Kelton y Krugman sobre el modelo

IS-LM y la MMT

Jo Michell 16/03/2019

No es la primera vez que la Teoría Monetaria Moderna (TMM o MMT por sus siglas en inglés)
consigue estar en el centro del debate económico, cara a cara con la ortodoxia. Hace unos años
Paul Krugman bajó de su trono de premio Nobel para debatir con estos economistas heterodoxos
post-keynesianos. El tema fue la creación endógena del dinero en nuestra economía, es decir, sobre
si los bancos privados también crean dinero. SP dio amplia cobertura al debate (por ejemplo: aquí,
aquí y aquí), en el que participaron no solo economistas de la MMT si no un más amplio espectro de
economistas post-keynesianos, como es el caso de Steve Keen. El perdedor del debate fue
claramente Krugman: los heterodoxos tenían razón y se apoyaban en firme teoría económica.

Esta vez el debate se ha mediatizado con el intercambio entre Stephanie Kelton y Krugman (enlaces
en el artículo traducido a continuación), en torno a la viabilidad de financiar un Green New Deal, el
cuál conllevaría un enorme gasto público y un consecuente incremento del déficit fiscal. Algunas
aportaciones fundamentales que apuntalan el esquema de la MMT realizadas por contemporáneos
como Warren Mosler (el gasto público reduce los tipos de interés), la propia Kelton (el gasto público
es independiente de la recaudación de impuestos y para ello el tesoro público y el banco central
trabajan coordinadamente) y Wray y Bill Mitchell (el trabajo garantizado combate la inflación) han
sido señaladas y puestas en cuestión. El debate teórico es interesante y, desde hace ya tiempo
(ver también la ya clásica crítica amistosa de Marc Lavoie), no menos que ahora, se han venido
pidiendo aclaraciones sin respuestas satisfactorias al respecto.

Pero la importancia del debate desborda lo académico por lo político del mismo. Debatir de política
en términos de teoría económica conlleva sus riesgos, en especial si la política se defiende
apoyándose en una teoría frágil. Y no es que Krugman dé la batalla fundamentándose en una
robusta teoría económica. Pero si la MMT se presenta al combate contra el establishment con
flaquezas en su armadura, se le da la opción a la ortodoxia de que gane, sin más esfuerzo, que
señalando esas debilidades. En este sentido ha sido muy bienvenida la critica marxista de la MMT
de Michael Roberts, que hemos reproducido en Sin Permiso (1 y 2 y 3). Nos proponemos en el futuro
ampliar su contribución con un largo artículo sobre las debilidades fundamentales de la MMT desde
el punto de vista de la teoría económica marxista. Pero este debate entre marxistas y post-
keynesianos nos parece el más interesante de los últimos tiempos y una fuente de aprendizaje que
no debemos dejar pasar de lado. SP

Los debates sobre la Teoría Monetaria Moderna (TMM) se suceden rápidamente. A diario aparecen
nuevas críticas –el bueno, el feo y el malo-. En medio del caos, destaca una columna invitada en
Alphaville escrita por tres autores de la TMM: el artículo responde directamente a varias críticas al
tiempo que discute los retos políticos ligados al control de la demanda y la inflación en el caso de
que la política fiscal sea la principal herramienta de estabilización macroeconómica. Este es
precisamente el tipo de debate que deberíamos estar teniendo.

Por desgracia, damos un paso adelante y dos atrás: en otra parte, Stephanie Kelton y Paul Krugman
han estado debatiendo a través de las páginas de Bloomberg y del New York Times. El debate, por
decirlo educadamente, es un lío.

Krugman abre con una crítica a las Finanza Funcionales de Abba Lerner: la doctrina que sostiene
que la política fiscal debería ser juzgada por sus resultados macroeconómicos y no por si su
financiación es correcta. Lerner argumentó que la política fiscal debe establecerse de modo
consistente con el pleno empleo y que los tipos de interés deben ser fijados al nivel que asegure “el
nivel de inversión más deseado”. Krugman apunta con acierto la falta de precisión en el enunciado
de Lerner sobre los tipos de interés. Pasa luego a argumentar que “Lerner niega el tradeoff entre la
política monetaria y la política fiscal”, y que si tipo de interés en la deuda pública excede la tasa de
crecimiento, el ratio de la deuda sobre el PIB crecerá sin control o bien, el gobierno se verá forzado a
reducir la política fiscal.

