - capital social 1.600 1.600
- imobilizări corporale 2.000 2.400 - rezerve 400 600

12
- imobilizări financiare 400 400 - provizioane pt. riscuri şi 200 200
- stocuri 800 1.100 cheltuieli
- clienţi 420 500 - datorii financiare 600 1.000
- disponibilităţi 10 20 - furnizori 500 500
- prime pentru rambursarea 60 40 - datorii fiscale şi sociale 400 500
obligaţiunilor - credite de trezorerie
20 80

TOTAL 3.720 4.480 TOTAL 3.720 4.480

Pe baza acestui bilanţ contabil să se construiască bilanţul financiar cunoscând că la

sfârşitul exerciţiului financiar:
1. 20% din imobilizările financiare ale întreprinderii au o durată de sub 1 an;
2. stocurile în valoare de 110 u.m. au o lichiditate mai mare de un an (producţie în
curs de execuţie);
3. 25% din datoriile financiare au scadenţă în exerciţiul financiar care urmează,
restul fiind pe o perioadă de 3 ani;
4. 50% din provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli sunt constituite pentru acoperirea
unor riscuri cu şansă mică de realizare, restul de 50% fiind justificate de existenţa
unor riscuri cu şanse mari de realizare într-un an şi jumătate.

Să se efectueze analiza patrimonială stabilind dacă se realizează un beneficiu stabil pe

termen lung şi termen scurt.
Pentru realizarea bilanţului financiar se va avea în vedere:
- parte din imobilizările financiare cu o durată de sub 1 an va majora rubrica
„active circulante” din bilanţul financiar, fiind considerate valori de plasament
şi integrate la disponibilităţi.
- Provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli vor fi repartizate între capitalurile
proprii şi datoriile financiare în funcţie de şansa de realizare a riscurilor pentru
care au fot constituite.
Bilanţ financiar
ACTIV 31.12.2003 31.12.200 PASIV 31.12.203 31.12.2004
4
- imobilizări 2.430 2.830 - capitaluri proprii 2.010 2.240
- stocuri 690 990 - datorii financiare 550 850
- clienţi 420 500 - datorii de exploatare 900 1.000
- disponibilităţi 90 100 - credite de trezorerie 170 830
TOTAL 3.630 4.420 TOTAL 3.630 4.420

Calcul indicatorilor financiari:

1. FRP = capital permanent – imobilizări = 2240 + 850 – 2830 = 260
2. FRPropriu = capitaluri proprii – imobilizări = 2240 – 2830 = - 610
3. NFR = stocuri + creanţe – datorii de exploatare = 990 + 500 – 1000 = 490
4. TN = FR – NFR = 260 – 490 = - 230

13
 Concluzii:
1. FR < NFR arată un echilibru financiar precar care trebuie să constituie elemente
de analiză pentru managementul întreprinderii.
2. NFR > FR ceea ce explică realizarea unei trezorerii nete negativă. TN negativă
realizată de întreprindere conduce la imposibilitatea efectuării plăţilor curente
pentru buna desfăşurare a activelor ceea ce arată o situaţie financiară proastă.
3. pentru a contracara lipsa de disponibil financiar propriu întreprinderea este
obligată să apeleze la credite pe termen scurt pentru a acoperi acest necesar de
fond de rulment.
Pe baza indicatorilor analizaţi se poate concluziona că întreprinderea prezintă deficienţe
financiare deosebite că întreprinderea nu prezintă un echilibru financiar corespunzător şi că
întreprinderea este obligată să contracteze împrumuturi pe termen scurt pentru a face faţă plăţilor
curente.

B. O întreprindere din Constanţa prezintă următorul bilanţ contabil simplificat:

ACTIV Brut Amortizare Net PASIV 31.12.2004

şi
provizioane
cumulate
- cheltuieli de constituire 40 20 20 - capital social 1.400
- imobilizări corporale 3.000 1.000 2.000 - rezerve 200
- imobilizări financiare 500 100 400 - rezerve patrimoniale 200
- stocuri 600 100 500 - provizioane pt. riscuri 100
- clienţi 600 200 400 şi cheltuieli
- creanţe diverse 100 - 100 - datorii financiare 700
- valori de plasament 40 - 40 - furnizori 600
- disponibilităţi la bancă 60 - 60 - datorii fiscale şi 100
- prime pentru ramb. 30 10 20 sociale
obligaţiunilor - creditori diverşi 140
- credite de trezorerie 100
TOTAL 4.970 1.430 3.540 TOTAL 3.540
Se cunosc următoarele elemente de corecţie:
- 5% din imobilizările financiare au o durată sub 1 an
- 10% din stocuri au o viteză de rotaţie de 360 zile
- 50% din provizioane pentru riscuri sunt constituite pentru acoperirea unor riscuri cu
şanse mici de realizare iar restul de 50% acoperă riscurile cu riscuri mari de realizare
într-un termen de 180 zile.
- Datoriile financiare ale întreprinderii sunt constituite din credite pe termen lung din
care 10% reprezintă rate cu scadenţă de peste 6 luni
- Datoriile cu impozitul pe profit de plătit reprezintă 20% din totalul datoriilor fiscale şi
sociale
- 15% din datoria către furnizor au o durată sub 1 an.
Să se construiască bilanţul financiar şi cel funcţional, să se calculeze indicatorii analizei
patrimoniale şi funcţionale, şi să se interpreteze aceştia exprimând concluziile rezultate.

14
 ACTIV Sume nete PASIV Sume nete
- imobilizări corporale 2.000 - capital social 1.400
- imobilizări financiare 380 - rezerve 200
- stocuri (viteza de rotaţie >1 an) 50 - rezerve din reevaluare 200
-provizioane pt. riscuri şi cheltuieli 50
- furnizori (viteza de rotaţie > 1 an) 90
- cheltuieli de constituire -20
- prime pt. rambursarea obligaţiunilor -20
Alocări stabile 2.430 Resurse stabile 2.530
FRpermanent = 2.530 – 2.430 100
- stocuri 450 - furnizori 510
- clienţi 400 - datorii fiscale şi sociale 100
- creanţe diverse 100 - creditori diverşi 140
- provizioane pt. riscuri < 1 an 50
Alocări ciclice 950 Resurse ciclice 800
NFR = 950 – 800 150
- valori de plasament 40 - credite de trezorerie 100
- imobilizări financiare sub 1 an 20 - rate rambursate la credite pe termen 70
- disponibilităţi la bancă 60 lung
Active de trezorerie 120 Pasive de trezorerie 70
TN = 100 – 150 -50
TN = 120 – 170 -50

Bilanţul funcţional
ACTIV valori PASIV Valori
brute brute
- cheltuieli de constituire 40 - capital social 1.400
- imobilizări corporale 3.000 - rezerve 200
- imobilizări financiare 500 - rezerve din reevaluare 200
- provizioane pt. riscuri şi cheltuieli 100
- amortizare şi provizioane calculate 1.430
- datorii financiare 700
- prime pt. rambursarea obligaţiunilor -30
Alocări stabile 3.540 Resurse stabile 4.000
FRNG = 4.000 – 3.540 460
- stocuri 600 - furnizori 600
- clienţi 600 - datorii fiscale şi sociale 80
Active de exploatare 1.200 Datorii de exploatare 680
NFRE = 1.200 – 680 520
- creanţe diverse 100 - impozit pe profit 20
- creditori diverşi 140
Active în afara exploatării 100 Datorii în afara exploatării 160
NFRAE = 100 – 160 -60

15
- valori de plasament 40 - credite de trezorerie 100
- banca 60
Active de trezorerie 100 Pasive de trezorerie 100
TN = 100 – 100 0

Concluzii: În urma analizei patrimoniale, pe baza indicatorilor calculaţi rezultă

următoarele concluzii:
1. Întreprinderea are un echilibru financiar precar:
FR < NFR

2. Întreprinderea realizează o trezorerie netă negativă: NFR > FR

3. Întreprinderea este obligată să apeleze la credite pe termen scurt pentru a acoperii acest
necesar de fond de rulment.
Concluzia generală: Întreprinderea prezintă o situaţie financiară necorespunzătoare, echilibru
financiar este precar şi că întreprinderea pentru a-şi desfăşura în bune condiţii activitatea trebuie
să apeleze la credite pe termen scurt.

Analiza pe baza bilanţului funcţional conduce la următoarele concluzii:

1. construcţia şi analiza bilanţului funcţional presupune o grupare a activelor şi a pasivelor
după funcţiile întreprinderii pe care acestea o deservesc (funcţia de investiţii, de finanţare
şi de exploatare)
2. se constată o diferenţă între indicatorii calculaţi pe baza bilanţului financiar şi respectiv a
bilanţului funcţional, şi aceasta datorită opticii diferite pe care o are fiecare tip de analiză
asupra echilibrului financiar astfel:
a. analiza patrimonială efectuat pe baza bilanţului financiar are o perspectivă
lichidativă asupra întreprinderii în care:
- ordonarea activelor şi pasivelor se face în funcţie de gradul de lichiditate,
respectiv de exigibilitate.
- Imobilizările sunt luate în calcul la valoarea lor netă iar activele fictive
(cheltuieli de constituire, şi primele de rambursare pentru obligaţiuni)
sunt diminuate din activul total al întreprinderii cu echivalentul lor
diminuând în acelaşi timp şi capitalurile proprii.
b. Analiza funcţională efectuată pe baza bilanţului funcţional are o perspectivă de
continuitate a activităţii întreprinderii în care:
- Imobilizările sunt luate în calcul la valoarea lor brută, amortizările şi
provizioanele calculate pentru elementele de activ constituie o sursă
durabilă pentru întreprindere.
- Bilanţul funcţional arată cum fiecare funcţie a întreprinderii contribuie
sau nu la realizarea echilibrului financiar.
- Defalcarea NFR în NFRE şi NFRAE permite o mai bună identificare a
provenienţei nevoilor de finanţare şi a cauzelor potenţiale a
dezechilibrelor
- Analiza funcţională arată că întreprinderea dispune de un echilibru
financiar perfect, analiza financiară atrage atenţia însă asupra pericolului
existenţei unui decalaj nefavorabil între durata alocărilor pe termen scurt
şi scadenţa resurselor atrase corespunzătoare.