Kelton devolvió el golpe, argumentando que las preocupaciones de Krugman están fuera de lugar ya
que los tipos de interés son una variable política: el banco central puede fijarlos al nivel que quiera.
Kelton señala que Krugman asume que existe un efecto crowding out: mayores déficits fisacles
conllevan mayores tipos de interés. Kelton aboga que en lugar de “crowding out” los déficits del
gobierno harían bajar los tipos de interés, estimulando en demasía la inversión. Dejando de lado la
cuestión de si esta es una descripción precisa de la visión de Lerner, la TMM no se diferencia de
Lerner en este punto: ya que la TMM rechaza un vínculo directo entre los tipos de interés y la
inversión, la propuesta de la TMM es simplemente dejar los tipos de interés a un bajo nivel, o incluso
a cero, y dejarlos ahí.

De momento, todo esto parece un claro desacuerdo sobre la relación entre los déficits fiscales del
gobierno y los tipos de interés: Krugman dice que los déficits causan mayores tasas de interés,
Kelton dice que causan menores tasas de interés (aunque ella también dice que los tipos de interés
son una variable política –esta aparente contradicción en la posición de Kelton es resuelta más
tarde).

Krugman respondió. Aquí es donde el debate comienza a ser un lío. Krugman discrepa con la
afirmación de que el déficit debe ser fijado a un nivel consistente con el pleno empleo. Argumenta
que a diferentes nivel del tipo de interés habrá diferentes niveles de gasto del sector privado,
presuponiendo que el nivel de déficit fiscal consistente con el pleno empleo varía con el tipo de
interés. Como resultado, el tipo de interés no es una pura variable de política: hay un tradeoff entre la
política monetaria y la política fiscal: con un mayor déficit, los tipos de interés serán más altos,
desplazando la inversión privada.

El razonamiento de Krugman implicate dos suposiciones: 1) existe una directa relación causal entre
la tasa de interés y el nivel de gasto privado en inversión y 2) el banco central reaccionará a niveles
de empleo por encima del “pleno empleo” subiendo los tipos de interés. Lo ilustra usando una curva
IS y una línea vertical de “pleno empleo” (ver abajo). Afirma que “todo esto me parece claro y difícil
de rebatir”.

En este punto el debate todavía parece permanecer centrado en la cuestión central: ¿los déficits
fiscales suben o bajan los tipos de interés? Ahora Krugman está desconcertado con la respuesta de
Kelto:

Parece como si estuviera diciendo que los déficits necesariamente conllevan un incremento de la
base monetaria, que la política expansionaría fiscal es automáticamente política monetaria
expansionaría. Pero eso es obviamente falso –piensen en la combinación de desatada política fiscal
y ajustada política monetaria de los 80 –espero que ella se refiera a algo diferente. Aunque no sé
qué puede ser esa otra cosa.

Esto refleja dos cosas: primero, lo poco que se ha molestado Krugman en absorber la TMM y,
segundo, lo poco que parecen molestarse los de la TMM en participar en debates claros con otros.
Kelton, siguiendo la línea de la TMM, está tácitamente asumiendo que todos los déficits del gobierno
son monetizados y que emitir bonos públicos es una operación adicional, y seguramente
innecesaria, de esterilización monetaria. Bajo estas premisas, los déficits automáticamente llevarán
un incremento en las reservas bancarias en el banco central y, por tanto, a una caída del tipo de
interés en el mercado de dinero. Pero Kelton no explicita esta premisa en ningún momento. Para la
mayoría de la gente, un déficit del gobierno implícitamente significa una emisión de bonos, en
concordancia con los hechos históricos.

Así que Krugman y Kelton tienen dos diferencias en sus premisas, de importancia aquí: Primero,
Krugman asume una relación mecánica entre los tipos de interés y la inversión y así una curva IS de
pendiente negativa, mientras que Kelton rechaza esa relación. Segundo, asumen comportamientos
diferentes del banco central. Krugman asume que el banco central reaccionará a la política fiscal
expansiva con una política montería contractiva en forma de tipos de interés más altos: el banco
central no permitirá que el empleo exceda el nivel de “pleno empleo”. Kelton asume, primero, que la
política fiscal puede establecerse al nivel de “pleno empleo” sin ninguna implicación directa para los
tipos de interés y, segundo, que los déficits son monetizados y, por tanto, los tipos de interés caen
con la política fiscal expansiva.

El nivel del debate desciende a partir de aquí. Krugman formula varias questiones directas,
incluyendo: “¿la política fiscal expansionaría reduce los tipos de interés?”. Kelton responde:
“Respuesta: Sí. Bombear dinero a la economía incrementa las reservas bancarias y reduce la
demanda de fondos al gobierno. Cualquier banquero te dirá esto”. Incluso ahora, ninguna de las
partes parece haber identificado la diferencia en las premisas sobre el comportamiento del banco
central.