16
 Se dau indicatorii pentru o societate sezonieră si se cere să se facă interpretarea şi analiza
acestora:

Indicatorul Începutul anului Sfârşitul anului

1. situaţia netă (SN) 120.628 1.139.707
2. fondul de rulment (FR) - 204.904 12.866
3. fondul de rulment propriu (FRp) - 204.904 12.866
4. nevoia de fond de rulment (NFR) - 248.929 - 84.290
5. trezoreria netă (TN) 44.025 97.156

Concluziile analizei:
1. valoarea indicatorilor reprezintă un nivel normal pentru caracteristicile sectorului de
activitate al firmei
2. situaţia netă are o mărime pozitivă atât la începutul cât şi la sfârşitul anului cu o creştere
de 844% ceea ce arată că firma este solvabilă precum şi faptul că există o creştere mai
rapidă a activelor în raport cu cea a datoriilor.
3. fondul de rulment:
- la începutul anului are un nivel negativ ceea ce exprimă o situaţie nefavorabilă
întrucât o parte din alocările permanente sunt finanţate din surse pe termen scurt;
- la sfârşitul anului fondul de rulment are un nivel pozitiv ceea ce arată o stare de
echilibru a resurselor şi alocărilor.
4. firma are numai fond de rulment propriu ceea ce înseamnă că prezintă împrumuturilor pe
termen lung şi are o solvabilitate pe terme lung realizând un echilibru financiar pe baza
resurselor proprii de finanţare.
5. nevoia de fond de rulment are un nivel negativ la ambele momente analizate şi aceasta
poate fi rezultatul:
- fie a reducerii nivelului activelor (firma fiind sezonieră)
- fie a unei politici coerente faţă de clienţi în raport de furnizori în ceea ce priveşte
termenele de decontare (firma se caracterizează printr-un nivel redus al stocurilor şi al
creanţelor clienţi faţă de cel al datoriilor de exploatare)
6. trezoreria netă înregistrează niveluri pozitive în ambele momente ceea ce arată existenţa
unui echilibru financiar la nivelul firmei, se constată creşterea trezoreriei nete la sfârşitul
anului faţă de începutul anului ceea ce arată existenţa unui cash – flow pozitiv.

Concluzii generale:
1. firma se caracterizează printr-o stare de echilibru financiar la nivelul firmei
2. firma prezintă o îmbunătăţire a indicatorilor echilibrului financiar la sfârşitul anului faţă
de început.

2.2. Analiza performanţelor întreprinderii:

2.2.1. Soldurile intermediare de gestiune (SIG)

17
- oferă informaţii cu privire la profitabilitatea firmei;
- soldurile intermediare de gestiune sunt determinate de următoarele caracteristici:
• activitatea de exploatare, financiară şi excepţională
• monetaribilitatea, adică calitatea elementelor de venituri de a fi încasate
respectiv a celor de cheltuieli de a fi plătite (fluxuri de numerar)
• participarea unor stakeholderi (orice agent economic aflat în relaţia cu firma:
proprietari, creditori, salariaţi, manageri, furnizori, clienţi, stat, comunitatea
locală)

Indicatorii SIG sunt:

1. marja comercială (MC):

- arată performanţa financiară a întreprinderii înregistrată din ramura comercială
- raportată la costul mărfurilor reprezintă adaosul comercial
MC = venituri din vânzări – costul mărfurilor vândute
2. valoarea adăugată (VA):
- VA = MC + producţia vândută + variaţia stocurilor + producţia imobilizată –
cheltuieli cu materii prime – cheltuieli cu materiale consumabile – cheltuieli cu
energia şi apa – cheltuieli cu lucrări şi servicii executate de terţi.
- Elementele de calcul se regăsesc în contabilitate astfel:
• Producţia vândută – cont 701 – 708
• Variaţia stocurilor – cont 711
• Veniturile producţiei imobilizate – cont 701 – 722
• Cheltuieli cu materii prime şi materiale – cont 601; 602; 603
• Cheltuieli cu energia şi apa – cont 605
• Cheltuieli cu terţii – cont 611 – 614; cont 621; 623 – 628
- Valoarea adăugată poate fi interpretată şi ca un potenţial de resurse pentru
remunerarea participanţilor la procesul de producţie şi anume:
• Investitorii de capital (acţionari şi creditori)
• Angajaţi (salariaţii şi managerul)
• Statul (prin fisc – impozite şi taxe)
- Nivelul alocărilor spre aceste destinaţii a valorii adăugată trebuie corelat cu :
• Gradul de eficienţă al firmei
• Politica de finanţare adoptată de firmă.

3. excedentul brut de exploatare (EBE)

- arată fluxul de numerar implicat în activitatea de exploatare;
- din activitatea de exploatare se poate realiza:
• un câştig şi se numeşte EBE
• o pierdere şi se numeşte insuficienţă brută de exploatare

EBE = VA + venituri din subvenţii de exploatare – cheltuieli cu impozite şi taxe şi

vărsăminte asimilate – cheltuieli cu remunerarea personalului – cheltuieli cu
asigurări sociale
- EBE indică mărimea resurselor de finanţare din activitatea de exploatare

18
 - EBE este alocat pentru:
• Menţinerea capacităţii de producţie existentă
• Remunerarea proprietarilor şi creditorilor (dividende şi dobânzi)
- EBE nu este influenţat de politica de investiţii şi politica financiară a întreprinderii
.

4. rezultatul exploatării (RE)

- este calculat şi raportat de întreprindere în cadrul situaţiilor financiare
- este influenţat de politica de investiţii a întreprinderii

RE = EBE + venituri din provizioane din activ. de exploatare + alte venituri de

exploatare – cheltuieli cu provizioane şi amortizări – alte cheltuieli de exploatare.

5. rezultatul curent (RC)

RC = RE + RF
6. rezultatul brut (RB)
RB = venituri totale – cheltuieli totale
7. rezultatul net (RN)
RN = RB – impozit pe profit

2.2.2. Capacitatea de autofinanţare (CAF):

- exprimă în termeni monetari capacitatea firmei de a-şi asigura dezvoltarea prin

mijloace financiare proprii:
- măsoară numerarul potenţial creat de întreprindere prin intermediul activităţii sale
- la determinarea CAF nu se iau în calcul elementele de venituri şi cheltuieli care nu
presupun intrări sau ieşiri de numerar din trezoreria întreprinderii şi anume:
• venituri şi cheltuieli calculate pentru amortizări şi provizioane
- se calculează prin două metode:
a) metoda substractivă (a scăderii)
- ia în calcul toate încasările şi plăţile potenţiale implicate de veniturile şi
cheltuielile realizate de întreprindere
CAF = veniturile încasabile – cheltuielile plătibile
CAF = EBE + alte venituri din exploatare – alte cheltuieli din exploatare +
venituri financiare – cheltuieli financiare – cheltuieli cu impozit pe profit
b) metoda adiţională
- porneşte de la profitul net realizat din care se elimină veniturile calculate adică
provizioanele reluate pe venituri
- veniturile excepţionale reflectate separat în tabloul de finanţare – venituri din
cedarea activelor şi veniturile din subvenţii pentru investiţii
- la acestea se adaugă cheltuielile privind amortizarea şi provizioanele.

CAF = profitul net – venituri calculate + cheltuieli calculate

CAF = RN – venituri din vânzarea activelor – venituri din subvenţii pentru investiţii +
ajustarea valorii imobilizărilor corporale şi necorporale + ajustarea valorii activelor

19
 circulante + ajustări privind provizioanele de riscuri şi cheltuieli + cheltuieli privind
activele cedate.
- Indiferent de metoda de calcul CAF reflectă resursele potenţiale de finanţare
create de întreprindere din gestionarea afacerii sale.
- Pentru faptul că ia în calcul fluxul d încasări şi plăţi potenţialul unei economii cu
mari blocaje financiare în lanţ acest indicator îşi pierde valoarea sa informativă
fiind recomandată o analiză directă a fluxurilor d trezorerie.
- Doar o parte din resurse reprezentând CAF vor fi folosite pentru finanţarea
activităţii (eliminând pe cele potenţiale), mărimea acestora se poate calcula prin alt
indicator şi anume AUTOFINANŢAREA

AUTOFINANŢAREA = CAF – dividende – cota managerului – participarea

salariaţilor la profit.

2.2.3. Pragul de rentabilitate (Pr)

- Reprezintă cantitatea de producţie realizată (vândută) de întreprindere astfel încât

încasările obţinute din vânzarea lor să ocupe atât cheltuielile variabile implicate în
procesul de producţie cât şi cheltuielile fixe ale acestuia.
a) Când se face raportarea la cifra de afaceri realizată pentru a se obţine un profit nul:

CApr = ChF/ (1-V) unde V = CV/CA

V = ponderea cheltuielilor variabile în cifra de afaceri

b) Când se face raportarea la producţia realizată pentru ca profitul să fie 0

Qpr = CF / (pu – Chvu)

- Pragul de rentabilitate poate fi completat cu analiza efectului de levier al exploatării

adică studiul variaţiei rezultatului respectiv a profitului funcţie de evoluţia producţiei
sau a cifrei de afaceri realizate.
- Efectul de levier poate fi:
a) Levierul operaţional care măsoară variabilitatea rezultatului de exploatare în raport cu
cifra de afaceri:
Lo = CA0 / (CA0 - CApr)

b) Levierul financiar care măsoară variabilitatea rezultatului curent în raport cu cifra de

afaceri:

Lf = CA0 / (CA0 - CApr)

CApr = (ChF + dobânda)/ (1 - V)

20
 1. Se dispune de următoarele date:
Mil lei
- CA = 1.000 mil. lei (producţia vândută Pv = 70% = 700)
- Cost mărfuri 100
- Consumuri externe (de la terţi) 700
- Cheltuieli cu personalul 150
- Cheltuieli cu dobânzile 200
- Valoarea contabilă a activelor cedate 250
- Producţia stocată 200
- Subvenţii de exploatare 100
- Cheltuieli cu amortizări şi provizioane 200
- Venituri din cedarea activelor 200
- Cota de impozit pe profit 25%

Să se analizeze soldurile intermediare de gestiune şi să se calculeze capacitatea de

autofinanţare.
Calculul SIG
1. MC = 300 – 100 = 200 mil. lei
2. VA = 200 + 700 + 200 – 700 = 400 mil. lei
3. EBE = 400 + 100 – 150 = 350 mil. lei
4. profitul de exploatare EBIT = 350 – 200 = 150 mil. lei
5. profitul curent PC = 150 – 200 = - 50 mil. lei
6. rezultatul excepţional RE = 200 – 250 = - 50 mil. lei
7. profit net sau pierdere = - (50+50) = - 100 mil. lei
8. CAF = 350 – 200 = 150 mil. lei
Sau
CAF = - 100 + 200 – 200 + 250 = 150 mil. lei
9. ponderea CAF/ VA = 150/400 = 37,5%

NOTĂ:
1. o mare parte din valoarea adăugată este consumată chiar în procesul de producţie.
2. îndatorarea ridicată de întreprindere (cheltuielile cu dobânzile reprezintă 20% din cifra
de afaceri) în condiţiile unei profitabilităţi scăzute a exploatării (EBE reprezintă 35%
din cifra de afaceri) şi ale unei politice de investiţii intensive se reflectă în pierderi atât
la nivelul activităţii curente (pierdere curentă 50 mil. lei) cât şi la nivelul întregii
activităţi (pierdere 100 mil. lei).
3. mărimea resurselor generate de întreprindere prin activitatea pe care o desfăşoară este
reflectată cel mai bine în CAF:
- CAF spre deosebire de profitul net ia în calcul doar veniturile încasabile din
care se scad doar cheltuielile plătibile.
4. Mărimea profitului net este influenţată de mărimea veniturilor şi cheltuielilor calculate
de întreprindere pentru a se asigura recuperarea investiţiilor sale (amortizările) sau
pentru a se asigura împotriva riscurilor de depreciere a activelor sale (provizioanele)

21
 5. Rezultatul activităţii excepţionale (cesiuni de active şi subvenţii pentru investiţii) nu
reprezintă o componentă a CAF a întreprinderii păstrându-se astfel caracterul
retroductibil al acestui indicator.

2. Se cunosc următoarele date:

să se calculeze pragul de rentabilitate şi efectul de levier:

- CA = 10.000 mil. lei (vânzarea produselor = 1.000 mil. lei)

- Cheltuieli variabile de exploatare 5.000 mil. lei
- Cheltuieli cu amortizarea 2.000 mil. lei
- Cheltuieli fixe cu dobânzile 500 mil. lei

a) Să se calculeze pragul de rentabilitate al întreprinderii în unităţi valorice (CA - prag)

şi în unităţi de volum (producţia - prag) la nivelul rezultatului din exploatare, respectiv
a rezultatului curent.
b) Valoarea levierelor operaţional şi financiar.

a. CA prag = ChF/ (1 –V) = 2.000/ 0,5 = 4.000 mil. lei

V = 5.000/10.000 = 0,5
Q = ChF/ (pu - Cuv) = 2.000/ (10 -5) = 400 mil. lei
puv = 10.000/1.000 = 10
Cuv = 5.000/1.000 = 5

b. Lo = CA0/ (CA0 – CA pr) = 10.000 / 10.000 – 4.000 = 1,66

Lf = CA0/ (CA0 – CA pr) = 10.000/ 10.000 – 5.000 = 2

CA pr = ChF + dobânzi/ 1 –V = 2.000+5.000/0,5 = 5.000 mil. lei

Analiza fluxurilor de numerar

Circuitul fluxurilor de numerar.

Procesul de producţie al unei întreprinderii antrenează un adevărat circuit de fluxuri de
numerar.
Căile de transfer a numerarului în cadrul întreprinderii formează următorul circuit de
numerar:
1. circuitul capacităţii de lucru reflectat în relaţia:

numerar → materii prime → stocuri de produse finite→ creanţe → numerar

salarii
servicii
impozite
taxe

22
 2. circuitul activelor imobilizate:

numerar → mijloace fixe → stocuri produse finite → creanţe → numerar

3. circuitul de atragere respectiv de alocare a numerarului:

emisiuni de acţiuni → numerar → răscumpărări de acţiuni

contractare de datorii rambursări de datorii termen lung
achitare datorii de exploatare

atragere de resurse alocare de resurse

Toate aceste circuite se întrepătrund, disfuncţionalităţile unuia determinând dezechilibre

în lanţ.
Cauzele ce conduc la dezechilibre ale circuitelor de numerar pot fi:
a) nealocarea corespunzătoare a creanţelor care au drept consecinţă influenţa unor
indicatori cum ar fi:
- creşterea împrumuturilor şi corespunzător a dobânzilor
- creşterea costurilor de finanţare şi de producţie
- diminuarea numerarului
b) gestionarea necorespunzătoare a stocurilor de materii prime, materiale şi produse
finite.
c) Creşterea rapidă a întreprinderii peste posibilităţile sale de finanţare
d) Atragerea de resurse de finanţare costisitoare peste posibilităţile existente de
rambursare

Pentru identificarea cauzelor a acestor dezechilibre se impune o analiză detaliată a

fluxurilor de trezorerie pe sursele de provenienţă şi alocări.
Mărimea variaţiilor trezoreriei oferă doar indici privind valoarea cash–flow-urilor care se
constituie din diferenţe între încasări şi plăţi.
Contul de profit şi pierderi reflectă fluxurile de numerar potenţiale, mărimea rezultatului
net a exerciţiului financiar fiind deferită de numerarul existent în trezoreria întreprinderii.
Nu se asimilează fluxurilor de trezorerie:
- Venituri şi cheltuieli calculate: amortizări şi provizioane
- Venituri din producţia imobilizată sau cea stocată, numai valorificarea ei aduce fluxuri
de numerar.

Situaţia fluxurilor de trezorerie.

Conform OMF 1752/2005 sunt descrise fluxurile de trezorerie pe intrări şi ieşiri de

numerar, pe tipuri de activităţi astfel:
- Fluxurile de numerar din activitatea de exploatare
- Fluxurile de numerar din activitatea de investiţii
- Fluxurile de numerar din activitatea de finanţare

23
 Situaţia fluxurilor de numerar se prezintă la sfârşitul anului în situaţiile financiare anuale
pe două colane – ani precedenţi şi an curent

Structura tabloului fluxului de numerar pe cele trei activităţi se prezintă astfel:

- Fluxul de trezorerie din activitatea de exploatare:

- Încasări de la clienţi
- Plăţi către furnizori şi angajaţi
- Dobânzi plătite
- Impozit pe venit plătit
- Încasări din asigurări împotriva cutremurelor
- Trezoreria netă din activitatea de exploatare

- Fluxurile de trezorerie din activitatea de investiţii:

- Plăţi achiziţionare acţiuni
- Plăţi achiziţionări imobilizări corporale
- Încasări din vânzări imobilizări corporale
- Dobânzi încasate
- Dividende încasate
- Trezoreria netă din activitatea de investiţii

- Fluxurile de numerar din activitatea de finanţare:

- Încasări din emisiuni de acţiuni
- Încasări din împrumuturi pe termen lung
- Plata datoriilor aferente leasingului financiar
- Dividende plătite
- Trezoreria netă din activitatea de finanţare

- Creşterea netă a trezoreriei şi a echivalentelor de trezorerie.

- Trezoreria şi echivalentele de trezorerie la începutul exerciţiului financiar
- Trezoreria şi echivalentele de trezorerie la sfârşitul exerciţiului financiar.

Calculul fluxurilor de trezorerie se realizează prin două metode:

- Metode directă
- Metoda indirectă

Pe baza informaţiilor prezentate în situaţia fluxurilor de trezorerie se pot calcula următorii

indicatori:
1. cash –flow –ul operaţional:

CF op = PM – rezultatul financiar – Amo – Δ NFR

PM – rezultatul exerciţiului fără rezultatul aferent activităţi imobilizate)
Amo – cheltuieli cu amortizarea calculate în exerciţiul financiar respectiv

24
 Δ NFR – variaţia necesarului de fond de rulment
2. cash – flow- ul din activitatea de investiţii

CFi = (IMO0 - AMO)- (IMO1+ rezultatul aferent vânzării activelor imobilizate)

IMO0 – mărimea activelor imobilizate din proprietatea întreprinderii la începutul
exerciţiului financiar
AMO – cheltuieli cu amortizarea

Valoarea pozitivă a acestui indicator indică realizarea dese investiţii ceea ce este
echivalent cu intrări de numerar în trezorerie.
Valoarea negativă a acestuia indică alocarea de fonduri de trezorerie pentru investiţii.

3. cash – flow – ul din activitatea de finanţare

Cffin = ΔCPR + Δ datorii – dividende + rezultatul financiar

ΔCPR = variaţia capitalurilor proprii ca urmare a emisiunii de noi acţiuni sau a

răscumpărării unei părţi din acţiuni

Δ datorii = variaţia mărimii împrumuturilor contractate de la terţi (majorarea celor

existente sau rambursarea unor părţi dintre acestea)

La calculul variaţiei capitalurilor proprii nu se ia în calcul modificarea capitalurilor

proprii ca efect al valorii activelor imobilizate (soldul contului 105)
Variaţia datoriilor financiare include în cadrul împrumuturilor contractate de la terţi
următoarele:
- împrumuturi din obligaţiuni
- sume datorate instituţiilor de credit
- sume datorate societăţilor din cadrul grupului
- sume datorate pentru interesele de participare.
Valoarea pozitivă a acestui indicator indică alimentarea trezoreriei cu resurse de finanţare
de la acţionari şi creditorii acesteia.

4. cash – flow- ul din activitatea totală a întreprinderii:

CF = Δ TN
CF = CF op + CF inv + CF fin

Variaţia trezoreriei nete reprezintă mărimea pozitivă sau negativă a trezoreriei ca rezultat
al intrărilor sau ieşirilor de numerar în cursul exerciţiului financiar respectiv.
Atunci când Δ TN < 0 putem avea:
- o problemă ce ţine de politica financiară a întreprinderii din relaţia CFfin < 0
sau de politica de investiţii din relaţia Cfinv > 0 din cadrul întreprinderii în
exerciţiul financiar respectiv
- o problemă de gestiune, o insuficientă eficienţă a operaţiunii de exploatare
CFop < 0

25
 Tabloul de utilizări şi resurse

Realizarea unui echilibru financiar presupune o egalitate între resursele de numerar şi

cheltuieli, în caz contrar înseamnă că întreprinderea cheltuieşte mai mult decât dispune efectiv
ceea ce duce la crize de trezorerie.
În cadrul tabloului de resurse – utilizări acestea sunt defalcate în:
- surse permanente (pe termen lung)
- surse – utilizări ciclice (termen scurt)
Acest tablou de utilizări şi resurse s prezintă la sfârşitul anului pe două coloane: ani
precedenţi şi an curent iar structura lui este:
1. resurse permanente:
- capacitatea de autofinanţare
- cesiuni sau reduceri de elemente ale activelor imobilizate
- creşteri de capitaluri proprii prin emisiuni de acţiuni
- creşteri de datorii financiare (pe termen lung)
- total resurse permanente
2. utilizări permanente:
- distribuirea de dividende
- achiziţionarea de elemente de active imobilizate
- reduceri de capitaluri proprii prin răscumpărarea de acţiuni
- rambursările de datorii financiare pe termen lung
- total utilizări permanente
- variaţia fondului de rulment (total resurse permanente – total utilizări
permanente)
3. resurse ciclice (pe termen scurt)
- diminuarea valorii stocurilor şi a producţiei în curs de execuţie
- reducerea avansurilor acordate furnizorilor
- diminuarea creanţelor clienţi şi a altor creanţe de exploatare
- creşterea avansurilor primite de la clienţi
- majorarea datoriilor faţă de furnizori şi a altor datorii de exploatare
- creşterea datoriilor către creditori diverşi
- total resurse ciclice
4. utilizări ciclice (termen scurt)
- creşterea valorii stocurilor şi a producţiei în curs de execuţiei
- majorarea avansurilor cordate furnizorilor
- majorarea creanţelor clienţi şi a altor creanţe de exploatare
- majorarea creanţelor către debitori diverşi
- diminuarea datoriilor faţă de furnizori şi a altor datorii de exploatare
- reducerea datoriilor către creditori diverşi
- totalul utilizărilor ciclice
- variaţia necesarului de fond de rulment (total resurse ciclice – total
utilizări ciclice)
- variaţia activelor de trezorerie
- variaţia pasivelor de trezorerie
- variaţia trezoreriei nete

26
 Pe baza tabloului de finanţare se poate realiza o analiză în dinamică a cash – flow-ului şi
deci a echilibrului financiar prin:
- evidenţierea separată ca sursă de finanţare pe termen lung a fluxurilor de
numerar total rezultat din activitatea întreprinderii utilizând indicatorii de
autofinanţare (CAF)
CAF = profit net + AMO
- printr-o activitate profitabilă se poate asigura parţial sau total autofinanţarea
activităţii întreprinderii
- asigurarea rentabilităţii fluxului de numerar atrase pe termen lung de la
creditori
- o rentabilitate scăzută a utilizării în raport cu costul creează probleme de
lichiditate şi chiar situaţii de incapacitate de plată
- asigurarea gestionării eficiente a procesului de producţie cu influenţe asupra
fluxului de numerar şi a nevoii de fond de rulment.