El debate cambia entonces al modelo IS-LM. Krugman pregunta si Kelton acepta el marco general
de la discusión –sobre el que él antes apuntaba que “todo me parece claro y difícil de rebatir”-.
Kelton responde que no, que la TMM rechaza el modelo IS-LM porque no es “stock-flow
consistente”, mientras que correctamente observa que Krugman simplemente asume que la
inversión es una función mecánica del tipo de interés.

De hecho, Krugman nisiquiera utiliza un modelo IS-LM –no tiene ninguna curva LM- así que la
respuesta de que no es stock-flow consistente apunta en la mala dirección. El problema de la
consistencia entre stock y flujos en el modelo IS-LM se deriva de el hecho de que el equilibrio del
modelo se encuentra resolviendo un sistema de ecuación con el stock de dinero (LM) y la inversión y
el ahorro (IS) que son flujos. Pero sin la curva LM, el gráfico es un modelo de flujos: Krugman
asume, igual que Kelton, que el banco central fija directamente el tipo de interés. Así que la
afirmación de Kelton de que “su modelo asume una fija oferta monetaria que implica el efecto
‘crowding out’” es incorrecta.

De modo similar, la anterior afirmación de Kelton sobre que Krugman “subscribe la idea de que la
política monetaria debe apuntar a una invisible tasa de interés neutral” tiene poco sentido en el
contexto de un modelo IS como el de Krugman: no hay ninguna tasa de interés (r*) “invisible en un
simple modelo IS: la tasa de interés consistente con el pleno empleo puede ser deducida
directamente del gráfico para cada uno de los niveles de política fiscal [que se deduce de la posición
de la curve IS].

Krugman toma entonces Twitter para decir que la respuesta de Kelton es un lío, mientras que no
parece caer en la cuenta de que están hablando de cosas distintas. Kelton devuelve el golpe una vez
más argumentando que:

En la tosca interpretación de Keynes que hace el modelo IS-LM, bajo condiciones normales, un
incremento del déficit empujará hacia arriba los tipos de interés y conllevará un desplazamiento del
gasto en inversión privada. No hay ninguna opción para el análisis técnico de las operaciones
monetarias en ese marco conceptual.

¿Puede este debate ser reconducido? ¿Puede la TMM y el modelo IS-LM ser reconciliados? La
respuesta, creo, es que sí. Más o menos, sí.

No he sido la única persona que ha considerado esta cuestión: mucha gente en Twitter volvió a
visitar este post en el blog de Nick Rowe donde intenta “darle la vuelta” a la TMM usando el modelo
IS-LM con el siguiente diagrama:

¿Es esto de alguna ayuda? Creo que sí. De hecho este es exactamente el mismo diagrama que
Victoria Chick usó en 1973 en su Teoría de la Politica Monetaria (The Theory of Monetary Policy)
para describir lo que vino a llamar el “caso Keynesiano extremo” (gráfico abajo a la derecha):
¿Cómo podemos utilizar ese gráfico para solucionar el debate entre Krugman y Kelton? Antes de
responder debemos apreciar que los de la TMM apuntan acertadamente los problemas del modelo
IS-LM. Algunos están explicados en este artículo escrito por Mario Seccareccia y Marc Lavoie
quienes concluyen que el modelo IS-LM debe ser rechazado, pero que si “uno no tiene más remedio
que usarlo” el “menos malo” de sus configuraciones es el que Chick llama el “caso Keynesiano
extremo”.

Para ver como resolvemos este debate, y a riesgo de repetirme, recordemos que Krugman y Kelton
están hablando sobre dos diferentes modos de comportamiento por parte del banco central. En el
modelo IS de Krugman, el banco central reacciona ante una política fiscal expansiva con una subida
de los tipos de interés. Kelton, por otro lado, está hablando sobre como la monetización de los
déficits fiscales presiona a la baja el tipo de interés en el mercado de dinero. La afirmación de Kelton
de que el déficit fiscal reduce “los tipos de interés” carece de sentido: es un de perogrullo. Inundar
los mercados de dinero con liquidez hará bajar el tipo de interés a cero, o a la tasa de interés que el
banco central pague por las reservas bancarias. Es una decisión política de banco central: la
opuesta asumida por Krugman.

Pero, ¿cuál será el efecto de los déficit fiscales sobre las tasas de interés que realmente importan
para determinar la inversión y la sostenibilidad de la deuda: las tasas de interés de la deuda de
empresas y de la deuda pública? La respuesta es “depende” –hay demasiados factores involucrados
como para precisar un único mecanismo de relación directa.
Esto nos trae a un problema que se esconde a la sobra del foco del debate. Tanto Kelton como
Krugman hablan sobre “las tasas de interés” o “la tasa de interés” como si solo hubiera una única
tasa de interés, o como si todas las tasas de interés se movieran al unísono –las tasas de
rentabilidad varían al variar la tasa de interés del banco central [1]. Tal y como muestra el gráfico
siguiente, incluso para la deuda del gobierno esta es una peligrosa suposición.