ANALIZA FLUXURILOR DE NUMERAR ÎN PERSPECTIVA

EVALUĂRII ÎNTREPRINDERII

27
 Pentru evaluarea unei întreprinderii sau a unui proiect de investiţii finanţele manageriale
utilizează indicatorul cash – flow disponibil (CFD)
CFD reprezintă fluxul de numerar rămas la dispoziţia unităţii pentru remunerarea
investitorilor de capital respectiv acţionarilor şi creditorilor.
Pentru estimarea fluxului de numerar se ţine seama de provenienţa fondurilor atrase şi de
alocarea fluxurilor de numerar necesare continuităţii şi dezvoltării societăţii.
Estimarea CFD se face în cascadă calculându-se:
1. cash-flow-ul din activitatea de exploatare:
- reprezintă totalitatea fluxurilor de numerar ce sunt la dispoziţia întreprinderii
pentru:
• autofinanţarea activităţii sale
• remunerarea investitorilor (acţionari şi creditori)
- formula de calcul este:
CFD = RE + amortizare – impozit pe profit
RE = rentabilitatea economică
RE = rezultatul din exploatare
2. cash-flow-ul de gestiune:
- reprezintă fluxul de numerar degajat de întreaga activitate de gestiune a
întreprinderii pentru remunerarea tuturor celor implicaţi în finanţarea acesteia.
- formula de calcul este:
CFgest = PN + dobânda + amortizarea
PN = profitul net
3. cash-flow-ul disponibil:
- reprezintă fluxul net de numerar care se distribuie acţionarilor şi creditorilor ca
remunerare a investiţiilor de capital făcute de aceştia, de întreprindere, după ce au
fost acoperite necesităţile de creştere economică a firmei (investiţii + menţinerea
capacităţilor de producţie existente)
- formula de calcul este:
CFD = CFgest – ΔIMO – ΔACRnete
ΔIMO = variaţia imobilizărilor
ΔACR = variaţia activelor circulante nete
- CFD disponibil pozitiv indică atragerea de noi resurse de la acţionari sau creditori
pentru finanţarea activităţilor întreprinderii
- CFD negativ arată serioase probleme de gestiune sau de eficienţă a activităţilor
întreprinderii

Dacă evaluarea întreprinderii se face separat din perspectiva acţionarilor sau creditorilor
se calculează CFD pe cele două destinaţii şi anume:
a) CFD ce revine acţionarilor calculat după relaţia:
CFDacţ = dividende – ΔCPR
ΔCPR = variaţia mărimii capitalurilor proprii ca rezultat al majorării sau
micşorării capitalului social
b) CFD ce revine creditorilor calculat după relaţia:

28
 CFcred = Dobânda – Δdatorii financiare
Δdatorii fin = variaţia mărimii datoriilor financiare contractate de
întreprindere cu terţii

4. CFD al întreprinderii:
CFD = CFDacţ + CFDcred

Din perspectiva unui acţionar valoarea actuală a capitalului investit se determină după
relaţia:

CFDact + CPR 1
Vo (CPR) =
1 + Kc

Vo = valoarea actuală a capitalurilor proprii

CFDacţ = mărimea cash-flow-lui estimat a fi alocat acţionarilor
CPR1 = valoarea capitalului propriu la sfârşitul exerciţiului financiar
Kc = costul de oportunitate aferent capitalurilor investite la acelaşi nivel de risc.
Din perspectiva unui creditor valoarea actuală a capitalului investit se determină astfel:

CFDcred + datfin 1
Vo (Dat fin) =
1 + Kd

Vo (dat fin) = valoarea actuală a datoriilor financiare contractate de întreprindere

CFDcred = mărimea cash-flow-lui disponibil estimat ce urmează a fi alocat
creditorilor
Kd = costul de oportunitate aferent capitalurilor investite la acelaşi nivel de risc
Dat fin1 = valoarea datoriilor la sfârşitul exerciţiului financiar

Analiza fluxurilor de numerar poate fi folosită:

- De manager pentru o mai bună gestionare a activelor întreprinderii
- De investitori pentru estimarea valorii investiţiilor făcute de aceştia în
întreprinderea respectivă

Exemplu
O întreprindere prezintă următorul bilanţ:

29
 Activ 2004 2005 Pasiv 2004 2005
- Imobilizări 500 500 - Capital propriu 300 400
- Stocuri 200 300 - Datorii financiare 300 500
- Clienţi 200 400 - Datorii de exploatare 250 250
- Disponibilităţi 150 200 - Credite de trezorerie 200 250
Total 1.050 1.400 Total 1.050 1.400

Din contul de profit şi pierdere (mil. lei)

- CA – 2000
- Cheltuieli monetare de exploatare – 1500
- Cheltuieli cu amortizarea – 100
Se cunosc şi alte informaţii:
- Cota de impozit pe profit – 25%
- Rata de dobândă la credite – 50%
- Profitul net distribuit acţionarilor prin dividende
Să se determine CFexpl, CFgest, CFDacţ, CFDcred, CFD întreprindere.

RE = CA – chelt. expl. – chelt. amortiz.

= 2000 – 1500 – 100 = 400 mil. lei
dobânda = 300 + 200 = 500 x 50% = 250 mil. lei
impozit pe profit = 400 – 250 = 150 x 25% = 37,5 mil. lei
profit net = 400 – 250 – 37,5 = 112,5 mil. lei
CFexpl = 400 – 37,5 + 100 = 462,5 mil. lei
CFgest = 112,5+250+100 = 462,5 mil. lei
ΔIMO = IMO1 – IMOo + AMO = 500 – 500 +100 = 100 mil. lei
ΔACR = ACR1 – ACRo = (300 + 400 +200 – 250) – (200 + 200 + 150 – 250) =
350 mil. lei
Δdob = 200 – 150 = 50 mil. lei
CFD = CFgest – AMO - ΔACR = 462,5 – 100 – 350 = 12,5 mil. lei
CFDacţ = 112,5 – 100 = 12,5 mil. lei
CFDcred = 250 – 250 = 0
CFD = 12,5 – 0 = 12,5 mil. lei
Ca rezultat al creşterii datoriilor întreprinderii către creditori cu încă 250 mil. lei deşi
aceştia primesc din partea firmei dobândă de 250 mil. lei, fluxul total de numerar ce remunerează
creditorii în anul de analiză (2005) este 0. astfel întreprinderea va trebui să depună eforturi mai
mari în viitor pentru remunerarea investiţiilor făcute de creditori în activitatea întreprinderii.

Diagnosticul rentabilităţii şi al riscului

întreprinderii

30
 Diagnosticul rentabilităţii.
Calcularea rentabilităţii unei întreprinderi presupune să calculăm rentabilitatea cu care au
fost investite capitalurile atrase de la diverşi investitori.
Principalele categorii de investitori:
- Proprietarii (acţionarii)
- Creditorii (băncile, alte instituţii financiare)
Funcţie de aceasta se calculează trei tipuri de rate de rentabilitate:
1. rata de rentabilitate a capitalurilor investite de proprietari (acţionari)
- această rată de rentabilitate este definită ca fiind rentabilitatea financiară a
întreprinderii;
- se calculează după relaţia:

profitprop riu
Rf = capitalinv estitpropr iu

- pe baza acestei rate acţionarii iau decizia de a investi sau de a se retrage din
afacere.
- la determinarea profitului net se porneşte de la rezultatul curent din care este
dedus impozitul pe profit.
- capitalurile puse la dispoziţie de proprietari sunt cele înregistrate în
contabilitate la rubrica „capitaluri proprii” şi cuprind:
• capitalul social
• prime legate de capital
• rezerve din reevaluare
• rezerve
• rezultat reportat
• rezultat curent
- mai pot fi asimilate capitalurilor proprii şi provizioanele pentru riscuri şi
cheltuieli care atât timp cât nu sunt alocate ele sunt utilizate de proprietari
pentru finanţarea întreprinderii
Pentru calcularea rentabilităţii financiare este recomandabil ca reportarea profitului se
facă la media capitalurilor investite de proprietari calculată ca medie aritmetică a capitalurilor
existente la începutul şi sfârşitul exerciţiului financiar (aceasta dacă variaţia capitalurilor este
foarte mare).

2. rata de rentabilitate a capitalurilor investite de creditori (Rd)

- relaţia de calcul este:

dobanzi
Rd = datoriifin anciare
- cheltuielile privind dobânzile reprezintă remunerarea capitalului împrumutat se
preiau din contul de profit şi pierdere

31
 - datoriile financiare reprezintă creditele contractate de întreprindere mai mari
de 1 an care se estimează ca o medie a acestei datorii la începutul şi sfârşitul
exerciţiului financiar.
- Din perspectiva întreprinderii acest raport reprezintă rata de dobândă medie
plătită de întreprindere la creditele contractate.
3. rata de rentabilitate globală a ansamblului de capitaluri investite de întreprindere (Re)
- rata de rentabilitate este întâlnită sub denumirea de rentabilitate economică
- relaţia de calcul este:

rezultatul exp loatariine t ( faraimpozi t )

Re =
activecono mic

Sau
profitu ln et + dobanzi
Re = capitalpro priu + datoriifin anciare

- rezultatul net reprezintă profiturile ce revin investitorilor de capital sub formă

de profit net pentru proprietari (acţionari) şi de dobânzi pentru creditori
- capitalurile atrase evidenţiate în pasivul bilanţului sunt formate din capitaluri
proprii şi creditele cu scadenţă mai mare de 1 an
- în cadru formulei de calcul a rentabilităţii economice activul economic este
contrapartida din activul bilanţului a resurselor atrase prezentate în bilanţ şi
reprezintă ansamblul activelor finanţate pe seama acestor resurse respectiv
activele imobilizate nete la care se adaugă activele circulante nete.
AE = CPR + Dat fin
Sau
= IMO nete +ACR nete
IMO net – valoarea activelor imobilizate – amortizarea
ACR nete – active circulante – datorii curente
- rentabilitatea economică reprezintă ansamblul capitalurilor investite de
acţionari şi creditori
- pornind de la această relaţie rentabilitatea economică poate fi calculată ca o
medie ponderată a rentabilităţii capitalurilor proprii (rentabilitatea financiară)
şi a celor împrumutate (rata dobânzii)
- procentele reprezintă proporţia fiecărui tip de capital în totalul capitalurilor
atrase.
- relaţia de calcul este:

CPR datfin
Re = Rf + Rd
AE AE
- legătura existentă între rentabilitatea economică, rata dobânzii medii, creditele
contractate şi rentabilitatea financiară este dată de analiza efectului de levier
- relaţia de calcul este următoarea:

datfin
Rf = Re + (Re − Rd ) capitaluri proprii

32
- raportul Datorii financiare/ CPR este denumit în literatura de specialitate levier
- produsul (Re – Rd )Datorii fin/CPR reprezintă efectul de levier
- nivelul efectului de levier influenţează în mod direct mărimea rentabilităţii
financiare:
• Dacă efectul de levier este pozitiv Rf > Re
• Dacă efectul de levier este negativ Rf < Re
- problema centrală a levierului financiar este aceea că, întreprinderea care
reuşeşte să atragă resurse de la creditorii săi la o rată de dobândă mai mică
decât rentabilitatea activităţii sale de exploatare va obţine un câştig, prin
această politică de finanţare majorând nivelul rentabilităţii firmei

Ex: Re = 40%
Rd = 35% câştig 5%
Rf = 45% 40%+5%
- mărimea absolută a câştigului va depinde şi de volumul creditelor ce poate fi
atras şi investit în întreprindere, adică de gradul de îndatorare
- acestei oportunităţi i se asociază şi un risc şi anume riscul îndatorării
întreprinderii care în condiţiile unei gestiuni proaste a întreprinderii îi va
sancţiona în primul rând pe aceştia.

DIAGNOSTICUL RISCULUI

33
 Noţiunea de risc într-un mod plastic înseamnă „evaporarea” profiturilor investiţiilor
realizate.
Analiza riscului unei întreprinderi este legată de variabilitatea profiturilor ei trecute dar
mai ales cele viitoare.
Variabilitatea profitului are două părţi:
- partea sistematică (riscul sistematic) este legată de condiţiile generale ale
economiei, ale pieţei în care concurează întreprinderea;
- partea nesistematică (riscul nesistematic) este legată de specificul
întreprinderii, de politica adoptată de aceasta.
Foarte importantă este analiza relaţiei rentabilitate – risc care oferă o clasificare mai bună
a oportunităţilor de investiţii.
- există investiţii ce nu presupun nici un risc pentru cei ce plasează capitalurile.
Exemplu: rentabilitatea investiţiilor în bonuri de tezaur sau obligaţiuni emise de stat
este fără risc.
- Investiţiile din sectorul privat prezintă riscuri mai mari: rentabilitatea promisă nu va fi
niciodată aceeaşi cu cea realizată în viitor, de aceea managerul pe lângă analiza de
rentabilitate trebuie să cuantifice şi riscul asociat acesteia.
O analiză a riscului unui proiect de investiţii presupune trei etape:
- Identificarea surselor riscului
- Măsurarea riscului
- Ajustări în vederea eliminării riscului.
1. Identificarea surselor riscului: sursele variabilităţii profitului pot fi:
- variabilitatea vânzărilor
- levierul exploatării este determinat de proporţia costurilor fixe de exploatare în
totalul costurilor întreprinderii.
- riscul afacerilor
- levierul cheltuielilor financiare este determinat de proporţia cheltuielilor
financiare în totalul costurilor.
Riscul afacerii va fi riscul exploatării în cazul în care afacerile sunt finanţate doar pe baza
capitalurilor proprii.
Factorii determinanţi ai riscului exploatării sunt:
- levierul exploatării
- variaţia vânzărilor
Dacă finanţarea afacerii se realizează şi din împrumuturi financiare atunci intervine şi
riscul financiar, adică levierul cheltuielilor financiare.
Relaţia variabilităţii preţurilor este dată de :
Vprof (%) = levierul cheltuielilor financiare x levierul exploatării x variabilitatea
vânzărilor.
Variaţia profitului este condiţionată în primul rând de variaţia vânzărilor, nivelul
levierelor vor afecta într-o măsură mai mică sau mai mare variabilitatea profitului.
Măsurarea acestor leviere este destul de dificilă deoarece se apelează la indicatori de
rezultate, cum ar fi profitul din exploatare sau profitul brut.
Cu ajutorul acestor indicatori se determină anumiţi coeficienţi de elasticitate ce fac
legătura între variabilitatea cifrei de afaceri şi variabilitatea profitului şi care cuprind şi influenţa
levierelor întreprinderii.

34
 Un nivel ridicat al levierului de exploatare duce la un coeficient de elasticitate ridicat şi
toate acestea conduc la o variabilitate sporită a profitului.
Majorarea levierului financiar duce la creşterea coeficientului de elasticitate şi mai
departe la o variabilitate sporită a profitului.
Relaţia de exprimare a variabilităţii profitului pe baza coeficientului de elasticitate este
exprimată astfel:
Vprof = V CA x coeficientul de elasticitate al exploatării X coeficientul de elasticitate al
levierului financiar
Pentru urmărirea variabilităţii profitului se apelează la o analiză de sensibilitate a care
permite defalcarea variabilităţii profitului întreprinderii pe principalii factori de risc ce
condiţionează nivelul acestuia şi anume:
- mărimea pieţei;
- cota de piaţă;
- preţul de vânzare al produselor fabricate;
- marja asupra cheltuielilor variabile;
- cheltuieli fixe de exploatare;
- cheltuieli fixe financiare (dobânzi)
Analiza de sensibilitate presupune determinarea procentului de variaţie a profitului funcţie
de modificarea unuia dintre factorii de risc în condiţiile în care ceilalţi factori se consideră
constanţi.
Pentru aceasta se calculează coeficientul de elasticitate a profitului în raport cu variaţia
mărimii factorilor de risc după relaţia:

∆Pn
PNo
e = =%
∆F
Fo

ΔPn – variaţia profitului net faţă de nivelul său iniţial

PNo – mărimea iniţială a profitului net
ΔF – variaţia valorii factorilor de risc faţă de nivelul său iniţial
Fo – mărimea iniţială a factorului de risc
% - procentul de variaţie a profitului net la o variaţie de un procent a mărimii factorului de
risc.

Exemplu:
Pentru o întreprindere de producere şi comercializare a încălţămintei de damă se dispune
de următoarele date:
1. valoarea factorilor determinanţi ai mărimii profiturilor în diferite stări de conjunctură
economică: favorabilă, neutră şi nefavorabilă se prezintă astfel:

Conjunctura economică Favorabilă Neutră Nefavorabilă

35
- dimensiunea pieţei (mii buc.) 500,0 450 375
- cota de piaţă (%) 22,5 20 18
- preţ unitar de vânzare (mil. lei) 2 1,75 1,6
- mărimea cifrei de afaceri (mil. lei) 225.000 157.500 108.000
- marja asupra cheltuielilor variabile 0,49 0,43 0,40
- cheltuielile variabile de exploatare 115.000 90.000 65.000
- cheltuielile fixe de exploatare 25.000 30.000 35.000
- rezultatul exploatării 85.000 37.500 8.000
- cheltuieli fixe financiare (dobânzi) 15.000 17.500 19.000
- impozit pe profit 17.500 5.000 0
- profit net 52.500 15.000 -11.000

Mărimea cifrei de afaceri = 500.000 x 22,5 = 112,5 x 2 = 225.000

Rezultatul exploatării = 225.000 – 115.000 – 25.000 = 85.000
Cheltuielile variabile = 225 x 0,49 = 115.000
Impozitul pe profit = 85.000 – 15.000 = 70.000 x 25% = 17.500
Profitul net = 70.000 – 17.500 = 52.500
2. matricea variaţiei profitului:

Conjunctura pieţei
Factorii determinanţi
Favorabilă Neutră Nefavorabil Coeficient
ă de
elasticitate
- dimensiunea pieţei (mii buc.) 28.125 15.000 -6.250 8,50%
- cota de piaţă (%) 29.766 15.000 3.188 7,87%
- preţ unitar de vânzare (mil. lei) 31.375 15.000 6.500 6,61%
- marja asupra cheltuielilor variabile 22.125 15.000 11.406 3,38%
- cheltuielile fixe de exploatare 18.750 15.000 11.250 -1,50%
- cheltuieli fixe financiare (dobânzi) 16.875 15.000 13.875 -0,88%

Din analiza acestor indicatori rezultă:

1. coeficientul de elasticitate prezentat în tabel arată cât din variaţia profitului se
datorează fiecărui factor;
2. factorul „dimensiunea pieţei” are un impact mai mare asupra variaţiei profitului în
comparaţie cu ceilalţi factori şi ca atare se va acorda o atenţie deosebită previziunilor
privind mărimea acestui factor.
3. pornind de la mărimea acestor coeficienţi de elasticitate managerul poate identifica
factorii cu influenţă ridicată asupra valorii profitului orientând astfel eforturile în acea
direcţie care ar aduce cele mai mari creşteri – în cazul nostru cota de piaţă cu un
coeficient de elasticitate de 7,87% ceea ce trebuie să conducă către o creştere acestei
cote de piaţă pentru a se obţine un profit mai mare.
4. valoarea negativă a coeficienţilor de elasticitate arată relaţia inversă existentă între
evoluţia mărimii factorului respectiv şi cea a profitului – în cazul nostru creşterea
cheltuielilor fixe de exploatare cu un procent va determina o reducere cu 1,5% a
profitului realizat de întreprindere.

3. metoda scenariilor:
- presupune estimarea variaţiei rezultatelor întreprinderii pornind de la scenariile
de evoluţie a stării economice;

36
 - în practică această metodă este folosită numai pentru a face estimări punctuale
ale profitului pentru diferite scenarii de evoluţie a întreprinderii;
• fiecare din aceste stări de conjunctură economică are o anumită
probabilitate de realizare cum ar fi: 20% pentru starea favorabilă; 50%
pentru cea neutră şi 30% pentru nefavorabilă.
• Aceasta înseamnă că în viitor întreprinderea va obţine un profit de
52.500 cu o probabilitate de 20% sau unul de 15.000 cu o probabilitate
de 50%; există însă şi o probabilitate de 30% de a obţine pierderi în
sumă de 11.000.
2. Modalităţi de măsurare a riscului:

A. Evaluarea riscului ca indicator statistic.

Măsurarea riscului unui proiect de investiţii sau al unei întreprinderi presupune
cuantificarea variabilităţii profitului previzionat.
Pentru măsurarea riscului se pot folosi următorii indicatori statistici:
1. dispersia profitului
- se va estima luând în calcul valorile punctuale ale profitului obţinut în fiecare
situaţie şi probabilitatea realizării fiecărui scenariu;
- relaţia de calcul este:
δ2 = ∑ pi x (pni - pn)2

pn = ∑ pi x pni
δ2 – variaţia profitului
pi – profitabilitatea aferentă realizării scenariului „i” de evoluţie a afacerii
pni – profitul posibil de realizat în scenariu „i”
pn – profitul mediu realizabil

2. abaterea medie pătratică

σ = √δ2
- valoarea abaterii medie pătratică este utilă pentru determinarea intervalului de
variaţie probabilă a profiturilor viitoare.