Ahora bien, en el modelo original IS-LM, la curva LM supuestamente describe como los movimientos
de la “oferta monetaria” controlada por el gobierno afecta la tasa de interés de los bonos de deuda a
largo plazo. Esto es así ya que para Keynes la tasa de interés es el precio de la liquidez, es decir, el
precio al que los inversores son recompensados por no tener el dinero en forma líquida (depósitos
bancarios o cash) y tener el dinero en forma de bonos de deuda. El problema con esto es que
sabemos que el gobierno no determina la “oferta monetaria”: el gobierno determina el tipo de interés.
Así que se ha convenido en dibujar un curva LM horizontal que pretende dibujar una oferta de dinero
elástica al tipo de interés que el banco central determine. Pero hay que tener en cuenta que al
cambiar de una curva LM creciente a una LM horizontal, el “tipo de interés” que se representa
cambia del tipo de interés de los bonos de deuda a largo plazo al tipo de interés a corto plazo
determinado por el banco central.

¿Cómo se determina entonces el nivel (el tipo de interés) en la curva LM horizontal? La respuesta es
que “de ningún modo”. Como en la más reciente formulación IS-AS-MP, se asume que el banco
central fija la tasa de interés que determina el gasto total. Al cambiar de una curva LM creciente a
una LM horizontal (MP en el nuevo modelo), la tosca aproximación a la tasa de rentabilidad [que se
aproxima a y representa en el modelo por la tasa de interés de la deuda a largo plazo] se pierde.

Y, ¿qué hay de la curva IS? Kelton tiene razón en dudar que existe una relación inversa entre la tasa
de interés y el comportamiento de la inversión (y el ahorro). Si asumimos que la demanda agregada
es completamente inelástica al tipo de interés, entonces llegamos al caso “Keynesiano extremo”
donde la curva IS es vertical. Pero, ¿realmente Kelton piensa que una abrupta escalada del tipo de
interés por parte de la Fed no tendrá ningún efecto en el gasto total? Lo dudo. Tal y como apunta
Seccareccia y Lavoie, una vez que los efectos de los tipos de interés se incluyen en el mercado
inmobiliario, parece posible que la curva IS sea decreciente aunque con una pendiente muy
pronunciada.

Entonces, ¿el caso “Keynesiano extremo” del modelo IS-LM, con todas los heroicos supuestos
incluidos, representa los supuestos de la TMM? Creo, que aunque muy simplificadamente, sí. El
gobierno puede aplicar la política fiscal que deseé, independientemente del tipo de interés y sin
afectar a los tipos de interés: la curva IS puede colocarse en cualquier lugar a lo largo del eje
horizontal. Del mismo modo, el banco central puede establecer el tipo de interés al nivel que quiera,
de nuevo, sin afectar al nivel total de gasto. Esta parece una razonable, aunque muy simplificada,
aproximación a los postulados estándar de la TMM, a saber, que la política fiscal y la política
monetaria pueden implementarse de manera independiente la una de la otra.

Pero, ¿es útil? Además de mostrar las limitaciones del modelo IS-LM, no mucho. La única conclusión
posiblees que nos merecemos mayor calidad en los debates económicos. Personas con la visibilidad
y el estatus de Kelton y Krugman deberían ser capaces de identificar los supuestos que conllevan las
conclusiones del oponente y tener un significativo debate sobre los supuestos que sostienen –sin
que tenga que venir un bloguero a recomponer el desaguisado.

[1] Nota del traductor: para Keynes la rentabilidad de la inversión se calcula descontando la tasa de
interés de la deuda a largo plazo de la rentabilidad que dará la inversión. Esto se debe a que los
inversores tienen dos opciones: invertir en cualquiera que sea su proyecto o comprar deuda a largo
plazo. A mayor tipo de interés que pague la deuda a largo plazo menor será la rentabilidad de
cualquier otro proyecto de inversión. En el modelo IS-LM el tipo de interés de la deuda a largo plazo
se determina en la imagen del eje vertical al nivel de la intersección de las curvas IS-LM. Al cambiar
a la curva LM horizontal, el tipo de interés es una decisión política del banco central, que fija el tipo
de interés a corto plazo.

Jo Michell
economista post-keynesiano, profesor de la University of West of England.

Traducción Ayoze Alfageme Fuente: https://criticalfinance.org/2019/03/06/kelton-

and-krugman-on-is-lm-and-mmt/
URL de origen (Obtenido en 19/03/2019 - 23:40):
http://www.sinpermiso.info/textos/kelton-y-krugman-sobre-el-modelo-is-lm-y-
la-mmt