3. coeficientul de variaţie:
- se determină prin raportarea valorii medii a profitului realizabil la abaterea
medie pătratică specifică acestuia
- cu cât valoarea acestui coeficient este mai mare cu atât proiectul respectiv este
mai puţin riscant;
- cu ajutorul acestui coeficient se pot realiza comparaţii între riscurile
proiectelor de dimensiuni diferite.

B. Arborele de decizie convenţională sau stocastic.

a) Arborele de decizie convenţională:

- evenimentele viitoare prezente în arborele de decizie sunt considerate
certe, probabilitatea asociată acestora fiind 1

37
 - fiecărei decizie posibile de luat de către manager i se asociază o
probabilitate;
- realizarea unui eveniment viitor poate implica adoptarea uneia sau mai
multor căi de urmat, suma probabilităţilor aferente tuturor acestor posibile
evoluţii fiind egală cu 1;
- sunt evidenţiate cash-flow-urile rezultate aferente fiecărei decizii adoptate
de către manager.
b) Arborele stocastic de decizie:
- operează simultan atât cu incertitudinea cât şi cu elaborarea secvenţială a
deciziilor;
- este similar cu arborele decizional clasic;
- prin acest arbore vor putea fi evaluate toate căile de evoluţie a proiectului de
investiţii ce pornesc din punctele de decizie cu ajutorul unui model de
simulare.

C. Simularea Hertz şi simularea Monte Carlo

- aceste tipuri de analiză a riscului presupune:
- luarea în calcul a diverşilor factori de risc şi cuantificarea influenţei lor
asupra rezultatelor întreprinderii.
- estimarea distribuţiei de probabilitate pentru fiecare factor de risc ce are
impact asupra variabilităţii profitului proiectului de investiţii sau
întreprinderii.
- simularea combinaţiilor posibile ale valorilor pe care factorul de risc le
poate lua în vederea estimării intervalului de valori posibile ale profitului.
Modelul Hertz
- realizează analiza riscului asociat realizării profitului luând în calcul toate influenţele
posibile ale factorului de risc;
- se finalizează prin trasarea curbei probabilităţilor pentru variabila analizată;
- are un neajuns în sensul că porneşte de la ipoteza că distribuirile de probabilităţi ale
factorilor determinanţi sunt independente şi normale
Modelul Monte-Carlo
- elimină neajunsurile modelului Hertz
- creşte gradul de complexitate a analizei ceea ce necesită utilizarea unor soft-uri
adecvate
- se apropie foarte mult de realitatea economică din întreprindere
- simularea profiturilor sau cash-flow-rile următoare se face pornind de la valorile
extrase de calculator în procesul de simulare pentru fiecare variantă sau factor de risc.
3. Ajustări în vederea eliminării riscului

Presupune:
- estimarea valorii proiectului ţinând cont de mărimea riscului asumat de investitor
- această estimare se poate realiza prin:
• folosirea unei rate de actualizare a cash-flow-rilor ce includ în mărimea lor şi
remunerarea riscului investiţiei
• reducerea duratei de viaţă a proiectului sau diminuarea cash-flow-rilor
previzionate.

38
 MANAGAMENT FINANCIAR STRATEGIC

Politica de investiţii.
Importanţa şi clasificarea investiţiilor.

39
 Decizia de investiţie:
- este cea mai importantă decizie la nivelul managementului firmei;
- de corecta fundamentare a ei depinde afirmarea pe piaţă a firmei, creşterea cotei de
piaţă, dominarea pieţei.
Investiţia reprezintă:
- creşteri de sume alocate în active imobilizate sau active circulante nete;
- ori ce sumă alocată în prezent de la care se aşteaptă rezultate în viitor.
Clasificarea investiţiilor:
a) în funcţie de sfera de aplicare:
- investiţii în activele firmei (active curente, imobilizate) duc a creşterea averii
firmei
- investiţii în resurse umane, duc la creşterea productivităţii muncii şi
ataşamentului faţă de firmă.
- investiţii în publicitate, duc la creşterea imaginii firmei şi în final la creşterea
vânzărilor.
b) în funcţie de obiectivele urmărite.
- investiţii de înlocuire ale unor active imobilizate ale firmei
- investiţii de modernizare a activelor existente
- investiţii de modificări structurale ale firmei.
c) în funcţie de mediul în care se realizează investiţia:
- investiţii în mediu cert
- investiţii în mediu incert
Elementele financiare ale unei investiţii în mediu cert
Urmărirea performanţelor unui proiect de investiţii se face cu ajutorul unor indicatori
dintre care cel mai important este valoarea actuală netă (VAN)
VAN = VA (CFD) – VA (investiţii)

VA (CFD) – valoarea actuală a fluxurilor viitoare actualizată

VA (investiţii) – valoarea actuală a cheltuielilor cu investiţia
VAN se mai calculează şi după următoarea relaţie:

n
CFDt VRn
VAN = - Io + ∑ (1 + K )
t =1
t
+
(1 + k ) n
Io – investiţia iniţială
CFDt – cash-flow-ul disponibil la momentul t
VRn – valoarea reziduală a proiectului de investiţie la momentul n
n – durata de funcţionare a proiectului de investiţie
k – rata de actualizare
Elementele financiare fundamentale ale unui proiect de investiţii sunt:
- Cheltuieli de investiţii
- Cash – flow-ul disponibil
- Valoarea reziduală
- Rata de actualizare
- Durata de viaţă a proiectului de investiţie
1. Cheltuieli de investiţii (Io)
- reprezintă suma costurilor legate de darea în funcţiune a proiectului şi anume:

40
 o costurile ocazionate de achiziţia de active inclusiv impozitele şi taxele aferente
o cheltuieli pentru punerea în funcţiune a proiectului (cercetare, publicitate etc.)
o finanţarea necesarului de fond de rulment din exploatare (active circulante nete)
- dacă cheltuielile se eşalonează pe parcursul unei perioade mai îndelungate este
necesar un calcul de actualizare.
Exemplu: O investiţie se realizează în 3 ani realizându-se 4 plăţi.
- Prima plată acum 3 ani (S1)
- A doua plată după 2 ani (S2)
- A treia plată după 1 an (S3)
- A patra plată după 6 luni (S4)
Suma valorilor pentru cele patru plăţi actualizate la momentul dării în funcţiune a
proiectului de investiţie în condiţiile unei rate constante de actualizare (k) va fi:
Io = S1(1+k)3+ S2(1+k)2+ S3(1+k)1+ S4(1+k)0,5
Dimensionarea lucrărilor de investiţii fundamentate la momentul deciziei poate diferi
semnificativ de dimensionarea reală datorită unor creşteri ale preţului pentru materiale, utilaje,
manoperă etc.
2. Cash-flow-rile disponibile
CFD = PN +AMo + Dobânzi + CrEc
PN = CA – CV – CF – AMo – Dobânzi - IP
PN – profitul net previzionat a fi generat de proiectul de investiţii respectiv
AMo – cheltuieli cu amortizarea previzionată pentru proiectul de investiţii
Dobânda – cheltuieli cu dobânda pentru finanţarea proiectului
CrEc – creşterea economică respectiv investiţiile adiţionale în active circulante
nete
CA – cifra de afaceri aferentă proiectului de investiţii
CV – cheltuieli variabile aferente proiectului de investiţii
CF – cheltuieli fixe de exploatare generate de investiţii
IP – impozitul pe profit obţinut din exploatarea proiectului
Cash-flow-ul disponibil reprezintă o diferenţă între încasările şi plăţile generate de
punctele de analiză a investiţiei
Previzionarea cash-flow-lui disponibil necesită previzionarea fiecărui factor explicativ
astfel:
- Profitul net se va previziona luându-se în calcul numai fluxurile marginale generate
de proiectul de investiţie
- Amortizarea se va previziona funcţie de regimul de calcul aplicat investiţiei (liniar,
degresiv, accelerat)
- Cheltuielile cu dobânzile se iau în calcul dobânzile aferente creditelor contractate
pentru finanţarea proiectului de investiţii analizat
- Impozitul pe profit se va previziona pe baza ratei de impozitare şi a profitului
impozabil previzionat
- Creşterea economică generată de proiectul de investiţii cuprinde:
o Investiţii adiţionale în imobilizări
o Modificarea nivelului activelor circulante nete de exploatare

3. Valoarea reziduală

41
 Reprezintă fluxul net de numerar generat de operaţiunea de dezinvestire (scoaterea din
funcţiune a investiţiei)
Valoarea reziduală este determinată de:
- Valoarea de piaţă la care se poate vinde investiţia
- Alte elemente cu caracter rezidual
- Valoarea materialelor recuperate, etc.
Momentul n ales pentru fundamentarea încheierii previziunii va fi identic cu durata de
viaţă a investiţiei:
- În cazul utilajelor momentul n va reprezenta durata normală de funcţionare
- Valoarea reziduală va fi dată de valoarea componentelor sale rezultate în urma
demontării utilajelor şi care pot fi valorificate pe piaţă

4. Rata de actualizare
Reprezintă de rentabilitate cerută de investitor.
Într-un mediu cert această rată nu ridică probleme deosebite în actualizarea ei.
Se utilizează trei tehnici de determinare a ratei de actualizare:
- Costul de oportunitate
- Rata fără risc şi o serie de rate de risc
- Costul mediu ponderat al capitalului
a) Costul de oportunitate:
Utilizează următoarele rate de actualizare sau pentru actualizare:
- Rata inflaţiei:
- Constituie un reper minimal
- Un investitor urmăreşte înregistrarea unei rate de rentabilitate superioară ratei
inflaţiei sau al preţului menţinut la nivelul actual
- Rata de rentabilitate fără risc
- Dacă nu se realizează această rată proiectul trebuie respins
- Exemple de rate fără risc: rata dobânzii la bonurile de tezaur, rata dobânzii la
CEC, rata medie a dobânzilor la băncile agreate de BNR, rata de dobândă la
depozite. Băncile sunt considerate cu un grad de risc satisfăcător.
- Rata medie de rentabilitate din sectorul de activitate, se consideră că toate
firmele dintr-un anumit sector sunt afectate de aceeaşi factori de risc.
- Rata medie de rentabilitate a economiei , fiecare proiect de investiţii trebuie
comparat cu performanţele generale ale întregii economii.

b) Rata fără risc

Relaţia de calcul este următoarea:
K = Rf + Π
K = rata de actualizare
Rf = rata fără risc
Π = prima de risc
În accepţiunea acestei rate prin risc se defineşte un factor a cărui acţiune poate determina
o scădere posibilă a nivelului cash-flow-lui disponibil.
Prima de risc se determină prin suma unui anumit număr de prime parţiale, cuantificând
impactul anumitor factori de risc asupra proiectului de investiţii adoptat.

42
 Astfel de prime de risc pot fi date de:
- Apariţia unui concurent puternic în zona în care firma îşi desfăşoară activitatea
- Modificarea structurii cererii solvabile
- Eventualele incidente care pot afecta imaginea firmei
- Posibilitatea scăderii nivelului de trai care pot duce la lipsa de bani pentru cumpărări
- Creşterea preţurilor la materii prime, mărfuri etc.
- Pierderea persoanei cheie din firmă
Fiecare firmă este afectată de proprii factori de risc. Exemplu: pentru un restaurant
factorii de risc pot fi: scăderea veniturilor clienţilor, creşterea preţurilor la materiile prime
utilizate, apariţia unui concurent în zonă, pierderea bucătarului şef.

c) Costul mediu ponderat al capitalului.

Fiecare furnizor de capitaluri utilizate în finalizarea proiectului de investiţii solicită o
anumită rentabilitate ce se constituie într-un cost pentru firmă.
Acest cost se determină după relaţia:

n
Kmpk = ∑x
i =1
i × ki

Kmpk – costul mediu ponderat al capitalului

xi – ponderea sursei de finanţare i în totalul capitalului investit
ki – costul aferent sursei de finanţare i
Costul mediu ponderat al capitalului se calculează prin raportarea la două surse principale
de finanţare:
- Capitalul propriu
- Împrumuturile

Criterii de evaluare a proiectelor de investiţii independente în mediu cert

1. Valoarea actuală netă (VAN)
- Este cel mai elocvent indicator de selecţie a proiectelor de investiţii
- Evidenţiază câştigul efectiv în unităţi monetare comparabile cu cel de la
momentul actual, de care va beneficia întreprinderea prin adoptarea proiectului de
investiţii supus analizei.
- Pentru adoptarea unui proiect de investiţii criteriul este ca VAN să fie mai
mare decât 0;
- Pentru alegerea unei investiţii din mai multe posibile se va alege cea cu VAN
pozitivă maxim
- Deficienţe ale criteriului VAN:
- Nu are în vedere constrângeri bugetare
- Nu ia în consideraţie posibilele modificări ale ratelor de rentabilitate cerute
de investitori în funcţie de ratele de dobândă de pe piaţă.
- Nu ţine cont de interdependenţele dintre proiectele de investiţii

2. Rata internă de rentabilitate (RIR)

43
 VAN ( K min )
RIR = Kmin + ( ) ( k max − k min )
VAN ( k min ) − VAN ( k max )

K min – Kmax – intervalele ratei de actualizare

Această rată internă este rata de rentabilitate minim acceptată pentru un proiect de
investiţii

3. Rata internă de rentabilitate modificată (RIRM)

 n n −t

 ∑CFDt (1 + n ) +VRn 
 t =1 
RIRM = n  I0  −1
 
 
 

n – rentabilitatea la care cash-flow-rile pot fi fructificate

Această rată presupune ca toate cash-flow-rile disponibile degajate de investiţie sunt
fructificate la rata de rentabilitate caracteristică firmei (rentabilitate economică)

4. Termenul de recuperare
Reprezintă durata în care se recuperează fondurile investite
Se au în vedere cash-flow-rile degajate de investiţie în fiecare an pe toată durata de
recuperare a investiţiei

5. Indicele de profitabilitate (IP)

VAN + I 0 VAN
IP= =1+
I0 I0

Exprimă câştigul net obţinut pe o unitate monetară investită. Se calculează ca raport dintre
cash-flow-ul disponibil actualizat şi valoarea investită.
Proiectul de investiţii este profitabil dacă IP este mai mare decât 1 în condiţiile în care VAN
este mai mare ca 0.
Indicele de profitabilitate permite analiza comparativă a proiectelor pentru care efortul
investit este diferit.

6. Costul anual echivalent (CAE)

VA ( cos turi .nete ) 1 − (1 + k )

−n
CAE = a(n)=
a( n ) k

44
 La alegerea proiectelor de investiţii se va alege acel proiect pentru care costurile (de
investiţie şi exploatare) sunt minime.
CAE apare în fiecare an de exploatare iar valoarea actuală a acestuia este egală cu valoarea
actuală a tuturor costurilor nete.
Costul net reprezintă diferenţa dintre costurile totale şi venituri şi eventualele economii
fiscale.
Costul anual net este egal cu cheltuielile operaţionale + cheltuielile investiţionale
suplimentare + cheltuielile cu dobânzile (dacă investiţia se realizează cu împrumuturi) – venituri
– economii de impozit aferente amortizării – economii de impozit aferente dobânzii.

7. Pragul financiar de rentabilitate (CApfr)

I 0 − VRn(1 + k ) I
( + CF − 0 )γ − DOBγ n
1
CApfr = an r an= ∑
t =1 (1 + k ) t
1−V

Acest indicator semnifică valoarea minimă a cifrei de afaceri pentru ca investiţia să fie
profitabilă.
Dacă prin investiţie se încasează valori mai mari decât acest prag investiţia generează cash-
flow-uri actualizate inferioare cheltuielilor iniţiale cu realizarea proiectului iar VAN este mai mic
decât 0.

Politica de finanţare şi costul capitalului

Sursele de finanţare la dispoziţia firmei
Pentru realizarea obiectivului firmei pe termen lung, acela dea realiza o rentabilitate
ridicată pentru capitalurile investite, managerii trebuie să-şi stabilească obiective pe termen lung.
- Identificarea unui nivel optim de îndatorare şi realizarea unei politici de îndatorare cât mai
eficientă.
- Construirea unei strategii curente privind politica de dividende
- Alegerea surselor de finanţare în concordanţă cu obiectivele finanţate şi cu mediul economic
în care acţionează.
- Strategia financiară, să urmărească în permanenţă indicatorii profitului net pe acţiune şi
dividende pe acţiune
- O politică de capitalizare argumentată acţionarilor astfel încât firma să se întărească pe piaţă

Sursele de finanţare sunt grupate astfel:

a) Surse interne:
- Amortizarea
- Profitul net reinvestit

b) Surse externe
- Creşteri de capital prin aporturi în natură şi emisiuni de acţiuni
- Îndatorare prin credite bancare, credite obligatare şi leasing
Sursele interne:
- Sunt mai puţin riscante

45
- Pot genera nemulţumiri din partea acţionarilor
- Acţionarii pot alege între:
a) Dividende şi creştere economică
b) Un câştig imediat şi cert prin dividende şi un câştig viitor incert rezultat din
reinvestirea profitului în dezvoltarea viitoare a firmei.
Sursele externe:
- Îndatorarea firmei prin împrumuturi pe termen scurt (credite bancare, comerciale) şi
împrumuturi pe termen lung (împrumuturi bancare şi obligatare)
- Emisiunea de noi acţiuni comune sau preferenţiale. În cazul acţiunilor comune nu
obligă firma la plăţi periodice fixe aşa cum se întâmplă în cazul acţiunilor
preferenţiale
- Modificarea raportului datorii/capital propriu ceea ce impune firmei să modifice şi
cuantumul datoriilor pentru a menţine un nivel optim. Se acţionează şi din punct de
vedere al acţiunilor care poate fi atractiv pentru investitorii ce nu au deţinut nici un
titlu dintre cele emise anterior de firmă în cazul acţiunilor comune, iar pentru
acţiunile preferenţiale câştigurile sunt certe indiferent de evoluţia rezultatelor
firmei.
- Emisiuni de obligaţiuni:
 Costul datoriilor este limitat în principiu la plata dobânzilor care însă duce
la micşorarea trezoreriei atunci când se face plata
 Dobânzile plătite afectează mărimea profitului şi majorează costul datoriilor
ducând la creşterea riscului de faliment.

DETERMINAREA COSTULUI
CAPITALULUI

1. Determinarea costului capitalului propriu:

46
- Capitalul propriu se compune din:
1. Capital social
2. Rezerve
3. Rezultat
4. Alte fonduri proprii
- Creşterea capitalurilor proprii se realizează prin:
 Creşterea capitalului social
 Autofinanţare
- Creşterea capitalului social se realizează prin:
 Emisiuni de noi acţiuni
 Încorporarea de rezerve sau profit nerepartizat
 Consolidarea datoriilor firmei prin:
 Conversia datoriilor în capital
 Transferul datoriilor pe termen scurt în datorii pe termen lung
 Absorbţia totală sau parţială a altor societăţi comerciale
- Autofinanţarea cuprinde:
 Cote din profit net reinvestit
 Amortizarea
- Costul capitalurilor proprii:
 Reprezintă rata rentabilităţii cerută de acţionari care să constituie
remunerarea investiţiilor lor în firmă
 Rata rentabilităţii cerută de acţionar este un cost de oportunitate
fundamentat pe rentabilitatea aşteptată de investitori pentru investiţii ce
acelaşi risc
 Semnificative sunt 2 elemente:
a) Mărimea profitului viitor
b) Mărimea dividendului repartizat din profitul net
 Relaţia de calcul:

n
DIVt
Vo= ∑ (1 + K )
t =1
t
e

Vo – valoarea unei acţiuni

Divt – dividende plătite la sfârşitul perioadei t
Ke – rata rentabilităţii cerută pentru acţiunile emise în anul t
 Relaţia este valabilă în condiţiile în care acţionarii vor obţine câştiguri
numai din dividende.
2. Determinarea costului capitalului împrumutat:
- În cazul unor resurse proprii de finanţare insuficiente, firma apelează la capitaluri
provenite din îndatorare care pot fi:
a) Îndatorare pe termen scurt:
- Utilizată pentru finanţarea nevoilor de exploatare
- Se obţine rapid oferind supleţe în finanţare

47
 - Pot expune firma la riscul de insolvabilitate când se rambursează sume
mari la termene apropiate.
b) Îndatorare pe termen mediu şi lung
- Este utilizată pentru finanţarea activelor imobilizate
- Se realizează pe interval mai mare de 1 an pe baza unei garanţii şi a
unei documentaţii tehnico – economică de fundamentare
Într-un mediu fără fiscalitate rata dobânzii plătită la creditul contractat reprezintă
costul capitalului împrumutat.
În cazul împrumuturilor din emisiuni de obligaţiuni costul capitalului împrumutat
este determinat de primele de emisiune şi rambursare la care se adaugă costurile de
emisiune ale împrumuturilor.
Metode utilizate pentru estimarea costului capitalului utilizat:
Metode exogene firmei:
1. prin negociere cu potenţialii finanţatori
2. pe baza ratelor dobânzii de pe piaţă practicată la creditele cu un risc similar risc
asociat obligaţiunilor emise de firma analizată.
3. pe baza ratelor dobânzii efective bonificate de către firma din sector
Metode endogene firmei
1. Metoda randamentului la scadenţă:
- Se aplică în cazul firmelor cotate la bursă pentru împrumuturi obligatare
- Firma trebuie să asigure investitorilor o rentabilitate cel puţin egală cu
randamentul la scadenţă pentru obligaţiunile deja emise
 Randamentul la scadenţă reprezintă rata dobânzii ce ar fi
câştigată de un investitor pentru obligaţiuni similare care a
cumpărat titlul la preţul curent şi pe care-l păstrează până la
scadenţă
- Creditorii se pot confrunta cu riscul de nerambursare a datoriilor la termen
de către firmă, deci riscul de faliment, efectul acestui risc trebuie avut în
vedere la determinarea ratei de actualizare şi în estimarea cash-flow-rilor
proiectelor de investiţii
2. Modelul CAPM
- Are în vedere determinarea sensibilităţii plăţilor către creditori sub
influenţa factorilor macroeconomici
- Limitele îndatorării – decizia îndatorării trebuie să ţină seama de riscurile
asociate îndatorării care trebuie identificate şi cuantificate şi anume:
1. riscul obţinerii de pierderi.
- Un grad ridicat de îndatorare duce la majorarea riscului ca profitul din
exploatare
2. constrângeri în relaţii cu terţii
- creşterea îndatorării duce la o structură financiară dezechilibrată ceea
ce reprezintă un semnal de alarmă nu numai pentru creditori ci şi
pentru partenerii de afaceri
3. riscul de lichiditate
- datorită unui nivel ridicat al îndatorării firma poate intra în lipsă de
lichidităţi şi deci a încetării plăţilor

48
 - apare atunci când politica de finanţare a fost elaborată fără coerenţă în
raport cu strategia firmei şi cu evoluţiile viitoare previzibile ale
relaţiilor de afaceri.
4. riscul de faliment
- reprezintă starea de incapacitate de plată a firmei

3. Determinarea costului mediu ponderat al capitalului:

Costul capitalului poate fi definit ca un cost de oportunitate.
- Rentabilitatea banilor investiţii trebuie să fie cel puţin egală cu rentabilitatea
aporturilor alternative de investire cu acelaşi risc;
- Relaţia de calcul:

m
CMPC = ∑w
i =1
i × ki

Wi – ponderea capitalului investit pe surse de provenienţă

Ki – rentabilitatea cerută pe fiecare sursă de finanţare
M – numărul de surse de finanţare utilizate
- Principiul de bază este acela că costul mediu ponderat al capitalului trebuie
fundamentat în concordanţă cu modul cum sunt exprimate cash-flow-rile care
urmează a fi actualizate.
- Se au în vedere următoarele elemente:
1. dacă cash-flow-rile sunt nete de impozit pe profit atunci costul mediu ponderat
al capitalului se va construi după aplicarea impozitului asupra elementelor ce-l
compun iar costul mediu ponderat al capitalului se va calcula după relaţia:

B P S
CMPC = Kdat(1- γ ) +Kp + Kc
V V V

Kdet – valoarea de piaţă aşteptată a costurilor datoriilor neconvertibile

γ – cota de impozit pe profit
B – valoarea de piaţă a datoriilor
V – A + P + S în care:
P – valoarea de piaţă a acţiunilor preferenţiale
Kp – costul acţiunilor preferenţiale
S – valoarea de piaţă a acţiunilor comune
Kc – costul acţiunilor comune

2. utilizarea ratelor nominale constituite pe baza datelor reale la care se adaugă

inflaţia aşteptată, aceasta în cazul când şi cash-flow-rile sunt exprimate în
valori nominale
3. alegerea între valoarea contabilă şi cea de piaţă pentru valoarea capitalurilor
proprii şi a datoriilor în structura indicatorilor (CMPC)

49
 FINANŢAREA PRIN LEASING

Conceptul de leasing
Leasingul este o tehnică de finanţare pe termen mediu sau lung ca o alternativă la
îndatorare, permiţând unei firme exploatarea unui bun fără a fi nevoie să recurgă la împrumuturi
sau la capitaluri proprii.
Instituţia financiară specializată în calitate de proprietar al bunului (locator) va ceda bunul
unui utilizator (locatar) în baza unei cereri ferme şi în schimbul plăţii unei chirii ce poate
cuprinde după caz:
- amortizarea activului
- remunerarea capitalului investit (pe bază de comisioane)
- prima de risc datorată faptului că locatorul suportă întreaga finanţare
- cheltuieli administrative
Alegerea variantelor de finanţare prin leasing se va realiza numai în condiţiile în care
costurile implicate sunt mai mici decât situaţiile finanţării investiţiei prin credite bancare.

Tipuri de leasing
1. Leasing operaţional
- Angajează locatorul să pună activul la dispoziţia locatarului şi să-l întreţină
- Durata contractului este de obicei mai mică decât durata de viaţă a activului
cedat în leasing
- Se aplică cu succes în domeniul automobilelor
- Locatorul se confruntă cu un risc de nerecuperare a valorii reziduale a bunului
la sfârşitul perioadei de leasing
- De aceea se prevede în contract (mai ales la automobile) transferul riscului
privind valoarea reziduală a activului asupra locatarului solicitându-i-se
acestuia garantarea unei valori de piaţă specificate la data încetării contractului
de leasing.
2. Leasing financiar
- Reprezintă 100% o metodă de finanţare
- Locatorul pentru stabilirea ratei sale de rentabilitate alege ca reper rata pe care
locatarul ar putea-o plăti către o bancă pentru un împrumut pe termen lung
garantat
- Locatorul nu are responsabilitatea întreţinerii bunului respectiv şi nici
furnizarea de alte servicii legate de acesta
- Se parcurg următorii paşi:
1. Locatarul identifică activul dorit pe piaţă şi negociază preţul.
2. Se negociază cu o bancă, cu o firmă financiară sau o companie de leasing care va
îndeplini calitatea de locator şi care va ceda activul în leasing
3. banca sau societatea de leasing cumpără activul şi simultan îl cedează în leasing
locatarului
3. Leasing prin îndatorare
- firma care achiziţionează activul va plăti o parte din preţul acestuia iar restul va
fi achitat pe baza unui împrumut contractat de la un grup de bănci
- chiria plătită va fi administrată de o instituţie financiară care va împărţi pe
destinaţii sumele încasate astfel:

50
  pentru plata împrumutului contractat şi a dobânzii aferente
 pentru proprietar
Servicii de leasing în România
Legislaţia română recunoaşte două tipuri de leasing:
- leasing operaţional
- leasing financiar (85% din care 86% leasing pentru autoturisme)
Particularităţile faţă de sistemul practicat pe plan internaţional:
a) leasingul financiar este definit ca fiind operaţiunea de leasing care îndeplineşte una
sau mai multe din următoarele condiţii:
1. riscurile şi beneficiile aferente drepturilor de proprietate trec asupra utilizatorului
din momentul încheierii contractului de leasing
2. părţile au prevăzut expres că la expirarea contractului de leasing se transferă
utilizatorului dreptul de proprietate asupra bunului.
3. utilizatorul poate opta pentru cumpărarea bunului iar preţul de cumpărare va
reprezenta cel mult 50% din valoarea de intrare (de piaţă) pe care acesta o are la
data la care opţiunea poate fi exprimată
4. perioada de folosire a bunului în sistem de leasing acoperă cel puţin 75% din
durata normală de utilizare a bunului chiar dacă în final dreptul de proprietate ne
se transferă.
Modalitatea de definire a ratei de leasing
1. pentru leasingul financiar rata de leasing este cota parte din valoarea de intrare a
bunului (preţ de achiziţie) plus dobânda de leasing (care este rata medie a dobânzii
bancare)
2. pentru leasingul operaţional rata de leasing o reprezintă cota de amortizare plus un
beneficiu stabilit de părţi
Avantajele finanţării prin leasing
1. leasingul majorează posibilităţile de finanţare a firmei
2. prin leasing se asigură recuperarea rapidă a activelor în caz de faliment a
societăţilor locatarilor
3. leasingul permite divizarea riscului între locator şi locatar
4. leasingul prezintă flexibilitate în sensul că locatarul are posibilitatea prin
contractul de leasing să păstreze activul sau să renunţe la el
5. leasingul prezintă o serie de avantaje fiscale
- TVA este plătită eşalonat odată cu plătirea ratelor către locator
- O reducere a impozitului pe profit prin reducerea profitului impozabil (prin
chiria plătită)
- Locatorul poate deduce amortizarea aferentă bunurilor închiriate din impozitul
pe profit.

6. avantaje prin costuri

- în cazul leasingului operaţional nu se produc modificări la nivelul bilanţului,
operaţiunea înregistrându-se extracontabil. În aceste condiţii gradul de
îndatorare al întreprinderii rămâne neschimbat, neafectând capacitatea
întreprinderii de a se îndatora

51
 - chiria plătită de locatar este înregistrată ca o cheltuială de exploatare în contul
de profit şi pierdere şi dacă se vor realiza venituri din utilizarea bunului
închiriat nu se vor înregistra variaţii din profitul exploatării.

POLITICA DE DIVIDENDE

Reprezintă opţiunea întreprinderii de a distribui sau nu dividende în anumite exerciţii

financiare, de creştere, de reducere sau de păstrare nemodificată a cuantumului dividendelor de la
un an la altul.
Politica de dividende evidenţiază trei modalităţi în repartizarea profitului net:
1. politica reziduală:
- dividendele sunt plătite numai după satisfacerea finanţării proiectelor de
investiţii în condiţiile păstrării unui raport dorit între capitalurile proprii
- piaţa financiară poate reacţiona uneori extrem de negativ la o asemenea
politică de dividende
- atât timp cât vor exista operaţiuni de investiţii concretizate printr-o valoare
netă pozitivă în cadrul întreprinderii, firma nu va repartiza dividende.
- Acţionarii vor fi remuneraţi în viitor pe seama unor cheltuieli viitoare
majorate.

2. politica ratei constante

- constă în promovarea unui raport dividend – profit constant
- generează o mare invariabilitate a dividendelor repartizate în funcţie de
profitul net realizat
- această politică este inflexibilă ne concordă cu realităţile firmei
- favorizează managerii şi salariaţii care realizează câştiguri mai mari cu eforturi
mai mari sau mai mici
3. politica sumelor constante sau a unei rate în continuă creştere
- presupune ca dividendele să crească permanent ceea ce va face ca acţiunile să
devină atractive
- pe termen lung această politică nu va da roade deoarece se vor crea premise
ale unei erodări ale capacităţii investiţionale ale firmei
- este direcţionată spre satisfacerea intereselor acţionarilor
- acordă o atenţie deosebită imaginii exterioare a firmei identificată prin
capitalizare bursieră
Aceste politici sunt apreciate în întreprinderi mari şi chiar la cele româneşti.
Întreprinderile mici pot opta cu mai multă flexibilitate pentru politici de dividende în
funcţie de propriile interese.

52